ZKIZ Archives


溫州高鐵慘案承建商殺入香港

2011-8-4  NM




內地政府上週公布溫州高鐵慘劇初步調查結果,坦承國產信號系統,有重大缺失。高鐵香港段首當其衝,因為在事故中公開道歉的北京全路通信信號研究設計院有限公司,原來已入標香港段。本刊發現,另一投標大熱和利時集團,也一樣涉及溫州事故。

在疑團未解陰霾下,港鐵專家急謀對策,甚至提出「雙系統」防護,以防不測。

溫州事故後,負責興建和管理高鐵香港段的港鐵內部專家,召開了一個緊急會議。席間他們商討過工程細節、招標進展、檢討信號系統,他們緊張因為明白中港高鐵,沿用同一信號系統,如系統設計有問題,香港難以獨善其身。

「每個系統都要經過千萬次測試,先可以啟用,兩段鐵路用同一制式,就算唔同供應商,都有機會因為系統設計嘅問題而出事,何況大有機會用埋同一個供應商?」 知情人士說:「連運輸及房屋局都有官員致電查詢,了解情況。專家小組席間亦有人提出好多質疑,又講過行雙系統制的可行性,即係一旦內地信號系統唔得,即時 有另一系統補上,不過,暫未有結論。」

雙系統應變

與內地鐵路有多項合作計劃的理大電機工程學系系主任何兆鎏教授亦贊成,香港段實行「雙系統」運作,在主系統以外加多一個副系統,加強保障,「雙系統的好處 是第一個系統一旦出事,一秒之內可切換至子系統,確保運作正常,現時小部分較短的鐵路都有試行,效果不俗。」廣深港高鐵的廣深段於八月十二日通車,四年後 開通的香港段目前工程如火如荼,至今共批出超過二十項包括地基、樁柱及隧道鑽爆的工程。但最受關注的列車信號系統,則仍在招標階段,預計年底才有結果。運 輸及房屋局局長鄭汝樺日前出席深圳機場二跑道啟用儀式後指,特區政府高度關注鐵路安全問題,已就廣深港高鐵香港段,與內地鐵道部成立專責小組,跟進範圍包 括制式的標準制訂、維持及營運安排等工作。至於高鐵招標名單,運房局於截稿前未有回覆。港鐵發言人則強調,十分重視安全問題,香港段在正式通車之前,會進 行一系列測試,確保行車安全。據知已有四間信號系統供應商有意競投香港段,其中加拿大Bombardier及意大利Ansaldo在內地已投到時速最高的 三百五十公里路段。最叫香港專家擔心是餘下的兩間內地公司,包括承接溫州自動列車保護系統ATP(Automatic Train Protection)的和利時集團,以及在事故中被政府批評的北京全路通信信號研究設計院有限公司(通號院)。由於兩公司已承包內地不少高鐵段,和利時 及日立的聯營公司更是廣深段的信號系統供應商,這段四年後會伸延至香港,故和利時被視為中標熱門。

信號燈紅變綠

時速200公里的溫州高鐵正常行駛時,兩車相距5個間距(每個2公里),中間夾着兩紅、一單黃、一雙黃和一綠的信號燈,應有足夠訊息和距離停下來。但當局解釋雷擊把信號全變綠燈。

山寨CTCS

通號院來頭不小,母公司「中國通號」跟在港上市的中鐵建和中鐵,合稱國內三大鐵路國企。中國通號與鐵道部關係密切,在高鐵發展中地位超然,全國高鐵目前使 用的信號系統CTCS(Chinese Train Control System),正是通號院「中學為體、西學為用」山寨傑作。CTCS脫胎自歐盟使用的ETCS系統,據內地《華為技術》雜誌報導,ETCS有十六種工作 模式,供駕駛員在不同情況使用。但山寨貨CTCS只有其中的八種模式(包括沒有「人工駕駛模式」),又自行研發了另外三種模式。廣深港高鐵線採用的 CTCS3系統,適用於時速三百公里以上的高鐵,是溫州事故的CTCS2(時速二百公里以上)的「升級版」。鐵道部還把系統外銷到第三世界國家,包括巴基 斯坦及沙特阿拉伯等。 正是這套CTCS,於溫州意外後被當局狠批設計有「嚴重缺陷」,在雷擊下路軌紅燈突轉綠,後面列車D301才沒停下,追撞前面的列車D3115。設計者通 號院已發道歉信「認頭」。可是,香港工程師學會前會長梁廣灝說這解釋匪夷所思:「全世界嘅安全系統,一遇事故會自動關閉。」有不願公開身份的中港鐵路工程 師指,西鐵元朗段於○五年七月一樣試過雷擊,但系統沒轉綠燈,反而馬上停駛,因為三流設計者也知列車遇事停駛是最安全的設計。

ATP點解冇啟動

工程師相信,溫州系統在維修上一直有潛藏毛病。他舉例,八八年倫敦Clapham Junction撞車意外,就是因為一個技工駁漏一條電線,條條fing電線兩週後突碰另一處,信號燈即由紅轉綠,後車追撞停下來的前車,造成卅五死、五 百傷慘劇。事後調查報告建議全球鐵路安裝ATP系統,因為此系統能探測軌道上任何列車位置、速度、方向,不單可把資料通知司機及控制室,兩車若太接近,即 使信號燈失靈,或者司機、控制室未及時應變,ATP馬上介入,煞停列車。ATP是列車系統的第二重保護,英國於○三、○四年就有兩部衝紅燈列車,因ATP 及時煞車,避過相撞。目前ATP在全球廣泛應用,包括港鐵和內地高鐵,但當局卻沒解釋溫州段那號稱能在五十五秒內煞停時速二百公里高鐵的ATP,為何事發 時沒有運作。理大何兆鎏教授指出:「ATP好似一個人嘅大腦,CTCS就係手同腳﹐轉錯燈顯示信號系統有問題,但作為守門員的ATP,點解失靈?這更值得 關注,因為如果ATP運作到,兩架車根本唔可能相撞。」

和利時大跌

溫州ATP的供應商正是有份參與廣深高鐵信號系統的和利時,也是香港段的投標熱門。儘管外界紛紛質疑和利時在意外的責任,但當局一直沒點名批評。九三年成 立的和利時,總部設於北京,是中國最大的自動化控制系統製造商。和利時是中國鐵道部「走出去」的先鋒,連在美國NASDAQ上市日,也揀在北京奧運開幕的 ○八年八月八日。和利時業務範圍大,列車、化工廠、核電站自動化系統均有涉獵,接近香港的陽江核電站就有兩反應堆採用和利時的自動化控制系統,公司市值三 億七千五百萬美元(廿九億港元)。高鐵列控系統是該公司的核心業務之一,國內高鐵逾四分之三的列車,包括港人熟悉的「武廣線」,均採用和利時的運作系統, 屬行內的龍頭企業。由於和利時要與國際「接軌」,又已在美上市,中國鐵路企業的消息人士透露,鐵道部唯有揀未上市的通號院和母公司中國通號問責,反而相關 的上市公司,包括和利時,則不提責任。儘管政府用心良苦,和利時也劃清界線聲明自家公司「設備正常運作」,但市場卻大表質疑,和利時股價在美國 NASDAQ至八月一日累計跌幅近三成五,是中港美三地股市跌幅最大的中國鐵路股之一。

山寨司機十日速成

山寨大國倒模高鐵、通號設備,還有司機。據去年年尾中共喉舌《人民日報》報導,中國首位高鐵司機是中專畢業的李東曉。○八年,為趕及八月八日京奧前夕,運 行北京天津城際高鐵,鐵道部下達命令,要求司機要在十天後,把第一列時速三百五十公里的高鐵開行。來自德國的專家堅持,沒有三兩個月時間,是開不了高鐵 的。有二十年經驗的李東曉不堪遭洋人看扁,下決心要完成命令。高鐵技術資料是一本厚達六百七十頁的德文書,翻譯是鐵路外行,技術名詞翻得不倫不類。李東曉 和其他幾位司機卻只花了五天,就讀完全書,更編寫了一本中國司機看得懂的「土教材」。到第十天,就把高鐵開行了。


溫州 高鐵 慘案 承建商 承建 殺入 香港
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=26804

君臨慘案陳啟宗最傷

2013-03-28  NM
 
 

 

早輪命案一單接一單,凶宅數目又多幾個。單位死過人,價值最直接反映鰠銀行估價上。好似豪宅君臨天下鮋雙屍兇案複式單位,男鮋被插過百刀死鰠單位,女鮋跳樓屍沉泳池,連個單位鮋業主四太梁安琪,都話「好恐怖」。小宗八卦幫四太鰠銀行估價,一睇真係不得了!鰠中銀同恒生鮋估價網,不但七十七樓全層複式,連七十九樓全層複式,都估唔到價,牽涉共十二個複式單位。

四太真慘,其中三個向海複式都係佢鱓貨,出事前共值四億,如今打個七五折,分分鐘三億都保唔住。不過,最傷相信應該係發展商恒隆主席陳啟宗,皆因他一直攬住君臨天下鱓內園景單位,惜貨不售,數落有幾百間,唔少仲望正優美鮋泳池。怕且陳啟宗都要使鱓錢,打番場齋,先安撫到一眾鍾愛九龍站鮋商人同大陸客喇!

Give me a break擺花街變 「明星街」

中環鮋擺花街,在未有行人電梯穿梭之前百年,原乃西洋妓院集中地。那些年鮋嫖客,愛在附近買花送給妓女,吸引到一班小販擺地攤賣花,久而久之連街名都叫做「擺花街」。時至今日,妓女小販都絕跡,唔少中環人放lunch,反而會前往擺花街附近鮋茶記「蛇王」覓食。之不過,呢一兩年,擺花街已經搖身一變,成為明星名人炒鋪搵銀之地。做藝人做到變身製作公司老闆鮋謝霆鋒,一人坐擁擺花街五個鋪位,市值共逾四億元。佢○五年購入壹號廣場地下六至八號鋪之後,老闆楊受成話獎勵佢加入英皇十五年,去年用鰦九千幾萬買埋二十八號地鋪送俾霆鋒。霆鋒再用一億一買埋二十六號鋪做相連鋪,租金叫價五十萬;不過,呢個相連鋪位仍然係「To Let」中。古巨基和呢排好黑仔鮋四太亦無執輸,前者買下二十二號鋪,現以月租約十一萬租予時裝店。四太就「係咁意」鰦千鬆鱓萬元買鰦壹號廣場地下三至五號鋪,佢同小宗講:「見價錢合理,回報應該唔錯就買鈬投資囉!」之不過佢「吊高鈬賣」,月租叫價竟達三十五萬,搞到成半年都無人問津,佢自己都認:「係慢鱓鮋!」成條街被炒到貴晒,物價自然貴。好似過江龍濠江大利來記豬扒包,租鰦擺花街三百幾呎鋪,每月要交成十一萬租,比上手貴一倍,所以個豬扒包要索價二十九蚊,小宗覺得肉赤也。

福臨門桂花翅之謎

好多富豪去福臨門,都鍾意品嘗佢懐出品鮋桂花翅。關於呢個桂花翅傳聞,就係逢親香港十二大家族後人,好似何添家族、李國寶家族及李兆基等一家去食,必定由經驗老到鮋經理新哥,親自落手炒桂花翅,仲話係佢先可以將鱓蛋炒到好似開花咁靚,富豪都以新哥親自落手為其炒翅為傲。小宗梗係搵番福臨門老闆拆解呢個傳聞,五哥個仔Duncan話,新哥未做經理之前,真係做過廚房,有兩度散手,間中都會入廚房同班廚師切磋纒,加上佢成日鰠樓面招呼班富豪,好了解佢懐鱓口味。之不過,Duncan話呢幾年廚房已經炒得好好,新哥早已「金盆洗手」,有富豪鈬都交番俾廚房炒,最多都係肉緊地入廚房望多兩眼咋!呢招已成絕唱。

