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再談QE3對香港樓市的影響：美元將會貶值多少？ Bittermelon 苦中作樂

http://bittermelon2009.blogspot.hk/2012/09/qe3_17.html
上一篇《QE3對香港樓市有甚麼影響？》解釋了為何推出QE3，就算坐著甚麼都不做，香港的樓價也會上升，而且還用例子做計算，只要美元每貶值10%，樓價就會升值10%。

那麼，這次QE3會令美元貶值多少，因而令本港樓價「被逼」上升多少呢？在網上搜尋了一下，可是暫時還未有人做預測。不過，我們可以比較一下，由推出QE1和QE2至今，美元兌換價的走勢，希望從中能得到一些啟示。

首先看看美元和人民幣的兌換價。QE1於2008年11月開始推出，當時是1美元兌6.8621人民幣。再看看2011年6月，即是QE2結束的時間，兌換價已是6.4593，計算兩者差價，美元貶值了5.9%。可是，人民幣還未可以自由兌換，所以對其參考價值有保留。

既然如此，那就不如看看澳元吧。2008年11月的兌換價是1美元兌1.5480澳元，2011年6月則是0.9469澳元，即是美元貶值了38.8%。 看看日圓如何？2008年11月的兌換價是1美元兌93.5日圓，2011年6月則是80.27，即是美元貶值了14.1%。英鎊也是國際主要貨幣，不如 也看一看。2008年11月的兌換價是1美元兌0.6710鎊，2011年6月則是0.6464鎊，即是美元貶值了3.7%。

既然用英鎊，不如也試試歐元。2008年11月的兌換價是1美元兌0.7879歐元，2011年6月則是0.7000歐元，美元貶值了11.2%。

既然用貨幣來比較各有差異，由3.7%至38.8%不等，何不試試利用其他，例如黃金？2008年11月，黃金的兌換價1安士兌779.215美 元，2011年6月則是1531.690美元，即是美元貶值了49.1%。不過，黃金價格升值不單是因為美元貶值，而且也有自身的因素令其上升，例如供 求。所以，我們不能以此作結論，說美元貶值如斯。

人民幣、澳元、日圓、英鎊、歐元，甚至黃金都用了，究竟美元貶值了多少？其實所謂貶值是相對的，就以上述例子為例，利用不同的對象做比較，貶值或升值幅度都會不同。所以，我們不能準確說出美元貶值了若干。

不過，或許我們可以參考「美匯指數 US dollar index」。 這個指數是將美元與一籃子主要貨幣掛鉤，並且計算出美元匯價和各國貨幣的變化。一籃子貨幣中，各種貨幣的比重都不同。根據維基，歐元比重最大佔 57.6%，接著是日圓13.6%、英鎊11.9%、加元9.1%、瑞典克朗4.2%，以及瑞士法郎3.6%。2008年11月，指數是 86.72，2011年6月則是74.3，反映美元經過QE1和QE2後貶值了14.3%。

除此以外，我們還可以參考由美國聯儲局所創出來的「美元貿易加權指數 Trade Weighted US dollar Index」，這個指數與「美匯指數」類似，不過用來做比較的外國貨幣更多更廣。2008年11月，指數是100.983，2011年6月則是95.646，反映美元貶值了13.8%。

以前要看某個國家的貨幣升值或貶值了多少，我們大多數會都採用美元做比較，因為美元受國際廣泛接納，而且價格又相對穩定。可是，現在出事的是美元，就像用來量度長度的間尺都出了問題一樣，現在全球的金融體系有幾混亂可想而知。

撇除黃金價格不計，若參考美匯指數和美元貿易加權指數，即是美元因QE1和QE2已令美元貶值了14%。QE1的規模是1.725萬億美元，QE2則是6000億美元。若這次QE3的規模相若，即是說，單是貨幣因素，我們就要預備香港樓價將會至少再「乾」升14%。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=37513

再談P2P的生存邏輯--江南憤青

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750101l2c5.html
 
其實都不想在寫這方面的話題了，因為我在《也談陸金所》和《也談宜信》裡，我自己覺得把P2P的邏輯解釋的很清楚了。但是看到最近很多人還是在鼓吹P2P，是打破中國金融改革的最有效模式，所以要加大力度支持P2P，我就覺得還是有必要在闡述下關於P2P的看法，以及我認為的P2P的生存邏輯裡的悖論，當然我不是金融專家，只是個喜歡沒事扯淡的小屁民，所以我說的很大程度閃更可能是不對的，但是我想，傾聽不一樣的意見，才能讓這個行業更長足的發展吧。

   P2P的概念以及運營模式，我想在前面兩篇文章講述的太多了，我就不多提了，作為一種金融脫媒的運營方式，我一直強調P2P就應該是獨立於交易之外，而不是介入到交易之中。這個是核心點，我的論斷是所有的介入於交易之內，給予在上面借錢的投資人都進行保本甚至保收益的行為都是九死一生。為什麼這麼說呢？
不管是一對一，還是一對多，還是多對多，還是多對一的借款方式，回歸到最後都是一個借款行為，最終是需要借款人還款才能實現最終的收益來完成交易環節的實現，如果P2P不介入交易，他要做的核心點是如何通過自己的一系列交易制度的設計，盡最大能力的保證在這個平台上玩的客戶能安全的收回本金及相應的利息，如果這個核心做不到，那麼P2P無論怎麼折騰，怎麼宣傳，都沒有太多的人願意加入其中，規模也沒辦法做大，也就無從談起P2P的發展壯大了。

   我國最早起來的一批P2P，其實最開始都是從搭建交易平台的思路入手的，但是發展到後來，越來越多的資本湧入到這個行業裡，競爭開始加劇，為了讓更多的人能到自己的平台上來，各個P2P都逐漸開始介入平台交易之中去，介入的方式主要就是對投資人的資金保障本金，部分P2P，則保障利息，至於用什麼方式，多種多樣，不去細究。這種行為是一個市場惡性競爭的結果，這個結果對P2P的發展，其實是很不利的，並且實際上，也在很大程度上，極大的加劇了P2P倒塌的可能性。

   我在也談陸金所裡提過一個觀點，如果純粹從平台角度考慮P2P，那麼實質上只有兩個風險點，第一點是經營不善，換句話說，就是平台搭建了之後，沒有人來你這裡玩，也就形成不了業務收入，從而導致收入不能覆蓋成本，平台燒錢燒不起了，只好關門。這個應該是大多數P2P的困境所在，因為誰都不敢輕易在網絡上把自己的資金發放出去，尤其你平台不做任何形式的承諾，但風險不論的雁過拔毛，穩賺不賠。所以，如果平台無法提供一種讓人很信服的辦法，讓投資人信任你的平台風險控制能力，那麼即使短時間會來很多人，長期來看，也都是很難發展起來。所以這個是屬於經營風險層面，這種層面的風險是每個人市場參與者必須去面對的。但是這種風險，不會讓投資人出現投資損失的情況發生的。

   第二個風險點，是交易機制設計不合理所導致的出資人在信用判斷出現了很大程度的誤導，導致投資人壞賬的出現，從而讓投資人受到損失，為什麼我一直在提交易機制，因為，這個是P2P的核心，理論上一個良好的交易制度的設計，是可以避免很多風險點出現的，例如通過對借款人的各項真實性審核的機制，借貸週期的時間限定，交易風險賠償制度的設計，甚至是利息制度的設計，還有集中撮合制度，等等各項制度的創新設計，在國外甚至有人際關係信用制度的量化設計，都進行應用到平台上來，從而進行大幅度拉低交易壞賬的出現，這種交易機制在在長期實踐中，不斷發展和優化，逐漸沉澱出品牌和良好的風控機制，從而形成了P2P存在的核心基礎，這個良好的機制構建了P2P讓投資人進入的根本點。這個風險點是跟第一個風險點，直接掛鉤的，沒有很好的交易制度的設立，那麼必然使得出資人無法通過平台獲利，從而會拋棄平台，則形成了平台倒閉。邏輯應該是這麼梳理的。

