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北京保障房，十五年保障了誰

來源: http://www.infzm.com/content/105218

從經適房、限價房，到自住房，再到合作型保障房，從保障戶籍人口到非戶籍人口，北京的保障性住房政策十年來經歷多次調整，背後是政府與市場之間的永恒博弈。

搭上兩限房的末班車

北京在試圖切斷沿襲了16年的保障房與商品房市場之間的通道，消除套利和尋租空間。

2014年10月26日，北京西城區德勝門內四環胡同廢棄的潤得立菜市場內，瞿磊花了15分鐘圓了長達4年的京房夢。

瞿磊是一名擁有北京戶籍的普通工薪階層，2010年他申請了一套“兩限房”（一種限房價、限套型的保障房），經過漫長的審核、輪候、複核、搖號，他終於等到了選房這一天。此次北京西城區共有九百多套限價房配售，分布在位於回龍觀、昌平、通州、亦莊和順義的五個樓盤。進入設在菜市場的選房現場後，瞿磊直奔回龍觀融澤嘉園選房區“搶”得了一套八十多平米的兩居室，辦完手續一看，前後僅花了不到一刻鐘。

“速度慢一點就搶不到中意的戶型。”瞿磊對南方周末記者說，他看中的融澤嘉園是這些“兩限房”中均價最高的，但其14000元一平方米的價格還不到旁邊的商品房樓盤——萬科金域華府售價（每平方米35000元）的一半。

現場大部分選房人都擠在回龍觀和亦莊兩個項目的銷控板前，而位置較偏、價格更低的另外三個項目則無人問津。人們考慮更多的，是五年後房屋再上市時自己的收益前景。

瞿磊慶賀自己搭上了“末班車”，他聽說從明年起，北京市將不再配售兩限房。

據媒體報道，兩限房和經濟適用房將統一由配售型保障房所取代，實行封閉式運行，不得轉讓、出租，申購家庭退出時只能將房屋按規定價格賣給政府。這意味著北京將切斷沿襲了16年的保障房與商品房市場之間的通道，試圖消除之前經適房、兩限房的套利和尋租空間。

“配售型”保障房的提法最早見於2014年3月國務院法制辦關於《城鎮住房保障條例》公開征求意見的通知中，後來北京市把配售型明確為合作興建型，並在9月底宣布試點，由政府無償提供建設用地，需要保障的家庭則承擔房屋建設費用。此外，北京市法制辦5月份還表示擬將非京籍人群納入保障房範圍，且不再審核申請人收入，而以有無房產作為申請依據。

從經適房、兩限房，到自住型商品房，再到合作型保障房，從保障戶籍人口到非戶籍人口，北京的保障性住房政策十年來經歷多次調整，背後是政府與市場之間的永恒博弈。

難解套利問題

在經適房的制度設計中，5年後可流通上市的規定是最大的漏洞。

實際上，北京兩限房已停建數年，“現在供應的限價房都是前幾年開工的，後來就沒有開工新建了。”中國房地產研究住房保障委員會秘書長、原住建部政策研究中心處長趙路興告訴南方周末記者。而作為兩限房前身的經適房，4年前連審批和供應也停止了，對於之前已經審查合格、正在輪候的十多萬戶家庭，北京住建委住保辦內部還在研究解決辦法。

截稿前，北京市住建委未回複南方周末記者的采訪約請。

1998年中國啟動房改，同年10月北京在回龍觀、天通苑等地段開發經適房。當時政府的目的之一是拉動因東南亞金融危機而下滑的國內經濟。

第一批經適房並不好賣，因為房改伊始經適房與商品房價差不大。“當時有北京戶口就能買，不審對象，房子能賣出去就不錯了。”趙路興說，第一批購買經適房的大量是有錢人。

2003年，政府提出經適房應該面對低收入者，開始限制購房對象的收入水平。當時也是北京集中投放經適房的時期，2003年一年就新開工項目24個，開工面積約為300萬平方米，竣工面積200萬平方米。

隨後房價飛漲，在巨大的利益誘惑下，經適房暴露出大量的騙購、倒號、出租和審批尋租、腐敗，“開著寶馬買十幾套經適房”的新聞時常見諸報端。

在經適房的制度設計中，5年後可流通上市的規定是最大的漏洞。上海易居房地產研究院發展研究所所長李戰軍認為，很多人去買經適房，是為了財產保障而不是住房保障。

這導致了後來經適房政策的多次調整，以及多種形式對經濟適用房的替代，包括封閉運行的廉租房、共有產權的兩限房以及貨幣補貼。

“一般人不知道，同是經適房，但各個城市搞的不一樣，同一個城市的不同時期，政策也不一樣。”趙路興介紹說，北京的經適房再上市時須補繳的土地出讓金，不同時期分10%、30%、70%、80%等好幾檔，而2013年之後則完全封閉不得上市，之前還曾有過經適房轉成商品房的短暫窗口期。

到2008年底，各地陸續停建經適房。2014年3月，時任住建部部長姜偉新宣布，允許取消經適房。

在趙路興看來，停建經適房一方面是因為社會各界對它的詬病，另一方面因為政府不願再費力不討好：損失掉無償出讓的土地收入，且耗費了巨大的行政成本去審查對象、管理出租和再上市環節，還管得漏洞百出。

作為經適房的替代，2007年下半年兩限房應運而生，廣州是第一個吃螃蟹者，而北京推出限價房，主要是為了應對高房價，“那時候還沒限購，北京幾個月就漲一次，本地中高收入的戶籍人口都買不起房，兩限房是為了給他們提供一個通道。”趙路興說。

兩限房與經適房的差別在於，經適房政府無償劃撥土地，而兩限房的土地出讓方式是“限房價，競地價”，即政府限定房屋售價，開發商對土地競價，價高者得。此外，兩限房5年後再上市時要向政府繳納35%的收益金。

由於為了解決突出矛盾而匆忙推出，兩限房的制度設計並不完善。比如兩限房並沒像經適房、廉租房那樣明文規定“不得出租”。後來很多限價房被用於出租的情況反映到國務院，國務院領導還做了相關批示。北京市在討論時也覺得很難辦，“完全不管吧，於情於理不合適。很強硬地不允許它出租吧，好像也找不著法律依據，因為你給人家的合同里沒有約定。”趙路興說。

兩限房仍然沒有解決上述經適房存在的供需錯配、套利和尋租漏洞，兩限房的價格低於周邊商品房四成以上，到可以上市時一般價格可翻數倍。

開發商承建兩限房的積極性也不高，其最大的顧慮是不確定性。舉例來說，從開發商拿地到供房需要3年時間，若這3年行業人工成本和融資成本上漲幅度超過預期，就很可能無利可圖。“我聽一些開發商說，這種情況下拿地都拿得哆哆嗦嗦的。”北京大學房地產法研究中心主任樓建波對南方周末記者說。

因此兩限房行之未遠。南方周末記者在北京住建委網站上查到的6個“限價商品房新建樓盤”中，最近的項目建築年代是在2011年。同期全國其他城市搞的限價房也陸續偃旗息鼓，第一個吃螃蟹的廣州還遭遇了限價房滯銷的尷尬。

