說好的東山再起呢？格羅斯新基金首遭淨贖回

比爾·格羅斯（Bill Gross）旗下的基金上個月遭投資者贖回，讓人們對這位曾經的債王是否能為新東家Janus Capital帶來新活力產生懷疑。

英國《金融時報》援引研究公司Morningstar數據稱，格羅斯管理的全球無限制債券基金（Janus Global Unconstrained Bond Fund）上個月約1800萬美元資金的淨贖回。

儘管淨贖回量相對於基金14.4億美元的基金規模來說不值一提，但這是格羅斯加入Janus Capital之後該基金首次遭遇淨贖回。此前該基金承認，基金一半的資金來自格羅斯自己的腰包。

加入新東家之前，格羅斯領導的太平洋投資管理公司(PIMCO)在2013年創造了2930億美元的歷史規模，但此後業績並不盡如人意。2013年5月以來，他名下的基金有超過650億美元資金流出，太平洋投資管理公司和比爾-格羅斯本人都在期間受到困擾。

去年10月加入新東家，投資者認為他會將原公司的老客戶帶給新公司。格羅斯就任當天，Janus Capital股價暴漲40%。

然而，格羅斯近幾個月的業績仍未改善。根據Morningstar的收益排名，格羅斯的基金雖然跑贏了行業平均水平，但在前100名中僅排96名。

Janus Capital目前對此表現不予置評。

無限制債券基金投資範圍更廣，不僅僅侷限於回報基金。據《華爾街日報》，美國基金研究公司Lipper的負責人Jeff Tjornehoj稱，投資者不熟悉他新的投資策略：

無限制債券基金的投資組合要比他此前在太平洋投資管理公司所擅長的要複雜得多。對投資人而言，這種基金的吸引力變得有限。

上個月，Morningstar稱流入Janus Capital的資金僅為8600萬美金，是格羅斯加入新東家以來最少的一次。花旗分析師William Katz稱，投資者高估了格羅斯給新東家帶來的價值。

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創業板ETF臨停：並非遭遇巨額贖回

創業板ETF臨停：並非遭遇巨額贖回

一財網 謝丹敏 2015-05-13 22:58:00

僅是為了防範個股被贖回風險才臨時停牌

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大規模贖回尚未出現 基金公司謹防流動性危機

大規模贖回尚未出現 基金公司謹防流動性危機

一財網 郭璐慶 2016-01-07 21:28:00

由於熔斷機制的存在，市場的流動性被遏制，基金經理最需要謹防其管理基金出現流動性風險，基金公司層面也會做出相應的預案。

分級基金現80%贖回率 巨資悄然抄底藍籌ETF

分級基金現80%贖回率 巨資悄然抄底藍籌ETF

一財網 謝丹敏 2016-01-18 18:28:00

截至目前，公募基金行業整體未現巨額贖回，就連分級基金整體也並現巨額贖回，場內交易部分也僅出現了約2.89%比例的凈贖回

用數據化的方式解析投資條款之四：贖回權redemption

導讀 : 在 TermSheet 中贖回權基本是投資人必須保留和主張的權利，並且贖回權的使用非常之普及，幾乎 100%，多年來的均值達到了 93%。

贖回權（Redemption）在 Termsheet 或 SPA 中的標準表述一般為：“如果公司未能在投資完成後 n年內實現合格 IPO 並上市，投資人有權要求公司贖回全部或部分股份。贖回價格為投資金額加上每年x%的內部回報率。”

用大白話說就是：如果創業者不能在規定年限內讓公司完成上市而且市值達到一定門檻值，投資人有權要求創業者連本帶息還錢。

在 TermSheet 中贖回權基本是投資人必須保留和主張的權利，下圖表明贖回權的使用非常之普及幾乎 100%，多年來的均值達到了 93%。這是因為基金是從他們的投資人—— LP 那邊募集資金，資金本身也是有年限和成本的，當財務投資者資金到期，但又無法通過公司上市進行財務退出時，贖回權能夠保證有一個退出的渠道。所以贖回權在投資中的使用是非常普遍的。

