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52週新高投機的有效性即將發表

這是我的功課其中之一,資料搜集歷時兩個月完成,主要是用經濟日報投資理財週刊及港交所資料完成。翻閱了超過50本雜誌及按了鍵盤超過100,000次,經過一輪資料分析後,雖然有少量股票沒經調整供股的表現,但是和大結果也是一致的。

該次研究分析在2005年的超過550隻的在該年創新高的股票,監察其由1星期至6個月之後及1年後的表現。

待我稍後正式完成這份功課後,才告訴大家整體的結果。

總而言之,雖然風險較高,但是回報是更高的。
52 新高 投機 有效性 有效 即將 發表
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52週新高的有效性


今日有人問我關於52週新高的有效性這個題目,其實這個Blog大約在去年5月左右寫的,至今已經一年,但因為之後忙著其他工作,故忘記了發表。


http://realblog.zkiz.com/viewpage.php?tid=3959


意念主要來自紅猴先生2006年的52週新高研究:


http://realblog.zkiz.com/viewpage.php?tid=185


其 實這份報告是去年畢業時的功課之一,我花了兩個月把在2005年間的投資理財週刊的報價版看了一次(1份有1,000隻股票,大約50多份),然把股價資 料及其後的1星期至1年不等的股價資料輸入Excel做出來,該年共有553隻股票創52週新高,其實結果不令人特別,回報的確較高,但風險都是較高的。

從下表中,回報當然是指投資回報啦,超額回報其實是該股的回報減恆指的回報。


t-數值指的是甚麼,當然愈高的話在統計分佈上包括得愈大,當然愈顯著啦。



表1: 52週新高的回報

 

6個月回報

(t數值)

1年回報

(t數值)

平均回報

13.58%

35.17%

 

(4.59)

(7.34)

月平均回報

2.14%

2.54%

 

(4.35)

(6.37)

超額回報

5.81%

16.55%

 

(1.96)

(3.46)

月超額回報

0.94%

1.28%

 

(1.92)

(3.22)


另外,我把股票創新高的月份做了一個統計,發現投資這些股票是沒有1月效應的,所以隨時買都可以,但是該年有一隻亞洲鋼鐵交易所(現華彩控股,8161)創52週新高後,升了100多倍,所以有1個月的數字特高,故不把資料列出了。


其實,這份報告有多少不嚴謹之處,加上我已經把全部投資理財週刊全部當廢紙賣掉(2003年10月-2008年10月,賣了60大元,可想而知有多少),所以已無法再多做一次了。


其實,我想進香港大學的特別資料藏館找一些香港股票資料研究一下,但是苦無機會,有甚麼方法可以拿到這個圖書證呢?

52 新高 有效性 有效
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资本金比例升降信号:释放信贷有效需求


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http://www.21cbh.com/HTML/2009-5-4/HTML_8UL0IRQ3XQFJ.html


4月29日,国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议,决定调整固定资产投资项目资本金比例。

会议决定,降低城市轨道交通、煤炭、机场、港口、沿海及内河航运、铁路、公路、商品住房、邮政、信息产业、钾肥等项目资本金比例,同时适当提高属于“两高一资”的电石、铁合金、烧碱、焦炭、黄磷项目以及电解铝、玉米深加工项目的资本金比例。

上述消息发布后,商业银行人士立即给予高度关注。“这给了银行一种信号,要继续加大(信贷)投入。”4月30日下午,一家股份制上市银行中层直言。

“可以理解为,国家继续支持扩大投资的信号。降低部分行业的项目资本金本身就有利于扩大投资,对民间投资也有拉动作用。”是日,一位国家发改委官员在接受本报记者采访时表示。

“本次调整与前两次调整的一个最大区别是,前两次要么只下调,要么只上调,而这次是有升有降,体现了既要保增长、促内需,又要调结构、上水平的平衡。”中国投资协会副会长张汉亚对本报记者表示。

中银国际首席经济学家曹远征表示,虽然部分下调资本金比例,总体上会降低资本金筹措的难度,但并不必然导致银行贷款量的增长和坏账的增加,“因为银行对(项目)风险的评估更为重要了”。

扩大投资的信号

固定资产投资项目资本金制度于1996年开始试行,此后经历过两次调整。

1996 年,国务院发布《关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》,将“投资项目资本金占总投资的比例”具体规定为:交通运输、煤炭项目,资本金比例为35% 及以上;钢铁、邮电、化肥项目,资本金比例为25% 及以上;电力、机电、建材、化工、石油加工、有色、轻工、纺织、商贸及其他行业的项目,资本金比例为20%及以上。

“1998年的时候,为了保经济增长,部分下调了资本金比例,以求扩大投资。但随着2004年出现投资过热苗头,中国政府适时调整了钢铁、电解铝、房地产等行业的项目资本金。”张汉亚表示。

2004年4月26日,国务院发布《关于调整部分行业固定资产投资项目资本金比例的通知》。其中,钢铁项目资本金比例由25%及以上提高到40%及以上;水泥、电解铝、房地产开发项目(不含经济适用房项目)资本金比例由20%及以上提高到35%及以上。

而“此次调整一方面是地方政府投资(部分)的资本金存在很大缺口;此外,原来一些资本金比例是在某个特定时期为了控制固定资产投资规模的时候而定,要求偏高,有必要进行调整。”4月30日,前述国家发改委官员表示。

截至记者发稿时,此次固定资产项目资本金比例调整的明细情况尚未公布。“比如,原来地铁项目要求资本金比例为35%,现在可能下调到25%。”上述国家发改委官员举例称。

在上述发改委官员看来,可以将此番调整理解为——“国家继续支持扩大投资的信号;因为降低部分行业的项目资本金本身就有利于扩大投资,对民间投资也有拉动作用。”

“从港口来看,降低资本金比例后可以更好地吸引民资进入。”4月30日,北京某国有银行支行行长告诉本报记者。

针对下调部分行业项目资本金比例是否会扩大原有4万亿投资规模的问题,张汉亚表示,需要分行业结构来看待资本金比例的“杠杠”效应。

“在4万亿投资中,有些项目,比如一些农业项目是不需要资本金的,这些方面的投资 不会有放大效应。有放大效应的,仅仅是涉及到资本金比例下调的项目,也就是4万亿项目中的1.5万亿基础设施投资项目(包括铁路、公路、机场、水利等重大 基础设施建设和城市电网改造)。”张汉亚续称。

有保有压:坏账不会激增

“此举可以说是刺激经济的一种方式,但不能解读为第二轮一揽子、大规模刺激方案的一部分,而只是就某一个方面而制定的政策。”交行首席经济学家连平表示,说明前期在4万亿投资等一揽子计划的实施过程中,遇到一些问题,某些方面存在瓶颈。

连平认为问题包括两个方面,第一,因受到资本金比例的限制,从而延缓了某些行业和项目建设的推进;第二,此前的总量意味较浓,还需要调结构。

对于扩大投资,“大家此前说是否会给今后带来更多的产能过剩问题,而现在国家开始采取措施了。”连平直言。

“ 这次调整的一个突出特征是,对国家鼓励的行业门槛降低,而对限制类的门槛提高,体现了‘有保有压’的策略,不是单纯为搞经济而搞经济,二是综合考虑环境和 资源压力。”张汉亚说,“以前很多人怀疑4万亿投资一启动,是不是会放松环保等,这次国务院会议对这种怀疑是一个否定”。

“此次调整,体现了‘有保有压’。”4月30日,广发银行北京分行一位人士称,资金比例作出下调的项目,主要是铁公基——铁路、公路、基础设施相关项目,这和国家宏观调控扩大内需政策是密切相关的。

“而资本金比例作出上调的这些项目本来门槛较低,社会资金很容易进去,容易形成产能过剩。目前比如像电解铝、焦炭等行业已经严重产能过剩。”上述广发北分人士直言。

此番调整中提到商品住房的资本金比例亦可以降低,这被外界认为对房地产的资金链将是一个重大利好。

“其中所指的商品住房是普通房地产的开发,而非高档奢侈的房产。”前述国家发改委官员说,这对房地产的发展有积极意义。不过,他认为房地产的资金问题不是最重要的问题,关键是需求和价格的问题。

“通过降低资本金比例,可以减少房地产企业的新投资压力,目前部分房地产企业回款压力很大,抑制了新增投资。”前述北京某国有银行支行行长直言。

虽然此番调整对房地产行业是个利好。“但是有可能出现的情况是,银行从风险判断出发可能更不愿意贷了。”某大型银行对公业务负责人直言,因为银行首先会关注不同行业的风险,其次,在同一行业内也会对单个客户进行评级,建立客户名单制度。

“即使同一行业,有的客户信用评级高,资本金比例要求就会低,而有的客户风险高,我们就会要求高资本金比例,甚至不给予信贷投放。”上述大行对公业务负责人说。

虽然,“资本金的门槛降低,但在行业分析、环保达标等其他方面的评审将更为严格一些,比如,我们会要求项目回收期限不能太长,项目收益率不能太低等。”4月30日,一家地方银行授信部人士直言。

对银行有利

目前,多位银行业内人士称,资本金比例下调肯定会导致单个项目的贷款出现增加,但会否导致银行贷款的激增还存在不确定性。

“ 如果项目是好的,只是资本金存在一定缺口,下调资本金比例,马上就能解决贷款。但据我们了解,这种情况并不多,很多项目是整个资本金都没有,而不是缺一点 点的问题。”一位大行研究人士直言,所以,带来新一轮贷款大幅增长的可能性并不大;当然,“对于推动二季度、三季度信贷保持一个相对较快的增长水平,还是 有积极作用的”。



資本金 資本 比例 升降 信號 釋放 信貸 有效 需求
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解密巴菲特:真正的价值投资永远有效


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http://www.nbd.com.cn/newshtml/20090523/20090523031833746.html


每经记者  姜艳艳

爱丽丝·施罗德拥有一双美丽、智慧的淡蓝色眼睛。这是一个优秀的、能够碰触到他人内心最柔软处的女人。或者,正因为这样的特质,爱丽丝·施罗德能被全世界股民的偶像巴菲特选中担当其传记作者。

        受邀招商证券和中信出版社联合活动,5月17日开始,巴菲特传记《滚雪球》作者爱丽斯·施罗德在中国进行了长达一周的访问。《每日经济新闻》(以下简称NBD)也对话了这位与股神巴菲特贴身接触5年,对话超过2000小时的传奇女性。  

中国股市可以“捡烟蒂”吗?

NBD:您认为巴菲特的成功能否被复制,您或者其他人有可能成为另外一个巴菲特吗?

        施 罗德:巴菲特曾说过,搞投资不能漫不经心,不能用业余时间来做,而是要用专业时间来做。以我和巴菲特接触的经历看,目前中国股市有点像上世纪50年代的美 国股市,如果有时间的话,我会专注于小股票,努力把我从巴菲特身上学来的规则运用起来,当年巴菲特也是从小股票研究开始的。

        大家不必苛求自己能像巴菲特那样富有,但是可以努力把他的投资规则运用起来,让自己成为一名成功的投资者。

        NBD:您刚刚表示,目前的中国市场恰如上世纪50年代时候的美国,那是否意味着,市场中存在很多让当时巴菲特发财致富的“烟蒂”公司,中国股市目前是否处在一个“捡烟蒂”阶段?

        施 罗德:现在很多人说中国市场的股票是很贵的,因为在过去的一段时间股市上涨了50%,但我认为大家可以寻找一些廉价的股票,如果大家能够找到“烟蒂”的 话,是可以买入的。无论任何时候大家都是要买股票而不是买市场,如果能够找到烟蒂——价格低于内在价值的股票,那么就应该捡起它。

价值投资是否适合金融危机时期?

NBD:《滚雪球》一书在中国出版的时候,正是金融危机剧烈爆发的时候,当时中国国内爆发了一次有关“价值投资”和“趋势投资”谁更适合市场的争论。不 少人认为,以巴菲特先生为代表的价值投资已经失去土壤,尤其在金融危机的时刻显露弊端,而趋势投资才适合当下的市场,您怎么认为?

        施罗德:在美国,这本书出版的时间也好是金融危机爆发的时候,是2008年9月29日,这一天道琼斯创出单日股指最大下跌,而那一周也是金融危机演变最戏剧性的关键时刻。

        我 认为,在这次金融危机中,价值投资者是受影响最大的投资者,他们的损失超过了股票平均跌幅。我曾和很多这样的价值投资者进行沟通,发现他们损失惨重的原因 有几个,首先是他们自认是价值投资者,但实际上并非如此。我就认识几个大的投资者,他们买入了AIG(美国国际集团)的股票,但是AIG实际上并不是价值 投资的股票品种,它应该是成长类股票。

        价值投资者和成长性股票是不搭界的。巴菲特曾说过,买入一只股票应该做好永远持有的准备,但实际上他是近些年才这么说的。在他年轻时候,他做股票也是比较激进的,买卖比较频繁。和其他价值投资者一样,巴菲特也没有预测到此次金融危机。

        我认为价值投资的根本点是买入低于内在价值的股票,卖出高于内在价值的股票,而不是持有股票去等待,因为早晚有一天股市会暴跌,投资者不能一直拿着股票直到金融海啸爆发。如果股票的内在价值超过价值就要果断卖出。

        另外,所有的投资经理,包括巴菲特都存在一个问题,就是过去10年中,可以用来投资的钱实在太多了,这使他们想一直持有股票。而那些手中钱不多的基金经理,会想办法把投资组合中价值高估的股票卖出,买入价值低估的股票。

巴菲特还能投资多久?

