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萬科H股突圍

http://magazine.caixin.com/2013-01-25/100486384_all.html#page2
萬科轉板（B轉H）是近期資本市場的焦點。1月21日，萬科A、萬科B復牌雙雙漲停，隨後三天內累計漲幅接近30%。萬科公司總裁郁亮稱，此為「萬科的第二次股改」，現在「萬事俱備，只等批准」。

　　作為中國的龍頭房企，萬科常被拿來與中國海外發展有限公司（下稱中海，00688.HK）比較。近年來萬科因為缺少境外融資平台，而境內融資又因房產調控政策受限，融資成本一直高於中海，此次突圍H股後，這種局面有望改變。多位券商預測，有中集集團的先例，從目前監管層的表態和市場反應來看，萬科轉股應無懸念。

　　根據萬科公告，萬科參照此前轉板成功的中集集團，將把已發行的B股轉換上市地，以介紹方式在香港聯交所上市。萬科將通過第三方提供現金選擇權方案，在停牌前收盤價基礎上溢價5%，即每股13.13港元。若行使現金選擇權的股份不超過B股總數的三分之一，並通過股東大會、證監會及港交所批准，則B轉H即告成功。萬科董秘譚華傑認為這是在當前環境下阻力最小、對股東和上市公司最有利的方案。

　　萬科定於2月4日召開臨時股東大會。多家券商預測，根據中集集團B轉H流程歷時四個月的週期推算，萬科有望在5月前後實現登陸H股。

　　這意味著萬科將進入「A+H」雙融資平台的時代，打通境內外融資渠道。此前，萬科已曲線進入H股。2012年5月萬科全資子公司萬科置業（香港）斥資10.79億港元收購南聯地產（01036.HK）73.91%的股權，2012年底更名為萬科置業（海外）。萬科在最近回覆財新記者稱，收購南聯地產是為了建立國際化平台，為之後的國際化探索做鋪墊。

　　而在2012年7月中集集團提出B轉H方案後，萬科看到了正面打通海外資本市場的契機，迅速啟動相關準備工作。國泰君安的研究報告稱，B轉H將使萬科的融資平台、融資方式發生革命性變化，降低萬科的融資成本，擴大其財務槓桿空間，並由此進入新的成長時代。

　　重估萬科

　　萬科已發行B股總數為13.15億股，佔總股本的比例為11.96%。截至2012年12月26日停牌前，萬科B股市值約164億港元，是滬深兩市中B股市值第二大的上市公司。萬科B股中境外投資者持股比例超過95%，其中90%是境外機構投資者。「這為萬科轉H股上市提供了很好的基礎。」譚華傑說。

　　郁亮表示，此次B轉H是轉向流動性更好的市場，會讓公司發展有更多的選擇機會。而且通過國際投資者與國內A股投資者之間的充分交流，萬科股票也會有更合理的表現。

　　在香港上市的內地房地產企業中，與萬科最具可比性的是中海。萬科強在規模和周轉，中海強在盈利能力。2012年，萬科銷售額達1412億元，中海銷售額為1115億港元（折合人民幣約896億元）。據2012年中報顯示，萬科2012年上半年的淨利潤率約為14.76%；同期中海的淨利潤率高達33.31%。另外，淨利潤中歸屬上市公司的比例，萬科約為82%，中海則超過99%。以中海過去一個月的平均股價計算，中海的市值在2000億港元左右。

　　國泰君安的研究報告稱，按照預測的2013年利潤計算，停牌時萬科的市盈率約為7倍，而中海約為12倍，萬科的價值被低估。萬科B轉H有望令萬科估值增加，以預計2013年每股收益1.38元，市盈率11倍計算，國泰君安給出萬科H股的目標股價為18.17港元。

　　一名港股投資者分析，萬科的淨利潤率水平遠不及中海，但是淨資產收益率已接近中海。如果加上萬科的規模優勢，以及轉板後在融資成本上縮小差距等因素，他認為，萬科在港股的估值至少為中海的90%-95%。

　　需要更便宜的錢

　　儘管此次B轉H本身並不涉及融資安排，但中長期看，轉板將大幅改善萬科的融資環境，降低融資成本。

　　萬科公司在給財新記者的書面回覆中表示，「在香港上市有助於公司進一步提升在國際資本市場的知名度，這對加強公司與國際資本市場的對接、提高信用評級、爭取更多的合作資源、降低融資成本都有積極意義」。

　　在國內房地產調控的政策背景下，從2010年開始，國內資本市場針對房地產企業的融資通道基本關閉，新股IPO、增發、公司債券等都被叫停。2009年8月，萬科曾計劃通過公開增發融資112億元。但適逢調控，增發計劃一直未能獲批。

　　自2008年以來，萬科已經有五年未在國內資本市場融資。

　　缺乏資本市場的支持，萬科主要依靠加強對外合作來維持規模的快速擴張，通過合作拿地來放大槓桿，融資渠道基本限於銀行貸款和信託。

　　過去四年間，萬科累計土地投資2143億元，建築面積總計約8106萬平方米，萬科權益佔比僅68%。同期，中海累計土地投資約915億元，建築面積3082萬平方米，中海權益比例為95%。

　　在國內資本市場融資受限之後，既要維持規模快速擴張，又要保持財務穩健，萬科在戰略上的選擇餘地很小。「高去化和高周轉戰略，一方面是萬科應對市場變化的主動選擇，另一方面也是財務安排上的必然選擇。」一家大型房企的內部人士告訴財新記者，萬科維持高速資產擴張必須要有巨大的現金流支撐，在融資受限制的情況下，預售回款是最重要的現金來源。更重要的是，在預售款中至少佔比30%的首付款更是堪稱最好的融資手段，在項目結算前屬無息負債，能幫助降低財務成本。

　　相比而言，在香港上市的恆大地產、龍湖地產、融創中國等房企，近年來都通過境外融資不斷輸血，增長速度總體上都超過萬科。其中，恆大地產2012年的銷售額也逼近千億。

　　2012年底至2013年初，香港內房股再掀融資潮，恆大、龍湖、融創、富力、碧桂園等集中配股或發債。據財新記者不完全統計，僅2013年以來，即有14家香港上市的內地房地產企業發佈融資計劃，合計資金規模超過500億港元。而中海在2012年通過優先票據和海外債券融資超過170億港元。

　　多家券商認為，萬科B轉H之後，在港股的融資通道將被打開。憑藉其行業龍頭的地位，萬科與原港股上市的同行，特別是與中海的融資差距將有望逐漸縮小。不過，由於萬科在港股沒有類似恆大、龍湖等公司的離岸架構，萬科在境外融資仍需要國內監管機構的批准。不過，監管層近期頻繁表態支持企業在境外融資。

　　更為重要的是，萬科借助境外融資，將有望降低融資成本，進一步提高盈利能力。過去多年，萬科雖然銷售規模領先行業，但中海一直保持利潤規模行業第一，業內對此稱為「規模萬科，效益中海」。而中海超強的盈利能力，一方面得益於其極強的成本控制；另一方面則是融資成本優勢。中海的期間費用率僅4%左右，屬行業最佳；而萬科的期間費用率接近8%。

　　融資成本方面，中海擁有內房股的最高評級，有息負債的資金成本多年來維持在3%左右。截至2012年中期，萬科有息負債的年化資金成本約8.6%，而同期中海僅為3.4%，差距非常明顯。例如，中海在2012年11月發行的5.6億美元10年期優先票據，年利率僅為3.95%。而萬科多數融資利率都超過7%，部分信託貸款的利率高於11%。

　　郁亮透露，目前萬科的淨資產負債率為37%，低於行業平均水平。這意味著，萬科B轉H之後，財務槓桿上仍有較大空間。

　　商業地產低調潛行

　　對萬科而言，如果有機會拿到更多、更便宜的錢，意味著未來在城市佈局、土地市場和發展戰略上將會有更大選擇餘地。

　　對於未來發展戰略，郁亮表示，房地產行業的下半場是長期趨勢，萬科仍將堅持「為普通人蓋房子，蓋有人住的房子」理念，堅持「不拿地王、不囤地、不捂盤」的原則。

　　在住宅市場，萬科希望進入更多的城市，取得更高的市場佔有率。截至2012年底，萬科已進入了全國60個城市。郁亮透露，萬科正在研究湖南一家專注於小城鎮房地產開發的企業。

