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套戥宏利賺差價 東尼

2009-02-26  NextMagazine





回答問題之前,我先報告上週以每股一百一十七元,替組合增加一千股宏利,然而我後來發現,宏利在美國的股價更平,每股只需九十元。為何如此,我實在毫無頭緒,或許是有大戶看得很淡急於沽貨,但我卻樂意將個人投資組合中的宏利,乘勢在香港沽出,再在美國以極大折讓掃貨。

無論如何,我始終看好宏利,可能是我瘋了,又或是這個世界瘋了,所以我的投資理論完全用不着,不過我情願堅持己見。如果宏利跌破九十元,我會再加碼買一千股。

問:我打算在一元九角買入中行,一元五角買瑞房,作為中長線投資,你認為如何?我應該持有多久?

答:這兩間公司即將公布業績,我對中行頗為樂觀,儘管其盈利會因撥備而減少,但相信仍會好過市場預期。相反,我有點擔心瑞房下半年的盈利,瑞房可能刻意推遲部分盈利入賬。

不 過,我認為兩者前景依然亮麗,中行的市盈率已跌至吸引水平,未來將穩步上揚;而瑞房一如其他紮根香港三十年的房地產發展商,長線應能在平穩中見驚喜。兩者 股價已跌至很殘,可以隨時買入,惟我不能告訴你該何時賣出,因為股市存有很多變數。但我相信經過這動盪時刻,持貨越久,賺得越多。

 

問:我三年前已跟隨你投資,為退休作準備,但現在蝕逾半。未來有很多公司會繼續減派息,我應該怎辦?

答: 不幸地,今次衰退比過往都來得深和持久,甚至有可能像一九二九年那麼惡劣,惟總有一天會雨過天青,而亞洲會是最先復甦的地方,特別是中國。刻下無疑痛苦難 耐,公司盈利轉差,失業率上升,派息可能因此減少;但不要忘記,生活指數亦同時下降,雖然削息可能會更厲害。如果你不是馬上退休,經濟、股市及派息始終會 回升,你買的優質股票,甚至會升逾入貨價。今天的擔憂,只不過是一種經驗。

 

問:我持有三百萬元現金,沒有物業。你認為買物業還是股票較好?

答:我不能準確預測未來的樓價及股價,但今天的樓價已非很貴,因此如果你找到合適的單位,既能節省租金又能提供舒適環境,我看不到任何理由阻止你置業。一直以來,好股票的表現總是跑贏房地產,然而若計及按揭的槓桿作用,差距便小得多。

問:我從報紙得知,美國政府的救市行動應該會令美元下跌,但為何美元一直處於強勢?

答: 國際貨幣的匯率變幻莫測,甚至毋須理由也會忽上忽落。簡單而言,沒有一種貨幣是強勢的,只不過是另一種貨幣相對較弱而已。我認為救市方案會令通脹惡化,如 果美元下跌,其他主要貨幣也不會升值,因為大家同坐一條船。現時大部分國家的儲備均是美元,並不代表美元特別安全,只是別無他選。

東尼Tony Measor

在證券界有三十五年經驗,八七年股災及八八年股市冒升時,他所管理的香港基金表現都是香港最出眾的。

他之前是財經網站Quamnet的總編。在此之前,他在嘉洛證券工作,管理客戶二億五千萬元資金。



套戥 宏利 差價 東尼
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套戥及对沖策略 林少阳


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http://linshaoyangblog.blog.163.com/blog/static/1057822142009213255510/

 本博客开宗明义,认为2009年是「守」的一年。然而,这并不等同死抱原来的股票不放。今天我想跟大家分享采取套戥及对沖策略。

 

最近「价值投资学派」彷如过街老鼠,被标签为只懂买入并永久持有的老古董,我几乎出街要戴口 罩及鸭舌帽,生怕被认出我就是那位审订《证券分析》的「寂寞的推销员」。我无意卷入无谓的意识形态之争,金融圈素来有客观标准衡量成败得失──数字已告诉 大家一切(The numbers speak for themselves)。

 

熟读《证券分析》的投资者,应该知道两位作者并没有强硬要求跟随者必须采取「买入并持有」的 投资策略。不说不知道,班杰明.格拉罕是第一代的对冲基金经理,格拉罕.纽曼(Graham-Newman)属下基金,是现代行动主义 (Activist)、套戥操作(Arbitrage)、长短仓(Long Short Equity)等对冲基金操作的始祖。