NBD:巴菲特一个人成就了伯克希尔·哈撒韦,那么他本人也会成为这个公司的风险所在。我们都知道他已经是个老年人了,您认为,巴菲特还能投资多久?

        施罗德:我也不知道,因为我没有能力预测未来。不过正如我在书中写到的,巴菲特的偶像是林肯的家具制造商,她活到了103岁,并且在99岁的时候还签署了一个所谓的非敬业协议。巴菲特的目标是要超过那个偶像。

        巴菲特已经78岁了,保险精算表说巴菲特还能活12年,但目前他每多活一年,保险公司也会给他更长(寿命预算)时间。

        NBD:如果巴菲特不再管理,伯克希尔·哈撒韦会怎样?我们知道巴菲特在过往的投资过程中,因为特别喜欢某家公司从而进入公司的董事会成为控股者,这些公司又会如何呢?

        施罗德:这的确很难预测。不过巴菲特喜欢经营伯克希尔·哈撒韦,因此股东很难知道他会如何安排这个公司。对于身后事,不管他选择了强的还是弱的继承者,都不会超越巴菲特的。至于他旗下的其他企业都有比较好的管理层,能够对公司进行比较好的经营。

        我认为目前伯克希尔·哈撒韦公司的股票是低估的,即其中已经反映出“如果巴菲特不在了,目前公司就清算,应该是什么价格”——市场已经将巴菲特不再管理考虑在内,而不是因为巴菲特还在管理就给公司更高的溢价。

赵丹阳获得了巴菲特七句秘籍?

最近中国资本市场发生了一件比较有名的事情:知名投资人赵丹阳花费巨资和巴菲特共进午餐,有市场传言称巴菲特先生给了赵先生了7句投资箴言。

        对 此,施罗德表示,她要花些心思才能猜测出巴菲特会给出什么建议。据她所知,对于这样的商业性午餐,巴菲特都会花数个小时来准备,但很明显巴菲特并没有什么 赚钱秘技没有说出来,他是非常坦诚的人。《滚雪球》一书中已经把他的投资方法全都写出来了,包括以下几点投资原则。

        ①  定下的规定不随便偏离。巴菲特给自己定的规矩一定严格遵守,比如他给自己定下的价值投资方法是不会有例外的,不会研究股票时发现这只股票本不适合价值投资,但这次搞个例外。

        ②  投入大量精力对相关企业的历史和财务状况进行研究。

        ③  在考虑投资时,如果这个想法让你很兴奋,那么这个想法很可能是错误的。

        ④  最赚钱的行业多是垄断或近乎垄断的企业,但是这样的企业往往很难持续。就比如美国的报纸一样,它们的垄断地位并不能永远持续,因此你应该知道他们的价值会随着时间的流逝而不断下跌。

        ⑤  有两种公司需要特别注意。一种公司是创意性公司,它们比较难被效仿,盈利能力就很强。比如微软就是这样的企业,其他公司很难效仿它;巴菲特有一个GEICO保险公司,它的成本非常低,别人很难效仿;迪士尼也是如此。

        另一种是存在的时间越长,获得更高效益就越难的公司,比如餐馆行业,百货商店、好莱坞的电影等存在越长,越难有效益,消费者喜欢新的口味、新的时尚等,这样的公司应该引起投资者的警惕。

        ⑥  那些为了赚钱而需要不断追加现金的企业是最差的企业。最好的则是投资一次就可以持续盈利的公司,比如GEICO公司,一次性投入后就可以持续不断地赚钱;而百货公司则需要隔几年就重新装修一次吸引顾客,才能和新进入者竞争。

        ⑦  如果一个企业在一处犯错,在其他方面也会犯错,“一次不忠百次不用”,只有在各个方面都不犯错,才是好公司。

□素描巴菲特

        实际上巴菲特是非常强硬、专注的。

        他能记住十几年前一笔交易的细节,他注意力非常集中,做事极其专注。

        他会不露痕迹地在不同时间问你同样的问题,以观察你的答案是否前后一致,是不是个值得信任的人。

        他是个热爱学习的人,每天都要阅读5种以上的报纸。

        他另外一个投注巨大精力学习的内容,就是数千家上市公司的业绩情况。

解密 巴菲特 巴菲 真正 價值 投資 永遠 有效
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生物质能尚难形成有效商业模式


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http://www.p5w.net/newfortune/hygc/200904/t2282278.htm


对替代能源的需求使生物质能成为全球热点,中国也不例外。众多企业进行了尝试,但投产之后,原料涨价、政策反复、销售不畅、融资困难、产业环境恶劣 等问题很快暴露出来。表面上看生物质取之不尽,其实在现有条件下,能量转化效率低、中间成本高、外部性显著,原料“稀缺”的门槛更是难以逾越。而第二代技 术仍存在不确定性,生物质能无疑还是一个幼稚产业。
  大型国企在资源、技术以及渠道上更具实力,而中小企业目前难以构建有效的商业模式。面对种种困局,政府态度犹豫不决、支持乏力,产业风险很大,短期内,投资者的掘金前景黯淡。

  从复兴到狂热
  据政府间气候变化委员会(IPCC)估计,地球上每年新增生物质量约1700亿吨,存储能量3×1021J,相当于目前全球能耗的10倍。中国每年新增有机废弃物约13亿吨,折合3.71亿吨标准煤,另外边际性土地种植能源植物潜力折合4.25亿吨标准煤(表1)。



  毫无疑问,生物质的资源量足够巨大,而更重要的是,生物质是物质型能量源,这一点是其他几种可再生能源所不具备的。因此开发生物质能意义重大,欧盟首脑会 议明确提出:生物燃料是唯一可以大规模替代汽油和柴油的可再生能源,也是替代石油化工产品的唯一渠道,在美国、巴西、日本等国也高调倡导生物质能源。中国 也陆续出台了一些政策和规划,扶持生物质产业(表2)。



   产业“大发展”俨然就在眼前,社会各界躁动起来。
  地方政府开始“拓荒”。海南省研究打造生物质能源原料基地;贵州各地抢种麻风树;新疆规划种植近万平方公里甜高粱制乙醇
  国有企业积极“圈地”。中粮集团高调收购丰原生化(000930),控制燃料乙醇市场;中海油、中石油和中石化纷纷启动麻风树柴油产业化示范项目;国能生物质先后建成15家生物质直燃电厂,获得政府核准建设的项目达40项,等等。
  民间资本也不甘落后。2005年5月,从事生物柴油提炼的四川古杉集团在纽约交易所上市(NYSE: GU);2006年6月,同样从事生物柴油业务的福建卓越通过在BVI的离岸公司China Biodiesel International Holding Co., Ltd.在英国伦敦证交所二板市场挂牌(AIM: CBI)
  一个又一个的地方政府和企业“宣布”投资数十亿元甚至上百亿元进军生物质市场。
  一时间,“21世纪生物能源产业迅猛崛起”迅速成为舆论的主旋律。甚至有人拿奥巴马当选总统大做文章,畅想美国政策如何带动中国生物质产业的发展。
窘迫的幼稚产业
  尽管理论上生物质是可行的替代能源,但实际应用并不尽如人意。
  2006-2007年,许多欧美生物柴油厂的利润被原料价格的上升侵蚀殆尽,不得不依靠政府补贴维持,2008年经济危机之后经营状况进一步恶化。
  中国的情况更糟,根据《2008年中国生物柴油行业投资价值研究报告》,现有的300万吨生物柴油产能的利用率仅有10%,而在建项目总规模却有至少300万吨。
  对生物质的质疑也开始出现,有人提出了生物燃料的“五宗罪”:与人争粮、能效低、环境污染、经济性差、规模不经济。这些并非空穴来风,生物质能开发在原 料、技术、政策和商业环境方面都存在问题,额外的能耗和环境污染、乙醇燃料使空气质量恶化、大面积单一作物对生态的破坏等严重的副作用也暴露出来。客观地 看,这是一个幼稚产业,大的突破还要假以时日。


  原料之困
  生物质能与风能、光伏的最大差别,在于其原料更加“稀缺”。尽管生物质资源量巨大,但原料获取和转化过程中需要额外投入,导致原料总成本居高不下。


  能量密度低,原始成本高
  与其他非水能的可再生能源相类似,生物质的能量密度低,需要大量的土地。英国皇家化学学会主席Richard Pike估计,“英国若用生物燃料替代1%的柴油和汽油,种植原料所需的土地恰好是其国土面积的1%”。
  中国依靠全球5%的耕地供养全球20%的人口,粮食安全问题一直比较突出,其中谷物和食用植物油脂都是净进口。因此,利用耕地种植生物燃料作物或者将粮食 用来制取燃料不现实。为此,国家在批准了4家陈化粮燃料乙醇定点生产企业(黑龙江华润酒精、吉林燃料乙醇公司、安徽丰原生化以及河南天冠)之后,于 2006年全面叫停了其他粮食深加工项目。
  考虑全生命周期能量转换所计算的生物质能量效率更有说服力。按照中国工程院院士倪维斗的计算,甘蔗的转换效率是8倍(即1份能量输入能得到8份输出),甜 菜是1.9倍,玉米按照美国工艺是1.5倍,中国则不到1.2倍。而且,中国没有条件像巴西那样大规模种植甘蔗来发展燃料乙醇,因为把甘蔗制成糖比制成燃 料合算得多,而其他的作物能量效率又太低。
  “与人争粮”成了诟病生物质能源的主题,尽管两院院士石元春等学者极力反对这种提法,倡导种植非粮作物和利用边际性土地的“非粮”、“非耕地”路线。但这 一路线下,产量和能量密度都低于普通粮食,原料成本还是很高。近两年,甜高粱、木薯燃料乙醇项目不断上马,但普遍亏损,第一个试点的广西中粮20万吨木薯 乙醇项目不得不申请补贴。2008年4月获得国家发改委批复的湖北、河北、江苏、江西、重庆等5省市的非粮燃料乙醇专项规划面临同样的尴尬。
  事实上,国家从未间断向4家陈化粮燃料乙醇定点企业发放补贴,而且随着粮价上涨,原定补贴额度已不足以弥补亏损,财政部又通过颁发《生物燃料乙醇弹性补贴财政管理办法》加大补贴力度。
  我们认为,不管是否与民争粮还是与粮争地,目前的生物燃料的原料成本都很难控制,无法摆脱对补贴的依赖。


  物流不经济,中间成本高
  此外,生物质物流也很不经济,需要耗费大量的人力、物力进行收集、储存、运输,在生产出洁净能源的同时也要消耗大量的能源,甚至污染环境,很难形成闭合的能量循环系统。
  以秸秆发电为例,考虑到收购过程中车损、燃油及人力消耗,即使宽松估计,经济收购半径不宜超过50公里,生物柴油所需的地沟油收购半径也只有300公里左 右。而木本植物制油的路线则更显昂贵,它涉及到育苗、栽培、基建、维护、采集、运输等许多环节,是一个庞大的系统工程,成本到底多高迄今没有准确的估计。

  替代用途多,机会成本高
  秸秆可用于造纸、建材、制沼,同样是当作废物处理,燃烧发电所支付的价格明显偏低,何况很多秸秆还被用于还田或生活用。因此,与这些成熟产业争夺资源,秸秆发电当然没有优势,盈利难是必然的。
  地沟油也有类似的问题,近年其价格随油价一起飙升。2005年,福建等地的地沟油还有过每吨800元的价格,2007年初已升至2000元/吨,2008年又涨到5000元/吨(图1)。



  众多案例表明,企业上项目时缺乏动态的眼光,盲目上马。在以往没有商业需求的时候,秸秆、地沟油都被当作废弃物,但成为一种资源后,供应者就会更多地从机会成本的角度考虑,在讨价还价中,企业没有议价能力,日子很不好过。


  商业环境不成熟
  同时,中国生物质产业的大环境还很不成熟。


  政策裹足不前
  大国国策的层面讲,中国政府在生物质能开发上的动作仍显缓慢。虽然在发电和沼气领域提出了较高目标,但在国家石油安全方面却缺乏前瞻性。
  其他大国对生物质开发更为重视。2007年3月,欧盟首脑会议提出了生物燃料不少于运输燃料10%的目标;同年底美国颁布《能源自主与安全法》,提出 2020年生物燃料替代20%运输燃料的目标及逐年计划;印度计划于2017年汽油中乙醇的掺混比例达到20%;而巴西在2007年已实现了用甘蔗乙醇替 代50%的汽油。
  对纤维素乙醇、微藻生物柴油等战略性技术,美国均给予高额补贴,以吸引投资和人才,加快市场培育和技术进步。
  中国的石油远比欧美紧张,且生物质原料相对充裕,但2020年的规划中生物燃料替代率却仅有2%。而且,政策的可操作性低,“雷声大、雨点小”。尽管出台了鼓励政策,但缺乏配套的计划或指导意见,规模化和商业化也没有明确的时间表,令主管部门和企业无所适从。
  此外,政策缺乏公正性。中国的油品流通主要被中石油、中石化所垄断,一些先期进入生物燃料领域的企业缺乏产品入市渠道。国家每年向4家陈化粮燃料乙醇定点企业发放补贴,但走非粮路线的企业还须“一事一议”地审批,不利于形成公开公平的市场。


