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美聯儲將在何時加息？

秋天的到來意味著美聯儲的QE將走到盡頭。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

隨著美聯儲資產購買將在10月結束，美聯儲將政策正常化的時間已經不多了。正常化政策的框架已經基本確定，將由儲備金利息作為主要政策手段，外加隔夜回購操作。不過，就何時加息，美聯儲仍存在一定爭議。

鷹派官員指出勞動力市場已經回暖，應盡早加息，而鴿派官員指出，不充分就業以及未達標的通脹意味著在加息上，美聯儲需要更多的耐心。目前的基準情況是，美聯儲在耶倫的帶領下延後加息，而加息將逐步進行。考慮到這是最鴿派的情況，任何更鷹派的做法將帶來風險。

如果在本月的非農報告中，勞動力市場進一步改善，那美聯儲或許很難保證我們離加息還有“很長一段時間”。此外，俄勒岡大學經濟學教授Tim Duy認為，美聯儲主席耶倫在Jackson Hole的全球央行年會上的講話十分耐人尋味。

美聯儲通過綜合19個勞動力市場指數，來了解勞動力市場的情況。這個指數表明，勞動力市場已經大幅改善，但同時表明，失業率的下降“多少有些”（Somewhat）過分誇大了勞動力市場改善的程度。

Tim Duy註意到，耶倫在這里用了“多少有些”這個詞。這並不是一個充滿信心的詞匯。

耶倫缺乏底氣也不無道理。Tim Duy認為，美聯儲的勞動力市場指數（LMCI）不值得被過分重視。

加州大學伯克利分校教授Carola Binder指出，

LMCI與失業率的相關系數為-0.96，它們幾乎負相關。如果你考慮到測量誤差，這兩個數據甚至可能完全負相關。所以，LMCI傳遞的信息都包含在了失業率中。既然如此，我還不如用失業率，因為它更簡單、更容易理解、更被廣泛接受。

耶倫認為失業率不能展現勞動力市場的真實狀況，然而美聯儲創造的LMCI數據幾乎與失業率完全負相關。

如果失業率是勞動力市場的最佳指標，那耶倫在Jackson Hole底氣不足的講話就不足為奇了。而耶倫的態度可能意味著較預期更為緊縮的貨幣政策。

所以，真正的通脹數據還需要我們的耐心。春季更高的通脹或許只是暫時現象。

並且，收益率曲線的放平暗示著全球面臨通縮壓力。

Tim Duy認為，就業數據或將帶來美聯儲提早加息的風險。目前，他預計美聯儲將在明年中期首次加息，而二季度的可能性大於三季度。

他認為，基準情況下，美聯儲將在2015年中期開始緩慢的加息。這看來很合理，但是，這種基準情況過於鴿派，可能存在一定風險。在接下來的6個月，經濟（尤其是勞動力市場）將繼續向好，美聯儲內部針對加息時間的爭論將不斷升級。尤其在目前低通脹的情況下，耶倫不希望拿經濟複蘇來冒險。 

考慮到之後數據的路徑，Tim Duy認為，目前的風險是，美聯儲會提早在明年3月加息，這離現在只剩7個月了！不過，美聯儲將依然逐步且緩慢的加息。

美聯儲褐皮書：美國經濟前景光明 部分地區技術工短缺

周三，美聯儲發布了當前美國經濟形勢報告褐皮書（Beige Book）。褐皮書顯示，近幾周所有地區經濟活動小幅至溫和增長，但都無顯著增長。所有地區工資增幅幾無變化，但部分地區因熟練工短缺，工資存上漲壓力。絕大多數地區消費者支出小幅至溫和增長。所有地區貸款都在增長。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

關於經濟增長：

近幾周，所有地區的經濟活動都以“小幅至溫和”速度增長，但沒有地區經濟增速出現大幅上揚。這與此前美聯儲對經濟形勢的描述一致，也即美國經濟在小幅、穩步複蘇，但複蘇程度不夠大，因此美聯儲仍需維持高度寬松的貨幣政策。

關於工資增幅：

所有地區工資增幅都幾乎沒有變化。不過，部分地區因熟練工人短缺，工資存在上漲壓力。這包括紐約地區卡車司機、亞特蘭大地區建築工人、達拉斯地區能源工人。工資增幅是美聯儲高度關註的勞動力市場指標。

關於消費者支出：

絕大多數地區的消費者支出“小幅至溫和”增長，汽車銷售領漲。舊金山地區消費者比較樂觀；紐約地區消費者喜憂參半；克里夫蘭和里士滿地區消費者在非必需品開支方面比較謹慎；費城和達拉斯地區銷售下滑。

