中概股或納入MSCI 枯木能否逢春？

中概股或納入MSCI 枯木能否逢春？

一財網 戴金鴻 2015-11-11 21:34:00

受到A股市場表現活躍刺激，美股市場的中概股如今所獲得的關註可謂降至歷史低點，似乎私有化已經成為目前中概股的主旋律。不過，如今部分中概股有望被現行納入MSCI指數，中概股是否又將上演“枯木逢春”行情？

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中概股歸途生變：證監會對回歸A股影響啟動研究

傳聞一夜成真，中概股歸途生變。

昨日午間開始，一則有關“證監會暫緩中概股回歸A股”的消息迅速傳播開來，正在謀劃以及已在歸途的中概股公司接連“懵”了，券商及中介機構也神經緊張。

第一財經就上述消息向證監會求證。證監會新聞發言人張曉軍周五回應稱，證監會目前正對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股可能引起的影響進行分析研究。

對於政策變化背後的原因，券商內部多有猜測。有券商人士分析，監管層暫緩放行中概股回歸，可能是因為擔心中概股體量太大，對A股沖擊影響較大;還有券商認為，中概股多是互聯網、遊戲等概念，與當前國家鼓勵資本市場支持實體經濟的思路有沖突。

不過，證監會此次出手，主要是擔心中概股回歸的不良影響。張曉軍周五表示，按照現行法律法規，近三年已經有5家海外企業經過並購重組回到A股。證監會已經關註到，對於這些企業的回歸，市場存在質疑，認為這類企業回歸A股有較大特殊性。同時，境內外市場明顯價差、殼資源炒作，應當予以高度關註。

自2012年以來，中概股命運可謂一波三折。在IPO暫停時，大批公司排隊赴美上市，甚至不乏“流血上市”的案例;當境內IPO重啟，中概股在境外市場遭遇“做空”攻擊，境外投資者對中概股估值大幅回落時，大量中概股萌生退意，陸續通過私有化從境外退市，進而通過並購重組回到A股。

2015年初，在註冊制推進仍處於“高歌猛進”階段時，監管層透露出的發展新三板、改革創業板、甚至設立戰略新興產業板等來對接高科技互聯網企業的態度，極大的提升了中概股回歸的信心，目前仍有多家大體量中概股公司正在“歸途”中。

不過，此一時彼一時。中概股回歸有意或無意間，也給A股市場帶來了許多不良影響。

北京一位券商分析人士對《第一財經日報》表示，證監會對中概股回歸A股進行調查研究有其必要性，但是具體操作上應註意保持政策連續性。一方面，受到市場關註較多、美股市場與A股市場價差較大的中概股，往往與境內市場的某些“概念”交織在一起，助長了境內市場“炒作概念”的風氣，增加無序性。但是另一方面，從一開始積極迎接互聯網企業回歸的政策導向，一下子轉為“暫緩、觀察”，對許多操作中的企業和中介機構都會帶來較大沖擊，也造成社會資源的浪費。

對於中概股回歸下一步走向何處，目前方向仍不明確。

本報從券商內部了解到，在IPO數量有限、再融資項目收緊等背景下，中概股回歸成為許多綜合類券商投行部的一項重要業務，也是一個重要的“創收”來源。政策變化直接關系到正在進行中的許多項目，目前券商及律所已經開始與中概股公司積極討論，研究下一步的計劃。

“步步驚心”的中概股私有化：資本之爭、落地難題，還有股東起訴

楊潔 2016-05-19 09:47

文|楊潔

中概股私有化的狂潮，在去年猛烈掀起。2015年一年中，在美上市的中概股，就有32家先後收到私有化邀約。勢頭最猛烈的時期出現在去年年中，僅6月就有14家公司宣布私有化。

就是在去年6月，奇虎360，展開了目前規模最大的互聯網企業私有化歷程。時間跨度長達半年多，今年的3月，奇虎360的私有化方案最終獲得了股東大會的批準。

但就在此時，中概股回歸熱卻被一紙傳聞帶進了一個有些尷尬的境地。前不久，一則“證監會暫緩中概股回歸A股”的消息傳開，5月6日晚，證監會回應：“正針對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能產生的影響進行分析研究。”已經宣布私有化的中概股們，受到這樣的影響力，紛紛迎來了“逆市大跌”。

從國內A股市場的跳水，到排隊IPO的堰塞湖，再到戰略新興板的擱淺，政策的不明朗，中概股私有化進程中充滿坎坷。而外界環境，還不是它們要面臨的唯一的“坎兒”。它們要找到更多的融資渠道，為回歸A股做準備；它們要面對投資者的訴訟風險；甚至，它們還可能會面對資本商戰的阻截。這是一條鋪滿荊棘的長路，一步一步，歷經兇險。

截止到今年4月，優酷土豆、如家快捷、博納影業、麥考林退市。奇虎360、淘米私有化獲批，正在走最後的退市流程。巨人網絡、分眾傳媒成功登陸A股。世紀佳緣與百合網通過收購，掛牌新三板。還有更多收到私有化要約的中概股公司，仍在奮戰。

而這些公司們，都經歷了什麽樣的過程？它們的“回歸夢”，是怎樣的“步步驚心”？就讓我們來看看，中概股私有化浪潮這一年多，都有什麽樣的故事在發生。

“宮心計”：汽車之家上演的資本角逐

汽車之家私有化的故事，曲折之中，又充滿警示。汽車之家在2013年登陸美國紐交所，在此之前的2008年，澳洲電訊收購了它的55%股份。

今年4月15日，當時是汽車之家控股股東的澳洲電訊透露，擬以29.55美元/ADS的價格出售所持汽車之家47.7%的股權，交易總標的將達16億美元，中國平安旗下子公司平安信托將成為這筆交易的購入方。出售後，澳洲電訊將所持股權減小至6.5%。

而就在4月16日，汽車之家宣布公司董事會收到私有化要約，由汽車之家CEO秦致牽頭的買家財團，包括秦致、博裕資本、高瓴資本和紅杉中國，擬以每股31.50美元的價格將公司私有化。

此舉被外界視為是對澳洲電訊出售股權的反對。4月28日，秦致發布內部郵件，表示汽車之家大股東的退出行為，和其他公眾股東並非步調一致，幾方之間對汽車之家的戰略規劃和發展方向沒有形成共識。

之後的5月11日，有媒體報道稱，平安信托被汽車之家公眾股東向商務部實名舉報涉嫌違反《反壟斷法》。而就在同一天，汽車之家宣布，澳洲電訊宣布任命辛西婭·惠蘭為汽車之家董事長，現任董事長、澳洲電訊國際業務總裁陳永正已於5月6日辭去這一職務。

根據汽車之家年報顯示，截止2016年2月底，汽車之家創始人股權李想和秦致整體只持有5.7%投票權，澳洲電訊擁有54.6%的投票權。這意味著，中國平安如果要占據主導權，只夠回購50%左右的股權，而秦致和買家財團則需回購超過90%的股權。

