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格式標的:從「招商局中國基金(00133.HK)」說起 sosme

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5e97837f0100vyup.html

【備註:作者本人是「招商局中國基金」的投資人,特此申明】

 

本傑明·格 雷厄姆是價值投資的宗師(也是巴菲特至今敬仰的恩師),格老以《證劵分析》與《智慧投資人》》(國內又被譯為《聰明的投資者》或《格雷厄姆投資指南》)兩 部恢宏巨著建立了價值投資的理論基礎,創立並定義了「安全邊際」、「將股票投資視作企業經營」及「市場先生」等價值投資的經典範疇。格老不僅是價值投資的 思想家更是價值投資的實踐者、結合他非凡的智慧、深刻的常識和豐富的經驗形成了他的核心準則,這些準則今天依然有效:

1 一張股票不只是一個股票代碼或一個電子信號,它是一個在實際企業裡的所有者利益,具有內在價值,而這一價值不取決於每股的價格;

2、市場是一個永遠在不可證實的樂觀(這會讓股票變得太貴)與不可理解的悲觀(這又會讓股票變得太便宜)之間擺動的鐘擺,而智慧投資人是一位向樂觀主義者賣、向悲觀主義者買的現實主義者;

3、任何投資的未來價值是由它目前的價格所決定的:你支付的價格越高,你獲得回報就會越低;

4、無論你是多麼認真,有一個風險沒有一個投資者能消除掉:這就是犯錯誤的風險。唯有通過堅持格雷厄姆所稱的安全邊際」——從不多付,無論這筆投資看起來多麼讓人興奮——才能將你犯錯誤的幾率及傷害降到最低。

 

格老在實際運作中以這些核心準則為基礎形成了自己的投資策略或選擇潛在標的(格式標的)的標準,格老主張與擅長從資產負債表(而不是利潤表)的分析入手尋找具有安全邊際的潛在目標,格老偏愛那些隨時能夠兌現的流動資產及那些會記價值與出售價格相差無幾的資產,他尋求安全邊際的基準是「淨流動資產」(流 動資產扣除所有的公司債務),只有市場價格低於淨流動資產的標的才被認可具有安全邊際也才能成為格老的潛在投資對象,這一策略非常嚴謹而且極度保守,只有 在混亂與蕭條的市場中才會出現這類標的,隨著最近幾十年股票做為資產配置的主要對象進入了「沸騰的歲月」、典型的「格式標的」越來越稀少。這裡以格老廣為 人知的經典案例「北方石油管道」來做說明:1925年通過孜孜不倦地對美國州際貿易委員會就石油管道提供的那些淹沒在故紙堆中讓人毫不注意的報告的研究,他瞭解到北方管道有限公司當時以每股65美元交易,卻持有每股90美元高品質的鐵路債券,於是他不到聲色分批買下總股本5%的股票,並督促管理層賣出這些債券提高分紅,當然這一主張被大股東(洛克菲勒財團)傲慢的否決,堅強的格老爭分奪秒按圖索驥去逐一說服那些比較大的股東並最終徵集到佔總股份38%的中小股東授權再加上自己持有的股份在5人董事會中獲得2個席位並最終實現自己的主張完成了一次完美的投資實踐(包括「價值發現」與「價值實現」兩個方面)。

 

我們以「學以致用」的態度審視目前的資本市場能夠發現「格式標的」嗎?

雖然國內A股市場經歷了多輪大幅下挫仍然難以發現「格式標的」的蹤跡,但在金融海嘯及歐債危機背景下的港股市場彷彿能夠找到類似標的,這裡以招商局中國基金(00133.HK)為標的試做分析:招商局中國基金其實就是做股權投資的所謂PE,早期投資的招商銀行與興業銀行都已成上市公司、並成為佔招商局中國基金投資組合中48.18%份額的主要資產,這裡列示其資產負債結構(本文的相關資料均來自2011年的中報、美元對港幣的匯率以7.75記、市場價格最低曾跌倒8元多最近反彈到12元左右以近似中值10元記,無特別說明貨幣單位都是港幣):

 

市值:股份總額1.49億記總市值15億左右

淨值:37.92億(PB=0.396

 

資產總值:48.62

其中

現金:12

「招商+興業」銀行組合市值:17.44

還有一個價值19.18億的投資組合(48.62-12-17.44

 