說不清性質的自住房 搞不清供需的保障房

“地方要建多少保障房，憑什麽是中央定，而不是地方人大根據當地的需求來定。”

2010年，中國的城市房價開始新一輪的淩厲上漲，其中以京滬深為甚，政府出臺限購政策。與此同時，北京這樣的國際大都市是否應該解決非本地戶籍常住人口的住房保障，議題被提上日程。

自住型商品房（簡稱自住房）此時登場。2013年北京推出2萬套自住房，2014年達到約5萬套。

自住房，是“帶有一定住房保障性質的政策性商品房”。“這句話很繞口，也很難解釋，富有中國特色。”趙路興評論說。南方周末記者訪問的多位專家都難以說清自住房是否屬於保障房，但客觀上，兩限房停建以來，2013年大規模推出的自住房起到了替代作用。

對購房者來說，自住房的門檻大大低於兩限房，它不限戶籍，不看收入，只要具有商品房購房資格者即可申購。它也須持有5年才可上市，並將收益的30%交給政府，政府有優先回購權。

對開發商來說，自住房定價方式是交房時比周邊商品房均價低30%，解決了上述兩限房的時滯風險問題，拿地的積極性更高。

但推出一年來，自住房又暴露出新的問題。一是中簽戶大量棄選，北京最便宜的自住房項目采育MOM首日棄選率達到了驚人的84%。原因一是房價步入下行通道使其價格不具吸引力；二是項目周邊交通、基建配套不完善。

之後又出現自住房業主維權事件。2014年10月21日，上百位金隅匯景苑的業主到北京市住建委門前維權，抗議開發商北京金隅把該自住房項目的窗戶設計成1.1米高，而非1.5米高。一位業主告訴南方周末記者，金隅旗下其他商品房的窗戶標高是1.5米，而1.1米是其兩限房的標準，“我們不能接受按兩限房的標準來建商品房。”她說。

自住房目前采用配建方式，即在商品房項目中劃出一塊蓋自住房。開發商的拿地方式是，商品房土地價格競標至封頂價後，再競標自住房占比，占比高者得。因此理論上存在一種可能：開發商願意以高出盈虧平衡點的自住房占比，去競得一塊地，而在建設過程中壓低自住房的建設成本，以保證商品房的品質。

北京金隅置業婉拒了南方周末記者的采訪約請，但在公開回應維權業主時指出，它並沒有違反合同約定。

自主型商品房開始在北京大規模上市的同時，新一屆政府已經不再層層分解2011年提出的“3600萬套”保障房建設目標，轉為提出“到2017年本屆政府完成棚改1000萬套”。

多位專家認為，事後看當時3600萬套的目標定得太高了，缺乏依據。大躍進的結果之一是，各地保障房尤其是公租房、廉租房階段性過剩。據李戰軍介紹，上海提出建30萬套經適房，後來配售出不到5萬套，大量空置。北京也曾把5000套公租房轉為配售型保障房。

問題更突出的是市縣級城市。趙路興和樓建波都曾在多個縣城見過空置的公租房，“指標層層分解，縣城也蓋起四棟公租房，租給誰去？”趙路興說。

另一結果是套牢了開發商。由於保障房配售配租不足，地方政府大量拖欠開發商建設款，造成企業財務困境，其代表企業有“兵敗保障房”的央企中冶置業等。

“地方要建多少保障房，憑什麽是中央定，而不是地方人大根據當地的需求來定？”樓建波說，“這是計劃經濟時代自上而下的做法。”

（應被訪者要求，瞿磊為化名）

第十屆北京國際金融博覽會-余曉光演講紀要 余曉光

來源: http://xueqiu.com/5277310522/32700914

余曉光：非常感謝雪球給我提供這次機會，可以跟大家分享我的投資心得。

    我在過往幾年一直在東方港灣負責海外市場投資的工作。去年是美國的大牛市，指數上漲30%多，我們的海外市場投資漲了百分之百。今年3月份，我出來自己創業，做自己的海外基金。今天在這里跟大家分享我今年操作的具體案例。

   

今年截止到目前的收益率是100%。這個收益率看起來還可以，但從具體的案例來說，做到這樣的收益率，從我的角度來說，年底有很多可以總結的地方，尤其是很多可以完善的領域，從我個人的角度來講，在投資操作上還是有很大改善的空間。我今年做的主要是科技類的、互聯網類的、醫療設備類的、新能源類的股票。

   

在這里具體談談三個今年參與投資的案例。GOPRO這個股票是美國新股IPO里面今年漲幅前三位的股票，上市價格是26塊錢左右，最高的時候漲到98。我這幾年的投資特點是領先於市場看到投資機會。我之所以看到GOPRO這個公司，是因為我本身是玩兒潛水的人。GOPRO這個設備的主要應用，像老外會玩兒一些極限運動，他們玩兒滑雪、滑翔傘、沖浪，GOPRO滿足了個人穿戴拍攝的需求。它的創始人就是在巴厘島玩兒沖浪時靈感出現研發GOPRO的。美國的明星企業在上市的時候，因為美國商業化程度很高，這個公司的上下遊都是值得挖掘的。GOPRO的上遊公司是安霸，主要做視頻芯片。GOPRO上市之後安霸也從20多漲到40多美金。GOPRO商業模式上，在我看來是粉絲商業模式。玩兒極限運動的人，比如玩兒沖浪、越野的摩托車，特別厲害的高手，把一些很獨特視角的視頻傳到Youtube上。GOPRO的銷量和Youtube的點擊率是高度吻合的。

   另外GORPO開發了新的應用場景，在座很多人都看過《來自星星的你》，都教授有一個細節是可以讓時間靜止，攝像機從左打到右的三維視覺就是用GOPRO拍攝的，攝影利用一個環型的影架，幾十臺GOPRO同時拍攝，後期處理出這樣的效果。

    《爸爸去哪兒》也是大家看過的。只要大家留意一下很特殊的無法站人或者是角度很偏的場景，都可以在里面看到GOPRO的應用。還有《國家地理》《探索發現》等等。GOPRO是去年美國在攝像機領域銷售排名第一的設備。公司上市的時候，所產生的資本沖擊感是爆發性的。很多人覺得這是一個設備企業，是賣小東西的，這個東西只賣300美金，可能也賺不到很多錢。但從另外一個角度去說，它通過內容拉動銷量，是可穿戴攝像設備。包括未來在視頻頻道上，加自己的廣告，或者是輔助配件的銷售，對GOPRO的價值認知可能會更立體一些。

    接下來是蘋果。從去年11月，蘋果的增轉折點是它和中國移動簽訂了合作協議。蘋果在2013年的全球市場中，增長最好的是日本市場。因為二季度的時候跟日本最大的電信運營商DOCOMO簽訂了合作協議，DOCOMO的用戶是6千萬，而中國移動的用戶是7個多億。我當時就覺得這肯定是特別不得了的事。哪怕今年沒有特別顛覆性的產品，中國移動的合作也會對銷售提供很大的幫助。