這是一場由資本交易引發的私有化事件。也許，這場股權之爭還將繼續進行，汽車之家的私有化進程也並不會順利。而隨著時間的推移，汽車之家的市值也將不可避免地受到影響。

私有化獲批：奇虎360大樓都抵押了

作為迄今為止規模最大的回歸中概股，奇虎360的私有化進程從一開始就受到了巨大關註。

去年6月17日，周鴻祎和中信證券、金磚資本、華興資本和紅杉基金對奇虎360發起了全面收購提議，涉資90億美元。這筆巨大的資金帶來了360在資本行動上的限制，而對360而言，這些是值得的，退市也將為它獲得足夠的溢價空間。周鴻祎在私有化要約相關的內部郵件中表示，以IPO市值1000億元人民幣計，融資規模可達200億元。登陸A股後，公司將獲得更大的市值增長。

2015年12月18日，奇虎360宣布已經與買方團達成最終的私有化協議，交易金額涉及約93億美元。根據奇虎360在美披露的私有化財團名單顯示，其中除了周鴻祎、齊向東外，還有36家企業法人。

私有化財團用於私有化360的資金，除了各成員投入的自有現金，還包括招商銀行提供的7年期30億美元貸款而4億美元過橋貸款，其中，7年期30億美元是靠抵押360位於北京朝陽酒仙橋路的大樓、北京奇虎科技有限公司一系列“360”商標等換來的。

2016年3月30日，奇虎360的私有化方案最終獲得了股東大會的批準。日前，奇虎360私有化的兩大平臺（SPV）——天津奇信誌成科技有限公司、天津奇信通達科技有限公司完成增資手續，估值分別達40億美元和117億美元。

中概股公司在完成私有化前，還需外匯局批準換匯。5月13日，奇虎360官方微博稱，“買方團告知公司， 他們正在進行滿足並購協議中交割條件的相關工作，此項工作正按預期正常進行中”。

而隨著戰略新興板的暫停，A股對回歸中概股們的政策有無變動，在這最後關頭就顯得尤為重要。

擱淺？YY私有化：這事兒太難了！

中概股退市回歸這事，千軍萬馬一條獨木橋，YY看來也許會成為被攔在橋那頭的一股。

去年7月，歡聚時代（YY）宣布收到董事長雷軍和CEO李學淩的私有化要約，擬以每股美國存托股(ADS)68.50美元的現金收購其尚未持有的公司全部已發行普通股。報價比歡聚時代前一天收盤價溢價17.4%。要完成私有化，需要將近260億元人民幣的資金。雷軍、李學淩共持有公司約33.4%的股權，對應價值13.3億美元。這意味著，歡聚時代需要籌集剩余部分股權的資金。

但是，籌資道路，既阻且長。漫長的籌資過程，也讓YY的私有化進程長期之內都沒有聲音。5月5日，“中概股回歸”將被叫停的傳言，直接導致了A股殼資源相關股票大跌。

5月12日，有消息稱，歡聚時代的私有化暫停。目前，歡聚時代並未承認這一消息，對其不予置評。但在當日，歡聚時代的股價因為這一傳言，應聲下跌。

信用危機：聚美優品的低價退市

聚美優品的一紙私有化要約引發了軒然大波。選擇私有化的中概股眾多，而像聚美優品一樣，讓大小股東包括機構投資者都集體抗議的，卻尚屬首次。

2016年2月，聚美優品CEO陳歐、產品副總裁戴雨森和紅杉基金提出，以每ADS 7美元的價格進行私有化。這個價格，比聚美優品之前10天的平均股價高出27%。陳歐在內部信中表示，聚美優品在美股市場，被嚴重低估。

但是，這引發了大量投資人的不滿。2014年，聚美優品IPO時，以每股22美元的價格，發行了1110萬股，上市首日股價最高達到28.28美元。在2014年的8月，聚美優品股價達到最高位時，接近40美元。7美元的私有化價格，不到發行價的1/3。

之後三天時間里，100多名中小散戶建立起微信群，集體維權。甚至有投資機構也參與其中，向聚美優品發出質疑。中小投資者表示，將集體委托海外律師訴訟；在國內法院起訴聚美，擴大影響力；網上向SEC（美國證券交易委員會）投訴；郵件、電話或通過微博向獨立委員會抗辯等。

目前，聚美的私有化方案是否能夠通過，仍然還是個未知數。

下調私有化價格：當當的中小股東也不幹了

當當網的業務已經不比當年，而在私有化進程中，當當也同樣不太順利。

2010年，當當在美IPO，發行價16美元，開盤價為24.5美元，上市當日市盈率超過100倍，市值超過23億美元，可謂風光無限。

然而，隨著當當業務發展的放緩，李國慶也對美國資本市場對當當股價的低估表示不滿。2015年7月9日，當當網收到董事長俞渝、董事兼首席執行官李國慶提出的私有化提議。俞渝和李國慶將以現金方式收購當當網所有流通普通股，收購價格為每美國存托股7.812美元，比7月8日當當網收盤價高出20%。而發出私有化要約時，當當股價剛剛遭遇大跌，該收購價格僅按照前一日收盤價出價，自然受到了股東的抵制。之後，當當的私有化也一直沒有大的進展。

今年3月9日，i美股卻突然宣布已向當當呈遞關於以全現金方式收購其全部流通股份的非約束性要約。收購價格為每ADS8.8美元，比之前當當的內部收購要約價格高出12.6%。這一個意外事件引發了外界紛紛議論。雖然李國慶和俞渝放棄當當的可能性不大，但是在資本市場上，這樣的“野蠻人”出現，卻是值得思考的。

但是，就在政策相關傳言引發中概股股價下跌之際，當當又做出了動作。昨天，當當宣布，管理層調整了私有化報價，報價為每單位ADS 6.50美元，比之前的價格還下調了16.7%。這也也激怒了很多投資人，甚至有散戶呼喚大摩女再次舌戰李國慶。和聚美優品相比較，中概股低價私有化，看來已經不是單一現象。

反向收購：世紀佳緣的“下嫁”

世紀佳緣和百合網，兩個做婚姻生意的公司，在這里也講述了一個“下嫁”的愛情故事。

世紀佳緣作為國內首個海外IPO，也是體量最大的交友網站，在2011年在納斯達克上市，發行價11美元。截止到2015年第三季度，世紀佳緣註冊用戶數突破1.5億人。2012年，創始人龔海燕離開世紀佳緣管理層，進軍在線教育領域，創辦了91外教、梯子網和那好網。除了91外教被51talk收購外，其他項目均告失敗。此前，龔海燕將16.1%的股份轉讓給宏利基金。

2015年3月3日，宏利基金對世紀佳緣提出私有化要約，價格為3.58美元/普通股（5.37美元/ADS），溢價15.7%。這個價格，顯然並不能令人滿意。同時，退市回歸也需要漫長的過程。世紀佳緣CEO吳琳光面對這種情況，表示稱，堅持回歸國內股市，並試圖尋找最佳的回歸方式。

而百合網，雖然體量和收入上，都較世紀佳緣為小，但百合網去年7月向新三板發起沖刺，11月掛牌，隨即發起10.23億元的增發方案。在資本上，具備了並購世紀佳緣的能力。與此同時，百合網宣布收費模式完全免費，這也給世紀佳緣造成了沖擊。

