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只憑數據做決策　小心企業虧很大

小心混沌與不安 林智遠Nelson Lam

小心！澳洲聯儲下周可能降息

本周三(1月28日)，澳大利亞發行量最大報紙——《先驅太陽報》刊文暗示澳洲聯儲有望在下次會議上降息。

資深經濟新聞記者Terry McCrann在該報發表的文章中列出了澳聯儲對經濟前景展望的變化預測，並稱“聯儲將幾乎肯定”在下周二的會議上降息。

該報道指出，年內澳洲聯儲或將連續降息，降幅至少達到25個基點，次數至少為兩次，最多可達4次。

該報道同時預計，澳洲聯儲將會在下次會議中宣布下調經濟和通脹預期，聯儲主席Glenn Stevens將極有可能改變之前的論調。此外近期通縮和增長放緩的壓力使得全球央行競相降息，澳大利亞應該對此做出反應。

受該消息影響，澳元兌美元大幅下挫近50點至0.7940附近，回吐此前CPI數據公布後的近半漲幅。

周三早些時候，澳洲統計局公布數據顯示澳洲第四季整體通脹年升幅1.7%，創兩年半新低，主要受油價大跌影響，然而核心通脹指標卻高於預期，打壓澳洲聯儲將在短期內降息的預期。澳大利亞截尾通脹同比增幅為2.2%，加權通脹均值2.3%，略高於澳聯儲2~3%目標區間底部。

澳大利亞的利率自2013年8月以來一直維持在2.5%，已經是歷史最低點。

根據彭博(Bloomberg)1月15-20日調查的35名經濟學家中，11人預計澳大利亞央行會在今年上半年降息，在去年12月的調查中，26人中僅有六人作出了類似預期。

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花旗：市場要小心了 央媽沒有想的那麽厲害

花旗近日再次重申，當前市場達到的高度更多地緣自央行釋放流動性和對風險偏好的壓制，而非由基本面來決定。

即便如此，花旗仍然對瑞士央行（SNB）棄守瑞郎上限造成的瑞郎貨幣對巨幅波動感到震驚。

華爾街見聞網站介紹過，SNB於1月15日意外放棄歐元/瑞郎1.20底線，同時將存款利率進一步下調至-0.75%，歐元/瑞郎應聲大跌13.5%，美元/瑞郎一度大跌近30%，造成投行巨虧、對沖基金爆倉和外匯券商破產。 

花旗稱，如果一個資產規模僅占世界GDP約0.5%的央行停止實施“非常規的、暫時性舉措”可以造成市場如此巨大的風暴，那麽更多的央行嘗試回歸“正常貨幣政策”將會怎樣？ 

花旗嘗試從SNB“黑天鵝”事件中總結了12個經驗教訓：

1. 市場仍然充斥著央行釋放的流動性。對於大部分資產來說，“合理估值”仍然大幅低於當前水平。

2. 充足的流動性正在壓低全球債券收益率。盡管許多資金流入了瑞郎，但是-0.75%的存款利率不足以挽留這些資金。這意味著收益率（相對）更高的避險資產，如德國國債和美國國債，會比其他傳統上的避險資產更具吸引力。

3. 然而，這些國債價格的上漲不可能僅是因為市場預期歐洲央行將實施QE所產生的溢出效應。首先，美國收益率曲線出現的變化，尤其是長端的變化，不太可能簡單地歸因於歐洲“無家可歸的”資金的流入，而與美國經濟基本面無關。更重要的是，如果美國國債收益率走低僅僅是因為這些資金的話，那麽同樣的資金潮也應該體現在美國企業債和投資上。但是，除了周期性的改善外，企業投資並未好轉。實際上，由於油價下跌，（能源）企業似乎在削減資本支出。我們預計，自2009年以來，美國約有一整個季度的新增就業來自頁巖油行業；類似的情形出現在加拿大。

