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硬件行業的動力學特徵

硬件行業的客戶在信息技術方面的需求是很不穩定的。在經濟衰退時，消費者在高技術上的購物慾和服務上的支出一樣會被阻止。

比如芯片製造商認為他們產品的需求足以支撐很長的時期，於是花費巨額資金擴大生產能力，但是需求一旦破裂客戶停止訂貨，這些製造商會被超額的生產能所困惑，於是芯片價格開始迅速下跌。別忘記---在新技術上下賭注是最常見的投資陷阱之一。

硬件行業的競爭優勢

評估技術型公司的競爭優勢往往特別複雜。因為一旦進入一個技術泡沫時期，人們很容易錯誤地隨之假設這些技術類公司會擁有持久的競爭優勢。

儘管大多數技術型公司會時刻注意自己的技術優勢所在，但是一定要切記：技術本身不構成競爭優勢！這點是違背大多數人意願的，但是卻是真的。因為再一流的技術公司也很容易會失敗。英特爾和IBM等公司的競爭優勢不是憑藉一流的技術，而是憑藉銷售渠道+規模經濟+寬闊的產品線。

高客戶的轉換成本：電信設備製造商比如朗訊、北電網絡等公司受益於高客戶的轉換成本。它們的基本客戶的採購習慣非常保守。這些客戶經營龐大而複雜的網絡，所以必須對新採購的設備有100%的把握，要與現存的網絡無縫連接。於是這些客戶與供應商往往會有10年以上的關係。

低成本的製造商：戴爾就是典型的例子。因為它採購芯片和磁盤驅動器的數量巨大，所以它能得到更低的進價。而直銷模式又比競爭對手更有效率。通過網絡銷售時不但可以避免給佣金，而且還能更有效的控制存貨和應收賬款。這些是很明顯的優勢所在。

還有就是戴爾作為最大規模的PC製造商，它的供應商願意它付款時間更長一些，這樣就讓戴爾在所需部件方面享有更大的靈活性，這就允許戴爾保持很低的存貨。低存貨+直銷模式創造了一個巨大的競爭優勢，因為戴爾可以在它付款給供應商之前收到貨款。存貨幾乎不佔用資金，所以所需要的營運資本很少，這樣高的投入資本收益率就成為可能。

無形資產：技術公司常常使用無形資產，比如專利和品牌，這些無形資產有助於支撐長期的超額投資收益。這些高毛利率和投入資本收益率的公司成功的關鍵在於它們針對的是利基市場，因此缺乏直接的替代品，而設計這些產品的工程師的知識和經驗是讓他們賺取顯著超額利潤的無形資產。

網絡效應：因為硬件常常需要（1）與其他硬件一起運轉（2）讓人來維護。所以其網絡效應可能提升。某一類產品變得越是流行，其他硬件產品就越需要它的特性，而且帶來更多的人參與進來。

為了維護這些硬件，比如路由器等，公司會花時間對客戶進行語言和使用的廣泛培訓。被培訓者往往會有機會決定要買哪些設備。於是這些證書和培訓也有助於硬件公司的發展。

成功硬件公司的特點

穩固的市場份額和始終如一的盈利能力：穩固的市場份額和強大的盈利能力是可以抵禦強烈競爭的最有利的優勢。這並不一定要在某些領域佔優勢地位，但它們都有一個穩定的市場份額，而且在行業最糟糕時期仍然取得了穩定的資本收益率。

強勢的經營和市場營銷：這些公司不在它們沒有特別競爭優勢或者不適合它們戰略重點的業務上浪費時間。比如思科公司的戰略不是普通人想像的那樣自己製造產品而是特許合同製造商來製造路由器。這種戰略的聚焦有助於指導決定哪些新產品公司應當自己生產、怎樣做資金預算或者是否購買一家公司等等。同樣，戴爾公司同樣得益於它在市場營銷方面的定位，它意識到自己的業務建立在直接銷售、按訂單生產的預付款模式上，一切策略和方案偏離這個模式就得不到支持了，所以當發現硬件公司超出自己能力圈時就要密切注意風險了。

彈性的經濟狀況：好公司能夠很好的做到收入和費用在時間和數量上的匹配。這是因為硬件行業本身在需求上的不可預測性，於是哪些彈性大的公司因為超越了自己成本和生產能力的限制，因此風險就最小。這些彈性包括外包生產、資本支出的需求很低、勞動力成本低以及員工總量可變。當然，即使在公司業務沒有外包而自己生產的情況下，也可以找到具有彈性或者風險小的跡象。

