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邊個賣股票-中國星投資(764)、亨達集團、信達國際控股(111)


前傳:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/3936


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故事:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20080904/LTN20080904089_C.pdf


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100118/LTN20100118513_C.pdf


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100201/LTN201002011306_C.pdf


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100331/LTN20100331826_C.pdf


有機會繼續談。







邊個 個賣 股票 中國 投資 764 亨達 集團 信達 國際 控股 111
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邊個賣股票-中國星投資(764)、亨達集團、信達國際控股(111)(少量更新)


關於這些公司,在小弟的博客都談過大家,都耳熟能詳,但想不到,他們竟是有關係 的。詳情請看以下文章。現在我們談談故事。


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/3936


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/12925

(1)


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20080904/LTN20080904089_C.pdf


亨達國際在2000年上市,主要從事包括保險、證 券買賣、金屬買賣、外匯及企業融資業務,以及少數國內的基建投資。


在2008年,公司賣殼。在分派所需境外金融及外匯買賣業 務予Hantec Pacific Limited予全體股東後,再由最初職責為處理銀行壞帳的中國信達資產管理公司控股的華建華建國際投資有限公司控制的Sino Today及銀建國際(171)分別購入原大股東亨達集團的218,650,000及40,220,000股,每股93.4仙,斥資 204,219,100元,並提出全購。完成重組後結構如下:





其後原大 股東亨達集團提出以30仙全購Hantec Pacific Limited,約出資48,751,000元,估計淨套現155,468,000元。

公司在變更控股權後,易名信達國際控股,由於全購關係,信達國際方股權一度增至91.05%,但為維持足夠公眾持股量,維持上市地位,信達國際減持股份至約72%


其後公司配售股票,並以1.103億元向母公司收購漢石資產管理40%股權,現時信達國際持股約62%,銀建國際持股約7%。最近,因原有本業槓桿式外匯交易業務業績不佳, 故此不會接受客戶槓桿式外匯交易的新交易落盤,並把省來的資源投放在董事認為在集團餘下有較高潛力的業務上。


至於中國星投資(764),其前身海岸集團亦於2000年上市,不久即給中國星集團(326,前星光娛 樂)購入 控股權,成為大股東,據稱當年網上有一位先生為主力之一,聲稱股權已非常集中,在 2002年易名丰采多媒體,股價持續上升,在2005年涉足賭業及中國北京房地產業,前者雖失敗,但後者成功,終成功 散貨,開始進入熊途。



當年其稱:


如 果764個老闆低價批股,這個係有可能的,但不一定下跌,764仲有兩個 股東各9%(138&326)他們成本1.38(上市價),你估我地每人拿幾百萬出來,係亂簡一隻來玩,當然不是,請你放心吧! 有位朋友又話拿千幾萬博千幾萬值得咩!邊個同你講博千幾萬呀!咁睇少我地!!

.....

764 我不敢話賺10倍,你比心機睇下會點, 你由可以睇番595同979兩隻股既上市時圖表過程,收集同派發用多少時間,人地賺10倍利潤不是一朝一夕


 如 果你記得,我講過蛇年會玩764,其實隻股已圍哂貨,街貨已冇幾多, 但你們不要入,原因點解,講出來好殘酷,話到明一有街外人跟,我地就會吾玩,做到低收,悶死你,....到我地要派貨時至會大手掛入,其實到這時已知街冇 貨比,係比人睇既,趕個價上去....