  缺乏系统的产业链
  生物质能的开发还需要高效率的商业生态链条。首先种植环节就是一个复杂的系统工程,之后还需在收购、调配、销售、技术服务等方面进一步整合。
  生物柴油的原料问题突出,废弃油脂的收集、运输等环节缺乏有效的组织,“地沟油”等废弃油资源的利用率仍然较低。培育高含油量和高生态适应性品种是生物柴 油的关键。遗憾的是,中国的生物柴油产业在初期没有打好基础,各地盲目种植油料树木,品种单一,形成“南方只有麻风树、北方只有黄连木”的局面。而大面积 单一树种增加了虫害等问题。而且,按照现有的信贷标准,树木种植不能抵押,难以获得银行贷款。而木本植物种植周期长,投入大,若没有商业银行贷款支持,企 业很难独立承担。
  由于缺乏标准和系统支持,石油企业(中石油、中石化)担心低质量产品影响自己的声誉,对采购生物柴油持“暂不支持”态度。
  垃圾发电推广困难也是缘于缺乏社会系统支持。中国目前还没有实施严格的垃圾分类,垃圾成分复杂、含水量高,导致热值低和难烧透,能量产出很低,且伴随着严重的二次污染。
  因此,生物质能开发是一个庞大的系统工程,需要政府的统筹和配套支持。目前看,政府的作为还远远不够。


  没有进入良性循环
  2008年3季度,有人对四川古杉的盈利真实性提出质疑,引起其股价暴跌,从约10美元大幅跌到约2美元,跌幅高达80%。
  我们在调研中发现,以商业化盈利为初衷的生物质企业有限,很多企业目的“不纯”,圈地者有之、贪图政策性资金者有之、造假融资者有之、造势者有之、讨好地方政府者有之,“包装”、“化妆”甚至“伪装”现象严重。
  由于大企业参与不多,现有企业大多实力不强,缺乏信誉,加上时常暴露的丑闻,市场信心很难建立,整个产业也很难走入良性循环。


  短期内投资者掘金难
  从目前的资源状况、技术水平和商业环境看,生物质能很难形成大规模的商业化,相比之下,大型国有企业比民营资本更具优势。财务投资的机会非常有限,也许第二代生物能技术的突破会带来大的转机。

  商业模式难建立,中小企业无优势
  目前,技术略为成熟的主要是糖淀粉制燃料乙醇、植物油或地沟油制生物柴油、农林废弃物制固体颗粒燃料、沼气利用等,但其中真正具备市场竞争力(成本优势)的并不多(图2)。



  我们看好能依靠自身力量实现盈利的企业,而不是依靠政府补贴和减税来获得利润的企业。原料控制能力、技术水平、销售渠道是有效商业模式的必要条件。
  然而很少有中小企业能够同时具备这些条件。按照倪维斗院士等人的主张,采取分布式的能源利用方式更为现实,但分布式运作规模小、管理难,容易导致整体运营 效率低下。北京德清源的鸡粪沼气发电项目就是一个例子,2008年8月正式发电后得到专家的高度评价,但年发电很少,只有1460万千瓦时。这些循环经济 项目可以作为企业的有益补充,却无法脱离主业变成独立的业态。
  大型企业,特别是大型国有企业更有优势,因其具备研发实力和市场渠道,也更容易得到政府的支持进而控制区域资源,如陈化粮、秸秆(新疆的甜高粱、东北的玉米秸秆、内蒙古河套地区的向日葵)和稻壳(黑龙江、新疆的农垦系统)等(表3)。



  中粮集团通过一系列资本运作掌控了除河南天冠以外的3家陈化粮燃料乙醇定点企业,随后开始拓展木薯、红薯、甜高粱等非粮作物项目,并提出2010年生产燃 料乙醇310万吨、占全国60%市场份额的目标。从其产能规划中可以看出董事长宁高宁志在成为中国燃料乙醇领导者的企图(图3)。



  国能生物发电集团(由国家电网公司、龙基电力集团投资)获得政府核准项目40项。截至2008年底,已有生物质发电厂15家投入运营,累计发电26亿千瓦时,消耗秸秆300万吨,节约标准煤120万吨,减少二氧化碳排放250万吨,占国内生物质发电市场70%的份额。
  技术有待突破
  生物质的转化主要采用热化学和生物学技术(表4)。为了解决能效低的问题,学术界开始了诸如细菌光合制氢等新的尝试。

  “第二代生物质能技术”进展也比较乐观,比如依靠基因技术培育更具效率的物种;或者寻求工艺突破以提高转换效率。很多专家对培育微细藻类和纤维素发酵寄予厚望。
  相对于大豆和麻风树等常规作物,富油微藻含油量(或蛋白质)可达干重的40-70%,生长速度却高出几十倍(根据日本能源学会对大阪等地的养殖试验,植株 数每50天增长100倍甚至更多),单位土地面积产油率是麻风树的10倍以上,可用边际性土地和各种水域大规模培植。
  目前美国在微藻生物柴油领域处于领先水平,已有壳牌石油、雪佛龙(Chevron)、PetroSun Drilling等公司提出了积极的微藻生物柴油计划,荷兰Algae Link公司则开发出新型微藻光生物反应器系统。
  纤维素乙醇的能源效率高且不会与粮食直接竞争,可能是燃料乙醇的优选路线。以往俄罗斯是唯一发展木材酸分解工业的国家,现在美、日等国的开发力度更大,在 美国由DOE(能源部)和NREL(国家可再生能源实验室)主导,目标是2015年将纤维素乙醇的价格降至0.16美元/升以下。
  以上两类技术路线的目的都是从根本上解决粮食安全、能效低和减排不力的问题,但技术上都不成熟。目前微藻培养方式、提油技术均存在能耗大、投入高的问题; 纤维素乙醇的主要技术瓶颈在于高效转化菌种和纤维素酶(酶制剂约占成本的80%)以及前处理过程的改进,现有项目多停留在中试阶段。
  “第二代技术”吸引了欧美风险投资和大企业的关注,杜邦(Dupont)等公司已经启动研究计划。中石化、中粮也与丹麦酶制剂商novozymes进行合 作,共同开发玉米秸秆制乙醇技术,但中国起步晚,基础薄弱,力度不大,又缺乏良好的宏观环境,短期内很难有大的突破。
作者分别为威士曼资本集团董事总经理和全国工商联新能源商会副秘书长


 


  老资源的新用途
  尽管是新名词,但“生物质”(Biomass)的本质无非是通过生物体(主要是光合作用)固化的太阳能,不仅是最古老的能源形式,也是各种化石能源的最初 来源。不过当下流行的“生物质能”也并非完全是新瓶装老酒,其借助热化学、生物化学等手段,将低能量密度的生物质转换成固、液、气等形态的高效能源来代替 油气和煤炭。
生物质能的开发主要是对粮食和非粮植物、农林废弃物、禽畜粪便、生活和工业垃圾等物质的转换利用,主要产品有生物燃料(燃料乙醇和生物柴油)、生物质发电、固体成型燃料和甲烷等(图)。普遍认为,生物质能具有产量大、可再生、可储存、碳中和等优点。


生物質 生物 能尚 尚難 形成 有效 商業 模式
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=8898

飛草: 有效的報表分析:財務報表新思維


今天忙看招股書,所以不寫文了,在網上看到中國飛草先生寫的文章,特轉貼如下,供大家學習及分享。


http://bbs.esnai.com/frame.php?frameon=yes&referer=http%3A//bbs.esnai.com/forum-4-1.html

黃世忠教授告訴我們:有效的報表分析要求善於運用非會計資料。會計資料只是企業實施其經營戰略的“財務表現”,忽略對企業所處環境和經營戰略的分析,報表分析只能是一種重形式、輕實質的“數位遊戲”。他舉了兩個事例:

1、 沒有基本面分析,任何對會計政策和估計的評價都是武斷的。

黃世忠教授舉了一個例子,兩家不同的航空公司,對相同的波音飛機運用了不同的折舊年限,分別是 10年和25年,飛機的經濟使用年限是15年,哪家公司的折舊政策更為合理呢?

10年或25年的回答都是片面的,關鍵要看折舊政策是否和公司的戰略相一 致。

第一家航空公司採用的是差異化戰略,主要為高端乘客提供高質、安全的服務,這種情況下縮短飛機使用年限,及時重置和更新飛機,保證服務品質是同公司戰 略相吻合的,因此採用10年的折舊年限是合理的。第二家航空公司採用的是低成本戰略,通過低價來吸引價格敏感度高,而對服務和安全品質要求較低的中低端客 戶,所以通過延長飛機的適用年限來降低成本,同樣具有合理性。


2、沒有基本面分析作為指導,報表分析往往得出與事實背道而馳的結論。

黃世忠教授用戴爾財務案例分析對此作了鮮活的注解。該公司的流動比率從2000 年的1.47下降到2004年的0.98,一般認為,流動比率在2左右比較合理,而且戴爾的流動比率逐年下降,是否就此得出現金周轉不靈,短期償債能力嚴 重不足,戴爾快“死”的結論呢?

答案是否定的。

對於作為低成本領先戰略的宣導者和實施者的戴爾公司而言,因為毛利率較低,公司只有通過較高資產周轉率,才 能保證一定的資產回報率,可見資產周轉率是在戰略指引下分析戴爾的有效切入點。

從存貨周轉天數來看,戴爾從2000年的6天下降為2004年的3天;存貨 周轉天數從2000年的34天下降為2004年的30天;而應付帳款周轉天數從2000年58天上升為70天。

眾所周知,現金轉化週期是存貨的周轉天數加 應收賬款的周轉天數減去應付帳款的周轉天數而得。根據上面的資料,戴爾的現金轉化週期從2000年的-18天變為2004年的-36天!

原來戴爾營運資本 管理已經達到了用供應商的資金為自己賺錢的境界,戴爾不但不是“接近死亡”,而是“活力無限”!

黃老師非常推重的哈佛商學院兩位學者帕利普及希利創立的財務報表分析框架:《有效運用財務報表進行分析與評價》
http://product.dangdang.com/product.aspx?product_id=20278351


該書分析框架由戰略分析、會計分析、財務分析、前景分析組成,黃老師主編的《財務報表分析:理論•框架•方法與案例》

http://product.dangdang.com/product.aspx?product_id=20047550

一書深受哈佛這兩位學者的影響。

目前大部分財務分析都冠以”戰略”二字,主要是受波特思想的影響,運用波特(Michael Porter)創建的競爭戰略及競爭優勢分析工具去分析行業和企業,以形成行業及企業現狀及未來的預期。

實踐證明,波特的戰略分析在瞭解客戶方面有一定作用,是一種相對有效的分析工具,但分析結果與實際值也往往存在比較大的偏差,亦即波特也只解釋了企業經營成敗的部分因素;

哈佛分析框架第二、三部分是會計分析及財務分析,根據筆者分析,這個分析框架中的會計分析實際就是審計分析,評估會計政策及會計估計,發現可能存在的會計異常,其流程如下:


Doing Accounting Analysis

Step 1: Identify key accounting policies

Step 2: Access accounting flexibility

Step 3: Evaluate accounting strategy

Key questions

How do the firm’s accounting policies compare to the norms in the industry? If they are different, is it because the firm’s competitive strategy is unique?

Does management face strong incentives to use accounting discretion for earnings management?

Has the firm changed any of its policies and estimates? What is the justification? What is impact of changes?

Have the firm’s policies and estimates been realistic in the past?

Does the firm structure any significant business transactions so that it can achieve certain accounting objectives?

Step 4: Evaluate the quality of disclosure

Key questions

Does the firm provide adequate disclosure to assess the firm’s business strategy and its economic consequences?

Do the footnotes adequately explain the key accounting policies and assumptions and their logic?

Does the firm adequately explain its current performance? (MD&A)

If accounting rules and conventions restrict the firm from measuring its key success factors appropriately, does the firm provide adequate additional disclosure to help outsiders understand how these factors are being managed?

If the firm is in multiple business segments, what is the quality of segment disclosure?

How forthcoming is the management with respect to bad news?

How good is the firm’s investor relations program? Does the firm provide fact books with detailed data on the firm’s business and performance? Is the management accessible to analysts?

Step 5: Identify potential red flags

Common red flags

Unexplained changes in accounting policies and estimates, especially when performance is poor

Unexplained transactions that boost profits

Unusual increases in account receivable in relation to sales increases

Unusual increases in inventories in relation to sales increases

An increasing gap between a firm’s reported income and its cash flow from operating activities

An increasing gap between a firm’s reported income and its tax income

A tendency to use financing mechanisms like research and development partnerships and the sale of receivables with recourse

Large fourth-quarter or fist-quarter adjustments

Qualified audit opinions or change in independent auditors that are not well justified

Related-party transactions or transactions between related entities

Step 6: Undo accounting distortions

4 approaches ( refer to window-dressing of financial statements)
該分析框架的財務分析包括比率分析及現金流分析,比率分析包括有名的杜邦分析(Dupont)體系。

之前,筆者對這個分析框架的內在邏輯關係存在錯誤認識,今天重溫黃老師的觀點,茅塞頓開,如何進行有效財務報表分析?

核心是要將基本面分析與財務分析緊密聯繫在一起,目前財務報表分析最大問題是基本面分析與財務分析脫節,猶如審計中風險評估和進一步審計程式脫節。

黃老師通過兩個小案例告訴大家要在基本面分析基礎上對會計政策和估計作出評估,要在基本面分析基礎上對財務指標作出評估,脫離基本面分析評估財務資料是沒有意義的,甚至誤入歧途,以下判斷都要建立在基本面分析基礎上:

1、會計政策(含會計估計)是激進、中庸或保守
2、財務指標是偏高、適中或偏低
3、經營戰略、財務策略是否恰當

不管是證券分析或審計分析,通過基本面分析和財務分析,最重要的是要形成對財務資料的合理預期,當然,審計分析師關注 歷史,是對報告期內的財務資料形成合理預期,以確認未審的財務報表與預期財務資料沒有重大出入;而證券分析師關注未來,是對未來三年尤其是未來一年的財務 資料形成合理預期,並以此為基數形成估值,對公司是否有投資價值作出判斷。

但不管是分析師還是審計師,對財務資料形成合理預期的核心理念是一致的,就是在 深入瞭解企業基礎上形成對公司盈餘的合理判斷。

那麼如何深入瞭解企業呢?

