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股票池跟蹤個股三季報合集⑤——低估藍籌 價值at風險

來源: http://xueqiu.com/9769652619/32909488

本篇涉及股票：$萬科A(SZ000002)$ 、$中國石化(SH600028)$、 $中國平安(SH601318)$ 、$中信證券(SH600030)$、 $廣州發展(SH600098)$ 、$中海油服(SH601808)$ 、$碧水源(SZ300070)$

一、萬科

1-9月營收631.4億元，同比下降0.43%。凈利潤64.6億元，同比增長4.8%，其中第三季度實現凈利潤16.5億元，同比增長2.8%。

沒什麽驚喜的地方，每個月披露的銷售數據基本已經知道三季度的業績了，1-9月，公司累計實現銷售面積1263.8萬平方米，銷售金額人民幣1490.6億元，同比分別增長15.0%和16.0%。3季度公司實現銷售面積442.6萬平方米，銷售金額人民幣481.5億元，同比分別增長15.8%和7.4%。值得註意的是小股操盤模式：前三季度實現投資收益16.3億元，相比去年同期上升216.1%。未來作為經常性投資收益，會成為貢獻業績的主要部分。

前三季度，新開工面積1367.2萬平方米，占全年計劃開工面積的比例為61.1%。實現竣工面積661.6萬平方米，占全年計劃竣工面積的比例為44.7%。竣工面積占全年計劃的比例較去年同期下降5.8個百分點。相比往年，今年公司竣工集中在四季度的特征更加明顯。公司合並報表範圍內尚有1903.1萬平方米已售資源未竣工結算，合同金額合計約2193.7 億元，較年初分別增長32.4%和35.1%。由此不難推斷，公司2014年業績保持20%以上增速毫無壓力。

再看最近披露的10月份銷售數據：10月銷售面積190.6萬平米，同比上漲13.66%，環比上漲15.10%；銷售金額220.9億元，同比上漲27.32%，環比上漲12.76%。10月份銷售面積是今年來較高值，僅次於1月，也是近五年 10月份的最高值。從銷售均價來看，10月份銷售均價為11590 元/平米，均價較為穩定。1-10 月份，萬科累計銷售面積1454.4萬平方米，銷售金額1711.4億元，分別比2013年同期增長14.8%和17.3%。

10月數據再次超過市場預期，從一個側面也說明，房地產政策的松綁對大型房企有很大的提振作用。

萬科稱，公司繼續堅持現金為王的策略，財務、資金狀況都保持在良好狀態。截至報告期末，公司持有貨幣資金人民幣487.4億元，較年初增加人民幣43.8億元。剔除預收賬款後，公司其它負債占總資產的比例為41.3%。公司的凈負債率為26.2%，較年初下降4.4個百分點，繼續保持在行業較低水平，庫存結構繼續保持在合理水平。已完工開發產品(現房)249.5億元，占比7.1%。

不得不佩服公司，凈負債-50億的基礎上，現金還在大增（小股操盤模式也是降低負債提高現金的主要原因，未來萬科轉型成一個輕資產的平臺類公司並非不可能），不愧為行業內的No.1。此外由於資金成本大幅降低（無風險利率在往下走）對高負債的行業都是利好，降低了整體資金成本（還包括電力、券商等行業），負債騰挪空間繼續加大。由於本輪地產企業資金成本並未呈現整體下行，因此公司在資金成本層面相對優勢可能會持續很長時間。

股東方面，事業合夥人繼續增持1.367億股，持股比例達到3.3%（Q3事業合夥人增持的平均價格為超過9元/股）；野蠻人安邦繼舉牌其他地產公司後，再度大舉進入萬科，耗資20億左右成為第四大股東；此外外資清一色增持，瑞銀進入十大大股東，國內基金除了指數基金紛紛減持，上季度持股1.1億的社保消失，持股0.9億的博時消失，持股0.7億的保德信基金消失。總體而言股東人數繼續減少6.5%，籌碼繼續集中到事業合夥人和外資手中去了。雖然很多大藍籌三季報還沒出來，不過按照二季度的趨勢，我用腳底板都能想到，低位的籌碼基本上都被外資收走了，而國內的投資者們和基金們你們又去追求什麽了呢？

面對這樣的萬科報表，還需要說什麽嗎？

本人6.5首次大規模建倉萬科，隨後萬科開始一波上升行情，在上升遇到回調時以及跌破上升通道進入橫盤區間時，我分別幾次加倉，達到頂配。但國慶後又有新增資金，恰巧遇到股價大跌（破橫盤區間底9元），遇到市場恐慌，於是我毫不猶豫的選擇繼續加倉到頂配（很感謝市場下跌給了我繼續加倉的機會，我加倉的價格低於事業合夥人。成本7元更是遠低於增持價格）。

PS.關於“小股操盤模式”到底是怎麽樣運行的問題，之前沒詳細解釋過，這里解釋一下：在輕資產運營的小股操盤模式里，萬科在合作項目中不控股，通過出讓股權將資產變“輕”。其關鍵是贏得操盤權，項目仍然由萬科團隊操盤，萬科輸出管理品牌，合作共享萬科的信用資源和采購資源。萬科借此提高資金利用效率，放大自有資金投資回報率（ROE）。萬科提出了相應的平滑風險的管理人項目跟投制度，力求控制費用流出與管理人流出。“小股操盤+管理人跟投”模式將成為萬科未來保持較高業績增速的最重要手段。

具體做法分為兩個方面：在集團層面，實行事業合夥人持股；在項目層面，進行項目跟投制度。其中最重要的是項目跟投制度：對於今後所有新項目，除舊城改造及部分特殊項目外，項目經理及一線公司管理層必須跟投所在公司所有的新項目，員工初始跟投份額不超過項目峰值的5%，之後還有一次機會購買獲得5%的額外受讓。利用此方法，萬科的利益與員工的個人利益捆綁得更加緊密，達到利益捆綁、連坐治庸的效果。在萬科輕資產運作的轉型趨勢下，錢不再重要，但人特別重要，因此推行事業合夥人制度有留住人才的很大考慮。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/30891453
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二、廣州發展

1-9月公司營收146.57億，同比+19.28%，凈利潤10.09億，同比+22.69%，其中三季度營收同比+24.3%，凈利潤同比+22.74%，三季度業績不錯。前三季度ROE達到7.32%，歷史最佳水平，這和天然氣的貢獻有關。

從之前披露的1-9月經營數據就大概能知道三季度的業績了，還是非常不錯的。1-9月數據是合並口徑累計完成權益發電量 74.03億千瓦時，權益上網電量 69.79 億千瓦時，同比分別下降7.12%和 7.04%。而1-6月份的經營數據為：合並口徑累計完成權益發電量 45.48億千瓦時，權益上網電量 42.87 億千瓦時，同比分別下降10.17%和 9.97%。所以三季度的發電量環比大幅回升，原因很簡單，上半年大修導致發電量下降的因素小時了。此外，三季度天然氣銷售環比小幅下滑，同比增長28.35%，夏天天然氣用量少一些是正常的。

資產質量也不錯，資產負債率49.34%，比去年同期下滑1.6個百分點，經營現金流同比增長14.4%。應收款由於天然氣業務的大幅開展增加不少，同比意義不大，目前有15.49億應收款+3.9億應收票據，但相比營收無大礙。

三季度單一季度的現金流是11.3億，按照90天計算，每天是1255萬人民幣，作為一家150億市值的公司，現金流還是非常充沛的。這樣下來，到2014年9月底，公司的賬面現金已經達到45.5億（流動資產79億，現金占比超過57%），而流動負債的總額是55.2億，其中30億是應付賬款，4.35億是預收賬款，這兩項免息資產就占到了流動負債的63%）。呵呵，這樣的財務狀況簡直可以抵禦任何的風險。

