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【原創】未來10年7大猜想——這一切都是浮云(修改版) 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100squb.html

   《未來10年7大猜想——這一切都是浮云》

                         作者:程歡
古語有云「30年河東,30年河西」,世界常常給我們開一個玩笑,顛覆我們對於未來的認知。現在的多數人對於我們司空見慣的事物失去獨立思考的能力,大多採用「看後視鏡開車」的認知模式,10年後回首,也許當初看到的很多「熱門現象」、「泡沫」原來都是浮云:
 
1.人口結構的變化
先看看中國的工作人口數據圖
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中國廉價勞動力時代已經一去不復返,劉易斯拐點即將到來,未來的成本推動型通脹和資源輸入型通脹將持續多年,中國的調結構和產業升級將極度艱難,但是不得不做。
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靠壓榨農民工的城市化、工業化進程面臨崩潰:
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藍領技術工人和農民收入將增加,精通一門技術比讀一所3流大學更有錢途。
 人口老年化數據圖
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2.中國的GDP增速將減緩,逐步向6%左右靠攏:
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中國的廣義貨幣供應量(M2)
2010年底為72.58萬億元,如果未來5年,按照央行的預期年增速16%,來核算,到2015年將達152萬億。如此巨大的存量貨幣,顯然是不可持續的。現在已經開始討論500元,1000元面值大鈔能否在市面流通的問題,未來的RMB的命運將如何呢?升值?貶值?國際化?
中間不排除遭遇一次經濟危機(極可能來自樓市泡沫的破滅)來消滅一部分超發的貨幣的可能性。中國的石油、煤炭、鐵礦石、有色金屬等資源消耗佔全世界資源比率逐步加大,此種粗放型、資源消耗型經濟增長方式不可持續,中國經濟發展調結構和產業升級,是未來的大戰略,需要付出極大地努力去實現。
中國的物流體系改革:2010年物流成本在GDP中的佔比中國高達18%,而日本是11%,美國8%,歐盟更低,只有7%。高速公路收費改革,物流體系改革是必然的,由於有如此龐大的貨幣供應量,以及上面談到的人力資源成本的上升導致的通脹,必然需要更低成本更高效的物流體系,不改,經濟不能承受之重。
 
 
3.房地產泡沫的結局?
樓市的泡沫,可參考一些核心的指標:
A.一線城市市中心房價收入比數據
高收入國家 大城市
房價收入比
英國 倫敦
14.7
法國 巴黎
16.7
德國 慕尼黑
5.3
美國 紐約
8.4
美國華盛頓
4.7
澳大利亞 悉尼
6.7
澳大利亞 墨爾本
5.9
挪威 奧斯陸
9.4
新西蘭 奧克蘭
6.0
加拿大 多倫多
6.6
丹麥 哥本哈根
6.9
芬蘭 赫爾辛基
7.2
瑞典 斯德哥爾摩
8.9
瑞士 蘇黎世
5.1
意大利 羅馬
15.1
荷蘭 阿姆斯特丹
6.2
日本 東京
11.0
韓國 首爾
15.0
中國 台北
10.1
 
中國 北京
 
22.1
 
中國 上海
 
23.1
數據來源:www.numbeo.com;Global Property Guide 2010
 
B.大城市與全國平均房價比
 
大城市平均房價
全國平均房價
大城市/全國房價
英國(英鎊,2009底)(套)
(倫敦)269180
164433
1.64
美國(美元,2008年底)(套)
(華盛頓)488000
250000
1.95
(紐約)675000
250000
2.70
中國大陸(人民幣,2009底,住宅每平方米單價)
(上海)20186
4473
 
4.51
(北京)19999
4473
 
4.47
未來樓市的泡沫將逐步擴散到全國二三四線城市,就像癌細胞一樣。
 
但由於以上人口結構和經濟增長方式的變化,通貨膨脹的持續性(由於全球變暖極端氣候增加,耕地減少,農產品價格的持續漲價,能源價格的輸入型通脹,以及農民工、藍領技術工人、大學生等人力資源成本的剛性提升導致的成本推動型通脹),龐大的存量M2,導致央行將不得不實施緊縮貨幣政策,未來逐步緩慢加息3個點以上。
1.    剛需的向後推移以及人口拐點的到來(人口結構變化);
2.    M2增速的下滑;
3.    利率上調;
以上3點極可能刺破樓市泡沫。
未來5年內樓市的結局有2種情況:
一、樓市泡沫破滅,持續3年以上的一個下跌週期中,跌幅持續擴大;
二、樓市高位盤整,在國民收入倍增的情況下,泡沫逐步消化趨向合理;
到底是哪一種呢?我們拭目以待。
 
   
4.高等教育:
未來將出現大學招生難,二級學院(沒有特色和教學質量的賺錢機器)破產倒閉潮。
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在 2007-2008年,大學報考人數仍然處於高位,全國大學錄取率在56%左右;而2010年高考報名人數開始下滑。統計發現,今年超過一半的省份表示錄 取率將超過70%。這是從2006年以來,5年間,錄取率最高的一年。遼寧、吉林、黑龍江、內蒙古、山東、江蘇、浙江、福建、廣東、海南、湖南、廣西、江 西、云南、湖北、天津、河北、北京以及上海19個省區市預估錄取率超過70%。
如圖,未來10年內,19歲的適齡的大學考生將逐步下滑,曾經經常看到的「找工作難」泡沫;「留學」泡沫;「考研」泡沫等都將逐步破滅。各個大學將為了爭奪優質的生源展開激烈的競爭。(從2000年開始,到2010年,大學畢業生第一年的工資一直未有明顯增加)大學畢業生未來10年工資將逐步提高,優質的人力資源將被各方爭奪,身價倍增。
教育改革將逐步啟動、壯大並成為不可逆轉的潮流,南科大的教育改革實驗,不是一個孤立的事件,背後有很強烈的時代背景和社會意義。 
 
 
5.社會現象:
以兩類不同階層代表的人群的命運猜想:
A.公務員和國企(包括大型央企)員工的命運猜想
中國的財政收入數據
2010年為8.3萬億,中國同年的GDP39.8萬億,財政收入佔GDP比值為20.8%,遠超10年前以及其他發達國家;財政收入近10年來增速遠遠大於GDP增速,此現象不可持續。減稅和政治改革勢在必行。
持續了近8年多的考公務員熱,央企熱開始逐步的瓦解,如果中間又遭受一次經濟危機,那麼國有企業和企事業單位將為提高效率、節約成本、優化資源配置而苦惱,很大一部分花高代價進入央企隊伍的年輕人將被洗出局;
公務員隊伍也會面臨一個巨大的調整,民主、法治、自由、人權等普世價值開始深入人心(特別是互聯網時代開始顛覆傳統的社會權力結構),部分年輕公務員部分人靠關係走後門進入這個隊伍,同時期盼能夠快速增加灰色收入以收回成本,競爭導致門檻的提高,進入成本高到透支未來多年的正常收入,看來他們及他們的父母從來就沒有想過靠清白的正常收入過活,動機如此,行為將如何?),在耗費了大量青春的時光後,將面臨重新進入社會卻無法適應市場競爭的窘境。公務員泡沫破滅。
 
B.失足婦女、二奶、小三的命運猜想戲說而已,不必當真
從1980年以來,每一年度的淨出生人口不斷增加,由於中國人口政策的關係,此現象在1987-1989年達到高峰,以後逐步下降。
而21世紀的頭十年,60後70後中的部分男性成功人士(主要是抓住樓市的一波牛市的財富效益)絕對人數較少,而70後,80後的年輕女孩子卻有如此龐大的絕對數量,導致兩性供求關係(裡面有社會價值觀因素)的嚴重失衡:
而高素質適婚女士(包括廣大的70後80後剩女)在高房價面前望而卻步,其中一部分為了能選擇優秀的70後成功男士(與自身條件相匹配),被逼與自己的同齡女性競爭,一夫一妻制的社會基礎受到挑戰,而另外一部分女性在實用主義的風潮下,注重短期利益,出租自己的青春,「二奶」、「小三」現象具有一定的社會背景意義。
未來10年,隨著樓市泡沫的逐步瓦解,以及80後男士的成長成熟,他們將發現,90後的女孩子是如此精貴和稀少,根本無法滿足80後90後男士的婚姻需要(兩性供求關係逆轉,男性絕對數量遠遠大於次數),多出的3000萬男光棍的出路在哪裡?同齡男士的激烈競爭,導致優秀女性身價倍增,「二奶」「小三」泡沫破 滅,以後將很少聽說哪個女士願意去做「二奶」「小三」;性服務的價格(過去十年的供需關係逆轉)將扶搖直上,大批男同性戀或將浮出水面。社會治安惡化(年 輕人能量過剩,若是經濟不景氣,大量失業人口將為生存尋找出路),為了緩解社會矛盾和人口結構失衡,以及爭奪能源資源,地區衝突加劇,中國和周邊國家發生 戰爭的概率提高。
 
 
 
6.食品安全?
中 國用一個垃圾食品工業,毒害了整整一代人。這麼多年來,接二連三的出現的食品安全問題如:假雞蛋,拋光米,皮革奶,毒米粉,假豆腐,檸檬酸泡小菜,雙氧水 泡海鮮、避孕藥喂養海鮮,草酸螃蟹,甲醛魷魚,硫磺烤雞,硫磺枸杞,硫磺辣椒,硫磺紅棗干魚,焦亞硫酸鈉生薑,胭脂紅腊肉,甲胺磷金華宣威火腿,PP粉澆 韭菜,螢光粉磨菇,山藥木薯,硫酸熬糖冒充蜂蜜,黑心蛋,石膏面,蘇丹紅雞蛋,三聚氰胺牛奶,皮革奶,注水肉,參水假酒,化學火鍋,染色粉,回籠月餅,回 鍋黴餅乾,豆漿凝固劑,防腐劑面包,大煙葫蘆粉烤羊肉串,酒糟雞肉,瘦肉精,地溝油,染色饅頭,牛肉膏,毒豆芽,草莓膨脹劑,番茄催紅劑……
這些事件背後的原因複雜,影響因素眾多,但不外乎一個「」字。孟子在2000多年前就指出「上下交征利而國危矣!」指倘若一個國家上上下下都在相互追逐利益,那麼這個國家也就非常危險了。這是價值觀單一」、「信仰缺失」造成的嚴重後果。
在中國老百姓對於政府和專家權威的盲目迷信時期,在信息不通暢,明智未開,獨立思考和探究能力比較缺乏的時期,在政府監管部門比較缺失的時期,食品工業,在市場競爭形勢下,很多人為了降低成本,追逐利益,在食品裡面摻毒造假,昧著良心賺錢。「劣幣驅逐良幣」,導致正規、安全的食品供應商無法和那些劣質食品供應商競爭。形成惡性循環。
未來10年將會怎樣呢?多元化的價值觀(人 生不僅僅是為了賺錢和利益,還有很多很多的事情值得人們去追求、去珍惜和保護;不得不提,美國人在這一方面做得很好)將逐步在中國興起;市場化的進一步發 展,輿論的監督和信息的逐步通暢。健康飲食理念的傳播,以及人們對養生保健的重視,政府監管的嚴格和違規成本的提高都將促成食品安全形勢的變化。
一些精明和有良知的商人會差異化定位,以更高的價格提供更優質、安全的有機食品,形成品牌和信譽度,優質農產品供應的相對不足導致價格的提升,從而推動更多的投資者去發掘這裡面的商機,良性循環,有機食品逐步推廣與普及, 逐步改善食品安全形勢。
 
 
 
7.藥品和疾病
一個垃圾食品工業,毒害了整整一代人,悲哀的是,多數疾病:病從口入。其中很多慢性病:高血壓、糖尿病、心腦血管疾病都和人們攝入過多的動物性蛋白和油脂有關,中國人的飲食結構的不合理,以及上面提到的食品來源的不夠安全,導致未來的潛在致病風險將更大。中國人「十大死因」的前三大死因分別為:癌症、心臟疾病和腦血管疾病。而他們都與我們的食品和飲食結構有密切的關係。
研究過中國藥品工業的人都會瞭解到:一個人一生花費的醫藥費的50%以上是在65歲以後。而中國人口老年化卻是一個大趨勢:
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  從上面提到的大病種和病因的簡單介紹,以及人口老齡化的到來,未來中國的醫藥費用負擔將和美國媲美甚至超越美國(美國的人口總量在緩慢提高,同時老齡化趨勢比中國緩慢,但他們的飲食結構同樣的不合理)。
 
我們再來看看人們把錢花在治療哪一些疾病上?
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也許,中國醫藥工業的發展,特別是中醫藥的發展,會為治療這些疾病做出突出的貢獻。有心人可以做一個更深入的研究。

原創 未來 10 猜想 一切 都是 浮雲 修改 程歡
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=28797

【原創】如何訓練做價值投資的思維?——「六頂帽子」思維法的具體應用 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100t34g.html

  如何訓練做價值投資的思維?

 
——「六頂帽子」思維法的具體應用
作者: 程歡
最近和幾個海歸朋友聊到中國的教育問題,感慨良多。其中談到一個很突出的問題:我國的基礎教育和高等教育偏重於知識的「量」的積累,而不重視思維訓練、價值觀培養和生命教育。
價值觀,與社會的評價體系、國民生活幸福指數、社會和諧等息息相關;生命教育,是我們人生的重大課題:對每個生命個體的尊重,對自我生命意義的反思與追問,對生命本身的熱愛,如何提高我們的生命質量?這些都需要我們用自己的人生來回答。
而科學有效的思維訓練,則會極大地提高我們的創造力,幫助我們突破個人事業發展的瓶頸,在生活與投資決策中發揮驚人的力量。
在經歷過多年的生活與投資實踐後,我慢慢體會到思維訓練的重要性,這是最基礎的功夫。特別是對於做好「價值投資」來說,則更是如此。遺憾的是,在西方的中學教育中很普遍的思維訓練,在中國卻還是個稀罕玩意兒。思維混亂的現象屢見不鮮。
我經常開玩笑說自己算是中國教育體制的半成品,大學本科在武漢大學就讀,有幸能夠結識一幫良師益友,加上學校「自由」的學風,使我僅剩的一點靈性沒有被摧殘掉。
回歸正題,我們如何思考會更有效呢?
英國的愛德華博士,用「六頂帽子」的思維模型,對此做了一個很好的闡述與總結。每個人都有幾頂不同的帽子,帽子的顏色深淺不同,人們分不清自己平時到底戴上了什麼帽子?帽子具體該如何使用?
下面簡單介紹一下:
六頂帽子思考法的特點一覽表
 
思考法
 
特點
白色帽子
信息、數據、客觀、細節、事實
紅色帽子
情緒、激情、感性、直覺
黑色帽子
質疑、否定、反思、風險預期
黃色帽子
積極、樂觀 、正面、收益預期
青色帽子
創新、創造、變化
藍色帽子
控制、流程、組織、整體




    1.白帽:象徵中立、客觀,以信息、數據、事實為焦點,強調「事實」本身,將我們平時思考時,多餘的干擾因素剔除,回歸本源,提高思考和溝通的效率;
2.紅帽:象 徵情緒、激情、感性、預感、直覺,以個人感覺、價值觀等感性因素為焦點,強調了在決策時情感直覺的意義,雖然大多時候,這種感性因素有很大的負面干擾因 素,但是在認識我們自己的過程中,會發現「興趣」、「樂趣」是最好的老師,在此基礎上,最容易形成我們自己的風格和偏好。
 3.黃帽:象徵樂觀、積極、正面、前景或希望,它以潛在價值和意義為焦點,是對事物正面價值的探索,在實用性和邏輯性的前提下,評估出積極的預期結果;
4.黑帽:象徵反思、謹慎、質疑、逆向,以核實「真不真實」、「適不適合」、「合不合法」等為焦點。它是對事物負面情境的探索,對「風險」的合理評估;
5.青帽:象徵創新、創造、改變,以創新突破為焦點,探索變通之道,它是一種創造性地解決問題的基本工具;
6.藍帽:象徵整體觀、控制、流程、組織,藍帽的思考特點以監控和指揮其他五頂帽子的應用為焦點。它組織一種科學有效的流程,經常換位思考,做整體的設計與規劃,是一種系統化組織化的思維工具。
 
我們從上面的簡單介紹,可以看出「六頂帽子思考法」對於很多領域均有指導意義。不論是團隊合作,學習培訓,基礎教育,還是企業發展……
 
在價值投資領域,也是極具指導意義。
下面介紹的幾種股權投資的思維方式,和「六頂帽子」有類似之處,但也有一定的差異,可以看做是在股權投資實踐中的具體運用
 
1.       白帽子
重點關注:信息(information),數據,客觀中立,事實,細節等;類似於「事實性思維
 
華人投資家李嘉誠先生特別強調信息(information)的及時性、準確性和充分性,他的很多大型投資決策離不開對第一信息源」和關鍵數據的把握。
我們做股權投資,儘量確認「第一信息源」,警惕媒體、名人、券商等處理過的「二手信息」。
投資大師巴菲特也提倡獨立思考、獨立研究,他將「情緒」從思維中剝離出來,儘量客觀的去認識企業。
智者芒格更是提出,警惕「意識形態」偏見,意識形態會阻礙我們認識客觀事實。
中國古人更是將「實事求是」四個大字掛在岳麓山的書院上。毛主席更是強調「沒有調查就沒有發言權」。
另一位投資大師彼特·林奇將投資的步驟分解,他也非常重視第一手信息,把握信息也是投資成功的關鍵因素之一。
 
2.      
「紅帽子」
     重點關注:感覺、激情、興趣、價值觀偏好、風格等;類似於形成「能力圈」的動力源頭。
    
在股權投資領域,你不可能研究每個行業,在興趣和樂趣的引導下,「專注」於某細分領域,從而形成自己的相對優勢範圍,進一步的開拓出自己的能力圈。正所謂「金山有路趣為徑,股海無涯樂作舟」,真正的符合北斗投資倡導的「快樂投資」的精髓。
 
3.       黑帽子
 重點關注:盲點,漏洞,邏輯,反思等;
在股權投資領域,是對「風險」因素的敏感和深刻洞見,考察負面情境的出現,類似於「批判性思維(Critical Thinking)」,「逆向思維」
芒格在這一方面研究和闡述很多,他經常引用一句諺語「要是我知道我會死在哪裡就好了,那樣我就不會去那裡」。是典型的「逆向思維」的代表。為了更好的規避「人類認識偏見」,我們需要增進對「普世智慧」的把握,靈活運用多種思維模型。
同時,更需要一份《投資原則檢查清單》避免我們陷入非理性,以及隨之而來的「風險」。
我們做投資,發現「黑帽子」可更好的將「白帽子」提供的知識、信息、數據與投研能力結合起來,解讀關鍵信息,把握主要矛盾。
 
4.      
「黃帽子」
重點關注:積極、正面、希望、前景等;
在股權投資的漫長歲月裡,會碰到系統性風險爆發,這時悲觀情緒瀰漫,就需要在他人恐慌悲觀時還有信心和勇氣買入股票,信心和勇氣不是憑空臆想的,是建立在「能力圈」和「安全邊際」的基礎上的。是一種綜合理性與感性的樂觀精神。
有過5-10年的投資經驗的朋友,會發現這種特質是獨特和寶貴的,類似於著名文章《你為什麼成不了巴菲特》中的幾個心理特質,可以算作「心智壁壘」。
 
5.      
「青帽子」
重點關注:創造、變化;
世界變化很快,需要創造力。
這個在科技領域表現的尤為明顯,如「蘋果」的喬布斯,「騰訊」的馬化騰,「阿里巴巴」、「淘寶」、「支付寶」的馬云,這些企業的創新文化和適應快速變化世界的能力是一流的,在一個又一個新興細分市場做到龍頭地位。從而建立起寬廣的「護城河」。
對於股權投資的思想和理念,也有一些新的變化。
如巴菲特、芒格最近開始涉足科技行業投資,並且說自己應該早一點研究科技行業,打造這一方面的能力圈;也許巴菲特找到了投資科技行業的新模型。
巴老本人的三大法寶:能力圈,安全邊際,護城河,前兩個是來源於凱恩斯、格雷厄姆,後面的「護城河」卻是他的創造性實踐的總結,綜合了費雪與芒格的思想,說明投資智慧也是在不斷的進化
而投資界鼎鼎大名的常青樹「紅杉資本」,則早已是科技行業投資的佼佼者,他們也開發出一整套做科技行業股權投資的模型。
 
6.      
「藍帽子」
重點關注:整體觀、控制、流程、系統化;
科學規範的投研流程和步驟,對於做股權投資尤為重要。
北斗投資的幾個創始人自認為沒有什麼高智商、特殊技能、政治資源,但為什麼有信心將二級市場的「股權投資」做好呢?因為,能否做好股權投資,並不取決於這些因素。
北斗的投資理念北斗的投研流程都是站在前輩們的智慧和實踐經驗上的總結和優化,是符合我們價值觀和風格的一個具體的表現形式。
 
藍帽子的作用在這裡發揮了很大的作用,將來也會有更多的「智慧」被消化吸收進我們的投資系統。
 
其實,6頂帽子,既可以看作是對一個問題的不同方面的側重,也可以是根據需要做一個組合搭配使用。每個人都有幾種不同的思維方法。
 
而有效發揮思維的力量,使我們做到「明明白白、平平安安、快快樂樂的賺錢」,是真正的「價值投資人」追求的目標。
祝福知行合一的價值投資人!

