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思考的片段--4.20 投資脈衝式技術股的必要條件 slamnow

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a54e96a0101147y.html

簡單聊聊快速成長股的投資（一） 聽風__春華秋實

http://blog.sina.com.cn/s/blog_713b76a10102e6t0.html

近期本人計劃從如下三個方面談一談如何投資快速成長股。以下文章中成長股均指快速成長股。

 

（一）   如何識別成長股

（二）   成長股如何估值

（三）   成長股如何賣出

 

 

擁有超級成長股幾乎是每一投資人的夢想，但在擁有成長股之前，如何識別成長股顯得是非常重要了。

 

一、企業的行業地位

如果是高速發展的行業，則行業地位並不是成長股最關鍵 的要素，如曾經的地產股。如果是非高速發展行業，則企業的行業地位是非常關鍵的，你的產品和服務質量，成本才是最關鍵因素，如目前主攻三四線城市服裝市場 的搜於特就可能具有這種優勢（因為它目前幾乎還沒有直接的強力競爭對手）。

 

二、企業財務數據中的密碼

一般來說，成長股其成長性一定會反映在財務報表中。簡 單來說，快速成長股的主營收入、營業利潤和淨利潤均是高速增長的；同時，存貨、應收賬款的增長相對營收來說是下降的。前者反映的是銷售真實水平，後者反映 的是企業管理能力，因為缺乏管理的成長一般會造成更大的失敗。而且各項指標至少要數年的數據支撐，且要有明顯向好的趨勢。另外預收款、淨資產收益率、存貨 周轉率、應收賬款周轉率、毛利率、淨利率、管理費用等也是重要的財務指標，這些數據裡面均能找到成長股的蛛絲馬跡。

另外一點就是經營現金流和自由現金流這項指標，要根據不同行業進行區分。如果是消費品行業，真正的成長股，這兩項數據一定是非常漂亮的；但如果是施工、項目型等分批或一次性結算類的企業，這兩項指標就沒有太多的指導能力。

 

三、企業在市場中的特徵

首先，成長股其最大的特徵是產品供不應求，生產超負 荷；體現在外部就是產量和銷售一直上升，產品不斷提價。產量銷量的不斷上升和不斷提價，可以反映真實的市場需求。其次，產品的市場空間要足夠大，如快速擴 張型企業處在擴張的中前期；或者區域性的產品打開區域魔咒，走向區域之處的市場等，這些都是快速成長股的市場特徵之一。

 

注意點：快速成長股要與逆境反轉和週期性股票區別對待。

 

 

 

說明，文章中舉例的企業僅是舉例需要，並不能作為投資依據。據此操作，風險自擔。

中概股的匿名殺手：一個鬆散的黑客組織

http://www.21cbh.com/HTML/2012-7-4/5MNDA3XzQ2NjY5MQ.html

匿名分析（Anonymous Analytics）是做空界的一顆新星。

這家成立不到一年的機構，至今發出的做空報告不過3篇， 引起的動靜卻不小：在唱空奇虎360之前，它的頭炮是去年9月做空超大農業，導致其獨立外部審計師立信德豪會計師事務所請辭；此後它在今年4月攻擊華寶國 際，使得這家中國最大的香精供應商、亞洲市值最大的香精生產企業股價一夜暴跌20%。

但它卻聲稱自己不是做空機構。在做空奇虎360的報告中，匿名分析這樣介紹自己：「我們不是做空機構，匿名分析沒有直接或者間接持有或看空該報告中所提到的所有證券。」

「請叫我們『匿名分析』，我們從來不用個體的名字。」匿名研究的一位人士在回覆記者的電子郵件時表示。

這種古怪的作風，和其他做空機構的創始人喜歡在媒體面前高調曝光大不相同。它不是已經從事做空12年的香櫞，也不是曾經在做空中概股上名噪一時的渾水。匿名分析通過匿名的方式，刻意為自己披上神秘的面紗。

亦政亦商的黑客組織？

「我們通過不同尋常的方法獲得信息。」這是匿名分析網站的標語。

事實上，這種不同尋常的方法，源於不同尋常的機構性質。

和 一般投資者了然於胸的做空機構機制不同的是，匿名分析是一個更大的叫做「匿名」（Anonymous）組織的分支機構。後者是一個鬆散的全球性的網絡—— 儘管目前公眾對於它的規模不甚瞭解。《金融時報》將它稱為一個鬆散的黑客行動組織：沒有正式的成員名單，他們聯手從事惡作劇、抗議或各種形式的非暴力反 抗。

這個組織宣稱，它的主要目的是支持在津巴布韋、印度等國進行的反腐敗運動，同時為伊朗人民提供安全的批評其政府的平台。

乍聽之下這和做空機構的確沒有關係，政治理想和熱情完全超越了對金融市場的把控，但匿名分析表示，他們的主要任務是將目光轉移到公司層面，監察其透明程度，尤其關注那些缺乏良好公司治理以及捲入大型舞弊案的企業。

它承認，考慮到其「聯營方、合作夥伴、成員組織、顧問、客戶及其他關聯方」所持的空頭頭寸，它不排除在奇虎360的案子中存在一些個人的「間接利益」。

匿名分析宣稱，他們的成員包括遍佈全球的分析師、會計師、統計師、電腦專家以及律師等各行各業的專家。

匿名分析拒絕向記者透露究竟有多少人參與了奇虎360的報告撰寫中，只是表示「我們跟蹤奇虎360已經好些時候了」。

有意思的是，在匿名分析發佈了奇虎360的報告後，香櫞研究的創始人安德魯·萊福特十分積極地通過他的郵件系統轉發該報告的鏈接地址，這和一般做空機構之間不相互引用和推薦的行業習慣不同。

從中國經理人身上找缺口

但匿名分析在唱空中國股票上，和一般做空機構的運作機制毫無二致。

「我 們覺得周鴻禕是一個有趣的人。公平地說，我們相信他相當聰明，但是可能用在了錯誤的地方。」匿名分析向本報記者表示，「舉個例子說，我們聽了奇虎360和 分析師的電話會議，儘管周先生英語說得一般，但是他儘量在說。他是一個很有毅力和決心的人，這一點很好。但問題是，他選擇通過一些可疑的商業運作來傷害或 者激怒公眾，這是對於其才能的浪費。」

