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房企下沈：在一二線做房東，去三四線賣房子

過去一年，三四線的城市人嘗到資產上漲的喜悅，原本屬於一線城市的靠房產增值的財富故事擴圍，成為更廣泛的話題和行動。

以三線城市為例，華創證券給出的百城住宅數據顯示，三線平均房價從2015年底的6740元/平方米上漲到2017年底的8335元/平方米。市場的變幻莫測依然值得敬畏。

一些在三四線城市有廣泛布局的房企成為時代的幸運兒，他們抓住了一波效能爆發的機會。超過一半業績來自三四線城市的碧桂園力壓萬科、恒大，拿下規模第一的寶座，迫不及待地在年報中稱——“感謝這個偉大時代，城鎮化趨勢恰似浩蕩春風，勢不可擋。能在這個大時代奮力拼搏、力爭上遊，實乃碧桂園之幸。”

更多房企希望也能搭上順風快車，2017年，50家代表房企在三四線城市拿地面積同比增長145%，同時在一、二線城市拿地面積同比增速回落。

此時，“房住不炒”依然被強調，昔日以開發銷售為主的一二線城市已變成住房租賃事業實踐的主場，即使只重倉深圳的開發商都去一些四線甚至五線小縣城拿地，“包圍”粵港澳大灣區，區域布局的整體下沈既成事實。

從這個角度來看，萬科董事會主席郁亮說的那句“沒有成功的企業只有時代的企業”，是肺腑之言。

也不必噓嘆，房企下沈到三四線不算新事，另一邊萬科要把業務鋪到鄉村了，從“城市配套服務商”轉型為“城鄉建設與生活服務商”。

回到這兩年房企銷售的新戰場三四線城市上，無論是調控還是庫存、棚改，成就三四線城市這一波行情的因素全是變量，而對房價支撐起重要作用的人口和經濟基本面，三四線城市遠不如一二線城市，種種因素綜合作用，三四線房地產市場的未來頗具不確定性。但目前看來，依然是熱鬧非凡。

三四線去化加速

故園東望路漫漫，2018年春節返鄉，不少遊子發現家鄉所在的縣或是地級市商品房價格向上爬升了一個臺階。

以華中城市湖北荊州城區為例，2012年高鐵站開通後，多個開發商進駐，投資加碼，地方庫存在2015年到達頂峰近1000萬平方米之巨。據浙商證券研究所數據，其銷售周期接近5年，但到了2017年下半年，城區商品房庫存已經下降至150萬平方米，庫存去化周期僅5個月。同時，此前賣6000元／平方米的項目均價悄然到達萬元水平。

2017年，全國商品房銷售面積169408萬平方米，比上年增長7.7%，商品房銷售額133701億元，增長13.7%。銷售面積和銷售金額增速最高的區域出現在中部和西部，這是三四線城市密集的區域。

關於過去一年，一二線城市和三四線城市的銷售增速對比以及庫存，華創證券發表了一份較為翔實的報告。數據顯示，2017年全年一二線房地產銷售同比增速平均值只有-36.9%和-20.2%，但剔除41個樣本城市後剩余612城市(涵蓋絕大多數三四五線城市)房地產銷售同比增速平均值卻達到了18.8%。

此外，華創證券用可售面積除以近三個月銷售面積均值來衡量各線城市庫存去化月數，結果是近幾年一二線城市庫存月數變化不大，基本維持在9～10個月水平；但三線城市房地產庫存去化月數從2014年下半年的37個月下滑到2017年底的14.7個月，下滑幅度達到了22.3個月。

值得註意的是，此輪去化的多數是地方數年前的庫存。

三四線樓市有過沈郁的時候。2014年，多個三四線城市房地產市場表現低迷，不理性投資過後導致庫存高企、去化困難，導致開發商資金緊張，降價甩貨，彼時此類新聞常見諸報端。華南一家著名房企光耀地產便是倒在此輪危機中。

時移勢易，過去一年，三四線市場一掃陰霾，拉動全國銷售面積上揚，整體而言，中國房地產市場表現出鮮明的板塊輪動特征。

不僅是銷售端，土地端也出現同樣的情況。

中國指數研究院的監測數據顯示，2017年，50家代表房企招拍掛拿地金額高達22420.3億元，同比增長74.4%；拿地面積37546.7萬平方米，同比增長81.4%；受結構調整影響，拿地樓面價均值為7778.4元/平方米，同比減少19.1%。