    我也順便挖掘了蘋果產業鏈的幾家公司，一個是InvenSense，目前我是看空這個公司，9月的時候給的目標價是15塊錢以下。前幾天發完財報之後跌了24%，，昨天晚上收盤價是15.6左右。InvenSense我今年做了兩個方向，一個是做多，一個是做空。因為深圳是全球最大的硬件制造和銷售基地，盡管在美國上市的小公司，3億、5億美金的公司，如果努力，都可以在深圳找到它的代工企業或者是銷售處，獲取到一些領先於美國的資料和信息。當時我非常清楚它是要進蘋果產業鏈的，對銷售拉動非常大。後來在蘋果iphone6發布會之後，因為一些內部的原因，導致我對它的觀點發生了徹底的扭轉。所以我後來一直做空它。

    另外一個非常經典的案例是GTAT，它現在是處於破產清算的狀態。我是中國最早研究這家公司的人，去年11月份的時候，我就在雪球上寫了研究報告。今年有很多藍寶石A股的資產重組的概念股，都是由這個公司引發的。

    我當時關註到GTAT是因為我一直做新能源板塊的研究。中國在2012年的時候，有80%的多晶矽爐是它提供的。我當時在看光伏的論壇，看到GTAT和蘋果簽訂了5.7億美金的協議，幫蘋果做藍寶石的玻璃。它的市值非常小，只有10億美金左右，如果作為蘋果的供應商，直接的對手就是康寧，而康寧的市值有200多億美金，這肯定是有巨大潛力的。但在發布會之前，我對蘋果沒有用藍寶石是有預期的，所以身邊投資GTAT的也沒有因此受損。但我沒有想到的是它居然會破產。現在來看，它的管理層欺騙了投資者，也欺騙了蘋果。

    從投資的角度來看，今年我一直在做蘋果的期權。蘋果公司的體量非常大，做它的正股，配一些倉位，今年可能漲30%、40%，如果買10個點或者是20個點，對帳戶的拉動是非常有限的。所以我選擇期權交易，從公開市場二季度前購買期權到發布會前是漲了7倍。這段時間，我一直跟身邊的朋友說，今年只要抓住蘋果這一個投資機遇，今年收益50%以上都是非常正常的事情，你所付出的倉位風險是非常低的。

    Rewalk這個公司要感謝雪球，我是在雪球上看到這個公司的。我一直在做科技類和醫療設備類的公司，所以對這類企業非常敏感。在它上市前半個月，我已經做好了非常深入的分析報告，但我一直不敢發出來。因為它發行的股份太少了，才300多萬股，發行價是14-16塊錢，盤子非常小。在它上市第一天的時候，我掛單的時候，顯示的價格是12塊錢，我心里還咯噔了一下。如果這個東西這麽好，為什麽發行價定低。但還是按照原定計劃下單，我完全沒有想到它從12塊錢漲到43塊錢只是用了2天而已。它還有日本和美國的競爭對手。美國的EKSO這個公司我也買了，因為它跟美國國防部簽訂了機械骨骼的合作協議。它本身有三個產品線。Rewalk只是針對下半身癱瘓的殘疾人。

    這三家公司，GOPRO從26塊錢漲到98塊錢，蘋果的期權是7-8倍的收益，Rewalk從12塊錢漲到43塊錢。這些機會，今年如果你看到了，也努力抓住了。做到了100%收益，算是非常正常的水平。

   

這個目錄是我自己今年寫的研究報告，在雪球上都可以看到，包括新浪博客。投資一半運氣，一半努力，首先把50%屬於自我努力的部分做到100%或者更高才能等待運氣降臨。1月3號，我就寫了篇文章非常看好今年蘋果的表現。很多時候，當你發現一個上市公司，你買它的理由，事後來看都是滑稽可笑的。可能就是一拍腦袋，或者是生理上的反應，情緒化的東西。我之所以寫這些文章，除了記錄自己在過程中的一些想法，另外我的工作是完全獨立的，現在也是出來創業，是沒有人監督我的工作的。我唯一能做的就是把我的分析非常認真詳細的寫出來，貼到一些公共的媒體上。我把這些文章貼出來以後，有一些專家看到以後，他可能反駁我，這樣我就進步了。

   

這些年來，如何發現潛在的巨大投資機遇，這個PPT里總結了一些心得。首先是宏觀環境。過往幾年，有一個大前提，美國是一個大牛市，從2009年到現在，已經牛了5年的時間，這是宏觀環境，投資者無法脫離宏觀環境去做投資。

    另外就是行業階段，是初創期、成熟期，還是衰退期。這是非常重要的。在一個衰退期的行業找到一個有爆發力的股票，難度非常大，你的投入產出是不成比例的。

    另外就是這個公司的位置，它是有獨一性的還是普遍性的。國內很多蘋果產業的公司都是在產業鏈末端，都在加工制造環節。報紙上說蘋果手機賣600美金，國內只賺幾美金。你在這個位置，就只能賺幾美金。你又不掌握專利，又不掌握高端芯片制造，大頭肯定是別人賺去了。

    另外我還要考慮資產在不同風險環境下的定價機制。如果大家長期關註美股的話，當時美股光伏泡沫破裂的時候跌得非常慘，大概是2011年到2012年。PE高的時候是十幾、二十倍，低的時候是0.9倍。當時國內的企業都是跌了90%以上的。我自己給設定了交易的計劃，美國最大的光伏企業，全球獲利最高的first Solar，股價是130美金。我自己跟自己說，它跌到90%的話，我就買這個公司。後來它真跌到十幾塊錢的時候，我就不敢買了，因為A123破產了。同樣一個公司，PE波動範圍可以在十幾倍到零點幾倍之間，資產在不同的風險偏好下，給出的溢價差別是非常大的。

    另外一個例子就是奇虎。我們也是比較早就開始投資，大概是22、23塊錢的時候。在奇虎搜索出來前一天，還在讓公司加倉，當時是17塊美金左右。奇虎在上半年漲到120美金。100美金的時候，大家是看多的。前段時間跌到60美金，大家不敢買。同樣一個公司，收入可能還在繼續高增長，為什麽100多美金大家看多，而60多美金的時候不敢買呢？作為投資者，需要思考這些問題，而不是單純的說這個公司的業績線性的增長，它的股價就線性的上漲。投資不一定是線性的邏輯關系。

    我個人總結，資產價格+資產質地=潛在收益。資產價格每個人判斷都不一樣，你覺得是黃金，別人就覺得是狗屎，這來自認知的差異。

    認知的差異是分成三個層面的。膚淺的認知是針對市場而言的，像Rewalk這個公司，作為剛上市的企業，市場對它的認知比較少，關註的人也少，你就可能在價格比較低的時候買到。像阿里巴巴這樣的企業，開盤價格就90多美金，這就是公允和過度的認知。

    假設資產價值是獨立的，市場對這個東西是膚淺認知，對資產價值的評估形成價值窪地，就有可能潛在提供高收益。公允的認知等於資產價值被資本市場公平的對待，很難提供超額回報的。過度認知，市場一邊倒的好，認知價值高於實際價值。現在只要誰跟我說什麽公司閉著眼買，買這家公司就像買現金一樣，離股票調整也不遠了，市場對企業過度認知，預期太高的話，投資者很難在這家企業上取得超額回報。