匿名分析的做空報告中，對周鴻禕本人的評價佔據了相當的篇幅，從其早年在3721的經歷，到後來創辦奇虎360的種種波折均有提及。

此前，香櫞研究的創始人萊福特曾對本報表示，通過研究一個上市公司高管的性格以及歷史，往往可以發現其對於一家企業管理風格上的影響，這一點往往在中國企業身上十分奏效。

「比如奇虎360的周鴻禕，他是一個很激進的且富有爭議的人物，他把自己的這種個人性格帶入對企業的管理方式中。」他說。

匿名分析明顯學習了這一經驗。

在做空中國概念股上，匿名分析顯然嘗到了不少甜頭。

首次發佈報告進攻超大農業後，香港政府隨即調查超大，導致其股票暴跌26%，隨後被停牌。此後，超大農業審計師數度更換，人們越來越相信匿名分析所言不虛。有些對沖基金甚至認為，匿名分析在超大農業上的影響力，超過了渾水當年做空嘉漢林業所引起的市場波瀾。

而匿名分析針對華寶國際的調查，質疑其高收入、高毛利數據造假，並以高派息吸引投資者入股，高管則藉機減持套現等，一度拖累在香港上市的中資民企全線下挫。

但 匿名分析透露，他們並不想把自己定位在專攻中國股票上。他們在報告中以諷刺的口吻表示：「我們從研究中國起步，並不是因為中國公司比西方企業有更多的舞弊 行為，而是因為他們更不善於隱藏自己做過的事情。對於資本市場來說，中國是新手，中國的職業經理們對於如何從資本市場偷竊，還不熟練。」

為了證明這一點，匿名分析向記者透露，他們接下來的策略是「要遠離中國一段時間」：「實際上，接下來我們將關注西方公司，我們下一個報告的目標是一家西方公司。我不評論為什麼我們要這麼做，但這麼做的確存在有趣的挑戰。」

巴菲特選擇銀行股的四個標準 laoba1梁軍儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90102dx1m.html
作者：劉建位

    全球金融危機的爆發，讓美國以及歐洲的大銀行出現重大危機，政府不得不出手救助，銀行股股價一落千丈。目前我國股市的銀行股，儘管比歐美銀行盈利高，經營更穩健，但多只股票市盈率僅為個位數。

    危機，也謂危中有機。最近4年巴菲特增持富國銀行24億美元、買入美國銀行50億美元優先股。巴菲特正是在別人恐懼時貪婪，才得以低價買入最好的銀行股。巴菲特在2012年致股東的信中說：「美國銀行業正在起死回生。」

    重溫1990年度巴菲特對他的第一大銀行重倉股富國銀行的分析，我們可以總結出，巴菲特選擇銀行股的四個標準：業績一流、管理一流、規模較大、股價便宜。

    巴菲特說：「過去的淨資產收益率為20%，總資產收益率為1.25%。」請注意，巴菲特除了淨資產收益率以外，還使用總資產收益率評估銀行業績。

    巴菲特重視銀行管理，因為管理對銀行業績影響很大：「銀行業並非我們偏愛的行業。如果資產是股東權益的20倍——這是銀行業的普遍資產權益比率（資本充足 率的倒數）。那麼，只是涉及一小部分資產的錯誤就能夠毀滅很大部分的股東權益。因此，在許多大型銀行中，錯誤不是例外，而是已經成為慣例。大多數錯誤源自 於一種管理上的失敗，這就是去年年報中我們討論過的『機構盲從症』：管理層盲目模仿同行行為。」

    由於資產與權益比率為20:1的財務槓桿，同時放大管理上的優勢和劣勢的影響，巴菲特對以「便宜的」的價格買進一家管理糟糕的銀行的股票毫無興趣。相反，他惟一的興趣是以合理的價格買進管理良好的銀行。

    巴菲特1990年投資的富國銀行是一家規模很大的銀行，當時資產規模高達560億美元。2011年巴菲特投資組合中四大銀行資產規模在美國排名分別是，美 國銀行第1，富國銀行第4，美國運通第19，合眾銀行第10，都是規模很大的銀行。巴菲特之所以只投資大銀行，是因為銀行業規模優勢很重要，而且規模越大 的銀行股很難被收購，股價往往更加便宜。巴菲特說：「我們買進資產規模560億美元的富國銀行的股票，佔其股權比例為10%，大致相當於100%整體收購 一家具有相同的財務指標，而資產規模只有50億美元的小銀行。我們買入富國銀行10%的股價花費2.9億美元，但是如果整體收購這樣一家小銀行，我們就必 須支付2倍的價格。」

    巴菲特1990年買入富國銀行時市盈率不到5倍：「1990年我們能夠大規模買入富國銀行，得益於當時一片混亂的銀行股市場行情。這種混亂的市場行情是理 所應當的：一個月接著一個月，一些過去一直很受尊敬的銀行被公開曝光做出愚蠢的貸款決策。隨著巨大貸款損失被揭露出來，投資者情理之中自然會這樣推論：沒 有一家銀行披露的財務數據值得信賴。在投資者紛紛拋售逃離銀行股的風潮中，我們才得以投資2.9億美元買入富國銀行10%的股份，買入的股價低於稅後利潤的5倍，低於稅前利潤的3倍。」

收藏好股的理念不會改變 牽牛星李劍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5efce9290102e656.html
   收藏好股的理念不會改變

                             ------答雪球財經網記者王吉陸問

               

                    李 劍

   

    王：李劍老師，您好，上個月在上證巴菲特跟您見過面，隨後我給您電話，希望 對您做一個採訪，聊聊您的投資理念，後來我在您的博客上看到這一篇《做好股收藏家》http://blog.sina.com.cn/s /blog_5efce9290100cd6z.html，已經比較系統地闡述了您的投資理念，不過這篇文章是5年前寫的，不知5年來您的想法有沒有一些 改變，我順著這篇文章的思路提了一些問題，希望得到您的解答。

                                           謝謝！

 

    問1：這一篇《做好股收藏家》比較系統地闡述了您的投資理念，不過這篇文章是5年前寫的，現在您的想法是否有一些改變？

    答：主要思想也就是要收藏優秀企業的理唸完全沒有改變，只是對消費壟斷型企業的收藏想法更強烈了一些、對行業的選擇更嚴格了一些。

 

    問2：這篇文章濃縮到最短就是「嚴格選 、隨時買 、不要賣」，而「隨時買」和「不要賣」我認為是操作策略，所以核心還是「嚴格選」，歸納一下您文章的觀點，就是看三點：1，擁有獨一無二的競爭優勢；2， 這種優勢能不能形成極強的盈利能力；3，優勢和盈利能力能不能長期保持。對於第一點，您文章中總結了六種優勢，5年過去了，您對這六種優勢是否有修正？是 否有新的經驗總結？

    答：對於「嚴格選 、隨時買 、不要賣」這種投資策略，我當時已經特別指明了那只是針對年輕工薪階層的投資建議，並非是針對專業投資者和機構的。其中的「隨時買」不考慮複雜的估值和價 格問題，而是採用每月都用工資獎金的20%堅持不斷買入的方法獲得平均成本，然後在持有不動中獲得優秀公司的自身增長。所以核心、要害在「嚴格選」上。您 說的很對。

