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2011年，中國證監會加強了餐飲及連鎖企業的上市監管，將擬上市餐飲企業的年利潤標準，由3000萬元提高至5000萬元。廣州酒家、俏江南、淨 雅餐飲集團、順峰集團、老字號「狗不理」等已向證監會遞交上市申請的眾多餐飲企業處在了遙遙無期的等待之中。A股IPO的大門已經掩上，很多企業開始謀求 轉戰H股，但同樣不被投資人看好。管理不規範、財務不透明、盈利能力差，無論是內地還是香港資本市場，都對內患重重的中餐企業投下不信任票，資本市場對餐 飲業的信心已經出現波動。
上市不成，與投資企業矛盾重重，在2007、2008年扎堆進入餐飲行業的風險投資，恐怕是最憂慮的一方了。何 時退出?採用什麼方式退出?是他們當前面對的棘手問題，在投資市場不明朗的情況下，可能還會選擇觀望一段時間。但是，如果企業上市之路遲遲不能暢通，未來 我們或許會看到風險投資與所投餐飲企業之間有關退出的較量。
鼎暉與俏江南的蜜月期
當王功權 代表鼎暉創投和俏江南創始人張蘭簽定增資合同時，一定認為自己挖到了金礦，那時距俏江南向證監會正式提出上市申請29個月，距王功權「私奔」離職31個 月。如今，已經很難釐清是僑江南上市擱淺促進了王功權的離去，還是王功權的離開拖累了俏江南的上市進程。事實是，從今年3月遞交上市申報材料後，證監會就 沒有任何回應，俏江南被晾在那裡，上市的希望已經越來越渺茫。
時間回到2008年，小肥羊剛剛成功登陸港股，餐飲業迎來了前所未有的投資高潮。俏江南試圖引入私募投資的消息一出，立刻成為大熱門，「當時起碼有30家創投機構去看過俏江南」，某投資人說。有PE託人詢價得到的答案是「估值不低於20億元」。
同年9月，鼎暉創投與俏江南簽定增資協議。在增資之前俏江南的註冊資本僅為1400萬元，鼎暉創投注入與2億元人民幣等值的美元，佔有其10.526%的股權，以張蘭為法人的上海俏江南投資有限公司佔股85.658%，另有一位小股東持有剩下的股權。
鼎 暉創投為投資俏江南，成立了一家公司，CDH Beauty (HK)Limited(簡稱鼎暉江南)，並通過它向俏江南注資並持有俏江南的股權。這家公司註冊在香港，法定代表人和實際控制人都是王功權。此次投資僑 江南，由於金額大、估值高，鼎暉在合同中埋入了對自己有利的保護性回購條款，這成為日後僑江南上市受挫時與投資人矛盾最大的問題。
俏江南引入PE後將原來單一股權多元化，為適應上市公司的要求，需要構建一個市場化的、開放的公司治理結構。根據鼎暉和俏江南的協議：「(鼎暉)向公司提供股權激勵建議方案，協助公司建立健全合法有效的薪酬管理體系及激勵約束機制。」
2010 年初，張蘭請來了原麥肯錫合夥人魏蔚擔任CEO。同年3月，張蘭將俏江南4.7%的股份，以1508萬元的價格轉讓給了遠騰投資有限公司，這家公司註冊在 香港，法人是魏蔚。以鼎暉進俏江南約20億元的估值計算，4.7%的股份價值為9400萬元，這相當於張蘭向魏蔚讓利近8000萬元。
張蘭還轉讓3.889%的股份給安勇，將1.217%的股份給史海鷗。價格分別為1248萬元和391萬元，這同樣是友情價。此二人都為俏江南高管。同時，鼎暉江南也向上述幾人作了相應轉讓。轉讓完成後，鼎暉江南持有俏江南9.926%的股份。
