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深圳樓市變局，市場為主轉向保障為主

一份文件，打破了深圳樓市的平靜。

6月5日，深圳市發布《關於深化住房制度改革加快建立多主體供給多渠道保障租購並舉的住房供應與保障體系的意見（征求意見稿）》（下稱《意見》）。

這時的深圳，新房成交均價已連續19個月保持每個月極微量的下調。2016年四季度開始，調控政策的出臺，住房租賃市場的培育，影響市場成交和預期。

如何建立行之有效的機制和住房體系，來引導房價平穩發展，實現居者有其屋？深圳試圖通過《意見》來給答案。

這是一份全市住房中長期發展規劃(2018—2035年)，指明未來18年的住房制度發展方向，以及對商品房、人才房、安居房以及公租房的住房供應結構進行明示和調整。至2035年，深圳新增各類住房共170萬套，商品房約為70萬套。其設計邏輯是，以住房供給側結構性改革為主線，突出多層次、多主體供給、多渠道保障、租購並舉的住房供應與保障體系。

業內對此評價頗高，把《意見》稱之為深圳的“二次房改”。不過後續的配套政策何時出臺、如何落地和執行尚需期待。

商品房供應占比4成

回看《意見》的初衷，深圳市委市政府希望通過完善住房供應與保障體系，讓深圳全社會對未來住房有良好的預期，實現住有所居。

深圳市人口持續凈流入、供需矛盾加劇，住房問題可概括為供需不平衡、保障不充分，結構不合理。

按照《意見》的設計，這個以商品房供應為主的格局將會得到重構。以後深圳的住房供應市場中，商品住房將占住房供應總量的40%、人才住房占住房供應總量的20%、安居型商品房占20%、公租房占總量的20%。

對此，中國綜合開發研究院旅遊與地產研究中心主任宋丁表示，這將深刻影響深圳未來多年住房供需體系。

除了調整住房供應結構和比例外，《意見》還提出多主體供應——

房企提供商品房，租賃機構提供長租公寓，市和區政府提供人才住房、安居房和公租房，人才住房專營機構籌集人才住房、安居房和公租房，企事業單位籌集人才住房、安居房和公租房，金融機構籌集人才住房、安居房和公租房，社區股份合作公司和原村民通過綜合整治提供租賃房、支持社會組織各類主體籌集具公益性的各類住房。

不過，一家在香港上市的深圳房企負責人對第一財經表示，“深圳近年來，一直在嘗試建立多主體供應體系，不是從這個《意見》發布才開始，這份文件只是把深圳近幾年的探索進行總結。”

譬如，2017年10月，深圳便正式發布《深圳市人民政府辦公廳關於加快培育和發展住房租賃市場的實施意見》，提出到2020年，基本形成供應主體多元、租賃關系穩定的住房租賃體系。

按深圳市住房和建設局的說法，“在考慮未來新增人口對各類住房的需求基礎上，計劃到2035年，分近期、中期、遠期三個階段，籌集建設各類住房170萬套，其中人才住房、安居型商品房和公共租賃住房總量不少於100萬套。”

也就是說，未來18年，深圳的商品房供應總量將不多於70萬套。住房市場供應從市場為主，變為保障為主。

與“高端有市場、中端有支持、低端有保障”對應，高端有商品房、中端通過人才住房和安居房解決，而低端有公租房。

《意見》另一個亮點在於提出，以公共交通為導向，職住平衡，在深圳關外如龍崗、龍華、坪山、 光明等地和深汕特別合作區等區域建安居社區。這是都市圈合作，發展住房市場的方向。

購房者仍夢想上車

目前，《意見》還處於面向社會各界征求意見和建議的階段，有不完善處實屬正常。一個五千億級別的房企相關負責人點評，“雖然有bug，但總算開始了。”

市場上，對《意見》的可完善處集中在住房供應總量、人才房和安居房的籌建、分配及運行，以及政策落地力度等方面。

深圳中原研究中心指出，2018-2035年，深圳新增建設籌集各類住房公170萬套，即年均供應約9.4萬套。而截止2017年底，深圳的常住人口為1252.86萬人，深圳常住人口自有住房率僅34%。“這個供應量對於人口數量還在增加的深圳來說依然稀缺。”

另一方面，深圳在關外、甚至是市外如深汕特別合作區等區域的嘗試和探索，恰恰是（潛在）購房者遲疑之處。

敦明敏（化名）大學畢業後來深圳打拼5年，一直夢想“上車”，也一直密切關註深圳樓市及相關政策，但強調民生和保障的《意見》發布後，她不喜反憂。

敦明敏對第一財經表示，如果有可能還是盡力買商品房。“一是，保障性住房多數位置偏遠，沒法覆蓋福田、南山等白領主要通勤區；二是輪候時間過長；三是，同小區內很可能存在鄙視鏈，譬如商品房業主有車位、有學位，但保障房業主無，也就是說租售同權未能真正落實。”

值得註意的是，《意見》提出，出售的人才房和安居房僅封閉一定年限，購房人自購房之日起累計在深繳納社保滿15年，可以進入市場流轉，但要向政府繳納一定的增值收益。

也就是說，人才房和安居房依然存在投資套利空間，盡管投資收益會被打折。但對於敦明敏們來說，既然遲早回歸市場，當然是越早越好，或者從一開始便在市場中。

除此外，在住房用地供應上，《意見》提出：優先安排人才房、安居房用地。並且，從2018年起，在新增居住用地中，確保人才房、安居房和公租房用地比例不低於 60%，新出讓居住用地中提高“只租不售”用地比例。

在香港上市的一位深圳房企負責人告訴第一財經，“未來深圳商品住宅土地市場極度稀缺的供求關系將進一步加劇，開發商通過公開市場獲取土地的難度越來越大，土地價格也可能居高不下。”

“針對這種情況，公司在深圳只能通過更多元化的渠道獲取土地資源，包括參與城市更新、股權收並購、與企事業單位或各類機構合作開發；另一方面，公司會加大在環深區域的項目布局和拿地力度，承接深圳樓市的需求外溢。”

股權收購已成為房企競逐深圳樓市的主流方式，最近兩年，融創、碧桂園、金科、禹洲等外地房企進入深圳均以此方式進入。

房地產，一個與民生、金融密切相關的行業，在政府主導下，格局的重塑正式展開。

空翻多！全球基金經理再次轉向美股

根據美銀美林周二公布的六月基金經理人調查報告顯示，受強勁盈利預期帶動，投資者15個月來首次選擇超配美股。

共有235名基金經理人參與了調查，他們總共管理著6840億美元的客戶資金。在這些受訪者中，有64%認為美國企業擁有最好的盈利前景，這一比例創下了17年以來的最高水平，他們預期標普500指數未來還將上漲9%。與此同時，所有其他地區的公司盈利前景則都是負面的。

在“FAANG”股票（Facebook，蘋果，亞馬遜，奈飛和谷歌）帶領下，代表科技股表現的納指在美國三大股指中率先刷新歷史新高。美銀美林指出，盡管上述科技巨頭的股票交易已經變得十分“擁擠”，但投資者還是繼續湧入科技板塊，從而使其成為了自2017年初壓倒性“做多”美元以來最大的“擁擠”交易。其他品種的權重也相應出現了調整。做空美國國債和做多美元也受到了青睞，受訪基金經理人們分配給這些交易的資金比例分別為16%和9%。而大宗商品的資金比例則上升到了八年新高。