　　住宅市場之外，更值得關注的是萬科的商業地產戰略。高和資本董事長蘇鑫告訴財新記者，萬科對商業地產已從之前的所謂「被動從商」轉為主動探索。除了與住宅配套的社區商業之外，萬科也開始操盤一些純粹的商業地產項目。他認為，萬科此次B轉H，將為萬科的商業地產發展提供極好的契機。「目前國內的融資環境還不支持大規模發展商業地產，而B轉H讓萬科為商業地產拿到低成本融資成為可能。」

　　不過，郁亮對財新記者表示，B轉H是公司股本架構調整，與商業地產發展沒有直接關係。「萬科對商業地產，是在謹慎態度下發展。」郁亮說，目前商業地產在個別城市出現了過快發展的勢頭，如果出現泡沫將是一個很危險的事情。

　　萬科在給財新記者的書面回覆中稱，萬科發展非住宅類業務的出發點，首先是為了更好地做住宅，為用戶營造更好的生活環境；另一方面，也是為了順應城市發展趨勢，與城市同步發展的需要。目前，萬科商業地產的項目類型包括社區配套商業、區域中心型商業綜合體，以及酒店、服務式公寓和寫字樓。

　　萬科官方對發展商業地產的對外口徑一如既往的低調謹慎。但事實上，萬科的商業地產規模在過去一年呈現加速擴張之勢。

　　據克而瑞的統計，截至2012年12月初，萬科在全國範圍拿下的純商業用地面積已經達122萬平方米，佔萬科所持商業綜合用地總量的11%，比2011年全年的22.54萬平方米增長了4倍多。

　　2013年1月，萬科成立了商用物業管理部，總部設在北京，由萬科執行副總裁毛大慶分管，原北京萬科商業發展部總經理錢嘉擔任該部門總經理。

　　毛大慶告訴財新記者，商管部是屬於萬科集團總部的一個部門，此部門將承擔整合萬科旗下各類商用資源，探索適合萬科未來發展的商業地產模式的職能。目前，萬科商業地產的投資、開發和運營仍由一線的項目公司操盤。

　　北京萬科與金隅集團合作的金隅萬科廣場將在今年開業。北京萬科目前在建的商業綜合體項目有三個，分佈在昌平、房山和大興，總建築面積約38萬平方米，總投資約30億元。

　　除了北京金隅萬科廣場，萬科在2013年-2014年間，將陸續開業一批社區商業和區域購物中心，包括深圳九州萬科廣場、蘇南萬科美好廣場、無錫萬科運河外灘、西安萬科紅、東莞松湖萬科生活廣場等項目。

　　據公開資料，萬科計劃在福州、佛山、瀋陽、東莞、上海、青島、合肥等地投資建設萬科廣場，投資總額超過300億元。在成都一地，萬科投資開發4個寫字樓項目。2012年12月，萬科與上海綠地、九龍倉合作拿下上海南站商務地塊，地價款為54.31億元。

　　2011年9月，萬科執行副總裁、廣深區域總經理張紀文曾稱，在萬科華南，將有超過15個萬科廣場，30個萬悅會和50個萬科金街。同樣在2011年，萬科發佈了商業地產三個產品線，社區商業品牌「萬科紅」、購物中心品牌「萬科廣場」和寫字樓品牌「萬科大廈」。

　　萬科商業地產近年低調潛行，但一直缺乏廉價的融資渠道。萬科多個商業地產項目只得借助信託融資，成本接近10%。萬科金稻田舊城改造項目信託計劃的收益率是9.5%，東莞長安萬科中心項目的信託融資成本約10%。

　　蘇鑫表示，萬科與其他股東合作拿地，以及在項目上與地產基金合作，一方面是為了降低商業地產的投資風險，另一方面也是國內融資成本過高導致。萬科B轉H後將使低成本融資成為可能，可為商業地產發力打下基礎。

　　此前業內曾猜測萬科會把萬科置業（海外）作為商業地產運作的海外融資平台。對此，郁亮表示，萬科置業（海外）目前沒有國內業務，接下來一段時間將主要著眼於香港業務。

　　龍湖地產內部人士對財新記者表示，大型住宅開發商介入商業地產，是出於戰略上的必要考慮。因為持有商業物業的公司，在海外資本市場的估值、評級和融資成本都有優勢；不過，海外投資人對持有物業的區域選擇、項目類型及投資比例等，也有嚴格的要求。■

萬科進軍美國市場

http://wallstreetcn.com/node/22277

萬科集團首次進軍美國市場，於舊金山簽署了第一個房地產投資項目。

萬科是中國銷售額最高的房地產開發商，其將投資於鐵獅門地產公司（Tishman Speyer Properties）發起的一個項目。

萬科董事會主席王石在新浪微博上發佈了這一消息。

儘管具體投資規模並未披露，但預計金額相當小，因為該消息並未通過證交所的文件發佈。

但其潛在意義卻較大，因為這是中國大型開發商進軍美國的初步步驟之一。由於中國政府在大城市實施限購措施，而中小城市房屋存量過多，中國房地產開發商已把視線投向更遠的地區。

王石在微博上說：

全球一體化的今天，世界上的許多資源都進口到中國，同時中國的許多產品亦出口世界各地。不要一提國際投資就提醒應該在國內如何如何。21世紀優秀的企業一定是全球視野、國際化。

王石之前曾表示，萬科希望登陸海外市場，特別是那些擁有較大華人社區、熟悉萬科聲譽的市場。萬科目前的市值接近1300億元人民幣（210億美元）。

瑞信分析師杜勁松（Du Jinsong）說，萬科將在名為201 Folsom Street的舊金山項目中持有70%的股份，餘下將由鐵獅門持有。

上週萬科已簽署該項目，但其仍需等待中國政府批准，才能把資金移至海外完成交易。

杜勁松說：「目前要判斷萬科進軍海外的最後影響還過早。不過，考慮到中國房地產的結構性問題，我們認為，這是萬科尋找長期潛在增長驅動的有益嘗試。」

萬科上月宣佈，將一部分上市股票從大陸轉至香港。除了能夠獲得更高估值外，這也將使得萬科更容易為海外收購進行融資。

萬科未來的可能性 求漏

http://xueqiu.com/4711984219/23896072
投資萬科的人很多，而且不少也賺錢了。但這公司的未來，相信能看清的人不多。

未來的萬科，完全可以做成類似騰訊的業務模式，即圍繞龐大的客戶群開展一系列增值服務。

這一點，跟香港和美國的開發商截然不同。如若成功，將是萬科擺脫模仿探索贏利的全新模式。香港人少地少，不可能形成龐大的業務量，所以你看港資開發商擅長商業地產和囤地高價賣房，而美國雖然地大但總人口跟中國沒發比。

中國的國情在於，有幾億人口陸續要完成城市化。萬科作為國內最大的住宅開發商，過去幾十年形成了龐大的客戶群，並且在可見的未來還將繼續增加。這個業務量，在將來的某個節點，會累積到一個巨量水平。比如一億。這是一個什麼概念。

如果360的裝機量是4億，騰訊的用戶量是7億的話。那麼萬科線下（注意是線下）真實的用戶數達到一億級別，萬科的未來會怎樣。

而且萬科的客戶群定位於白領及中產，中國最活躍的高素質人群。加上萬科物業形成的長期良好口碑。按馬云的話說，插跟扁擔都能冒出油。

如果允許的話，萬科將來能開展哪些業務

首先已經看到的牛刀小試的業務。第五食堂、幸福街市、萬物倉、幸福驛站以及社區診所等等，也就是香港領匯的社區商業模式，圍繞萬科用戶開戰的一系列配套服務。這塊業務的前景多看看領匯財報就能明白。