從上面的標準條款中，可以發現幾個重要的談判點：贖回年限，贖回價格和合格的 IPO。

贖回年限的均值為 4.7年，下圖表明了近幾年的變化趨勢。年限主要和投資輪數及估值相關，一般來說越往後的投資，年限越短，因為投資人對股份變現的期望值越高。

贖回價格一般用 IRR（內部回報率或年化回報率，可以理解為利息）來表示。談判空間在 8%-20%之間，近幾年的均值為 11.69%。同時可以明顯看出，隨著創業環境向創業者傾斜，IRR 正在逐年降低向創業者示好。也有些基金為了簡化計算，放棄使用 IRR，直接使用到期後 x 倍返回現金，這個均值為 1.38 倍。

合格的 IPO，一般通過上市公司的市值來定義。近幾年的均值為 $266Mn，同樣可以看出這個條件正在逐漸變得寬松而有利於創業者。基本上 $100Mn 是最低門檻，因為市值低於此，上市公司在各個主流股市都很難有足夠的交易量讓投資人賣股票退出。

贖回權看似對投資人有很強的保護，但是隨著創業環境的變化以及投資人風格的務實，這個條款正在逐漸失去意義。因為對於投資人來說，這個條款面臨這樣的悖論：

· 如果公司發展好而沒有上市，投資人肯定不會行使贖回權，比如小米，這時候誰行使贖回權拿到 10+%的回報，肯定是天下最大的傻子如果公司發展不好而不能上市，公司往往拿不出錢，強行行使贖回權就是逼死公司的節奏，竹籃打水一場空

· 最終，贖回條款的適用環境非常尷尬：企業在發展得不好不壞且有足夠現金的時候，才能達成投資人的目的。所以，已經有基金開始廢除贖回權，讓投資更簡單更快捷。

（預告時間：下期會講講大家比較關心的清算優先權，英文名字為 liquidation preference）

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標簽 TermSheet 投資協議 贖回權 投資人 創業者

一邊押寶停牌一邊遭巨額贖回，33只基金持股尷尬超配！

除了由於基金遭遇大規模贖回導致的“超配”情況，還有一類“超配”個股尤其值得投資者關註，這類個股往往涉及停複牌，在停牌後，基金由於規模變動而被動“超配”，等到複牌後，超限持股的基金要及時拋售以達到“雙十”規定，這在一定程度上容易造成拋壓。

每經記者  黃小聰

如果說持有一只個股的市值占基金資產凈值比達到9%以上，可以稱之為“頂配”的話，那麽占比超過10%就就算是基金持股超上限了。

火山財富（微信號：huoshan5188）發現，在一季報主動管理型基金重倉看好的個股中，有26只個股被33只基金超配持有，雖然這種超配往往都是由於個股停牌，又或是基金遭遇巨額贖回所造成。

但是，許多投資者也非常困惑，為什麽這些基金選的個股經常能押中因重大事項而停牌的個股，而自己買的股票卻從來碰不上這等“好事”。而在剛剛過去的一季度，又有哪些基金展現了這種神奇的魔力呢？

33只基金持股超上限

根據《公開募集證券投資基金運作管理辦法》的規定，被俗稱為“雙十限定”的條款有兩條：第一，一只基金持有一家公司發行的證券，其市值不能超過基金資產凈值的10%；第二，同一基金管理人管理的全部基金，所持有的一家公司發行的證券，不能超過該證券的10%。

隨著基金2016年一季報披露完畢，各家基金的重倉股也都陸續浮出水面，火山財富（微信號：huoshan5188）選取普通股票型、偏股混合型和平衡混合型等主動管理型基金進行分析後發現，一共有33只基金出現了其持有的一只或多只重倉股市值占基金資產凈值的比例在10%以上。

在這33只基金中，一共涉及26只個股，其中紅塔紅土盛世普益混合在一季度末持有邁克生物23.33萬股，雖然從持有的絕對數量上看並不算多，但是持股公允價值占基金資產凈值比例高達25.42%。值得註意的是，該基金在一季度末也不僅只有這一只個股“超限”，另外一只個股金雷風電在一季度末的持股占比同樣達到13.65%。

