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美聯儲“縮表”提上議程：人民幣和債市要小心了

“美聯儲縮表的確值得關註，中美貨幣政策不太可能過度分化，國內債市和匯率也一定會受到影響的。”某大行債券交易員對第一財經記者表示。

當美聯儲加息成了陳詞濫調，“縮表”再度成為最近的市場熱詞。2013年6月，美聯儲前主席伯南克揚言將要退出QE，新興市場資本瘋狂逃竄，當時的中國市場並未受到多大沖擊。然而，如今中美的聯動性愈發強烈、人民幣波動更加基於市場供求，再恰恰碰上中國債市進入去杠桿階段，一旦美聯儲意外在2017年開始停止到期資產的再投資，中國或許難以避免地遭遇沖擊。

截至北京時間4月11日18:10，美元/人民幣官方收盤價報6.9013，中國10年期國債收益率報3.336%，美元指數報100.81。

人民幣匯率或承壓

“美聯儲所謂的‘縮表’，就是賣出國債和MBS，從市場里收回美元。這樣就少了基礎貨幣，廣義貨幣M2會大幅減少。其作用類似於中國的中期借貸便利、逆回購到期，也類似於提高存款準備金率。”諾亞香港研究總監夏春對第一財經記者表示。

在他看來，美元目前受到來自非美貨幣集團的挑戰，如果美聯儲縮表(回收美元流動性)，將重塑美元價值，美元或再度走強。同時將進一步擴大與全球其他主要央行的政策鴻溝，中國或面臨資金外流壓力，導致人民幣匯率承壓。

“美聯儲進入加息周期，中美利差或進一步收窄，人民幣資產的吸引力下降，人民幣相對美元匯率或繼續承壓，中期來看，人民幣貶值壓力取決於國內經濟增長動力與外部緊縮節奏的博弈。”夏春稱。

美元指數上周五突破101.00阻力位，“地緣政治風險以及市場對美聯儲繼續加息的預期升溫有望支持美元，但對特朗普政府推進稅改能力的擔憂揮之不去可能帶來一些不利影響，抑制美元漲勢。”FXTM富拓研究分析師Lukman Otunuga告訴記者。

此前，主流機構分析師預計，人民幣匯率在2017年底最低至7.1左右。不過，自2月以來，隨著市場對人民幣貶值恐慌的大幅緩解，中國外匯儲備重新站上3萬億美元大關。未來需要註意的是，“雖然購匯需求大幅回落，但結匯意願持續低迷，對未來人民幣貶值和資本外流壓力仍不可掉以輕心。”交通銀行發展研究部劉健稱。

債市面臨內外挑戰

就中國債市而言，近期央行堅持中性偏緊的貨幣政策，且監管層對於“穿透式監管”的決心愈發堅決，債券加杠桿以博取高收益的模式難以為繼。

主流觀點認為，經濟周期見頂的基本面有利於債市，然而，如果美國政策收緊快於預期，從而導致中國外匯占款快速下降，可能不利於國內資金面，且中國也可能進一步收緊貨幣以避免中美利差過度擴大。

天風證券預計，4月如果美聯儲沒有進一步的鷹派表態，預計外匯占款流失規模參考2月份在600億元左右，如果美聯儲進一步明確加息，預期會提前反映，則外匯占款流失可能在1000億～2000億元之間。

此外，防風險、抑泡沫、去杠桿的主基調也令債市前景存疑。4月10日，銀監會發布《關於銀行業風險防控工作的指導意見》（下稱“6號文”），以及此前下發《關於開展銀行業“監管套利、空轉套利、關聯套利”專項治理工作的通知》，進一步印證金融監管改革勢在必行。

過去很長一段時間，銀行理財產品放量發行，募得的一定資金被交由委外機構管理。截至去年6月，大約40%的理財資金投向債券市場。在流動性充裕的情況下，委外機構通過回購協議來為其債券投資加杠桿，以增厚收益。在流動性突然收緊的情況下，債市的脆弱性則進一步彰顯。

九州證券全球首席經濟學家鄧海清認為，6號文中，有關同業存單的說法表明，同業存單有可能納入同業負債，但其具體影響取決於出臺政策的實施力度。具體來看，6號文中對債市可能產生影響的規定主要有三條：一是銀行業金融機構要加強統一授信、統一管理;二是嚴格控制投資杠桿;三是加強重點機構管控，合理控制同業存單等同業融資規模。