不過最猛的是，如果政策放開，萬科可以做電信服務，萬科的小區某一天配備萬科的電信網絡，萬科銀行，萬科電力……

如果按這個玩，萬科將來會是怎樣的一個賺錢利器！！！！！！！！！

郁亮萬科傳承者

2013-07-08 NCW

從登頂珠峰到馬拉松長跑，郁亮用和王石相似的方式，走出不同的風格◎ 本刊記者 朱以師 文zhuyishi.blog.caixin.com 年屆48歲的萬科集團總裁郁亮，以登頂世界最高峰的方式宣示自己對萬科精神的傳承。 2013年5月17日，郁亮從北坡登頂珠穆朗瑪峰。在山頂，他摘下氧氣面罩對著跟拍的攝像鏡頭說 ： “萬科勇於挑戰的精神需要一代代地傳下去。 ”在此之前，萬科董事會主席王石曾在2003年和2010 年兩次登頂珠峰，成為傳奇。 “王石主席兩次登頂珠峰，體現出萬科文化中勇於挑戰、不斷突破自我的基因。這種基因深植在萬科文化里，我有責任去傳承這種基因。 ”對“為什麼要登珠峰”的提問，郁亮如此作答。一個細節是，郁亮每次提及王石都不忘加上“主席” （萬科董事局主席）的尊稱。 萬科的銷售額在2010年首次突破1000億元。王石在次年即遊學哈佛，逐步淡出。萬科從此開始從第一代到第二代的交接。郁亮給自己設定的目標是，既要傳承王石給萬科注入的理想主義情懷和勇於挑戰自我的文化基因，又要賦予其新的內涵。登上珠峰只是一種表達方式。 “王石和郁亮，兩個人都是英雄，但很不同。 ”時代紀錄總制片人洪海評價說，王石讓人景仰和膜拜，常人難以企及和模仿；而郁亮則身體力行地告訴人們，按照科學的方法，堅持執行計劃，就能達到目標，普通人也可以成為英雄。 洪海以紀錄片工作者的身份跟拍王石和郁亮多年，2010年他與王石一起登頂珠峰，2013年和郁亮一道登頂，用鏡頭記錄了王石和郁亮登珠峰的全過程。郁亮在談及萬科的理想主義時稱，理想對於王石來說，是英雄的理想； 而對他而言，就是普通人的理想， “我覺得普通人在這個時代也可以成為英雄” 。 最近，王石和郁亮都表示以後不會再登珠峰。王石為了學習而放棄70歲時 再登珠峰的計劃。他坦言，到哈佛學習讓他對自己有重新審視和認識，追求知識的挑戰不亞于登珠峰。而他“百戰歸 來再讀書”的目的則是去當老師，更多與年輕人交流。 郁亮則稱，登上珠峰讓他對生命、對自己都有了更加完整和準確的認識，但以後不會再登珠峰。 郁亮的新目標是，到60歲的時候還能跑全程馬拉松。他不鼓勵同事效仿登珠穆朗瑪峰，但著力在萬科內部推廣長跑運動。 王石奠定了萬科的基石，從無到有，直至成為全球最大的住宅開發企業之一。但萬科的“珠穆朗瑪峰”在哪裡？ 郁亮說，現在有一個模糊的目標——成為世界級優秀企業，從公司治理結構、職業經理的機制建立以及為社會做出的貢獻等，都達到世界級的優秀。 “萬科不會停止探索的步伐，我們會一點點地往前走。 ”這更像是一場沒有終點的馬拉松。 超理性方法論 王石在其口述實錄《影響我人生的進與退》中說，登山不怕死，怕死不登山。 王石的登山經歷曾險象環生。他在2010 年登頂時出現雪盲症狀，2003年登頂時氧氣不夠用。 “快到山頂的時候，正準備一鼓作氣沖上去，突然發現我的氧氣瓶快沒氧氣了，連下山補給都不夠用。怎麼辦？我仍然堅持要先登頂再下山——給自己留了後路相當于勸自己不全力以赴。真到了下山的時候，我只好撿先前登山者丟棄的廢舊氧氣瓶，像接力棒一樣，一個挨著一個換，勉強撐到山下，才算撿回一條命。 ”王石在書中回憶說。 與王石一起登上珠峰的洪海說，王石做很多事情喜歡跟自己較勁，把自己逼到一個很極致的狀態，不斷挑戰自我。 比如，王石登山的時候有“四不” ，不停、不休息、不吃東西、不方便。只要走起來就不停，直到下一個營地。盡管有時他走得很慢，但總是能第一個到達營地。 郁亮則坦言，自己是個怕死的人。 “正因為怕死，我才會做這麼多的準備，就連在山上怎麼大小便都事先考慮到。 ”郁亮的邏輯是，登山死亡是個概率事件，而概率是可管理的，可以通過詳盡的準備和計劃規避風險。 從2010年開始，郁亮花了三年時間來準備攀登珠峰。他將目標分解為計劃，再把計劃變成行動，然後用堅持和自律來完成行動，直至達成目標。從5038米的四姑娘山，到6206米的啓孜峰，再到7546米的慕士塔格峰、8201米的卓奧友峰，最後到8848米的珠峰。郁亮說 ：“整個計劃看起來好像很漫長，實際上做起來反而又很簡單。一步一步的走完就是了。 ”郁亮有很強的自律性與風險意識。 在瘦身時，他給自己定下了“三個不” ，不動刀子、不餓肚子、不吃藥，通過堅 持跑步和健康飲食，將體重從75公斤降到64公斤。這次登珠峰，他同樣給自己定了“三個不” ，不受傷、不曬黑、不減重。為了不曬黑，他堅持給自己塗50 倍的防曬霜，一層不夠就塗兩層。為了不減重，他在山上堅持“像豬吃飼料一樣吃東西” 。山上的飯菜又冷又硬，極不可口，但郁亮將吃飯當作訓練科目來進行，再難吃也要咽下去，以保證自己的基本體能。到了海拔6000米的時候，他的體重增加了3公斤，經過沖頂的消耗，回來恰好一斤未減。 為了不受傷，郁亮細心研究以前登珠峰的人都出過哪些問題。深圳大學的一位女教師在十年前登頂珠峰，但因凍傷切掉了三根手指頭。因為在陡峭的山坡，腳踩不住時就要靠手去拉登山繩，這個時候厚手套不行，只能用薄手套，所以容易造成手部凍傷。為此，郁亮在海拔8400米時， “在多背一張紙都嫌重的情況下，我多背了一副手套，如果遭遇同樣情況，我多戴一副手套，至少雙手可以保下來。 ”郁亮說，充分的準備可以化解風險。 即使在海拔6000米的高度，郁亮仍每天堅持在帳篷里鋪上床單、套上枕套，來保證與平地上一樣的感覺。他還每天仔細地整理背包，每一個包都做上非常清晰的標識，從未出現丟三落四的小問題。 郁亮每周堅持跑步，平均每天5公里 -6公里。即便是日常跑步，郁亮也會告訴你，下雨天要穿越野跑的鞋子，晚上要穿有熒光條的鞋子，這樣就能預防各種可能的風險。 郁亮還把自律和堅持傳遞給團隊。 洪海透露，郁亮為其組建的菜鳥登山隊建了微信群，讓團隊每個人堅持跑步和游泳。如果哪一天沒有鍛煉，就要記上偷懶的賬。所以，大家每天都會鍛煉。 同樣，郁亮也將自律和風險意識注入其執掌下的萬科。 2009年，萬科定下“不拿地王、不囤地、不捂盤”的策略，並嚴格執行。 他堅持萬科剔除預售款之後的淨負債率不得超過40%，時刻保證賬上有幾百億元的現金。 “房地產調控下，要更加謹慎地對待現金流。 ”郁亮說，有時候不能太強調資金的效率，賬上有錢很重要。 在這一思路指導下，萬科在樓市調控的冬天里實現穩健增長，銷售額從2010年首破1000億元，增長到2012年的1400億元。 內化的理想主義者 在交接班之後，王石仍是萬科的精神領袖，郁亮則是低調的掌舵者。王石與萬科保持著“若即若離”的關係，給萬科留下了住宅產業化、精裝修和國際化三大方向。郁亮則在具體執行中掌握著萬科的航向，穩步前行。但外界對王石與郁亮的關係有過很多猜測和解讀，比如對商業地產的態度，二人或有分歧。 王石與郁亮在個性上有很多不同。 王石更加隨性、開放，天馬行空 ；郁亮則嚴謹、理性，含蓄內斂。 在洪海的影像資料里，王石會跟著音樂的節拍一起舞動，也會對著鏡頭做鬼臉，郁亮則完全不可能有這樣的表現。 “作為一個紀錄片人，我一直在尋找機會看到郁亮的另一面，但是感覺他像有一層小小的鎧甲很難攻破。 ”洪海說，惟一看到郁亮有明顯的情感流露的時刻，是他登上珠峰山頂拿出隨身攜帶的女兒照片時，他的淚水在眼眶中打轉，說心裡想著她，並祝願每一個人平安、健康。 “我覺得，平安、健康構成了一個人幸福的99%，剩下的東西只是1%。 ”郁亮說，登珠峰讓人更透徹，選擇更簡單。在被問及人生中什麼最珍貴時，他不假思索的回答 ：親情、友情。 郁亮說自己是一個比較平靜的人，不會特別高興也不會特別有壓力。在萬科員工眼裡，郁亮的情緒也總是很穩定，看不出波動。 而王石有著更鮮明的個性化形象，他的一些言辭甚至一度給他個人和萬科帶來麻煩。郁亮說話則邏輯嚴謹、用詞準確，幾乎沒有什麼偏激的言論。甚至在著裝上，王石更加隨意 ；而郁亮很少在公衆場合著便裝，基本是穿西裝或襯衫等正裝。 郁亮用“誠實、低調、憂患意識”八個字來要求自己，類似于座右銘。 “而如果你問王石的座右銘是什麼，他會告訴你沒有。王石有一種人情練達之後大而化之的狀態，憑借多年的經驗積累、學識和人生閱歷，他有著很敏銳的判斷和直覺。 ”洪海說。 但王石與郁亮也有很多相似的地方——比如講究原則和自律。郁亮能堅持“管住嘴、邁開腿”來瘦身、鍛煉，從原來一個“胖子”變成一個運動健將，直至登上珠峰，現在還要堅持每年跑馬拉松。王石早年堅持在海外不吃中餐，在2005年開始戒酒，說戒就戒了，現在最好的朋友敬酒也不喝。 王石和郁亮都能擔當。2008年汶川地震後，王石因“捐款門”遭到輿論一邊倒的指責。王石曾說， “如果萬科因我受損，我將辭職。 ”郁亮則親自處理這場危機，一年中28次飛赴四川綿竹遵道鎮的援建項目，做好善後工作。2012 年10月份，王石婚變的消息在網絡上被大肆炒作。王石也給郁亮交底，如果萬科因此受到很大影響，他也將與萬科進行切割。郁亮則在事後第一時間與多家媒體高層和地產界意見領袖溝通，親自公關。2012年2月，萬科遭遇“毒地板”危機。當時，地板有兩份檢測報 告，廣東省的報告是合格，佛山市的報告是不合格。郁亮拍板決定公佈不合格的報告。 “如果公佈兩份，地板會繼續 送到國家檢測中心，至少需要半個月時間。這半個月萬科就一直和毒地板聯繫在一起。如果只公佈合格的，外界知道還有另外一份不合格的，那就會說萬科隱藏事實。 ”郁亮事後說，碰上這種事情，不用喊冤，最好的辦法是面對和解決。王石也在微博上表態萬科要承擔全部責任。 更重要的，王石和郁亮都是理想主義者。王石的理想主義是外化的，所有人都看得到，萬科本身就外化著王石的理想 ；但郁亮的理想主義是內化的，他很少表達，但走的每一步都在精確計劃中，並逐步靠近自己內心的理想。 如同登山，郁亮在2010年就確定了登珠峰的目標，但他從未表露這一想法，甚至在組建菜鳥登山隊時，都不提珠峰志向。 “三年前，說了登珠峰別人也會以為我是說大話，沒人會跟我玩。 ”郁亮說， “我自己心裡最清楚，登5000米的山是為了6000米 ；登6000米的山是為了7000米；登7000米的山，最終還是為了8000米的珠峰。 ”在外界看來，創業者王石奠定了萬科事業的基石，並給萬科確定了專業化和職業經理人的方向；守業者郁亮則需要嚴謹、堅韌地執行下去。事實上，他們只是在特定的階段，恪守了職業經理人的本分。王石完成了從創業者到職業經理人，從企業家再到社會企業家的完整過程；郁亮也正在走向前台，開始更多向外傳達個人化的風格。 郁亮試圖給萬科注入一些新的東西，比如健康文化。他在萬科推廣長跑、游泳和自行車，號召員工動起來。在郁亮精細化管理的思路下，健康甚至被分解為多個指標進行定向、定量的考核，還與團隊領導的獎金掛鈎。 “長跑要等速、勻速才最好，保持心跳和呼吸穩定就能跑到終點。 ”郁亮認為，人和企業都是如此。 郁亮 1965年出生，1988年畢業于北京大學經濟學系。1990年進入萬科企業股份有限公司，2001年起任公司總經理，現任萬科企業股份有限公司總裁。2006年起任中國房地產業協會副會長，2008年任萬科公益基金會理事長。 在業餘生活中，郁亮喜愛長跑、登山和自行車運動。