    從我個人的角度來講，投資成功的核心是增加你的認知能力。資本市場上的很多人是不賺錢的，很多人是有時候賺有時候虧，真正一直能賺錢的，而且是有邏輯性的賺錢，你一定要找到適合自己的方式，而這個方式要被不同的行業和公司的投資被證明是有效的。從我的角度來講，認知能力的差異對我來說非常有效。一個公司，第一眼看上去，別人可能看到了表面的產品，而我看到了它背後的商業價值。這個是導致投資最終結果的關鍵。

    說到有什麽好的方式，除了多讀書和接觸新事物以外，放下自己先入為主的偏見，並沒有其他的方式。今天就跟大家分享到這里。

   

    主持人：非常感謝余先生帶來的演講。

   

    提問：現在奇虎的價格還是60多美金，是可以買呢，還是不可以買。

   

    余曉光：我通常會要求我所買的潛在標的未來會有一個特別大的成長性，或者說特別大的空間。從目前我了解到的，包括我之前寫的文章《奇虎的困獸之鬥》這篇文章里已經寫得非常清楚。如果在這個位置買，除非你看到了別人沒有看到的新的巨大市場，有潛在的貨幣化優勢。而不是現在被百度、騰訊壓著，下面還有獵豹去蠶食他的傳統市場。在這樣兩面夾擊的狀態，奇虎需要找到屬於自己的全新領域，而現在我看不到，所以還是保持中立的觀點。

   

    提問：我以前也是從事TMT行業的，我有一個問題，你能找到TMT的行業，但我怎麽把握，掌握1倍，或者是掌握多少，怎麽把握退出機制。

   

    余曉光：首先是你對這個公司未來潛在的發展研究不充分，漲了1倍，你就覺得差不多了，那是心理成面的因素。而它未來可以漲50倍，還是100倍，這個空間你沒有想明白。我身邊有很多特別出色的投資者，每個人承受壓力的溫度是不一樣的。在海平面，水在100度的時候燒開了，在青藏高原，可能70度就燒開了。另外就是看你的心理承受能力，這個需要自己去鍛煉。一個是外部判斷，一個是內部抗壓能力。

   

    提問：我很欽佩你買科技股。我平常做的價值投資比較多，在科技股上有些疑惑。一個初創企業，看它的PE、PB，就是買點賣點的問題。看PE、PB，開始挺嚇人的，到了後期，真的漲起來了，它的PE、PE又往下掉。你是怎麽把握買點、賣點和怎麽估值的。

   

    余曉光：這個問題很好。做基金私募很多年的老一代的投資者都問我這個問題。就是互聯網，包括TMT行業的新公司是如何估值的。首先你要理解美國的資本市場和中國的資本市場是非常不一樣的。美國的資本市場是完全市場化的，而中國是家長制的。當一個中國公司上市的時候，要經歷各種各樣的嚴格審批，商業模式相對成熟。美國的二級資本市場充當了很多PE，VC的角色。美國大量制藥企業，產品還在FDA的一期、二期，離上市還有幾年、十幾年的，都在資本市場上待著，而且會受到投資者的追捧。這段時間，埃博拉病毒爆發，美國專門研究埃博拉病毒的公司漲得很好，產品還在FDA的二期。美國市場做了很多PE和VC的事。很多公司的把握，一定要有自己的理解。如果你拿傳統的PE的估值方法，包括凈利潤、PS，它對傳統企業比較適用，而對科技類的是不太適用的。像Rewalk這種公司，它今年的銷售收入才100萬美金，市值大概是3、4億美金了。首先是因為這個產品通過了美國FDA對個人銷售的認證，可以面向龐大的個人市場銷售，這說明產品的應用處於行業領先。對手不太容易仿制。中國的情況是今天你做出一個新的東西，明天就有人可以仿制。為什麽美國的公司敢買這種企業，因為他們對文化知識產權的保護讓初創的企業有時間去發展。產品一旦做出來以後，可以吃很長時間的紅利。美國藥廠的專利藥，一個療程賣幾千，幾萬美金，專利保護的期間內，可以產生大量收入。從而讓前期研發成本回收和盈利投入到新品的研發。投資TMT新興企業，首先還是要判斷這個公司做的產品是否有巨大的市場，而這個市場目前是非常低效的，而它的產品是顛覆式的，突破性的，包括像特斯拉。當時33塊錢的時候，市值40億美金的規模，完全是虧的。它現在是做起來了，但今年的銷售量也才35000臺。從PE、利潤的角度來看，怎麽可能給它那種價格呢？但它所對應的傳統公司，都是市值五六百億的大公司。如果短期你搞不清楚公司價值，那麽看看它的對手是誰。特斯拉做汽車這個行業，它先天就具備了成長為大象級別的企業，一旦成功，肯定最終不是貓貓狗狗的級別。當企業還處於幼年期的時候投資，雖然傳統的估值方式無法去衡量科技類企業的現金價值，但是通過未來市場和企業自身產品前景的分析，是可以了解企業的社會價值，從而敢於投資這些初創期的科技類企業。

北京年內取消限購幾無望 或明年一季度調整調控

來源: http://wallstreetcn.com/node/210204

在信貸松綁政策逐漸落地、限購城市大多放松政策之時，機構預計北上廣這類一線城市年內取消限購基本無望。北京市房協秘書長陳誌日前表示，調控變化是必然趨勢，預計明年一季度北京會出臺一些以市場為主導的調整政策。

陳誌認為，目前北京的樓市成交總量下降，均價仍在上漲，相關稅收並未減少太多，政府不會認為市況太差，因此北京市政府未來兩個月不會出臺退出調控的政策。但可以預見，北京市政府一定在積極的研判市場，分析哪些政策可以退出，哪些政策可以微調，預計明年一季度會做一些適應市場的政策調整。

除了政府可能選擇明年一季度進行調整，陳誌認為，企業也會將一季度作為調整戰略和新一年年度計劃的窗口期。從企業角度看，今年後兩個月是一個平淡的收官期，現在要看到有一些政策或需要過一些時間才能調整。

據同策咨詢研究部統計，截至今年10月26日，除了北京、上海、廣州、深圳四個一線城市和三亞之外，46個限購城市當中41個已正式取消或變相放松限購，樓市進入“後限購時代”。

距中國央行出臺房貸新政已有一個月，本月初公布的中國百城房價仍持續下跌。中國指數研究院10月31日發布數據顯示，10月全國100個城市新建住宅平均價格環比下跌0.4%，連續第6個月下跌。10月百城住宅均價同比下跌0.52%，在連續22個月上漲後首次下跌。

目前僅剩北上廣深以及三亞五個城市堅守限購政策，10月各地方政府還在頻頻加大救市力度。中新網報道稱，據不完全統計，除了取消限購、放寬購房入戶條件、降低公積金貸款門檻外，目前已有紹興、杭州、長沙、南京、沈陽、武漢、寧波等超過20個城市出臺了購房補貼、稅收優惠等措施。