 

行动主义

所谓行动主义操盘方式,是投资者在买入相关公司的股权之后,会主动介入上市公司的操作,企图 逼使企业的管理层提高营运效率,若管理层未能就范,基金经理可能联合其它对冲基金,获得足够的投票权之后,控制董事会,并可能主导撤换管理层。若有关企业 的生存已成问题,唯股价已跌至远低于股份的拆骨价值的时候,行动主义型的对冲基金,甚至会动议股东投票决定是否将公司清盘,以达到令股价重返清盘价值水 平。行动主义对冲基金的代表,是持有领汇房地产信托基金(823.HK)18.35%控股权的儿童基金(The Children’s Investment Fund,TCI),TCI在领汇上市时大手买入控制性股权,入主领汇董事局,逼使管理层大幅提高企业的营运效率。然而,除了领汇之外,TCI在亚洲的行 动主义操作,并不算得上成功,例如TCI买入香港富商刘銮雄旗下华人置业(127.HK),未能成功影响管理层运作,于2008年底前以蚀本价钱将股份回 归大股东。

 

行动主义采取的,亦是「格拉罕式证券分析」技巧,找寻股价较资产净值,或严格来说,是扣除总负债后的流动资产净值(Net Current Assets),然后用他们的办法,企图用最快的时间,将隐藏的价值释放出来。

 

事实上,要在亚洲进行行动主义投资操作,困难重重。亚洲的上市企业,大部份拥有企业的绝对控 制权,即使几家富可敌国的对冲基金连手,仍然不能动大股东一条眉毛。大股东掌握绝对控制权的企业,一般不会是行动主义基金的对象,令这批基金「乘兴而来, 败兴而回」的,往往是一批表面上控股权不稳的上市公司,当他们采取行动后,才知道所谓的独立股东,原来都是大股东的「朋友」,而这些商场上的「朋友」持有 相关股份的原因,不是单单看股份的投资回报,背后可能还有千丝万缕的(上市业务以外的)利益、人情关系。

 

要进行行动主义操作,即使在控股权较为分散的欧洲及美国市场,亦有很大的操作上的困难,因为 投资者除了必须财政充裕之外,亦必须对上市条例、商业法律知识有充份的掌握,在投资团队里头,亦必须有一班律师作为智囊,准备随时跟大股东进行商业诉讼, 在计算涉及的时间、费用及基金经理的心血之后,要找到有利可图的投资项目,一点也不容易。再者,普罗投资者根本没有足够的财政实力进行行动主义操作,更遑 论专业的法律知识及锲而不舍的执行力了。

 

套戥策略

 对普罗投资者较为有用的对冲投资策略,很可能是套戥策略(Arbitrage)。所谓套 戥,是利用两个不同市场、同一资产(商品、或货物亦可)的价格差异,进行套利的行为。北宋王安石变法里的「均输法」原理亦是同出一辙──北宋政府在物价较 低的地区买货,将货品运送到物价较高的地区,在扣除运输成本后,政府仍然有微利之余,同时达致平抑物价、减低平民百姓饱受通货膨胀之苦的目的。

 

现成的例子,有最近宏利金融(945.HK)香港挂牌的价格,价格一度高于纽约及大多伦多挂 牌的宏利股份达30%以上,持有香港宏利保险股份的投资者,可以在香港出售高价的股份,然后在当晚在北美洲买入同等数量的宏利股份,一来一回可以省回接近 三成的持仓成本。出现这么大的价格差异,是因为香港宏利股份不能借货抛空,令没有持有宏利股份的投资者不能进行套利。

 

上述的套戥行为,主要风险是两地市场的时间差异风险,因为香港收盘之后,要隔上好几小时,北美洲才开盘,期间若出现较大型的价格波动,差价可能大幅收窄甚至逆转。当然,如此巨大的差价,对套戥者来说,风险其实极低。

 