記者註意到，這兩只個股由於都涉及到首次公開發行老股轉讓，鎖定期12個月，存在流通受限情況。而之所以出現超配主要原因除了還未解除限售，還有就是基金規模的快速縮減。

數據顯示，紅塔紅土盛世普益混合基金作為發起式基金，成立於2014年9月，該基金在2015年6月底的凈值規模高達46.4億元，彼時，邁克生物受限部分的公允價值占基金資產凈值比僅為0.44%；到了2015年三季度末，基金資產凈值規模下降至19.09億元；即使是在2015年底，基金資產凈值依然還有10.08億元，而2016年一季度末基金資產凈值僅為8141.64萬元，單季度基金總贖回份額高達7.95億份。特別在今年一季度，由於大盤出現了大幅調整，像紅塔紅土盛世普益混合這類遭遇大規模贖回的基金也不在少數，最直接的結果就是導致基金凈值規模大幅縮水，從而進一步出現基金持股頻頻違反“雙十”規定的情況。

而除了這類由於流通股限售、基金遭遇大規模贖回導致的“超配”情況，還有一類“超配”個股尤其值得投資者關註，這類個股往往涉及停複牌，在停牌後，基金由於規模變動而被動“超配”，等到複牌後，超限持股的基金要及時拋售以達到“雙十”規定，這在一定程度上容易造成拋壓。

比如華信國際，在一季度末，匯添富美麗30混合、華富競爭力優選混合和匯添富優勢精選混合這三只基金均出現了“超配”現象，而該股從2015年6月15日開始停牌，直至2016年4月15日複牌，而在複牌後，隨即迎來多個跌停。

值得關註的是，在這26只“超配”個股中，在2016年1月1日之前停牌的就有建發股份、中化巖土、西藏旅遊等個股，這些個股一旦複牌，是否會迎來一輪補跌，或許還得看停牌後可以帶來多大的利好信息。而對於持有該個股的基金來說，屆時如果規模沒有明顯增加的話，拋售以求合規也不可避免。

誰最會“押寶”？

另外從這26只個股可以看出，有不少都是屬於限售或是停牌個股，那麽，對於那些停牌個股，除了那些由於停牌時間較長，複牌後有可能面臨補跌風險的個股，有沒哪些個股是在一季度剛剛停牌，而又有哪些基金是在一季度“精準押寶”的呢？

這33只基金中，火山財富（微信號：huoshan5188）發現博時卓越品牌混合對於東方精工的季度持倉變化非常明顯，而且是較大幅度的加倉動作。數據顯示，該基金在2015年末持有東方精工僅為70萬股，而到了2016年一季度末，持股數量一下上升至400萬股，單季度加倉330萬股。從東方精工的公告可以看到，公司因籌劃重大收購事項，於2016年3月29日開市起停牌。

還有一類基金則是首次出手就較為“精準”地踩到停牌個股，比如說長盛互聯網+混合，該基金該基金成立於2015年12月28日，而在2016年一季度末則已經持有68萬股天神娛樂，為第一大重倉股，雖然持有絕對數量也不多，但是持有公允價值占基金資產凈值比也達到14.59%。天神娛樂公告顯示，公司同樣是因正在籌劃重大事項，於2016年2月3日開市起停牌。

值得一提的是，從成立日開始算的話，到天神娛樂停牌僅相隔27個交易日。可見該基金建倉的時機選擇還是比較“準”，至於是否“押對寶”還得看複牌後的表現。

除了在一季度押寶的基金，還有的基金卻是早就在一季度前就已經進駐，並且在一季度時並沒有明顯的減持動作，而這些個股在一季度時也停牌了，比如華夏興和混合持有的艾派克；中郵核心主題混合和中郵多策略靈活配置混合一起持有的萬方發展等。

業內人士表示，“對於基金這種重倉股，主要也是分兩種，一種是新增的重倉股，上個季度沒有而這個季度有；還有一種是上個季度有，這個季度持續持有的重倉股，而無論是哪一類，基金要買這麽多，一定是做好了深入研究，既然它研究了而且敢買那麽多，一定是有它的理由。”