本週紀念

下週一就係哥哥逝世十周年,小宗雖然唔係忠實粉絲,但見到無錫竟然有「張國榮眼鏡店」,明顯老闆就係哥哥死硬派,不可謂不感動也。(于港民攝)

陳樹杰日行45分鐘

利苑飲食集團主席陳樹杰,向來養生有道,對員工、對自己都要求飲食平衡,每餐最少要食三兩菜,又練氣功,但話晒都七十有八,身體多少有點小毛病,最近陳校長就剛做完通波仔手術,不過,佢已經完全康復,上星期還一如以往,下晝三點多就到旗下利苑試菜,行起路來穩健如昔。唔講唔知,陳校長練氣功近三十年外,還堅持日行四十五分鐘當運動逾四十年,每日他一早一晚都會沿公主道,往返屋企,公主道出名多車大塵,但佢行鮋時間都避開晒繁忙時間,唔會話一路行、一路吸廢氣,而且次次會有員工緊隨其後,唔使怕有人立心不良呀。

金牙大狀講№職業有分貴賤

終審庭裁定外傭冇居港權,令唔少外傭失望,認為咁判法唔公道,事關佢懐對香港好有貢獻云云。呢個命題係錯鮋。應否有居港權,關鍵係法律俾唔俾佢懐咁做,而非佢懐有冇貢獻。好似鱓強國人咁,年年超過三千萬人次落鈬香港「濕拼」,就算你敢話佢懐對香港冇貢獻,好多香港人都未必肯過你。但咁係咪話所有強國人都應該有居港權?梗係唔係啦!唔公平鮋地方係,華爾街調個人鈬中環,如果佢做落七年,理論上呢位仁兄或仁姐即可以申請居港權(申唔申請,佢有權選擇,但法律俾佢咁做)。故此,終審庭鮋判決係等於話有鱓工作係平等過某鱓工作,可以申請居港權;有鱓工作則未夠平等,唔申請得。咁樣判法,即係話凡工作都對社會有貢獻,但有分貴賤囉!

君臨 慘案 陳啟宗 最傷
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=54016

黃金慘案給我們留下的教訓

來源: http://wallstreetcn.com/node/71907

黃金這些年來的價格走勢算的上是大起大落,從十年前的還不到500美元/盎司,漲到2011年的1900美元/盎司,漲幅超過400%,而就在去年金價又來了一次高空大跳水,直跌38%。 首先,如果配置得當,黃金在資產組合中確實是極佳的工具,比如在2000~2010年;也有過度投機造成價格扭曲的時候,比如2010~2011年;還有平淡無奇、帶不來回報,也造不成虧損的年代,比如80年代和90年代。 那麽,從金價這些年的起起落落中我們可以學到什麽呢? 1.小心別人跟你講故事。人們都有愛聽故事的傾向,尤其是充滿鬥爭和沖突的故事。 在華爾街,講故事是銷售行為中重要的一個步驟,黃金也一樣。2007~2008年的危機提供了極佳的故事素材:政府大範圍幹預、全球央行聯合行動、零利率、史無前例的QE、惡性通貨膨脹...此時黃金變成了金錢的避險天堂,事實上在此之前黃金還是一種持有量偏低,被認為是一種沒有真實回報的資產。 2500美元、5000美元、甚至是10000美元,分析師們不斷的上調未來黃金價格的目標,這些數字讓跟風者聽起來很是舒服,不過,一旦發生崩盤,分析師們可是一點責任都不用負的,損失的只有你的錢包。 2.註意新興的衍生產品。黃金投資近些年來出現了很多不同的形式,黃金ETF就是一種,比如SPDR Gold。這種產品自稱“打開了公眾對黃金投資的大門,不需要你開啟期貨賬戶就可以像買賣股票一樣輕松的交易黃金”。 類似的還有黃金信托基金,比如iShares Gold Trust,只做實物黃金的信托。這些為不信任金融系統的人設計的產品其實本身也是舊金融系統中的一部分。 其他常見的形式還有國內的紙黃金、黃金T+D等等。 除了直接投資黃金你還可以選擇黃金礦企的股票,它們的股價與金價具有緊密的聯動性。可以操作的還有Direxion’s Daily Gold Miners Bear 3X (DUST)這種帶有杠桿的黃金反向ETF,盡管其資產只有1億美元,但2013年其回報達到165.69%。 不管銷售人員跟你怎麽推薦,選擇合適的產品很重要。 3.不要看太久的歷史。某種意義上來說,歷史總是在不斷重複,你可以尋找到一定的規律。但是人的一生是短暫的,介入了錯誤的周期,將錯就錯期待逆轉是一種浪費。 從歷史上看,所有紅極一時的事物都會被轟鳴而過的時間洪流所沖走,從微軟到十年期國債,從蘋果到黃金,還有那些被道瓊斯工業指數吸納最後又被剔除的股票。黃金也是一樣的牛熊在進行著交替,每次大拋售之後迎來的是更大的上漲,比如:1915~20、1941、1947, 1951~66, 1974~76, 1981, 1983~85, 1987~2000以及2008。 4.杠桿總是危險的。收益於風險始終是成正比的,而人們往往只關註收益忽略了風險。在長線上看,純粹投機交易的勝率是不太可能超過50%的,過度的杠桿只會讓虧損變得更加無法接受。 15倍的杠桿之下只要價格反向走7%你便虧掉所有的投資,而100倍杠桿下更是只要1%的失誤你便一無所有。 5.時刻觀察市場環境的變化。交易員跟飛行員有些相似,兩者都需要集中全部註意力觀察周圍的所有情況,並作出一定程度上的預測,稍有閃失便可能機毀人亡。 就像很多投資者在金融危機發生以後還沒從鋪天蓋地的壞消息中回過神來,市場就已經完全逆轉了,某種意義上說危機已經結束了。 6.多空觀念的轉變要靈活。很多時候人們傾向於“死扛”已經虧損的頭寸,但是如今的市場瞬息萬變,尤其是在杠桿環境下,短暫的市場逆轉便有可能造成巨大的損失。 2013年初黃金開始下跌,1個月有人認為只是回調,2個月有人認為回調快要結束,3個月有人依然堅持看多,4個月5個月6個月...最終你不得不承認黃金確實走入熊市,留下巨額虧損黯然離場。 7.你得到的消息總是滯後的。專業投資者和業余投資者的區別就是正確的意識到哪些消息是已經體現在價格內了。 印度婚季來臨?中國央行加速購金?聽到這樣的消息你肯定有立馬入場做多的沖動,但其實這些消息已經體現在了價格內,並且未能構成實質性利好,此時逆市入場只能成為炮灰。 8.黃金沒有基本面。判斷公司股票的基本面可以看現金流、營收、盈利等方面。看一個國家的基本面可以從利率、GDP、失業率、貨幣價格等方面著眼。 而黃金作為一種商品,商品的價格無非是你出一個價格有沒有人願意為此買單,就像一只普通塑料袋,如果有人願意花1萬塊買這只塑料袋,那它就值1萬塊,你無法準確的衡量這個價格是便宜還貴了。黃金跌破了成本價亦或是漲到100萬美元/盎司,如果有人願意賣有人願意買,這個價格就是合理的。 9.末世論、陰謀論等等。有人認為黃金具有避險屬性是因為主權貨幣在一旦發生大型戰爭或者彗星撞地球這種大型災難時會變得一文不值。 可是仔細想想,真的到了那個時候,不僅是紙幣沒用了,而黃金本身又有什麽用的?能吃還是能取暖?到時你拿著一塊金磚恐怕也換不來一片面包。或許到時黃金還不如紙幣,紙幣至少能生火為人們取取暖。 *** 總的來說,黃金價格漲漲跌跌反應了人作為一種不完美生物,不能進行100%理性思考的結果下情感變化而造成的錯誤。事後總結讓我們剖析過去,看看人們到底犯下了哪些錯誤,也許未來也難以避免這些錯誤一次又一次重演,但希望能學到一些有用的道理。
黃金 慘案 我們 留下 教訓
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=88562

制裁情境分析:馬航墜機會不會釀成俄羅斯市場“慘案”?

來源: http://wallstreetcn.com/node/100807

因認定俄羅斯間接導致馬航MH17客機墜毀,英國為首的一些歐盟國家態度更強硬,力主擴大制裁俄羅斯。雖然昨天的歐盟外長會議未就新一輪對俄制裁達成一致,但華爾街見聞今日文章曾引用分析人士的說法:歐洲的制裁政策已變得更鷹派,歐盟對俄羅斯經濟領域的制裁可能今年晚些時候出現。 英國金融服務機構Renaissance Capital的全球首席經濟學家Charlie Robertson認為,如果烏克蘭政府成功平息東部地區的動亂,俄羅斯也免去了進一步制裁的威脅。而如果烏克蘭危機陷入僵局,俄羅斯可能還有制裁擴大的威脅。而對俄羅斯來說最糟糕的就是西方切斷俄羅斯的美元清算和能源出口。 Robertson推測,要說哪個西方國家最有可能因為馬航墜機事件制裁俄羅斯,荷蘭得算一個。此次馬航客機失事,荷蘭的遇難者最多。 荷蘭對俄羅斯的影響有多大?俄羅斯的統計數據顯示,過去七年,荷蘭是俄羅斯最大出口國,也是俄第二大國外直接投資的來源地。 此前華爾街見聞的文章主要提到歐盟國家對俄羅斯的依賴程度,在此有必要看一看俄羅斯對西方國家的依賴度。 如圖所示,從俄羅斯官方數據來看,俄羅斯去年對荷蘭出口額達到700億美元,為俄最大貿易夥伴。 而IMF收集的數據顯示,去年俄羅斯對荷蘭出口額為380億美元,僅次於德國和中國,是俄第三大出口對象。荷蘭統計局的數據則是顯示,去年荷蘭向俄羅斯進口270億美元。 三個數據有明顯差距,可能與荷蘭本身的避稅天堂作用不無關系。無論如何,Robertson認為,應該在不同情境下分析西方國家制裁對俄羅斯的影響。華爾街見聞將Robertson的觀點總結為:      · 對俄羅斯市場最有利的情境: 如果烏克蘭政府重新控制烏東部地區,西方的制裁可能不會升級,可能最早今年9月俄羅斯就會不受限制地進入國際市場。      · 一種不大有利的情境是,烏克蘭東部陷入僵局。 考慮到11月4日美國國會選舉,在這種情境下,今年秋季美國會帶頭對俄羅斯進一步施壓。 到目前為止,美國政府一直在避免對俄制裁使美國投資者蒙受損失,所以沒有把任何股票和現有債務相關的產品設為直接制裁對象。 今後對俄施壓最明顯的方法就是增加制裁俄羅斯企業,無論是股市還是債市,都讓那些企業無法得到新的融資。 俄羅斯借貸、投資與發展的範圍都會因此縮小。2016年俄羅斯下議院選舉,2018年俄羅斯總統大選。 俄羅斯合並克里米亞為普京贏得了國內的高人氣。但如果俄羅斯的GDP增長率沒能今後兩年內至少達到3%,經濟表現不佳的負面影響力可能超過普京此前贏得的支持。 現在很難預測普京會不會在2018年選舉中失利,他的支持率高達86%,但目前可能讓普京幾乎百分百的控制局面出現裂痕。      · 對俄羅斯市場最不利的情境: 如果制裁範圍擴大到基金經理當前持有的資產,對證券市場來說那就是最糟的結果。可能基金經理需要3-6個月才能剝離這些資產。      · 對俄羅斯最不利的情境: 類似制裁伊朗那樣,切斷美元融資,西方國家也不再向俄羅斯進口能源。 不過,這種制裁和導致伊朗2012年GDP大跌6%的那種金融制裁也有所不同,對俄羅斯的制裁包括切斷能源出口。 目前西方還不可能斷掉俄羅斯能源出口的生路。但在11月4日美國國會選舉後,歐美要在11月24日以前達成伊朗核問題的協議。 如果協議達成,伊朗石油出口解禁,歐盟就能長期減少對俄羅斯能源的依賴。
制裁 情境 分析 馬航 機會 不會 釀成 俄羅斯 市場 慘案
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=107340