类似的例子并不常见,但亦绝非罕见。以宏利为例,2006年宏利公布股份一拆二时,在香港传 媒的渲染下,宏利被描绘为「股王」及「优质长线投资之选」,传媒走访一批宏利长线捧场客、命理学家,引证他们如何别具慧眼,令香港宏利的股价出现「非理性 亢奋」,一度较北美洲报价高出近12%。另外,自从雷曼兄弟爆煲以来,宏利的股价亦经常出现严重的错价情况,香港及纽约的价格比例,便曾多次在0.9至 1.4倍之间徘徊。换言之,偶然之下香港宏利的股价亦曾经较北美洲的价格便宜,提供罕有的借北美洲股份抛空买入香港挂牌宏利股份图利的机会。然而,由于香 港宏利股份不准抛空,造成香港股价出现溢价的机会,远较折让的机会为高。

 

宏利的例子,刚好引证了禁止抛空对市场价格扭曲所造成的破坏力,亦间接让我们知道,监管机构 在今次金融海啸中,药石乱投的情况有多严重:自从金融海啸以来,监管机构用尽办法,阻止投资者抛空金融类(以致所有影响股指表现的)股份,只会令市场更加 欠缺效率,令复苏的时间表一拖再拖。最近不少政客出来找寻代罪羔羊,个别在今次抛售潮中获利的对冲基金经理,可能会首当其冲。

 

宏利是地域价格差异的例子,2009年2月底的原油现货价(Spot Price)与远期的原油期货(Forward)出现巨额价差,属于时间差(Duration)的套利机会。例如,纽约期油四月份合约价格是44.8美元 (一桶),而2012年4月到期的远期合约,价格是63.5美元,两者差距是40%,如果三期年的仓储成本低于每桶18.7美元,我们同样可以从不同年期 合约的价差中套利。

 

除了宏利及油价之外,另一个例子是安徽海螺水泥H股(914.HK)及A股 (600585.SH)之间的价差。于2008年11月10日一度高见1.5倍。换言之,海螺的H股价钱,几乎较A股贵超过五成,如果投资者可以借得到 货,在香港抛空海螺H股,然后买入同等数量的海螺A股,这原则上是一个万无一失的套戥策略。

 

跟宏利不同的是,AH股是不能互换的,而且,两地的跨境买卖是受到严格的限制。投资者应该明 白,出现上述局额的差价,正是因为以上种种影响市场效率的制度性缺失所造成。宏利香港及北美价格差异,并不是纯粹因为香港投资者对持有宏利股份特别「感情 用事」,而是因为宏利并不是香港第一挂牌的股份港交所不容许股份抛空,但是相对来说,制度上的缺失较小,因为投资者仍然可以透过搬移宏利的股份跨境买卖获 利。海螺AH股之间不易套利,因为AH股的跨境买卖受到严格的限制,境外的投资者要透过QFII(合资格境外投资机构)的限额才能投资A股。

 

国内股票市场基本上是自有天地,与外界的价差可以维持一段颇长的时间,而期间的价差波幅可以 很大,令很多的对冲者在获利之前,可以持续出现令人难以忍受的账面损失。例如,海螺AH的价格比例,于2008年1月底是0.6倍(H股比A股便宜 40%),但是同年11月10日的价差,竟然可以上升至1.5倍(H股比A股贵50%)。统计数字得知,海螺AH股价过去四年的价格比平均是1.04倍, 但是由2002年开始统计得来的比率,平均数是0.88倍,而且最低曾经低于0.3倍。究竟何处是底,何处是顶,没有人能说得准,我们只知道,只要花上好 几年的耐性,这个比率仍然会回归到历史平均数(Mean Reversion)的。

 

风险套戥(Risk Arbitrage)

另一种套利行为,称为风险套戥(Risk Arbitrage),其中股票市场中较常见的是收购合并套戥(Merger Arbitrage,下称MA)。严格来说,收购合并套戥不能算得上是套戥,因为涉及的风险可大可小,而套戥的原始定义为「透过两个市场差价,赚取无风险 利润的套利行为」。MA的现成例子,是可口可乐收购汇源果汁(1886.HK)的案例。去年九月初,可口可乐提出以每股12.2港元的价格,全面收购汇源 果汁。上周五汇原的价格为每股9港元,当中存在每股3.2港元的收购溢价。收购计划是否按时在3月23日成为无条件,仍然有待中国反垄断法执行当局的审 批。一旦计划未能成事,汇源的价格可能回落至低于可口可乐提出全面收购之前的价格,去年九月初,汇源的最低价是每股大约3.5元,而当时雷曼仍然未倒闭。 如果没有收购合并的消息,汇源果汁现时的股价,可能只值每股3元或更低。

 

可笑的是,国内的网络上及个别的传媒,竟然推说汇源是一个重大的「民族品牌」,是「无价 宝」,即使可口可乐提出的是四十四倍2008年预测市盈率的「天价」,仍然引来一些无理批评。我不清楚在网络上提出无理批评者,究竟是汇源果汁的竞争对 手、容易被民族感情煽动的无知网民、还是真正关心民族品牌、以理服人的民族良心?

