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近年來為宏源證券創造豐厚收益的債券銷售交易部總經理、副總經理被查，案涉購買自己管理的理財產品，或同時涉及一級半市場腐敗等案□ 本刊記者 劉冉 張冰 文liuran.blog.caixin.com｜zhangbing.blog.caixin.com 很難想象，年初因業績斐然，在業內傳出人均分紅可觀的宏源證券（000562.SZ）債券銷售交易部，到了9月會以刑事案結束輝煌。

9月11日一早，債券圈便傳開消息，宏源證券被查。到了下午，消息漸趨明朗： 9月10日，宏源證券債券銷售交易部總經理陳智軍、副總經理葉凡被公安機關帶走調查。當日下午，有關部門去宏源證券拿走了電腦硬盤。

知情人士透露，9月11日，宏源證券債券銷售交易部另有四名員工被電話通知，要求前往位於北京酒仙橋附近的公安部證券犯罪偵查局配合調查。下午四人回到公司， “臉都綠了” 。

在外界看是驚雷，在宏源內部，或是盤旋已久的實名舉報事件終於落地。

從今年4月開始，審計署甘肅特派辦進駐宏源證券，從自查到審計，為時一個多月。起因是年初出現的一封實名舉報信，舉報宏源證券債券銷售交易部不但違規違法插手理財產品的債券交易，還自己認購相關理財產品，獲得高額回報。審計署根據線索進行了調查。

但距離那時的調查已過去五個月，此次兩人被查是否還有其他原因，如一級半市場的利益輸送，與4月以來的債市稽查案有關，又抑或是捲入近日其他的紀檢風暴？截至本刊發稿時，尚無進一步的確切消息。

宏源證券方面公開向財新記者確認，此案屬於個人行為，與公司無關。

具體案情需要等待有關部門的查處。

宏源證券是近年來忽然以固定收益業務見長的明星券商，激勵機制也變得相對靈活。有業內人士事後表示， “不出事才怪。 ”截至2012年12月31日，宏源證券實現利潤總額11.87億元，較上年同比增長35.04%；淨利潤8.70億元，較上年同比增長34.71%，其中，來自債券銷售交易部的收入和利潤占絕對大頭。

“從今年4月以後，債券銷售交易部就沒做什麼業務了，全嚇死了。 ”接近宏源證券的知情人士稱。

不過，2013年的宏源證券業績繼續喜人，上半年累計實現淨利潤8.35億元。

宏源證券稱，業績增長主要是由於公司自營業務收入明顯增加，同時資產管理、經紀及創新業務實現增長。業內人士表示，債券銷售交易部仍是宏源證券最重要的利潤機器。

9月11日，宏源證券跌1.24%。9月12日，宏源證券未停牌，開盤報10.00 元 / 股，跌幅3.29%，但隨後反彈，尾盤收于10.19元，跌1.45%。

陳智軍與葉凡

“兩人已經被發往外地。估計案件已經定性。 ”接近兩人的知情人士無奈中透露了這一重要信息。

9月11日下午，宏源證券官方向財新記者證實，確有兩名員工被公安機關帶走調查，暫時無法透露更多消息。

此時，財新記者通過多個可靠信源證實，被帶走的就是宏源證券如日中天的債券銷售交易部總經理陳智軍、副總經理葉凡。

陳智軍1979年出生， 人民大學本科、五道口金融學院研究生畢業，2008年下半年從泰康人壽調入宏源證券固定收益部，2009年籌建債券交易部（後更名為債券銷售交易部） ，出任總經理。

葉凡，30多歲，在宏源年頭頗長。她曾供職于宏源證券的固定收益部，後隨陳智軍創建了現在的債券銷售交易部，很快升任副總經理，專門負責債券銷售和參團等事宜。伴隨著從2006年至今中國債券行業的快速發展，葉凡在業內也漸漸高調起來，經常跟行業內人說，“不好意思，上半年又賺了500萬。 ”因為葉凡並不參與債券交易，業內人士分析，她此次被查可能與債券一級半市場的腐敗有關。

今年年初以來，債市利益輸送案的查處風暴席卷了多家機構，多家銀行、券商、基金、信托等機構的固定收益部業務骨幹被查，案涉債券發行的一級半市場的腐敗，以及債券交易中的利益輸送等違法違規行為（相關報道詳見本刊2013年第15期封面報道“債市碩鼠” ） 。

從年初至今，一直斷斷續續有傳言稱宏源證券有人被查，但直至今日，才有確切消息。

另有多個消息源說，陳、葉兩人涉案，為內部人士實名舉報，原因主要是插手管理並認購了子公司發行的理財產 品的次級檔，收益非常豐厚，涉嫌利益輸送。

2011年12月29日，宏源證券股東大會審議通過《關於設立金融產品投資子公司的議案》 ； 2012年4月，宏源匯智投資有限公司（下稱宏源匯智）成立，註冊資本3億元，法定代表人鄒劍侖 ；2012年12月，宏源證券對宏源匯智增資至12億元。宏源匯智成為宏源證券的一個資管平台，負責發行各類資管理財產 品，由公司資管部門負責管理。

