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股市過山車 RaymondJook祝振駒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_7f6402970101ju6t.html
iMoney原文（簡體版），03-04-2014

耶倫言論左右大市
新經濟及強勢股過去兩週由天堂急速下墮至地獄，然後短短三數天又強烈反彈，收回部份失地。拋售主因是，美國聯儲局主席耶倫（JanetYellen）於3月19日發佈會透露加息週期將早於預期（停止買債後6個月開始執行），市場反彈則由於耶倫於3月31日發表演說，認為工資增長太緩慢，就業市場仍然低迷，要回覆經濟健康，仍有一段長路，暗示低利率在可見未來或保持不變。

高估值科網股趁機擴展
筆者認為耶倫旨在測試市場反應，讓投資者逐步消化加息期望，以減少日後加息時對股市造成的衝擊。在美國上市的中資股（大部分為科網股），隨著耶倫的言論應聲下跌及應聲反彈（20%至30%上落是等閒事），證明這兩個星期的波幅主要受宏觀經濟前景及市場風險溢價所帶動。

基金經理基本上被耶倫牽著鼻子著走，一窩蜂被嚇退，跟著又爭先恐後的重新入市，作為專業投資者，如果反應不夠迅速果斷，便很容易被對手拋離。散戶反應一般較慢，尤其已在最低位止了蝕，面對突然反彈，只能望門輕嘆。

這兩三個星期的波幅，為高估值科網股提供健康調整機會，令整個板塊有延續升勢的空間。從公司業績增長去判斷科網股的合理估值是非常困難，因為大部份龍頭公司仍然處於高速成長期，而且一如前文判斷，高估值的龍頭公司將把握市場給予的機會，透過股本融資或發行新股的方式併購網上及網下業務，從而加速自身成長及擴展和鞏固其生態系統。

收購合併或利估值
最近差不多每隔一段短暫時間，便聽到某家公司被騰訊控股（00700）或阿里巴巴入股或收購的消息。收購範圍包括美國和香港的上市公司，以至內地的私人公司。假若收購的項目可立刻提供協同效應，本身的估值便可再進一步的提升。

預期利息逐漸上揚，不少藍籌公司已經搶閘透過股本融資或者變賣資產，以減少日後負債。例如新世界（000017）的供股及低位私有化新世界中國（00917），和黃減持屈臣氏及招商局國際（00144）的強制可換股債券，管理層知道今天不集資，未來的融資成本將會更高，更難。

增發股本，現有小股東權益立刻被攤薄，但假如不跟隨一起供股，將會輸得更厲害，正是「供又死，不供死得更慘」。所以有管治問題及經常增發股本的公司，股價一般都會長期跑輸大市。要避免遭受折騰，最好還是遠離這類股票。

退市之選
美國上市的中資網遊股估值長期低迷，市盈率只有6至8倍。繼巨人網絡（GA）及盛大遊戲（GAME）宣佈退市後，筆者猜測下一隻最有可能退市的應該是搜狐（SOHU）持有67.9%的下屬網遊公司暢遊（CYOU），她的歷史市盈率只有5.9倍（15.6億美元市值），公司淨現金達5.66億美元，相等於市值的36.3%。

權益披露：筆者旗下基金持有騰訊及暢遊股份，並隨時於市場買入或沽出

《股市進階之道》讀後隨筆——最厲害的武器是規律！ 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0101sczr.html

李劍閣回應為何中國股市幹了20年 還在2000點左右 陳紹霞

http://xueqiu.com/1876614331/28743056
北京時間4月11日，博鰲亞洲論壇2014年會繼續召開。在「資本市場的監管：老問題、新思路」分論壇上，申銀萬國董事長李劍閣在談到大盤為何20年還是在2000點左右的問題時表示，「幸虧我現在權威性不夠，如果還在證監會，我絕對不能回答這個問題。」
　　分論壇主持人王波明向李劍閣提問：「為什麼中國的股市幹了20年，就在2000點左右，這是所有全中國人民、投資者都在問的問題。為什麼這麼問呢，李劍閣先生也是早期中國證監會的副主席，也是參與了中國證券市場建設。我覺得他最有權威來回答這個問題。」
　　李劍閣表示：「幸虧我現在權威性不夠，如果還在證監會，我絕對不能回答這個問題。我個人認為這幾年經濟增長這麼高，而股市不動，大家如果拿歷史圖像來看的話，有一個值得注意的事情，經濟增長高，股市往下跌這是不吻合的。但是經濟增長沒有高，股市瘋漲，這也是不吻合的。」
　　「我一直堅持這個觀點，我說這次長期的低迷和上次從1000多點迅速地在短時間裡漲到6000多點，跟那波行情有密切關係，因為那次漲的太狠了。從05年到07、08年，漲的太瘋狂了。那個時候我還在國務院一個政府機關工作，當時另外一個副部長跟我天天在一個食堂吃飯，比如2000點的時候，他說會到2500點，我說什麼都不相信，結果很快他贏了，然後又說很快到3000點，結果又贏了。我看不懂。」
　　「在那一輪當中幾乎把所有的居民都捲進去了，這樣說實話，有相當多的投資者在那一波行情當中損失慘重。這一波行情我個人認為使得許多原來股票市場的忠實投資者遠離市場了，資金也撤離了，信心也沒了。所以長期股市不振和那一波行情有關係的。我個人這麼看。」李劍閣最後說道。　 .鳳.凰.財.經