 

为方便计算,我们暂且将交易及利息成本定为0.2元(即市价9元的2.2%,当中包括 0.4%的交易成本,以及1.8%三个月借贷成本)。依此计算,一旦收购失败的损失(每股6元),大约是收购成功回报(每股净额3元)的两倍,依此计算的 隐含收购成功机率是2:1,即66.7%。

 

市价       9

收购价          12.2

获利差额       3.2

放弃收购价格   3

潜在损失       6

利息及交易成本   0.2

损益比      2.1

隐含收购成功机率 66.7%

 

换言之,如果收购成功的机率高于66.7%,则现在的市价是偏低,否则的话,市价则属偏高。 根据过往一般收购合并的经验,配合可口可乐进行收购合并的成败纪录,我主观地相信市场高估了今次汇源果汁收购失败的机率。尤其是自从可口可乐宣布收购汇源 之后,全球资产价格已出现翻天覆地的变化。由于今次收购合并当中涉及的利益极大,或者監管者與大股东的利益之間,可以找到一个平衡点?

 

当然,收购价与市价出现这么大的差价,亦反映投资者承担不起一旦收购失败──股价大跌三分之 二──的后果,而相比之下获利的回报只是三分之一。以二元博取一元的回报,是否值得,见仁见智。我的看法是:如果有足够的赌局可以作为分散风险之用,不妨 每一局都押注下去,因为机率在买家的一方。然而,由于像汇源的案例毕竟不多,每次单一事件的结局只有两个:不是成功,就是失败,即数学上所说的 Binomial Outcome。不能分散风险的赌局,赌单边的风险对闲方不利,因为闲家没有信息上的优势,太大的心理负担容易令人失去理智判断能力,何况如果不能重复赌 局的话,理论上的机率分布是没有意义的,因为真正的结果只有两个可能性──成功或者失败。上周,我跟一位朋友午饭时谈及此事,有感而发,希望以上的分析有 参考作用。

 

风险套戥还可以应用于未成事的收购合并案例。最近不少二三线股份股价纷纷跌至现金值或资产净 值以下,引发大股东提出私有化建议。汇源的案例未有结局,但是上周五,邵氏兄弟(80.HK)刚刚以大比数通过私有化建议,引起市場的諸多猜測。投资者进 行相关的寻宝游戏时,千万要记住,私有化及收购合并出现的机率不大,要提高命中率,必须对管理层的作风有充份的了解,否则的话,长远来说投资表现未必胜过 选择没有私有化机会,但核心业务增长潜力强劲的投资项目。

 

这又再一次令我们重返「巴菲特式价值投资法(买入并长线持有)是否已不合时宜?」这条命题 上。我不想加入无谓的争辩,只想指出,即使是所谓的「价值投资者」,师祖爷格拉罕及青出于蓝的大弟子巴菲特的做法,已经是南辕北辙。我只知道,巴菲特利用 他那一套方法,成为全球最富有的投资者,我们批评别人的方法「不行」之前,会否忘记了一些具体细节而不自知?

 

对冲策略

除了套戥之外,非主流基金经理(Alternative Fund Manager)常用的技巧,是对冲的策略,这亦是很多的非主流基金经理,被定性为对冲基金,但是在实际的操盘上,不是所有的非主流基金经理,都应用典型 的对冲策略。〔以合并套戥(Merger Arbitrage)为例,投资者跟本无从对冲长仓的投资风险,因为这类投资的风险,是个别事件,投资的成败,与大盘或同业没有任何相关性,如果硬要与股 指期货或同业对冲,反而对投资组合制造更多的投资风险。试想想,如果汇源果汁的项目失败,汇源的股价大跌,如果基金经理同时抛空股指期货,一旦大盘走势与 汇源价格背驰,那时投资者将造成双重损失。那么,我们以抛空蒙牛(2319.HK)或另一只国内的非炭性饮品商的股份,为汇源做对冲,可行吗?问题亦一样 大,因为汇源的股价已经受到收购合并的事件主导,与大盘跟同业不再存在任何相关性。〕