此外，火山財富還發現，有不少基金公司旗下不僅多只產品在這些超配個股中出現，而且對一只個股還會形成集體超配的現象。比如東方紅京東大數據混合和東方紅優勢精選混合一起超配持有的格力電器；華商新趨勢優選靈活配置混合和華商新動力靈活配置混合均超配持有旋極信息等。

不過需要提醒投資者的是，雖然基金在買入這些個股時信心滿滿，但是如果想通過基金來押寶這些停牌個股，還需要密切關註這些個股的停牌時間，如果時間跨度太長，而這期間的行情又是調整行情，則需要謹慎參與，尤其是在複牌後如果沒有實質利好消息的情況下，往往會迎來一輪補跌行情，而此時基金想拋售還不一定能夠拋得出，也會在一定程度上對凈值產生負面影響。

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啥原因沒入？MSCI答一財記者：20%的QFII贖回限制最好解除

北京時間6月15日上午5點，明晟公司(MSCI)公布年度市場分類審議結果，將延遲把包括中國A股在內的諸多市場納入新興市場指數，但仍將中國A股繼續保留在2017年評估系列之中。MSCI在同日7點舉行了電話會議，MSCI的董事總經理和全球研究主管Remy Briand回答了第一財經記者的相關問題。

一財：今年中美經濟對話取得豐碩成果，中國決定給予美方2500億元的人民幣合格境外機構投資者(RQFII)額度，將來在美國會有人民幣清算行。這對於推動A股納入MSCI有何幫助?

MSCI：RQFII額度擴容是積極的，但額度目前已經不構成問題了，顯然額度已經夠了，但是有些機構在正式拿到額度的時候還是存在難度。一些投資者指出，盡管按日資本贖回的新規在今年二月初已經生效，他們尚未能受益於此項政策。而且在現行規定下，QFII投資者的每月資本贖回額度不能超過其上一年度凈資產值的20%。此項限制對投資者需要兌付客戶資金贖回時帶來潛在的流動性障礙。（此外，Remy Briand也提及，深港通開通有助於A股納入MSCI，但這不是關鍵因素，QFII贖回額度限制問題才是關鍵。）

一財：MSCI是否認為20%的贖回限制應該被完全解除(fully lift)?

MSCI： 當然我們認為贖回限制越少越好（the lower the better），如果能完全解除(full removal)就更好了。不過這並不是我們能決定的事情，我們只是將投資者的反饋意見傳遞給監管層，具體決定取決於中國。

MSCI表示，將持續關註到中國股票市場對外開放的實質性進展，尤其是將近期公布的上市公司停複牌增強監管的新規、對實際權益擁有權問題的澄清、以及旨在解決額度分配和資本流動限制兩大問題的QFII制度改革皆視為最終將中國A股納入MSCI新興市場指數的重要積極舉措。

MSCI此前就2016年度市場分類評審提出了中國A股納入MSCI新興市場指數的四項問題:

一.實際權益擁有權問題

大部分國際機構投資者對中國證監會於2016年5月就實際權益擁有權問題所作出的澄清表示滿意。因此，MSCI認為此項議題已得到圓滿解決。

二. QFII制度改革對市場準入與資本流動的影響及成效

國際機構投資者需要更多的時間與相關監管機構合作，在囊括提升資本流動性制度改良的QFII新政實施之後獲取相關操作經驗。例如，一些國際投資者反映他們仍在等待於數月前申請的QFII額度分配。一些投資者指出，盡管按日資本贖回的新規在今年二月初已經生效，他們尚未能受益於此項政策。在QFII新規下積極正面的操作經驗，包括QFII額度的申請及按日資本贖回制度的無縫連貫執行，是國際投資者支持中國A股納入MSCI新興市場指數的關鍵考量。

另外，相當多的市場參與者強調，近期旨在提升資本流動性的QFII政策改良仍未有效解決月度資本贖回限額給投資運營層面帶來的挑戰。在現行規定下，QFII投資者的每月資本贖回額度不能超過其上一年度凈資產值的20%。此項限制對投資者需要兌付客戶資金贖回時帶來潛在的流動性障礙。所以，市場參與者認為當局應該考慮完全解除每月資本贖回額度限制或者大幅度增加贖回限額並同時縮短相應贖回周期。要不然，整個QFII投資渠道的有效性將會顯著降低。