“119”慘案!滬指盤中暴跌逾8% 期指跌停

來源: http://wallstreetcn.com/node/213297

A股一片血雨腥風。

在監管層齊出手規範委托貸款及兩融業務後,本周一開盤,A股就暴跌逾5%,金融股重挫。期貨方面,早盤開盤期指主力合約1502暴跌逾5%。

午盤開始交易後不久,滬指繼續下挫,暴跌逾8%,創近八年最大單日跌幅,深成指跌逾7%,期指各合約幾乎全線跌停。大盤所有板塊均下跌,銀行、證券、保險集體跌停。煤炭、石油板塊跌幅超過9%。兩市超過2000只股下跌,近120只股跌停。

截止收盤,上證綜指報3116.35點,跌幅7.7%,成交額4098.86億元。深成指數報10770.9點,跌幅6.61%,成交額2914.47億元。 

20150118_SHCOMP_0

QQ圖片20150119145905

QQ圖片20150119143955

QQ圖片20150119142150

受滬深兩市暴跌的影響,香港股市今天也出現大幅下挫。盤中,恒生指數跌1.6%,恒生國企指數暴跌5.6%。其中金融股跌幅居前,海通證券、中信證券跌逾16%,中國銀河跌逾15%,申銀萬國跌逾12%,國泰君安國際跌11%,中國平安、中國太保跌逾10%。銀行股中,交通銀行、民生銀行跌9%,中信銀行、中國銀行跌7%。 
 
上周五,證監會出手打擊違規資金進入股市,證監會暫停中信、海通、國泰君安新開融資融券賬戶三個月,並對民生證券和廣州證券、招商證券等九家券商采取行政監管措施。其還表示要加強對融資監管,加大現場檢查和處罰力度。

這一消息對近半年來火熱的融資業務潑上一盆冷水,而兩融資金入市曾是推動A股“瘋牛”的重要因素。

與此同時,銀監會也出手擬限定銀行委托貸款來源及用途。當天發布的商業銀行委托貸款管理辦法(征求意見稿)擬對銀行委托貸款嚴格管理,明確商業銀行對委托貸款不承擔信用風險,對資金來源及用途做出具體限制,禁止將銀行授信資金作為委托貸款資金來源。

12月的貨幣信貸數據顯示,表外融資(委托貸款+信托貸款+票據)大幅反彈,民生證券分析指出,銀行同業創新參與兩融和傘形信托進入股市也是推漲表外融資的一大動力。銀監會此舉意在堵住這一通道。

這兩大“狠招”再加上證監會主席肖鋼的講話使得註冊制推出的預期再升溫,這都可能壓制短期市場情緒。

上周五晚間,當時仍在交易的新加坡SGX新華富時中國A50指數期貨一度大跌近5%。周一開盤後,該期貨合約繼續暴跌。

QQ圖片20150119093759

(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

119 慘案 滬指 盤中 暴跌 8% 期指 跌停
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=127996

股民見證“119”慘案:今天終於跑贏大盤了

來源: http://wallstreetcn.com/node/213311

152868646

見證奇跡的一刻說來就來。周一上證綜指收跌7.7%,深成指數收跌6.61%,股指期貨四個合約集體錄得兩位數跌幅。暴跌之後,坊間相傳由於今天股民大幅割肉,故肉供應量大大增加,豬肉價格將大大下降,不利於豬肉上市公司板塊。

中國夢醒來?

qq-20150119143955,w_640

zhongguomeng

dapan

為什麽會下跌?一張圖完美解釋

wujiandao

butinghua

於是,股市的踩踏就開始了……人多地方不要去,錢多的地方也不能去。

duanzi

caita2

caita3

xinci

萬萬沒想到,無跌停不兄弟?今天最正能量的一句話:如果你今天手里沒個跌停的股票,只能說明你以前一直沒有踏準節奏!今天最負能量的一句話:雖然以前漲的時候我沒踏準,但這次下跌我沒落下!

baodie

meitazhun

laxia

wanwan

恐怖片119之後還有續集120?

119

911

o2o

天臺再次成為熱門勝地

tiantai

buyaotiaolou

林夕:如果再見不能紅著眼,是否還能紅著臉;只愛看央行寬松A股漲停一張臉,那麽莫名其妙,那麽討人喜歡,鬧起來又太討厭…

898

當然,市場總有走勢穩健的股票,比如:

jianyi

QQ圖片20150119160628

最後,如果股市虧了錢,想彌補怎麽辦?新版塊在哪?

zhongguodui

gangtiebankuai

最後的最後,提醒大家:2014.12.09招商年度策略,大盤下跌5.4%,2015.01.19招商香港策略會,大盤下跌7.7%,招商證券上市,大盤熊了五年。招商證券,與您風雨同行。

guaiwolo

 

(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

股民 見證 119 慘案 今天 終於 跑贏 大盤
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=128001

"119"慘案敲響傘形信托“爆倉”警鐘

來源: http://wallstreetcn.com/node/213384

5895767

憑借較高的杠桿、較低的配資成本,傘形信托成為本輪“杠桿上的牛市”的重要力量。然而,A股周一的暴跌也為傘形信托敲響了“爆倉”的警鐘。

民生證券此前指出,券商將已有的融資融券資產向銀行抵押融資,銀行也積極將沈積的流動性和理財資金投入傘形信托進入股市,湧入股市的傘形信托越來越像曾經的“非標”。

中國證券報援引業內人士估算,目前傘形信托的存量規模約為2000億元。

所謂傘形信托,即在一個主信托賬號下,通過分組交易系統設置若幹個獨立的子信托,每個子信托都是一個完全獨立的小型結構化產品,單獨投資操作和清算。信托公司通過其信息技術和風控平臺,對每個子信托進行管理和監控。

相比“兩融”業務中1:1的杠桿,傘形信托的杠桿更高,一般為2:1或3:1。目前,傘形信托的優先級多為銀行理財資金,劣後級更多的是產業資本和“大戶”。這就意味著,通過傘形信托,劣後客戶可以控制最多3倍的較為便宜的銀行資金用於A股投資。不過,較高的杠桿,亦使得傘形信托在股市下跌中面臨更大的風險。 

新華社此前警告稱超高杠桿的業務,誘惑草根投資者紛紛殺進來,當大盤在行情上漲時會加速上漲,而在行情下跌時也會加速下跌。

監管層上周五盤後出手規範委托貸款及兩融業務後,A股周一釀下“119”慘案,滬指盤中跌逾8%,創近八年最大單日跌幅,深成指跌逾7%,兩市近200只股票觸及跌停,期指各合約幾乎全線跌停。

中證報記者了解到,在這一天的行情中,傘形信托雖未出現大面積爆倉,但警報已然拉響:一些信托公司的傘形信托出現了不同程度的風險,其中某信托公司的傘形信托中,有30%的子信托觸及“部分平倉線”,已要求劣後級投資者追加保證金。 

該報援引的知情人士稱:

平時,公司的這些風控人員都比較輕松,但今天需要全部加班,緊急通知客戶補倉”。 

信托公司通常在交易日收盤後,會對每一個子信托進行監控,如果發行客戶達到預警線,會通知對應的劣後委托人在一天時間內追加保證金,客戶如果不追加保證金,信托公司會對相應的子信托進行強制性減倉,以保證優先級資金安全;同理,如果達到平倉線,已要求客戶在一天時間內補足保證金,否則要求客戶自行止損或由信托公司強行砍倉,這意味著產品將清盤。 

一般而言,2倍杠桿的傘形信托的預警線是0.9,平倉線是0.85,3倍杠桿的預警線是0.95,平倉線是0.9。

該報還指出,值得註意的是,產業資金在新年伊始開始減持金融股等大藍籌,被認為是傘形信托在此次下跌中沒有爆發更大風險的重要原因。此外,來自多家信托公司的消息顯示,近期傘形信托業務量減少,產業資本通過傘形信托進入A股顯現乏力。 

華泰證券周二發布的研報顯示,今年1月以來,全市場產業資本增持45.15億元,減持271.12億元,凈減持225.97億元,其中減持非銀金融金額為139.9億元。

(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

119 慘案 敲響 傘形 信托 爆倉 警鐘
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=128212

總統“口誤”引發的慘案:白俄羅斯國債收益率飆升

來源: http://wallstreetcn.com/node/213783

1200x-1

“重組”還是“再融資”,傻傻分不清楚。

昨天,市場用生動的事實“教育”了白俄羅斯總統盧卡申科:童鞋,口誤可真是要不得啊。

盧卡申科因為在講話中將債務“再融資(refinancing)”誤說成債務“重組(restructuring)”,導致白俄羅斯國債收益率短時間內從12%飆升至25%。雖然他事後糾正了錯誤,並承諾好基友普京會給錢,但收益率也只是回落到18%,依然比之前的水平高出不少。

20150129_belarus_0

據彭博,最開始,盧卡申科童鞋講話的大意是這樣的:

“今年,我們需要償還40億美元債務。如果遇到困難,我們會開始進行債務重組(restructuring)的對話。”

大概是察覺到什麽不對……2小時46分鐘之後,盧卡申科又對剛才的講話進行了澄清:

“請鎮靜,我想說的是我們對債務進行再融資(refinancing),我剛才說錯什麽了嗎?再融資我們的債務。我剛才說,我們今年要償還40億美元債務。”

“俄羅斯總統普京已經準備為我們提供5億美元貸款。”

見聞君在這里簡單地說明一下:債務重組可能意味著債務違約,即對債務進行減記或者展期等操作(說得直白點就是少還錢和晚還錢),這將大大損害債券發行方的信用,從而提高未來的融資成本,也就是債券的收益率;而再融資是指通過再次融資償還之前的債務(直白的說就是借新錢還舊錢),不構成違約。

好吧,這麽高深的金融名詞,實在是有點難為盧卡申科了。

不過,投資者之所以對“口誤”如此敏感,與白俄羅斯面臨的嚴峻經濟形勢有關。作為獨聯體國家,歐美對俄羅斯的制裁同樣讓白俄羅斯受傷不已。受俄羅斯拖累,白俄羅斯盧布2014年貶值近30%,迫使該國央行1月9日將利率提高至25%的驚人水平。

同時,白俄羅斯外匯儲備不足60億美元,但外債總額卻超過120億美元。截至2014年1月1日白國家外債總額為124億美元,同比增加3.3%(2013年1月1日為120億美元)。

(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

總統 口誤 引發 慘案 白俄 羅斯 國債 收益率 收益 飆升
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=129938

期權冰與火:史上最全套利策略+十大風險慘案

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1386

本帖最後由 jiaweny 於 2015-2-11 15:11 編輯

期權冰與火:史上最全套利策略+十大風險慘案
來源:喜泰格投資整理

一、期權概述

期權(option),又叫選擇權,是一份合約,給與期權買家在特定日期或之前以特定價格買入或賣出標的資產的權利(而非義務)。期權與股票和債券一樣,也是一種證券。同時它也是一種具有約束力的合約,具有嚴格限定的條款和特性。