這業績，還能說啥呢？廣州發展是股價和業績背離的品種，但他是業績向上，股價向下，12年和13年，廣州發展每年的凈利潤增速分別為51%，18%，14年大約在23%左右，但股價呢？在12年年報公布時，股價從7.5元附近一路下跌30%至最低4.5元附近，雖然12年有整體上市的預期，公司股價漲的不錯，但廣州發展4.5元算上天然氣業務的情況下，竟然成為電力板塊PB最低的公司。

上市公司自然是坐不住了，在低於凈資產下方不僅開始增持，更是動用回購手段。按照此前半年報的數據，大股東自2013年7月2日開始的增持行為已完成，期間，發展集團累計增持公司股份253萬股。而回購還在繼續中，目前上市公司合計回購股份數量為1603萬股，占公司總股本的比例為0.58%，總金額約為7825萬元。雖然還在回購期，但現在已經脫離回購價格不少，估計公司很難再繼續回購了。

股東方面，股東人數幾乎沒變，基金跑路不少。

低於回購價格和破凈的價格毫無疑問是很好的買點，那麽現在廣州發展漲了那麽多還值不值得買呢？我覺得相對整個A股廣州發展仍然是少數的又便宜又好的品種（特別是利率向下走的預期下）。再對比一下同行業（純天然氣終端公司和綜合類公司）的數據：1.綜合類：廣州發展：2013營收166.28億，凈利潤10.28億，2014三季度營收146.57億，凈利潤10.09億，市值166億。市盈率12倍多，市凈率1.18申能股份：2013營收257.45億，凈利潤 24.49億，2014三季度營收186.61億，凈利潤14.23億，市值229億。市盈率12倍多，市凈率1.09申能股份估值和廣州發展相近（不過就在發文的今天，廣發大漲，申能大跌），但從天然氣業務的行業空間和成長性上來看，廣州要優於上海，並且廣州發展國資改革的預期比申能股份的好一些（大股東資產更優良）。2.純天然氣（或天然氣占大頭）：深圳燃氣：2013 營收85.75億，凈利潤7.07億，2014三季度營收71.05億，凈利潤5.83億，市值153.9億。市盈率20倍左右，市凈率2.93陜天然氣：2013營收40.58億，凈利潤3.38億，2014三季度營收34.55億，凈利潤3.31億，市值132.6億。市盈率30倍多，市凈率3.19重慶燃氣：2013營收59.35億，凈利潤3億，2014三季度營收41.5億，凈利潤2.67億，市值205.1億。市盈率60倍，市凈率5.78。這估值真是嚇人，再看走勢，作為新股連續連續4個漲停，新股就是牛，彪悍的人生不需要解釋……

本人持有廣州發展較多倉位。回頭看過去3年的廣州發展，業績高成長的同時卻因為行業和公司的屬性導致股價背離下跌，甚至在有天然氣業務的情況下，公司竟一度成為電力板塊中PB最低的公司。很有幸能夠在13年發現這樣的標的，隨後在股價破凈的時候完成第一筆建倉，雖然此後經歷了長達一年的底部橫盤，但現在回頭再看，幾乎可以肯定的是公司大比例增持和回購的價格下面就是歷史大底了。第一次建倉時買入倉位較少，不過後面陸續加倉，特別是在2014年優秀的中報後，公司股價剛好也回調到5.4下，我毫不猶豫的進行大規模建倉（國慶後也剛好新增了資金），對於廣州發展總算沒太過遺憾，否則又是一個看好卻錯過的公司。

最後，非常有意思的一點，在翻看賣方報告時，我發現廣州發展的中報過後只有兩家券商給出評級研報，而三季報更是冷門到沒有一家券商給出研報。按照彼得林奇先生的說法，這種公司才是我們投資者最值得挖掘的對象……

註：廣州發展公司的前世今生詳見@Madrabbit http://xueqiu.com/3730878789/31851316  以及@老漁2014  http://xueqiu.com/3714977098/23017061 等一系列長文。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/31307874
2.2013年報跟蹤 http://xueqiu.com/9769652619/29009791
3.廣州發展“跌跌”不休，目前是否被低估？http://xueqiu.com/9769652619/24164453
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三、中國石化

1-9月實現營業收入21156.5億元，同比下降1.13%，凈利潤511.69億元，同比下降0.84%；第三季度營收同比+4.8%，凈利潤同比-11%。三季度毛利率下滑到13.67%（前兩個季度均在15%以上，第三季度主要受原油價格下跌影響）。

在原油價格回落的情況下，公司凈利潤第三季度仍實現環比提升9.95%，主要原因是化工業務環比實現扭虧（第三季度公司化工業務實現經營收益4.52億元，而第二季度則是虧損了26.26億元，化工受益油價下跌而向好）、投資收益大幅提升（第三季度投資收益40億元，第二季度只有5.44億元，主要是轉讓中國燃氣股票）、油氣增產減輕了油價下跌的拖累（前三季度油氣當量同比增長8%）、天然氣9月提價。

具體來看幾塊業務：

油氣產量357.41 百萬桶油當量，其中原油產量同比增長7.66%，天然氣產量同比增長9.14%。受價格下降、成本上升等因素影響，勘探及開發板塊實現經營收益417.48億元，同比降低10.69%（特別是第三季度）。

原油加工量同比增長0.94%，成品油產量同比增長3.67%，其中汽油增長 12.08%，航煤增長19.70%，柴油降低4.75%。煉油板塊實現經營收益111億元，同比增長66.80%。

成品油總經銷量1.38億噸，同比增長2.61%；其中零售量8656萬噸，同比增長2.05%；非油品營業額達114.5 億元，同比增長15.00%；營銷及分銷板塊實現經營收益264.39億元，同比降低2.20%。

化工產品經營總量4733.5萬噸，同比增長2.17 %；化工板塊經營虧損為35.16 億元，其中第三季度扭虧為盈，實現經營收益4.52億元。

再看資產質量，應收款預付款這些沒什麽好說的，資產負債率基本保持不變，近幾年都在55%附近波動；三費方面，管理費用小幅下滑，銷售費用略微增長，財務費增幅較大，同比增長56.3%（主要是RMB匯率損失）。

貨幣資金達到2092億元，同比增長73%（部分是轉讓中國燃氣股票獲得現金的影響），經營活動現金流凈額為1082.47億元，大增36%。

三季度混合所有制改革順利完成：25家各路投資者以增資的形式，出資共1071億認購中石化30%比例的股權，這意味著增資前銷售公司估值為2500億，比預期3000億略低，但混合所有制改革效率超預期（一致認為三季度難完成），銷售公司增資後3570億對應PE 15.3倍（分拆上市可以給30倍PE，超過母公司市值無壓力）。遺憾的是25家公司中實業公司較少，而國資、PE、基金、保險很多。對於銷售公司資產價值的低估以及改革後未來發展的預期，分析見中報解讀：http://xueqiu.com/9769652619/31240416

在混合所有制改革的浪潮下，中石化啟動了一系列眼花繚亂的跨界合作，不僅宣布進軍飲用水領域，還於近期牽手茅臺成為賴茅酒業三大股東之一。今年，中國石化銷售業務重組改革，加快從單一的油品經銷商向綜合服務商轉型，預計中石化今年的非油品營業額將突破160億元。

