華人耳熟能詳的兩句詩：「不識盧山真面目，只緣身在此山中。」蘊含高妙智慧。

對事理的分析判斷，一定要拉出距離，放大視野，才能得知雖不中亦不遠的後續發展，就像觀賞油畫，如果太貼近畫布，只會看到一堆油漬，一定要拉出距離，才能看出這幅畫的意境。

撰文•劉俊杰

Ａ股六月中旬以來慘烈的跌勢，及中國政府一些干擾市場機制的舉措，乍看是一場災難；但是，如果把視野放大，這段轉折激盪，更加確保Ａ股長多慢牛的格局將延續許久。

相較去年以前的二十餘年，今年以後的中國股市，肯定將出現十分驚人的質變與量變。因此，不能以過往的思惟與慣性來研判中國股市。正如中國前領導人鄧小平推 行改革開放之後，中國出現了翻天覆地的大變化，當時如果固守著共產國家「注定一窮二白」的思惟，對比三十多年後的今天，實情當然是大謬不然了。

中國股市的質變，源自於未來國家整體發展戰略的規畫。每一項大戰略的主軸，幾乎都少不了繁榮穩定的股市作為必要配套，股市已從「聊備一格」，質變為國家大戰略的「重中之重」。

應變太輕率

一堂震撼教育課 可避免重蹈覆轍由於缺乏經驗，中國政府提振股市的操作失之輕率、浮躁。最大的敗筆是上證四千點時，官方媒體大力鼓吹入市，以致回跌至四千點時，不得不以干擾市場機制的種種舉措，拉抬股市。

這種作為當然招致負面評價，在兩害相權取其輕的考量下，也不得不為。美國、歐洲及日本相繼實施量化寬鬆貨幣政策（ＱＥ），美其名為救經濟，究其實（至少最大的影響）還不是拉抬穩定股市？不就是報明牌嗎？只是操作手法細膩些而已。

香港一九八七年十月，也曾因美股暴跌宣布停市四天；台灣在民國七○年代，也一度將每日漲跌幅限制自五％縮小至三％，等到市場止跌回升，再把漲跌停限幅拉大。可見在市場極度動盪時，政府很難避免亂了套。

Ａ股自官媒唱多到六月以來的小崩盤，以及其後的種種波折變化，對中國政府而言，是一堂很寶貴、很有價值的震撼教育課程。新手上路生澀難免，在付出代價基本可控的範圍內，學到股市治理領域過去未注意的罩門及死角，未來可避免重蹈覆轍，堪稱禍兮福之所倚。

後市仍看好

人均所得升 股民還會越來越多以習、李體制勇於任事的風格，及股市穩定繁榮又是中國未來最重要的國家戰略目標之一，兩者湊合，正是Ａ股可延續長多慢牛的最大保障。

中國現在的國內生產毛額（ＧＤＰ）大約是美國的三分之二，如果未來十年平均每年的ＧＤＰ增幅以美國三．二五％，中國六．五％保守估算，中國ＧＤＰ每年的「增量」，仍高於美國三分之一左右。

再以所謂的「巴菲特指標」、股市總市值與總ＧＤＰ的比值估算，Ａ股大幅回檔後的比值已降到○．八以下，只有美國的一半，所以巴菲特看好中國股市的談話，不是恭維或客氣的場面話。

所謂Ａ股上漲與中國經濟基本面背離云云，不知道是什麼邏輯。美國、歐洲、日本六年來的平均經濟成長率，只有中國的三分之一不到，二○○九年全球金融海嘯後的低點迄今，漲幅卻遠高於Ａ股，這才是與經濟基本面背離。

Ａ股的量變更將是一部波瀾壯闊、精采可期的大戲。除了上市公司家數大增之外，次級交易市場的後續量能擴增潛力更是驚人。

統計資料顯示，人均所得逾一萬美元的國家，持有股票的人口占總人口二○％至二五％。中國在五年內人均所得將超過一萬美元，保守估算五年後持有股票的人口將達到三億人，相較於目前約一億人，五年後的投資人口有二○○％的增幅空間。