（圖一、二：每100億美元的QE對ISM和通脹預期產生的影響）

4. 央行的貨幣政策不僅在刺激商業信心和投資上令人失望，甚至無法提振通脹預期。圖一和圖二展示了每100億美元的QE對美國ISM指數和5年期盈虧平衡通脹率(breakeveninflationrate)的影響。除了QE1對ISM指數起到了較大的改善作用外，其余QE的影響並不顯著。QE3結束時（2014年10月）的長期通脹預期甚至低於它剛開始的時候，這還是在近期油價暴跌之前。圖三顯示，日本五年期通脹預期甚至低於金融危機前的水平。

（圖三：日本一年期和五年期調查通脹預期 VS 日本CPI；圖四：美國和歐洲的實際收益率）

5. 更糟糕的是，通脹預期近期下滑的速度超過了名義收益率的下滑速度，這意味著在許多市場上，實際收益率其實在上升。其中部分原因是投資者放棄了利用通脹預期與債券收益率的聯系做久期套利。 但是如果調查通脹預期也像歷史上那樣(見圖五和圖六)，跟隨金融市場的隱含通脹預期一起下滑，央行們可能會被迫繼續維持當前的寬松水平，甚至不介意加大寬松力度。

（圖五、六：美國和歐盟調查與隱含通脹預期）

6. 這就引發了關於“競爭性寬松”的擔憂，出於對通縮的恐懼，各國央行會競爭性地讓本幣貶值；一旦它們落後於其他國家，本幣就會大幅升值，經濟增速和通脹也會隨之下滑。一旦某一央行，例如歐洲央行，開始激進的寬松政策，其他央行將被迫追隨。無論是新興市場還是發達國家，固定收益市場已經開始為央行的這種行為定價。

7. 然而，這種“競爭性寬松”在提振通脹預期上並不奏效，卻可能使得債券收益率低迷的不具可持續性。如果央行繼續寬松，債券收益率就低的有理。但是相反地，一旦貨幣政策出現收緊，當前估值已經大幅扭曲的風險資產很可能會大幅下跌。如果經濟增長步履蹣跚（鑒於持續增長的債務水平，似乎很有可能），那麽債券收益率低迷也是合理的，至少長端收益率是這樣的。因此，我們認為，許多此前做多長期並做空短期債券進行“對沖”的投資者需要重新考慮他們的策略。

8. 盡管對於央行們實現經濟可持續發展的能力表示懷疑，我們對於它們推高風險資產價格的本事倒是深信不疑。去年下半年許多風險資產所表現出來的疲軟可以被視為對美聯儲開始收緊貨幣政策的滯後反應；現在日本央行和歐洲央行接過了QE的大棒，資產價格再次上漲（見圖七）。

（圖七：“買入”評級美國企業債息差變換與QE的關系）

9. 但是在刺激經濟效果並不顯著而市場估值又如此之高的情況下，QE接力帶來的好處令人懷疑。我們越來越擔心央行的承諾會讓資產價格無限膨脹。和瑞士央行一樣，它們面臨著明顯的自相矛盾、進退兩難的局面：繼續實施當前貨幣政策可能會造成市場不穩定，但是撤回貨幣政策可能會讓市場更加不穩定。

10. 之所以會面臨這樣的窘境是因為我們越來越依賴信貸擴張作為經濟增長的引擎。信貸擴張最初被用來有效地抵消生產力下滑和人口老齡化帶來的影響，然而漸漸地，過度舉債本身就成了一個大問題。諸如Andrew Smither等批評家們認為，基於企業和家庭都在轉向重新加杠桿，資產負債表“瘦身”是不太可能的。但是這並不能排除經濟會陷入某種形式的長期停滯從而持續拖累投資增長的可能，並且持續增長的債務本身就是經濟發展的一大障礙。

11.  正如花旗美國經濟學家們近期認為的那樣，當市場上漲的時候，財富效應幾乎不存在；但當首次開始拋售的時候，問題很快就會出現。按理說，更高的資產價格應該使債務更具可持續性。然而邊際消費傾向遞減規律意味著，市場上漲時富人不會過多增加消費，而市場下跌時會勒緊褲腰帶。例如，當IBM宣布股權回購計劃時，它的股東們不太可能會因為這筆“意外之財”而增加開支；相反，如果樂購（Tesco）的債券被降至垃圾級，然後被迫宣布削減開支，結果很可能是對就業和家庭支出產生實質性影響。