三季報出來的同時公司公告，中國石化將通過全資子公司中石化海外控股和全資孫公司中石化化銷香港、向大股東中石化集團直接或間接全資擁有的盛駿國際和MIL、購買荷蘭COOP100%的成員權益。交易對價5.62億美元。中國石化將以2013年發行美元債所募集資金以現金形式支付收購對價。其實早在2012年3月15日，中國石化曾公告將在五年內消除與中國石化的同業競爭，將中國石化作為集團公司油氣勘探開采、煉油、化工、成品油銷售上中下遊業務的最終整合的唯一平臺；股份公司在綜合考慮政治、經濟等相關因素後，擬擇機收購中國石化集團公司屆時擁有的海外油氣資產，這次不過是實行12年的承諾，消除同業競爭，實施平臺整合，收購海外優質油氣資產註入上市公司。

荷蘭COOP通過其全資子公司荷蘭B.V.間接持有延布項目公司37.5%的權益（延布項目公司其余 62.5%的權益由沙特阿美持有）。延布項目公司主要將在沙特從事汽油、柴油以及石油焦、硫磺、苯等產品的生產與銷售。目前，延布項目公司下屬的延布煉油項目的項目設計、采購工作已基本結束,目前正處於施工後期及投 產準備階段。延布煉油項目的設計原油加工能力為40 萬桶/天(約2000 萬噸/年) 。汽油、柴油質量可分別滿足美國標準和歐 V 標準。

中國石化稱，本次收購完成後將增強公司煉油業務的全球性布局與國際化經營,進一步提高在全球石油煉化產品供應市場的競爭實力。

最後看一下股東：股東人數略有增加，十大股東方面，除了指數基金外，國內基金全線減倉，兩路社保顯然是在混合所有制消息出來後跑路了，相反，外資倒是積極入場，新加坡政府投資公司和大摩大比例增持，一舉成為第7、第8大股東。看了2014年三期報告後，不得不說大部分低估值高ROE的藍籌股，如萬科、格力、魯泰、茅臺等等底部的籌碼都被外資拿走了，滬港通開了以後這種情況估計還會加速。而我們國內的基金賣出這些股票後紛紛響應國家號召，不斷高位接盤中國夢概念股，一浪更比一浪高……雖然2014年大家日子都過得不錯，可任何一場狂歡盛宴，最終總要有人來買單，不是嗎？

中石化未來業績的催化劑有：1.估值修複；2.銷售子公司重組完成後的大發展，特別是非油品業務的發展；3.增資獲得的現金將大大改觀公司的負債結構，緩解公司上遊油氣投資的資本壓力；4.新疆到浙江、廣東的300億方煤制氣管道以及配套煤制氣；5.重慶涪陵頁巖氣到 2015年和2017年將分別建成 50 億和 100 億方產能；6.全國柴油標準由國III升級到國IV，中石化為最大受益者，預計汽油國四全國實行提升中石化EPS約5分，柴油國四全國實行有望提升中石化EPS約1毛，不過該利好被今年以來國 IV標準柴油產量大幅上升所部分抵消。

本人現在重倉持有中石化，其實石化在幾個月前破凈的時候我就頂配了，因為我是沒想到石化下半年還能再破凈的，所以早早的滿倉了。後來有新增資金，我也不斷利用下跌的機會在加倉，維持10%倉位（按照自己的持倉準則，除非特別看好的標的出現特別便宜的價格，否則我是不會超過10%的持倉比例）。沒想到之後還真又破凈了，所以即便是持股比例上限了，我也堅決加倉，28號在5.03凈資產附近加倉（Q3後凈資產為5.08），畢竟我相信能看見凈資產的日子，是看一天少一天了，不得不珍惜……

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/31240416
2.2013年報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/28817827
3.中石化估值重估之路 http://xueqiu.com/9769652619/30933438
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四、中國平安

2014年前三季度實現歸屬於母公司股東的凈利潤316.87億元， 同比增長35.8%。公司總資產約 3.86萬億元，較年初增長14.9%。加權ROE上升 2 個百分點來到15.67%。

報告期內，平安壽險實現規模保費 1,917.24 億元，同比增長 15.4%。其中，盈利能力較強的個人壽險業務規模及價值均實現較快增長，個人壽險業務實現規模保費 1,779.76 億元，同比增長 14.3%；新業務規模保費 423.25億元，同比增長 19.9%。銀行保險業務實現規模保費 123.03 億元，同比增長 35.8%，其中 10 年期及以上期繳新業務規模保費同比大幅提升。

平安產險前三季度綜合成本率為 94.9%。保險資金投資組合年化凈投資收益率達 5.3%，年化總投資收益率達 4.6%.信托高凈值客戶數已超過 2.9 萬，較年初增長 33.6%；2014 年前三季度房地產集合信托計劃到期項目全部如期兌付，共兌付 256 億元，第四季度預計將兌付 115 億元。所有存量項目風險可控，未發現潛在違約風險。

平安銀行在營業收入中的占比提升至2014 年第三季度報告29.7%。 中國平安表示，得益於近兩年來的持續業務結構調整和優化， 平安銀行經營效率顯著提升， 凈利差、 凈息差分別同比提升 0.29、0.30 個百分點。在收入快速增長的同時，成本得到有效管控，成本收入比同比下降 2.87 個百分點至 36.7%。

平安信托私人財富管理業務穩步增長，截至9月末，高凈值客戶數已超過2.9萬，較年初增長33.6%；信托資產管理規模3,771.47億元，較年初增長29.9%，其中集合信托占比達72.5%。

互聯網金融布局上，陸金所註冊零售用戶數已突破300萬，並以每月超過40萬新增註冊用戶的速度不斷增長；機構客戶超過1,000家。陸金所金融資產交易規模同比增長近5倍。萬里通通用積分服務平臺業務亦快速發展，截至9月末，萬里通註冊用戶數達6,271萬，較年初增長53%，合作商戶門店超50萬家，積分交易規模同比增長260%。

值得一提的是，為鼓勵管理層及核心骨幹員工更好地專註於公司長期業績的持續增長，更好地維護及推動股東價值的提升，中國平安啟動了約有一千人參與的核心人員持股計劃，根據自主選擇的原則，鼓勵管理層及核心骨幹員工用薪酬與業績獎金來購買公司二級市場的股票。

摘錄一些三季度的數據，但對於數據的深入分析和對未來的看法我就不寫了，因為保險行業和銀行一樣是最難懂的行業，而且雪球這方面的高人不少。總之我知道的是中國平安嚴重低估，這一點就足夠了，在小盤股飛上天無法買入的情況下，為了避免踏空的戰略配置大藍籌品種，平安的財報已經足夠優秀了（3季度業績大幅超賣方之前預期，各項業務全面爆發）。

股東方面，林芝新豪時已經淡出前10大股東，3季度至少減持1.14億股，如果按照之前承諾，當年減持額度已經用完。林芝景傲及江南實業當季沒有減持，至15Q1合計尚有1億股左右減持額度。其實從之前平安的大宗交易也可以知道，A股歷史遺留問題的小非一直在大減持（三季度減持約40億），這也是A股一直嚴重落後H股的主要因素，不過小非的股份即將減持完畢，明年壓制股價的因素將消失。

本人持有中國平安的倉位經過幾次補倉目前接近頂配，由於三季報優秀，或許還會考慮繼續找機會補倉。
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五、中信證券

1-9月營收173.78億，同比增長68.15%，凈利潤63.65億，同比增長72.18%，其中第三季度營收同比59.4%，凈利同比+44.24%。不錯的成績單，雖然剔除REITS收益外，前三季度凈利潤增速只有不到40%（低於行業平均），但非經常損益也是創新業務的一部分，而且去年Q3公司業績基數很高。