在這種情況下，世紀佳緣最終選擇了和百合網聯姻。2015年12月7日，百合網宣布擬收購世紀佳緣全部股份。百合網以每普通股5.04美元，或每美國存托股(ADS)7.56美元的現金對價收購世紀佳緣， 這與3月的私有化要約相比，價格提高了約40.8%。

今年5月14日，世紀佳緣宣布完成與百合網的合並，完成私有化，同時宣布公司已正式要求自2016年5月13日收市起暫停其ADS在納斯達克的交易。借著一家新三板掛牌公司，世紀佳緣完成了回歸之路。

借殼上市：紅籌回歸樣本的分眾傳媒

在2015年底完成借殼上市的分眾傳媒，堪稱紅籌回歸的一個絕佳樣本。曲折複雜的回歸歷程，完善的準備和快速的行動力，同時造就了分眾傳媒的成功。

2015年12月，分眾傳媒全部股權過戶到七喜控股名下，意味著分眾傳媒借殼上市的完成。而七喜控股並不是分眾傳媒最初考慮的借殼目標。去年6月，宏達新材和分眾傳媒宣布聯姻，但在不久之後，宏達新材受到證監會調查，這項重大資產重組也暫停。而分眾傳媒之後火速和七喜控股實現牽手，足見其計劃的完善，在這方面，完全可以成為其他公司學習的楷模。

分眾傳媒的私有化，經歷了一個漫長的過程。2013年，江南春聯合方源資本、凱雷集團、中信資本、中國光大控股等四家投資方，提交私有化提案。為了實現借殼上市，分眾傳媒還進行了兩次股權轉讓。

分眾傳媒的VIE架構拆除工作更是早就開始了。2010年，除了分眾廣告和分眾傳播之外的其他VIE實體終止協議簽署。2014年12月，各方又簽署了對分眾廣告和分眾傳播的VIE協議終止文件。2015年1月，江南春將其持有的分眾傳播85%的股權轉讓給分眾傳媒。此時，VIE架構終於拆除完畢。

而為了在協議期內完成上市，借殼成為分眾傳媒的首選。分眾傳媒私有化的模式，簡單來說，即設立子公司，讓目標公司與子公司合並。比起單純的股權收購，這樣的方式顯然更易行並減少了爭議。為實現借殼上市，分眾母公司FMCH還將分眾（中國）信息技術有限公司等全資子公司的100%股權轉讓給分眾傳媒。

而直到站在A股門前的那一刻，變故仍然沒有停止發生。與宏達新材分手之後，分眾傳媒迅速改換目標，短期內牽手七喜控股成功，更可見分眾傳媒在計劃準備上的全面。對於其他計劃回歸的中概股而言，這是非常值得借鑒的一點。借殼上市後新公司總股本41.16億，市值1904億元，江南春的身價也已接近500億元。

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中港證監採取措施，阻止中概股吸血行動 Raging Bull

近日中港兩地熱門話題是中概股回歸A股，所引起的種種現象，及監管當局採取的應對措施。在2000年，美國當時納斯達克，在互聯網企業融資上， 擁有大量經驗豐富人材，歡迎中國互聯網股在美上市，而且估值也很高，股價表現也相當不錯。

當時中國互聯網企業例如，新浪，搜孤，百度，C-Trip 等都成功在美國納斯達克上市。但是到2011年5月，沽空機構混水，發佈不利中國森林的報告，指中國森林帳目有問題。不單止令到中國森林股價大跌，也令到評級機構及監管當局到中國上市公司的帳目提出疑問。

穆迪發表紅旗報告，指十多間中國概念的上市公司帳目有問題，插了二十多枝紅旗。其後有多間沽空機構發表對中國概念股，不利的報告，狙擊中概股。因此在美國上市的中國概念股，表現一厥不振。由於美國上市的中國概念股表示欠佳，有公司打退堂股。把美國上市公司私有化，然後在內地A股上市，汲取更多資金。

由於由2011年到2014年A股表現欠佳，上證綜合指數在2000點徘徊，中概股回歸A股並不熾熱，不成氣候。但是隨著A股2014年底開始反彈，2015年上半年，A股飈升，上證綜合指數2015年5月升到5178點的高位。一些回歸A股的股份表現突出，令到市場興起回歸潮。有個別例子，令人特別亢奮。表現最驚人的是2015年3月25日上市的回歸股暴風科技(300431.sz)，由¥9.43升至¥327。成功在大牛市時上市，上市後連續30天升停板，成為回歸A股最成功的股份。

另一個成功例子是巨人網，在2007年11月美國納斯達克上市，在2014年成功私有化。2015年3月，購入世紀遊輪，借殼上市。股價連續20天升停板，由¥31由到¥231，升了6倍。最近成功例子是Focus Media，在美國2013年私有化，在2015年12月才成功在A股上市，雖然錯過了2015年上半年的大牛市，但股價仍然遠高於在納斯達克，市值高達73億美元，比美國上市時的市值，升了6倍。

回歸中概股表現標青，主要是中美兩地估值差異。在美國上市的中國概念股平均市盈率是25倍，但A股中概股平均市盈率卻高達57倍。回歸股份，股價最少都升一倍，連最近回歸的Focus Media 都可以升6倍。也難怪在美國上市的中國概念股掀起回歸熱潮，按統計在美國上市的中概股有38隻進行退市私有化，有6隻已經完成退市手續。其中包括巨無霸奇虎360，市值高達95億美元。有市場人士估計，這38售回歸股總市值達到約450億美元。數目之龐大，對中國龐大的外滙儲備都會產生負面影響。

因此中國證監及外滙管理局，決定對奇虎360回歸發出特別指引。其中最辣的是要大股東接受長達6年的鎖定期，遠高於一般上市公司對大股東的一年鎖定期。由於回歸涉及龐大外滙金額，外管局限定，要分期滙出外滙，支持購入奇虎股份的金額，並要明確聲明，資金是用來買奇虎股份，不可以有其他用途。

中證監又推出其他措施，打擊回歸A股的吸血手段。禁止跨行業的併購，中證監表示: [如果一家上市公司連主營業務都做不好，跨界做跟主業完全不佔邊的虛擬產業，通常都打著併購重組的旗號。進行概念炒作，不斷叫高泡沫，最終損害的還是投資者利益。] 中證監叫停四個行業的併購，包括互聯網金融，遊戲，影視，及虛擬世界。

中證監的行動，令到一些美國上市的中概股股價大跌，世紀互聯急跌29%，陌陌跌25%等。內地A股一些進入退市程序的PT及ST股最近也大炒，新三板殼價升至30億元人民幣，主板升至50億元人民幣。相對香港主板殼價6億港元，創業板2億港元，可以說是超平。上星期有消息傳，鑑於香港股市創業板啤殼及賣殼活動頻繁，港交所有計劃把上市門檻提高3倍。主板上市市值由兩億元提高至6億元，創業板提高至3億元。中概股要回歸A股，甚至是港股難度也提高了，中概股回歸熱潮也要告一段落。