原創 如何 訓練 價值 投資 思維 六頂 帽子 法的 具體 應用 程歡
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【原創】投資與投機?——價值投資的首要問題 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100t5w5.html

    投資與投機?——價值投資的首要問題

                              作者:程歡
如何區分「投資」與「投機」?是價值投資的首要問題。
筆者看到很多投資人,包括一些知名的價值投資旗手,因為沒有將二者做一個嚴格的區分,導致在投資實踐中,業績起伏很大,碰到大牛市賺錢也是運氣成分居多,熊市虧大錢反而成為普遍現象,或是3-5年長期持有後仍然是負收益、低收益,為什麼會這樣呢?
筆者認為首先是沒有區分「投資與投機」,同時對「安全邊際」、「能力圈」、「資金管理」的理解和重視程度不夠。
那麼什麼是投資?什麼是投機呢?
大致有2種不同的視角:
 
1. 從理性分析、安全性、預期回報的角度看
以格雷厄姆為代表,他在《證券分析》裡面寫道:「投資操作就是基於理性透徹的分析,確保本金的安全並能獲得滿意的回報。不能滿足這個要求的操作就是投機。」
筆者認為格雷厄姆的觀點其實包括3個方面:
智慧投資——理性透徹的分析,參股後定期跟蹤,而不是基於牛市、概念、炒作等碰運氣;
安全投資——確保本金的安全,確定性高,適當投資組合,無本金永久性損失風險;
快樂投資——獲得滿意的回報,做出投資決策後可踏實地睡著覺,同時投資過程是愉悅和富有趣味的;
簡單地說,也就是北斗的口號:明明白白、平平安安、快快樂樂的賺錢。

【原创】投资与投机?鈥斺敿壑低蹲实氖滓侍



 
2. 從「投資」與「投機」的出發點來區分
以凱恩斯為代表:他認為凡是預測市場心理的行為就是「投機」,凡是預測資產收益的行為就是「實業」,就是「投資」。
巴菲特也有類似的說法:「如果你是投資者,你所關注的就是資產——在我們這裡是指公司——未來的發展變化。如果你是投機者,你主要預測獨立於公司的價格變化。」
這樣的區分是很有益處的,對於我們價值投資人來說,可以真正的做到「明明白白」的賺錢。
股權投資的未來收益,企業市值的增長,大致來源於2個方面:
一、企業盈餘的增長,股東權益的增長;
二、市場估值水平的提高(即市場心理預期的不同導致PE、PB的變化)。
前者的增長,我稱之為「投資收益」,估值水平的提高我稱之為「投機收益」。反之,則是「投資損失」與「投機損失」,尤其要注意「投機損失」對投資人的傷害。
而根據此兩者的變化,我們可以將股權投資的結果區分為4種情況,如下面的4個不同象限:
【原创】投资与投机?鈥斺敿壑低蹲实氖滓侍

 
 
第一象限是最富有吸引力的區間,也就是市場上流行的說法:「以格雷厄姆的價格買入費雪式的成長股」,這樣就形成一個「投資收益與投機收益」的雙擊
經典案例:
巴菲特買入蓋可保險和華盛頓郵報的經典案例均屬於這一類投資。在極具「安全邊際」的前提下,重倉買入寬護城河的企業股權,長期持有,獲得持續穩健的複利增長。
讓我們還原當時的情境:
1.     蓋可保險從1972年最高每股61美金跌至1976年最低每股2美金,1976年,巴菲特對公司調研,同新上任的CEO約翰·拜登深入交流後,以平均3.18美金每股的價格買入蓋可保險,同時,一筆價值1940萬美金的可轉換特別股也於兩年後即1978年全部轉換為普通股。1982年,巴菲特在致股東的信中寫到:「1982年伯克希爾淨值增長大約是2.08億美金,相較於期初淨值5.19億美金,約40%的成長來自蓋可保險……(在2.08億美金當中,有0.79億美金是由於蓋可保險市值的成長)」。從初期買入後,在隨後的19年裡,巴菲特從蓋可保險獲得了近53的投資收益,年復合收益達23%
2.     1971年6月,華盛頓郵報公司發行一百三十五萬四千股的B類股。1973年初,道瓊斯工業平均指數開始下滑,到夏季,美國股市近乎崩潰,其中華盛頓郵報也大幅下跌。巴菲特抓住這一時機悄悄地買進華盛頓郵報公司的股票。到6月,他已經以平均每股22.75美元的價格買入了467,150股的郵報股票,總價達1062.8萬美元,從該公司的資產分析中看出,當時與其相同資產的價值為4億美元,而當時華盛頓郵報的總市值只有8000萬美元。巴特特認為自己是以低於華盛頓郵報內在價值1/5價格買入股票的華盛頓郵報公司是巴菲特持股時間最久獲利最豐厚的股票。這些股票31年後,增值了近154倍
 
我國A股裡面也有類似的機會,如2003年的貴州茅台,2008年底的中恆集團,2008年以來的東阿阿膠、天士力、康美藥業、片仔癀、馬應龍等。分別屬於北斗投資的7套投資策略裡面的4M模型,快速增長類與穩健增長類以及隱蔽資產類
代表案例:
貴州茅台
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從上圖可看出,2003年9月份的貴州茅台處於低市盈率(13.1倍)、低市淨率(2倍)的估值水平,「參股-持有」,是一次極好的雙擊的機會。
而2007年12月份的貴州茅台則是高市盈率(76.7倍)、高市淨率(26.4倍)的極度高估狀態,透支未來3-5年的業績增長。「退出-等待」就是更好的策略。
中恆集團
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與當年的貴州茅台極其類似。典型的快速增長類企業,復合巴菲特的4M模型,極其優異的寬護城河企業。公司在2008年底到2010年中,淨利潤大幅增加,而且估值水平也是大幅提高,是一次絕佳的雙擊案例。從2008年底最低到2010年高點漲幅近30倍。
 
 
第二象限:是一個企業的關鍵過渡時期才會出現的現象。類似於北斗投資的7套投資策略裡面的「困境反轉類」與「週期類」企業的投資,雖然公司的淨利潤大幅下滑,甚至出現虧損;但隨著週期拐點的到來,或是預期公司未來業績的大幅反轉,公司股價的估值水平隨著投資人的樂觀預期反而提高了。
此種類型裡也有2種情況:
一個是投資損失大於投機收益;一個是投資損失小於投機收益。
一般出現在ST股、概念炒作股、預期資產重組股等幾類股票上,當然,也不排除有部分優質資產的困境反轉股,如2003年的網易,2008年底的ST伊利,2011年中期的雙匯發展等。他們出現短暫的投資損失,股價大跌,從而造成優質企業的極大的「安全邊際」,這時也許就是很好的機會。
當然,最具代表性的案例為下面介紹的包鋼稀土。
案例分析:如2008年-2009年的包鋼稀土
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如圖,包鋼稀土的淨利潤在2008-2009年大幅下滑,並且出現虧損,然而公司的估值水平卻提高了,屬於典型的第二象限。包鋼稀土在隨後的1年裡,公司業績持續大幅改善。開始進入第一象限。
 
我們就可以瞭解到,前面兩大象限是最容易誕生10倍股(ten bagger)的地方,隨著企業業績的持續好轉,確實有很多企業從第二象限轉為第一象限,成為優質個股。
 
第三象限:一般出現在宏觀週期的景氣巔峰,或是企業生命週期的拐點。企業隨著未來需求的萎縮,市場競爭的激烈,業績出現大幅下滑,甚至虧損,而在市場上的估值水平也在不斷下降,從而形成「投資損失與投機損失」的雙殺
如2007年身處高位的新安股份、海油工程、振華重工等。2008年後,股價均在低谷出現近3年的徘徊。
以及近2年高價發行的新股:漢王科技、海普瑞等一大批中小企業。
這個像限的企業對於投資人來說是絞肉機,是大殺器。所以不在「能力圈」範圍內的企業,無法透徹的把握他的生命週期,請儘量迴避。
 
有趣的是,第三象限的個 股經過長達3-5年在低位的徘徊後,企業生命週期可能將進入第二次高成長期,這時的拐點很難把握,企業的估值在第三象限、第二象限之間徘徊。如果增長確定 性大,就會進入第一象限。把握這樣的企業,確實有「暴利」,但是對投資人的綜合素養和投研能力要求特別高。建議一般的投資人還是儘量迴避,除非真的在你能 力圈之內,恭喜你,你有機會騎上一匹「黑馬」。
 
第四象限:是中國資本市場最普遍的的現象。
為什麼股市裡面出現80%的投資人虧錢?而其中「價值投資人」虧損的幅度最大,套牢的時間最久?這與投資人不重視「定量分析」,不重視「估值」,不重視「安全邊際」有很大的關係;也與羊群效應、跟風、迷信權威、超出自己「能力圈」而抱有僥倖心理有關。
一般會出現2種情況:
有時是投資收益大於投機損失;(長期微利,股價在高位盤整的概率很大)
有時是投資收益小於投機損失。(微虧、大虧,而後者對長期「複利」的傷害是致命的)
 
一般投資人最容易出現的錯誤有兩種:
1.以合理偏高的價格買入成長一般、護城河不寬的個股;
如2007年的中國人壽、中國平安、金風科技、中石油等等一大批企業;以及最近1-2年上市的大量中小板、創業板企業;
這一類企業的成長性一般,但由於企業在2007年大幅度高估,透支未來5-10的業績
成長性,導致在2007年牛市買入的投資人長期持有、長期虧損。
而最近1-2年上市的中小板創業板裡面的部分偽成長股,如果在隨後的幾年裡,一部分企業基本面變壞,則可能出現投資本金的永久性損失。
這是「偽價值投資人」和「價值投機派」最大的噩夢。
是最典型的「鈍刀子割肉」的案例,投資人需防備再防備,警惕再警惕。
代表案例:
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一眼即可看出來中國平安在2007年9-10月份是如何的高估?是如何透支了未來5-10年的業績增長?巴菲特說,「定量分析是對樂觀情緒的解毒劑」,有多少投資人真正的有能力定量分析中國平安呢?又有多少人是跟風在2007年買入並長期虧損的呢?中毒之後,也許從來都沒有真正的解過毒。
 
 
2.以極度高估的價格買入較快增長或高增長、寬護城河的個股;
如2007年的貴州茅台、蘇寧電器,2010年的愛爾眼科等。
雖然未來3-5年 裡面,公司業績會大幅增長,但由於股價的極度高估,大幅透支公司未來多年的業績成長,投資人長期持有幾年下來,收益平平,甚至出現虧損,不僅沒有達到增值 的目的,甚至連基本的保值目標都沒有達到。當然,如果持有時間足夠長,投資人有解套的機會,只是損失的時間成本、機會成本過大。年復合收益極低。
代表案例:
貴州茅台
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蘇寧電器
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從上面的2只 個股的估值情況對比圖,可以看出,最近幾年來「估值水平」明顯下滑,雖然利潤和股東權益都有大幅度的增長,特別是蘇寧電器,有豐厚的「投資收益」,但是個 股的「投機損失」仍然造成了巨大的影響,使持有它們的投資人並沒有預期中的高收益,這也是「白馬股」、「熱門股」經常出現的一個現象。我們看到的,3年過 去了,貴州茅台和蘇寧電器至今未恢復到07年頂峰時期的總市值水平。
  
   我們通過上面的4個像限的分別探討,對於我們為何有收益?為何虧損?收益和虧損來源於哪裡?算是初步的有所瞭解。最好的策略是儘量在第一象限活動:以投資收益為本,投機收益為輔。踏踏實實的完成「參股-持有-退出-等待」的一個完整的股權投資過程。
   從「投資和投機的收益情況分佈」這個角度也可看出,「安全邊際」才是價值投資的核心理念,是暴利之源,同時也是「安全投資」的根基。而能力圈、股權投資、中長期投資、集中投資、「護城河」等理念是「快樂投資」的前提,綜合起來就是真正的「智慧投資」,真正的「投資」。
   祝福我們的投資者朋友們,真正做到「明明白白、平平安安、快快樂樂的賺錢」。

原創 投資 投機 價值 首要 問題 程歡
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股權投資的四大周期(一) 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100t7si.html

     股權投資的四大周期

                               作者:程歡
     在上一篇文章裡,我用「投資投機收益分佈的4個像限」來闡述:如何明明白白的賺錢?需要瞭解閱讀下文的朋友可以先看完這篇文章。
     對4大象限有所瞭解後,那麼接著就會出現一個問題,為何有的企業的業績會增長同時企業的市場估值水平也會增加?為何有的企業業績增長但企業估值水平會下降?為何同一家企業短期(註:筆者考察的最小時間單位為一個季度,此處短期為1-2年)股價波動如此巨大?
 
企業淨利潤和PE,股東權益和PB的相互關係及其影響因素是什麼?(由於是做股權投資,購買企業部分股權,在此筆者習慣用企業總市值來做思考,與流行的EPS算法稍微有點不同,我會直接比較企業年度總利潤和股東權益,PE、PB等多重因素)
筆者認為,回答以上問題逃脫不了「週期」。
一些價值投資人剛開始對企業不進行區分,經過2008年後,才將企業劃分為「週期與非週期」,從30年或更短的視角來看,也許是符合投資需要的。但是真正的從事物的本質出發,會發現,任何事物逃脫不了週期循環。只是週期的表現方式不同而已。根據需要,我把對股權投資影響最大的四個因素劃分為四大周期:企業生命週期,行業生命週期,市場牛熊週期,宏觀經濟週期。
股權投資的四大周期,如下圖:
【原创】股权投资的四大周期(一)

 
比四大周期更細微的是季節性因素,具體則表現在上市公司每3個月披露一次的季報上。
比四大周期更宏觀的是人口結構,像大家經常誤認為是「非週期產業」的消費、醫藥,其實也是有週期的,只是週期相對較長,這個和人口結構密切相關。
因此,我們說,投資需要放大鏡,顯微鏡和望遠鏡。幫助我們真正的把握「股權投資的週期」,從而獲得滿意的回報。

股權 投資 四大 周期 程歡
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股權投資的四大周期(二)——企業生命週期 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100t7sw.html

        股權投資的四大周期(二)

                                   
——企業生命週期
                                
作者:程歡
   
作為一個股權投資人,我們關注的焦點和根本是企業。研究企業的生命週期,把握企業不同發展階段的特點,從而做出相應的決策,則是我們的工作重心之所在。
一個企業在生命中經歷:初創期、成長期、成熟期、衰退期,是一個必然的過程。
北斗投資經常投資高速成長期的企業,並獲得了一定的超額收益,正是由於我們在實踐中不斷優化我們的投資策略方法體系。
我想,作為股權投資人,如果能夠把握住貴州茅台、蘇寧電器、中恆集團的生命生長快速發育 期,隨著他們從一個小孩慢慢成長成熟,是很幸運同時也很有趣的事情。現在茅台和蘇寧均在各自行業領域成長為龍頭、巨人,雖然仍然有更進一步的成長空間,正 當壯年,只是增速比青少年時期下降了很多,部分投資人(註:在安全邊際前提下)可獲得一個穩健的收益。值得一提的是,結合行業週期和人口結構以及中恆的產品特性,中恆集團的生命快速成長週期相對會更長一些,我們仍然看好他未來的快速發展前景。
對企業生命週期做深度研究,不僅僅可以取得超額收益,也可以規避一些處於成熟期、衰退期的企業估值水平下滑所帶來的「投機損失」。如美國企業:可口可樂、微軟、沃爾瑪都是寬「護城河」的企業,但是最近10年來股價表現就不是很突出,長期持有者反而略有虧損。國內的很多企業也有類似的發展瓶頸,這是值得我們警惕的。
 
