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零售打游擊小商戶肉搏大財團

2010-8-19  NM
包致金姪女摑警獲輕判，港大醫學院前院長林兆鑫可提前出獄，再加上政府出招壓樓市無料到，讓社會的怨氣，一下子爆發起來，仇富情緒可謂推至近年高峰。事實上，富者越富，皆因大眾的衣食住行也被大財團所壟斷也。買藥要去屈臣氏萬寧，揀電器是豐澤百老滙，購置日用品則是惠康百佳；但以下三家小商戶，卻在大財團威勢下出招反擊，埋身肉搏，打到對方有氣無定抖！開正連鎖店隔籬

位於油塘鯉魚門廣場的榮華藥房，放工時間逼滿來買日用品的街坊，對面鋪的萬寧形象鮮明，貨品排得企企理理，但人流稀疏，形成了強烈對比。結婚一年的羅小姐在榮華邊搜羅邊說：「結婚之前我都鍾意行屈臣氏萬寧，感覺整齊啲好好逛，但依家搬出來住要慳錢，開始識格價了！」另一位住在樓上公屋的黃小姐，這天帶同兩名女兒到來補充日用品，「我囡囡一個月要食四罐恩加健奶粉，藥房賣一百七十八蚊一罐，平萬寧十一蚊。我噚日仲發現，萬寧一樽花士令（凡士林）賣十七蚊，藥房賣八蚊，差成倍有多……（驚唔驚咁平係假貨？） 唔驚，做街坊生意賣假嘢實無得做嘅！」黃小姐頭頭是道說。

這間專在屋邨經營的榮華參茸中西藥房，有二十八間分店，是行內「隱世奇葩」。「我哋價錢永遠平過屈臣氏同萬寧，由普通牙膏價錢便宜兩三成，到維他命丸平一半，所以唔驚佢哋搶生意。」榮華老闆鄭朝平說。

日用品拉客

榮華開業近七十年，現由六名兄弟分掌各區藥房，多年來一直低調經營，從不接受訪問。堅持不願出鏡的老二鄭朝平透露，屋邨藥房完全無懼大企業財雄勢大：「唔單只唔驚佢哋，仲會特登喺佢哋附近開鋪，因為邊間平啲即時比較到，街坊心水好清，就連佢哋員工都過嚟買嘢，因為攞埋員工優惠都唔夠我哋平。我哋試過搬離萬寧屈臣氏，生意明顯下跌。」他說還會專揀約一千呎的大鋪，有足夠空間擺貨，選擇夠多可以與大集團正面「對撼」。

榮華貨品夠平，源於薄利多銷。藥品毛利不會定太高，一般一成左右，日用品更經常以成本價出售，純為保持客源，「我哋靠日用品拉客來買西藥賺錢，同財團樣樣都食水深的做法唔同。」除了定價低，入貨取得有競爭力的「靚價」亦是其成功關鍵，二十多間鋪雖然由兄弟各自管理，但遇大手入貨有折扣，他們會聯合大量採購，並放在中央倉，成本減低百分之五至十。

現時榮華三分之二的營業額都來自日用品，但利潤甚微，賺得多的還是要靠西藥。有藥房行家亦指出，現時只賣日用品及不需處方藥物的「藥行」，因為無肉食已買少見少；要賺錢一定要聘請藥劑師駐場，並申請成為能配藥的「藥房」。「有時我哋見附近嘅萬寧屈臣氏有信用卡折扣，都會叫埋親朋戚友掃貨，買來撼番佢哋！」鄭朝平認為藥房形象較親切和專業，亦是傳統保留至今的優勢，「啲客落嚟，乜太物太大家已叫慣咗，就連佢哋用開咩牌子配開咩藥都知道，感覺溫暖好多。」他又指，業內一個藥房「頭櫃」一般年資逾廿年，能夠為消費者提供專業意見，與連鎖個人用品店的「店員」始終有別。

萬寧屈臣氏反擊

萬寧及屈臣氏其實亦落力打造專業醫療形象。目前有逾三百間分店的萬寧，有「萬寧妹妹」的廣告狂攻，近年設立會員制度，向會員提供購物及積分優惠，並另外推出身體檢查、醫療保險等服務。 而和黃旗下屈臣氏則標榜擁有專業藥劑師團隊，並推出自家保健品牌。另外又與集團旗下家電店豐澤合作，推出憑指定消費額可在豐澤以折扣價購物等優惠，增加競爭力。