期權和期貨作為衍生工具,都有風險管理、資產配置和價格發現等功能。但是相比期貨等其他衍生工具,期權在風險管理、風險度量等方面又有其獨特的功能和作用。

二、期權並沒有那麽美

期權作為一個重要的金融衍生品,作為一種零和博弈工具,它僅僅只是工具,就像是匕首,殺人救人取決於使用者,以及如何使用。

在全球化競爭日益激烈的情況下,金融衍生品市場的發展為風險管理提供了許多有利的工具,國內外企業對其需求越來越高。相比西方發達國家成熟的金融市場,在中國,我們缺乏諸如期權、掉期此類成熟的金融衍生品,而我們的機構特別是一些身負戰略儲備資源重任的央企,對此需求卻日益增加,我國企業向海外尋求更成熟的套保工具無可厚非。但是,這些企業在海外金融衍生品市場不僅沒有達成套期保值的目的,反而一個個慘敗而歸,中國遠洋、中航油、國航、東航、中鐵、鐵建、中國高速傳動、中信泰富以及深南電等一個個行業巨頭紛紛陷入巨額虧損泥潭。


資料來源:網絡


簡單梳理一下歷史上影響較大的幾次金融慘案,我們可以發現這些慘敗案例發生的時間段很微妙,緊隨其後的是金融危機,1997年亞洲金融危機、2008年全球金融危機。金融衍生工具使用是否恰當,影響力深遠。

在2月9日上證50ETF期權上市交易之前,筆者希望通過對曾經慘敗案例的探索,給市場一個警醒,期權本質是中性的,是一種避險工具,但是使用不當,亦可成為金融市場的“魔刃”,需慎之又慎。筆者將從主客觀的角度對這些失敗案例進行深入剖析,希望對讀者在今後投入期權市場有所幫助。

客觀情況使得國內企業在海外期權市場天然處於弱勢

場外期權並沒有在交易所掛牌上市,其合約條款更加靈活,可以根據投資者的個性化需求進行量身定制,包括行權時間、行權條件、執行價格等,但同時需要註意的是,國際投行的這種合約從來都是不對等的,天然存在風險。而國內企業通過商業銀行這個中間商,與交易對手簽訂的正是這種“一對一”的非標準化合約,東航集團VS高盛、中信泰富VS匯豐、花旗等、深南電VS高盛、海升VS大摩等,形成“國內企業-商業銀行-國際投行”的交易模式,也使得該交易蘊含的市場風險、法律風險和監管風險大為增加。


從上表中,我們不難看出,在整個“一對一”的過程中,國內企業都是處於弱勢的,有些“陰謀論”者認為這都是國際投行在給我們下圈套導致的結果,不可否認有這種情況的存在,但是,在《第一財經日報》的專訪中,東航集團專門從事燃油套保的相關人士指出:“虧損並不能完全歸咎於投行,東航在這個事情上也是有獨立判斷的,投行本身依據自己的判斷給東航推薦幾種產品,東航與之看法一致才會簽訂合約,不能完全是欺騙。”

那麽,在你情我願的過程中,是什麽原因導致的第一次虧損,且步步陷入更深的泥潭,導致虧損完全不可控呢?筆者認為,主觀上的錯誤導向以及內部監管的缺失是最根本的原因。

從自身尋找慘案發生的本質原因

在套保中形成逐利思維,本末倒置

企業參與海外金融衍生品市場的初衷應該是為了套期保值、比如東航、國航、中航油都是為了鎖定燃料油價格的風險,中信泰富為了鎖定外匯風險等,但是最終在簽訂一個又一個非標準化合約的道路上,逐漸遠離了初衷,導致了風險的不可控。

我們先熟悉一下期權交易雙方的收益-成本分析圖



正常情況下,企業通過買入看漲期權合約,通過在期權合約上的盈利來規避價格上漲帶來的采購成本增大的風險;而供應商通過買入看跌期權合約規避庫存貶值的風險。那麽,作為當時我國最大的航空用油進口貿易公司來說,中航油作為需求方,應該是擔心原油價格上漲帶來采購成本增大的風險。

當時,國際原油價格在每桶40美元、航煤接近350美元/噸的時候,中航油做出了一個判斷:石油價格不會繼續升高,而要開始下跌。此時有兩個結果,一是判斷正確,那麽中航油在現貨市場即可以以更低的價格采購煤油,不需要做任何衍生品對沖,但作為一個長期做套保的大型企業來說,風險敞口是需要避免的,畢竟還有另外一種可能性,那就是價格上漲怎麽辦?為了規避價格上漲帶來的風險,中航油在期權市場上進行保值,選擇“賣出看漲期權”(此時錯誤已然發生,i港股)。

到了10月中下旬,受原油價格的影響,新加坡航煤價格已經達到450美元左右,由於航空煤油價格的高漲出乎中航油的判斷,行權價格低於市場價格,對手方要求行權,從而使得期權賣出方,也就是中航油公司產生巨額虧損。以每噸航空煤油產生30美元的虧損計算,每賣出300萬噸的期權就差不多損失1億美元。

在不去分析陳九霖後期的賭博性瘋狂行為下,單純從期權交易的角度看,若中航油當時真的判斷原油會大跌,做的應該是更安全合理的“買入看跌期權”,以一定的權利金損失換取更大的盈利,即使最後上漲了,損失的也僅僅是少量的權利金。

當然,買入期權必然要付出權利金,而賣出期權則可以得到權利金,這也許就是為什麽中航油選擇賣出看漲期權的原因,殊不知,這樣做又打開了一個新的風險敞口。

風險管理機制不完善

雖然早在06年國資委就出臺了《中央企業全面風險管理指引》,對企業風險管理工作提出了明確要求,但實際上,大部分的企業沒有充分意識到金融衍生品交易內在風險,使得風險管理機制形同虛設,在危機來臨之時,應急預案並未得到有效實施。

首先、機制不健全、程序不合規。在《指引》頒布之後、並非所有的企業在操作過程中嚴格執行,資料顯示,在對29家集團公司管理層的調查中,有17家未對下屬企業開展金融衍生品業務情況實施實時監控和定期審計、8家下屬企業未向集團公司定期報告;從董事會決策來看,17家企業未在董事會下成立風險管理委員會、未能統一管控本企業高風險業務;有13家企業把金融衍生品業務作為一般事項授權給總經理或分管負責人審批,沒有經過董事會專項審議(摘自國資委副主任李偉《中央企業金融衍生品業務管理問題及風險防範》)。

其次、管理者越權、職責不清。即使發生慘案的一些企業制定有《風險管理手冊》,在個別領導者的掌控下,這些機制也並未啟動,如中航油案發生時,在陳久霖的決定下,虧損發生時並未砍倉止損,而是向後移倉,使得進一步增加了時間風險,又如中信泰富事件發生後,董事局主席榮智健表示毫不知情,矛頭直指財務董事張立憲以及財務總監周誌賢,不管事件真相如何,都暴露出企業內部法人治理結構存在缺陷。

缺乏專業、盲從輕信國際投行

在中航油事件有一個重要的推手—J.Aron,也就是高盛全資子公司“傑潤公司”,也是後來深南電的對手方。當時的中航油領導人陳九霖多次向傑潤咨詢如何利用石油期權投機套現,卻忘記,在零和交易的期權市場,作為高盛的“兒子”,怎麽可能幫著中航油從“老子”的口袋里拿錢?與虎謀皮,引狼入室。

在在投機取巧的思想以及急於求成的心態的引導下,陳久霖失去了理性與冷靜,選擇了“挪盤”操作,成為“里森第二”:支付更多的保證金,並且再次支付大量權利金,自己將自己做空的期權進行回購,並且在期貨交易市場上出售更多的做空期權合約,想要翻本。這種行為,無疑是飲鴆止渴,使得原本還有法挽救的局面徹底失控。

正確理解期權

從上述案例可以看出,期權並不像很多人所說的那樣能夠做到“期權在手,投資不愁。期權在手,天下我有”。很多由於對於對期權不理解或者不正當使用,導致了很大的風險,甚至導致公司倒閉的風險,因此正確地理解使用期權十分重要。

許多人初次接觸期權,都會接觸到“買方風險有限而收益無限,賣方收益有限而風險無限”的字眼。實際上,無論是風險還是盈利,無論是有限還是無限,都要分清理論和實際的區別。

首先,風險為盈虧與概率的乘積。賣方虧損理論上是無限的,但是如果概率很小,則風險就不大了;買方盈利是無限的,卻沒有實際勝算的把握,風險也不小,甚至可能虧損100%。而實際如何,就看投資者對行情的分析能力了。

其次,標的價格不可能跌至零,也不可能無限上漲,由此,“無限”的盈虧即使在實際上並不存在。但從資金管理的角度來講,一旦價格發生較大的不利變化或者波動率大幅升高,對於賣方來說,此時的損失已相當於“無限”了。

因此,在進行期權投資之前,投資者一定要全面客觀地認識期權交易的風險。

其實,期權就相當於保險,買期權所付的權利金相當於保險費,行情如果沒有意外,你的最大損失是保險金;而發生意外的時候,就可以運用持有的期權而得到保護。賣期權就相當於賣保險,很多時候可以把賣期權得到的權利金收到兜兒里,如果行情出現大的以外,就要支付期權買方很大的費用。

三、期權該如何運用

雖然很多由於對於對期權不理解或者不正當使用,導致了很大的風險,但是期權在風險管理、風險度量等方面又有其獨特的功能和作用。從避險角度來講,期權的策略主要包括套期保值和無風險套利。對於企業來講還可以利用期權對經營管理人員進行激勵,調動他們的的工作積極性。

套期保值

高杠桿帶來的投機機會以及多合約之間的套利空間料將使得期權上市後備受關註,但作為衍生工具,期權在風險管理上也能發揮靈活的作用。譬如期權的套期保值,即配合期貨或現貨的頭寸,用建立的期權部位的收益,彌補期貨或現貨可能出現的損失,以達到鎖定價格變動風險的目的。

期權買入套保策略


買期權為標的對沖,用較高的成本來為標的提供保護。以股票為例,假設某投資者購買了5000股上汽集團的股票,在股價為20元的時候,投資者出於某種需求想在市場規避股價下跌的風險,若市場上有行權價為20元的期權合約,那麽,可選擇買入時間上相匹配的看跌期權,按照成交價格支付權利金,假設所買期權合約的權利金為0.5元。那麽投資者就通過看跌期權將股價下行的最大風險鎖定,可以試想,若股價繼續下跌至19元或者更低,在持有至到期後,投資者都有權利按照20元的價格將股票賣出,所以,跌的越多,在期權上行權後的收益就越大,這部分的收益與持有正股的虧損可以相互抵消,從而達到規避風險的目的。另外,買入看跌期權的操作,還給予在股票價格上漲時仍能獲利的空間,正股與看跌期權多頭的組合收益類似於買入看漲期權。

之所以說買入期權是一種成本較高的對沖方式,因為投資者最初支付的權利金會影響最終的對沖效果,若持有至到期行權,期權買方將損失權利金,當然,實際操作中,投資者並非一定要將期權持有到期。

期權賣出套保策略

賣出期權,用獲得的權利金抵補正股的部分虧損。仍然沿用上面的例子,投資者除買入看跌期權為其持有的股票提供保護外,還可在市場上賣出看漲期權,不過,這樣操作只能為股票提供部分保護。
假設所賣出的執行價格為20元的看漲期權成交價也為0.5元。在股票價格上漲時,正股獲利,但看漲期權空頭部位在達到損益平衡點(20.5)後開始出現虧損;正股下跌,出現虧損,看漲期權的最大收益為最開始收到的權利金。


所以,很容易體會到,一旦價格出現大幅度的下跌,賣出看漲期權是無法達到較好的對沖效果。通過買入看跌期權和賣出看漲期權為正股進行保值的操作對比,投資者可以感覺到二者的明顯區別,總的來說是需要投資者在保值效果與成本之間權衡。

雙限策略套保

還有一種方式可以兼顧保值效果與成本,就是同時操作上面提到的兩種頭寸,即買入較低價位的看跌期權並賣出較高價位的看漲期權來為持有的股票保值。買入看跌期權側重於更全面的規避下行風險,賣出看漲期權則意在通過權利金收入減少保值成本。最終的損益圖與牛市差價組合的結構類似,這種保值操作有時也叫雙限交易策略。因為投資者整體持倉的最大收益與最大風險均被控制在已知的範圍內,與單純的買入看跌期權套保相比,因為獲得了成本上的優勢,所以損失掉了大幅上漲的空間;而與單純的賣出看漲期權保值相比,在提供下行保護上進行了優化,但成本也相對提高了。應該說,三種方式並無絕對的利弊,具體如何選擇應結合投資者的實際需求。


