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[轉載]邱國鷺:投資的基本規律

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和訊網消息 1月7日,華泰證券新年投資論壇在南京舉行,和訊網進行現場圖文直播,南方基金總經理助理、投資總監邱國鷺在論壇上表示,估值和基本面是影響股價漲跌最重要的兩個因素,估值是決定了股票能夠上漲的空間,流動性是決定了股票什麼時候可以上漲目前應該說估值不貴所以上漲是有空間的,但是流動性大家卻沒有看到很好的改善,轉變有一個過程。現在市場對股市悲觀的觀點,一類是擔心流動性的,一類是擔心頂峰利潤的,還有第三類的擔心就有一種長期悲觀,就是對中國經濟增長模式的悲觀。邱國鷺提醒,做投資真正要賺到比別人更多的收益,就要保持一個判斷的獨立性,別人悲觀的時候你也不一定就樂觀,你要想想別人的悲觀有沒有理由,別人的悲觀是不是已經反映在股價中,現在的悲觀情緒大部分反映在股價中了,而股市在大家越沒有信心,越悲觀的時候,其實越有可能是柳暗花明,峰迴路轉,否極泰來的時候

  以下為文字實錄:

  南方基金總助、投資總監邱國鷺:尊敬的各位朋友、各位來賓,上午好!很高興今天能夠有這個機會在南京這個風水寶地和大家一起來探討新年的投資策略。新年已經有了三個交易日,確實有一些投資者感覺過去這三天挺受傷的,市場呢有這樣一個特點,每次漲了以後好像樂觀的觀點,樂觀的人就多了一些,每次跌了以後悲觀的人就多了一些。而且漲了以後樂觀的觀點顯得特別有觀點,特別有魄力,特別有遠見,但是跌了以後悲觀的觀點得特別睿智,特別深刻,特別有說服力。

  但是我們仔細的想,就是說做投資最重要的是什麼呢?投資方方面面影響股價漲跌的因素應該是無窮無盡的,但是最重要的其實只有兩點,一個是估值,一個是流動性,估值就是價格相對於價值是便宜了還是貴了,估值是決定了股票能夠上漲的空間,流動性是決定了股票什麼時候可以上漲,他決定的是股市漲跌的時間,而我們現在這個股市一個基本的判斷,應該說估值不貴所以上漲是有空間的,但是流動性卻是大家沒有看到很好的改善,雖然說央行

已 經降了存准,但是經過了過去一年多,大家都感覺錢比較緊張,這個改善有一個時間,也就是說它的預調,微調,真正能夠把股市向上推動的推力,這個轉變也有一 個過程。其實去年市場讓許多人都比較失望,感覺好像大小通吃,大股票不行小股票也不行,無處藏身。為什麼會這樣子呢?很簡單,你就看一下M2,去年和前年 比增速只有12點幾,特別是相對於我們的經濟增長速度,因為我們都知道,貨幣的供應量M2,一 個合理的供應量大概比名義GDP快2到3個點,這個只是一個基本的,能夠滿足這個經濟運行需要的。去年呢,因為通漲大概有四五個點,然後GDP九個點,加 起來14個點,那麼一個合理的M2增長速度,貨幣供應量的增長速度應該在16到17點,但我們只有12個點,所以相差了一個5%,這5%是什麼概念,我們 M2的存量是70多萬億,市場流動性活生生的少了3到4萬億,在這個背景之下你會看到,好多東西它的價格都開始縮水,這不 只是股票,房地產在上海和北京你也可以看到,房價開始撐不住了,別的有一堆的東西,不管是炒大豆所有這種非生產性的,也可以說叫相對稀缺物品的價格其實在 往下走的,包括紅酒,原來拉菲什麼的,過去三五個月這些東西價格在往下走,包括白銀,去年4月份的時候,白銀曾經一週跌了30%,那個是從1980年以 來,30年來最大的周跌幅,你沒發覺,流動性一旦收的緊了,你會發現很多東西的定價,價格就撐不住,這很簡單。因為所有的價格其實本質上都是一種貨幣現象就 是說你的資金有多少錢,跟你所有的東西其實加起來是一致的。你看為什麼我們古代在紙幣發行以前,把白銀和黃金當做貨幣的時候,每過一段時間都有一個通貨緊 縮,因為黃金和白銀的數量跟不上經濟的發展速度,為什麼說前十七個世紀經濟發展基本上沒有什麼發展,因為每發展幾年就發現錢不夠了,就有別的貨幣,所有的價格本質上就是一個貨幣現象,比如說你錢多了,水漲船高,所有東西都往上漲,一旦錢少了,所有東西都往下。

  好消息是什麼呢?好消息是現在的錢開始有一個扭轉,為什麼這樣呢?因為很多都覺得說現在只是一個預調的過程,我的判斷是這個微調的過程會比大家想的力 度來的大,因為這個經濟總體上是在走低,也可能在一季度、也可能在二季度可以起穩,已經過了一個大家會擔心經濟過熱的時候,去年確實有點擔心經濟過熱,通 脹在走高,為什麼說去年的貨幣供應量會這麼緊張,這主要是因為政府他想要調控通脹,他想要打壓房價,這兩個主要基本的目標,現在來看應該是說基本都做到 了,通脹從7月份的6.5到現在的4.1、4.2,一直到今年的7、8月份之間都沒有什麼可擔憂的,有一些翹尾因素,去年的基數原因這個年底會有一些反 覆,都很正常,但是它會繼續的往下,這個趨勢不會變,到年終的時候,房價也不用過於擔心,現在其實所有在炒作的不 能用於生產的東西,基本上價格趨勢都在往下,甚至包括一些古玩、字畫這些藝術品、古董,這些價格沒有明確的指數,大家感覺好像還不錯,其實這個東西你去看 蘇富比,你就看蘇富比的股價,他其實領先於所有古玩字畫的價格,流動性又領先於蘇富比的股價,蘇富比的股價在過去幾個月一直在調整,都是有規律可循的,我們作為一個職業投資人,我知道在座都是非常成功的股票專家,你們的實戰經驗,應該說都是非常豐富的,我也不敢在這兒班門弄斧。

  我們就在講說,一些基本的投資規律,比如說你看香港,香港的股市一般是會領先於香港的房市,2002年、2003年的時候股市先漲,然後房子再開始慢慢往上,很多東西我覺得說如果你能夠分清楚說本次之間什麼東西先動,什麼東西后動,什麼東西另外你更關心的東西的一個領先指標。最近股市從上證指數又 跌破了2200點,市場確實感覺跟十年前比,十年前是2250,好像是十年一夢,基本上甚至還往下跌了,有一些人就得出了一個結論,認為說股票長期來看不 具備投資價值,或者說所謂的價值投資在中國行不通。其實你仔細要反過來想,在2001年的時候,當時2200多點,那個時候的估值看你怎麼算了,一般市盈 率大概有50幾倍,這個50幾倍,就是你一個股票如果5塊錢去買,利潤只有大概1毛錢,假如利潤不增長50年才能夠回本,跌到今年市盈率大概是10倍,倒過來,其實我們從盈利收益率(E/P)的角度上來講就是10%,其實你看很多的銀行股分紅率,股息率基本上跟存銀行都差不多,包括一些藍籌股,你會發現說在這個時候投資價值就慢慢的凸顯出來,特別是現在的證監會主席也在鼓勵公司的分紅。我覺得過去十年沒有漲,很多人就認為說股票不能買,其實你反過來這樣講,更說明現在的股票的價值比十年前要來的高的多,當然對於做短線的人差別不是大,高買更高賣,低買可能跌的更低,這就跟游泳是一樣的,你是退潮時候去游泳還是漲潮時候游泳的,其實漲潮的時候是比較安全的,可以被衝到岸上,有時候退潮之後,潮水到最低點的時候,就是買點。過去十年也許是一個大的退潮,10年前估值很高,現在估值很低,當然10倍PE也可以變成8倍,但是相對來講它的安全性就比50倍的時候高的多, 很多人認為說價值投資沒有用,其實反過來說明當時2001年的時候,你用50倍的估值去買股票,那就不是價值投資。許多人認為,A股就是不一樣,你50倍 買可以60倍賣,其實,不管是A股也好,別國股票也好,一樣是投資,一樣有投資的規律,因為我原來在國外做對沖基金的時候,我做過很多個國家的股票,加拿 大、美國、南朝鮮、香港這些我都做過的,相似的地方比不同的地方還要多。相似的地方是在於什麼呢?其實基本還是兩條,一塊是估值,一塊是流動性決定的。

  我一直跟人家講長期投資怎麼樣,很多人會跟你說,長期來說我們都死,行業很多人說A股十年不漲,你看日本20年跌了80%,這種長期沒賺到錢是什麼原因呢,是因為在你買的時候估值很高了,2001年的A股的市盈率是50倍,1990年日本的市盈率是70倍,如果你當時是10倍的市盈率買的話,只有七分之一,也就是日經指數六千點(當時日經指數是四萬點),日本跌了20年,垮掉的20年,有這麼多的負面消息,現在還有八千多點,說明你只要買的時候足夠便宜,你就不用擔心賣的時候賣不出去你看山姆沃頓,是沃爾瑪的創始人,還有一個山姆俱樂部,就是以他的名字命名的,他做零售業只有一句話,沃爾瑪能夠開到全世界現在銷售額最大的公司,相當於全世界第六大的GDP,可以相當於德國、英國這種經濟水平。他只有一句話,他說「你只要買得便宜,你就可以賣得便宜」,只要買的時候不是那麼貴,就不用擔心賣不出去。就是說你這個東西,如果你買的時候就買特別貴的時候,你將來要再賣,就必須要找到一個比你更大的傻瓜去買,但是這個世界呢,它的特點是,騙子越來越多,傻瓜不夠用,你不能老是指望別人當傻瓜現在A股從1992年我就排隊去買認購證,後來到國外待了很長時間,但是A股原來基本上就是擊鼓傳花反正傳著傳著你只要這個漲停買進來下個拋出去,你也不用關心這個股票是不是好股票,這個公司是不是好公司,有沒有好的產品有沒有好的市場定位,有沒有好的品牌有沒有好的渠道,有沒有好的管理層,有沒有低的生產成本,這些都不重要,確實是在2003年以前這些都不重要,從02、03年開始這些慢慢你仔細去看過去七八年漲的好的股票,其實都是有基本面支持的過去七八年估值PE基本上沒怎麼動,甚至於有的還在往下走,漲了5倍、10倍的股票很多都是利潤翻了10倍、15倍,中國正在進入這樣一個情況。原來你回想一下8年前、10年以前其實中國大多數的行業都是惡性競爭,都在打價格戰,那個時候沒有什麼品牌,就是比看誰便宜,都是在做低端的出口,基本上賺不到錢,到了2012年,為什麼很多做實業的人不做了,因為實業不好做了,行業競爭格局已經過了自由競爭的階段咱們舉一個例子,就是家電行業、空調行業,你仔細看空調行業從2000年到2005年增長速度非常快,這個行業每年增長速度,當時大家還沒有空調拚命在買,從2006年到2011年,後面這五年,其實空調行業的增速已經下來了,但是你如果看空調股的股價,格力、美的還有青島海爾

,當然他們有的還生產冰箱、洗衣機,主要還是有空調這個週期,你 看他們從2000年到2005年,格力股價基本上沒動,美的跟海爾跌了有三分之一,雖然這個行業增速非常快,因為那個時候大家都在打價格戰,跑馬圈地,都 沒有賺到錢,股市環境也不好。從2006年到2011年,行業增速下降了,但是這三個股票,2006到2010年底都漲了12、3倍以上。

  所以增長速度跟股票表現為什麼不一樣呢?2006年的時候60%的空調廠商破產了,都是一些小企 業,市場份額可能只有一點點,但是在2006年以前家電行業、空調行業是一個自由競爭的行業,2006年之後變成了一個雙寡頭的局面,老大和老二加起來可 能接近甚至超過50%,老四老五基本上只有幾個點,這個時候就有定價權,所謂的投資,也就是牢牢抓住這個定價權就 像如果你們開企業,有的企業大家都覺得說,就是某某白酒,整天就漲價,日子太好過了,怎麼提價都有人買,為什麼呢?就是有這個定價權,你發現有一些企業, 像鋼鐵和化工,這些企業老是沒有定價權,稍微漲一點鋼價就被鐵礦石漲價給賺走了,因為行業太分散,產品沒有差異化,沒有差異化就沒有定價權。為什麼我對中國A股未來的基本面會比較樂觀,關鍵是在於就是說我們現在行業的競爭格局跟以前不一樣了,因為現在的股市特別是藍籌股,有一些是管理很差的國有企業,確實不一定值得買。但是有一些盤子不一定這麼大,但是管理層本身又比較有能力,有執行力,有領導力,有戰略眼光,這樣的管理層其實他們的股票在中國很多已經是佔據了一種不可動搖的地位,就像我們選 股票之前,你一定是先選行業,就像你買房子以前,一定是先看社區,有的房子是裝修怎麼漂亮,但是社區不行,房子再漂亮也不行。買股票也是,股票本身再好, 只要你這個行業不好,一樣漲不起來,買房子是先選社區,買股票先選行業,什麼樣的行業是好行業呢?很簡單,你必須要買那種有門檻,有積累有定價權的那種行 業所謂的門檻你這個行業不是說誰想進來都可以進來的,因為,我們都知道中國有14億人,你如果說做某一個行業,你覺得說短期增長很快,利潤率很高,後果是什麼呢?後果會有一千個人來山寨你的產品,會有另外一千個人想比你做的規模更大,然後把成本做得比你低所以你必須,要麼說你是一個,是需要執照的行業別人進不來,或者你有一定的品牌優勢,別人也可以做,你品牌比別人好,或者你的技術有某種專利,或者說你掌握某種礦產,某種資源,這個東西別人沒辦法無中生有,就是說定價權的來源,基本上要麼是壟斷,要麼是品牌,要麼是有技術專利,要麼是有這種資源礦產,或者某種特定的資產,相對稀缺的,這種東西就是說它有一定的定價權,它有一定的門檻,這樣才能把競爭堵在門口,才會有積累。

  像有的行業,你會感覺說它短期的增長好像很快,但是這種短期增長不是靠自己的本事,有的是靠傍大款,比如說我給iPhone我給ipad做一點小小的零部件,就像前年有一部分的電子股,因為給iPhone和ipad做了零部件,漲了好幾倍,去年又跌了。這是屬於一種傍大款,屬於一種寄生式的增長,不是靠自己,不是自己的核心競爭力。人家買的是iPhone不是你做的這個小零部件,人家買的是LV的包包,你做的是LV的拉鏈,這兩個是不可以同日而語的,什麼東西有持續的競爭優勢,我就在想說一個公司一個行業,其實就像我們一個年輕人你要選擇行業的時候,你一定是找那種有積累的行業,比如說投資它就是有積累的行業,一個做過十年的投資人和只做過一年的就不一樣,因為他見過大風大浪,就像在座的很可能都是身經百戰,剛從學校出來的小夥子不管再聰明是沒有經驗,所以說你一定要在有積累的行業,但是有的行業呢,因為技術變化太快沒有這個積累,你也許積累了很久,你拚命的挖了很深的護城河,人家可能不進攻這個城,人家又繞了過去又重新建了城堡最 簡單就是你在高科技的行業,那個只能做短線。你像電子、高科技、TMD那個技術更新換代太快了,你看白色家電跟空調跟黑色家電,你看空調比較持續,電視就 不持續,因為電視技術老是變,以前我們是看的是CRT的,後來變成DLP的,後來又變成LCD,當時是跟等離子,然後又變成LED,現在又變成3D,每兩三年就更新換代一次,這樣企業很辛苦,更新換代投不投,如果不投的話別人超過你,你的品牌就受損,別人也不買你的產品,如果你投的話,投個20億、30億甚至一百億只能做個兩年,技術變化快的東西很累有的東西就像可口可樂,我這個配方一兩百年可以不變,中國也有很多老的傳統的東西,可以幾百年不變,這種不變的東西,反而能夠有積累,反而他的一個長期的回報更值得大家的期待。

 

  我就在想說,投資你還是抓住,你要做什麼樣的投資人,你要是快進快出,這個其實也可以,這個A股的特點,就是它的波動大,它的波動大的好處是在於你對 一部分人,眼明手快的人,他確實能夠賺取一個超額收益。你一定得找到比你更大的傻瓜,就像做交易,這個東西你賺一塊錢要有人虧一塊錢,這是個零和遊戲。另 一種投資的呢,是個正和遊戲,咱們合在一起找一個企業,只要這個企業每年成長30%,你買進去估值已經是底部了,不會再壓縮,每年企業這個蛋糕每年是增加 的,這個賺錢是慢的。這兩種都可以,一定要找到適合你個性的。投資的方法千奇百怪,我們什麼樣的投資人都見過,什麼樣的理念都見過,不存在對和錯,一定是適合你自己的是最好的。



  談一點市場的看法。現在應該來說悲觀的人挺多的,但是這個悲觀其實有三種層次的悲觀,有一種就是基於流動性的悲觀,基於供求關係的悲觀覺 得不管是證券公司也好,基金公司也好,咱們都看不到新的資金入市,都是自己的資金在搗騰。新股發行又很快,感覺這個供應不斷在增長,但是新的需求沒有看到 增長,這個情況之下所以就悲觀,這個是什麼原因,一個短期的悲觀,這種悲觀其實是可以逐步被改善的,因為他現在就是微調,這個東西你不用急,就看著這些銀 行貸款的增速,你看央票是正投放還是正回購,看這些外匯帳款的變化,看存款準備金率是不是往下調這些指標很多,M1的指數,這些有改善,肯定會有反彈,現 在有一部分股票是不怎麼動的,只要有新的流動性是可以反彈的。

  第二類悲觀的人是對基本面的悲觀,他認為說你現在看起來PE是10倍,感覺很低,但是你這個利潤呢,是一個頂峰利潤。因 為他覺得說你現在經濟正在往下走,可能會下一個大的台階,中國的ROE跟淨利潤是處在一個高點,確實是這樣。但是這個事情一分為二,就是我剛才講的,現在 的經濟結構跟十年前的經濟結構是完全不一樣的,十年前大家都在打價格戰,沒有企業有定價權,現在至少在我看來有很多的行業,這種群雄奮戰的時代已經一去不 復返了,現在其實你們有做企業的,就會感覺在有些企業,哪怕是品牌服裝,已經做出品牌的,你現在要想做一個新的企業超過他們還是挺難的,那些有渠道的人, 在中國有三千家店或者五千家店,現在跟他打,不像以前了,以前可能大家都是幾十家店,他已經有規模優勢了,去央視做一個廣告,你感覺就劃不過來。時代不同 了,淨利潤率提高是有原因的,就像美國十年以前大家已經覺得說淨利潤率太高了,是不可持續的,2000年的時候跟過去50年比,當時的淨利潤率是在50年 最高點,當時又有有了安然、世通一批的公司在做會計造假,當時有很多人認為1999年,美國標普500指數的利潤是屬於一個高點,大家永遠是超不過的,第 一是利潤率最高,而且會計造假,那是赤裸裸的造假,實際上呢?只過了幾年就已經超過了1999年的水平,2011年,金融危機剛過,淨利潤率又創一個新 高,因為現在世界已經慢慢到了一種勝者為王,贏家通吃的年代。確實你會發現現在有一部分公司就是說我能夠賣多少錢就賣多錢,我想收什麼費就收什麼費,從投資者而非消費者的角度來說,有霸王條款的公司就是好公司,因為這樣說明他有定價權,有的公司服務姿態很低,很辛苦賺不到錢,競爭太激烈了,我們要找行業競爭不激烈,賺錢很容易的公司,確實有,但是不多,就有5到10個行業,有這樣的公司,這樣的公司長期來看,賺錢的概率大的多,有點像巴菲特說 你找那種傻子就能管的公司,我一般都是看這個公司如果我去當CEO是不是可以管好,如果我也能管好那就是傻子都能管的公司,如果傻子能管好我就買,這些因 素決定了誰管都可以了,你不要看那些大公司,每年利潤幾百億、幾千億也不見得是靠管理層的本事,誰都能做的,這種公司就是好公司。第二種擔心很多人擔心說 頂峰利潤,我覺得頂峰利潤不一定,你仔細看2011年其實有很多的行業,特別在下半年,已經有很多行業銷售是負增長,2011年做的好主要是銀行、兩桶油 央企做的比較好,很多民營企業已經創造不了頂峰利潤了。但是對頂峰利潤不用特別擔心原因就在於說,比如說像有的行業的公司,現在就5倍、7倍、8倍的市盈 率,我讓你頂峰利潤好不好,跌一半好不好,7倍頂峰利潤買,到谷底利潤也只有14倍,這有什麼好害怕的呢?我就是5倍的時候不買,等到10倍的時候再買, 利潤跌一半的時候肯定比現在好,但是一定不跌怎麼辦呢,你就能確定壞賬一定會出來嗎,這個不一定的。這個世界是不斷在變的,通貨膨脹每年都有的,各種東 西,你要是靜止不動的話,你會被人家拉後的,有一定資產的人,你必須在不斷思考一個問題是什麼?我的財富應該以什麼樣的形式存在,最容易保值增值。過去十年,無疑最好的形式就是房地產,但是今後十年會是這樣子嗎,我看不一定。 過去是一個後視鏡的東西,沒有那種只漲不跌的資產,特別是大類的資產類別,週期經常是十年、二十年,如果說一樣東西十年漲的好的,今後十年可能不漲了,過 去十年是漲還是跌跟今後這個漲還是跌,這個其實並不一定相關。關鍵是這個東西是不是物有所值,你買企業的角度,現在比如說你是一個企業主,你想收購一家企 業,如果一年能夠賺一千萬,這個企業幾千萬賣給你,你是不是願意,如果是上市公司,一年是100億的利潤,700億市值賣給你,本身這個公司就佔行業 50%市場份額,基本上沒有人能夠跟他競爭,為什麼不買呢?即使他的市值短期可能跌到650億到600億,誰也沒有辦法肯定。