Raging Bill

中概股回歸：是外國人都嫌棄的“壞孩子”還是應該攬在懷中的“好苗”

近期，中概股回歸成為市場熱議的話題。十多年前，一批國內互聯網等新興行業企業在境外上市，但主要資產和業務仍在國內。境內外市場之間巨大的估值差價帶來了套利空間，中概股回歸也引發了業內人士的爭議。

有一種觀點認為，真正好的公司，又怎會急於退出?但另一觀點認為，把優秀的中國企業吸引回來，是中國資本市場發展的長久之計。此前中概股通過一紙協議就把利潤都挪到國外，現在中概股回來則是反向的過程。這是值得思考的。

中概股海外遇阻

近日阿里巴巴集團提交2016財年年報，披露了美國證券交易委員會正在發起一項有關阿里巴巴是否違反聯邦證券法的問詢。相關資料顯示，此次遭到問詢主要是兩方面原因：一是調查“雙十一”節運營數據統計或披露的狀況;二是其物流公司菜鳥網絡的發展及會計操作問題。

盡管阿里巴巴回應表示，這只是一次例行程序，但是，這次詢問依然使得阿里巴巴股價受到劇烈的影響，消息爆出當日下跌近7%，盤中一度下跌8.1%。

實際上，這正是說明了一個事實，境外市場監管嚴、違規成本高，而且存在做空機構隨時做空的狀況，遠赴海外上市的中概股企業，其在海外資本市場的生存壓力遠遠要大於國內市場。2014年，京東、阿里巴巴等中國科技企業紛紛赴美上市，一度成為全球的焦點。但現實情況卻並不樂觀。一年的時間里，十多個美國上市的中國科技公司股價下跌超過50%。

資料顯示，在2014年曾先後獲得阿里巴巴、小米投資的優酷土豆2015年第三季度凈虧損為4.356億元(約6850萬美元)，上年同期的凈虧損為1.976億元(約合3110萬美元)。優酷土豆2015年前三季虧損共超過2億美元。

彭博數據顯示，在市值前20的中概股公司中，10只遭減持最多的股票全部為互聯網相關企業，對沖基金對這些股票的合計減持幅度超過25%。其中，對沖基金對“去哪兒”的合計減持幅度高達99%，對陌陌和汽車之家的合計減持幅度均33%。

回歸有跨市場套利之嫌

境內外資本市場的差異令中概股企業看到巨大的套利空間，寄希望於通過回歸A股推升其市場價格。彭博數據顯示，目前在美交易的中概股市盈率中位數是16倍，而對標在滬深交易所上市公司的市盈率中位數則高達57倍。

在2015年瘋牛行情期間，中概股回歸已有加速勢頭;即便是自去年中以來遭遇了多次暴跌，歸途中的中概股仍沒有失去吸引力。在波動加劇、缺乏明確賺錢主線的下半年，中概股潛在的套利空間更受到資金的追捧。

據不完全統計，2015年以來共有39家公司宣布私有化，其中已完成私有化退市公司12家，而已達成最終協議或者已獲股東大會通過公司11家。“中概股大規模私有化史上罕見。”有券商分析師如此點評稱。

中金公司的研究報告稱，即使中概股私有化回歸面臨著諸多挑戰和困難、以及時間成本上的不確定性，但A股市場的高估值溢價、高流動性、再融資功能等優點對中概股公司仍有明顯吸引力，這也是中概股公司決定私有化的主要動力和推動股價上漲的主要邏輯。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新日前表示，顯而易見，中概股回歸更像是在一個發達市場與一個欠發達市場之間的制度套利遊戲。除監管成本存在巨大懸殊外，在美股與A股之間還存在巨大估值差價的套利空間。在他看來，中概股從發達市場“逃”回A股市場，既是市場的倒退，也是市場的失靈，必須要有政府的幹預與管控。

中小投資者溢價“接盤”或蒙受損失

年內以來，伴隨戰略新興板的推出生變，中概股借殼也一度成為市場炒作的素材，尤其是奇虎360回歸A股，更是擾動著整個二級市場炒“殼”一族的神經;炒作迅速升溫、殼價水漲船高。更有上市公司公告參與認購私有化公司的股權投資，股價亦聞風大漲。

但這種大漲是否就是中小投資者的福音?並不必然。中概股完成私有化回歸A股後，真正獲益的是原股東和參與私有化的新股東，中小投資者往往是溢價“接盤”。2013年5月分眾傳媒在美退市時，市值約為36.21億美元。後借殼“七喜控股”回歸A股後，市值一度達1270億元人民幣，分眾傳媒的原股東和參與私有化的新股東收益約達428%。

而且，中概股借“殼”回歸加劇股市非理性題材炒作。可以看到，一些盈利能力不佳、市值小的中小上市公司，往往被推薦為最可能被中概股借殼的A股“殼資源”，這些股價隨之被爆炒。分眾傳媒借殼七喜控股後，股價從13.68元迅速炒至歷史最高價62.34元，最大漲幅為355.7%，市盈率最高達85倍。

不過，競天公誠律師事務所合夥人陳進進對《第一財經日報》表示，中概股通過一紙協議就把利潤都挪到國外，是值得思考的。現在中概股回來是反向的過程，中概股回來有跨市場套利，同時也要看到，把優秀的中國企業吸引回來，可以讓原來流出的利潤流回國內。不管是紅籌架構在海外上市，還是回歸，還是H股拆回來，都有兩面性，把這些更多交還給市場，讓市場判斷，是中國資本市場發展長久之計。

政策對於借殼炒殼或收緊

今年5月情況發生轉變。5月初，“暫緩中概股回歸”的市場傳言開始發酵。5月6日，證監會在例行發布會上稱，近3年已有5家在海外上市的紅籌企業實現退市後，通過並購重組回到A股市場上市。

市場對此提出了一些質疑，認為這類企業回歸A股市場有較大的特殊性，境內外市場的明顯價差、殼資源炒作等現象應當予以高度關註。“證監會註意到市場的這些反映，正對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究。”

有國內券商的投行人士透露，目前中概股回歸的路並沒有堵死，監管層正擬定相關規則;未來的新政較之前可能有明顯收緊，但不會完全終止中概股的回歸。陳進進對本報記者稱，未來在借殼和類借殼方面制定審核標準是有可能的。

他表示，在西方爆炒“殼”資源的做法是沒有的，這是中國所特有，監管者看到這個現象，可能就會減緩借殼和類借殼的審批。面對純粹炒概念的現象，未來如何合理調配資金流向，運用監管之手來調節，針對有關行業專門出臺措施防範資金套利的重組現象是可能存在。

“監管對於無論是中概股還是其他借殼的股票應該是一視同仁的。證監會發文等各方面反映的信息明確的意思是通過前期炒殼、利用內幕交易，擾亂正常的市場進出通道，把殼爆炒之後，讓部分人從中獲益的現象，確實是引起了監管者的註意。監管機構未來也會出臺政策或法規文件加強市場監管，避免利用政策套利、沒有實質價值創造的不良市場現象，要通暢進入退出的良性通道。讓盈利不好、符合退市條件的退出市場，而不是退市前期通過殼的爆炒、增加概念，讓某些人從中漁利。這個監管的信號是比較強烈的。”陳進進告訴記者。

但亦有機構人士對此提出異議。“應該將中概股私有化與在A股上市分開來看，在境外退市，不意味著一定要在境內上市。”一位長期從事中國企業赴境外上市業務的律師對《第一財經日報》稱，對於盈利能力強、現金流好的企業，在公司股價被低估的時期增持公司股份，本身就是很理性的投資，對於真正好的公司，又怎會急於退出?