股市分析(23)：選股要考慮管理層法律風險 笨發

http://notcomment.com/wp/?p=19529

最近有多間上市公司領導層陷入官司風險，如

 

1. 新鴻基的郭氏兄弟涉官非，引致新地近年的緩慢發展

2. 大劉於澳門的貪污案，引致大劉直接轉低調以致辭去公司執行董事及主席，可預期華置的發展亦會減慢

3. GIC 信貸女總裁涉套假牌被捕

4. 最新鮮熱辣的，BANNER SHOP CEO 及主席涉醉駕及拒絕醉精測試而被捕

 

我們可以看到，一家公司的business model 再厲害，強如地產公司，當領導人涉及官司，整體決策及發展必然減慢，連帶影響業績及股價（近2 年16 明顯跑輸12，17 等地產股）。

而當總裁對公司業務有絕對影響 （如梁隼兄另文談及放債人牌照）時，相關的法律風險便會相當高。

因此，讀者於選擇上市公司作為投資對象，除了公司估值，商業模式，未來前景等必然因素外，主席/行政總裁個體是否絕對大股東或有絕對的影響力，也是一個重要的考量因素。筆者個人便會避開這一類公司，以免一單醉駕便影響到整個投資計劃。

正是成也蕭何敗也蕭何，買公司，管理層的質素及穩定性，是許多人經常忽略的要點。

股市分析(17)：西格爾「成長陷阱」 脫苦海

http://notcomment.com/wp/?p=1497

沃頓商學院金融學教授傑瑞米·西格爾（Jeremy Siegel）道：「哪些股票值得長期投資？」

出人意料的結論是：對投資者來說，最好的股票並不是那些熱門的新行業的股票。在更多情況下，最好的股票是那些乏味傳統的公司，也就是那些出售香煙，挖掘石油，兜售軟飲料和口香糖的公司。

是什麼因素令那些較為平淡的傳統股票的表現超過那些令人激動的創新者呢？西格爾在書中寫道：「雖然新公司在收益、銷售甚至市場價值等方面都要比老公司增長的快，但是投資者購買股票的價格過高，使得投資難以取得良好的回報。高股價就意味著較低的派息收益，因此通過派息再投資獲得的股票也少。」

西格爾把這稱為「成長陷阱」——投資者之所以傾向於花較高的價錢購買高成長性的公司股票，很大程度上是因為他們對公司未來的成長期望過高。從1950年到 2003年，IBM的平均股價為其年收益的26.76倍，而標準石油的股價為其收益的12.97倍。IBM的派息收益（每年的派息除以股價）為 2.18%，而標準石油則是5.19%。

標準石油較高的派息率讓其股東能夠獲得更多的股票，形成滾雪球效應。西格爾說：「派息再投資是很多長期成功的股票的關鍵優勢所在……股票投資的回報不是看收益的增長，而是單純取決於這一收益增長是不是超過了投資者的預期。對增長的預期也體現在市盈率上。投資標準普爾500工業指數成分股中市盈率較低的股票，能夠為投資者帶來比投資標準普爾500指數高出3%的回報。如果投資其中市盈率較高的股票，那麼每年的回報則要比指數低2%。」

筆者無意在這裏再重複西格爾的論點，各位希望學習選股的讀者，請找這本書閱讀一下。如果大家認為這個經多年數據論證的理論是合理的話，可以預期目前以高市盈率(P/E)低息率搶購當炒股的人，在中長期來講將會付出代價，不如集中精神從低市盈率高息率的成份股中找「驚喜股」吧！

股市的鐵底在哪裡? 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101q8a4.html
如果我買股票的目的是為了用更高的價格賣給下家，那麼我的命運就被捏在了下家手裡：如果下家要等好幾年才出現，甚至永遠不出現呢？如果下家對價格更挑剔，出價低於我的成本呢？

如果完全不依賴下家，那才叫無慾則剛，那才是估值的底線。基於"求人不如求己"的信念，我們怎樣給企業估值？我覺得，我們要回到巴菲特的一個邏輯：股票也是債券，是一個不需要歸還的債券，比普通債券更波動，更危險。

基於上述，我們會要求股票的息率不低於普通債券或者理財產品的收益率。如果低於，那麼我們就要通過股價的下跌來倒逼，使股票的息率達到某個起碼的水平。此外，如果我們想完全擺脫下家的控制，我們在投資之前就要想清楚一件事：我們投資的前提是，所投資的公司究竟是繼續上市，還是退市都一樣。有人說，流動性的意義在於可以隨時撒腿就跑。但這種思維容易使我們降低投資的標準，帶有投機性，也就不自覺地把命運交給了下家。