歷史正重演

一九八七年台股 就是如今Ａ股Ａ股另一層量變的潛力來自與全球資金接軌，這是長期源源不絕的活水。十年後全球最大的經濟體是中國，想想看，會有多少全球資金投入中國股市。

現在的Ａ股市場，不會是美國一九二九年經濟大蕭條的翻版，而是一九八七年的台灣經驗重演。

一九六六迄一九八六年的二十年間，台灣股票投資人口增加很緩慢，六十萬人是維持很久的上限；二十年間大約有三到四次段落分明的多頭市場，日成交值在多頭高峰，最多也只有三十五億元。

一九八七年是台股量變兼質變的第一年，電腦撮合取代人工撮合，加上新台幣大幅升值，及台灣人民理財觀念改變，投資人口從六十萬人，到一九九○年增加到近六百萬人；日成交值也由破百億元到破千億元，完全是一九八七年以前難以想像的情境。

釀上升中浪

「三陽開泰」格局確立

更神奇的是，一九八七年以後的台灣，經濟成長率也是由動輒一○％以上的高速增長，換檔為六％至八％的中速增長。

中國體系太大，不可能出現一九八六到一九八九年，台股指數二十倍的漲幅，只能說上證二千點到五千點是長多大浪的第一個中浪，回檔後正醞釀第二個上升中浪。 七月七日迄七月九日出現「三陽開泰」的格局，七月十日持續中長紅，大致上已可確定上證指數三五三五點就是中期整理的最低點，投資性資金近期應逢低分批進 場，但不能期待短期即出現高回報，未來一段時日，將是一個整理鞏固的中期築底工程。

巴菲特指標 （Buffett indicator）巴菲特曾在2001年表示，股市總市值與國家GDP的比值是「任何時期評估價值最好的測量方法」。如果股市整體市值相對於經濟規模的比率太高，代表市場可能過熱。

對照台股歷史 現在只是Ａ股的「第一中浪」── 1987~1991年台股指數1987至1990年台股展開長波大浪，過程概分為三波中浪；對比A股目前情況，相當於當年台股的第一中浪結束後，正在醞釀第二中浪的起點。

A股「三陽開泰」格局確立── 近三個月上證指數走勢上證指數自今年6月中旬修正以來，在7月7日至9日第一次K線連三紅，加以次一交易日的中長紅走勢，３根實體陽棒確立為「三陽開泰」格局，可視為中期整理的最低點。

國際股市波動劇烈，台股也無法置身事外，七月以來，大盤下跌近五百點，重要關卡接連失守，投資人操作也進退失據。《今周刊》特別專訪上半年獲利贏家，知名部落客獨孤求敗與投資達人張真卿，分享他們對台股後市的觀點。

撰文•歐陽善玲、周岐原

部落客獨孤求敗 三套劇本解析大盤台股頭部確定 反彈看九二○○點六月初，知名部落客獨孤求敗即將手中持股清空，平均獲利逾四成的戰果，安全落袋；「我的操作策略是邊走邊看，行情預測也不容易看太遠，未 來如何，全憑大盤走勢而定。」他分享，決定清光投資部位，主因在大盤已跌破頸線位置，台股多轉空機會大；為求周延，他擬定了三套劇本，想好進退因應策略。

劇本一，是大盤跌破頸線後，引發市場恐慌性賣壓，指數像自由落體，下跌一段後才出現反彈；劇本二，是大盤先回測頸線位置後，再繼續探底；劇本三，是指數站 回頸線位置，代表做頭失敗，未來再創新高的可能性高。「現在來看，台股顯然是走第二套劇本。」順勢交易 關注多頭格局將三月十一日、台股開盤九五○三點位置，與大盤多次低點連成一線，這條頸線位置，就是多空行情的分水嶺。六月四日，指數跌破頸線後，台股持續 向下修正，最低跌到六月十七日、九一七○點；接著，大盤展開一波跌深反彈，至六月二十五日、盤中最高觸及九五○○點後，指數便一路下探，到七月九日，台股 盤中最低來到八七五○點。