  中國只有一兩個行業可以算是夕陽行業,增長都在那裡,大多數都是有增長的。在這樣的情況之下7倍、8倍、10倍市盈率,有什麼好怕的?實際上市場在五千點、六千點的時候大家都不害怕,現在,當大家都意識到這個股票有風險的時候,這個風險就不大了。就像歐債危機,歐洲人都不急,我們急什麼呢? 很多危機都是突然爆發的,你來不及提防的情況下,很多風險爆發了之後你會覺得那不是風險,就像「9.11」之後沒有人敢坐飛機,我們公司還專門出了一個內 部風控的調控,要求同一輛飛機上面是不允許同時坐兩個合夥人,我們一共是10個合夥人,一下死掉兩個我們就頂不住了。從2001年到2011年,美國的航 空是最安全的,歷史上最安全的十年,基本上沒有飛機掉下來了,反而是在「9.11」之後的三個月,大家都在開汽車,在高速公路上多死了1500人。同樣的 東西,風險只要一旦爆發了,一旦大家都知道了,風險反而就小很多了。股票很多人就總是想亡羊補牢,有個故事,說有一個人他失戀了,他覺得心裡很難受,放不 下,他就去找一個老和尚,他說師父啊,這個事情我怎麼都放不來,老和尚就讓他拿了一茶杯,給他倒熱水,後來水滿了出來,燙到手了他就把杯子放下來,老和尚 說這個事情就跟這杯茶是一樣的,痛了就放下來了。很多人做股票也是一樣的,做股票,滿倉,到了痛的時候就清倉了。其實,投資跟你痛不痛沒關係,關鍵是看是 否有投資價值,比如說你從六千點買的時候,可能跌倒四千點、四千五百點你可能就已經痛了,那時你放下,還可以躲避一點風險。但是,如果說你在2300點的 時候跌到2100點的時候你要作出決定清倉,可能就晚了。痛不痛跟你決定多少倉位不應該有關係,但是很多人就是亡羊補牢,羊跑了把門關起來,跌了就砍倉,股市這個羊跟傳統羊不一樣的,股市的羊是進進出出的,亡羊補牢有的時候不一定是好事情,我也不是建議你們總是高歌猛進,但是不要總是追漲殺跌,股市的羊是進進出出的,就是這樣一個特點。

  我一直覺得說投資有風險,但是風險一定得一分為二,有兩種風險,一種風險是你本金永久性喪失的風險,你一百萬投進去,過了以後失去了十萬、二十萬,再也不回來,還有一種是價格波動的風險,可能短期會跌但也會漲回來,波動的風險是你必須要承擔的。本金喪失的風險是高風險低回報,因為本金喪失的風險越大,最後虧錢的概率就越大;而波動的風險是高風險高回報的。千點的時候,你看人家股票根本就沒有什麼波動,整個2007年,除了年中的調整,一路在漲,五六千點的時候,股市價格波動風險不大,但是本金喪失的風險很大,那個時候是50倍、60倍的市盈率,從60倍跌到30倍,可能就永遠不會回去了,這是一個本金永久性喪失的風險。我們知道價格是等於PE乘以E,是等於市盈率乘以利潤的,價格變化無非是兩種,一種是市盈率的變化,一種是利潤的變化,所以你永久性虧錢只有兩個原因,一個是市盈率的壓縮,就像日本原來70倍市盈率跌到15倍的市盈率,這是永久性的壓縮,市盈率的整體值,美國、歐洲、香港都是在8倍到22倍之間,中位數是15倍,你看香港過去50年基本上是這樣,是從8倍到22倍之間,美國和歐洲都差不多,你如果在市盈率高的時候買,有可能這錢虧掉,回不來的。另一個永久性虧錢的原因是利潤在歷史高點的時候,夕陽產業就有本金永久性喪失的風險,大多數公司的盈利都是波動的,波動向上的,我們都說企業大多數是長期越來越賺錢的。我覺得現在的市場可以說的就是價格波動的風險比較大,但是本金永久性喪失的風險不大,因為PE在10倍,我覺得是在中國的低點。你比如香港和美國是在8倍到22倍之間波動,我覺得中國應該是在10倍到25倍之間波動,中位應該是在17倍,中位數我們應該能夠比別人稍微好一點,因為我們增長確實比人家快了好幾倍,我覺得我們17倍以下問題不大,你在10倍買是不是最低點呢,不一定,也可能跌到8倍、9倍,你如果不能承擔風險的話,1000點時你也不能買,就這麼簡單

  回到剛才說股市悲觀的觀點,一類是擔心流動性的,一類是擔心頂峰利潤的,還有第三類的擔心就有一種長期悲觀,就是對中國經濟增長模式的悲觀對這種已經上升到哲學層面的,認為說我們以投資和出口拉動是不是還可以持續,這個拐點出現以後,我們經濟的競爭結構,是不是我們的競爭優勢就丟失了,好像感覺現在人工都在漲,土地價格也在漲,環保成本也在漲,人民幣匯率也在漲,是不是中國經濟從此就下一個台階,這個擔心有一定道理,但是現在不是擔心的時候,一方面是因為現在股價已經把這些擔心體現得比較充分了,另一方面,你去看日本,日本的劉易斯拐點是1960年出現的,韓國是一九七幾年出現的,他們拐點出現以後都還增長了三十年,你不用太擔心,我們碰到的問題或多或少在日本、韓國發展的過程當中他們都碰到過日本GDP最後人均到四五萬美元,韓國是三萬美元,我覺得咱們增長到八千、一萬美元之前問題不大,因為城鎮化、中西部大開發,包括製造業的產業升級,包括一部分的消費升級,我覺得內需增長空間還是非常大的,這種長期的擔心呢,每次到週期底部都會有,就像你 看香港,長期以來估值在8倍到22倍之間波動,已經有8個還是9個週期的樣子。有人說香港人為什麼這麼傻,而且香港有那麼多優秀的專業基金管理人,為什麼 不在8倍的時候買進來,22倍時候拋出去?因為每次跌到8倍9倍的時候就會有長期悲觀觀點出來,說金融海嘯,說「這次不同了」;到22倍的時候,又說這個 是「黃金十年」,是「港股直通車」這個大陸所有有錢人都來買港股

啊,都是這樣子。你做投資真正要賺到比別人更多的收益,就是要保持一個判斷的獨立性,別人悲觀的時候你也不一定就樂觀,你要想想別人的悲觀有沒有理由,別人的悲觀是不是已經反映在股價中,現在的悲觀情緒大部分反映在股價中了, 短期呢,就是說價格波動的風險永遠也沒有辦法避免,你也不能夠肯定說10倍的市盈率不會跌到8倍、9倍,如果資金是你自己的,沒有其他的去處,我覺得現在 買房子不是什麼好時候,放在銀行是有一些負利率,現在藝術品或者是其他的東西不如買股票,但是也不是全部都放在股票,投資期限越長,能夠承擔風險能夠越 大,放的比例越大。不要全部放進去,有一定的比例就可以了,我總覺得說這種股市在大家越沒有信心,越悲觀的時候,其實越有可能是柳暗花明,峰迴路轉,否極泰來的時候。

  祝願大家2012年投資順利,身體健康,謝謝!

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依賴政府補貼產品的投資規律--向Soros致敬。信貸和管制的週期 takeout

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依賴政府補貼產品的投資規律--向Soros致敬。信貸和管制的週期
繁榮是長期的、逐漸加速的,而蕭條是突發的並且往往是災難性的
 
 
依賴政府補貼產品最過典型的莫過於太陽能。
 
這問題思考了不少日子。有些眉目。寫下來留作紀念。也為日後投資提供參考。

 
寫下來會反覆斟酌商業邏輯這也是寫下記錄的一個好處。
 
我寫文章比較少考據。考據其實很容易有狗,但是浪費時間。沒價值。
 
文章的核心是內在商業邏輯而不是細枝末節。只要差不多的論據即可。
 
 
太陽能發電到今天大概也要1塊人民幣1瓦。真的很貴。
 
中國的太陽能應該是無錫尚德開始起家。
 
當時尚德幾乎倒閉,幸好德國開始太陽能補貼。然後就活尚德,不止就活還搞到了中國首富。
 
言歸正傳政府補貼產品和自由市場競爭的產品差別在於需求無限+價格固定VS需求不確定+價格隨時下滑。
 
那麼導致的產業形態差別就是當需求無限價格固定。換句話說毛利率毛利幾乎可以計算到的情況下。
 
大家都知道這是一個產品過剩的年代。開足馬力是人人都會的事情。也是非常容易的事情。
 
於是短短幾年中國會突然成為世界最大太陽能生產國。
 
中國大地上遍地都是太陽能公司。
 
反正需求是無限的。
作為結果就是短期內,短期是指1-2年內產能會過剩。於是政府補貼這個指揮棒會發生動搖。
 
畢竟無限產能VS終究會有極限的補貼之間的戰爭最後一定是補貼輸掉。人性的貪婪可見一斑。
 
 
補貼端會用各種方式限制補貼總數。制定更細節的補貼條款。然後已經擴張的產能開始尋找滿足新補貼的方式。新的以場產能過剩遊戲開始醞釀。
 
週而復始。
 
 
這裡還需要提一點。作為太陽能公司下游的太陽能設備的週期會比補貼週期更早見頂且下滑更快。因為backlog不可靠。backlog會因為補貼取消而導致太陽能公司取消訂單。所以他是週期第一個倒下的。
 
這和自由市場競爭的產品是天壤之別。自由市場競爭產品都會在試探需求。試探產能,然後連續性的調整價格。調整產能。這中間的過程是平滑的是連續的。
 
相對於政府補貼產品的週期是斷崖式的火箭式的全然不同。
 
作為投資者必須清楚內在商業邏輯。同時用不同的指標觀察行業。和事件進展。
 
比如最近的新聞是德國會在年內四次消減太陽能補貼。
 
 
 
 
 
 
 
 
第四章信貸與管制的週期①

 

  反身性概念和信貸之間似乎存在著一種特殊的緣份,這是不足為怪的:信貸取決於預期,預期涉及偏向,於是信貸成為偏向介入歷史過程並發揮因果作用的主要渠道之一。信貸似乎與一種獨特的我們稱之為繁榮/ 蕭條的反身性模式相關聯。這種模式是非對稱的,繁榮是長期的、逐漸加速的,而蕭條是突發的並且往往是災難性的。相形之下,當信貸不是反身性過程中的一個基本要素時,其模式趨向於更具有對稱性,比如,在外匯市場上美元的升勢或跌勢(在結構上)並沒有很大差別,匯率的變化似乎遵從一種波浪起伏的模式。

   我相信,這種不對稱源自於貸款與抵押之間的反身性聯繫。在這種情境下我對抵押所下的定義是很寬泛的:它可以是涉及借方信用可靠性的任何東西,而不論是否 實際上進行了抵押行為。也就是說,它可以是一宗財產,也可以是可望在將來獲得的一筆收入,在這兩種情況下,它都是貸方認為有實際價值的對象。估價被假設為 一種被動關係,其中價值反映了潛在的資產,可是在這種情況下,它牽涉到一個主動的行為:一筆貸款做成了。貸款行為可能會影響到抵押品的價值:正是這種聯繫 引起了反身性的過程。

  應該提醒讀者的是,我們已經將反身性分解為在相反方向起作用的兩種聯繫:對將來事件進行評估的「規範」聯繫,如 同在股票市場或銀行業務中那樣——我們稱之為認識函數,以及預期結果影響預期對象的「任性」聯繫——我們稱之為參與函數。參與函數之所以是任性的,是因為 它的效應並非總是可以觀察到的,而當它確實運行起來之後,又很難將其影響分離出來,因此往往不為人所知。有關金融市場運作的主流觀點傾向於置參與函數於不 顧。例如,在國際貸款興盛時,銀行家沒有認識到貸款國的負債率因為它們自己的貸款活動而得到改善。同樣,在集團企業興旺時,投資商也沒有意識到,每股收益 的增長取決於他們對其所作的估價。目前,大多數人都還沒有意識到抵押價值的侵蝕竟然會陷經濟於蕭條。

  貸款行為通常會刺激經濟活動,它 使借方能夠擴大消費,或投資於生產性資本。確實也存在著例外的情形,如果所涉及的資產不是實物資產而是金融性資產,那麼效應也就不一定是刺激性的。同樣, 還本付息會產生一種抑制的效應,因為本來可以用於消費或創造一筆未來收入的資金被撤回了。隨著待償債務總額的累積,還本付息的份額也增加了。由於只有新的 淨增貸款起到刺激作用,新貸款的總量也必須保持上升以保證淨貸款流入,維持市場穩定。

  貸款和經濟活動之間的聯繫是遠非直接的(事實 上,這已經成為貨幣學派執迷於貨幣供給而忽略信貸的最好說明)。認識這一聯繫的主要困難在於信用毋需涉及實物生產或貨物及勞務的消費,它可以完全用於金融 的目的。在後一種情況下,它對經濟活動的影響就是或然性的。如果在「實物的」經濟和「金融的」經濟之間作一甄別,可能會對討論有所幫助。經濟活動發生於 「實物的」經濟;信貸的擴充和償還發生於「金融的」經濟,貸款行為和抵押價值之間的反身性相互作用可能把「實物的」和「金融的」經濟聯繫了起來,也可能只 限於「金融的」經濟。這裡我們將重點討論第一種情況。

  ① 寫於1985 年8 月。

  強勁增長的經濟傾向於增加資產價值和增加未來收入流量,兩者都是評估信用時所依靠的指標。在信貸擴張反身性過程的早期階段,所涉及的信用金額相對不大,對抵押品估價的影響是可以忽略不計的,這也是為什麼這一過程在最初階段顯得很穩健的緣故。 可是,隨著負債總額的累積,信貸總額的權重日增並開始對抵押品價值產生了增值的效應。這個過程一再持續,直到總信貸的增加無法繼續刺激經濟的那一點為止。 此時,抵押價值已經變得過度地依賴於新增貸款的刺激作用,而由於新貸款未能加速增長,抵押品價值就開始下降。抵押價值的侵蝕對經濟活動產生了抑制的作用, 反過來又加強了對抵押品價值的侵蝕。到了那個階段,抵押品已經用至極限了,輕微的下跌就可能引發清償貸款的要求,這又進一步加劇了經濟的衰退。這就是對一個典型的繁榮蕭條循環過程的剖析。

  繁榮和蕭條是不對稱的。在繁榮的開端,信貸的額度和抵押品的價值都處於極小值,而在蕭條時,它們都處於極大值,但起作用的還有另一個因素,清償貸款是要花時間的,履行越快,對抵押品價值的影響就越大。在蕭條階段,貸款和抵押品價值間的反身性相互作用被壓縮在一個很狹窄的時段內,故而後果很可能是災難性的。正是累積頭寸的突然清算,導致了蕭條的運動形態迥異於在先的繁榮。


   可見,繁榮/蕭條的循環是反身性過程的一個特殊變異。任何時候,只要存在著價值和估價行為之間的雙向聯繫,則繁榮隨之而生。估價行為呈現為多種形式,在 股市上,是收益;在銀行業務中,是抵押品。繁榮有可能——儘管未必——在沒有信貸擴張的情況下發生。我們在股票市場中討論過這樣的兩個例子,即REITs 和集團企業的繁榮。從理論上講,它們亦可在未將股票用作抵押品的情況下發生,儘管現實過程涉及了大量的信貸。若無信貸介入,逆轉將成為較為漸進的過程。收 縮不再是擴張的鏡像,其理由在前文中已經述及——相對於趨勢的初期,在逆轉期間,估價的反身性要素更為強烈——但(因為信貸沒有介入)同時也不會出現作為 蕭條特徵的清償壓縮。

  繁榮/蕭條模式及其解釋都是十分明顯的,難以令人產生興趣。奇怪的是貸款與抵押品價值之間的反身性聯繫至今仍未 得到廣泛的承認,有關商業週期的文獻汗牛充棟,然而對反身性關係卻諱莫如深。不僅如此,教科書中廣泛討論的商業週期,在持續時間上有別於此處所討論的信貸 週期,前者是一種短期波,服從於一個範圍更大的模式。人們意識到經濟發展存在著更長的週期,通常稱其為康德拉季耶夫長波(Kandratieff wave),但它從未得到「科學的」解釋。目前,人們都在關注我們可能正在趨近於又一次衰退,但一般都認為這次衰退同以往的歷次衰退相比並無二致,而對於 我們正處於更大循環的衰退期這一事實卻大都未予考慮。我堅持認為,自第二次世界大戰結束以來的歷次衰退都發生於信用擴張期間,目前的這場尚未定型的可能的 衰退卻可能發生在真實經濟中的借款能力收縮的時刻,這在近期的歷史上是沒有前例的。

  在這一更大的循環內,我們究竟處於哪一個位置,這是難以確定的。必須承認,自1982年以來我一直為這一問題所困擾,令我迷惑不解的是繁榮分明已經洩了氣,而蕭條卻仍未發生。

   蕭條可能會突然降臨,尤其是在抵押物清償價值下降引起了信貸突然壓縮之後,其危險程度令人為之色變。人們為避免這一後果作出了艱苦的努力,中央銀行體制 的演化就是一個為了防範突然的、災難性的信貸緊縮而不懈努力的歷史。既然恐慌一旦開始就難以遏制,最好的辦法還是在擴張期就採取預防措施。為此,應當將中 央銀行的職能逐漸擴充到控制貨幣供給,而有組織的金融市場則對抵押信貸的比率給予約束。

  到目前為止,當局一直成功地阻止了蕭條的發生。我們發現自己處於一個暖昧的地區,信貸擴張的「常規」過程早已達到高潮,但信貸緊縮的「常規」表現卻被管制當局所抑制。我們所處的位置沒有圖標,因為政府的具體干預措施也是沒有先例的。

  銀行和有組織的金融市場受到監控,這個事實使交易活動的過程極大的複雜化了。金融史最好被解釋為其中有兩組而不是一組參與者的反身性過程:競爭者和管制者。

  這樣一種體系比起股票市場要複雜得多,在那裡,管制行為多少是固定的,是劇情展開的背景;在這裡,管制者的行為本身是這個過程的一個組成部分。

  認識到管制者也是參與者是重要的。一種自然的傾向是把他們視為超人類,他們以某種方式從外部凌駕於經濟過程之上,只是當參與者把市場弄得一團糟時才出來收拾局面。事實並非如此,他們也是凡人,具有凡人的所有缺點。們憑藉著不完備的理解從事管理活動,並且他們的行為也會產生意料之外的後果。其實,在適應環境方面,他們的能力比起那些為利潤和虧損所激勵的商人們似乎還要略遜一籌,因此,管制措施通常是為了阻止上一次的災難,而不是下一次的意外一方面,在情況迅速發生變化時,管制的缺陷尤其明顯;另一方面,缺少管制則導致市場出現更為嚴重的震盪。下面的討論涉及管制者和作為管制對象的經濟活動之間的反身性關係的辨析。這種關係伴隨著信貸擴張和收縮的過程,並與之相互作用,無怪乎其結果如此複雜繁難!

   管制的週期不具備信貸週期的反對稱特點,它似乎比信貸週期的繁榮和蕭條模式更吻合於我們為外匯市場所發展的波浪模式。正像自由浮動的貨幣傾向於在過高和 過低匯價之間上下波動那樣,市場經濟也傾向於在過度管制和管制不足之間來回擺動。管制週期的長度看來是與信貸週期相關的。信貸擴張和緊縮與經濟形勢的變化 息息相關,經濟形勢的變化反過來又對管制的效果有影響。反過來,管制措施不僅對信貸擴張的速度而且對其範圍均有影響。顯然,信貸和管制之間有一種雙向聯 繫,但在研究的現階段,相互作用遵循什麼樣的模式(如果存在這樣一種模式的話),我自己也不甚了了,這也是導致我感到困惑的主要之點。

  我們已經確認了一個遵循繁榮/ 蕭條模式的信貸週期,一個更像波浪起伏的管制週期,和此二者之間的相互作用。當然,具體的模式還不很清楚,因為其中還會涉及到許多長期的變化,其中有些同信貸相關,有些同管制相關,另一些則同二者都相關。我們提到過,每一次危機之後中央銀行都變得更強有力,這本身就是表現於每一個獨特週期中的長期傾向。在大蕭條中,由於銀行體系和國際貿易體系的崩潰,令信貸和經濟活動的緊縮大大超出應有的幅度。可以斷言,為躲過目前這個週期中可能發生的一場類似的崩潰,管制機構將使出渾身解數。此外,在這裡我們沒有對促進世界經濟一體化發展的信息革命和交通改善展開詳細的討論。所有這一切都影響了過程的結果,產生了一系列獨特的事件,對它們的解釋要比預言容易得多。

   從這個角度看,整個戰後時期是一個巨大的擴張的繁榮的一部分,這場繁榮現在已經充分發展成熟,蕭條已經呼之慾出了,然而,這次蕭條在關鍵時刻因當局的干 預而得以避免。政府行動和市場機制之間的相互作用產生了我稱之為里根大循環的獨特結構。我們現在正處於大循環鬆懈的關鍵時刻,當局必須再發明一種解決方案 以預先防止蕭條的到來。

  同一個戰後時期還經歷了從政府管制到無約束競爭的幾乎徹底的來回轉換。我們現在已經走到了一個關鍵時刻,贊成放鬆管制的傾向正處於上升的勢頭,然而對政府在特殊領域內進行干涉的需要正在重現端倪。銀行業算是一個,當局已經開始加強管制了。

   人們可以嘗試用這種語言來書寫戰後時代的歷史。目前的信貸週期始於第二次世界大戰結束之後;管制週期的起源則早得多,甚至可以更遠地追溯到新政時期,儘 管就世界經濟來說,可以將佈雷頓森林體系的誕生當作起點。隨之而來的擴張同國際貿易和投資障礙的消除密切相關,但國際資本運動產生了佈雷頓森林體系所始料 未及且至今未解決的問題。

  在此,我不打算描述完整的情節,我將由我本人開始積極投入的那一點開始,而且我將沿自己投入的蹊徑展開,這 將獲得更富實驗性的特徵。我的經驗開始於1973年固定匯率體系崩潰之後。曾經是固定的關係如今受到反身性過程的影響了,而我的興趣則從個別的公司和企業 轉向了宏觀經濟運行。我在1972年對「成長銀行」的研究構成一個轉折點,雖然當時我自己並未意識到。

  隨著時間的流逝,我發現宏觀經 濟趨勢的不穩定性在主觀和客觀意義上都越來越令人不安,因此我決定使自己在1981年遠離積極的投資活動。1982年的危機之後,我對國際債務問題作了一 個理論研究,結果卻得出了錯誤的印象,以為1982年的危機構成了信貸擴張的高潮。當時我覺得當局預防蕭條不力,而未能意識到他們已經作得過了頭。他們實 際上維持了信貸的擴張,儘管是在一個比以往更不完善的基礎之上。美國政府取代欠發達國家而成了「最後的借方」,商業銀行業試圖通過向其他方向猛烈擴張為自 己向欠發達國家的貸款尋找出路。這導致了1984年的一系列危機,構成了銀行和儲蓄業的真正轉折點。我們現在正消化著這次高潮的苦果。美國政府繼續以不斷 增加的規模舉債,可是,轉折點正在迫近。美元已經開始下跌,外國人的債務將以貶值的貨幣償還。也許信貸創造還有最後一個仍然開足馬力的大引擎,那就是兼併 狂潮正處於巔峰的股票市場,然而它對實際經濟並無刺激作用。在我看來,相互關聯的信貸和管制週期的理論框架在寫作本書的過程中變得更為清楚了,但是我還不 能斷言闡釋過程是完整的,不過至少適當的總結也許是有幫助的。下面我將運用這裡所勾勒的理論框架來解釋1972年以來的商業歷史過程,應該敬告讀者的是, 解釋是在這一坦承為試探性的理論框架的形成之前寫成的。

  附錄:寫於1986 年12 月

  完成瞭解釋之後,我就全 身心投入到從1985年8月至1986年年底的歷時實驗,企圖預言信貸和管制週期的劇烈變化。我得出一個奇怪的結論,這個週期好像在1982年停住了,要 不是金融當局進行了成功的干預,國際債務危機早就導致了銀行體系的崩潰。如此一來,崩潰固然得以避免,可它本來應該引來的真正的趨勢逆轉也就不曾發生,我 們現在生活在一個不斷逼近深淵而後又退縮回來的體系中,險情降臨所喚起的凝聚力一俟危險消退便很快地分崩離析了,接著這種過程又以不同的形式重現自己。我 們可以在國際貸款、美國預算赤字、國際金融體系、歐佩克、銀行體系和金融市場中觀察到這種變化,而1987 年無疑將成為保護主義把國際貿易體制推向崩潰邊緣而又不致於超越邊界徹底崩潰的一年。


依賴 政府 補貼 產品 投資 規律 Soros 致敬 信貸 管制 週期 takeout
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規律與市場預測 二元思考

http://blog.sina.com.cn/s/blog_877beb2001010jsc.html
  趨 勢投資成立前提是規律的有效性。以著名的道氏理論為例,格雷厄姆做了1899至1938年40年的道瓊斯工業平均指數例證,10次購入有9次實現了利潤。 但自1938年至1963年的7次購入中,每次的買入價格均比上次賣出的價格高,也就是說如果一直持有的,不僅節省了交易和稅收成本,而且獲益更高。格雷 厄姆的結論是:當規律性的指導意見一旦被參與者廣泛普遍接受,其有效性也逐漸降低。

 

    這 使我想到了科幻小說《三體》中一段精彩的火雞科學家的故事:農場裡有一群火雞,農場主每天中午十一點來給它們喂食。火雞中的一名科學家觀察這個現象,近一 年都沒有例外,於是它聲稱發現了宇宙中偉大的定律:「每天上午十一點,就有食物降臨。」它在感恩節早晨向火雞們公佈了這個定律,但這天上午十一點食物沒有 降臨,農場主進來把它們都捉去殺了

         
    愛爾蘭哲學家大衛.休姆認為人擁有兩種知覺,一種是印象,一種是觀念。印象指的是對於外界實在的直接感受,觀念指的是對印象的回憶。人類認識世界,如果依靠經驗形成的規律,就會成為了「習慣性期待」的奴隸。例如丟出去的石頭總會掉到地上,經驗帶來的規律就是石頭一定會落地。但這並不是事物的本質,本質是地球引力,沒有地球引力的地域,這個規律無效。

 

    當9次在規律上投資成功時,第10次,也許就像那隻火雞科學家預測了下次一定如此的時侯,豈不知屠刀已經架在了脖子上。《三體》是一本很有趣的書,它提到的某些超級文明利用地球人類認知的規律來誘導毀滅人類,這是不是同股票操縱者畫圖的思路很相似?