招商局中國基金沒有任何銀行貸款及其他借款,其負債結構非常簡單

流動負債:6.12億(其它應付款、股息、稅項)

非流動負債:4.50億(主要是遞延稅項),這項負債資產其實是可投資資產(只有在實現資本利得時才需要繳稅)

 

我們以最保守的態度從這個資產負債結構也可以明確判斷:現金可以完全覆蓋所有的負債,把價值17.44億的銀行組合全部分配給股東並不影響招商局中國基金的持續運作,對股東而言能夠一次性的收回所有投資並附帶得到一個19.18億的投資組合及部分現金1.3812-6.12-4.5)。對比格老「北方管道」的案例,「招商+興業」的銀行組合並不比鐵路債券的流動性和品質更差,而且附帶得到的這個19.18億的投資組合具有很高的含金量(除「招商+興業」的銀行組合外還有13個投資項目)這裡列示其中的主要投資:

中誠信託:8.37億(2010年現金紅利近5000萬港幣)

廣州珠江數碼:3.1億(2010年現金紅利814萬人民幣)

上海第一財經:1.47

NBA China, L.P1.86

山東金寶電子:1.78

而且這個投資組合還未包括兩個房地產項目:19.8%股權的上海招商局廣場及深圳文錦廣場第三層物業,前者因為累計虧損較大後者因業權糾紛都以保守的策略做了全額撥備;目前上海招商局廣場已經開始持續贏利,深圳文錦廣場第三層物業的處置目前也有實質性進展,都可望給股東帶來附加價值。

 

通過以上分析基本可以判斷招商局中國基金至少具有「格式標的」的某些典型特徵。但就算我們的分析正確那也只完成了「格式標的」的價值發現、而「格式標的」 價值實現仍未完成,更需投資者警惕的是價值實現還未完成之前價值是否會被消耗或被毀滅,再多的現金面對刻意燒錢的管理者也是不堪一擊的,這裡需要對招商局 中國基金進行「定性」的分析:

1、  做為招商局旗下的重要一員,至少在大股東層面的管理還是可以給投資者信心的;

2、  當然背靠招商局未來在繼續尋求優質項目的投資能力上是會具有比較優勢的;

3、  招商局中國基金的實際運作還是很有特質的,比如對風險度較高的房地產項目做全額撥備的謹慎態度就讓投資者信任公司的財務政策;更值一提的是「跟隨投資」的制度設計在目前的中國基金業堪稱楷模:招商局中國基金要求基金經理個人就基金的投資項目進行跟隨投資,要求基金經理吃自己煮的飯,這些都是對投資者非常負責任的管理方式,這裡再贊一下!

 

 

最 後再來分析關於價值實現的問題:招商局中國基金成為「格式標的」並不是什麼讓人欣慰的好事情,因為這意味著招商局中國基金處於極度低估的狀態,對投資者而 言是件極痛苦的事情,招商局中國基金不應對這種狀態視而不見,基金經理一直在積極尋找具有潛力的投資項目,其實近在身邊的「招商局中國基金」本身就是這樣 一個極具潛力的項目,可以通過「大比例分紅」或「將招商銀行與興業銀行的股票直接分配給股東」或「回購」等方式將被壓抑的價值釋放出來,我自己做為招商局中國基金的一個小股東也在這裡鄭重的提出這一要求,當然如果招商局對待小股東的態度如同當年洛克菲勒財團對待格老那樣傲慢與藐視,那麼未來可能真會出現一位中國的格雷厄姆集合中小股東的力量將招商局中國基金置於尷尬與狼狽的處境。


格式 標的 招商局 招商 中國 基金 00133 HK 說起 sosme
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諾貝爾經濟學獎新科得主》連中文書寫格式也要鑽研 席勒 把理性研究當成信仰的經濟大師

2013-10-21  TWM  
 

 

台北時間十月十四日晚間,諾貝爾經濟學獎得主揭曉,三位美國經濟學家羅伯特.席勒(Robert Shiller)、法馬(Eugene Fama)、韓森(Lars Peter Hansen)共同獲獎;其中,以創立「凱斯席勒房價指數(Case Shiller Home Price Index )而聞名於金融市場的席勒,大概是有史以來國內投資人最熟悉的經濟學獎得主了。