「第二套劇本上演，代表台股頭部確定，九二○○點失守後，未來最壞狀況可能將跌到八五○○點。」他分析，未來指數仍有機會上漲，但應視為反彈，而不是回升 行情，「反彈走勢遇到的第一個壓力區，是七月八日大盤長黑高點九二二六點，若能一舉突破，再來就要挑戰頸線九五○○點。」「我講求順勢交易，大盤走空時， 手中持股絕不超過二成，風險意識優先，真要布局也會選線形強勢、多頭排列的個股，因為這些標的在大盤轉強時，表現會更強。」獨孤求敗分享近期他關注的五檔 個股，分別是雄獅（二七三一）、千附（八三八三）、鴻準（二三五四）、佳格（一二二七）及Ｆ-貿聯（三六六五）。

他強調，股票作多最好要符合兩個條件，一是台股本身處於多頭行情，但目前指數已跌破九二○○點，行情走空，基本上不應持有股票多頭部位，若一定要偏多操 作，持股也必須低於兩成。「因為台股走空，買到賺錢股票的機率較小，選到賠錢股票的機率卻很高。」希臘問題 是毒藥也是春藥第二個條件，是個股本身具備良好的技術面與基本面，特別是多頭格局的強勢股，或是剛打底完成的標的。「目前我關注的這五檔個股，從基本面來 看，近三年公司都賺錢，且配發的現金股利都超過一元；技術面角度，經過日前大盤重挫，多頭格局並未破壞，其中又以千附走勢最強，股價甚至還創新高。」另 外，現階段正值暑假出國旅遊旺季，對雄獅來說，有業績、觀光題材助攻，股價易漲難跌；加上屬中高價股，具有一定投資門檻，在散戶參與有限，且股本規模較小 的情況下，股價要漲，幾乎不費力，後續表現也值得留意。

面對後市，獨孤求敗暫時鎖定希臘問題。「這波台股多頭行情，散戶都沒參與到，漲跌盡看外資臉色。」他說，因此接下來還是要看國際事件如何演變，若狀況不好，全球資金板塊移動，台股必定受影響。反之，利空出盡，當消息不再壞下去，就是指數上漲的時候。

換句話說，希臘問題是毒藥，也是春藥；當壞消息不再惡化，就能搖身一變，令股市回春。而不論近期希臘問題是否有解，接下來，以法人為主的台股，都將有不小波動。策略上仍須以謹慎保守為原則，盡可能降低持股水位，或專注強勢股操作，避免為了搶反彈，而去接掉下來的刀。

「先前認為，大盤在九二○○點位置有特定買盤承接，儘管指數跌破頸線，但多方輸得並不多；不過七月八日，指數已跌破九二○○點大關，多方將兵敗如山倒，初 步研判，不排除中期下探至八五○○點。」獨孤求敗提醒，在多頭還未站穩重要關卡前，聚焦強勢股波段操作，才是獲利之道。

獨孤求敗

現職：百萬部落客選擇權搖錢樹版主、財經作家

下半年操作策略：

1.以風險為優先考量，大盤線型不利時，持股水位降至二成以下。

2.選擇線型呈現多頭排列，且近年配息超過1元、持續獲利的標的。

5檔強勢股基本面穩健

代號 股票 股本

（億元） 產業 預計配發股利 股價

(元,7/14)

2731 雄 獅 7.0 旅遊 現金4.2元 171.00 3665 F-貿聯 8.7 通訊、電子零件 現金5元股票0.5元 175.00 2354 鴻 準 137.7 筆電、手機 現金2.5元股票0.1元 107.50 8383 千 附 11.8 水資源、航太 現金2元 50.80 1227 佳 格 72.1 食品 現金1.6元

股票1元 90.30

投資達人張真卿 從技術面找買點月線、季線同時下彎 持股水位宜謹慎「投資大眾建立部位時，也就是承擔風險的開始，通常是選擇基本面佳的標的進場，這類個股既然營運有起色，潛在的上檔空間自然不小，只要見到 技術面有利訊號再出手，通常能帶來獲利。」面對這波台股重挫，投資達人張真卿開門見山地說。

