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日本央行：持續實施QQE直到實現通脹目標

日本央行行長黑田東彥今日召開新聞發布會稱， 日本央行將持續實施QQE直到實現2%通脹目標。

日本內閣府周一發布11月月度經濟報告稱，維持經濟溫和複蘇的觀點。

“日本經濟已持續溫和複蘇”，但是如果有必要，“日本央行將毫不猶豫做出政策調整”，黑田東彥如是說。

他認為，日本正從通縮的慣性思維中穩定地轉變，不應讓這種轉變停止，而“日本央行將堅定地致力於以最快的速度實現2%的通脹目標。”

他還表示，考慮到政府延遲消費稅上調，央行政策委員會成員可能在明年1月或4月調整經濟和物價預期。

對於日本央行下一步關註的重點，他也指出了方向——“明年春季的薪資增長和企業定價。”

黑田表示，日本經濟疲軟主要體現在產出上，希望企業能更高效地使用利潤。

他還稱，“將繼續密切關註匯率對經濟的影響”，因為“匯率水平對企業經營策略有很大影響。”

日本央行副行長Nakaso則表示，擴大QQE意在表明央行實現通脹目標的堅定承諾，日本央行的寬松政策已顯現預期效果。

華爾街見聞實時新聞根據彭博社整理：

日本經濟已持續溫和複蘇。如有必要，日本央行將毫不猶豫做出政策調整。

日本央行將持續實施QQE直到實現2%通脹目標。

日本正從通縮的慣性思維中穩定地轉變，不應讓這種轉變停止。

日本經濟仍處於良性循環。

核心通脹率可能在2015財年達到2%的目標。

日本央行堅定致力於最快實現2%通脹目標。

密切關註明年春季的薪資增長和企業定價。

日本經濟疲軟主要體現在產出上。

希望企業更高效地使用利潤。

將繼續密切關註匯率對經濟的影響

匯率水平對企業經營策略有很大影響。

日本要達到可持續的經濟增速，就必須恢複日本的財政健康。 

保持對日本財政信心很重要。

央行10月31日決定進一步寬松時並不知道三季度GDP萎縮。

庫存減少是三季度GDP萎縮的一個重要原因。

日本央行副行長Nakaso也發表講話稱：

擴大QQE意在表明央行實現通脹目標的堅定承諾。

日本央行靈活購買國債旨在壓低整體收益率。

日本央行的寬松政策已顯現預期效果。

因需求增加、產出缺口收窄，物價的下行壓力將增加。

日本央行擴大QQE將增強貨幣政策的傳導機制。

日本政府發布11月份月度經濟報告，維持經濟溫和複蘇的觀點：

兩年來首度下調對就業市場的評估。

就業需求已停止改善，但從趨勢上仍處正面。

下調企業對經濟狀況的評估。

日本政府上調對居民建築業、進口和企業盈利的評估。

盡管私人消費仍在加速增長，但近期似乎出現了停滯。

商業投資近期表現疲弱，盡管仍在增長的道路上。

出口增速平緩。工業產出在下降。

企業整體盈利似乎出現停滯，盡管大型制造業企業近期出現了改善。

大型制造業企業對當前商業環境預期有所改善，盡管企業整體似乎仍然保持謹慎。

就業環境趨於改善，盡管求職/求才比率的增長似乎出現停滯。

消費價格近期增長平緩。

今天早些時候，日本央行公布了10月31日的會議紀要，許多貨幣政策委員會的委員擔心，如果油價保持當前水平，日本通脹面臨的下行壓力將延續至2015財年上半年。 他們認為，日本通脹率將在1%附近持續一段時間，日本央行應在通脹穩定地達到2%之前繼續實施寬松的貨幣政策。