現在越來越明顯的是，日本對於信貸泡沫的反映和行動並不想市場設想的那樣緩慢和無效：我們都在冒跌入日本式的流動性陷阱的風險。一位投資者曾經這樣說過，“零利率在未來可能會被視作通縮。”然而問題不是零利率本身，而是經濟增長對信貸融資依賴成癮；這意味著只要這一系統還沒有崩潰，我們就會實施零利率。

12. 於市場而言，這倒像是抑制波動性的利器。一般而言，央行們會像2014年上半年那樣繼續抑制波動性。然而，這好像又不太可能。我們的基本假設是，歐洲央行距離全面實施風險互擔的購債項目還很遠（花旗報告寫在歐洲央行1月議息會議前）。類似地，對於日本和中國，你應該好奇如果經濟繼續令人失望，急於刺激經濟的政府會不會實施更加寬松的貨幣政策。

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註意！母嬰電商看似繁華暗藏陷阱，2015新入者小心！

黑馬說：母嬰電商領域最大一筆融資誕生了，貝貝網獲1億美金融資。母嬰市場正如雨後春筍般崛起，但尚未出現巨頭。對於初創者而言，這一領域有哪些機會，又有哪些陷阱呢？

文/劉惜墨 本刊記者

編輯/蒲鴿

2015年1月22日，母嬰電商領域最大一筆融資誕生了。貝貝網獲得由今日資本、新天域資本領投，高榕資本、IDG資本等跟投，泰合資本擔任財務顧問的1億美金融資。融資後貝貝網的估值或達近10億美元。
 

2014年母嬰電商與母嬰社區就以驚人的速度成長著，並且不斷吸引著資本的瘋狂湧入。被教育了10年的電商終於在母嬰領域開始嶄露頭角。隨著如雨後春筍般的母嬰項目的崛起，本來混亂的母嬰市場肯定會逐漸形成秩序。但是目前，母嬰行業尚未出現巨頭，對於初創者而言，這一領域有哪些機會，又有哪些陷阱呢？下面是i黑馬記者根據多方采訪做出的分析。

看似繁華：典型的母嬰項目融資情況

（以上資料根據公開信息整理）

除了上述表中的垂直母嬰電商，根據易觀智庫最新數據顯示，目前國內B2C市場母嬰市場份額的前三名分別是天貓、京東、蘇寧紅孩子，前三甲的市場份額便已經達到了八成以上。此外，還有諸多線下母嬰店鋪轉型線上的O2O項目，比如深耕母嬰行業12年的老牌母嬰實體品牌樂友等，也開始占領線上的流量。

因此，看似發展得轟轟烈烈的垂直母嬰領域占領的市場份額實際上少之又少。這就給母嬰電商從業者以警示：一方面，隨著我國二胎政策的放開，未來母嬰市場足夠大，據預測2015年母嬰市場將會突破2萬億的規模。但是，中國的母嬰市場這塊蛋糕的大部分依然含在綜合性購物平臺的嘴里。另一方面，若想要虎口奪食，不僅要不斷提升自身素質，還要在眾多的垂直母嬰項目中殺出血路，去與綜合性平臺競爭，以獲取絕對的地位。

2015年新入者的機會與陷阱

2014年，資本市場對母嬰領域的確是青睞有加，看似母嬰領域的紅利期已經到了，實際上大部分垂直母嬰電商還處於砸錢買流量的階段。對於打算在2015年進入這個領域的創業者來說有哪些機會與陷阱呢？

首先，據i黑馬記者了解，做垂直電商是很苦逼的一件事情。如果你打算進入電商，那麽就做好不問回報，埋頭苦幹的準備。搞電商無非是折騰流量以及控制好供應鏈，掌握上下遊話語權的問題。如果想在電商領域打出品牌，價格戰再所難免，說白了就是燒錢，而且要連續不斷地燒，直到競爭對手彈盡糧絕，這時候存活下來的很可能就奔上了上市的康莊大道。