值得注意的是，其中具體涉及債券交易操盤部分是由陳智軍所在債券銷售交易部負責。這被舉報信認為違規違法。

接近宏源證券的知情人士稱，債券銷售交易部的不少員工都認購了該公司發行的債券類理財產品，數量不一。其中，陳智軍購買了幾千萬元，葉凡認購 不到300萬元。其他配合調查的四人也均有認購，其中包括宏源匯智的債券操盤手以及債券銷售交易部人員，認購金額為幾十萬元不等。不過，具體數據尚待有關部門的最終認定。

“據我所知，那個產品也沒有做幾期吧？所有的事情都是陳一手包辦。 ”

一位接近陳智軍的人士說

“每個人認購多少，都是陳自己定的， ”另一位接近陳智軍和葉凡的人士稱，並說他的做法在內部也飽受詬病，“賺了錢，跟部門內是七三分，底下人氣死了。 ”“陳智軍很能幹，但是性格比較強硬，好鬥，得罪人太多。 ”接近宏源證券的一位知情人士說。

陳智軍在部門內，均為單線管理，同一部門內的信息都是隔絕的，彼此不知道彼此的事。 “他這人做事有頗多忌諱。 ”不止一位與之共事的宏源證券人士表示。

對於這一舉報內容，是否涉嫌違規 違法，則說法不一。接近兩人的知情人士認為，這屬於公司行為，並稱公司對債券銷售交易部員工也進行安撫，認為 這是行業灰色地帶的常見行為，不能讓個人承擔行業的問題。

但也有債市的獨立第三方人士認為，這種安排要仔細分析資金的性質，現在看來不能排除涉嫌利益輸送。

涉嫌利益輸送

宏源證券為什麼會出現內部員工半公開認購自己發行的理財產品的現象？也許存在一定客觀因素。

2012年，宏源證券全年利潤為11億元，其中8億元都來自于債券銷售交易部。在債券業務上，宏源證券很快成為業內僅次于中信證券的明星券商。

占股超過60% 的大股東為中央匯金公司旗下的建銀投資，宏源證券國有公司的性質濃厚，受制于財政部對金融機構限薪令，如董事長的工資不能超過200萬元，部門總經理一級的基本工資一般在80萬元左右等。當然，這不包括獎金。陳智軍負責的部門業績出眾，人均利潤全公司最高。如果按市場標準，陳或可拿到至少幾千萬元的獎金，但在宏源證券頗難全部兌現。不過，陳在公司內部已是收入最高的骨幹，總體年薪稅前應過千萬元。

激勵機制是否可以通過認購子公司發行的理財產品來彌補？宏源證券有關人士告訴財新記者，宏源證券在案發後內部開會強調，這是個人行為，而非公司行為。

宏源證券內部人士表示，債券銷售交易部員工認購的理財產品主要是劣後端，收益率很高，低的30%，高的能達到60%甚至70%。

收益率這麼高是因為做成了結構化產品，比如按行規做成1 ︰ 9資金配比，10% 是劣後級，或稱次級，收益率不設限；90% 是資金池認購的優先級，相對風險較小，但收益率也被限定在一定範圍內，比如8%。對於10% 的劣後級，資金相當于獲得了9倍的杠杆，收益率就自然上去了，做到60%-70% 毫不奇怪；如果拿些好券，稍微放點杠杆，劣後級的收益率做到100%也不無可能。

假設1億元資金，1000萬元內部認購，是劣後級；9000萬元是優先級，收益在8%。如果1億元資金實際運作的收益率達到15%，則收益1500萬元，9000 萬元的優先級對應收益在720萬元，而1000萬元對應的收益則為780萬元，收益率78%。當然，如果發生風險，也首先用劣後級的1000萬元來彌補虧損。

“資管公司是公司的全資子公司，左手右手賺錢都一樣。 ”接近陳智軍和葉凡的知情人士認為，公司是支持這一做法的。不過，到9月12日，這一說法遭到了宏源證券的否認。

有債市人士分析，本公司人員大規模認購這樣的理財產品，存在利益輸送的嫌疑。如果優先級部分由公司自營盤 認購的話，這等於拿公司的利益貼補給了認購產品的員工。 “我們公司雖然有類似產品，但絕不敢讓本公司的員工大規模認購，都是用于維護重要客戶或高層關係的。如何分配，一般由公司個別高管自己掌握。即使是直接操作這類產品的員工，一般也只能認購非常小的份額。 ”“宏源證券的債券銷售交易部對外挖人時，還以此作為優勢，說自己的激勵機制靈活。當時聽了就覺得真大膽，我們是不敢這樣激勵員工的， ”有債市人士說， “這比丙類戶更厲害，很容易被挑毛病。 ”但也有債市人士認為，如果優先級部分是委托券商投資的資金，又按照結構性產品的設計合規運作，各自分擔了風險，也談不上利益輸送。