黑田東彥講話不久後，美元/日元跌破118：

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美國房價增速持續放緩 創兩年新低

美國9月S&P/CS 20座大城市季調後房價指數環比0.34%，預期0.30%，前值-0.15%。

美國9月S&P/CS 20座大城市房價指數同比4.9%，預期4.60%，前值5.57%。 

美國9月FHFA房價指數環比0.0%，預期0.4%，前值0.5%。

美國9月FHFA房價指數同比4.3%，前值4.8%。

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美日利差持續擴大 日元負重

彭博社報道稱，美日國債息差創近四年最大，令下半年貶值幅度居全球主要貨幣之首的日元壓力倍增。

美銀美林數據顯示，日本國債收益率平均比美國同期國債低1.11%。今年九月，美日國債息差更是擴大至1.16%，為2011年4月以來新高。由於部分國債收益率幾乎為零，日本國債是今年發達國家中表現最差的主權債券。今年8月，日本投資者持有美國證券數量飆升至1.23萬億美元的新紀錄。

今年6月30日以來，日本央行通過購買債券為日本銀行系統註入了巨額的流動性，致使日元貶值15%。今年10月，日本政府養老投資基金將海外債券持有目標由11%上調至了15%。

明年到期的日本國債今年的回報率僅3.4%，是彭博社和歐洲金融分析師聯合會( European Federation of Financial Analysts Societies, EFFAS )追蹤的26種國債中表現最差的。

蘇格蘭皇家銀行(RBS)昨日意外宣布裁員200人並退出日本國債市場。瑞穗銀行指出，在日本央行擴大QQE規模之後，日本國債市場已經名存實亡。

野村控股亞太區美元套利交易部主管John Gorman告訴彭博社：

日本投資者對美國國債的需求總是會存在的。隨著美元走強和美國國債收益率走高，它們對日本投資者將更具吸引力。

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利率持續上揚 央行再度出手釋放流動性

據彭博消息，繼昨天央行向市場註入短期資金後，央行今天再度出手，向部分股份制商業銀行提供了短期流動性支持。

華爾街見聞周三曾提到，央行當天通過短期流動性調節工具（Short-term Liquidity Operations，SLO）向部分銀行提供短期資金，此外還對部分到期的中期借貸便利（Medium-term Lending Facility，MLF）進行了續做。

今天銀行間市場利率繼續走高，盤中7天期回購利率漲至逾10個月高位，較昨日漲幅達到200基點，午間報7%，隨後稍有回落。

國信證券分析師鐘正生在昨日的報告中曾提到，年末平滑流動性是央行提供短期基礎貨幣的初衷。

年底流動性會出現季節性緊張，最近新股密集發行也對資金面造成一定擾動，前幾日貨幣市場利率已經開始反應。而年底財政存款投放要等到本月25號左右，這對貨幣市場來說顯然是“遠水救不了近渴”。

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油價持續反彈 布油大漲2.6%直逼63美元

自上周五反彈之後，原油價格連續第二天上漲，擴大自2012年10月以來的最大漲幅。沙特此前表示，隨著全球經濟增長刺激需求，相信原油價格將會反彈。

北京時間周一下午15:50，布倫特原油價格上漲1.59美元至62.97美元/桶，漲幅2.6%。沙特石油部長Ali Al-Naimi周末稱，油價下跌主要是由OPEC以外國家增產所致。卡塔爾能源部長Mohammed Al Sada表示，原油市場每天有200萬桶的過剩供應。

自11月27日OPEC決定維持產量不變之後，油價已經下跌了約20%。阿聯酋能源部長Suhail Al Mazrouei稱，歐佩克之外額產油國應該削減他們“不負責任的”過度產量，正是這些產量傷害了市場。

彭博援引Ayers Alliance證券首席投資官Jonathan Barratt的評論稱：“我們可以預期未來會有更多的磋商，努力使價格回歸。市場上比較平衡的價格約為70美元。我們馬上將進入聖誕的低流動性期，所以波動性將會繼續。”

布倫特油價今年以來已經下降43%，創2008年以來最大跌幅。上周五大幅反彈了3.6%。WTI今天也上漲了1.4美元至58.53美元/桶。

在國際油價近乎腰斬之後，全球抄底原油的情緒高漲，對沖基金已經開始蠢蠢欲動。根據商品期貨交易委員會（CFTC）的數據，截止12月16日的一周，WTI的凈多倉增加了14%，這是今年2月來的最大增幅。

這三周來，基金經理的原油凈多倉已經增加了34%，期間油價因為OPEC堅持不減產持續下跌。多頭們的樂觀情緒還反映在追蹤油價的ETF上，這些ETF本月吸引的資金規模達到四年來新高。