無風險套利

期權的無風險套利機會主要來源於期權價格與理論發生偏離,使原本合約及合約間的價格平衡遭到破壞,繼而產生風險為零,收益恒為正的套利機會。

從理論上來說,在一個高效的市場中,所有市場信息會第一時間反映在價格上,任何資產價格都不會偏離其應有價值,利用價差進行無風險套利的機會應該是不存在的。但大量研究和實踐經驗表明,現實中的市場並非完全有效市場,不同資產價格之間有可能在極短時間產生失衡,這就使無風險套利成為可能。尤其是在成熟度還不高的新興市場,套利機會仍然大量存在。期權無風險套利主要包括期權的上下邊界套利、期權的垂直價差套利、利用凸性關系套利以及買賣權平價套利。

單個期權套利策略

如單個期權價格超出上下限的範圍時,就能夠通過賣出(買入)期權的同時買入(賣出)標的資產的方法進行無風險套利。

單個期權上限套利

在任何時刻,看漲期權價格都不能超過標的資產價格,即期權價格的上限為標的資產價格。如果看漲期權價格超過標的資產價格,可以賣出看漲期權,同時以現價買進標的資產,從而獲取無風險利潤。

看漲期權的上限套利


對於歐式看跌期權,任何時刻其價格應該低於其執行價格的貼現值。如果看跌期權價格高於其執行價格的貼現值,可以賣出看跌期權套利(也可將所有收入以無風險利率投資,獲取無風險收益)。

單個期權上限套利的損益曲線,類似於將賣出看跌期權的損益曲線全部平移至0軸上方。
看跌期權上限套利


單個期權下限套利

在任何時刻,不付紅利的歐式看漲期權的價格應高於標的資產現價與執行價格的貼現值差額與零的較大者。如果標的資產現價與執行價格的貼現值差額大於0,且看漲期權的價格低於資產現價與執行價格的貼現值差額,則可以進行看漲期權下限套利,即買入看漲期權,同時賣出標的資產而獲得無風險利潤。看漲期權下限套利的損益曲線,類似於將買入看跌期權的損益曲線全部平移至0軸上方。

看漲期權下限套利




相似地,不付紅利的歐式看跌期權的價格應高於執行價格的貼現值與標的資產現價差額與零的較大者。如果執行價格的貼現值與標的資產現價的差額大於0,且看跌期權價格低於執行價格與標的資產現價的差額,可以進行看跌期權下限套利,即買入看跌期權,同時買入標的資產而獲得無風險利潤。簡言之,就是“買低賣高”。看跌期權下限套利的損益曲線,類似於將買入看漲期權的損益曲線全部平移至0軸上方。

看跌期權下限套利



垂直套利策略

對於看漲期權而言,執行價格越高,其他參數相同,期權價格越低;而看跌期權則正好相反。因此,對於垂直套利策略來說,如果兩個執行價格不同的看漲期權合約(或者看跌期權合約)價格不滿足上述條件,則該垂直套利策略無風險。

以歐式看漲期權牛市垂直套利為例,較低執行價格看漲期權價格也較低,則賣高執行價期權同時買低執行價期權構成無風險套利策略。



由於C2>C1 ,該垂直策略初始現金流為正值,即C2-C1>0 ,並且無論到期標的資產價格為何值,該垂直策略都保證不小於C2-C1的收益。
垂直套利的其他幾種策略都可以類似找出無風險套利機會。

蝶式套利策略

買入蝶式套利(Long Butterfly)

該策略買入一份低執行價格和一份高執行價格期權合約的同時,賣出兩份中間執行價格的期權合約。其損益圖為:



從損益圖可以看出,該策略在標的價格偏離比較大時,出現虧損。

如果期權在交易過程當中,執行價格相鄰的三份合約出現了價格背離平衡,就是執行價格為K2的合約被高估(相對於K1、K3而言)。那麽所謂的價格平衡是一種怎樣的形式?因為Gamma 值為期權價格關於標的資產價格的二次偏導數,且Gamma 恒為正值,即曲線是凸的。接下來利用期權價格曲線的凸性,搜尋將蝶式套利策略轉化為無風險套利的條件。為此,繪制期權價格關於執行價格的關系曲線示意圖。



根據價格曲線的凸性,圖中C1C2段斜率絕對值要大於C2C3段斜率的絕對值。轉化成數學的關系式即為:
(C1-C2)/(K2-K1)>(C2-C3)/(K3-K2)

即:


(K3-K2)/(K3-K1)*C1+ (K2-K1)/(K3-K1)*C3>C2


觀察不等式,可以發現不等式兩邊分別為 C1、C3 和C2 ,已經十分接近蝶式套利的架構。(如果執行價格間距相等,則形式和蝶式套利一致。)當期權的價格滿足時,就可獲得無風險套利機會。

具體策略:

買入(K3-K2)/(K3-K1)單位的C1和(K2-K1)/(K3-K1)單位的C3,同時賣出1個單位的C2。

由於(K3-K2)/(K3-K1) + ( K2-K1)/( K3-K1)=1,則期權到期損益圖中,當標的資產價格超過K3時,

期權損益為一固定值,且該值與標的資產小於K1 時的期權損益值一致。根據假設,可知該固定值正好為賣出期權與買入期權的價差:C2-(K3-K2)/(K3-K1)*C1+ (K2-K1)/(K3-K1)*C3

由於該種情形執行價格的間距不一定相等,因此損益圖不像蝶式套利那樣關於中間執行價格對稱。

對於看跌期權的蝶式買入套利策略,依照同樣的分析方法,可以找到無風險套利的機會以及無風險套利的策略。



賣出蝶式套利(Short Butterfly)

該策略賣出一份低執行價格和高執行價格期權合約的同時,買入兩份中間執行價格的期權合約,其損益圖為:

從損益圖可以看出,標的資產價格偏離中間執行價格較小時,策略的損失達到最大。而標的價格遠離中間執行價格時,該策略為投資者帶來固定收益。

以看漲期權為例,根據上一段的分析,若不等式
(K3-K2)/(K3-K1)*C1+ (K2-K1)/(K3-K1)*C3>C2
成立,則前述的買入蝶式套利方式的無風險套利機會不存在。但是,若賣出套利策略的損益圖向上平移若幹個單位,則可以使得期權到期損益曲線完全位於橫軸上方,該種情況下賣出蝶式策略稱為無風險套利。而損益曲線的向上平移,意味著策略的初始現金流入增加,即將 C1、C3 與C2 的價差擴大。至於價差滿足怎樣的關系式,由下面示意圖給出:


通過上圖,可以得出:X=(K2- K1)* C1的頭寸。

考慮如下差價關系:

(K3-K2)/(K3-K1)*C1+ (K2-K1)/(K3-K1)*C3-C2>(K3-K2)/(K3-K1)*(K2-K1)

如果將C1的頭寸設為(K3-K2)/(K3-K1)單位的空頭,則通過不等式左邊構建出來的策略,其損益圖完全位於橫軸上方。

無風險套利策略:賣出(K3-K2)/(K3-K1)單位C1、(K2-K1)/(K3-K1)單位C3,同時買入一份C2。對於看跌期權的蝶式賣出套利策略,依照同樣的分析方法,可以找到無風險套利的機會以及無風險套利的策略。

飛鷹式套利策略

買入飛鷹式套利(Long Condor)
該策略涉及 4 個期權合約,在買入一個低執行價格和一個高執行價格期權合約的同時,賣出兩個中間執行價格(兩個執行價格不同)的期權合約,並且執行價格間距相等。該策略的損益圖為(看漲期權):

從損益圖看,飛鷹式套利與蝶式套利十分類似,區別就在於中間執行價格期權合約的選擇。接下來用類似於尋找蝶式無風險套利的方法,搜尋 4 個期權合約之間存在的無風險套利機會。




根據期權價格的凸性,可知:

(K4-K2)/(K4-K1)*C1+ (K2-K1)/(K4-K1)*C4>C2

(K4-K3)/(K4-K1)*C1+ (K3-K1)/(K4-K1)*C4>C3

將其相加,得到:

(2K4-K3-K2)/(K4-K1)*C1+ (K2+K3-2K1)/(K4-K1)*C4>C2+C3

如果

(2K4-K3-K2)/(K4-K1)*C1+ (K2+K3-2K1)/(K4-K1)*C4 < P>

就可獲得無風險套利機會。

具體策略:

買入(2K4-K3-K2)/(K4-K1)單位的C1和(K2+K3-2K1)/(K4-K1)單位的C4,同時賣出1個單位的C2、C3。



從上圖可知,無論到期時,標的資產價格落在哪個區間範圍,策略都保證非負收益,因此為無風險策略。對於看跌期權的買入飛鷹式套利,用同樣的方法可以進行分析。

賣出飛鷹式套利(ShortCondor)

該策略在賣出一份高執行價格和低執行價格期權合約的同時,買入兩份中間執行價格(兩個執行價格不同)的期權合約,並且執行價格距離相等。其損益圖(看漲期權)為:




可以看出,只要期權初始現金流入量高於MAX(X1,X2) ,就可以保證策略無風險。其中:
X1=(K2- K1)* C1的頭寸,X2=(K2- K1)* C4的頭寸。

而,飛鷹式套利策略4個期權合約價格滿足:

(2K4-K3-K2)/(K4-K1)*C1+ (K2+K3-2K1)/(K4-K1)*C4>C2+C3
即:

(2K4-K3-K2)/(K4-K1)*C1+ (K2+K3-2K1)/(K4-K1)*C4-(C2+C3)>0

假如不等式左邊的值太大,則會產生如蝶式套利。即當

(2K4-K3-K2)/(K4-K1)*C1+ (K2+K3-2K1)/(K4-K1)*C4-(C2+C3)>max(X1,X2)
X1 = (K2-K1)*(2K4-K3-K2)/(K4-K1)
X2 = (K4-K3)*(K2+K3-2K1)/(K4-K1)

時,就會出現無風險套利機會。

策略:

賣出(2K4-K3-K2)/(K4-K1) 份C1和 (K2+K3-2K1)/(K4-K1) 份C4,買入1份C2和1份C3。


從上圖可知,無論到期時,標的資產價格落在哪個區間範圍,策略都保證非負收益,因此為無風險策略。對於看跌期權的賣出飛鷹式套利,用同樣的方法可以進行分析。

除了前述的通過期權的經典套利策略搜尋無風險套利機會之外,還有其他的無風險套利機會。

買賣權平價套利

期權平價關系是指,任何時刻相同執行價格的看漲期權與看跌期權之間存在一種均衡關系,即對於同一標的、同一到期日、相同執行價格的看漲和看跌期權,在特定時間里看漲期權與看跌期權的差價,應該等於標的資產現價與期權執行價格貼現值之差,即:

C-P=S-Ke-rT,

該性質稱為Put-Call Parity。

如果該等式一旦變成不等式,則可以通過賣出不等式兩邊價格較高的資產組合同時買入價格較低的資產組合的方式來進行無風險套利。

可以將看漲期權與看跌期權的差價視為組合A,將標的資產現價與期權執行價格貼現值之差視為組合B。當A≠B時,可以通過買低賣高獲得兩者的價差收益。買賣權平價套利的損益曲線是一條水平的直線,且位於0軸上方。

基於Put-Call Parity的無風險套利策略可以理解為:通過期權複制現貨的方式在期權、現貨兩個市場之間進行無風險套利。

如果同時買入一手看跌期權和賣出一手同行權價的看漲期權,假設C是看漲期權權利金,P是看跌期權權利金,K是共同的行權價,因為該組合共支付了P-C的成本,因此損益平衡點K-(P-C)才是“複制”所得標的物空頭的真正“賣出價”。