 

简言之,对冲就是买进一项资产,同时抛空另外一项资产。例如,投资者如果认为两只股份的价格 出现足够大的偏差,而且在可见的将来将会收窄,则可以透过买进价值被低估者,同时抛空价值被高估值,以赚取两者的估值差异。例如,假设投资者经过仔细的计 算,相信恒隆集团(10.HK)的市价,相对其子公司恒隆地产(101.HK)便宜超过20%,并相信有关的差价,将在不久的将来收窄,那么他便可以同时 买入恒隆集团及抛空恒隆地产,企图赚取两者之间的价格差异。

 

上述的做法说易做难,因为涉及的投资风险,比做单边买卖更大,因为谁说差价大一定会收窄?如 果差价进一步扩阔,投资者可以两边都输。关于对冲的策略,我并不认为普罗投资者有足够的专业知识、财政实力及足够的投资工具(你的经纪必须有货可以给你 借,才可以做到借货抛空),才能够真正采取以上的对冲策略。投资者对于自己不懂的东西,往往有一种莫名的敬畏,而留在投资市场的人,大多是冒险家型的投资 人,因此他们很有尝试新投资工具的冲动。可惜的是,我们往往低估一种新投资工具操作上的难度,正常大家可能看得如痴如醉,并打算如法炮制的时候,我想警告 大家,以上的策略,不错如果应用得当,理论上在跌市或不升不跌的市况,仍然可以赚钱,但是当中涉及的投资风险,其实亦不低。如果应用不当的话,无论是升 市、跌市,或不升不跌的市况,投资者一样会输钱。

 

价值回归(Value Convergence)概念

套戥、对冲的策略,背后理论基础在于价值回归(Value Convergence)及统计学上的平均数回归(Mean Reversion)两个基本的概念。正因为如此,很多的对冲基金经理,亦直认自己是一位「格拉罕式价值投资」信徒,他们的对冲操作,虽然运用了大量的统 计学知识,但是骨子里投资策略仍然是以价值为本,并坚守格拉罕提出的「短线股票市场是投票机器,长线股票市场是估值机器」这个信念,而这个信念的现代解 释,我们称之为价值回归。

 

要达致价值回归,首先我们必须有一个基本信念,是我们能够清楚计算「价值」,如果是相同的资 产,只是不同市场出现价格差异,则不须为计算「价值」烦恼,因为理论上同一项资产在世界任何角落的价值,理论上都是一样的,我们唯一要解决的,只是交易成 本及时间差的问题。例如,宏利北美洲的股份,其实是可以办理股份转移,将股份由北美洲转移至香港买卖,问题是股份转移需时接近一个月,而且当中涉及手续费 用。另外,海螺AH股没有互换机制,投资者要忍受套利活动涉的交易成本,以及可能是无止境的持仓时间所涉及的所有开销。

 

如果是进行行动主义及风险套戥活动,投资者必须对涉及资产的内在价值有充份的掌握。对于格拉 罕及很多价值投资者来说,在一家公司的资产负债表里面,现金(包括欠下银行的负债)是最真实的,其次是砖头,至于商誉(Goodwill)、应收账款 (Account Receivables)、存货等等,其价值往往存疑,投资者应该对有关账面投以怀疑的目光。因此,我们可以说,一家公司最最限度的价值应该是其清盘价 值,如果股份市值低于清盘价值,将引起行动主义(Activist)及博取私有化、收购合并等机会的投资者的关注。

 

投资致胜方程式

投资的致胜方程式,就是没有方程式,因为我们必须因时、地、法、事制宜。如果不是因为美国高 昂的利得税率、配以美国战后几十年的和平利息(Peace Dividend),巴菲特采取投资方法,会否有所不同呢?真正的智者,是不会囿于一家之言,圈地自限。如果巴菲特只懂Buy & Hold就能成为世界首富,哪未免将事情太过简单化了。

套戥 戥及 對沖 策略 少陽
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奇怪的潛在套戥機會 - 長江和記的特別股息 PARTIPRAL - ROAD TO FINANCIAL FREEDOM

http://partipral-hk.blogspot.hk/2014/04/blog-post_17.html
相關股票:長江實業(0001.HK), 和記黃埔(0013.HK) 