當然,也會出現一些特殊的擁有二次或多次生命的企業,如美國的蘋果公司在喬布斯的領導下,如同生命再造,進入第二次高速成長期,近10年股價大漲10多倍,成為美國的第一科技股。國內類似的企業如比亞迪,從最開始高速成長的電池行業龍頭,逐步發展成熟,再進入全新的汽車行業,現在又佈局新能源領域,算是獲得第二次生命,現階段的企業生命形態則需要重新評估。而另外一家極具爭議的電子商務企業——阿里巴巴,則是從最開始的B to B 模式;發展出做C to C的淘寶;同時為瞭解決第三方支付問題,又發展出「支付寶」;為瞭解決即時溝通問題,發展出「阿里旺旺」;現在的「淘寶」更是被分拆出做 B to C 的淘寶商城和做搜索的一淘網。從這個視角看,阿里巴巴相當於獲得了多次生命。不得不承認,這是一家極其優質的企業,但由於這個企業的管理層的精明和強勢,普通投資人在企業發展中扮演什麼角色和獲得多少投資收益?就需要另外核算了。
我們說企業有生命週期,同時投資人在金融投資產業鏈裡面也扮演了不同的角色。一家企業的股權投資一般會經歷下面幾個階段:
創業者——天使投資人——VC——PE——券商直投——IPO——公眾持股,其中部分企業也逐步的從一個細分行業龍頭髮展為巨頭。
作為投資人,這時就需要給自己一個清晰的定位。你和企業是什麼關係?你投資於企業的哪個發展階段?這個階段的特點是什麼?你怎麼做投資?獲得多少的預期年復合回報?
每個投資人的資金來源和成本是不一樣的,預期和回報也是不一樣的。沒有很明顯的優劣之分,只與他的投資哲學、投資風格和投資策略模型有關。
我的很多朋友認為一級市場有進入壁壘,對投資人的資金實力和投研、風控能力都有較高的要求,相對在紅海中競爭的二級市場投資人,獲得超額收益的概率更大一些。
這有一定的道理。但是如果一家企業,IPO上市後,仍然處於高速成長期,這樣的企業也會有很大的機會獲得雙重收益。不一定非要在一級市場去享受高成長帶來的超額收益。
將企業視為一個生命,我們就會更好的去扮演股東的角色,而不是二級市場的炒股者。並清楚企業處於什麼階段?什麼位置?這樣才能真正的為做好股權投資打下堅實的基礎。

股權 投資 四大 周期 企業 生命 週期 程歡
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投資界的中國富豪(二):郭廣昌 程歡

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博主按司馬遷在2000多年前寫就《史記·貨殖列傳》,

裡面記錄了很多在各自領域積累巨額財富的前輩的人生故事,有偶然,也有必然。智者說,「讀史可以明智」,知興亡衰替。當代,在中國也有很多投資界(主要側重為股權投資領域)的前輩富豪,已經積累了巨額的財富,但是他們的人生經歷,機遇,內在的財富密碼等,尚未破譯。

有的人,或許財富可以得到持續穩健的增值,內在財富智慧可以得到傳承,成為一代投資大師;

有的人,或許還在學習、成長、變化、探索、實踐中,他們的財富是運氣使然,還是確有投資智慧,暫不可知,他們在未來的歲月裡是否能夠一如既往的獲得成功?是否會遭受人生的重大挫折,投資生涯是否會犯致命的錯誤?都需要實踐和時間來檢驗。

一千個人眼中有一千個哈姆雷特。每個人從中解讀到什麼?獲得什麼經驗?獲得什麼教訓?都隨著自己人生的閱歷在不斷變化。「真知難,行更難」,開放心靈,歡迎發表不同看法。

見過太多的「曇花一現」,或是「扔硬幣,連續對了10次的猴子」,失敗的案例也可作為智者的精神養分,何況歷史正在發生中。我們都在共同經歷。

以此開貼,作為一個課題,以後不斷跟帖更新,若有不全面的信息,或是非事實性的材料,或是過度解讀,都在動態的變化修正中。開放心靈,「探索財富密碼和投資之道」,僅作為探討交流使用:

 

投資界的中國富豪(二):郭廣昌

【個人簡介】郭廣昌,男,1967出生於浙江東陽,1989年畢業於復旦大學哲學系。現任上海復星高科技(集團)有限公司董事長、上海復星實業股份有限公司董事長、復地(集團)股份有限公司董事長。

 

【資產】20114月,根據福布斯中文版雜誌的統計,郭廣昌的總資產值達175.2億元人民幣。

【關鍵詞】「中國動力」 「修身、齊家、立業、助天下 匯聚成長力量

儘管郭廣昌說了好多年想做中國的GE或和黃, 「在所有綜合類投資模式裡,我們最想學習巴菲特。他最核心的本質有兩點,一個就是資金來源,這是我們最看中的;第二是投到哪裡能產生最好的回報。巴菲特為 什麼可以做長期投資,並且可以不退出呢?因為他的資金來源很大一部分是保險基金,很長遠的資金,財務壓力低。復星已經形成了一個投資觀念,就是要做長期投 資、價值投資,我們會加大對保險業務的投資,希望有更多的保險資金可以讓我們來管理,我們相信我們有這個投資能力。」

 

【媒體採訪】

 

1.《郭廣昌談投資之路:選擇不難難的是堅持》

 

201010 來源:東方早報

 

日前,郭廣昌在接受早報記者專訪時,系統解析了復星多元化發展的核心競爭力。他說,復星不避諱向巴菲特學習,今後將按「投資+產業+保險」的思路加速發展,努力打造一家全球領先、專注於投資中國經濟增長動力的投資控股集團。

 

紀律:「我這輩子就這點事」

 

東方早報:回顧18年的快速發展,2004年對復星來說,應該是比較重要的一年。2004年,股市大跌,銀行又收縮信貸,眾多快速擴張的多元化民企也受到了前所未有的質疑。關於當時遭遇的困難你做過很多總結,現在看收穫最大的經驗是什麼?

郭廣昌: 2004年對所有民營企業來說,都是比較重要的一年。因為2004年宏觀調控比較劇烈一點。2004年我們著重做的就是透明化,然後進一步提升自己的能力。這6年來,無論是在資本市場上,還是在產業上,我們都更加具備競爭力,比如說,我們的南鋼無論是在規模還是技術的改進、產品提升和競爭力上都有提升。再比如,復星醫藥近年來在技術開發的投入上大大加強,而且投資的國藥控股實現了幾何倍數的增長。

取得這些成績無非就是要能夠應對整個經濟的變化,一個是你自己的抗風險能力要增強,第二個,要得到社會的理解,要運作規範信息透明。我認為企業如果要做大,承擔更多的社會責任,就必須更規範、更透明。

 

東方早報:現在很多企業都在慢慢向多元化發展,復星在多元化的過程中,核心競爭力是什麼?

郭廣昌:我一直在說幾個概念,今天還是系統地說一下。第一個,千萬不要把多元和專業對立起來,多元企業或者一個綜合類企業,所對立的應該是專一,只做一個產業。多元其實更需要專業把握你多元化的企業該怎麼運營。當然,一個多元企業的專業能力和一個專一產業的專業能力,是不一樣的。

 

復星作為一個綜合類多元企業,我們應該具備哪些核心能力?這是我們始終在思考的問題,也就是:我們的專業能力到底表現在哪些方面?

第一個能力,就是投資能力。所謂投資能力就是你要組織合適的團隊、選擇合適的產業、在一個合適的時間做一個投資,然後在合適的產業、合適的時間裡,你要找到一個合適的公司、企業、團隊,去對其投資,還要有一個合適的價格。

這個能力是怎麼達成的?我這十幾年,就做了這個事兒,今天還是在想這個事該怎麼做,怎樣做得讓自己各方面能力更強,不要犯錯。其實發現事情的對錯是很容易的,這個對,那個錯,但誰能把對的事情很有紀律性地長期堅持下去?太少了。人總會有放任自己的時候。

第二個,我們是一個價值投資者,不是被動的投資者,而是要積極管理、參與的。

第三就是要有對接資本市場的能力。什麼叫資本市場?資本市場講得白一點,就是有些人有錢,不知道怎麼賺錢,有些人知道怎麼賺錢,但錢不夠,對接起來,這就是資本市場。所以我要跟資本市場對接,要跟A股市場對接,要跟H股對接,跟紅籌對接,現在我們基本所有資本市場都涉及了,包括發債、長期債、短期債。

但光這三個能力還不夠。2007年以來,我們重點建設的就是國際化能力。原來我們三個能力都主要是在國內平台上,現在我們要把這個能力提升到全球的平台。

我全身心的一輩子就一件事,就是把復星提升上去,在全球平台上做,把投資做好,把投資之後的價值提升做好,把對接資本做好,創造更多的價值。我這一輩子就這點事。

 

投資:「選項目前先選好人」

 

東方早報:你每一次投資,每一次產業拓展都非常成功,你是怎樣篩選行業,怎樣選擇投資項目的?

郭廣昌:宏觀思路上,我們對整個社會經濟的發展狀況跟市場的狀況,要有一個判斷。這個判斷,就是中國經濟增長的原因是什麼,現在處在什麼階段。

這個確定了之後,微觀上的篩選,就是一個技術問題了。

首先我要找非常有專業能力的團隊。我們如果想做什麼工作,第一步就是找人,如果找不到合適的人就別做,讓找到的人去制訂標準。比如詳細瞭解這個企業值不值得投資、價值判斷怎麼樣,跟中國經濟能不能整合,我們能給它帶去什麼價值,對方CEO水平怎麼樣,他們運營中的問題在哪裡,存在哪些非常好的空間去提升它,有可能碰到哪些問題,文化上有什麼問題,我們該投多少,什麼時候投,等等。

比如說地中海俱樂部項目,我們不是先有的項目而是先有的人。地中海項目的第一步我們就引進了一個 團隊,團隊的核心人物在海外連鎖企業裡做過非常長的時間,然後帶領一個中國企業直接到納斯達克上市的。具備這種經歷的一個人,帶領一個團隊進來之後,他找 到了地中海俱樂部這樣一個機會。集團覺得這個項目符合復星的發展方向,微觀上這個團隊具有這種判斷能力和操作能力,這樣就執行了。

東方早報:這樣的團隊未來跟地中海俱樂部合作的過程中,參與程度有多大?

郭廣昌:我們對這個項目參與程度很高,我們有兩個董事在裡面,而且我們會積極推動其在中國的發展。復星不是一個被動的投資者。我們哪怕只有5%的投資,我們也是一個積極的投資者。我們對每個投資,都會說我能給它帶來什麼價值,能創造什麼東西給它。如果不能創造價值,只是一個被動財務投資,我們是不做的。

 

東方早報:所謂的被動投資,可能就是投資與PE的區別。以前你一直強調不是PE,是做長期持有的。這個長期持有的概念,有多長?

郭廣昌:可以長到30年、40年,短的話可以是3年、5年。時間並不是我們主要考慮的因素。

我們考慮的因素有三:第一是這個企業有沒有發展空間,這個企業本身的領導人有沒有能力把企業帶到更高的層面。第二個,復星本身對這個企業還有沒有支持的價值,我還能不能給它帶來價值。第三個,要考慮市場對企業的評估,是過高的還是過低的。

 

東方早報:但投資原則上還是要退出的?

郭廣昌:不一定要退出,沒有這個壓力。所謂是不是PE,還有一個原因,PE是用別人的錢,我們是用PE的方式做投資,但是用的是自己的錢,這是不一樣的。用別人的錢,別人跟你說清楚5年要退出,7年要退出,那當然要退出了。但我們用的是自己的錢,就沒有這個問題了。

 

東方早報:和凱雷也做了一個基金?

郭廣昌:那個是有限制的。我講的是復星集團的主流是什麼。你講的這一塊,不是我們主導的、主流的東西。

 

模式:「未來更接近巴菲特」

 

東方早報:2007年,復星集團的母公司復星國際在香港上市的時候,當時對復星的包裝詞是「中國GE」,你也一直說傑克·韋爾奇、李嘉誠和巴菲特是你的偶像,那麼未來復星集團發展的框架,可能會和他們中的哪個企業更接近?

郭廣昌:GE也好,長江實業也好,伯克希爾·哈撒維也好,世界上最好的綜合類企業,都是我們學習的榜樣。你講的這個問題,也是我這幾年一直在思考的問題。我們都要去學習,而不是照搬誰的模式。

比如GE,他們沒有一個單一股東在傳承,但整個企業能走下來,這是我很想瞭解和學習的。李嘉誠先生經營的是一個在香港的全球化企業,而不僅僅是一個房地產企業,很值得我們學習。巴菲特從投資角度說,我覺得沒有一個比他做得更強。他認為對的事情,他能夠很有紀律性地堅持做好,30年、50年如一日,這個就不容易了。

如果說未來復星更向誰發展的話,我們更多會考慮巴菲特這種模式。這也是董事會非常明確的一個方向。我們可能會著重考慮投資加保險、加產業這種模式。

 

東方早報:傾向於巴菲特的模式,這是不是說明復星未來的模式,將以資本為紐帶,而不再是以實業、產業呈現出來的公司的形象?

郭廣昌:我只是說跟他有相似性,但不是完全一樣。因為完全一樣是不可能的。所以我很怕說模式的問題,因為模式一對照,就會有不同。在投資管理上,我們作為一個積極的股東,可能比巴菲特更積極一些。

東方早報:很多人都知道巴菲特的保險業務,在這塊復星進展如何?

郭廣昌:我只能說一點,我們對保險這一塊是很有興趣的。因為保險無非有兩個:一個是你對產品的管理,這是很重要的,第二個就是你對投資的管理,人家把錢交給你,你要通過你對錢的管理,產生效益。簡單來說,就是這麼回事。

 

行業:加強消費類投資

東方早報:在不斷拓展投資的同時,其實外面有很多聲音在說你的產業可能處在收縮階段。

郭廣昌:投資和產業,不是一個矛盾的東西。對我們來說,投資就是投資產業,無非就是投不同的產業而已。外界所指的產業可能是製造業,從大製造的角度上,復星集團層面現在不會投資太多。

以前我們投資鋼鐵比較多,但目前來說,鋼鐵不是投資的主要方向。但並不意味著我不發展鋼鐵。而是從復星的投資角度出發,不會大力發展鋼鐵。

 

東方早報:從2004年以後,這6年來,復星的投資軌跡有一個從重資產向輕資產轉變的路線,你能明確一下現在和未來一段時間復星的重點投資方向嗎?

郭廣昌:投資的重點,是消費內需,是消費的拉升、提升。最近我們重點往消費和消費升級型領域投資,包括加強對保險的投資,對金融服務業的投資,對全球性品牌嫁接中國溢價的投資,包括對地中海俱樂部的投資。

舉個例子,就是我們投資分眾傳媒,它看上去是一個廣告業,但卻跟中國內需的增長是休戚相關的。現在一般的老百姓,品牌意識越來越強了,就會帶動廣告業、創意產業的整體發展。其實現在的發展,就是以消費為拉動的,整體中國經濟有很大的空間。以前我們製造的東西都賣給別人,現在為什麼我們自己不消費?我們有這個能力,有這個需求,有這個購買力。所以這是復星投資金額的一個重點轉移。

 

東方早報:現在中國內需市場的增長是非常明確的,你為什麼選擇在這個時候開始走國際化道路呢?

郭廣昌:為什麼國際化?其 實很簡單。復星這麼多年,我們已經確立起了一個地位。也就是說,我們讓人家感覺到,復星有投資的能力,有跟資本嫁接的能力。但光這些,是不夠的。我們認 為,現階段還必須建立一個能力,就是國際化的眼光,就是能夠在全球範圍之內,組織資源的能力,這些資源包括人才、技術、資本、市場等等。這個能力提升得越 快,意味著你的競爭力越強。這是我們要做的事情。

我們現在引進了很多國際化的人才,我們請美國前財長約翰·斯諾做我們的董事會顧問。

走國際化道路,就是復星集團現在進一步提升自己競爭力必須要走的一條道路,就是要讓自己具有整合全球資源的能力。

 

東方早報:復星18年裡的經歷,恰恰也是中國經濟快速發展的階段,如果回首既往,民營企業到底抓住了哪些機遇,才獲得了今天大的發展?展望未來的民營企業,可能會怎麼樣?

郭廣昌:民營企業的發展,一個主軸就是工業化、城市化和外需出口的崛起。對國內主軸,就是改革開 放,資源配置的進一步放大,限制的進一步放寬。很多人在討論瓶頸、玻璃門現象,其實這不是新鮮的話題。以前讓民營企業炒個瓜子都是不可以的,所以現在回過 去想想,我們進步真的非常大。

未來,就是繼續深化。從製造業角度來說,以前僅僅說低端能做的我都能做。現在是中端能不能讓出來一點,高端能不能讓出來一點?只要中國人能做的,別人最好就別做了,肯定做不過中國人。

然後就是消費升級了,要做精品,要有品牌,這一塊,還有很大的空間。如果具體來說,我們民企館的16個參與企業,空間都非常巨大。以前日本也是這樣的,日本一開始也只相信美國品牌的,現在日本人自己發展以後,民族自豪感起來以後,就覺得自己的品牌最好,一定要穿自己的品牌。大連萬達、泰豪科技、歐普照明、華誼兄弟,每一個都有非常巨大的空間。

 

2.郭廣昌:企業管理與螞蟻精神》

當年,我從復旦畢業,算是「三無」型的創業團隊:一無資金 、二沒經驗,也沒有讀過MBA,完全是摸索著一步步走過來的,做了很多想做的事,能做什麼就做什麼。我們逐漸尋找到了一些市場機會,比如我們比較早地進入了生物製藥領域,復星醫藥在1998年成功上市。1998年,我們以代理商品房銷售起步,進入到房地產行業。後來我們也把握一些其他機會,比如在黃金只有400美元一盎司的時候,我們投資黃金。

回望復星走過的路,我們做了三件事情。首先,我們在合適的時間做了合適的投資,包括黃金、地產、鋼鐵、礦業、商業的投資都是比較成功的。這些投資項目之所以成功,主要是基於我們對中國經濟的理解,對「中國動力」的理解。我們真正地深入市場,懂得投資之道。復星一直非常重視醫藥產業,所以我們對醫藥產業長期關注、長期投資。

其次,我們堅持不懈、持之以恆做的事情是管理。作 為投資者,你的角色與身份可以很多元,你可以通過買賣股票的方式充當投資者。你可以控股,掌控運營,當然也可以有一些中間的狀態。復星作為投資人,不管是 控股或是參股,我們都是站在股東的角度去思考問題,覺得找什麼樣的人來管理企業才是價值最大化的。無論是自己運營,還是尋找精英來操盤,我們始終堅持一 點,要請最專業的人來做最專業的事情。

復星立志於做的第三個事情就是對接資本市場。從復星誕生的那天起,我們就深知資金的重要,我們想盡辦法和最好的資本市場對接。現在的復星,既有A股上市的企業,也有在紅籌上市的企業,也有各種債券,現在我們又開始了管理基金的業務。

發展到今天,下一步我們的關注點在哪裡,復星往哪裡去?我覺得有幾個方面,是我自己的思考,也是復星的思考。

從投資的角度來說,一定要跟「中國動力」緊緊關聯,因為我們最懂中國市場。什麼是今天中國發展的動力?中國的製造業還有空間。從全球來看,我不覺得有一個國家能夠代替中國成為全球的製造中心。當然,跟發達國家相比,我們在製造的層面上還有很大的差距。但是中國可能、也有這個機會繼續成為全球的製造中心。所以,在工業化、後工業服務產業方面,中國還有巨大的潛力。