此外，暑假結束後學生們回校上學，對部分銷售也有促進。舊金山地區電子產品銷售強勁，波士頓地區對軟件產品的需求較旺盛。

關於旅遊業：

絕大多數地區的旅遊業較為樂觀。波士頓、里士滿、舊金山直至秋季的酒店預訂量都很強勁。里士滿地區顯示，旅遊高峰季提前到來。

關於房地產市場：

房地產市場活動增幅相當有限。不過，波士頓、紐約、達拉斯地區的多家庭房（multi-family）建築活動較活躍。

關於銀行業：

銀行業活動也在增加，所有地區的貸款都出現增長。

關於農業：

許多地區農作物豐收，與之吻合的是農作物價格下跌。

美聯儲每年發布8次褐皮書，通過12個地區聯邦儲備銀行對全美經濟形勢進行摸底。美聯儲褐皮書是FOMC會議紀要的重要參考資料。美聯儲將於9月16~17日舉行FOMC會議。 

2015，美聯儲將只剩一個“鷹派”!

美聯儲今年按計劃的步調每個月都減少購買100億美元資產，如無意外今年會徹底結束本輪QE。市場熱議的是美聯儲何時開始加息，真正開始收縮超常規的寬松政策。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

但這些看似鷹派的舉動背後，主導美聯儲明後兩年的力量還是鴿派立場的美聯儲高官。

投資與金融服務顧問公司Guggenheim Partners總結的底部圖表展示，2015年，擁有美聯儲決策機構FOMC投票權的所有高官之中，僅有里士滿聯儲主席Jeffrey Lacker一人是鷹派高官。

如圖所示，2015年，包括美聯儲主席耶倫和紐約聯儲主席Dudley在內，FOMC的鴿派決策者共有五人，另有四人立場為中立。2014年和2016年的鴿派決策者都比2015年少一人，相應地鷹派決策者都是兩人。

鴿派高官在美聯儲決策層擁有壓倒性多數的優勢，這意味著美聯儲首次加息的行動可能不會提前，甚至有比市場預期還晚的風險。

費城聯儲主席Plosser：美聯儲加息“宜早不宜遲”

費城聯儲主席普羅索(Plosser)本周六講話指出，為保證經濟平穩運行，美聯儲加息“宜早不宜遲”。

普羅索在佛羅里達州社區銀行家協會上講話稱，美國經濟已經“很大程度上接近”聯儲的目標，在完全實現政策目標之前一直保持近乎零的低利率的“政策是有風險的”。加息宜早不宜遲。

普羅索認為，央行不應等到充分就業完全實現以及就業市場完全恢複時才加息，那樣會導致借貸成本急速增加。

這即是說，盡快準備好加息“將允許我們隨著經濟數據好轉而漸進加息，而不是為了趕上市場力量的進度而突擊加息。”

“從去年12月開始已經大幅接近了我們的目標，所以貨幣政策也應該反映出這樣的進步，並開始逐漸調整。”普羅索表示，“我們的首要任務是改變現在前瞻指引里的用詞，要讓市場知道我們將快於預期加息。”

不過普羅索也表示，自己並不是暗示現在就應該加息。

普羅索不認同聯邦公開市場委員會(FOMC)在7月30日關於暗示加息時間的聲明，即聯儲按照計劃年底結束資產購買計劃之後，借貸成本也可能在“相當長時間里”保持低水平。

普羅索認為：“聯邦公開市場委員會的這一表述已經不合時宜或缺乏現實依據。”他認為，公開市場委員會的表述沒有體現聯儲在實現充分就業和價格穩定方面取得的“重大進展”，並且“限制了委員會采取後續行動的靈活性”。

普羅索今年在美聯儲擁有投票權。

美聯儲內部激辯加息 前瞻指引修改成焦點

數位美聯儲官員相繼表示美聯儲前瞻指引關於利率的內容需要更改，近日圍繞這一問題，美聯儲內部展開了激烈辯論。

在過去的幾天里，美聯儲上上下下集體發聲，從聯邦公開市場委員會（FOMC）擁有投票權的成員、鴿派或是鷹派，到地方聯儲主席，再到華盛頓官員，相繼呼籲改變前瞻指引措辭。

這些人的講話提醒市場，在本月的FOMC會議上，加息措辭可能產生一些變化，盡管目前共識一致程度還不高，真正的轉變可能要等到10月份會議。

說到修改措辭，其中最關鍵的一句便是，美聯儲在前瞻指引中一直表示，將在10月份結束QE後維持低利率“相當長一段時間”。但是隨著美國經濟數據延續穩定出色的表現，聯儲內部不斷有人發聲暗示明年初可能就需要升息。

