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再談業績好的壞的醜陋的 艾薩 Isaac Sofaer

21-Oct-2011 再談內功心法 小豬投資理財筆記

http://smallpignotes.blogspot.com/2011/10/21-oct-2011.html

大家應該會發覺即使招式相同，但由不同的人行使出來的效果都會不同，原因就是不同人的內功心法都不同。我把內功心法的合成分成三大類：

1. 常識
2. 思維模式
3. 性格

常識請看下文。

思維模式是我們思考問題的方法，逆向思維，科學思維，高度理性思維等都是思維模式的一種，日後有機會再詳談。

性格在成年後已經很難改變，如果大家擁有了不適合投資的性格便算是不好運了，例如性格上沒有耐性便是投資的大敵，急躁，自我中心，要面子，好大喜功等亦是 不利投資的。雖然性格很難改變，但成功的投資者是不會怕難的，他們可以通過高度理性的思維模式把不利的性格控制，即是利用左腦(理性)來消除右腦(感性) 的不利訊息。

從這三大類出發，大家應該明白世間上是沒有可能有100%相同的內功心法。

其實我不少文章都是通過大家的回應來獲得靈感的，如果想我多些文章發表，請多些回應來發表意見吧。

再談目標為本 CUP

http://nodeadcow.blogspot.com/2011/11/blog-post_09.html

今天恒指上升335點，初步企在20000點上，國指升231點(2.17%)，成交增至604億；股票升：跌比例大約為2：1。滬深300指數升0.88%，成交和昨日相若。

以今天的成交量和市場寬度來看，恒指暫時難言能企穩20000點之上。市場對HSBC的反應暫時為負面，騰訊業績亦差於預期。

意大利10年國債息率開始升至危險水平，但股票市場沒有什麼反應。意大利國會通過了緊縮方案，總理亦表示即將辭職，市場反應利好。

個人今天沒有任何操作，組合回報今天上升1.1%。

看今天新聞報道，律師黨的梁先生表示，他也反對大量外藉家庭傭工擁有居港權。正如不少投資人總是要輸錢才得到教訓一樣，政治智慧低落的從政人士也要藉選舉慘敗才知道自己衰乜；雖然現在轉軚很窩囊，但至少面對現實。

做任何事情都應該目標為本，不清楚或者忘記目標那就肯定會失去方向，結果就是亂來和失敗。投資是為了賺錢、參選是為了得到選票、考試是為了取得高分數、做學問是為了追求真相、寫文章要知受眾是誰而要記錄或者表達一些東西。

很多人迷失目標，做投資不理回報成效，只講求意識形態，唯 Benjamin Graham 或者死牛長線為尊，視多年不堪入目的回報如無物。參選的政客忘記選舉應以爭取選票為先，做事違反自己代表之選民的利益，自然流失選票；這個時候還去講什麼 法治和正義，只能證明自己幼稚，不明現實。

香港搞教育的更加迷失。電視廣告需要呼籲「讀書不是求分數」，都知道這個政府教育當局很有問題。讀書有可以有兩個目的，一是求學問，二是去應付考試；前者 是追求真相，後者是考取認可資格作為上進的入場券，目的就是求分數，搞亂就好大問題。例如我們去考中國文化，評卷員和設計 marking scheme 的多數是學問水平不高、奉孔孟中庸論語為聖典的老師之流；倘若我們抱探討真相的態度去答卷，狠批儒家思想的問題，想考個好成績都難。可是當我們要認真做學 問，卻人云亦云、不求甚解、不明歷史，孔子中庸之道就是現世令人響往的國度，一有個較嚴重的金融危機就話資本主義窮途末路、人類精神文明衰落，那肯定不及 格。

老老實實，我一點也不響往儒家思想主導的國度。面對目前中學生那些填鴨洗腦式的中國文化教育，實在令我有點擔心。

再談優質企業的溢價 laoba1梁軍儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90102dty2.html

答網友問：神威增長很不穩定，05、08年業績負增長，05-08年總增長率僅為45%，可以說是十分普通的企業。另外10年其股價達到過29.3元，最 高市盈率近30倍。壁壘越高，獲得的溢價越高，白藥的品牌壁壘眾所周知，神威可以說沒有壁壘。即使同為A股市場也有很多普通藥企的估值大幅低於白藥，這個 由來已久，茅台是同樣的道理，壁壘高確定性高，獲得的溢價自然就高，如果一個現象持續一兩年，可以認為是偶然性，但如果持續五年十年，則有其合理性。另外 作為一個增長放緩同時盈利增長前景具有較大不確定性的企業，25倍左右的PE也還不算太低。