同策咨詢研究部總監張宏偉認為，在“雙向調控”的思路指導下，一線城市仍然沒有調整或取消樓市限購政策，明年一線城市也很難取消限購。

張宏偉預計，由於一線城市樓市的總體趨勢是供不應求，外來性的投資性需求較為活躍，當樓市限購政策的替代性的長效調控政策或調控機制尚未嶄露頭角之時，一線城市的限購政策取消的可能性不大。而最關鍵的是一線城市地方政府“不差錢”，也很難調整或取消樓市限購政策。

張宏偉認為，在“央四條”等政策出臺後，受年底上市公司沖刺年度銷售業績指標等因素影響，市場成交量已開始出現反彈，市場隱約出現炒作房價上漲的信號，但市場去庫存的基本面短期內尚未明顯改變。當一線城市還未重現房價上漲的預期時，政府相關部門需盡快研究、出臺長效調控機制。

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散戶投資者如何戰勝市場——在北京2014金融博覽會雪球專場的發言 田教授

來源: http://xueqiu.com/3261272869/32752364

各位朋友，各位雪球的球友，大家下午好！非常榮幸有機會跟大家一起交流。

    我是一個個人投資者，或者說是散戶，我的演講題目是“散戶投資者如何戰勝市場”。前面幾位嘉賓都是機構。我們散戶投資者怎麽樣戰勝市場呢？我主要想談一談B股和港股的投資心得。

    首先，要樹立正確的理念。散戶投資者的理念是第一位的。我歸納了兩句話。第一句是巴菲特說的，別人貪婪的時候你要恐懼。別人恐懼的時候你要貪婪。這是最有價值的一句話，體現了博弈的意味在里面。

    第二句話是我總結的，你要想取得超過別人的業績，或者說要戰勝市場，一定要做跟別人不一樣的事。散戶最大的問題是什麽呢？就是想戰勝市場，但成天做的事情和大眾是一樣的，哪有熱點就追哪兒、哪個漲得高就追哪兒。你和大多數人是一樣的，那你不可能戰勝大多數人，因為你就是大多數人的一分子，從邏輯上就不通。

第二，如何超越別人，怎麽戰勝市場？我認為主要是從幾個方面來著手：

一是選擇合適的資產類別。合適的資產類別主要是大類資產，房產、股票、藝術品等等。

    二是選擇合適的交易市場，即在哪兒交易，A股、B股、美股、港股如何選擇。

    三是選擇正確的適合自己的投資方法。

    怎麽樣選擇合適的資產類別。這個非常簡單。我舉一個例子。前兩天，我有一次碰到一個賣樓的給我一張廣告，上面寫了一句話，作為股民，看了以後感覺非常悲哀，那句話寫的是：投資股市的都賠了，投資房產的都賺了。實際上前十年，房市就是大牛市，房價漲了10倍。股市是大熊市，多數股民虧損累累。選擇什麽樣的大類資產，選擇股票、還是房產、還是收藏品？這個非常重要。

    我們的投資，不是說在任何時點上都要在股市里進行投資。我們是散戶投資者，優勢是可以隨時離場。機構是不可以的，像公募基金，必須得有一定的倉位。私募基金也不可能隨便解散了。作為散戶，明天就可以清倉。2007年，漲到5、6千點，非要投資股市，本身就是不合適的。

    談一下我自己的體會。2008年初，我自己感覺股票漲得非常多了，而且市盈率非常高，是非常明顯的頂部跡象，我自己就把所有的股票都賣掉了。然後去通州買了一套小產權房。因為當時有市場傳言說，小產權房可能要被拆掉，二手小產權房價格跌了非常多，我把高的賣掉，去買低的，這也是一種別人恐懼的時候你貪婪。當時市場傳言說要拆掉，你分析一下是不可能的，通州的小產權房，住十幾萬人，怎麽可能拆掉呢，而股市又在高位。這個時候，很顯然，投資股市並不是合適的選擇。

    舉另一個例子。我的朋友今年年初賣掉了北京的房子，去投資股市。結果房價到現在跌了30%，股價上漲了30%。這位朋友把握得非常好，就是房市和股市之間的轉換。當然，不是提倡把住的房子賣掉，而是投資的房子可以考慮買。在什麽時候投資什麽大類的投資品種，這個時點是非常有學問的。上海的法人股大王劉益謙就做得非常好，法人股賺了大錢，在股市的高位套現，投資藝術品。藝術品又賺了大錢。現在股市跌到了低谷，人家又回來了。他的做法是值得學習的。

四是選擇合適的交易市場。交易市場非常多，A股、B股、港股、新三板、美股、新加坡股市。現在中國證券市場的開放已經不可逆轉了，我們不光要看A股，還應該關註B股、港股以及馬上要推出的新三板。

    我自己是比較喜歡B股和港股。我認為這兩個市場更適合散戶。投資B股和港股，獲勝的概率是非常高的，尤其是B股。我認為大家可以認真研究一下。基本上我的方針是哪兒低估就投哪兒，而不是永遠持有高估的股票，還想上漲10倍，要持有10年、20年。它已經高估了，市盈率都70倍了，你為什麽要投資呢？另一邊有很低的東西，為什麽非要買高不買低呢？我們又不是機構，機構是不可以投資B股的，而我們是個人，完全可以買B股。

我覺得B股市場值得大家重點關註。前兩天，我的朋友受我的影響去開了B股。客戶經理勸他：不要開B股賬戶了，因為沒有人做B股，還是A股好。我一聽這個消息，感覺非常高興，這說明B股更有價值。證券市場里最簡單的一句話就是：人多的地方不要去。B股沒有人關註，所以才有機會。人人關註，人人熱追的東西，往往機會很少，做不好就是陷阱。

    B股的基本邏輯：它的價格是A股的5-7折，甚至3折都不到。巴菲特說了，價值1塊錢的東西4毛錢買，這就是價值投資。B股打了這麽大的折扣，不就是明顯的機會嗎？國務院的國八條已經明確提出要研究解決B股的問題。解決B股問題的預期是非常強的，不管怎麽解決，B股都是上漲，只有一條道。那麽大的差價放在那個地方，提供了非常大的安全邊際。我認為B股是中國財經領域內最後一個制度性機會。上一個機會就是史玉柱他們投資的法人股。史總買民生銀行，大大有名。實際上從收益來看，他買民生銀行的收益並不高，收益真正高的是買華夏銀行的法人股，賺了巨額的利潤。法人股當時是不能流通的，所以有很大的折扣。跟現在的B股是一個道理，2005年開始股改，法人股突然能流通了，史總他們獲得了暴利。實際上這就是制度性的機會。國家給你一個制度性機會，明顯的一家公司兩個價格，你買低的，未來一並軌，就是暴利，法人股就是這樣的。B股值得大家高度關註，它的投資邏輯非常簡單。