三.旨在防範廣泛性自願停牌的交易所新規的執行情況

股票停牌是MSCI咨詢期間的一個焦點話題。國際投資者對中國內地上市公司廣泛性自願停牌所帶來的流動性風險反應強烈。MSCI歡迎上海和深圳交易所近期公布的停複牌增強監管相關措施，但需指出此類市場行為不僅在新興市場，甚至在MSCI所覆蓋的所有市場中都是獨一無二的。考慮到停牌新規剛剛實施，投資者需要一段時間觀察政策實施的實際成效並且確認在上海和深圳交易所停牌的股票數量能在新規執行之後有顯著的減少。

四.內地交易所針對金融產品的預先審批限制

上海和深圳交易所對金融機構在全球任何交易所推出的包括中國A股的金融產品設立了預先審批的限制。此項限制涵蓋了新推出的和現有的金融產品，帶來的不確定性使國際投資者感到顧慮。這個預審限制的涵蓋範圍之廣也是在新興市場中是獨一無二的。倘若中國A股被納入MSCI新興市場指數但中國交易所不批準MSCI授權MSCI新興市場指數予現有MSCI新興市場指數掛鉤產品，該類產品將會受到交易中斷的潛在威脅。因此，絕大多數投資者指出，在A股進入他們的投資標的範疇之前，中國交易所對相關制度的解除並與國際標準接軌至關緊要。

基於對中國當前開放市場所取得的顯著進展以及持續推進改革所做出努力的認可，MSCI表示中國A股將會保留在2017年納入新興市場的審核名單上。其定論以待國際投資者對QFII制度改革和停牌新規實際成效的相關經驗反饋，以及預先審批限制問題的有效解決。假若以上提及方面在2017年6月之前出現顯著的積極進展，MSCI不排除在年度市場分類評審的例行周期之外提前公布納入A股的可能性。

西部利得“踩雷” 重倉*ST八鋼基金遭巨額贖回

這個夏天，資本市場“踩雷”事件並不少，繼近日知名私募創勢翔因重倉待退市股*欣泰而落得清盤窘境之後，同期又有公募基金西部利得基金管理有限公司(下稱“西部利得”)潛伏重組股*ST八鋼失敗而歸。

持股超限“雙十”

西部利得此番“踩雷”的基金為該公司旗下的西部利得成長精選混合型基金(下稱“西部利得成長精選，代碼673020”)。據基金二季報，截至6月30日，該基金資產凈值為5292.81萬元，其47.6%的資產購買了426.31萬股*ST八鋼，持有市值為2519.5萬元。

毫無疑問，西部利得成長精選觸及了“雙十約定”，即持有單一股票的市值超過了基金資產凈值的10%限制。該基金在二季報中對此解釋稱，由於*ST八鋼一直停牌，二季度基金又發生大額贖回，股票無法賣出，使得自6月13日起被動超標“雙十約定”。

這意味著，從6月12日至30日，約半個多月的時間，持有*ST八鋼的市值從占基金凈值比例從不足10%飆漲到了47.6%，其間西部利得成長精選遭遇的巨額贖回程度顯然是驚人的。二季報亦顯示，截至6月30日，西部利得成長精選資產規模降至0.53億元，單單一個季度資產足足縮水了98%。

上海一家公募基金內部人士對《第一財經日報》稱，這顯然是機構資金在撤離。“機構進來的時候，申購量比較大，上億、甚至是10億級別的，但一走便會基金產生了巨額贖回的境遇，時常也會對基金凈值產生助漲助跌效應。”

事實發展得確實如其所說。西部利得成長精選成立於2015年6月2日，正值牛市行情逼近最高峰，當時發行了三天募集規模2.07億元，勉強守住了2億的成立規模，投資僅有413戶。到了2015年三季度，西部利得成長精選的境遇發生了翻天覆地的變化。截至2015年9月末末，該基金資產凈值暴增至33.18億元，超過83%的資產投資於債券。到了2015年末，該基金規模又增長到了37.29億元，但債券投資比重降至61.87%。