萬科：以合作撬動土地和金融資源

http://www.yicai.com/news/2013/08/2907708.html
當合夥人模式越來越被地產開發商所推崇時，龍頭萬科A（000002.SZ）在合作開發模式中早已發展為行業標竿，不斷被同行所追隨。

從2005年至今，從謹慎探索到大規模運營，合作開發逐漸上升為萬科的主流開發模式。合作開發模式讓萬科以最小化的槓桿撬動起更多的土地和金融資源，並帶來銷售規模的急劇擴張。

甚至可以斷言，萬科銷售規模在短期內從500億到1000億的快速裂變，以及資產收益率的不斷提升，在根本上都有賴於合作開發。

合作為王

在剛剛過去的兩個月內，萬科拿下的三個「地王」中有兩個都與合作開發有關，在土地市場上構建利益共同體顯然是合作開發的重要方式。

6月27日，萬科聯合保利以53.7億元價格競得重慶江北區溉瀾溪地塊，此後7月3日又聯合上海張江集團以總價48.7億元摘下一幅位於上海浦東新區張江高科技園區中的商住地塊，創下兩個總價地王紀錄。

對於萬科而言，合作開發顯然是提升拿地能力和規避「地王」的可行路徑，因為開發商聯合拿地在客觀上可緩解競價壓力。

萬科的合作模式靈感來自萬科的行業標竿美國帕爾迪房屋公司，帕爾迪在上世紀末通過5年的合作和合併成為美國最大的房地產商。

《第一財經日報》記者根據歷年年報資料整理髮現，2005年萬科有48.3%新增項目是通過合作方式取得，這一比例在2006年上升至62%，此後仍在不斷上升，2010年萬科75%的銷售收入來自合作項目，2011年和2012年合作項目比例分別佔73%和60%。

與土地方合作，與資金方合作，顯然是萬科合作開發的主要對象，這在根本上取決於萬科的利益訴求：獲取土地資源和金融資源。

縱觀萬科這些年的合作夥伴，幾乎涵蓋了國有開發商、上市房企、地方龍頭房地產開發企業，甚至城投公司。

這些公司通常是有代表政府行為的擁有土地處置權的公司，或者開發模式成熟的品牌開發商，但私人公司或規模較小、資信較差的民營企業較少。

一個最顯著的特點是，這些公司往往在一定區域市場上都擁有特定的資源獲取能力，比如在北京與中航集團、中糧地產、首開股份合作，在上海與綠地合作，在天津與天津港集團合作，在華南與保利地產（600048.SH）、招商地產（000024.SZ）攜手，在重慶與渝開發聯姻，在云南與俊發集團合作等。