現代財務學的結論之一是，現金究竟是留在公司裡，還是分給股東都是一樣的，因為公司就是股東們的公司。但是現實一直在挑戰這個理論。大股東有各種先天優勢，有控制權和簽單權，有各種手法耍弄其他股東們。這種地位與小股東的地位是不平等的。

如果我們的公司要排隊上市，顯然這個價格對他們來講是很不錯的。而在一個估值合理的股市，公司應該對上市與否無所謂。你想想我們還有多少距離。

在一個農貿市場，如果菜農賣韭菜的價格底線是每斤5元，而我們走上前去，高呼5元太低，堅持要付28元錢。菜農當然會驚喜，還會加大生產，直到價格跌倒5元附近。聽起來，這象阿拉伯之夜的故事嗎？其實，這些年，這部電影天天上映。

採用新的邏輯，投資者將會錯過大量的好機會。但是，他們也會因此躲開大量的地雷。在經過了過去十年的創傷之後，歐美投資者好像更願意錯過大量的好機會。最近某中國公司來倫敦做路演(NDR)。我跟他們一起吃午飯。咱們的CFO說，中國股票真便宜！某基金經理回覆，你看過巴西和尼日利亞的股票嗎？

- 摘自張化橋的老書《避開股市的地雷》。

諜變----正在成熟的中國股市 立春

http://xueqiu.com/9428236477/29000823
不論今天的中國股市在媒體的筆下有多麼不堪，慨嘆起昔日人頭湧動的投資者們「都到哪兒去了」，公允的說，今天的中國股市，相比最初的那個十年，越來越成熟，越來越進步，越來越有效率，越來越聰明了。

一屆一屆的證監會，雖然讓一些股民恨得想拿桶黑墨去潑他一遭，但同樣，縱觀下來，放到大歷史背景中去看，他們還是不斷推動中國股市向良性軌道邁進，變革是如此的不易，處在一個風箱老鼠的位置上，又想做點事情，兩頭受氣是必然的，被唾罵也是必然，弄死都不奇怪。

在一個官員任命制的體系裡，一面要維護體制，一面又要突破，甚至是和體制對立，這個無疑是極有難度的，維護舊的太過頭，和先進作對，開倒車，自然過不了市場關，想突破，和成熟股市靠近，又不能步子邁的太大，太大舊體制篤定吃不消，搞不好船都弄翻了，所以對證監會，中短期的期許值不能太高，他們是自覺的在做一個推動者，還是被動的做一個推進者，或者是無意中做了推進者，我想這三個角色不同時期是混搭的，從結果上看，內中必有些明白人，畢竟喝過洋墨水，也見過市面，因此今天的中國股市，發展方向和路徑是正確的，積累起來看，整個過程，不是蛻變，不是漸變，簡直就是諜變！

因為它的服務主體，正在悄悄發生質變，相比最初建立時的想法和設計，走到今天，它就是諜變，它讓民營企業獲得越來越重的地位，並且正在把那些低效率，佔盡社會各項資源，投入多產出少、腐敗叢生的國企央企逐漸邊緣化，迫使他們面對現實必須做出改變，所謂的混合經營體制，就是一個羞答答的轉身，現在還半推半就，今後會你追我趕，否則其命休矣，當然整個過程的完成，還需要十年以上，變革是漸進的。

市場的直白訴求，和最後政策的落地總是有巨大的差距，雙方在拉鋸戰中不斷取得平衡，十年前的國有股減持，拉鋸數次，讓市場在最好的實體經濟發展背景下不斷走熊，最後終於妥協，股權權益的強烈不公終得以修正；現在的優先股，實際上也是一種拉鋸平衡，是對那些大型國企央企貪得無厭，沒完沒了向資本市場要錢的一種束縛，本質上，根本談不到利好，因為它終究是來要錢的，無非是對這種相對無止境的貪婪加一道鎖鏈，不能要了錢，還要流通權，兩次給市場壓力，可以給你優先分紅收益，但要限制流通權，相對公平，這種所謂的利好，把兩次禍害改成一次性的，對於大型企業無度圈錢的現狀，算得是相對利好，等於告訴在老虎板凳上的受刑者，你腳下原本加六塊磚，現在給你拿掉一塊，歡慶吧！

可是就這樣的歡樂，最終也沒徹底給到，因為這個優先股到頭來還是可以轉股的，優先股起源於英國，在美國發揚光大，是一種很好的融資手段，但好在哪裡，是非常複雜的，根本上，主要是那個發優先股的企業，你是真的好，那優先股就是好的，比如高盛，08危機時候請老巴出手相助，承諾優先股，危機一過，就迅速從老巴手裡贖回，因為長期在投資方手裡，企業付出太多，不合算，這是好企業的特徵，它對收益錙銖必較，贖回它單向支出會少些，對全體股東更好；所以中國的那些掙紮在淨資產上下的央企國企，你是真的好企業，說實話最終也無所謂你轉不轉股，好企業的股權價值總是不斷升值的，問題在於，你常期萎靡，徘徊在淨資產上下，體制上又明顯落後，需要變革，至少過去的歷史證明，他們好要打個大大的問號。