現經營大華西藥房的港九藥房總商會副理事長許肇礎指，為力抗連鎖店，商會近年開始為會員「出頭」，向供應商爭取與大連鎖店相同的優惠、折扣，將貨價距離收窄，提升會員競爭力。

對此榮華老闆鄭朝平仍然無有怕。榮華初時以地區命名，如「元州藥房」、「葵芳藥房」等，至十多年前統一大部分店名為榮華，但由於分店散落各區，外人少有知其規模。事實這家族如禾稈冚珍珠，過去十多年他們的物業投資豐厚，近年曾以四、五千萬元購入土瓜灣、葵涌等工廈。鄭朝平說，現時競爭反而來自同行，自從領匯接手後商場無限藥房數目，令業內競爭加劇，而且租金已追上私人屋苑商場，榮華將來或會考慮循私人屋苑擴展。

電器試完先收錢

北角渣華道的基業影音電器，開業廿四載，並未被區內三間豐澤所威脅而淘汰；十五年前更小鋪換大鋪，多年來一日三車，每日平均送七、八十件貨，除了年初一至三，年中無休。老闆王勝東為區內福建人，十一歲入行，一做三十八年，從清潔、安裝、送貨到售貨，做學徒起家，到現時旗下已掌管十三名員工，並坐擁三個共萬呎大貨倉，除了附近的福建幫，就連瑪麗醫院、海洋公園宿舍及跑馬地印度廟都是熟客。印度廟內所有風扇、冷氣、電視、投影機皆由基業一手包辦，當中的冷氣機也有八十部，且剛才又來訂了電視機架。

熟客有後數

「我哋攞到嘅貨，大場都攞到，要突出就唯有靠服務。」王勝東說。他隨即順手拿來一本賬簿，裡面是整整數吋厚的大疊單據。那些並非普通收條，而是熟客「後數」未收錢的證明。原來這是沿襲王勝東舊老闆所創的先河，熟客落「柯打」後，上門送貨時不會即時收錢，待客人試完貨，才會第二次上門收錢。王謂這些數值最多一萬幾千，風險低無所謂，能方便客人之餘又能建立信譽，「舊老闆一直沿用，我也跟着做。」

提起舊老闆，王勝東便說：「佢做嗰時撞啱大陸開放政策，十幾年前就賺到幾代都用唔完，已經移民去加州喇。」臨走前，舊老闆仍不忘為他打通開設原廠戶口的路障。於原廠代理開戶是此行開業最重要的一環，沒原廠戶口，便沒行貨可賣，只能賣水貨或向拆家取貨。王憶述：「當年佢話做我擔保，哈哈，叫人收唔到數就來搵佢收！」王盡得其舊老闆擁有的原廠代理網絡，加上多年來對原廠給予的30日找數期一向守時，已深得原廠信任，原廠的周年晚宴和旅行，王老闆必是席上客，更與原廠其他客戶也熟落起來，遠至澳門也築起售貨網絡。

自設貨車一日收貨

王勝東還自資購置貨車和貨倉，他說：「自設貨車雖然皮費貴，但可以隨時遷就客人時間。」一般豐澤等大行，只有在特定日子及時間送貨，客人根本無得揀，王勝東坦言外判會便宜三成，但就要客人遷就，不夠靈活。只有夏天即冷氣機旺季時，兩部車不夠用，基業才會叫街車送貨。

除了兩部貨車，基業還有三個貨倉，先有千多呎的北角倉，然後是二千多呎柴灣倉，後來再添的是八千多呎的土瓜灣倉，貨倉容量大，入貨時便能取量以搏平價。因着有自家存貨和物流團隊，王謂：「日頭買貨，最快今晚可以收貨！」此外，自設貨倉亦方便了王勝東穩定貨源，上年十一月，王便訂了一整貨櫃的三菱抽濕機，結果到今年二月起至今，香港經常落雨及潮濕，全港賣斷市，現時只得基業獨家有貨。