進入2016年，西部利得成長精選開啟了規模縮水之路，截至3月31日，該基金規模降至26.81億元。其中債券資產占比達到92.86%，持倉金額達到24.927億元;股票持倉金額只為6200.76萬，占比2.31%。而到了6月底，基金資產已跌至5000萬規模附近。

複牌狂拋

主力資金的出走、重倉股因停牌而不能賣出，使得426.31萬股*ST八鋼的市值占西部利得的基金資產凈值中的比重快速上升。一旦重倉股遭遇下跌，對基金凈值也順帶產生較大影響。

因籌劃重組而停牌6個多月後，7月1日*ST八鋼發布一則重組失敗公告：終止註入寶鋼資產的重組計劃，且六個月內不在籌劃重組事項。事情之後的發展便是股價與基金凈值的下跌。7月5日，*ST八鋼複牌直奔跌停，到7月12日，該股票連續六個交易日跌停，股價從複牌前的6.06元直接跌至4.46元，跌幅達到26.4%。

按照該股票占基金凈值47.6%的比重，若期間沒有賣出，那對基金凈值影響約為12.6%。從複牌的情況來看，西部利得成長精選其間的表現幾乎與上述情況一致。盡管事先西部利得對相關基金的凈值啟動指數收益法進行了估值調整，但西部利得成長精選的凈值仍從1.048元直接下跌至0.932元，其間跌幅約為12.7%。

在打開跌停板後，西部利得成長精選果斷進行了斬倉。該基金在近日發布的二季報中有顯示，該基金賣出大量*ST八鋼股份，使得該股占基金凈值的比例調整至正常範圍內。從近日的表現來看，該基金的凈值始終在0.932元至0.933之間窄幅波動。

另從券商龍虎榜來看，亦能證明有機構在拋售*ST八鋼。7月7日，有機構席位賣出88.36萬股*ST 八鋼股份、7月12日又有機構席位賣出1904.89萬股*ST八鋼股份。而西部利得成長精選正是其中之一或者兩個都是。

在機構撤離、凈值大幅調整之後，西部利得成長精選似乎已淪為一只迷你基金。7月22日基金凈值0.932元，若以二季度末5023.6萬份份額來看，該基金資產凈值已經跌至4682億元，已經跌破了5000萬元的清盤紅線。

債基繼續領跑眾基金 混合基金獨遇贖回

8月15日晚間，基金業協會發布了截至今年7月底的證券期貨經營機構資產管理業務總規模。數據顯示，公募基金最新總規模是8.28萬億元，其中貨幣型基金規模4.5萬億，占比比例大約是54.35%。

基金業協會的數據顯示，截至7月末共有公募基金產品3179只，基金份額79362.4億份，公募基金總凈值達到82794.23億元。而截至上半年末，公募基金總凈值為79497.15億元，增幅約為4.15%。具體來看，股票型基金有621只比上個月增加6只，股基規模從6654.75億元增加至6804.36億元，環比增加了約2.25%。

混合型基金方面，截至7月末共有混合基金1422只比上個月多了22只，其中份額從17386.07億份縮水至16302.18億份;規模也從19037.16億元縮水至17897.63億元。如此計算，混合型基金的規模縮水了近1140億，幅度達到約6%。

也就是說，在剛剛過去的7月，混合型基金遭到較大規模程度的贖回，不論是規模還是份額都有一定程度的下滑。

7月大盤微漲1.7%，同期的創業板指和中小板指則分別下跌4.73%和2.27 %;公募基金市場各類型基金均取得月均正收益，其中，QDII型基金以2.95%的平均月收益居於各類型榜首。數據顯示，7月QDII基金的份額幾乎沒有變化，凈值環比增加了約30億元，增幅在3.3%左右。同期，債券型基金的規模與貨幣型基金的規模都有一定幅度的增加，據記者計算，債基環比增加了1091.88億元，增幅高達13.42%，而貨幣型基金的增幅比例大約為7.11%。

可以看到，由於美國10年國債收益率創新低、大宗商品價格大幅下跌以及經濟金融數據雖略好但未明顯超出預期，多重因素導致債市收益率震蕩下行，尤其是隨著10年以內收益率曲線趨於扁平，超長期利率債成為備受追捧的品種。尤其是信用債方面，受利率帶動信用債交易熱情向好，收益率也有所下行。