Ali al-Naimi周末稱，“如果他們（非歐佩克國家）想要減產，那麽歡迎，不過我們是不會減產的，尤其是沙特阿拉伯不會減產。”

Ali al-Naimi在本周末於阿布紮比舉行的一個能源會議上稱，沙特和其他歐佩克國家已經嘗試恢複原油市場的供求平衡。但非歐佩克國家不予配合, 這導致了原油價格的持續下跌。“現在就讓最有效率的生產者來生產吧。”

這是沙特石油部長在三天內第二次重申該國沒有改變產量的打算，他傾向於讓市場自己穩定下來。

“我覺得我們不需要減產，我們之前給過他們機會，但是他們不願意這麽做。”Ali al-Naimi提起11月OPEC維也納會議之前他接觸非歐佩克國家時的情形。維也納會議上OPEC決定維持3000萬桶/天的原油產量不變。

Ali al-Naimi表示他對油價的表現“百分之一百的不滿意”，OPEC國家將改善油價，只是不知道什麽時候才開始。

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樓繼偉：社保改革不能再等 做實個人賬戶已無法持續

本文系一財網發布的《第一財經日報》文章，授權華爾街見聞轉載，作者郭晉暉。

導語：真金白銀積累的個人賬戶試點13年難以為繼，去年空賬3.1萬億元，未來支付壓力加大，名義賬戶制重回決策者視野。中國財長樓繼偉認為，“記賬式”的名義個人賬戶（NDC）是完善養老保險個人賬戶可選模式，“改革不能再等，要快。”
NDC模式是指，個人賬戶中沒有真實資金，而是對個人繳費進行記賬，把繳費和收益都計入賬戶，作為未來發放的依據。

中國運行了17年的“社會統籌加個人賬戶”養老保險制度又一次走到了十字路口。

隨著自2001年開始的做實個人賬戶試點難以為繼，名義賬戶制重回決策者視野。

財政部部長樓繼偉昨天表示，做實個人賬戶已經無法持續，名義個人賬戶（NDC）是下一步完善養老保險個人賬戶可選擇的模式。

樓繼偉是在“中國社會科學院社會保障國際論壇2014暨《中國養老金發展報告2014》發布式——‘三中全會的理論突破與名義賬戶研討會’”上發言時做出如上表述的。

在“統賬結合”的根本制度不變的前提下，是做“真金白銀”的積累型個人賬戶，還是“記賬式”的名義賬戶，一直都在理論界和政府部門中充滿爭議。

過去17年，“做實”為主流，如今，承認空賬的名義賬戶制獲得了更多的共識。樓繼偉以學者身份“力挺”名義賬戶制，更是加重了名義賬戶制在養老保險頂層設計中的權重。

中國社科院世界社保研究中心主任鄭秉文認為，在做實個人賬戶13年未果的情況下，及時轉向名義賬戶制，輕裝上陣，把精力放在加強個人賬戶多繳多得的功能上，以期在制度結構上徹底解決養老保險制度的財務可持續性。

從“做實”到“完善”

十八屆三中全會提出的養老保險改革的基本方針是“堅持社會統籌和個人賬戶相結合的基本養老保險制度，完善個人賬戶”。鄭秉文說，從做實個人賬戶試點向完善個人賬戶制度轉型，意味著個人賬戶功能定位的重大改變。

樓繼偉認為，中央不提“做實”而提“完善”，為個人賬戶轉向名義賬戶制提供了改革的空間。“名義賬戶制並不等於是欠賬，並不等於空賬運行，它是一種可選擇的模式。”樓繼偉說。

中國養老保險社會統籌和個人賬戶相結合的結構，本質上是創建了一個前所未有的混合型部分積累制（現收現付制加個人積累制），其初衷是將社會統籌和個人賬戶的優勢發揮出來，目的是實現預期穩定和多繳多得。

在制度的實際執行中，由於政府沒有承擔從現收現付制向部分積累制的轉制成本，個人賬戶繳費不得不用於保障當期養老金的發放，形成了“空賬”。

人社部數據顯示，2013年，養老保險個人賬戶的空賬已經達到了3.1萬億元。

雖然為解決規模越來越大的空賬問題，2001年中央決定由遼寧省實施個人賬戶試點，但各省做實的積極性並不高。2008年盡管已經擴大到了13個省份，其中一些省份還與全國社保基金理事會簽訂了委托運營協議，但此後再也沒有省份願意加入。