    對於企業優勢的概括，除了這篇文章講的六種優勢外，我還在其它文章中談到過諸如「壟斷、提價、無限擴張」的行業優勢、「產品獨一無二、產品供不應求、產品 量價齊升、產品永不過時」的產品優勢、「品牌消費、大眾消費、反覆消費、奢侈消費、成癮消費」的五種消費類型優勢、以及最近在「消費壟斷型企業系列談」中 的關於消費壟斷型企業的十大要素這樣無與倫比的競爭優勢等等。這些優勢有些是從行業的角度，有些是從產品的角度，有些是從經濟護城河和長期經濟特徵的角度 來分析。希望朋友們多思考這些重要的選股標準。

    嚴格選股的理論和實踐問題是很豐富的，可以從各個方面、各個角度去把握和理解，並且可以不斷地深化。

 

    問3：談到盈利能力時，您提到「好股票應該具有數十倍的成長潛力和前景，平 均每年的利潤增長率不能低於20%，當然，能超過30%就更好」，另外，您還有一篇文章用「股票投資，特別是長期投資……第一是成長，第二是成長，第三還 是成長！」來說明高成長的重要性，那您又是根據哪些因素來預判一家公司未來的年均利潤增長率不低於20%呢？您通常會看多少年的前景？

    答：這個問題上面已經回答了一部分。再補充說一點：我認為，要把握一家企業 未來是不是能夠保持20%的利潤複合增長，首先當然是要把握它是否具有持續獲得超過市場平均利潤增長水平的特殊優勢。具體可以講它最容易在消費壟斷型企業 中實現。再具體一點，還可以從以下五個方面去分析：一，良好的歷史高增長數據。這一點，僅限於穩定高成長行業，特別要提防衰退性行業和強週期性行業；二， 經濟護城河的寬度和種類。優勢越多越好，護城河的寬度越寬越好、種類越多越好，所謂「萬千寵愛在一身」，就是指的如此；三，產品和服務有長久的、廣大的、 反覆的、強烈的需求；四，有未來確切的利潤增長點。這一點，越具體越好；五，提價能力強、成本低（比如年復一年生產同樣的簡單產品）。每個企業的產品都可 能遇到銷量瓶頸和成本上升，有了這兩條就可以不斷提升利潤。

    看企業我沒有想過和算過要看多少年。一般都以能否成為百年老店的標準來要求，所以特別警惕衰退型行業、產品和服務容易過時的行業。

 

    問4：再說「長期保持」的問題，「難度更高，更有技術含量」，不過文章著墨卻不多，這方面您是否有些新的心得？如何預判一家公司能不能「長壽」？

    答：這個問題，上一個問題已經作了回答。

 

    問5：您提出的六種優勢中，有一個行業優勢，而您一直強調選股時先行業後個股，符合哪些條件的行業具有優勢？選擇行業時注意哪些因素能更容易找到好公司？

    答：我曾在很多文章中談過易瞭解的穩定成長型行業的優點，更著重提到過具備五種消費類型的行業（「品牌消費、大眾消費、反覆消費、奢侈消費、成癮消費」）特別值得注意。

   

    問6：同一行業的不同公司之間又如何進行比較？

    答：這要說起來就多了。全面比較加重點比較吧。其實，如果你事先設定了嚴格 選股的標準，很多行業根本不用去具體分析，它們缺少自由現金流，沒有投資價值，不值得長期投資，只能作為籌碼和融資手段供投機人士和大股東炒作和使用。同 一行業的不同公司也有很多不用比較。一眼看不出獨一無二競爭優勢的企業，一眼就看出現金流不足的企業，就不用再比較了。

   

     問7：一隻股票進入您的收藏庫以後，您是否還會不斷去驗證過去做出的判斷是否仍然成立？如果收藏一隻股票之後，發現最初考慮的理由有些不成立了，怎麼處理？

    答：進入收藏級別的企業當然是經過深思熟慮的企業。但人不是天才，人是不斷 進步的。特別像我這樣比較愚笨的人，總是要不斷讀書思考、不斷調查研究才能稍微進步一點，看看自己的投資理念和選股方法有些什麼需要總結提高的地方。所以 當然會隔一段時間驗證一下自己原先的判斷，但不會很頻繁。如果發現原先的理由有些不成立，也會少量替換，但更主要的是仍舊持股不動，同時思考問題出在哪 裡，避免今後再犯同樣的錯誤。

 

    問8：我覺得這篇文章裡所寫的最難理解的是「不要賣」，高估也不賣、公司基 本面變壞也不賣，您在文章裡強調「判斷高低漲跌這些東西太複雜了，這是自己能力圈之外的東西，也是害人的東西」，可是您在投資中不對所投資的公司做一個大 致的估值嗎？如果有估值，當股價超出估值、而公司基本面沒有發生變化時，不能認為是高估嗎？另外，您如何給一家公司做估值？（這一點上您的觀點和陳理不 同，我採訪他時，他是這麼說的：除非像茅台這樣特別優秀的企業或者處在高成長階段的優質企業，需要長期持有，一定要拿住，大部分企業我認為高估一定要賣 掉，就是低買高賣，這跟技術分析不一樣，技術分析是預測趨勢，我這個根據估值和企業基本面來。）

    答：這裡包括兩個問題。分為買入前和買入後。

    買入之前肯定要估值，再優秀的企業也要價格合理才能買進。（「隨時買」僅適用工薪階層的定期投資方法）。

    買入後就長期持有，除非要用錢否則不再賣出。高估了也不賣出。這個道理要一些實踐、閱歷和哲學理念（如老子的無為而無不為，莊子的小知不如大知等等）才能完全理解。

    「兩害相衡取其輕」。一家優秀的企業變得高估了，沒有及時賣出，比如巴菲特沒有在1999年初以90美元一股把可口可樂賣掉，連他自己也有些遺憾。但這個 問題比起頻繁買賣來說，損失和危害要小得多，只是賺多賺少的問題，並不影響巴老先生的長期業績。長期持有優秀的企業才能賺大錢，不戰而屈人之兵是最高明的 戰略。老想著自己的愛股是否高估，老想著先賣掉再買回來，老想著盡善盡美的操作，實踐上很容易從千里馬的馬背上掉下來。這一點，我在十多年中看到太多這樣 的例子。頻繁換下跑累的馬、高拋低吸、止損等等看似美妙正確的操作，在實踐上負多勝少，也很累人。