其次，根據平臺黑洞原理，以及現在獲取新用戶成本狀況，想要將自己的電商搞出點人氣來不是件容易的事情。要麽像貝貝網那樣，依托於米折網的前身，發揮流量優勢，要麽有長時間的行業積累，如寶寶樹、媽媽網這樣長期浸泡在這一領域，知名度夠了就不愁流量。

在貝貝網創始人張良倫看來，2015年，母嬰電商的大格局基本上會定下來，因為2014年是天時地利人和的一年，這一年開始的創業者已經占據了先發優勢以及時差優勢。如此，新入者機會不大，但也並不排除個別黑馬。

難麽，新手是否就一點機會都沒有呢？也不盡然。

首先，根據時差選行業。母嬰社區以及傳統母嬰電商已經有如此眾多的競爭對手了，如果沒有流量上或者金錢上的絕對優勢還是不碰的好。但是不要忘記，2015年會是跨境電商之年。隨著中國媽媽越來越偏愛國外的產品，母嬰行業的跨境電商會是一個機會。現如今，洋碼頭、蜜淘等跨境電商里都有母嬰類產品，甚至占了很大一部分。如果從跨境電商著手，尚有機會可尋。
 

其次，基於痛點做產品，好內容即流量，好的內容會傳播。當今物質極大豐富的同時也給媽媽們帶來巨大的困擾，如何在眾多的產品中選擇最合適的產品是媽媽們亟待解決的痛點。如能從此處著手，從媽媽們的購物痛點出發，相信會有很多機會。

再次，基於圈層做電商。目前大部分電商的目標用戶都很寬泛，只要是媽媽就是目標用戶，這樣很難做出特色。對於新入者來說，若想在眾多母嬰電商中卓然而立必須在細分目標用戶上下功夫。比如愛敗媽媽，選擇的就是高端的媽媽人群，這類人群具有的消費觀念和消費習慣肯定有痛點，有需求。因此，細化目標用戶的圈層也可能成為新的切入點。

總之，2015年依然會是母嬰電商的利好之年，只不過隨著資本市場轉冷，投資人在項目選擇上會更加謹慎。在2014年獲得大批投資的創業者應該充分利用先發優勢，加快節奏，這時候拼的就是市場占有的執行力。對於新入者來說，雖然前面已經有眾多競爭者，但只要從切入角度、用戶痛點以及細化人群入手，還有很有機會的。希望後來者能以獨特的視角獲取投資人的青睞，為自己開疆拓土獲取足夠的糧草。

本文記者劉惜墨，郵箱[email protected]，著重關註電商與消費，O2O，傳統企業互聯網轉型相關領域。

本文為i黑馬原創，如需轉載，請聯系微信blessxiaoyi

周五非農夜 美元多頭要小心

今晚21：30公布的非農就業報告將是對美元的一大考驗。

近來，美元不斷上漲，美元的升值基於兩大預期：一是美國經濟走強，美聯儲將於近期加息，二是全球經濟放緩將促使各國央行寬松貨幣政策，促使其貨幣貶值。

自去年11月以來，多國央行紛紛降息。澳大利亞央行本周二降息25個基點至2.25%，刷新歷史最低利率記錄，並暗示未來可能進一步降息。這無疑推高了美元。

現在，美元的走強已經放緩，要想美元進一步走強，今晚的非農報告必須表現亮眼，薪資必須有所上漲。

上月的非農就業報告顯示，12月美國非農就業人口平均薪資環比下滑0.2%，為有記錄以來最大跌幅。這讓一些投資者認為，美聯儲不會於近期加息，這降低了他們看多美元的熱情。

投行Brown Brothers Harriman的策略師Marc Chandler向英國《金融時報》表示：“由於市場存在美聯儲今年不會加息的預期，美元上漲的動能有所減弱。如果薪資有所上漲，美聯儲加息的預期將卷土重來。”