中信證券經紀業務凈收入55.3億，同比增長52.9%，對新增收入的貢獻率為27%，公司的經紀業務市場份額由年初的6.23%升至9月末的6.76%（里昂證券並表）；投行業務凈收入為17.6億，同比增長168%，對新增收入的貢獻率為 16%；自營投資收益為63.9億，同比增長52.7%，對新增收入的貢獻率為 31%；資產管理業務凈收入為28.4億，同比增長800%，對新增收入的貢獻率為36%，主要是因為華夏基金的基金管理收入大幅增加所致；

公司創新業務繼續保持行業首位，融資融券、股權質押等規模顯著超越主要競爭對手。公司創新業務布局最為領先。公司資產負債表擴張速度快於預期（三季度公司總資產較年初增長38%），公司的有效杠桿率在上市券商中是最高的（目前公司杠桿率提至3.24倍，大幅超過同行，高杠桿也使ROE提升至7.05%，同比增加2.81個百分點）。融資融券規模市場份額繼續大幅領先其他券商，9月末融資融券余額518億元、股權質押約定購回約183億元，但受財務成本拖累利息收入同比-30%。預計後續境外發行票據（最高達 30億美金）將降低融資成本。

中信證券前三季度實現非經常收益22.3 億元，非經常損益主要是公司開展特定創新金融業務，實現了北京和深圳中信證券大廈房產和土地所有權的增值收益。之後繼續蘇寧完成了新的一筆REITs。

公司繼續布局新業務、長期增長可以期待，獲批信用風險緩釋工具業務、基金托管業務、大宗商品期貨、掉期、期權等商品衍生品交易，完成收購中信新際期貨收購。中信在創新業務上毫無疑問也是走在券商的前頭的。

本人持有中信證券較多倉位。看好券商的大邏輯是整體杠桿的提升以及創新衍生品業務的大發展：未來很長一段時間里，中國的券商行業都會處在高速發展階段，因為我們券商行業的發展基數太低了，衍生品少得可憐，老百姓甚至才剛剛學會用杠桿。所以不排除中信證券最終能成為國際大投行。現在配置5-10%倉位的券商股顯得十分必要（對於小券商來說，一個融資融券已經吃光了中小券商的家底兒，小券商的融資已經被提上了議程。所以配置券商，我覺得大券商首選）。
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六、中海油服

1-9月營收248.15億，同比+22.17%，凈利潤65.49億，同比+22.11^%，其中第三季度營收同比增長12.26%，凈利潤同比下滑2.66%。大幅低於預期。前三季度毛利率基本同比去年持平，但第三季度環比大幅下滑，ROE為14.98%，低於去年的15.59%。

第三季度業績疲軟的主要原因是受到原油價格周期向下的影響，鉆井和油田技術服務大幅拖累業績。同時因部分裝備合同銜接及待命天數增加等因素，經營業績受到一定影響。需要註意的是第四季度中海油服將進入冬季作業期和裝備維修高峰季，業績壓力更大。

鉆井板塊方面，隨著新裝備的陸續投入運營，期內集團鉆井平臺作業10297天，同比增加952天。其中，自升式鉆井平臺增加409天，主要是期內投產的COSLGift、COSLHunter、HYSY932等平臺帶來增量759天，個別平臺待命170天，其他平臺由於修理影響合計減少作業180天；而半潛式鉆井平臺則增加543天，主要是去年先後投產的COSLPromoter、NH9期內運營期長及其他平臺修理天數減少。另外，受自升式鉆井平臺修理天及待命天增加影響，日歷天使用率下降3.3個百分點至92.1%。

油田技術服務板塊方面，多條作業線工作量均較去年同期有所增加，進而帶動收入同比增長。

船舶板塊方面，二零一四年首三季度集團自有油田工作船隊共作業17766天，同比減少283天，主要原因是部分老舊船只陸續報廢停止運營。由於修理天數增加，日歷天使用率同比下降1.1個百分點至93.4%。期內，外租船舶共作業12746天，同比增加2256天。

物探與勘察服務板塊方面，期內，集團物探市場外部環境變化較大，價格有所下降。另外，工作量也受到作業海況的影響。工作量方面，二維采集業務量有所下降，三維采集業務量保持穩定。數據處理業務方面，三維數據處理業務在渤海地區業務量增加帶動下同比增長21.2%，二維數據處理業務受二維采集業務量減少及市場影響同比有所減少。

資產質量方面，應收款93.9億，比去年同比增長14.6%；經營活動凈現金流69億，同比增長41%，非常不錯；存貨同比增長28.25%，略高於營收。費用方面，管理費用增加3852萬，同比增長9.24%，財務費用大幅減少8640萬，同比降低22.3%。

股東方面，股東人數基本保持不變，兩路社保均大幅減倉。

雖然公司三季度業績下滑，但不得不說，公司歷年來的財務報表在國內和香港的上市公司中絕對數一數二，連三季報都披露的異常清晰。

最後我想說的是，很多人（包括我在內）在中海油服上犯的最大的錯誤就是忽略了行業的周期變化。就我而言，早在13年中報後18元附近就建倉了，此時正值中海油服業績爆發，連續幾個季度高增長，對周期股市場有句俗話：市盈率最低時賣出，最高時買入，雖然對中海油服這樣的股票來說不一定準確，但也有一定參考價值。所以13年底中海油服處在行業最景氣的時候，股價也達到25元，這是非常不錯的賣點，但我沒有賣出，一直堅守到2014年中報前在19元的價格賣出，這是我犯的錯誤，不過好在我在三季報之前及時認錯，最終並未虧損出局。

而對於仍在堅守的朋友，或許還會繼續犯錯。畢竟我賣出A股中海油服時A股溢價還“只有”20%（A股大幅溢價是我賣出的主要原因是，因為我相信H股的定價比A股更為有效），而目前隨著三季報的低於預期，中海油服H股連續暴跌，A股的溢價近50%……隨著滬港通的臨近，中海油服A股繼續疲弱也是預期之中的了（即便大勢好轉，H股出現大漲，A股應該會弱於其他藍籌）。

不過對於中海油服H股來說，大幅下跌已經充分反映了Q3業績的萎靡，以及4季度3個自升式鉆井平臺未簽合同和一個半潛式鉆井平臺停運的悲觀預期（挪威國家石油公司決定 14年 4季度暫停 COSLPioneer的運營，期間中海油服仍獲得一半的日費率）。雖然因為國際油價大跌，國際油服和鉆井公司估值均有所壓縮，但中海油服相對他們的估值仍具備優勢。並且我認為油價很有可能在70-80美元見底，雖然可能會低位徘徊，但繼續大跌的可能性很小。最後考慮滬港通也將推動H股股價上漲，畢竟A股有近50%的溢價率，看好中海油服H股，建議可以抄底。

關於估值的對比，參考中報的分析：

中海油服的鉆井平臺業務占比54%，在當前行業景氣度高時保持了20-30%的增速；油服業務占比25%，近年來一直保持高景氣度，去年營收增速33%，今年中報更是達到50%；鉆井和油服估值參考全球第一鉆井船服務商Transocean與全球第一大油服Schlumberger 的估值，前者PE基本在7-10倍徘徊，後者PE大概在20倍徘徊，因為鉆井已經是成熟低增速板塊，而油服景氣度還很高。船舶業務占比10%多，這一塊業務估值應該給很低；物探業務占比10%多，朝陽行業未來保持20%增速無壓力，至少20倍PE。

因此如果按照純數字遊戲把中海油服4大業務的估值合並大致計算一下，合理PE為：8*0.54+20*0.25+20*0.1+0=11.32倍。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/31216065
2.2013年報跟蹤 http://xueqiu.com/9769652619/28465390
3.2013三季報跟蹤 http://xueqiu.com/9769652619/25995350
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七、碧水源