“行業—公司”法是最有效的,即通過行業研究企業,哈佛財報分析框架的第一層次就是經營戰略分析,這一層次包括三個層面分析,實際上涵蓋了企業的基本面分析

根據筆者的理解,在對公司基本面分析時,在對行業分析時要關注“兩力”:行業發展潛力和盈利能力;而在企業進行分析時要關注“兩位”:企業地位與定位。

目前在行業分析中最常用的分析工具有PEST四力、PORTER五力分析(Porter's Five Forces)模型,分析師在運用這些分析工具時,要形成對行業發展空間及盈利能力的合理預期,如行業發展空間大不大、行業競爭強度有多高、行業盈餘能力有多強,對行業的競爭格局、行業的關鍵成功因素、行業的週期要深入瞭解,這些都會影響到對企業現狀及前景的判斷。

在瞭解行業基礎上對企業進行分析,在對企業進行分析時,關鍵要將目標企業與競爭對手進行比較,分析企業在行業中地位及 定位,找出該企業的競爭優勢和競爭劣勢,再形成競爭戰略的合理預期,並與企業當前的競爭戰略對比,如企業應該走差異化的路卻走低成本的路,這是戰略定位犯 了嚴重錯誤,當然分析師不是企業家,也不是諮詢師,在對企業戰略進行評估時要非常謹慎,避免教科書式的診斷。在對企業層面的分析上,最廣泛運用的分析工具 有BCGSWOT等,這些常用分析工具,不管是審計師或分析師,都要瞭若指掌,熟練運用。

實際上在對企業進行基本面分析時,也穿插財務分析,如盈利能力、償債能力、資產運營效率分析等,基本面分析離不開財務 分析,如在對同業分析時不可能離開競爭者的財務資料和業務資料,基本面分析實際就是業務(經營)分析,與財務分析是相嵌的,在進行財務分析時離不開業務 (經營)分析,在進行業務(經營)分析時離不開財務分析。


所以,我們人為將財報分析分成四階段,但實際運用是交叉的。
 

 
飛草 有效 報表 分析 財務 思維
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=14009

富士康涨薪真相调查:一场有效的“危机公关”


http://www.cb.com.cn/1634427/20100612/134473.html

富士康 富士 漲薪 真相 調查 一場 有效 危機 公關
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=16014

霸王承认防脱洗发液曾名丽涛 称已延期有效批文


http://epaper.nbd.com.cn/shtml/mrjjxw/20100720/1150132.shtml


每经记者 李亚蝉 郑佩珊发自广州、上海
昨日 (7月19日),霸王方面向《每日经济新闻》提供的文件传真显示:霸王防脱洗发液生产批号的“审批结论”定为“经审核,该产品符合《化妆品卫生监督条例》的有关规定,现予批准”。
霸王集团公关部经理杨政书向《每日经济新闻》记者表示,霸王防脱洗发液和丽涛防脱洗发液成分相同,是同一产品。对此,杨政书解释为,批号是可以续时间 的,名称是可以变更的。霸王集团正是通过延续时间和变更名称继续使用丽涛防脱洗发液的批号。“我们是有效批件。”杨政书表示,霸王集团已经通过延期和变更 名称将霸王防脱洗发液批号的有效期延至2011年9月18日。
“霸王”批号现疑云
7月16日,《每日经济新闻》记者在国家药监局网站 看到,霸王育发液(霸王(广州)有限公司 卫妆特字(2007)第0577号)、霸王乌发液(霸王(广州)有限公司 卫妆特字(2007)第0579号)、霸王防脱洗发液(霸王(广州)有限公司 卫妆特字(2003)第0504号)的批准文号分别与几年前的丽涛育发液、丽涛乌发液、丽涛防脱洗发液的批准文号完全一样。
事实上,丽涛最早是霸王集团在2001年力推的一系列洗护产品。记者还了解到,“霸王”防脱洗发液使用的批号是“丽涛防脱洗发液”的批号卫妆特字(003)第0504号,而卫生部官网显示该批号已经过期。
对此,霸王公司方面回应称,“霸王”使用的批号并未过期,而是国家药监局从2008年开始接手审批化妆品批号。
上周五,记者在国家药监局网站查询到,霸王防脱洗发液等霸王系列产品的审批状态均为 “建议批准”。昨日,记者再次登录国家药监局网站,发现国产化妆品的审批信息查询数据库里,所有的产品“审批结论”栏都消失了。
带着疑惑,记者致电国家药监局,一位新闻处的工作人员打开了网页进行确认。在证实的确查不到产品的“审批结论”信息后,工作人员表示,“不太清楚,有可能是系统维护”。
如果是系统维护,为何所有产品都没有了“审批结论”信息?该工作人员表示会再进行核实。
昨日下午,国家食品药品监督管理局新闻处处长申晨对 《每日经济新闻》记者表示,有关方面已经核实过产品信息“审批结论”被集体删除的问题,“网站上没问题”,“审批结论”一栏仍然在国产化妆品的查询之中。 当记者表示确实没有“审批结论”一栏时,申晨表示“明天一早再核实一下”。
卫生部未审核特殊功效
昨日,霸王集团向《每日经济新闻》发来一份名为《国家食品药品监督管理局国产特殊用途化妆品卫生许可批件》的文件传真。这份文件将霸王防脱洗发液生产批号的 “审批结论”定为“经审核,该产品符合《化妆品卫生监督条例》的有关规定,现予批准”。
该文件右下角有 “国家食品药品监督管理局”字样、该局化妆品许可专用章以及编号00000584,并没有发文时间。对此,杨政书解释说该生产许可证是原来的许可证延期而来,下面只有编号,没有日期。
药监局内部人士指出,药监局无法“正式批准”的主要原因是,无法对特殊功能进行认定。在霸王集团所发“霸王防脱洗发液”的卫生许可批件传真件中确实有一句 “卫生部未组织对本产品所称功效进行审核,本批件不作为对产品所称功效的认可。”
上述药监局内部人士坦言,“特殊功能性产品的批文中,对特殊功能是否有效不做评价,意味着出了问题还得企业自己承担。”
霸王:与丽涛是同一产品
《每日经济新闻》记者通过国家食品药品监督管理局网站了解到,霸王防脱洗发液在2006年12月14日被批准变更产品名称,原产品名称为“丽涛防脱洗发液”。
一个是霸王防脱洗发液,一个是已经沉寂的丽涛防脱洗发液,为什么批号完全一样?
昨日,杨政书向 《每日经济新闻》记者表示,霸王防脱洗发液和丽涛防脱洗发液成分相同,是同一产品。对此,杨政书解释为,批号是可以续时间的,名称是可以变更的。霸王集团 正是通过延续时间和变更名称继续使用丽涛防脱洗发液的批号。“我们是有效批件。”杨政书表示,霸王集团已经通过延期和变更名称将霸王防脱洗发液批号的有效 期延至2011年9月18日。
记者多次就此问题向霸王集团求证,均未得到正面回复。从宣传上来看,“丽涛”防脱洗发液当初并未使用现在霸王的 “纯天然”、“中药”、“无化学物质”概念。对此,杨政书解释说该产品“以前就是特殊化妆品”。
杨政书解释,霸王防脱洗发水是该产品最早的名称,后来认为该名字“可能有些霸道”改为丽涛霸王防脱洗发水,最后又改回霸王防脱洗发水。
相关链接
“霸王”两次缺席新闻发布会
上周被媒体曝出 “二噁烷”以来,最具戏剧性的恐怕是霸王集团频生变故的新闻发布会了。
7月14日,“二噁烷事件”被香港媒体曝光之后,霸王集团迅速在其官网发布 《关于香港壹周刊失实报导的严正声明》,同时表示已将产品送至第三方进行检测,将于7月15日举行新闻发布会。
7月15日,记者前往广州霸王国际大酒店,从霸王集团公关部经理杨政书处得知,新闻发布会已经被推迟,公司的重要领导正在商讨被推迟的新闻发布会举办的时间和具体地点。
当晚,霸王集团给媒体群发短信,邀请媒体在7月16日下午3点参加广东省日化商会、广东省轻工业协会主办的 “如何认识和看待二噁烷在化妆品中的含量问题”新闻发布会。霸王集团人士透露万玉华届时也将出席。
7月16日下午近3时,新闻发布会现场挤满了各媒体的记者,然而主席台上空无一人。不久,参会名牌被陆续摆上主席台,但却没有看到霸王集团的人。
有记者开始小声交谈,“是不是又被霸王耍了”。当晚,国家食品药品监督管理局发布 《国家食品药品监督管理局通报化妆品含二噁烷有关情况》。该通报称在开展现场检查并对相关产品进行抽检后,“结果显示,抽检样品中二噁烷的含量水平不会对 消费者健康产生危害”,但没有公布具体的检测数据。

霸王 承認 防脫 脫洗 洗發 發液 液曾 曾名 名麗 麗濤 稱已 延期 有效 批文
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=16842

煙頭投資法的有效性 味皇

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=8642

09年5月頭,恆指應該在15500-16000點左右,現在恆指23000點,加埋派息,升幅接近60%假設當時的蟹金新買入了下列非籃籌股票,買入原因是基於股價低於資產淨值,同時財政良好,它們多數都是市場認定缺乏成長的股票

                        09年5月         11年3月     累計派息        累計回報

408  葉氏化工     2.8                 8.7             0.61                   233%

806  惠理基金    2.35               7.75            0.08                   233%

820  翔龍基金    5.35               8.17              -                         53%

2006錦江酒店    1.38               1.66            0.04664               24%

2341中怡精細    1.16               2.73            0.0758                 69%

560  珠江船務    0.85               1.77             0.13                  123%

992  聯想集團    2.13               4.75             0.081                127%

900  AEON         3.59                6.6              0.64                  102%

592  堡獅龍      0.275               0.89            0.069                 249%

375   YGM貿易    2.9              14.66            1.08                  443%

258  湯臣集團    1.84               2.84              0.25                   68%

637  利記            0.64               1.05            0.195                   95%

8331 浙江世寶   0.86               4.35            0.1364               422%

350   經緯紡織   1.08               7.13            0.01134             561%

3938 三林環球   0.34               0.63            0.01243               89%

710   精電           1.55               3.92             0.085                158%

294   長江製衣   1.06               2.05               0.18                110%

2678  天虹紡織   0.53              8.14               0.39               1509%

除左兩隻基金外,佢地以往都有長期派息記錄,海嘯之後都繼續派,期間它們當中無一隻向股東集資,冇供股合股,順利過渡,在滿布地雷的港股市場,要找 18隻好賺的股唔係咁易,而且最難的是要無一隻伸手攞返轉頭(仲要係金融海嘯都唔伸手),但葛拉罕的煙頭法卻找到了,其中仲有隻15倍股添,有趣的是,名 不經傳的公司賺最多,媒體永遠唔會係最適當的時候提起佢地

 

作為對比,出鏡率最高,公認的成長股又如何?

1044 恆安  +70%

700   騰訊  +130%

2331 李寧  -20%

1088神華   +30% 

對於有媒體日日疲勞轟炸的成長股,以合理價錢買入時,回報亦不低,但取決於回報成長能夠持續,唔係日日有人吹係成長股就會真係會成長,衰一次就玩完,就算真係好似騰訊咁樣的成長力,回報亦未算誇張


煙頭 投資法 投資 有效性 有效 味皇
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也談談有效市場理論(已補充修正) 管我財

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102dt4q.html

本文章作者明顯把股市當成商品交易市場了,這是很多股市有效市場論者犯錯的主要原因。成熟的商品交易市場和貨幣市場可以說是一個有效市場,比如黃金、石油、美元、歐元、棉花、玉米等等。有效市場最基本的條件有幾方面:1.海量的專業投資者參與單一產品的買賣,2.資訊獲取的成本趨向於零,3.產品必須高度標準化(比較和分析產品的成本為零)


在有效市場裡面,「恐慌時買入,樂觀時賣出」是不適用的,會死人的。

有效市場論對應的是商業和消費的買賣行為。在商品交易行為裡面有效市場是可以成立的,但當中也還包括內交易成本之差。假設兩家相連的店面銷售同樣的產品,理論上價格會是一樣的。但兩家相隔幾條馬路的商店,價格就可以相差甚遠了,當中價錢之差,就是尋找和比較交易價格的成本。今天的股票市場已經不是一個只有著小貓三幾隻股票的市場,明顯有著這種尋找交易的成本。不明白的可以看一下「交易成本理論」。股市包含大量股票產品,股票也不是標準化的產品,市場並不能夠立刻把信息轉化成買賣行為。明顯地股市並不符合有效市場的基本條件。

商交所可以算是理性的有效市場,也假設世界上還真有一個股票市場符合有效市場的基本條件。但 是股市卻是商交所和賭場的混合體,明白了賭的特性就會明白為什麼股市絕對不可能是一個理性的有效市場。"博弈論"裡面就用了巧妙的手段證明人性在賭博的情 況下絕對是沒有理性可言的,有著明顯怕嬴卻不畏輸的特徵,這個也解釋了為什麼很多股民賺了20%匆匆賣出,虧損20%繼續堅守、對盈利的股票減持,對虧損 的股票增持的不合常理行為。

股市中不僅包括了商業行為中的尋找交易的成本,也有著人性的賭的明顯特徵,因此無論從哪個角度看,認為股市是有效市場都是不能夠成立的。
原文地址:談談有效市場理論作者:rzxct