    這些年，我也非常詫異，為什麼人的眼光有那麼大的不同。長期持有優秀的企業能夠輕鬆獲得很高的回報，為什麼要盯著一些市場差價那麼動心？我遇到的活生生的 例子是，有人當年對36元賣掉32元買進的貴州茅台極為堅決，可是對我那些反覆說明，比如將來十年內可能隨著利潤的增長股價會到達1000元以上等，卻絲 毫沒有激情。

   

    問9：再說公司基本面變壞的情況，如果已經確定公司基本面變壞，就是說當初選擇買入時的理由已經不成立了，如果以這個基本面回到過去，是不會買入的，既然如此，為什麼還要繼續持有呢？為什麼不把這部分股票換成現金，尋找其他的好公司呢？

    答：我必須再次重申，當時講的是針對年輕工薪階層的定期投資建議，「嚴格選 、隨時買 、不要賣」，可以保證任何一對年輕人在退休之前成就億萬身家。

    同上一個問題一樣。投資要特別警惕那些看似正確但實際操作極易犯錯的東西。經常變換股票犯錯的幾率更高、成本更高。堅持一種好的投資方法雖然有時會犧牲短 期和局部利益，但換來的是長期和整體的成功。比如，美國標準普爾指數成分股中經常有基本面嚴重變壞的個股，但並不影響它們的長期整體收益遠遠超越平均通脹 水平，何況按照巴菲特先生的嚴格選股標準選擇的皇冠明珠型或民族瑰寶型企業構成的組合，個個都是超級球員，哪怕個別選手負傷，也不會影響整個足球隊取得冠 軍。

    這個問題用中國A股中的實例更好說明。在中國學習貫徹價值投資的人，一般在十多年前都會在組合中買入云南白藥、伊利股份、東阿阿膠、同仁堂、貴州茅台等消 費行業中的頂尖企業，它們中好幾個都漲了幾十倍，其中一個還漲了一百多倍，即便在組合中有幾個股票跌到零，你還是大大的贏家，不要說比虧損的人賺得多和賺 得輕鬆，就是比買指數基金這樣最保守穩健的做法，也要優越得多。

    很多人只注意某個股票變壞或高估了就應該賣掉，卻很少思考堅持不動對整體和全局獲勝的重大意義，也很少思考靈活多變的性格和隨機應變的策略有多大的成本和失誤殺傷力。

    明星企業也會有各種風險，特別是突發性事件，這個時候適當分散的策略就是靈丹妙藥。

    老是判斷一家企業是不是基本面變壞或者高估，想著在變壞或高估時賣掉，再去買變好或低估的其他股票，實現利潤的最大化，這種思想容易「畫虎不成反類犬」。 實踐上不如嚴格挑選、科學組合，然後一旦選中，就堅持持股到底效果好。錯了就錯了。適當分散的投資策略已經考慮過這個問題。

    同上一個問題一樣，用實踐來檢驗是最好的方法：調查一下股民，是不是很多人都有這樣的帳算：如果十年前持有一些好股不動，即便中間有個別企業出了嚴重問題，還是比起他們自己十年來炒來炒去收益多些、煩惱少些？

    對於專業投資者和機構，我還是主張要賣掉基本面徹底變化如膠卷、傳呼機、電影院、傳統書店等行將淘汰的行業或企業。我在《也談止損》一文中說過，價值投資者也有止損，就是指的要砍掉基本面已無明顯需求的企業。

   

    問10：能否請您以一個或兩個股票為例，談一談您是怎麼發現這個好股的，又是基於哪些理由把它收藏到您的寶庫裡？

    答：這個問題非常具體，全面展開要花很多時間。我想七年前我在一場投資報告《如何在中國做價值投資》中的結尾部分有過婉轉的表述。那就是一個完整的發現和嚴格選股的過程。

   

    問11：您是否仍然持有招商銀行？最近招商銀行下跌不少，已引起不少討論，有人認為已嚴重低估，也有人認為其盈利能力已經下降並且有壞賬風險，您怎麼看這個公司？

    答：我以前說過，對銀行這個優勢和劣勢都很突出的行業，既不特別看好，也不 特別看壞，主要取決於時機和價格。我仍然持有我認為最優秀的銀行企業的股票，它們是我的長期投資組合之一。只是份量沒有消費類的頂尖企業那麼重。我對它們 的看法沒有改變。由於它們已經低估，我其實已在做增持的工作。

   

    問12：您總結的競爭優勢中有一個品牌優勢，最近圍繞廣藥收回「王老吉」品牌的討論已經很多，您覺得「王老吉」是否具有品牌優勢？而廣藥收回之後能否把這個品牌優勢延續下去？未來廣藥的「王老吉」和加多寶誰能獲得更多的市場份額？品牌和渠道哪個更重要？

    答：「王老吉」當然有極大的品牌優勢，要不然怎麼會爭得這麼厲害！但現在加得寶羽翼已豐，將來有可能在涼茶市場中形成如可口可樂、百事可樂或者伊利、蒙牛那樣的雙寡頭壟斷。說實在的，我不知道王、加誰能在未來獲得更多市場份額。判斷這個我的智商不足。

      品牌和渠道都很重要，都是經濟護城河的形式之一。但誰更重要要視行業和企業的不同而定。

 

                            2012年8月初於山東海濱度假之中

銀行股的6種投資收益猜想 歲寒知松柏

http://xueqiu.com/1272530506/22229119
我覺得中國的銀行業，其盈利約等於M2*存貸比*息差，由於存貸比和息差基本被鎖定，真正意義上的中間業務收入又很少，所以銀行的利潤增長基本就與M2一致，當然還有個前提，就是銀行的管理正常，沒有亂放貸。

過去20多年，我們的M2複合增長率達到20%，大部分銀行近兩年才達到20%的ROE，由於銀行業有個資本充足率的硬指標，所以銀行股就沒法不融資。

如今銀行股的PE已經跌到了5倍，我簡單的做了個測算，按未來的M2增速和ROE做6種配比，假設銀行的資產負債率維持93%（與按資本充足率概念推算出的負債率基本一致）不變，那麼銀行股的回報情況如下：

一、M2增10%，ROE10%：不需融資，也無分紅；
二、M2增10%，ROE15%：不需融資，可維持39%的分紅比率，分紅收益率7.8%；
三、M2增15%，ROE20%：不需融資，可維持35%的分紅比率，分紅收益率7%；
四、M2增15%，ROE15%：不需融資，可維持13%的分紅比率，分紅收益率2.6%；
五、M2增20%，ROE20%：不需融資，可維持16.7%的分紅比率，分紅收益率3.3%；
六、M2增20%，ROE15%：每年需融11%，無分紅。