 

    當股價下跌到一定程度,投資者買入的行為看似一樣,但判斷的依據卻分為兩類,一類是依據企業內在價值,認定當下的股價產生了安全邊際而買入;另一類是根據股價運行的規律預測到這是底部而買入。前者是價格,後者是時機,這就是價值投資和趨勢投資最大的不同。「所謂時機,就是要致力於預測股票市場的行動--當認為將來市場進程是上升時,買入並持有,而當進程是下降時賣出或不買。所謂價格,就是應致力於當報價低於合理價格時買進股票,而當上升到超過該價格時賣出股票。」

 

    格雷厄姆進一步指出:「如果投資者認為他能通過預測和時機賺錢,他就要每天作大量的預測,而他認為經紀人或諮詢人員的預測比他更可靠,他就會經常去諮詢, 而很少自己去思考。他將會發現自己成了一個市場交易商。在持續的牛市,在投機潮中很容易賺錢,他會慢慢對所買證券的質量和價值失去興趣,越來越投入到與市 場作對這一誘人的遊戲中。但實際上「與市場作對」等於與自己作對,因為是他和他的同伴形成了市場。」這可能就是趨勢投資者最終失敗的根源,「你自己在否定自己的行為!」


規律 市場 預測 二元 思考
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行業的規律 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2012/07/blog-post_19.html
上週五晚止凡跟一位很要好的舊同學晚餐, 談及公司的員工升遷問題, 大家都算得到了共識, 認為計劃自己事業上的工作崗位時最好都是向錢走, 不是那邊高薪走那邊, 而是跟公司的金錢流勢。

他是在新界九龍那邊的電力公司工作, 公司成熟, 員工多, 制度鮮明, 有點像政府工一般, 上級升了或走了才有機會給下屬上位, 但他也留意到一些部門的升級速度明顯快很多。

升級速度快的都是些賺錢的部門, 事實上, 管理層是看不到每個部門的運作, 有時候更不能明白 (當年公司CEO是會計師出身, 對電力工程學了解不會太深), 所以管理層只看數字, 就是金錢。

每年賺一億的公司, 很棒吧! 對投資者來說, 你要先告訴我這一億盈利是用多少資本賺回來, 因為公司能用越少的資金賺取越多的盈利, 公司的投資價值會越高。

明白了這個之後, 身為管理層的你會怎樣做? 將會不停地評估公司內的運作, 盡可能把資源投放到可賺錢的部門上, 對於不能賺錢的部門就只會不停縮減人手, 減少浪費資金或增加資金的效率。

就是這樣, 在電力公司裡面有一個吃力不討好的部門面臨縮減, 這部門是專門研究系統設備的保護, 理論上, 投資越多在這個部門上會令整個電力系統越安全, 但當整個電力系統到達一定的安全程度後 (現在香港電力系統的可靠性是全世界數一數二的了), 再投資到這部門是沒有回報的, 公司上下開始覺得這個部門可有可無, 只是公司的燒錢機器, 沒有人理會因為這個部門的研究令電力系統減少多少故障, 因為人們開始認為電力系統沒有事故是應該的, 但當電力系統出現故障時, 人們只會責怪這個部門, 所以功不到你領, 錯就留給你認。

相反, 很多部門是公司賺錢的火車頭, 因此, 公司會不停投放資源進去, 令人手旺盛的部門更多人手, 令部門內出現冗員, 但同時, 在部門內的升遷速度會很快, 令些部門中的冗員也比不賺錢部門中的出色員工更高薪厚職。

你有否發現這個現象? 你又在什麼部門內工作呢?

公司內有金錢的流向, 跟公司內公錢的流向走, 對個人事業會有很大幫助, 公司內最賺錢部門中的員工總較受高層及老闆的重視, 得到更多資源的分配, 但除了公司內有這個規律, 社會上也是一個金錢遊樂場。

舉例說止凡比較熟識的工程界, 經常會談到每一單工程會有「上家」、「下家」, 這些是對對手的稱呼, 顧名思義, 打麻雀中的「上家」可控制「下家」的上排及食糊機會。按不同工程合約來定, 工程顧問很多時是承建商的「上家」, 但有一些工程會相反的, 工程顧問很多時是承建商的「下家」, 到底為什麼呢?

在工程界中的遊戲也是按金錢來計算的, 一般工程設計合約, 發展商 (客人) 會先請工程顧問作設計, 再按設計批出合約給承建商, 工程顧問會檢視承建商的質素, 承建商是否可以得到工程費用, 或多或少都控制在工程顧問的意見上, 因此承建商是工程顧問的下家。相反, 如果發展商直接按本身要求批出合約予承建商作設計及施工, 承建商便會請工程顧問代為設計, 在這情況下, 工程顧問是否能出糧就要看承建商是否滿意其設計。

其實什麼上家、下家, 說到底都是錢作怪, 而想多一點, 每一個位置也可看到在金錢或權力的層面上存在著一個上家或下家, 比如說工程顧問是承建商的上家, 那工程顧問有上嗎? 發展商 - 不滿意顧問表現就不發錢。那發展商有上家嗎? 政府 - 政府可控制批出土地及其用途, 還可以是投資者 - 投資者見發展商表現不好可撤回資金, 還可以是準業主 - 發展商的物業水準不好便不買。政府有上家嗎? 立法會議員 - 監視政府施政, 但立法會議員又要向市民交代, 因為市民是他們的選票。

承建商的下家可以是供應商, 供應商的下家可以是工人, 工人也是普通市民...有否玩過鬥獸棋, 一種動物吃另一種動物, 一層一層下去, 但最低層的老鼠卻可反吃最高層的大象, 形成一個循環; 工程界的其中一個循環正是如此:

市民->立法會議員->政府->發展商->顧問->承建商->供應商->工人(市民)

單單工程行業中, 按不同合約或觀察角度也可看出不同的循環規律, 相信其他很多行業都會有這一類的循環規律, 這就是行業的規律。

理解更多規律, 對你工作及生活會否有直接的影響就不得而知, 但對思維應該啟發不少, 多給你一個規律作思考 :

在一家上市公司中, 我們由最高地位的CEO開始吧 :

CEO->管理層->高級員工->中層員工->低級職員 (市民)

市民->立法會議員->政府->投資人(股東)->CEO

一個完善的社會 (資本主義社會), 應該有很多個這樣的規律維持秩序。


此文章首次在「永不當田雞」發表於 2008-7-20

後記

當年跟這位在電力公司工作的朋友討論時, 沒有留意電力公司的利潤管制協議, 照計電力公司應該越投資就越賺錢, 不一定花時間金錢去改善公司效率, 所以拿香港的電力公司來說這個道理不太貼切。


如今轉了行做物業管理, 更加發現上家、下家的道理十分確切, 因為小業主可以無理取鬧地罵管理人員, 但小業主可能是社會上某公司的小員工而已, 不同時間、場合, 就有不同身份。
行業 規律 止凡
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舊文歸檔:依賴政府補貼產品的投資規律--向Soros致敬。信貸和管制的週期 slamnow

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a54e96a01014rej.html
 剛和友人談到光伏特意找出這篇早前寫的文章主要是針對光伏行業。
依賴政府補貼產品的投資規律--向Soros致敬。信貸和管制的週期
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2011-11-19 16:01

    依賴政府補貼產品的投資規律--向Soros致敬。信貸和管制的週期
繁榮是長期的、逐漸加速的,而蕭條是突發的並且往往是災難性的
 
 
依賴政府補貼產品最過典型的莫過於太陽能。
 
這問題思考了不少日子。有些眉目。寫下來留作紀念。也為日後投資提供參考。

 
 
寫下來會反覆斟酌商業邏輯這也是寫下記錄的一個好處。
 
我寫文章比較少考據。考據其實很容易有狗,但是浪費時間。沒價值。
 
文章的核心是內在商業邏輯而不是細枝末節。只要差不多的論據即可。
 
 
太陽能發電到今天大概也要1塊人民幣1瓦。真的很貴。
 
中國的太陽能應該是無錫尚德開始起家。
 
當時尚德幾乎倒閉,幸好德國開始太陽能補貼。然後就活尚德,不止就活還搞到了中國首富。
 
言歸正傳政府補貼產品和自由市場競爭的產品差別在於需求無限+價格固定VS需求不確定+價格隨時下滑。
 
那麼導致的產業形態差別就是當需求無限價格固定。換句話說毛利率毛利幾乎可以計算到的情況下。
 
大家都知道這是一個產品過剩的年代。開足馬力是人人都會的事情。也是非常容易的事情。
 
於是短短幾年中國會突然成為世界最大太陽能生產國。
 
中國大地上遍地都是太陽能公司。
 
反正需求是無限的。
作為結果就是短期內,短期是指1-2年內產能會過剩。於是政府補貼這個指揮棒會發生動搖。(補貼永遠是有限的,當供應急劇增加後補貼一定會不夠用!)
 
畢竟無限產能VS終究會有極限的補貼之間的戰爭最後一定是補貼輸掉。人性的貪婪可見一斑。
 
 
補貼端會用各種方式限制補貼總數。制定更細節的補貼條款。然後已經擴張的產能開始尋找滿足新補貼的方式。新的以場產能過剩遊戲開始醞釀。
 
週而復始。
 
 
這裡還需要提一點。作為太陽能公司下游的太陽能設備的週期會比補貼週期更早見頂且下滑更快。因為backlog不可靠。backlog會因為補貼取消而導致太陽能公司取消訂單。所以他是週期第一個倒下的。
 
這和自由市場競爭的產品是天壤之別。自由市場競爭產品都會在試探需求。試探產能,然後連續性的調整價格。調整產能。這中間的過程是平滑的是連續的。
 
相對於政府補貼產品的週期是斷崖式的火箭式的全然不同。
 
作為投資者必須清楚內在商業邏輯。同時用不同的指標觀察行業。和事件進展。
 
比如最近的新聞是德國會在年內四次消減太陽能補貼。
 
 
 
 
 
 
 
 
第四章信貸與管制的週期①

 

  反身性概念和信貸之間似乎存在著一種特殊的緣份,這是不足為怪的:信貸取決於預期,預期涉及偏向,於是信貸成為偏向介入歷史過程並發揮因果作用的主要渠道之一。信貸似乎與一種獨特的我們稱之為繁榮/ 蕭條的反身性模式相關聯。這種模式是非對稱的,繁榮是長期的、逐漸加速的,而蕭條是突發的並且往往是災難性的。相形之下,當信貸不是反身性過程中的一個基本要素時,其模式趨向於更具有對稱性,比如,在外匯市場上美元的升勢或跌勢(在結構上)並沒有很大差別,匯率的變化似乎遵從一種波浪起伏的模式。

  我相信,這種不對稱源自於貸款與抵押之間的反身性聯繫。在這種情境下我對抵押所下的定義是很寬泛的:它可以是涉及借方信用可靠性的任何東西,而不論是否實際上進行了抵押行為。也就是說,它可以是一宗財產,也可以是可望在將來獲得的一筆收入,在這兩種情況下,它都是貸方認為有實際價值的對象。估價被假設為一種被動關係,其中價值反映了潛在的資產,可是在這種情況下,它牽涉到一個主動的行為:一筆貸款做成了。貸款行為可能會影響到抵押品的價值:正是這種聯繫引起了反身性的過程。

  應該提醒讀者的是,我們已經將反身性分解為在相反方向起作用的兩種聯繫:對將來事件進行評估的「規範」聯繫,如同在股票市場或銀行業務中那樣——我們稱之為認識函數,以及預期結果影響預期對象的「任性」聯繫——我們稱之為參與函數。參與函數之所以是任性的,是因為它的效應並非總是可以觀察到的,而當它確實運行起來之後,又很難將其影響分離出來,因此往往不為人所知。有關金融市場運作的主流觀點傾向於置參與函數於不顧。例如,在國際貸款興盛時,銀行家沒有認識到貸款國的負債率因為它們自己的貸款活動而得到改善。同樣,在集團企業興旺時,投資商也沒有意識到,每股收益的增長取決於他們對其所作的估價。目前,大多數人都還沒有意識到抵押價值的侵蝕竟然會陷經濟於蕭條。

  貸款行為通常會刺激經濟活動,它使借方能夠擴大消費,或投資於生產性資本。確實也存在著例外的情形,如果所涉及的資產不是實物資產而是金融性資產,那麼效應也就不一定是刺激性的。同樣,還本付息會產生一種抑制的效應,因為本來可以用於消費或創造一筆未來收入的資金被撤回了。隨著待償債務總額的累積,還本付息的份額也增加了。由於只有新的淨增貸款起到刺激作用,新貸款的總量也必須保持上升以保證淨貸款流入,維持市場穩定。

  貸款和經濟活動之間的聯繫是遠非直接的(事實上,這已經成為貨幣學派執迷於貨幣供給而忽略信貸的最好說明)。認識這一聯繫的主要困難在於信用毋需涉及實物生產或貨物及勞務的消費,它可以完全用於金融的目的。在後一種情況下,它對經濟活動的影響就是或然性的。如果在「實物的」經濟和「金融的」經濟之間作一甄別,可能會對討論有所幫助。經濟活動發生於「實物的」經濟;信貸的擴充和償還發生於「金融的」經濟,貸款行為和抵押價值之間的反身性相互作用可能把「實物的」和「金融的」經濟聯繫了起來,也可能只限於「金融的」經濟。這裡我們將重點討論第一種情況。

  ① 寫於1985 年8 月。

  強勁增長的經濟傾向於增加資產價值和增加未來收入流量,兩者都是評估信用時所依靠的指標。在信貸擴張反身性過程的早期階段,所涉及的信用金額相對不大,對抵押品估價的影響是可以忽略不計的,這也是為什麼這一過程在最初階段顯得很穩健的緣故。可是,隨著負債總額的累積,信貸總額的權重日增並開始對抵押品價值產生了增值的效應。這個過程一再持續,直到總信貸的增加無法繼續刺激經濟的那一點為止。此時,抵押價值已經變得過度地依賴於新增貸款的刺激作用,而由於新貸款未能加速增長,抵押品價值就開始下降。抵押價值的侵蝕對經濟活動產生了抑制的作用,反過來又加強了對抵押品價值的侵蝕。到了那個階段,抵押品已經用至極限了,輕微的下跌就可能引發清償貸款的要求,這又進一步加劇了經濟的衰退。這就是對一個典型的繁榮蕭條循環過程的剖析。

  繁榮和蕭條是不對稱的。在繁榮的開端,信貸的額度和抵押品的價值都處於極小值,而在蕭條時,它們都處於極大值,但起作用的還有另一個因素,清償貸款是要花時間的,履行越快,對抵押品價值的影響就越大。在蕭條階段,貸款和抵押品價值間的反身性相互作用被壓縮在一個很狹窄的時段內,故而後果很可能是災難性的。正是累積頭寸的突然清算,導致了蕭條的運動形態迥異於在先的繁榮。

  可見,繁榮/蕭條的循環是反身性過程的一個特殊變異。任何時候,只要存在著價值和估價行為之間的雙向聯繫,則繁榮隨之而生。估價行為呈現為多種形式,在股市上,是收益;在銀行業務中,是抵押品。繁榮有可能——儘管未必——在沒有信貸擴張的情況下發生。我們在股票市場中討論過這樣的兩個例子,即REITs和集團企業的繁榮。從理論上講,它們亦可在未將股票用作抵押品的情況下發生,儘管現實過程涉及了大量的信貸。若無信貸介入,逆轉將成為較為漸進的過程。收縮不再是擴張的鏡像,其理由在前文中已經述及——相對於趨勢的初期,在逆轉期間,估價的反身性要素更為強烈——但(因為信貸沒有介入)同時也不會出現作為蕭條特徵的清償壓縮。

  繁榮/蕭條模式及其解釋都是十分明顯的,難以令人產生興趣。奇怪的是貸款與抵押品價值之間的反身性聯繫至今仍未得到廣泛的承認,有關商業週期的文獻汗牛充棟,然而對反身性關係卻諱莫如深。不僅如此,教科書中廣泛討論的商業週期,在持續時間上有別於此處所討論的信貸週期,前者是一種短期波,服從於一個範圍更大的模式。人們意識到經濟發展存在著更長的週期,通常稱其為康德拉季耶夫長波(Kandratieff wave),但它從未得到「科學的」解釋。目前,人們都在關注我們可能正在趨近於又一次衰退,但一般都認為這次衰退同以往的歷次衰退相比並無二致,而對於我們正處於更大循環的衰退期這一事實卻大都未予考慮。我堅持認為,自第二次世界大戰結束以來的歷次衰退都發生於信用擴張期間,目前的這場尚未定型的可能的衰退卻可能發生在真實經濟中的借款能力收縮的時刻,這在近期的歷史上是沒有前例的。

  在這一更大的循環內,我們究竟處於哪一個位置,這是難以確定的。必須承認,自1982年以來我一直為這一問題所困擾,令我迷惑不解的是繁榮分明已經洩了氣,而蕭條卻仍未發生。

  蕭條可能會突然降臨,尤其是在抵押物清償價值下降引起了信貸突然壓縮之後,其危險程度令人為之色變。人們為避免這一後果作出了艱苦的努力,中央銀行體制的演化就是一個為了防範突然的、災難性的信貸緊縮而不懈努力的歷史。既然恐慌一旦開始就難以遏制,最好的辦法還是在擴張期就採取預防措施。為此,應當將中央銀行的職能逐漸擴充到控制貨幣供給,而有組織的金融市場則對抵押信貸的比率給予約束。

  到目前為止,當局一直成功地阻止了蕭條的發生。我們發現自己處於一個暖昧的地區,信貸擴張的「常規」過程早已達到高潮,但信貸緊縮的「常規」表現卻被管制當局所抑制。我們所處的位置沒有圖標,因為政府的具體干預措施也是沒有先例的。

  銀行和有組織的金融市場受到監控,這個事實使交易活動的過程極大的複雜化了。金融史最好被解釋為其中有兩組而不是一組參與者的反身性過程:競爭者和管制者。

  這樣一種體系比起股票市場要複雜得多,在那裡,管制行為多少是固定的,是劇情展開的背景;在這裡,管制者的行為本身是這個過程的一個組成部分。

  認識到管制者也是參與者是重要的。一種自然的傾向是把他們視為超人類,他們以某種方式從外部凌駕於經濟過程之上,只是當參與者把市場弄得一團糟時才出來收拾局面。事實並非如此,他們也是凡人,具有凡人的所有缺點。他們憑藉著不完備的理解從事管理活動,並且他們的行為也會產生意料之外的後果。其實,在適應環境方面,他們的能力比起那些為利潤和虧損所激勵的商人們似乎還要略遜一籌,因此,管制措施通常是為了阻止上一次的災難,而不是下一次的意外。一方面,在情況迅速發生變化時,管制的缺陷尤其明顯;另一方面,缺少管制則導致市場出現更為嚴重的震盪。下面的討論涉及管制者和作為管制對象的經濟活動之間的反身性關係的辨析。這種關係伴隨著信貸擴張和收縮的過程,並與之相互作用,無怪乎其結果如此複雜繁難!

