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活躍新三板

2015-01-05 NCW

 

新三板的非實質性審核實現了註冊制的預演。目前市場做市交易活躍,未來還將 引入競價交易,以及引入包括公募基金在內更多的機構投資者◎ 財新記者 蔣飛 劉彩萍 文jiangfei.blog.caixin.com|liucaiping.blog.caixin.com 新年前的一個下午,財新記者打進電話時,東方證券證券

投資總部的高級投資經理

陸江平正在給投資者做一場路演,介紹即將在新三板做市交易的仁會生物(830931.NEEQ) 。現場的投資者熱情高漲,路演結束後仍在圍著陸江平提問,約好的採訪因此推遲了一個多鐘頭。

從2014年8月起,陸江平所在的團隊開始在全國中小企業股份轉讓系統(下稱新三板)扮演做市商的角色。這是一項全新的業務。截至12月26日,東方證券已經為11只新三板掛牌股票提供做市服務,按累計成交量計算的市場份額達到27%,穩居市場第一位。

2014年年底新三板的覆蓋範圍擴大到全國範圍,掛牌企業數量迅速增加。

然而,新三板從試點以來一直缺乏足夠的流動性,進而影響了融資功能的發揮,一直是個問題。為此,做市業務應運而生,其重要性不遜于全國覆蓋。

對於證券行業而言,新三板做市雖然剛剛起步,卻是真正意義的“現代投資銀行業務” 。證券公司需要從數以千計的掛牌公司中遴選出潛力股,為這些股票估值,投入資本金買入以建立股票庫存,隨後在市場上提供買賣雙向報價,逐漸將股票銷售給自己的高淨值客戶,同時建立活躍的成交。如果做市的股票足夠多、成交足夠活躍,新三板整體的流動性也將邁上一個台階。

目前,新三板已有超過110只股票提供做市交易,成交活躍度明顯高于採用協議轉讓的其他股票,機構投資者持股占比也更高。這些做市的股票實質上已形成新三板的一個高級層次。市場人士預計2015年新三板的分層將在很大程度上依據做市股票的樣本範圍劃線。

“現在新三板已經有1500家掛牌公司,2015年會超過3000家,甚至是4000家。這麼多公司中,投資者怎麼選?做市的股票是證券公司篩過一道的 ;投資者參與做市交易是否活躍,又是對券商的認可。這就能形成市場化的篩選機制。 ”資深新三板市場人士陳永飛對財新記者說。

股份轉讓系統公司(新三板的運行機構,下稱股轉公司)相當重視做市商的作用。按照規劃,新三板下一步將引入 VC/PE 以及其他資管機構參與掛牌推薦和做市,以促進競爭、改善服務。

“交易對直接融資非常關鍵。有交易才有價格發現,才能降低融資成本。

隨著更多的企業選擇做市商,市場的流動性會逐步釋放。 ”股轉公司總經理謝庚2014年12月19日出席第五屆財新峰會時說。

初露鋒芒做市商

國內證券行業對做市業務進行了較長時間的準備,一些券商還組團赴美國納斯達克交易所以及中國台灣地區考察做市制度。但是這項業務真正推出時,各公司的反應速度卻有快慢,從戰略高度予以重視的,暫時並不多。

東方證券的動作為業內矚目,不僅是因為業務開展的速度快,更因為其從證券自營角度切入做市,投入了遠超其他54家做市券商的真金白銀,因此領先。

股轉公司從2014年10月27日開始公佈做市業務成交統計,從這個時間點到12月26日,東方證券做市累計成交量達到4.23億元,大幅領先排名第二和第三的海通證券(1.40億元)和國泰君安(1.14億元) 。

東方證券將新三板做市團隊置於證券投資總部之下,設置了一個獨立的二級部門。這家券商一向以證券自營業務聞名于業界,新三板做市歸屬於自營業務線,意味著將其視作資本消耗業務,可以獲得更多的資金支持。相比之下,一些券商將做市業務放在投行業務線,從而仍然偏向傳統中介業務,體現出對做市業務經營思路的差異。