   如果說上述兩個都是經營層面的風險，那麼事實上，最近讓P2P陷入刀口浪尖的卻是金融界裡最大的風險點，那就是道德風險，金融其實是一個很講究信任的行業，例如信託關係就是完全建立在信任的基礎上構建起來的，而道德風險就是典型的違背信任機制的一個風險，P2P由於一開始就是草根業態形成，而且交易機制都是平台一手搭建，一開始就是有意和無意在試錯中前行，使得很多平台在現實中是具備超級權限的，什麼意思呢？就如同新浪微博一樣，新浪小秘書，可以改你帖子的內容，可以刪你帖子，可以以你的ID來發佈微博內容，甚至可以人為的來操縱一系列不存在的事件，形成影響力，理論上他是可以這樣做的，無非就是做和不做的問題。

   P2P平台的管理員，也是一樣擁有這樣的權限的，通過後台可以更改很多形式的數據的，甚至可以虛擬和捏造很多不存在的東西出來的，因為平台的存在，事實上隔絕了你和借款人之間的聯繫，平台可以利用交易機制設計的漏洞，人為的進行騙貸活動，由於交易數據、信用審核的權限都放在平台手裡，出資人卻不能有效審核這些信息，也無從判斷真假，那麼處於的地位就非常的不利地位，很容易就讓P2P走入歧途。詐騙等一系列惡性事件就很容易產生。尤其在一些集中撮合交易方式的平台上，就更容易產生這種情況。隨著經濟形式惡化，很多不具備公信力的P2P，應該在這方面會不斷的發酵，前段時間，某P2P就發生實際控制人通過P2P，捏造大量的借款人信息，集資上億的情況出現。這個就是典型的道德風險的存在了。

   金融是個資金密集型行業，如果在一開始不能有效識別，等到出事的時候，往往都特大金額的案件。因為風險是會不斷積累的。這個風險其實是經營以外的風險，我也只是順便提下，任何不公開的，非陽光下的金融，其實都會存在這樣的問題，一個在高尚的人，在沒有監管和外部制約的情況下，總是不斷踰越自己的底線的。這個是人的本性，所以把自己放到陽光下來，接受監管，其實是對自己最大的保護，否則就會越走越遠。這個當是題外話，順便扯扯，P2P，在這個層面的風險，我相信要遠高於其他層面的風險。因為三個風險點裡，前兩個風險點，對投資的人損失總歸是有限的，而第三個風險點，則是不可測的。

   在國內，由於P2P一開始引入就面對了大量的草根資本進入，所以之間的競爭極為激烈，還沒有足夠的時間進行沉澱和探索，就開始面對了慘烈的原始鬥爭，這種鬥爭，在中國是很現實很直接的，任何一個看上去很美的場所一旦出現，都會成為資本搶奪的高地。所以，直接使得國內的P2P，無法實現我說的純平台的模式了，為什麼呢？因為還不夠有足夠的時間沉澱出讓客戶能非常相信的P2P平台，當然也可以理解為，還沒一個P2P公司能有一種很合適的交易機制來確保這樣的平台的實現。所以國內的P2P走到現在，為了讓出資人對平台有信心，同時也對出資行為有信心，放心在平台上交易，都有意無意的走入到了一個很有意思的模式上來，就是平台對本金的保障上來了。

   這個問題就開始變得非常有意思了，因為他讓整個P2P，從原先的點對點金融模式，也就是所謂的金融脫媒又走回到固有的金融模式裡來了。確切的說，這種模式是直接否認了P2P存在的意義，因為這種模式的P2P，又需要一個金融媒介來做增信，直接否定了金融脫媒核心點了。所以，這種模型的P2P公司轉身一變變成了擔保公司。我們看P2P的角度就應該不能以平台的角度看了，而是應該以擔保公司的角度來看P2P了。而一旦用擔保公司的角度來看P2P，很多事情就豁然開朗了。

   這裡肯定要鐵定講述的邏輯是為什麼P2P會變成擔保公司這個概念，事實上，我一直的觀點就是我們要學會撥開任何事物的表面特徵，回歸到事物的本質去，金融是個很容易被包裝的東西，但是金融智慧，大道相通，我們真看不清楚，就回歸到一些核心點上去。P2P平台一旦加入擔保的概念，要求保證本金，我們就問一個核心的問題，借款人不還錢，誰承擔還款責任？原先的平台模式，借款人不還錢，誰承擔還款責任？明顯區別就出來了。前者是平台還款，後者是投資人認虧。那麼很顯然前者是擔保公司，後者才是真正的平台行為。金融脫媒的意思就是去掉中介，而前者顯然還需要有中介。（我在後面會談談我自己對金融脫媒的理解）。這個問題在問下去，其實就衍生出收入性質的問題，按照原先的P2P架構，那麼所有P2P的收入都是無風險的服務性收入，都是淨收入，而如果加入了擔保行為，那就都是風險收入，只要平台的擔保行為不結束，這些收入可能都會拿不到手，即使拿到手，也要拿出來代償。所以，平台不結束，他就永遠一隻腳在裡面，一隻腳在外面，哪只腳是他自己的，或許永遠都不會知道。風險收入和非風險收入的特性也決定了P2P的本質行為。

   所以，加入了保本金的行為之後，P2P是擔保公司的論斷肯定是可以下的，從擔保公司角度來看P2P的論斷，那麼其實就比較明顯了，核心點就是P2P如何保證自己擔保的債權能不出問題或者少出問題。跟什麼比較呢？跟自己擔保收費做比較。假設一個P2P的擔保收入是2%，那麼就必須確保平台上的壞賬率要低於2%，才能生存。否則無論他怎麼做，到最後都是死路一條。因為賺的錢，還不夠他賠的。P2P的生存邏輯從這個角度上來看，也就只有一條了，就是提高收益的情況下少出壞賬，兩者之間的差額是他的收益。

   這裡有個例外的所謂P2P模式，是宜信。宜信走的不是尋常路，他的盈利模式其實跟壞賬率關係不大，宜信的生存邏輯是，只要不斷吸引的新資金能超過同個時點需要兌付的資金就可以生存。他的盈利模式則是利差，他借入的資金和放貸資金的差額是他的收益。盈利難度宜信增加，但是生存模式，宜信反倒更容易。為什麼呢？因為無論是不是P2P，擔保行為其實在全世界範圍內，都被證明是無法生存的一個商業模式。這個論斷，可以參考下我很早前寫的一篇《也談擔保》的文章。而宜信的這種模式類似於銀行，卻又沒有銀行所面臨的各種監管，使得宜信可以野蠻生長，不需要顧及太多監管層面的問題，所以在很多人眼裡，只要給了宜信銀行牌照，就認為可以超越其他銀行，我認為是個偽命題，如果宜信成了銀行，那麼很簡單的就是宜信現在在做的全部的事情，一件都做不了，那宜信去幹銀行的優勢是什麼呢？所以，從這個意義上看，他其實才是金融監管的得利者，而不是被傷害者。

   回到P2P問題上來，如果P2P一旦成為擔保公司，我就認為99%的P2P的結局就注定了，這裡有兩個問題，第一個問題是P2P的擔保能力能有多少？P2P如果介入交易，給投資人的本金提供保證，那麼我問個很簡單的問題，就是他能擔保多少金額？根據我國對融資性擔保公司的管理辦法，一般是不超過註冊資本的4倍，而銀行對公司借款的擔保人的要求更苛刻，一般是不超過淨資產的50%，我們姑且採取前一種認定方式，那麼也就是說一家P2P註冊資本1000萬的公司，他最大理論可能擔保金額也就是4000萬，而事實上，你作為借款人了，你在他的平台公司上出借一筆錢的時候，讓一個已經擔保了高於他註冊資本好幾倍的公司來給你擔保，你放心麼？