  管制的週期不具備信貸週期的反對稱特點,它似乎比信貸週期的繁榮和蕭條模式更吻合於我們為外匯市場所發展的波浪模式。正像自由浮動的貨幣傾向於在過高和過低匯價之間上下波動那樣,市場經濟也傾向於在過度管制和管制不足之間來回擺動。管制週期的長度看來是與信貸週期相關的。信貸擴張和緊縮與經濟形勢的變化息息相關,經濟形勢的變化反過來又對管制的效果有影響。反過來,管制措施不僅對信貸擴張的速度而且對其範圍均有影響。顯然,信貸和管制之間有一種雙向聯繫,但在研究的現階段,相互作用遵循什麼樣的模式(如果存在這樣一種模式的話),我自己也不甚了了,這也是導致我感到困惑的主要之點。

  我們已經確認了一個遵循繁榮/ 蕭條模式的信貸週期,一個更像波浪起伏的管制週期,和此二者之間的相互作用。當然,具體的模式還不很清楚,因為其中還會涉及到許多長期的變化,其中有些同信貸相關,有些同管制相關,另一些則同二者都相關。我們提到過,每一次危機之後中央銀行都變得更強有力,這本身就是表現於每一個獨特週期中的長期傾向。在大蕭條中,由於銀行體系和國際貿易體系的崩潰,令信貸和經濟活動的緊縮大大超出應有的幅度。可以斷言,為躲過目前這個週期中可能發生的一場類似的崩潰,管制機構將使出渾身解數。此外,在這裡我們沒有對促進世界經濟一體化發展的信息革命和交通改善展開詳細的討論。所有這一切都影響了過程的結果,產生了一系列獨特的事件,對它們的解釋要比預言容易得多。

  從這個角度看,整個戰後時期是一個巨大的擴張的繁榮的一部分,這場繁榮現在已經充分發展成熟,蕭條已經呼之慾出了,然而,這次蕭條在關鍵時刻因當局的干預而得以避免。政府行動和市場機制之間的相互作用產生了我稱之為里根大循環的獨特結構。我們現在正處於大循環鬆懈的關鍵時刻,當局必須再發明一種解決方案以預先防止蕭條的到來。

  同一個戰後時期還經歷了從政府管制到無約束競爭的幾乎徹底的來回轉換。我們現在已經走到了一個關鍵時刻,贊成放鬆管制的傾向正處於上升的勢頭,然而對政府在特殊領域內進行干涉的需要正在重現端倪。銀行業算是一個,當局已經開始加強管制了。

  人們可以嘗試用這種語言來書寫戰後時代的歷史。目前的信貸週期始於第二次世界大戰結束之後;管制週期的起源則早得多,甚至可以更遠地追溯到新政時期,儘管就世界經濟來說,可以將佈雷頓森林體系的誕生當作起點。隨之而來的擴張同國際貿易和投資障礙的消除密切相關,但國際資本運動產生了佈雷頓森林體系所始料未及且至今未解決的問題。

  在此,我不打算描述完整的情節,我將由我本人開始積極投入的那一點開始,而且我將沿自己投入的蹊徑展開,這將獲得更富實驗性的特徵。我的經驗開始於1973年固定匯率體系崩潰之後。曾經是固定的關係如今受到反身性過程的影響了,而我的興趣則從個別的公司和企業轉向了宏觀經濟運行。我在1972年對「成長銀行」的研究構成一個轉折點,雖然當時我自己並未意識到。

  隨著時間的流逝,我發現宏觀經濟趨勢的不穩定性在主觀和客觀意義上都越來越令人不安,因此我決定使自己在1981年遠離積極的投資活動。1982年的危機之後,我對國際債務問題作了一個理論研究,結果卻得出了錯誤的印象,以為1982年的危機構成了信貸擴張的高潮。當時我覺得當局預防蕭條不力,而未能意識到他們已經作得過了頭。他們實際上維持了信貸的擴張,儘管是在一個比以往更不完善的基礎之上。美國政府取代欠發達國家而成了「最後的借方」,商業銀行業試圖通過向其他方向猛烈擴張為自己向欠發達國家的貸款尋找出路。這導致了1984年的一系列危機,構成了銀行和儲蓄業的真正轉折點。我們現在正消化著這次高潮的苦果。美國政府繼續以不斷增加的規模舉債,可是,轉折點正在迫近。美元已經開始下跌,外國人的債務將以貶值的貨幣償還。也許信貸創造還有最後一個仍然開足馬力的大引擎,那就是兼併狂潮正處於巔峰的股票市場,然而它對實際經濟並無刺激作用。在我看來,相互關聯的信貸和管制週期的理論框架在寫作本書的過程中變得更為清楚了,但是我還不能斷言闡釋過程是完整的,不過至少適當的總結也許是有幫助的。下面我將運用這裡所勾勒的理論框架來解釋1972年以來的商業歷史過程,應該敬告讀者的是,解釋是在這一坦承為試探性的理論框架的形成之前寫成的。

  附錄:寫於1986 年12 月

  完成瞭解釋之後,我就全身心投入到從1985年8月至1986年年底的歷時實驗,企圖預言信貸和管制週期的劇烈變化。我得出一個奇怪的結論,這個週期好像在1982年停住了,要不是金融當局進行了成功的干預,國際債務危機早就導致了銀行體系的崩潰。如此一來,崩潰固然得以避免,可它本來應該引來的真正的趨勢逆轉也就不曾發生,我們現在生活在一個不斷逼近深淵而後又退縮回來的體系中,險情降臨所喚起的凝聚力一俟危險消退便很快地分崩離析了,接著這種過程又以不同的形式重現自己。我們可以在國際貸款、美國預算赤字、國際金融體系、歐佩克、銀行體系和金融市場中觀察到這種變化,而1987 年無疑將成為保護主義把國際貿易體制推向崩潰邊緣而又不致於超越邊界徹底崩潰的一年。

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商業銀行授信基本規律與原則——投資啟示 自在投資

http://xueqiu.com/1371970977/22963270
1、風險無處不在

2、風險並不可怕

3、謙虛--永遠要在變幻莫測的市場及風險面前保持謙卑的態度

4、責任心--無比寶貴

5、嚴謹的態度

6、學習,學習,再學習!

6、以客戶為中心—站在對方的立場考慮問題

7、永遠不要和不誠實的人打交道(欺詐,賭博,狂妄)

9、好人不等於好客戶,但壞人=壞客戶!!

10、高管和財務人員的風格決定了公司的風格,是判斷潛在風險和信用程度的重要依據—感覺與判斷!!!

11、頻繁的人員更換==風險!

12、遠大的前景=風險!

13、過分擴張與多元化風險

14、保守的客戶是好客戶!

15、非財務因素十分重要!

16、負面傳聞一般都是真的!!要十分當心!!

17、財務指標異常=風險!

18、還款來源只能是現金!
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股票市場的規律 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101hu4j.html
任何規律都有例外。不過,兩個"小規律"很有趣。

(1)我在投資銀行當分析師的時候,一位很有智慧的銷售部同事名叫Gooding先生。某日,他對我說,"Joe,你看我們銷售員每天打交道最多的都是基金經理中不那麼特別聰明的。他們天天問,該買哪只股票?為什麼?等等。其實,最聰明的投資者很少交易,很少問你的意見,很少關心天底下在發生什麼事,很少關心政府出了什麼政策"。我當時不太明白。不過,後來,我到投行部,某智者告訴了我一個類似的現象。

(2)關先生說:"最優秀的公司很少跟投行打交道。為什麼?他們生意不錯,現金流穩定增長,不需要老是發行債券,不需要(也不願意)配股或者增發。投資銀行幾乎很難找到跟他們做生意的機會。你看中華煤氣,香港電燈(後來改名為電能實業),恆生銀行,恆安國際,康師傅,康哲藥業,茅台,等等"。

我強調,規律可以有很多例外。不過,我經常回想起這兩個人的話。
股票 市場 規律 張化 化橋
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「互聯網創業已死」源於創業者漠視基本商業規律

http://www.iheima.com/archives/36349.html

昨天收到了一篇朋友推薦的二十一經濟報導的《互聯網創業已死》的一篇文章,讓我來發表一下觀點。讀完了全文,@龍真 完全看到了自己當年做記者和寫科技博客時的影子。去年年中,整個虛擬經濟投資都出現了非常大的問題,我也跟作者有幾乎相同的思考,也得出了同樣的觀點,我幾乎放棄了互聯網和移動互聯網全力轉入傳統行業,但隨著跟傳統行業接觸的增多修正了這個結論。

作者提出了一個模糊的結論,結論一下子打倒了很多人,行業的從業者們都跑來爭辯這不奇怪。但這不是為自己辯護的問題。而是要尋根問底的問題。

從歷史來看,產品升級推動的」盜夢空間」式的平台疊平台式發展是經驗規律。TMT領域創業的問題不是巨頭壟斷的問題,更不是平台不可突破的問題。IBM壟斷下在其平台上還出了Wintel兩巨頭,慢慢接管了它的地盤。新浪搜狐網易三大門戶壟斷下他們的搜索技術供應商百度後起稱雄都可以說明問題。歷史經驗告訴我們,堡壘從內部突破或產業鏈上下游突破是更容易的一件事。壟斷和均衡只是一個小階段而已,就跟競爭也是一個小階段而已一樣,絕大多數情況下,大家都在自己設定的小區域裡不斷的完善自己,尋求為客戶創造價值。

從商業規律看,兩個基本規律需求和供給、收益和成本會讓大家對於這個結論的唐突一目瞭然。大家對於經濟學多多少少都有基本的理解:不要做需求非常有限,卻幾萬家供應商同時去滿足一個需求的事;也不要做成本已經居高不下,你的收入無法評估甚至覆蓋不了成本的事。目前出問題的靠譜的互聯網和移動互聯網創業者基本都是放大或縮小了一個細分需求或沒考慮清楚投入產出比而摔倒的。手機拍照是一個很小的需求,但有一兩家滿足就行了,但你用各種store一搜,都有成百上千的應用盯在了拍照上,大家把這個很小的需求又更進一步的喜歡成了N多更細小的需求,然後認為這個更小的需求能改變拍照領域,能改變移動互聯網,能改變世界!這才是最可悲的事!社交產品也很多,但社交領域是騰訊的菜,你的需求切入點能不能和騰訊滿足的需求想提並論?如果不能,請放棄!在電商領域,你做的是能否和淘寶及阿里系滿足的需求相提並論,如果不能,請放棄!在搜索領域,你做的能否和百度和Google滿足的需求相提並論,如果不能,請放棄!如果你發明了團購,但你發現團購出現了千團大戰,你要考慮投入產出比是否合適,不合適,請放棄!如果你扎身視頻網站,現在掀起了視頻大戰,你也要考慮投入產出比,不合適,請放棄!……

確實現在互聯網和移動互聯網的靠譜需求越來越難找,流量壟斷造成的成本壓力也越來越大,但這都不是大問題,你要麼放棄,要麼尋找新的解決方案。要用心找,總會有的!360,京東,聚美優品,甚至YY的屌絲逆襲不就是找準了和巨頭比肩的需求,在降低成本上妙招迭出的經典案例麼?

互聯網和移動互聯網創業者離這兩個小規律近一點再近一點就容易做成事了。再確切點說,龍真認為創業成功概率是否在降低跟你是否所處互聯網和移動互聯網完全無關,只跟你供需和投入產出比相關。站在這個角度,您對互聯網和移動互聯網創業,是否有了一些新的認識?

互聯網 互聯 創業 已死 源於 創業者 漠視 基本 商業 規律
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淺議醫藥行業投資規律 東方紅石樑軍儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90102e168.html

   匯報一下我對醫藥行業的看法和思考。事先聲明,這篇文章的圖片部分是拷貝自醫藥買方同行的報告,基本都做了說明,未說明的都是自制。希望愛考據的朋友輕點拍磚。所有內容文責自負。有錯漏或任何意見請直接砸,甭客氣哈。這篇文章分三部分,第一,醫藥這個行業的特殊性在哪裡。第二,這個行業有哪...展開

匯報一下我對醫藥行業的看法和思考。事先聲明,這篇文章的圖片部分是拷貝自醫藥買方同行的報告,基本都做了說明,未說明的都是自制。希望愛考據的朋友輕點拍磚。所有內容文責自負。有錯漏或任何意見請直接砸,甭客氣哈。

這篇文章分三部分,第一,醫藥這個行業的特殊性在哪裡。第二,這個行業有哪些投資規律,怎麼去理解行業,分析公司。第三,結論和建議。

引子

回顧過去五年醫藥股的歷史走勢。

      醫藥板塊過去五年的波動有三個大波段。08.10-10.10,兩年大牛市,醫保擴容,政府加大投入三年8700億,新農合加大統籌。行業景氣向好,09年多數企業都實現了30%以上的增長。第二階段,10.10-12.1,醫藥股大熊市,主要是政策全面收緊,包括:安徽孫志剛唯低價是取的招標模式被推廣到全國,基層零差率也導致了一些混亂,加上抗生素分級管理的嚴格執行和發改委輪番調低最高零售限價。結果11年全行業收入增21%,利潤增10%,行業指數降幅45%。第三階段,2012.12到2013.3的小牛市,這波是純粹的資金的行業配置偏好引起的行情,並沒有明顯的基本面因素支持。相比與白酒服裝的明顯不振,醫藥因其相對的確定性而備受青睞。行業指數漲幅約45%。

醫藥行業特性

    醫藥行業有兩個最大的特點:高度專業,高度監管。行業是典型的多頭監管,包括衛生部(管醫院和衛生事業)、商務部(管流通)、發改委(管藥品價格和企業項目投資)、藥監局(管藥企和藥品註冊、生產)、中藥局(管中藥)、人保(管醫保)。而且醫保三大塊(居民、職工和新農合),新農合由衛生部主導。更別提國務院的醫改辦、各省分支機構了,監管錯綜複雜。
    從產業鏈條來看,也明顯較長較複雜。從上游的原料藥、中藥種植甚至科研院校到中間的化藥和中成藥,再到經銷商,醫院和零售兩大終端,最終到消費者。
    產業鏈上各方的議價力也不同,從大到小依次是,政府,醫院/醫生,製藥企業,最後是患者。產業的核心是醫院/醫生,患者能做的只有兩個:第一生病,第二掏錢。患者沒有任何的議價能力。

    醫藥行業的第二個特點是其細分子行業特別多。主要包括:原料藥,化藥(又分普藥、專科藥,仿製藥和創新藥等),中藥(分為飲片和中成藥),跨界的藥用消費品(又包括日用品和保健品),生物製品(包括血製品、疫苗和生物製藥),醫療器械,流通和醫療服務,共8個子行業。
    任何一個行業都是為了滿足人的某種需求,醫療需求的來源就是我們會生病。產業第三個特點是病種繁多。世界衛生組織WHO有個國際通用的疾病分類目錄ICD-2010版(詳情戳http://www.who.int/classifications/icd/en/),設了19個大類和兩個補充分類,下屬一共2223個細分病種,這樣就切分出來眾多的細分市場。很容易理解,具體的病種不同,診療方法不同,市場容量和競爭都各不相同。這是醫藥行業複雜性的第三個來源。
     我們拿房地產和醫療兩個剛性需求做個比較。從城市居民的典型消費週期看,25-35是購房的高峰,50以後是醫療支出的高峰。住宅消費的特點是,大額,頻次少,一次性的,一般發生於收入期,事前可預知,主動,買房是可以自主決策的,決策權在自己手裡,買賣的信息比較透明,其背後的心理機制是錦上添花,生活質量越來越高。但醫藥就不同,消費時間是老年後,額度有大有小,老年後基本都比較大。醫療需求事先是不可預知的,非常被動,生病了必須治,而且還沒有決策權,是醫生代為決策,信息非常不透明。對應的心理機制是對疾病和死亡的恐懼。

     基於這一點,我們可以很容易地理解:健康的效用曲線是高度損失厭惡的。疾病給我們帶來的痛苦包括:病痛和不適,生活質量全面下降,心理壓力,恐懼,時間損失和金錢損失。生病是健康的損失,健康的效用曲線,一定比財富損失的更陡峭。所以,消費者作為患者的時候,支付意願最強,幾乎不用懷疑。

    現在看整體人口。人口的年齡結構和收入決定消費結構,當前中國正處在快速老齡化的初級階段,看下面這張圖(系列圖抄襲自安信證券年度策略報告,致謝)。我們正處在快速老齡化的初始位置,剛剛起步,未來老年人的佔比會越來越大,這是板上釘釘的趨勢,誰都改變不了。

第二張圖,發病率。我們認為環境惡化以及生活方式決定未來大病的發病率一定是持續上升的,這個很容易理解。

第三張圖,日本厚生省的測算,70歲以後醫療支出佔一生的一半。上述三個因素相乘,基本可以得到醫療總需求的趨勢。

 以上這三個因素相乘,就可以得到醫藥總需求的演化趨勢。
    我們來看實際醫療支出的趨勢。全世界來看,醫療支出佔GDP的比例都是持續上升的。三條線,最上面是發達國家,比重在12%,發展中國家約6%。我們中國是多少呢?5%。是的,你沒有看錯!!!(歇斯底里效果更好)2011年我國的佔比是5%,處在發展中國家1995年的水平。我國的目標是2015年到5.5%,2020年爭取到6.5%。我們是總量的高富帥,人均的矮矬窮。

行業增速上,一般醫藥行業都是2倍的GDP增速,GDP是10,行業就是20左右,現在7-8,行業增速基本在15-20%之間。

  關於研發,醫藥行業發展的驅動力之一就是研發,我們看普華永道的一個分析結果。全球最大的前十一家藥企,其研發項目的風險調整後的淨現值與研發投入比,高的3.6,低的有0.7,低於1就屬於毀滅價值型研發。大家可以看到,那些國內藥企無比豔羨的國際巨頭們,他們的研發也未必都能帶來巨大的回報。右邊圖是研發項目的價值分佈,有些公司是項目較少,但每個都是大項目。有些公司項目多,但都較小。

不管是國際巨頭還是國內企業,不同的企業他們採取的研發策略也不同。有自己做的,有外包的,有購買他人成果的,也有與院校合作開發的。具體看領域,自身科研實力、外部可得性和成本收益比。

  關於行業增長,醫療行業是一個政策驅動型的行業,因為其高度監管,監管的重大變動就會帶來行業格局的變化。寬鬆就是牛市,收緊就是熊市。比如招標政策,如果是「唯低價是取」的安徽模式,那就是寒冬,行業的利潤增速低於收入增速。發改委的降價基本每年2-3波。未來行業的價格壓力持續存在。

  近兩年醫藥行業最大的制度變革就是醫改,我們認為,遊戲規則的改變一定會帶來蛋糕切分方式的變化,而這也是行業分析的重點。我們對整個醫改的趨勢做個鳥瞰,有如下的結論。首先,政府只會小幅逐步加大投入,如新農合和醫院的基藥補貼,整體依然是控費的思路。價格管制、壓縮醫院的藥品費用是長期趨勢。一個正確的可能性是在控制總支出增長的前提下引入市場機制,來協調醫院零差率補貼太少的矛盾。關於醫生,我們想說的是,他壟斷了診療信息,手握處方權。因此,醫生的利益要麼在明面上由制度保證,要麼在暗地裡由各種回扣和賄賂保證。

  2013年行業期待的變革有:第一付費制度改革,第二新基藥目錄,這個3月15號已經發佈了,307變成520。第三中成藥降價,主要是化藥降完了。第四質價兼取,這個國務院辦公廳14號文已經提了,但沒細則,還得看各省招標辦具體怎麼個搞法。最後基藥招標的上下左右聯動。所謂上下,是大醫院跟基層的聯動,左右是相鄰各省的價格關聯。

  對醫改的整體判斷是:效率和公平難以兩全。從全球各國的醫改歷史看,都沒有完美的解決方案,日本施行全民醫保,兩年調一次價格,犧牲企業利益,整個醫藥板塊估值極低。美國制度均衡,略偏向藥企(其價格是市場化的)。

  在這樣的大的制度環境下,醫藥企業該如何應對呢?我們的建議是十個字:進目錄,保價,放量,廣覆蓋。

首先你得想盡一切辦法進各種官方診療指南(包括國外的),進各種目錄,進不了基藥進醫保,進不了醫保進各省的增補,能進多少進多少,很多藥品都是先進增補再進基藥。這是一場戰爭,進不了目錄,競爭又激烈,基本死路一條。其次就是在招標中想盡一切辦法維護價格,不是獨家的可以考慮優質優價,各種獎勵首仿GMP規範市場認證等,可以考慮質量分規模分,減少價格降幅。第三,在中標區域大力推廣,爭取放量。第四,廣覆蓋,不要過度精耕細作,在單一醫院量不要做的太大。做的太大,醫院藥品排名上去了,醫保的質疑和監管壓力立馬就來了。所以,要廣覆蓋,尤其是二線用藥、輔助用藥和類安慰劑藥。

  那麼醫改到底對投資有何影響,這張圖給出了直觀的解釋,大家可以做參考。(圖片抄襲自國金證券2012的行業策略報告):

小小總結一下,從老齡化需求到企業拿到手的利潤,到底還有多遠?
   老齡化僅僅是提供了一個蛋糕。
  需求的支付意願我們已經分析過了,剩下的兩個外部因素就是醫保,醫保能釋放,或者說撬動支付能力。第二個,藥價管制。要分享這個蛋糕,藥企必須做到:第一,選擇市場大、競爭少的品種進行仿製/研發,最好獨家。第二,順利完成1-3期的臨床並拿到新藥批文。第三,生產管理拿到新版GMP證書和生產批件。第四,建立銷售隊伍和模型。第五,價格維護(比如政府公關、質量層次、招標策略等)。


醫藥行業的投資規律

   對過去幾年醫藥牛股的梳理,我們發現,不同的階段有不同的牛股,多數是各領風騷兩三年。業績的成長性由品種決定,差公司好品種一樣能成大牛股。而好品種的來源卻各不相同,有時勢造就的,有老祖宗傳下來的,有政府給的,也有自己苦幹出來的。

  國內醫藥股的一個典型特徵就是估值比較高,而且歷史看一直比較高。首先,估值溢價率就是板塊的PE除以大盤的PE,這個指標是衡量醫藥板塊整體估值水平高低的一個關鍵指標。行業的PE倍數是在下降的,但估值溢價仍保持高位,尤其08年以後。行業的高估值來源於醫藥行業的長期成長性。相對低估是戰略性的行業買入時點。

經過分析,認為板塊高估主要是由行業特徵和發展階段決定的。大家可以回想銀行、煤炭、白酒和醫藥這幾個板塊的估值。當然,跟白酒、銀行比起來,醫藥板塊業績的成長性也許不算高,但可能增長的持續性要超過白酒和銀行。

   美國、日本、中國、印度的橫向比較分析表明,當行業中長期的增速高於整體經濟增速時,行業是存在溢價的,至少在醫藥板塊看來是這樣。增速差越大,溢價越高。當然還有資本市場的因素,投資者結構、市值大小和偏好等,也助推了醫藥股的高估值。

   大家可能更想瞭解的是,這個高估值能不能持續?我們目前的看法是:如果估值過高,一定會調整,但估值溢價中短期不會消失。長期看,行業是不是能維持高增長的預期非常關鍵。如同銀行,歷史上實現了高增長,但大家普遍認為這個增速受制於各種因素難以維持,那麼估值就一定會下來。假如說未來醫藥行業面臨著巨大的價格壓力,使得全行業的增長都出現了很大的問題,比如增幅降到10%一下,那麼醫藥的高估值就一定會消失,比如日本。日本全民醫保,每兩年降一次價格,所以日本股市醫藥板塊的估值甚至低於大盤,出現了估值折價。

我們以美國為例分析行業高增速跟高估值的關係。70-90年代,新藥和新技術不斷湧現,醫藥公司發展很快,大藥企基本完成了壯大和全球化的過程,享受高估值。93-94年,行業增速低,醫藥股折價交易。95-03年,受益於技術大爆發,行業高增長,高估值。05年以後,大量重磅新藥的專利保護到期,藥企逐漸面臨困境,溢價消失,開始折價交易。
上圖抄襲自招商證券的國際板點評報告《全球視角:國際板引發的中國醫藥股估值思考—風雨迷途,HOLD住成長》,個人覺得很能說明問題,推薦有興趣的看原文。

醫藥產業的特殊性決定了產業研究的諸多特徵。醫藥產業鏈有這樣幾個特點:產業鏈複雜,高度監管,專業壁壘高,多樣性強可比性弱,信息不透明,潛規則特別多,而且永遠處於一個動態演變的過程。那麼相應地在研究中就必須注意以下問題:

1 具體問題具體分析,自下而上,總量指標常常不靠譜。
2 行業跟公司差異較大,大公司數據更有指標意義。
3 治理規範、信息透明是醫藥投資的基本條件。
4 極端重視調研和同行交流。
5 警惕「黑馬式研發項目」----重慶啤酒 vs 恆瑞。
6 迴避各類概念股---癌症、HIV、生物、流感
7 研究員要求:知識全面--政策/學術/商模/市場都要熟悉,
            重點覆蓋--核心競爭力和成長性兼備的企業。
8 行業的重點:政策、國內外行業趨勢
9 企業的重點:品種 + 營銷

    為什麼品種這麼重要?
    這是因為,一個藥品身上,負載了太多的屬性,包括:藥學屬性、市場屬性,商業模式和監管屬性,這些屬性相互重疊,相互決定。具體包括,藥學屬性,病種,劑型,規格,質量,批文,競爭品種,渠道,目錄情況,行政保護情況,使用頻率,價格,銷售模式等等。見下表,可粗略理解品種的複雜和重要性。
那麼,下一個問題就是,什麼是好品種?