優先考慮與土地方的合作模式，這是萬科合作開發的重要原則，在項目資金投入上，至少降至獨立開發的60%以下，這個過程中則會優先選擇設立項目公司模式，其次是合作建房模式、股權收購模式。

與資金方合作，則優先選擇聯合競買。此外，萬科在合作開發過程中還會通過控制付款節奏控制合作風險，控制經營管理權。有與萬科合作過的公司透露，萬科對合作項目的內部收益率原則上不低於18%，投資收益率不低於20%。

合作槓桿效應

萬科集團總裁郁亮多次在公開場合均強調，合作開發模式是萬科的發展所需，全面合作是大的前提，也是長期不變的策略。

至於為什麼要合作，郁亮在今年2月28日的媒體會上再次坦言：「我們沒錢呀，市場沒錢給我，所以我們一分錢要分成兩半跟人合作。」

用最少的錢辦最多的事，這也是萬科合作開發的核心驅動力。以2011年情況來看，萬科當年全年新增項目71個，其中42個為合作項目；所有項目中合作方權益比例與萬科權益比例平均為1︰2，合計節約土地款166億元。

萬科董秘譚華傑曾經歸納，合作開發的好處至少有三點，首先可以使公司的經營範圍拓展到更多的細分市場，減少個別市場未來變化的不確定性，有效分散風險；此外，可以擴大集中採購的規模，增強公司在採購環節的議價能力，體現規模效應。

顯而易見，萬科在售項目通常會高於同區域項目價格10%左右，萬科品牌在市場上極具影響力，成為區域市場風向標，周邊項目採取跟隨策略，以萬科項目為目標進行價格和銷售策略調整。

另外一個重要好處是，許多項目完全由萬科操盤，並使用萬科的品牌，在收益分配上萬科可以得到一些相應的補償。

以萬科當年與華潤合作為例，萬科提出向華潤收取綜合管理費用，該費用按項目銷售收入的3%在項目公司中列支；對於以出租為目的的非住宅物業，該費用按不低於物業開發成本的3%在項目公司中列支。

這相當於輸出品牌和管理，萬科還有超額利潤可供分配，最終提升萬科的股東回報率，在財務報表上體現為ROE的提升。

作為資源擴張的另一手段，萬科在合作開發的同時還不斷展開行業併購，其主要目的是獲取併購對象的土地資源。

但郁亮表示，通過併購來拓展開發資源對萬科來說已經沒有太大可行性，萬科依然會堅持合作開發方式推動規模發展。

郁亮曾高調指出，以前找合作夥伴是找有錢的，後來是找有地的，現在發現錢和地都可以，人也可以，「有些是個別項目賣給我們，所以我們現在可以說是在和各類資源的所有者進行合作。目前，萬科有更多更廣泛的合作，央企、民營、個人、國內外、大小公司都有，股權1/2可以，1/3、1/4都可以。」

合作暗藏隱憂

但合作開發並非毫無隱憂。毫無疑問，合作開發模式的好處在於能以更小的槓桿撬動更多的土地資源、項目融資和銷售擴張，但這種模式也注定利潤增速趕不上收入增幅，近幾年萬科利潤增幅遠不及銷售增幅。

尤其是合作夥伴的不斷增多，直接增加了萬科的投資風險。2011至2012年，河北香河項目和成都五龍山項目，暴露出萬科合作開發的潛在危機。

2011年5月，香河多幅土地違規被曝光。24日，河北省監察廳對香河縣土地違規案9名責任人做出處理，其中香河縣縣長被建議免職。

在這一土地風暴中，萬科在香河的項目萬科歡慶城因涉違規土地被叫停，後萬科方面以退地、賠償購房業主了結。

四川原省委副書記李春城涉嫌嚴重違紀案件，最終牽涉成都市遠郊一處房地產項目，即與五龍山項目土地出讓有關。此地塊雖為萬科收購同泰公司股權，並通過招拍掛合法取得五龍山項目土地，但亦讓萬科難逃虛驚。

無論是成都還是香河，萬科被捲入違規土地的項目，均與對外合作相關聯。香河項目是與五礦集團合作，而成都項目則是與成都同泰合作。

此外，萬科希望通過合作開發打通陌生區域的市場，但有時也難免遭遇陷阱，萬科在珠海房地產市場上曾有不小的教訓。

最直接的問題是，萬科合作開發過程也是培養更多具有潛在競爭力對手的過程，這些合作夥伴也許在未來就是萬科的競爭對手。

萬科成為徽商銀行基礎投資者及最大股東

http://cn.wsj.com/gb/20131029/bch074211.asp?source=rss
中國市值最高的房地產開發商已簽署協議，成為徽商銀行


(Huishang Bank Corp.)香港首次公開募股(IPO)的基礎投資者，從而將成為這家銀行的單一最大股東。


知情人士稱，徽商銀行將從週二開始接受投資者認購，已經從5位基礎投資者手中鎖定了大約5.1億美元的投資，佔其最高招股規模13億美元的40%左右。

這位知情人士表示，萬科企業股份有限公司(China Vanke Co., 000002.SZ, 簡稱：萬科A)承諾認購4億美元的股份，一旦徽商銀行完成上市，萬科將成為該行最大股東。萬科沒有立即對此置評。

總部設在安徽省合肥市的徽商銀行正在考慮以每股3.47-3.88港元的價格發行26.1億股股份。知情人士稱，基礎投資者將以指導區間低端附近的價格購買股份。基礎投資者一般可在IPO中認購較大比例的新股，作為交換條件，他們同意至少在一段時間內不會拋售持股。其中一位知情人士透露，上述指導價區間是徽商銀行2013年上半年帳面價值的1.01-1.12倍，是其全年預測帳面價值的0.93-1.01倍。

房地產開發商和銀行通常關係密切，因為銀行一直為地產開發商提供貸款用於買地和進行房地產開發，而且也涉及樓盤發售——向開發商的客戶提供按揭貸款。不過近幾年來，由於政府實施樓市調控措施，銀行減少了對房地產開發商的貸款發放。

知情人士稱，由商業大亨鄭裕彤掌控的周大福代理人有限公司(Chow Tai Fook Nominee Ltd.)是另一個基礎投資者。鄭裕彤控制著房地產發展商新世界發展有限公司(New World Development Co., 0017.HK, 簡稱：新世界發展)和珠寶零售商周大福珠寶集團有限公司(Chow Tai Fook Jewellery Group Ltd. ,1929.HK, 簡稱：周大福)。記者未能立即聯繫到周大福對此置評。

徽商銀行籌措資金正值中資銀行受到不良貸款增加、利潤放緩和銀行業監管趨緊等問題困擾之際。

中銀國際(BOC International)、中信證券國際(Citic Securities International)、摩根大通(JP Morgan Chase & Co.)、摩根士丹利(Morgan Stanley)和瑞士銀行(UBS AG)為本次發行工作的保薦人和簿記行，還有另外14家銀行擔任簿記行工作，因此涉及徽商銀行IPO交易的銀行總數達到了19家。

徽商銀行在安徽省16個主要城市和江蘇省南京市共設有199個營業網點。投資銀行的研究報告顯示，該行2012年淨利潤達到人民幣43億元（約合7.072億美元），較上年同期的人民幣35億元增加23.3%。