試點運行13年來做實賬戶額與空賬額的差距越來越大，空賬規模從2007年的1.1萬億元擴大到了2013年底的3.1萬億元，做實賬戶額則從790億元提高到了4154億元。

樓繼偉表示，早在遼寧試點兩年之後他就發現個人賬戶難以做實，一是因為代際成本無法化解，二是面臨高成本和道德風險，做實之後若是選擇像智利完全市場化的運行模式，管理的費用非常高，而且一旦有投資項目破產，政府必須為道德風險買單。

個人賬戶成為了養老保險制度的一塊“心病”。鄭秉文說，做實賬戶試點曠日持久，進展並不順利，制度長期不能定型，空賬成為影響參保人信心的一個軟肋，當初建立個人賬戶調動參保人積極性的目的基本落空了。

“做實”走到盡頭

自2008年之後，再沒有任何一個省份願意加入到做實個人賬戶的行列中來。一方面是由於轉型成本的解決沒有法制化、力度有限，中央財政僅對少數幾個省進行數量有限的配比補貼，東部發達地區的試點省份完全由地方財政解決，大部分地方政府積極性不高。

上海人社局數據顯示，上海每年城鎮基本養老保險基金本來就收不抵支，缺口很大，財政補貼成為常態。2007年~2013年共補貼538億元，主要用於當期養老金的發放，其中，2007年~2008年，擠出102億元做實賬戶，此後均未做實。截至2013年，做實賬戶基金僅為123億元。

鄭秉文說，不僅地方政府積極性不高，另一方面中央政府的積極性也在消退。各級政府都意識到將財政資金存在個人賬戶，將變成永遠都不可能收回的“沈沒成本”。擴大補貼規模等於將更多的財政資金置於貶值風險之中。

宣告養老保險個人賬戶試點失敗的標誌性事件，是2010年以來中央財政對遼寧做實試點的補貼處於暫時中止狀態，當期發放的缺口由遼寧省閑置的個人賬戶資金補足，從而提高宏觀資金運用的效率。

人社部社會保險管理中心主任唐霽松在昨天的會議上稱，面對養老保險基金發放的當期缺口，中央特批遼寧省向已經做實的個人賬戶基金借支發放養老金，如今借款額已經達到了700多億。

唐霽松說，做實個人賬戶的黃金時期已經過去了。

遼寧試點的困境，促使樓繼偉從關註積累制的智利模式，轉向了以瑞典為代表的名義賬戶制。

名義賬戶制度的學名為“名義繳費確定型”，其本質有兩點：在融資方式上實行現收現付制，在給付方式上采取繳費確定型。簡而言之，就是以後個人賬戶中沒有真實資金，而是對個人繳費進行記賬，把繳費和收益都計入賬戶，作為未來發放的依據。

鄭秉文認為，在目前統賬結合框架內，個人賬戶部分從做實賬戶轉向名義賬戶，不僅僅是簡單的個人賬戶從實賬到空賬的轉變。“這輪改革是制度升級，是結構調整，目的是增強多繳多得的激勵機制，強化精算中性因素。”他說。

“改革不能再等，要快”

樓繼偉認為，當前統賬結合的制度應該堅持，但有巨大的改進空間，有非常不完善之處，在公平性和持續性上都有問題。

“改革不能再等，要快。”樓繼偉說，因為逆向選擇和道德風險越來越嚴重，近年來已經出現了給付增長大於繳費增長，2013年兩者差距仍在擴大。

2013年出現的一個新情況是，養老保險征繳收入和支出之間的差距越來越大。

人社部數據顯示，2013年城鎮職工基本養老保險總收入的增長率為13.40%，總支出增長率為18.69%，後者比前者高5.29個百分點。

“這不是老齡化能夠解釋的，說明參保單位、地方政府都趕在全國統籌之前‘放水’，政府主動要企業個人少交費，甚至把一些不符合的人也加入到制度中來，所以必須盡快進行改革。”樓繼偉說。