相對地，拿捏賣股時機，則應該反其道而行，「多考慮技術面，少參考基本面。」因為行情一旦下修，市場對個別標的、甚至大盤已產生恐懼，雖然個股基本面不差，但「跌時重質」，避免只看基本面好壞，盡量在回檔期間依循技術指標操作，才能持盈保泰。

依指標進出 避免大失血張真卿進一步指出，先前調查，國內投資人持股期間大約在二十日至六十日左右，因此實戰操作上，以二十日、六十日移動平均線（簡稱二十日線、六十日線，或月線、季線）的方向，作為買賣依據，是比較可靠的作法。

「二十日線我稱為股價的『轉折線』，六十日線則是『生命線』。」張真卿分析，當兩條移動平均線下彎，就是股價壓力已經成形，此時無論如何看好公司基本面， 由於上檔壓力重重，最好還是保守因應。至於兩條移動平均線陸續上揚時，則意味著多頭重新掌握全局，此時進場多半不吃虧。

以張真卿自己而言，雖著重個股表現，但仍得看大盤方向，決定持股水位，因此這兩條均線不僅可分析個股進出，還能成為衡量比重、控管部位的準則。只要大盤的 二四○日線（又稱為年線）上揚，兩條均線也上揚，張真卿便將持股比重加碼到八成以上；反之，則會減碼至二成、甚至更低。

留意拉貨潮 可望推升股價當六十日線上揚、二十日線下彎，張真卿解讀，這時候屬於股價漲多回檔的休息階段，整體而言，上漲趨勢應該還未結束，拉回是布局機會；但是當六 十日線下滑，二十日線上揚，通常是股價已經見頂，只剩下搶反彈的空間，此時不宜戀棧，最好快進快出。另外，若個股的二四○日均線（年線）仍在下彎，代表股 價仍深陷空頭格局，應該等到股價落底、均線不再下滑，再尋找合適時機進場。

展望後市，張真卿認為，下半年不少產業都有拉貨潮，成為族群的股價動力。例如傳聞於九月推出的新款iPhone，預期為相關零組件營收加柴添火。至於汽車 零組件、成衣與製鞋業的成長仍明確，將是資金布局的重點族群。適逢大選年前多次出現的籌資行情，在十一月聯準會召開會議、升息進度明朗化前，台股都有上檔 空間。不過聯準會一旦升息，勢必衝擊全球股市，投資人務必當心。

張真卿提醒，今年以來，「指數不跌、個股重挫」的情況重複上演，當指標出現不利訊號，如果可即時減碼因應，多半能夠減少慘痛的損失，保留實力等待機會到 來。比起投資人經常不遵守紀律、忍痛砍在股價反彈前的低點，跟隨設定的指標操作，嚴守紀律，還是長久站穩股海的不二法門。

張真卿

現職：財經書籍作家

下半年操作策略：

1.九月至十二月可望出現選前籌資行情，但隨著聯準會會議時間接近，升息進度明朗化，行情震盪恐加劇。

2.零組件出現拉貨潮，蘋概股營收將顯著成長，後續行情則視實際銷售數字而定。

3.汽車零組件、成衣、製鞋業績持續看好，為非電子族群亮點。

八月十一日，中國人民銀行無預警下調每日人民幣兌美元中間價約一．九％，導致人民幣重挫，隨後中間價小幅走升，十八日人行設定為六．三九六六元兌一美元，短期止跌。對熱愛人民幣資產的投資人，這波貶值，究竟是出場警訊，還是逢低進場契機？

根據中央銀行統計，今年七月底，國內銀行人民幣存款餘額已約新台幣一兆七千億元，也是國內人民幣存款規模首度下滑。其中被視為一般民眾投資意願的外匯指定銀行（DBU）人民幣存款金額達新台幣一兆四千億元。

同樣以投資人民幣存款為主的人民幣貨幣型基金，也是炙手可熱。國內發行人民幣貨幣市場基金從去年的兩檔增加至今年的十三檔，規模從新台幣七十二億元大幅成長至逾二百二十一億元；人民幣債券型基金約十六億元。