徽商銀行計劃於11月12日在香港交易所上市。記者未能立即聯繫到該行對此置評。

Prudence Ho

萬科參觀記 jackxu

http://xueqiu.com/1198408535/26057934
這次在雪球 @O_Livia 美女帶領下參觀萬科，不過咱們是先到的，雪球美女居然自己走錯路，不知是否是日理萬機緣故。這次參觀的四家公司萬科是感覺最好的（其他幾家是比亞迪、中國平安、平安銀行），一上來就回答問題不搞前戲，回答也很詳細，另外帶各位參觀萬科外景介紹的美女看的也很舒服。嗯，萬科是家有品位的公司，10多年前就看過它的員工手冊，寫的很有人文情懷。作為投資標的的話好公司當然還要有好價格，現在的股價是高還是低看各位自己判斷。這麼樣的好公司，又有積澱，但就是由於處在被政府搞成一個時不時要打壓的行業，主供應商特牛！害得它老是些位置偏的地，要想拿好地方法各位懂得。其市值（按A股價）和騰訊差6倍多，不公平啊，不公平。現實就這麼殘酷。想當年萬科成名時，騰訊還沒出生呢。哎，好漢不提當年勇啊。另一個感覺萬科總部的PM2.5明顯比市內要低呢。諸位參觀的球友有此感覺否？下面是問答內容摘要，不能完全保證完整，有錯請球友指出！插張萬科美女picture，也不枉到此一遊。
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Q：萬科對未來養老住宅類的設想
A：目前只是嘗試，看看是否能否找到適合的方式。
Q：投資徽商銀行的動機
A：結合社區金融吸引客戶，幫助萬科的供應商（目前有1萬多家），提供按揭幫助，萬科是徽商銀行第一大股東，未來可以借助這個平台來做些事情。
建幸福驛站也是做社區平台，例如食堂、幫住戶代購、快遞代收等，目前有40萬家庭
Q：有多少儲備用地
A:地價今年漲幅快於房價，公司一般儲備3年用地（和政府有限供應有關），目前有6千萬平米地，看3季度報告說是4500多萬，似乎數據不一致。
Q：關於負債
A：目前80%的負債，但短期負債中有50%以上（1500-1600億近年） 是預收客戶房款，為0付息。有500多億是信託（7+%利息)和境外借款（4-5%因為要入境要批准，所以時間週期會長些），銀行貸款250億（一般拿到預售才會放款，而這時可以收客戶訂房款了，所以效率較低），全裝修房對於收更多的房款有幫助。
Q：未來房價
A：目前52%左右的城市化（包括進城務工的），未來需求仍然很大。目前買房使用槓桿不算高
購房者中33%為第一次購買，50%以上為改善性需求，15%為投資性需求
Q：分紅問題
A：大於 淨利潤15%用於分紅或派息（應該不會高出大多、許多投資人都不太滿意啊）
Q:房地產稅（物業稅）
A：應該是未來的方向，估計是從新房開始，達到一定的面積開始徵收。
Q:有關發展商業地產的設想
A：目前是小比例的開發商業地產，累積經驗。目前和未來仍以住宅為主。
Q：關於利潤增長
A：預期未來三年每年可以達到20%以上的淨利潤的增長。（看3季度報告還有1900多億客戶已付款而未交付結算的住房，這個未來都會在財報上體現為業績的）
Q：現金數量
A：2013年初有500多億，11月份有370億，主要今年購地較多（1900多萬平米）
Q:為何在北京上海一線城市拿地較偏
A：和政府的透明有關，03-08年政府透明增高，08以後透明度在下降，北京以合作開發為主。當然還是看好未來的。
Q：B轉H股目前進展。
A：目前和年初進展變化不大。
Q:關於海外發展
A：公司有拓展海外的計劃。香港收購一家公司.....，美國也與一家公司合資，我方佔大股份，這次主要去學習的，外方雖然佔小股份但收益很高如有授權費等，這也是我司要學習的，以後合作不一定要佔大股份，小股份也可以更多收益（比如收授權費）
Q:工廠化模式
A：公司03年局開始工廠化住宅的探索，目前有部分住宅使用工廠化的方式建設（既將住宅先在工廠做成部件，然後再運到工地安裝），其目的是加快工期、確保品質（在工地工作的工人不同的人對於工程品質控制相對不穩定，即使同一個人不同的時間情緒也還不同）。但目前成本仍高於普通方式建的住宅。未來的方向是如何降低成本。

萬科的看空邏輯 jin888555

http://xueqiu.com/5277310522/26243068
三更半夜的，睡不著，寫寫萬科的利空面，記得年初寫了格力的十幾個利空，年末格力業績同股價依然大漲不少。其實，對於我們這些不養牛又經常喝牛奶的人來說，最喜歡的就是唱空自己的重倉股。（這句話如果你讀起拗口，說明你巴菲特念的不熟）。

按照2012年的數據，國內總共銷售新房約1000萬套，而同期美國約60萬套，按照人口比例計算，未來中國城市化結束後，每年的新房開工量最多也就300萬套每年，毫無疑問，目前房地產業處於景氣高峰期，十年左右的時間裡，銷售一定會大幅下滑。

按照目前的開工速度，未來十年我們將至少新建1億套住宅，考慮到前面30年嚴厲的計劃生育政策，未來十年人口拐點一定會來臨，無疑供應會嚴重過剩，需求會嚴重不足，在這種局面下，萬科是否有能力獨善其身呢？

這讓我想起工程機械領域的三一、中聯，煉鋼行業的寶鋼、鞍鋼，煤炭行業的中煤、伊泰，當行業從高峰迴落時，優秀的龍頭亦不能倖免，巴菲特說過，一個優秀的船長駕駛一艘破船，最後勝利的往往是那艘船。

既然未來天花板不可避免的來臨，萬科的管理層又打算怎麼應對呢？

從近期的言論來看，他們還沒找到方向，最大的困難在於，很少有新領域能夠像住宅那樣龐大的規模。毛大慶說了，最高的樹周圍再種一些灌木叢，又有人說了，搞城市配套，比如垃圾場、火葬場，養老院，說到這裡我不得不長嘆一聲，就算全國的這些配套都給萬科做，又有多大規模呢？況且這些東西未來的競爭格局根本還沒個譜，怎麼好憑空推斷呢？回到毛大慶的比喻，灌木叢就算種一畝，恐怕也趕不上世界最高的樹提供的木柴多。

又有人出主意了，萬科不是有幾百萬業主嗎？我們想辦法從這些業主身上撈錢吧，哇塞，還是那個問題，明年萬科大概要200億的利潤了，你得從業主身上撈多少錢，才能平衡一下這個住宅利潤啊？

看來不可踰越的問題就是，萬科的體量太大了，即使這些優秀的管理層也沒找到好的未來出路，王石在嘗試海外發展，不要聽他們解釋說是去學習，我認為是嘗試海外發展，郁亮嘗試著轉型商業地產，不過後來發現好像商業地產也有泡沫，漫無頭緒之下，把徽商銀行給搞了，管理層有解釋說是給業主提供金融服務，又有解釋說給上游供應商提供金融服務，理性的說，這些解釋都略顯牽強，很可能入股銀行這個舉動管理層自己也搞不清楚，屬於鄧公摸石過河之舉，也可能壓根就是手頭上錢多了，買地都用不了了，不分紅，不回購，閒的蛋疼入股銀行。這也揭示了一個潛在的風險，就是萬科未來到達天花板之後，管理層本能的會把資源到處擴張，而非分紅回購，回報股東。

未來幾年萬科股票有可能會重複前面幾年銀行的走勢，就是淨資產增加，而估值不斷下移，直到他找到一個確定的方向為止。

綜上所述，萬科當前1.4倍的PB已經透支了未來兩年的發展，給予萬科「減持」的評級。

萬科：「冬天」該如何過？ 孫旭東

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59d5d75d0102epqy.html

今年7月份以來，萬科（000002）因在十餘天內「三拿地王」而遭受熱議，地產界名人任志強先生甚至在微博上「炮轟」萬科，「誰說萬科不拿地王？」對此，萬科方面的解釋是——萬科「不拿地王」的原則，針對的是「單價地王」。有的地塊因為規模大，即使單價較低，總價也會很高，甚至成為「總價地王」。如果僅僅是「總價地王」，對經營安全和穩定房價的影響不大。

我基本認可萬科的解釋，我還欣賞萬科總裁郁亮先生「房地產將持續冬天模式」的心態。郁亮說，「萬科會一直運營冬天模式，我們已經不指望春天、夏天，尤其是夏天。」那麼，冬天該如何過？郁亮給出的答案是——只有多鍛鍊身體，才能對抗各種可能的不利因素。「更加謹慎對待現金流，更多去滿足客戶主流需求，這樣就能活下來。」