投資者清單：硬件行業

1.        信息技術是發達國家提高生產力的重要資源，因此需求很大；

2.        技術創新意味著硬件公司能以越來越便宜的價格提供更強大的計算能力，因此，信息技術將承擔越來越多的任務；

3.        因為快速創新，硬件公司趨向於收入和利潤的快速增長；

4.        與此同時，硬件技術領域的競爭對手常常都很強大。此外，硬件需求具有很強的週期性；

5.        就技術本身而言，不可能有持續的競爭優勢。那些經過長期努力建立競爭優勢的公司比單純依賴於技術的公司更易獲得成功；

6.        硬件公司依靠競爭優勢的案例包括：低成本製造商（戴爾）、無形資產（凌特）、高轉換成本（北電和朗訊）以及網絡效應（思科）；

7.        一家有持續競爭優勢的公司應當可以有效地抵禦它的競爭對手並保持主要市場份額，或者在很長一段時間維持高於市場平均水平的毛利率。

今天上午照例是整理髮言筆記，下午去開例會。昨晚沒錄完剛錄了一個公司就熄燈了，今天錄了一半筆記居然手一哆嗦把網頁關了……！！！！

例會先聽了燕子姐的滬寧高速。滬寧高速投資166.97億，擴建後延長了五年，可以用到2032年，收入是16.37百萬/公里。312國道滬寧段用到2024年。廣靖高速和錫澄高速是一家，收入分別是14.35和12.7，後來都合著報了。公司的歷史：1992.8.1成立，97年發行了H股，募集了12.22億股，每股三塊，募集資金40.68億，用來建錫澄和廣靖。2011.1發行A股，建江蘇揚子大橋。2002.12月發行了存托憑證ADR.2006.11建了江蘇段。這個公司最初主要由江蘇省交通廳發起，2011年超過10%股權的有江蘇交通和華建。通行費在2005年減少了一半，主要是由於改建封路了。寧滬二級公路1977年開始運營，錫澄和廣靖挺好的，1999年開始運營。寧連公路南京段表現一般。公路配套服務成長挺快的但不是很賺錢。毛利率方面，滬寧高速穩中有升，寧滬二級公路2006年以來一直虧損，並有所增大，錫澄廣靖大約是70%左右，寧連南京還行。江蘇省民用汽車擁有量2011年達到了688萬，翻番了。滬寧高速沿途都是比較富裕的地方，佔江蘇省GDP的60%。車流量換算成了全程的，這種方法得學習下。其他業務收入一直在增加，但利潤不高，近幾年有幾項併入了主營業務收入，比如公路配套服務達到了20億。資產負債表分析：存貨主要是房地產，佔了20億，無形資產中的路產在2008年後由固定資產轉到無形資產中。資產負債率不是很高，有息負債率20%左右。2008年以後融資頻繁，股本自2000年後沒怎麼變，一直是50.38億。淨資產中母公司一直是180億，股價是4.92.公司的分紅率非常高，管理費用挺低，融資後財務費率一度上升，現在又回落了。自由現金流有34個億，融資期限都挺短的。管理層的一個特點是獨立董事基本都是老師，董事長是從監事會主席轉過來的，總經理錢永祥之前在東南大學任教。員工分析從工資上看不高，但用現金流算還蠻高的。資產是按照車流量法攤銷的。

接下來是cece姐的日本電力，日本的電力系統與國內不同，沒有單獨的電網公司，資產分數電力公司所有。按照電力劃分為一般電氣事業、卸電氣（只供應前十）和特定規模。從趨勢圖上看日本的發電量和用電量都處於上升階段，發電量略高。從發電結構看，水力佔了900億，火力為1000億（主要的，佔了81.9%），原子能（核電）有100億（去年還200億，地震少了一半，現在佔比9.2%），地熱佔比0.2%。工業電力和家庭電燈都上升了，而且工業電力高於家庭電燈（最初的時候家停電燈更多）。十大電力公司中水利和太陽能最大的是關西電力（大阪太陽充足），地熱是九州電力最大（有溫泉），火力和原子能是東京電力最大，而風能最大的在名古屋。然後詳細講了東京電力股份公司（TEPCO），從1951到1985年，資本金一直上升，之後保持平穩，ROE在1976年為5.5%，2007變成-66.7%了，自有資本率成倒V型。東京電力主要覆蓋東京及四周地區，人口為4000多萬，日本總人口為12000多萬，可以說東京電力用33%的電供應了37%的人口。電價在1980年進行了大調節，之後四次降價。公司效率在2010年達到峰值後有所回落。用電高峰為8點到21點，低峰為2點到5點，正好是睡眠時間，可以看出日本的睡眠時間比中國普遍晚些，而且隨著經濟的發展，日本睡覺越來越晚了,cece姐說是越發達睡得越晚，也不知是不是睡得晚了經濟就更發達了，這種雞生蛋的問題其實多是互相促進的。需求預計，電燈將會上升，電力下降，總計會上升但變化不大。之後大家一起討論了各國的電力系統，法國75%的電力來自核電，成本低廉，但不抗風險，一旦發生日本那樣的危機，就需要大批從國外進口LPG，成本會大幅增加，德國沒有依靠財政撥款，而是通過漲價方式反映在了社會成本上。