   從這個角度看，任何一家P2P，在這種模式下，其上限肯定是被封死了，要不斷的擴大業務，就需要不斷的提高其註冊資本，哪怕你註冊資本10個億了，你能做的業務也就是四十個億，你覺得這樣的P2P機構能改變中國的金融業麼？更何況我們還要面對第二個問題，有多少P2P具備這樣的擔保業務中最關鍵的核心能力——風險控制能力。

   其實擔保的生存難度要遠遠超過其他金融業態，擔保公司所需要的金融綜合能力其實是非常高的，為什麼呢？因為擔保業務其實是風險前置的業務，對於放款人而言，擔保跟債務人是一個層面的，而事實上，對於債務人而言，擔保人又是弱勢和放款人的從屬地位的，相對來說關係不對等的。太拗口了。我就這麼說吧。現實中，其實擔保跟借款其實是一致的，你給人擔保其實就等同於給人借錢是一個道理的，但是你的收費是擔保費收入，而放款人則是利息收入，兩者很大程度上是不對等的，放款的收益要高於擔保的收益。其次，如果從業務風險來看，往往都是無法直接獲得資金的人才需要擔保，在風險程度上，這個類型的群體本身就是要遠高於那些直接可以借款的群體的。承擔更高的風險，收益卻更低，而且為了控制擔保風險，在業務開展上就不得不加大對風險控制的要求，需要培養很好的風險調查人員，對借款人進行嚴格的資信審核，這種成本其實相對於純P2P平台而言，是幾何級數的抬高。至於是借款人從屬地位，是因為我國的法律關係，作為擔保人其實只有在代償之後，才獲得對借款人的債權關係，中間還牽涉到亂七八糟的事情。這個擔保業態，對於P2P而言，總起來說，就是成本高，風險更高，收益卻很低的一個行業，這種典型的背離，使得擔保基本上是屬於死路一條的行為。在風險更高這點上，我給大家幾個數字目前銀監會公佈的我國500萬以下的壞賬率貌似是5.6%，具體我忘記了，但是肯定是5%以上，2011年底的數字，大家自己去查查看，而網絡貸款的壞賬率，國內沒有，我們就看美國P2P網絡借貸平台Prosper和LendingClub的數據吧。Prosper貸款平均違約率30%，平均收益率-7%。LendingClub，違約率約24%。

   這幾個數字都是非常恐怖的，如果P2P進入擔保的話，那麼擔保費收入最低要高於5%，網絡擔保則要至少收費在20%以上，或許才有可能保得住本金不受損失。但是，如果網絡平台提供擔保收費在5%以上，那麼客戶的成本則至少要在20%左右了吧。那麼這樣的P2P的競爭力到底有多大，風險是不是又抬高都是很難說的事情，光從道義上來說，就陷入一個道德困境了。現在幾乎所有的小微金融專家不都抬著道德在談金融麼。我剛早上跟@黃震打了一個早上的嘴仗，這個財大金融研究所的所長，不是說談什麼普惠金融，包容金融，等等，一堆拗口的金融麼。那麼動輒20%、30%以上的利息，是道德麼？怎麼總感覺有點戲子來談感情的感覺了。當然這個不是我談論的重點，我也是順口扯扯。

   我們還是回歸的核心點還是P2P介入交易領域，給予擔保，到底有沒有可能成功的可能性。我其實在寫《也談擔保公司》的文章之前，看過很多國家的擔保業態，擔保最大的問題在於盈利模式不合符商業邏輯，我自己對擔保的定性就是擔保在中國會處於一個逐漸消失的狀態，屬於過渡性金融業態，所以，現在的擔保公司，如果以擔保為最終目的，那麼最終的結果都不會好，這個論斷這幾年其實得到了較大幅度的驗證，擔保公司越來愈少，即使生存的擔保的公司，也都開始做擔保以外的業務了，真正做擔保的少之又少。擔保公司在很多國家都是為瞭解決中小企業融資難的問題而出現的，但是事實卻證明擔保公司基本上在各個國家走到最後，都依賴財政補貼存活，什麼東西需要財政補貼?不賺錢的業務才要財政補貼。事實上，哪怕是有財政補貼的歐洲，在七十年代，大量信貸擔保的機構就紛紛倒閉，特別是1992年瑞典信用保險公司破產後，歐洲金融界基本上全面停止了貸款信用擔保。而恰恰我國的擔保機構主要從事的就是貸款信用擔保，所以我自己對擔保向來是持保留意見。

   前面提到哪怕按照擔保收入5%計算好了，估計P2P都極少有盈利的可能性。為什麼呢？我一直跟很多人分析一個邏輯是，中農工建，成立幾十年的金融機構的壞賬率在多少水平？我想如果扣除銀行貸款裡面大量不會壞賬或者說可以用流動性來彌補和掩蓋的的貸款，我想這個數字不會低於2%，尤其是中小貸微領域，壞賬數額必然是高於5%的，而這個5%，對於銀行來說，因為有充沛的流動性，還可以銀行能夠過各種方式來移轉或者時間上的後移來規避這個問題，所以銀行某個意義上核心是信譽，而不是壞賬率，但是P2P，顯然是做不到這點的，除非P2P走成宜信這種模式，能夠自身形成新賬還舊賬的資金池模式，否則，壞賬率絕對是擊垮P2P的根本。但是資金池模式，由於不透明，所帶來的道德風險和監管風險，都遠大於模式本身的風險了。而且資金池到最後還是依靠壞賬率來進行是否是旁氏騙局的區分的，換句話說，如果無法有效降低壞賬率，你去玩資金池模式，那麼你就是典型的擊鼓傳花，龐氏騙局，對了，也叫非法集資。

   為什麼我認為P2P的壞賬率無法低於5%呢？這個論斷，我在談宜信的文章裡寫的很明確了。我也不妨在談一次。還是那句話，我實在看不出P2P機構在風險控制上，有比現行銀行風控制度更為合理和有效的技術和手段，甚至可能連擔保公司都不如，所以他的壞賬率要形成實質低於銀行，那幾乎是不可能的事情，也就是說壞賬率必然高於5%以上，甚至更高。這種論斷我幾乎是可以確定的。所以當我聽說拍拍貸，這麼多年來只有三筆違約。我就笑了。互聯網領域在馬云的帶領下，忽悠已經是蔚然成風了，這些互聯網公司來做金融，到時候必然是一地雞毛。

   這裡很多人都提到了通過互聯網分散了業務風險的說法，也就是所謂的大數法則理論，我到是順便寫一段，關於所謂大數法則的提法。事實上，我認為，大數法則在金融領域裡其實是很難行得通的一個法則，雖然我大學的概率學和統計學都很差，勉強六十分及格，但是在長期的實踐工作中，我卻越來越能從哲學角度意識到一些很有意思的事情。我自己認為，大數法則其實是要建立在兩個基礎上才有意義的。

   第一個是樣本篩選上，大數法則的定義是：「有規律的隨機事件」，在大量重複出現的條件下，往往呈現幾乎必然的統計特性。所以樣本的篩選上，必然是那些有規律的隨機事件。保險條款裡，經過了大量免責條款之後的一系列保險事件，可能稱之為是有規律的隨機事件，例如從長遠來看，意外和非意外的生老病死的有正態分佈的，但是小微企業的貸款就很難算的上是有規律的隨機事件，進入貸款領域的小微企業的違約，既無規律，也不隨機。跟金融機構的風險篩選能力是正相關的，這樣的樣本極具備篩選難度，所以，我自己是不認同，貸款的客戶數越大，其風險就越小的說法。