所以，銀行的關鍵是減少資本消耗。

如果達到二、三種狀態，那麼銀行股在保持一定增長的前提下仍有不差的分紅收益，很好；
如果是第四、五種狀態，那麼在保持15%-20%的持續增長的前提下，有3%左右的收息率，也還行；
如果是第一、六種狀態，那得迴避。

大家認為哪種概率會比較大？

[小散量化靠ETF之1]低波動股的免費午餐 張翼軫

http://xueqiu.com/3559889031/22293059
前言：作為一個信奉量化投資的小散戶，一直在美股市場進行量化操作，而ETF則是主要工具。美股的魅力，不僅在於哪些來自全球的上市公司，更在於琳瑯滿目 的ETF產品。許多成熟的量化策略已經被基金公司開發成為ETF產品，對於不能自行執行量化策略的散戶而言，簡單持有這些ETF也是不錯的選擇。因為朋友 問起，所以就打算寫一個系列，介紹一些我始終關注的量化ETF。

"天底下沒有免費午餐"，在金融市場，大多數人信奉這樣一句名言。事實上 經典的CAPM模型也是這麼定義的，唯有更高的Beta才能為我們帶來超額收益。但是，這一假設從提出以來就始終與實證有所矛盾，尤其是在過去10年，越 來越多的研究關注到了這一神奇的現象--理論上該低收益的低波動股反而有更高的收益，而2011年Andrea Frazzini和Lasse H. Pedersen的那篇Betting Against Beta更讓此因素以BAB的縮寫成為了傳統四因子模型之外的第五因子(說句題外話，第六因子上市公司質量QMJ也被學界提出，並和BAB一同被作為研究 巴菲特的重要思路)。

當然，對於普通投資者，不需要知道太多複雜的學術觀點，我們只需要知道投資低波動率(volatility)的股票 可以在享受低風險的同時，享受到更高的收益即可。那麼風險有多低收益有多高？標普近期的一份研究做了回測，我們可以直接看下表。下表共有5列，第一年是不 同的回溯年限，第二和第三是兩種組合構建方法，由於還只是學界討論可以忽略不計，第四列是又一種組合構建方法，不過因為標普公司已經推出了對應的指數，所 以我們要細看，至於最後一列則是作為比較的傳統指數。

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從 表中我們可以清楚的看到，截至2012年3月底的20年中，S&P 500指數的年化回報是8.59%，波動率是15.06%，由此得出sharpe比率(衡量回報和波動性價比的指標，越高越好)為0.358。而與此同 時，標普公司推出的S&P 500低波動指數((S&P 500 Low Volatility Index)歷史回測下來的年化回報卻是10.36%，高出了1.77個百分點，與此同時波動率僅為8.59%，只是S&P 500指數的57.04%，正因為收益夠高波動率更低，所以這一指數的Sharpe一下子提高到0.632，雖然不算高，但已經是不俗的提高了。

之 所以低波動股能夠帶來更高的收益，完全在於其防守性。標普的研究顯示在S&P 500指數上漲的月份中，對應的低波動指數平均每月跑輸0.98個百分點，但是在下跌的月份中，低波動指數卻每月跑贏1.94個百分點，正是因為漲得少跌 的更少，使得低波動股累計的長期的超額回報。

20年時間，10.36%的年化回報可以把10000美元投資變成71818.09美元，而8.59%的收益率卻只能變成51975.26美元--當中的2萬美元差額就是免費午餐了。當然，這還只是此策略帶來的第一道免費午餐，若條件許可，其實可以更為豐盛。

正 如我們前面看到的，低波動股的波動率更低，風險更低。如果我們願意接受更高的風險，那麼就可以在低波動股投資上使用槓桿--如果你能夠像巴菲特那樣有低成 本甚至負成本的資金來支持這樣的槓桿，那麼情況就會更為美妙。有研究顯示，巴菲特的投資組合兩大特色就是低波動股與高質量股，並且利用大約1.4倍的近乎 零成本槓桿來提高收益。如果我們也把10.36%的年化收益用上1.4倍槓桿，那麼就意味著簡單測算下年化收益變為14.504%，20年下來就可以把1 萬元變成150111.22元，幾乎是原始持有S&P 500指數的三倍--而與此同時放大1.4倍後的波動率也不過12.026%，依然低於S&P 500指數。

正因為低波動股的投 資相當美妙，所以景順投資旗下的PowerShares在2011年5月推出了名為The PowerShares S&P 500 Low Volatility Portfolio的ETF，交易代碼為SPLV。目前的基金規模在25億美元左右，能夠跨越10億美元這道大關，暫時來看還算是成功的。

SPLV 由於是一隻大型股ETF，雖然等權重且量化，不過年管理費也就是0.25%，雖然相比跟蹤S&P 500指數的巨無霸SPY的0.1%高出了0.15個百分點，但考慮到此此略長期1.77個百分點的年超額收益，這點成本的增加還是能夠承受的。自推出至 2012年9月30日的一年多時間裡，S&P 500低波動股指數上漲13.28%，基金淨值上漲13.00%，算上管理費和跟蹤誤差損耗0.28個百分點也算是令人滿意了。

一隻週期股的投資思路 傑晟JasonZheng

http://xueqiu.com/8222772875/22292597
有這麼一隻港股，我們就叫它B公司吧，以2011年業績計，在今年上半年的一段時間內，由於去年以來股價的大幅下跌，其PE大致是6，PB大致是0.7。在港股市場，類似估值的股票很多，未必能夠吸引投資者的目光。但是截至最近，B公司的股價已經比年內低點上漲了50%，但距離歷史高點，還有2-3倍的距離，跌的時候很凶，未來能否漲回去，就見仁見智了。

筆 者認為它是一隻績優週期股。它沒有虧損過，它的週期性主要體現在賺得多和賺得少上面，而市場非常願意在其賺得少的時候給予更低的估值，例如6倍PE，在其 賺得多的時候給予更高的估值，例如12倍PE，而這裡的賺得多與少，也不過是少賺了一半或多賺了一倍，業績變動區間是2倍，但由於市場估值的變化，股價的區間變化是4倍。而在賺得少的時候，仍有分紅收益率約4%-6%作為保底收益。這個例子，筆者認為是《投資最重要的事》作者霍華馬克斯說的，冒較小的風險，獲取相對較大的收益的一個典型代表。

筆者注意到這只股票，也只是源於查閱$惠理集團(00806)$持股，曾發現B公司的控股公司K公司曾是惠理的10大持股之一。但其母公司K名字裡有「化工」兩字，很容易讓投資者直接pass掉。