免收度位費、安裝費和運輸費亦是基業的守業奇招。當大行每每收取客人交通費數百元、安裝費數百元，逐樣計到足的同時，基業則分毫不收，「分體式冷氣，我哋一定會換退水水喉，若有手尾俾人投訴就唔好。」基業不收水喉費，大行則收八十至百五元不等。就連離島交通費都只收二百元，不論貨量。遇有電器壞掉，熟客打來求救，基業也會幫忙代客安排預約原廠維修。而當客人有特別要求，如額外以膠紙鋪地免弄污室內傢俬，亦不另收費，有時更會騰空為熟客洗冷氣，「哈哈，但呢個當然要客人就番我哋時間嘞！」王說。為了控制收費，基業安裝從不外判，免得中間人從中食價。

白家電贏大行

「退休嗎？我諗都未諗過呢，做得開心咪繼續做囉！呢個行業比較特別，我睇未有咁快式微。」王勝東口中的「比較特別」，原來是指此行業暗中乃一分為二，其一為黑家電，指外殼黑色的音響數碼電器，如電視、電話等；其二為白家電，即是外殼白色的雪櫃、冷氣機、洗衣機等大型電器。黑家電的市場佔有率，大行佔九成，小鋪佔一成，但白家電則是小鋪七成、大行三成，成為小店賴以生存的空間。

而家電代理也很樂意讓小店穩佔白家電市場，「因代理時不時被大場壓價，譬如傾好賣十元，大場卻會促銷賣九元，先斬後奏，再與代理討價還價，向代理壓價後仍然成功鎖定兩成半利潤。」王說，因此小鋪亦有優勝之處，原廠代理也得靠小鋪的存在來維持與大行的議價能力。王勝東以此總結：「一日代理唔願意俾大場玩晒，小店就始終仲有生存價值。」

柴米油鹽樣樣平

「老闆娘，呢隻米我要廿斤啦，仲要多一盤啤酒！」熟客黃太甫入超市即跟老闆娘劉太說，而身旁的售貨員即時搭嘴道：「反正我哋幫你送貨，不如買多兩支橙汁啦，特價呀！」黃太隨即拿起放在收銀台上尚未付款的凍雀巢咖啡，邊拉開拉蓋邊連聲說好。喝着冰冷的雀巢咖啡，黃太拿起一瓶食油再問老闆娘意見，老闆娘劉太答：「呢隻獅球嘜，當然好！」黃太亦聽話地買了一瓶，心滿意足，付款後兩手空空離開了明記超市，返家等送貨。

屯門仁愛街市旁的明記超市，四年前開業，兩年前因為消委會的調查而聲名大噪。當時，消委會公布屯門區每週精明格價情報，發現大型超市的「最低價」亦不及小店鋪便宜。這間明記超市，就憑其特平罐頭而揚名，更有熟客從九龍區遠道而來購物。老闆劉偉明謂：「一定要賣得夠平先可以生存。」

超市減價我入貨

明記超市入口，擺放着最暢銷的雞蛋、鹹鴨蛋，雞蛋每日可賣近千五隻，是拉客的主打，而鹹蛋亦不乏捧場客，客人三妹表示：「呢度啲鹹蛋又平又靚，出面（街市）五蚊三隻，呢度五蚊四隻。而且鹹蛋有油，好靚，我買咗十八隻煲薑醋。落鹹蛋煲薑醋都係售貨員教我。」賺錢的核心地區就在後面一排排的罐頭，如豆豉鯪魚賣十二元八毫，惠康、百佳賣近二十元，但明記因此毛利亦僅得兩成。為了以低價吸引街坊，劉偉明亦扭盡六壬：「我哋日日都會去超市格價，佢減價我亦減，但有時他的售價比我來貨價更便宜，咁就真係無得減。」半個月前，百佳超市的八罐裝可口可樂特價十四元，而劉偉明的入貨價已達十七元，於是劉偉明便由競爭對手變身顧客，大手買入二百箱，「仲吩咐佢哋送到店鋪門口，唔使自己搬，哈哈。」劉偉明笑說。現時明記超市的售價是二十元八罐，百佳特價令他們的毛利提升了一倍。

百佳、惠康等大型超市為迎擊，紛紛開設副線霸市場。如全資擁有惠康超級市場的牛奶國際集團，去年在元朗開平記凍肉超市賣平肉，而華潤萬家在○七年亦開設了便利店VINGO，令這行競爭極度激烈。劉偉明廿年前在福建經營電單車廠，至近年競爭激烈、成本上漲，才結束業務回港。劉太在屯門區的另一小型超市美景超市從事收銀員近七年，至老公回港才另起爐灶，更聘得前美景超市經理暨同鄉謝先生，搭通入貨門路。零售業經驗豐富的劉太亦深明待客之道，仁愛老人院買手梁先生說：「佢好識做，啲嘢唔使講價已經平，更會有九五折，慳幾蚊已經好多！我日日都會嚟買餅乾之類的茶點回老人院。」而明記更無論買多少錢貨，在屯門全區都可送貨上門，是冧街坊客的另一必殺技。