事件背景:和黃(00013.HK)售屈臣氏股權予淡馬錫完成 下月派特別息 

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和黃(00013.HK)上月宣佈出售近24.95%屈臣氏股權予新加坡淡馬錫。有關交易已經完成。公司及其控股公司長實在下月14日各自向股東派發每股7元特別息。

為確保收取特別股息之權利,所有股份過戶文件聯同有關股票,必須於5月7日營業時間結束時已登記在公司股東名冊內之股東。(ta/w)

2014-04-17 08:06:54

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長和系沽屈臣氏股權後派特別股息本應不是大新聞,但奇怪的是,消息公佈後,兩股的相關期貨和期權的價格並未就這次特別股息而作出調整截止現在(2014年4月17日13:56)正股和其衍生產品的價格如下:

長江實業:

1. 正股$136.50 
2. 五月期貨$133.4/$133.66 
3. 五月$127.50 CALL $9.13/$9.43 
4. 五月$127.50 PUT $1.03/$1.11 

和記黃埔: 

1. 正股$107.40 
2. 五月期貨$105.54/$105.80 
3. 五月$100.00 CALL $4.19/$4.43 
4. 五月$100.00 PUT $1.11/$1.18 

按道理,股票期貨或期權價格是需要根據公司派息金額而作出相應調整例如和記5月21日會將末期股息$1.7除淨,因此期貨和正股之間便有約$1.7 ($107.4-$105.8)的差距。但最奇怪是$7的特別股息已肯定會於5/5除淨,但現時正股和期貨之間並沒有反映此派息金額對股價的影響,因此或者會衍生出一個無風險的套戥機會  

假設現時買入1,000股和記正股;並沽出1,000股和記期貨, 5/5日會出現3個情況: 

1. 和記跌落$100 - 每股正股虧損$7.4差價,收取每股$7股息,每股期貨賺取約$7.24 
2. 和記升上$115 - 每股正股賺取$7.6差價,收取每股$7股息,每股期貨虧損約$7.76 
3. 和記維持$107 - 每股正股虧損$0.4差價,收取每股$7股息,每股期貨賺取約$0.24 

如此看來,無論和記股價於5/5會如何發展,邊買正股邊沽期貨的操作是必然錄得每股約$7的交易盈利(未計手續費用),而付出的本金則是正股交易金額(每1,000股$107,400)及期貨保證金(每1,000股約$10,000),也是未計手續費用。  

我也不明白為何會出現這個奇怪的現象,也有可能是我自己看漏或看錯某些資料整套操作,最大風險是原來這$7的特別股息永遠也不會從期貨中調整過來,那麼所有做法都是白忙一場,最後輸手續費離場但若然真的出現錯價,那麼短短十個交易日內便有5%以上的無風險回報,是相當相當吸引和值搏的看來看去也不見得這個套戥機會會令人輸到傾家蕩產,而這樣的機會人生不會有幾多次,我自己是點都會衝入場搏一次,就算最終結果是輸,後悔的也只是不能再買大一點

利益申報:現時持有4,000股和記正股, 5,000股和記5月期貨淡倉, 3,000股和記5月$100 PUT
奇怪 潛在 套戥 機會 長江 和記 特別 股息 PARTIPRAL ROAD TO FINANCIAL FREEDOM
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中石油與油價套戥方程式

2015-07-30  NM

過去五年(至今年六月底),筆者選取的五隻本地大藍籌股,包括電能(6)、恒生(11)、太古(19)、領匯(823)及中銀香港(2388),表現都頗理想,平均每年回報約15%(包括股息),遠遠跑贏同期50隻恒指成分股約9%(連同股息)的回報。