美聯儲和歐洲央行都將在本周召開貨幣政策會議，前者預計將會宣布加息，後者則預計將會暗示該行將從何時開始退出其所謂“量化寬松”（QE）的債券購買計劃。隨著利率的上升，投資者有關公司債的憂慮情緒也正在加深。調查顯示，32%的受訪者認為企業資產負債表已經變得杠桿過高，這一比例創下了該調查歷史上的最高紀錄。

貨幣政策轉向結構性寬松，並非“大水漫灌”

央行本周一（7月23日）再次大手筆超預期投放5020億元中長期流動性，從6月至今已通過MLF（中期借貸便利）累計凈投放超過9000億元。市場認為，在“緊信貸”的背景下，需要配合寬貨幣來支持實體經濟保持合理增長水平。而23日召開的國務院常務會議所釋放的信息，對這一操作再次給以支撐。

此次國常會定調下一階段“穩健的貨幣政策要松緊適度”。保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制，落實好已出臺的各項措施。

分析人士稱，這意味著寬貨幣的基調進一步得到確認，接下來央行會繼續通過降準和MLF等方式，呵護市場流動性。

不過，這並非意味著央行會重走“大水漫灌”的強刺激，而是註重根據形勢變化相機預調微調、定向調控。

恒大集團首席經濟學家兼恒大經濟研究院院長任澤平認為，概括來講，就是貨幣、金融、財稅政策應從全面收緊向結構性寬松轉變，兼顧穩增長和調結構。

方向進一步確認

7月24日（周二）央行發布公告，目前銀行體系流動性總量處於較高水平，可吸收央行逆回購到期等因素的影響，不開展公開市場操作。當日凈回籠700億元，而前一日央行超預期開展5020億元1年期MLF操作，維持利率3.3%，公開市場凈投放3320億元。

本周二，shibor利率全期限下降，隔夜shibor報2.353%，下降0.9個基點，7天shibor報2.655%，下降0.3個基點。3個月shibor報3.47505&，下降2.8個基點。

分析人士表示，如果上周央行開展的MLF是為了對沖月中時點繳稅繳準等季節性因素對流動性的潛在影響，那麽此次在流動性已經偏寬松的情況下，央行再次大手筆投放中長期流動性，稍顯意外。

中信證券首席固定收益分析師明明指出，年初以來，貨幣政策邊際放松在流動性緊張局面的逐步紓解過程中不斷確認，本次央行大額超預期新作MLF再次確認貨幣政策寬松。

23日的國常會指出，要求保持宏觀政策穩定，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據形勢變化相機預調微調、定向調控，應對好外部環境不確定性，保持經濟運行在合理區間。財政金融政策要協同發力，更有效服務實體經濟，更有力服務宏觀大局。

值得註意的是，下一階段的貨幣政策定調是“穩健的貨幣政策要松緊適度”。保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制，落實好已出臺的各項措施。

而去年年底召開的中央經濟工作會議對今年的貨幣政策要求是，“穩健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長。”

回顧年初至今，央行一改去年的風格，通過多種手段，處處呵護流動性，兌現“合理充裕”。

年初至今共有三次定向降準，並配合MLF實現流動性投放。今年6月以來，央行繼續增加中長期流動性投放的力度。6月6日超額續作2035億元MLF，19日新作2000億元1年期MLF，7月13日完全對沖MLF操作，23日再次超預期大額新作5020億元MLF。6月截至目前，通過MLF累計凈投放9055億元。MLF存量達到歷史峰值4.92萬億。

瑞銀亞洲經濟聯席主管、中國首席經濟學家汪濤近日對第一財經記者表示，現在是緊信貸，那麽應該配合寬貨幣。央行數據亦顯示，社會融資規模增速已經從過去的12%左右，截至6月末下降至9.8%。“我們把地方政府債券計入社融調整，去年的信貸增速是13.6%，現在是11%，下行幅度較大，信貸收緊，這種情況下，貨幣應該略微寬松做一個補充，流動性上可以繼續給予更多。”汪濤對第一財經記者表示。

汪濤預計，今年年底之前央行還將再降準150個基點。此外，央行還會通過MLF和其他流動性管理工具增加對市場的流動性投放，從而保持銀行間市場流動性充裕、市場利率平穩。

明明認為，此次央行在銀行資金面整體偏松的環境下開展大額投放，對長期流動性環境的呵護意圖料高於短期資金面的維穩考慮，後續流動性環境寬松可期。“本次MLF放量操作進一步提升MLF存量，為下一次降準置換打開空間。預計三季度有可能再次降準。”他說。

穩杠桿繼續，貨幣財政政策協同發力

繼續寬貨幣，是否意味著政策又重新回到了放水的老路？分析人士認為，並非如此。

招商宏觀分析師張一平認為，此次貨幣政策尤為值得關註的兩點提法。一是保持適度的社會融資規模，二是疏通貨幣信貸政策傳導機制。

他表示，根據上周五“一行兩會”先後下發了資管新規的執行細則和理財新規所透露出的政策取向，下半年表外融資對社融增速的拖累將有所減緩。劇烈去杠桿的風險下降，結構性去杠桿依然是當前去杠桿工作的指導方針。

另一方面，張一平表示，下半年貨幣政策的主要矛盾焦點不是還有幾次定向降準，而是如何提高政策傳導機制。“改變當前寬貨幣緊信用的割裂局面需要財政政策、結構性改革措施的配合，貨幣政策孤軍奮戰難以解決此種困境。這正是本次國常會提出‘更好發揮財政金融政策作用’的意義所在。”張一平分析稱。

更進一步而言，貨幣和財政政策均向更積極的方向調整，並不意味著去杠桿步伐停滯。明明表示，從政策信號來看，去杠桿向穩杠桿過渡。

通過23日的國務院常務會議內容看，更側重的是財政政策和貨幣政策的協同發力。“積極財政政策要更加積極”具體體現在，進一步提高對企業的減稅的力度，加快發行地方政府專項債券和使用進度，督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求等。

汪濤認為，對經濟而言，更重要的政策支持將來自放松準財政約束和偏緊的信貸政策，包括加快基建項目的審批和建設，並增加對其他的資金支持。此外，強化金融監管和去杠桿的政策執行步伐應會更為循序漸進，再加上保持流動性穩定，相關企業的融資壓力可能會有所緩解。

任澤平建議，貨幣、金融、財稅三大政策應做好協調配合：貨幣政策應從收緊轉向實質穩健中性，金融監管政策應從“一刀切”式收緊轉向結構性有松有緊，財政政策應從全面收緊轉向在減稅和基建上更加積極。

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責編：楊小剛

醫療衛生行業監管重點進一步擴大，從公立機構轉向全行業

我國對醫療衛生行業的監管，將從重點監管公立醫療衛生機構轉向全行業監管。

日前，國務院辦公廳印發《關於改革完善醫療衛生行業綜合監管制度的指導意見》（下稱《意見》），提出到2020年，建立職責明確、分工協作、科學有效的綜合監管制度，健全機構自治、行業自律、政府監管、社會監督相結合的多元化綜合監管體系，形成專業高效、統一規範、文明公正的衛生健康執法監督隊伍，實現醫療衛生行業綜合監管法治化、規範化、常態化。