1-9月營收12.93億，同比增長2.59%，凈利潤1.67億元，同比增長25.94%，其中第3季度營收同比減少31.7%，凈利潤同比增長2.24%。Q3業績低於市場預期，主要是三季度是結算淡季（過去兩年Q3占比不過5%），同時幾個項目結算的時間延後導致業績環比、同比下滑較大。

2014年度業績不必太過擔心，從訂單情況看比較樂觀（14年以來新獲大項目資金在12億元以上，超過13年同期水平）。去年至今，公司又分別成立了6、7個區域公司，奠定新的項目拓展空間。截至三季度末，公司存貨較年初大幅增長 87.8%至3.6億元，預示Q4集中結算期及全年業績仍有望延續快速增長態勢。

前3季度綜合毛利率為32.92%，同比提升5.93個百分點，主要是由於毛利率較低的給排水工程業務占比縮小所致。期間費用率為17.32%，同比提升6.86個百分點，銷售費用同比增長100%主要由於公司經營規模擴大以及子公司北京碧水源凈水科技有限公司推廣凈水器增加了銷售費用。財務費用同比大幅增長725.53%主要由於項目貸款增加。實現投資收益7235萬元，同比增長76.96%，主要由於BT投資業務產生的投資收益增加，投資收益增加助推整體業績增長。

應收賬款余額相比年初增加13.9%至14.6億元，整體較為平穩低於營收增速。經營性現金流凈額為-3.8 億元，環比大幅回升，更顯著好於去年同期的-7.2億元，主要由於報告期內銷售回款改善所致。之前與國開行簽署開發性金融合作協議，2014~2019年雙方在各類金融產品上的合作融資總量為200億元（拿到了國開行的背書是好事），目前公司仍有充足財務杠桿空間（有息負債率 23%）支持公司擴大投資。

公司延續獨特的混合所有制“PPP”模式，目前已涉足三十多個地區的水務市場。外埠地區的收入增長快速，預計這些異地公司後期的業績貢獻將逐步上升。國家正在對基礎設施的投資實施重大改革，“PPP”模式將成為水處理行業的主流模式。繼續中報的思考：PPP商業模式的可行性，技術+資金的獨特的PPP混合所有制模式是否能持續，需要源源不斷的現金，投給地方政府的項目是否能夠回收現金？雲南水務改制成功是PPP模式的標誌性事件，如果能上市，碧水源是否估值要重估？

說完生意模式，再回到公司的膜產品。公司在膜技術領域繼續處於行業領先地位。公司從去年底實現了產能提升。增強型及中襯型PVDF中空纖維微濾膜和中空纖維超濾膜的年產能分別達到400 萬平米和200萬平米，低壓反滲透DF膜的年產能達到100萬平米。膜產品規模化生產有助於降低產品成本，從而提高膜技術相對於傳統水處理技術的競爭力。

2013年公司建成多個地下式MBR再生水廠，成為國內許多城市再生水廠的發展趨勢。2015 年起實施自來水新國標，國家提出優先升級改造落後設施（目前再生水利用率僅約10%，國家要求到2015年達到20%以上）。預計公司滇池2萬噸MBR DF示範項目將在2014年完成，DF膜與MBR相結合，可把市政汙水凈化為地表III類水，也可用於家用凈水器，MBR DF膜將成為未來又一潛在的增長引擎。

估值和買賣點的看法不變：現在股價對應30倍PE，現在的凈利潤增速對應15年的PE可能只有20倍。不過好看的利潤表對應非常差的資產負債表，要怎麽估值？好在公司的負債率並不高，還可以加杠桿，不過現金流可能會更差，融資的需求無法避免，另一面PPP模式是否能成功，地方政府的現金流怎麽樣？估值是個難題，真的是一門藝術。從市場角度，上半年被拋棄，下半年市場情緒如何變化？這些問題我都沒有答案，不過顯然碧水源已經進入目標範圍，重點跟蹤。

相關鏈接：

1.2014中報跟蹤：http://xueqiu.com/9769652619/30699853

從藝龍三季報看在線旅遊：競爭加劇 砸錢搶市場

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銀行股投資第一課（四）為何說「一季報定全年」 那一水的魚

來源: http://xueqiu.com/2074020838/32963214

投資銀行股，經常聽大蝦們說，“一季報定全年”。比如說，某家銀行一季報出來以後，同比去年增長20%，那麽今年全年業績的增長率很可能就是維持在20%的水平線上，出現大起大落的可能性不大。

那麽，這是為何呢？

在闡述原因之前，首先要講講例外的情況。

前一節我們講了撥備對利潤的調節，一般情況下，銀行的報表傾向於將各期的利潤平滑，避免出現大起大落。這主要也是因為銀行與其他民企上市公司不同，掌舵的董事長或行長都不是實際控制人或大股東。像這類【職業經理人】掌舵的公司，掌舵者傾向於獲取平滑的業績增長。

具體原因，我想在集團公司工作過的應該都知道——業績增長過快，下一年就會面臨更高的業績任務指標；而如果業績大幅滑坡，又會面臨相關部門（XX委）的考核責難，各種檢討、報告等是免不了的。所以管理層傾向於在好的年頭將業績壓低，存點余糧；而在壞的年頭把余糧拿出來，度過難關。

市面上，除了某兩家有強烈融資沖動的銀行以外，大部分銀行都希望自己的業績排名在同行中排名中上即可，不挑頭不冒尖，也不落後。博大精深的【中庸】思想。


然而，兩種情況下會出現例外：

一、“洗澡”。這種情況主要是銀行換了董事長或行長，就會發生財務洗澡的情況。主要手段也還是加大撥備力度，給自己以後經營存點余糧。同時加大核銷力度，把前一任的PP擦幹凈，從此輕車上路。

二、新監管指標實行，為達標不得不臨時加大撥備力度。歷史上撥備覆蓋率的監管要求曾經從100%提高到150%，為了達標各家銀行不得不臨時大筆核銷，同時加大撥備計提，導致業績單季下滑明顯（由於指標通常年末考核，所以該事件也往往發生在第四季度）。因為這個原因，某家銀行在2008年年報就不得不大筆核銷，致使當年凈利潤同比減少77%。就目前來說，還有一條撥貸比（貸款減值準備/總貸款）不低於2.5%的指標，是要求2016年年底達標的。因此各位親可以看看自己手里的票，距離達標還差多少。

講過意外情況之後，再來談為何銀行股【一季報定全年】。不過大家要理解，這個一季報定全年，並不是一個絕對的概念，所以千萬別往絕對的方向去理解。

原因之一，就是之前提到的管理層平滑業績的需要，不再贅述。當然，這也是最主要的原因之一。

此外：

銀行利潤增長的幾個途徑，開源方面一是資產規模（包括但不限於貸款）的擴大；二是各項資產息差的提升；三是中間收入（包括但不限於手續費、顧問費）的增長。節流方面，一是管理費運營費的降低（也就是“成本收入比”下降），二是撥備減少（建立在不良下降的基礎上才是健康的，否則可以看做是“釋放”利潤）。

我們來看第一項資產規模。首先是占銀行資產大頭的貸款，在放貸當年，在報表上是基本不產生收益的。以招行2014年半年報為例：


上圖可以看到，存款與貸款之間的利差約為4%。如果扣除營業稅，再除去約25%至30%的管理運營成本（成本收入比），只剩余連3%都不到。而撥貸比（不低於2.5%）要求2016年年底前達標，目前各家也基本保持在2%以上的水平。也就是說，要維持撥貸比不下降，就要求銀行當年【新增貸款】所獲得的【增量收益】，全部計提給當年的撥備了。第一年新增貸款的增量收益，要第二年才能體現在報表里。

這里告訴大家一個小訣竅，就是當年總資產增速較快的銀行，第二年的業績往往也不錯。因為總資產增速快說明管理層有心把業績做上去（前提條件是核心資本充足率得夠用），這個就不展開討論了。@處鏡如初 對這一點的理解應該比我更深。