争议平深291亿换股价 深发展零售定位不变

http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-3/2OMDAwMDE5NTY2OQ.html

中国平安对深发展291亿元的换股对价一经抛出，引来市场争议无数。

投资者分化为“高估派”和“低估派”，前者指称“深发展估值损伤2.99%”，后者认为平安银行过去3年资本消耗于基础投资，未来投资效应显现将实现较快利润增长。

估值争议只能在双方第二次董事会会议之后才能落定。

9月2日，中国平安管理层表示，中介和财务顾问正加紧准备平安银行评估报告、盈利预测，数据出来后即可召开二次董事会。此后，经股东大会同意，交易预案将上报监管部门审批。整个审核工作争取在一年内完成。

中国平安真正控股深发展后，深发展是否退市以适应平安“整体上市”战略？平安集团总经理张子欣称，未来深发展和中国平安将保持上市公司的地位。

市场关注的问题除了作价中平安银行是否高估外，还包括整合后平安银行小股东补偿和深发展未来定位问题。

停 牌长达两月余，2日，深发展和中国平安复牌后的表现可圈可点。深发展A大幅高开8.51%带动银行股全线飘红，中国平安高开3.2%，随后加速冲高超 5%，带领保险股领涨两市。截至收盘，深发展A成交量创1年新高，股价涨3.88%，报18.19元，中国平安涨4.52%，报48.61元。

评估增值溯因

通过换股，平安集团将平安银行90.75%股权注入深发展，取得52%控股地位。

截至 2010年6月30日，平安银行经审计的账面净资产153.29 亿元，291亿预估值较资产净额增值幅度约89.8%。

张子欣表示，此次交易的作价符合监管方面的要求，亦是两银行董事会审核之后作出。作价也符合市场规律，上市股份制银行和商业银行可供参考。

深发展《发行股份购买资产暨关联交易之重组预案》称，本次交易对平安银行资产评估选择了收益法和市场法。

以收益法而言，评估机构对纳入平安银行报表范围的资产和主营业务，按照最近几年的历史经营状况变化趋势和业务类型等分别估算预期收益（股权净现金流量），进而折现得到股东权益价值。

深发展认为，除单项资产能够产生价值以外，企业商誉、优良的管理经验、市场渠道、客户、品牌等综合因素形成的各种无形资产也是不可忽略的价值组成部分。

历 史财务数据显示，从2006年到2010年6月，平安银行客户存款年复合增长率达到26.8%；2006年到2010年6月，其贷款年复合增长率达到 29.5%；营业收入从2006年的21.11亿元达到2009年的42.81亿元，2010年1-6月营业收入已达到28.92亿元。“这些因素是评估 增值的重要原因。”中国平安称。

另一重要方面，平安认为，平安银行具有自身品牌价值，这些无法在财务账面反映，而在收益法评估中企业自身的品牌价值和未来收益是息息相关，无法摈弃。

小股东：现金补偿或换股

“相关的具体估值情况，会在下一次的公告中披露。”9月2日，深发展董事长肖遂宁在新闻发布会上回应本报称。

细 节未出，券商对平安银行预估值评价分化为“高估”“低估”两大阵营。国泰君安分析师伍永刚在研报中认为，今年上半年平安银行实现净利润9.12亿元，期末 净资产为153.29亿元，此次交易对应平安银行PB为1.9倍。假设平安银行今年上、下半年净利润持平，即年末净资产约162.41亿元，对应平安银行 2010年动态PB亦达到1.79倍，估值在上市股份制银行中处于中上水平，高于行业平均。

而在国海证券黄秋菡看来，“估值很低”。其统计 了可比性高的宁波、南京、北京银行等，近三年净利润复合增长率均超过20%，而平安银行从2007年至今净利润复合增长率仅5.87%。以30%测 算，2010年底平安银行将实现33.77亿的净利润，对应8.62倍PE，甚至低于国有行的估值。