如果上述期權組合“複制”出的標的物空頭價格比實際價格貴,也可以在期權和標的物兩個市場上賺差價,在買入看跌期權和賣出同數量同行權價看漲期權的同時做多同數量的標的物。



除了複制標的物空頭,期權還能複制多頭。若買入看漲期權C,則行情上漲時盈利,同時再賣出同行權價的看跌期權P,行情下跌就會虧損,於是就完美複制出了標的物多頭。由於共支付了C-P的凈權利金,因此複制品的買入價為K+C-P。若標的物市場上的實際價格高於複制品,就可以從期權市場“買”標的物,同時在標的物市場上賣出,從而賺取無風險的差價,即買入看漲期權並賣出同行權價同數量看跌期權的同時,做空同行權價的標的物。



箱式套利

箱式套利又稱盒式套利,是由一個牛市價差組合和一個熊市價差組合構成。箱型差價關系是建立在牛市差價期權與熊市差價期權之間的無套利原則之上。

根據換言之,較低執行價格看漲期權價格與較高執行價格看漲期權價格之差,加上較高執行價格看跌期權價格與較低執行價格看跌期權價格之差,應當等於較高執行價格與較低執行價格之差的貼現值,即C1-C2+P2-P1= K2e-rT–K1e-rT,也就是C1-P1+K1e-rT =C2-P2+ K2e-rT。當C1-P1+K1e-rT≠C2-P2+K2e-rT時,可以通過買低賣高獲得兩者的價差收益。



期權套利機會和組合構建原則

期權無風險套利是一種理想化的期權交易方式,旨在實現嚴格意義上的套利,即通過適當的期權組合在期權市場上實現無風險的利潤。從某種程度上來講,無風險套利的目標是在期權市場上享受“免費的午餐”,但套利的機會較少,往往在一些特殊的情況下才有可能發生。

隨著參與套利的投資者不斷增多,以及機構自動化交易系統的成熟,新興市場的套利機會及空間也將不斷減小。從國際成熟市場的經驗來看,後期把握套利機會主要依靠較低的交易費用和較高的下單速度,目前成熟市場中僅做市商或專業的交易員才有資源去獲得期權套利機會。

套利能賺取無風險的收益,各類投資者必全力爭奪,即便套利機會如流星般閃現,也會被各種“全自動刷票軟件”搶走。在行情波動劇烈的時間段,這類機會尤其容易出現,但也稍縱即逝。因此,在真實行情中這種機會一般很難被散戶投資者獲取。

一般來說,在構造期權無風險套利時,應當遵循兩條基本原則:一是買低賣高原則,即買進價值被低估的期權,賣出價值被高估的期權;二是風險對沖原則,即利用合成期權對沖買入或賣出實際期權的風險頭寸。若要在期權市場上進行套利活動,套利者首先要根據期權價格規律即時捕捉到任何可能的套利機會,即被錯誤定價的期權,然後根據上面兩個原則來構造無風險套利組合。

期權激勵

激勵功能是由期權的盈利功能延伸出來的一項功能。

在現代公司制的條件下,公司主管人員怎樣激勵經營管理人員為所有者工作,即如何調動他們的積極性,這是關系到公司發展的一個重大問題。一些公司的所有者往往用期權作為激勵經營管理人員的工具,已取得了較好的效果。他們給予經營管理人員較長期限內的該公司股票的買入期權,合約規定的買入價一般與當時的股價接近。這樣公司經營管理人員只要努力工作使企業經濟效益不斷提高,服票價格也會隨之上揚,股票買入期權的價格同樣會上升,經營管理人員便可從中獲利。因為,規定的期限較長,這種激勵方式通常有較好的持久性,對防止經營管理人員的短期行為十分有利。

期權的風險對沖

對於投資機構而言,發行期權(即成為期權的賣方)需要做很多的基礎研究——既然要承擔風險(期權賣方處在一個長期承擔無限風險的處境),就必須知道風險敞口是多少。在建立了期權賣方倉位後,除了硬挺著(這也是一種常見策略,i港股),期權賣方還可以通過交易策略對沖掉部分的風險。
對沖策略被廣泛運用於期權市場的參與者(例如做市商),計算並分析期權組合的希臘值(又稱風險指標)之後,采取相應的對沖策略。鑒於期權價值對標的資產的價格及其波動率最為敏感,而delta中性策略僅能規避價格因素對投資組合的影響,本文側重介紹如何在對沖過程中同時規避標的現貨價格及其波動率等因素,相關的希臘值主要包括delta、gamma和vega。

Delta對沖

Delta對沖又稱delta中性策略,對沖後的期權頭寸價值受標的資產價格小幅變動的影響較小,該策略主要用於規避方向性風險。例如,假設某投資者購入10手認購期權A,每手對應的delta值為0.5,同時賣出20手delta值為-0.3的認沽期權B,如表1所示每手期權對應100份標的。



那麽,該期權組合的delta值為:

500+600=1100

因此,投資者通過賣出1100份標的現貨將該組合的頭寸調整為delta中性。

Delta-Gamma對沖

由於每份期權的delta值並非固定不變,而是隨標的資產價格的變化而改變,投資者需要不斷進行對沖。對沖過程中,若將期權頭寸的gamma值考慮在內,可有效減少對沖誤差。與delta對沖方式不同,gamma對沖主要通過買入或賣出期權而不是標的資產的形式完成。

假設某投資者購入10手delta和gamma值分別為0.8和0.3的認購期權A,該投資者考慮通過交易相同標的的認購期權B進行delta-gamma對沖,該期權的delta和gamma值分別為0.4和0.2,如表2所示。每手期權對應100份標的,假設gamma對沖需要交易X手認購期權B。



那麽,投資者通過賣出15手期權B的方式來實現頭寸的gamma對沖:

+300+(-15)×20=0

此時,該期權組合的delta值為+200:

+800+(-15)×40=+200

那麽,投資者需要賣出200份標的現貨,使得組合保持delta-gamma中性。

Delta-Gamma-Vega對沖

當期權組合處於delta-gamma中性下,盡管期權組合價值受標的資產價格變化的影響較小,但受標的資產價格波動的影響顯著。通過Delta-Gamma-Vega對沖,可同時降低兩個因素的影響。

假設某投資者購入10手delta、gamma和vega值分別為0.8、0.3和0.2的認購期權A。投資者考慮通過交易同一標的的認購期權B和認沽期權C來實現Delta-Gamma-Vega對沖。認購期權B的delta、gamma和vega值分別為0.4、0.2和0.1,認沽期權C的delta、gamma和vega值分別為-0.6、0.3和0.1,如表3所示。每手期權對應100份標的,假設投資者需要交易X份認購期權B和Y份認沽期權C。



當300+20X+30Y=0時,組合的gamma值為0。

當200+10X+10Y=0時,組合的vega值為0。

因此,通過賣出30手認購期權B和買入10手認沽期權C,期權頭寸實現gamma-vega中性,而此時的delta值為:

+800+(-30)×40+10×(-60)=-1000

那麽,投資者需要買入1000份標的現貨以實現Delta-Gamma-Vega中性。
在標的資產價格小幅變動時,文中提及的三種策略可以有效規避頭寸風險,delta-gamma策略在標的資產價格變化較大時,不但對沖效果顯著,還可以獲得價格波動帶來的收益。

在對沖過程中,先通過買入或賣出期權將gamma和vega值調整為0,隨後通過買入或賣出標的現貨調整delta至中性。在實際應用時,投資者可以選擇定期調倉的靜態對沖策略或者也可考慮根據風險承受能力,待希臘值超出預定的閥值時再進行動態對沖。

但是需要註意的是,所謂中性,事實說在構造頭寸之初投資組合的一個或者幾個變量是中性的,隨後而來的變化可能會對這種中立性產生不利的影響。即使我們使得delta,gamma,vega,theta,rho都達到中性狀態,也只能是某一時刻上的中性,他們針對的只是價格發生微小變化的情況,當價格發生劇烈變動這些希臘字母並不適用。除了delta、gamma和vega值外,投資者同樣需要註意和分析其他希臘值(如theta、rho和volga等),以及選擇流動性較好的期權進行對沖,做好相關的風險管理措施。

國內衍生品十大失敗案例

株洲冶煉廠

株洲冶煉廠於1956年成立,曾在中國大型國有企業五百強中排列132名,年利潤過億元。該廠為中國三家在倫敦金屬期貨交易所掛牌上市企業之一、全球五大鉛鋅冶煉生產廠家之一。1995年,株洲冶煉廠利用進出口權便利,開始在境外從事鋅期貨投資業務,最初以套期保值名義操作,獲得一定收益,株洲冶煉廠進口公司經理、鋅期貨操盤手權利逐漸膨脹,株洲冶煉廠對他以及從事的外盤期貨交易采取了放任態度。

1997年3月世界金屬期貨市場價格上揚,鋅市走俏,株洲冶煉廠進口公司見有利可圖,開始在每噸1250美元的價位上向外拋售合同,此時株洲冶煉廠每噸鋅的成本僅1100美元,如果做套期保值,每噸在以後按期交割現貨可獲利150美元,也可避免市場價格下跌造成的損失。但是後來鋅價上揚到l 300美元,株洲冶煉廠進口公司開始做空,即拋出了遠遠大於株洲冶煉廠年產量的供貨合同,目的是通過拋出大量供貨合同打下市場價格,等鋅價跌至價格較低的拋出價格以下時大量買入合同平倉,保留高價位的賣出合同如期交割獲利。但由於對鋅價走勢判斷的錯誤以及交易對家逼倉,鋅價並沒有如預期下跌,而是一路攀升到1674點。

按倫敦金屬期貨交易所規定,買賣雙方須繳納合同金額一定比例的保證金,株洲冶煉廠進口公司支付保證金的資金大部分來源於銀行貸款,在1997年3月~7月間,株洲冶煉廠進口公司因無法支付保證金,多次被逼平倉。面對巨大的空頭頭寸和過億美元的損失,株洲冶煉廠進口公司不得不向株洲冶煉廠報告,當時已在倫敦賣出了45萬噸鋅,相當於株洲冶煉廠全年總產量的1.5倍。雖然國家出面從其他鋅廠調集了部分鋅進行交割試圖減少損失,但是終因拋售量過大,株洲冶煉廠為了履約只好高價買入合約平倉,形成1.758億美元(14.6億元人民幣)的巨額虧損。

中航油(新加坡)事件

2003年底至2004年間,由於種種原因,中航油新加坡分公司判斷石油價格走勢失誤,公司持有的期權投機合約面臨虧損。為了避免損失,公司總裁陳久霖在2004年1月采用風險極高的"挪盤"行為(與另一家期權交易商互換手中的期權合約),想要翻本。結果,國際油價持續上漲,中航油面臨更大虧損。此時,陳久霖失去了應有的冷靜與理性,更聽信了國外"專業機構"的慫恿,繼續在2004年6月與9月進行了兩次"挪盤"活動,並且為提供節節攀升的期權交易保證金四處舉債、貸款,最終使得一次正常的投資失敗事件迅速惡性膨脹,成為一場自殺式的瘋狂"豪賭"。最終,公司不再有能力支付銀行不斷高漲的保證金要求,集團資金鏈瀕於崩潰。

禍不單行,中航油的各大債權人像是事先約好了一般,同時上門逼債。在多方勢力"內外夾攻"之下,中航油集團被迫在期貨市場上高位斬倉,使得巨大的虛擬賬面浮虧變為實實在在的資金虧損。最終,中航油新加坡分公司實際虧損5.5億美元,而公司實際凈資產僅有1.45億美元,已然資不抵債,在這次"豪賭"中完敗出局。