曾經,我非常反對有效市場理論,但是最近我在研讀CIIA的教材,在閱讀的過程中,我突然想明白了有效市場理論的含義。當然,這不能說純粹得益於這套書(雖然這套書寫得確實很棒),這更得益於我本來就讀過不少關於有效市場理論的書籍並且對此進行過很多思考。

現在我開始說我對證券市場的觀點,那就是在證券市場,想獲得超出市場平均水平的收益是很難的,這句話從我這個本來的技術分析和基本面分析者口裡說出來,大家可能很驚訝,下面我開始分析原因。

首先,我想讓大家看看,其實證券市場中的人絕大多數都是很聰明的人,街上的那個乞丐,工廠裡的那個打工妹,是不會把自己的錢投進股市的,在股市上轉悠的 人,大多數都是在其他方面比較成功的人,這一點,大家應該沒有異議吧,那麼你覺得你和他們想比,有多少勝算?也許你會說,這些人在下面成功,在股市上未必 也成功,而你呢,以為自己在股市上有著獨特的能力,那麼我想跟你說,所有在股市上的人,都是和你一樣的想法。

股市,和開個小飯店是一樣的道理,這一條街上有很多小飯店了,你覺得你開一個新的小飯店會賺比他們更多的錢嗎?首先,你的經驗不如他們,或許你經過一段時間,已經學得了經驗,但是這時你也僅僅和他們一樣的水平,你不可能獲得超過他們的平均利潤率。

股市和現實生活,同樣都是謀生的場所,你所賺的錢,永遠都不會是從天上掉下來的,而只能取決於你的天賦和勤奮,除此以外,都是空想。在現實生活中,有個人 可能幸運中了一次彩票,但是想靠彩票過上幸福的生活絕對是妄想,一個人的生活,最終取決於他的勤奮,他很努力,就能多賺錢,他很懶惰,就得干很多體力活還 賺不到錢,這個的道理放在股市中也不會失效。

這就是有效市場理論的含義,有效市場理論不是說在股市上沒有賺得超過指數收益的方法,而是說你不能平白無辜獲得這個收益,這就好比你不可能平白無辜在那個 飯店街開個小飯店馬上就能賺得很多錢是一樣的。有效市場理論認為,假如你想在那條飯店林立的飯店街生存,你就必須有超越其他飯店的手段,而這個手段不可能 是無緣無故就到了你的大腦裡,這個手段只能是得自於你的超凡的天賦或者勤奮,同樣在股市中,這也是同樣的道理。


這也就是說,無論股市中,還是其他的領域,都遵循利潤率為零這個道理,任何人都不可能平白無辜獲得超額的利潤,沒有一個廠家能夠用一個專利賺一輩子的錢, 他的技術將很快被別人獲得,他將只能獲得平均的利潤,這個利潤只能彌補資本的成本。這個道理,真正體現了上帝的公正性,那就是不努力不得食,任何一個人的 所得,與他的勤奮是一致的。所以說股市中的有效市場理論,在現實中本有其原來的版本,有效市場理論不過是其在證券這個市場的表述方式。


而這,就是為什麼很多人鑽研技術分析或者基本面分析,自以為很瞭解了,結果到了市場中卻一敗塗地的真正原因。有效市場理論是如此邏輯清晰,以至於不可能被違背。


所以我們馬上就可以得出我們的結論,股市中的失敗,絕大多數是由於沒有付出真正的努力,也沒有獲得真正正確的認識,卻又有著非凡的自信導致的。股市中唯一 能長期獲益的方法,就是勤奮,勤奮再勤奮,一句話,在股市中成功和在其他人和另一種的成功一樣,都是靠超過別人的勤奮,與此不一致的任何想法都將導致必然 的失敗,任何認為證券市場比其他更容易成功的想法,也即認為證券市場有超額利潤的想法都將導致必然的失敗。這就是有效市場理論的真正意義。



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價值投資仍然有效 CUP

http://nodeadcow.blogspot.com/2011/12/blog-post_24.html

我依稀記得,要特別發文講這個題目已是2009年初之時。當年三月,「價值投資者」至愛滙豐和宏利等股票每日像渦輪般波動,動輒一天可以跌10-20%, 傷盡股民的心。當年再較早的時候,大C實牙實齒,滙豐很難跌穿$70,到講句「好靚呀」然後 click mouse 嚇親隔離靚女主持人,這個《渣打供股之後仲掂》片段堪為經典,隔不多久就要重溫一下(我已將它 Save 在  Youtube account 的 favourite):

當然,結果大家都知,滙豐三年後都未重回$100,今天它仍然在$70以下。之後大C對滙豐看錯的剖白,當然是財演神棍例牌那幾招解拆:避談錯誤分析而轉談 money management、改談自己以前看對的分析而不講今次、談其他人看錯的事情。

點解要講這個題目,主要是聽到太多人大談價值投資失效之說,連 e-線都聽到嘉賓分析員說「為什麼價值投資今年沒有效」,因此我要來平反一下。不過我這篇文章應會得罪很多人。

老實說,由我這個賭徒來平反價值投資也有點R頭,前兩年侃侃而談價值投資的人跑到哪裏去?兩年前跟你講美國各大銀行股、思捷、超大很便宜的老兄去了哪裏?現在通街便宜股票,正是使用價值投資最佳的時候,價值投資者卻不見人。

e-線的分析員講了兩點,那就是價值投資者不看宏觀經濟,而股價可以在投資環境轉變下,平完可以再平,構成此投資法的致命弱點。我會說,那是假價投資法的弱點,而不是價值投資法的弱點。

看宏觀經濟的問題,無論是巴菲特或者是 Peter Lynch都講明,要當買股票是參予一檔生意,將它當成一盤生意去看待和評估。但事實上,日日巴菲特前巴菲特後的人最喜歡踐踏這一點,日日同你講財務表, 對着個業績前景在發夢,自己在幻想兼恨財務自由恨到發燒。假如你要參予一檔生意,而要去評估那一檔生意的價值時,怎能不看宏觀經濟?宏觀經濟的環境,正是主宰那盤生意的前途,考驗公司管理能力、生意模式以及產品能否經得起風浪的最重要因素。有 看 Peter Lynch 的書,也知道他教過評估周期股和轉機股的方法,不是讀死書,能舉一反三的話,也能知道不少所謂對經濟周期不太敏感的股票,也具備若干程度周期股的性質。而 長揸死牛漠視周期更不可和價值投資混為一談,Peter Lynch 在 "One Up On Wall Street" 都講過,即使他投資 Stalwarts(緩慢增長股),若能低買高賣,一年有20-30%回報他就會沽出,絕不死牛,他說:「持有那種股票一年賺20-30%,你還能希望在 它們身上再搾取多少利潤?」

至於平完可以再平,是因為很多股票跌了很多仍然是貴。事後回看,2010年至2011年上半年,其實很多股票估值屬偏高,反映了市場對未來樂觀的看法。我 自己評估過很多股票的歷史估值,2010年之中很多股票的 trading range 中代表的估值,其實可比2006-2007年大牛市。因此,在2010年或者2011年前半年宣稱股票便宜可能是價值估算錯誤,話自己價值投資而大手買股票就變得荒謬了(其實大家都只是炒趨勢鬥傻)。面對經濟硬著陸的恐慌,股價由天堂從返人間,暴跌成為理所當然。

以2011年10月4日的低位計,大量股票比高峰期跌掉60-70%,有的甚至更慘,股價比2008金融海嘯還要低,跌到很多人認為價值投資不可靠。可是,大家有否想過,股價跌到谷底,大手去承接那些股票的 smart money ,是否正是價值投資之輩?到了現在,不少股票又已在底位反彈了50-100%。

這些年來,我透過此 blog 已講過不少假值投資的禍害。我初入股海就是做基礎分析和假值投資的,因此,這類人常犯的錯誤我最了解,亦夠膽直斥其非指出。像中國動向、中國人壽、阿里巴 巴、瑞安房地產、甚至超大、思捷這些價值陷阱($30以上的中國人壽、$15以上的阿里巴巴這些貴夾唔飽的股票[又貴又沒有什麼股息]甚至和價值陷阱都牽 不上關係),講到大家耳熟能詳,深知其害。由於我們深知價值的重要,所以更加審慎看待價值的評估,沒有全面而細膩的宏觀以及微觀分析,實在難以稱為價值投資。

我們篇幅一直多講趨勢、技術分析和操作方法,並不代表我們漠視價值。正是我們深切認識價值的重要性,以及我們作為散戶對價值投資的種種局限,我們更尊重價值。在 難以奢談價值的時間,我們用動力、趨勢,止賺止蝕炒賣,可 long 可 short,尊重市場,並時刻審視和懷疑所謂的「價值」、「便宜」、公司盈利的可持續性和周期。因此,當大盤在2011年8月閃崩之下,我們都只是擦傷皮 膚的全身而退(及後很多二三四線股票跟着暴跌50-60%),有些更強的人甚至已一早離場。

技術分析和基礎分析能互補不足,像8月初的大瀉,當很多使用技術分折的市場人士仍爭辯是牛二還是熊市之時,我們已斷定是熊市。除了傳統的道氏理論告訴我們這個信號外(很多妄稱道氏理論分析的旁門左道、以及混淆波浪理論和道氏理道的言論,我已一早撰文駁斥),具備了解2010-2011年初不少股票估值很高的意識(至少是不低),那就知道股票下跌的空間仍很巨大,自然不會覺得熊市之論太難接受。

有位博士最近撰文回顧自己本年的預測,宣稱自己斷定在9月恒指跌穿19162點(9月12日),轉軚由牛二轉為熊市觀是神準。我除了能讚他臉皮夠厚外,也 多了個茶餘飯後和友人談論的笑料。九月穿19162(他視八月那個為假穿)才確認熊市清倉有個屁用?股票都跌了兩三成甚至被腰斬,有的都甚至就快要見底 了。

2011年熱炒股,中國建材(3323.hk) 六個月日線圖
9月12日博士宣稱轉view(牛2轉熊)沽清股票當日,
中國建材收 $9.05(最低見$8.93),而52週高位是 $17.58,今天收市是 $9.14


在目前幾乎大部份人都看淡或者不敢看好,各大基金現金水平為歷史高位、公用股皆為各基金最大持股,市場成交量創近兩三年新低,再沒有人講價值投資,或者坊間充斥價值投資失效的論者,相信那可能就是應該做最準分析員所講「估算合理價值,大大啖咬下去」的日子了。

價值 投資 仍然 有效 CUP
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麥肯錫七步成詩法 有效解決企業問題

http://www.infzm.com/content/75999

諮詢公司解決問題的方法,不僅對於解決企業問題非常有效,對於解決任何需要深入思考的複雜問題都值得借鑑。隨便舉幾個例子,為什麼政府要遏制房價上漲?怎樣獲得升職?成立市場部應該如何規劃?這些問題,都可以通過麥肯錫七步成詩法進行分析,得出較科學的結論。

(問對網/圖)

七步成詩法是個很靠譜的解決問題方法論,非常有名。原名裡沒有「成詩」,不知哪位麥肯錫中國區的前輩給翻譯成這個帶點浪漫主義的名字。這七個浪漫的步驟是這樣的:

一、問題描述——我們要解決什麼問題?

我們往往不清楚要解決什麼問題。例如,領導對你說:我們部門的銷售業績不佳呀,你看看怎麼解決一下——聽完後你真的清楚要解決什麼問題嗎?業績具體 指什麼?是銷量還是利潤?不佳是啥意思?怎麼才算是「佳」?為了讓問題更加清楚,有經驗的你興許可以反問「是不是下半年將銷售額做到1千萬,您就會滿意 了?」——這樣問題就很清楚了。

二、問題分解——哪些因素在影響這個問題?

我有個朋友做事特別認真,選擇購買一款卡片相機都會把所有能想到的因素都寫下來,如價格、外觀、像素、連拍速度等等。一條條加以分析後再做出決定。 雖說有點「蔑視」大老爺們的行為竟此等婆媽,但心底對其全面分析方法還是很佩服的。問題分解就是把大問題分解成小問題,從上到下逐級分解。分解時做到「相 互獨立,完全窮盡」(Mutually Exclusive Collectively Exhaustive,簡稱MECE)。

三、抓大放小——哪些是關鍵因素?

假設每個問題都被分解成三個子問題,分解幾次後你會發現,問題太多了!怎麼辦?——抓大放小,把明顯沒必要深入探討的問題給砍掉。如果公司的核心問題是供應鏈優化,一個分支問題是配送中心位置不合理,另外一個分支問題是倉庫通風不好,抓哪個放哪個很明顯吧?

四、工作計劃——分析方法是什麼?需要花多長時間分析?

前面已經梳理出一些需要解決的主要問題。現在要做工作計劃了,考慮大致方法,安排人手,規劃時間。諮詢項目時間壓力非常非常大,有些項目需要在1、 2個月內完成。可能每天都有三四個訪談、兩三個跨部門會議、一堆資料和數據需要分析總結,團隊還需要開內部會議進行頭腦風暴,晚上還需要寫高質量的項目文 檔。缺乏工作計劃絕對不可能按時完成項目。

五、深入分析——針對各關鍵因素,解決的手段是什麼?

既簡單又複雜的步驟。簡單之處在於,如果問題清楚解決手段其實不難找。還是上面提到的供應鏈優化案例,如果問題是「配送中心位置不合理」,一個顯而 易見的手段是重新在合理的地址建設配送中心。複雜之處在於,這麼建議你會被扁的!重建?——老的配送中心怎麼辦,折價賣掉?公司有這麼多現金用於建設嗎? 領導們在過去的選址方案上都簽了字,你居然公然說他們全錯了?重新建設值得嗎,多少年break even?有沒有其他的可行方案?——除非你有足夠的數據支持,否則建議難以站得住腳。

六、導出結論——方向是什麼?主要舉措是什麼?