專訪納斯達克高級副總裁： 中概股退市潮是市場自然規律

到納斯達克和紐交所上市曾經是每個中國企業家的夢想。然而，自2015 年以來，已經有10 多家中概股企業提出了私有化邀約，這麽看來，似乎美國的資本市場正在喪失魅力?

2014 年，有16 家中國企業赴美上市，2015 年有10 家，2016 年已過去大半，只有4 家，其中納斯達克3 家，紐交所1 家。而且，相比中國，美國今年的IPO 市場並不景氣。因此，納斯達克對此並不以為意。其高級副總裁、亞太區主席麥柯奕(Robert H.McCooey, Jr.)在接受《第一財經日報》專訪時表示，納斯達克並不是在跟900 個等待在中國市場上市的公司競爭。

納斯達克高級副總裁、亞太區主席麥柯奕

“事實上我們從來沒有勸說已經在當地交易所上市的公司，並認為它們做了一個錯誤的選擇。”麥柯奕說，“因為對大多數公司來說，它們應該在當地的證交所上市，這樣它們能得到更多的幫助和關註度，尤其是當它們的業務和當地有密切關聯的時候。但同時也有少數公司想朝著全球化的方向發展，拓展業務版圖，當一個公司決定這樣做的時候，我們相信納斯達克是他們最好的選擇。”

目前已經在納斯達克上市的公司有相當成功的範例。納斯達克100指數中就有四家來自中國的企業：網易、百度、攜程和京東，在納斯達克100 指數中占了很重要的分量。

今年早些時候，中國首次有兩家生物技術公司百濟神州(BeiGene)和香港的和黃中國醫藥科技(Hutchison China Meditech)在納斯達克上市。“中國仍然是我們巨大的機會，”麥柯奕說，“當我們有資源支持這些公司並當時機成熟時給予它們上市的機會，這個市場會更加活躍。今年下半年到2017 年，會有更多中國的企業尋求在美國上市，我們希望它們選擇納斯達克。”

在納斯達克上市的公司有15%是美國以外的企業，亞太地區是納斯達克除美國公司以外最重要的市場。而這其中又以中國為最大市場，目前有102 家中國公司在納斯達克上市，以色列居次。而且，從大約十年前開始，納斯達克已經從單純的上市交易業務，發展到為券商提供技術服務，為公司提供發行服務。在發行業務層面，創建了投資者關系業務，發布新聞、網絡廣播和電話會議。2013年納斯達克收購了湯森路透(ThomsonReuters)的部分業務，現在有1.8萬個企業客戶。納斯達克還在北京、香港、東京、首爾、新加坡等地設有辦事處。

針對中概股去年以來在美國市場的退市浪潮。麥柯奕認為上市和退市都是市場的一部分。

“在美國企業上市，偶爾私募股權公司選擇私有化，它們可能被更大的公司掌控，”麥柯奕說，“有些時候它們選擇拆分成幾部分展開其他領域的業務，使用一些手段在納斯達克上市，例如默多克的新聞集團拆分成21 世紀福克斯和新聞集團。這些金融交易業務我認為都是全球市場經濟自然規律的一部分。對於一些公司選擇從美國退市，再重新在中國上市，是這些公司試圖為自己創造金融機會，很難評價究竟是好是壞。”

那麽這些退市行為是否會對將來想要到美國上市的中國公司產生不利影響?麥柯奕認為，私有化是這些公司退市的原因，它們甚至也付出了更高的價格，這是市場自然規律的一部分。

麥柯奕對未來中國公司到納斯達克上市依然非常客觀。實際上，《第一財經日報》采訪當天正逢中國貸款有限公司(China Lending Corporation)在納斯達克上市。

“它們在美國市場的關註度會更高。會有額外的機會講述自己的故事。這些公司有的來自中國西部。”麥柯奕說，“最近還有遼寧的企業來上市，這是該省第一家來到納斯達克上市的公司，令我們很興奮。我們認為會有更多的公司跟隨他們的腳步。”

中概股回歸：敢問路在何方？

近日奇虎360董事長周鴻祎關於回歸A股市場的公開表態，尤如“平地一聲雷”，不僅讓各方對中概股回歸這一話題的討論再度升溫，也激勵中信國安、中葡股份等“360回歸概念股”股價放量拉升。

周鴻祎稱，360回歸國內主要不是為了資本運作，很重要的目的是要變成內資公司，保住自己在網絡安全領域的地位。

公開資料顯示，截至2016年8月，在美國三大交易所的中資上市公司共有164家，科技類公司占了半壁江山，這些中資企業代表了中國新興經濟發展的方向，也是企業“走出去”商業模式的典範。對A股而言，以何種姿態迎接優秀的“海歸“返鄉，既關系微觀個體的發展，也是國內資本市場進入重大發展關口的必解課題。

中概股回歸 助力經濟轉型

在中概股政策收緊兩個月之後，奇虎360的回歸因其觸動政策空間，對市場標的價值提升，以及體量巨大而極具代表性。

事實上，在國內強勢推動政經改革、產業轉型、創業創新等宏觀變革大背景下，國家層面一度鼓勵、邀請代表新經濟的龍頭企業回歸上市。國務院總理李克強在去年6月4日國務院常務會議中指出，要推動特殊股權結構類創業企業在境內上市。這則消息一時間引發市場熱議，投資機構認為是為中概股的回歸打開了方便之門。

南方基金首席策略分析師楊德龍對《第一財經日報》記者表示，“中概股通過私有化回歸可以為中國股市提供更多的投資標的，也利於減少目前A股行業龍頭標的股的稀缺性和泡沫。”在近日阿里巴巴、百度、京東等互聯網中概股公布的二季報中，其營業收入均保持高速增長，受到了投資者的追捧。對A股來說，優秀中概股的回歸不僅能夠為投資者帶來一批具有極好的成長性與投資價值的標的，同時也將分享更多海外成熟的市場經驗，給國內上市企業起到示範作用，對市場供求的平衡及股市的長遠發展都將起到積極的促進作用。

企業家們亦看出國家倚重資本市場推動經濟改革的戰略意圖，並對改革抱以極大熱情。借助資本市場的平臺，通過發展戰略、治理架構的調整與重構，這些創新型企業將獲得更大發展空間，為中國經濟結構轉型升級貢獻更多力量。正如周鴻祎在接受媒體采訪時表示，360私有化回歸不是為了資本，因為“100億美元規模的私有化風險很大”，360私有化更多是著眼於網絡信息安全、企業業務發展的角度。而在首旅收購如家酒店的方案中，私有化與A股收購同步操作。簡而言之，回歸基於產業整合的特征更強，企業更看重國內資本與業務對接的協同性，而非簡單的跨市場套利。