所以優先股目前看是一種妥協，是強大舊勢力和新興發展過渡轉換的一次較量，大利好談不上，但多少緩解了市場的承接壓力；

有了優先股這塊破木板的支撐，再加上 創業板走牛的信心效應，騰出手來推進新股IPO，確實是迫不及待的事情；

和大多數人的看法不同，我舉雙手贊同應該把新股IPO的發行盡快常態化，市場化；而且要大大偏向民營企業，讓更多的中小民營企業獲得上市機會，新股的踴躍上市，本質上是經濟活躍，發展積極的一種表現，坊間把民營企業的上市，說成是快速造富，積極套現，吸股民血，完全是一部分人骯髒心理之下的醜化和污名化，是有這樣的人和事，也有制度上的漏洞和缺陷，讓一些人鑽了空子，但整體上，多數企業是好的，否則中國經濟的的年年增長從哪裡來？

企業家是一群不同於常人的人，獲取財富只是他們人生目標中的附屬標的，如果有100家企業，其中有20個企業家是這樣做的，這個國家的經濟就不缺乏活力，讓這些企業上市的股市就不會差，現在國內媒體和股評界有一種很幼稚可笑的集體性看法，就是有100個企業來上市，你必須給我做到100%都是好東西，都是挑不出任何毛病的，都是業績必須槓槓上升的，不能一兩個季度就變臉的，這種認識，是對商業生產和經營的極大誤讀，哪有那麼好的事，對於較成熟經濟體的歐美來說，能做到世界500強的企業，平均壽命也才40--42年，一般企業的平均生存年限是12.5年；而對發展中國家的中國，根據普華永道的統計，集團型企業7年左右，中小企業2.5-2.9年，上市公司總體資質要強很多，但業績中短期波動實在很正常，幾年下來，一批企業不斷走下坡路完全正常，這在任何資本市場，都是投資人必須接受的事實，任何發行體制，都管不了企業的生老病死，所以作為投資人，擦亮眼睛，不斷學習，才是保護自己的最根本，媒體苛刻和監督是好事，但是誰也改變不了基本的統計規律；

股市的核心功能之一就是優勝劣汰，實現產業結構的優化，100家企業上市，幾年後，被兼併、被退市、被重組，能剩下20家優質企業，就挺不錯了，指數的編制，也逐漸向這20家企業靠攏，長期累計下來，指數永遠向上，這是全世界所有資本市場的公開秘密，當然實際操作中還沒我說的這麼慘烈，80%都將遭到淘汰，其中不少企業被兼併也是一條很好的出路，所以，當下中國投資界把IPO視作絕對利空是不對的，應該區別對待，至少，對中小板和創業板，IPO長期停滯，是絕對大利空，於整體產業發展，於資本市場健康發展都不利，今天的中小板創業板企業，更接近現代企業制度，近幾年在他們中間發生的許許多多的兼併收購案，正是一次實實在在的大裂變，和過去主板那種爛掉賣殼的假重組，真腐敗有天壤之別，中國沒有藍籌股，現在的所謂藍籌都是偽藍籌，而中小板、創業板正在通過個中強勢企業一次次的兼併製造真正的藍籌股，藍籌巨人的最大特徵就是成長中的數次混血，在這個過程中它優化產業結構，提升生產效率，釋放高額股息，並因此登上藍籌寶座，中小創業板中，像東華軟件、科倫藥業，就是典型的藍籌股雛形，未來十年，這個被今天很多人痛斥的中國A股，將會製造一批真正的藍籌企業，就像過去十年境外股市唯中國打造的准藍籌的中資企業，騰訊，阿里和百度一樣。

比較遺憾的是對產業界這麼大的質變，股評和一些媒體冠之於「講故事」來調侃，是有一些公司喜歡投市場所好，但那不是主流，兼併重組這麼大的事情，胡亂決策是要付出慘重代價的，對嚴肅事業的嬉皮化，是可笑的，無任何專業性可言；總體上，今天的中國股市，從多個方面都要明顯好於10年前，制度建設，對壞人壞事的監督，對業績的重視，對增長質量的評估，對新產業的敏感度，對政策的理性程度，等等，都不可同日而語，而且中小板和創業板也給了投資人很好的回報，主板的問題，實際上就是中國發展的深層問題，股市用六年熊市，無視所謂的極具吸引力的財務數據，把股價打到淨資產之下，直接抽絲剝繭給大眾看了，完全不是李大霄和劉紀鵬所說的市場出了問題，胡亂炒作，沒聽說過中小創業板要在體制上改制改造的，主板的核心企業真的好，被低估，又何來體制改造一說呢？