有的人說B股和A股一樣，A股不行，B股怎麽好呢？我現在打開一個K線圖，這是深圳B股指數。


從2009年到現在一直上漲，這明顯是一只大牛股的走勢。處於這樣的市場上，指數都走成這樣，創了10年的新高，說明什麽問題呢？說明平均而言，最近10年，所有投資B股的人（包括2007年高位買入的）都是贏家，因為指數就是這樣的。A股指數就不用我說了，現在還在2000多點爬著。從概率上說，多數做A股的都是虧損的，指數就虧那麽多，你怎麽盈利呢？少數人盈利，多數人虧損，這是必然的。機構是不可以買B股的，B股投資者全是散戶或者是外資，其實外資所占的比例也在逐步減小，B股投資者主要是國內的個人投資者。在沒有機構的情況下，或者機構力量不強的情況下，走出這麽強的行情，主要的原因就是低估，低估的東西必然是上漲的。從指數上看，B股早就進入牛市了。隨著未來B股問題的解決，還會走得很牛，這是必然趨勢。

    我說一下另外一個市場，大家可以關註新三板。基本邏輯非常簡單，關註新三板的人非常少，它有一個門檻：資金額要大於50萬，很多散戶被擋住了。很多人也不感興趣。我非常推崇一句話：股市里人多的地方不要去，人少的地方有黃金。這是我的理念。現在新三板關註的人非常少，估值也比較低，我認為有機會。

    看好新三板的第二個邏輯是非常簡單的：由於中國的創業板上市公司有明確的盈利規模及營收規模的門檻要求，虧損公司是不能上市的。而真正的創業型公司有很多是不盈利的，像美國上市的很多網絡股，包括香港上市的一些高科技企業虧損階段就上市了，而這些企業在中國創業板是沒有辦法上市的。也就是說中國創業板的很多公司已經過了成長期，到了成熟期才上市，所以上市以後的成長性就明顯不足。

中國真正的創業板，我認為是中國的新三板，它的上市要求低，大家認真研究，我認為會出現很多的牛股。新三板有一個優勢，優秀企業可以很方便的轉到主板。新股這麽火爆，一旦轉主板，潛力是非常大的。新三板非常有價值，人少機會多。A股就喜歡炒小市值的東西，新三板的市值是最小的，而且很多股票都是科技型企業。大家喜歡的因素新三板公司都有：市值小、高科技行業、成長性好。當然，不是每家公司都是這樣，認真挑選我相信里面會出現很多牛股。

    港股的基本邏輯是便宜。有了滬港通，大量內地投資者必然會關註港股。同仁堂是大家特別喜歡的北京企業，A股估值明顯比港股的同仁堂科技和同仁堂國藥高，而且A股同仁堂市值大，成長性不如港股同仁堂科技和同仁堂國藥，所以滬港通後估計會有很多A股同仁堂的投資者轉投香港。因為那邊是窪地，水往低處流。原來A股、港股互相隔絕，現在既然滬港通開了，這個效應一定會出現。我建議大家研究一下港股。當然，港股的問題是水比較深，很多人覺得風險大。確實，港股有風險。但是，我認為把握一些原則，投資港股完全可以做好。

對網絡股比較偏好的人可以去美股。

美國的中概醫藥股，估值是很低的。有家企業是惠普森醫藥，它的交易價格是不到凈資產的十分之一，在國內是不可思議的。原因是這家公司是虧損的。但作為醫藥企業來說，一兩年內肯定能扭虧，這麽低的交易價格在A股、港股是不可思議的。只有在美國是這樣，因為美國人不喜歡中國的醫藥公司，喜歡中國的網絡股。美國的中概醫藥股往往波段性行情，漲得時候很猛，跌起來也很兇，適合波段性操作。

    新加坡市場估值很低，舉個很簡單的例子，A股上市公司中新藥業，同時在新加坡上市，那邊的市盈率是10倍，大概是A股價格的一半。新加坡的估值非常低。今後也許有機會，也值得關註。

    相比機構，散戶的優勢沒有倉位自限制、沒有業績的考核、沒有時間成本。我們要發揮這些優勢。我給大家提供一些投資的方法。

    第一個是長周期的狙擊法。長周期是指非常長的時間，以年計。這種方法是：平時總是持幣不動，大跌、暴跌後才進場狙擊。你要戰勝市場，你的做法一定要跟別人不一樣。平時耐心等待，直等到大跌、暴跌的時候進場。中國的股市，我總結了規律：不跌沒機會，小跌小機會，大跌大機會。跌就是機會。很多人永不退場，永遠在股市里耗著，不分時間，不分點位。對於普通的散戶來說，長周期狙擊法是非常適合的。原則就是：平時不進場，什麽時候暴跌，什麽時候進場。

    我在入市的前十年也不懂這個道理，總是在交易，業績也不好。後來我想通了這個道理，在股市高的時候，我就出來。2008年11月份，跌到1千多點，我又回來了。這樣還躲過了痛苦的煎熬。別人都非常難受，你從容入場，基本是踏著別人的鮮血入場，這是非常好的辦法。當然，這對人的耐性要求很高，一般人都拿不住錢。股民是上癮的，只要進來，不願意出來。

    第二是醫藥行業致勝法。醫藥行業是非常好的行業，它的特點是業績穩定，確定性非常強。

    第三是守株待兔法。看幾只股票，哪個跌了買哪個，不跌就不買。漲高了賣掉，再等。

第四是極度悲觀法，就是別人極度悲觀的時候，你買入。我舉個例子：港股的匯源果汁，最近從6塊錢跌到了3塊，月K線已經跌到了底位。




       最近它公布的中報非常差，CEO辭職，短期內大量的利空釋放，大家非常悲觀，沒有人看好，這個時候股價是低點。你在別人悲觀的時候入市，贏的概率比較大。當然，前提是：1、要處於好的行業。最好是醫藥行業或者大消費行業的公司，匯源果汁是飲料行業；2、不能是致命的利空，是暫時的利空。

下面談一下B股的投資心得。

1、選行業。

比如選擇醫藥行業，好行業加好市場，必然是牛股。這是一致B的月K線，走勢非常牛。






在B股的醫藥行業，出現30%以上的跌幅，一般就是比較好的買點。當然，前提是大盤的點位不是特別高。例如，一致B前幾個月跌到30港幣，這個價格正好是大股東的增發增持價格。所以30港幣就跌不下去了，然後又走出了一波30%的上漲行情。

2、A、B股差價選股。

就是根據A、B股差價進行選股，差價越大越好，比如有的B股只有A股價格的三分之一，這也是一種選股的方法。

3、定向增發選股。

大股東定向增發，如果大股東以及機構的增發入股價格遠超過B股的價格，那麽就有機會。這是錦江B的月K線。








錦江B前幾個月增發，大股東和機構增發入股的價格就遠超過當時錦江B股的價格。所以增發消息發布後，錦江B發生了明顯的上升行情。就是漲到現在，錦江B的價格，也仍然低於大股東的增發價格，仍然是比較安全的。你比大股東買的低，你只要耗著，肯定耗贏他。

4、關註跌破凈資產的B股。

A股跌破凈資產的很少，B股有不少。

5、關註純B股。

去年東電B轉A股就出現了大牛的行情。未來很多的純B股會出現批量的轉A股的情況。

下面談談港股的投資心得。

港股的投資盡量選擇內地的細分行業的上市公司。因為內地公司我們了解，中小市值在香港的估值是低的。香港是盤子越大估值越高，盤子越小估值越低。另外，在港股一定要避開老千股和問題股，有財務問題就可能直接停牌，一停就是幾年。