這50家代表房企在三四線城市拿地面積同比增長145%，樓面價同比增長53.9%；而在一二線城市拿地面積同比增長63.0%、46.7%，占比則分別降低0.7個、11.3個百分點。

布局下沈

拿地是果，調控是因。

根據中原地產研究中心數據，2017年，全國房地產調控政策發布超過100個城市與部門（縣級以上），發布的調控政策次數超過250次，北京、深圳等熱門城市更是一年多次出臺不同類型的配套政策。

為了緩解差異化調控政策的影響，越來越多的房企註重全國化布局，向更低能級的城市下沈。世聯行董事長陳勁松便認為，從一二線到三四線，均衡布局是穿越房地產周期和大小年的有效方法。

多年來堅持布局三四線城市，在城鄉接合部拿地、走城郊大盤戰略的碧桂園應是最典型的例子。

縱觀碧桂園年報，來自三四線城市的銷售金額一直占據公司總業績的半壁江山。2015年，碧桂園銷售業績為1401.6億元，其中46%來自三四線城市；2016年，碧桂園銷售業績為3088.4億元，來自三四線城市的比例是41%；2017年，碧桂園銷售業績為5508億元，來自三四線城市的比例是58%。

2016年、2017年，碧桂園業績狂飆突進的兩年，正是三四線城市去庫存的關鍵兩年，碧桂園的成功當然有企業自身的經營作為支撐，但也有運氣的促成。其於2017年年報中稱“是時代成就了碧桂園”，確實如此。

對於未來，碧桂園表示，將繼續深耕各級城市鄉鎮，以發展和加強不同的地區市場的滲透，從而減少對特定市場的依賴，爭取更廣闊的市場。

碧桂園均衡布局的經驗已經得到市場驗證，自然有值得借鑒處，2017年，已有房企調整自身的拿地策略和區域布局。

譬如重倉深圳和粵港澳大灣區的龍光地產，2017年開始走到外圍城市布局，在河源、陽江等城市拿地，也有意進入上海和北京一個小時生活圈。

新城控股中，來自三四線城市的貨量也有所增加。

2017年，新城控股銷售金額突破千億元至1264.72億元，目標完成率149%，行業排名從第15位上升至第13位。1264.72億元的銷售額中，三四線城市占比達到35%，同比上升9個百分點；土地儲備方面，2017年公司新增122塊土地，總建築面積達到3392.8萬平方米，新增布局41個城市，其中三四線城市土地儲備占比達到40%，同比上升9個百分點。

總的來說，加快下沈三四線樓市是多數仍在沖規模的房企的選擇。行業中，一些看重利潤率的房企並不認同這種做法，反而作反向選擇。

深圳控股在2017年以公開掛牌的方式出讓5個項目公司，獲得了33.3億港元的稅後利潤。深圳控股董事會主席呂華告訴第一財經，“深圳控股早些年就制定了聚焦一二線城市，退出三四線的戰略性安排，目前三四線城市土地的退出計劃已基本完成。”

值得一提的是，接盤深圳控股數個三四線項目的是恒大和碧桂園。

棚改的進退

除了受一二線城市調控影響的被動因素外，房企下沈到三四線還有棚改和貨幣化安置而帶來的新增購房需求這一吸引因素。

從2015年開始，我國實施了棚改三年計劃，在2015~2017年完成棚戶區改造1800萬套。2015年，國家棚改貨幣化安置的比例為29.9%，2016年這一比例上升到了48.5%。

棚改貨幣化安置是指央行給國開行發放抵押補充貸款，支持國開行向地方政府的棚改工程提供資金，然後由地方政府支付拆遷補償款給被拆遷者，被拆遷者再用此款購買本地的新建住房，隨後政府再通過拍賣拆遷地塊償還國開行貸款。

在此過程中，資金定向投往三四線城市，地方房地產領域貨幣寬松，本地需求增加。官方數據顯示，2016年棚改貨幣化幫助地方消化了2.5億平方米的樓市庫存。目前，2017年棚改貨幣化安置的比例尚未公布，但多家券商均做過預測認為比例超過50%。

官方宣布2018年棚改開工580萬套，高於市場預期的500萬套，成為市場看好三四線城市今年前景的主要因素。

世聯行董事長陳勁松對第一財經表示，行業的主力正逐漸轉移到環一線城市的都市圈範圍和三四線城市上，棚改等政策還將成為三四線城市房地產市場增長的力量。

然而，在討論棚改和貨幣化安置時，業界往往認同其對於三四線城市樓市去庫存的正向作用，並不認為棚改是三四線城市房價上漲的核心原因，因為在2016年“9·30新政”之前，三四線城市房價基本處於下行態勢。