今天的中國A股非常冷靜理性的在反映和預言實體經濟，牛市有，牛票更多，但是對那些冥頑不化的群體，就以嚴寒對待，創業板漲幅巨大，階段估值也高，需要調整，但隨著時間推移，調整到位，新股新血液不斷加入，還會再度走高；主板因改革產生激變預期，因滬港通產生估值差異，客觀上具備改變頹勢的條件，希望它能有所擔當，因為當下中國經濟，正站在一個十字路口上，房地產已經走到了一個嚴重的吸毒模式的地步，持續漲就OK，一跌就像吸毒者斷了貨，鼻涕眼淚全來，乃至滿地打滾，要死要活，哪一種經濟和體制是可以長期容忍這種現象存在的？！又有誰敢說這種情況是健康的？

房價在當下走衰，如果股市跟著繼續疲軟，並繼而引發通縮，那經濟轉型也好，增長也罷，都不要談了；反之，房價回歸理性，股市能夠結束多年熊市，反身向上，溫和通脹，這個背景下，對調整消費結構，促進產業升級，將作用積極；

十五年前的五月，中國曾有過一次人為啟動的牛市，市場熱情在短短的幾週之內就被點燃，人們很快就跟著瘋狂，所以不必擔心股市的人前冷落鞍馬稀，它天生就不是被冷落的主兒，逐漸成熟起來的中國A股，再被人造並不好，但是應該已經具備了一定的預示未來的能力，所以接下來會怎樣，還是讓時間來具體驗證吧。

1988年7月6日: 潘鑑韜預言股市會達1萬點

1988年7月6日，潘鑑韜當時為投資銀行詹金寶研究部之董事，他指出，由於股市市盈率只10倍，處於世界平均的59%，和1974年底出現的150點一樣便宜，是恆生指數的第5次低谷，前4次是1967年、1974年、1982年和1987年，故是入市時機。

但潘氏指出，因投資對股市仍有戒心，但指出1988年底後，股市會升回3,200點，未來1年會越過4,000點，未來5年可達1萬點的水平。

事後看來，1989年因受六四民運、1990年又受波斯灣戰爭影響，股市仍屬不前，4,000點大關要在1992年方才觸破，之後股市持續突破多個關口，至1993年12月10日，恆生指數真是衝過1萬點，報10,228.1點，達成5年後越過1萬點的預測，潘鑑韜亦有「潘一萬」之名號。

但潘鑑韜之後涉及華人銀行(655，現華人有限公司)及力寶華潤(156，前新時代證券、高日發展、華地)的內幕交易案罪成，最終淡出股市，可見人終敵不過貪念。


資料來源:
1. 恆生指數
http://zh.wikipedia.org/wiki/%E6%81%92%E7%94%9F%E6%8C%87%E6%95%B8

2. 前股壇名嘴內幕交易罪成
http://std.stheadline.com/archive/fullstory.asp?andor=or&year1=2005&month1=4&day1=8&year2=2005&month2=4&day2=8&category=all&id=20050408d02&keyword1=&keyword2=

3. 華人銀行(655，現華人有限公司)及力寶華潤(156，前新時代證券、高日發展、華地)的內幕交易案文件
http://www.idt.gov.hk/english/doc/HKCB_Bank_app_cost.pdf

新國九條與中國股市的三個階段 分析師徐彪

http://xueqiu.com/3940429450/29197881
資本市場永遠是現實的，也是短視的。當考核期以季度來衡量的時候，越來越少人能夠也越來越少人願意沉下心來去考慮中長期的東西。以新發佈的《國務院關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（簡稱「新國九條」）為例，微信上傳播的各路評價中，幾乎無一例外都會有「空洞無物」幾個字。

的確，如果你想從新國九條中尋找到直接的短期的有力的救市政策，幾乎注定會失望。

但是，如果你把時間週期拉長，很快能發現，情況似乎並不像我們想像的那麼簡單。中國資本市場的發展歷史上出現過幾份具有里程碑意義的文件，無一例外，都是國務院頒發的。

第一份是《國務院關於進一步加強證券市場宏觀管理的通知》（國發〔1992〕68號）

中國股市始於1990年12月，90-92這幾年，股市從無到有，上市公司數量從少到多，但是，對於股市的給未來，誰也說不清。因為，畢竟這是資本主義的舶來品，而我們連應該加大步伐改革闖關還是稍作停留穩固再出發都存在爭論。92年初，鄧公曾經有這麼一段話，很能說明問題：「證券、股市，這些東西究竟好不好，有沒有危險，是不是資本主義的東西，社會主義能不能用？允許看，但要堅決的試。看對了，搞一兩年對了，放開；錯了，糾正，關了就是了。關，也可以快關，也可以慢關，也可以留一點尾巴。怕什麼，堅持這種態度就不要緊，就不會犯大錯誤。」