   我們在想下去，如果一個群體裡百分九十的客戶是不誠信的，高風險的，那麼你在這個樣本裡做任何形式的數量，在怎麼大數法則，你的違約率都是90%以上，因為樣本決定了整體違約率不可能隨著數量的增加而減少。所以，小微企業能否利用大數法則的一個關鍵性問題，其實就出在小微企業的整體違約率到底是多少這個命題上？這個整體違約率其實又劃分為兩個層面，第一個是小微企業的整體違約率，第二個是進入貸款需求的小微企業的違約率，這兩個是截然不同的概念。

   哪怕小微企業的整體違約率再低，也不能代表進入貸款需求的小微企業的違約率就一定低這個邏輯的。因為事實上，兩者的差別是很大的，很多對自身認識很清晰的企業主，不願意貸款，而大量對自身認知不充分，擴產慾望強烈的企業主卻非常渴望貸款，就形成了很大的差異。直接導致了進入貸款領域的小微企業的壞賬率就高於整體壞賬率，還有可能就是一些小微企業本身就是現金流出現了極大的問題，才不得不進行融資，所以也導致了壞賬率上升，甚至也有一些小微企業可能壓根沒有明確的貸款用途，卻也去申請了貸款，而這種企業可能本來也沒啥問題，卻因為得到了太多資金之後，反倒出現了問題。事實上，這種情況也不少。

   所以無論從哪個角度來看，小微企業的貸款壞賬率都不是一個偶然性的事件，更不是隨機事件，他是會隨著風控措施的改變，而發生很大程度上的改變的事件，具備很大的人為因素在裡面。其實，我自己的理解，小微企業的壞賬率不但做大規模不會降低風險，反倒會因為小微企業的群體越集中，風險變成越高的趨勢。因為，小微企業之間具備極大的相似性，他們之間的關聯度更高，所以，系統性風險也更高，例如2012年上半年的統計表明，10.5%的小微企業是虧損的。那麼受到波及的就是小微企業貸款客戶的壞賬率必然明顯抬升，這種情況下，你所操作的數額越大，你的風險度其實是越高的。

   第二個關鍵因素其實是數量，我退一萬步來說，哪怕小微企業貸款的大數法則成立的情況下，我們在來看這個大數法則，我想問的是，這個大數該是多少？我曾經很早前給人講課的時候就說過，所謂大數法則，在企業貸款領域，這個大數如果沒做到至少幾萬家的規模，其實還是挺扯淡的事情，最終其實還是個0、1事件，要麼違約，要麼不違約，哪裡來的大數法則呢？什麼意思呢，我簡單點說吧，只有數量足夠足夠多，才能讓偶然性事件變成必然事件，從而達到理想狀態的一個壞賬率。如果家數做的不夠多的情況下，隨機事件無法變成必然事件，那麼這樣的貸款壞賬率就是個隨機事件，什麼是隨機事件，就是你也不知道什麼時候就給你出個大風險。
顯然小微企業做到足夠多的規模，這個命題，我自己認為國內絕大多數的的金融機構是做不到的。在美國，最大的小微企業貸款機構，美國富國銀行，2011年的總資產大概也就11000億美元吧，折合人民幣，大概也就是80000億人民幣，但是這個機構的小微企業的貸款規模已經是美國佔比最大的規模了，比排名第二和第三的金融機構總和還多，那麼意味著什麼呢？意味著人家美國幹了那麼多年的小微企業貸款，也就只能做到這個規模，而且事
實上，富國銀行的實際小微企業的 貸款餘額可能在其總業務佔比還不足一半。

   所以，無論從哪個層面來看，我自己個人感覺，無論民營機構和國有金融機構要在這個市場裡尋找到足夠大的商機的難度是很大的，大量的資金拚命的擠入這個市場，本身就是件很不正常的事件。我很擔心，大規模的金融機構湧入這個領域，不但會傷害到這些資金自身的安全性，可能還會對大量的小微企業也形成很大程度的傷害，尤其是政府帶有較大行政色彩的干預下的湧入，所帶來的風險則更加不可控，不得不謹慎面對。

   金融是個很嚴謹的概念，想當年馬云要說把阿里金融做到幾千億，現在120億的放貸規模，我估計就已經是很頭疼的事情了吧。而且更很何況，這個120億怎麼來的，我都要打個問號。因為理論上小額貸款公司，在浙江能做到註冊資本的200%，在浙江以外的確，只能做到150%，那麼按照浙江最大小額貸款公司8億來計算，也就是最多只能做到16億的規模。這個120億如何計算的呢？如果是累計發放額，那麼似乎也就沒有多少意義了。因為利息收入最終還是要折算年化來計算的。

   所以無論什麼P2P機構來進行擔保本金的操作方式，說能把壞賬率控制在5%以下，我基本也就認定是個忽悠。可以說是個0概率事件，當然了概率為0，不代表事件不發生，市場激烈競爭下，或許真會出現神一般的人物，做到這樣低概率的事件，但是這樣的人畢竟不可能批量複製，走到最後已經不是P2P成功不成功的問題了，而是人的能力的成功，這個就顯然已經不是我們要討論的問題了。只是說一點，往往一個模式太依賴於人的能力，那麼顯然也是意味著模式的失敗。因為永遠這種模式永遠是個案，而且能力這東西，還限制了發展的規模，畢竟人的精力有限，不具備無限擴大的可能。未來或許會有P2P介入交易獲得成功的企業，但是絕對不可能意味著誰去做都是成功的，這條路難度太大。風險控制其實是需要天賦的，還真有不少人，天生具備判別風險的意識和嗅覺，但是純粹依賴於這樣的人，你會發現走到最後，成敗都取決於他。所以，毫無意義，所謂，其興也勃焉，其亡也忽焉。或許就是這個道理吧。

   所以，回頭看P2P的幾點，或許你就明白了，第一P2P的擔保受限制於其註冊資本，因此不可能無限做大，改變不了中國的金融業態，第二P2P介入實體領域的擔保不具備風險控制的任何優勢，卻把自己的信譽加入其中，出現損失代償的幾率非常高，一旦無法用擔保收入進行覆蓋，那就模式注定失敗，而這種可能在我看來是100%的事件，所以我論斷，所有把自身信譽加入交易其中，提供本金擔保的P2P模式，必然注定是九死一生的，不需要看太多。於是這時候，生存邏輯的悖論也就出現了，加入信用擔保的P2P，九死一生，而不加入信用擔保的P2P，卻又無法在群狼環伺中生存，那麼P2P走向何方呢？！

   這個問題其實很多人都在問我，說我寫了這麼多文章，把類金融都批判了一遍，卻不提出任何解決方案。對社會發展毫無意義，好吧。事實上，每個人在社會發展中扮演不同的角色，金融就是各自對風險的理解不同，從而產生的風險定價，我扮演的角色就是提出我自己的想法和風險揭示，有助於大家更好的理解金融邏輯，至於是否能提出更好的解決方案，我想那是千萬個創業者該去面對和解決的事情了吧。

   中國金融過於浮躁，能靜心做事情的企業不多，大量的企業都希望能一夜爆發，例如都想去做新浪微博一樣的事情，只要成立個三四年，就能估值幾十億美金，問題是這樣的公司，輪的到你我去做麼。像我們這樣的小P民，運氣不見得比人家好，能力不見得比人家強，命也不見得比人家好的人，憑什麼這種低概率的好事情能輪得到你我呢？做一個行業，到最後首先要對大行業要有清醒的認識，我們要去做高概率成功的事情，而不要做低概率的事件。認識了這個之後，在潛心操作，踏實走路，才是金融創新的基礎，浮躁下的金融創新其實跟非法集資，很多時候是一線之隔。