另外,中國的城市化還有很大的空間,上海、深圳這樣的城市的確已經發展得非常好了,但是我們還有2000多個縣級城市仍處於發展狀態,城市化的帶動作用、輻射能力非常強勁。

中國經濟發展面臨的現實挑戰是勞動力成本的提高。其實這是一柄「雙刃劍」,伴隨著勞動力成本的提高,企業的競爭力會被削弱;另一方面,伴隨著勞動力成本的提高,國民的消費能力也隨之提升,對經濟發展又是一種助推作用。如果我們能夠把握得好,在勞動力成本提高這個問題上,勞資雙方是能夠產生良性互動的。

另一方面的思考,復星近年開始強化國際化。我所理解的國際化,絕對不是說到國外去收購一個企業、成為它的大股東,也不是說一定要把自己的產品賣到海外去。作為一個投資性的公司,我們是站在價值創造的角度,重新對復星集團進行定位。

全球投資的時候,你有什麼,你代表什麼,你的價值創造在哪裡?我們選擇了一條路,希望跟全球最好的企業、最好的資源進行合作,而我們能夠把「中國動力」很好地嫁接、關聯起來。

把企業經營好之外,我們重點還會關注兩個方面。首先,我們會關注自然生態。很多人看到日本地震引發的海嘯席捲而來的場景都會覺得非常震撼,人就像螞蟻一樣渺小,沒有任何抵抗力。生態的保護對一個負責任的企業來說是非常重要的。

即使螞蟻,本身也有一種精神。一隻螞蟻過河肯定會被水沖走,螞蟻怎麼過河呢?一群螞蟻密密麻麻地纏繞在一起,像球一樣滾過河水去。當然,最外圍的螞蟻肯定被沖走了,但是整個螞蟻群體就過了那條河。企業發展中,我們強調個體意志更強調群體精神。

第二個生態是商業生態。我們生活在這個商業生態中,能不能讓我們的商業生態更好一點?我們的法制能不能更完善一點?我們的方方面面能不能更誠信一點?企業競爭的時候,能不能對對方更尊重一點?復星一定要成為兩個生態兼顧的受人尊敬的企業。

同時,我非常關注兩個「復興」。在國家的經濟復興進程中,復星有責任去努力。包括在參與全球經濟發展過程中,復星能不能成為植根於中國的投資集團,能不能夠跟全球任何一個最好的投資集團媲美、和他們合作。

另外,我個人或者我們企業非常注重文化復興。一個民族要有經濟的復興,必然要伴隨著文化的復興。我們所說的文化復興,不是說把中國的東西、把最古老的東西 拿過來對抗現代文明,我們應該有普世價值,民族的也一定是世界的。我們要去尋求的恰恰是在我們最古老的元素裡面最現代、最人文、最有價值的那些有價值、有 意義的留存。

 

3、《郭廣昌對標巴菲特》

作者:萬濤 鄭智 2011-10-25   來源21世紀經濟報導

復星和保德信籌建的合資壽險公司名稱可能為「復星保德信人壽」,有望明年四季度開業。巴菲特的「中國門徒」——復星集團董事長郭廣昌,對巴菲特的投資理念如數家珍,但巴菲特將70%以上的資金配置在保險業這一點,與復星目前的投資組合仍有很大不同。早在2004年,國內就有壽險公司曾找復星入股,但郭廣昌沒有接招,原因是當時「看不懂」。

郭廣昌近年似乎逐漸看懂了,繼2007年入股永安保險後,今年8月,復星獲批與美國保德信合資籌建壽險公司。郭廣昌曾公開表示,要在5-10年的時間內逐步向巴菲特「產業+投資+保險」模式靠近。

「這個藍圖很有吸引力。」復星集團總裁助理兼保險業務總經理段求平近日接受本報專訪時表示,「高投資能力加低成本的資金,是復星對標巴菲特的最佳模式。」

目前,業界預測復星和保德信籌建的合資壽險公司名稱可能定為「復星保德信人壽」,有望於明年四季度開業。

 

 

差異化經營

824日保監會公告,同意美國保德信保險公司(下稱「保德信」)和上海復星工業技術發展有限公司(復星集團全資子公司)籌建中外合資人壽保險有限公司的申請。915日,復星集團宣佈,將和保德信共同出資5億元人民幣成立一家合資壽險公司,雙方各佔50%股權。

段求平透露,復星和保德信選擇了在市場招聘合資壽險公司的CEO。而記者獲悉,中英人壽前副總裁吳傳成,確認出任新壽險公司CEO

此外,新合資壽險公司將實行CEO負責制,即吳傳成主要在市場上招人組建公司管理團隊。董事會的9個席位中,復星和保德信各派3名董事,另外3名為獨立董事。

事實上,業內關於復星欲組建壽險公司的傳聞由來已久。

早在20099月,復星集團副董事長梁信軍就曾應保德信副董事長馬克·格瑞爾(Mark Grier)邀請共進早餐。通過這次接觸,梁對保險有了更深的認識,馬克對復星的投資能力、業績和投資理念亦有所瞭解。是為雙方的緣起。

今年1月,復星集團與保德信的母公司美國保德信金融集團簽署了一份戰略合作協議,共同籌建一隻6億美元的股權投資基金。

據媒體報導,去年9月保德信集團董事長約翰·莊費爾德訪滬時,雙方已就成立合資壽險公司事宜進行交流。郭廣昌也曾表示,雙方共建基金後不排除在其他領域尋求更廣泛、更深層次的交流與合作。

復星和保德信籌建的合資壽險公司名稱可能為「復星保德信人壽」,有望明年四季度開業。保德信是美國最大的壽險公司之一,其壽險業務在「職場營銷」領域有豐富經驗。

段求平認為,很多新公司進入國內保險市場時沒有找準自己的立足點,即「怎麼差異化經營」,「怎麼細分客戶群體」,「相比國內,美國有2000多家保險公司,基本都生存得很好,差異化發展。」

段表示,即將設立的合資壽險公司,可能以移植保德信在日本的成功做法為切口。選擇一個行業,比如教師行業,針對該行業制定一套所有的職業風險和保障的規劃設計和理財設計的系列產品,「鎖定目標人群,跟一般的壽險公司就不一樣了,我能做的你做不了。」

事實上,復星的投資組合中有大量產業投資,這也為保德信所看重。「通過這些產業投資平台,復星可以把客戶、產業鏈條導入過來。」段求平稱。

 

 

低資金成本優勢

復星進軍保險始於2007年。

2007年底,永安保險出現嚴重償付能力危機,面臨被保監會接管,復星集團參與其增資擴股。20109月,永安保險第二輪增資擴股,資本金增至26.63億元後,復星集團持股19.94%,為第二大股東。

截至2010年末,永安保險保費收入為57.9億元,居國內財險業第11位,償付能力充足率為237%

早在2004年,國內就有壽險公司找過復星,不過復星「當時沒想好」。加之學習巴菲特的投資原則,不投不熟悉的行業,就未出手。直到2007年,復星決定豐富投資鏈條,入股永安保險。此後,復星花了很大精力去幫助永安保險提高管理水平,實現扭虧為盈,進軍保險的速度有所放緩。時隔五年,復星才再次籌建壽險公司。

除了入股永安保險、成立合資壽險公司等戰略投資外,復星也在保險業進行一些財務投資。今年6月,復星旗下復星工業技術發展公司從河北德仁投資公司處接手了2378萬股新華股份,持股比例達0.9146%

巴菲特投保險有個特點,即不投壽險,他認為壽險的資金成本比財產險成本高。段求平分析,目前國內壽險業90%是分紅險,分紅險最低回報率是2.5%,再加上保險公司運營成本、稅收,投資收益差不多要到5%8%,近十多年平均壽險資金的運用成本要達到5%左右。

相比之下,如果財險的綜合成本率控制在100%,平均運用成本為0;如果低於100%,如今年1-8月平均綜合成本率為95%,就是負成本。也就是說,如果保險公司經營得當,可以用很低的成本甚至負成本投資,這對投資業績是很大的促進。

「其實,保險資金相比其他資金,運用成本已經算是很低了。」段求平稱。

復星的目標定位在投資集團,在郭廣昌看來,復星的邏輯就是對標巴菲特模式。而巴菲特的投資,最顯著的標誌就是投資的70%75%配置在保險業,投了很多的保險公司。

「世界上沒有兩片相同的葉子。」郭廣昌對於類似的比較,總是對記者一笑,「沒有過去就沒有未來,復星會立足自己的路徑摸索發展方向。」


 

【視頻】

郭廣昌:中國動力匯聚全球資源http://video.sina.com.cn/p/finance/20110613/075661377439.html

郭廣昌:復星集團的「復興」哲學

http://v.youku.com/v_show/id_XMjQzMzQwOTMy.html

 

 

 

【個人經歷】

出生於浙江東陽農村的一個貧困家庭,1985年畢業於浙江名校--東陽中學,後考入復旦大學哲學系,1989年畢業留校,3年後他和四個同學用借來的3.8萬元創業,靠一種乙肝診斷試劑獲得第一桶金。此後,復星進入房地產、百貨、鋼鐵、金融等行業。於2002年組建德邦證券。復星還通過友誼股份持有中國最大的連鎖超市「聯華超市」的股份,旗下的房地產企業復地集團是上海最大的房地產商之一。「復星」還持有著名財經報紙21世紀經濟報導》的股份。郭廣昌持有復星集團58%的股份,間接持有「復星實業」和「豫園商城」各35.1%11.6%的股份。他的投資集中在上海,目前控股、參股5家上市公司,以及其他70多家公司,他是中國資本市場中最活躍的企業家之一,他還投資媒體、鋼鐵行業,其中鋼鐵是與張志祥(95)合作的。復星集團旗下還有零售行業,主要是一個超市連鎖,兩個醫藥連鎖和一個大賣場。

1989年畢業於復旦大學哲學系後留校任教。

1992年,已經順利通過TOEFLGRE考試的郭廣昌,放棄到國外發展的機會,毅然「下海」創業。

1992年他與四個同學用從老師那裡借來的出國學費3.8萬元開始創業,先後從事過市場調查,食品、電子以及化工產品的生產。

1993年進入房地產銷售和生物醫藥領域,開始生產乙肝診斷試劑。靠乙肝診斷試劑獲得第一桶金。

19935月,郭廣昌決定將公司最初積累的「第一桶金」,全部投入基因工程檢測產品的開發上。

1995年郭廣昌倡導設立了「復星——大華百萬科教發展基金」。

1996年設立「復星——曹家渡街道百萬扶貧幫困基金」。

199610月開始,郭廣昌先後斥資近5億元,堅持市場導向,在現代生活醫藥產業、信息產業、房地產業領域裡,積極參與了一批國有大中型企業的合資合作和改造嫁接,整合資源,發揮優勢,開展了資源優化配置和「11>2」的共同發展。

1997年設立「復星——普陀百萬科教發展基金」等。

1997年郭廣昌把市場拓展的眼光瞄準國際市場,經過大量的艱苦工作,復星在巴西、印度、南非等國家積極拓展業務,並首批獲得民營科技企業自營進出口權。

1998年,「復星實業」上市後,「復星集團」開始多元化歷程。目前「復星」涉足房地產、鋼鐵、金融等行業。

1998年,美國總統克林頓訪華在滬期間,專門會見了郭廣昌等12名上海非公經濟企業代表,克林頓回國後還給郭廣昌來信,對他和復星集團的發展表示讚賞,並約請復星到美國發展。

1999年畢業於復旦大學經濟管理學院,獲工商管理碩士學位。


【復星醫藥】投資案例(來源:申銀萬國研報):

                                                                                                投资界的中国富豪(二):郭广昌

 


投资界的中国富豪(二):郭广昌

投资界的中国富豪(二):郭广昌



投资界的中国富豪(二):郭广昌



投資界 投資 中國 富豪 廣昌 程歡
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為什麼有些行業集中度很難提高? 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100wc7v.html

 最 近思考不同行業的特性,同時借鑑一些大師的研究成果,對資本市場上市公司做一個小小的梳理。發現很多行業的集中度不高,可能和行業發展階段處於初期有關, 也可能和行業本身的特性有關。對於前者,企業管理層可以通過戰略調整和有針對性的努力來克服,從而提高行業集中度;對於後者,則需順應行業先天性的特點, 關注行業和企業本身的生命發展週期。

   參照波特的歸納總結,造成行業零散的原因主要有下面10點:

   1、總的進入壁壘低;

最典型的如餐飲行業,服裝家紡行業,諮詢服務行業、中介服務行業等等,因為進入壁壘不是很高,所以很多小公司都能夠在行業內生存發展,有些還能夠活得不錯。像淘寶網上那麼多中小微企業就是一個值得研究的有趣現象。


 
  2、不存在規模經濟和經驗曲線;

很多行業無法通過擴大產品和服務規模來分攤固定資產的投入、研發費用、廣告渠道推廣費用等成本,從而使企業的單位成本下降。也沒有一定的技術和經驗的積累從而使自己具有「先發優勢」。


 
  3、高運輸成本;

   有的行業即使在生產製造領域有規模經濟,但是由於高昂的運輸成本仍然可以抵消前期的優勢,從而使企業的產品和服務有一定的銷售半徑。如啤酒、水泥、一些化工行業等。


 
  4、高庫存成本或不穩定的銷售波動;

   很多行業雖然有內在的規模經濟,但是由於產品銷售波動大,擁有大規模設備的企業不一定比小企業更靈活更有效,正所謂「船小好調頭」。在重資產的週期性行業裡面通常有這樣的情況出現。


 
  5、與顧客或供應商交往時無規模優勢;

   很多企業雖然有一定的市場份額,但是與客戶和供應商交往時,沒有明顯的討價還價的力量。算是兩頭受氣的行業,如鋼鐵、航空、海工製造等,典型如虧損纍纍的振華重工。


 
  6、某些重要方面的規模反而是劣勢;

   如潮流時尚變化快的行業,一個大企業可能比小企業效率更低。如女士服裝等。當然消費電子行業面臨升級換代時也是如此,如漢王科技在電子書流行一段時間後就沒落了。再如鼎鼎大名的諾基亞在2G時代曾經憑藉成本控制力和性價比突出打敗摩托羅拉,但在3G時代卻輸給蘋果和HTC,現在轉型困難,虧損不斷。


 
  7、市場需求多樣化;

   客戶的口味是零散多樣的,不願意接受標準化的產品和服務,如餐飲業。或是具有專業定製特點的行業。因此很多差異化定位的中小企業也可以獲得很好的利潤,如法國的葡萄酒酒莊,如會計行業,諮詢行業,理財服務業。


 
  8、退出壁壘高;

在行業不景氣時,因為高度專業化的固定資產無法順利轉讓,從而成為沉沒成本,而那些收支持平或是微利微虧的企業傾向於繼續在行業中維持生產,一些重資產、強週期的行業有此傾向。


 
  9、地方法規或是政府禁止集中

有一些地方政府對一些特殊的行業保持一定的管制,從而造成行業集中度無法提高。如某些公用設施企業。


 
  10、新產業

   處於行業發展初期,粗放型競爭,還未完成行業洗牌。如某些互聯網細分領域。

通過分析,這10點並不是一成不變的,有的可以克服,有的則只能順應。一些公司可以通過擬定戰略克服行業零散的特性,從而造成行業集中度的提高,如啤酒行業通過收購來完成行業集中;餐飲業裡面通過特許經營權來完成全國化規模化擴張。還有口味分散化的行業,可以通過差異化定位打造多樣化產品的平台來獲得發展,最典型如白酒行業裡面的少數高端品牌。

綜合來看,能夠克服「零散」障礙的行業和企業,一般早期都有激烈的價格競爭,少數行業競爭相對溫和,能夠在獲得較高毛利的同時,擴大市場份額,從而獲得一定的成長性的企業,值得我們重點關注。

為什麼 有些 行業 集中度 集中 很難 提高 程歡
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白酒行業:企業財務比率橫向對比圖 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100wigb.html

2009年年報數據整理:

白酒行业:企业财务比率横向对比图

 


2010年年報數據整理:
白酒行业:企业财务比率横向对比图

 


2011年3季報數據整理:
白酒行业:企业财务比率横向对比图

 

註:

1、白酒行業第一產業集團中,貴州茅台、五糧液的高端地位更加穩固,移動壁壘逐漸加寬,有雙寡頭趨勢。

2、白酒行業第二產業集團中,古井貢酒、山西汾酒、洋河股份最近3年表現強勢,集團格局競爭趨於激烈,行業格局逐步清晰。

3、未來3-5年低端白酒、中端白酒產能過剩,面臨行業洗牌。

白酒 行業 企業 財務 比率 橫向 對比 程歡
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【原創】股票漲跌的3大動力 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100xmv1.html

    股票漲跌的3大動力

                              作者:程 歡

    

     為什麼股票會上漲?

     為什麼股票會下跌?

     為什麼股票高估了,還可以繼續上漲?

     為什麼股票低估了,還可以繼續下跌?

     為什麼股市「短期是個投票器,長期是個稱重器」?