美聯儲理事Jerome Powell上周四表示，“FOMC聲明里一些重要部分的措辭需要改變。克利夫蘭聯儲主席Loretta Mester同日也表示，“美聯儲需要調整對利率的前瞻性指引，這樣才能更好反映出聯儲在實現經濟目標方面的進展。”

Powell和Mester是美聯儲的溝通政策委員會四位成員中的兩位，他們對前瞻指引的擔心也反映在FOMC內部鷹鴿兩派爭論之中。

波士頓聯儲主席Eric Rosengren上周五表示，隨著失業率逐步靠近“充分就業”的目標，美聯儲應當停止發布貨幣政策調整時機的指引。Rosengren是美聯儲貨幣刺激政策的堅定支持者。而他的“對手”費城聯儲主席Charles Plosser、著名鷹派，在本周六講話稱，“我們的首要任務是改變現在前瞻指引里的用詞，要讓市場知道我們將快於預期加息。”

市場目前有傾向將美聯儲升息時間定在2015年二季度，但美聯儲自己的觀點還是加息應完全參照經濟發展情況決定，並沒有具體日期。

美聯儲主席耶倫今年6月時警告強勁的數據可能導致提前加息，並在8月份會議上對就業市場給予了更加中性的評價。這顯示出美聯儲今年的對外聲明的轉變趨勢。

FOMC官員將在9月會議上更新經濟預期數字，盡管上周五的非農就業數字讓很多人大跌眼鏡，但官員們還是有可能普遍上修自己的預期，並且在會議上還有可能提出一些具體的退出策略。這些內容將反映在耶倫的會後聲明中，值得投資者關註。

屆時耶倫的講話中“維持低利率相當長一段時間”的措辭被直接拿掉的可能性不大，因為美聯儲最不希望看到的事之一，便是市場的加息預期過於提前。但是耶倫可能會為這句話加上一個限定條件，比如“低利率將維持相當一段時間，除非勞動力市場發展速度較預期更快”。

另外一種情況是美聯儲可能釋放出模糊但讓市場比較放心的言辭，比如Rosengren周五說的話，“美聯儲在縮減刺激性貨幣政策方面必須有耐心。”

美聯儲的措辭最終會怎麽變化仍然是個難以捉摸的問題，但是有一點可以確定，即自去年12月削減QE開始，美聯儲內部維持了大半年的“和平”氛圍將逐漸消散，隨著加息問題的升溫，鷹鴿兩派的辯論將越來越激烈。

圖示美聯儲可能提前加息的所有理由

本周五公布的8月新增非農就業人數創年內新低，但摩根大通私人銀行旗下全球財富管理公司的首席投資官Michael Cembalest預計，美聯儲可能為了保證超低利率不傷害經濟增長而提前行動，所以比市場目前預計到的大致時間更早加息。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

Cembalest認為，美聯儲可能不會明確到底哪些因素會明顯影響利率政策，但如果綜合下圖展示的因素來看，很難證明“應急政策利率”現在應該保持原樣。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

“有一點可以確定：從現在起，每月的工資和CPI報告會得到非常密切的關註，會讓美股多了一個波動的源頭。”

美聯儲的決策者會因為出現哪些情況就感到必須加息？

下圖將所有他們可能覺得必須如此的理由一網打盡，將它們比作煮開這鍋美聯儲高官青蛙湯的一把旺火。同時，圖中也展示了美聯儲保持現狀不加息的理由，它們就好比滅火的水。

美聯儲是如何讓7萬億美債“神秘”失而複得的？

如果仔細研究一下聖路易斯聯儲的“聯邦儲備經濟數據”（FRED）數據庫，會發現美聯儲有一項“神奇”的數據：美國民眾持有(不包括政府持有)的美國債務總額從去年開始突然神秘地從12萬億美元驟降到了5萬億美元。神不知鬼不覺地，美聯儲究竟如何讓美國債務降低了7萬億美元？

如果看看整體債務，很明顯，包括政府持有的美國債務總額並沒有任何絲毫下降。

那麽究竟發生了什麽？事實上，聰明的美聯儲——通過貨幣政策將全世界握在手心里的美國央行，“複制”並“粘貼”了錯誤的數據，不小心用“政府持有債務總額”代替了“民眾持有債務總額”，從2013年二季度開始，一直到之後的四個季度都是如此。

這麽看來，美國削減債務並不是難題。

有趣的是，在媒體曝光這個錯誤後，美聯儲以迅雷不及掩耳盜鈴之勢，修正了這個錯誤：

舊金山聯儲：市場低估了美聯儲加息速度

舊金山聯儲周一最新發布的研究報告稱，投資者可能低估了美聯儲未來加息的速度。“研究顯示，市場對於貨幣政策的預期比美聯儲FOMC成員更加寬松”。美聯儲可能在不久後早於投資者預期收緊貨幣政策。