数名券商人士认为，自从平安集团入主深商行后，加大了信息技术、网点布局、信用卡推广等基础投入，极大限制了平安银行的利润增长。未来，随着投资效应的体现，平安银行净利润有望实现快于同业的增速。

291亿的预估值中，还包含了价值等同于9.25%平安银行股份的现金，约26.92亿元。平安管理层称，现金主要用于深发展后续进行两行整合的费用支出（补偿平安银行小股东），如果还有剩余，用于补充深发展资本金。

平安坦陈，平安银行小股东对补偿提出了不同意见，平安会积极听取，此次搁置了争议，随后在下一步整合中将进一步论证其权益，确定最后方案。

2 日，平安管理层对处置小股东权益提出两种可供选择的方案，一是现金补偿，一是换深发展股票。记者初步计算，目前小股东获得的补偿标准大致是，5.26股平 安银行对换1股深发展，或平安以3.39元/股回购。不过，“以3.39元/股搞定小股东，或许并不现实。”一名券商研究员直言。

深发展或更名

2日连续两场新闻发布会和两场分析师交流会，平安和深发展高管都对银行整合前景寄予了良好预期。

“言谈整合协同效应的具体指标还为时过早。通过资源共享和交叉销售，希望深发展的盈利增速高于市场平均水平。”平安管理层表示。

张子欣坦陈，平安银行因网点限制，不能全部运用上平安集团的资源。中国平安现有约1000个服务网点，5000多万个人客户和200多万个中小企业客户。

拥有深发展这一全国性银行平台后，协同效应将有望充分彰显。截至6月30日，深发展在20个城市设有分行，303个营业网点。吸收平安银行后，深发展将立即增加5个分行，网点增加70多个。

并且，两银行仅在深圳、上海、广州、杭州四地有重叠。平安银行位于福建省的福州、厦门和泉州三个分行，将填补深发展在福建省的空缺。深发展网点主要集中在一二线城市，为中国平安保险业务的强势区域，新增的银行、保险业务的区域交集将为协同效应提供更大可能和更高效率。

依 托上述资源优势，整合后的深发展，发展战略重点仍是贸易融资、零售、信用卡业务。深发展行长理查德表示，深发展和平安银行的零售占比都较高，其发展重点不 会改变，同时，其将在现金管理平台上加大投入。“新的银行，在未来全国商业银行格局中要做出‘平安’的特点。”张子欣说。

这一“平安”特点定位，或许隐含着未来深发展的更名之变。平安管理层称，两行整合之后，定名还要进行详细的评估，包括双方的品牌、业务模式、客户等。但在品牌形象上，平安希望各子公司趋向一致。

浙商纵论转型 宗庆后谋划进军零售业

http://www.21cbh.com/HTML/2010-9-7/yNMDAwMDE5NjMyNg.html

9月7日下午，在21世纪经济报道主办的“浙商力量，闪耀海西”主题论坛中，娃哈哈集团董事长宗庆后等8位著名浙商代表在厦门国际会议展览中心，就后金融危机时代浙江民营企业战略转型进行了讨论。

进入《浙商走进投洽会》直播回顾

宗庆后透露，在确立了国内饮料行业的龙头地位后，娃哈哈正在向多元化经营方向转型。他特别提到，有意进军国内零售业，并力图改变整个行业的格局。

宗庆后认为，娃哈哈转型的目的在于加速发展。他表示，在国内饮料行业，娃哈哈的年销售收入保持约20%的增长速度。如果想依靠饮料行业加速娃哈哈的发展，必然挤压竞争对手的份额，在行业内部形成过度竞争，有损于全行业的健康发展。

因此，宗庆后将多元化经营作为娃哈哈未来加速发展的路径。在9月7日下午的论坛上，宗庆后透露，未来娃哈哈重点考虑的发展方向有两个：一是高新技术行业，二是进军零售业。

宗庆后表示，目前娃哈哈在资金和人才储备等方面，有能力在国内零售业中闯出一番天地。在他看来，中国的零售业存在一定问题，从而影响到了国内制造业的发展，“比如家用电器，国美跟苏宁，拼命压价，到最后没有创新能力。”