     筆者認為,要解答以上問題,需細細區分影響個股股價漲跌的動力,即來自以下3個方面:價值驅動,資金驅動,心理驅動。

 

    【原创】股票涨跌的3大动力

  

如上圖:

1.「價值驅動」,誕生出以格雷厄姆為代表的價值投資派,側重企業基本面分析,試圖評估企業的內在價值,認為「買股票就是買 企業」,在市場錯誤定價中尋找投資機會,即企業市場價格小於企業內在價值時,就具有了一定的安全空間,這時投資證券背後代表的企業,賺取企業分紅和企業內 在價值增加帶來的收益。

 

2.「資金驅動」衍生出有效市場理論,以及趨勢投機,技術指標、圖表、形態、資金流向跟蹤等一系列方法,裡面包羅不同流派。

核心與本質為:認為股價的上漲與下跌,和「資金與證券」的「供需關係」是否平衡相關。

其中技術分析有三大基本假設前提,即

(1)市場行為包容消化一切信息。即認為影響股票價格的每一個因素都反映在市場行為中,不必對影響股票價格的因素具體是什麼做過多的關心。

(2)慣性定律:價格以趨勢方式演變。

(3)歷史會重演:人性不變。

他們尋求順勢而為,賺取買賣證券的差價。(註:其中還包括最近20-30年以有效市場理論為基礎而衍生出的「量化投資」方法、程序化交易等等系列方法)

 

   價值投資派就如同古希臘柏拉圖哲學有「現象世界」與「理念世界」的區分一樣,有「價格」與「內在價值」之區分。

   趨勢投機這一派就如同古希臘的亞里士多德哲學,強調經驗世界。

   柏拉圖哲學與亞里士多德哲學2大流派在西方哲學史上爭論了幾千年,至今也無定論。

   又像馬克思主義政治經濟學與西方經濟學之區分一樣,一個強調「剩餘價值」,一個強調「供求關係」,仍然爭論不休。

   其實還有一種驅動力,即「心理驅動」。

 

3.「心理驅動」,代表投資人的心理預期,充滿得失之心,夾雜著貪婪與恐懼的情緒。

其中「心理驅動力」從「價值驅動力」得到間接反饋(如上圖1,2,3,4之間的相互影響,預期企業價值增加或減少,未來業績變好或變壞,平衡打破,不同投資理念的投資者開始交易,股價上下波動,其代表的資金流進或流出),從而直接影響「資金驅動」力,打破「資金與證券」的供需關係平衡,引發企業重新定價,造成股價上漲或下跌,市場發掘出新的企業內在價值與價格的動態平衡點(前面是投票,後面是稱重)

而影響心理預期的催化因素(如上圖5),可以是宏觀經濟政策變化,也可以是企業併購重組,資產注入,稅收政策變化,一次性投資收益或損失, 大額訂單,公共危機事件新聞等等一些列事件,影響人們對企業內在價值的評估和對未來業績的心理預期。這裡衍生出的投資人既包含政策消息派,也包括廣大的散 戶,也包括各種投資哲學相混雜的投資人(其中包括受各種信息衝擊,不純粹不堅定的價值投資人,沒有遵守紀律的趨勢投機者,後知後覺或不知不覺的投資人等, 當然,也有3者結合的較好的投資人)。

   以上3大驅動力,是為股市一切投資人的投資邏輯和依據之所在。無明顯的對錯優劣之分,只和哲學取向有關。但需要說明的是,每個人需先認識自己,確立自己的哲學觀,價值觀,世界觀,站好隊,選取一種投資哲學,嚴格區分「投資與投機」(筆者早期曾在文章中探討過此問題),深入其中,做到極致。(暫時看來,價值派以締造伯克希爾的巴菲特為代表,資金派以文藝復興科技公司做程序化交易的西蒙斯為代表,3者相結合以量子基金的索羅斯為代表)


   最後,借用佛家禪宗經典《壇經》中的說法:「時有風吹幡動,一僧曰風動,一僧曰幡動,議論不已。慧能進曰:不是風動,不是幡動,仁者心動。」

   股價上漲和下跌,你心動了嗎?

                                                                        2011年12月12日

                                                                           上海浦東

原創 股票 漲跌 大動 程歡
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=29970

市盈率幻覺(一):1個侷限 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100ze5b.html

在做投資的過程中,我們不可避免的需要對企業進行「定性分析和定量分析」。而在做定量估值分析時,大多數投資人喜歡以市盈率(P/E這個「相對估值」指標衡量一支股票價格的高估與低估,筆者對此不敢苟同,提倡「相對估值法」與「絕對估值法」並重,運用多元估值模型來彌補單一估值方法的漏洞,從而更有效的指導我們做好企業股權投資。

下面,筆者先從淨利潤來源的角度簡單介紹一下單一市盈率估值法的侷限性。接下來,從「定性研究與定量研究」相結合的角度,筆者也提出了2類市盈率估值法的誤區,如題,筆者稱此現象為「市盈率幻覺」。脫離了具體企業,只簡單看「市盈率」就下結論的投資人,筆者稱他們為「數字投資者」,而不是「企業投資者」

 

我們知道,市盈率(P/E= 市值/淨利潤

而淨利潤等盈利指標和數據主要由企業的「利潤表」來反映。投資界曾流傳有一句玩笑話,「投資新手喜歡看利潤表,投資老手喜歡看資產負債表」,為什麼會這樣呢?

原來在利潤表中,從始至終都貫穿著一個恆等式:

 

利潤 = 收入 — 費用

而收入和費用在很多情況下,都很不靠譜。如下:

一、收入通常主要來源於營業收入,但「收入」裡面有時也不乏大量水分:

1. 過早將應收賬款等確認為收入,而大量的應收賬款可能是企業對下遊客戶放寬信用標準所致,也可能是由不具有可持續性的一次性大額採購合同等原因所致,後期面臨違約、退貨或無法按時按量收回應收賬款的風險。

002007華蘭生物在2009-2010年曾被政府大量採購甲流疫苗,刺激企業股價暴漲,但過早確認的利潤最後並沒有被完全消化,在隨後的1年裡遭遇「雙殺」即市盈率和利潤的雙重下滑造成其股價的暴跌(註:筆者早期在文章投資與投機?——價值投資的首要問題中,有對「投資收益」與「投機收益」的區分和論述);再例如,600252中恆集團,其與大代理商步長在2010年的合作協議,卻在1年後分手,緊接著的退貨問題與利潤確認問題,都造成企業股價短短1年裡的暴漲暴跌,雖然企業的內在價值變化不大,2012年用絕對估值法甚至是低估的,但企業股價短期波動不可謂不巨大,給很多不理解「資產配置」秘密及「定性與定量」動態平衡秘密的投資人造成了很大的損失;

2. 企業主動調節利潤,將過去隱藏的收入轉移到當期,或將當期的利潤隱藏轉移到未來等。

600519貴州茅台通過預收款機制調節利潤,在2009-2010年,若簡單看市盈率數字,會主觀認為茅台的潛力不足,可能高估,事實上最近幾年,貴州茅台一直都是嚴重低估;

3. 營業外收入與一次性收入,如:資產重組,剝離虧損業務,變賣資產,股權投資收益,理財收益,政府補貼……,用大量不具有可持續性的盈利源來做高當期盈利。

000725京東方A長期靠非經常性收益扭虧,如變賣股權等獲得投資收益,依賴政府補貼等;另外,國內很多航空公司在2008-2009年,也非常依賴政府補貼,這樣的企業想要估值都是極其困難的,投資人很容易被「市盈率幻覺」所迷惑而掉進陷阱;

4. 受突發事件影響,造成非經常性主營收入下滑;

000895雙匯發展受瘦肉精事件影響而造成的當期收入下滑;再例如,2008年因改變會計準則及股權激勵計劃的實施,伊利股份變為st伊利,同時受「三鹿三聚氰胺事件」的短期間接衝擊,也造成一次市盈率與利潤均下滑的「雙殺」,但市盈率和利潤都在隨後的2-3年裡逐步恢復,600887伊利股份摘掉「st」的帽子,企業股價大漲5倍左右;

5. 直接通過虛假交易、財務造假等手段虛增收入,此類方法很惡劣,但也不乏其人,犯罪手段更是多樣化,;

如曾經轟動一時的藍田股份、銀廣夏事件等;

二、費用通常包括營業成本、營業稅金、管理費用、銷售費用、財務費用等,但「費用」裡面也不乏通過各種方式造成的不真實情況,如下:

1. 稅收政策變化;2.不計提或少計提部分營業成本;3. 將成本或費用提前計提;4.將折舊攤銷成本時間縮短或者延長;5. 將短期費用變為長期攤銷;6. 將部分支出費用提前到當期實施;7. 對資產減值不計提或少計提;8.通過裁員、重組、股權激勵計劃等類似的方法製造一次性支出;……類似種種,不勝枚舉。

通過以上觀察,我們知道,既然「收入和費用」都有大大的水分,那麼二者相減得出的「利潤」又怎麼能靠譜呢?而以此數據計算得出的「市盈率」則更是會出現很大的偏差,這也是單一市盈率估值法的一個侷限性。

                                                                   2012年2月1日於武漢

 

那麼,接著就有朋友會問,如果企業的「淨利潤」沒有水分,是不是市盈率的高低就可以作為判斷企業價值的高估與低估呢?

筆者的答案是,未必。如上所述,投資人可以從「定性與定量」相結合的角度來進一步思考企業的「相對估值」情況。筆者也提出2類常見的估值誤區,如下:

一、       

低市盈率就低估嗎?

二、        高市盈率就高估嗎?

市盈率 市盈 幻覺 個侷 侷限 程歡
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【原創】市盈率幻覺(二):2類估值誤區之「低市盈率就低估嗎」 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00100zimf.html

在筆者的前一篇文章《市盈率幻覺(一):1個侷限》裡面,從淨利潤來源可能含有水分的角度,簡單介紹了一下單一市盈率估值法的侷限性。

那麼,接著就有朋友會問,如果企業的「淨利潤」沒有水分,是不是市盈率(P/E)的高低就可以判斷企業價值的高估與低估呢?在通常情況下,確實如此。投資同一家企業,市盈率高,相對來說,風險較大,收益較少;市盈率低,則獲得收益的可能性較大,風險較小。

但是,若從「定性與定量」相結合的角度來進一步思考企業的「相對估值」情況,我們會發現,沒那麼簡單,有很多例外的情況。

首先,按照北斗對不同市場、不同行業、不同生命階段的企業的市盈率數據的統計,大致可以劃分為以下5類區間:

 

1.       極低市盈率,7倍PE以下;

2.       低市盈率,7-15倍PE;

3.       中等市盈率,15-30倍PE,最常見的一個區間;

4.       高市盈率,30-50倍PE;

5.       極高市盈率,50倍PE以上;

 

筆者按照這個區間劃分,提出2類常見的估值誤區,如下:

一、      

低市盈率就低估嗎?

未必,筆者通過多年在「A股、B股、港股、美股」等跨市場、跨行業、跨歷史週期的研究、對比和總結,發現至少有七類「低市盈率陷阱」,有的投資人朋友也喜歡稱其為「價值陷阱」,稍微有點差異,但影響不大;與之相反的,也會有「增長率陷阱」,或稱為「高市盈率陷阱」、「成長陷阱」。(有機會我也將會詳細談談成長陷阱)。

從這2大類的陷阱角度看,要在資本市場裡,做到一個「中」字,非常難。

我們既需要防範15倍PE以下的「價值陷阱」;也需要防範30倍PE之上的「成長陷阱」,認認真真的做企業深度研究,挖掘出真正被錯誤定價的企業。

根據筆者多年的投資經驗,一般在5-10年裡漲幅在幾倍、幾十倍的大牛股,在「15-30倍PE的中等市盈率」區間內,被挖掘出來的相對比較多。因此,關於相對估值,借用毛主席的說法,實事求是,具體企業具體分析,沒有調查研究就沒有發言權。開放心靈,拒絕偏見。

話歸原題,下面介紹一下筆者歸納的幾類「低市盈率陷阱」:

 

1.     

無定價權

我們知道,巴菲特做投資時,非常看重的一點就是「定價權」。

北鬥將「定價權」分為四類:對上游供應商的定價權;對下遊客戶的定價權;對行業內競爭對手的價格優勢和對潛在進入者的價格壁壘。

而一家企業若沒有定價權,在行業比較景氣,毛利率較高,利潤增速較快時,會吸引很多潛在進入者,同時業內的競爭對手為了搶佔市場份額也有可能大打價格戰,企業雖然暫時看起來盈利情況不錯,市盈率較低,似乎值得投資,但隨時有可能在不斷惡化的行業競爭結構中落後,從而出現利潤負增長,或大幅度虧損,甚至一蹶不振,破產倒閉。

例如,90年代的彩電行業,在四川長虹大降價的刺激作用下,全行業陷入「價格戰」泥潭,短短1-2年後,就造成幾乎全行業虧損,10多年過去了,很多企業至今都沒有緩過氣來。

再如,最近10年,在我國快速發展的體育用品行業,前有耐克、阿迪達斯等國際巨頭壓制,後有無數風險資本助推的新的行業進入者,導致業內價格戰競爭非常激烈,很多企業存貨也開始大量積壓,最近1-2年,問題更是集中爆發,在港股上市的李寧、安踏、匹克、361°、特步、中國動向等體育用品企業紛紛暴跌(注:安踏因出色的管理能力和市場定位,相對跌幅較小),若投資人在自己以為很低的12倍PE左右買入,可以被「雙殺」(註:利潤負增長的同時,企業市盈率也大幅下滑)至6倍PE附近,很多企業短期跌幅在60%以上,有的甚至高達80%以上,這就是「陷阱」之一。

(註:本部分僅作為理論探討,不作為投資建議,事實上,筆者以最近的風險收益比評估,仍然中長期看好其中的一家體育用品企業)

 

2.     

強週期

強週期的行業與企業,到底意味著什麼呢?

筆者在此引用知名投資人「彼特·林奇」的說法,「在市盈率很低的時候買入收益已經增長好幾年的週期性股票,是短期內減少你一半資產的有效辦法。」

為什麼會出現這樣的「低市盈率陷阱」呢?

通常週期性企業在行業極度低迷時,直到有大量企業虧損破產倒閉,才會退出競爭;而在行業比較景氣時,則紛紛大肆投資擴產,同時,新進入的企業也會很多。在宏觀經濟拐點到來時,週期性行業正好嚴重產能過剩,而整個淘汰過剩產能去庫存的週期可能長達5年-10年。直至大量企業再一次被淘汰出局,產能與需求重新回歸平衡。

例如,我國鋼鐵業的最近5年,就是正在經歷淘汰落後產能的艱難過程中,若是有價值投資人在2009-2010年,在鋼鐵企業看似靜態市盈率比較低的時候介入,那麼最近2年的結局就是,市盈率越跌越高,甚至成為負數。

而在2008年底的政府四萬億投資的強心針刺激下的工程機械、水泥等行業,最近3年似乎很繁榮,2010年年中,很多基金經理和研究員去中西部調研,看到到處一片火熱的建設施工現象,就跑回來大肆加倉10倍PE左右的工程機械股和水泥股,然而讓他們意想不到的是,隨著2011年中國房地產行業泡沫的逐步破裂,這2個行業經營形勢快速逆轉,開始冷卻下來,很多企業的股價跌幅達60%、80%以上,坐了一回讓人刺激的「過山車」。未來,和地產相關的這些強週期的行業,更是有可能進入一個股價越跌,市盈率越高的現象。此為陷阱之二。

 

3.     

高財務槓桿

高財務槓桿,就像一把雙刃劍。

在形勢好時,企業盈利可觀,企業的總資產收益率ROA也被成倍放大,使人們看起來有一個很靚麗的淨資產收益率ROE(大於15%);但在貨幣流動性收緊,資金利率上升週期的一定階段,企業的資金成本也會上升,而如果一家企業的總資產收益率ROA小於其資金成本時,企業的盈利情況會發生陡然變化,從而大幅度逆轉其經營性形式。

對此現象,一位做投資的師兄,曾經打了一個很形象的比喻,令人拍案叫絕:

經營高財務槓桿的企業,就好像開車時汽車方向盤上綁著一把匕首,匕首可能會讓駕駛員異常小心地開車。這種方式也可能訓練出非常警覺的駕駛員。但也會有一個嚴重後果,就是路面稍微顛簸一點兒,汽車哪怕碰到最小的坑坑窪窪,匕首都可能扎進開車人的心臟,導致一場致命而本不必要的事故。投資人朋友們,總是願意相信管理層,認為大量的債務會讓管理層比以前更努力,更專注,就像乘客相信這個駕駛員一樣。然而,出現事故的新聞卻從未停止過。

由此可見,高財務槓桿型企業,天然蘊藏高風險,充滿幻覺和陷阱,需認認真真研究、核實、分辨。

例如,我國的房地產上市企業,大多都是高財務槓桿型,看似靚麗的財務數據和盈利情況,會極大地掩蓋問題的實質,最近1年來,在房地產泡沫逐步破裂預期刺激下,港股中的內地房地產上市企業跌幅達80%以上的比比皆是,在這個跌80%、90%的過程中,價值投資人可謂前赴後繼,損失慘重,事實上,最後真正投資他們能夠賺錢的也許只有極少數人。

(註:房地產企業內在價值評估一直是個難題,內房股以最近3個月的市價看,到底有沒有投資價值,仁者見仁智者見智,有部分投資人朋友運用鄧普頓式「逆向投資」模型來做,分散化投資,做好資金管理,也是一種風格,中長期也有可能獲得較高的收益。)

    事實上,連知名投資人巴菲特,都曾掉進過這種「陷阱」,在2008年致股東的信中,他指出,花了2.44億美元購入兩間愛爾蘭銀行的股份,「當時以為很便宜」,怎料到年底市值跌至2700萬美元,虧損近90%。

 

4.     

高經營槓桿

高經營槓桿,其固定成本佔比很高,經營槓桿係數大。

    在營業收入只增長10%的2010年和2011年,其利潤增速就可以高達50%,33%,粗略一看,是個快速成長股,受到資本市場的熱捧。

    但是,隨後的2012年,其營業收入變為零增長,馬上導致其利潤增速就變為負增長45%,其結果就是在二級市場遭遇一次「雙殺」,先遭遇一次「成長陷阱」,讓一部分趨勢投資人損失慘重,紛紛止損。

    這時,很多精明的價值投資人看到其股價下跌近50%了,市盈率也降下來了,似乎值得去抄底,然而,接下來的「價值陷阱」才是為「價值投資人」所留的。其2012-2015年的營業收入不斷下滑,從盈利慢慢轉變為巨虧型企業,期間企業股價緩慢下跌,而尚未醒悟的價值投資人以為企業更便宜了,紛紛加倉,越跌越買,其結果就是在2-3年裡總投資熬成巨虧50%以上,然後大罵在中國不適合做價值投資。

    對這樣的價值投資人,只能說,不是價值投資欺騙了你,而是你欺騙了價值投資,一路上的陷阱,也只為價值投資人而挖,所以此「低市盈率陷阱」也可叫做「價值陷阱」。

  

5.     

高退出壁壘

對於有以上四大特性的企業和行業,同時加上一個「高退出壁壘」,那就更加是雪上加霜。

因為專業化的大量固定資產的清算價值極低,流動性極低。在行業不景氣,產能嚴重過剩時的很多企業,雖然開工生產,只有微利,甚至面臨微虧的情況下,都傾向於繼續生產以活下去,而不是退出行業競爭。從而延長整個行業的低迷期,阻礙整個行業供需重新恢復平衡。

例如,在2011年年初,就有鋼鐵行業業內人士接受財經記者採訪時表示,「實際上鋼廠現在已經是微利了。微利並不能讓鋼企輕易停產。如果說,鋼鐵企業繼續生產虧1個億,全部停了不生產可能要虧2個億,所以鋼廠只能傾向於限產、減產。」這就是高退出壁壘對行業的一個直接影響的實例,帶來的結果就是投資人與業內企業的長期煎熬與博弈。

    再例如,化工行業的幾家企業,新安股份,華星化工等,筆者一位做投資的朋友在08年草甘膦很景氣時,市盈率很低時投資新安股份,而當時逐利的實業資本也紛紛進入此行業,不斷上馬各大項目擴大產能,只需大半年的時間,就變為全行業產能過剩。這位朋友更是虧損纍纍,他套牢堅持了2年後,在2010年的6-7月份補倉這只股票,認為草甘膦價格已經見底,可以做「逆向投資」(註:其實當時鄧普頓基金也買入其中一家),當時確實短短3-4個月就獲利近80%以上,把那位朋友高興壞了。我向他指出幾點疑問,其中就提到農藥化工企業的退出壁壘相對較高,過剩的產能可能需要3-5年的週期才能夠被消化,黎明前還有更黑暗的時候,果不其然,2011年,這幾家企業毛利率繼續下滑,主營業務甚至出現虧損,股價更是創新低,市盈率更是越跌越高。這位投資人朋友最近1年來從賬面一度盈利轉變為再度虧損,很是痛苦糾結。

    這也是高退出壁壘行業和企業的一個普遍問題,你無法準確地確認行業低迷期的拐點,因為行業的拐點可以被動態競爭因素向後推移,此也為「陷阱」之一。

  

6.     