所謂好品種,一般也稱為重磅品種、重磅炸彈或大品種。我們覺得好的醫藥品種,至少應滿足三個條件。
第一,安全性強,療效好。這是毋庸置疑的。正規藥品,不安全,沒療效,肯定會被市場淘汰的。
第二,藥品適應症必須是大病種,小病種市場容量小。這裡列出了幾個領域,供參考,心血管、腫瘤、消化系統、神經系統等。
第三個條件,競爭比較少。最好是獨家品種,有專利或行政保護,或首仿國外的重磅原研藥。
第四,較高的價格,高價對應高毛利,高毛利才有跟醫生/渠道的運作空間,容易產生渠道的利益粘性。

最後,有一些觀察結論跟大家分享。相對於OTC渠道,醫院用藥更容易出大品種,這個部分是因為OTC市場化程度高,充分競爭,患者有決策權,而醫院端因為有醫生的關係,利益驅動力更大。第二,相對於口服劑型,注射劑更容易出大品種,如中藥注射劑。第三,最好同一領域形成產品群,同一科室或相關科室協同互補,產品佈局上最好不要東一鎯頭西一棒槌。最後,營銷上也要聚焦品種,集中優勢兵力打勝仗。有些公司好品種太多,主次不清,也難做大。資本市場上看,單一品種的公司業績增速往往比多品種尤其幾十上百個品種的公司要快(當然可能成長的持續性差,故單品公司的估值一般較低)。

   如果我們按品種和營銷兩個維度分一個矩陣出來,可以將醫藥公司分為四大類:

   品種強,營銷強:恆瑞、天士力、白藥
   品種強,營銷弱:中恆、昆藥、同仁堂、片仔癀
    品種弱,營銷強:康芝 益佰  湯臣倍健
   品種弱,營銷弱:千金藥業,桂林三金

  品種的意義還在於,一個公司的品種結構可以決定公司的發展階段。這是將上市公司按不同發展階段來劃分的一個框架:(本圖來自國信證券醫藥組的2012策略報告)
簡單總結下行業的分析方法。第一看政策取向,基本的政策取向決定大波段,如各省招標情況,新版GMP改造,國務院56號文,14號文,基本藥物目錄,二次議價等。第二看行業判斷,月度利潤,相對估值溢價和市場情緒,三位一體。第三,看企業,首先是品種,單品決定短期的成長性,「傳統+新上+在研」的多品種梯隊決定長期成長性。第四,看營銷實力,行話也叫運作能力。深入瞭解品種及競品,深入瞭解不同渠道(藥店、大醫院、縣級醫院、社區、鄉鎮衛生院等)的特質,瞭解患者,架構對口的營銷策略和體系,管理並激勵隊伍,學術推廣,引導處方習慣等。

在不同的子行業裡,「品種+營銷」框架有不同的具體表現形式。血製品看漿站,服務看網點擴張,普藥、原料藥看規模看成本,出口定製看大客戶看ANDA,疫苗和專科化藥看產品,器械看渠道、性價比,消費型中藥看品牌,稀缺中藥看資源,中藥注射劑看安全+渠道價差,保健品看品牌+渠道價差。總結不一定全面,大家可自行修剪。

行業風險:說實話有很多,太多需要注意的地方。如果真的理解了醫藥行業的複雜多變性,你可能會覺得處處是風險。所有上述討論的要素和經營要點、外部環境,只要有波動和不確定性,那就會構成風險。

結論和建議

從目前結構來看,認為選股的思路取決於持有時間,如果是中短期(1年以內):成長性為主,核心競爭力為輔。首先是小市值-單品種-高成長類型的,其次是細分行業水漲船高型的。如果是希望長期投資,或者戰略性投資,那麼選股思路就是核心競爭力為主,穩健成長,強者恆強。我們推薦兩類:一是老牌中藥,二是化藥龍頭。

   最後回顧下本文的主要結論:
第一,醫藥產業非常複雜,制度、醫院、藥企、患者四變量縱橫交錯。行業景氣看政策,公司選擇看品種+營銷。
第二,2個數字:收入增速2XGDP,估值1.5-2.5X大盤PE。
第三,醫藥投資需要專業、聚焦,必須重視研究,重視對產業的理解。
第四,醫藥股行情的兩大模式,一政策驅動的基本面,二資金偏好。
第五,優質醫藥股有長期投資價值,精選個股重配行業,10%底倉。
第六,戰略建倉時機:行業悲觀,股價低迷,市場開始忘記醫藥股的時候……

  三句話送給大家。我們終將老去,如果這是對我們對未來唯一正確的預測,為什麼不投資醫藥呢?謝謝。(完)

 

淺議 醫藥 行業 投資 規律 東方紅 東方 石樑 軍儒
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因為不能完全認識規律,只能尊重規律 xuyk

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102eobt.html
本人在8月29日小文《「自貿區」只是一個炒作的概念和消息嗎?》中提到的那位愛聽名博之言的朋友Z,今天又來閒聊,介紹名博徐大師最近的論點:

   經濟影響股市的邏輯,在股市裡已經根深蒂固了,可這句話騙了我們二十多年可誰能說清楚,經濟到底怎麼影響的股市,說實話我本人看不見啊也感受不到,你們誰能從交易或走勢當中感受的到呢?怎麼形成的連續名列前茅的經濟,弄出了個連續熊冠全球的股市來的?

   你不能跟市場講邏輯,因為市場通常在講故事。也就是我們常說的,炒概念、炒題材。所以我覺得,資本推動型的創業板,根本不能用邏輯去解釋

   有嚴格的止損,再高的股票亦能炒,再熊的熊市亦可滿倉。

   聽了Z一番介紹,我問:「你認為徐大師講得很對的吧?」

   「哎,覺得還蠻有道理的!」Z答。

   我小散一個,本來就不太懂得股市門道,現聽了,就更犯糊塗了。但糊塗歸糊塗,我還是糊裡糊塗地要想——

   1、因為股市是經濟的產物,所以經濟怎麼會不影響股市的呢?股市確實個典型的複雜適應系統,充滿不確定性,時常出現無效性,蹤跡詭異,對於其重大走向,即使事後難以輕易找出幾條理由作出確切的解釋,儘管如此,但也不能據此就否定掉它與經濟存在的關係吧?

   2、徐大師所說的經濟「名列前茅」無非是指GDP增長位居靠前吧?其實,GDP這項經濟指標,好比「毛利潤」,並不能反映經濟價值(這個好比「市值」),有時差距甚遠,而市值是企業價值的反映。比如,我們隨手找兩個行業翹楚來作比較,一個是海康威視,毛利潤約11.2億,市值約1000億;另一個是金融界,毛利潤約12.6億,市值約160億;它們的毛利潤相近,市值相差很大,前者市值是後者的6倍多呢。兩個好企業之間都存在這樣大的差距,更不用說一個是好企業與另一個是壞企業之間的差距了。可見,用GDP來說明經濟的好與壞,就好比用毛利潤來衡量企業價值的大小,這顯然是不妥的吧?

   再來審視一下我國這幾年來的GDP狀況,很多是消耗高能、毀壞生態、販賣資源、透支未來、出賣勞力、出讓土地、胡搞房產、亂建市政、狂印貨幣、等等,致使整個經濟體的價值下降,這樣得來的GDP及增長你說有多大意義?由於股市永遠是面向未來的,它似乎很不看好如此落後的經濟運行,於是給予市場低估值,是不是理所當然的呢?熊冠全球,活該!

   經濟走到如今,老本吃光,舉步維艱但物極必反,絕地反擊,逼迫轉型。現在,調整結構、盤活存量、去除槓桿、加大開放、硬逼改革、制度建設、機制設立、等等,新一輪破局攻堅戰打響,股市似乎察覺到經濟增長方式將要或正在轉變,於是作出了一點反應,比如,創業板、部分中小板以及部分主板不是率先行動起來了嗎?資本就是這樣流向有發展前景的地方的,這不正是「資本推動」的邏輯嗎?對於這些現象,你單單用「炒概念、炒題材、講故事」能解釋得了嗎?

   炒概念、炒題材、講故事,這些其實都是上漲的藉口,是結果,而不是原因。不信你編一個「全中國」的概念或題材或故事出來,試試能不能把股市炒得欣欣向榮,繁榮富強?太陽不是公雞叫起來的,若要股市長期上行,從根本上講,還是要靠經濟良好發展的預期來推動。

   倘若股市既與經濟無關,又沒邏輯可循,那就可以想怎麼講就怎麼講了,這樣你每天拜讀徐大師的專題博文《周X操作策略》,以此作為操作依據,莫非是想撞大運吧?

   3、徐大師或許有神招,能夠有嚴格的止損,再高的股票亦能炒,再熊的熊市亦可滿倉」,你有這等能耐嗎?

   最後,你「本人看不見啊也感受不到」股市規律,並不能證明其規律不存在,而是你沒有認識到罷了。對於我們來說,正因為不能完全認識股市規律,所以我們只能尊重其規律,更不能否定它。

因為 不能 完全 認識 規律 只能 尊重 xuyk
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地震中的自然規律 Barrons

http://barrons.blog.caixin.com/archives/55696

正如哲學家卡爾·玻普指出的那樣,預測是我們區分科學和偽科學的最好的辦法。預測實際現象的統計性而不是預測某個具體的結果,這是對證理論與觀測的一種相當合理而且正常的方式。---《大自然如何工作》

Aspointed out by the philosopher Karl Popper, prediction is our bestmeans of distinguishing science from pseudoscience. To predict thestatistics of actual phenomena rather than the specific outcome isa quite legitimate and ordinary way of confronting theory withobservations. ---How Nature Works


黃金價格暴跌與地震又有什麼聯繫?為什麼地震難以預測?《大自然如何工作》這本書給出了答案。在《大自然如何工作》一書的扉頁,作者引用了雨果的名著《悲慘世界》中的一句話「誰又能計算出一個分子的軌跡?我們怎麼知道這世界的創造不是由隕落的沙粒所決定。」這句話來自於《悲慘世界》中如下一段:

「代數適用於云朵,恆星的輻射讓玫瑰受益。沒有思想者敢說山楂樹的香氣對天上的星座毫無價值。誰又能計算出一個分子的軌跡?我們怎麼知道這世界的創造不是由隕落的沙粒所決定。誰能理解無窮大與無窮小此消彼長,相反相成,迴蕩著生命的深邃與紛至的創造之原。小蟲也有它的價值。小即大,大即小。所有的一切在必然中平衡,這景象令人震驚。」

---雨果《悲慘世界》

 

「Algebraapplies to the clouds, the radiance of the star benefits therose--no thinker would dare to say that the perfume of the hawthornis useless to the constellations. Who could ever calculate the pathof a molecule? How do we know that the creations of worlds are notdetermined by falling grains of sand? Who can understand thereciprocal ebb and flow of the infinitely great and the infinitelysmall, the echoing of causes in the abyss of being and theavalanches of creation? A mite has value; the small is great, thegreat is small. All is balanced in necessity; frightening visionfor the mind. 」

                                 --- Victor Hugo, LesMisérables

 

《大自然如何工作》的作者PerBak與合作者湯超和KurtWiesenfeld在1987年通過簡單的沙堆模型,揭示了自然界中普遍存在的複雜系統自組織臨界(SOC, Self-OrganizedCriticality)現象。研究發現,無論是金融市場還是地震、火山爆發、生物滅絕,都具有自組織臨界的特點。

 

自組織臨界的一個重要特點就是冪率分佈。比如地震的強度與概率在雙對數坐標下是一條直線,顯示出冪率分佈。

Source: National Academy ofScience

冪率分佈的特點讓預測非常困難。首先,人們關心的是危害性極強的大地震,但冪率分佈具有尺度不變的特點,也就是說大地震與小地震沒有本質的不同,無法區分。從自組織臨界的角度看,造成大地震與小地震的內在動力學沒有區別。那粒讓整個沙堆崩潰的砂粒與其他砂粒並沒有分別。其次,地震的分佈雖然概率有規律,但沒有週期性,無法通過時間預測。

但是,《大自然如何工作》卻給出了地震的另一種重要冪率分佈,讓我們可以在一定程度上「預測」甚至避開地震。研究人員發現,地震的間隔時間也服從冪率分佈,地震不是週期性的。也就是說,與人們的直覺相反,大震之後很長時間沒發生地震的地方,發生地震的概率更低而不是更高。這就是說,距離上一次大地震時間越長,此地越不可能發生大地震。換句話說,剛剛發生大地震的地方,反而容易再次發生地震。另一方面,地震在空間上也服從冪率分佈,也就是說離剛剛發生地震的地方越近,發生地震的概率也越高。

根據這個發現,人們應該遠離剛剛發生大地震的地區,因為再次發生地震的概率很大。而曾經發生過大地震,但已經很久沒有發生地震的地區其實發生地震的概率並不高。

地震 中的 自然 規律 Barrons
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謠言傳播有規律,如何從創業第一天就遠離「轉500」風險

http://www.iheima.com/archives/52154.html

導讀:創業者從創業第一天開始就面臨各種風險,天災我們無能為力,但是人禍我們還是能夠防範於未然,比如我們可以瞭解謠言傳播的規律,防止「愛他就給他轉500」之類的謠言傷害。本文就是在告訴我們謠言傳播的8½定律,明晰傳播的規律,無論對創業異或塑造品牌,都是有益處的。我們研究惡不是為了去作惡,而是避免自己躺槍,害人之心不可有,防人之心不可無,信息氾濫的時代更是如此。

如果我也不好騙,你也不好騙,為何有些天方夜譚就經久不衰呢?

不管多疑還是輕信,我們總會在某一時刻中了謠言的招。在我們注意到之前,謠言會悄悄繞過精神防線。大多數人都不認為自己好騙。但是謠言若具備一些特徵,就特別可能卸掉我們的防備,讓人信以為真,竭力傳播。

本質上來說,人們傳播一個未經證實的消息是在試圖理解這個世界。在俄亥俄大學,心理學家馬克•佩佐(Mark Pezzo)進行了一項案例研究:學生們聽說校園裡有人得腦膜炎死了。故事迅速傳播開來,焦慮的學生試圖追究事實真相:「這是真的嗎?」「你得腦膜炎了嗎?」「據說校園裡的人都得來次巨疼的腰椎穿刺,你聽說了嗎?」錯誤消息的大市場裡,合格的謠言像流行病似的流存下來,而不合格的謠言很快就消亡了。如何謠言區分合格與否呢?或者說,成功的謠言有哪些規律呢?

1:成功的謠言讓我們焦慮和情緒化。

2005年,卡特裡娜颶風襲擊了新奧爾良,城市被洪水淹沒,也被謠言淹沒了。充溢著焦慮和不確定的氛圍裡,滋生著可怕的謠言:洪水中有鯊魚出沒!恐怖分子在防洪堤布下了炸彈!體育館裡躺滿了被殺的嬰孩和成堆的屍體!

更不幸的是,國家級媒體把謠言當作事實報導了出去——甚至連新奧爾良的市長雷·納金(Ray Nagin)都不明真相地告訴脫口秀主持人奧普拉·溫弗瑞(Oprah Winfrey),專行屠戮姦淫的「幾百人的武裝團夥」正要進入體育場。然而,一旦洪水危機開始解除,調查員就發現幾乎所有廣為流傳的故事都是假的。聯邦應急管理局的醫生甚至動用了18輪卡車準備運走幾百具子虛烏有的屍體。他們倒是找到了六具——可沒一具是被人殺害的。

為什麼這些故事突然蹦出來了?恐懼滋生謠言。一個群體的集體焦慮越嚴重,就越容易變成謠言工廠。正如羅切斯特理工學院謠言專家尼古拉斯•迪方佐(Nicholas DiFonzo)所說,我們通過傳播信息化解恐懼和未知。即便交流的信息是荒誕的,交流本身也能給人一種知曉事態的感覺,來平撫不安。「謠言的一大功能就是試圖挖掘事實,讓人知道該做什麼。我從沒像9·11事件過後那麼驚懼。為了抑制恐懼,人們傳播謠言。」

因此當9·11事件讓大家驚恐地去尋求真相時,人們尋得了一大筐錯誤的傳言,既讓人害怕又荒唐到離譜——每五罐汽水裡就有一罐讓恐怖分子植入炭疽菌啦,猶太人早就知道有襲擊所以9·11當天都不來世貿中心工作啦(實際上911襲擊中15%的死難者都是猶太人)

謠言少有積極的,因為我們天生傾向於接受消極信息。「人類總是更看重消極信息」,北愛荷華大學心理學教授海倫•哈頓(Helen Harton)說道,「這具有進化上的意義。知道如何躲避一頭老虎比知道哪兒的花開得漂亮更重要。」

當然,大多數人都不用再擔心挨老虎揍了,但是我們還會害怕類似炒魷魚這種事。所以我們把謠言傳來傳去,指望搞清楚到底發生了啥。

2:讓我們驚訝,又照顧我們的既有偏見,謠言就能長久。

瀏覽一下那些被無數次轉發的郵件,「一個人在酒吧醉倒了,醒來之後發現自己躺在一個裝滿冰的浴缸裡,旁邊有一張紙,上面寫著「打電話叫救護車,否則你會死。」結果發現後腰兩側的傷口,原來雙腎被偷走了。」「一個50多歲的教授,將他太太生完小孩之後的初乳放入了一個玻璃瓶裡,然後用蠟封口放入一個盒子,打算等到小孩長大結婚作為一份特殊的禮物送給小孩。二十多年過去了,小孩要結婚了,教授把封印了二十多年的盒子打開,是一瓶紅色的液體。對,是血。」

別信,兩者都是玩笑之言。然而它們卻像病毒式傳播,僅僅因為生動勁爆,又沒離譜到讓普通人完全無法相信。它們與已有認識一致——犯罪分子很可怕,器官移植很緊俏,喝醉了以後會毫無知覺令人擺佈;母親哺乳很偉大,女人會分泌乳汁和經血。——只要內容不是太過火,很多人的常識就不會警醒。

簡言之,我們總愛相信謠言。像米爾克森(Mikkelson)說的,「這些故事符合我們相信,或想要相信的東西,從而避開了我們的防備。」如果你認為金錢使人瘋狂,那麼你就更容易聽信,在2007年美國高爾夫公開賽四天的賽程裡,泰格•伍茲(Tiger Woods)租住豪宅,清空整屋,搬進自己的家具,就為了找到家的感覺。

即便證據已站出來反擊謠言,人們仍會執迷於偏見。馬里蘭大學2007年的一項研究表明,只有3%巴基斯坦人認為基地組織與9·11事件有關。迪方佐說,「很難讓他們相信他們的穆斯林同胞,基地組織,犯下了這一罪行。」

3:謠言傳播,牆頭草比影響力更「給力」。

上世紀70年代中期,「救生員」(Life Savers)公司推出了一款名為「美味泡泡糖」 (Bubble Yum)的兒童口香糖革新產品。以前的口香糖得嚼好久才能軟到吹泡泡,可是「美味泡泡糖」拆包裝之前就是軟的。太完美啦,簡直完美過頭了。孩子們不禁想它到底為什麼這麼軟呢?沒花多久時間,答案就顯而易見了:蜘蛛卵,它一定是拿蜘蛛卵做的。

這個流傳在操場上的胡猜亂想以驚人的速度成長為了鐵一般的事實,「美味泡泡糖」巨量的銷售額跌到谷底。謠言風起不到十天,「救生員」公司的高管通過調查發現,紐約地區一半以上的孩子都知道了。

不存在資源深厚的「操場信息巨頭」,也沒有什麼影響力巨大的「青少年口香糖專家」,蛛卵謠言之所以在孩子群裡瘋傳,因為孩子是輕信的,而謠言借助輕信的人傳播。在雅虎研究信息傳播的社會學家鄧肯•瓦茨(Duncan Watts)說,「關鍵在於傳播信息的意願,而非你擁有的地位或名望。」孩子差不多是逮著啥信啥,所以學校裡謠言橫行。其實愛輕信的成年人也一樣,正是他們滋養了謠言。