凱石金融產品研究中心分析師柳桑玉認為，由於經濟、通脹、政策、市場避險情緒這些利多因素無重要消息或數據，短期內利率債難以快速兌現，因此在央行沒有進一步放松措施之前，債券市場依然無法走出大的趨勢性機會，但是階段內有交易性機會存在。

基金業協會的數據亦顯示，截至2016年7月底，我國境內共有基金管理公司104家，其中中外合資公司44家，內資公司60家，取得公募基金管理資格的證券公司或證券公司資管子公司共12家，保險資管公司1家。

監管調研貨幣基金T+0贖回 摸底公募節前墊資壓力

近日，一份中國證券投資基金業協會(下稱“中基協”)向基金公司等機構下發的有關調研T+0贖回服務業務運行情況的通知在業內引起熱議。

《第一財經日報》記者獲悉，此次中基協調研主要針對的對象是貨幣基金。盡管跨境ETF、黃金ETF等品種在二級市場上均實現了T+0回轉交易，但在贖回效率上遠遠達不到T+0。貨幣基金之所以能夠實現贖回T+0,主要依靠基金公司或銷售機構自行墊資兌付投資者。

國內一家大型基金公司內部人士對本報記者稱，中基協此舉也是正常的例行檢查。在季末、年末等時間點，早先也有過監管摸底基金資金運作、應對巨額贖回等情況的先例。9月底是三季度末，也是十一黃金周前，從常理推論，此時中基協進行相關業務調研，實屬正常。

摸底T+0贖回服務

9月18日，中基協向公募基金公司、銷售機構、券商資管機構下發出一份名為《關於開展行業T+0快速贖回服務運行調研工作的通知》(下稱《調研通知》)，要求這些機構對旗下提供T+0快速贖回服務的產品情況進行梳理，根據自身情況設計壓力測試方案，建立合適的模型對旗下T+0快速贖回服務的產品的流動性、財務壓力等方面進行評估。

《調研通知》一經下發到基金公司，便引起了一定的反響。有業內人士稱，在監管相繼提高保本基金、分級基金的準入門檻後，不排除貨幣基金T+0業務模式的標準也將被提高。

然而，多家基金公司內部人士對本報記者稱，從短期而言，中基協此舉應該只是例行檢查，重點檢查基金公司及銷售機構的墊資能力是否能應對巨額贖回。臨近三季末、十一黃金周，一批機構可能會有繳款壓力，市場資金面可能也有趨緊的可能。中基協此舉也是摸底貨幣基金應對贖回的壓力，以免出現流動性危機。

一般而言，貨幣基金的持有人從遞交贖回申請到資金到賬，需要2個—4個工作日。2012年開始，有基金公司推出“寶寶”類產品模式，通過以墊資形式實現贖回T+0的效率。該產品也因超高的流動性優勢獲得投資者青睞，並在業內被普遍效仿。

所謂“墊資”，是指為了實現“T+0”即時取現功能，基金公司或銷售機構先以自有資金支付給投資者，再等貨幣基金贖回到賬後用來償付其墊資款。據相關媒體報道，除銀行系基金公司能依靠渠道優勢代為墊資，大部分機構均以自有資金先行墊付。中大型基金公司總資產也就在10億至30億元之間，其能承受的墊資規模有限。有測算顯示，貨幣基金想實現T+0到賬，每百億元的貨基需要基金公司自行墊資10億-20億元。

實際上，國內貨幣基金行業的確發生過流動性問題。兩個月前，位於上海的興業基金曾上演了一段貨幣基金遭遇巨額贖回的小插曲。公開資料顯示，興業基金旗下一款名為興業鑫天盈貨幣A的基金產品，因為遭遇巨額贖回驚現了“負收益”的情況，7月18日至7月24日7天時間，七日年化收益率均為負，分別為-1.155%、-1.153%、-1.072%、-0.95%、-0.952%、-0.942%、-0.933%。