但B公司引起了筆者的更強烈的關注，在此與大家簡單探討一番

眾所周知，電子產品製造業現在是亞洲的產業，尤其中國佔據了很大的市場份額。B公司的產品覆銅板，是電器電子產品必需的印刷線路板PCB的上游，屬於資本密集型，而PCB則兼有勞動密集型的特徵。

B公司的產品2011年佔據了全球約14.2%、全國30%的市場份額。第二名是台灣王永慶的台塑集團旗下的南亞塑膠工業集團（12.2%）、第三名則是東莞的$生益科技(SH600183)$（9.4%）。行業集中度很高，前16名廠商佔據了全球90%的市場份額，前5名廠商全球市場份額超過50%。與下游產品PCB分散的行業分佈以及更下游電器電子製造商更為分散的行業分佈明顯不同。

行業的高集中度避免產品陷入價格戰。覆 銅板的上游包括一些化工產品（這部分由於產品的環保要求以及不斷的技術改良，具有一定的技術門檻）以及銅，基本上，國際銅價的變化以及電器電子消費品的行 業景氣決定了電子產品廠商的採購週期及採購量。由於行業的集中度較高，並沒有出現銅的成本與產品價格倒掛的情況，在銅價走高的時候，往往是電子產品消費火 熱的時候，電子產品廠商反而競相採購因而推高覆銅板的採購量和價格，如2006/2007/2010年的情況。業績走低，則往往發生在銅價走低的時候，由 於消費市場的不景氣，電子產品廠商也推遲了採購，覆銅板的銷量與價格走低，如2008/2011年的情況。但當銅價低到一定程度的時候，甚至有可能出現價 差擴大，量下去了，但業績出現回升的情況，如2009年的情況，但是2012年沒有出現這種情況，因為與2009年銅價大幅下跌不同，2012年銅價下跌 幅度有限。

B公司2007年以來的業績

2007年（18億） 2008年（12億） 2009年（16.5億） 2010年（22.8億） 2011年（13億）

2012年上半年（5.7億）。

B公司及競爭對手$生益科技(SH600183)$2007年以來的ROE
B公司
2007年（26.9%） 2008年（16.5%）  2009年（19.8%） 2010年（23.1%）   2011（12.3%）

生益科技
2007年（23.2%） 2008年（6.3%）  2009年（14.2%） 2010年（20.1%）  2011（11%）

B公司具有垂直一體化的優勢。公司自身整合了上游原材料，而控股股東K通過收購兼併，也擁有了行業前列的下游PCB廠商。

垂直一體化給公司帶來了包括交易成本、物流倉儲成本等相關成本的節約，以及提高公司對市場反應的靈敏度。控股股東的PCB廠商可以快速將市場信息反饋給B，另外，當市場快速復甦的時候，具有一定技術門檻的上游原材料的自有供應，首先保證自身的生產需要，能夠快速滿足市場要求，而沒有上游供應的廠商，一則需要高價購買，二則無法快速響應市場而錯失機會。

因此，垂直一體化使得公司具有較高的毛利率。

B公司及生益科技2007年以來的毛利率如下
B公司
2007（26.4%）2008（19.5%）2009 (27.5%)  2010（24.3%）2011（17.3%）

生益科技
2007（16.4%）2008（10.2%）2009 (15.4%)  2010（16.9%）2011（15.3%）

由 於公司行業的相對重資產特性，筆者曾懷疑其毛利率比生益科技高，有沒有可能不只是垂直一體化，還可能因折舊政策有差異，後來對比後，發現並沒有明顯不同。 實際上生益科技亦有一定程度的一體化，生益排名全球第三，但B公司顯然做得更好。而且不管是當時還是現在，由於A股的整體估值比港股市場高，生益的估值也 比B公司高，股息收益率則比B公司低。

另外，公司的淨利潤率也比較高，除了毛利率帶動外，還有一個原因是部分業務通過境外子公司進行，稅收低所致。

公司派息率較高，08 年金融海嘯價是1.5元，但公司08年底到現在，累計派息已0.92元，自07年從母公司分拆上市以來，則已累計分紅1.24元。2012中報分紅減少， 為0.05元，若年報繼續只派0.05元，對應上半年低價2.3-2.5元，股息收益率仍然有4%，若年報派0.1元，則股息收益率6%。若如2010年 業績造好，派息0.34元，則股息收益率就高達13.6%。

然而，B公司也有一定的問題。

控股公司K，除一半收益來自公司B之外，還有化工、PCB，後兩者都是高beta的，業績隨經濟週期波動較大，並且行業競爭力不強，因此控股公司K近年進軍地產，且包括住宅和商業地產，因此導致控股公司K近年負債率上升很快，由於K的財務狀況有壓力，K有意拉上B涉及一部分地產的開發，導致公司的負債率也有所上升。不過，K一直讓B保持較高的派息比率，B是K的優質資產，最終地產這塊，應該不會讓B陷入太多。

筆者謹記林森池當年對曹仁超的建議， 當年曹SIR買和記，輸剩零頭，實際當初林SIR建議其勿買和記，因負債率高，應買和記旗下的一個收租公司，和記當時負債率高，必然讓子公司保持高派息 率。因此筆者亦認為B公司的投資價值更高。當然，也不能避免控股股東玩大了，所以我們必須通過低價，以及公司主營業務堅實的基本面來避免這個風險。

大股東有玩財技跡象。

在B高估的時候，大股東曾經高位大量配售套現。在最近B低估的時候，大股東又連續多次增持。低位增持無可厚非，高位配售，則有瑕疵了。

Anyway，筆者也不認為B是可以長揸的股票，但其週期性業績變化及估值變化，以及堅實的基本面狀況，使得其有利可圖，在低估的時候買入，投資者冒較小的風險，可能獲得較高的收益。

聲明：筆者以上言論不構成投資建議，特別是，股價已經較低點回升逾50% ，讀者必須考慮自己的安全邊際。歡迎大家交流，提出不同見解。

高速公路H股的投資價值 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101bjih.html
顯然，政府不准高速公路在節假日收費的決定是十分錯誤的，因為它傷害了市場經濟的基本原則和契約精神。另外，它為我們各個領域裡本來就已經太常見的不守信用和主觀隨意性提供了壞的榜樣。

不過，十月份黃金週的全國大堵車給了我一個小小的提醒：中國消費者愛貪便宜。如果高速公路降低收費就可以增加車流量。換句話說，高速公路作為一個商品，它的需求的價格彈性還不小。雖然高速公路不可能降低收費，可是，未來消費者收入的增加就等於高速公路收費的降低。