作為一名投資者，我希望能從萬科的財務數據中找到其持續運營「冬天模式」的證據。我認為，要過好冬天，一方面要求企業「身體好」——盈利能力、營運能力強，另一方面還要求「棉衣厚」——現金儲備多，兩者缺一不可，相輔相成。

然而，分析的結果不如預想的好，我認為，萬科「身體好」，但「棉衣薄」。

身體好

房地產開發是特殊的週期性行業，這為評價其經營能力增加了難度。

在盈利能力方面，樓市火爆時，企業開發的樓盤能以很高的價格銷售一空，但這未必是企業盈利能力強的表現。這時如果有企業業績欠佳，也未必是能力不強，還有可能是捂盤的結果。

在營運能力方面，由於一個樓盤的開發週期往往要超過一年，通常情況下根據當年數據計算的存貨周轉率等指標會失真。此外，房地產開發存貨周轉率低，未必都是開發速度慢，還有可能是因為看好後市，儲備了過多的土地。

雖然如此，我們還是先來看一下萬科的存貨周轉率。在這裡，我們以當年的營業成本/兩年前的存貨來計算存貨周轉率。這是對傳統的存貨周轉率指標的一種修正。我們認為，與當年末相比，兩年前的存貨與當年的開發成本相關性更強。

表1：萬科的存貨周轉率

單位：億元

2004年	2005年	2006年	2007年	2008年	2009年	2010年	2011年	2012年
營業成本	52.97	68.85	114.41	206.07	250.05	345.15	300.74	432.28	654.22
2年前存貨	59.76	86.71	105.46	148.49	341.67	664.73	858.99	900.85	1,333.33
存貨周轉率	0.89	0.79	1.08	1.39	0.73	0.52	0.35	0.48	0.49

 

從表1中可以看到，萬科的存貨周轉率自2011年開始有所回升，但與歷史最高水平相比卻還有相當大的距離。這應與萬科實施精裝修戰略有一定的關係，精裝修使得開發樓盤的竣工速度放緩，可能還有其它原因。由此來看，修正過的存貨周轉率也不能很好地衡量房地產開發企業的營運能力。

我們從另外一個角度——預收款項與資產之比來觀察萬科營運能力的變化。眾所周知，房地產開發行業是資金密集型行業，企業往往要通過負債方式來籌措部分資金。在這裡，我們將負債分類四類：有息負債、預收款項、應付票據和應付賬款、其他負債。如果預收款項與資產之比大，表明企業的資產中由預收款項支撐的部分多，可以認為企業主要通過快速開發、快速銷售取得好的經營現金流入，這是營運能力強的表現。

圖1：萬科2004—2013年3季度末各類負債與資產之比

 

 

從圖1可以看到，萬科預收款項與資產之比從2004年9月30日的13%大幅上升至2013年9月30日的38%；與此同時，有息負債與資產之比從37%降至16%。對銀行貸款等有息負債的依賴減少，轉而主要依賴自身的銷售，這足以表明萬科的「身體好」。

棉衣薄

安全度過冬天，還需要企業手頭有足夠的現金。需要指出的是，這裡的現金多，並不是絕對金額多，而是相對於企業的規模而言現金足夠多，具體到本文，我們使用貨幣資金佔資產的比例這一指標。

從貨幣資金佔資產的比例這一指標來看，萬科目前的現金為近十年來最少，具體數據見表2。

表2：萬科2004—2013年3季度末貨幣資金佔資產的比例

單位：億元

	2004年	2005年	2006年	2007年	2008年	2009年	2010年	2011年	2012年	2013年
貨幣資金	32.12	26.24	54.60	223.88	199.42	276.15	315.43	338.99	333.07	370.64
資產	158.50	211.98	422.45	950.27	1,214.65	1,295.03	1,879.35	2,832.06	3,477.75	4,611.38
貨幣資金/資產	20%	12%	13%	24%	16%	21%	17%	12%	10%	8%

 

從圖1中我們還可以發現，萬科的應付票據和應付賬款與資產之比有所上升，這是否意味著公司的資金更緊張了呢？答案是肯定的。我們還可以觀察另一項指標——期末（應付票據+應付賬款）/當期銷售商品、提供勞務收到的現金，萬科的這項指標在2013年9月30日創出了近十年來的最高值。我們認為，採用這一指標能夠很好地衡量房地產開發企業的資金緊張程度，這是因為應付票據+應付賬款比總負債、流動負債、有息負債等對資金緊張更敏感，而銷售商品、提供勞務收到的現金則比營業收入能更準確地反映企業的經營規模。

表3：萬科2004—2013年（3季度末應付票據+應付賬款）/前3季度銷售商品、提供勞務收到的現金

單位：億元

2004年	2005年	2006年	2007年	2008年	2009年	2010年	2011年	2012年	2013年
應付票據+應付賬款	17.32	21.49	41.71	66.03	101.98	121.28	131.34	205.11	337.56	605.37
銷售商品、提供勞務收到的現金	52.37	85.85	118.29	303.32	319.92	413.56	542.83	751.68	771.83	1,052.25
（應付票據+應付賬款）/銷售商品、提供勞務收到的現金	33%	25%	35%	22%	32%	29%	24%	27%	44%	58%

 

拿地需謹慎

之所以會出現上述現象，我們認為，萬科今年地可能還是拿多了。從經營現金流來看，萬科今年前3季度出現較大的負數，很可能全年也為負數。而在過去4年，萬科經營活動產生的現金流量淨額均為正數。我們還知道，這並不是因為今年萬科的銷售不暢。1至10月份，萬科累計實現銷售面積1266.3萬平方米，銷售金額1458.5億元，同比分別增長了22.32%和32.57%。

表4：萬科2009—2013年經營活動產生的現金流量淨額

單位：億元

 

從高盛高華證券的11月4日一份萬科管理層電話會議紀[1]要中的內容來看，萬科對未來的預期較樂觀，這或許是公司今年拿地較多的一個重要原因。

公司管理層注意到9月份以來由於供應增加,主要城市的庫存有所上升。他們預計該趨勢將延持至2014年上半年，或至少持續到明年一季度，這應有助於緩解房價的上漲。但一線城市的房價仍可能因供應緊缺而持續上漲。從整個行業來看,管理層預計2014年銷售的同比增幅面臨一定的不確定性，但新開工面積的同比增幅將略高於2013年。公司管理層還預計各城市土地價格的增長將呈分化趨勢，但總體而言不太可能從當前水平下跌。

問題是，在這樣的預期下如何能真正運行「冬天模式」？

房地產開發行業受政策影響很大，而且是週期性行業，我甚至懷疑「更多去滿足客戶主流需求」也未必就能完全杜絕風險。萬科在2012年年報中認為，「無論政策環境或者市場景氣如何變化，自住需求總是最穩定，這已經被2008年以來完整的行業週期所驗證。」

然而，今年9月的一份報導[2]讓我擔心在銀行貸款不給力的情況下自住需求是否一定能轉化為購買力。

深圳房貸的緊張局面在進一步蔓延。繼平安、民生、興業、郵儲等4家銀行宣佈暫停房貸業務之後，近日招商銀行在深圳地區也已經停止接受房貸申請，而此前排隊的房貸客戶仍有大批無法落實，正在等待額度。業內人士表示，在銀行流動性緊張的條件下，許多銀行大幅壓縮房貸業務，並將資金轉向其他高收益貸款類別。

儘管「身體好」是更加積極的做法，而「棉衣厚」比較消極，但不可否認的是，後者基本不受外界因素的干擾和影響，這是前者無論如何也比不上的。

 