建立嚴格規範的醫療衛生行業綜合監管制度，是全面建立中國特色基本醫療衛生制度、推進醫療衛生治理體系和治理能力現代化的重要內容。

除了從重點監管公立醫療衛生機構轉向全行業監管，我國的醫療衛生行業綜合監管制度還將從註重事前審批轉向註重事中事後全流程監管，從單項監管轉向綜合協同監管，從主要運用行政手段轉向統籌運用行政、法律、經濟和信息等多種手段。

為了加強監管，《意見》強調將從三方面采取政策措施，首先明確監管主體和責任，要加強黨的領導、強化政府主導責任、落實醫療衛生機構自我管理主體責任、發揮行業組織自律作用、加強社會監督，推動形成機構自治、行業自律、政府監管、社會監督相結合的多元治理格局。

在這樣一個綜合監管制度中，堅持政府主導，綜合協調。加強黨對醫療衛生行業綜合監管的領導，強化政府主導責任，明確部門職責，堅持誰審批、誰監管，誰主管、誰監管。

“醫療改革中，政府的責任有很多，比如辦醫職責、保障職責、預防職責，監督和管理職責、領導責任。特別是後兩者。”衛生領域專家、原廣東省衛生廳副廳長廖新波對第一財經表示，監督和管理責任涉及各級政府，內容非常豐富。藥品、疫苗安全需要監督；過度醫療需要監督；保證90%民眾看病不出縣也需要監督。在目前社會監督相對較弱的情況下，政府監督尤為重要。

廖新波說，監督不應過度集中在經濟指標的績效考核，如何發揮和體現醫生的價值才是今後管理的重點。

為了強化政府主導責任。《意見》稱要深入推進“放管服”改革，充分發揮政府在法治建設、行業規劃、標準制定、行業準入、行政執法等方面的主導作用。按照精簡、統一、效能的原則，整合集中醫療衛生行業監管職能和責任。在不單設實體性辦事機構、不增加編制的前提下，依托現有資源，建立由衛生健康行政部門牽頭、有關部門參加的綜合監管協調機制，負責統籌綜合監管的協調、指導和醫療衛生服務重大案件查處等工作。制定完善部門權責清單，明確監管職責。依法承擔醫療衛生行業執法監督職責的機構開展相關執法監督工作。

其次是加強全過程監管。要優化醫療衛生服務要素準入，加快行政審批制度改革；加強醫療服務質量和安全監管，嚴格落實質量和安全管理核心制度；加強醫療衛生機構運行監管，嚴格執行醫療機構分類管理要求；加強公共衛生服務監管，提升服務水平；加強從業人員監管，嚴肅查處違法違規行為；加強行業秩序監管，建立健全聯防聯控機制；加強健康產業監管，建立健全包容審慎有效的監管機制。

比如，加強公立醫療衛生機構綜合績效考核，強化對社會效益、服務提供、綜合管理、成本控制、資產管理、可持續發展等方面的監管。重點監管公立醫療衛生機構破除以藥養醫機制，落實藥品、耗材采購制度和醫療服務價格政策，建立科學合理的內部薪酬分配機制等情況，控制醫療費用不合理增長。

嚴格執行非營利性和營利性醫療機構分類管理要求。加強對非營利性醫療機構資金結余使用等方面的監督管理，其所得收入除符合規定的合理支出外，只能用於醫療機構的繼續發展，不得違反經營目的，不得將收支結余用於分紅或變相分紅。加強對營利性醫療機構盈利率的管控，依法公開服務價格等信息。

同時創新監管機制。要完善規範化行政執法機制，確保嚴格規範、公正文明執法；全面推行“雙隨機、一公開”抽查機制，對重點機構加大抽查力度；建立健全醫療衛生行業信用機制，加強信用記錄應用；健全信息公開機制，定期公開相關信息；建立風險預警和評估機制，運用信息技術提高發現問題和防範化解重大風險的能力；形成網格化管理機制，建立健全線上線下一體化的監管方式；建立綜合監管結果協同運用機制，統籌運用監管結果。

在註重事中事後監管監管的同時，國務院發展研究中心副研究員江宇也強調了事前監管的重要性。他認為，由於醫療還是一門很不成熟的科學，醫生提供的服務和治療效果之間並不存在確定的關系，如果在門檻環節不能把優秀的醫生、優秀的辦醫者篩選出來，那麽在事中和事後費再大的力氣，也不可能做到有效監管。

江宇認為，任何事情都不是門檻越低越好，醫療衛生行業更是如此。因此，采取什麽樣的監管方式，設置多高的門檻，一切都要從醫療衛生體制的最終目標出發，即以較低的成本維護人民健康。政府對任何一個產業的監管，都有可能出現兩類偏差：門檻太高，有利於保障質量，但不利於擴大供給、促進競爭和創新；門檻太低，在保障質量、控制成本方面的難度就增大了。因此，合理的監管水平，應該在對這兩者權衡的基礎上確定。

“究竟采取事前監管還是事後監管，取決於具體行業的特征，在市場有效的領域，事中事後監管的成本較低。但是對於不符合這些條件的領域，就需要事前監管。一個例子是危險品的生產運輸，企業必須有資質，而且運輸全程要進行監管，這就是因為一旦出問題的社會成本太高。”江宇認為。

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責編：胥會雲

本土保健品企業醞釀反攻，湯臣倍健36億轉向細分市場

在整個大盤暴跌的背景下，一則36億元跨境並購澳洲益生菌企業Life-Space Group Pty Ltd（下稱“LSG”）預案，讓停牌逾半年的湯臣倍健（300146.SZ）本周二股票恢複交易後，股價連續逆勢暴漲19%，並創出兩年多以來新高。

作為本土保健品代表企業之一，湯臣倍健與其他同行一樣，近年來，直面外來者的沖擊，這其中有海外保健品企業通過跨境電商“長驅直入”，也有本土的藥企、食品企業通過“海淘”保健品攪局而入。因此，要如何防守並不容易。

“2014年起中國整個保健品市場格局發生很大變化，在此之前，市場格局主要以保健品直銷為主、非直銷為輔；2014年開放跨境電商後，帶來的是海外保健品快速湧入，當時我們在跨境這塊完全是空白的，而我們必須抓入這塊業務，所以選擇與海外品牌合作，這是基於戰略上的需要。但如果說我們到底需要並購什麽樣的企業，從全球保健品行業來看，往個性化、細分化發展是趨勢。我們現在是在細分領域尋找標的。” 近日，湯臣倍健CEO林誌成在接受第一財經記者專訪時，回應了公司並購YSG的邏輯。

按照公司近日剛剛披露重組預案顯示，公司擬由持股 53.33%的子公司湯臣佰盛通過境外平臺公司以現金對價向賣方購買 LSG 100%股權。本次交易後，湯臣倍健將通過控股子公司湯臣佰盛及其下屬境外平臺公司持有 LSG 100%股權。

LSG 總部位於墨爾本，創立於1993年，主營業務為以益生菌健康食品為主的綜合保健品的研發、生產和銷售，主要品牌是Life-Space。根據 Aztec 統計，在澳洲線下藥店市場， Life-Space 益生菌產品的市場份額從2015 年（澳洲財年）的 3%增長為2017年（澳洲財年）的20%，市場份額僅次於Inner Health Plus，排名第二；根據情報通數據，阿里系平臺（天貓、淘寶）截至2018年6月止18個月期間的益生菌產品累計零售額，Life-Space益生菌產品累計銷量1.50億元，排名第一。