席勒獲獎的原因,如同另二位得主,「三人都為現今世人對資產價格的理解奠定基礎。」瑞典皇家學院如此評論;的確,自從一九八○年代末期投入房價指數的研究後,席勒幾乎都把心力放在資產價格。他的聲名大噪就是來自於兩度成功預言資產價格泡沫危機,一是二○○○年網通泡沫,其次則是○五年預測美國房地產恐將泡沫化,並且引發金融風暴。

一句台北房價問題

認真研究

《今周刊》曾經兩度派出採訪團隊前往美國採訪大師,也曾於去年十一月底邀請席勒來台演說。在報導中,我們形容他是「非理性市場中,最理性的聲音」,原因無他,席勒每一次的預言,都是經過極度理性而周延的研究調查;在我們幾次貼身專訪的過程中,關於大師不時展現的研究態度,記者至今印象深刻。

一次是在美國耶魯大學的研究室裡,當席勒聊到美國房價波動時,記者隨口問了一句:「有研究過台北市的房價嗎?那裡房價高得嚇人,但台灣人的薪水已經十幾年沒有調漲了。」席勒先是停頓數秒,陷入短暫的沉思,正當記者準備把話題拉回美國房市時,他開口了:「這個現象很有趣,你給我一點時間吧!」接下來,大約有整整一個小時,席勒不斷在電腦上尋找關於「台北房價」的資料,從鍵入「Taiwan population(台灣人口數)」開始搜尋,過程中還不時反過來「採訪」身邊這位來自台北的記者,「你知道租金報酬率大概是多少嗎?」「通膨率大概多高呢?」「最近幾年經濟成長率如何?」謹慎的席勒沒有立刻給出答案,但意外的是,當隔日我們再度碰面時,他主動提到了台北房價話題,並且有些缺乏自信地提出他「初步研究」之後的建議:「我知道巴西的首都巴西利亞,原本房價也很高,但後來政府積極開發周邊衛星城市才有效壓抑,你或許可以這樣建議政府吧!」第一次,我們親眼見證了這位大師「遇到問題絕不善罷干休」的研究態度;至於第二次,他的研究主題更是詭異。

「你們中文字,如果寫成橫排,到底是由左到右或者從右到左呢?」這是席勒去年來台,從機場到飯店車程中對我們提出的疑問;當時,他不斷觀察著路旁招牌的字樣,「我依稀記得,許久以前大家是從右寫到左的,但聽說現在的寫法完全不同了。」這個問題成為三十分鐘車程的話題主軸,自此之後,他在台北期間再無提起,直到活動結束,席勒回到美國之後,當天坐在車內的工作人員都收到了一封電子郵件,主旨是這麼寫的:感謝各位的款待,以及回答中文書寫問題。

信裡寫道:「我找到一些古老建築的照片,確定中文橫排書寫在許久以前的確是從右到左的。」他附上了一張網路照片,是清朝紫禁城宮殿上的扁額,從右到左,寫著「正大光明」四個字。

天知道,因為一個小小的好奇心,他為這個與經濟無關的文化問題花了多少時間研究。

率先唱衰美國房市

無畏抨擊

極度理性而嚴謹的研究態度,讓席勒總能看見別人沒有發現、甚至不願承認的風險,但這卻也是他認為研究生涯中最大的挫折來源。「老實說,要說出不好聽的預測,並且接受外界的批評,每次都是很大的難關。」他甚至對記者說:「其實有時候也會有些後悔,我好像總是把話說得太快了。」他記得,當○五年推出新版︽非理性繁榮︾唱衰美國房地產與經濟時,「剛開始,根本沒人要看。」當時多數人都認定房市的榮景還會持續好多年,「而他們都是很聰明的人,這讓我一度有點擔心,只能安慰自己:聰明人也有出錯的時候吧!」談挫折,席勒繼續翻出回憶,「早在一九八○年初期,我就寫了一篇論文,說當時的市場有過多的流動性,必須小心。」這是席勒第一次被外界當成箭靶,「當時接到一大堆負面批評,除了華爾街人士之外,還有很多經濟學家。」那一次,席勒則是這樣對自己說:「我也可能是錯的,但那又如何?我又不是總統……。至少我知道自己的結論經過很多研究。」對於得獎,席勒的第一反應是「不敢置信!」這大概是我們聽過從他口中說出最具情緒的字眼了。這位把理性研究當信仰的學者,大概只會興奮一下,接下來,他恐怕又會鑽進某個莫名其妙的小問題,翻天覆地的尋找正確解答。