歸家之路 亟待註入正能量

中概股不遠萬里的“歸途”，也引發了市場的高度關註。證監會表態稱，“正對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究。”

站在管理層角度，積極引導中概股回歸，意在為國內上市公司起到較好的示範影響，甚至為市場帶來更多海外成熟的有效經驗，來逐步完善市場走向理性化、成熟化的目標。

“中概股回歸需要經歷三個階段——私有化、拆除VIE架構、境內上市。前兩個環節的運作流程已經非常繁雜，且涉及多方利益協調，其中存在非常多的不確定性。”一位投行人士在接受《第一財經日報》記者采訪時表示，一旦完成私有化實則等同於國內普通企業，只要符合A股上市規則，政策層面應該持開放態度，避免造成社會資源的浪費。

在其看來，證券市場對產業有著價值發現和融資功能，尤其是助推健康中國、信息技術、高端制造等戰略新興產業的發展。去年底至今，藥明康德、邁瑞醫療、海王星辰相繼完成私有化進程。至此，從中國最大的CRO公司，到國際化先導的中國醫療器械企業，到頗具代表性的連鎖藥店公司，如果再加上此前已經完成私有化退市的中藥企業同濟堂、化藥企業先聲、生物公司三生等，一批高科技企業紛紛踏上回歸之路，而這些各具特色的大健康企業很有可能成為資本市場的新寵。

多位受訪業內分析師認為，IPO密集排隊，借殼上市已成為“海歸”們的一條切實可行的道路。但借殼的標準並不低，只適合過去三年盈利、現金流充足，能夠承擔借殼成本，也能撐得住上市公司市值的公司。這樣既能讓優質企業融入A股，又可保護投資者的權益，這是中概股歸來的一份貢獻。

一家已成功回歸A股的文化傳媒公司對本報記者表示，中概股公司多屬於具有發展潛力的民營企業和高科技公司，借助回歸機會，能夠在行業內發揮“羊群效應“，不僅讓境內投資者獲得中概股企業的高成長性，也可以更快促進新興行業的發展。能夠讓代表新經濟、新商業模式的企業群體充分利用國內資本市場發展，這已成為當下的期待和共識。

中概股歸來入鄉隨俗 借殼定價“潛規則”20倍

中概股境內借殼上市規則依然不甚明朗。自上半年監管層對“跨界並購”、“忽悠式重組”等問題進行監管以來，中概股借殼上市的政策容忍度也一直沒有得到明確。

9月1日，彭博援引知情人士報道稱，證監會近日進行指導，要求海外上市中概股尋求借殼回到國內上市時，需確保交易估值不超過預估利潤的20倍，該上限是按照借殼後公司的預估利潤來計算。

“現在借殼的方案中，‘潛規則’就是卡在未來三年凈利潤的15倍左右，換算一下差不多也就是‘馬上要到來的這一年’的20倍，”一位專業從事跨境並購的投行人士告訴《第一財經日報》，所以就算有新的政策調整，對現有的交易影響也不大。

普遍低於20倍

本輪中概股回歸熱潮已經持續近兩年時間，雖然當前的A股市場與2015年上半年相比整體市盈率下移，但是依然比境外股票市場存在較大優勢。

回歸A股市場要麽是IPO、要麽是借殼，主要是這兩種方式。但是IPO“堰塞湖”持續高築，監管層多次出手疏解，效果卻並不明顯。截至8月25日，證監會受理首發企業844家，其中已過會還有98家。排隊遙遙無期，其間還可能臨時生變，基於各種各樣的考慮，多數中概股公司都選擇高價買殼、借殼上市。

不過，中概股借殼上市的規則目前還不是十分清晰。今年5月，證監會發言人在發布會上對“暫緩中概股回歸”作出表態，稱高度關註境內外市場的明顯價差、殼資源炒作，正對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究。

前述投行人士告訴記者，之前有機構向證監會提出建議，要求限制估值和延長鎖定期，不過後來監管如何采納就不得而知。

值得註意的是，中概股在借殼過程中定價都相對低調，去年以來借殼上市的公司中，搜房控股定價相對較高，交易標的估值市盈率20.23倍，其他案例市盈率普遍低於20倍。其中，估值市盈率=標的資產預估值/2016年承諾凈利潤數。

2015年學大教育借殼銀潤投資(已更名“紫光學大”，000526.SZ)被稱為“中概股並購回歸第一案”，當年8月10日定增預案一經公布，銀潤投資連續迎來9個漲停，直到8月21日開始調整，當日跌幅達0.5%，隨後兩個交易日出現連續跌停。

不同於中概股回歸A股“三部曲”，銀潤投資此次直接收購學大教育，在前期暫停IPO背景下規避了先拆VIE架構再回歸A股所帶來的不確定性。

根據發行方案，交易分為兩步。首先，上市公司銀潤投資向紫光育才等10位認購對象發行股份，募集資金5.5億，認購對象全部現金認購。然後，募集資金在扣除發行費用之後，全部用於收購學大教育(23億)、設立國際教育學校投資服務公司(17.6億)、建設在線教育平臺(14.4億)，完成資產置入。

由於學大教育2014年實現的凈利潤為負數，因此采用可比市場法，選取可比公司2014年的市銷率、市凈率等指標來進行對比。本次收購價款對應的學大教育2014年市銷率為1.09倍，收購價款對應的2014年市凈率為3.33倍，均低於可比公司的中值(6.81倍)和均值(6.89倍)。

去年備受關註的巨人網絡130億借殼世紀遊輪，交易定價也非常低調。其借殼過程也相對簡單，首先置出資產，將全部資產及負債出售;然後發行股份購買資產，上市公司向巨人網絡全體股東非公開發行股份購買其持有的巨人網絡100%股權，同時募集配套資金50億。

其中擬置入資產的預估值為130.92億元，各方協商確定的交易對價暫定為130.9億元，發行價29.58元/股。根據預案，2016年承諾利潤數不低於10億，若依此計算估值市盈率也僅有13倍。

據前述投行人士介紹，目前中概股借殼上市的案例中，定價普遍都低於20倍，只有搜房的方案中突破了一點點，但這也是基於它在未來業績承諾的“斜率”比較高。

自搜房借殼萬里股份方案公布以來，因其“花式借殼”的複雜設計受到監管機關高度關註。萬里股份2015年8月起停牌，隨後公布將進行重大資產重組，標的是搜房控股有限公司(下稱“搜房控股”)旗下開展廣告營銷業務、研究業務及金融業務的子公司和相關資產。換言之，搜房控股將分拆旗下資產，裝入萬里股份實現借殼。

該交易相對比較複雜，包括發行股份購買資產、上市公司資產剝離、募集配套資金等多個部分，且分拆上市項目下，置入標的資產較為分散。根據預案，本次收購預估作價161.8億元。發行股票價格23.87元/股，交易標的估值市盈率為20.23倍。