你看，這就是1992年的股市，你甚至不知道明天會不會關門。

《國務院關於進一步加強證券市場宏觀管理的通知》的出爐，第一次明確「證券市場的建立和發展，對於籌集資金，優化資源配置，調整產業結構，轉換企業經營機制，促進社會主義市場經濟發展具有積極的作用。」從此之後，大家要考慮的問題不再是要不要發展資本市場，而是如何「促進我國證券市場健康發展」。以此為出發點，《通知》提出了七點意見。

在我看來，《通知》之於中國資本市場，猶如三灣改編之於中國紅軍。既是奠基石，也是里程碑。無論從短期還是中長期來看，《通知》都具有無可爭辯的積極意義。而資本市場做出的反應是準確而且積極的，一個字：漲！12月17日文件出爐，18日開始至次年2月19日，短短兩個月時間，上證指數從700點附近上漲至1558高位。

第二份是《國務院關於推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》（國發〔2004〕3號，簡稱「老國九條」）。

老國九條內容繁多，涉及完善IPO核准制、鼓勵合規資金入市、股權分置改革、豐富投資品種、完善資本市場稅收、拓寬證券公司融資渠道、發展多層次市場、提高上市公司質量、規範中介業務等等諸多方面。但是，所有人都知道，最核心的東西，只有一個：股權分置改革。

無論完善IPO核准制度、鼓勵合規資金入市、拓寬證券公司融資渠道，還是拿出整整一個章節來闡述發展資本市場的重大意義，都只是配套性質的，從1998年至今，監管層一直在尋找國有股全流通的良方，甚至可以說為股權分置改革操碎了心。

中國股市有個先天不足，就是從誕生的第一天開始，就分為流通股和非流通股。而之所有會出現這種幾十年後難以理解的窘況，因為剛開始的定位。改革的先輩們在推出資本市場的時候，內心深處的真實想法是國有企業們又多了一條集資的辦法，而且是不用還錢的路子。最大的風險來自政治，你無法確認股市明天會不會就此關門的時候，誰會去在意國有股非流通這麼一個小小的瑕疵？

但是，隨著資本市場逐漸壯大，隨著對資本市場的關注度越來越高。大家忽然意識到，國有股好值錢啊。以1998年底數據為例，所有境內上市公司流通總市值5745億人民幣，總市值是流通市值的近四倍，高達19505億，近1.4萬億國有資產被凍結在非流通的冰箱中。現在的中國政府或許真看不上區區一萬多億無法流通的國有股，但在當時，面臨國有企業三年脫困，又苦於手頭沒錢被迫成立四大資產管理公司的國務院恨不得把每分錢都掰成兩半花。自然而然地，有人提出，我們可以減持部分國有股嘛，資本市場不正是用來圈錢的麼？

百度百科告訴我們：「1998年下半年到1999年上半年，為瞭解決推進國有企業改革發展的資金需求和完善社會保障機制，開始進行國有股減持的探索性嘗試。但由於實施方案與市場預期存在差距，試點很快被停止。2001年6月12日，國務院頒佈《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》也是該思路的延續，同樣由於市場效果不理想，於當年10月22日宣佈暫停。」

無論99年那次，還是01年那次，管理層的初衷都是通過減持來圈一筆錢。但是，隨著資本市場的繼續發展，隨著國有企業三年脫困告一段落，特別是《中共中央關於完善社會主義市場經濟體制若干問題的決定》出爐決定讓市場完成基本要素的配置。管理層開始意識到：中國股市除了圈錢，還可以發揮更為重要的其他作用，比如優化資源配置、推動經濟結構調整、完善公司治理結構等等。無論哪一種，在國有股不流通的背景下，都只是空話。這時候，股權分置改革的問題，就被提上了議事日程。

市場是冰冷而現實的，當它意識到天量存量股票將蜂擁而至的時候，第一反應是下跌。老國九條2004年1月底出爐，出爐前市場正處於五朵金花引領的持續上漲中，文件出爐後當週，上證指數見頂，邁開步伐連跌一整年，直至跌破1000點整數關口。證券市場進入寒冬，證券公司徘徊在破產邊緣，全行業虧損嚴重。

那時候，我正在國泰君安研究所實習，午餐期間聽到一則笑話：

甲：聽說你老公在證券公司上班？

乙：你老公才證券公司呢，你全家都在證券公司！

但是，再難，再苦，我們終於還是走過來了，股權分置改革用大規模送股的方式，實現了各方利益的一致化。資本市場也在經濟週期上行的推動下，出現一輪史無前例的大牛市。

你看，這就是歷史，無論《通知》還是《老國九條》都創造了歷史，在中國資本市場上書寫下濃墨重彩的一頁。那麼，這一次，《新國九條》能給我們帶來什麼呢？

要回答這個問題，我們首先需要想明白為啥會有新國九條？

《國務院關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發〔2014〕17號，簡稱「新國九條」）給出的標準答案是：