在資產里面，除開貸款以外，還有兩個大類資產，一是同業資產，二是持有至到期投資（主要為債券）。這兩類資產的特點，是基本沒有計提損失準備，監管也沒有這方面的要求。所以在報表上看，當期就能夠獲益。

一般銀行的資產配置，貸款占大頭，資產增量基本要占到總增量的一半以上。如果再算上央行的存款準備金，留給債券、同業等資產的空間已經不大。假如某銀行當年總資產增長20%，那麽這個20%的增速能做到有8%至10%是同業資產和債券貢獻的，就很不錯了。因為資產配置是分攤到一年的12個月中（實際情況是年頭略多，年尾略少），一月份新增的能拿全年利息，12月新增的就只有不到一個月利息了，所以貢獻率還要打對折，也就變成4%至5%。

再來看第二項息差因素。如果遇上調息，那麽長期貸款的利率調整大多是從第二年年初開始的。當然也有部分貸款約定下月調整的。調息後，資產（利率）的重定價有較大比例發生在第二年的一月份。

節流方面，運營管理費和撥備核銷，各家銀行通常有一些季節性的差異。例如有些銀行喜歡四季度提大頭的管理費（年終獎？），有的喜歡一季度提。而撥備與核銷方面，多集中在四季度，也有年中年末分兩次核銷的。

因為這個原因，部分銀行用【1季報×4】來預估全年業績水平，是不大合適的，因為存在季度的差異。但是用【去年全年業績×今年1季報同比增長率】來預估全年業績，是略微靠譜的。




下一節預告：銀行股投資第一課（五）資產質量怎麽看？

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新浪微博季報圖解：前三季共虧損6800萬美元

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500彩票季報圖解:凈利同比增2倍環比降47%

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=750

中概股三季報最全面總結以及季報背後的思考（點拾） 點拾Deepinsight

來源: http://xueqiu.com/3915115654/33442169

一句話總結：整體中國移動互聯網還是在以非常高速的狀態發展，這個趨勢中期看並沒有任何變化。從商業模式的角度看，垂直類網站已經逐步從傳統CPM做廣告的模式向CPS賣產品模式轉型。而且我個人覺得這種轉型最終會成功。行業看，電商，教育，旅遊等增速依然非常強勁，體現了中國中產階級崛起後的可支配消費提高。同時，大量的互聯網公司依然在加大開支，圈地的過程中，也說明行業最終格局還不算清晰。

互聯網平臺類：

整體互聯網平臺類公司保持很快速的增長，而且其OP Margin相比二季度都出現了反彈。一個大趨勢是業務多元化，這種業務多元化背後還是最大化變現流量。像大的如百度開始推廣O2O和本地化服務，小一點的奇虎也是搞來電通這類的新業務，另類平臺型公司歡聚時代也希望更大化變現目前的生態圈。

百度（BIDU）: 三季度營收同比增長52%至135億人民幣，和公司之前51-55%的展望差不多。但是凈利潤同比增長27%至39億人民幣，這個比市場預期的要高了12%。雖然2014年BAT都在加大投入，但是百度的OP Margin還是有30.4%，比市場想的要好。而且百度移動端流量超過PC端，對收入的占比達到36%。作為BAT中的一員，百度也在大力推廣O2O和本地化的服務。而流量變現能力看，其行業壁壘很深。這也是為什麽大市值的百度今年的表現超過了許多小市值的中概股。

奇虎（Qihu）: 三季度收入同比100%，環比18%增長至3.76億美元，比市場預期要高5%。OP Margin為24.8%，這個很重要，環比二季度21.9%反彈。凈利潤8950萬美元，同比增長48%，超市場預期2%。 搜索占收入23%，貢獻8600萬，比二季度的20%提高。去年同比占比15%。搜索的市場份額29%，環比1%增長。但貨幣化速度還很慢。移動搜索流量占比15%，預計年底移動搜索流量占比25%。等於全市場7-10%的份額。整個移動端搜索沒有任何貨幣化。這個“大餅”給明年帶來想象空間。四季度展望環比9-10%的收入增長，同比85=87%。奇虎也是我比較看好的公司。總體而言，公司最壞的一段過去了，但是業績雖然超預期，亮點不大。目前屬於價值成長股，下行風險不大，而新的增長點還要看明年了。

歡聚時代（YY）: 三季度營收10億人民幣，同比105%的增長，大幅超出市場預期。然而收入中占比最大的音樂收入環比增長只有個位數，開始看到了瓶頸。凈利潤也同比增長87%，大幅超出市場預期。YY作為一個小平臺，其本質還是圍繞音樂女主播模式的生態圈。這個季度看到YY的在線約會業務收入增長很快，上半年不行的網遊也起來了。但是之前說的打造中國版的AKB48已經沒啥聲音了。理解了YY的本質，就可以想到管理層會不斷微軟這些生態圈和用戶推出新產品，增加貨幣化手段。短期看，公司增長也面臨一定瓶頸，在線教育也一點點沒有聲音了。但看明年YY還是很便宜，估值大約只有15倍了。

電商：

整個電商依然保持非常高速的增長，除了聚美優品因為自身的原因增速低於預期，其他如同阿里，京東，甚至唯品會在高基數的情況下依然能像一個小公司一樣增長。電商的高增長背後是中國人強大的消費力，由於傳統零售行業的中間環節太多，中國人巨大的消費力都湧向了電商。未來電商的中長期增長空間來自於品類擴張，二三四線城市的推廣以及海外市場推廣。需要註意的小細節是阿里的傭金率在提高，現在天貓的“流量費”越來越貴，中長期會把一些商家“趕走”，畢竟有些人不想支付二次流量費。

阿里巴巴（BABA）: 阿里巴巴上市後的第一份財報非常靚麗，財年二季度GMV增長5556億人民幣，同比49%增長，比市場預期要高4-5%。營收同比54%的增長至1680億人民幣，比市場預期高5%。公司的傭金率比一年前提高了0.26%，顯示阿里定價權越來越高，對於商家的“壓榨”也提高了。其實阿里淘寶的增速也“只有”38%，能保持高增長還是靠天貓。中長期看，阿里還要做海外的網購平臺，包括海淘。目前來看，阿里這個巨無霸第一份財報還不錯，疊加創記錄的雙十一銷量，短期股價依然保持強勢。但我對阿里最大的擔心在於馬雲的“獨裁”。。。

京東(JD): 京東整個三季度的GMV同比大幅增長111%至673億人民幣，主要受益於活躍用戶的大規模增長。三季度營收290億人民幣，同比增長61%，符合公司之前的展望，但比市場預期的要好一些。公司也第一次實現了盈利，當然這並不是市場目前關註的。京東短期下跌除了限售股解禁的問題，主要還是其自營業務的增速下來，而且增速中有一塊是合並了騰訊的易迅。在騰訊入股後，其實微信對於京東的幫助似乎還沒有體現。但京東還是我個人比較看好的一家電商。京東的核心在於其壁壘非常深，物流是重要的用戶體驗，這是大規模燒錢燒出來的護城河。

唯品會（VIPS）: 三季度營收8.83億美元，同比增長130%，比市場預期要高3%。凈利潤4630萬美元，同比增長130%，比市場預期要高30%。唯品會對四季度展望收入增速在84-87%之間，也高於市場預期。然而如果看環比指標，唯品會營收環比僅僅增長6%，而訂單數也是環比出現-3%的下滑。顯然唯品會主業增速明顯下來了，高增長的神話逐步回落到現實。中長期可能會面臨估值的向下。