有關案情究竟如何定性，還有待有關部門的進一步調查。

平行的同質部門

對外界而言，要認識宏源證券的債券業務何以風風火火，又何以發生後來的舉報信風波，就要厘清宏源證券的債券銷售交易部和固定收益部的區別和關係。

宏源證券近年實施扁平化管理，收入和利潤主要來自債券銷售交易部和固定收益部。前者由少壯派陳智軍後來組 建，既做債券銷售也做債券交易，做的風生水起，成為宏源證券最主要的利潤機器；後者的領銜者是宏源證券的投行老人吳志紅，長期主管宏源的債券業務，但業績平平；近兩三年業績有所提升，仍屬於投行業務，收益上的見效沒那麼快。兩個部門雖然各自都只有20多人，但至今固定收益部的業績與債券銷售交易部無法相提並論。

“這兩年債券銷售交易部太猛了，業績把固定收益部徹底壓住了。 ”一位宏源證券人士這樣說。

“去年11億元利潤，有8億元是由債券銷售交易部掙的，跟我們沒關係。銷售不應該有利潤，銷售只是一個環節，如果銷售產生利潤，不就是發行人多發利息了嗎。 ”接近宏源證券固定收益部的知情人士說。

2007年10月，宏源證券在股東結構重新梳理後，引入了新 CEO 胡強。胡本人的業務能力非常強，並大膽起用少壯派，從泰康挖來了陳智軍。陳智軍和吳志紅不是同路人，很快就獨立出來，模仿中信證券的建制，成立債券銷售交易部。兩大業務部門都有銷售團隊，吳的銷售團隊只銷售自己主承銷的債券，陳的銷售團隊，憑關係拿到一些券做分銷。陳智軍年輕、膽大、老練、手狠，很會賺錢。

一位瞭解兩家公司的業內人士告訴財新記者，宏源證券近年來的戰略，就是上上下下都表示要盯住“老大”不放，即樣樣都學中信證券，包括把部門分開，成立債券銷售交易部。但這種資產池管理的模式發展太快了，遲早會出問題。

這樣功能交錯的雙部門並存，業務範圍都涉及從事債券銷售，存在直接的競爭關係，內部矛盾激烈。因此，有人懷疑，有關舉報就來自宏源證券的固定收益部。不過，宏源證券固定收益部有關人士告訴財新記者，不了解這種說法。

但他表示，債券銷售交易部不應該有銷售債券的職能， “我們一直反對，但沒辦法。 ”2012年，這兩大部門為了鐵道債的投標就打得很兇，因為都可以參團，最後吵了起來。固定收益部認為債券銷售交易部沒有承銷資格，但債券銷售交易部認為自己可以參團，最後經公司開會協調，把這個項目讓給固定收益部了。

還有一次，債券銷售交易部接了一筆債，被固定收益部批評價格太高，於是固定收益部寫了上萬字的郵件給公司高層，說債券銷售交易部令公司損失了幾百萬元。

接近宏源證券固定收益部的有關人士認為，固定收益部門下面有二級子公司，專門負責銷售本部門承銷的債券，是一級市場業務。而債券銷售交易部的本職業務是交易，是二級市場業務，理論上應該是不允許搞銷售的。

按照《證券法》規定，一級市場和二級市場業務不能打通，理財產品也應由獨立的資產管理分公司做。交易部門銷售，還涉及理財產品的直接投資管理，是違法的。

“我們的債，從來不給他們賣， ”接近宏源證券固定收益部的有關人士表示，兩個部門不存在競爭， “我們賣我們自己做的債，他們賣別人的債。 ”本刊記者吳紅毓然、張宇哲、王申璐對

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口述‧徐重仁 整理‧鄧　寧一年半來，徐重仁被企業爭相邀請，最後由全聯勝出，請到流通教父出任總裁。外界說全聯是「撿到寶」，但對徐重仁來說，全聯是他開創流通事業第二春的最佳起點，打動他的，是林敏雄「願意讓別人占便宜」的好心；說服他的，是心中「創造社會幸福」的理念，在讓便利超商成為每個人生活的好鄰居後，徐重仁要讓超市變成社區的服務中心。