另外國企改革的機會，我認為主要機會在港股。國企改革的核心是高管的股權，內地在這方面是有障礙的。因為香港是海外市場，按照國際慣例，就應該給高管發股權。在香港，國企改革更值得大家關註。關註的核心點是：高管期權加低估值（主要看PE和PB）加大股東強。有些公司PB非常低，0.4~0.7之間，本身就低估：另外就是大股東強，可以扶持上市公司。

例如，同方泰德，這是同方泰德的月K線圖。





高管的期權價格是3塊，清華同方是同方泰德的第一大股東，董事長持有大量期權，這只股票在幾個月前跌到了3元，出現了很好的買入機會。當時它的市盈率大概在10倍左右。

另一個例子，上海集優，這是上海集優的月K線圖。






上海集優近期走得也非常強，這個公司在二級市場給高管買了股票。上海電器是第一大股東，非常強，而上海集優PB只有0.6~0.7，這樣的股票是國企改革的重點關註對象。

第三個例子，天津發展，這是天津發展的月K線圖。






天津發展，PB只有0.6~0.7，高管發了大量期權，天津醫藥也有可能註入。幾個方面的疊加，這樣的股票值得我們重點研究。

港股醫藥股低市盈率選股法。

例如朗生醫藥，這是朗生醫藥的月K線圖。






朗生醫藥前期跌到15倍市盈率左右，醫藥股跌到15倍市盈率是非常好的買點，因為醫藥一級市場的並購價格就是15倍的市盈率。

港股醫藥股低市凈率選股法。

例如新華制藥，這是新華制藥的月K線圖。






新華制藥，PB一度非常低。它的凈資產是4.9港幣，前期在2塊多錢徘徊很長時間。作為醫藥股，二分之一的凈資產太低了。碧生源是港股的大牛股，每股凈資產是5毛4，前期在4、5毛錢徘徊。聯邦制藥，在0.5、.06PB的時候，機會是非常明顯的，現在很快回到凈資產上了，它是醫藥股，不容易死掉，很容易困境反轉。

港股長周期底部反轉選股法。

長期下跌以後，基本面改善，容易出現牛股，聯邦制藥就是這樣。前期因為原料藥不好，大幅度下跌，從17跌到1塊多錢，現在大幅度反轉。

琥珀能源是這樣的。這是琥珀能源的月K線圖。






該公司是清潔能源行業的公司，是萬向集團的子公司，只有3個多億市值。本身就是清潔能源行業，PB只有0.7，市場的說法，萬向集團要把資產註入到該公司里面。因為萬象集團海外有很多清潔能源資產。這個公司可以進一步研究。

港股大題材選股法。

軍工、環保行業。

港股的中航科工，是哈飛股份、洪都航空的大股東，其擁有的A股股份的市值比該公司港股的市值高得多，值得關註。






提到的股票只供大家研究，切不可作為投資依據。

謝謝大家！

【方家說】北京剛需購房不能指望調控

來源: http://www.infzm.com/content/105361

貴為全國樓市的風向標，北京的房地產市場近期似乎緩過了一口氣。於是，那個幾乎等同於哲學基本命題的問題再次襲來——是不是該買房了？問這話的，多半是手里沒幾個積蓄，又著急買房安家、盡孝、娶老婆的“剛需客”們，他們是對價格漲跌最為敏感的一群人。

地產商們的嗅覺十分敏感，購房時機已到的鼓噪又一次熟悉地在耳邊響起。尤其是央行調整了首套住房貸款認定標準之後。但是，一切真的如此麽？

過去一個月北京樓市的成交回暖，實際上呈現出一個非常奇怪的結構。二手房成交迅速回暖，5萬元/平方米以上高端樓盤交易迅速趨熱，剛需市場的熱度卻沒那麽明顯。

中原地產市場研究部統計數據顯示，盡管有一個“十一”長假，但二手房網簽依然達到了8923套，接近9月的9109套。10月20日之後，更是連續多日網簽突破450套。二手房價格也在今年首次出現微幅上漲，10月份成交均價環比上漲1%。

5萬元以上的高端住宅市場獲得的業績，似乎也出人意料。比如消息傳出後的第一周（9月22日到28日），亞豪機構的數據顯示，成交均價在5萬以上的公寓豪宅共成交80套，較前一周大幅增加49套。

相比之下，本應在央行9·30首套房貸新政之後最有“直接反應”的剛需市場，成交回升的速度卻遠遠沒有高端樓盤那般明顯。5萬元以下的非高端住宅，10月前三周成交為4500套左右，環比漲幅僅有8%。

這樣的市場變化似乎與我們慣常的邏輯相去甚遠——央行調整首套住房認定標準的初衷，應該在於支持剛需人群購房，解決基本住房問題。但市場的反應卻有違這一預期中的初衷，究竟是市場不買賬，還是政府又搞錯了？

初衷歸初衷，效果歸效果。如果初衷一定能夠得到效果，那就很難叫做市場經濟，這次首套房貸的認定標準，就再次驗證了這個道理。目前觀察到的結果，是真正首套購買住房的人，似乎更難得到更優惠的貸款。

先不說在市場中，無論是“真首套”還是調整標準後產生的“新首套”，基本都拿不到七折利率。我們似乎都忽略了一個背景，就是央行對銀行貸存比的管控並沒有放松，換句話說，貨幣市場這個池子的總量，並沒有發生太大的變化。

央行新的房貸認定標準，實際上是只管底線，授權給銀行，根據貸款申請人已購房套數、個人資信等，靈活掌握利率優惠的折扣，總之決定權在商業銀行。

那麽，問題來了。銀行在可以放貸的總量沒有變化的情況下，會如何選擇按揭貸款的結構呢？是願意以七折的利率放給“真首套”，還是以更高的利率，放給那些“原來不算首套，現在可以視為首套的”購房者呢？答案顯然是後者。

因為信貸總量沒有變化，商業銀行必然做出趨利的選擇，即以相對更高的資金價格（低利率折扣）將房貸放給那些“新首套”的購房者，這些購房者的經濟實力對房貸價格水平（利率）的承受力，必然高過那些真正第一次買房的人。

於是，兩者一拍即合。商業銀行有限的按揭貸款資源，自然更多地流向了“新首套”的貸款申請者，讓擁有多套住房的人重新擁有了融資能力，進而出於改善或其他目的購房。所以，他們才是央行9·30首套房貸新政執行之後，最大的受益者。

如果你讀懂了上述邏輯，那麽你就可以十分簡單地推斷出央行9·30首套房貸新政以來，北京樓市二手房成交回暖、高端住宅市場趨熱這一“奇怪”市場變化的根源所在了——恢複融資能力，賣舊房換新房。

在未來1-2年時間內，這樣的邏輯將對房地產市場產生深遠的影響。部分既有購房者的融資能力將被恢複，從而持續釋放出大量的改善型需求，將北京的商品房市場變成改善型為主，這一特殊的市場結構，會極大支撐北京的房價。