《中國養老金發展報告2014》稱，城鎮職工養老保險基金運行壓力越來越大，當期結余比上一年減少了200多億元，備付月數也比上一年減少了0.10個月。黑龍江省已經嚴重收不抵支，當期結余為-40.43億元。

該報告還顯示，如果只考慮征繳收入，不含財政補助，2013年全國城鎮職工基本養老保險基金當期結余只有163.17億元，比2012年減少了742.45億元。全國只有12個省份征繳收入大於支出。

樓繼偉表示，由於社會保險的碎片化，各地財政已經對社保共計付出1.7萬億元，占社會保險總盈余的63%。

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小米市值持續飆升 雷軍身價竟比馬雲高？

股熱經冷是否持續 “七問”2015年中國經濟

本文作者國信證券首席宏觀研究員鐘正生，授權華爾街見聞發布，亦在微信號“guoxinhongguan”上發布。

問：目前宏觀數據持續走低，而股市卻很火熱躁動，怎麽看待這種背離現象？

答：這種背離其實非常正常，正是貨幣政策傳導出了問題的表現。次貸危機之後，各國央行其實都遇到了大致相似的問題，即商業銀行全面惜貸。央行向金融體系大量註水，但銀行就是不向實體經濟更多“輸血”。那麽，錢不去實體了，總要找個出處。這就是次貸之後發達經濟體的貨幣寬松都是先吹起了資產價格，實體經濟卻依然一蹶不振的原因。這里面，私人部門（家庭和企業）資產負債表的修複是極其緩慢和痛苦的，比如美國家庭和企業不再去杠桿了，但加杠桿的力度和意願一直非常低迷，這是銀行放貸一直不能有效起來的根源，也是資產市場與實體經濟脫節的根子。說到當下中國，央行一降息，股市就飆升，實體仍孱弱。面對這樣的資金失配，央行不會收緊貨幣政策，但肯定會放緩貨幣寬松的節奏。所以，資本市場對現在央行貨幣寬松的預期可能太強了。一旦央行在放松時點和量級上打了明顯的折扣，這種預期差就可能會給資本市場帶來震蕩。說到底，這輪股市飆升，與資金驅動是密不可分的。所以，央行寬松的節奏，也就可能影響股市的階段性表現。

問：2015年，中國經濟會面臨哪些困難呢？

答：展望2015年，中國經濟最大的挑戰在於新的經濟增長點難覓。由於外圍經濟的複蘇分化，出口最多溫和回升；由於反腐對消費的抑制效應仍在持續，消費增長中樞也不太容易起來。這樣，2015年中國經濟的托底，或者說維穩，仍然依賴於大類投資的表現。分解來看，由於企業盈利前景並不樂觀，所以制造業投資低迷不振格局可能仍會持續；而中央和地方政府財政空間的狹窄，事實上也制約了基建投資回升的力度和持續性；雖有房貸新政和貨幣寬松的刺激，但2015年房地產投資的向下調整可能仍是不可避免的。整體來看，今年我們還會看到房地產投資下滑，基建投資就來對沖的調控路數，但兩者的蹺蹺板效應已經極大地減弱了。所以，增長中樞下臺階是確定的事情，政府其實也意識到這點了。“強扭的瓜不甜”，為進一步推進轉型改革計，為避免債務杠桿的急劇攀升計，我們需要適應這一新常態。

問：2015年，房地產市場怎麽走？

答：我對今年房地產投資並不特別悲觀，全年平穩回落是有保證的。很多人都說，房地產自身的大周期已經來臨，所以即便有宏觀調控政策托底，房地產市場的調整也不可避免。但我想指出兩點：一是房地產市場對貨幣條件的松緊還是非常敏感的，貨幣政策甚至還是最重要的決定變量。比如這次降息，按揭利率下行後，房地產銷售很快就起來了。而央行進一步降息的空間是有的，今年也不排除央行抵押補充貸款（PSL）向商業銀行全面推行，並將按揭貸納入首批抵押品框架的可能性。這對未來房地產銷售還會帶來明顯提振，或早或晚也會對房地產投資帶來刺激。二是，今年央行借道國開行做棚改貸的事情還會繼續。據住建部副部長的說法，今年棚改貸規模不會低於去年，而棚改大多是算房地產投資的，所以這個對商業地產投資的下滑也能起到托底或對沖的作用。至於擔心中國房地產崩盤，甚至將其於日本上世紀八十年代末的房地產崩盤相比的，個人認為是多慮了。就房地產崩盤的觸發因素而言，曾經的日本貨幣政策大幅緊縮，以及對不動產貸款的嚴格管制這兩個條件，目前我國並不具備。而且我國城鎮化程度遠不及房地產崩盤時的日本，未來我國房地產市場仍可能在調整中緩慢下行。