上述五隻股份,筆者很少沽售,主要用作收息。另一隻息率高的H股中石油(857),卻不會長揸,不時參考國際油價去決定買入或沽出。自從中石油在二○○○ 年於香港以H股形式上市後,筆者發覺公司股價大致與國際油價掛鈎。上市初期,油價處於30至40美元一桶,中石油股價由2元升至4元以上。到二○○五年油 價開始急升,由每桶60美元一直上衝,到二○○七年衝破100美元,中石油股價亦節節向上,由6元升至10元以上。筆者從觀察所得,設計了一個簡單的方程 式,方便在中石油與油價之間套戥。中石油的合理股價(以港元計算),大約是國際油價(以美元計算)的十分一。若油價處於60美元水平,中石油合理股價在6 元水平;若油價處於100美元水平,中石油合理股價在10元水平。例如二○一一年十一月,國際油價(以布蘭特期油收市價計算)是每桶100.36美元,當 時中石油股價(同月收市價)是9.56元,股價低於合理價(100.36/10=10.036),是購入中石油的好機會。到二○一二年四月,中石油股價升 上11.74元,當時油價是104.87美元,股價高於合理價(104.87/10=10.487),便應沽出股份。過去五年,運用上述套戥方法進行買 賣,每年回報肯定超過10%,遠高於同期中石油每年不足4%的回報。到去年八月,油價處於100美元水平,中石油股價升上11元,是沽售的好機會。自此之 後,油價急速下滑,中石油股價一直高於合理價水平,不再找到入市的良機。應用這方程式沽貨,可以避免過去一年因油價大跌,中石油股價重挫所帶來的損失。

林本利

前香港理工大學會計及金融學院副教授,二十多年投資經驗,強調中長線、價值投資法,個人投資的回報,平均每年接近兩成,熟悉本地及內地電訊、能源及交通市場發展。http://www.livingword.edu.hk


石油 油價 套戥 方程式 方程
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對沖基金套戥賺差價 盈富87%沽空 14年新高

1 : GS(14)@2013-04-13 17:31:19

http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20130413/18226591

                盈富基金於本周四的沽空比例為73.63%,已屬高水平,昨日更進一步升至87.38%,創14年來歷史高位。不過,盈富沽空金額方面,則非高得令人吃驚,周四4.6億元,昨日則7.42億元,仍遠低於2月14日的12.7億元,反映投資者用於沽空盈富的子彈已較早前減少。
以傳統投資思維看,盈富基金代表恒指表現,沽空比例高,證明看淡者眾,對後市不利,投資者要跟風散貨,但時移世易,目前實情已不是這樣。
證券界人士指出,對沖基金的沽空盈富目的,已非當初的一味造淡,若於盈富除淨前沽空、同時買入期指,持有直至除淨日,便能收套戥賺差價之效;另外,輪商亦可能透過沽空盈富,來作為對沖輪證的莊家活動。因此,沽空盈富,現時可分為三種目的,空軍造淡圖利、對沖基金套戥及輪商對沖。

除淨日前後套戥獲利

                                      其中,對沖基金套戥,便成為盈富基金近年沽空大增的主要原因。盈富基金一般會於每年5月份及11月份派發股息,而沽盈富、買期指,便成為對沖基金近年開發的一種新賺錢模式。
由於盈富於5月才除淨然後派息,一如股票情況,派息前便會出現溢價,至於同時期的期指報價,則早已於4月反映除息因素,所以會較現貨明顯低水,而兩者走勢同樣跟隨恒指,因此對沖基金利用沽空價格較高、尚未除淨的盈富,同時買入價格低水、已反映除淨因素的期指,於除淨日,盈富價格走低,套戥者便可獲利。截稿前5月夜期報21910點,盈富則收報22.4元,兩者理論價差達到490點以上,已足夠讓習慣大注博小贏的對沖基金胃口大增。
2 : GS(14)@2013-04-13 17:31:32

http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20130413/18226594


【絕處逢生】
盈富基金(2800)沽空比例急增,通常是伴隨港股進入跌浪的「副產品」,跌市早期出現這項訊號屬於利淡,但原來跌市後期沽空大增,則成為見底回升訊號。觀乎2月至今盈富已第三度遭淡友轟炸,看來有可能成為港股絕處逢生的利好訊息,值得投資者留意。
盈富基金曾於2011年8月、2012年3月至5月及今年2月中至今,三段時間出現沽空比例激增的現象。以2012年3月至5月為例,3月19日當日,盈富沽空比例突升至68.88%,成為跌市訊號,恒指便於當日收市價21115點開始,展開下跌里程,但直至5月23日、25日及31日,沽空比例再度升至60%以上,當時恒指已低於19000點,沽空比例增加反而釋出接近見底訊號,指數遂於6月4日的18056點見底,然後展開新升浪。至於2011年8月,情況亦相若。
2月至今三度遭轟炸

