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0831.HK 利亞零售 PARTIPRAL - ROAD TO FINANCIAL FREEDOM

http://partipral-hk.blogspot.com/2011/06/0831hk.html

利亞零售 (2006-2011, 季度, 半年, 全年業績摘要)

* 07,08年分部營運資料為香港+中國

利亞零售(831.HK)剛於上週一 (20/6) 開始轉主板買賣, 前身為創業板股份, 編號 8052. 主業為經營OK便利店, 一個香港人非常熟悉的品牌, 佔集團總生意約80%; 而次業為經營聖安娜餅店, 目前佔集團總生意20%左右. 聖安娜之經營權源自07年收購前上市公司聖安娜控股 (192.HK) 100%股權, 收購代價為4.9億現金 + 1.44億等值新股, 總代價約6.47億.

以本身屬於大集團利豐 (494.HK) 的背景以及盈利穩定性來講, 利亞零售響創業板入面都算係異數. 我無研究過點解當年利亞零售會響創業板上市而且延至今日先轉主板, 但既然目前已經脫離創業板呢個老千池, 都好應該花時間了解下呢間公司. 由於創業板公司被規定一定要公佈季度業績, 所以響研究時亦有加入季度業績的數據比較, 有興趣可以去上面EDITGRID條LINK睇, 但今次好似整得比較亂.

過去5年利亞零售營業額一直在向上中, 由06年的22億直至上年度的近36億, 5年間增長剛好6成. 雖然5年升60%並唔係瘋狂爆升的數字, 但趨勢係明顯而且穩定的. 最大的增長來自07年收購的聖安娜 - 每年貢獻超過6億生意, 不過本身主打的OK便利店除09年錄得倒退之外, 其餘日子亦是在穩步上升中. 若然從平均店鋪營業額去睇, 亦可以見到管理層開新店時的效率相當高 - 開新店後並不會拖低均店營業額, 說明管理層的擴張策略頗成功:

2006年 平均店舖 營業額 (千): 6,680.29
2007年 平均店舖 營業額 (千): 6,220.93
2008年 平均店舖 營業額 (千): 6,645.33
2009年 平均店舖 營業額 (千): 6,793.76
2010年 平均店舖 營業額 (千): 6,797.03

毛利率5年前只維持在25%的水平, 但近年卻暴升至34%以上. 尤其係考慮到毛利率於09年仍能大幅擴闊4個百分點以上; 而10年亦能繼續維持相若水準, 可以想像得到似乎管理層於經營方針上最近兩年明顯取得突破. 要知道經營便利店並唔係暴利行業, 留意下利亞零售低得可憐既純利率, 就知道此門生意其實難做得很. 以其06年低於25%的毛利率, 若扣除一般開支後 (店舖開支, 分銷, 行政等), 其實已經係蝕緊錢, 當年報表上仍能維持純利數字很大程度來自不知明的 "其他收入", 與今日的純利組合大大不同.

分部資料來講, 利亞零售響香港基本上係無大問題的. 只係大陸的營運情況一直都不太理想, 所以增長力度被拖累了. 以便利店業務而言, 10年同09年相比好似蝕少左好多, 但同06年相較其實差異不多, 話佢5年來一直仍原地踏步其實都不算過份. 10年來講大陸總收益佔整體收入比例不足5%, 內需概念亦不足, 不過我覺得有一點幾值得提出:

2010 港澳便利店總數: 339, 平均營業額 (千): 8,164.60
2010 大陸便利店總數: 75, 平均營業額 (千): 1,522.06

以大陸 (廣州, 深圳, 珠海) 市場之大, 均店營業額數字竟然同港澳的數字相差5倍以上, 可以理解為人民生活質素上的差異. 不過便利店文化響已發展國家中往往係扮演不顯眼但又近乎不能失去的角色, 他日廣州, 深圳等地可能就係今日香港的翻版, 情況有多少類近大家樂或大快活 - 將香港已證實成功的文化複製上大陸. 利亞零售於大陸的發展雖然仍在起步階段, 要建立自己的地位仍需一段時間, 但將來的發展潛力卻不容低估, 而現時正正就係播種期.

存貨, 賬款皆與營收同步向上, 比例亦相差不遠; 現金流比06年強得多, 已繳稅亦大增1倍, 數字上頗有力支持公司過去5年的成長能力. 固定資產07及09年都有異動, 前者因為收購, 後者因為放售. 現金07年曾因收購而大減 (股數亦有增加), 但用不足3年就能完全復原, 同時派息率一直能維持6成左右, 而且一直以來都係0負債經營, 背後意義其實係再次反映利亞零售的擴張策略相當高效率: 收購所花成本不會太高, 而新開的店舖亦能自給自足. 理論上若然市場夠大的話, 公司係可以繼續無限擴張的, 此點令我對利亞零售好感大增.

2011年第一季業績 (因為轉主板的關係, 呢份可能係最後一份季度業績吧?) 顯示核心盈利同比急升1倍以上, 差異之大最主要原因係10年第1季有特殊收入, 但若然以稅前溢利4千9百萬同過往5年20季的平均數2千9百萬作比較, 又的確有頗明顯的增長. 營運數字雖不及2010年第3季及第4季, 但利亞過去5年來一直都係下半年表現好過上半年, 所以剛過去的第一季利亞表現其實算相當唔錯.

估值方面, 以現價 $3.90, 2010年每股賺 $0.1867計, 往績P/E近21倍, 以利亞零售過去5年的增長力, 價錢實在有點昂貴. 就算以第一季業績而言, 每股賺 $0.0544, 假設下半年無增長, 全年每股盈利約 $0.2176, 預期P/E亦近18倍, 依然係有點貴. 當然利亞本身的質素不俗, 業務亦屬簡單而且穩定的類別, 呢幾項都係加分點, 日後我自己會多加留意, 等候機會買入.