基於此種考慮，也基於這個板塊的上市公司的股價低迷，我研究了皖通高速（ROE： 13 percent）和成渝高速（ROE：13.4 percent）。其它4家高速公路公司H的情況也很相似。由於國內利率在未來五年甚至十年還可能繼續高於香港的水平，因此，我們在計算DCF淨現值時， 會發現，H股會比同一家公司的A股更值錢。多年來，我這個謬論受到了不少人批評。但是，未來五到十年，A＋H公司的股價會繼續走過去幾年的趨勢：H股會比 A股更貴，貴很多，原因就是資金的機會成本。
我研究H股高速公路公司的股票，還有另外一些考慮：他們比較安全。它們上市已經十年以上，已經經歷了資本市場的磨練；做假賬的可能性雖然也有，但是可能性 不大。而且，它們4％左右的息率還不錯。最後一點，由於交通部關於高速公路停止節假日收費的決定，現在資本市場對這個板塊很負面。這也給大家提供了買入的 機會。

一，皖通高速（995 HK)

一些關於投資美國房地產股的雜談 kenlix

http://xueqiu.com/7022988685/22569510
經歷了中概股暴漲暴跌的2011年，2012年的中概還是不甚給力。今年投資的亮點是一些美國地產股，從年初到現在不少地產股已經翻倍了，XHB（ETF）標準普爾住宅開發商指數(其實不單有開發商）上升了54%，而我的回報率也照例跑輸正股，只有不到40%（已經比今年投的中概好很多）。主要還是因為經常做高買低賣的事，經常換股，更為重要的原因應該是沒有仔細研究每隻股票，當低吸的機會來時，只是隨便買一些沒有仔細研究的公司。

美國的房地產市場已經開始復甦，這基本上是這邊的共識(是不是已經反映在股價裡？值得探討)。但是對於今年已經漲了很多的地產股，目前市場有較大的分歧，不過分歧往往說明有機會。雪球上討論美國建築地產業的人好像不是很多，下面是最近整理了一些資料，沒有很深入，希望拋磚引玉。

先說說宏觀，美國地產股直接相關的經濟數據還是比較透明的。

1.1新屋開建量（Housing Starts）

房地產商要賺錢首先得建房，新屋的開建到完成需要一年，發展商們預計市場轉暖才會建更多的屋，這個是一個領先經濟指標，指標的上升早於經濟GDP指標的上升。當然發展商的整體預期不一定準確，否則07年也不會出現大規模發展商陷入麻煩，當然發展商的整體平均預期應該是比一般人的預期更準確。這個指標要看趨勢，不能只看一兩個月。數據在每月16號早上8：30AM東部時間公佈，通常華爾街日報會頭條報導，Imeigu也有跟進。第一手資料來自美國統計局，http://www.census.gov/#。我很喜歡的一個網站。
查看原圖查看原圖可以看到ETF指數（XHB）和新屋開建量兩個數據還是比較相關的，在09年初房建指數見底後，XHB開始回升，當然大市也在那個時候開始回升，而XHB真正炮贏大市是2012年初開始的事，那是Starts數據第二次顯著上升的時候，第一次是09年末10年初。不得不說的是，在10年4月starts數據連續上漲，但是4月經濟數據卻是不佳，可見作為領先指標，也不一定永遠準確，大市包括了XHB都下跌。伯南克於是在10年底發動了QE2，不少朋友應該很記得10年11月份之後那段時間中概股的狂飆… 所以說呢，新屋指數還是要看趨勢，一段時間的表現，畢竟發展商們也會集體頭腦發熱，踏入2012年來應該說starts是平穩小幅上升了，而聯屬的財政和貨幣政策也會影響發展商的預期，最近8、9月份對QE3的預期刺激了Starts的飆升, 10月是894,000 (這個是seasonally adjusted的年數據)。

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歷史的平均開建數量是一年1500k左右，目前的數據是平均的60%。美國的人口增長很穩定，幾乎是一條直線，買也好租也好，這些需求遲早是要補的。894k這個數據是相當於以前幾次經濟危機的最低水平，這次危機對房地產業衝擊之大可以說是前所未有的。這個跟之前15年房地產市場的超級繁榮期很有關係，出來混，是要還的，那個行業都一樣。 當然現在的股價對於目前的恢復水平來說，是有點超買了，但是中長期應該還有增長空間，因為目前行業實在還是在低位。

1.2 新屋銷售 New Homes Sales

建了房子以後，要賣出去才能賺錢，反映發展商盈利情況最直接的數據是新屋銷售數據。當然，這裡有一點差異，在美國很多情況屋是還沒有開始起或者還沒有起好就已經簽合約「賣」了，這個簽約的數量就是New Homes Sales的數據，而發展商的銷售確認一般是在交房以後，所以New Homes Sales對報表上的Revenue來說也算是個領先指標。很奇怪，這個美國統計局的新屋銷售數據是只包含獨立屋（Single Family House/獨棟別墅）, 就是巴菲特說如果可以，會大舉購買來出租的那個。事實上今年以來有些PE就是這麼幹的，黑石就募集了超過1billion準備在佛羅里達買15000間屋出租，把一個城市的房都買下來。歷史上出售的房屋，有約70%左右的住宅是獨立屋，剩下的30%叫multi-family home, 就是連排別墅和公寓。新屋銷售前一個月的數據在每月的25號發佈。

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美國的房市包括新房和二手房，只有新房銷售直接影響地產股的業績。歷史上美國的新房銷售通常佔全部房屋銷售的15～25%，剩下的75%～85%是Existing Homes Sales，就是二手房銷售。2012年10月的新獨立屋銷售是368,000個unit ,  二手獨立屋銷售則有4.14million個Unit, 所以新房銷售只佔8.6%，屬於歷史的低水平，這是因為由於有大量的Foreclosure（法拍房，房主換不起房貸的房）拖低了二手房價，有些地方二手房價一度比建築成本還便宜。 ( By the way, 全美大概有不到2million個經紀人，所以平均來說，每人一個月應該要賣3套房子，巴菲特最近也說要買經紀人公司的股票，光買房地產股還不是全面capture這個機會，他老人家要將二手房買賣的機會也抓住！)。二手房的銷售數據叫Existing Homes Sales， 來自http://www.realtor.org，就是美國房地產經紀人協會，也是25號公佈。

每月的新屋銷售歷史上的平均水平是666k，巧合的是現在368k也是平均的58%。

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（New Home Sales和housing starts不能直接比較，怎麼建那麼多賣那麼少呢，因為starts除了built for sale，還包含了built for rent, owner built 等其他數據, built for sale的single family可以與new homes sales 比較。）過去兩年兩個數字是吻合的，就是說目前美國的發展商還是比較謹慎，都是能賣多少建多少，所以兩個數字都是歷史平均水平的60%左右。