本次收購LSG，其實價格並不便宜。本次標的采用市場法評估，收購價高達35.62億元，溢價34.11倍。

林誌成表示，收購的重要考量就是收購標的是否符合未來行業發展趨勢及協同放大效應。首先，益生菌是符合全球細分化和個性化趨勢，行業數據來看過去幾年增速是 22%，全球 VMS（膳食補充劑）增速是 5%~6%，所以益生菌子行業的增速遠快於 VMS 整體；第二，在看好這個行業的基礎上去選擇龍頭，澳洲有兩大龍頭life-space 和 inner-health，後者是冷鏈運輸的，產品銷售半徑限制較多； 第三，協同效應， 公司有強大的線下網絡和整合能力，背靠廣大的中國市場，所以發展空間很大，協同的話就是未來中國市場線上和線下的發展。

林誌成坦言，跨境並購最大的挑戰是如何整合；收購到底成不成功，主要取決於後期整合能力。

實質上，在前期，面對海外保健品“長驅直入”中國市場時，2016年，湯臣倍健選擇“結盟”全球膳食補充劑巨頭NBTY，組建合資公司健之寶，但合資公司的開展並未如想象中的樂觀。今年上半年，健之寶仍虧損5565.44萬元。

林誌成對第一財經記者透露，原來合資公司進展不順利，主要問題出現在供應鏈上；之後合資股東易主後，新的股東與公司在運營商存在較大差別，且無法談攏，與其這樣，公司已在考慮剝離一事。如今的跨境並購也吸取了前期的教訓，由合資改為全資控股。在湯臣倍健看來，目前LSG的並購風險還是在可控制範圍內。

從湯臣倍健的跨境並購來看，呈現提速趨勢。近半年內同時啟動的另一單，是以約1億元收購拜耳旗下兒童營養補充劑品牌Penta-vite，該收購已交割完畢。

值得一提的是，除了在並購上轉向細分市場外，這兩單收購不約而同押寶的皆是澳洲的保健企業。

“相比而言，歐美保健品企業在產品開發、供應鏈反應上，不及澳洲的企業迅速；而澳洲生活著大批華人，事實上，澳洲代購也是由當地華人推動，這些人非常了解中國消費者需求，某種程度也推動了當地企業開發產品速度。這種迅速反應目前也是中國企業暫無法追趕的。而澳洲保健企業，除了紮根澳洲本土市場外，中國市場也是他們主銷的市場。” 林誌成說。

林誌成也表示，收購LSG，有多種戰略考慮，一是視為公司國際化的起點；二是公司也在考慮是否將澳大利亞打造成公司全球供應鏈中心；三是打造公司海外並購平臺。

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責編：樂琰

十問巴曙松：資管新規系列配套文件落地是動態微調，非全面轉向

隨著一系列資管新規的配套文件靴子落地，資管行業又迎來新變化。一方面，隨著過渡期更多彈性安排明確，一些銀行目前正在積極發行“老產品”，“資產荒”正在得到緩解。

從實際出發對資管新規的一些細節進行明確，增加了可操作性，及時緩解市場焦慮情緒，有助於改善股票市場和債券市場的流動性，有助於表外融資和社會融資規模增速回升，將為實體經濟創造健康的貨幣金融環境。但另一方面，市場也在擔憂，系列配套文件是否會增加兩年過渡期後的監管壓力？甚至是對資管新規的轉向？

“目前機構多發老產品並不意味著多數金融機構會選擇違背資管新規的目標、過渡利用《通知》中更有彈性安排以謀取短期的利益。”北京大學匯豐金融研究院執行院長、中國銀行業協會首席經濟學家、香港交易所首席中國經濟學家巴曙松近日接受第一財經記者專訪時指出。

巴曙松在第一財經研究院和國家金融與發展實驗室聯合推出的《中國金融風險和穩定報告2018》中指出，在資產新規的推動下，剛性兌付逐步被打破之後，資產管理行業在整條產業鏈上預計逐步會出現持續性的變革，從上遊的基礎資產融資方、到作為金融中介的各類資產管理機構、到下遊的普通投資者，均需要對資產新規做出相應的調整和變化。報告第二章《資管新規與打破剛兌》由巴曙松撰寫。

第一財經記者專訪了巴曙松，他對近期市場最關心的十大問題一一詳細解讀。

(攝影：潘石屹)

1.配套文件是資管新規的放松？

巴曙松：7月20日，一行兩會發布了系列資管新規的配套文件，分別是中國人民銀行發布的《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》，中國證監會發布的《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法（征求意見稿）》及《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定（征求意見稿）》，以及中國銀保監會發布的《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》。

從文件內容來看，這一系列的配套文件總體上是對2018年4月28日發布的《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，也即業界所稱的“資管新規”的細化和完善。如果說資管新規確定的是總體的政策框架，那麽，細則就是在這個大的框架下的進一步明確和完善。一方面，出臺的配套文件中並沒有出現與資管新規中的要求直接沖突的地方，因此，系列配套文件的出臺並沒有出現對資管新規政策的方向性調整。

另一方面，資管新規的實施，會顯著影響整個投融資市場，其政策效應是逐步顯現出來的，資管新規實施的政策效應，也會與其他政策工具產生的效果形成疊加，因此，在大框架之下確定這些細節文件時，動態地評估資管新規已經產生的效應，在不違反現有大方向的基礎上，就實施的進度、力度、範圍進行適應性的微調，也是必要的。

市場之所以形成對機構監管要求有酌情放松的感覺，應當主要來自於中國人民銀行發布的《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》，其中不僅明確了公募類產品可以適當投資非標準化債權類資產，同時對於過渡期內部分產品的久期、估值方式等做了更為富有彈性的安排。

但同時我們也應當註意的是，其一，資管新規中原有規定是“公募產品主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票”，從未明確“公募產品不得投資非標準化債權資產”；在資管新規落地執行的過程中，可能會存在特定情形下執行從嚴要求而暫不允許公募產品進行非標投資的情況發生，或會對市場及部分企業的融資安排造成一定的沖擊或影響。針對這種情況，監管部門及時發布了《通知》對該點進行明確，以保持資管新規在執行和落地的過程中不會出現因解讀不同而造成偏差。

與此同時，中國銀保監會發布的《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》中，也對於銀行理財產品進行非標投資時的限額和集中度做了更為詳盡的規定；該項規定與“資管新規”和《通知》中所作的規定內容進行了更為詳細的補充，不過對非標投資進行更為規範管理的大方向並未發生方向性的變化。

其二，《通知》中對於部分產品在久期、估值方式等內容的放寬，主要還是限於過渡期之內，並未明確在過渡期之後此類產品是否還可以按照《通知》中所確定的方式繼續開展業務。但是從趨勢看，資管新規對金融體系的影響非常深遠，特別是在去杠桿的過程中，資管新規發揮著十分重要的作用，但是要在總體上取得滿意的效果，還需要與其他各項政策配合，避免監管政策單兵獨進。另外，根據資管新規實施後產生的政策效果，動態進行評估，則大方向不變的情況下進行合理微調，也應當是資管新規實施過程中的題中應有之義。我曾經參與過1994年的外匯管理體制改革，在這個影響深遠的改革中，在改革正式啟動後，根據實施中的反饋，先後發布了各種各樣的完善和補充性質的文件數十份，這些微調的文件，也為中國外匯管理體制改革的成功實施奠定了基礎。