「進一步促進資本市場健康發展，健全多層次資本市場體系，對於加快完善現代市場體系、拓寬企業和居民投融資渠道、優化資源配置、促進經濟轉型升級具有重要意義。」

這段話和浩如煙海的八股文一樣，看上去每句話都清楚，連起來頓時云裡霧裡。

如何才能準確理解呢？

把時間切回到十年前，回到《老國九條》上，如果僅僅看開篇的宗旨、目標什麼的，結果估計會一樣暈。但是呢，你繼續往下看，看到引入更多資金以及股權分置改革這一步，估計馬上就能明白過來促進資本市場穩定發展的真實內涵。

這一次，也不例外。跟股市有關的乾貨就在以下幾點：

1、積極穩妥推進股票發行註冊制改革；

2、加快多層次股權市場建設;

3、提高上市公司質量；

4、鼓勵市場化併購重組；

5、完善退市制度；

6、培育私募市場；

以上六點，看上去雜亂無章，綜合起來其實就是一句話：更好地服務實體經濟。

應該說，金融服務實體經濟這句話，放在任何時候都完全正確，這是一個長期的任務。但問題是，國務院為何選擇現在這麼一個時點丟出《新國九條》？

因為，局勢發展到今天，發展實體經濟有一個需求已經刻不容緩：加大股權融資比例。

中國經濟想維持一個較快的發展速度（7%以上，這是十八大交給本屆董事會的歷史任務），就必須體現在某幾個部門可持續加槓桿上。很快麻煩出現了，在地方政府債務泡沫、房地產泡沫以及部分製造業行業產能過剩泡沫共同構成了「泡沫三劍客」。金融部門槓桿率看起來已經到了很難承受新一輪大幅上行的地步：180%！

金融體系槓桿率
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資料來源：Wind, 華泰證券研究所

怎麼辦？既然債權融資看起來路正越走越窄，至少在完成地方債務風險治理（大規模的債務置換，就是用長久期低利率地方債置換現在3-5年的短久期高利率債務）前，必須大幅拓展股權融資。一個很淺顯的道理是，債券融資必須還本還息，而股權融資則不必。在全社會債務問題凸顯的時候，你又想維持一個較高的經濟增速，唯一出路就是大規模增加股權融資的比例。但是，這件事可不容易。以2013年為例，股權融資募集總資金僅為4016億元，債券融資90274億元，貸款融資126292億元，股權融資佔比僅為1.8%。說句不好聽的話，有他不多，沒他不少。哪天資本市場完全喪失融資功能，至少大家日子照過不誤。

無論註冊制還是發展多層次的資本市場，目的都是一樣的：大幅提高股權融資規模。

千里之行始於足下，你要提高股權融資比例，第一步要做的就是恢復連續的融資功能，以往在審核制下，從資本市場融多少錢，表面上看證監會說了算，你把這些年數據翻出來仔細看看，發現居然是市場說了算。下跌到一定程度，資本市場的融資功能就會被人為關閉。所以呢，你會發現，中國股市的IPO融資能力是時斷時續的。進入註冊制後，反正都是市場說了算，你就是再差的市況，只要公司質地足夠好，都不愁找到買家。中國市況差的時候，只要你敢發行，股民就敢罵你圈錢。香港市場無論牛熊天天IPO，有聽見股民出來罵人的麼？

如果嫌上證、深圳兩個交易所規模有限，那就再增加一個新三板，甚至把區域性股權市場也搞起來，目的就一個：大家別光想著去借錢，多考慮考慮資本市場吧。

無論註冊制還是多層次市場建設，都僅僅提供了一種可能性。你真想讓大家都跑過來搞股權融資，就得讓市場活躍起來，就得讓資本市場有利可圖。一潭死水是沒有出路的，所以呢，需要提高上市公司質量增加吸引力。需要鼓勵市場化的併購重組來豐富市場的賺錢效應和模式，別小看市場化的併購重組，只要能賺錢，一定可以吸引一大批新增資金入市。完善退市制度是為了完成優勝劣汰，真正提高存量上市公司質量。

最後，發展機構投資者已經喊了N年。什麼公募基金、保險資金，能打主意的都打完一個遍，還剩一個：私募基金。這次政策明確提出培育私募市場，無非是希望拓展需求對沖供給增加而已。

你看，這麼一番梳理下來，新國九條中跟股市相關的政策是不是已經變得異常明朗？

在過去幾十年的時間裡，管理層從來沒有一刻，像現在這樣，如此渴望大幅提升股權融資的規模。在過去幾十年的時間裡，管理層從來沒有一刻，像現在這樣，如此決絕地要無視市場情緒重啟IPO。這，才是新國九條最核心的內容。

大膽預測，從現在開始，中國資本市場將出現三個階段：

第一階段，WINTER IS COMING ！從現在開始到明年某一時刻，無視市場漲跌，以破釜沉舟之勢消化審核制下存量的幾百家企業。資本市場將迎來及其難熬的時刻：一方面經受當期供給大幅增加的煎熬，做好每個交易日1-2家IPO的準備。另一方面經受遠期預期供給大幅增加的煎熬，隨著註冊制臨近，大家對後面潛在天量供給的擔憂會日甚一日。