野村證券全球外匯策略主管Jens Nordvig向英國《金融時報》表示：“非農就業報告是本月最重要的數據。美聯儲顯然想對經濟保持樂觀並於6月加息。然而，市場對經濟並不這麽樂觀。貨幣交易員和投資者將1月的薪資增長看作重要的經濟指標。”

不過，也有投資者認為從長期來看美國經濟將促使美元走強。

德意誌銀行策略師Alan Ruskin表示，在目前低利率的背景下，美元走強有利於美元的前景。他說：

全球通縮使得多國央行都寬松貨幣政策，容忍貨幣走軟以提振通脹。

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去韓國整容：小心點吧！

韓國整容行業不僅對中國患者的收費大大高於韓國本國公民，而且不少中國人並未獲得令人滿意的整容效果，更有人付出了生命的代價。不僅如此，韓國政府對這些問題，實際上幾乎沒有監管。

“即便是韓聯社、《朝鮮日報》報道的，也只是媒體的意見嘛。還沒有調查，政府怎麽說呢？我們駐華大使不便對此說什麽……”在一名中國女士2015年1月27日在韓國做整容手術過程中陷入腦死亡狀態，後被送往三星首爾醫院搶救數日仍然沒能蘇醒後，韓國駐華大使館新聞處官員這樣告訴南方周末記者。

韓國的整形業一直是公認的發達水平，因此而吸引了很多人赴韓接受整形手術，其中就包括了大量的中國人。但是筆者在調查中發現：韓國整容行業不僅對中國顧客的收費大大高於韓國本國公民，而且不少中國人並未獲得令人滿意的整容效果，更有人付出了生命的代價。不僅如此，韓國政府對這些問題，實際上幾乎沒有監管。

整容收費國人最高

從近日韓國《朝鮮日報》的報道中我們得知，韓國的整容對不同國家的顧客是有不同收費標準的。其中，對中國人的收費最高。

中國遊客在韓國整容的收費通常是韓國人的2-3倍。以最為常見的雙眼皮手術為例，醫院對韓國人的收費一般是80萬-120萬韓元，約合4500-6700元人民幣。而中國遊客則需要支付250萬韓元，約合1.4萬元人民幣。在面部輪廓中常見的V形臉手術的價格更是相差高於3倍，術後患者也需要在韓國進行更久的術後恢複。

這種不平等的收費標準引發了一些到韓國接受整形手術的中國人的不滿，不過韓國整形行業卻對此不以為然。韓國整形觀光協會表示：由於近年來中國客戶的增多，醫院需聘請翻譯和向中介支付手續費等費用，導致增加成本，所以中國遊客的收費理應比韓國人要高。但這種說法卻遭到了韓國觀光公社的批評，他們認為：這種方法雖然能在短時間內有效提高醫院的收入，但卻不利於韓國醫療觀光產業的長遠發展。

根據韓國銀行的總統計，韓國醫療旅遊在2011年創下1.16億美元，約合7億元人民幣的收入，比2010年增收了2000多萬美元（約合1.3億元人民幣），增幅高達20%。而其中，中國遊客的貢獻占了絕大部分，各類數據均說明了這一點。

韓聯社2013年的報道稱，2012年以醫療旅遊為目的的訪韓中國遊客環比增77%。在韓國保健福祉部於2014年10月15日向國會保健福祉委員會提交的一份資料顯示，2013年赴韓尋訪整形外科的外國人有24075名，其中中國人的人數最多，達16882名，占總比重的67.6%。

赴韓整容風險高

然而，不少中國人卻沒有得到令人滿足的整容效果，更有以生命為代價的慘痛教訓。

大韓整形外科理事會30日發布的消息披露，一名中國女顧客1月27日於首爾清潭洞K整形外科醫院接受手術過程中，突然心臟停止跳動，陷入腦死亡狀態。後患者立刻被送到三星首爾醫院接受救治，經過數天的救治，該患者至今尚未恢複知覺。這一新聞爆出後，讓韓國的整形業在國人眼中又多了一分“驚悚”的成分。