現金存款：若要操作匯差，別再加碼

僅管現在人民幣兌美元的匯率，止穩在六．四元左右，但不少外資機構認為，人民幣還有下跌空間。

瑞銀在最新報告中，將未來三個月、六個月人民幣兌美元匯率預測值，下修至六．五元，未來十二個月下修至六．六元，並強調「如果市場對人民幣貶值預期大幅上 升，匯率仍有突破這些水準的風險。」美銀美林更喊出二○一六年底前，將來到六．九元的價位，與之前預估的六．五元相比，修正幅度不少。

既然如此，手上有這些商品的投資人，是否要調節？專家認為，這要視投資人是為了賺取匯差或利息而異，但原則上仍建議適度減碼。

據統計，今年以來至八月十七日，人民幣兌美元貶幅三％、新台幣兌美元貶幅二．七六％，跌勢猛烈。這陣子亞洲國家貨幣展開的競貶大賽，人民幣和新台幣都是緊釘美元，扣掉了換匯手續費之後，兩者相去不遠。

花旗銀行財富管理暨研究部資深副總裁王進彰提醒，倘若買進人民幣存款的目的，是為了利息，現在人民幣一年期定存利率約二％上下，表面上雖高於新台幣定存約 一．三五％，但以投資的角度而言，中國經濟基本面問題更多，銀行體系壞帳也高於台灣，未來人民幣、新台幣雖同時趨貶，投資前者匯損卻可能更大，吃掉微薄的 利差，建議手上有部位的人要加以調節。

貨幣型基金：報酬率近定存，最好減持

至於人民幣貨幣型基金，雖然操作邏輯與人民幣存款相去不遠，但相較於人民幣存款，更不獲得專家青睞。

一來是因為，國內的人民幣貨幣型基金，配置於人民幣存款的比重，合計都在八成到九成，另放置少許比重公司債，也因為如此，人民幣貨幣型基金的整體報酬率，和人民幣定存在伯仲之間，卻讓投資人承受比定存高的風險。

根據統計，今年以來，國內人民幣貨幣型基金的平均報酬率為負○．二二％，跌幅雖少於人民幣定存，但扣掉保管費、手續費等費用，其實兩者虧損幅度差不多。

「（人民幣貨幣型基金）報酬率太低了。」王進彰說，既然新台幣、人民幣兌美元的跌幅都差不多，確實沒有非持有人民幣貨幣型基金不可，因為你承受的匯損風險，不亞於新台幣。

倘若有意在人民幣和美元之間進行匯兌操作，就得減碼人民幣存款和貨幣型基金了。政大金融系兼任教授殷乃平建議，若真要持有這些商品，務必做好避險的規畫，適度增持美元資產。

對於持有人民幣債券型基金的投資人，專家異口同聲建議，最好適當調節，因為中國再度降息的可能性不低，屆時債券的配息水準勢必再下挫。

不但配息可能下調，債信風險也升高。南台科技大學財金系助理教授朱岳中指出，人民幣債券信用評等一向偏低，企業財報透明度和嚴謹度也始終為人詬病，如今人 民幣大貶，是否導致某些企業因獲利遭大幅侵蝕，營運受創，演變成下一顆未爆彈，確實加深投資人對人民幣債券型基金的疑慮。

債券型基金：不兌換其他貨幣，可續抱

王進彰認為，倘若投資人將人民幣債券型基金列為資產配置的一部分，不打算兌換成其他貨幣，沒有蒙受匯損的壓力，且垂涎四％到六％左右的利息，未必要減碼；但如果將來可能兌換成美元，就會面臨利息收入被匯損吃光的窘境，減碼就有其必要性。