問：2015年，央行會進一步降息嗎？

答：應該說，2014年的降息時點比大多數人的預料都要早，且當時貸款基準利率的削減幅度在歷史上看也是很高的。這是因為，當時主要宏觀經濟指標全部往下，經濟下行的壓力是非常大的。而臨近年末，全年GDP即便是7.5%“左”一點，也不能“左”太多。所以，降息就成為維穩經濟的必然選擇。

但我們對這次降息的效果持謹慎態度。這次降息對存量債務成本的削減是立竿見影的，比如元旦過後存量按揭貸款利率就隨之下調了，所以已按揭買房的人的還本付息負擔降低了不少。但由於這次是不對稱降息，動了銀行息差的奶酪，所以我們擔心銀行會將存量貸款息差收窄的成本，轉嫁到新增貸款利率上去。若果真如此，這對降低實體經濟融資成本可能不會起到太多效果。

此外，這次降息對房地產銷售的撬動作用很大，但區域分化亦非常明顯，核心城市才能更多地放量。加之由於房地產開發商加速出庫，從房地產銷售到房地產投資的傳導鏈條可能會拉長。所以，此輪降息對實體經濟的提振效果也可能會分散很多。這種不確定性下，央行是要等等看的，看降息後經濟能否穩得住。按歷史規律來看，降息要一個季度之後效果才會充分體現出來。所以，一個季度之後，也就是2014年四季度GDP數據出臺前後就是個敏感窗口。屆時我們需要考慮經濟放緩的程度，考慮政府對新常態的適應程度，然後才能更好地判斷央行是否會再次降息。

問：2015年，央行降準的可能性大嗎？

答：2014年在預判貨幣政策時，我們對央行降準的判斷基本沒有偏差。其實，出發點很簡單，就是看基礎貨幣缺口的變化。我們測算2014年的基礎貨幣缺口是1.5萬億左右，央行無論如何是要填補這個缺口的。但央行又不願釋放太過寬松的貨幣政策信號，所以遲遲不願全面降準。這樣，央行就不得不通過再貸款，PSL，SLF等工具向市場註入流動性。這就是央行采用諸多花樣翻新的政策工具的大背景。展望2015年，我們測算基礎貨幣缺口將達到3萬億左右。這麽大量級的一個缺口，光靠這些結構性貨幣政策工具來填補壓力太大。所以，2015年降準可能性是很大的。至於降準的時點，需要看外匯占款的消漲情況。從歷年外匯占款的分布來看，2015年二季度可能是外匯占款的低點，屆時對國內資金面的沖擊也會更強。所以，我們傾向於認為，2015年二季度是可能的全面降準時點。且2015年下半年美聯儲加息在即，所以上半年降比下半年降空間也要大些。

問：2015年，人民幣匯率會怎麽走呢？

答：今年人民幣對美元匯率還是小幅升值。道理很簡單，今年新增外匯占款雖然可能不及今年，但新增外占仍然為正，對人民幣匯率就是一個支撐。換句話說，除非中國經濟加速下滑，而美國經濟強勢複蘇，否則今年美聯儲加息對人民幣匯率的沖擊就沒有那麽大，跨境資本流入的動能也就不會一下子衰竭。但這兩種情況，目前看來都不大可能。所以，大家也許不用對人民幣匯率太過擔憂。