   回到這裡，其實還要回答一個問題，就是不加入平台信用擔保的純P2P的模式有生存的空間麼？！其實這個問題，我真的不太好回答，我也在看國外的P2P，走到現在是不是可以說成功了呢？從數據來看，似乎還早吧。我也說不準，我只是想說的是，從邏輯上看，P2P是金融脫媒的產物，但是我其實是不認同金融脫媒的說法的，因為金融是個風險特徵很明顯的行業，沒有特定的媒介支撐的情況下，大量的資金是缺乏風險識別的能力，要在這個區域裡談去媒介化，我覺得無論當前還是未來都很難，他要的是社會的每個特定的群體對金融都有很深的理解才行，否則就是當前階段的表現特徵，什麼特徵？就是所謂的全民PE，全民理財，全民放貸的，最後的最後鐵定是爛賬一堆。所以，從這個角度上來看，我自己認為P2P所秉持的金融脫媒本身理論基礎就是不成立的。更使得單純的P2P的模式也不太可能成立。
                                             江南憤青寫於2012年11月18日杭州蝸居

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再談房地產行業 語風林

http://blog.sina.com.cn/s/blog_625249a20101c9av.html
1、過去的十年，房地產業是一個快速成長的行業，也是一個產生大量牛股的行業。從歷史上看，像萬科、保利這種追求高槓桿、高周轉、高成長的房地產企業，營業收入和淨利潤的增長非常迅速，與白酒企業相比絲毫不遜色。即使經歷2008年那樣的蕭條和近三年來嚴厲的政策調控，龍頭企業依然能夠實現穩定的增長。而像那些喜歡囤地、拿地開發銷售結算週期漫長、管理落後的房地產企業，相對來說發展速度就較慢了。（見下表）

 

   2、房地產企業盈利的絕大部分都用來增加土地儲備，造成企業經營現金流量很差，長期分紅率很低。由於地價跟隨房價的上漲而上漲，房地產企業毛利率和淨利率的提升空間非常有限，只能依靠放大經營槓桿、加速規模擴張的方式來獲取更多的淨利潤。從商業模式的角度上說，這是一個二等生意，甚至隨著時間的推移很有可能演化成三等生意，所以，地產股並不是長期價值投資的選擇，最多只能做中期的資產配置。

 

   3、房地產業是強週期行業，過去三年股價的低迷與其說是經濟衰退、政策打壓的結果，不如說是週期回落、價值回歸的過程。地產股的盈利成長性雖然好，但穩定性和可持續性非常差，高風險必然要享受高的風險折價。參考海外成熟的市場，地產股的合理市盈率差不多是8-10倍，像2007年那樣動不動30-40倍，2009年那樣普遍20-30倍明顯是高估的。銀行業同樣如此，5-8倍的市盈率是合理市盈率，未來股價的上升更多的依賴業績的增長而不是估值的提升。世界股市發展史上，泡沫經常有，但泡沫的具體內容不會簡單重複。中國股市未來肯定還會產生泡沫，但泡沫的主角相信肯定不是曾經的金融地產了。

 

   4、房地產業相比於銀行業有三個優勢，第一，房地產業資產質量相對透明，土地儲備和可售房產是看得見摸得著的，風險容易估算；負債率雖然很高，但預收賬款佔很大比重，真實負債率並不高。而銀行業報表裡的地方債和企業債相對不透明，風險很難估算；且負債率極高，資產極小的損失對股東來說也是致命的。第二，目前國內房地產業的發展階段相當於香港的八十年代末，消費者的購房需求在未來五到十年仍將保持旺盛，行業仍處於景氣週期的上升階段。但銀行業從長期看，隨著國內醫保、社保的逐步完善，年輕一代的興起，居民儲蓄率下降並流入到消費領域、房地產及股市是大趨勢，再加上投資拉動經濟的模式不可持續，這些會制約銀行的拉儲能力和壓制放貸需求。第三，國內房地產業空間很廣，集中度很低，中小房地產企業有很大的機會做大做強，高速成長。而銀行業集中度很高，競爭激烈且同質化，中小型銀行很難做大做強，高成長就更不可能了。

 

   5、萬科和保利的高槓桿、高周轉、高成長模式是房地產企業做大做強的標竿。高槓桿支撐高速擴張、高周轉帶來高現金流支撐高速擴張，進而帶來營業收入和淨利潤的快速增長。而優秀的管理團隊通過出色的風險控制能力、項目執行能力和優質土地獲取能力，將「三高」模式優化深化，靈活運用，促進企業的快速發展。我們投資地產股，要尋找的正是這類「三高」模式與優秀管理團隊相結合的潛力企業。

 

   6、房地產業和低負債率、高現金流、經營穩定的快速消費品行業無法類比，更無法用自由現金流模型對其估值。前者再優秀也終將淪為平庸，只會有階段性的機會；而後者即使是平庸企業也很容易獲得持續的成功，這裡才會有長期的機會。對於這點差別，投資者在做選擇前一定要需要區分清楚。

 

    萬科A：

年份

2002年

2003年

2004年

2005年

2006年

2007年

2008年

2009年

2010年

2011年

2012年E

主營收入

45.7億

63.8億

76.7億

106億

178億

355億

410億

489億

507億

718億

950億

營收增速

2.7%

39.0%

20.2%

37.7%

69.0%

99.1%

15.4%

19.3%

3.8%

41.5%

32.3%

淨利潤

3.8億

5.42億

8.78億

13.5億

21.5億

48.4億

40.3億

53.3億

72.8億

96.2億

120億

淨利潤增速

2.3%

41.8%

61.9%

53.8%

59.6%

124.8%

-16.7%

32.2%

36.7%

32.2%

24.7%

淨利率

8.4%

8.5%

11.5%

12.8%

12.1%

13.6%

9.8%

10.9%

14.4%

13.4%

12.6%

 

    保利地產：

年份

2003年

2004年

2005年

2006年

2007年

2008年

2009年

2010年

2011年

2012年E

主營收入

6.21億

15.6億

23.6億

40.3億

81.2億

155億

230億

359億

470億

620億

營收增速

*

150.9%

51.1%

70.9%

101.5%

91.2%

48.1%

56.2%

31.0%

31.9%

淨利潤

0.7億

1.89億

4.07億

6.59億

14.9億

22.4億

35.2億

49.2億

65.3億

85億

淨利潤增速

*

170.0%

115.2%

61.9%

126.0%

50.4%

57.2%

39.8%

32.7%

30.2%

淨利率

11.3%

12.1%

17.3%

16.4%

18.4%

14.4%

15.3%

13.7%

13.9%

13.7%

 

    招商地產：

年份

2003年

2004年

2005年

2006年

2007年

2008年

2009年

2010年

2011年

2012年E

主營收入

48.4億

34.8億

26.6億

29.4億

41.1億

35.7億

101億

138億

151億

215億

營收增速

25.5%

-28.2%

-23.5%

10.5%

39.9%

-13.1%

183.7%

36.0%

9.6%

42.4%

淨利潤

3.30億

3.60億

4.22億

5.68億

11.6億

12.3億

16.4億

20.1億

25.9億

32億

淨利潤增速

36.7%

8.9%

17.2%

34.7%

103.9%

6.0%

33.9%

22.3%

28.9%

23.6%

淨利率

6.8%

10.4%

15.9%

19.3%

28.2%

34.4%

16.2%

14.6%

17.2%

14.9%

 

   註：以上觀點僅供參考，並非投資建議！


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再談格力電器的銷售返利 孫旭東

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59d5d75d0102een3.html

（本文發表在《證券市場週刊》2012年第44期）

 

不久前我寫了一篇文章《格力電器：返利並不影響毛利率》（發表於週刊2012年第42期），這篇文章發表後，引發了熱烈的討論，讀者們的發言令我受益匪淺。我尤其要感謝雙錢集團股份有限公司總會計師薛建民先生。薛先生指出，支付銷售返利確實有可能會影響企業的毛利率。