陸江平告訴財新記者,東方證券已經在做市業務上投入了5億元資金, “新的一年裡,如果市場需要加大投入,公司還會全力支持” 。

股轉公司要求做市交易的掛牌公司至少選擇兩家做市券商。在實踐中一般以一家券商為主做市商,握有更多的庫存股票,另一家券商持有的籌碼相對較 少。陸江平表示東方證券以主做市為主,其做市的標的股票來自于該部門的“項目開發” ,即基於一定的原則面向全市場篩選。

東方證券的投行子公司東方花旗累計推薦了26家新三板掛牌企業,但是陸江平所在的團隊並未在篩選項目時局限于這個範圍,體現了做市業務的某種獨立性。目前東方證券做市的11個項目大多來由其他券商推薦到新三板掛牌。

在陸江平所在的十多人團隊中,負責項目開發的有六七人,主要負責項目篩選以及和掛牌企業談判。這項工作很像 PE,一是要發掘公司成長潛力,二是要以相對合理的價格拿到籌碼。由於需要做市的新三板公司本身沒有活躍的成交和市場公允的價格,如何對公司估值以及優化股東結構就至關重要。

目前東方證券提供做市服務的11只股票有一半屬於文化傳媒和信息服務等輕資產公司,這也體現了新三板的一個基本特徵。這些公司的股本大多在4000 萬股以上,2014年半年報的銷售收入和淨利潤處在全市場領先水平。其中軍工信息化概念的公司中科國信(430062.

OC)2013年主營收入5220萬元,扣非淨利潤1626萬元;信息安全軟件公司優炫軟件(430208.OC)2013年主營收入8370萬元,扣非淨利潤1438萬元。

根據股轉公司新聞發言人隋強2014 年12月22日公佈的數據,新三板公司平均股東人數30人;2013年年報數據顯示,營業收入在5000萬元以下的公司占比48.87%,淨利潤在500萬元以下公司占比56.86%,虧損企業占比10.66%。

陸江平表示,東方證券在2014年8月做市業務啓動時就已推出7只股票,“當時只是把規模比較大的公司先做掉,這些公司的盈利情況也更好。但目前我們管道中的項目也有多家創新創業型企業處在虧損。針對虧損企業的選擇需要更慎重。 ”

關注做市風險

做市交易的對手方主要是股轉系統合格的投資者。為了讓這些投資者瞭解新三板做市業務,特別是做市交易的公司,做市團隊需要花相當多的時間與經紀部門合作開展路演。

“新三板的公司規模還都很小,業績波動很大,單純把它當做一個交易業務來做是有風險的,所以我們更重視價值挖掘。相應的業務鏈條也被拉長,從項目開發,到做市交易,再到投後管理,每個環節都有專人負責。 ”陸江平說。

也有一些券商採取不同的策略。天風證券是跟隨策略的典型,雖然其在全行業各項指標排名靠後,卻較早拿到了做市資格,參與了17家公司的做市交易,目前交易金額近1億元,排名第四。

有業內人士告訴財新記者,天風證券在每家公司拿的籌碼都不多,基本上是相關規則規定的下限10萬股。 “他們選擇已經有比較活躍成交的股票,然後以相對優惠的價格賺取做市利差。 ”這位人士說。

跟隨策略的存在,制約了主做市商在交易中的優勢。 “股轉公司在設計規 則時就考慮到了這一點,沒有採取納斯達克的單一做市商,而是引入了競爭性制度,希望更有利於維護投資者利益。 ”上述人士說。

做市商需要在任何時候維持股票庫存,但證監會從風險控制的角度有所限制。按照目前的淨資本監管規則,證券公司自營業務投資新三板掛牌股票的,按20% 比例扣減淨資本,並納入權益類證券投資計算相關風險控制指標。證券公司開展新三板做市業務的,持有做市股票市值與其總市值比例不超過5% 時,按15% 比例扣減淨資本 ;持有做市股票市值與其總市值比例超過5% 時,按40% 比例扣減淨資本 ;同時按權益類證券投資的標準計算風險資本準備。

從上述監管規則可以看出,證監會並不鼓勵做市商拿到的庫存股票超過總市值的5%;一旦超過,則風控要求直線上升。陸江平表示,目前從風控角度出發,東方證券做市的股票未超過此比例。