羅伯特.席勒(Robert Shiller)

出生:1946年

學歷:麻省理工學院經濟學博士

密西根大學文學學士

大事紀:

1991 正式發表Case Shiller房價指數,成為觀察房市的指標1996憑藉《宏觀市場》一書,獲第一屆薩繆森傑出學術作品獎2000出版《非理性繁榮》一書,預言股市投機泡沫。隨後網通泡沫破滅、當年那斯達克指數重挫5成2005 預言房市泡沫形成。2007年美國爆發次貸風暴

撰文‧楊紹華

諾貝爾 諾貝 經濟學 經濟 新科 得主 中文 書寫 格式 也要 鑽研 席勒 理性 研究 當成 信仰 大師
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雷軍的格式化:3個鮮為人知的段子

http://www.yicai.com/news/2014/03/3577356.html
近,跟一個前金山高管聊起雷軍,特別是雷軍的變化,她的感覺是:雷總豈止是變化,簡直是格式化,甚至是把自己重刷了一遍ROM。

雷軍在2009年12月16日自己的生日會上,自我反思說:自己的勞模人生,是不是錯了?這麼多年的職業生涯,從領導哲學,到做事哲學,是不是錯了?

後來,我跟雷軍聊起小米的做事哲學,雷軍說,很多事情是在40歲的時候想明白的,他說「四十不惑」嘛。最近,《人物》雜誌做了一個封面,主題就是《雷軍豹變》,也採訪了我,「豹變」用的不好,雷軍完全是格式化了。3個雷軍鮮為人知的內部段子:

1、空了。

這位金山朋友,前段時間也見了雷軍。在她看來,金山時代的雷軍,跟小米時代的雷軍,最大的一個變化,就是空了,人變得很放鬆。她說,以前,雷軍是強調人定勝天的,你從公司起名字就能發現,金山詞霸,金山毒霸,還有一個產品叫盤古組件,盤古後面是開天。但是,創立小米時,名字都叫小米。雷軍自己總結為:順勢而為。用王陽明的話說,叫天理即人心。

2、分享。

《人物》採訪林斌和王川,說了一個內部段子,我都很驚訝。雷軍創立小米對合夥人的一個承諾是:小米將是他最後一次創業。林斌疑惑地問:你是認真地嗎?你在小米的股份還沒有在YY多呢?雷軍為了打消大家的顧慮,大概又花了3900萬買了一部分股份,股份才超過其他合夥人。

雷軍跟黃章的分歧,也源於分享。在投資魅族的事上,雷軍跟王川交流的很多,曾經要把身家都押上。但沒有投資,源於對人才的看法,核心有兩個事。雷軍問黃章,魅族有位高管軟件硬件都很強,一分錢股份都沒有,很容易被人挖走,黃章的回答讓雷軍很驚訝,黃說「他被挖走了我自己能幹」。另一個事是,雷軍把當時谷歌中國工程研究院副院長林斌介紹給黃章,希望黃能分5%的股份給林斌,用以吸引林斌,黃章不同意。林斌現在是小米總裁。黃章最近也對自己的分享不夠做了反思,但是,風口機會已經錯失。

3、從管理到產品。這是雷軍最大的變化。

雷軍過去在金山是個管理大師,領導力大師,還是洗腦大師——每天早上1個小時的打雞血。從一個細節說起,雷軍是如何保證一個新聞發佈會:第一,準點開。第二,場場爆滿。

雷軍會這樣做:第一,要花4次時間去邀請一個人。同時,雷軍會考核請到率,假如一個人沒有到場,你要花半個小時解釋,為什麼沒搞定。第二招,也很狠,請100人,擺80把凳子,後來的人沒有位置,很有場場爆滿的感覺。

是不是很厲害,但是,這是金山時期的做法,在小米,雷軍完全放棄了種玩法,這些事情全不敢了,全部砍掉。小米的發布會,只把一個事情幹好,甚至幹到極致,就是把PPT寫好。一個PPT,會有四五個人的核心團隊,有四五十人參與,一般會寫一個月到一個半月,一般會改100遍以上,每一張都是海報級。

周鴻禕甚至自詡為雷軍以外第一個參透小米秘密的人,他用了8個字:沒有對手,一騎絕塵。他用「看不起、看不清、看不懂、看不見」概括傳統手機廠商眼中的小米。他還說:雷軍情商比我高,在戰略上和策略上比我要成熟。

一切可以用一句話來說,泡妞的本質不是泡,而在妞。這個妞就是產品。

雷軍都可以重刷ROM的格式化,身處移動互聯網大轉型的你我,能夠自毀三觀,甚至自宮,或者主動清零嗎?