    喜歡研究港股、美股的朋友可能習慣用現在港股美股的估值來衡量國內A股的優質企業的估值，但要清楚不同時期、不同發展前景、不同增長率、不同競爭優勢的企 業不能用同一標準衡量。如果國內這些優質企業發展遇到天花，市場空間有限，增長率開始大幅放緩的時候，就可以用那樣的標準估值，而現在最好研究一下二三十 年前美股那些高增長的優質企業的估值，以之為基準才是比較合理的。

    港股對真正高增長高壁壘的優質企業同樣不吝惜，李寧前幾年高速增長，市盈率長期高達50、60倍，最高上百倍，騰訊近三年PE幾乎沒有低於50倍以下，最 高也超過一百倍，現在仍然高達50倍左右。當然並不是50倍的PE還值得買入，而是說明估值的絕對值與基本面緊密相連，不能把二者割裂而談。凡事當有度， 投資安全第一，既不能因為企業優秀就盲目隨便買入，也不能因為溢價就斷然否定，而應根據基本面和估值的匹配度進行決策。

下面是網友的提問：

鄭永燦

我這裡有兩個問題要請教下博主：

A股醫藥消費向來很貴，可是港股的醫藥消費卻總是很便宜，比如說港股的以做中藥為主的神威藥業，最貴時也不過20倍PE, 從盈利總額以及ROE來看：
神威藥業2010年年度盈利8.8億元左右，云南白藥2010年年盈利9億元左右，2011年神威藥業增長有所停滯，盈利大概持平為8.8億元，云南白藥 大概增長40%到12.6億元。云南白藥盈利總額約超過神威藥業50%左右，但是市值已經為神威藥業4倍以上。至於ROE，我查Google數據，神威 2010年為27%，白藥2010年為24%（可能有些錯誤，但錯誤應該不會太大），兩者也差不多。
儘管兩者數據差別並不是很大，市值卻天差地別，這應該是A股這幾年估值習慣（即傾向於給醫藥股高估值）造成的一種結果。
既然這是估值習慣的結果，那麼是不是要想想，持有白藥賺到錢的人們，其賺到的錢多多少少來自於A股的估值習慣吧？
估值習慣我認為是會不斷變化的，也是無法去猜的，就好比XX這樣的牛人當年雖然猜到了茅台被嚴重低估，確沒有猜到A股會給酒類股這麼高的溢價，雖然他很早 就拋掉茅台並因此沒有賺到最後溢價的一部分，但是他選擇賺自己能力的那部分，而不是自己運氣的那部分，是不是更有遠見的一種做法呢？
話講回來，持有白藥並獲益頗豐的人們是不是應該想想，賺的錢到底是運氣好呢,還是自己的能力帶來的呢？如果是運氣成分多的話，或許就要再想想，好運真的會伴隨自己一世嗎？
我不懂茅台，也不懂白藥，並不知道這兩者是否高估或低估，只是因為港股和A股估值體系的不同而引發了以上這些疑問。

漢尼拔

1、對於樓上鄭永燦所說的運氣，我認為並不是問題的關鍵，而是要看對一個行業或公司的理解能力和執行能力的深淺。
2、獲利的品種不僅是一個茅台，投資標的持有時間長短各不相同，唯有理清別人的思路和投資思想，才能把好的東西加以吸收。
3、投資，難在定性與定量的平衡（尤其是對於弱週期性行業的公司），對於那些持倉量越大、持有時間越長的標的，用任何挑剔的標準去篩選都不為過。
4、關於XX兄,我個人認為他深受格雷厄姆的思想比較重，過於「格」式化。
5、而段總（段永平）傾向於巴菲特的「以合理的價格買入非同尋常的公司」

[轉載]李馳再談平安 管我財

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102dwbn.html

【原創】市盈率幻覺（四）：再談投資收益與投機收益及「雙擊-雙殺-單擊-單殺模型」程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00101013r.html

「空手把鋤頭，步行騎水牛，人從橋上過，橋流水不流。」

——【南朝】傅大士

市盈率幻覺（四）：再談投資收益與投機收益

                               作者：程 歡

在《市盈率幻覺》的前三篇文章中，筆者初步介紹了市盈率估值的一個侷限和兩類誤區。緊接著就有朋友問，市盈率估值法作為相對估值法中的一種，在具體的投資實踐中：

1.      如何有效地運用市盈率（PE）數據作投資分析和參考呢？

2.      市盈率的高低（估值水平），會如何影響投資最後的結果呢？

要回答這些問題，我們首先需要考察對企業投資結果中的收益來源。我們知道，通常表現為2方面，即「企業的股利分紅的收益和企業市值提升的收益」。前者通常在0-7%之間；後者則需要考察下面的公式，引起企業市值變化的2個因子：