從貿易順差/GDP這一比率來看，這幾年這一比率已經比較穩定了，意味著人民幣匯率就是趨向於均衡的。所以，人民幣匯率的波動，就取決於外部沖擊的量級，以及央行入市幹預的程度。如前所述，今年美國經濟預計也就平穩複蘇，所以美聯儲加息沖擊有限；而我國央行也有巨額外儲作為後盾，資本賬戶管制作為抓手，所以關鍵時刻平抑人民幣匯率波動的能力也有保障。這兩者結合在一起，應該可以打消大家對人民幣匯率大貶的擔憂了。至於近期人民幣匯率的貶壓，算是外圍新興經濟體的共振。隨著外圍市場的逐漸消停，以及央行對人民幣匯率中間價的持續拉升，這輪人民幣匯率貶值也就告一段落了。總體而言，今年人民幣匯率還是圍繞均衡水平附近震蕩吧。階段性的多貶點，或者階段性的多升點，都是可以預期的，畢竟要尋找均衡匯率，有時就需要一個匯率上的“超調”。

問：2015年，宏觀經濟能支撐股市的上行嗎？

答：股市與經濟之間還有個關鍵中樞，就是企業盈利。

2015年終端需求也許看不到太多改善，但也許企業成本端下行空間還是有的，比如央行進一步的降息自然會壓低企業資金成本。這樣，企業盈利這塊也許就不會有太差的表現。這是我們常說的“分子”。至於“分母”，即無風險利率，大的線條還是比較清晰的。即便2015年央行貨幣政策仍是中性主導，即不會放得太松，但兩大資金需求端，即地產和城投，卻是在實實在在走弱的。所以，實際利率中樞應該還是往下的，雖然不及2014年空間這麽大。所以，分子和分母兩端，都是對股市不構成利空的。

2015年改革這塊應該會向更縱深方向發展，比如地方融資壓力下混合所有制改革的推進，比如降低實體經濟融資成本訴求下直接融資渠道的拓寬，比如利率市場化加速推進下作為銀行緩沖手段的資產證券化的推進，還比如地方政府債務清理甄別之後市場擔憂情緒的實質減輕等，都是我們可以預期的“亮點”。整體來看，我對2015年的資本市場表現不悲觀。

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奧巴馬：低油價不會一直持續

美國總統奧巴馬日前警告美國消費者，油價不會長期這麽低，應該明智地利用低油價降低成本產生的節余。面對新興市場石油需求不斷增加，美國的能源政策應保持明智。

本周底特律當地媒體Detroit News報導，奧巴馬接受采訪時說：“我極力建議，美國消費者仍要考慮怎樣節約能源方面的支出，因為節能對環境、對家庭收支都有好處，如果重拾舊習，突然汽油價格又回漲到（每加侖）3.5美元，你就不會那麽開心了。”奧巴馬還建議美國人適當儲蓄，或者買那種汽油價格上漲以後仍可以派上用場的器具。

Business Insider援引媒體評論稱，奧巴馬以上講話是在提醒消費者，不會永遠有低油價的好日子，可能要存些錢，或者最好買輛新車或是新家電。

另外，奧巴馬還向Detroit News表示，長期來看，中國和印度這類新興市場國家的石油需求將繼續增加，美國仍需要“明智的”能源政策。

由於美國頁巖油產量持續增長，石油輸出國組織（OPEC）保持生產目標不減產，去年下半年國際油價跌約50%，美國國內汽油價格相應下跌。本月5日路透報道稱，截至今年年初，美國全國汽油均價同比大跌34%，許多地區已經跌破每加侖2美元。

昨日國際基準油價布倫特原油價格六年來首次跌破每桶50美元，美國基準油價WTI原油價格跌破每桶47美元。實時追蹤美國數據的GasBuddy預計，今年全年美國汽油均價為每加侖2.642美元。CNBC報道稱，這將是2009年以來最低的年度汽油均價。

以下可見美國常規汽油價格走勢。

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12月貿易數據解讀：反彈或難持續 人民幣料將穩定

今天公布的12月進出口數據雙雙回升。出口總值為2275.1億美元，同比增長9.7%，超出預期的增長6%；進口1779億美元，下降2.4%，好於預期的下降6.2%。中國12月貿易順差496.1億美元。