聚美優品(Jmei): 三季度營收1.57億美元，同比增長28%，凈利潤1950萬美元，同比增長88%。這兩個數字都是大幅低於市場預期的。三季度的GMV和毛利率都是環比下滑的。整個美妝產品銷量增速只有18.4%。這讓我開始相信之前市場對於聚美的質疑。聚美自己也說，要從化妝品向自營商品做轉型。中國電商增速那麽快，聚美28%的收入增長有點太差了。中長期不看好這家公司。

在線教育：

隨著中產階級的崛起，教育是一塊逐步出現定價權的行業。其實在教育中我們看到消費者看重的不是價格，而是效果。從股價表現看，好未來也是這一波中概股中表現相對堅挺的，體現了其巨大的行業壁壘和很高的景氣度。而基本上教育類公司業績都不錯，有很強的量的增長。

達內科技(Tedu)： 三季度的營收達到4030萬美元增長41%，比二季度時給的展望3850-3950萬要高，也高於華爾街分析師的預測。而Non-GAAP的凈利潤達到1160萬美元同比增長87%，也比市場的預期要高10%左右。公司對四季度的展望為3920萬-4040萬美元，個人覺得這是一個比較保守的展望。達內季報最超預期的部分來自於加速開設學習中心，四季度預計開10-15個點，而之前預計是整個下半年開10個，說明學習中心很賺錢。明年上半年還會新開20個，這樣公司15年-16年還是能保持很快的增長。達內“量價齊升”的大邏輯依然沒有任何改變。學生數量同比增長30%，而ARPU值也同比增長9%左右，所以收入能保持很快的增長。目前還是我比較看好的一家中概股。

好未來（XRS）：財年二季度營收1.22億，同比增長33%，符合市場預期。凈利潤2910萬美元，同比增長25%，小幅低於市場預期。和上面說的達內科技不同的是，好未來的增長還是來自於量，學生數量同比增長32%至40萬人。價格雖然有提價，但是由於高毛利小班產品占比下滑，整體的ASP基本沒變。另一個值得註意的是上海和北京以外的城市貢獻了48%的小班收入，比去年35%的占比提高不少。好未來擁有中國教育中最好的一條“賽道”K-12。相比美國以大學教育見長，中國人教育的“科舉制度”導致K-12是投入最大的，而且留存度很高。很多人的孩子在好未來補習，一補就是好幾年。所以公司長期增長沒問題，壁壘也很深。但目前就是估值比較貴。如果能回落到30倍以下會是不錯的買入機會。

正保遠程教育(DL)：財年四季度營收3530萬美元，同比怎額工作30%，比市場預期高5-8%。凈利潤1340萬美元，同比增長47%，超出市場預期10%。課程總登記人數達到88萬人，同比增長了14%。公司開始做許多新的嘗試，除了傳統的會計考試課程，還推出醫學，建築工程的考試。類似於靠品類的擴張去推動增長。但是商業模式上，我一直不太喜歡正保這種純在線的，其ARPU是沒辦法上去的，而且壁壘也不強。達內也開始推動會計課程了，可能在將來沖擊正保。

在線房地產：

整體地產相關的三家互聯網公司都體現了房地產銷量在三季度的不景氣，導致全部三家公司的收入和利潤或多或少低於市場預期。未來的看點還是在於老大搜房向地產電商的全面轉型是否能成功，以及行業公司在股價暴跌後，四季度出現降息，開發商加大推盤後（大量開發商會在12月加速推盤以完成全年指標），行業景氣度回升後帶來可能的四季度業績超預期。

搜房（SFUN）： 三季度營收1.9億美元，同比僅僅3%的增長，比市場預期要低5%左右。而凈利潤更是大幅下滑40%至6100萬美元，低於市場預期10%左右。而二季度下調全年營收展望後，搜房繼續下調全年的展望。在業績低於預期之外，是搜房向真正地產電商轉型過程中的博弈。風險和回報同樣的誘人，一旦成功有巨大的向上空間，而一旦失敗，也面臨商業模式的瓶頸。搜房從CPM模式向CPS轉型是否成功，我們拭目以待。

樂居（Leju）: 三季度營收1.28億美元，同比增長32%，比市場預期要低8%。電子商務是主要增長動力，同比增長63%，環比增長23%至8400萬美元，這個增速已經超越了老大搜房。凈利潤3130萬美元，同比上漲了12%，比市場預期高4%。樂居的問題是受到二手房交易量下滑的打擊，其傳統的listing service同比大幅下滑60%。樂居目前在做兩件重要的事情： 拓展二手房業務的城市以及推廣微信移動端產品。從中長期來說，將對公司長期發展具有很大幫助。

易居中國（EJ）: 三季度營收2.18億美元，同比增長12%，比市場預期低8%。凈利潤大幅下滑54%至1260萬美元，大幅低於市場預期。易居中國由於是樂居的大股東，其業務也是開始向本地化服務轉型，樂居向左，易居中國向右。公司中長期的看點在於社區類APP和地產金融兩塊能否做起來。

在線旅遊：

旅遊是另一個受益中國中產階級崛起的行業，長期能維持很高的景氣度。包括可支配收入提高，出境越來越方便，以及海外文化對我們這批人的不斷沖擊。但看了攜程和途牛的三季報，在擔心旅遊是否是一個“好生意”。似乎是無盡的價格戰，大家還是以獲得市場份額為優先。我自己的理解是，消費者也有一定的消費習慣。好比我自己以前一直是攜程的用戶，因為習慣了。比如電影票，雖然現在很多地方都可以在線預訂，但我觀察下來還是格瓦拉機器排隊的人最多，其他機器幾乎沒人。因為大家習慣了。從攜程和途牛目前的戰略看，收入快速增長沒問題，但公司都在投入期，短期看不到任何盈利的希望。

攜程（Ctrip）: 三季度營收3.47億美元，同比增長38%，超過市場預期和公司之前指引的30-35%。但是公司的經營利潤（operating profit）只有1440萬美元，同比大幅下滑71%，大幅低於市場預期。攜程今年大力投入的住宿預訂量同比69%增長，但是價格小幅回落，導致酒店收入同比56%增長至1.55億美元。在阿里也開始進入在線旅遊領域後，攜程將繼續打價格戰，梁建章很有魄力，在2014年公司進入投入期後，2015年將繼續投入，短期是看不到利潤了。此外，攜程開始做轉型，希望從OTA向一個在線旅遊平臺型公司轉。還有一個值得關註的小細節是攜程和郵輪公司皇家加勒比開始合作。在進入人口老齡化後，攜程預計郵輪市場需求明年以30%的速度增長，會成為細分子行業中增長最快的。

途牛（Tour）: 三季度營收2.1億美元，同比增長85.6%。跟團遊人次同比增長89.5%，自助遊增長81%，當然跟團遊幾乎貢獻了所有收入。這個增速是比市場預期要高7%左右。三季度虧損1億人民幣，這個符合預期。途牛在幾個方面投入以拉動未來增長：強勁的廣告費用支出（非誠勿擾上的廣告），進入2-3線城市拓展市場，更吸引人的價格。我一直覺得途牛在做正確的事情，滲透到新的城市，拓展自身品類，通過吸引客戶以培養用戶習慣和黏性。途牛擁有出境遊這一條旅遊中最好的“賽道”，現在中國人出國越來越容易，中長期肯定是高增長的。管理層對於四季度75-80%的收入增長展望還是偏保守的。唯一的擔心是在攜程繼續價格戰之後，途牛什麽時候能盈利。