接下來是jackie講的華潤電力。煤電方面由全資子公司華潤電力投資有限公司負責。公司戰略是建立華東華南大型煤電機組。03年的年報提出建立坑口電站，04年年報提出要發展煤電一體化，04年開建，06年全部投產。2011年9.27在內蒙古發展，11.7與重慶能源集團簽訂協議建立畢節煤電化基地，2007.11月涉足煤炭開採。新能源方面，風能搞得如火如荼，06年收購了荷蘭一家公司，進軍風力，07年開始獨立建設，08年瘋狂擴建，六大風電區域。水電先是收購了紅河水電站，09年發展其他新能源，控股湖南核電25%，現在這個項目悲劇了，2012.10.24《中國核電安全規劃》出爐，全面開發核電。煤炭方面，2004.1.9，華潤電力燃料有限公司成立，04年投資煤礦，07年提出發展上游，五間房，07年11月19日涉足煤炭開採，2010.8.11，華潤煤業控股有限公司成立。航運方面，華潤電力物流有限公司成立，港口仍在籌劃。現在主要有火電事業部（包括江蘇、河南、湖南、華南、東北分公司）、新能源事業部和煤炭事業部（煤電一體化沒什麼動靜）。公司出了很多搞不懂的認股權，也由大堆的激勵措施（如有限公司的紅利股），分紅達到了30%。融資主要用來建廠和還債。公司的股權結構看起來變化很多，其實就是左手到右手的問題。公司的董事長任職前的職位從集團董事長降到副董事長再到副總裁，一直在下降。高管薪酬這兩年很高，主要是因為大量的股權激勵。看利潤表，營業額在03年達到了近5億，上升很快。折舊主要涉及採礦權的問題，聯營公司的質量很好，沒什麼債，但人員稍多。採礦權在增多，然後還有個資源探測權，這兩者類似於固定資產和在建資產的關係，資源探測到了之後就轉到採礦權了。毛利率在2008年的時候由於煤價上升有所下降，2010年也下降額。經營利潤率（毛利加上其他收入）和毛利情況差不多，淨利率在06年恢復正常，11年達到9.3%，ROE06年16%，07年14%，08年6.4%，11年9.1%，投資收益由於之前沒有電廠設備所以很高，現在也就一二十，採礦權是以生產量折舊的。

最後是歐陽姐的交行。交行的淨利息收益率等指標都不是很好，資產收益為5.21%，負債中存款佔74%（不足），成本也高（2.17%），這就是總成本達到了2.74%。交行的貸款比較特殊，大約80%的為企業，這裡面活期又比較少，工行和建行的對公業務大約是66%，招行最小為60%，中行也大約是67%。債券投資增長嚴重縮小，可能是近年來資金緊張，資金更多地投入收益率高的貸款中。交行的同業業務稍大。貸款質量中不良的還好（招行最低），逾期貸款排名為招行交行建行中行和工行。交行額撥備計提最文件了，08年大，之後也同樣大，其他銀行多在08年提很多，之後就減少了。交行的個人活期存款比較費勁。交行的貸存比最高，為78%，超過了紅線，但是交行的存款中不包含保險公司等的，因此統計口徑不是很一眼。最後看修正的ROE，招行波動最大，工行和建行差不多，比較穩健，交行的為23.22%，每股撥備高。交行的PB最低，最便宜。