事實上，這一情況不僅發生在中國人身上，在早些天的同月17日，韓國一名22歲的女大學生鄭某，在釜山市的一家整形醫院接受了雙頜骨手術和鼻部整形手術後，在被送到恢複室後不久便不省人事。隨後鄭某被送往一家綜合醫院進行搶救，但在1月26日，也就是術後的第九天不幸死亡。

根據韓國消費者協會統計，從2011年到2013年5月期間，因為整形手術發生的醫療事故超過200件。而這一數據僅僅是記錄在案的，還有很多前往不正規整形醫院的患者並未被記錄在案。

而且由於中韓兩國法律的不同，加上中國赴韓整容的顧客無法在韓國長期居留打官司，所以盡管整形失敗的案例很多，但到目前為止，中國人赴韓整形失敗維權的成功案例卻還沒出現。

中國著名整形外科專家李青峰認為：“中國有一點需說明的是，整形外科醫生國際上通常需要經過7年左右培訓（4年外科+3年整形專科），才能上崗，再經過3-5年實踐，才能說有所經驗。按這一標準，根據韓國人口推算，很難說有多少合格的整形外科醫生。韓國也有比較權威的整形醫生，但每天那麽多中國人去做手術，大家自己可以想一想，有多少人能得到權威專家的治療？”

韓國整形市場少監管

那麽在面對如此高昂的手術費用和高風險的情況下，又是什麽使數以萬計的中國人赴韓進行整形手術呢？答案是：韓國的不正當營銷。

2011年12月，一檔由韓國演員黃新惠主持的節目《Let美人》正式開播。《Let美人》是韓國一檔整形類型的節目，節目每期都會記錄1—3位醜女變身的過程。在第三季的《Let美人》中，一名因下巴嚴重突出而困擾多年的中國女性郭某被選中成為《Let美人》海外版中國區的重生對象。經過60天的改造，郭某在重新站上舞臺時已然脫胎換骨。她超出常人18毫米的下巴不見了，原本就漂亮的雙眼變得更加迷人，本就好看的鼻子也變得更加高挺。郭某在首次看到自己術後的樣子時喜極而泣。節目組甚至特地把郭某的父母也接到節目現場，一起來見證女兒的蛻變。

這一期節目一經播出就在中國國內獲得了空前的反響，也讓更多的愛美人士對到韓國接受整形手術趨之若鶩。

但是這也使很多整容中介應運而生，它們不僅從中賺取高昂的中介費用，繼而擡高手術費用，甚至有無良中介“以次充好”、不負責任。

韓國的整形外科市場目前存在很多問題。一些無良中介只看到眼前的利益，不顧整形患者的需求，把他們介紹給提成高的整形醫院。更有甚者，把這些整形患者介紹給“影子醫生”做手術，就是由不知名甚至沒有整形經驗的新手醫師來給這些整形患者進行整形手術。由這些小診所或者“影子醫生”完成的整形手術存在很大的風險，由於經驗不足，很容易導致手術失敗甚至發生生命危險。而對這一狀況，目前看不到韓國政府的監管。

截至筆者發稿時，沒有任何韓國政府官員對這位中國赴韓整形遊客的喪命發表評論，也無韓國政府人士對韓國整形行業的問題給出建議。

當美聯儲不再說這個詞 就要小心了

資產逾2200億美元的金融服務公司Guggenheim Partners旗下首席投資官Scott Minerd近日發布文章稱，預測美聯儲政策走向時很值得關註的美聯儲高官——聖路易聯儲主席James Bullard已經提前透露，當美聯儲的聲明提到利率政策時不再用“耐心”一詞，可能就釋放了加息的信號。

早在2010年，Minerd就發現Bullard的言論對預測美聯儲的動向有指導意義。近日他重提這一看法，稱過往經歷顯示，當美聯儲的政策看來不明朗、甚至沒有顯示活動跡象時，Bullard的公開表態就如同後世解讀古埃及象形字的“羅塞塔石碑”（Rosetta stone）。