貨幣基金出現負收益極為罕見。在全球市場上，通常只有金融市場出現流動性危機的時候，它的收益率才有可能為負。中國市場上，在2006年上半年也出現過單日貨幣基金收益為負的短暫情況，之後除了興業鑫天盈貨幣A外，從未發生過這樣的情況。

不過，真正拉響貨幣基金流動性警報的是2013年6月中國市場上出現的資金緊張的“錢緊”那段時期。當時，大型商業銀行加入借錢大軍，隔夜頭寸拆借利率一下子飆升578個基點，達到13.44%。在高收益的誘惑下，一大批貨幣基金遭遇大規模贖回，一些機構及大資金紛紛轉投交易所市場及銀行間債市。天治基金、銀河基金等多家公司旗下貨幣基金萬份收益率紛紛跌破0.1%，但仍堅守住正收益的“紅線”。

近年來，盡管“錢緊”等極端現象成了過去時，但監管把保證貨幣基金的流動性問題擺在了重要位置。2015年末，證監會與央行聯合發布的《貨幣市場基金管理辦法》稱，為確保基金平穩運作，避免誘發系統性風險，基金管理人應當對當日單個基金份額持有人申請贖回基金份額超過基金總份額1%以上的贖回申請征收1%的強制贖回費用，並將上述贖回費用全額計入基金財產。自2016年2月起，這一措施正式實施。

委外大潮下監管趨緊

進入2016年，中國市場資產配置荒愈演愈烈，一邊是機構持有了巨量的流動性，另一邊則是賺錢效應的缺失，無處可投。於是，出於現金管理或者保值等需求，大量資金湧入貨幣基金市場。

據中基協數據，截至8月末，境內104家基金公司累計管理的貨幣基金資產高達4.53萬億元，較去年末的2.23億元的規模，足足增長了一倍多。

在一些業內人士看來，很大程度上，銀行等委外資金推動了貨幣基金市場的發展。上述出現負收益的興業鑫天盈貨幣基金便是由委外資金定制而來。興業鑫天盈貨幣分為A、B兩類基金份額，據基金中報顯示，截至2016年6月末，興業鑫天盈貨幣A份額8451.46份、興業鑫天盈貨幣B份額為255.93億份，兩者體量相差極為懸殊。值得註意的是，興業鑫天貨幣B的250多億份額由1名機構投資者全權持有。而興業鑫天盈貨幣A似乎只是為了保證200戶的成立門檻而存在，截至6月末，284戶個人投資者持有8451.4份，平均每人持有29.76份；基金公司所有從業人員持有4197.77份，占比近半。

由於基數極為有限，相對於興業鑫天貨幣逾250億元體量的千萬分之幾的贖回量，便引發了興業鑫天盈貨幣A出現負收益。

散戶微不足道的贖回尚能引發一只貨幣基金出現負收益的情況，一旦機構投資者大規模贖回，其造成的影響顯然更為重大。監管對此顯然頗為重視。中基協此次調研工作在業內人士看來實屬正常。

北京一家大型基金公司電商人士對本報記者稱，通常來說，在季末或者年末等時點，散戶贖回的比例不會太高，主要是個別機構因為有臨時資金的周轉，必須贖回貨幣基金，為此基金經理在這些關鍵時間總要提前備足現金頭寸以備應對巨額贖回。

值得註意的是，作為擁有中國第一大貨幣基金余額寶的天弘基金顯然成為了中基協調研的重要對象之一。有接近天弘基金的人士對《第一財經日報》記者稱，天弘基金的余額寶跟普通的貨幣基金不同，它由散戶占主導，所以在季末、年末不存在贖回壓力，余額寶的主要兌付壓力在“雙十一”。為此，在“雙十一”前，基金經理要備足大量現金頭寸，以備持有人購物所用。據基金半年報數據，截至6月末，余額寶資產凈值達到8163.12億元，機構投資者僅持有28.62億元，占比0.35%。

盡管中基協此次摸底工作在業內人士主要是應對節前的巨額贖回風險，但也有基金業人士向記者表達對未來監管升級的憂慮。“長期來看，基金公司墊資問題也有可能被納入監管。”北京一家基金公司內部人士如是說。