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信達IPO的背後——解讀信達模式

http://wallstreetcn.com/node/65453

信達是90年代中央政府為瞭解決四大國有銀行的壞賬,帶著政治目而建立的四家壞銀行之一。最近信達在香港的巨無霸IPO(籌資金額高達180億港元)受到了市場熱烈的追捧,10家基石投資者已經認購過半。這在幾年前似乎是難以想像的,信達究竟是怎麼在信貸的「垃圾堆」中淘金的呢?

首先要搞清楚的是,信達當年是接手了建設銀行壞賬的,因為建設銀行壞賬很多與礦產和重工業企業有關,這都是中國近期經濟發展受益最大的行業,所以信達原本的壞賬資產在四家壞銀行裡是最優質的,信達通過債務重組(比如說債權換股權,然後鼓勵企業上市)鎖定了大筆的資本增值收益。而且信達還是唯一一家獲准收購非金融企業壞賬的壞銀行。

Breakingviews給信達模式做了個說明:

信達是怎麼運作的?據瞭解情況的人士稱,首先信達會從銀行借錢,利率通常為5-6%。接著,信達發現一家企業的客戶無法支付它們的貨款——比如說一家房地產開發商欠下了一家水泥廠一筆錢。信貸就可以基於面值的小幅折讓價格,買入這筆應收賬款。該開發商只要提供抵押品或給出第三方擔保,其對水泥廠的欠款就變成了來自信達的一筆貸款。

這看似是一筆「三贏」的結局。

根據招股書顯示,信達的貸款平均利息約為14%。在扣除費用和約等於貸款規模2%的壞賬撥備以後,信達能賺取約6%的利差——這幾乎是中國銀行業在傳統貸款中賺取利差的兩倍。因為信達的資產負債表有槓桿,其股本回報率達到充滿吸引力的30%。

信達不僅購買企業的壞賬,還會購買信託工具發放的貸款,尤其是房地產相關的貸款。這意味著,信達的風險與土地和樓房這樣的抵押品高度相關。FT的Lex專欄寫道:

該公司持有的不良貸款中60%與房地產業有關,這進一步加大了它的風險。同時,信達還通過債轉股持有部分困境煤炭企業的股票。

這種業務適合上市麼?不良貸款並不少見,而處理不良貸款需要專業人士。不過,這是一個起伏不定的行業。經濟週期的不同階段都可能帶來投資機遇和盈利。去年,信達就曾從資產淨升值中獲得了43億元人民幣的收入,而在經濟疲弱、復甦速度放緩時,這種收入會下降。隨著經濟放緩,從不良資產獲得的回報也在降低。這其中市場也在發揮作用:信達46億元人民幣的減值損失中,就有五分之三來自該公司針對所持中國鋁業股份計提的減值準備。

從某種程度上說,信達與很多放貸給房地產開發商的受託貸款在性質上是類似的。因為銀行不能直接放貸給房地產開發商,但它們可以轉而借錢給信達,同時銀行借給信達的貸款還能分類為「同業資產」,與企業貸款相比,這樣還可以省下了不少資本。

當然,處理壞賬還是一門技術活,而且耗費時間。而且Breakingviews認為,信達模式是中國經濟發展的潤滑劑。因為根據統計局數據,從2010年開始,中國企業間應收賬款增速一直大幅高於GDP增速,很多企業通過拖欠貨款來充當免息貸款。如果這種通過貨款建立的隱形債務關係不斷深化,那不單會對企業的流動性狀況產生負面影響,還可能使違約事件帶來更大的傳染性。

至於信達的盈利前景,Breakingviews認為,只要中國金融體系保持封閉,信達就能繼續盈利。因為銀行不得不持續給信達提供廉價的貸款,而銀行廉價貸款的基礎正是中國儲戶提供的廉價存款。所以,信達模式的最大風險正是存款利率自由化。

信達 IPO 背後 解讀 模式
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