我在上一篇文章中認為，如果格力電器（000651）採取銷售折讓的方式支付返利，其會計分錄可能為：

借：其他流動負債——銷售返利

   應交稅費——應交增值稅（銷項稅額）

 貸：預收賬款

薛先生指出，正確的分錄應為：

借：營業收入

   應交稅費——應交增值稅（銷項稅額）

 貸：預收賬款

借：其他流動負債——銷售返利

 貸：銷售費用

經過認真思考，我認為薛先生的分錄更好，更符合企業會計準則和稅務部門的要求。在這樣的處理下，由於沖減了支付返利當期的營業收入，那麼，勢必導致毛利率下降。

受薛先生的啟發，我想到如果格力電器以銷售折扣的方式支付返利，其實也可以有滿意的會計處理方式。仍以上一篇文章中舉到的銷售折扣例子為例，只需增加一條分錄就可以了。

借：其他流動負債——銷售返利 20萬元

 貸：銷售費用 20萬元

由於格力電器已經向經銷商以銷售折扣的方式提供了銷售返利，因此，將原先計提的返利衝回並無不妥。

如果格力電器按上述方式進行會計處理，那麼，支付返利也會影響噹期的毛利率。

很多讀者之所以關注格力的返利問題，是因為擔心公司是否會存在稅務風險，我認為這種擔心倒是大可不必。董明珠和格力電器的財務部門都很精明，想來不會在稅上動什麼手腳。我之所以關注這個問題，一方面是擔心格力制定銷售目標過於激進；另一方面是想弄清楚返利的會計處理方式對公司毛利率的影響。毛利率是很多投資者都高度關注的財務指標，因此，在分析一家上市公司時，我們很有必要弄清影響其毛利率的因素有哪些。

事實上，除了產品的銷售價格和生產成本等因素外，還有一些因素在影響著企業的毛利率，如銷售返利，再如存貨跌價準備。

假設某企業只有一種產品，其成本為100元，但當前售價只有80元。不考慮稅收和銷售費用等問題，企業於會計期末對其產成品存貨計提跌價準備，分錄如下：

借：資產減值損失 20元

 貸：存貨跌價準備 20元

假設還有部分產品已於當期銷售出去，則該企業當期毛利率為-25%。

再假設到了下一會計期間，企業將庫存的產品全部賣出，售價仍為80元，那麼，這時的毛利率為多少呢？——按《企業會計準則——應用指南》，居然應該為0%！《指南》是這樣規定的，「發出存貨結轉存貨跌價準備的，借記本科目（存貨跌價準備），貸記『主營業務成本』、『生產成本』等科目。」

然而，該企業的產品售價和成本實際上沒有任何變動，財報上的毛利率卻大幅上升了，這樣的結果顯然給投資者正確地分析企業的盈利能力製造了困惑。事實上，我更希望銷售計提了跌價準備的存貨時不沖減主營業務成本，而是這樣做分錄：

借：存貨跌價準備

 貸：資產減值損失

這樣做，企業的毛利率不會被扭曲，但資產減值損失會出現波動，不過，鑑於毛利率是非常重要的財務指標，兩害相權取其輕，我認為還是這樣做更好。

銷售返利的會計處理其實也可以設計出不扭曲毛利率的方式來，但與存貨跌價準備比起來，實現的難度會更大——因為那涉及到了增值稅發票，稅務部門或許不會認可企業會計上確認的收入與發票收入不同。事實上，如果不是涉及到稅務因素，返利本不會成為麻煩事兒。

在無法改變現實的情況下，我們可以想辦法去更好地適應現實。在毛利率可能被種種因素影響的情況下，不過於重視這個指標可能是不錯的選擇。以格力電器為例，我在《格力電器：戒驕戒躁》（發表於週刊2012年第34期）一文中就使用過自定義的一個指標——經營利潤=營業收入-營業成本-營業稅金及附加-銷售費用，以經營利潤率代替毛利率可能對公司的盈利能力有更全面的認識。

 

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高登仔打拚全方略 – 再談庸才晉富之法(答) Home Blogger

http://www.homebloggerhk.com/?p=5702

答:
首先多謝goldman收看諗樣網， 本文以高登仔作開題請勿見怪，絕無貶意。遲左回信希請見諒，請勿再用「再生父母」形容本樣啦，真係受唔起。睇來信已知Goldman係mr.aggressive一族，本文將不顧風險，為goldman出謀博殺。 

http://www.snb.hk/blog/front/blogdetail.aspx?postid=61256&blogid=27293
前文「成為千萬富翁的八個步驟 – 庸才免費有屋住篇」 已介紹將自住樓換細些少同舊些少試圖一開二既方法，此舉可令投資更靈活，隨時賣一間，另外係居住上既開支明顯減少，實在庸才適用。如家庭收入穩定地過十萬，又想做到五十歲，而預見人工升多跌少者實在可將樓越換越大，唔使用呢個無啦啦搬細屋既方法。 

一開二換取兩個兩房單位 
Goldman兩個車位都幫唔到佢贏錢，而家可睇成自住樓一注獨贏，手上冇cash係身。建議趁市高賣樓賣車位換貨，套現後實行「退休買落五層樓」既方略: 一拆二之法。 

其實goldman未必定要買兩個兩房，只要不嫌棄舊些少，用番原本budget買兩個三房都有辦法。而新界西一向三房單位少，政府限呎地都主打兩房，睇數據睇形勢都係三房更有投資價值。如果goldman搬入元朗同應該買到搵到大把新而又套三房既選擇，但goldman始終返工人仕，恐怕出入屯門元朗有所不便。 

建議由東涌搬去荃灣，一來荃灣更近市區，攪咁大輪野換樓起碼獲得交通之便。二來荃灣爵悅庭只要三百餘萬就可以買到六百呎兩房，唔怕舊可以去附近既麗城花園、海濱花園、灣景花園仲可以買到三房，單位實用之餘由旺角「打的」返屋企都係七十蚊，同住東涌感覺完全唔同。 

建議先沽後買，九月將係賣家市，好趁大量新盤未湧出同梁班子未出新招前鎖定利潤。如成功用6.0mil沽出，套到2.10mil cash，佢地計埋壓力測試「借到爆」可以借到5.0mil，即係add-up用到盡有7.10mil budget買樓。兩個三百餘萬單位係荃灣剛剛好。車位可以沽出，東涌車位未見有升值潛力，唔好令自己太複雜。由一單位搭兩車位轉做兩個單位一自住一收租，配搭更為妥當。 

攪掂自己自住一間可以搵收租一間。唔想去到咁盡可以睇大興花園，想方便收租就比貴些少買番荃灣，完成後風險在於樓市跌三成就變成負資產，只要準時還款好少call-loan。 

通漲可以減輕借貸的壓力 
早前提及時間可貶掉債務，但需時十年或更長(除非有黑天鵝)。Goldman借為期五年既信用卡貸款不能運用此特點，所以在車位投資上不見得心應手。其實私貸收取年息一向5%以上，除非諗到有極佳而又短線既項目(即係有計搵快錢)，否則借私貸用於投資多不利。唯獨年尾稅貸(其中一種私貸)可低至2%息先可考慮，但還款期一般兩年比私貸短。 

買入價值40萬車位收租 
好車位要搵「有地鐵住有錢人、冇地鐵住大把人」先有爆升潛力。且借貸槓桿一向只五成，違背後生應多利用時間去貶掉大量債務既原則，所以不常作推薦。唯老手可搵一D開錯價既車位(如basement 1/F用basement 3/F價錢賣，轉角位大平賣)投資，於四十有多既人仕想減低槓杆，逐漸以收租多於賺價者為適合。原因係車位易打理、條數較易計。 