不過搜房借殼之路已經“中止”，萬里股份今年7月已經向證監會申請，暫時撤回提交的重組申請文件，原因是無法按交易所要求及時補充材料。今年1月，上海證券交易所向萬里股份下發問詢函，極為詳細地對交易方案提出質疑並要求補充說明。

“低價發行”仍是行業默契

近兩年來證監會對借殼上市的監管步步趨嚴，明確規定借殼上市等同於IPO。與此同時，境內公司上市的定價也是中概股公司的一個重要的對標參考。比如9月1日剛剛登陸滬市的安圖生物(N安圖，603658.SH)，發行攤薄市盈率為22.99倍。

“境內IPO定價也是有‘潛規則’的，發行市盈率不能超過23倍。”一位跨境並購專業律師告訴記者，壓低定價市盈率，出發點可能還是為了保護二級市場投資者。但是結果上，反而會加大一二級市場的套利，這也是為什麽借殼過程中會有突擊認購、IPO過程中會有集中打新。

在業內人士看來，監管層對市盈率比較明確的表態是在2014年1月發布的《關於加強新股發行監管的措施》，其中規定，“如擬定的發行價格(或發行價格區間上限)對應的市盈率高於同行業上市公司二級市場平均市盈率，發行人和主承銷商應在網上申購前三周內連續發布投資風險特別公告(下稱‘風險公告’)，每周至少發布一次”。

雖然監管層沒有劃定市盈率上線，但是投行業內卻逐漸在實踐中形成了“23倍”的行業默契。2014年6月，市場曾對新股發行定價產生過激烈爭議，甚至有觀點直接稱“新股發行定價是解一道數學題”。

不過爭議沒有結束，一直到2015年11月，證監會沒有再回避，對“執行市盈率不超過23倍或行業平均市盈率”的問題做出回應。證監會稱，“現階段，新股發行仍然應該堅持低價持續發行的原則，”發行定價市盈率超過同行業市盈率的，應按照中國證監會發布的《關於加強新股發行監管的措施》([2014]公告4號)要求，連續三周發布風險公告。

對市盈率做出限制到底利好了誰呢?多位接受本報采訪的業內人士都持類似觀點——監管層的出發點應該還是為了保護二級市場投資者，但是有資金和信息優勢的機構卻依然在一二級市場進行制度性套利，二級市場投資者則只能是在股票上市後繼續追漲停。

中概股回歸政策仍不明朗 當當網私有化退市後前途未蔔

科技棱鏡社 2016-09-23 11:39

近日，當當網(NYSE:DANG)宣布，已完成公司於今年5月28日簽署的私有化協議。當當網即將從紐交所退市，變成一家私人控股企業。據悉，今年5月28日，當當網宣布與其母公司當當控股有限公司和當當合並有限公司簽署最終的合並協議與計劃。協議中規定當當控股有限公司將以每股普通股1.34美元(相當於每股美國存托股6.70美元)的現金收購當當網全部已發行普通股。

交易完成後，當當控股有限公司的實際擁有人為當當網董事長俞渝、CEO李國慶，以及其他幾名高管，當當網已向紐交所提出申請暫停其ADS交易。同時，當當網還請求紐交所以Form 25表格的形式通知美國證券交易委員會(SEC)，其ADS將從紐交所退市。自此當當網的私有化退市塵埃落定，但這家已成立17年的中國最老牌電商網站未來的前途並不明朗，借殼或IPO回歸A股、整體被收購無論哪一條路都十分艱難。

當當網行業先行者 如今淪落至第三梯隊

當當網1999年成立，迄今已經歷了17個年頭可以說當當網見證了中國電商行業的發展與興盛，2010年當當網在紐交所上市時招股書中這樣描述，公司已經形成“以圖書、化妝品、家居、母嬰等為主的核心品類，並占有了絕對的市場份額和市場地位。”與曾經的躊躇滿誌形成鮮明對比的是當當網的市值已跌落至不足當年23億美元市值的四分之一。而造成這一局面的主要原因是上市後的當當網在網絡零售市場的競爭激烈中並沒有發揮好自身優勢，而在其他領域的拓展不利使得這家曾經的電商明星漸漸走向衰落。

當當網從圖書銷售起家，多少年來都是國內圖書電商的領頭羊，但2013年至2015年連續三個財年當當網來自於圖書和其他媒體產品的銷售增長率出現下滑。雖然當當網以43.5%的市場份額仍在網絡零售圖書領域有明顯優勢，但單憑圖書銷售在如今國內競爭激烈的電商市場中已難以站穩腳跟。

因此對網絡零售圖書的過分依賴成為了當當網業務發展的天花板，在京東這樣憑借數碼產品來勢洶洶的後來者面前當當的交易總額和盈利難有靚麗表現。而2015年當當網在其他領域的收入也下降了7%，毛利隨之下降了2.4%。優勢領域的衰退與其他領域的拓展不利，讓當當網與其他電商平臺的差距越拉越大最終失去了原有優勢。

據悉，2015年中國網絡零售市場中，當當網的市場份額已跌落至1.1%，而排名第一位的天貓占據了超過5成的市場份額，排名第三、四位的蘇寧易購與唯品會各自占據3%左右的市場份額，由此可見當當網已跌落至中國電商市場中的第三梯隊。

私有化頻頻受阻 回歸國內市場政策仍不明朗

此次當當網的私有化因報價是否違反信托義務，所接受的私有化報價是否不合理被美國一家律師事務所展開調查。而此前的2015年7月9日，當當網剛剛宣布初步的非約束性私有化要約，收購價格為每股美國存托股7.812美元，但這一私有化要約卻遭到了投資者的反對。

今年3月9日，i美股對處在私有化進程當中的當當網采取狙擊策略，i美股宣布向當當網呈遞關於以全現金方式收購其全部流通股份的非約束性要約，收購價格為每股美國存托股(ADS)8.8美元，即每普通股1.76美元，這比此前當當管理層內部要約收購價格高出12.6%。如果當當若私有化價格過低，則很有可能將被i美股收購，這也為當當網的私有化進程帶來極大的變數。而此後中概股因國內政策的種種傳聞經歷了一輪大跌，在大的市場背景下，當當網還是選擇了下調私有化報價，最終將私有化協議每股報價鎖定在6.7美元。但當當網董事會特別委員會以“i美股的競購要約還在初步階段，缺乏資金支持的細節”等理由否掉了i美股每股8.8美元的競購方案，驚險的避免了當當網被整體收購的命運。

國內市場方面，隨著2015年A股的持續上漲國內上市公司估值節節攀升，中概股掀起了“回歸”潮。而今年5月，鑒於市場對殼資源狂熱的炒作，證監會對海外上市中國企業退市後通過IPO或並購重組等方式回到A股上市進行研究分析，6月17日，證監會發布重組新規，對並購重組、借殼上市等加強監管，明確借殼上市等同IPO審查，中概股回歸陷入尷尬境地。