萬科“輕資產”玩商業地產

2013-12-02  NCW

數十個萬科廣場和生活廣場，幾十個酒店和寫字樓，意味著巨大的財務考驗。能否仿效輕資產、重資本化的“凱德模式”，關鍵在於萬科的運營能力◎ 本刊記者 朱以師 文zhuyishi.blog.caixin.com 11月27日，北京迎來入冬後首個大風降溫日，北郊昌 平區的金隅萬科廣場在寒 風中開始試營業。當天，有6萬人湧入這個近14萬平方米的購物中心。 在首都電影院、眉州東坡酒樓、優衣庫等幾家主力店尚未營業的情況下，金隅萬科廣場首日營業額218萬元。萬科集團執行副總裁、北京萬科總經理毛大慶對萬科廣場的首次亮相感到滿意。 “希望從這個項目開始，人們對萬科做商業地產不再感到驚訝。 ”他說。 金隅萬科廣場是萬科集團首個大型區域購物中心，是其在商業地產領域的重要實驗。當日，萬科其他20多個一線公司的商業地產負責人均參加了金隅萬科廣場的試營業典禮。 此前，外界多有猜測，萬科集團董事局主席王石、總裁郁亮二人對萬科進軍商業地產一事存在分歧。郁亮用 “城市配套服務商”的概念，試圖化解 “專業化”與 “多元化”的分歧；同時，商業地產開發的理念，也悄然從“更好地為住宅服務”轉向了 “為城市配套”和“為人服務” 。2013年9月，王石在參觀萬科首個集中商業區項目東莞松湖生活廣場後，也認可了萬科向“城市綜合配套服務商”轉型的思路。 萬科歷來看重股東回報，住宅開發一直是 “快進快出”的高周轉模式。但商業地產的開發和持有運營，通常需要沉澱大量的資金。萬科如何在這兩種截然不同的開發路徑中取得平衡？ 毛大慶在北京萬科的探索思路是輕資產化運營，即與不同類型的基金合作，將商業地產項目資本化，萬科扮演項目股東和運營商的角色，在項目資本化的各個層面謀取專業化收益。 “資本化並不是簡單賣掉，不僅有賣掉部分股權的資產收益，更多是在基金管理、資產管理和物業管理等方面以專業能力取費。 ”毛大慶對財新記者稱，輕資產運營管理模式，是萬科商業地產開發最想走的路。 開著車換輪子 今年前十個月，萬科實現銷售1458.5億元，同比增長32.57%，超過去年全年銷售額。多家機構預計，萬科在2013年沖1800億元銷售額，是個大概率事件。 毛大慶說，在萬科這部高速運轉和增長的 “戰車”上，做商業地產就像是“開著車換輪子” ，即要在不放棄現有銷售規模和增速的情況下開展新業務。 毛大慶認為，萬科如果繼續拒絕商業地產，就會偏離城市的主流。一方面，核心城市的土地出讓很少有單純的住宅用地，商業用地占比越來越高，更多是商業與住宅混合用地。萬科的土地儲備中有著相當比例的商業用地。另一方面，城市的擴張，也讓萬科的項目離城區越來越遠，如果不做商業配套，住宅項目的競爭力也會下降。 更為重要的是，在不遠的將來，市場對住宅的需求量下降之後，萬科何以繼續保持高增長和對股東的回報？在今年6月的萬科媒體見面會上，郁亮已提出警示，現在每年1000萬套的住宅開發量，過幾年一定會下來。 “萬科要發展得更加豐滿、更有張力和外延性。 ”毛大慶說。在高周轉的住宅項目之外，萬科急需中長期項目的補充，以確保未來的持續性收益。 毛大慶表示，商業地產必須做一個成一個，每一個都非常有質量，不著急追求數量。比如金隅萬科廣場總投資約 9億元，每年租金收入約1億元，預期7-8年收回投資。目前，金隅萬科廣場的招商已完成95%。按照租金水平推導，其淨利潤相當于賣掉10億元的住宅。 目前，北京萬科規劃和投資中的大型商業地產項目共有五個，除金隅萬科廣場，還有房山區的中糧萬科廣場、大興義和莊項目、舊宮項目和台湖項目。 另一個與港鐵合作的城市中心綜合體項目在郭公莊，尚未進入規劃階段。毛大慶透露，未來幾年，北京萬科的節奏將是一年開一個大型商業項目，總面積在50萬平方米左右，總投資額近100億元。 萬科對商業地產項目按規模分了三個產品線：萬科廣場、生活廣場和鄰里家，分別對應5萬平方米以上區域購物中心、3萬平方米左右的集中商業區以及更小規模的社區商業。目前，全國在規劃和投資建設中的萬科廣場有十四五個，萬科生活廣場超過20個，社區商業基本遍佈每個住宅項目。另外，萬科還有一些用于銷售的酒店和寫字樓項目。 輕資產重運營 萬科的股權相對分散，是一家以職業經理人團隊為主導的公司，一直強調股東回報。既要中長期的投入和收益，也要與短期利益做好平衡，但這不易做到。 毛大慶沒有透露萬科在商業地產上的投資總額。數十個萬科廣場和生活廣場，加上幾十個酒店和寫字樓的投入，不可避免地將對萬科的資金周轉、回款速度以及股東回報產生不利影響。 萬科選擇走一條相對穩妥的路徑，即一線公司要對經營的安全邊界負責，背上投入和業績。 今年1月，萬科在北京成立了商用地產管理總部，由毛大慶分管，錢嘉擔任總經理，負責探索適合萬科未來發展的商業地產模式。 “一線公司是盈利單元，商管總部是專業指導團隊。 ”毛大慶說，商管總部主要和集團與戰略投資部、資金部等部門溝通，幫助制定標準、提出要求和準確定位，具體細節則由一線公司根據實際情況自我管理。 萬科的大型商業資源主要集中在北京、上海、深圳、東莞、杭州、青島等地。如東莞生活廣場就是由東莞公司先做，而後總結成一條產品線並在集團內推廣。萬科的商業創新多是自下而上。 毛大慶透露，萬科總部對各一線公司投資商業地產的態度是，項目必須符合商業邏輯，必須能盈利。至於是通過租金盈利、還是通過退出盈利，或者聯合盈利，都可以嘗試。 “只有一點是肯定的，商業地產作為新業務不會去稀釋住宅業務的收益，做商業地產要增加股東回報，最起碼不能減弱。 ”北京萬科的探索是將商業地產項目資本化。毛大慶透露，北京萬科的商業地產項目，會儘量爭取開業一個資本化一個。不僅大型商業項目可以資本化，社區商業也可以參照領匯房地產基金的模式進行資本化。這樣，能夠收回部分投資，減輕資金壓力。 金隅萬科廣場已有外資房地產基金、產業基金等多家基金前來接洽。毛大慶證實，這一項目的資本化仍在談判之中，而資本化方案會參考凱德模式。 所謂凱德模式，是在商業地產項目的不同階段引入不同基金，輕資產運營，並在各個環節獲得收益。比如，在項目開發階段，引入短期私募基金共同開發，然後在開業培育階段，引入一隻商業基金接盤，培育成熟後再轉讓給長期REITs（房地產投資信托基金） 。在不同階段，凱德均參股，獲得股權收益。更重要的是，凱德自始至終都能獲得項目管理、資產管理和物業管理的收入。凱德的核心能力是分解不同的商業模型，匹配不同需求的資金。理論上，全部使用外部資金就能完成項目運作。 毛大慶認為，這是商業地產運營的最高境界，現在萬科的能力還達不到。 萬科的大型商業項目從建設到開業的周期通常是兩年，資本化的時間會在中後期。另外，北京萬科將旗下項目銷售和自持的比例定位在8:2。 “商業購物中心肯定還是自持。資本化後，萬科會與基金共同持有項目股權，同時力爭在基金中參股，在多個環節獲得資本收益。 ”毛大慶說，更重要的是獲取管理費用的收入， “運營能力是商業地產項目盈利的核心，這也是萬科最需要的能力。 ”毛大慶透露，此次金隅萬科廣場的落位準確率達70%，算是不錯的成績。 所謂落位準確率，即招商階段的設想與最終開業時的符合程度——凱德置地能達85% 以上。落位準確率的高低，與招商時預算的人均消費、商場銷售額、租金收入等一系列數據環環相扣。這與計算商場的價值，進行資本化密切相關。 北京萬科的模式能否推廣至全國，目前還不確定。毛大慶認為，深圳、上海等地萬科廣場的運作，一定會受到北京樣本的影響。 “萬科未來會很好玩。 ”他說， “再給我三年，北京萬科基本就是全產業鏈的房地產公司。 ”