第二階段，SPRING IS COMING ！明年某一時刻開始，正式進入註冊制，我相信，真的到那一天，市場反而會企穩，甚至逐漸逐漸好起來（參考04-05年股權分置改革）。此前的市場下跌，也會倒逼出一些列政策利好。

第三階段，SUMMER IS COMING ！股權融資規模大幅提升推動經濟上行，配合中國經濟中週期見底，資本市場出現真正意義上的一輪牛市。

世界盃後股市必跌！不是百年魔咒是扯淡 張翼軫

http://xueqiu.com/3559889031/29255292
世界盃後美股必然下跌！這是近日投資圈廣為流傳的新「魔咒」。無論是歷史回顧還是走勢圖，看著都煞有其事。真的是這樣麼？筆者找來了1930年首屆世界盃迄今的美股歷史數據，做了嚴格的量化分析之後發現，原來這不過是扯談！

世界盃後美股有魔咒？世界盃後美股必然下跌！這是近日投資圈廣為流傳的新「魔咒」。

據說這個魔咒來自於倫敦宏觀經濟預測諮詢公司Lombard Street research首席歐元區經濟學家Dario Perkins，他發現：

世界盃也有個「魔咒」，因為從1986-2010年，在世界盃落幕後，全球市場總攤上事。比如1986年的股市崩盤、1990年美國衰退、1998年亞洲金融危機、2002年互聯網泡沫破滅……

為了說明上述魔咒，Dario Perkins還搭配了一張美股VIX指數的走勢圖。VIX指數也被成為美股恐慌指數，指數越高，說明市場恐慌情緒越強。從下圖來看，似乎還真有這麼點味道，世界盃那一天，美股往往會出現VIX的飆升。

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不過，打心眼我對這個「魔咒」不太相信，所以就蒐集數據，做了一個資料重演。

84年歷史數據後的實證分析

首先，作為一個量化投資者，我覺得必須要對「世界盃魔咒」做一個嚴格的界定。總不能世界盃後不管多久的股市下跌都「歸功」於世界杯，為了反映這種及時性，同時也考慮到世界盃一般在六月中到七月中舉行，所以我以世界盃舉行當年美股七八兩月的表現作為觀察對象。

由於第一屆世界盃舉行於1930年，期間除了1942年和1946年因為二次大戰停辦外，不算2014年已經舉辦了19屆，從1930年到2013年跨度高達84年，所以我選用了去年剛剛獲得諾貝爾經濟學獎的羅伯特·希勒的美股標普數據作為數據進行分析。

還是先來看魔咒傳聞中說過的那幾年吧

1986年 股災還在一年後是的，1986年後發生了股災，但是這個「後」卻是一年後。希勒的標普指數從1986年6月的245.3點逐步上揚，一直上漲到318.70點，才在1987年10月發生大崩盤——這總不能怪1986年世界盃吧。

1990年 美股的確暴跌1990年世界盃後的七八月，美股的確糟糕，標普指數兩個月下跌8.22%。

1994年 美股不跌反漲看魔咒的報導，你會發現對1994年隻字不提。沒錯，那一年的七八兩月，美股不跌反漲，漲幅為2.07%。

1998年 美股小跌雖然1998年是亞洲金融危機，但是當年七八兩月，美股不過下跌3.05%，雖然緊接著九十兩月繼續下跌，但是11月就收復失地再創新高了。

2002年 暴跌早就開始 無關世界盃2002年的七八兩月，美股標普指數暴跌10.01%，看起來世界盃殺傷力驚人。但是別忘記了，那是科網泡沫破裂的年份，當年1月標普指數還在1140.21點，到了6月底就已經跌到1014.02點，七八乃至之後的下跌，不過是整波科網泡沫破裂的一環又一環，硬要說是世界盃的魔力，真有點硬要臉上貼金了。

2006年 美股小幅上漲2006年，對美股依然是歌舞昇平的年份。當年七八兩月，標普指數上漲2.71%。

2010年 歐債對美股沒影響雖然2010年歐債危機愈演愈烈，但是當年美股卻並未收到衝擊，七八兩月標普指數總體穩定，微漲0.36%。

顯然：1986年到2010年這7屆世界盃盤點下來，也就1990年和1998年世界盃後就是美股下跌的。

為了進一步查看更早的世界盃是否有同類問題，我將整整19屆世界盃當年七八月份的美股表現做了下表，我們可以看到這19年間七八兩月美股出現下跌的只有9次，比率僅為47.37%——也就是說，哪怕你是猜硬幣賭美股在世界盃期間的七八月是上漲還是下跌，正確率都比相信世界盃魔咒來得高！

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84年的歷史數據看下來你該明白了吧，所謂的「世界盃魔咒」，與其說是魔咒，不如說是無所事事者的扯淡——當真你就輸了！