分析師普遍認為，雖然12月進出口數據均較上月有所回升，但這其中不乏基數效應、季節性反彈等因素，而且與基本面相違背，預計該趨勢難以持續。

2014年進出口總額增長3.4%，未達到年初7.5%的增長目標。分析師預期2015年目標將會下調。中信證券預計2015年出口增速將回落至5%。

機構預計，在高位貿易順差的穩定下，人民幣雖然有貶值沖動，但對美元將保持穩定，即使貶值幅度也不大。

進出口雙雙回升 但恐難以持續

華泰證券首席經濟學家俞平康認為，外需強內需弱的格局沒有改變，數據反彈難以持續。

2014年12月份出口同比增長9.7%，進口同比增長-2.4%，貿易差額496億美元。在11月份出口增速出現意外下滑後，我們認為高基數效應、美國11月的極端氣候、國內打擊虛假貿易等三個因素階段性打壓了出口增速，這些因素在12月份消失，出口增速如我們的預期出現了反彈，暗示外需穩定增長的勢頭並沒有實質改變。

內需方面亦有所改善，油價暴跌下中國加大儲備是一個重要原因，12月原油的進口量達3037萬噸高位，鐵礦石與煤炭進口也出現了一定的改善，大宗商品價格走低階段性刺激了部門企業的訂單意願，但國內需求依然疲軟，從PMI分項指標來看企業尚處於主動去庫存的階段，因此這種短期補庫存的行為可能並不具備持續性，進口短期內沒有持續改善的支撐，因此衰退性順差的特征還將延續。

首創證券研究所副所長王劍輝指出，12月進出口數據均有所回升，主要是季節性、技術性因素所致，並非趨勢性反轉。

基本反映了國內外的經濟形勢在去年12月出現的小幅回升，歐洲和美國的經濟狀況，包括日本，12月都有不同程度企穩和小幅回升。從市場需求看，有一定的恢複，但這樣的恢複更多是季節性的恢複，不完全確定是前期弱勢的改變，也就是季節性的反彈。

進口的變化，有雙重的影響，一方面國內需求還沒有呈現顯著的企穩，尤其是能源價格下降，使得進口受到抑制，但從12月數據看有一點企穩的跡象，起碼環比11月有所改善，12月價格比11月更低，不管是原油還是其他原材料，但進口確實是出現小幅增長，應該說有一些弱勢中的回升，12月的國內需求，回升幅度不大，但也能看到臨近節日期間的消費有一定的支撐。

招商銀行金融市場部高級分析師劉東亮也認為，外貿數據與基本面相違背，難以持續。

12月外貿數據全面好於預期，從表觀上觀察有一定經濟企穩的跡象。出口增長有所提速，但這與PMI中新出口訂單的持續負增長相背離，也與近期新興市場風險上升的勢頭相背離，料難持續。

人民幣：大幅貶值可能不大

澳新銀行經濟學家劉利剛和周浩認為，雖然貿易順差可能仍然持續，但2015年人民幣存在被超賣的可能。人民幣波動性料將增大，但不太會大幅貶值。

盡管中國錄得較大貿易順差，但人民幣在2014年卻貶值約3%。這使得中國企業日益擔憂其美元債務。我們預料中國的外債可能已經達到了1萬億美元，比全球金融危機時增加了四倍。未來人民幣匯率走勢的不確定性可能使得中國企業爭相購買美元進行對沖，這可能會造成美元被超買、人民幣被超賣，從而增加人民幣匯率的波動性。我們認為，人民幣大幅貶值並不符合中國的利益，因為這可能造成資本的大量流出。

海通證券宏觀組也認為，12月順差496億美元仍在高位，高額外貿順差充當匯率緩沖墊，人民幣料難大幅貶值。

中信證券首席經濟學家諸建芳預計，人民幣對美元將保持相對穩定，對歐元、日元可能會被動升值。

展望2015年，一方面，美國消費回暖帶動經濟複蘇，有助於提振全球貿易；另一方面，強勢美元回歸，給商品貨幣和有央行擴表預期的貨幣帶來貶值壓力，全年看，人民幣大概率將對美元保持相對穩定，而對日圓、歐元等主要貨幣“被動”升值，加權平均計算的實際有效匯率將進一步上升，從而削弱中國外貿部門的競爭力，將對中國出口構成下行風險。在上述兩方面相反力量的影響下，中國總體出口增速將較今年略有回落，2014年中國出口增長了6.1%，預計2015年出口增速回落至5.0%。

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