並且，盡管2018年棚改數量高於預期，但政策也要求結合當地庫存情況進行安置，如果庫存較低，實物化安置將取代貨幣化安置。

目前，三四線樓市的增量需求主要為本地的改善性需求以及周邊地區的剛需，但經過了2016年下半年至今的去庫存，當地購買力和需求已被大大消耗，後續是否能維持支撐局面值得懷疑。此外，在一二線城市限購的情況下，不排除有少量的返鄉置業需求，但三四線城市人口流出的態勢並未能得到改變。

也有觀點認為，高鐵經濟、基建發展等為三四線房價上漲提供了較好的外部支撐。原保利地產高管、現任職寶能集團高級副總裁的余英預測，“2018年是中國高鐵城市年，高鐵帶來的區域經濟重構和部分城市異軍突起將是全年的大亮點。”

供應層面，需要註意的是，短期內，棚改貨幣化安置會帶來新增購房需求，但棚戶區原地塊拆遷改造後，相當一部分依然會新建房屋，且容積率必定高於未拆遷前，因而由此帶來的新增供應面積高於未拆遷前的存量住房面積，推高後續庫存。

此外，品牌房企下沈進入三四線城市，帶來更高的周轉速度，將會加快新房的供應效率。

繁榮迷局

對於三四線城市目前的繁榮，呂華指出，“三四線城市的風險還在累積，越來越高。”

呂華對第一財經表示：“城市房價長期看人口，三四線城市人口長期呈現流出趨勢，地方並不具備房價長期上漲的基礎。從剛需角度來看，三四線城市是供過於求的，只是這兩年因為多方面的原因，導致房產的資產屬性增強。”

三四線城市居民普遍缺乏有效的投資渠道,這輪上漲行情中，不少當地居民選擇房產作為投資標的。

華創證券研究所分析師李俊江對此表示擔憂，三四線房地產投資頗具風險。“一方面是三四線房價下跌壓力大，尤其是區位優勢不佳、人口持續大量流出的城市。另一方面，因為庫存水平高和歷史原因，三四線剛需客戶沒有購買二手房的習慣，地方並未形成有效的二手房交易市場，退出機制的缺失意味著三四線城市的房產投資者或將面臨難以脫手的困境。”

呂華認為，三四線的回暖是短暫性的。從企業端來看，“深圳控股聚焦一二線城市的戰略不會改變，由於看好粵港澳大灣區的發展，我們把公司戰略調整為一二線+大灣區。”

對於在三四線城市拿地，另一家有國資背景的房企對土地團隊提出更高的要求，收益率必須高於一二線城市項目，因認為三四線城市項目風險更高所以必須匹配更高的收益率。但眾所周知，一二線城市項目的毛利率和收益率普遍高於三四線城市項目。此要求造成該企業的土地團隊不願到三四線城市拿地。

三四線房地產市場正出現明顯分化，選擇進入城市或投資標的，房企和個人投資者面臨的周期性風險是相似的，下沈到三四線城市也非一概而論。

李俊江認為，部分環一二線的三四線城市因為區位優勢猶在,需求面仍然可以繼續接受溢出效應，因此房價相對較安全，但部分區位優勢不明顯、在本輪行情中上漲較多的三四線城市可能存在下跌風險。

從大邏輯來看，國家強調“房住不炒”，因城施策，加快建立多主體供應、多渠道保障、租購並舉的住房制度，支持居民自住購房需求，促進房地產市場平穩健康發展。房企做出的戰略和布局選擇均圍繞此邏輯。

2017年起，作為長效機制的關鍵，住房租賃業務已經在一線城市廣泛開展，在深圳，已有多個銷售新項目轉成長租公寓，以租代售。今年，住房租賃業務將深入到二線城市，2月，南京也完成首次出讓純租賃住房用地工作；武漢市2018年住房保障和房屋管理工作會提出，今年將進一步推動租賃住房項目落地，推動集體土地建設租賃住房試點。

行業生態正發生顛覆性的改變，未來在廣泛推廣住房租賃業務的一二線城市如何銷售賣房、下沈到三四線城市過程中如何避開高風險的區域將成為房企的共同命題。或可合理想象，“一二線租售並舉＋三四線城市進行傳統地產開發”模式的到來。