被顛覆可能

    通常「被顛覆可能」表現為三個方面:整個行業處於衰退期或被完全顛覆,產品在技術升級換代中被替代或顛覆,企業因其他行業的巨頭介入後的「贏家通吃」效應而被顛覆行業優勢地位。

 

①  整個行業處於衰退期或被完全顛覆;

例如:自行車、縫紉機、廣播、膠卷、傳統出版業、雙面針織物、BP機、留聲機、隨身聽、唱片、磁帶、電子錶、電子書……

其中,最令人關注的是,有近131年歷史的企業美國企業柯達,在30年前如日中天,由於受數碼相機時代到來的衝擊,最近10年股價每況愈下,更是在2012年1月份申請破產。

國內創業板企業漢王科技因電子書產品被蘋果公司的推出的ipad顛覆而很快陷入虧損,公司股價從2010年的高點一路下跌近85%。

國內外像這樣類似的案例不勝枚舉,通常「被顛覆者」的命運都很難出現轉機。

 

②  產品在技術升級換代中被替代或顛覆;

例如,在2G時代大名鼎鼎的諾基亞憑藉出色的質量管理、成本控制和突出的產品性價比超越曾經的手機霸主摩托羅拉,但是向3G時代轉型中,被台灣的HTC和美國的蘋果公司所打敗,最近幾年企業股價大幅度縮水,在2011財年更是曝出巨額虧損。諾基亞公司在2011年11月24日曾表示,由於近幾年公司股票在法蘭克福證券交易所交易所成交清淡,已申請退市。

同樣的被顛覆者名單還有:摩托羅拉、黑莓RIM、松下、索尼、惠普……,他們大多在2011年財年曝出巨額虧損。

相信,未來被顛覆者名單還會有更多新的案例。

 

③  企業因其他行業的巨頭介入後的「贏家通吃」效應而被顛覆行業優勢地位;

這樣的企業在互聯網世界尤其表現明顯,如百度最近10年幾乎稱霸搜索引擎市場;淘寶則幾乎稱霸C2C行業,更是向B2C行業、在線支付、電子商務搜索等相關市場進軍;騰訊則憑藉在IM市場的霸主地位,涉足多個細分領域,所到之處,一片恐慌,留下大量一系列通過模仿而後來者居上的案例。如QQ堂擊敗泡泡堂,QQ對戰平台擊敗浩方對戰平台,QQ遊戲擊敗聯眾,……被這些平台壟斷巨頭所看上的細分行業領先企業,要麼是被迫應戰而鍛造出全新的商業模式,要麼就是被巨頭收購,要麼就是「被顛覆」的命運。

 

像以上3類存在很大「被顛覆可能」的企業,需仔細甄別,防範「價值陷阱」。

 

7.     

過度依賴

筆者將「過度依賴」劃分為5個方面:

①  過度依賴單一大客戶,或幾個大客戶,或不可持續的大額訂單;

②  過度依賴上游能源、原材料等供應商;

③  過度依賴投資人的資本投入;

④  過度依賴管理層或特殊人才;

⑤  過度依賴政府政策支持、保護、補貼等;

有以上企業特性的企業,都會面臨一個未來不斷變化的世界所給予的「大驚喜」,即依賴的這些因素突然變化而發生的巨額風險。

 

以上是為七類「陷阱」,投資人需防範再防範,甄別再甄別,走出此類估值誤區。

 

 

                                                            2012年2月3日於上海


原創 市盈率 市盈 幻覺 估值 誤區 低估 程歡
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【原創】市盈率幻覺(三):2類估值誤區之「高市盈率就高估嗎?」 程歡

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二、高市盈率就高估嗎?

未必,按照筆者的統計,至少有四種投資策略是可以投資「看起來市盈率較高的企業」的

,如下圖:

【原创】市盈率幻觉(三):2类估值误区之鈥湼呤杏示透吖缆穑库

其中後三種類型「隱蔽資產類、業績反轉類、週期類」的企業的基本面都可以由於多重因素而轉化為第一種類型「快速增長類」。

     例如:2008年底的200596古井貢B,其在2008-2009年的企業基本面,兼具隱蔽資產(原酒)、業績爆髮式反轉、快速成長的3項特點。我們要知道,一個安徽省地方性龍頭品牌白酒企業,其在2008年底按B股股價計算的總市值竟然不到10億港幣,其靜態市盈率大概有半年的時間穩定在「中等市盈率區間(15-30PE)」內,在隨後的2-3年裡,更是長期處於「高市盈率區間(30PE以上)」。古井貢酒,其2008年淨利潤僅有3457.69萬元,而到2010年底,其淨利潤就迅速增加到3.14億元人民幣,增長將近9倍多。企業的市盈率更是隨著企業基本面的好轉而迅速提升,靜態市盈率雖然看似很高,但慢慢被隨後的企業業績增長所消化,最近1年來逐步穩定在「中等市盈率區間15-30PE」之間。這期間,企業股價更是大漲將近30倍。

     再例如:600111包鋼稀土,作為週期類的礦產資源股,兼具資源壟斷性質和國家戰略資源特殊題材屬性,其在2008-2009年,企業基本面處於虧損狀態,其靜態市盈率一直非常高,但有趣的是其市淨率卻相對較低,5PB左右。由於民間學者、業內專家關於我國「稀土賤賣」而卻「高價進口並不稀缺的鐵礦石」等現象的廣泛關注和討論,國家開始出台政策,整頓稀土行業,爭奪稀土「定價權」,在隨後的2-3年裡,包鋼稀土作為受益者,其盈利情況得到重大改善,其企業股價也是大漲將近10多倍。

     另外一隻最近3-4年大漲將近30倍的企業600252中恆集團,在2008年底,其靜態市盈率將近28倍,處於「中等市盈率區間(15-30PE)」,也兼具「業績反轉、快速成長」等多重類型的屬性。在隨後的3年裡,企業業績在重磅炸彈式中藥獨家品種「血栓通」的帶動下獲得爆炸式增長。雖然最近1年多,因市場預期過度樂觀導致估值高企、大代理商合同解約事件、房地產業務拖累、公司治理結構漏洞等多重因素的刺激下,其股價從高點下跌將近60%,但此價格相對2008年底仍然有接近10倍多的漲幅。(註:其最近1-2個月處於「低估」的非正常狀態,影響我們的統計結果

     事實上,筆者或筆者的朋友們在2008-2011年曾經階段性持有過的企業如:消費性弱週期類黃金珠寶企業900905老鳳祥B,強週期類煤炭資源企業900948伊泰B,消費類白酒企業600809山西汾酒、000799酒鬼酒、600199金種子酒、600702沱牌捨得,消費類黃酒企業600059古越龍山等等一大批類似的企業都可算做是以上四大投資策略的一個具體體現。

 

 

     以上這四類,是非常規情況下的投資策略。

那麼,常規情況下,是否仍然存在「高市盈率不一定高估」的情況呢?

確實如此。對於「穩健成長類」和「4M策略的企業,也是有這一現象存在。筆者早年曾結合美國的西格爾教授在《股市長線法寶》中的研究成果和統計數據,做過類似的統計分析,我們需要瞭解的背景是,在197212月份,被認為是美國「漂亮50」估值泡沫的巔峰狀態,在1973-1974年,這些企業都出現了很大程度的股價回調。那兩年,「格雷厄姆·多德都市的超級投資者」,如巴菲特的好朋友查理·芒格,紅杉基金的比爾·魯安等人,都遭遇了在投資生涯中算是非常大比例的損失。

直至現在,美國還有很多人在爭論,當時漂亮50的「高市盈率」是真正的泡沫呢?還是「合理」估值?其中的很多工業企業或其他領域的企業在隨後的25年裡表現稍微欠佳,但是其中作為「穩健成長類」的消費品牌企業(註:雖然在長達將近50年的歷史裡,一直都被稱為「白馬」),仍然創造了讓人吃驚的投資業績。如下圖:

【原创】市盈率幻觉(三):2类估值误区之鈥湼呤杏示透吖缆穑库
 

現在我們看到,圖表中的第四列顯示的「合理市盈率」概念,是指在1972年以此市盈率買入上面的企業,在隨後的25年裡,由於「股利分紅+每股收益的持續性複利增長」等原因,投資他們的人,仍然能夠獲得和「標準普爾500指數」一樣的12.9%的投資收益率。

其中,可口可樂的「合理市盈率」竟然高達92.2倍,而當時的46.4倍的市盈率,仍然可以讓投資人在隨後的25年裡,獲得17.2%的投資年復合收益率。

值得人們玩味的一點是,雖然被認為是一個巨大的泡沫,但上面的10家企業,也只有後3家相對略微高估了,前面的7家企業並沒有被過分高估,恰恰相反,很多企業反而被低估了。

上面的10家企業的平均市盈率為37.8倍,是「標準普爾500」平均市盈率18.9的近2倍。卻仍然擊敗指數,在隨後的25年裡,獲得15.4%的年復合收益率。

此項統計,更進一步表明了,為什麼盈利增速越穩健,持續時間越久,企業「相對估值」市盈率越高的現象?為我們進一步探討影響市盈率的幾大因素提供了可能;同時,也為我們在選擇投資策略的過程中,將「定性研究與定量研究」相結合以達到「動態平衡」提供了巨大的研究空間,在「被認為高估時」不輕易賣出「卓越企業」提供了一定的理論統計支持,筆者相信,「定性研究」的成果(註:包括「護城河」理論、投資策略模型、思維格柵等等)也將與時俱進,更為豐富,並將創造出令人驚嘆的價值。

原創 市盈率 市盈 幻覺 估值 誤區 高估 程歡
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【原創】市盈率幻覺(四):再談投資收益與投機收益及「雙擊-雙殺-單擊-單殺模型」程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d00101013r.html

「空手把鋤頭,步行騎水牛,人從橋上過,橋流水不流。」

                                           

——【南朝】傅大士

 

 

市盈率幻覺(四):再談投資收益與投機收益

                               作者:程

市盈率幻覺的前三篇文章中,筆者初步介紹了市盈率估值的一個侷限和兩類誤區。緊接著就有朋友問,市盈率估值法作為相對估值法中的一種,在具體的投資實踐中:

1.      如何有效地運用市盈率(PE)數據作投資分析和參考呢?

2.      市盈率的高低(估值水平),會如何影響投資最後的結果呢?

要回答這些問題,我們首先需要考察對企業投資結果中的收益來源。我們知道,通常表現為2方面,即「企業的股利分紅的收益和企業市值提升的收益」。前者通常在0-7%之間;後者則需要考察下面的公式,引起企業市值變化的2個因子:

 

企業市值= 淨利潤*市盈率

如上公式,在企業沒有因增發、配股融資等方式,改變企業的股本結構」的情況下,我們可以推導出企業市值的變化,大致可來源於2個方面:

 

1、企業每股盈餘EPS的變化,通常可表現為企業淨利潤的變化,主要參考指標為淨利潤增長率

2、市場估值水平,即市場心理預期的不同而導致市盈率PE的變化;

每股盈餘或淨利潤的正增長,筆者稱之為「投資收益」;估值水平提高市盈率上升,筆者稱之為「投機收益」。反之,每股盈餘或淨利潤的負增長則表現為「投資損失」,估值水平下降市盈率下滑則表現為「投機損失」。

具體可參考「雙擊-雙殺-單擊-單殺模型」,如下圖:

【原创】市盈率幻觉(四):再谈投资收益与投机收益及鈥溗-双杀-单击-单杀模型鈥

 

註:在筆者的博文

投資與投機?——價值投資的首要問題中,筆者曾提出將「投資」與「投機」做嚴格區分,並初步定義了「投資收益」與「投機收益」,現將其更進一步簡化的表述)

 

 

第一象限:雙擊;企業淨利潤持續正增長,同時企業市盈率也同步提高,市值加速變大。

 

第二象限:

(1)      

單擊;企業淨利潤變為負增長,企業市盈率主動提升幅度更大,導致企業市值變大;

(2)      

單殺;企業淨利潤變為負增長,企業市盈率被動提升,導致企業市值縮小;

 

第三象限:雙殺;企業淨利潤變為負增長,同時企業市盈率下滑,市值加速縮水;

 

第四象限:

 

1單擊;企業淨利潤持續正增長,企業市盈率被動下滑,前者幅度更大,導致企業市值變大;

    

2單殺;企業淨利潤持續正增長。企業市盈率主動下滑,後者幅度更大,導致企業市值縮水。

 

看過這個模型,我們就知道,估值水平如市盈率的變化,影響的主要是「投機收益」和「投機損失」

 

所以關於市盈率,我們需要記住的就是不能夠太高,我們需要避免「投機損失」,防止「增長率陷阱」如第三象限的「雙殺」,和第四象限的「單殺」。從而讓我們的投資整體上獲得一個較高的收益。

                                     

                                                       

                                                              2012213日於上海

原創 市盈率 市盈 幻覺 再談 投資 收益 投機 雙擊 雙殺 單擊 單殺 模型 程歡
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【原創】市盈率幻覺(五):為何有時我們需要忘記市盈率? 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d001010185.html

 

「手把青秧插滿田,低頭即見水中天,

 

六根清淨方是道,退步原來是向前。」

 

——【南朝】傅大士

 

    

市盈率幻覺(五):為何有時我們需要忘記市盈率?

                              作者:程

市盈率幻覺(四):再談投資收益與投機收益中,筆者初步介紹了「投資收益、投機收益、投資損失、投機損失」以及

雙擊-雙殺-單擊-單殺模型」。

 

筆者提出,關於市盈率,我們需要記住的就是不能夠太高。以讓我們避免「投機損失」,防犯「增長率陷阱」,如第三象限的「雙殺」,和第四象限的「單殺」。從而讓我們的投資整體上獲得一個較高的收益。

 

但本文同時提出:有時我們需要忘記市盈率,為什麼呢?

 

因為,對處於穩健成長期的消費壟斷型企業,市盈率區間通常處於中等市盈率區間(15-30PE),其長期投資的結果,與市盈率的相關性會越來越淡。

 

如果對其投資期限長達10年,20年,30時,那麼市盈率的一些波動,對投資結果的影響幾乎是可以忽略不計的。

偉大的投資人查理·芒格早在1994414日南加州大學馬歇爾商學院的一篇著名演講《論基本普世智慧及其與投資管理和商業的關係》中,就曾一針見血的指出這一點:

 

「長遠來看,股票的回報率很難比發行該股票的企業的年均利潤高很多。如果某家企業40年來的資本回報率是6%,你在這40年間持有它的股票,那麼你得到的回報率不會跟6%有太大的差別——即使你最早購買時該股票的價格比其賬面價值低很多。相反地,如果一家企業在過去二三十年間的資本回報率是18%,那麼即使你當時花了很大的價錢去買它的股票,你最終得到的回報也將會非常可觀。 

所以竅門就在於買進那些優質企業。」

 

事實上,通過統計分析,筆者發現我們長期投資所獲得的大部分利潤,將來源於「企業的股利分紅」以及「企業淨利潤的長期複合增長」。  如下圖:                                                        【原创】市盈率幻觉(五):为何有时我们需要忘记市盈率?【原创】市盈率幻觉(五):为何有时我们需要忘记市盈率?


從長遠看,以上企業的平均市盈率長期在15PE附近,並在10-50PE之間上下波動,有時甚至在50PE以上,如筆者在《

市盈率幻覺(三):2類估值誤區中的統計圖。儘管如此,對這些企業最後的投資結果:年收益率,仍然約等於每股利潤增長率加股利率。註:若將每年的股利分紅再投資於同一家企業,所帶來的復合收益將非常可觀

 

而在大多數時候,我們基本可以忽略處於穩健成長期的消費壟斷型企業的市盈率,只要其市盈率不是高的特別離譜,以透支未來5-10年的利潤增長,我們就應該堅持持有。

 

正因為如此,偉大的投資人巴菲特提出了「護城河」概念。並進一步指出,「以公道的價格買入卓越企業,比以極低的價格買入平庸企業要好。

 

為什麼呢?因為企業的「護城河」是動態變化的,並且有「寬、窄,深、淺」的不同,大多數平庸企業的護城河又淺又窄,其未來自由現金流是高度不穩定和不確定的;而我們喜歡又寬又深的護城河,並且隨著時間的推移,持續的變寬變深,它將保障企業未來創造自由現金流的穩定性、確定性、成長性和持久性,從而最大限度發揮「複利的威力」,為我們持續不斷的創造投資利潤。

所以,做投資分析,需「

定性定量正如巴菲特所說,定量決策或許可以為我們帶來一些確定無疑的利潤,但定性決策卻可以為我們帶來一些真正賺大錢的投資機會,巴老稱之為「高概率事件洞察力

 (high-probability insight)」,以識別「真正的卓越企業」,這也是資本市場最稀缺的一種能力。


原創 市盈率 市盈 幻覺 為何 有時 我們 需要 忘記 程歡
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【原創】貴州茅台:從2千億到20萬億 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d001010fdb.html

      貴州茅台:從2千億到20萬億

                          作者:程  

     最 近兩三年來,在梳理自己多年的投資經驗和投資心得體悟的過程中,一直都有一個強烈的想法:經過和父母、愛人的商量後,將配置在其他多個領域的資產做深入細 緻的梳理和規劃,決定儘量不再參入某些非必要性的實業項目,轉而以貴州茅台、東阿阿膠作為我們家庭的實業項目之一,堅持做長期股權投資。其中,貴州茅台, 作為最重要的一個項目,被單獨拎出來,須佔據整個家庭淨資產配置的15%-30%左右。

由於筆者的工作也是做股權投資,但家庭資產配置中的貴州茅台,如同房產一樣,將不再計入筆者個人的投資業績中。不知道10年、20年、30年、50年後,筆者在A股、B股、港股、美股等領域的投資業績能否超越「貴州茅台」這樣一個項目?

當筆者做出這樣的決定後,非常巧合的是,貴州茅台股價最近1個多月的也開始上漲,其市值再一次回到了2000RMB

雖然筆者早期也曾階段性持有過貴州茅台和其他白酒企業,但從2012開始,這將是一段新的旅程。

回到本文的主題:很多朋友,提出疑問,貴州茅台的市值已經高達2千億RMB,是不是面臨天花板呢?