2. 非標回表進程是否會變緩？

巴曙松：首先，不論是“資管新規”、還是其配套文件，到目前為止，從方向看，均不意味著資產管理市場發展的方向是“回表”。資產管理行業作為金融體系的一種形態，在金融體系中有其獨特的功能，在中國金融市場近十數年的發展過程中，資產管理行業迅速發展，帶動許多資金資產由表內專向表外，一定程度上是金融體系自身不斷發展、特別是適應市場化的利率環境和跨領域的大資管配置的內在要求。

與此同時，中國資產管理行業發展過程中，因為多種原因在一些業務形態中形成了“剛性兌付”的特征，將銀行表內的資金資產以“影子銀行”的形式轉向了資管市場；這部分資金或資產在資管新規頒布實施之後，部分會陸續回到銀行表內。

在這部分資金和資產陸續回表的過程中，需要考慮到對市場和對部分企業融資安排可能造成的沖擊，因為這些渠道畢竟在事實上形成了部分實體經濟的融資來源，因此央行頒布了《通知》以使得該進程變得更為平穩、更為適應企業的實際需求。但無論過渡期節奏如何，在過渡期末，即2020年底，按照資管新規的要求，這些都是需要落實的。

目前，基於《通知》中對於過渡期節奏做了更有彈性的安排，部分金融機構、尤其是商業銀行擬多發行一些“老產品”以應對產品規模收縮導致的負債端相對於資產端過於不穩定的狀況，這是基於各家金融機構為防範自身風險所做出的理性選擇，並不意味著多數金融機構會選擇違背資管新規的目標、過渡利用《通知》中更有彈性安排以謀取短期的利益。預計在“資管新規”及系列配套措施的指引和要求下，金融監管部門與市場會形成良性的互動，最終實現資產管理體系的平穩轉型。

3.銀行理財“量價齊跌”將扭轉？

巴曙松：銀行理財的轉型，可以說是此次監管層推行資管新規及其配套文件過程中，所面臨的最為重要、也是難度最高的領域之一：一方面，30萬億左右規模的銀行理財是其他各類資產管理機構最為重要的委托人，其運行模式的變動具有最為廣泛的市場影響；另一方面，其龐大的規模和原有的運轉模式使得其轉型難度不小，如果處理不慎，或帶來局部金融風險的積累。

因此，在推動銀行理財業務轉型的過程中，需要十分慎重。過緩則轉型進展遙遙無期，過嚴則或可能人為觸發金融風險。此次《通知》對於過渡期做的更為有彈性的安排，一方面銀行理財發行量會根據各家銀行的自身需要適度放量，以滿足過渡期平穩度過的基本需求；另一方面，金融監管部門也會隨時保持密切關註，預計也不會放任銀行理財在此期間無序擴張。

從目前的情況看，銀行理財預期收益型產品的收益率主要還是與銀行間市場短端利率水平直接相關，與資管新規推行的節奏和進度還沒有構成十分直接的關系。

4. 資產管理機構類型將被逐步淡化？

巴曙松：資管新規的基本原則之一，即是同一類型的資產管理產品，不論其發行的金融機構是那種各類型，都不應當存在著顯著的差異，這樣就避免了監管套利。因此，在資管新規落地之後，只要底層資產、投資策略和產品設計相同或相近，同一類型的資產管理產品均會體現出相同或相近的“風險-收益”特征，其基本的風險收益機理是一致的，監管要求也應當是一致的，因而也就相應地會受到某一種“風險-收益”偏好類型的投資者的歡迎。

未來，隨著資管新規逐步落地，資產管理機構的機構類型也將被逐步淡化，資產管理能力、產品設計能力、風險管理能力、品牌、金融科技引用等因素將會成為各家資產管理機構比拼的核心內容。一家資產管理機構如具備更為優異的資產管理能力、更為敏銳的產品設計能力、更為嚴謹的風險管理能力、更為響亮的資產管理品牌、更為高效的金融科技手段等，則其自然會獲得較大的成功和較為廣闊的發展機遇。

5.哪類產品將率先破剛兌？

巴曙松：研究表明，銀行發行的非保本理財產品，以預期收益形式發售的集合信托產品，基金子公司以預期收益形式發售的一對多專項計劃都屬於“強剛性兌付意願”的資產管理產品。此類資產管理產品在法律上雖不具備剛性兌付的義務，但是基於各種原因，資產管理機構往往對此類產品具有較強的剛性兌付的意願。

以上幾種類型的產品，並非全部都是資金池模式，也並非必然要以“打破剛性兌付”收場。其一，此類型中有大量的產品，底層資產是非標準化債券資產，其有到期結束的概念，資管新規的過渡期設置也充分考慮到了這類產品的到期結束時間。因此，以非標為投資標的的、“一對多”類型的資產管理產品，只要未發生信用風險，基本均會在2020年底之前到期，實現平穩過渡。當然如出現了信用風險，依據資管新規要求，還是必須“打破剛兌”，不得以任何形式對投資者進行補償。

其二，部分集合類型的、以資金池模式運作的資產管理產品，如券商預期收益型大集合等，監管機構在與市場的溝通互動中基本形成了規模逐漸遞減、到期並表結束的過渡安排。即在過渡期末，資產管理機構一次性吸收此前預期收益型產品形成的損失，此類產品今後不再允許存在。

其三，部分資金池模式運作的資產管理產品，如銀行非保本理財等，總體來講還是在監管的要求下，根據資管新規及其配套措施逐步、有序地減少規模，同時發行新產品承接客戶需求和符合新產品要求的資產；部分非標類、股權類等資產在過渡期結束之後采取回表或與監管部門協商等方式妥善處理。

總體來說，監管框架在基本原則和實施進展中，總體還是體現了“新老劃斷”的原則，“剛性兌付”並不需要被強行人為打破，通過舊的產品逐步減少，發行新產品逐步替代的方式，實現資產管理行業不同業務模式之間的平穩切換，應當是主流的方式。

6.資管子公司前景如何？

巴曙松：在資管新規推出之後，多家銀行從戰略角度考慮，積極布局資管子公司。相較於此前將資管業務混同於“影子銀行”模式進行操作管理來說，這是一個積極的進步。

首先，銀行資管子公司相較於其他類型的資產管理機構，仍然具有較為明顯的優勢：商業銀行依舊擁有廣泛的網點和渠道，依舊擁有豐富的客戶群體和融資需求資源，這些優勢不僅可以幫助商業銀行在資產管理行業轉型過程中占得先機，也有助於商業銀行發展FOF、MOM等業務模式。

但是，商業銀行成立資管子公司也面臨著不少較為現實的問題：比如商業銀行作為一個龐大且完善的體系，在文化，人事、薪酬等體制機制方面有其獨特的要求，但是資產管理業務的發展也對文化和相關體制機制有一定的要求；如何平衡商業銀行其他業務和資產管理業務之間在文化和相關體制機制內在需求的異同，是商業銀行成立資管子公司、開展資產管理業務需要面臨的一個重要課題。

另外，此前多數商業銀行在開展資產管理業務的過程中，往往習慣於資金池模式運作，投研方式較為簡單，通常並沒有搭建自身的投研體系，缺乏相關的經驗積累和人員配備。在商業銀行成立資管子公司後，首先需要對自身的資產管理業務如何開展進行戰略性的定位，明確自身在資管市場上所扮演的角色並確定與之相匹配的商業模式；同時需要在文化、人員、體系、機制等方面進行梳理和再建設。總體而言，商業銀行開展資產管理業務依舊具備較大的優勢，但也還有很長的路要走。