換句話說，北京房價在央行9·30首套房貸新政執行之後，已經不太可能有大幅度向下調整的空間，剛需靠調控和房價下跌買得起房，這個邏輯自始至終都存在於想象之中。

至於全國市場的未來，大抵可以分為兩類。一類是上海、廣州、深圳、杭州四個城市，他們會呈現出與北京類似的格局，外來人口進入的趨勢不改，而逐漸形成一個改善型為主的商品房市場，剛需主要購買二手房和政策性住房。另一類則是天津、重慶以及大部分的省會城市。這些城市的房價，如果不出意外，將會繼續呈現出價格盤整的態勢。這些城市，實際上沒有太多的外來人口，央行9·30首套房貸的認定標準調整，也很難刺激出新的購房需求，借用一句證券市場常用的分析話語，那或許就是——無量陰跌在繼續。

（作者為經濟評論人）

【IPO簡報】北京汽車：國內第五大乘用車製造商，擬募資15億美元 首募錢厚-Tcoins

來源: http://xueqiu.com/8301293543/33470214




T姐曰：北京汽車是國內第五大乘用車制造商，隸屬北汽集團。2013年銷量135萬輛。旗下北京奔馳是國內第三大豪華車品牌。公司擬募資15億美元。公司28日通過上市聆訊，預計12月8日路演。今日為大家帶來北汽的簡報，過後還會有深度研報，請持續關註！

1.公司簡介

北京汽車成立於2010年 9月，公司目前註冊資本63.8億元，員工總數超過 35000人，其是北汽集團乘用車整車業務發展的主平臺，旗下擁有 "北京奔馳" 、"北京現代 "等合資品牌，及"紳寶 "、" 紳寶D50""E系列 "、" 威旺"等自主汽車品牌。

 北京汽車隸屬於北汽集團，而北汽集團是國內排名第五位的乘用車制造銷售商，北汽集團2013年銷售150 萬輛乘用車，市場占有率為 8.2%，排名第五。北京汽車全年銷售汽車 134.9萬輛（以自主品牌和合資品牌乘用車的總銷量計），同比增長 40.0%。

 其中自主品牌銷量突破20萬，同比增長 160.8%；紳寶累計銷量10,032輛； E系列累計銷量60,297 輛，單月銷量數月排名自主品牌第一位，全年累計銷量排名自主品牌第二位。北京現代成為業內第二個年銷量 100萬的單一品牌、第四個保有量 500萬的整車企業，在中國合資中高端乘用車市場中占 10.6%的市場份額，排名第二。北京奔馳穩步發展， 2013年銷售11.6 萬輛，同比增長 12.6%，是國內合資豪華車市場的第三大品牌，市場份額占比為 15.3% .

　

2.主營業務及盈利結構分析

2.1 業務系統

北京汽車是中國領先的汽車制造商，主營業務核心圍繞乘用車的研發、制造及銷售，上遊原材料的購買，然後制造整車，通過各經銷商將汽車售給終端消費者並主要由各經銷商提供售後服務。

圖示：北京汽車核心業務流程圖


2.2 收入結構

北京汽車的收入以銷售整車為主，主營基本來自乘用車銷售，但由於公司主要營收來源主體是三大品牌，同時由於北京奔馳於 2013年11 月17日前以及北京現代都是合營公司，在合並報表中合營公司的收入不體現，而是直接將應占凈利潤體現在投資收益科目，因此真實的公司業務收入結構需要還原為 3大品牌對應該公司的營業收入。其中，北京奔馳相當於占比 51%，北京現代相當於占比50%。

如圖示，北京汽車真實的營業收入其實是北京現代占比最大的，北京奔馳次之，北京汽車本部則占比較小。以 2013為例，按所占權益比例調整後，北京現代的收入貢獻度為 68.4%，北京奔馳為22.5%，北京汽車本部為 9.1%。

圖示：2011年-2013年主營收入結構



2.3 成本結構

同收入結構相似，公司的盈利來源也分為三部分，其中北京汽車本部處於虧損狀態，主要利潤貢獻主體是北京現代。每家公司的收入成本分解結構也有很大的不同。其中：

北京汽車本部虧損，2013年收入68.47億，成本費用107.13億，營業虧損38.66億。

北京奔馳於2013年11月17日成為北京汽車子公司並表到北京汽車，招股書僅披露其2013年1月1日只2013年11月17日的成本費用明細數據，因此成本費用分解圖的數據為2013年並表前的合營期間數據。

北京現代屬於合營公司，無具體的明細數據披露。

圖示：北京汽車本部成本費用分解



註：其中公司披露信息中有未分配的在產品存貨成本抵減項，由於抵減項沒有更明確的細分項，因此簡單預測將其劃歸為原材料的抵減項處理。

圖示：北京奔馳2013合營期間收入成本分解



註：其中公司披露信息中有未分配的在產品存貨成本抵減項，由於抵減項沒有更明確的細分項，因此簡單預測將其劃歸為原材料的抵減項處理。

2.4 盈利水平

北京汽車旗下擁有"北京奔馳 &# 34;、" 北京現代 &# 34;及"北京自主 &# 34;三大品牌系列。其中北京現代是目前最大的利潤貢獻平臺，北京奔馳貢獻較小，北京自主則大幅度負貢獻，以經營利潤為統計口徑，則北京現代與北京奔馳的利潤貢獻比約為7：1，而北京現代與北京自主利潤貢獻比則約為 2：-1，即北京自主吞噬了北京現代近一半的利潤。

圖示：公司分平臺利潤貢獻情況




3.股東及股權結構

北京汽車上市前共有十四個股東，其中北汽集團為控股股東，持有股份比例為 55.22%。值得註意的是，公司擁有戴勒姆這樣的國際戰略投資者，是全球最大的商用車制造商，也是全球第二大豪華車生產商，且戴勒姆的持股超過 10%，且制定了反攤薄權利， IPO後持股也會超過10%。

圖示：北京汽車股權情況



4.戰略與發行計劃

公司未來資本支出仍然是延主業擴張產能為主，包括北京汽車本部及北京奔馳兩部分，而北京現代為合營公司，合營公司將單獨籌集資金配合銷量逐步擴張產能。北京汽車及北京奔馳總計還需要支出249億元用於發動機及乘用車的擴張，奔馳將使用167億元，而奔馳的乘用車擴張比例是最高的，將增加30萬輛的產能，擴張比例達到了250%。公司對於未來奔馳品牌的發展規劃是比較看重的，投入資本比例較大。167億元的投入規模約為2013年11月17日固定資產的1.5倍。且有一大兩點是發動機將自產，而非進口組裝，將提升奔馳分部的盈利水平。

募集資金投向：

（1）用於北京汽車本部動力總成建設，投資總額40.20億元；

（2）用於北京汽車本部動力總成研發中心建設，投資總額10.01億元；

（3）用於北京奔馳乘用車擴產項目建設，投資總額211.46億元；

（4）用於北京奔馳發動機工廠建設，投資總額69.91億元；

（5）用於北京汽車乘用車擴產項目建設，投資總額60.85億元；

（6）用於發展經銷商網絡及推廣北京汽車（自主）乘用車；

（7）用於償還銀行貸款。

@今日話題@非新不炒