Minerd舉例稱：2010年7月，Bullard撰寫了一篇名為“危險的七種面孔”（Seven Faces of the Peril）的報告，警告美國經濟的通縮風險，稱美國比近代史上任何時候都接近日本那樣的通縮。那年夏季，Bullard開始接連釋放有必要推出QE2的信號。同年8月，美聯儲不再提應不應該有QE2，而是提到QE2的方式。三個月後，美聯儲就宣布了到2011年第二季度購買6000億美元美國國債的QE2。如果之前追蹤Bullard的信號，便能預計到美聯儲的QE2。

所以，當Bullard在接受彭博采訪時重申去年12月美聯儲會後聯儲主席耶倫的評論，Minerd就格外關註。Minerd說，Bullard提起，美聯儲的會議聲明中如果沒有提到“耐心”一詞，可能就會在此後兩次美聯儲會上宣布加息。Bullard還在下面這句話中重申了這點：

“我會（將耐心）去掉，給此後的會議留下選擇……以我看數據的感覺，耐心這一言辭（語氣）可能太強。”

上述“耐心”說辭首先出現在美聯儲去年12月會議的貨幣政策聲明中，當月聲明這樣寫道：

基於目前的評估，委員會判定，可以耐心對待貨幣政策立場正常化。委員會認為這種（前瞻）指引與此前聲明一致。此前聲明提到，在10月決定結束購買項目以後相當長時間，特別是在通脹預期持續低於委員會2%的長期目標、且長期通脹預期仍牢牢鎖定時，保持0-0.25%的聯邦基金利率可能都會適宜。

雖然Bullard說美聯儲可能在今年6月或7月以前加息，但Minerd認為，可能更接近9月，美聯儲今年可能兩次加息。無論何時加息，這一行動是市場早已有預料的。投資者最感興趣的是加息時點，因為要考慮針對高質量、浮息資產增加固定收益風險敞口，比如杠桿貸款和資產支持證券（ABS）。在美聯儲失去耐心以前還有時間準備，這是好消息。

Minerd展示的下圖顯示，過去三次美聯儲加息期間——1994年、1999-2000年和2004-2006年，浮息信用產品的回報比傳統的固定收益證券高。

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當美聯儲不再說這個詞 就要小心了

資產逾2200億美元的金融服務公司Guggenheim Partners旗下首席投資官Scott Minerd近日發布文章稱，預測美聯儲政策走向時很值得關註的美聯儲高官——聖路易聯儲主席James Bullard已經提前透露，當美聯儲的聲明提到利率政策時不再用“耐心”一詞，可能就釋放了加息的信號。

早在2010年，Minerd就發現Bullard的言論對預測美聯儲的動向有指導意義。近日他重提這一看法，稱過往經歷顯示，當美聯儲的政策看來不明朗、甚至沒有顯示活動跡象時，Bullard的公開表態就如同後世解讀古埃及象形字的“羅塞塔石碑”（Rosetta stone）。

Minerd舉例稱：2010年7月，Bullard撰寫了一篇名為“危險的七種面孔”（Seven Faces of the Peril）的報告，警告美國經濟的通縮風險，稱美國比近代史上任何時候都接近日本那樣的通縮。那年夏季，Bullard開始接連釋放有必要推出QE2的信號。同年8月，美聯儲不再提應不應該有QE2，而是提到QE2的方式。三個月後，美聯儲就宣布了到2011年第二季度購買6000億美元美國國債的QE2。如果之前追蹤Bullard的信號，便能預計到美聯儲的QE2。

所以，當Bullard在接受彭博采訪時重申去年12月美聯儲會後聯儲主席耶倫的評論，Minerd就格外關註。Minerd說，Bullard提起，美聯儲的會議聲明中如果沒有提到“耐心”一詞，可能就會在此後兩次美聯儲會上宣布加息。Bullard還在下面這句話中重申了這點：

“我會（將耐心）去掉，給此後的會議留下選擇……以我看數據的感覺，耐心這一言辭（語氣）可能太強。”