7.後資管新規時代如何提高投研能力？

巴曙松：隨著資管新規的逐步落地實施，資產管理能力和風險管理能力將會是各家資管機構比拼的核心內容。當前，公募基金和部分券商資管、保險資管在投研能力建設方面具有較長時間的積累，在投研能力競爭方面具備一定的優勢，而其他資產管理機構則面臨盡快從原有的相對較為粗放的資產管理業務模式中轉型、構建並提升投研能力。

投研能力的建設更類似於是一個體系或者是生態的建設。例如，需要具備優秀的投研人員，同時需要與之相適應的體制機制以及文化的配套；優秀的投研人員，在完善的管理機制下，以正確的投研方法下工作，才有可能較為持續地產出優秀的投研成果。

8. 過渡期市場焦慮是否消除？

巴曙松：隨著資管新規以及其配套措施的陸續頒布，市場對於資管新規的內容、方向與目的應當日益明確；如今市場還不明確的是關於資管新規執行的節奏，以及執行的節奏對市場可能會造成的影響，這需要監管機構與市場保持密切的溝通與良性互動。

未來一段時間內，商業銀行面臨著較大的資本補充壓力，《通知》也明確了“為解決表外回表占用資本問題，支持商業銀行通過發行二級資本債補充資本”的方式，對商業銀行資本進行補充。但是，商業銀行二級資本債在市場上目前看來還比較缺乏流動性，通常的情況是幾家銀行通過表外理財互持他行二級資本債的方式互相解決問題。隨著資管新規的持續推行，銀行表外理財部分也將面臨一定的調整改革，是否會對二級資本債的發行形成一定的壓力也有待觀察。

9.為何適度放開期限錯配？

巴曙松：資管新規對於期限錯配問題做了較為充分的考量，如給予較為寬泛的過渡期，對新老產品續接做了一定的安排等。因此自資管新規頒布之後，市場上並未出現較大規模的資產拋售，可以說在市場風險方面，資管新規已經做了較為妥善的安排。

《通知》中對於“過渡期內銀行定期開放式產品持有資產組合的久期不得長於封閉期的1.5倍”的規定，個人人為，其政策目的並非在解決過渡期內期限錯配問題，而應主要是針對此類產品的估值方式、資產期限結構等做了一個較為系統性的、更為妥當的安排調整；適度放開錯配使得過渡期內的安排變得更有彈性。

10.如何加強投資者教育？

巴曙松：從當前的市場實踐來看，資管新規執行過程中，各類資產管理機構的轉型速度要高於投資者“風險-收益”偏好轉變的程度；從短期內的實踐來看，打破剛性兌付不僅沒有削弱現有的預期收益型產品的吸引力，反而使得還在續發的預期收益型產品變得更為稀缺和受歡迎。

從產品設計的角度來看，不少凈值型產品在一定的產品設計和投資策略下，也基本可以實現較為穩定的投資收益的效果。因此短期內，隨著預期收益型產品的逐步退出，部分低“風險-收益”特征的產品會較為迅速地承接低風險偏好的投資者的投資需求，得到一定的發展。

但是，隨著剛性兌付逐步被打破，投資者也有一個自我“風險-收益”偏好逐步發現和重新定位的過程，在此過程中，部分投資者的“風險-收益”偏好將會變得更為健康和理性，多樣化的資產管理產品均逐漸會找到適合自身的客戶群體。

調查數據表明，當前中國家庭金融資產配置風險分布呈現的是一個“U”型分布，極低的風險偏好和極高的風險偏好呈現兩極分布，中間部分占比較低。理論上講，這個風險分布形式是有待改進的，這既是剛性兌付產生的原因，又是居民與具有剛性兌付特征的資產管理體系長期互動而被扭曲所形成的結果。這種不正常的分布，需要在資管新規逐步推行的過程中，投資者、市場、金融機構、監管層長期互動的過程中逐步扭轉過來，投資者也需要更多的金融常識去增強自身的專業能力。

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責編：林潔琛

貨幣政策結構轉向 7月新增貸款同比增75.5%

7月31日中央政治局會議召開後，央行和銀保監會等金融決策與監管部門圍繞會議精神，就如何落實“把好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕”的基調做出了部署。

央行在《2018年二季度貨幣政策執行報告》中稱，下一步要保持貨幣政策的穩健中性，把好貨幣供給總閘門，靈活運用多種貨幣政策工具組合，加強前瞻性預調微調，維護流動性合理充裕，保持適度的社會融資規模，充分發揮宏觀審慎評估(MPA)逆周期調節作用。

8月11日，銀保監會也發聲，要求加大信貸投放力度，保障實體有效需求， 其中 “落實無還本續貸、盡職免責等監管政策”等提法受到市場關註。

市場普遍認為，在流動性方面，央行的貨幣政策執行報告由一季度的“維護流動性合理穩定……把握好流動性尺度”變為“維護流動性合理充裕，保持適度的社會融資規模”，措辭的變化，意味著去杠桿更強調把握節奏，流動性會更寬松。

銀保監會最新公布的數據似乎也支持這一看法。據初步統計，近期貸款投放明顯加快，7月新增人民幣貸款1.45萬億元，同比多增6237億元，同比增幅達75.5%。

同時，接受第一財經記者采訪的專家認為，在內外環境有所變化的背景下，目前強調穩字當頭，宏觀政策根據形勢變化預調微調，為供給側結構性改革和高質量發展營造適宜的貨幣金融環境，但並非全面轉向。

市場流動性較為充裕

8 月10 日，央行發布二季度貨幣政策執行報告，對流動性的表述中，從一季度的“管住貨幣供給總閘門”變成了“把好貨幣供給總閘門”。

交通銀行首席經濟學家連平對第一財經記者指出，“首先要管住貨幣的總閘門，把M1、M2的指標控制在一個合理範圍內，目前看也不會出現M1、M2大幅增長的態勢。其次要把貸款增速控制在合理的範圍內，增速控制在13.5％以內的可能性是比較大的。”

不過連平認為，目前來看實際問題不在貸款，是非信貸的社會融資增速出現過度放緩，有的直接是負增長，這是下一步要改善的，但在總閘門控制的前提下社會融資很難出現高速增長的態勢。

對於下一步的貨幣政策走向，連平認為，必要的情況下可以繼續降準。“政策目標中有個要求是很明確的，即保持市場的流動性合理充裕，如果根據下半年流動性有必要進行補充，尤其是外匯占款出現明顯的減少或者增長明顯放緩，通過短期工具不能解決問題的話，根據市場情況可以繼續降準”。

他還補充道，準備金調整可能會設定一個定向目標，通過調整後將銀行可用資金增加的部分用到實體經濟中需要的領域中去。

中金固定收益研究團隊也發布報告認為，從央行貨幣政策執行報告中的提法可以看到，貨幣政策其實已經轉向較為寬松，比如目前的定調是“維護流動性合理充裕”，而一季度的提法是“合理穩定”。這次提到“提高政策的前瞻性、靈活性、有效性”，將“前瞻性”放到了更加靠前的位置，表明要根據形勢作出快速有效的應對。