764係小弟第一隻打莊既股(同幾個人合資),成間公司只發行1億5千萬股,扣除大股東既貨,只得約2000萬股,我地既貨 已佔85%,收集1年,成本約 0.6,賬面仲要輸,


在 2007年,公司向中國星集團(326)購入收集巳久的金域假日酒店,失敗,其後購入澳門賭業,不久中國星集團(326)把當時公司控股權售予向先生夫 婦,其後更 反過來透過借款予中國星集團,後變成可換股票據,成為中國星集團大股東。


2009年,經過一連串的系內供股,由寶利福(8172, 前稱恆科創業,現稱中國星電影)購入中國星投資的在2005年發展的北京投資項目,成功把中國星投資變成 空殼。


2009年11月,永恆國際(8351) 的大股東之一,張國勳先生中國星投資(764,前稱海岸集團、丰采多媒體)認購擴大後29.9%新股,成為大股東,稍後委任李先生及陳 先生為執董,其後向先生辭任主席,並由李先生取代。根據公告,至於李先生及陳先生的資料如下:


李先生曾任中國星投資前身丰采多媒體的行政總裁及執董,並 曾為為中國星系內的采藝多媒體(8130,前銀河影像、現杏林醫療科技)的主席,該公司後來予向疑似陳振聰及多金控股(628,前浩基控 股)有關人士收購醫療電子業務資產,成功把控股權轉移。



陳 先生則為公司的財務總監、並為火車系之一的正興(692)及大股東張國勳先生大股東 之一的永恆國際(8351)的獨立非執董之一。由此可見,兩個僅為中國星系的人頭之一,可以說,雖原大股東控制力減少,新大股東進入,但中國星的控制力無 減退也。


下篇繼續談今次這個交易。


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100331/LTN20100331826_C.pdf

邊個 個賣 股票 中國 投資 764 亨達 集團 信達 國際 控股 111 少量 更新
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邊個賣股票-中國星投資(764)、亨達集團、信達國際控股(111)(2)(再次更新)


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100331/LTN20100331826_C.pdf

(1)


公司在2010年3月31日宣佈,向一名未有公佈名稱的獨立第三方購入亨達集團控 股(即是前述的亨達控股)4.5%股權,作價1,800萬元,以每股68.1仙,發行2,642萬股的代價股票支付。


當中有兩項條款:


(1) 賣方可以在1年內2,160萬購回這批股份,相當於購入價的120%。


(2) 由購入日期起至2012年6月30日,年度化的股息不少於180萬元,相當於年度化回報10%。


(2)


這名賣方會是誰?

根據公告顯示,亨達集團有限公司由鄧先生擁有 35%、Convenient Way Limited(一家由楊世杭先生控制之公司)擁有 35%、Alpha Elite Assets Limited(一家由何月英女士全資擁有之公司)擁有 25%及文剛銳先生擁有5%。





1. 楊世杭先生(上圖右)為其父親楊培鑑創辦的培新集團的主要掌舵人,據明報稱,其家族祖籍山東,自1908年代起,因舊樓併購熾烈,楊先生也亦積極參與,並 開始認識李兆基等城中富豪,其後陸續將收購所得的跑馬地南廬、山村臺及灣仔活道20號 等舊樓,其後轉售予發展商後,更勁賺約13億元。


據胡潤百富榜資料稱,其家 財約18億元,但據我們手上的資料,肯定較為低估。據公司網頁稱,其在香港及中國北部省份有大量投資,目前僅以手上可估值的資料:


(1) 持有濰柴動力A股3,760萬股,現值30.12億港元。


(2) 手上持有名家匯、天匯項目的40%股權,只僅據恆基兆業的收購價估值折算計,約16.76億元。


(3)恆基兆業此前向其購入落禾沙項目,價格合共5.96億。


此三項已約52.12億元,由此可見其家財豐厚。





2. 鄧予立,據東周刊的報導,其出身於書香世家,父親鄧毅生是中醫師和書法家,他十七歲便在大同中學執教鞭。1年後,他 發覺金融界才賺到大錢,1969年毅然轉行,加入浙江興業銀行做外匯交易員,其後任職交通銀行及萬國寶通銀行,在1990年和以上三人合夥創立亨達集團, 經過10年的努力,終使公司在2000年上市,故事則如上篇所述。