手快有手慢冇 
諗樣都建議goldman快手開始一開二既做法，遲下「梁老師」又出D九唔搭八既政策如SSD增長到四年可令樓價先跌後爆升，打亂部署。倒不如先趁呢次大浪做好一開二，專心儲錢等下個浪再買第三間。仲有agent加裝修師傅叫佢地一次過做兩單望會打折慳些少。如此就算goldman在事業冇大進展，十幾年後都可以手握兩間樓收租，乖乖地用儲起既錢供斷佢然後享受生活。Goldman係一個典型想脫困既讀者，係香港做極人工都唔覺「爆」! 淨靠人工就不見天日而好需要辨法去「埋岸」。諗樣希望有更多機會同大家傾下點去解決呢個問題，祝大家投資得心應手。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=43575

再談三十歲擁有兩間樓(答) Home Blogger

http://www.homebloggerhk.com/?p=5768

答:

其實阿勇你都好識諗，對於廿六歲既你有咁諗法加上手上現金都已經算「人上人」。起碼你知換左做「人仔」攞上大陸存高息定期係比較麻煩同受管制，另外你只要不斷將錢係唔同銀行攞黎攞去做新資金定期都已見3%年息，犯不著走上大陸賺多1%。

你儲多半年錢，睇下新特首有冇首置貸款或其他筍野益你先決定下年初買唔買樓。樓市成日話過完年有小陽春，反轉黎講就係聖誕至農曆年前係冇咩人買樓既，你可以趁呢段時間出去執死雞。

樓市係有循環，不過大家都估唔到幾時係高定低。以你而家資金比較難做包租公，想買一間樓就咁租出建議你儲夠最少六十萬。如果真係想趁而家買，有以下方法:

一係叫屋企人比你將間村屋按出去借幾十萬，用自己做擔保人。借三十萬分十年還都係二至三千蚊。有多三十萬cash即係有七十萬就鬆動好多。你可以買間細些少既，開頭租比人四年後收番黎再裝修結婚自住。可睇元朗蝶翠峰 ，一個細兩房賣約2.6mil，七成上計埋洗費同印花稅要七十餘萬先埋到單，會用去大部份手上現金。一係就target疊茵庭 ，二百萬左右可用六十萬按七成上會，印花稅只一百蚊，租出去有七千蚊收，供又係七千蚊，還左本金當儲錢。

方法二係買間新淨樓比屋企人同自己住，當做孝敬下父母，比一成首期二至三十萬上會，再租出村屋補貼供款。到自己結婚就搬返去村屋住，呢幾年再儲多幾十萬係三十歲出頭買多間樓，咁樣你可以係三十歲擁有兩間屋仔。當然! 係兩間未供完既屋仔，都算ok啦! 到四十歲第一間樓可以已提早k.o，另一間都供左一半。

總括咁講想做「包租公」冇咁易，不過你都好叻仔儲左一半買樓首期咁滯。其實方法二幾可取，孝順父母之餘又可以運用九成按揭先買一間，可以慳返資本到三十幾歲再買多間。弊處就係辛苦自己，成日住係村屋，不過識計數既人都知自住間樓最殘，最有投資價值個間租比人係數字上對自己最有利。「先享受」定係「先辛苦」各有捧場客，自己想想吧。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=43583

又到分紅季：再談絕對收益 編程浪子

http://xueqiu.com/3055849674/24094563
最近每天早上的分紅短信絡繹不絕，提醒我們又到了收穫的季節，而市場價格並不會影響這個季節的到來，

不管是2000點還是1000點還是500點，我們該收穫的一分都不會少，因為這是絕對收益！甚至價格越低，收穫越大（再投初始收益率更大！）。這完全和我們的平常的感覺相反，因為我們買入，總是為了以更高的價錢賣出，所以總是價格上漲才能賺錢，從來沒想過價跌也能賺錢，從來沒有想過還有絕對收益這回事。

我曾經在博文《我的投資拼圖系列（二）：絕對收益》中，認真總結過這個問題：絕對收益即是指買入一家公司，完全不關心市場價格，永不賣出（或永不能賣出）所能獲得的收益，而他的復合年收益率（絕對收益率）就等於股息＋股息增長率，不多也不少。

我一直認為如果不徹底理解股息（分紅），就根本無法徹底理解價值投資，我將他放在我的投資拼圖系列的第二篇討論，也是因為他在我心中的位置是如此重要。每年隨著分紅季的到來，這種感覺越來越強烈，價值投資之路就變得越來越堅定，走在投資正道上的感覺也越來越踏實。或許大多數純粹的股票投資者（或者稱為炒股者），可能確實真的很難理解絕對收益，認為這不過是紙上談兵，最多也是理論上的東西，因為對於現在動動手指頭幾秒鐘就能完成交易的幸福的投資者來說，永不能賣出，不靠差價靠股息就能獲得不菲回報？沒人信，也沒有人願意信，忽悠誰呢！這其實就是股票市場參與者最大的問題，因為買賣太方便了，讓他們忘記了投資的本質！

我可以舉個例子來說明這樣情況：我曾經在2004年底花了9萬元投資了一套集資房，就是那種沒有紅本理論上無法交易只能出租的房子。這就是一個無法賣出的投資，至少我當時也是這麼想的，只能靠收租獲得回報。但如果把這個投資看成一隻永不能賣出的股票，完全可以計算他的絕對收益，租金就是他的股息，租金增長率就是他的股息增長率。剛買時，一個月租金即股息只有850元，初始股息率為850*12/90000=11.3%，經過這8年多，現在月租金已漲到1800元，按8.5年算即股息增長率=9.2%,那麼絕對收益率=11.3%＋9.2%=20.5%。實際情況是否如此呢，算上這8年多的維修維護成本（當是股息稅了），總成本不會超過10萬元，租金大概收到14萬，根據最近樓下成交的一套均價計算（還是可以賣的，只是非常麻煩），目前市場價大概50萬（按此計算當前股息率為4%），那麼復合年收益率就是（64/10）^(1/8.5)=24.4%，比理論值略多，考慮到現在房價的非理性溢價，數據吻合得相當好。這裡還是考慮了賣出的情況，實際上永不賣出（或持有70年倒閉清0），最後的收益率也一定是吻合的（只是因為有期限限制，最後的股息增長率一定會變小）。所以這就是一個絕對收益的投資例子。只是因為他不能輕易買賣，我們就更容易理解了，對於這種不能輕易買賣的投資，也更容易走上正道了。（MOON基金差不多也是那時候成立，甚至還早幾個月，目前淨值才5.71，按此計算是跑輸了這個永不賣出的投資的，不過這個也是很容易理解，要知道那時要找到一個股息率11%，接下來8年股息增長率9%的股票可沒那麼容易，A股幾乎是不可能的，跑不過正好印證了這個理論）

再回到股票的絕對收益，即股息和股息增長率，當前股息是很好計算的，股息增長率就有很多名堂。股息增長率實際上來自兩個部分：業績增長＋分紅率的增長。所以對於一個當前分紅率較低的股票來說，不要以為未來的股息增長率一定和業績增長率差不多，實際上隨著分紅率的提高，股息增長率可能要明顯超過業績增長率。以當前招商銀行為例，當前股息率為5%，假設未來10年業績增長率為12%，而分紅率在未來10年由30%提高到50%，那麼其股息增長率實際可以達到12%＋(5/3)^(1/10)-1=17%!其絕對收益率=5%＋17%=22%（其實這裡有點扯淡了，把10年當永久了，所以真正的絕對收益率一定會小於這個值，不過這樣算也非常有意義了，把這個時間再延長到20年、30年，那基本也差不多了，最終總是會賣一點錢的吧--還是逃不過賣出的魔咒啊--盡信書不如無書--走極端者可能也不適合投資哦）。