事實上，央行在二季度以來，無論是在流動性投放、貸款額度、MPA參數等方面都已經有較大程度的放松。4月份和7月份兩次降準，7月份投放中期借貸便利（MLF）超過5000億元，貨幣市場利率已經降至2015年以來的新低。

在貨幣市場利率下降的帶動下，中短期利率債收益率也快速下行。3個月國債收益率降至2.1%左右，1年期國債降至2.7%左右，3年期國債也降至3.0%附近。

“貨幣市場利率和中短期債券收益率大幅下降，反映了目前銀行間市場流動性較為充裕。”中金公司固收分析師陳健恒表示。

對於保持流動性合理充裕的說法，此前市場預料去杠桿會放緩，但7月31日的中央政治局會議仍提到要堅決去杠桿，本次央行報告的政策思路中也表示要有效控制宏觀杠桿率，堅定做好結構性去杠桿工作，把握好力度和節奏。

對此連平認為，去杠桿要把握節奏和力度，在這個政策要求下，仍然要繼續去杠桿，去杠桿不可能在朝夕之間完成，顯然不會出現大規模地加杠桿態勢。

貨幣投放結構轉向，加大小微企業支持

在央行二季度貨幣政策報告中，多次提到引導金融機構加大對小微企業等實體經濟的支持力度，加大小微企業政策措施落實落地力度。

8月11日，銀保監會發布《加強監管引領 打通貨幣政策傳導機制提高金融服務實體經濟水平》文章，則明確提出，對於小微企業，要落實無還本續貸、盡職免責等監管政策，提高小微企業貸款不良容忍度，有效發揮監管考核“指揮棒”的激勵作用。

浦發銀行金融市場部總經理薛宏立對第一財經記者指出，“無還本續貸”主要為了應對兩方面難題。一是小微企業貸款到期後，需要先還此前貸款，中間有半個月到一個月時間差，此前小微企業借高利貸進行“過橋”成本很高。二是一些小微企業還貸後，部分銀行評估後如果發現風險很大，出現不再貸款的情況。

他指出，對於小微企業而言，“無還本續貸”出於扶持的考慮可以解決一些問題。但也應該註意到，無還本續貸是對銀行風險敞口的放大，不宜擴大到中型、大型企業。

第一財經記者了解到，目前，無還本續貸只是在個別地區在地方政府與銀監局許可下有所創新。過去一段時間，銀行風險合規意識已經提高。

薛宏立指出，落實無還本續貸需要政策有明確要求，此後銀行會對無還本續貸的對象、操作規程和風險審核流程做明確規定後才會推開。

他建議，可考慮成立省級小微擔保基金或專業擔保公司，對小微企業扶植項目進行信用支撐。無還本續貸支撐實體經濟和小微企業發展，但也擴大了銀行風險敞口，如果政府擔保機構給予階段性擔保，將能促進政策加速推進。

多位銀行業人士對第一財經記者指出，對於某些企業生產周期較長，且是政府支持、倡導發展的產業行業，由政府出面，監管認可，這種情況則沒有問題。

除了行業風險外，對銀行來說，道德風險和操作風險也需要考慮。一大行公司部高管對第一財經記者表示，由於“無還本續貸”可以減少不良貸款的產生，可能成為銀行掩蓋不良的工具。

今年以來，央行先後三次定向降準，增加對小微企業的貸款。中國人民銀行參事、調查統計司原司長盛松成對第一財經日報記者表示，央行應對定向降準以後的資金流向加強監測，跟蹤檢查，而不能一放了之，以確保資金真正落實到小微企業。

重視貨幣傳導機制與制度建設

在下一步政策思路中，央行報告指出，要繼續深化匯率市場化改革，加大市場決定匯率的力度，增強利率調控能力，進一步疏通央行政策利率向金融市場及實體經濟的傳導。

連平對第一財經記者稱，利率的市場化改革在下一步會走到比較關鍵的部分，現在存貸款基準利率還是央行在發布，改革目標很清晰就是央行不應該再發布存貸款利率，但基準利率無論是存款還是貸款都是市場利率體系中重要的錨，基準利率將來進行改革也要非常謹慎，一旦把錨完全取消的話，這個錨怎麽定還需要深入的研究。

因此，連平認為，利率改革會審慎但積極地向前推進，未來先把公布的四五種存貸款基準利率逐漸合並為一種，只公布一種，比如一年期的存款利率和一年期的貸款利率，再配套相關改革逐步加以推進。

8月3日的國務院金融穩定發展委員會第二次會議指出，面對實體經濟融資難、融資貴的問題，必須更加重視打通貨幣政策傳導機制，提高服務實體經濟的能力和水平。一位銀行業人士表示，目前要加強貨幣傳導機制，防範流動性堰塞湖的發生。

業內人士指出，目前金融市場利率下降很快，合理充裕已經表現為市場價格邊際寬松。隔夜利率創出1.2%新低。某股份行金融市場部內部人士指出，目前資金主要在高信用等級的利率債和票據之間進行流通，仍未傳導到一些低信用評級企業。目前尚未完全傳導到需要資金的低信用評級實體企業上。

對此他建議，需要對同業投資、ABS做規範性推進。例如推進銀行資產證券化，在非標轉標過程中，可以將過去大資管遺留資金不暢問題打通。此外他認為，在同業投資方面，需要監管部門協調安排同業投資制度，支持先形成資產的同業投資資產流轉。

面對今年開年以來國際經濟形勢錯綜複雜，美聯儲繼續推進貨幣正常化等形勢，央行在報告中表示，接下來要在重視防範金融風險的基礎上，大幅度放開金融業對外開放，提升國際競爭力，拓寬中外金融市場合作領域，建立健全公開透明、操作便利、風險可控的合格境外投資者制度。

連平認為，隨著中美貿易摩擦的進一步深入，我國對美國貿易順差減少可能是個趨勢性變化，下半年我國出口增速可能會有一定程度的下降。貿易摩擦向市場投下了很大的陰影，直接導致商業信心和市場風險偏好下降，從而影響市場的流動性供給，給全球市場包括股市、債市和匯率等帶來壓力。

在貿易摩擦前景依然撲朔迷離的情勢下，連平建議道，市場通常對貨幣政策的要求是相應松動，逆向調節，進行合理的對沖。

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責編：楊小剛

跟京轉向　或儲選特首本錢

1 : GS(14)@2016-03-19 22:06:24

【拆局】政務司司長林鄭月娥罕有地與泛民商討立法會和財委會各項法案和撥款程序，更加即時回應泛民訴求，改動撥款次序。有泛民形容林鄭立場上仍強硬，但姿態上重回以往務實非鬥爭方式，他估計政府作出如此改變，除了有中央發功外，不排除林鄭也在累積政治本錢，「向中央證明佢都搞得掂泛民，（下屆特首）唔一定只諗曾俊華」。



向中央證明搞得掂泛民

有與會泛民議員形容，林鄭昨天處理泛民議員訴求時，與之前在立會「官到無求膽自大」的取態完全不同，「可以話好似兩個政府」。他指之前政府態度是「（同泛民）傾都費事傾」，今次則是政府有決定，再諮詢泛民，「如果泛民有建議又合理，佢竟然肯改，可謂自梁振英上台後未見過」。該泛民議員分析，兩會後北京大談香港要和諧，「北京壓梁振英要搞掂立法會、梁振英就要暫時收埋鬥爭路線，林鄭咪可以同泛民傾、甚至作非原則性妥協」，但他也不排除林鄭想借機累積個政治本錢，萬一中央真的不支持梁連任，林鄭亦可向中央證明，除曾俊華外，她同樣有條件，也有能力競逐下屆特首。■記者莫劍弦