對於空手的投資人，專家一致建議，不論是人民幣存款或相關基金，現階段都不宜貿然介入，鎖定美元資產，才是持盈保泰的上策。

【延伸閱讀】人民幣貶值，存款、基金變難賺—人民幣相關商品績效與操作建議

人民幣存款 (風險最低)˙規模：1.7 兆元(新台幣)˙今年來報酬率：-1.42 %˙操作策略：1. 賺取利息為主者，可續抱2. 以匯兌操作為主者，宜減碼

人民幣貨幣型基金 (風險次低)˙規模：221 億元(新台幣)˙今年來報酬率：-0.22%˙操作策略：1. 空手者不宜搶進2. 持有者宜減碼，可考慮轉存定期存款

人民幣債券型基金 (風險次高)˙規模：15.7億元(新台幣)˙今年來報酬率：-0.11 %˙操作策略：1. 空手者不宜搶進2. 持有者宜減碼，可轉至美元資產避險

中國股票型基金 (風險最高)˙規模（新台幣）：154 億元˙今年來報酬率：1.08 %˙操作策略：1. 與人民幣升貶無直接關係，操作應考量基本面2. 股市下行風險尚未消失，不宜搶短

註1：人民幣存款規模、各基金規模統計至7月底註2：報酬率為新台幣計價，統計至8月13日，人民幣存款的報酬率為匯損計入利息的整體報酬率

資料來源：Morningstar、央行、花旗銀、瑞銀整理：張舒婷

國際資金大舉回流美國，加上美國升息在即的雙重推力下，美元指數日前升破一百點重要整數關卡。這種情況，帶給人民幣益加沉重的貶值壓力。在經濟持續走緩、人民幣貶值壓力內外交迫下，中國股市前景益加混沌不明，且聽一位資深投資大戶如何解析。

編按：德國股神科斯托蘭尼（André Kostolany）在其著名的「投資十律」中，有這麼兩條寫著：「要有耐心，因為任何事情都不可預期，發展方向往往和大家想像的不同」，「只有看到遠大 的發展前景時，才可買進。」說來容易，實踐起來卻要具有非凡的勇氣與睿智！

時值中國股市多事之秋，美元強勁升值，與美元連動的人民幣因兌其他貨幣更形升值，衝擊中國出口，亦讓中國資金外流問題雪上加霜。

在「習李體制」高舉「調結構、緩增長」的大旗下，中國經濟成長進一步降溫，則讓投資人對中國乃至全球經濟前景更坐立難安。

對此種種問題，本刊訪問了一位長期投資股市的投資贏家。他的見解或許與市場主流看法背道而馳，卻蘊含了修練長達三十年的投資智慧，值得讀者細細品味。以下 是他的訪談摘要：在講人民幣與中國股市之前，我先講一個觀念：市場高度認同的事情，如果你跟著做，會不會賺到錢？通常是不會的，如果會的話，那有錢人豈不 是滿街到處都是了！

媒體、投資機構，甚至是很多所謂的專家，現在都說美元強勢，且明年美元走勢會更強。他們所持的理由，主要是美國經濟基本面表現相對較佳，加上美國將升息，全世界資金會大舉回流美國，所以造成美元強勢。因此美元會強勢，成了市場目前的主流論調。

一個這麼廉價、大家都知道的資訊，如果你跟著大家一起去買美元資產而真的賺到錢，那全世界豈不都是有錢人了？大家認為如此的事情，如果跟著做會成功的話， 那請你告訴我，為何在現實的投資世界中，總是只有少數人會成功，多數人是失敗的？這是經驗法則加上邏輯判斷所推論的結果。

美元沒有續強的條件

人民幣匯價貶到七 機率不大我不認為美元有持續強勢的條件，美元指數在不到兩年間，已經從八十幾升到一百，充分反映市場的預期。接下來我反而會注意的是，美國升息後，美元會不會逆轉？

美國升息又怎樣，就算從美國利率從○．二五％，在一年或二年內，升到○．七五％，利息還是比人民幣低（編按：目前人民銀行一年期基準放款利率為四．三五％）。人民幣存款利率還有二％多，即使中國貨幣政策持續寬鬆，利率還是遠高於美元。

有人說人民幣會貶到六．八或六．九兌一美元，甚至到七，這不無可能，這我不敢講。因為中國資本帳開放後，隨著資金流動益加自由化，加上市場有時會過度反應，我認為不無可能。