用股權留住高管的同時，張蘭還從外資餐飲連鎖企業引入了一批職業經理人。以上舉措，可以看到張蘭要做一個規範的上市企業的決心。
圍觀俏江南上市
然 而，事情進展並不順利。自從俏江南高調宣佈上市計劃後，便開始官司纏身。先是爆出地溝油事件，緊接著又出現加盟店「死魚上桌」醜聞，張蘭一邊與加盟店對簿 公堂，一邊又和投資人爆出不和。今年6月，時任俏江南CEO的魏蔚離開，接著，很多當初從外資企業挖來的職業經理人也離開了，張蘭的兒子汪小菲接任CEO 職位後，俏江南的家族化特徵更加明顯。汪小菲這位僑江南的二代掌門人，上任之初便宣稱最重要的事情是把俏江南帶上市，不過至今，他做得最成功的還是與女明 星之間分分合合的緋聞。
現今，俏江南暴露出來的問題反映了其管理的混亂。有業內人士指出，俏江南以「特許經營」的方式招募加盟，但實際上 並沒有系統的控制方案，從原料到菜系、從經營到管理、從選址到監控，俏江南都沒有統一路徑。而且，從大規模複製的標準看，俏江南規範的也不夠，IT管理平 台偏弱，有些流程無法通過系統保證，就必須依賴人。而俏江南50多個門店，7000員工，400來道菜，須管理幾萬份東西。當其進一步擴張，它的信息流和 人流的複雜性，就會呈幾何數增長，管理能力跟不上很難不出錯誤。
A股上市擱淺之後，消息人士透露，俏江南正修改上市方案，計劃於2012年轉赴香港上市。但是無論對俏江南還是投資人來說，香港都不算是前途光明的選擇。且不說當前港股上市的難度如何，首先同樣行業，港股估值較A股低。
以 在香港上市、規模和市場定位與俏江南接近的小南國(01147.HK)為例，保薦人美林銀行在分析報告中指出，小南國估值介於26億?40億元，2012 年的預測市盈率在13?20倍，中間訂價則為16.5倍。對於鼎暉來說，俏江南上市時估值不低於20億元才算打平。而對於俏江南來說，以16.5倍的市盈 率來計算，2012年的淨利潤得超過1.2億元才能實現，對比2009年已經成功上市的湘鄂情(002306,股吧)，2010年淨利潤也只有5800萬 元。
2011年8月，創始人張蘭在接受媒體採訪時稱，「引進他們(鼎暉創投)是俏江南最大的失誤」。「早就想清退這筆投資，但鼎暉要求翻 倍回報，雙方沒有談攏。」這暴露出A股上市擱淺，使得俏江南與鼎暉之間的矛盾加劇，這筆買賣對雙方都不那麼划算了。然而，張蘭請神容易送神難，要想清退鼎 暉並不那麼容易。
根據鼎暉投資俏江南的回購條款：因為非鼎暉方的原因，造成俏江南無法在2012年底上市，或者俏江南的實際控制人變更， 鼎暉江南有權退出「俏江南」。退出的方式由俏江南選：鼎暉將股權轉讓給張蘭或張蘭認同的第三方，或者「通過法定程序減少註冊資本以及減少股東數。張蘭要想 鼎暉江南同意減少註冊資本，就必須開出鼎暉江南能接受的價格。從現在的情況看，只要俏江南營運正常，鼎暉的這筆買賣還不會虧。
目前，俏江南正全面回購加盟店，張蘭也一再向媒體表示，自己與鼎輝的關係很好。「我們並不著急上市，上市並沒有時間表。」等等。
錢吹不大餐飲企業
2007年，高調注資真功夫的今日資本與聯動投資如今也是心情焦灼。曾經宣稱要把真功夫打造成中式快餐業的麥當勞的今日資本，面對的卻是真功夫的「離婚」風波，無窮無止的內部紛爭，上市之路看不到盡頭，3億元巨額投資面臨著退出危機。