中盛糧油事件

中盛糧油工業控股有限公司是一家在香港上市的國內企業,主要業務是在國內從事食用油產品的分提、精煉、銷售和貿易。2005年9月16日,公司中期業績報告公布2005年1-6月總計虧損2.27億港元,其中期貨套期保值已實現虧損 7490.3萬港元。中盛糧油中期業績巨額虧損主要產生於套期保值的失敗。

2005 年初,國內豆油價格相對國際豆油價格偏高,使豆油的進口貿易存在較高的利潤,中盛糧油抓住這一商機從國際市場上大量集中采購毛豆油,采購數量約21萬噸,為避免采購後豆油價格下跌的風險,中盛糧油利用美國芝加哥商品期貨交易所(CBOT)豆油期貨進行套期保值風險管理,具體操作模式為在國際上采購豆油後,同時在CBOT 賣出相應數量的豆油期貨合約進行套期保值。

但自2005年2月中旬以來,由於國際商品指數基金大規模買入包括豆油在內的一籃子商品期貨,導致 CBOT 豆油期貨價格與國內成品大豆油價格變化高度相關性的特點被打破,出現國內成品大豆油價格持續下跌,而CBOT 大豆油期貨價格卻持續上漲,兩個市場豆油價格出現背離走勢。這種國內和國外兩個市場豆油價格變化趨勢完全相反的 價格背離走勢使中盛糧油遭受雙重虧損,在CBOT 大量拋空的豆油期貨合約因價格上漲而出現虧損,在國內現貨市場上因豆油價格下跌而導致銷售虧損和存貨跌價虧損,套期保值失敗。

根據中盛糧油2005年中期報告,由於國內豆油價格持續下跌,導致現貨經營虧損6092.1萬港元,豆油庫存及已承諾采購的跌價虧損 7791.4 萬港元,而CBOT 豆油期貨價格上漲導致期貨套期保值實現虧損7490.3 萬元,合計虧損21373.8萬港元。

國儲銅事件

2005年11月中旬,中國國家儲備局一名關鍵交易員劉其兵(他被認為是國儲在國際市場上進行銅期貨交易的代表)失蹤,揭開了國儲局和國際基金之間只是一場"暗戰"的面紗。據報道,原因在於劉其兵在LME建立了大量的空頭頭寸,而12月21日是這批空頭頭寸期權到期日。

據悉,這筆頭寸的數量大約在20萬噸銅,由於建倉的量太大,早已被國際基金盯上。中國是銅進口大國是一個不爭的事實,但劉其兵卻在國際市場上拋出數量如此巨大的銅,令國際基金們感到不可思議,並認定國儲不可能有那麽多的現貨可以交割,因而乘機發動逼空戰役。從9月份(劉所介入的三個月期銅合約開始月份)開始,始於2003年的銅牛市火上澆油,銅價叠創歷史新高,每噸銅價從3500美元左右一路狂漲到接近4500美元的水平。如果逼倉成功,國儲可能在這單做空合約上虧損近億美元。國儲局為了穩住市場,減少損失,一路拋銅,但是效果並不明顯。盡管國儲局已經將部分頭寸移倉至2006年的3月和2007年,但是從2006年以來,銅價一路飛漲。

據統計,2006年銅期貨的價格漲幅已超過75%,5月5日在倫敦金屬交易所(LME)達到創紀錄的每噸7780美元。為避免更大損失,國儲局可能已回補了大部分的銅期貨空頭頭寸。市場人士認為,國儲銅事件實際虧損金額可能不低於中航油事件5.5億美元的虧損額度,中國銀監會主席劉明康也稱國儲銅事件損失慘重。

深南電

2008年3月12日,深南電與傑潤簽訂了對賭協議。協議有兩份。第一份協議有效期從2008年3月3日至12月31日。雙方約定,國際原油期貨價格位於62美元/桶之上、低於63.5美元/桶時,深南電每月可獲傑潤62美元(浮動價格)/桶×20萬桶的收益;高於63.5美元/桶時,傑潤需每月向深南電支付30萬美元;如果石油價格低於62美元/桶,則深南電需要向傑潤支付62美元(浮動價格)/桶×40萬桶。第二份協議約定從2009年1月1日開始,為期22個月,紅線擡高至64.5美元/桶,且傑潤公司具有優先選擇權。

協議簽立時,國際市場原油價格在108美元/桶之上,且油價呈上升趨勢。但7月中旬油價見頂,10月下旬跌破62美元/桶,深南電的噩夢開始了。協議開始最初7個月,深南電每月收到傑潤30萬美元,總共不過210萬美元。油價跌破62美元後,每跌1美元,深南電就要賠出40萬美元;以2008年12月原油價格收盤價44.60美元計算,差價17.40美元桶×40萬桶,僅12月份深南電就要付給傑潤696萬美元。而7月份油價上升到145.78美元時,油價曾高出紅線83.78美元,但深南電的收益釘死在30萬美元。其收益風險如此不對等!

如果第二協議實行,深南電必陷入萬劫不複的深淵!深南電與傑潤的第二份協議約定從明年1月1日開始,為期22個月,紅線擡高至64.5 美元/桶。截至11月17日,最新油價57.04美元。按照目前油價跌破59美元的標準,深南電每月至少都要虧損120萬美元,是其之前每月對賭盈利的4倍。

中國遠洋

中國遠洋透過中遠散貨運輸有限公司(中遠散運)、青島遠洋運輸有限公司(青島遠洋)、中遠(香港)航運有限公司(香港航運)及深圳遠洋運輸股份有限公司(深圳遠洋)經營幹散貨航運業務。於2008 年6 月30 日,中國遠洋經營432 艘幹散貨船,其中204 艘屬公司擁有, 228 艘屬租入運力。總運力達33,998,584 載重噸,為全球最大的幹散貨船隊。

從2007 年開始,中國遠洋旗下的幹散貨子公司就在陸續簽訂FFA 協議,簽訂的時間和期限都不同。而在今年三季度以前,中遠從事的FFA 操作都是盈利的,這從中國遠洋2007 年年報和2008 年中報中就可以得到證明。2007 年,中國遠洋所持FFA 年度內公允價值變動損益為13.5 億元,較2006 年大幅增加10.5 元;當年已交割部分實現收益11.5 億元,較2006 年大幅增加9.9 億元。

但是,2008 年三季度以來BDI 的暴跌使得中國遠洋措手不及,在2008 年5 月份攀上萬點高峰後,至今跌幅已逾九成。僅最近兩月,BDI 就從9 月30 日的3217 點跌至12 月12 日的 764 點。 反映幹散貨市場景氣度的波羅的海幹散貨運價指數(BDI)前幾個月的暴跌,使全球最大的幹散貨運輸公司中國遠洋遭受著雙重打擊,一方面是運費收入大幅下跌,另一方面,此前從事套期保值的遠期運費協議(FFA)也錄得巨額浮虧。

12 月16 日,中國遠洋公告稱,由於近期市場的急劇變化,運價大幅下跌,FFA 產生浮動虧損。截至12 月12 日,所屬幹散貨船公司持有的 FFA,公允價值變動損失合計為 53.8 億元人民幣(下同),由於已交割部分實現收益為14.3 億元,因此相抵後浮虧39.5 億元。 根據中國遠洋公布的三季度報,公司 7~9 月份凈利潤人民幣 55.6 億元,這也意味著當前 FFA 公允價值變動的損失規模幾乎相當於該公司第三季度的收益。

中國國航

中國國航燃油成本占到公司總運營成本的40%以上,因此需要利用期貨市場套期保值對價格風險進行有效規避。為控制燃油成本,中國國航於2008年7月選擇了雙向的期權頭寸,即同時(1)賣出一個看跌期權(如果到期日市場價格S低於行權價X1,公司不得不以X1價格從對方買入原油產品,虧損X1-S;(2)買入一個看漲期權(如果到期日市場價格S高於行權價X2,公司有權利以X2價格向對方買入一定數量的原油,盈利S-X2)。如果油價低於X1,公司將出現虧損,如果高於X2,公司將出現盈利,如果介於X1和X2之間,則公司不盈不虧。

中國國航通過買入看漲期權鎖定原料成本的願望可以認定為套保,但其基於牛市判斷而賣出看跌期權,在規避了油價上漲產生的風險的同時,也成為期權的莊家,產生了一個新的價格下跌的敞口風險。在現貨部位為空頭時,合約前半部分為套保操作,在合約後半部分的對價中向對手賣出期權,不符合套保原則,從而使整個交易成為投機行為。最終虧損近75億。

東航集團

根據可查資料,東航對航空燃油進行套期保值始於2003年,2007年度只產生了53.5萬元的浮虧,很好的對沖了航油價格上漲帶來的成本風險,然而簽訂於2008年6月的套保合約為何遭受高達62億元的巨虧?根據東航公告,所簽訂的航油套期保值期權合約分為兩個部分:在一定價格區間內,上方買入看漲期權,同時下方賣出看跌期權。在市場普遍看漲的情況下,采用這種結構的主要原因是利用賣出看跌期權來對沖昂貴的買入看漲期權費,同時要承擔市場航油價格下跌到看跌期權鎖定的下限以下時的賠付風險。

東航所簽訂的期權合約分為三種:航油價格在62.35美元~150美元每桶區間內,套保量為1135萬桶,即東航可以以約定價格(最高上限為150美元)買入航油1135萬桶。合約截止日時,無論航油價格多少,東航都可以選擇是否購買,合約對手必須接受。這是最基本的套保合約,因為權力方是東航,可以達到套保作用,但是條件有利於東航,所以航油價格每上漲10美元,東航需要付出1.4美元的期權合約金,如果合約終止,東航不需購買,期權費按照實際價格差支付。同時,東航賣出看跌期權,承諾以不低於62.35美元的價格購買合約對手航油1135萬桶。合約截止日時,無論航油價格多少,合約對手都有權選擇是否賣出,東航必須接受;以更高的約定價格(72.35~200美元)向對手賣出300萬桶,對手具有購買選擇權,東航必須接受。

根據東航公告,合約在簽訂日起至2011年陸續到期,截至2008年底到期的合約中,東航已經實際賠付1000多萬美元,隨著合約不斷到期,實際賠付會不斷增多,而這62億元的窟窿也會越來越大。根據東航公告所言,為了對沖第一種合約產生的期權金而簽訂的第二種被動合約直接導致了東航的巨虧。合約簽訂後不久,國際油價從140美元/桶高位直線回落,目前已跌到40美元每桶的價位。而東航所簽訂的合約因為油價跌破62.35美元每桶價格下限,虧損不斷擴大。"油價跌破62.35美元後,價格每下跌1美元,東航需要為此支付的賠付額為1美元×1135萬桶=1135萬美元。這就是東航為了對油價每上漲10美元/桶產生1.4美元/桶期權金對沖產生的後果。至於第三種合約,蔔毅文認為可能是為手上持有的其他航油期貨、現貨而做的套保,或者是為了減少油價下跌造成的第二種合約虧損。因為只有300萬桶,只是對沖掉1/4的量。

根據所簽訂的合約分析,東航巨虧的原因是單邊看多,認為油價繼續上漲或者下跌幅度不大,所以對期權金進行了大量套保。"以為穩贏的,就順便多賺點,想把期權金也對沖掉,實際吃了大虧。"

中信泰富

中信泰富(HK,00267)在澳大利亞有SINO-IRON鐵礦投資項目,亦是西澳最大的磁鐵礦項目。整個投資項目的資本開支,除目前的16億澳元之外,在項目進行的25年期內,還將至少每年投入10億澳元,很多設備和投入都必須以澳元來支付。為降低澳元升值的風險,公司於2008年7月與13家銀行共簽訂了24款外匯累計期權合約,對沖澳元、歐元及人民幣升值影響,其中澳元合約占絕大部分。