另一方面，如果當當網選擇IPO排隊就目前國內擬上市企業排隊情況與發行節奏，即使當當網退市後立即向證監會遞交招股書其最快上市時間也要三年以後，更何況剛剛退市的當當網還需要時間拆除紅籌構架消除相關在國內上市障礙。選擇IPO對於當當網來說要付出太多的時間成本，而如今變換莫測的電商市場留給當當網的時間卻並不多了。更為重要的是目前A股市場中主流電商僅擁有蘇寧易購的蘇寧雲商一家上市企業，A股市場中對於電商企業直接IPO上市還無過多案例可循，因此證監會對於電商IPO的態度和市場形勢也為當當網回歸A股平添了幾分變數。

梟雄李國慶能否接受被收購命運？

李國慶這個中國第一代互聯網創業者，經歷了中國互聯網17年的坎坷發展。口無遮攔、擁有一顆不安分的心，李國慶儼然是中國互聯網創業者中的梟雄。今年六月針對王石與萬科大股東寶能系的紛爭，李國慶在微博指出，王石此次處理大股東關系的技巧太差了。最後李國慶還不忘嘲諷王石，“對他一些高論我們一笑了之，畢竟他讀書少。”

由此我們不難看出李國慶性格中尖銳的一面，而在當當網的控制權問題面前李國慶表現出的更多的是堅守。2001年，互聯網寒冬下當當網的高管只剩下李國慶和俞渝，是否繼續堅守成為擺在李國慶面前的兩難抉擇。在2004年，亞馬遜向當當網開出1.5億美元收購計劃，但最終李國慶和俞渝在控制權的問題上未能與亞馬遜達成一致。拒絕亞馬遜的收購被外界看做是李國慶錯誤的決定，但這也從側面反映出李國慶在當當網的控制權問題上的堅守。

而此次私有化事件中毅然拒絕i美股的要約收購也不難看出李國慶對當當網的堅守之心仍未改變，這個性格鮮明的領導者或許並不會接受當當網被收購的命運。

小型電商海外市場受挫 美國上市或不再是最佳選擇

2010年到2014年間中國電商在美國市場掀起了一陣上市潮，當當網、唯品會、蘭亭集勢、聚美優品、京東、阿里巴巴。

相繼登陸美國資本市場。但隨著國內電商行業的蓬勃發展，以及國內資本市場的逐漸成熟，在美國市場被嚴重低估的中國電商企業相繼選擇退市。

今年4月，麥考林發布公告稱，公司完成私有化程序將從納斯達克退市，此後聚美優品、當當網也相繼進入私有化退市程序。而國內隨著新三板市場的漸漸成熟，酒仙網、網酒網等優秀垂直電商相繼登陸新三板，這也掀起了一陣電商掛牌新三板的熱潮。因此，新三板市場受到了大資本集團的關註，據悉，阿里、樂視在新三板上分別布局了7家和5家掛牌企業，而這一投資熱度還在持續升溫，電商登陸新三板也成為了現階段最好的選擇之一。因此也不排除當當網登陸新三板的可能性，但這家國內老牌電商的命運最終歸屬仍是一個未知數。

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監管不留“余”力，中概股再難“套路”A股

證監會主席劉士余日前在2017年全國證券期貨監管工作會議上表示，去年初中概股回歸一度盛行，應認識到，在美國上市不回來，一樣也是服務國家戰略;另外，中國資本市場監管標準不比美國等其他市場低。

劉士余2月10日在2017年全國證券期貨監管工作會議上發言

這是監管層繼去年6月和9月兩次作出回應後，2017年第一次就中概股回國內上市問題進行表態。

一些業內人士接受第一財經記者采訪時均表示，監管層此番表述明確表達了不鼓勵中概股回歸的態度，相關動作將受限。

申銀萬國證券研究所首席市場分析師、市場研究總監桂浩明表示，不可否認，多數中概股回歸主要是為了套利或逃避監管。

也有業內人士表示，劉士余一直忙於加強監管，“中國資本市場監管標準不比美國等其他市場低”的表述似乎在告訴那些想要套利的公司，A股的“豆腐”並不是那麽容易吃的。

監管生變?

多數業內人士均表示，從劉士余的表態能明顯感受到“監管層不鼓勵中概股回歸”的態度，但這並不意味著這扇門被關上了。這從監管層去年的兩次表態中也能略窺一二。

2016年5月，市場傳言“證監會將暫緩在海外上市的紅籌企業回到國內上市”，證監會當時回應稱，正在對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究;當年9月，證監會新聞發言人鄧舸又表示，證監會正在對海外上市的紅籌企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究，在相關政策明確之前，對該類企業回歸A股市場的相關規定及政策沒有任何變化。

從證監會的前兩次表態可以發現兩個關鍵點：正對中概股回歸的影響作深入分析研究、相關規定和政策沒有變化。

不過，就在證監會去年9月初的表態之後，國家外匯管理局資本項目管理司司長郭松當月22日表示，不太希望所有的“中概股”都回來，“外匯局堅持實需原則，你有真實需求，需要支付對價，我們還是支持的。但的確要防止以套利為目的的‘中概股’回歸。未來外匯局將支持正常合規的跨境並購和‘中概股’回歸，並在這個過程中維護國際收支的平衡。”

顯然，監管層不支持那些只是以套利為目的而回歸的中概股。

“在處理再融資和IPO堰塞湖的事情之外，證監會應該沒有更多余力再處理中概股的事。我們理解是監管層目前不想過度幹預。”熟悉並曾參與操辦中概股回歸的資深律師向記者表示。

中概股的回歸正途

2015年6月，國務院常務會議提出“推動特殊股權結構類創業企業在境內上市”，這一政策被業內解讀為鼓勵那些采用VIE結構的中概股回歸A股。

由此，中概股回歸風起，在暴風科技、分眾傳媒等先行者的帶頭下，2015年共有38家在美上市的中概股宣布私有化交易，這一數字遠超2010~2014年中概股私有化總和。

然而，無論是上市後曾拉出29個漲停板的暴風集團(300431.SZ)，還是借殼世紀遊輪(002558.SZ)的巨人網絡及先驅者分眾傳媒(002027.SZ)，已經回歸的中概股都出現了股價飛漲、業績無改善甚至下滑的情況。

暴風集團上市後連續拉出29個漲停板，股價由7.14元飆升到157元，之後又再用11個交易日將股價沖高至327.01元，至此也成為該股的歷史最高價

或許是關註到了中概股回歸後境內外市場的明顯價差，以及殼資源炒作的情況，如上所述，監管層於去年年中對中概股回歸的監管態度生變。那中概股還回得來嗎?

桂浩明表示，中概股題材較為特殊，A股缺乏相應的標的，回歸對市場有一定的補充作用，且有些公司是因為受各種原因不能順利在境外上市而選擇回歸，並非全是壞事，“企業有選擇不同地方上市的權力，但是回歸應該是為了尋找更好的發展機會，而不能是為了逃避監管或者是為了套利。”

“雖然監管層對於借殼上市的監管相當之嚴，但只要願意等的話，中概股也可以通過IPO途徑在A股上市，不在乎估值低和流動性差的話也可以像百合網、中搜網絡那樣掛新三板。”一名業內人士對第一財經記者表示，但前提是別只是為了套利而來。