以建設配送中心為例,項目需要一個結論性總結。例如建還是不建?建幾個?花多少錢?自籌資金還是融資?要實現這個建議,需要採取一系列關鍵步驟,這就是舉措。如籌集1億資金、在市郊選址徵地、通過招標確定建築商、升級公司的物流IT系統、為新配送中心招聘人員等等。

七、讓結論獲得認可——什麼時候,什麼方式,讓誰認可?

諮詢公司做出結論後項目還不算結束,客戶如果不認可的話,搞不好要推翻重來的。所以結論必須獲得客戶的認可。客戶一般會讓上上下下的人都聽聽諮詢公 司的報告,大家都基本無異議並確定可執行後才能通過。為了降低不通過風險,諮詢公司在有階段性結論時,會和客戶上上下下同事提前溝通,免得落個猝死,也能 夠提早聽取反饋意見,將項目做得更紮實。


麥肯錫 麥肯 七步 步成 詩法 有效 解決 企業 問題
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【問對職場】企業如何合理設計薪酬體制,有效降低離職率

http://www.infzm.com/content/79241

問對網用戶王婉提出其公司老員工埋怨新員工的起薪比已經為公司奉獻了兩年的他們還要高,老員工們覺得不公平。這樣的案例相信不是個別,而產生這種問題的基本原因是薪酬體制的設置。問對網顧問施先生就其擔任人力資源總監多年的經驗,跟我們分享公司薪酬體制該怎麼設計。

(問對網/圖)

從理論上說,薪酬體制的設計要科學地考慮幾方面:

1、薪酬結構要合理

薪資體系的構成一般由基本薪、職位薪、績效薪、年資、加班工資、獎金等組成。則根據不同職位的工作分析,來分析崗位的價值,做出科學準確的崗位評 估,來體現職位薪水的高低,滿足員工內部薪資平衡心理,績效薪是根據績效結果的達成,來確定績效工資多少,企業內不同層次的員工,績效薪佔整個薪資總額比 例不一樣。高層一般佔40-50%,中層20-30%,基層10-20%。

2、薪酬水準具競爭力

薪酬水準影響到企業吸引人才的能力和在行業的競爭力。

3、同工同酬保持公正

如果一個企業的薪酬不能做到同工同酬,員工就會認為自己受到不公正待遇。因此,員工在工作中就會產生消極怠工,降低努力程度,在極端情況下將有可能造成辭職。就是你案例裡說的那種情況。

4、薪資水平差異不能太大

中高層管理或技術人員確是屬於企業核心人才,所產生的價值確實不一樣,工資水準也不一樣。但如果出現企業中高層崗位的薪水與基層員工的差異達到 8-10倍以上,則基層員工與管理層的關係疏遠甚至僵化,基層員工情緒低落,士氣下降,整個公司將出現死氣沉沉的局面,而中高層的工作也難以開展。

5、績效考評公平公正

企業內崗位的調薪,做好了能激勵員工的士氣,做不好會動搖部分員工的信心。尤其是毫無根據地隨意調薪,或績效評估不公正,都會導致員工對企業的薪酬系統產生懷疑,甚至不滿,調薪必須有依據,講原則,重激勵。

6、薪資計算準確並發放及時

企業不能夠做到準時發放薪資,薪資計算經常出現錯誤,都會導致員工對公司的信用產生疑問,拖欠員工薪水也違反勞動法律法規,得不償失。


問對 職場 企業 如何 合理 設計 薪酬 體制 有效 降低 離職
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抱怨要有效 先避免爆粗口

2012-9-3  TCW




的確,抱怨大多對心理健康沒有意義,也微不足道。我們的抱怨也大多是一些小怨言(例如「熱死了!」「你又遲到了!」「怎麼又是靠走道的位子?」「味道淡得跟水一樣!「﹁鹹死了!」)

光是從累積的數量來看,抱怨行為對心情和心理的影響都相當可觀。無效的抱怨可能侵蝕自尊,導致憂鬱和焦慮,阻礙事業,浪費時間,也可能耗費我們的血汗錢,摧毀婚姻,害孩子誤入歧途,濫用藥物,甚至對健康有害,讓人折壽。

多年來,我學會把抱怨看成機會,而非障礙。我鼓勵過數十位患者更有效的做有意義的抱怨,不再只是宣洩怨氣,而是要達到目的。勇於申訴,從而解決問題,讓自 己覺得握有主導權、有主見、有效力、機靈應變。這麼做可提升自尊,讓我們更有自信,幫我們抵抗憂鬱,改善關係,穩固夥伴。

抱怨不該只是消極的宣洩不滿,應該是可以大幅改善生活諸多面向的工具。有效抱怨可為社群帶來徹底的改變,讓公共服務變得更好。現在該是把抱怨重新當成溝通工具的時候。

那晚我寫信給樓管公司抱怨建築噪音時,已經因重感冒失眠了一整夜,震耳欲聾的鑽地聲,讓我隔天也沒法補眠。我一直忍到臨界點才下床處理,拖著病體到電腦前,坐下來寫申訴信。

連日的鑽挖聲已經讓我變得異常暴躁,這時又是一天鑽挖的開始,我的鍵盤跟著顫動,耐心全面瓦解,當下我只想抒發滿腹的牢騷,以我能想到的最狠毒字眼,把怒火和苦水一股腦兒的寫進信裡。

怒氣會模糊抱怨的焦點

但是這時腦中的理性提醒我,我知道,抱怨要有效果,措辭就不能帶有一絲的怒氣。儘管我非得發洩怒火不可,然而怒氣從來不會為抱怨加分,反倒會招引本該避免的惡果。

對某些情況發怒可能是合情合理的,但抱怨並非如此。生氣的抱怨不可能比冷靜的抱怨有效,主因在於怒氣讓人轉移焦點。在很多人的場合裡,有人突然拉高分貝, 我們自然會停止交談,轉頭看那個人。怒氣就有那樣的力量,霸占我們的注意力,即使發怒的對象不是我們。怒氣不僅吸引我們的注意,在抱怨時,也會把我們的注 意力從該解決的問題引開。

為了避免模糊焦點,抱怨的語氣應該恰如其分。發怒、諷刺、辱罵、傲慢的措辭,不管多麼合理而站得住腳,保證都會讓對方忽略我們抱怨的內容,只注意到討厭的措辭。不管你生氣的理由有多合理,或抱怨的對象有多麼欠罵,憤怒的抱怨鮮少獲得令人滿意的解決。

雖然大腦會處理情緒和想法,但處理兩者的方式不一樣。腦中傳遞情緒反應的路徑比較古老(就演進時間來說),在腦中的軌跡比較深,運作速度比抽象的思想、認 知和邏輯(路徑較新)來得迅速。所以,想光靠意志力來掌控情緒,說起來崇高,但做起來充滿挑戰。不過,這是可能做到的,因為我們一般認為的「感覺」,其實 是由幾種不同的要件所組成的複雜經驗。

以下舉搭機旅行的例子來分解說明。你經歷了漫漫長路,終於抵達機場,卻發現暴風雪將至,你的班機停飛了,瞄一眼航班看板,你發現只有一班飛機準備起飛,你 跟著數十位憤怒的乘客衝向航空公司的櫃臺,想擠上有限的機位。只有擠上最後一個航班,你隔天才能出席兩場家族活動。

當下你的情緒有幾個組件。第一個、也是最明顯的組件,是實際的「感覺」,那是情緒的主觀感受,當下你最有可能感到生氣、不滿、暴躁,甚至因為想到自己可能 錯過家族活動而覺得有點內疚。此外,由於情緒感受總是伴隨著生理反應,這時你的心跳和血壓可能會上升,壓力荷爾蒙釋入血液中,皮膚的導電率也會改變。

第二,情緒狀態也會以行為顯現出來,例如板著臉、嗓門變大、跟著不滿的乘客一起排隊時,手肘變得更有力,以捍衛自己在隊伍中的位置。你會掃視隊伍的四面八方,以防有人插隊,或是踱腳打拍或擰著手,期待趕快輪到你補位。

最後,你對這個情緒感受會有一些想法和信念,你可能會覺得錯過那個航班很糟糕,因為你會錯過隔天下午女兒的足球比賽。或者,你可能會想到,萬一錯過第二場家庭活動(失業的二表弟獨挑大樑,上台表演搖滾音樂劇),父母和姑姑叔叔都會很不高興。

你對某個情境的生理反應、行為反應,以及根本的想法和信念,是情緒感受的三大要件。問題是,如果你想改變你對不滿或失望情境的感覺,這三個要件之中,哪一個比較容易操縱?當你想冷靜提出申訴時,哪種方法比較有效?

情緒感受的三項要件中,生理反應是最難直接掌控的。當然,我們可以調節呼吸來緩和心跳或血壓。這樣做可能會影響一點生理現象。但是對多數人來說,真正掌控自主神經系統,基本上是不可能的事。

轉念會減緩負面的情緒

所以想掌控情緒反應,只剩兩種方法:管理行為反應,或改變想法與信念。至於行為方面,我們都曾隱藏過內心的想法,不讓他人察覺,這是文明生活的一部分。比 方說,我們可能花了好幾週準備簡報,可是報告到一半時,老闆破口大罵,我們當下會掩飾尷尬,按捺著性子免得真舉起資料痛擊老闆腦袋;也有可能是,被心上人 邀請到家裡享用她親手煮的浪漫晚餐,但是味道卻令人難以下嚥時,我們不只會掩飾失望和想吐的反應,甚至還會反其道而行,大大稱讚她的手藝。

這種掩飾直覺反應的做法,就是所謂的「壓抑」。假設我們是困在機場的乘客,我們也清楚,就算對著地勤人員發飆,也很難博取同情並被排上候補名單。我們應該盡量表現出冷靜和理性的樣子,讓自己從一群憤怒的乘客中顯得獨特,這才能博得地勤人員的善意。

但是我們要如何壓抑滯留機場的怒氣和不滿?首先,我們的腦子裡應該避免一直閃過以下鮮明景象:女兒在足球賽中射入關鍵的一球,她熱淚盈眶的望向看台,不解 我們為何沒到場。接著,我們可以試著放慢說話的速度,講話速度放慢,通常聽起來比較不像在氣頭上。最後,輪到我們面對地勤人員時,即使我們手上的登機卡已 經揉得稀爛,還是可以硬擠出笑容來面對地勤人員。在壓抑行為下,我們還是會感到生氣和不滿,但我們盡力隱藏那些感覺,以免抱怨的對象發現,壞了我們協商的 籌碼。

或許壓抑行為的最佳例子是玩牌,因為玩牌實際上就需要隱藏情緒的專長。所謂「擺張撲克臉」就是指拿到好牌時掩飾興奮感,拿到爛牌時掩飾失落感。牌家的表情必須讓人看不出端倪,看人玩牌就是看人壓抑自然反應。

第二種掌控情緒的方法,是改變我們對情境的看法,讓它比較不會影響我們的情緒,心理學家稱之為「流程重新評估」或「轉念」。當我們轉念時,是從不同觀點檢視那件事,進而重新定義。

滯留的班機旅客如何運用這種方法?我們可以提醒自己,女兒每個週末都有足球賽,以後還有很多機會可以看她踢球。或者,我們可以把焦點放在二表弟毫無演戲天 分、音感很差。我們甚至可以想,班機延遲時,剛好有時間趕工作進度,這樣一來,週日就完全有空了。上述方式都是把班機取消想成因禍得福,這麼做可以改變我 們對事件的根本感覺,改善情緒,比較不會那麼暴躁。

心理學家研究壓抑和轉念多年了,他們發現這兩種方法的效果不一樣。在消減負面情緒方面,轉念的效果遠比壓抑的效果好。雖然我們無法直接影響生理反應,轉念的確可以稍微緩和驚嚇的反應,減少荷爾蒙或內分泌的反應,甚至縮小自主神經系統的反應。

在其他方面的效果上,壓抑也比轉念差。試圖掩飾強烈的負面情緒,其實會對記憶和其他認知功能造成明顯的干擾。壓抑情緒也很費神,會影響專注的能力。壓制負 面感覺也會產生社會成本,在一項實驗中,壓抑者的合作夥伴表示,和壓抑者互動時,感覺比較不舒服,無法輕鬆自在。(本文摘錄自第五章)

抱怨 有效 避免 粗口
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從一件愚蠢的事看市場的有效性 XR付羽

http://xueqiu.com/9335803133/22321833
證券市場有一條非常重要的原則,叫「市場有效性原則」,很多理論後來都叢生於此。而巴菲特又說,「如果市場是有效的,那我只能去滿街乞討了」,在巴菲特眼中,市場又是非有效的,那麼市場到底是有效還是無效的呢?