由於合約只考慮對沖相關外幣升值影響,沒有考慮相關外幣的貶值可能,在全球金融危機迫使澳大利亞減息並引發澳元下跌情況下,2008年10月20日中信泰富公告因澳元貶值跌破鎖定匯價,澳元累計認購期權合約公允價值損失約147億港元;11月14日中信泰富發布公告,稱中信集團將提供總額為15億美元(約116億港元)的備用信貸,用於重組外匯衍生品合同的部分債務義務,中信泰富將發行等值的可換股債券,用來替換上述備用信貸。據香港《文匯報》報道,隨著澳元持續貶值,中信泰富因外匯累計期權已虧損186億港元。截至2008年12月5日,中信泰富股價收於5.80港元,在一個多月內市值縮水超過210億港元。另外,就中信泰富投資外匯造成重大虧損,並涉嫌信息披露延遲,香港證監會正對其展開調查。

海升-大摩案

海升是一家在英屬開曼群島註冊、中國香港聯合交易所上市、中國陜西省開展實際經營管理活動的民營企業,其產品大量出口國際市場並以美元作為產品出口的主要結算貨幣。為避免因人民幣升值而導致以美元計值的貿易應收賬款的匯率損失,2008年7-8月間,海升經時任公司評級顧問大摩亞洲的介紹,與大摩國際訂立了為期5年的兩份外匯掉期合同。在這兩份外匯掉期合同中,海升承諾在2013年9月前分別按1:6.828和1:6.8555的固定匯率每月向大摩國際兌換500萬美元和300萬美元的人民幣。

合同還約定,大摩國際有權在外匯掉期合同履行6個月後隨時終止該合同。2008年10月,海升與大摩國際將上述兩份合同合並,並分階段設定了新的合同匯率。在新合同下,海升有權在2009年4月10日前支付不超過3800萬美元的解約金而提前終止合同。海升與大摩國際的交易雖然名為外匯掉期合同,但並不是標準的掉期合同,而是一系列的外匯遠期合同,即海升有權同時也有義務在未來一段時期內,定期按照約定的匯率向大摩國際出售一定的美元。由於合同履行期長達5年且每月結算交割一次,因此形成了一系列在不同時間履行的外匯遠期合同的集合,類似於傳統的貨幣兌換。

此外,由於交易的目的是為了對沖海升美元收入的匯率風險,大摩國際實際並不需要美元,因此合同采取了軋差交割本金的差額結算方式--在每個月的結算日,當事人無須向對方全額交付800萬美元或等值人民幣,而是按照結算日的市場匯率與合同約定匯率之差計算出一個凈支付額,並確定負有實際支付義務的一方,由該方當事人向對方支付這個差額。現實中,自2008年底以來美元兌換人民幣的匯率基本圍繞1:6.83波動,低於合同規定的美元匯率,因此海升在外匯掉期合同的頭幾個月的實際結算中一直是獲利方,大摩國際截止訟爭時累計向海升支付了72057.7美元。"海升-大摩案"源於長達5年的衍生品合同帶來的保證金義務,成為海升無法承受的財務負擔。

2008年7月2日,海升與大摩國際簽署了國際互換及衍生品交易協會(ISDA)發布的主協議規則體系(以下簡稱《ISDA主協議》)及相應的《信用支持附件》,承擔了交付保證金的義務。2008年9月,離岸市場上美元與人民幣遠期匯率跌至1:7左右,低於當期約定匯率,大摩亞洲根據自己的計算,首次通知海升支付現金保證金,但被海升拒絕。海升與大摩國際變更合同後,2009年4月,大摩國際再次要求海升支付約7000萬元人民幣的保證金。

海升再次拒絕支付,其理由是在合同編制及訂立時,公司評級顧問大摩亞洲理應了解公司的財務狀況及支付該保證金將對公司構成不利影響,但大摩國際與大摩亞洲均未曾知會或披露關於任何該保證金的條款及任何與虧損有關的風險。2009年4月2日,海升以侵權為由,在陜西省西安市中級人民法院起訴大摩國際及大摩亞洲;而大摩國際則宣布提前終止合同,並依據合同的專屬管轄權條款訴諸英格蘭高等法院,追究海升的違約責任,索賠2628萬美元(折合人民幣約1.8億元)。





期權 冰與 與火 史上 最全 套利 策略 十大 風險 慘案
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=131882

廢紙變銀紙 911暴瀉慘案

2016-02-25  NM

911,一個令人難以忘記的數字。恐怖分子為求達到目的,不擇手段,無辜的平民傷亡慘重。買了上市編號911(恒發洋參)的香港股民,經歷原來一樣恐怖。上月二十八日,恒發洋參的股價像坐了花式戰機,直向下插,開市只三十分鐘,股價急瀉九成四!由毫子變仙股,市值蒸發數十億,股民初初還以為眼花,睇多了個「零」。本刊發現,這單「慘」案最引人入勝之處,是恒發主席楊永仁,與今期最紅的殼股玩家、康健國際(3886)創辦人曹貴子,friend過打band。然而斬倉當日,與曹貴子有關的證券行,卻竟然掟貨踩多一腳!有消息指,有股東在股票大漲期間抵押股票得來現金,相反曾借出孖展的街外證券行,手執股票如廢紙,被害至雞毛鴨血。廢紙都可以變銀紙,玩細價股,認真你便輸了。第一階段洋參變股票

要重組911暴瀉慘案,就要由這隻奇股上市說起。這一個階段,簡單來說就是「搭棚」。前年六月,恒發洋參由招銀國際保薦上市,招股價一元九八,上市初時表現平平。及後,有「洋參大王」稱號的楊永仁,「吹得就吹」。他向市場大吹crossover概念,包括有洋參×化妝品,洋參×清酒,洋參×月餅,甚至在內地網上平台賣洋參,玩埋「互聯網+」概念,令市場人士側目。不過他的目標,顯然是內地人,「古仔」強國味濃,無理會過「本土」目光,「佢哋上去推銷,同班大陸佬講,話軍方對洋參大有需求。因為軍人喺坦克車內,要長時間忍尿,好少飲水,出勤時含住洋參,可以生津止渴,以及增強戰鬥力。」一名聽過他推銷古仔的證券行老闆說。楊永仁曾持有九龍塘林肯道二號大屋,並改裝成私人會所,方便招呼內地貴賓。去年五月,大股東楊永仁更引入內地一間叫長城環亞的基金入股,其母公司長城資產管理,是中國四大國有資產之一,另一方面又與建銀國際發行認股權證。搵到這些內地著名機構「站台」,令內地股民深信不疑。恒發上市後不足一年,股價由個幾升到四個幾。為清除衝上五蚊的阻力,恒發把股票一拆十,降低入市門檻,大大刺激成交量。去年中恒發還再發盈喜,當日股價一度大升五成。恒發股價成功於短時間內,以幾何級數膨脹,只是一年多,由上市時市值不足十億,暴升至逾二百億元。

第二階段股票變銀紙

翻看恒發一四年年報,收入由七億大增至十二億,但當中應收賬卻由六千萬升至五點四億,有分析員指,明明整個行業的出口量、銷售額及洋參銷售價格亦沒有上升,偏偏只有恒發洋參不合市況地「標青」,too good to be true!不過,市值夠,就是將公仔紙(股票)變銀紙的時候。洋參大王一向只識做洋參,賺到錢也只是買樓投資,要玩金融財技,非要有幕後軍師不可。市場中人指,楊永仁近年突然與殼股玩家曹貴子friend到打band。「佢哋兩個好friendo架,成日見面,一齊游水跑步。」二人早前還一同前往美國睇NBA,同行者還有幾個財演,包括君陽證券董事鄧聲興,及金利豐研究部董事黃德几等。恒發洋參旗下恒發金融去年底開張,曹貴子都有帶手下猛將捧場。曹貴子表面是一名沙田區普通科醫生,但市傳他有份玩的殼股最少十隻,包括中國新經濟投資(80)、智易控股(8100)及中國手遊文化(8081)等。市傳他亦入股《都市日報》,而這份報紙曾多次寫好恒發洋參。另外,君陽證券屬君陽太陽能(現改名君陽金融)(397)旗下、前身香港體檢正是由曹貴子任董事,兩者互有關連。君陽證券董事鄧聲興,曾多次於不同渠道,幾乎每兩、三個月就寫一次文讚好恒發洋參。但要成功「撳錢」,只靠把恒發洋參谷到上萬億都無用。有證券行肯承認該股票為抵押品,借出孖展,才是將股價變作「真銀」的王道。根據中央結算系統顯示,君陽證券、康宏證券(由康健國際已入股的康宏金融(1019)持有),亦有持股記錄,其中君陽證券一度持股逾百分之七。

第三階段銀紙變廢紙

楊永仁當日手持恒發約七成股權,根據中央結算系統資料,隨着恒發股價水漲船高,顯示持有股份的證券行亦愈來愈多,部分證實曾向楊永仁借出孖展。當中主要為內地證券行,如興證國際、中泰、建行及交行等等。中泰於去年四月,持倉由十多萬股(0.01%)增加至三千多萬股(1.51%),當時恒發股價是未拆細前的$4.5高位,據行內人估計以借一半計,可借出約七千萬元。興證國際於去年八月持倉突然由兩億股(1.44%)上升至十一億股(5.94%),五日後再增加至十四億股(7.44%),當時恒發洋參的股價於拆細後七毫子左右,同樣是接近歷史高位,估計借盡孖展的話可達五億元。再加上建行、交行等多間「金主」,估計楊永仁在市場可借得最多數十億孖展。最後亦是最高潮的一場戲,是今年一月二十八日。當日恒發的股票就如911恐襲一樣,一開市已急速墜毀,半小時股價急插九成四。為何突然被斬倉?當日有莊家聽到傳聞,指股票老手張鴻(Ben Cheung)在街外不斷減持,雖然未證實真假,已令有借貸的證券行「腳軟」。張鴻同時是銳康藥業(8037)的主席,上月恒發才向銳康認購可換股票據,兩間公司又簽署諒解備忘錄,恒發洋參擬向銳康出售培植參、野山參以及保健產品,令銳康單日炒高三成。一二八開市當日,君陽證券竟然亦有減持記錄,「當日其他證券行見行家掟貨,股價開始跌,猛call大股東補倉,但有人卻無聽電話,結果證券行車輪式斬倉掟貨!」結果一發不可收拾。五日後楊永仁發通告認「窮」,並承認有把股份抵押做孖展。自認財困的做法,前無古人。且臨近歲晚,有不少股民因911過唔到年。

第四階段廢紙變番錢

資料顯示,持倉最重的興證國際已斬倉套現,但沽唔切的證券行一定損失慘重。「其實證券公司仲有權同大股東追收差價,不過佢哋計過要追數,要搵律師搞,搞幾年之後如果對方公司清盤,一樣係咩都無,見之前都袋咗啲利息,多數都唔追喇。」金牌庄家詹培忠說。事實上,呻「窮」的楊永仁,其任董事的公司仍有份持有上環永樂街兩個鋪位、紅磡昇御門及葡萄園等單位及多個工廈單位,估計市值都有三億,窮極有限。現時證監會已開file跟進事件,並翻查有關證券行的持倉記錄。上星期楊永仁再來一招「金蟬脫殼」,公布以大折讓價,把手頭四成多股份以每股0.01元配售,變相令公司市值「縮水」至約六億元,與現時殼價差不多。恒發股價隨時free fall至0.01元,內地有網民破口大罵,在炒股論壇發帖說:「香港有沒有法律的?」、「老千股是怎樣煉成的?」、「縱容罪犯?」過到海就是神仙,記者本週一致電楊永仁手機,不過其電話已交由友人接聽,對方指楊在開會中,無暇回覆。

洋參變真銀四部曲

撰文:梁佩均資料:黃詠茵插圖:劉志誠、朱桂葉ed_bn@nextdigital.com.hk

廢紙 變銀 銀紙 911 暴瀉 慘案
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=186771

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019