只要人們願意去傳播,謠言的傳播速度是很快的。圖片來源:Doghousediaries

4:謠言千遍成真理——哪怕是當謠言聽的也一樣。

某項民調顯示,11%的美國人相信奧巴馬私底下是個激進穆斯林,他拒絕宣誓效忠,還把手按在《古蘭經》上。他還可能憎恨母親,不喜歡蘋果派。奧巴馬是穆斯林的傳說如此深入人心,《紐約客》甚至在封面上諷刺了它,畫中新上任的奧巴馬總統在白宮裡,穿著全套穆斯林服裝,美國國旗放在壁爐裡燒了,牆上掛著本拉登的肖像。

如果秉持超自由主義的《紐約客》是打算借此凸顯謠言之荒謬,可能要先請教下馬克•佩佐。他發現,即使被告知這是無厘頭的,也會加深對於流言的印象。「毋庸置疑,聽得越多,信得越多——甚至是同一個人對同一件事喋喋不休的情況下,」佩佐說,「政客清楚這點;大規模殺傷性武器的宣傳越多,人們就越傾向於相信它的確存在。連否認謠言都能幫助傳播謠言。」

更令人頭疼的是,重複謠言可以使人相信它來自可靠信源。斯坦福大學的一項研究表明,關於「可樂罐上有老鼠尿」這個謠言,被試者聽得越多,越認為其出自《消費者報告》(Consumer Reports),而非八卦雜誌《國家詢問者》(The National Enquirer)

5:謠言也要「當季當令」。

每年夏季,總會流傳一些海鮮或者啤酒的謠言。像這個,「吃一口魷魚相當於吃40口肥肉。」好吧,雖然海鮮膽固醇含量的確很高,但並沒有「肥肉的40倍」,更詳細點,不管採用哪種計算方式,基本上二者的膽固醇差異不會超過10倍,而且魷魚是高蛋白而低脂肪的一種食物而肥肉含有大量飽和脂肪,相比之下魷魚的營養遠超過40口肥肉。

這類謠言在夏季總會甚囂塵上,那是由於為了消暑,人們喜歡進食海鮮啤酒,腦海中想的都是類似的事情。在別的時間,這些謠言就沒有那麼猖獗。

謠言極可能在人們耳熟能詳的話題裡滋生。英屬哥倫比亞大學心理學家馬克•沙勒(Mark Schaller)指出,「關鍵是信息的特點和傳播信息者的目的要符合。」所以最近哪個話題比較熱呢?這個話題一定會出現謠言。

日本福島核洩漏事件時,關於核輻射的謠言如井噴之勢。那時人心惶惶,對一衣帶水之外的未知危險,人們都繃緊了神經。吃鹽防輻射,以及不能再吃海產魚等等,在那一時間傳播者眾。

6:好謠言簡單明了。

看一下你攢了多少稀奇古怪的常識小貼士:吞下的口香糖排出體外要花七年。大腦利用率只有10%。太空中能看見中國長城。一個人睡覺時每年吃八個蜘蛛。

這些小知識簡單有特點,描述生動,便於記憶。但他們都是錯誤的。不過這正說明具體、易於理解的流言更可能深入人心。「複雜的觀點不好傳播,」 鄧肯•瓦茨說,「觀點在傳播時會喪失詳細內容。」謠言就像傳話遊戲,傳了幾次細節就沒了,變得更加簡單。

據米克爾森所說,吃蜘蛛謠言是雜誌《電腦專家》(PC Professional)的一位專欄作家創造的,他寫了一篇文章感慨我們多麼輕信網絡信息中的無腦描述。他舉了吞蜘蛛這個例子來指出人們在網絡信息中會相信的天方夜譚。很快,傳著傳著就沒人知道它是個笑話了,換來的是成千上萬睡覺害怕張著嘴的人。

具體性也為都市傳說(故事性的謠言,通常發生在朋友的前女友的技工的二侄子這種人身上)助瀾。聽過一個人在外面被一個陌生人拍了一巴掌然後就被騙走了好多錢的故事嗎?或者某位女士想烤乾濕漉漉的狗,結果把它扔進了微波爐?你記著這些無稽之談,很可能因為那畫面深入腦海——每個在大街上迎面向你走來的陌生人都可能不懷好意,或者看著一隻活狗在微波爐裡滋滋作響。

「都市傳說要想流傳下來,得建立栩栩如生、觸手可及的畫面感。」斯坦福大學商學教授柴普•希斯(Chip Heath)說,「相比於抽象事物,人的大腦更擅於記憶具體的感官對象。」例如,研究者讓人記憶一組單詞,過後再讓其回憶,諸如「蘋果」、「鉛筆」等具象詞彙比「真理」、「正義」等抽象詞彙回憶效果更好。

7:經久的謠言難於證偽。

想過嗎,為什麼最喪心病狂的傳說、陰謀論看不到滅絕的苗頭呢?關於尼斯湖水怪,既然曠日持久的追查沒有換來任何結果,為何人們還是會相信尼斯湖有大型史前爬行動物在遊蕩呢?啊哈,因為尼斯湖真是太大了,怎麼確定裡面一定沒有水怪呢?直接反駁太難了呀。

按照迪方佐的說法,好的謠言要避免被證偽。比如,「上一期《中國好聲音》的節目上,導師們因為搶一個學員打起架來了!」這種謠言不會火,因為只要找出上一期的節目視頻,看看到底打沒打架就好了。要是換個說法,「我聽說《中國好聲音》錄節目的時候導師們動手打架了!本來錄好的節目都掐掉了!」——嗯,驗證這個就難辦多了。

柴普•希斯(Chip Heath)稱經久不衰的謠言具有「可驗證證據」,曲解後可以增加那麼點可信度的某種成分。他說,「謠言常常包含點兒事實,可以讓人拿去驗證。」比如這個:「奶粉包裝上的條形碼代表產地,中國的產地編碼是690-695,國產奶粉和進口後在中國分裝的奶粉,條形碼開頭都是69。」於是準媽媽們拿起手邊的奶粉,很簡單地就做了驗證。而實際上,只有一類奶粉的條形碼前三位和國家有關,而且前三位的690-695僅代表條碼註冊國為中國,原產地可能是任何一個國家。

8:我們樂於相信嫉恨的人出事兒。

名人們易於成為下作謠言的靶子。只要一個人聲望和讚譽到了一定程度,嫉恨的謠言工廠就會自行開動,而且美貌與成就越突出,謠言的骯髒程度越甚。看一下所謂「明星謠言大彙總」吧,某某遭槍殺娛樂圈震驚?某某找性愛對象滿足私慾?女星離婚因為某大佬介入?這些骯髒的謠言對象總是燈光下閃閃發亮的明星。

為何名人謠言流傳甚廣又牢不可破呢?部分因為幸災樂禍由來已久。 「謠言傳說中有些人們希望發生的事兒,這樣人們就會認同謠言,樂於去傳播它,」 米克爾森說,「我們嫉妒名人,想把高高在上的東西拽落塵埃,這是人類的天性。」

那些謠言中的名人明星往往是美得冒泡、帥得掉渣,我們多麼希望真實的他們是劣徒。而對於姑娘們瘋狂迷戀的男明星,其他男人恨不得他們是戀狗的怪胎。

潑污男性偶像最易行的方法就是毀損他的男性魅力,說他甚至根本不喜歡女人——而是男人啦,狗啦,其他動物啦。現在再看深受同性戀流言困擾的英俊男星們恐怕就不會奇怪了。「聲稱某個英俊瀟灑的男演員是同性戀似乎能讓其人氣大降,」 米克爾森講到,「就是說,女人喜歡他,他卻不喜歡女人——就是這樣!

第九定律

我們可能還要講一講謠言流存的最終定律:有時候它就沒啥原因。人們講些危言聳聽的故事,經常出於建立人際關係、或炫耀自己舌燦蓮花的目的——我們不一定要相信自己說的是真的。

嗯,等一下,有時它們的確是真的哦。南澳大利亞大學的迪方佐和普拉桑特•博迪亞合(Prashant Bordia)做了個研究,發現像大型辦公室這種有明確等級制度的群體中,有關公司的小道消息有95%左右都是真的呢。

「每年萬聖節,都有流言說有人把剃刀插進蘋果裡給那些『不給糖就搗蛋』的小孩,」 迪方佐說,「我家就親歷了這種情況,妻子曾經在孩子的萬聖節糖果裡發現縫衣針。我知道這很離譜,謠言專家竟然也相信謠言。別跟別人說哦。」

本文編譯自Psychology TodayThe 8½ Laws of Rumor Spread,文章有刪減和內容替換。讀了這9個謠言傳播規律,再看微博「轉500」風險,是不是小菜一碟了?如果你尚未盡興,推薦謠言粉碎機

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創業公司死亡規律:最後融資後僅存活20個月

來源: http://new.iheima.com/detail/2014/0122/58159.html

對於大多數創業公司來說,不存在消不消亡的問題,只存在何時消亡的問題。這個結論是顯而易見的,但是支撐它的數據很難找到。畢竟,沒有人――包括創始人或風投公司――會向全世界宣告他們倒閉的消息。相反,他們只會大肆宣揚自己成功的消息。然而,市場研究公司CBI Insights仍然找到了有關創業公司消亡的一些數據。從這些數據中,我們可以看到,創業公司消亡的比例要比人們想象中的更大。 下面是一些有趣的發現:1. 大多數創業公司很早就夭折了。據悉,有超過一半的創業公司在融資100萬美元之前就倒閉了;70%的創業公司在融資500萬美元前破產。考慮到早期創業公司的脆弱性,這樣的消息自然不足為奇。2. 現金並不總能挽救創業公司。對於大多數創業公司來說,就連現金也無法挽救它們。CBI Insights公司稱,平均而言,創業公司在最後一輪融資後僅可再存活20個月。(當然,也有少數創業公司熬過了更長的時間。)平均而言,創業公司在最後一輪融資後僅可再存活20個月。3. 大多數倒閉公司為互聯網公司。從行業的角度來說,大多數倒閉的科技公司都是互聯網公司。由於在過去幾年中,科技公司的絕大多數營收均來自於互聯網,因此這不足為奇。追逐風險資金的互聯網公司越多,倒閉的互聯網公司也就越多。這是不可避免的。4. 社交是噩夢。如果你想創辦自己的科技公司,最好不要涉足社交業務了,因為大多數倒閉的創業公司均以此為業。電子商務公司(例如效仿eBay的公司)和涉足廣告、營銷和銷售的創業公司大多也未能幸免於難。最有意思的是,CB Insights公司利用這些數據編撰出了一份“瀕死科技公司”排行榜,並將該榜單作價7000美元賣了出去。因為這份榜單對於尋求潛在員工或產品的人來說,具有珍貴的價值。比如說雅虎! 相關公司: 數據來自 創業項目庫 作者:樂學 | 編輯:ningyongwei | 責編:寧詠微

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《股市進階之道》讀後隨筆——最厲害的武器是規律! 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0101sczr.html

這是一個老朋友的讀後隨筆,也是迄今為止我自己最認同和最喜歡的一個讀後感。由於這位朋友並未對股市非常投入和深入,所以在具體技術和知識點上未必是感悟最深的。但由於多年的相識和思維方式上的某種相似,並恰是因為並非完全盯著知識點的細枝末節,所以反而這篇讀後隨筆更加深刻的把握和理解到了我寫作的初衷和思維的核心。

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當收到水晶蒼蠅拍同學親筆簽名贈書的時候,我隨手在微信朋友圈裡發了一句:一個不想做HIT的酒店服務生的影評專家不是好股神。一句話概括了水晶同學的頗有傳奇的經歷。

 

和作者李傑神交已久,大概都十多年了,但是見面次數可謂屈指可數。最早認識還是我和幾個朋友創立的Miform論壇上,十多年前我們醫療信息化行業的論壇還不算多,我們那個草台論壇還能吸引幾個業內的人來吐吐槽,評論行業時局。大家知道其實吐槽也是有技術含量的,比如一個叫水晶蒼蠅拍的仁兄橫空出世,對行業的點評和洞察頗有見地。當時彼此頗有惺惺相惜感覺,此後就交往起來。多年後,突然有天發現水晶同學被人稱呼是股市裡的帶頭大哥了,我心裡暗暗稱奇,傳說中的牛人就是周圍熟悉的人啊。

 

那時候他在一個瀕臨關門的HIS公司做市場經理,之後他給了個行業內玩命著稱的女人的公司打工,再後以合夥人身份去了個不靠譜的公司創業(很慚愧,我還把一個兄弟賣給他們公司了。)最後,他說要當爹了,於是隱退江湖全職做奶爸。不想卻步入股海,煥發職業第二春了。好了哩哩啦啦套了半天近乎,我之前就明說,不會對本書進行吹捧就是談自己的感受,一如既往的隨筆。

 

現在外界反應來看,且不說噹噹,亞馬遜網店了,連具有獨有獨立風格氣質文豆瓣網都給出了9.4的高分。當我向MBA同學推薦此書的時候,讓我稍感意外的是他們對我和作者的熟悉而稍感意外,顯然他們在某種程度上更加熟悉水晶蒼蠅拍。說真的,我個人對股票毫無感覺,如果不是為了MBA學公司財務這門課程,就不炒股了,開始還嚴格的看指標啥的,後來就淪落和絕大數股民一樣,都是投機性質的,自然屬於那種7個虧中的人,虧損也就是在10%左右,虧得他推薦的廣聯達,才讓成績不那麼難看。

 

翻閱這本書,我剎那間有一種恍惚,彷彿到了春節前在東單上島咖啡裡,我們點上一壺茶,很愜意的聊天。我斷斷續續地花了大概有一個月時間來看這本書,此書既不是精彩小說讓人一口氣讀完,也不是枯燥的教科書讓人危襟正坐去膜拜。彷彿就是朋友聊天的感覺,可以很隨性,可以突然的斷片,可以一段的調侃,一段的嚴肅,一段的激情。

 

他曾強力推薦我中國最好的沒有之一的科幻小說《三體》,此後閒聊的時候討論過整個宇宙最厲害的武器是什麼,是規律!不知道他是否潛意識受到《三體》的影響。從股市認識論的規律談起,關注「高價值企業的特徵」,抓住優秀或者即將成為優秀的企業的發展規律,剖析市場的演變規律。其實就是對股市認知、企業運營分析、市場理解的方法論和工具了(外企常來這套東東)。更重要的是用化繁為簡的方式進行表達,讓大家能夠快速地理解這些規律。可能這與他之前做售前顧問經常與客戶溝通的經歷有關係。相信很多人看這本書的時候,頗有點破一層紙的感覺,更加清爽。發出「哦。對,原來是這樣。」「這下子明白了。」的感嘆。在發現價值這一部分章節中,某種程度上可以不用股票成長的角度看待,而是對企業運營成長視角的解讀,更是幫助職業經理人更有遠見地進行企業管理。

 

如果是所謂的專業人士寫這類書就未必如此效果,他從自身經歷和散戶的心路歷程的視角出發,所以很大程度上引起大家的共鳴。還有一點,水晶也毫不避諱錯誤和股海沉浮中的彎路,錯誤的教訓有時候比成功的經驗更讓人領悟。比較時髦的話說就是很具有「同理心」。

 

這些讓我想起在我做實習醫生時候最受同學歡迎的臨床帶教老師進行外科示教手術,老師一邊操作,一般講解。為什麼這樣操作,這樣操作的優點是什麼?還有其他什麼術式?潛在的風險是什麼?重要的不是如何操作,而是思考如何去做,為什麼做?後果是什麼?更多是介紹思考的方法和途徑,不是直接告訴去做什麼和不做什麼?

整體翻閱下來,我個人更喜歡第16章之看好未來的邏輯這個片段(他告訴我他自己也喜歡這段,果然是默契!),寫的相當大氣,從歷史的視角,其實已經超越了談股了。對歷史的把握,對時代的認識很有氣勢感。以前說的把個人命運和時代緊密結合起來,多少覺得有些遙遠,甚至當做很好笑的政治性口號。隨著自己的經歷和對生活、工作的感悟,愈發理解這話的內涵了。這裡真的要由衷地說:感謝這個時代,給了我們如此多的機遇,如此多的選擇。

 

按照我這個充滿處女座氣質的白羊座人風格(水晶也是白羊座!),必須進行挑刺。比如對於一些專業術語的英文縮寫在最後的16章節給了詳細的解釋,從閱讀的習慣上上應在書中前幾章就應該出現了,開始就做出明細的解釋,而且有些縮寫應用上並不是很規範,或許是小編的責任?

 

有些文中觀點我也未必認同,文中提到說他本人也會去其他論壇看看大家對股票時局的看法,當發現自己與所謂主流一致的時候就立馬質疑自己了,要」遠離大多數人「。就我個人觀點來看,我鼓勵和欣賞保持獨立思考的精神,甚至與眾不同,也承認真理大多數情況下確實是掌握少數人的手裡的。但是,並不意味著當你和大眾觀點一致的時候就是什麼從眾流俗了,你就錯誤了。精英與大眾的觀點並不總是對立,沒必要那麼絕對。

 

我相信和大家的感受是一樣的,水晶蒼蠅拍同學閱讀了大量的書籍,並且涉獵廣泛,功夫全在身外。他儘管不是什麼名校畢業,但是堅持地勤奮學習(呵呵,好像小學生造句的感覺)。對學習真的已經成為一種信仰了。我更多的認可他對股市的內心感悟,更引申至人生的感悟。我們知道知識的學習相對容易,但是真正地領悟並學以致用,成為自己掌握和利用的規律,這是需要內功磨練的。

 

談到這裡,我想我和大家有個同樣的期待,就是至少5年以後再見到他出版新作,名字我都替他想好了《股市高階之道——一個散戶的自我修養昇華》。我知道,這不是很著急活,都是需要歲月和實踐的歷練以及個人自我修養不斷完善。其實,我們每個人不是都在各自人生的道路上在修煉麼?

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抓住主要矛盾,思考大盤規律 xuyk的博客

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102f2kf.html
 
 A股任憑你怎麼抱怨它多麼的遲鈍或多麼的無效,終因它是經濟的產物,所以定會受到經濟運行的影響,而大盤指數就是宏觀經濟及其預期的反映。現在回過頭來看看,大盤走勢也確實非常客觀地反映了我國宏觀經濟的運行狀態。
   就拿近十年的形勢來說吧。房地產佔據了我國經濟建設的主導地位,2005年下半年股市對此作出預期反應,大盤指數從998點,只經2年時間,便推升到了6124點的歷史最高點,其中房地產、銀行、金融、鋼鐵等板塊功不可沒。但從2008年金融風暴以來,迄今萎靡不振,真是成也蕭何,敗也蕭何,房地產、銀行、金融、鋼鐵等板塊死死地拖累大盤,而這也正是股市對以房地產為主導的經濟的預期反映。
   我國的房地產投資佔GDP15%以上,對經濟增長的貢獻超過20%,各地方土地收入佔到財政的70%以上,去年房地產行業的融資佔全社會融資額的70%多,我國的經濟可謂房地產經濟了。因此,房地產一旦出大問題,國家經濟必遭嚴重影響。市場對此憂心忡忡,這也就是銀行、房地產,金融、鋼鐵等股票一跌再跌的原因,大盤指數也被拽住拖到地下。房地產的過度膨脹,不僅自身風險增加,而且還把風險轉嫁給其他相關行業(比如,銀行、金融、鋼鐵等),從而加大整個社會及經濟的風險,變成了做空股市的力量。這就是股市的預期,你不服也得服。
   然而,物極必反是事物發展之規律,從目前房地產市場的表現來看,今年我國房地產市場的預期很可能逆轉,從而導致整個房地產行業滑坡,下滑速度或許超乎人們的想像。這種變化,不僅符合目前宏觀經濟調整的邏輯,也符合房地產自身調整的邏輯。這輪從去年開始的房價下跌並四處蔓延的現象,似乎是在沒有什麼調控政策的干預下發生的吧,這就只能理解為是市場自我調整的結果。
   我國經濟問題是結構性失衡的問題,其中房地產是個主要結症,所以怎樣應對與調整是關鍵。但不管是軟著陸還是硬著落,只要調整有利於經濟結構改善,促進消費和其他領域的投資以及產出的增長就行。雖然房地產調整會造成這個行業的收益下降,但長遠看並不會降低宏觀經濟的總收益;調整可使這部分資源轉移到效率更高的行業中去,促進整個經濟體價值的提高,最終股市將會預期給出更高的估值水平,推動股市價值提升。
   那麼股市是否已經預期到了房地產什麼時候逆轉或正在逆轉?你我他,誰都不知道,因為沒有人比市場更聰明。不過,我們單單從每天接收到的售樓短信和電話越來越多這個現象可知,「拐點」越來越近了。這樣的話,就會如同我在本月14日寫的小文《通縮有利於催生牛市》中說的那樣:「只要通縮預期見底,股市預期就會上升,於是牛市隨之而來。」
   屆時,我股市先起來了,你實體經濟就跟著慢慢調整吧!哈哈!
抓住 主要 矛盾 思考 大盤 規律 xuyk 博客
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股市裡總有那麼些規律 作者:格隆匯 小天

http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=1929

股票市場已經存在了很長時間,如果您有認真的推敲過股市的規律,能發現一些很有意思的特點。下面小天來和大家分享一下自己發現的奇特的現象,純屬閒聊,歡迎指正~​

首先我們來說說A股,如果您有仔細做統計,你會發現80%的星期四A股都是下跌的,至於原因可能很難有人解釋得了,但統計結果確是如此。每星期的其他幾天卻沒有什麼規律可循。所以,利用「星期四必跌」的規律,可以幫助我們找到買賣股票的更巧妙時機,如果你想買入一隻股票的那天剛好是星期三,那你可能就要考慮考慮了>.<如果是在星期四的下午收盤前,可能會是一個比較好的買入時機。​

港股現在基本上在跟著A股走,在滬港通開通之後,將會更加「A股化」。A股的上述特點如果繼續保持的話,將帶給港股同樣的特點。​

每個月的期指交割日那天,一般的大盤升降都有一定的規律。股指期貨是多頭與空頭的較量,如果某個月股指連續強勢上漲,那麼在股指交割日那天股指往往會先沖高,沖高之後再狠狠的往下殺,反之亦然。利用這個機會,機靈的人都能在股指交割日有所收穫。​

大盤的運行和個股的走勢都有他們獨特的魅力和規律,有些股票就喜歡下午才漲,有些股票就喜歡每天只漲1-2個點,還有些股票每天都是沖高5-6個點之後回調,總結每個股票的特點和規律,採取不同的策略,才是「炒」股票的精髓。​

就讓我們和股票的這些有趣的特點一起做個愉快的遊戲吧:)​(小天工作室微信:XTinvest)
股市 裡總 總有 那麼些 那麼 規律 作者 格隆 小天
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=110228