我 要從一件事說起,這件事是我最近做的一件很愚蠢的事。這件事是,近期有一個可轉債要進行發售,叫南山轉債,而由於該轉債的條件很優厚,所以上市首日該轉債 將極大可能性上漲,而如果僅僅通過網上網下申購,中籤率可能很低,而不具備可操作的收益率。而由於正股南山鋁業的持有者可以有轉債的正股50%市值的優先 配售權,於是我想到了通過購買正股來配售南山轉債,在股權登記日的第二天第一時間就賣掉。

而結果是,我所買的正股在股權登記日的第二天就 直接低開,最後下跌4%,有點超出我的預料,我本抱著僥倖心理,認為如果正股跌得不多,我就可以可以通過配售得到的可轉債來獲取收益。而這樣的情況發生 後,可轉債上市首日必須要有8%以上的漲幅,我才能保本而退。從同類債券的定價來看,8%只能說是一個合理的漲幅,我可能樂觀估計,這筆操作也只能是保本 了。

而在這件事上,市場顯然就是有效的,雖然我懷著僥倖的態度覺得正股可能僅會小幅下跌,但是事實上市場是給了我教訓。而為什麼市場在這 件事上會有效呢?我認為,當一件事情發生的基礎是公開信息,且事情的邏輯並不過於複雜而無須超出一般人的洞察力便能推導,且時間是短期的,那麼市場就是有 效的。總而言之,你必須具備市場大多數人所不具備的東西,市場對於你來說才無效,才可能有價值盲點;當你具有的東西,大多數人都有,那麼市場一定是有效 的,千萬不要有任何僥倖心理。

突然又想起今年發生的另一件事,這件事對於我來說則相對自豪,我曾經通過銀華金利構建了一個攻守兼備的投資 策略,並最後在兩個月獲取了10%的收益,這件事對於我來說,市場則是無效的,那這又是什麼原因呢?原因之一是分級基金的條款相比較可轉債相對複雜,不是 每一個人都能認知的,當然這不是主要原因。最重要的原因在於,這個投資策略雖然攻守兼備,但是其期限無法預測,我之所以最後構建了它,是因為我把預期放得 不高,並認為最後的折算將早晚發生,雖然期限可能長達三五年,但是我願意去等待。也即我把目光放得很遠,我只看著最後的結果,並認為結果將最終發生,而不 太在意中間的波動。這樣,相比較現在市場的浮躁及短視,我有了其他大多數人不具備的一樣東西:耐心,只有有這種別人不具有的東西,市場對於我來說,才具有 無效性。

我覺得,在做一筆投資之前,捫心自問一下,這筆投資對於我來說,市場是有效的還是無效的,非常有必要。我們習慣於對投資標的做波特五力、swot等分析,而忽略了對自己的分析,而判斷是有效的還是無效的,恰好就是這種分析。

如果認為這筆投資,市場對於自己是有效的,那就不要抱任何的僥倖心理。
從一 一件 愚蠢 的事 事看 市場 有效性 有效 XR 付羽
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週刊百萬倉 證長線投資有效 內線人

http://mymoneyinsider.com/?p=1624
筆者創辦內線人研究社的目的,在於提高公眾對投資的了解,並以價值投資為基礎,作出交流討論,皆因《內線人》並非報章,並沒有社評一類欄位以闡明創辦目的,謹在此表明立場。

《內線人》創辦以來,廣受讀者歡迎,瀏覽量節節上升,對筆者而言有莫大的鼓舞,只道希望為讀者提供有質素的價值投資訊息,供研究討論之用。

正如股神巴菲特所言,一個以價值投資為方向的投資者,與一個同樣以講求價值投資的人討論,方有益處,他說過,「在聽之前,我已知道趨勢投資者會說些什麼,我為何要聽他說呢?」但從與價值投資者的討論中,則可看到自己所忽略的部分,對自己的投資益處。

故此,《內線人》不以個人財經博客為定位,因為深信團隊合作帶來的成果,且能在網上平台發揚光大,對於一些能夠帶給讀者資源的外來網站及媒體文章,本刊編緝也會推介,今天節引獨立評論家David Webb的文章,便是一例。

在未得到原文作者同意以前,《內線人》不會把別人的文章通篇轉移到本站,本刊編輯只會作出節錄式介紹,並把文章出處、連結及作者介紹詳細列明,以示對原作者之尊重。

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互聯網媒體是一個全新的平台,其互動性和複雜程度,要比印刷媒體大得多,《內線人》與其他網上媒體一樣,亦只能摸著石頭過河,邊做邊去調節,並不時作出檢討。

走筆至此,筆者想為到長線投資的效用,提給予一些證據,本港一本週刊有一個專欄,每週評論股市動態,並列出一個進取組合,以及一個穩重組合,供讀者 參考,這個專欄由2004年刊登至今,當中經歷過雷曼事件、歐債危機以及其他種種的經濟風波,惟此欄所刊出那個「20萬元進取組合」,回報達到97%,而 其刊出那個「100萬元穩健組合」,回報有135%,如此表現勝過不少對沖基金經理,誰說長線投資是沒用的?

下圖:週刊的模擬投資組合(資料來源:明報週刊2291期)

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首例PE對賭案判決:協議合法有效

http://www.chuangyejia.com/archives/24583.html

由於中國尚缺乏明確的法律規定,對賭協議是否合法有效,一直處於模糊狀態。

對賭協議是對企業估值的調整,產生的根源在於企業未來盈利能力的不確定性和投融資雙方的信息不對稱,目的是為了儘可能地實現投資交易的合理和公平。儘管有不同認識,對賭協議在中國PE投資中已被廣泛採用。如果對賭協議是否合法有效不確定,PE的合法權益無法保障,那麼可能導致PE在投資中不簽署對賭協議而放棄一些投資項目,這無論對PE還是融資企業都是不利的。

海富投資訴甘肅世恆案之所以受到廣泛關注,正是因為該案是國內首例對賭協議訴訟案,法院判決結果對於對賭協議是否合法有效具有示範效應。

 近日,最高法院對海富投資訴甘肅世恆案做出終審判決,認定海富投資與甘肅世恆大股東香港迪亞公司之間的對賭協議合法有效。至此,業界廣為關注的國內首例PE(私募股權投資基金)對賭協議訴訟案落下帷幕。

對賭協議,是「業績調整條款」(也稱「估值調整條款」)的通俗叫法,是PE投資時與被投資方所簽署投資協議的一項條款,並不是專門的一份協議。簡單來說,對賭協議是基於公司業績在投融資雙方進行股權調整的約定。常見的業績指標包括年度利潤、利潤增長率和市場佔有率等。

對賭協議可以是一種雙向的約定:如果達不到預先設定的業績指標,被投資方向PE進行補償;相反,如果達到預先設定的業績指標,PE向原股東進行補償。對賭協議也可以是一種單向的約定:如果達不到預先設定的業績指標,被投資方向PE進行補償;而如果達到預先設定的業績指標,則沒有任何約定。

對賭協議是投資協議的常見條款,是PE衡量企業價值的計算方式和確保機制。PE給企業估值,是基於企業未來的收益,但是,企業的未來收益是不確定的。此外,PE與企業及其股東之間,天然存在著信息不對稱的問題。無論PE做再詳細的盡職調查,在企業經營信息佔有、經營環境、業績預期等環節上,投資者都是處於信息弱勢地位的,對於被投資企業的業績前景,誰也無法做出準確無誤的判斷。PE與被投資方簽訂對賭協議,目的是確保企業價值的可信度,從這個角度而言,對賭協議是對企業估值的調整機制,因此,對賭協議是PE鎖定投資風險的一種手段,是PE利益的保護傘。

正如鼎暉投資的董事長吳尚志所言:「我把對賭協議看做是跟企業家溝通取得他真心想法的一個參考數據。對賭協議,我認為是價格談判體系中的一部分,是作為一個溝通的手段,也是作為一種今後在出了問題時候的溝通方式。」

同時,對賭協議也對企業原有股東和管理層起著一定的激勵作用,激勵原有股東和管理層為企業創造出更好的業績。

當然,亦有不認可對賭協議的觀點。如弘毅投資總裁趙令歡就說:「通常我不大喜歡用對賭協議,對賭協議有時會掩蓋一個真相,就是不做認真的估值,而是依賴於這個協議,這實際上是自己騙自己的做法。我們做投資一定要有一個事先判斷數據,儘量在投資前規劃好,大家在信任的基礎之上去應變,這是一個比較好的做事方式。對賭協議是一種比較浮躁的表現。」

儘管有不同認識,對賭協議在國內外PE投資中皆得到廣泛應用是個不得不認可的事實。但是,由於中國尚缺乏明確的法律規定,對賭協議是否合法有效,一直處於模糊狀態,因此,PE的合法權益能否得到有效保障,也始終處於不確定中。

除了PE投資,對賭協議還在其他領域應用。在中國上市公司的重組中,就經常用到單向約定的對賭協議。比如在上市公司以定向發行方式收購資產的大量案例中,都有被收購資產的原所有者要求做出業績承諾,如果達不到承諾的業績,則應該對上市公司進行補償。

海富投資訴甘肅世恆案之所以受到廣泛關注,正是因為該案是國內首例對賭協議訴訟案,法院判決結果對於對賭協議是否合法有效具有示範效應。

該案可謂一波三折。一審、二審、終審的判決和判決依據各不相同,正證明了對賭協議合法性在中國的模糊狀態。

2007年,海富投資現金出資2000萬元投資甘肅世恆,佔甘肅世恆增資後註冊資本的3.85%;並簽署對賭協議約定:如果2008年,甘肅世恆淨利潤低於3000萬元人民幣,海富投資有權要求甘肅世恆予以補償,如果甘肅世恆未履行補償,海富投資有權要求香港迪亞(甘肅世恆的母公司)履行補償義務。

甘肅世恆2008年淨利潤不足3萬元。根據對賭協議,甘肅世恆需補償海富投資1998萬元,但甘肅世恆拒不履行協議。海富投資遂提起訴訟。蘭州市中級人民法院的一審判決和甘肅省高級人民法院的二審判決皆認為對賭協議無效,但判決依據不同。最終上訴至最高人民法院。

最高法院判決認為,甘肅世恆對海富投資做出補償的條款損害了甘肅世恆利益和債權人利益,應屬無效,但擔保條款(迪亞公司對於海富投資的補償承諾)並不損害甘肅世恆及公司債權人的利益,不違反法律法規的禁止性規定,合法有效。

最高法院的判決顯示,PE與被投資企業之間的對賭協議無效,而PE與被投資企業原有股東之間的對賭協議合法有效。

對賭協議在中國PE投資中已被廣泛採用,既是投資方利益的保護傘,又對融資方起著一定激勵作用。如果對賭協議是否合法有效不確定,PE的合法權益無法保障,那麼可能導致PE在投資中不簽署對賭協議而放棄一些投資項目,這無論對於PE還是融資企業都是不利的。

最高法院對此案的判決明確表明了法律立場,為對賭協議合法有效提供了判例依據,這既符合當前各方之需,也將進一步有利於PE行業的發展,具有標竿意義。儘管我國並非判例法系國家,但最高法院在同類案件的判決結果對各級法院具有參照效應。

黃嵩(北京大學金融與產業發展研究中心秘書長)

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從巴菲特投資中石油淺談在中國套利性操作的有效性和必要性 一隻特立獨行的豬

http://xueqiu.com/5545011370/22255981
據報導:巴菲特當時用極短的時間(傳說:幾分鐘-幾小時) 閱讀了中石油的近幾年的財務報表,就估算出中石油當時的大概估值在1000億美元左右,而依據有可能便是中石油的市場PE與國際石油公司整體平均PE間的差距。由此可以看出,巴菲特對能源行業業務板塊深刻細緻的瞭解,也同樣可以推測出,估值完全用不到複雜的數學模型。

依據上面的數據,我得出以下幾條結論:

1、中石油的操作屬於格雷厄姆式的套利性交易居多。中石油屬於國有企業,管理、體制等都算不得優秀公司行列。2003年10月10日巴菲特曾經在沃頓商學院上課時說過:「要在中國獲利,你在任何一方面都不能出現閃失。我們之所以購買中石油,只是因為它便宜而已。」另外,還有一條背景:油價在1999-2003年期間一直在25美元/桶的附近橫盤震盪,在2007年站上70美元/桶。巴菲特曾經在1994-1995年期間建立過4570萬桶的原油期貨合約。所以,對於中石油的操作也許還暗含有對於原油期貨價格的套利。

2、套利型的交易操作屬於基於價值的投資方法中的一種。投資的手段有很多種,並不僅僅侷限於長期持有,也並不僅僅侷限於普通股中。

3、為什麼這一次非典型性的投資操作的收益率遠遠的高於巴菲特主要的投資部位的收益率呢?我個人的猜測:稅收政策的不同,美國要上繳20%左右的資本利得稅;主要投資部位的方式為費雪型的長期持有優秀公司,完全忽視市場估值的波動,僅僅受益於企業本身內在價值的成長,原因是一方面是由於2000億美元的可投資資產過於龐大,另一方面,也有著戰略性合作的商業意義在裡面,大股東的退出往往對企業二級市場的表現甚至本身的經營造成極大地影響。

結合目前中國的實際商業環境:無資本利得稅、二級市場估值的大幅度波動、法律制度以及環境體制的不完善、沒有足夠長時間的商業史能夠證明中國可以誕生上百年的偉大企業(誕生偉大企業的難度可參考成功是概率的寵兒一文),目前,基於大週期型的套利型投資也許是最適合中國的。
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V部落創始人謝殿俠:打造最有效率的團隊管理工具

http://www.iheima.com/archives/50306.html

黑馬通訊社消息:9月12日晚上,上海海知公司正式發佈了V部落的新版本V部落2.0。V部落是一款高效的團隊分享和協作工具,怎麼才能讓用戶在協作中借助V部落提升執行力並降低溝通成本,V部落創始人謝殿俠的一番良苦用心全部體現在產品設計上了。

1從用戶痛點需求到產品定位

在剛開始推出V部落的時候,謝殿俠的團隊把它定位在知識分享和管理。然後,在運營過程中,他們發現在團隊協作中光有知識管理還不夠。他們開始轉型,把V部落定位在團隊分享和協作,在產品設計過程中,謝殿俠提出「以團隊為中心」的理念。V部落的用戶對象是團隊,團隊協作的痛點在於執行力不夠和溝通成本高,海知從三個方面發現了用戶痛點需求:

–自身經驗,謝殿俠自己的創業團隊在團隊管理協作方面經常遇到一些問題,不能按時完成目標、執行力差、團隊溝通不暢等。所以在設計V部落的過程中,他們會針對這些問題找到相應解決方案,然後集成在一起。

–反饋,根據海知早期運營微筆記收到的用戶反饋也會收集到一些用戶需求和問題,他們會與一些用戶一起研討協作中的問題。

–管理理念,謝殿俠對《失控》中對管理的闡述感觸頗多,團隊協作涉及到對知識的分享和管理,所以這些管理理念對產品設計很有幫助。

根據產品定位和用戶需求,他們在設計V部落時,把產品重心放在如何幫助用戶在團隊協作中根據按時完成任務和團隊信息溝通上,來打造一款團隊分享和協作工具。比如全程任務跟蹤,從任務目標、時間節點和責任人三個方面落實團隊執行力;團隊資料文檔默認可以多人協同編輯,通過版本和草稿機制解決衝突;團隊內部動態以微博或社交網絡的形式進行交流溝通,即時推送到Web以及手機端,有效降低內部溝通成本。

2從產品細節到用戶體驗

V部落2.0在很多方面做了優化。搜索技術優化,搜索框的自動完成功能包含更多板塊提示。操作流程扁平化,發佈文章的操作減少,保證了消息透明化;發佈後的文章支持多人同時編輯,想撤銷操作回歸歷史版本即可。安全方面,V部落使用https 256位傳輸加密和md5 密碼加密,比Email系統更安全。

這些細節能夠帶來更好的用戶體驗。V部落借鑑了微博的信息流,但沒有沒有140限制可以發一整篇文章評論最多可支持 2000 個字」。在文章處理上,用戶可以對文本做插入圖片、表格等高級的文檔編輯,讓複雜事務、說明的呈現更直觀。而文章可以根據需要 @ 相關同事、即時歸檔到不同的小組或公共知識庫上。消息中心會將與你有關的新消息用卡片式的方式呈現在一個版面內,用戶可直接將消息直接設為待辦。不同小組有權限設定,即使你沒有加入小組,你也 可以自由瀏覽公開小組裡的內容,這有助於公司信息的上通下達。

另外,V部落打通了pc端與移動端,在手機上實現移動辦公。

3工具也有盈利模式

V部落是一款團隊分享和協作工具。工具是用戶用的時候才會想起,找到盈利模式是一個挑戰。謝殿俠表示V部落已經找到了盈利模式:V部落通過免費使用來積累用戶,如果工具確確實實解決了用戶的問題,付費是一個水到渠成的階段。然後工具服務化,V部落對付費用戶提供企業服務和一些特權,包括服務器部署、人工客服、獨立域名等等。

目前V部落已經積累了5000左右的團隊用戶,新版本的推出會為用戶帶來更優的體驗。


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尋找「中國好生意」——給大家介紹一種簡潔有效的選股思路 ProfessorWenger

http://xueqiu.com/1948636079/25585598
題外話:本人自08年畢業入行以來迄今已進入第六個年頭。中間有過很多成長的喜悅,有過理念不成熟被市場教訓的痛苦,更深刻感受到大熊市下來自投資者和公司領導方面的壓力對投資經理身心的摧殘。所幸入行前就已抱定了堅持價值投資的信念,一直未有動搖,從未有過打聽消息或根據圖形買賣的衝動。真的是性格決定命運呀,什麼樣的性格和價值觀就決定了採用什麼樣的投資理念和方法。也許價值投資就像某些人說的,你要麼接觸的第一眼就接受它,要麼永遠都不會接受它。台灣大學有門很受歡迎的課程是傅佩榮的《哲學與人生》,其實要理解投資,何嘗不是要站在整個人生的角度去理解更為合適呢。本人仔細拜讀過幾乎每一個價值投資大v們的博客,平時也天天泡在雪球上吸取大家們的思想精華,本文僅以自身的些許感悟,希望能給注重基本面研究的同仁提供一點借鑑。

股市成立以來,關於投資的書籍汗牛充棟,裡面涉及的範疇也極廣。其中價值投資者最關心的,莫過於如何找到優秀的成長公司。「阿理」有句話說的好啊:投資就是要找到幾個能長期持有的「複利機器」,其他時間只要讀書、思考、調研就可以了。對於價值投資者來說,投資的本質難道不就應該如此簡單快樂嗎?筆者一直認為,企業分析的起點應該是分析它的生意屬性和商業模式。但是如何找到這些可以長期持有的「複利機器」呢?如何能練就一雙慧眼,像巴菲特一樣能在三五分鐘內就能判斷一門生意的好壞呢?

在碰到一本書以前,筆者也是一直在苦苦思索,卻不得甚解。

在管理學的意義上,擁有競爭優勢的行業(企業)在很大程度上等同於我們要尋找的「優秀的成長公司」。關於競爭優勢,邁克爾·波特做了恢弘的敘述,但在筆者看來,波特的理論體系雖龐雜,但缺少定量方面的描述,實戰指導意義不強。你用他的「五力模型」做了一通分析下來,往往仍然沒法弄清楚這個行業屬性到底好不好,有多好?布魯斯·格林沃德和賈德·卡恩發現了這個問題,試圖提煉出判斷一門生意好壞的簡單幾條黃金法則。這是一個質飛躍。這本書叫《企業戰略博弈》。

兩位作者用的方法是不承認五力模型中的五個維度(即供應商和購買者的討價還價能力,潛在進入者的威脅,替代品的威脅,來自在同一行業的公司間的競爭)具有同等的重要性,只有進入壁壘是最重要和具有支配性的。如果一個行業沒有很高的進入壁壘,那麼這個行業裡面的公司就都沒有競爭優勢,只能面對兩種選擇:要麼積極追求極度的運營效率,要麼退出目前市場進入可以創造並充分運用競爭優勢的其他領域。

作者認為能夠幫助統治市場的競爭優勢不是普遍或廣泛的,其本質上是區域性與特殊的,必須能體現在具體的產品或者地理區域上,往往這一點更容易在較小的的領域而不是在巨大廣闊的地方找到。

作者認為,除了政府管制以外,只存在三種真正的競爭優勢:

1、供應。能夠比競爭對手更便宜地生產和交付產品或服務的嚴格的成本優勢。成本優勢應主要來源於受專利保護的專有技術或由經驗積累起來的技術訣竅,或者是兩者的組合。

2、需求。擁有對手所沒有的市場渠道。這種渠道不是靠簡單的產品差異化或樹立品牌獲得的(因為對手也可以進行產品差異化和樹立品牌),這些需求優勢應來源於因習慣、轉換成本、搜索替代商品的難度與費用而產生的顧客忠誠度(粘性)。

3、規模經濟。最好是固定成本在總成本中佔有很大的比重,平均成本就會隨著產量的上升而下降,因此即便是使用同樣的技術,在位企業也能夠通過大規模經營而享有比競爭對手更低的成本優勢。與直覺相反,大多數基於規模經濟的競爭優勢都是在區域性和細分後的市場內取得的。

以上幾種競爭優勢中,生產優勢是最弱的進入壁壘,規模經濟和消費者忠誠度的結合則是最強的。

介紹完上面關於競爭優勢的背景知識以後,接下來就要重點介紹直接檢驗一個行業是否存在競爭優勢(進入壁壘)的兩條黃金法則。

1、企業間市場份額的穩定性(以及企業的相對市場地位的穩定性)

如果各個企業經常會相互從對方那裡奪得市場份額,那麼它們就不大可能享有競爭優勢。相反,如果每個企業都長時間地保有自己的市場份額,那麼它們可能得到了競爭優勢的保護。(也存在這樣的可能性:在受到進入壁壘保護的市場內,兩三個在位企業相互爭奪市場份額,但是如果市場份額變化很大,那就意味著客戶忠誠度很弱,因而新的進入者打破市場壁壘也就為時不遠。)

企業的相對市場地位的穩定性的關鍵指標是在位企業在此市場領域內的歷史狀況。如果主導企業維持了它的地位達數年或數十年之久,那麼市場中極有可能存在競爭優勢。另一方面,如果你很難說出誰是主導企業,或者佔據第一位的企業經常變更,那麼就可能沒有哪家企業享有可持續的競爭優勢。

在某個市場區域內進入和退出的歷史狀況也是一個有用的線索。進入和退出越頻繁,留著市場內的企業相對地位的變動越劇烈,競爭者的數量越多,就越不可能存在進入壁壘和競爭優勢。相反,市場內企業越少,越穩定,在位企業更可能得到進入壁壘的保護並且從競爭優勢中獲益。

2、市場區域內企業的利潤水平

在沒有競爭優勢的市場內,新企業的進入會最終消除超出資金成本的回報。如果市場中的競爭者保持著高於正常水平的資本回報率,那麼很可能它們享有競爭優勢或進入壁壘。這些可持續的超額回報可能僅限於主導企業,也可能由少數擁有相對其他小企業和潛在進入者的競爭優勢的企業所分享。

最好的衡量利潤率的指標是稅後投資回報率(ROIC),ROIC在10年以上的時間內平均超過15%-25%,這就清楚地表明存在競爭優勢,假如長期的ROIC在6%-8%,那就表明不存在競爭優勢。

通常我們談有效市場,談利潤率終將會回歸社會均值,往往忽略了這些都是在缺乏進入壁壘的假設下才會實現。歷史上ROIC長期高於市場平均水平的行業多的是,比如黃毒賭產業、拍賣行、評級機構、律師(會計師)事務所、PE、煙草、醫藥、食品飲料等等。那些長期大牛股也大多誕生在這些領域,這也就是很多牛人強調「能力圈」、「less is more」的背景基礎。一個最簡單的投資策略就是長期持有這些行業的龍頭企業,收益率肯定是不錯的。歷史也證明,投資確實可以簡單到如此地步,剩下的只是堅守紀律和保持耐心。翻看價值投資大師們的傳記,他們也的確把大部分籌碼都押在了這些地方。加拿大股神加里斯洛夫斯基持有雅培60年的故事更是傳為佳話。

那麼,如果在上述的基礎上做的更好呢?筆者從選股的角度,結合國內的情況,對作者文中用來判斷競爭優勢的法則做了拓展,以指導實戰中的投資:

1、進一步對行業(或者區域)進行細分

在對某個大的行業進行分析時,可能會得出該行業無進入壁壘的結論,但不能排除某個細分行業或產業鏈的某個環節存在競爭優勢的可能。比如家電行業作為一個整體,利潤率指標並不突出,但空調子行業的表現卻是可以通過兩條黃金法則的檢驗的。此外,電腦硬件行業作為整體可能通不過法則的檢驗,但是其中的芯片、鏡頭、聲學部件等製造環節很可能就能通過檢驗。

2、其他條件都具備,只剩下其中一個指標還不能通過檢驗,但該指標未來幾年改善可能性很大且國際上有成功先例的行業,可能是能出大牛股的領域

這裡舉幾個筆者非常看好的行業或公司,給大家提供一點思路。一個是華測檢測,所有的指標都沒問題,就剩一個行業集中度沒上來,國際的經驗表明這是一個寡頭市場且幾個在位企業都是超級大牛股,所以長期看,華測是個大牛股的概率很大。另一個是啤酒行業,經過多年的征戰,市場格局基本穩定下來了,只剩下利潤率還不達標,國際上的經驗也表明是一個寡頭市場和容易出牛股的地方,值得重點關注。最後是統一企業中國,行業是明顯有競爭優勢的行業(只是目前國內市場這種優勢體現在康師傅身上),母公司在台灣已樹立牢固的地位,懂得如何迎合消費者,只要能在大陸市場繼續擴大市場佔有率,利潤率隨時會上來,值得重點關注。另外還有惠理集團、歐舒丹等等。筆者喜愛的醫藥股如光動力領域的復旦張江、肝病領域的中國生物製藥、人體介入器械領域的微創醫療等也屬於此類。

再應用上述模型來檢驗下雪球達人們最關心的兩個行業:銀行和白酒。

國內的銀行業是屬於政府管制的,管制也是一種進入壁壘(競爭優勢)。只要管制不放鬆(目前來看放鬆的跡象較明顯),通過市場份額相關指標檢驗是沒有問題的。大家的爭論焦點在於利潤率,表面看這個指標沒問題,但是很多人覺得這個利潤率是不真實(嚴重低估了壞賬風險)或不可持續的。如果你認為未來幾年管制不會大幅放鬆(即息差不會下降等),壞賬計提不足為慮,則銀行是非常有投資價值的。

另一個是白酒,這裡要對行業進行細分,高端白酒顯然是可以通過相關指標的檢驗的,因為這麼多年來高端白酒品牌還是茅台五糧液那麼幾個,利潤率也一直很高。中低端酒如果再進行地域細分的話很多也是可以通過指標檢驗的。因此拋開大家的激烈爭論,筆者認為上市白酒公司長期具有顯著的配置價值。

最後想申明的是,儘管我個人非常推崇用判斷是否存在競爭優勢(進入壁壘)的方法來選股,並長期持有的投資策略,因為其非常的簡潔、有說服力,但單靠某一本書或者某一個觀點就想成為股市常勝將軍是不可能的,如書中作者所言,簡單和明晰對於戰略分析而言是重要的優點,只要我們不忘記愛因斯坦的忠告:「任何事物都應該儘量簡化,但是不要過分簡單了。」
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