1.3 HomePrice Index (很明顯受QE影響)

當然除了數量，價格也會影響公司業績。房價的指數有很多，最出名的是美國聯邦住房金融局FHFA 的房價指數和標準普爾的Case-Shiller Home PriceIndices。前者給出的是房價變化的%，而後者是20個主要城市的房價。從FHFA的數據看來，房價在2012年初，已經整體來說止跌了。而從S&P的指數可以看出房價仍然處於低位。看看時間，兩次止跌回升QE的作用還是非常明顯。

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這裡說的宏觀數據是直接與房地產股相關的數據，是一些比較表面的數據，影響房市的還是整體經濟，貨幣政策財政政策，利率和失業率之類。看這些宏觀數據主要是讓自己心裡有底，安全邊際的問題，至少房地產市場現在是沒什麼泡沫，復甦中，而且將會是個較長的過程。房地產股呢，升了不少，對於目前的復甦情況來說是有點高，短期應該有風險，至少有獲利回吐的風險，但中長期機會比較明顯，我的思路基本上是在回調的時候選股入貨。另外，房地產股上游的建築材料公司，下游的經紀公司，有時間的時候也會看看。

接下來，看看個股：

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很多年沒看中國地產股，拿了萬科來參照一下，才發現我國的的房地產業有多牛，萬科一家的銷售相當於13家上市homebuilder排名前11家的銷售之和，光是萬科的市值和銷售就已經超過美國最大的兩個上市公司市值和銷售之和，招寶萬金加起來就已經相當於整個美股地產上市公司的市值。這裡說的美國房地產公司或者說發展商叫HomeBuilder，沒有包括商業地產、賭場酒店之類的，但比起中國在上海、深圳和香港上市的那超過一百間的上市公司，數量上實在是少得可憐。當然有一些很大的美國地產公司如IrvineCompany和Donald Trump們沒有上市沒有在這裡。但這從側面還是反映了很多事情，中國地少人多，高速的城鎮化，高速的經濟發展，相對缺乏理性的市場，在短短十多年間造就了這一批上市公司，他們在國民經濟中的比重比美國的同伴們明顯顯著…

說說這個表，標題黃色的都是我自己算的，可能會有錯，那些不是我算的，可能也有錯，這些數字主要來自Yahoo Finance和Google Finance。Forwarding PE，很多地方的結果不同，所以我拿了最後一Q的EPS年化後得出了個Last Q PE，結果看起來是相當合理，歡迎指正。從本年升幅可以看出，年初真是隨便買一隻並且持有，都會有不錯的收益。表中，還有了股價和銷售跟05年的巔峰時候相比的情況，銷售只有當年的1/3，跟宏觀的新屋銷售的數據還是相當吻合的。

這個只是一個橫向比較的表，主要是選股的screening，要具體買，還得認真看看個股。

$Lennar(LEN)$,比較穩健的一家公司，房子賣得便宜，負債率較低。因為他是市值最大的公司，曾經持有一段時間。但是看PB，PE和毛利，應該算是漲得差不多了。而且這公司高層老拋售股票，不知道是怎麼回事…當時我也因此拋早了。

$帕爾迪(PHM)$，今年錯過的一隻大牛，負債率低，最近兩個季度才開始扭虧為盈，因此漲幅較大。PB有點高，不過淨利毛利健康。扭虧股經常有大機會，就像是接近strike price的option。

$D.R霍頓(DHI)$,原來的龍頭公司，跟LEN類似，但負債率更低，感覺比LEN更有投資價值，但是股價表現一般，讓我想起了搜狐。

$托爾兄弟(TOL)$，那麼多公司之中，唯一一間專注於LuxuryHomes的開發商。表現不溫不火，剛剛公佈了業績，還算不錯，據說來看房的客戶的轉化率達到歷史最高，但是看房的人還是處於歷史低水平。銷售超過了分析師的預期13%，其實這裡說明了上游建築公司可能有機會，因為美國很多時候是sign了contract算backlog，然後等房子建好了才算銷售，所以他們也加快了建房子的速度，加快了買材料。

$NVR(NVR)$,牛公司，經歷危機但從未虧損，因為跌得不多，所以今年也漲得不多。負債率幾乎為零！有時間一定會認真研究一下他們是怎麼做到的。

$貝哲房屋(BZH)$, 很有趣的一個公司，也算是個outliner，同行們都躊躇滿志要東山再起的時候，還深陷泥潭，可以看看到底它為什麼會那麼倒霉。淨利率，那麼低，應該是因為有impairment和負債太高。估計要到復甦比較後期，房價和volume都上的時候才有翻身的機會，不過PB還好，只有1.34，如果是認真做了減值，那麼還是值得看看的。

$Standard Pacific(SPF)$, 一直被幾家投行看好，股價有點高。持有過一段時間，經歷了一次negativeearning surprise，買股票還是要做中場線，賭earning surprise划不來是我的感覺。

$KB家居(KBH)$，原來的大公司之一，虎落平陽，在扭虧邊緣掙扎，但是負債率升得快，似乎是想用比較激進的佔率抓住機遇。

$霍夫納尼安企業(HOV)$, 最近follow得比較多的公司，資不抵債，因為之前已經處於瀕死的狀態，今年有走出來的希望，股價年度表現最好，目前處於扭虧邊緣，最最近一個季度表現不錯，如果可以持續的話，目前的價格還是有投資價值的，財報很快就會出來，可以關注一下。

$RYL$,$MDC$和$MTH$,有時間再看了。

$萬科A(SZ000002)$，在萬科的數據面前，所有的美國同行都是浮云，PB,PE, PS, 尤其是毛利都很好。中國還真是房地產公司的土壤，宏觀調控了那麼久，毛利還是高（即使在05年，美國公司的毛利也沒有那麼高，不知道會計方法不同影響大不大），然後資產負債表裡面還有一個美國同行幾乎沒有預收款項，佔負債52%，難怪都不用向銀行借錢了。這個可能不一定能全歸因於政策國情，也許是萬科的樓盤確實比較緊俏，沒有研究就不猜測了。如果萬科在美國，那就是買萬科無疑了。還有就是72%的存貨有一點點高，有時間的話想做個壓力測試，看他有多大的降價空間。另外這邊的公司一般都會定期派股息，不知道萬科這方面怎樣。當然事實是這邊房價處於歷史低位，國內處於歷史高位。這邊的新房銷售只佔所有銷售的8.6%，國內不知道怎麼樣，但應該高很多，至於存量的數據不得而知。

本人地產股大概空倉了一週，今天大跌進了一些HOV, PHM和DHI，等待財政懸崖的問題解決。美國房地產業對於中國投資者來說還是陌生的，雖然是相對容易理解的傳統行業，但是投資還是要慎重，如果給我在做一次，我可能就會只買ETF。