筆者的看法是,遠遠未達到,甚至不僅不是天花板,反而是剛剛起步。

偉大的投資人查理·芒格曾經指出,「可口可樂是一項從200萬可以做到2萬億美金的生意。」筆者舉雙手贊同。

那麼,有沒有比可口可樂更優質的生意呢?

筆者在全世界苦苦地搜尋了一遍又一遍,很幸運的是,我們找到了,因為,有,貴州茅台——全世界幾百萬家上市公司中最優質的3-5家企業之一。

我們來看看茅台的簡介:

 

茅台酒作為世界三大著名蒸餾酒之一,是我國醬香型酒的鼻祖,是釀造者以神奇的智慧,提高粱之精,取小麥之魂,采天地之靈氣,捕捉特殊環境裡不可替代的微生物發酵、揉合、昇華而聳起的酒文化豐碑。茅台酒源遠流長,據史載,早在公元前135年,古屬地茅台鎮就釀出了使漢武帝甘美之的枸醬酒,盛名於世。 

 

1915年,茅台酒榮獲巴拿馬萬國博覽會金獎,享譽全球。建國後先後榮獲國際金獎。暢銷100多個國家和地區。茅台酒的生產工藝古老而獨特,它繼承了古代釀造工藝的精華,閃爍著現代科技的光彩。

 

 

近代以來,茅台酒更是被尊為「國酒」,我國釀酒大師,貴州茅台集團黨委書記、總經理,股份公司董事長袁仁國先生,曾對「為何茅台被尊為國酒」,做了如下總結概括:

  一、神秘環境鑄造;   

 二、獨特工藝釀製;    

三、厚重文化積澱;   

 四、卓越品質決定;    

五、歷史的貢獻形成;    

六、開國元勛欽定;    

七、歷屆領導推崇;    

 

八、人民群眾公認。

 

 

很多愛酒的朋友更是用數字1-10來總結茅台酒獨特的工藝:

 

1一年一個生產週期;

 

2兩次投料和兩種發酵;

 

3茅台酒擁有醬香、窖底、醇甜三種典型體和高溫制曲、高溫堆積、高溫接酒等「三高」;

四十天制曲發酵;

五月端午制曲;

六個月存曲;

七次取酒;

八次加曲、堆積、入池發酵;

九次蒸煮;

10 

十種獨特工藝:高溫制曲、高溫堆積、高溫接酒、輪次多、用糧多、用曲多、出酒率低、糖化率低、窖藏陳釀、精心勾兌。

 

 

我們可以看到,茅台酒從生產到投放市場,中間需經歷5左右的一個過程。

 

 

這一切的一切,鑄就了貴州茅台的又寬又深的「護城河」,筆者將其總結為9

 

1、在超高端白酒領域無法踰越的壟斷地位;

 

2、特殊的地理自然環境釀造,如貴州茅台鎮的獨特氣候、土壤、水、微生物環境等;

 

3、歷史沉澱下來的源遠流長的酒文化,;

 

4、卓越的產品品質和獨步天下的製作工藝;

 

5、穿越歷史時空的品牌和商譽;

 

6、茅台酒與共和國締造者積累下的深厚感情優勢;

 

7、醬香型白酒天然抗通脹可保值增值的投資屬性;

 

8、罕見優秀的企業財務特性:長期優秀的ROE水平,獨特的預收款機制,幾乎無有息債務,超高的毛利率和淨利率,大量高質量的自由現金流,幾乎無大規模資本支出等等;

 

9、公司治理結構完備,股東結構清晰透明,管理層中規中矩(不依賴管理層);

 

這九項特點,使貴州茅台酒兼具有消費屬性和投資屬性,更使企業具有不可複製性,稀缺性和壟斷性。同時企業相對扁平化的產業鏈,能夠做到上下游通吃,對產品具有高度的「定價權」。這樣的企業才具備產品「獨一無二」,產品「供不應求」,產品「價量齊升」,產品「永不過時」的四項特性

 

 

【注:關於貴州茅台的定性分析:能力圈原則,企業投資分類,投資策略模型,護城河研究,個股深度研究,調研確認等等,筆者在以前的文章中也陸陸續續的談到一些。

 

事實上,很多充滿智慧的專業投資人,如趙丹陽、但斌、林園、歸江、王璟、李劍、梁軍儒、陳理、董寶珍、王海平等等,也曾一而再、再而三的多角度論述過了。如:李劍先生的產品四項標準:產品獨一無二,產品供不應求,產品價量齊升,產品永不過時,就非常簡潔經典,筆者認為是在不直接點名的說茅台。

還有更多的民間高手、草根英雄、價值名博等,也一直在跟蹤、研究貴州茅台,其深度和遠見,絲毫不遜於職業投資人,他們同時也在投資踐行中。也可參考他們更多的論述。

 

 

有了以上特點,我們再來看看貴州茅台的核心產品:

                                                                                              【原创】贵州茅台:从2千亿到20万亿

其中53°飛天茅台的提價步驟如下表:

                                                                                              【原创】贵州茅台:从2千亿到20万亿

 

 

我們看到,茅台酒的零售終端價10年間從270多元漲到2000多元一瓶,漲幅將近9倍。而企業出廠價的提價進程嚴重落後此增速,截止2011年為止,為619元一瓶。

若放長遠一點看,筆者認為,茅台酒的零售價格和以下三大因素密切相關:

 

1、 茅台酒的供需平衡點

茅台酒作為高端白酒,其2011年的消費量大約在1.2萬噸,佔當年度全國白酒總產量近1千萬噸的千分之二不到。 2011年茅台酒的產量大約在2.7萬噸附近,需到2015年才能夠投放市場。而按照規劃,在2015年後,茅台酒的每年的產量大約在4萬噸左右,到2020年開始逐步投放市場。所以說,茅台在未來10年仍然處於供不應求的狀態,此現象也造成假酒氾濫,假酒量在真品的10倍以上。茅台若加強打擊假酒的力度,其供需平衡點還可一直向後推移。其未來10多年也將繼續保持出廠價和零售價提升的狀態。

而更長遠的看,按照業內專家的評估,茅台酒的長期供需平衡點至少在10萬噸以上,而茅台酒的年產能極限,卻在10萬噸附近。這也是茅台酒走向奢侈品的推動力之一。

 

 

2、 貨幣供應量

我們若查閱中國的M2數據圖,可以很清晰的看到,在2001年初的存量M213.8萬億RMB,而2010年底的72.5萬億RMB,增長將近5.3倍,十年的年復合增速將近18.2%,這期間,房地產、黃金、藝術品、玉石、中藥材、高端白酒等均紛紛大漲。和貨幣供應量有密切的相關性。

未來中國的GDP將逐步放緩,大概在5%-8%之間,中國的實際通脹率在3%-6%之間,M2的復合增速約等於GDP+CPI的數值,將維持在8-14%之間,均值為12%左右。

未來貴州茅台的零售價提價幅度也將長期和M2增速保持一定的協同性,在GDP增速和M2增速之間。查閱複利表可知,未來20-30年的提價幅度將在10倍左右,而零售價應該在10000元人民幣之上,出廠價將略快於零售價提價幅度。

 

 

3居民收入

按照國務院的發展規劃,我國居民的收入增速未來將長期保持在GDP增速之上,一段時期內有可能在GDP增速的2倍左右。而二三十年後,我國將成為一個中等發達國家,國民人均收入也將超越現在的港澳台地區,和現在的日本、美國不相上下。

我們查閱數據可知,盧森堡、挪威、瑞士、丹麥、美國等地的人均月收入折算成人民幣大概在2.5萬元以上,日本為2.2萬元,香港、新加坡為1.6萬元附近。而茅台酒的價格約等於全國居民平均月收入的二分之一左右,即10000元人民幣以上。

 

  

茅台的盈利預測和估值

茅台酒在2011年的出廠價仍然為619,而零售終端市場在2012年春節前曾一度突破2000,出廠價與零售價之比在1:3以上,雖然春節後有所回落,,但仍然在1500元之上,差價空間仍然巨大。

我們看到,茅台酒的零售終端價10年間從200多元到2000多元,漲幅將近9倍。而出廠價的提價進程嚴重落後此增速。我們知道,高端白酒市場中的其他品牌,如五糧液和國窖1573,通常其出廠價與零售價之比為「1:1.5」左右;被稱為「藥中茅台」的東阿阿膠,同樣的,其出廠價與零售價之比也為「1:1.5」左右。為何貴州茅台卻將如此巨大的利益拱手讓給經銷商呢?

隨著2012年茅台直營店的開設和增多,以及酒仙網、我買網、京東商城等等大量電子商務渠道的建立,相信會逐步改善此局面。

 

 

1最近10年的情況:2011-2021

若按照此比率來算,即使茅台2015年的零售價仍然在2000-3000元之間,出廠價也有將近1倍以上的提價空間。大概在1300-1500之間。而按照貴州茅台在2006-2010年的產量看,其產能擴張速度保持在10%的年復合增速之上。最近5年正處於貴州茅台的快速成長期。其年利潤復合增速在30%以上。

由於在2015年之後,其年產量將維持在4萬噸附近。到2020年,扣除揮發損耗後,貴州茅台酒至少有3萬噸以上供應市場。而在2011年,貴州茅台就有將近10萬噸的原酒,這期間由於每年有將近20%左右的產量被用作年份酒儲存起來,那麼在2020年至少將有3000-5000噸高端年份酒供應市場。

如果十年後,茅台酒的零售價維持在3000-6000元之間,那麼茅台的出廠價無論如何也將達到2000元,加上售價萬元之上的年份酒貢獻的利潤,按照如下圖的毛利率和淨利率,貴州茅台一瓶酒至少可獲利1000元之上,茅台的年利潤將突破800億元人民幣,在1000人民幣附近。

參考數據下圖,2011年3季報統計:

                                                                                              【原创】贵州茅台:从2千亿到20万亿

其年淨利潤復合增速將在26%以上,10年至少10倍的增幅。


 

 

 

22021年之後的二十年

按照評估,茅台酒的極限產能大概在10萬噸附近。也就是說10年內,中國大陸每年只能供應4萬噸左右的茅台酒,供不應求,而10-25年左右,國內可以消化6-7萬噸,國際市場消化3萬噸左右的茅台酒。而此時若以12000-15000元左右的零售價,8000-10000元左右的出廠價來計算。每瓶酒可淨賺5000元以上,加上利潤更豐厚的年份酒,貴州茅台的年利潤將在1萬億元人民幣附近。

 

按照以上分析,

1、茅台的未來快速成長期在最近5年(當然包括過去的10多年),其年利潤復合增速在35%之上;

2、穩健成長期也將長達10多年,其年利潤復合增速在15-35%之間;

3、到成熟期也會長達幾十年,利潤增速在0-15%之間。

 

由於貴州茅台的財務特性,其成熟期的淨利潤均為自由現金流,且可全額分紅,我們可給予貴州茅台15-20左右的市盈率,均衡市盈率為15,為什麼呢?股市的長期收益率將保持在6%-7%之間,而無風險利率大概也是在6.5%左右,其倒數為15倍。成熟期的貴州茅台將通過大量的股利分紅來回報投資人,成為類國債式企業。

那麼我們就可以發現,在2021年,貴州茅台將獲得近2萬億元人民幣的市值;在2042年左右,將近20萬億元人民幣左右的市值,也許貴州茅台期間收購其他業務也未可知,走向世界大受歡迎也未可知,也許是100萬億呢,天知道?

30年,經濟可以危機,金融可以有風暴,政權可能更替,能源可能枯竭,但都阻止不了偉大的企業茁壯成長。「Who knows?Only time!」

 

                                                                2012221日於上海

原創 貴州 茅臺 千億 億到 20 萬億 程歡
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意識形態偏見對投資的影響 程歡

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人有亡斧者,意其鄰之子。視其行步,竊斧也;顏色,竊斧也;言語,竊斧也;動作態度,無為而不竊斧也。俄而掘其谷而得其斧,他日復見其鄰人之子,動作態度無似竊斧者。                          ——戰國《列子·說符》

 

  意識形態偏見對投資的影響

                      作者:

最近在博客的討論中,有些網友給筆者扣了一頂大帽子「五毛」。他們還認認真真的提出了一些所謂的罪證,筆者整理了一下,大致有如下幾條:

     為國有企業辯護;

     為壟斷型企業唱讚歌;

     老講「高富帥」,不提「矮窮搓」;

     曾宣揚「價值投資,簡單的說,是以五毛錢買一塊錢的東西」;

     投資腐敗酒企:五糧液和茅台,合起來不就是「五茅」嗎?

     Bo的兒子瓜瓜的留學獎學金問題答疑;

     發博文大談愛國主義,污衊某些「公知精英譁眾取寵,欺世盜名,沽名釣譽等

……

筆者看得云裡霧裡,筆者用維基百科查閱了一下「五毛」的定義:

 

網絡評論員(即網評員,或網民所指的五毛五毛黨) 是中國大陸特有的一種指稱,一般指受中國大陸的行政機關、高校、網站僱傭或指導,全職或兼職在各種網站、討論版等處發表有利於中國政府的評論的人員。通常 以冒充普通網民身份,發表擁護中國大陸政府(或各級行政機關)的內容,或採取其他網絡傳播策略,來試圖達到影響、引導和製造網絡輿論的目的。

「五毛黨」原本是對網評員的一種別稱,為了象徵性地諷刺網絡評論員每發一貼能掙五毛錢。不過,近年來「五毛黨」的概念被逐步擴展一切發表了被認為有利於中國政府的傾向性言論的發表者,均有可能被反對中國政府的相關政治勢力和人士冠以「五毛」、「高級五毛」、「超級五毛」等等稱號。

 

細細一思索,原來,筆者還真是做了「這些事情」。按照上面的邏輯,筆者也就不得不承認「五毛」的頭銜了。聯想到著名作家韓寒同學,最近也被冠名為「超級五毛」,筆者也就只好一笑了之了,只能夠感慨「網友太有才,網友帥呆呆」。

我們再來看看,有才的網友,給筆者羅列的幾大罪狀的內容,是如何選擇性失明的。

 

一、  關於「國企」:國營、國有、國資

我們回頭看,國有企業近30年 來的改革發展史,可以很清晰的看到三個階段:第一階段,國營企業;第二階段,國有企業;第三階段,國資企業,即指國家的中央政府或地方政府投資參股控股的 企業,未來也將更靈活、更規範、更有競爭力地參入市場化經營,如此同時,中國的職業經理人隊伍和文化也在逐步的培養和形成中。

而對於一些網友,提出的國有企業的弊病,筆者是部分認同的。但對於某些網友發誓一輩子不碰國有企業,逢「」 必反的態度,筆者是不敢苟同的。這種意識形態偏見只會造成嚴重的投資良機的錯失,例如,筆者的股票池中:酒類企業中的貴州茅台、五糧液、瀘州老窖、古越龍 山……;中藥類企業中的東阿阿膠、云南白藥、片仔癀等等一大批企業,基本上都是國資背景,但照樣經營的有聲有色,並且大多是值得中長期投資的優質消費類國 有企業。

 

二、  關於「壟斷」

壟斷的形成,有千奇百怪的原因。網友逢「壟斷」必反,給筆者扣帽子,看似比較痛快干脆,佔據道德制高點。實則片面摘取筆者的觀點,並且也反映了網友對「巴菲特-芒格式價值投資風格」的不學無術。

壟斷,分為行政政策壟斷、自然壟斷、資源壟斷、特許權壟斷,消費品牌壟斷等等不同類型。筆者暫不討論前面的幾種情況的好壞優劣。

對於「消費壟斷」,筆者無論是作為消費者還是投資人,都是支持的。我們知道,巴菲特的兒媳在談到巴菲特如何做投資時說,其一生追求消費壟斷型企業,為此,巴菲特還專門提出「護城河」概念,以解釋這種投資類型的企業。

消費壟斷型企業的形成,筆者在以前的舊文回顧我投資中醫藥企業的心路歷程》,《讀《異類》兼談「天地人」投資法則》,《行業命運對比——云在青天水在瓶陸陸續續就談到一些。他們都是天時、地利、人和等等多重綜合因素作用的結果,絕不是破壞市場經濟的主體。其壟斷地位的形成,或 許是,特殊的地理自然環境造就的特點;或許是,卓越的產品品質和效果;或許是,獨步天下的專利秘方或製作工藝;或許是,穿越歷史時空的品牌和商譽;或許 是,獨特而無法複製的商業模式或渠道通路,……這些因素,從而造就企業本身無法踰越的壟斷地位。這種壟斷地位與行政壟斷是有本質區別的,是消費者也認可的 一種壟斷形式。網友不仔細區分,人云亦云,只能說是,張冠李戴,弄巧成拙。

 

三、  價值投資,五折與兩折,高富帥與矮窮搓

   網友批評的第三條、第四條和第五條,真的是大玩文字遊戲,愈加其罪,何患無辭。

   筆者的第一重倉股貴州茅台,第三重倉股五糧液,有何不可呢?

如果這樣就是「五茅」, 那麼筆者和筆者的朋友階段性持有洋河、酒鬼酒、金種子酒,是否就變成「洋鬼子」了呢?筆者和筆者的朋友階段性投資持有「瀘州老窖、老白干」,「古井貢酒、古越龍山」,再喝點董酒,買一塊「東方金鈺」,是否就又變成「老古董」了呢?

   ……

   筆者談論價值投資,談論的優質企業「高富帥」,不是談論社會上的「高富帥」:

高,是指高ROE,最好在低負債,零有息債務的情況下連續多年獲得大於15%ROE

富,是指富有的自由現金流,較少的資本支出;

帥,是指其企業品牌形象好,產品品質好,產品特性好,不容易過時,且消費需求強勁等。

這樣的「高富帥」企業,提倡以五毛錢的價格購買一塊錢的內在價值,有何不可呢?