企業市值= 淨利潤*市盈率

如上公式，在企業沒有因增發、配股融資等方式，改變「企業的股本結構」的情況下，我們可以推導出企業市值的變化，大致可來源於2個方面：

1、企業每股盈餘EPS的變化，通常可表現為企業淨利潤的變化，主要參考指標為淨利潤增長率；

2、市場估值水平，即市場心理預期的不同而導致市盈率PE的變化；

每股盈餘或淨利潤的正增長，筆者稱之為「投資收益」；估值水平提高市盈率上升，筆者稱之為「投機收益」。反之，每股盈餘或淨利潤的負增長則表現為「投資損失」，估值水平下降市盈率下滑則表現為「投機損失」。

具體可參考「雙擊-雙殺-單擊-單殺模型」，如下圖：

（註：在筆者的博文《

投資與投機？——價值投資的首要問題》中，筆者曾提出將「投資」與「投機」做嚴格區分，並初步定義了「投資收益」與「投機收益」，現將其更進一步簡化的表述）

第一象限：雙擊；企業淨利潤持續正增長，同時企業市盈率也同步提高，市值加速變大。

第二象限：

（1）      

單擊；企業淨利潤變為負增長，企業市盈率主動提升幅度更大，導致企業市值變大；

（2）      

單殺；企業淨利潤變為負增長，企業市盈率被動提升，導致企業市值縮小；

第三象限：雙殺；企業淨利潤變為負增長，同時企業市盈率下滑，市值加速縮水；

第四象限：

（1）單擊；企業淨利潤持續正增長，企業市盈率被動下滑，前者幅度更大，導致企業市值變大；

（2）單殺；企業淨利潤持續正增長。企業市盈率主動下滑，後者幅度更大，導致企業市值縮水。

看過這個模型，我們就知道，估值水平如市盈率的變化，影響的主要是「投機收益」和「投機損失」。

所以關於市盈率，我們需要記住的就是不能夠太高，我們需要避免「投機損失」，防止「增長率陷阱」，如第三象限的「雙殺」，和第四象限的「單殺」。從而讓我們的投資整體上獲得一個較高的收益。

                                                              2012年2月13日於上海

再談報章水平 止凡

http://cpleung826.blogspot.com/2012/03/blog-post.html

坊間有多份大報, 例如生果日報及方向日報, 以及多本雜誌, 它們所寫的東西都不是富人思路。因為給富人看的東西多是沒有市場的, 要有市場就要寫適合普羅大眾看的東西, 再者, 那些撰稿員也不是富人出身, 所以很多報導及文章對富人來說都是沒有多大意義的, 例如富人身家在金融海潚後的數字, 富人的身家被他們量化出來, 實在意義不大。


經常會看到有文章建議留意某股票, 近期如何好業績, 買入價 $2.8x, 上望 $3.xx, 止蝕位$2.5x 之類。又或是樓市未來如何, 有否水位上升, 是沽樓還是買樓。總之大部份文章的概念就是著重「錢」及價格, 並非價值本身。或者大家看價值問題都習慣用價格來衡量, 有市價才有價值, 沒有市價哪來價值呢? 要能否定這句話, 相信要對富人思維有一定體會。


像施永青先生這樣白手興家的富豪, 而又會在報章每天寫文章分享的實在少之又少。施先生的專欄經常叫讀者累積優質資產, 這類文章實在屬於少於。施先生也經常預測大市, 當然他手中有不少數據, 以手上豐富而準確的數據去預測大市成功率是相當高的, 可是施先生對未來的預測也不可能是100%準確, 因為未來實在有太多機會起變化。

好像在金融海潚時, 施先生預言樓市會低沉好久一段時間, 還對公司作出裁員行動, 誰知美國財長竟大手加印銀紙來救市, 最後造成09及10年樓市大升市, 中原指數升至97年的100大關。其他的變數還有很多, 天災也許不計, 但人禍及人為政策都是經常出現, 既然花很多精力都只能預測一個可能性, 不如花精神檢視自己資產狀態更好。

之前提過一位末日博士成功命中金融海潚, 及後傳媒就每事都會訪問一下這位末日博士有何高見, 可能因為大眾都喜歡知道未來, 這位末日博士就每次都悲觀看未來, 什麼雙底衰退, 什麼歐洲會出現另一波金融海潚等, 講了幾年, 一次都沒有再命中過, 要是之後一天世界經濟真的出事, 可否說他命中呢? 還有很多, 每年年頭各位財演都預測年尾恒指是多少, 12000又有, 22000又有, 30000也有, 總有一個比較近似, 而言中的那位又不會是上年或前年都言中的那位。

這是其中一個原因為何我對人家如何看後市沒有多大興趣, 但偏偏報章就喜歡造這類報導, 有時在想, 到底是大眾真的喜歡看? 還是撰稿員估計大眾喜歡看呢? 或是撰稿員自己喜歡寫呢?