白天的實習花了很多時間來做杜邦分析的表格，而且今天聽kathy講的時候聽燕姐指點，就覺得我有必要把《股市真規則》裡討論的那些指標的意義再想想，再列列。晚上去上了會兒自習，看《旁觀者》，只得說，旁觀者的深度，已經從為人處事，教育等話題轉移到政治、社會形態、社會矛盾、哲學思考等領域，自知才疏學淺，讀來甚是費勁。舊世界裡的年輕人這一部分，看了拉波尼這一家，基辛格的再造恩人以及怪獸與綿羊這幾章。德魯克這麼評價不同凡響的拉波尼這一家「最重要的並不是他們的生平事蹟，而是他們的理想與挫敗。他們家每個人都極有成就，卻沒有達成理想。他們都深信經由社會得到的救贖，最後卻放棄了社會，而深深失望」，並認為他們的失敗象徵著西方人追尋的落空——追尋一個十全十美的社會。誠然，這是不存在的，但在那個年代，他們每個人剛開始都對此深信不疑，並冒險勇敢追尋，卻是令人感動與敬畏的，或許這正是其父隔絕式教育的功效，「徹底和社會的偽善和腐敗隔絕」。

在基辛格的再造恩人一章，作者介紹了很多克雷默的政治、外交官點，並借此表述了自己的觀點。而之所以在題目中提到基辛格，我想，正是為了突出克雷默的那兩個夢想，「一是成為軍方參謀總長的顧問，二是做外交大臣的政治導師」，即便他說自己肯定是做不到的，但內心卻從不曾放棄過這兩個夢想，所以，讓作者震驚的，他做到了，而且做得很好。這不禁讓我和下一章的「怪獸」聯繫起來，同樣是平凡的出身，相比克雷默的腳踏實地，「怪獸」卻內心自卑，膽小怯懦，但又一心出人頭地，所以才會最終成為「怪獸」，為人民唾棄；當然，另一位驕傲自負的綿羊，也沒見得有什麼好下場。

默多克的總結值得我們深思：人是如此的渺小，脆弱，因此，請求上帝不要讓我們遇見誘惑，因罪惡從不平凡，平庸的是人。人千萬不要和罪惡打交道，人會成文罪惡的工具。又或許，這一切的本質原因在於冷漠。只想說，我想到了魯迅筆下的「看客」。

上午補充了一點寧滬高速的東西、找了點母公司的資料，還沒整理

下午看了下上海實業控股的業務結構，房地產項目還真多啊

簡單瞭解了下公司三條高速公路的相關情況：滬寧高速上海段、滬昆高速上海段和滬渝高速上海段

昨天講過滬寧高速江蘇段，原來剩下的一點點的上海段在上海實業控股

看下單公里收入，非常好的哦，滬寧高速江蘇段單公里收入1670萬元

但是上海段的成本就要高了

沒有找到原始投資，但是2003年收購上海段花了20個億，這樣單公里收購價都有7700萬了，之後又花了20多億進行了擴建，上海實業只出了一半

晚上整理幾個公司的資料，又把山東高速好好看了下，山東高速的存貨也有20億元，我大概估算的權益未售可售收入也有100億多

今天繼續看廣州友誼，明天還需一點時間總結和諮詢。

公司業務挺簡單的，這麼多年一直專注百貨，也沒幹其他別的，在商場裡面有一點點超市。

公司一共7個店，只有2家是自有，78%的面積是租賃。

公司各方面情況都挺好的，總店的坪效很高，現金流情況特別好，無負債，預收不錯，費用控制良好，毛利率穩定，管理層穩定且有激勵機制，分紅高且穩定。

但未來可預見的壓力也非常明顯：

1、租賃物業面積大，租賃的這幾個物業的位置來看，未來的租金壓力不可小覷，這在2011年已經凸顯，未來只增不減，尤其是租賃物業的租賃期限很短，只有6-7年。正佳廣場貢獻22%的收入，但是是租賃的。

2、最近兩年集中新開門店，是否能快速培育起來，國金是高端的，但位置在新城，待定。

3、老店的增速下滑，南寧的增速下滑，不知是短期狀況還是長期？如果是，那內生增長能力就弱很多；

4、新中國大廈每年貢獻1億的租金收入，但這塊物業的權屬還沒最終落實，存在風險；

5、自有的物業中，時代廣場表現糟糕，時代店雖說也處在天河路，但2006年時代廣場整體經營管理不善破產後，除廣州友誼時代店自有面積以外的廣場物業遭銀行拍賣，目前時代廣場經營缺乏整體規劃，影響了時代店的經營情況。