在線汽車網站：

類似於地產電商，在汽車垂直網站也看到了商業模式的轉換，從傳統的CPM向CPS轉變。這一點，美國的Truecar已經做到了，並且通過汽車電商直接賣車，超越了傳統的垂直論壇老大Kelly Blue Book和Edmunds。整體汽車電商的增長很快，受益於經銷商的不斷投入。雖然中國汽車增速進入個位數，但是由於汽車網站黏性很強，這一塊的商業機會剛剛開始被挖掘。

汽車之家(ATHM)：三季度營收8880萬美元，同比增長64%，超出市場預期3%。凈利潤2780萬美元，同比增長25%，符合市場預期。廣告收入繼續大幅增長，增速從去年的46%提高到目前的60%，特別是經銷商廣告增長了119%。這也讓經銷商廣告收入第一次超過了車廠的廣告。然而經銷商會員費增速出現下滑，從去年的110%下滑到77%。汽車之家的一大問題是流量費太貴，許多費用都交給了百度的阿拉丁來導流量了。最後，大股東減持導致股價大跌。

易車網（Bita）: 三季度營收人民幣6.08億，同比60%增長，超出市場預期5%。凈利潤人民幣1.86億，同比大漲157%，環比增長也有60%，比市場預期高了9%左右。而且公司對四季度的展望是收入7.2—7.4億人民幣，也比市場預期要高11%。可以說易車網業績全面超市場預期。易車網也開始向CPS模式轉型，惠賣車平臺三季度完成了2.9萬筆交易。而且易車在二手車交易也比較強，未來二手車放開會有利於易車。易車從模式和發展方向上看，走在了汽車之家的前面。

其他：

58同城（WUBA）: 三季度營收7200萬美元，同比增長73%，高出市場預期6-7%。凈利潤同比142%的增長，至590萬美元，也比市場預期高很多。公司對於四季度的展望是收入同比增長65-70%。和房地產電商類似，58同城看到房地產相關業務的收入增速在下來，其他兩大塊主業招工和黃頁的增長還是很快。58業績增長還是很快，行業完全沒問題。而且人工成本上升對58未來發展是有利的。短期面臨的問題是競爭對手趕集圈了不少錢，在大規模燒錢推廣，58短期也要加大投入。對於這些垂直類公司來說，目前首要任務還是圈地。

500萬彩票（WBAI）: 三季度營收人民幣1,8億，同比171%增長，凈利潤人民幣7960萬，同比485%增長，數據雖然強勁，但公司對於四季度展望很低，流水四季度展望是環比下滑22-26%的。在三季度由於有世界杯這樣的歷史性事件後，彩票活動開始回歸正常。中長期看，我一直不是很看好500萬。個人覺得彩票中長期還是會被BAT這些具有流量的公司拿在手里。

本文為點拾原創研究，轉載請註明微信號：deepinsightapp

美股隔夜餐——雷軍系入股世紀互聯 去哪兒公佈Q3季報 Ricky

來源: http://xueqiu.com/6654628252/33509227

1、金山小米戰略投資世紀互聯；2、去哪兒盤後公布Q3季報：營收同比增107.8% GAAP凈虧損擴大至5.66億元RMB；3、陌陌公布IPO發行價區間12.50至14.50美元 估值27億美元

【此處植入招商廣告一則：美股隔夜餐招收廣告贊助，本餐的主要受眾為潛在和資深美股投資者、互聯網高管以及從業人員相對高大上人群，會通過雪球、微博、微信等各種社交渠道進行傳播，有興趣的土豪請私信】

1、金山小米戰略投資世紀互聯

$世紀互聯(VNET)$ 宣布分別已與金山軟件、小米和新加坡淡馬錫簽署股權認購協議，累計獲得2.96億美元投資。其中，金山軟件認購A類股3910萬股、B類股1830萬股，投資1.72億美元。交易完成後，金山軟件持有世紀互聯已發行普通股總數約11.6%，獲得世紀互聯股東大會上約19.9%投票權。小米認購A類股614萬股、B類股約1052萬股，總投資額為5000萬美元。交易完成後，小米持有世紀互聯已發行普通股總數約3.4%，並獲得世紀互聯股東大會上約10%投票權。淡馬錫認購A類股約2467萬股，總投資額為7400萬美元。交易完結後，淡馬錫持有的股份占世紀互聯已發行普通股總數約13.1%，並獲在世紀互聯股東大會上約5.8%的投票權。

金山和小米能給世紀互聯給多大的資源目前看不太清楚，金山公告稱未來三年至少租用世紀互聯5000個機櫃，這對世紀互聯是個大訂單，但是對於金山來說這個並不需要通過掏1.72億美元做戰略入股來實現，看看接下來金山雲和世紀互聯是否有更多資源整合吧。

世紀互聯在這個價位增發這麽多，而且並沒有溢價，對老股東稀釋不少，短期最重要的意義是拉金山小米做背書回擊空頭。

2、去哪兒盤後公布Q3季報：營收同比增107.8% GAAP凈虧損擴大至5.66億元RMB

$去哪兒網(QUNR)$ 盤後公布Q3季報：總營收為人民幣5.011億元(約合8160萬美元)，同比增長107.8%，環比增長25.2%，高於市場預期的7760萬美元；歸屬於去哪兒股東的凈虧損為人民幣5.662億元(約合9230萬美元)，去年同期歸屬於去哪兒股東的凈虧損人民幣4880萬元，上一季度歸屬於去哪兒股東的凈虧損為人民幣4.216億元；預計Q4同比將增長90-95%。

去哪兒這份季報依然是巨額虧損，甚至比Q2虧得更厲害，在營收環比Q2增長25.2%的情況下，虧損環比Q2的4.2億人民幣還增加了1.45億人民幣，GAAP運營虧損率由-50.9%加大至-54.6%，之前預期去哪兒虧損仍然會不少，但是環比Q2虧損率還在提高有點出乎意料，看樣子酒店、度假、門票等新業務都在加大投入。除了虧損加大以外，酒店預定間夜的增速降至84.5%，攜程同期的酒店間夜數增速是69%，由於去哪兒的酒店業務基數比較小而且也偏低端，84.5%的增速相比攜程69%的增速不是特別理想，看來攜程制定的競爭策略取得一定效果爭奪會市場份額，百度支持下的去哪兒和攜程以慘烈價格戰的形式演繹最慘烈的商業競爭。

去哪兒Q3季報最大亮點是無線業務同比增長445.1%至2億人民幣，營收占比已經達到了40.4%；此外，機票業務在出票量同比增長57%的情況下，平均收入也同比增長30%，呈現量價齊升的良好態勢。

3、陌陌公布IPO發行價區間12.50至14.50美元 估值27億美元

根據$陌陌(MOMO)$ 此前更新的招股書顯示，其計劃公開發行1600萬股ADS，發行價區間為12.50至14.50美元。以發行價上限計算，陌陌在本次IPO中將最高融資2.32億美元，估值27億美元。

此外，陌陌還計劃向阿里巴巴和58同城分別定向增發5000萬美元和1000萬美元的A類股，增發價格與IPO發行價相同。其中，58同城是首次投資陌陌並成為後者的“基石投資者”，而此前阿里巴巴通過旗下子公司持有陌陌20.7%股份，為陌陌最大機構股東。 從陌陌引進的這兩個基石投資者來看，都是將來進一步貨幣化的金主。

如果從財務角度評估，陌陌今年3000多萬美元的營收而且從未盈利過的，很難想象能有27億美元的估值；但是互聯網公司估值模式，先有產品用戶，如果產品靠譜有用戶，就有了貨幣化前提，目前陌陌的貨幣化剛剛起步，估值體系還屬於用戶估值體系，這又是一場典型的用戶估值體系PK財務估值體系的現實案例，估計陌陌IPO以後股價波動會比較劇烈。

（持倉聲明：發表時所在機構持有世紀互聯多頭倉位）