淺議醫藥行業投資規律 (作者:紮西德勒) 最後遇到你

來源: http://xueqiu.com/3616204477/33036711

註:對醫藥行業的投資,我也談兩點個人看法。

第一,醫藥行業的細分子行業非常多,個人傾向於投資:跨界的藥用消費品企業(如上海家化的草本護膚、雲南白藥的日化大健康、東阿阿膠的補血保健、廣州藥業的王老吉大健康等)、傳統中藥企業(如片仔癀、雲南白藥、同仁堂、天士力等)、中藥現代化企業(如康緣藥業、紅日藥業等)和有獨家產品的生物制藥企業。回避原料藥、仿制藥以及抗生素、維生素等子行業,這些子行業估值很低,但卻是誕生大熊股的溫床,比如海普瑞、海正藥業、華北制藥、新和成等。

第二、任何一個企業都有不同的發展階段,每一個階段的成長能力也有差別,估值水平和股價表現也會不一樣,醫藥股也不例外。個人傾向於投資:動態市盈率在20~30倍,當年凈利潤增速在30%~40%以上,最好50%以上的優質醫藥股,且預期其未來業績持續向好(比如未來三年複合增速30%以上)。當年凈利潤增速在30%以下,市盈率超過30倍且業績預期不能改善或不確定的醫藥股,即使質地好也要謹慎,原則上不投資。股市沒有神話,沒有了最基本的成長,也就沒有了支撐高估值的理由,弱周期的醫藥股也不例外。

匯報一下我對醫藥行業的看法和思考。事先聲明,這篇文章的圖片部分是拷貝自醫藥買方同行的報告,基本都做了說明,未說明的都是自制。希望愛考據的朋友輕點拍磚。所有內容文責自負。有錯漏或任何意見請直接砸,甭客氣哈。

這篇文章分三部分,第一,醫藥這個行業的特殊性在哪里。第二,這個行業有哪些投資規律,怎麽去理解行業,分析公司。第三,結論和建議。

引子

回顧過去五年醫藥股的歷史走勢。



醫藥板塊過去五年的波動有三個大波段。08.10-10.10,兩年大牛市,醫保擴容,政府加大投入三年8700億,新農合加大統籌。行業景氣向好,09年多數企業都實現了30%以上的增長。第二階段,10.10-12.1,醫藥股大熊市,主要是政策全面收緊,包括:安徽孫誌剛唯低價是取的招標模式被推廣到全國,基層零差率也導致了一些混亂,加上抗生素分級管理的嚴格執行和發改委輪番調低最高零售限價。結果11年全行業收入增21%,利潤增10%,行業指數降幅45%。第三階段,2012.12到2013.3的小牛市,這波是純粹的資金的行業配置偏好引起的行情,並沒有明顯的基本面因素支持。相比與白酒服裝的明顯不振,醫藥因其相對的確定性而備受青睞。行業指數漲幅約45%。

醫藥行業特性

醫藥行業有兩個最大的特點:高度專業,高度監管。行業是典型的多頭監管,包括衛生部(管醫院和衛生事業)、商務部(管流通)、發改委(管藥品價格和企業項目投資)、藥監局(管藥企和藥品註冊、生產)、中藥局(管中藥)、人保(管醫保)。而且醫保三大塊(居民、職工和新農合),新農合由衛生部主導。更別提國務院的醫改辦、各省分支機構了,監管錯綜複雜。
從產業鏈條來看,也明顯較長較複雜。從上遊的原料藥、中藥種植甚至科研院校到中間的化藥和中成藥,再到經銷商,醫院和零售兩大終端,最終到消費者。
產業鏈上各方的議價力也不同,從大到小依次是,政府,醫院/醫生,制藥企業,最後是患者。產業的核心是醫院/醫生,患者能做的只有兩個:第一生病,第二掏錢。患者沒有任何的議價能力。

醫藥行業的第二個特點是其細分子行業特別多。主要包括:原料藥,化藥(又分普藥、專科藥,仿制藥和創新藥等),中藥(分為飲片和中成藥),跨界的藥用消費品(又包括日用品和保健品),生物制品(包括血制品、疫苗和生物制藥),醫療器械,流通和醫療服務,共8個子行業。

任何一個行業都是為了滿足人的某種需求,醫療需求的來源就是我們會生病。產業第三個特點是病種繁多。世界衛生組織WHO有個國際通用的疾病分類目錄ICD-2010(http://www.who.int/classifications/icd/en/),設了19個大類和兩個補充分類,下屬一共2223個細分病種,這樣就切分出來眾多的細分市場。很容易理解,具體的病種不同,診療方法不同,市場容量和競爭都各不相同。這是醫藥行業複雜性的第三個來源。

我們拿房地產和醫療兩個剛性需求做個比較。從城市居民的典型消費周期看,25-35是購房的高峰,50以後是醫療支出的高峰。住宅消費的特點是,大額,頻次少,一次性的,一般發生於收入期,事前可預知,主動,買房是可以自主決策的,決策權在自己手里,買賣的信息比較透明,其背後的心理機制是錦上添花,生活質量越來越高。但醫藥就不同,消費時間是老年後,額度有大有小,老年後基本都比較大。醫療需求事先是不可預知的,非常被動,生病了必須治,而且還沒有決策權,是醫生代為決策,信息非常不透明。對應的心理機制是對疾病和死亡的恐懼。



基於這一點,我們可以很容易地理解:健康的效用曲線是高度損失厭惡的。疾病給我們帶來的痛苦包括:病痛和不適,生活質量全面下降,心理壓力,恐懼,時間損失和金錢損失。生病是健康的損失,健康的效用曲線,一定比財富損失的更陡峭。所以,消費者作為患者的時候,支付意願最強,幾乎不用懷疑。



現在看整體人口。人口的年齡結構和收入決定消費結構,當前中國正處在快速老齡化的初級階段,看下面這張圖(系列圖抄襲自安信證券年度策略報告,致謝)。我們正處在快速老齡化的初始位置,剛剛起步,未來老年人的占比會越來越大,這是板上釘釘的趨勢,誰都改變不了。



第二張圖,發病率。我們認為環境惡化以及生活方式決定未來大病的發病率一定是持續上升的,這個很容易理解。



第三張圖,日本厚生省的測算,70歲以後醫療支出占一生的一半。上述三個因素相乘,基本可以得到醫療總需求的趨勢。



以上這三個因素相乘,就可以得到醫藥總需求的演化趨勢。

我們來看實際醫療支出的趨勢。全世界來看,醫療支出占GDP的比例都是持續上升的。三條線,最上面是發達國家,比重在12%,發展中國家約6%。我們中國是多少呢?5%。是的,你沒有看錯!!!(歇斯底里效果更好) 2011年我國的占比是5%,處在發展中國家1995年的水平。我國的目標是2015年到5.5%,2020年爭取到6.5%。我們是總量的高富帥,人均的矮矬窮。



行業增速上,一般醫藥行業都是2倍的GDP增速,GDP是10,行業就是20左右,現在7-8,行業增速基本在15-20%之間。

關於研發,醫藥行業發展的驅動力之一就是研發,我們看普華永道的一個分析結果。全球最大的前十一家藥企,其研發項目的風險調整後的凈現值與研發投入比,高的3.6,低的有0.7,低於1就屬於毀滅價值型研發。大家可以看到,那些國內藥企無比艷羨的國際巨頭們,他們的研發也未必都能帶來巨大的回報。右邊圖是研發項目的價值分布,有些公司是項目較少,但每個都是大項目。有些公司項目多,但都較小。





不管是國際巨頭還是國內企業,不同的企業他們采取的研發策略也不同。有自己做的,有外包的,有購買他人成果的,也有與院校合作開發的。具體看領域,自身科研實力、外部可得性和成本收益比。

關於行業增長,醫療行業是一個政策驅動型的行業,因為其高度監管,監管的重大變動就會帶來行業格局的變化。寬松就是牛市,收緊就是熊市。比如招標政策,如果是“唯低價是取”的安徽模式,那就是寒冬,行業的利潤增速低於收入增速。發改委的降價基本每年2-3波。未來行業的價格壓力持續存在。

近兩年醫藥行業最大的制度變革就是醫改,我們認為,遊戲規則的改變一定會帶來蛋糕切分方式的變化,而這也是行業分析的重點。我們對整個醫改的趨勢做個鳥瞰,有如下的結論。首先,政府只會小幅逐步加大投入,如新農合和醫院的基藥補貼,整體依然是控費的思路。價格管制、壓縮醫院的藥品費用是長期趨勢。一個正確的可能性是在控制總支出增長的前提下引入市場機制,來協調醫院零差率補貼太少的矛盾。關於醫生,我們想說的是,他壟斷了診療信息,手握處方權。因此,醫生的利益要麽在明面上由制度保證,要麽在暗地里由各種回扣和賄賂保證。

2013年行業期待的變革有:第一付費制度改革,第二新基藥目錄,這個3月15號已經發布了,307變成520。第三中成藥降價,主要是化藥降完了。第四質價兼取,這個國務院辦公廳14號文已經提了,但沒細則,還得看各省招標辦具體怎麽個搞法。最後基藥招標的上下左右聯動。所謂上下,是大醫院跟基層的聯動,左右是相鄰各省的價格關聯。

對醫改的整體判斷是:效率和公平難以兩全。從全球各國的醫改歷史看,都沒有完美的解決方案,日本施行全民醫保,兩年調一次價格,犧牲企業利益,整個醫藥板塊估值極低。美國制度均衡,略偏向藥企(其價格是市場化的)。

在這樣的大的制度環境下,醫藥企業該如何應對呢? 我們的建議是十個字:進目錄,保價,放量,廣覆蓋。

首先你得想盡一切辦法進各種官方診療指南(包括國外的),進各種目錄,進不了基藥進醫保,進不了醫保進各省的增補,能進多少進多少,很多藥品都是先進增補再進基藥。這是一場戰爭,進不了目錄,競爭又激烈,基本死路一條。其次就是在招標中想盡一切辦法維護價格,不是獨家的可以考慮優質優價,各種獎勵首仿GMP規範市場認證等,可以考慮質量分規模分,減少價格降幅。第三,在中標區域大力推廣,爭取放量。第四,廣覆蓋,不要過度精耕細作,在單一醫院量不要做的太大。做的太大,醫院藥品排名上去了,醫保的質疑和監管壓力立馬就來了。所以,要廣覆蓋,尤其是二線用藥、輔助用藥和類安慰劑藥。

那麽醫改到底對投資有何影響,這張圖給出了直觀的解釋,大家可以做參考。(圖片抄襲自國金證券2012的行業策略報告):



小小總結一下,從老齡化需求到企業拿到手的利潤,到底還有多遠?老齡化僅僅是提供了一個蛋糕。

需求的支付意願我們已經分析過了,剩下的兩個外部因素就是醫保,醫保能釋放,或者說撬動支付能力。第二個,藥價管制。要分享這個蛋糕,藥企必須做到:第一,選擇市場大、競爭少的品種進行仿制/研發,最好獨家。第二,順利完成1-3期的臨床並拿到新藥批文。第三,生產管理拿到新版GMP證書和生產批件。第四,建立銷售隊伍和模型。第五,價格維護(比如政府公關、質量層次、招標策略等)。

醫藥行業的投資規律

對過去幾年醫藥牛股的梳理,我們發現,不同的階段有不同的牛股,多數是各領風騷兩三年。業績的成長性由品種決定,差公司好品種一樣能成大牛股。而好品種的來源卻各不相同,有時勢造就的,有老祖宗傳下來的,有政府給的,也有自己苦幹出來的。

國內醫藥股的一個典型特征就是估值比較高,而且歷史看一直比較高。首先,估值溢價率就是板塊的PE除以大盤的PE,這個指標是衡量醫藥板塊整體估值水平高低的一個關鍵指標。行業的PE倍數是在下降的,但估值溢價仍保持高位,尤其08年以後。行業的高估值來源於醫藥行業的長期成長性。相對低估是戰略性的行業買入時點。

經過分析,認為板塊高估主要是由行業特征和發展階段決定的。大家可以回想銀行、煤炭、白酒和醫藥這幾個板塊的估值。當然,跟白酒、銀行比起來,醫藥板塊業績的成長性也許不算高,但可能增長的持續性要超過白酒和銀行。

美國、日本、中國、印度的橫向比較分析表明,當行業中長期的增速高於整體經濟增速時,行業是存在溢價的,至少在醫藥板塊看來是這樣。增速差越大,溢價越高。當然還有資本市場的因素,投資者結構、市值大小和偏好等,也助推了醫藥股的高估值。

大家可能更想了解的是,這個高估值能不能持續?我們目前的看法是:如果估值過高,一定會調整,但估值溢價中短期不會消失。長期看,行業是不是能維持高增長的預期非常關鍵。如同銀行,歷史上實現了高增長,但大家普遍認為這個增速受制於各種因素難以維持,那麽估值就一定會下來。假如說未來醫藥行業面臨著巨大的價格壓力,使得全行業的增長都出現了很大的問題,比如增幅降到10%一下,那麽醫藥的高估值就一定會消失,比如日本。日本全民醫保,每兩年降一次價格,所以日本股市醫藥板塊的估值甚至低於大盤,出現了估值折價。

我們以美國為例分析行業高增速跟高估值的關系。70-90年代,新藥和新技術不斷湧現,醫藥公司發展很快,大藥企基本完成了壯大和全球化的過程,享受高估值。93-94年,行業增速低,醫藥股折價交易。95-03年,受益於技術大爆發,行業高增長,高估值。05年以後,大量重磅新藥的專利保護到期,藥企逐漸面臨困境,溢價消失,開始折價交易。



上圖抄襲自招商證券的國際板點評報告《全球視角:國際板引發的中國醫藥股估值思考—風雨迷途,HOLD住成長》,個人覺得很能說明問題,推薦有興趣的看原文。

醫藥產業的特殊性決定了產業研究的諸多特征。醫藥產業鏈有這樣幾個特點:產業鏈複雜,高度監管,專業壁壘高,多樣性強可比性弱,信息不透明,潛規則特別多,而且永遠處於一個動態演變的過程。那麽相應地在研究中就必須註意以下問題:

1 具體問題具體分析,自下而上,總量指標常常不靠譜。
2 行業跟公司差異較大,大公司數據更有指標意義。
3 治理規範、信息透明是醫藥投資的基本條件。
4 極端重視調研和同行交流。
5 警惕“黑馬式研發項目”----重慶啤酒 vs 恒瑞。
6 回避各類概念股---癌癥、HIV、生物、流感
7 研究員要求:知識全面--政策/學術/商模/市場都要熟悉,
重點覆蓋--核心競爭力和成長性兼備的企業。
8 行業的重點:政策、國內外行業趨勢
9 企業的重點:品種營銷

為什麽品種這麽重要?

這是因為,一個藥品身上,負載了太多的屬性,包括:藥學屬性、市場屬性,商業模式和監管屬性,這些屬性相互重疊,相互決定。具體包括,藥學屬性,病種,劑型,規格,質量,批文,競爭品種,渠道,目錄情況,行政保護情況,使用頻率,價格,銷售模式等等。見下表,可粗略理解品種的複雜和重要性。



那麽,下一個問題就是,什麽是好品種?

所謂好品種,一般也稱為重磅品種、重磅炸彈或大品種。我們覺得好的醫藥品種,至少應滿足三個條件。第一,安全性強,療效好。這是毋庸置疑的。正規藥品,不安全,沒療效,肯定會被市場淘汰的。第二,藥品適應癥必須是大病種,小病種市場容量小。這里列出了幾個領域,供參考,心血管、腫瘤、消化系統、神經系統等。第三個條件,競爭比較少。最好是獨家品種,有專利或行政保護,或首仿國外的重磅原研藥。

最後,有一些觀察結論跟大家分享。相對於OTC渠道,醫院用藥更容易出大品種,這個部分是因為OTC市場化程度高,充分競爭,患者有決策權,而醫院端因為有醫生的關系,利益驅動力更大。第二,相對於口服劑型,註射劑更容易出大品種,如中藥註射劑。第三,最好同一領域形成產品群,同一科室或相關科室協同互補,產品布局上最好不要東一榔頭西一棒槌。最後,營銷上也要聚焦品種,集中優勢兵力打勝仗。有些公司好品種太多,主次不清,也難做大。資本市場上看,單一品種的公司業績增速往往比多品種尤其幾十上百個品種的公司要快(當然可能成長的持續性差,故單品公司的估值一般較低)。

如果我們按品種和營銷兩個維度分一個矩陣出來,可以將醫藥公司分為四大類:

品種強,營銷強:恒瑞、天士力、白藥
品種強,營銷弱:中恒、昆藥、同仁堂、片仔癀
品種弱,營銷強:康芝 益佰 湯臣倍健
品種弱,營銷弱:千金藥業,桂林三金

品種的意義還在於,一個公司的品種結構可以決定公司的發展階段。這是將上市公司按不同發展階段來劃分的一個框架:(本圖來自國信證券醫藥組的2012策略報告)



簡單總結下行業的分析方法。第一看政策取向,基本的政策取向決定大波段,如各省招標情況,新版GMP改造,國務院56號文,14號文,基本藥物目錄,二次議價等。第二看行業判斷,月度利潤,相對估值溢價和市場情緒,三位一體。第三,看企業,首先是品種,單品決定短期的成長性,“傳統新上在研”的多品種梯隊決定長期成長性。第四,看營銷實力,行話也叫運作能力。深入了解品種及競品,深入了解不同渠道(藥店、大醫院、縣級醫院、社區、鄉鎮衛生院等)的特質,了解患者,架構對口的營銷策略和體系,管理並激勵隊伍,學術推廣,引導處方習慣等。

在不同的子行業里,“品種營銷”框架有不同的具體表現形式。血制品看漿站,服務看網點擴張,普藥、原料藥看規模看成本,出口定制看大客戶看ANDA,疫苗和專科化藥看產品,器械看渠道、性價比,消費型中藥看品牌,稀缺中藥看資源,中藥註射劑看安全渠道價差,保健品看品牌渠道價差。總結不一定全面,大家可自行修剪。

行業風險:說實話有很多,太多需要註意的地方。如果真的理解了醫藥行業的複雜多變性,你可能會覺得處處是風險。所有上述討論的要素和經營要點、外部環境,只要有波動和不確定性,那就會構成風險。

結論和建議

從目前結構來看,認為選股的思路取決於持有時間,如果是中短期(1年以內):成長性為主,核心競爭力為輔。首先是小市值-單品種-高成長類型的,其次是細分行業水漲船高型的。如果是希望長期投資,或者戰略性投資,那麽選股思路就是核心競爭力為主,穩健成長,強者恒強。我們推薦兩類:一是老牌中藥,二是化藥龍頭。

最後回顧下本文的主要結論:
第一,醫藥產業非常複雜,制度、醫院、藥企、患者四變量縱橫交錯。行業景氣看政策,公司選擇看品種營銷。
第二,2個數字:收入增速2XGDP,估值1.5-2.5X大盤PE。
第三,醫藥投資需要專業、聚焦,必須重視研究,重視對產業的理解。
第四,醫藥股行情的兩大模式,一政策驅動的基本面,二資金偏好。
第五,優質醫藥股有長期投資價值,精選個股重配行業,10%底倉。
第六,戰略建倉時機:行業悲觀,股價低迷,市場開始忘記醫藥股的時候……

三句話送給大家。我們終將老去,如果這是對我們對未來唯一正確的預測,為什麽不投資醫藥呢?謝謝。(完)
淺議 醫藥 行業 投資 規律 作者 西德勒 西德 最後 遇到
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通過公司市值判斷投資空間的14條規律

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_52f179b50102ve6o.html

市值區間對判斷公司股價表現的有效性來源於公司生命周期理論。

在公司生命周期的不同階段,其盈利能力、成長性和成長空間都有顯著的差異,這必然在公司估值水平和股價上得到反映。

本文以市值作為公司生命周期的代理變量,在A股非金融企業整體、主要市場(主板/中小板/創業板)和主要行業板塊三個層面上系統比較了各市值區間上市公司的估值水平、基本面成長性及股價表現,並從中總結出了14 條具有普遍意義的規律。

規律1:隨著市值規模的提升,公司股價上漲越來越困難,業績增幅≠股價增幅

在我們的考察期限內,除了極少數例外,高市值股票的平均估值水平都穩定地低於低市值股票。

這意味著當公司由小股票成長為大股票時,估值將逐漸成為拖累股價上漲的變量。例如,要使1家200億市值公司的市值再提升1倍,在正常情況下其業績增幅需要遠超1倍。

規律2:100/200/800 億以上市值標的合理PE(TTM)水平的閾值在40/30/20 倍左右

從近5年的數據看,100/200/800億以上市值標的PE均值很少超過40/30/20倍,除非有強有力的支撐因素,投資者應優選估值水平在上述臨界值以下的投資對象。

規律3:200-400億市值區間標的估值下滑風險提升

在A股上市公司生命周期中,200-400億市值是一道必須面對的門檻。公司市值達到200 億以前,其大概率能夠享受較高的估值水平(高於30 倍PE),而當公司市值進入200-400億區間後,其估值水平存在加速下滑之虞。

以近3年為例,市值處於200-400/400-800/800億以上的上市公司 平均PE(TTM)分別為29/22/12倍,這與中低市值標的所享受的高估值顯然有著雲泥之別。

規律4:25億市值看主題,200億看業績,400億看創新,800億看國際對標。

不同生命周期階段上市公司有著不同的股價驅動因素。

一般而言,微小市值企業(25億以下)盈利前景不甚清晰,但能夠享受較高的估值;只要公司契合時興的主題,其市值即有可能達到25億量級。

中小市值階段(25-200億)是企業成長的快車道,此時投資者的註意力集中在企業業績能否兌現方面;

從中長期看,上市公司要想有效突破200億市值,必須向資本市場交出紮實的業績答卷。規律3顯示,當公司市值超過200億後,投資者開始更多考慮公司發展的天花板問題,在此階段如果公司沒有在成長模式上進行有效的 創新,其估值水平將顯著降低,市值攀升困難程度增加。

對於超大市值公司(800億),一般而言其國內市場占有率提升空間已較為有限,面臨與國際巨頭正面交鋒的壓力,故其估值水平將越來越多地與海外巨頭直接對標。​


規律5:高經營杠桿企業能享受高估值

我們以折舊、銷售費用和管理費用之和表征上市公司的固定成本,並在此基礎上計算經營杠桿2。我們發現,上市公司估值水平同經營杠桿間存在穩定的正相關關系,經營杠桿高的企業估值水平明顯更高。

這可以從兩個層面加以解釋:

(1)在外部需求不變的前提下,高杠桿企業能夠實現更快的增長,更高 的成長性要求相應的估值回報;

(2)固定成本中,研發、營銷及設備投入往往轉化為公司的護城河,這也能提供估值溢價。​


規律6:創業板公司資金實力更強,市場資金面緊張時創業板溢價高

我們的研究顯示,創業板公司平均資金實力遠超市場整體。2013 年創業板公司整體現金占總資產比重為29%,顯著高於A 股非金融企業總體水平(12%),而創業板公司帶息債務占總資產比重(13%)亦大幅低於市場整體(32%)。