當外界將這份好心與理念解讀為﹁老臣復仇﹂時，徐重仁又怎麼說？以下是徐重仁接受《今周刊》獨家專訪的真情告白。

︽今周刊︾問︵以下簡稱問︶：這一年多來，找你幫忙的人很多，為什麼最後選擇林敏雄？

徐重仁答︵以下簡稱答︶：我們本來就認識，但以前沒有時間特別交流︵編按：指在統一超商時期︶。退休後林敏雄透過朋友來找我，最吸引我的是他的人格特質。他以不動產起家，是那個行業中老實敦厚的人，心腸很好，願意讓別人占便宜。其實，我閱歷那麼多人，一看就知道誰磁場是對的，和誰又磁場不合。

最吸引我的，是他的人格特質他能將全聯擴張成七百家店，其實很不簡單。一開始他也不懂超市，只是別人丟給他的生意，但他有一顆憐憫的心，看到社會上有很多可憐的人，就說不要賺這些人的錢，所以他「讓利」，全聯的生鮮一定比別人便宜二○％。

問：林敏雄對於企業經營的想法，也和你契合嗎？

答：﹁讓利﹂是我們能達成共識的重要原因。賺錢雖然能維持企業的永續，但不是賺愈多錢愈好。我認為，企業本身要對社會有貢獻，像散播喜悅的種子讓消費者開心，不能只看利潤，否則利潤一直往上加，很容易偷工減料或服務變質，就像最近的食安事件。

我在統一超商的時候，也不想賺很多錢，人家常笑我不是生意人，我也ＯＫ啊！

問：什麼時候確定要接全聯福利中心總裁？

答：就是昨天︵一月六日︶，哈哈哈！

這段時間，全聯夥伴與我的互動很舒服、沒有壓力，人家︵指林敏雄︶也尊重我。有人說，林敏雄掃廁所感動了徐重仁︵編按：林敏雄曾帶全聯同仁參加台灣美化協會的掃廁所活動︶，這真是好笑的講法。

我希望能創造第二次流通革命，這是我的夢想。全聯已經有很好的企業文化，員工們雖然樸素，但只要經過教育訓練，就能進步。更重要的是，我和林敏雄董事長彼此也有默契，能互相信任，他讓我放手去做。

問：你要完成二次流通革命夢想，也可用顧問名義，一旦接了總裁，就要背負成敗，為什麼願意接？

答：我不是為了賺錢，而是看到改革的機會點。台灣超市是值得改造的，顧問身分太間接，不親自做就無法實現，所以一定要接下來。

問：以你現在的年紀，應該是享受生活，結果你還要再拚一次事業，會不會太辛苦？

答：把事業與工作當成熱情，就不會覺得繁重、痛苦。我看到機會不改變，就覺得渾身不舒服。我希望創造社會的幸福，這不是我獨創，像無印良品和星巴克，在國外都是帶來幸福的品牌，我才引進台灣。

我要讓超市像7-ELEVEn的進化問：你給林敏雄的第一個建議是什麼？

答：我告訴他，我們要做自己，不要看別人。超市有自己的定位，不要把自己當成便利店。超市不等於量販店、不等於便利店，人家做公仔不要跟著走。

我在統一超商時，也從不會想要跟著別人做，我會觀察世界的潮流，但在國內不會特別注意全家做了什麼，只有別人來學習7-ELEVEn，但是現在的7-ELEVEn，好像都會注意全家的動態。

問：接掌全聯的新聞出來後，各家媒體解讀為老臣的逆襲或復仇，你怎麼想？

答：這很nonsense嘛！實在很好笑，我怎麼會去復仇？我又沒有仇人！名嘴真的是唯恐天下不亂。這是台灣的悲哀啦，大家的知識水平被名嘴操弄。

問：所以全聯和7-ELEVEn不會是競爭對手嗎？

答：國外對超市和便利店本來就分得很清楚，當然，台灣的地域很小，但便利店與超市可以共存，不會是競爭對手。有人問我說，如果要買一瓶飲料，左邊有全聯、右邊是7-ELEVEn，會去哪一家？我說你要自己決定啊！這根本不是一個問題嘛！

問：六十五歲再出馬，除了完成自己的夢想外，也想要證明不以利潤為導向的經營方式，確實可行的嗎？

答：對。我要讓超市這個產業有一定水準，像7-ELEVEn的進化一樣。

問：現在，你改造全聯的重點會放在哪裡？

答：我當顧問時，幫全聯成立一個最高層的決策會議，現在每兩周開一次會。我知道上面對，下面就會對，所以第一步先抓穩策略方向。另外，我也丟一些題目讓他們去研究，像改造店型、如何加強生鮮蔬果類，現在一步一步推。

問：你提到二○一七年要展店一千家，二○二○年營收兩千億元，這是如何估算？

答：覺得這數字較好記而已啦！以前在7-ELEVEn做八百店時，我就說Two thousand in Two thousand(在二○○○年開出兩千店)，結果一九九九年就達到了。經營事業不可能所有條件都齊備，無論景氣好壞都要經營下去，我們不能改變景氣，只要自己做好，全心想顧客的需要就比較簡單。