筆者,基本不談「矮窮搓」,絕不是歧視。恰恰相反,這樣的企業非常多,因此,筆者提倡以兩毛錢的價格分散化批量購買這樣的企業,五折和兩折,這只是筆者的投資風格而已,當然有的朋友如果願意三折,四折買,俺也沒啥意見啊。

 

至於社會上媒體上炒作「富二代」的提法,筆者是非常不認同的。筆者認為不能夠將某一個群體「臉譜化」,意識形態化,從而掩蓋問題的實質。筆者提倡用「新生代」企業家來代替「富二代」這個充滿感情色彩的名詞,從而為中國民營企業的企業傳承、財富傳承創造一個寬鬆良好的輿論環境。

 

 

四、  意識形態偏見,有色眼鏡,媒體選擇性報導與公知精英選擇性失明

本文的主題是意識形態偏見對投資的影響,準確的說,也是對認識客觀事物的影響。筆者以前的一篇舊文《如何訓練做價值投資的思維?——「六頂帽子」思維法的具體應用》中,就提倡「事實性思維」。然而無奈的是,中國的某些媒體和公知似乎更喜歡「排隊佔座」,喜歡「屁股決定腦袋」,過於明顯的感情色彩愛恨偏好和意識形態偏好,使事實被淹沒在口水中。

一個典型的案例就是,最近很火熱的Bo的兒子瓜瓜的留學獎學金問題。某些公知精英和媒體記者為了打擊「異己」, 充分發揮了「造謠」和「選擇性失明」的本事,認為英國公學和英美大學沒有「全額獎學金」,進而發揮聯想,學費這麼貴,裡面有「貪污腐敗」。甚至將學校男女 同學間的再正常不過的化妝舞會裡面的一些較開放的照片單獨截取出來,造謠說瓜瓜,在外面荒淫腐化;甚至開紅色法拉利泡妞。事實上,貴族學校並不是想像中那 樣,見附錄,全額獎學金也很正常。(註:具體材料見筆者微博)

這些人,在輿論上媒體上操縱控制老百姓的情緒,不知道是為了什麼?是樹立起自己憂國憂民、光輝偉大的獨立公共知識分子的形象嗎?還是為了滿足老百姓對「社會不公」的心理消費需求呢?看不明白。

筆者同樣也認同自由、平等、人權、公平、法治、民主等等價值理念,但很多人的所作所為,像是「知行合一」嗎?是在行動行為上支持這些理念麼?

再一個,典型案例就是媒體總是在股市最泡沫最火熱的時候,鼓吹牛市2萬點;在熊市最底部的時候最悲觀絕望的看空。這個與市場情緒和媒體人的投資能力有關,還不算什麼大問題,判斷失誤而已。

但更過分的是最近,關於貴州茅台酒的負面新聞,夾雜著一些歪曲事實的資料,也被媒體拿出來一炒再炒,大有不誤導眾生不罷休的氣勢。就有點不厚道了。(註:具體材料見筆者微博)

媒體的報導,參雜了如此之多的情緒因素和意識形態,和三十年前又有何區別呢?

筆者崇尚開放心靈,實事求是,獨立思考,既然某些媒體公知和部分網友有如此極端的意識形態偏好,本博客為避免不必要的麻煩和糾葛,物以類聚、人以群分,整理隱藏了一部分博文,同時在公開場合,將儘量少討論或不討論時事、政治、意識形態、宗教信仰、宏觀經濟、市場牛熊等等話題。

筆者最後,引用偉大的投資人查理·芒格《在南加州大學畢業典禮上的演講》作為本文結束:

「……你們要非常小心地提防強烈的意識形態,它對你們的寶貴頭腦是極大的危險 
  另外要避免的是極端的意識形態,因為它會讓人們喪失理智。你們看到電視上有許多非常糟糕的宗教布道者,他們對神學中的細枝末節持有不相同、強烈的、前後矛盾的神學觀點,偏偏又非常固執,我看他們中有許多人的腦袋已經萎縮成捲心菜了(聽眾大笑)政治意識形態的 情況也一樣。年輕人特別容易陷入強烈而愚蠢的意識形態中,而且永遠走不出來。當你們宣佈你們是某個類似邪教團體的忠實成員,並開始倡導該團體的正統意識形 態時,你們所做的就是將這種意識形態不斷地往自己的頭腦裡塞。這樣你們的頭腦就會壞掉,而且有時候是以驚人的速度壞掉。所以你們要非常小心地提防強烈的意 識形態,它對你們的寶貴頭腦是極大的危險。 
   每當我感到自己有陷入某種強烈的意識形態的危險時,我就會拿下面這個例子來提醒自己,有些玩獨木舟的斯堪的納維亞人征服了斯堪的納維亞所有的激流,他們 認為他們也能駕駛獨木舟順利地征服北美洲的大漩渦,結果死亡率是百分之百。大漩渦是你們應避開的東西,強烈的意識形態也是,尤其是你們的同伴全都是虔誠的 信徒時。 
  我有一條「鐵律」,它幫助我在偏向於支持某種強烈的意識形態時保持清醒。我覺得我沒資格擁有一種觀點,除非我能比我的對手更好地反駁我的立場。我認為我只有在達到這個境界時才有資格發表意見。迪安·艾奇遜(迪安·艾奇遜,1893-1971年,美國著名政治家和律師,在制定美國冷戰時期外交政策上扮演過重要角色——譯者注)有一條「鐵律」,它來自奧蘭治的沉默者威廉(William the Silent of Orange1533-1584年,尼德蘭獨立戰爭中領導荷蘭人反抗西班牙人的統治,被尊為荷蘭國父——譯者注)說過的一句話,那句話的意思大概是「未必要有希望才能堅持」。我的做法聽起來跟這條「鐵律」一樣極端,對大多數人而言,這麼做可能太難了,但我希望對我來說它永遠不會變得太難。我這種避免陷入強烈的意識形態的方法其實比迪安·艾奇遜的「鐵律」更容易,也值得學習。這種別陷入極端意識形態的方法在生活中是非常非常重要的,如果你們想要成為明智的人,嚴重的意識形態很有可能會導致事與願違。

 

           

 

                                                  

                                                                   2012318日於上海


意識 形態 偏見 投資 影響 程歡
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逆向投資的本質(一) 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d001018cr5.html
 據說,唐代有個皇帝和一群武將喝酒,喝多了,談起了「怕老婆」的話題。皇帝說:「今天我們都喝了酒,不許撒謊,你們中怕老婆的,站到左邊來,不怕老婆的站右邊。」將軍們陸續都站到左邊了,只有一個將軍還站在右邊。皇帝很奇怪:「難道你不怕老婆?」站在右邊的將軍說:「出門時老婆有交待,人多的地方不要去。」

這則笑話,很有趣。那麼請問,這位兄台,到底是怕,還是不怕老婆呢?

 

如果將此笑話與股市投資聯繫起來,則更是有趣。

笑話中,人人都怕老婆。現實中,在股市裡面做投資的,人人都「以為」自己在做「逆向投資」。

注意,這裡就形成了一個悖論:人人都愛的「逆向投資」,是不是真正的逆向投資?

這讓筆者不得不感嘆,借用一句俏皮話,「科學啊,科學,多少謬誤假汝之名?」

同樣的,「逆向投資啊,逆向投資,多少人假汝之名?」

記得在2008年3月份時,A股大盤從最高6124點,下跌到4000點附近,身邊的很多朋友都很興奮激動,他們紛紛引用股神巴菲特的名言「在別人恐懼時貪婪,在別人貪婪時恐懼」,要做「逆向投資」。

而當時的媒體報導,也是不乏類似的情況。如:新浪財經,理財週報,到處都可以看到類似這樣的新聞報導《六大頂級私募絕地抄底》,這是2008年3月份的新聞稿,從鏈接點擊進去可以看出很多知名私募投資人都非常樂觀。如某私募基金經理說「我現在只喜歡討論買東西,而不是賣。」他表示,「目前A股市場最抵買的就是銀行股。」這些人物可以說,都是「價值投資」在中國國內的「知名」代表,據說都以做「逆向投資」而聞名於世。

現在5年的時光,靜悄悄地過去了。

回過頭去看,當時的4000點,還真的就只是半山腰。如果說「股市短期是個投票器,長期是個稱重器」。那麼5年的時光,夠不夠長久?是否算是稱出了「某些企業」的重量呢?

 

從這裡,我們可以引出一個話題:為什麼很多人學巴菲特;學鄧普頓;學彼特·林奇;搞價值投資,搞「逆向投資」,現實結果與理想的差距,咋就這麼大呢?

筆者認為,這裡面有一個小小的概念問題,需要去釐清:

1.到底什麼是真正的「逆向投資」?

2.什麼是順方向?什麼是逆方向?

3.為什麼要做「逆向投資」呢?
逆向 投資 本質 程歡
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【原創】逆向投資的本質(二):參照物 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d001018evx.html

有無相生,難易相成,長短相較,高下相傾,音聲相和,前後相隨。 

                                                                          ——《道德經》

 

              逆向投資的本質(二):參照物

                                   者:程

若要回答上文《逆向投資的本質(一)》中提出的3個問題。我們就需要對其中的核心概念進行分解:「逆向」與「投資」。

而與之相對應的,則是「順向」與「投機」。按照一般大眾的理解,如果將「順向」和「逆向」定義為相對於股價的變化方向,我們會發現,事情往往並不是這樣簡單,如果我們開放思維,頭腦風暴,將其做一個排列組合,就可以得到下面的4種結果:

 

順向投資

逆向投資

順向投機

逆向投機

 

 

 

 

 

 

 

很顯然,不是所有逆向,都是「投資」;而很有可能是「逆向投機」;

同樣的,不是所有順向,都是「投機」;而很有可能是「順向投資」。

    為什麼會這樣呢?

我們仍然需要回歸基本概念,由於「逆向投資」是「投資」中的一個類別,一個子集,一個分支概念。我們則需要更進一步,解構「投資」這個概念。

其實,股神巴菲特早已闡述過這個問題。他認為,做投資,只需要搞懂2點:

 

1.  如何評估一家企業的內在價值;

2.  如何看待市場價格。

 

注意,此兩者的先後順序,不能夠顛倒。

 我們都知道,安全邊際,就是股票的「價格」低於其「內在價值」的空間和幅度。也就是我們常說的「5毛錢的價格買入價值1塊錢的東西。

但這裡就會出現一個大大的問號?

 

1.它的內在價值真的是1元嗎?

2.如果是真的,那這1元是一直不變的嗎?

3.如果是變化的,它會怎麼變呢?

4.內在價值,是按照一定的規律(例如每年20%的複利)在增加呢?還是週期性上下巨幅波動呢?還是在慢慢減少,甚至出現價值毀滅呢?

5.其內在價值是在多長的時間範圍內變化呢?

6.其內在價值變化的規律和確定性,是如何呢?可預測嗎?

 

很顯然,這些問題,才是最最關鍵的問題。從中,我們可以看出,僅僅靜態的知道價格和價值的關係,仍然是不夠的。還需要知道「內在價值」是如何變化的?如果連「內在價值」是多少?是如何變化的?都搞不清楚,又從何而談「逆向」還是「順向」呢?

內在價值本身及其「變化的方向」以及變化的速率和規律,才是我們投資的記分卡,才是標尺,才是參照物。其中關於「內在價值」,一個經典的定義就是:企業的內在價值,是企業未來生命週期內,自由現金流的折現值。

很顯然,關注、研究和預測企業未來的經營情況,才是投資人的重點和難點。這也正好驗證了《易經》中的一句話:「數往者順,知來者逆」。這裡是無數人成就夢想或夢想幻滅的地方。關於未來,我們到底知道多少,我們又能夠知道多少呢?

按照佛家的說法,任何事物都有「成、住、壞、空」的四個過程;同樣的,企業本身也有一個生命週期。不同企業大致處於不同的階段類型,如:價值創造,價值錨定,價值波動,價值毀滅。

 

一、價值創造:

大部分企業都曾有過「價值創造」的生命階段,但是非常短暫(10年以內),只有極少數企業的內在價值「天天向上」,持續10年,20年,30年的成長。

那麼,內在價值每年增加的幅度如何衡量呢?

股神巴菲特在1994年曾探討過此問題,他指出,企業賬面價值每年的增長幅度與內在價值的增長幅度接近,可以作為一個衡量內在價值變化的粗略指標。通過此指標,我們可以看到價值創造階段的優質企業,其複合增長率通常在10%以上。

 【原创】逆向投资的本质(二):参照物


 

 

二、價值錨定:

某些企業在某個穩定發展的階段,其內在價值常年變化不大,其每年的變化速率,上下小於10%。而股價卻劇烈波動。如圖。

【原创】逆向投资的本质(二):参照物

   

三、價值波動:

大部分企業內在價值極其不穩定,一段時間內既可增加,另一段時間也可減少,其股價波動更是提前反應內在價值變化的趨勢,且波動幅度更加劇烈。如圖。

【原创】逆向投资的本质(二):参照物

 

四、價值毀滅:

這一部分的企業很多,其內在價值突然之間急劇下滑,甚至「死亡」。而其股價更是迭創新低。看似低估的價格在時間的作用下,變成並不低估,甚至極度高估。真所謂「時間是優質企業的朋友,劣質企業的敵人」!

【原创】逆向投资的本质(二):参照物

 

 

 

很顯然,按照人們通常的理解,逆著「股價下跌」的趨勢,在A點買入,就是「逆向投資」;順著「股價上漲」的趨勢,在B點買入,就是「順向投機」,是「趨勢投機」。而這是沒有道理的,裡面並沒有將「內在價值」和「內在價值的變化方向」納入考察的範圍。

如果重新回頭看,我們會發現,所謂「逆向投資」,一定是逆著「企業內在價值與價格之間的偏差」而進行的投資,那麼,我們會發現,在A點,或B點買入,都有可能是逆向投資,也有可能是「投機」,與價格是否上漲或下跌無關。其本質就是「價值投資」。

只是遺憾的是,大部分的所謂「逆向」卻走向「逆向投機」的誤區,而無法自拔。正好應了《道德經》裡面的一句話「勇於敢則殺,勇於不敢則活」,每次「價值毀滅」的過程中,總是有無數的「價值投資人」前赴後繼,勇敢的逆向,讓人唏噓不已!


原創 逆向 投資 本質 參照物 參照 程歡
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【原創】逆向投資的本質(三):多元的風格 程歡

http://blog.sina.com.cn/s/blog_692e44d001018q3v.html

順則凡,逆則仙,只在其間顛倒顛

       ——張三丰《無根樹》

 

 

    逆向投資的本質(三):多元的風格

                作者:程 歡

在上文逆向投資的本質(二):參照物中,筆者提出 「價值創造」、「價值錨定」、「價值波動」、「價值毀滅」4種不同的情境,建議投資人儘量避免陷入「逆向投機」的誤區。

同時,我們需要在充分、全面理解企業「內在價值」的前提下,做「逆向投資」,逆向投資的本質就是價值投資。更進一步地,我們可以研究、查閱各位投資大師的傳記、投資理念和投資經歷,雖然都可以叫做「逆向投資」,但是,具體的投資方法、投資風格、內涵,差距相當大,可謂條條大路通羅馬。

 

1.       鄧普頓式風格

關鍵詞:【極度悲觀點】    2折】

以「逆向投資」而聞名於世的投資大師鄧普頓將其投資理念抽離出「極度悲觀點」原則,「人們總是問我,情景最好的地方在哪裡,但其實這個問題問錯了,你應該問:情景最悲觀的地方在哪裡?

有人問如何尋找「極度悲觀點」,他的建議是「等到100個人中的第99個人放棄的時候。」在那之後,你就成為剩下的唯一買家。準確估量這種情況並不容易,鄧普頓對極度悲觀點下便宜貨的量化標準是:如果一份資產資產的標價是其價值的20%,1美元的東西僅僅以20美分出售,那麼這才是理想的便宜貨。同時他會用「比較購物法」,以投資「最佳低價股」,即那種股票價格與價值極端錯位的情況。

從這裡可以看出,鄧普頓的逆向投資是因市場情緒和偏見,逆價值與價格極端錯位之向,在「極度悲觀點」時買入,相信物極必反。他更側重於極端價格的出現,經常持有上百隻企業,而較少考慮企業質地本身,充分運用「概率」的威力,分散化投資,從而克服部分企業破產的風險。即使是同為價值投資者,也極少有人能夠做到像鄧普頓先生那樣,對「極度低價」永遠不會輕易滿足,這是真正意義上的孤獨者的遊戲。

 

2.  彼特·林奇式風格

關鍵詞:【熱門股】 【冷門股】 【事態冷卻】  【優質企業】

另一位投資大師彼特· 林奇則認為:逆向投資並不是那種在大家買熱門股時,卻偏偏去買冷門股票的投資者。因為那時候可能市場整體均普遍性高估,冷門股比熱門股便宜,但冷門股本身並不一定便宜,這時很可能是別人買進而你應該賣出股票的好時機。

他進一步指出,真正的逆向投資者會等待事態冷卻下來以後,再去買那些不被機構所關注的優質企業。

彼特·林奇的「逆向投資」更側重在選擇出優質企業後,耐心等待,選時和選價。其風格仍然更多地以優質企業本身為投資標的,需做好投資策略分類,再匹配合適的投資策略模型。這種風格迥異於鄧普頓,是一種先「定性分析」,後「定量分析」的投資方法。

 

3.       芒格式風格

關鍵詞:【坐等投資法】  【偉大企業】

    我們熟知的股神巴菲特的搭檔芒格先生,是如何理解和看待「逆向投資」的呢?

    查理·芒格曾指出:因為有效市場理論大體上是正確的——市場確實十分有效,很難有哪個投資人能夠光靠聰明和勤奮而獲得比市場的平均回報高出很多的收益。正如生活的鐵律只有20%的人能夠取得比其他80%的人優秀的成績。」

做投資之所以困難,是因為人們雖然看出來有些公司的業務比其他公司要好,但是他們的股票價格也會升得很高,突然之間,到底該買那隻股票,這個問題就很難回答。

正因為市場大體上,是有效的,只有部分時間是失效的。因此,98%的時間裡,芒格對待股市的態度是……保持不可知狀態

    他非常耐心地等待可以全力出擊的良機。不斷努力尋找「定價錯誤」的賭注,發現後,狠狠下注,其他時間則按兵不動,看起來似乎很簡單。「有性格的人,才能夠拿著現金坐在那裡什麼也不做。」他如是說。

芒格更是將其投資方法,稱為「坐等投資法」:如果你因為一樣東西的價值被低估而購買了它,那麼當它的價格上漲到你預期的水平時,你就必須考慮把它賣掉,那很難。但是,如果你能購買幾個偉大的公司,那麼你就可以安坐下來啦。那是很好的事情。我們偏向於把大量的錢投在我們不用再另作決策的地方。

他更進一步提出:「購買價格公道的偉大企業比購買價格超低的平庸企業要好。

芒格曾回顧他的投資生涯時說,「我能有今天,靠的不是去追逐平庸的機會。

芒格式風格,投資人需要培養獨特的商業洞察力和定性研究能力。在一個不斷變化的世界裡,人們普遍地認為「未來不靠譜」,正如《易傳》中的說法:數往者順,知來者逆。因為人們每多從順者,喜其易也,喜其逸也;每多避逆者,畏其難也,畏其勞也。

按照人們「好逸惡勞,喜易避難」的特點,捨不得下苦功夫、深功夫,自然也就迴避了對企業商業模式、未來自由現金流、內在價值的研究和判斷,芒格先生的「坐等投資法」,堪稱「神仙」級別的投資方法,真正做到了中國道家的無為而無不為

原創 逆向 投資 本質 多元 風格 程歡
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