來源: http://hk.apple.nextmedia.com/news/art/20160319/19536290

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宏利陳景琳：中央政策轉向 壓樓市谷基建

1 : GS(14)@2016-10-17 07:58:12

【明報專訊】內地主要城市近日紛紛出招調控樓市，內房股價急挫，對投資巿場會造成什麼影響？宏利資產管理股票部執行總監兼高級組合經理陳景琳認為，有關政策意味中央已調整策略，本季開始由基建投資接力，取代樓市作為推動經濟增長的主導力量；由於政策轉變帶來不明朗因素，加上早前新貸破頂，均為人民幣帶來貶值壓力。「壓樓市」、「谷基建」及「人幣貶」料已成為最新政策方向，投資部署需因時制宜。

明報記者 葉創成

宏利資產管理亞洲區股票部首席投資總監陳致洲於《Money Monday》第35期（2月15日出版）封面故事接受專訪，此前一個交易日（2月12日）恆指跌至18278點的近4年低位，市場普遍對後市十分悲觀。惟陳致洲當時表示，美匯指數已從1月底高位回落近5%，若有關趨勢持續，將利好新興市場，尤其是亞洲股市；而且有美國退休金公司已邀請宏利呈交亞洲股市的投資往績及前景分析，料為調配部分資金至亞洲股市部署，故他當時說：「2016年下半年的投資主題是資金將從成熟市場流走，重投亞洲股市。」他又認為，若內地推出利好改革政策，中港股市可望重拾升勢。

結果港股2月中旬已開始築底回升，至下半年升勢加快，恆指於9月9日最高報24364點，7個月內升6086點或33.3%，可見陳致洲預測準確。不過，第三季基金季結後港股隨即大幅波動，恆指上周更曾急跌近千點，升浪是否已告一段落？

重手調控樓市 內地逾20城市限購限貸

近日左右股市的主要政策動向，歸中央對樓市的調控莫屬。接受今期封面故事專訪的陳景琳認為，此舉意味中央已決定收緊樓市政策，控制泡沫，她表示此舉是正確的做法，否則泡沫愈吹愈大，一旦爆破，不堪設想。

根據中銀國際統計，除了北上廣深的一線城市（表1）外，部分二線城市的地方政府於國慶假前後亦推行調控樓市的措施，全國共有逾20個主要城市升級限購或限貸的樓市調控。內地樓市可帶動汽車、家電、傢俱等一連串的產業鏈，樓市轉旺被視為今年以來推動經濟增長的火車頭，是次中央出重招壓樓市，難免為經濟帶來短期「陣痛」，政策不明朗因素增加，故港股近日出現調整。陳景琳強調，只要順應中央政策轉向投資，仍可找到賺錢機會，「我們要理性分析，雖然是次中央調控樓市會令短期經濟增長動力減弱，但希望有關負面影響可由政府私人合作（Public-Private-Partnership、PPP）的基建上馬所抵消，內地經濟便仍可保持6%至7%增長」。

人行天量放水 人幣貶值合理

值得注意的是，隨著調控樓市的措施出台，國慶假期後人民幣離岸價、在岸價及中間價連挫多日，先後跌穿1美元兌6.7元人民幣的心理關口，同為逾6年新低，至上週五始略為反彈，分別收報6.7376、6.7283及6.7157。陳景琳分析，人民幣匯價下跌的根本原因，是人民銀行實施寬鬆貨幣政策（編按：今年上半年內地新增貸款達7.53萬億元人民幣，打破2009年上半年7.37萬億元人民幣的歷史紀錄），加上內地經濟增長放緩的趨勢仍然持續，故她相信，「弱一點的人民幣匯價是必要的，人民幣貶值是正常，只要穩定地慢慢貶值，便不會搞亂金融系統，相信全球政府及投資者都可以接受」。

今年初人民幣匯價急跌，曾拖累中港以至環球股市大跌，是次人民幣貶值浪潮會否再次成為大戶沽貨的藉口？陳景琳認為，此問題值得重視，惟她相信人民銀行已採取適當措施防範外資再次狙擊人民幣，故她預計人民幣匯價將緩慢有序地下跌而非急跌，中資股料不會再次被恐慌性拋售，「人民幣匯價會否急跌，關鍵是有沒有炒家沽空，但近月離岸人民幣拆息已多次被挾高，令借貨沽空成本大增，想要沽空人民幣賺錢亦非易事。」

陳景琳續說，人民幣是中國的貨幣，與其他國家一樣，匯價走勢視乎經濟體系的穩健程度，「如果經濟不穩，講乜都假 ，貨幣勢必大幅貶值，很多南美洲國家的經驗已可證明此點。」她重申，投資者最希望見到中央是次出招調控樓市後，跟著會推出其他政策，由PPP基建投資拉動經濟增長，「如果內地PPP做得好，經濟穩定增長，我估計市場也不會再有藉口去讓人民幣大幅貶值。」

基建水泥環保股料受惠

綜合上述分析，陳景琳強調，MSCI中國指數目前市盈率僅12倍，估值不高，料只要順應國策投資，仍可找到賺錢機會，「我們之前已定調看好亞洲股票，並且預測中港股市盈利將會好轉，所以會保留已配置於中資股的資金，但會由某一板塊轉去另一板塊，哪一板塊有亮點，我們便轉去該板塊。」她續說，目前中資基建股的市盈率只有單位數，而水泥股可望受惠基建上馬，個別環保股則有機會以PPP方式參與水資源基建投資，這些板塊都值得留意。

事實上，本月以來，恆指及國指成分股中，中資金融股股價普遍下跌，中海外（0688）及華潤置地（1109）兩大藍籌內房股價分別大跌9.9%及10.3%；惟基建股中國中鐵（0390）及環保股光大國際（0257）股價逆市上升（表2）。

[封面故事]


來源: http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 8002&issue=20161017

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叫停菲美聯合巡航　轉向中俄購武器

1 : GS(14)@2016-10-18 08:15:10

杜特爾特上台後與美國「反面」，不但宣佈叫停菲美在南海針對中國的聯合巡航及軍演，表示不再只向美國購買武器，轉向中國和俄羅斯買武器；他甚至還公開罵美國總統奧巴馬是「婊子養的」，令這個喜歡舉拳頭的新總統被稱「奇葩」。


傳CIA欲暗殺杜特爾特

杜特爾特與美國反面，表面上是美國批評他鐵腕反毒，對毒販大開殺戒涉「侵犯人權」；有消息指，美國中央情報局（CIA）欲暗殺他另找人取而代之。杜特爾特曾在演講時公開說：「他們說中央情報局計劃刺殺我。天啊！」但美方否認此說。杜特爾特轉軚親華，美國自然心有不甘。本月15日，美國國務院副發言人唐納回應杜特爾特訪華消息稱，杜特爾特訪華是積極事情；菲中關係增進對地區安全穩定至關重要。唐納強調，美菲關係是亞太最長久的同盟關係，70年來都是地區穩定基石。「我們和菲律賓政府在工作層面的合作和接觸始終如一，至今我們還沒有看到在這個層面上有任何迹象顯示，菲方在疏遠美國。」美聯社




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/international/art/20161018/19804309

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