雷軍 格式化 格式 個鮮 為人 知的 段子
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低通脹並非護身符 債市擔憂美聯儲重演“格式加息”

來源: http://wallstreetcn.com/node/208853

對於債市投資者而言,如果僅僅憑借美國通脹率處於低位而認為美聯儲不會加息的話,那麽1994年格林斯潘式的加息方式可能會讓他們背脊一涼。當年格林斯潘在通脹率處於7年低位2.5%的情況下連續升息至6%,債市3.3%的單日跌幅至今“前無古人後無來者”。

盡管目前的通脹水平更低,並且經濟複蘇也處於初級階段,不過債市投資者顯然輕視了美聯儲加息的可能性。隨著美聯儲將在10月結束QE,市場焦點已經轉向了美聯儲最終的加息節點。大量資金湧入債市,僅因為美聯儲主席耶倫“維持相當長一段時間”在低利率的表態。

和美聯儲本身的預期相比,債市投資者樂觀認為明年債市收益率依然將保持低位。不過2014年第二季度GDP增幅創2011年以來最大值,理應得到些許重視。期貨市場的價格顯示市場投資者認為2015年末美聯儲將加息至0.76%,而最新的美聯儲內部對於利率前景的點陣圖則暗示2015年末加息至1.375%的可能性較大。

6月以來公布的美國CPI數據一直處於同比下降,距離美聯儲一貫堅持的2%目標水平還存在差距。大多數人都認為在低通脹率情況下,美聯儲不會著急加息。這幾乎和1994年的債市行情如出一轍。顯然格林斯潘讓他們失望了——格老12個月內連續加息三次,推升10年期美債收益率從1.89飆升至7.66。

許多業內大佬已經對於債市前景表達了擔憂,老虎基金的Julian Robertson就認為債市將會以非常糟糕的局面收場。

過去一周20年美債ETF出現了8.044億美元的資金流出,為2002年以來的最大單周贖回。許多分析師已經開始擔憂如果美國經濟持續穩步改善的話,美聯儲可能會在加息時間的選擇上更為激進。根據彭博的調查顯示,經濟學家和策略師們普遍預期10年期美債收益率將在2015年觸及3.46,而這將意味著債券市場出現3.83%左右的跌幅。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

通脹 並非 護身符 護身 債市 擔憂 美聯儲 美聯 重演 格式 加息
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=113680

編輯文章可否增加如回覆貼一樣的格式欄

1 : GS(14)@2013-10-01 22:28:07

方便修改原文,有時貼的東西因文字不能顯示斷掉,原有的設定就消失了
編輯 文章 可否 增加 如回 回覆 覆貼 一樣 格式
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=283817

【MP3已死】原創者中止MP3專利 AAC格式將接替?

1 : GS(14)@2017-05-18 02:08:44

如Apple Music等主流音樂串流平台,現已用上AAC格式儲存音樂檔案。

十幾二十年前,大家都以擁有一部MP3機為榮,然後在網上搵下邊度有MP3歌可以下載然後抄落MP3機出街聽。不過時代係會變,今時今日雖然聽數碼音樂檔案的用家已經唔知多了幾多倍,但近年壓縮比例過高的MP3檔案格式已幾乎無人會用,如現時網上音樂串流平台絕大部都用上音質表現更好的AAC(Advanced Audio Coding)格式數碼音樂檔案。近日開發MP3檔案格式的Fraunhofer Institute for Integrated Circuits更宣佈取消有關MP3的專利,其總監亦認同AAC比起MP3在解碼上更有效率兼更為實用,即係正式宣告:MP3已死。未知以後推出的數碼音樂播放機會否再支援MP3,但如果十幾年前燒落一推MP3 CD的朋友,最好都是搵日得閒轉返做AAC檔案,但當然都要搵得返個外置CD盤出來先得。資料來源:NPR文:布偉倫2017果籽繼續認真知味。識買惜用。行以求知。好事多為。重修舊好。緊貼果籽報道,即like:http://fb.me/AS.AppleDaily




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/su ... t/20170516/20022509
MP3 已死 原創 中止 專利 AAC 格式 接替
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