宗 庆后认为，娃哈哈的加入，有能力改变目前国内零售业不合理的一面。他表示：“做生意要互利互赢，这样才能做的比较久。”根据宗庆后的规划，娃哈哈将首先在 国内二三线城市建立大型的综合商场。宗庆后自己将这些拟建的商场称为“城市综合体”和“Shopping mall”。其中不仅仅做零售，还提供餐饮与娱乐设施。他认为这样的销售模式，更容易得到二三线城市人群的认可。

在高新技术行业方面，宗庆 后表示自己还在思考具体的发展方式，但他较为排斥盲目的海外收购,“都说金融危机之后，去收购海外资产是抄底，但大多数项目根本就赚不到钱，这叫抄底 吗?”相比之下，宗庆后对于收购海外矿产资源显得比较乐观，“中国发展需要大量的资源，让海外矿产为我所用，还是划算的。”

而在宗庆后看 来，引进优秀海外人才，是发展高新技术产业的捷径，他个人对此也相当关注。在得知厦门当地有发展生物制药业的意愿后，宗庆后当即建议称，美国即将有一批生 物技术方面的专利到期，厦门可以考虑引进这些领域的人才，让他们手中的技术“为我所用”。宗庆后还透露，娃哈哈有意从以色列引入一批技术专家，从而获取对 方手上的技术。但他并未透露这些专家从事何种行业。

事实上，宗庆后和娃哈哈只是一个缩影，企业转型也是整个浙商群体最为关注的问题。以缝纫 机为主业的飞跃集团董事长邱继宝表示，在企业发展碰到挫折和瓶颈，无力选择转变产业时，需要在管理与产品转型方面双管齐下。他举例说：“我卖缝纫机很多 年，产品越卖越便宜，根本没有办法。后来通过产品的转型，原来买我机械的产品是2千，现在卖自动的产品是5千。这个就是我产品的转型附加值就高了。”

此 外，浙商们统一认为，政府对于经济增长模式的转变，是企业转型的基础与根本。浙江永久科技实业有限公司总裁温邦彦直言：“中国现在的经济发展的水平已经得 到国际公认，政府考虑问题视野应该更加宽广，比如经济发展动力由外销转为内需。”温邦彦认为，以海西经济区为代表的经济活跃地区，应该考虑藏富于民。只有 提升普通消费者的能力，才能真正推动内需的增长，从而为企业，尤其是民营企业的转型和发展提供可能和空间。

艱難的零售業 – 格仔舖 (一) 天知 - 價值投資者

沪国资重组蛇吞象 A股最大商业零售上市公司揭盖

http://www.21cbh.com/HTML/2010-11-5/wMMDAwMDIwNDcwMg.html

外资零售商涌入 商业地产看涨

http://www.21cbh.com/HTML/2010-11-15/4MMDAwMDIwNTg4MA.html

零售揾錢，地主享福 黃國英 (Alex Wong)