不過,鑒於新三板市場變化之快,業內人士預計目前的風控要求還是有較大可能會很快放鬆。

目前,做市業務獲得了市場各方的正面評價。一些參與新三板的 PE 機構人士表示,做市的股票價格連續、透明,為他們參與定增或收購降低了談判成本。證券公司也看清了做市業務不但是提升交易活躍度的工具,本身也可以成長為盈利點,彌補掛牌業務收入較低的不足。

隋強在總結新三板做市業務時表示,做市轉讓股票流動性有所提升,市場價格形成機制初步完善,多數做市股票形成了連續的價格曲線。做市商以自有資金與股票進行交易,推動主辦券商真正落實以銷售為目的推薦企業,以提升企業價值為目的開展持續督導與服務。做市交易也促進了公司股權的逐步分散,平抑價格波動,為進一步提升市場流動性提供了基礎。

審核員 “忙瘋了”

2014年下半年,股轉公司為了迎接新三板全國性覆蓋,面向市場招聘了一批審核員。現在這批審核員已經不堪重負。

“掛牌部個個忙得跟瘋子一樣,請大家有問題儘量參考過往案例,同行之間相互交流。 ”一位股轉公司掛牌部門的審核員在微信群里對各公司投行人員說。

由於過去主板、創業板市場保薦業務形成的習慣,券商投行人員在報送材料時總是事事向審核人員請示,生怕有一點馬虎紕漏。但是股轉公司對新三板掛牌實施非實質性審核之後,審核要點主要是合規性問題,實質問題只要披露清楚即可,因此完全可以參照過往案例。

另一方面,目前在審的掛牌項目多達六七百家,全部審核完畢新三板掛牌公司數量將超過2200家。即使是非實質性審核,也忙壞了股轉公司掛牌部門有限的人手。

為了提高效率,從2014年6月起,股轉公司已在官網公示掛牌審查信息,8月電子化報送系統上線運行,11月6日起,實現電子化報送項目的反饋意見及反饋意見回複公開。至此,全國股份轉讓系統掛牌審查從流程、標準到進度、過程均已實現公開透明。

這種忙碌景象,好似未來股票註冊制的預演。主板和創業板市場呼籲多年,卻尚不具備條件的市場化措施,基本上已經在新三板有所落實。

“在市場准入端,規則引導主辦券商以銷售為目的遴選企業,並通過完善市場業務鏈條,將企業成長性與券商的自身利益聯繫起來,讓廣大中小微企業在接受市場遴選基礎上進入證券市場,體現了註冊制改革的精神。 ”隋強說。

在融資方面,新三板實施的是先融資再備案和披露。股轉公司對融資方式、融資時點、融資規模、融資過程、融資價格均不予干涉,由市場主體自主協商,體現出充分的市場化特徵。隋強表示,目前平均備案時間在13個工作日左右,便於企業靈活應對市場變化、節省時間成本。

2014年以來截至12月12日,掛牌公司完成股票發行280次,融資金額119.67億元,是2013年全年股票融資金額的11.6倍。

另外,18家掛牌公司進行了重大資產重組。18家公司2013年平均營收增長率和平均淨利潤增長率分別為39.39% 和31.65%,分別高出市場平均水平23.82個和27.57個百分點。其中8家公司因被上市公司收購終止掛牌或即將終止掛牌。目前,22家上市公司及其關聯方參股或控股了20家新三板的掛牌公司。

隨著市場規模的增長,掛牌公司之間的差異性也逐步擴大,市場分層的需要更加迫切。股轉公司已經將市場分層列入計劃,並將擇機引入競價交易。

未來做市交易與競價交易之間如何切換尚待明確,但可以肯定的是一批經過做市交易實現足夠流動性和股權分散度的掛牌公司將優先轉入競價交易。相應的,新三板也將引入包括公募基金在內的更多的機構投資者。

一些基金公司已經通過子公司專戶產品的方式進入新三板。仁會生物公告顯示,在該公司近1億元的定向融資中,鵬華基金旗下鵬華資產管理(深圳)有限公司認購了2000萬元。

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