當市場資金面緊張時,創業板標的債務壓力更小,且擁有充足的現金來整合行業資源,故應當享有更高的溢價。

創業板設立以來的數據表明,創業板綜指相對上證綜指的漲跌幅與10 年期國債收益率相關性近80%。​


規律7:小市值公司(50億以下)重個股,中大市值公司重行業

當公司市值低於50億時,公司在所屬行業中市占率相對較低,此時公司自身的產品質量、商業模式、治理水平是決定股價的關鍵因素,行業屬性對公司的影響尚不顯著。

從統計數據上看,該階段不同板塊業績和估值差異都相對較小。而當市值超過50億後,公司一般而言就已經躋身行業重要競爭者,從而表現出一定的行業屬性。

相應的,不同板塊間大中盤股的業績和估值都出現了明顯的分化。例如,近3年市值處於100-200億間的TMT標的PE均值是地產的2.1倍;而同一時期0-25億市值TMT標的PE均值僅是地產的1.5倍。

對應到投資上,對待小市值公司可以自下而上研究為主,適當放松對行業屬性的要求;但一旦投資對象目標市值超過50億,投資者需要認真考慮行業層面的風險。

規律8:必需消費、TMT市值“天花板”高。

從歷史數據看,必需消費、TMT 成長期相對較長,在200億市值前基本不用擔心估值大幅下降的風險,而地產等板塊市值“天花板”相對較低。

具體來看,各板塊按估值大幅下滑時對應的市值閾值可分為三組:

閾值較高的板塊:TMT(400 億)、必需消費(200 億)、中遊設備(200 億)

閾值較低的板塊:上遊(50 億)、中遊材料(50 億)

閾值最低的板塊:地產(25 億)、公用事業(25 億)

顯然,按照統計規律,當公司目標市值接近所屬行業閾值時,由於估值下行的概率較高,公司市值提升難度大幅提升,這要求投資者對投資要件進行更為細致的檢驗。

規律9:與美國市場主要板塊市值分布的橫向對比顯示,我國消費類上市公司的成長空間最為廣闊。

美股25億市值以上公司約2500家,這部分公司與A股可比性較強。其中,必需消費、可選消費及公用事業中大市值公司占比顯著超過A股;我們認為消費類行業契合經濟轉型的前景,市場空間較大,值得重點關註。

規律10:當市值突破25億元後,上市公司可能迎來一輪業績爆發

從近幾年的數據看,25億市值以下標的業績表現參差不齊,成長性在各市值區間中墊底;當市值突破25億時,上市公司業績整體出現了顯著改善。

如近3年中,市值在25-50億間上市公司業績增速均值為14%,遠高於25億以下市值標的(8%)。

當公司市值進入200-400 億區間後,其業績增速進一步提升的可能性減小;上文提到,在此階段公司估值水平將有較為明顯的下降,除非出現重大的商業模式創新,在一般情況下投資者需適當放低預期。

規律11:主板整體業績不低,可從中發掘價值型標的

與投資者直觀感受不同,主板上市公司業績成長性與中小板/創業板相差無幾。

近3年中,主板標的平均業績增速為13%,而中小/創業板標的分別為12%/13%。考慮到主板標的在估值上較中小板/創業板有一定的優勢,投資者可從中尋找安全邊際充裕、基本面確定性強的價值型標的。

規律12:50-200億市值創業板/中小板公司業績和股價表現極為搶眼

雖然創業板/中小板整體成長性較為平淡,但上述市場中的中盤股卻錄得極佳的業績表現。

以2013年為例,市值在100-200 億的中小/創業板標的平均業績增速為19%/28%,在各市場各市值區間中遙遙領先。

而從估值角度看,50-200億市值創業板/中小板公司恰恰是相對主板溢價最為明顯的標的。

綜合上述兩方面因素,我們認為中等市值創業板/中小板標的仍然是成長股的沃土,投資者應密切關註市值接近上述區間的上市公司。

如果考慮市值結構的因素,創業板/中小板相對主板的估值溢價有一定合理性。

第一,創業板/中小板小市值標的(25 億以下)成長性偏弱,拉低了板塊整體業績增速,但相關標的相對同市值主板股票的估值溢價並不明顯,甚至在很長一段時間內估值低於主板對應標的。

第二,創業板/中小板中50-200 億市值標的估值溢價最為顯著,這部分標的有足夠的業績支撐,高估值名至實歸。

第三,主板中大市值標的業績增速較快,推動了主板整體基本面表現,但由於相關標的想象空間較為有限,故估值水平不可能太高。

規律13:大企業業績表現優於小企業

無論是從A股上市公司總體的層面看,還是從各板塊內部來看,我國上市公司市值規模都與基本面成長性呈穩定的正相關關系,大公司業績增速大概率超過小公司。

這意味著在投資領域,強者恒強、贏家通吃的樸素邏輯勝率較大,而投資者對於彎道超車、競爭格局反轉等投資假設需進行更多驗證。

需要指出的是,上述現象與西方經典生命周期理論並不完全一致。在總量的層面,其原因可能包括:

(1)我國大企業擁有政策和金融資源方面的優勢;

(2)我國大部分行業尚處於成長階段,行業內存在大量兼並重組機會,大企業能夠借助外延擴張實現更快的增長;

(3)我國相當部分行業的規模經濟還未發揮到極致。

從產業的層面觀察:

(1)消費類行業的競爭主要體現為品牌和渠道的競爭,強者恒強的屬性較強,行業龍頭只要不犯戰略錯誤,領先地位很難被顛覆;

(2)TMT 行業存在大量“小而美”的細分市場,收購兼並的機會眾多,強者恒強的特性也較為明顯;

(3)周期性行業中大企業擁有規模效應和成本、技術優勢,但小企業業績彈性更高,故強者恒強屬性稍弱一些。

規律14:必需消費、TMT 成長的持續期較長

我們選定的8個板塊中,除地產由於項目結算原因導致業績滯後於股價,其余板塊的基本面表現和估值排序大體一致。

其中,必需消費、TMT 不但業績平均增速較快,且從市值角度看持續的時間也最長。

從業績平均增速的角度看,必需消費、地產、TMT 基本面歷史表現靚麗,而上遊成長性落後於其他7個板塊。

以近3年為例,必需消費、地產、TMT業績增速分別為16%、15%、14%,而上遊增速僅為5%。

此外,按照業績增速明顯趨緩時對應的市值閾值,主要板塊可分為三組:

閾值較高的板塊:必需消費、可選消費、TMT、中遊設備在市值分別達到800、800、400、400 億後,平均業績增速才有趨緩的征兆;

閾值較低的板塊:上遊、地產業績快速增長的階段大致能持續到50億市值附近;

公用事業、中遊材料增長趨緩的市值閾值居中,在200億左右。​


來源:跟我讀研報

通過 公司 市值 判斷 投資 空間 14 規律
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美國120年房價的歷史和規律

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_52f179b50102vf62.html

近年來,國內一線城市房價屢創新高,同時國人海外購房熱情也空前高漲。

複星國際以總價格7.25億美元購得紐約的第一大通曼哈頓廣場,綠地集團以50億美元購得美國紐約布魯克林的大西洋廣場項目,SOHO與巴西財團聯手以7億美元購買了美國紐約通用大樓40%的股權,中國平安以24億人民幣買下了英國倫敦地標性建築勞合社大樓。2013年12月,萬科亦表示將進軍曼哈頓的摩天大樓。

中國企業在歐美大都市的購房狂潮的背後,是中國高凈值人群的移民潮。

根據中國財富研究機構胡潤的研究,64%的中國百萬富翁已經移民或正在準備帶著他們的財富移民,而有三分之一的中國超級富豪(億萬富翁)已經移民。如果假設這個高凈值人群把5%的可投資產投資在海外房地產,將產生上萬億的需求,還不包括其他的配套服務。這種需求,加上人民幣升值的預期,以及國內房地產的限制和風險,構成了海外擴張的主要原因。

熟悉歷史的人會不由自主地想到80年代末的日本。那時的日本正在經歷長期的地產和股票市場的牛市。很多大企業成立了理財部,經營地產和股票投資,其盈利甚至超過了主營業務。日本大東京的地價據說可以買下整個美國。日本的企業和富人,在經歷了房市的大牛市和日元的升值後,把目光投向海外,而投資的一個主要標的就是美國的房地產。其標誌性事件是1989年三菱地產用13.7億美元買下了紐約曼哈頓的一個地標建築,洛克菲勒中心。無獨有偶,20多年後的今天,根據胡潤報告,中國海外購房的第一目標仍然是美國;曼哈頓的地標建築頻頻被國人拿下。中國人已經成為僅次於加拿大的在美國最大的海外購房團體。

做為投資者,很關心的幾個問題會是,美國現在的房價貴嗎?美國房市的主要規律是什麽?現在在美國購房,會有多高的回報率?

美國的房價歷史和規律

根據美國最權威的凱西·席勒房價指數(席勒是2013年諾貝爾經濟學獎獲得者),從1890年到2013年的123年中,有28年是下跌的(占23%),95年是上漲的(占77%)。其中跌得最深的是2008年,即金融危機最糟糕的一年,跌幅達18%。連續下跌達到5年的只有兩次,第一次是1929-1933年的大蕭條時代,累積跌幅達26%;第二次是2006-2011年的由房地產泡沫破滅引發的金融危機,累積跌幅達33%。

那麽美國的房價在一個正常的年份漲得會有多快?在過去的123年中,美國房價平均內生(幾何)增長率為3.07%。這個數字的邏輯是從哪里來的?在同樣的123年中,美國CPI通脹率為2.82%。如圖一,美國的房價以高於通脹率千分之2.5%的速度漲了一百多年。一般的常識是房地產是抗通脹的,此言不虛。在扣除通脹率後,房價就基本不漲了。

如果我們看10年的累積漲幅,美國過去123年中發生過3次十年累積漲幅超過100%的階段,分別是在1938-1954之間,1969-1986之間,和1995-2007之間。

1938-1954之間的地產大牛市是因為1943-1947年間由於二戰帶來的工業和消費需求,這5年的年均漲幅為17%,扣除通脹後的平均漲幅仍然有10%;其余年份的平均漲幅只有2%,扣除通脹後是負增長。

1969-1986之間的大牛市主要發生在1974-1979之間,平均年增長為11%,但扣除通脹後年增長只有2%;其余年份的平均增長率為5%,扣除通脹率後為負增長。

1995-2007之間的大牛市主要發生在1999-2005年間,年平均漲幅為11%,扣除通脹後仍然有8%。這個超越通脹的漲幅後來被證明是泡沫,房價從2006年開始下跌,引發次貸危機,到2011年,美國房價在扣除通脹後已經低於一個多世紀以前的1895年。

總結一下,美國過去一百多年曾經發生過三次房產牛市。70年代的牛市完全是被同時代的通脹驅動,90年代末到金融危機前的牛市展示的是一個泡沫的形成,即假牛市。真正是由需求拉動的、超過通脹的增長只有1943-1947。長期來說,美國房價的漲幅基本是美國通脹率。​

圖一:美國123年扣除通脹後的房價歷史

資料來源:美國勞動力統計局,威斯康辛大學


美國房價會漲多快?

如下圖一表現出美國房市的兩個規律。第一,美國房價的長期增長率為3.07%,略高於美國通脹率。第二,如果房價變動偏離這條軸線,無論太高或太低,其後的趨勢可以預測,即會回到這條軸線。

圖一:美國123年扣除通脹後的房價歷史

資料來源:美國勞動力統計局,威斯康辛大學

這條軸線也告訴我們,截止到2013年,美國的房價在經歷了2006-2011的下跌,和2012-13的上漲後,已經回到、甚至略高於扣除通脹後的歷史平均價位。這表明美國的房價在將來的漲幅不會高於歷史平均(3%)。其他可以考慮的因素包括由於美國退出量化寬松帶來的融資成本的上升,以及美國經濟回暖;這兩個因素對房價的影響是相反的。

除了看通脹調整後的房價,另外一個公認的衡量房價貴賤和預測房價走勢的重要指標是房租對房價的比率。其邏輯是房租代表了真實的需求(而非投資價值),相對於這個需求的房價就可以衡量房價的貴賤。

如下圖二所示,在1960年第一季度到2013年第一季度之間,美國平均房租對房價比率為4.98%。21世紀初的房地產泡沫,表現在房租對房價比率從1999年初的4.8%下降到2006年第一季度的2.98%,下降比率達38%。​


圖二:美國房租房價比

數據來源:美國勞動力統計局,威斯康辛大學

如果房租對房價比率遠遠低於歷史平均水平,就像一只市盈率很高的股票,要麽相對於房價來說房租太低,意味著房租會上漲得很快,要麽相對於房租來說房價太高,意味著房價會下跌,或者房租漲房價不漲。

那麽到底是通過房租上升還是房價下跌來讓房租對房價的比率回到歷史平均呢?2007年,美國三位經濟學家(Davisa, Lehnertb,和Martinb)發表了一篇研究美國整體房租對房價比率的文章。文章的摘要,現在讀起來讓人凜然心驚,這樣寫道:“根據美國1960年以來數據我們構建了房租對房價比率的時間序列。我們發現在1960到1995年之間美國的房租對房價比率在5%到5.5%之間,但是1995年後很快下降。到2006年末,房租對房價比率已經到了3.5%的歷史低位。如果房租對房價比率要在今後五年回到歷史平均,房價可能會下降很多。”

後來的故事,如圖二所示,是房租對房價比率的大幅度上升,接近歷史平均。這個調整是通過房價的下降來完成的,包括在2008年發生的美國過去100多年最大的單年跌幅。

個別城市的房價歷史 ​

圖 3.1 紐約實際房價

圖 3.2 波士頓實際房價與通脹率

數據來源:美國勞動力統計局,威斯康辛大學

那麽美國的一線城市是否會遵循不同的房價規律呢?現在讓我們來回顧一下美國一些大城市在80年代末以來的房價歷史。

圖 3.1 紐約實際房價

圖 3.2 波士頓實際房價與通脹率

數據來源:美國勞動力統計局,威斯康辛大學

圖三表現了四個美國一線城市:紐約、波士頓、洛杉磯和舊金山從80年代末到2013年的扣除通脹後的實際房價。如果把紐約房價在1988年初的房價折成一塊錢,那麽到2013年紐約房價在扣除美國通脹後剛好是0.99元;換句話說,紐約過去25年的房價增長率非常準確,正好是美國通脹率;其間經歷了90年代房價大幅度下滑,包括三菱地產於1996年宣布洛克菲勒中心項目破產,以3.08億美元的價格,加上8億美元的債務,賣回給包括洛克菲勒家族在內的美國人;紐約房價在21世紀初開始大幅度上漲,到2006年達到頂點的1.5元,到2013年跌回0.99元,完成了25年的輪回。

類似的,如果在1988年初把波士頓的房價折成1元,那麽到2013年漲到1.08元,相當於扣除通脹後以每年0.3%的速度增長,其間也經歷了和紐約一樣的漲跌周期。如果在1988年初把洛杉磯的房價折成1元,那麽到2013年漲到1.12元,相當於扣除通脹後以每年0.46%的速度增長;如果在1988年初把舊金山的房價折成1元,那麽到2013年漲到1.29元,相當於扣除通脹後以每年1%的速度增長。舊金山的房價漲幅是最大的,一個重要原因是矽谷造富的驅動。​


圖 3.3 洛杉磯實際房價與通脹率​


圖 3.4 舊金山實際房價與通脹率

結語

        作為結語,我希望讀者能夠記住這樣幾個規律。

        美國的房價在過去的100多年中的年平均增長率約為3%,略高於美國的通脹率(2.8%)。如果漲幅遠高於通脹率,後面就會沒有增長,或下跌。

        這個規律是如此的精準,以至於在這100年中只有1943-1947是唯一的明顯跑通脹又沒有跌回去的階段。這個規律不僅適用於美國平均,而且適用於一線城市。到2013年,美國的平均房價已經超過扣除通脹後的歷史平均,並不是便宜貨,意味著將來房價的年平均漲幅應該會低於3%。這個回報率是否足夠高,是否能達到分散投資的目的,見仁見智。但是中國投資者應該知道這個規律。

長江商學院

美國 120 房價 歷史 規律
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大家對玉米怎麼看?違背市場規律的畸形農產品收儲政策難以為繼。 何純在南國

來源: http://xueqiu.com/2657407918/36065445

大家對玉米怎麽看?違背市場規律的畸形農產品收儲政策難以為繼。
$中國澱粉(03838)$ 這些年表現不佳與此也有莫大關系。
做多美國玉米期貨,同時做空國內玉米期貨,做一個相對長期的投資,長期看,應當有正回報。
美國玉米從2013年的平均700多跌到現在的370,差不多跌去一半;而國內由於政策保護,一直維持在高位。
白糖也是個畸形的例子。
國內棉花和大豆價格放開之後的暴跌仍然歷歷在目。


以上是國內玉米與國際市場玉米行情2008年以來的對比圖,國際市場早已處於低位,而國內市場還是不正常的維持高位。



中國高價收購玉米全年一半產量都壓在了庫里 要幹啥?來源:華夏時報 作者:陳巖鵬
“老百姓都在把玉米源源不斷地拉到糧庫,臨儲的價格要比市場價高一大截,不賣給糧庫賣給誰?”1月29日,黑龍江省肇東市農民程立波對《華夏時報》記者說。
這並非個案,國家糧油信息中心估計,2014/2015年度國儲玉米庫存可能增加6000萬噸以上,總庫存達到1.2億噸,相當於全國近8個月的消費量。庫存“堰塞湖”割裂了市場各方的聯系,整個產業鏈陷入畸形。
由於原料玉米價格長期維持高位,而澱粉、酒精、飼料等下遊市場產品價格卻長期在低位徘徊,在上下遊的夾擊之下,玉米深加工企業經營深陷困境。而此前被禁止進口的MIR162玉米獲得了農業部的批準,廉價進口玉米對國內高價玉米的沖擊在所難免。
億噸玉米壓庫
1月中旬以來,東北臨儲玉米收購進度繼續加快,且反超去年同期。最新統計顯示,截至1月20日,東北臨儲玉米收購量達到3319萬噸,已反超去年同期3277萬噸的水平。
東方艾格農業資深分析師馬文峰指出,2013/2014年度國家臨儲收購玉米7000余萬噸,目前又增加了3300余萬噸,臨儲收購玉米已經超過1億噸,“相當於全年一半的產量都壓在了庫里。”
托市收購玉米導致國家政策性糧油庫存大幅增加,按照常理,國家收購3500萬噸以上玉米就已經打破了市場供需平衡點,而目前收儲量數倍於此。
“今年國儲玉米庫存增幅將創下歷史最高紀錄。”中國澱粉行業協會相關人士表示。
玉米臨儲政策至今已連續執行了7個年頭。據馬文峰介紹,國家的托市收購,將玉米價格逐年擡高,東北地區的玉米收購價格已由本世紀初的900元/噸上升到目前的2300元/噸,上漲了近1.6倍。
“玉米市場主體價格預期被嚴重扭曲,貿易經營企業空間縮小,造成產區和銷區、東北產區和華北華中產區、原糧和產成品價格呈現倒掛。”國家糧油信息中心市場監測部研究員李喜貴稱。
托市收購的負面影響,實質體現在企業、農民不存糧,而政府糧油庫存則創歷史新高。
企業大面積虧損
中國玉米網信息中心總經理王寶全在調研中發現,由於原料成本居高不下,同時下遊需求不足,玉米嚴重供過於求,現在部分玉米加工企業虧損比較嚴重,開工率不足60%,淡季的時候會降到40%左右。
據有關部門初步估算,今年1月份國內多數飼料企業遭遇“寒冬”,預計月銷量環比下降5%-10%,部分企業環比降幅可能更大。
馬文峰註意到,雖然近期山東深加工企業因節前備貨需求加大了玉米收購量,一度拉動當地玉米價格連續兩日反彈,但在當前全國深加工企業幾乎全線深陷虧損、開工率有限的情況下,收購潛力並不大。
東方艾格農業日前發布的報告亦顯示,酒精、澱粉等深加工利潤明顯下滑。馬文峰坦言,如果政策不調整,玉米深加工企業就活不下去。
“現在玉米原料價格還維持在2300元/噸的高位,但酒精的價格卻比往年下降了不少,尤其是這兩個月出現了大幅下滑,現在根本看不到盈利的可能。”東北一家玉米深加工企業負責人對本報記者說。
實際上,國內的玉米加工企業已經輸在了“起跑線”上。據了解,國內玉米價格比國際高600元/噸。
多家企業界人士告訴本報記者,像酒精、澱粉等玉米加工成品,國內、國際都在一個開放的市場化平臺上競爭,但內外價格倒掛,並且價差在逐年擴大,制約了加工企業的發展,無法同國外巨頭競爭。
進口沖擊將加大
海關數據顯示,2014年1-12月,我國進口玉米259.77萬噸,同比下降20.42%;我國進口玉米平均成本為278.36美元/噸,完稅後為2050元/噸,同比下降63元/噸。
“進口減少,主要是因為去年我國海關退運了大批未經我國批準的轉基因品系MIR162玉米,同時還大量退運了未經我國批準的轉基因品系MIR162玉米酒糟粕。”馬文峰說。
王寶全也向記者證實,去年國家發放了720萬噸的玉米進口配額,但實際進口的玉米一共才263萬噸。
近年來,進口美國玉米和玉米酒糟粕的主要銷售地集中在東南沿海地區,當地很多大型飼料企業出於節省采購成本的考慮,每年均大量采購進口美國玉米和玉米酒糟粕。自去年我國政府加強對進口玉米市場的管理以後,未經我國批準的轉基因品系MIR162玉米和玉米酒糟粕被大量退運,很多飼料企業轉而采購國產玉米做原料。
但國內玉米高昂的價格,令加工企業難以接受。他們更希望國家放開玉米進口,以保證低廉的原料源源不斷地供應。

據馬文峰透露,部分機構及國家統計局下調國內玉米產量,迫使中國政府放開國際市場中部分轉基因玉米的進口。
國家統計局發布的數據顯示,2014年中國玉米產量為2.1567億噸,比去年的2.18億噸減少1%。而與此同時,此前被禁止進口的MIR162玉米獲得了中國農業部的批準。
這意味著2015年進口玉米將大量湧入,同時進口玉米酒糟粕很快也會大量湧入,市場供求格局也會發生較大改變。
海關公布的數據顯示,2012年我國共進口玉米酒糟粕238.22萬噸,2013年進口量在400萬噸左右。馬文峰預計,在2015年進口無阻礙的情況下,玉米進口量將會超過500萬噸。或許,廉價進口玉米的沖擊,僅僅是個開始。
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