http://hk.myblog.yahoo.com/alexwongkwokying/article?mid=13865

危险的零售促销

http://www.yicai.com/news/2011/01/644654.html

零售企业估值的一种简单方法 Barrons

http://blog.caing.com/article/2319/

　常识有时候是最好的判断，简单、可靠。对零售企业的估值，可以用传统的PE、EV/EBITDA、DCF等方式，还可以用一种简单的方式通过常识判断。这就是EV/门店，或者EV/门店面积。这种方法实际上和对周期企业估值常用的EV/重置成本的道理是一样的。    　　以国内领先的电器连锁零售店苏宁为例，其EV/门店和EV/门店面积为：    　　    　 　苏宁的2009年3季度财报显示，苏宁共拥有门店885家，面积377.49万平米。根据财报数据可以很容易算出苏宁的企业价值EV。因此苏宁的估值为 每个门店7721万人民币，约合1.8万每平米。由于开一个门店所需的资金也平均在4千万元以上，加上每年的盈利，这个估值还不算离谱。    　　而最近的一则新闻则让人深思：  　　_____________________________________________________________________    　　中升集团上市推介 瑞银预测PE为21至30倍    　　2010年02月23日 腾讯财经    　 　据香港媒体报道，今年首家大型中资新股中升集团昨天起进行推介，根据保荐人瑞银的研究报告中，以「折现现金流」方式对公司的估值达259亿至369亿 元，即相等于2010年预测市盈率（PE）高达21倍至30倍，不单较其列举的汽车相关股份平均14倍的市盈率为高，亦高于零售股平均22.4倍的市盈 率。      　　大摩︰合理PE介乎20至25倍  　　 　　  　 　不过，其列举的汽车相关股份，独欠本地上市公司中，业务与中升最相近的大昌行集团（01828）及陈唱国际（00693）。有投资者透露，昨天的分析员 会议上有投资者问及为何不把大昌行列作比较公司，该行响应称大昌行应列作食品零售商。然而，报告中列举近40家、包括蒙牛（02319）、百盛 （03368）的零售股中，亦不见大昌行的踪影。      　 　另一保荐人大摩的报告认为，中升合理市盈率应介乎20倍至25倍，虽仍大幅高于报告中列举的发展中地区汽车代理商平均13.8倍的市盈率，但下限与本地 挂牌的零售股平均市盈率相若。大摩又指出，以中升代理多个品牌以及销售服务毛利较多，应可较一般汽车股有溢价，但应较一般零售股折让。      　 　盈利增长方面，两家保荐人均预计，中升将于2009年及2010年度每年多赚一倍。其中，瑞银预期其盈利今年上升1.4倍至10.95亿元（人民币，下 同），而大摩则预计今年公司可赚10.33亿元，增长1.2倍。主要原因是公司将分别在2009、2010及2011年，将分店数目增至55、95及 135家。      　　近日丰田汽车回收事件惹起全球关注，瑞银报告引述中升称，事件暂时对公司没重大影响。但报告指出，中升对丰田及Lexus两个品牌依赖度高，其中丰田占其售车收入51%，Lexus占17%。    　　____________________________________________________________________      　 　根据这个新闻，可以推算出中升的EV/门店。中升目前有约60家门店，假设中升的债务和现金一样多，则这个估值意味着4-6亿/门店。而实际上如果新建 一家高档4S店最多需要7千万，算上其他费用顶多1亿。也就是说每个店的盈利折现值要有3-5亿。假设10%的折现率，每个店今后每年的盈利要达到3-5 千万元才行。而大摩预计今年公司可赚10.33亿元，按95家门店计算平均仅为1100万元/门店。投资中升实际上就等于用4-6亿购买只需要几千万元就 可以建立的门店。不用谈DCF和PE等高深的估值方法，通过常识就可以判断这个估值过高了。

零售少不了的營運槓桿 拉利Larry的投資日記

http://stock-challenge.blogspot.com/2011/04/blog-post.html

究竟「營運槓桿」跟投資有甚麼關係呢？從投資的角度去看，尤其是對於零售股而言，意思是指，隨著企業的銷售收入增長，部分成本的上升幅度不一，導致盈利有機會爆炸性增長。為甚麼會出現這個情況？請容我用一個簡單例子去說明。


假設我們是經營一家鞋類公司，由設計、生產，以至零售店鋪也是一手包辦。在正常情況下，我們的收入、銷售成本跟出售鞋子的數量及價格成正比例，增長或下跌幅度應該差不多；除非我們能夠控制生產成本，譬如原材料價格、生產員工成本等，否則我們則假定毛利率是持平的。


毛利不升純利也可升


但是公司的分銷及銷售成本﹝包括廣告費用等開支、員工成本 ﹞、行政開支、研發成本等費用和收入增加的關聯卻未必一定很大。譬如我們最初只是有1間零售店鋪，但是一年後我們將生意愈做愈大，開多了9間分店，這樣的 話，假設我們的毛利可能沒有改變，但是純利卻有機會上升，因為我們多了分店，銷售增加，但是分銷及銷售成本或研發成本等開支未必大升，這些成本開支基本上 是固定的，又或者變動不會很大。


試舉例，我們在2010年投放$3元去作產品研發，可能是聘請了一位設計師去設計鞋子。當我們多開了9間分店後，我們需要的鞋子設計可能需要有所增加，於 是我們可能會適量増聘幾個設計師，但是並不需要每多開一間分店便多聘請一個，於是我們便可以看到研發成本的開支增長是較收入慢，從而貢獻到更多純利；而其 他毛利以下的成本也是如此，這樣便可以令到純利率得到提升，由2010年的24%上升至32%。


因此，有時候我們看零售股的時候，要細心留意「營運槓桿」的影響，當公司的店舖增長至某一個程度後，純利率便有機會大幅提升。


但是，往往許多投資者就是忽略了以上因素，只是單純地認為每年收入、毛利或純利等都按一定比例增長，而忽略了Mass能夠leverage down 成本。