盈富於今年2月至今三度遭淡友轟炸,沽空比例分別已經於2月14日及2月22日升至73%左右,恒指亦由2月初的23944點開始下跌,4月初一度低見21612點。
若重覆過往趨勢,近兩日盈富沽空比例再度急升,象徵大市有機會於短時間內見底,因此投資者不宜盲目因盈富沽空比例飆升而看淡後市。
對沖 基金 套戥 戥賺 差價 盈富 87% 沽空 14 新高
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=282551

滬港通套戥空間有限 陳茂峰

1 : GS(14)@2014-10-20 12:50:24

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20141020/news/ec_ecq1.htm

【明報專訊】滬港通即將開通,在大陸已經有多隻新成立的陽光私募標榜A+H股套利(香港稱作套戥)投資,香港則未見動靜。


A股、H股是同股同權,如果兩個市場都是互通,投資兩地沒有限制,理論上股價應該一樣,不應該出現套戥機會。香港上市的H股公司,有86家是同時有A股上市(即慣稱的A+H公司),其中69家的A股是在上海證交所上市。過去20年,A+H公司的H股整體上長期折讓。以上周五收市價計算,這69家上海A+H公司中,47家的H股較A股股價有折讓。折讓最大的是現在停了牌的洛陽玻璃(1108),折讓高達58.5%;溢價最大的是華能國際電力(0902),H股貴A股15.2%。

A股沽空成本高 H股折讓未必收窄

理論上,一物兩地不同價,就有套戥的空間,沽高買低,穩賺價差。如果H股股價有折讓,投資者在A股市場沽空(大陸叫融券)該公司A股股份、在香港買入同一公司的同等數量H股股份,等A、H股價價差收窄,他就可以平倉、賺錢。如果H股股價有溢價,則反過來做,沽H買A。但事實上,這方法賺不了錢,一來是A股沽空成本高,二來H股折讓不一定收窄。市場套戥A+H公司的做法,是利用H股流通股數遠多於A股,容易拉動A股股價,投資者先大量買入H股,然後小量買入相關A股以拉升A股股價,之後待H股追漲時平掉H和A股。

兩個隔離的市場,因為沽高買低的(有形及無形)成本太高,可以維持一物兩價。但一旦有通道貫通兩個市場,不管這個通道有多狹窄,兩地物價終有一天同價。A股市場從2002年開始容許合格的境外機構投資者(即是QFII)投資A股,按理來說中港兩地上市公司的A、H股不應該有價差。表面看,QFII實施初期的2002年至2005年,A+H公司的H股折讓曾經收窄。但原因是A股在尋底而H股跟隨港股上漲。2005年至2007年A股市場升6倍時,H股只漲4倍,H股折讓又再擴大。2011年至13年A股市場不濟而香港股市小陽春,A+H公司的H股折讓重新收窄。今年中開始A股重拾升軌,有關的H股折讓再次放大。這20年來,A+H公司的A、H股股價不同價,H股折讓是隨A股和香港H股市場相對表現而變動,明顯反映兩地的投資環境和投資者行為很不一樣。中、港兩地資金不相通、投資者差異大、信息披露不對等、交易規則和效率不可比、市場供求平衡點不同,形成A、H股兩個市場長期同股不同價。

境外投資者A股市場佔比小

在A股市場,我們看不到QFII和RQFII(人民幣合格的境外機構投資者)的外資投資者的影響。事實上,A股市場流通股總值達241,871億元人民幣(上周五收市數字:上海15.63萬億元,深圳8.56萬億元),QFII至9月26日止共批出256家,額度共622.11億美元,約3809.8億元人民幣。RQFII至9月26日止共批出86家,額度共2833億元人民幣。兩者如果全投資在A股市場,只佔A股市場流通總值的2.75%。

現在滬港通的滬股額度是3000億元人民幣,佔上海流通A股總值1.92%;港股額度2500億元人民幣,佔香港上市公司總值24.25萬億港元的1.31%。兩者分量不夠,未能從量變做到質變。滬港通如果要做到讓A股市場國際化和合理化,外資進入A股市場的額度要加多N倍才能見效。

御峰理財董事總經理

mfchan@nobleapex.com

[陳茂峰博士 峰哥EQ]
滬港 通套 套戥 空間 有限 陳茂 茂峰
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