但我認為，基本上機率不大，原因在於現在市場上所有看衰人民幣的論調，都是似是而非。譬如說，中國資金會流出，主要是貪官的錢蜂擁而出。問題是，習近平打 貪已打了二、三年，該跑的都跑掉了，其他不是貪官髒錢的正常資金，來來去去的有什麼不對。台灣也是一樣啊，這幾年流出海外的錢也是很多。

你只想到中國人民的資金會流出，那有沒有想過，他們在海外的資金也會流進來。你回想台灣自己的歷史，在台、美斷交的時候，有多少人賣掉房地產把資金匯往海外，之後卻後悔不已，因為匯出海外的錢，錯失了台灣那二、三十年高度成長、高度發展的機會。

大家說中國經濟成長率放緩至六．五％或六％，一直在減速降溫，中國高速成長的黃金時機已經一去不復返，中國沒搞頭了。但即使六％或六．五％又怎樣，相對來說，它還是全世界大型經濟體中最好的成長率，你說全球的資金不會來嗎？

不當廉價品世界工廠

要從外銷轉內需 不靠貶值救經濟另外一股看衰人民幣的論點在於，人民幣一向釘住美元，美元走強，人民幣無形中也跟著其他貨幣升值，這不利於中國的出口部門，所以，中國政府也有讓人民幣進一步貶值的動機。

我認為這種說法，忽略了中國經濟轉型的大戰略因素。中國為何要仿效德國工業四．○政策，為何要端出中國製造二○二五計畫，主要就是為了把出口導向為主的經 濟體，轉變成內需為主的經濟；主要是為了產業升級、提高產品附加價值，讓中國逐漸地擺脫廉價產品世界工廠的角色，而不要只是依賴匯率貶值手段，進行表層地 提振出口、救經濟。

在這個戰略下，中國經濟對出口的依賴度已經開始顯著地下降。況且，美元強勁升值這一年半來，即使人民幣實質升值對出口造成頗大壓力，中國目前每月的貿易順差仍高達五、六百億美元，仍是世界上數一數二的貿易順差大國。

再者，中國是所謂的非民主的國家，領導中心的意志貫徹性不容小覷。當中國的領導人已經明白地宣示，人民幣沒有貶值的實質基礎，這應該是內部經過詳細的沙盤 推演，已把資金進出、對出口的衝擊、產業升級戰略??，種種因素考量進來，而推導出人民幣目前匯價是相對均衡的水準，但相對均衡，不意味沒有波動。如果你 不相信他，還要跟他對作，那豈不是自尋麻煩，所以長期而言，我認為人民幣沒有大幅貶值的條件。

再論股市。一個經濟成長率六％上下的經濟體，充滿著發展機會。這個狀況有點類似一九七○年代的日本，或二次大戰後的美國，充滿著很多機會。一個充滿機會的經濟體，就是股市多頭的最佳溫床。

中國股市邁向所謂市場化、自由化，嚴格來講，是近幾年來的事，尤其是李克強所推動的政策，對所謂市場化與自由化著墨較深。所以，基本上我們應該把中國上證指數二千點至五千點，視為是：資本市場有效率發展的第一個階段，我視現在是第一個階段步入尾聲後的整理。

A股充滿機會

外資持股仍低 加碼空間大中國人本身的資產配置，平均而言，股票僅占一○％；其他發達國家，甚至包括中度發達國家如台灣，股票占家庭資產的平均比重約二五％。如果按照二○二五的計畫走，股票占中國家庭資產的配置，可能上升至二○％。

不僅家庭持股水位偏低，外資持股也極低，為了改善這種現象，中國政府正在考慮開放非攸關國防與重大民生的類股讓外資參與。如果把資金比喻成水，中國股市就 如同一只水位很低的杯子，不僅是中國人本身增加股票資產的需求有提升的空間，外資持股太低，未來也有大幅加碼的空間，這只杯子水位上升的機會不就很大嗎？

做為一個長期趨勢的投資者，中國股市是我目前以及明年最有信心重押的標的，遠優於美、歐、日或其他新興市場股市。

撰文 / 謝富旭