而 成功上市的小肥羊走到今日，也沒有發展成為麥當勞、肯德基這樣的強勢品牌，在市場中漸漸暗淡，被百勝餐飲集團收購後已經著手私有化的進程。餐飲企業在公開 市場中表現出來的種種不足使得投資人熱情銳減。更有投資人直言不諱：餐飲企業根本不適合上市!2008年前後扎堆投資餐飲的風投們如今大多面臨著艱難抉 擇，如何退出已經成為他們的困局。
「中國的風險投資還很年輕，這五六年剛剛起來，所以投資風格有跟風的特點，但是風投往往不瞭解行業的經營特點，運營過程中出現困難，餐飲行業就是如此。」熟諳餐飲行業的投資人說。
餐 飲行業的運營比較複雜，不是資本密集型的產業，而是人力密集型。對於餐飲業來說更重要的是管理能力和行業人才。比如新開的店要有一個培育期才能實現盈利， 像俏江南這樣定位高端的大型店起碼要培育一年，剛開始新店都是虧的。可是投資人不能接受，企業規模大了反而利潤會下降。
在管理能力、人才 儲備跟不上的情況下，資金進入餐飲企業，促使企業快速擴張反會成為負擔。俏江南這樣定位高端的餐館，實現複製需要更高的標準化和更細緻的管理，大廚像藝術 家一樣對菜品精雕細琢，顯然對廚師的培養也不是一朝一夕能夠完成。國外很多有名的餐館不是上市企業，甚至也不是連鎖經營。
風投投資餐飲行業懂不懂也很重要，全球範圍來看，懂餐飲的投資商不是很多。
膠著的資本市場
近兩年，市場競爭加劇，原材料、人工成本不斷上漲，這些現實中的壓力迫使餐飲企業渴求資金，上市的願望前所未有地強烈。然而，資本市場的行為方式從來不是雪中送炭，只是錦上添花。
多 家國內上市不成的餐飲企業轉戰H股上市，業內人士表示成功可能性不大。必須在公司管理和業務模式上做好準備才能考慮上市。目前餐飲行業本身的商業環境還不 成熟，比如大家都不怎麼開發票，都不給員工上保險，因為這樣才能夠有利潤。但是，一家上市企業不能這樣做，如果一家餐飲企業因為上市了，增加了這些成本， 那麼他與不上市的同行就處於競爭的下風，結果反而是利潤下降，甚至是不盈利。從行業的角度看，餐飲行業總體來講還不具有上市的成熟條件。
中國的風險投資，主流的退出方式還是IPO。目前，一大批投資了餐飲企業的資金臨近退出期，上市環境短期內也看不出轉變的跡象，如何退出投資項目恐怕已經成為風投們頭疼的問題。
如 俏江南這樣含有回購條款的投資協議，如果到2012年底仍沒有實現上市目標，我們很可能會看到投資人與經營者因股權回購而爆發的爭端。對於那些經營不善的 投資項目，未來很可能在私募市場打折出售。據業內人士介紹，現在已經出現一些私募基金，收購早期不良的股權投資，自己重新運作。對於中國的風險投資來說， 這些項目投資期限還不長，沒有到非作出艱難抉擇的時刻，觀望、膠著還是當前的主題。
作為消費者，我們需要到一家上市的餐館吃飯嗎?這個問題早些時候人們一定覺得無所謂，但是隨著食品安全日益令人擔憂，健康有機成為新的飲食潮流，恐怕一家品牌良好，管理規範，在公開市場中接受監督的餐館會成為多數人的選擇。
「我一直認為企業IPO並不僅僅是現金流的問題，企業在一個公開的市場上運作需要很強的自我完善能力，上市有助於企業打造品牌。」業內研究員張亞男說。隨著奔赴上市的餐飲企業管理不斷完善，整個行業的進一步發展，我們或許會在不久的將來，看到資本市場大門重新向他們敞開。