舊金山聯儲高級經濟學家Jens Christensen和負責金融研究的副行長Simon Kwan在周一的一份聯合報告中稱，市場一級承銷商對於首次加息時間的預期為2015年三季度，他們對預期利率的中位數為2015年底達到0.75%，2016年底達到2.13%。

而相比之下，美聯儲在6月份的聲明中預測，聯邦基金利率到2015年底將達到1.00%、2016年底達到2.5%。市場對於寬松的預期顯然要高於美聯儲。

報告還稱，投資者對未來貨幣政策道路的看法似乎沒有什麽太大的差異，其預期狀況的不確定性也也沒有聯邦公開市場委員會(FOMC)委員們那樣高。

研究人員指出，公眾似乎比FOMC與會者指望更多寬松政策，此外，公眾的預期區間也比FOMC與會者的預期區間更窄，顯示公眾對於自己預測的不確定程度更低。

美聯儲將在9月17日發布新的預測，同日美聯儲主席耶倫也將繼續再度發表政策講話。

1+1大於6？德銀告訴你美聯儲維持低利率的理由

新一次的美聯儲決議即將重磅來襲。在美國數據持續強勁的背景下，市場對於美聯儲提前加息的期待日漸高漲。不過德意誌銀行經濟學家Torsten Slok羅列了美聯儲加息或者維持低利率的幾大理由之後，認為更多理由暗示美聯儲還將傾向於保持現狀。

在支持美聯儲加息的理由上，美國經濟持續向好和美聯儲內部更加鷹派是市場普遍認同的。但是依然有很多因素支持美聯儲按兵不動。包括：全球央行購買國債以保持新興市場的競爭力、地緣政策引發的避險需求、歐元區的低增長讓美國的低利率更具競爭力、美國經濟盡管複蘇但是全球滯漲風險猶存、養老基金和保險公司賣出股票買入固定資產、利率投資者的厭惡情緒(長達五年期待美聯儲加息而失望而歸）。

Torsten Slok相信，“一鼓作氣、再而衰、三而竭”的投資心理將是讓美聯儲堅定保持低利率的關鍵理由。

美聯儲結束QE不買美債怎麽辦？還有日本接盤

假如美聯儲照現在的步調逐月削減QE，今年就能徹底結束本輪QE。一些投資者擔心美債失去美聯儲這個大買家。美國銀行旗下美銀證券分析師認為，日本有望成為接盤俠，取代中國成為最大的美債持有國。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

全球最大養老基金之一、日本的政府養老投資基金（GPIF）上月公布，截至今年6月底，持有1.2萬億美元海外債券。該基金最快本月公布新的投資策略。此前彭博調查顯示，分析師預計GPIF會將海外債券持倉比例提高到14%。美林全球利率與貨幣研究主管David Woo預計，約半數GPIF的海外債券持倉均為美債。

而GPIF配置資本對其他日本養老基金有著指導意義。上月初華爾街見聞文章提到，日本政府規定，所有公立養老金管理機構都必須在明年10月以前使用同樣的投資準則。受此規定影響，約合5000億美元的日本中小型養老基金將與GPIF的資產配置比例保持一致。

目前日本投資者積極持有美國資產。日本財務省數據顯示，今年7月，日本的基金經理購買1.1萬億日元（約103億美元）美國證券，8月日本投資者增持海外債券規模高達118億美元。

今年八個多月來，10年期美國國債收益率下跌約0.5個百分點，降至2.55%。David Woo預計，當這類債券收益率升破2.70%時，美國國債對壽險公司這類日本的機構投資者將更有吸引力。

此外，在Woo看來，美聯儲今年縮減QE、減少購買量並未影響美債。因為美國銀行業在監管法規限制持有風險資產時選擇增持債券，中國的持倉也有所增長，這些都抵消了美聯儲行動的影響。Woo這樣認為：

“實際上，到目前為止根本沒有縮減QE（的影響）。在美聯儲試圖逐步結束QE3時，美國的銀行和中國啟動了秘密的QE4。”

美國財政部數據顯示，今年6月底，中日兩大美債持有國雙雙減持，持倉分別為1.27萬億美元和1.22萬億美元，可當月比利時還增持17億美元。過去一年，比利時的美債持倉翻倍，躍升全球第三大美債的海外持有國。

上月華爾街見聞文章曾以圖表展示，人口僅1100萬、GDP僅4840億美元的比利時持有美債規模變化詭異。美聯儲的經濟學家認為，這顯示出中國不再通過美國的機構下單，而是利用了美國以外的海外機構作為購買美債的中介。換句話說，中國在借道比利時悄然囤積美債。