媒體行業的競爭優勢

媒體公司擁有很多競爭優勢，比如規模經濟、壟斷和獨特的無形資產等等，這些都有助於它們產生持續的自由現金流。規模經濟在出版行業和廣播行業尤其重要，而壟斷在有限電視和報紙行業起重要作用，獨特的無形資產（許可證、商標、版權和品牌）則對整個行業都很重要。

壟斷、許可證和放鬆管制

應該致力於尋找那些在各自市場上佔據壟斷地位的公司，這些公司有強大的競爭力和極好的經濟效益。但是佔據壟斷必須維護好和法規制定者的關係，維護好了，這些媒體公司就會獲得長期的利潤增長。而且隨著利潤的增長公司價值也相應地增長。報紙就是具有這種競爭優勢的很好的例子。

許可證也會導致豐厚的利潤，尤其是在電視和廣播行業。即便這個行業的參與者不是必須享有壟斷優勢，但是對於新進入者來說進去也是很難的，因為每家必須有國家通訊委員會頒發的傳輸信號到某個地區的許可證。許可證阻撓了競爭，因為某個地區的進入者數量有限制的，而且一般會給持證很久的公司續發許可證。

放鬆管制也是一個關鍵因素，由於放鬆管制，才能夠有機會購買多家電視台，這無疑大大減少了競爭並創造了更高的利潤，因為收購後可以分攤費用。媒體行業還保留著部分管制，任何未來放鬆的管制都會照成更大的合併，從而帶來更高的盈利能力。資產負債表好的報紙、電視和廣播電台都可能在未來的放鬆管制中獲得收益。

出版行業的利潤

出版行業是發現投資機會的好地方，尤其是報紙行業的公司，它們享有各自所在市場的壟斷優勢。這種壟斷優勢給這些公司帶來了不怕客戶流失的提價能力，而且這些公司還可能擴張這種能力到其他地區以擴大它的利潤使股東投資價值增長。

在出版業的公司還受益於規模經濟，這在很大程度上取決於這個行業本身具有的成百結構屬性。進入現有的體系的數量越大，盈利能力就越高。和CD發行一樣，印刷100萬本書和101完本書的成本幾乎一樣，所以這100萬零一本書的大部分收入都轉化為利潤，於是規模效益提高了公司的毛利率。因為這個特性，出版業公司就不斷尋找增加市場份額、提高盈利能力的收購對象。更大規模就是超越對手的更大優勢。那些保守、深思熟慮為企業文化的公司，一旦具有規模後，問問在利潤和股東收益方面做的更好。

廣播有線電視行業

這個子行業往往具有穩定的競爭優勢，這些優勢顯示出高於平均水平和能保持一定增長速度的利潤率。

廣播公司大部分錢是從廣告上賺的，這樣才能通過給儘可能多的觀眾提供節目來吸引廣告。製作廣播節目是公司最大的費用，而且這些成本是固定的，一家廣播公司為一個節目播出權支付的金額基本是一樣的，不管觀眾、聽眾有多少，費用是一樣的。所以聽眾越多，吸引廣告就越大，這就意味著增長的廣告收入可以直接作為利潤。而且廣播公司擁有的電台、電視台數目增加後（因為放鬆管制），固定節目成本可以有更多電台、電視台來分攤。

全面來看，廣播公司有穩定的商業模式，所以這個行業投資的關鍵是價值評估。如果能在估值低位時買入，那麼長期投資的收益將會很好。但是要注意確認有沒有捲入其他可能耗盡公司現金流的壞生意在做。

有線行業，這個行業在很多獨立的市場享有奢侈地壟斷地位。在同一個市場幾乎沒有2家有線公司同時運營，這就讓它能夠一直擁有可以持續增長的月租費收入。上一世紀90年代發展起來的衛星電視迫使有線公司通過互聯網的高速接入逐步強化自己與對方的區別。有線電視公司開始嘗試在某些領域展開價格競爭。

這2個變化導致了有線公司盈利能力和自由現金流的削弱，而它的成本卻是資本高度密集的，也就是自由現金流微不足道，這是個很大的缺點。很多有線公司宣稱在完成網絡升級後有更先進的服務（比如數字電視、視頻點播和互聯網高速接入）後，資本支出會下降，但是，往往是這些資本支出反覆投入，所以隨著衛星電視的出現，有線行業的未來經濟狀況的吸引力正在逐步減小。