上述“耐心”說辭首先出現在美聯儲去年12月會議的貨幣政策聲明中，當月聲明這樣寫道：

基於目前的評估，委員會判定，可以耐心對待貨幣政策立場正常化。委員會認為這種（前瞻）指引與此前聲明一致。此前聲明提到，在10月決定結束購買項目以後相當長時間，特別是在通脹預期持續低於委員會2%的長期目標、且長期通脹預期仍牢牢鎖定時，保持0-0.25%的聯邦基金利率可能都會適宜。

雖然Bullard說美聯儲可能在今年6月或7月以前加息，但Minerd認為，可能更接近9月，美聯儲今年可能兩次加息。無論何時加息，這一行動是市場早已有預料的。投資者最感興趣的是加息時點，因為要考慮針對高質量、浮息資產增加固定收益風險敞口，比如杠桿貸款和資產支持證券（ABS）。在美聯儲失去耐心以前還有時間準備，這是好消息。

Minerd展示的下圖顯示，過去三次美聯儲加息期間——1994年、1999-2000年和2004-2006年，浮息信用產品的回報比傳統的固定收益證券高。

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還在做空人民幣？小心央媽!

本文作者為興業證券首席宏觀分析師王涵，授權華爾街見聞發表

貨幣“保穩定、抗風險”的信號隱現。

我們在央行930政策後指出貨幣放松開始加碼，1月16日在《等風來，央媽到底要什麽》指出央行“先監管、後放松，新年到兩會是放松敏感期”。然而，近期人行第二次降息後，兩位技術型官員的發言，可能暗示貨幣政策正在進入新階段。具體來說：

1）2月28日外管局管濤司長撰文，將當前情況與亞洲金融危機相類比；

2）3月4日，易綱行長表示“匯率可保持基本穩定，無調整人民幣浮動區間迫切需要”；

從上述信號來說，貨幣當局對當前人民幣市場的貶值壓力，已經開始感到擔憂。從這個角度來說，央行可能正在進入“防風險”為核心的”風險應對模式“。

防風險，首先要穩匯率。

易行長的表述，顯然使得此前一些外資機構所持”匯率波動區間放開“預期落空。由於當前人民幣即期匯率已經打在跌停板上，如果日內交易區間不放開，則顯然即期匯率只能跟著中間價走。如果中間價不動，則人民幣對美元的即期匯率，貶值空間為0，升值空間為+4%。基於易綱行長的表述，我們再次強調，當前繼續做空人民幣所承受的風險遠大於潛在收益。在央媽擁有大量籌碼的背景下，與其對著幹、繼續做空人民幣，顯然並非明智之舉。

防風險、穩經濟，需要松貨幣。

有意思的是，在2次降息、一次全面降準、以及多次公開市場操作之後，潘功勝行長今日在接受采訪時，提到了“在不斷評估房地產金融政策”。正如我們在前天《關於地產—政策取向的大拐點》一文中所述，政府的房地產政策重心已轉向“穩價格”。且在總量供給充裕的背景下，金融對地產需求的支持，是當前“穩地產價格”的必要條件之一。從“防硬著陸，防恐慌性資金外撤”的角度來說，貨幣政策（尤其是針對地產需求）的放松，應該只是時間問題。

為什麽“穩匯率+松貨幣”可以做到？

總有人用蒙代爾三元悖論來質疑，人民銀行“松貨幣”同時如何能做到“穩匯率”。其實很簡單：

首先，因為中國跨境資本並非100%自由流動，所以本身就不會違反三元悖論；

其次，境內外利差的確對匯率有影響不假，但問題是這個利率是長期還是短期利率？如果短期的貨幣放松，導致中長期增長前景改善，使得長期利率上行預期上升，是否也能對民幣匯率產生支撐？

匯市已有反轉跡象

近期，離岸市場人民幣金融債收益率在大幅上升之後已有所回落，盡管其中有部分無風險利率下降帶來的因素。但總的來說，我們更多的理解為人民幣資產的風險溢價開始有回落的趨勢。我們再次強調，從2015年來看，資金流入的概率和潛在規模，將大於流出。總結下來一句話，人民幣貶值開始讓央媽擔心了，所以別跟央媽擰著幹。

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