再談認股權證：舉實例說明 管我財

首先是招商銀行的16776，現價0.042。明年三月份到期，十份相當於一份正股（下同）。我賭的是招行股價能夠漲到25元以上，估計成功率20%，一旦成事，價值會漲至0.5元。

第二個是思捷的14602，現價0.077，明年二月底到期。思捷正處於改革關鍵 期，成敗難說。一旦失敗，即使現價持有正股，也存在虧損50%的可能性，相反一旦成功，股價漲回去25-30元並不會令我感到意外。思捷今年九月份將會公 佈差勁的業績。往後大家將會把目光投向2013年的業績，一旦改革非常成功，預期2013年度每股賺3元的情況下，股價漲回去25元，有什麼奇怪？概率估 計有30%以上，到時候它的認股權證可值0.6-1元左右。 

第三個是李寧的15432。本來我是想選擇安踏的，可惜安踏並沒有合適的認股權證，只能退可求其次了。這個李寧也不算很吸引，現價風險收益比估計也只有兩倍多，同樣賭的是改革成功。補充一點的是，如果李寧改革失敗，持有同樣權益的正股，損失其實並不會比買入認股證的人少。

最後一個是中國人壽的18299。我賭的是人壽股價將會重回30元以上，沒可能？是不太可能的。請明白股票市場的運行：三年不發市，發市當三年。最近一次它的認股權證大顯神威是在09年，一年間漲了二三十倍的比比皆是。

再談股市和樓市 土著

定位之父再談定位

C=CBNweekly
T=Jack Trout

　　1969年，傑克·特勞特提出了定位理論的概念，1972年他在《廣告時代》刊登系列文章闡述系統營銷哲學。之後，定位理論被邁克爾·波特引入到企業戰略中，作為競爭戰略的重要一環。傑克·特勞特現在是美國特勞特夥伴公司總裁。

　　C: 你提到社會化媒體改變了傳統傳播信息方式，在這種變革中，你的定位理論有何創新？

　　T: 我們可以看到社交媒體發展得如火如荼，但在社交媒體的營銷上，我依然在探索，所以這是謎。我們可以比較一下兩個公司Google與Facebook。 Google是一個很好的廣告平台，因為用戶就是用它搜索信息，所以在信息中提供廣告，用戶相對歡迎。但用戶使用Facebook來講述自己的故事，是用 來分享的，他們不希望自己的體驗被廣告打斷，這是和以前電視媒體最大的不同，傳統的電視媒體可以插播廣告，但社交媒體如果這麼做，用戶會非常反感。

　　C: 有些企業堅持強化自己的優勢，如果按照你的定位理論，它們更應根據市場去調整定位，尋求差異化，這兩種策略在你看來有何種區別，是否相悖？

　　T: 我認為這兩種策略並無本質區別。如果企業既有的競爭優勢能夠發揮到最大，我認為這是很好的戰略。但問題在於 我們面臨的競爭愈加激烈，競爭對手也會將自己的競爭優勢表現出來。這是一種博弈，是你的企業與競爭對手的博弈。企業能夠做什麼並非單純由企業自身所決定， 而是企業的競爭對手能夠允許你做什麼來決定。

　　C: 但市場環境變化如此之快，這是否意味著企業的定位要隨之調整和改變？

　　T: 不是這樣的。並非對定位所改變，而是需要在定位上有很高的靈活度，企業要用很快的速度去做出調整。企業在某些方面非常成功，一旦成功，競爭對手就會湧入， 仿照你的做法，競爭會愈加激烈。在中國我經常提三點，做到第一比做到更好更重要；第二要在消費者的心智資源裡面佔有認知；第三點要實現差異化。中國與美國 的不同在於有龐大的市場。比如，一個美國企業可能只擁有2%至4%的市場份額，這在美國是無法存活的。但在中國同等規模就不存在這個問題，這是「基數效 用」。

　　C: 但在如此大的市場，面對如此多的消費者，消費者面臨嚴重的信息冗餘，企業應找到何種營銷工具與消費者進行溝通？

　　T: 第一點，如前所述通過定位佔領消費者心智；第二點，商戰。如果一個企業是品類的領導者，需要提出新的想法去嘗試，另外一點是要阻截你的競爭對手。當競爭對手提出一些好的意見或想法時要及時跟進。但有時很多的企業，這兩方面都沒有做到，最後就失敗了。第三點就是差異化。

　　C: 有些企業之前成功的定位會影響之後定位，比如低端市場品牌成功影響到高端品牌，企業如何改進？

　　T: 確實存在這樣的情況。豐田在美國曾被認為是中低檔品牌，但為了推出高端品牌雷克薩斯，它規定雷克薩斯與豐田的4S店必須至少相隔20英里，以保證消費者認知的區隔。有時候可能會起到相反的效果，企業做的越多，消費者越懷疑，改進是非常困難的過程。