附：$招商銀行(SH600036)$ 歷年股息增長情況
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(註：這是博客自娛自樂的文章，本來不敢專門拿到雪球來獻醜，但架不住雪球財經吳剛兄的盛情，實難卻，只好硬著頭皮發了，錯誤誤導之處，請見諒或無視之[笑])
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=57179

長江實業(0001)上市價再談

有位讀者jack回覆道，說「湯兄，其實，他這個「時」，不一定是指上市定價，有可能是當天上市「時」，首天買賣的價格；也有可能是上市後一小段「時」間，股票買賣的價格。湯兄，不用糾結這個啦。」

他說我糾結，但我覺得雖然這個東西是文章的一小部分，不影響全文意思，但是他說的東西，是肯定錯，他說的話，有兩個意思:

1. 有可能是當天上市「時」的價格可能是1.5元
2. 上市後的一小段時間曾經是1.5元

但今日筆者決定再寫一篇回覆這一件事:
1. 有可能是當天上市「時」的價格可能是1.5元
根據1972年11月2日工商日報的報導，是這樣寫的:
「新股長江實業走勢不俗，交投甚為活躍，價位穩定上升至4.75收市元。」



翻查紀錄，當日最高4.9元，最低4.3元，之後筆者再翻之後幾日的報紙，股價已突破5元，至11月底仍維持這價位，12月股價上升至9元大關，1973年1月又跳升接近1倍，至17元，2月公佈業績前後，維持在27元至28元之間。以下是1973年3月10日的報價版，當日恆生指數升至1,774.93點，股價維持在27元多，最高28.5元。


之後，股價進入慢慢熊途，至1974年12月10日恆生指數跌至150.11點，股價都是在1.64元至1.66元之間，還派發了股息加上又5送1，複權後實際股價應大約在2元。當日股價報導如下圖:


所以從以上可見，第1點肯定是錯，第2點就要視乎你如何判斷，但這一小段是2年，恐怕太長了。所以不要和石先生辯解了，這肯定是錯的。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=60258

論藝130803再談運動攝影 掌門天地

http://www.tangsbookclub.com/2013/08/03/%E8%AB%96%E8%97%9D130803%E5%86%8D%E8%AB%87%E9%81%8B%E5%8B%95%E6%94%9D%E5%BD%B1/

論藝130803

再談運動攝影

魚尾執筆

 

《論藝130628運動攝影淺談》主要談及拍攝前的準備工作, 包括攝影器材的考量, 認識場地, 了解比賽項目和規則，以及對特定運動項目的認識. 有了基本的準備後, 我們可以來到賽場, 看看運動攝影的特性.

絕大部份的運動照片都是在比賽進程中拍下來的. 在競賽過程中, 運動員會全力以赴, 發揮其潛在極限. 勝利的喜悅, 失敗的頹喪, 高難度動作時扭曲的面容, 甚至被擊中或受傷時的痛苦表情, 都是攝影師要捕足的一刻! 運動員也常有些不自覺的小動作或表情, 為攝影師送上不少有趣味的照片.

以上所述的諸多動人細節, 愛好攝影的朋友不難掌握, 但卻往往見樹不見林， 忽略了貫串於「比賽」的一系列重要元素.

 

我們先看看構成一場賽事的各種元素:

場地, 時間, 運動員(賽員), 競技用具(如球拍), 觀眾, 評判, 和工作人員。

相片要包含「比賽」元素才得豐滿, 簡單來說, 影球賽要有「波」, 影比賽要有「對手」及「觀眾」.

運動攝影師與一般愛好者的朋友的分別在於, 一般攝友往往只專注於運動員的表現, 表情或優美的動作, 而容易忽略「比賽」本身帶來的互動及氣氛! 運動員在賽場上的激動表情是比賽中互動的一部份, 相信在練習時不會流露出來.

作個比喻, 運動相片是一張劇照, 而運動員是主角, 有時甚至只是一位配角罷了.

畢竟運動員常常是運動照片中的主角, 我們接下來研究一下如何能夠捕捉他們的動作及表情.

在拍照前, 我會先將運動項目分類, 然後因應該項目的特性，選擇適合的拍攝方法.

 

速度(相對速度)的快慢 (可先參考前文賽車與羽毛球的比較)

我們在這裡所指的「速度」, 並不是單指球速或車速的快慢, 而是對攝影師要求的速度. 那是要加上拍攝距離及位置, 所用鏡頭等外在元素, 合起來的「相對速度」!

以單車賽為例, 一般公路賽最高車速達70km/hr或以上, 如攝影師用慢快門擺鏡(擺鏡又名Pan鏡, 是常用拍攝單車的技巧), 就算處於同一位置拍攝, 不同焦距的鏡頭相對速度也會相差很遠. 一般而言, 用廣角鏡時相對速度會較慢, 但用擺鏡技巧拍攝時則剛好相反, 又回到「一寸長(焦距), 一寸強」的定律.

球速往往比車速更快, 所以大部份球類運動都屬於快速度運動.

 

預測的難度

在一些運動項目, 運動員的動作是很容易預測到的. 例如: 跳高. 每位運動員過桿的位置必定大同小異. 而大部份田徑項目也類似.

而一些項目則較難預測. 例如: 拳賽. 賽手在擂台上不停走動, 而發拳亦有虛有實, 更不會知道那一拳那一腳會真正命中對手. 同樣,中拳後的反應也難於預測, 是一擊倒下或是能及時反擊, 全是未知之數.

大多數的球類運動則介乎上面兩者之間.

 

我們將項目分類後, 便可選擇不同的拍攝技巧來處理運動員的動作及背景, 甚至互動.

以籃球比賽最後幾秒為例, 兩隊勝負往往取決於最後一個攻勢的成敗.

攝影師可把鏡頭蒲著最後起手球員的臉部, 不去會理籃球是否進籃, 只因不管是否命中, 可以預期該球員必有跨張的表情. 最好在構圖上能把觀眾的反應也納入相片中.

同構, 攝影師也可將鏡頭瞄準在後備球員(不要忘記, 後備球員也是運動員)甚至教練或觀眾席上, 那裡也有不少(可預期的) 動人的表情.

 

註: 本文著重探討理論, 即係只派Sense, 唔識影相都睇得. 所以盡量避免談論攝影技巧及相機運用那類技術性問題.

要吹得好水, 最緊要sense好!

要拍的好相, 才要攝影技巧好!

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=71024

先學儲蓄，再談投資 笨發

http://notcomment.com/wp/%E5%85%88%E5%AD%B8%E5%84%B2%E8%93%84%EF%BC%8C%E5%86%8D%E8%AB%87%E6%8A%95%E8%B3%87/
 

樓一段
反應唔錯
又up 下投資

投資既野
看似複雜無比
然而
重點只有三點

  1. 投資之本金
  2. 投資之預期回報及可承受風險
  3. 做功課

第一點顯而易見，無錢投條毛咩!
唯大部份人，特別係我輩後生，多忽略了，甚至輕視了。
唔好話邊個唔知阿媽係女人
事實係好多人拎住一兩萬，或少至幾千就學人話投資
企圖以小搏大，一鋪賺幾萬咁

雖知以一萬幾千之所謂投資
並不足以購入優質資產
以本金二萬計
年回報30% 亦只賺得 六千蚊 (股神巴菲特的平均回報係2x%)
即係一個月五百蚊!!
相信以一大學生之身價
一個月兼職一份補習亦不只此數
再唔係
一日買少份雜誌，食少串魚蛋，儲起廿蚊
一年亦可有 七千三 !
何苦要擔驚受怕
仲要晒咁多精神時間
日日睇住個市上上落落

反之
當你儲到十萬八萬, 或至少個五六萬
投資之效益才可以得以顯露

因此
先學儲蓄
再談投資吧

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