3. 至於何月英,我找到一個同名同姓的人在瑩輝集團(1163)股東出現,其為創辦人兼主要徐水盛之妻,亦為該公司主席的兄長。





4. 文剛銳,據資料稱,文先生先後在美國Smith Barney (現為花旗集團)、Shearson Lehman Brothers Inc.(現為雷曼兄弟)、Derby Metals及寶生銀行等大型企業累積了十五年的經驗,在1993年加入亨達國際,出任董事及副總經理,其後在2005年加入澳門資本的結好(64),其 後陸續加入快意節能(前大中華科技,8032)、財華社(8317),以及中國星系的杏林醫療科技(8130,前銀河影像、采藝多媒體),均任董事。


從上面資料可見,售出的所謂獨立第三者,以他們認識的人和股東之中,最後一位的機會較大,因 為其和中國星系的確千絲萬縷,並任其中一家前身公司的董事。


(3)


到現在我們談談交 易條件的問題。


1. 作價


按作價而言,購入4.5%權益的亨達集團,作價1,800萬,故全部亨達集團相應估值為4 億,P/B為1.2倍,價格尚不致太高,但懷疑之處在於,由於缺乏表決權,估值應該相對有折讓,為何要以溢價購入?


2. 股息保證


這位先生提供股息保證,保證其部分的年度股息不少於180萬,即全家公司派息4,000萬。


據公告顯示,2007年稅後賺3,995萬,2008年-2009年6月18個月稅後賺1.03 億,年度化即6,897萬。


而據資料稱, 其主要子公司Hantec Pacific至2005、2006、2007年盈利持續增長,2007年盈利達3,091萬,2008年因經濟環境關係,上半年業績倒退,獲利僅 709.5萬,但近年經濟好轉,業績應持續增長。

由上述資 料可見,亨達集團應另有其他業務,近年的盈利如果全部用於派息,應能維持保證,故此這條款其實無甚保障。


3. 回購期權


購回期權為一年期,保障回報是20%,看來甚具保障,其實不然。我們要問問,他為何要保證20%回 報?可能就是他發現一項超過20%回報的投資。


但是,一年超 過20%回報的投資肯定有一定的高風險,如果這樣的高利息都肯借的話,那你想想,為何低利息的人不借給他呢?

所以這更證明他借的錢投資的標的肯定含高風險,失敗機會較大,所以極有機會可能拿不出錢,所以需要股息保證,以保證其利益看來不致損害。但是又為何要保證 3年?
即 可以稱,公司肯年會持有超過1年,亦因為這樣,購回期權一定失效,作價則可能任意。所 以這購回期權可見只是一個幌子,使股東以為是有保證的。


故此這購回期權也可以忽略。那 他們的真正目的,只剩下以亨達股權交換股票,那為何這位先生肯這樣?


(4)
個人認為,因公司肯定持有超過一年,故缺乏認購期權的保證,這件東西的價值就可變得任意。那他們的盤算可能是這樣,本質上其實和華匯系的林木及物業交易有 異曲同工之妙,但稍有變化。



我估這位先生拿中國星投資股票後就售出套現,在一年後,以這些 股票套現所得一部分,購回這批亨達股票,售出原因則是可能不能釐行派息的保證,故此無得益,就此沽出之類。


至於中國星投 資,則這個方法變相印發新股票,換取資金營運,雖然 在帳目上有虧損,但實際上以無成本公仔紙換取真正的現金,其實是有賺的。


雖然他們本意 是好的,不過以股東錢幫,就有點不太好。

個人認為,這些公 司根本不知股東權益為何物,賺錢就自己吃掉,蝕錢就叫公司吃掉,真的不懂做股票,只是懂集資,不知所謂,做股票不是股票一定要升,是在每股股東權益 而言,使股東獲到增值,這堆公司萬不能做到這一點。這些只顧自我利益的行為,只會被股東所唾棄。


一家公司是要賺到錢,照顧到小股東利益,才能賺到大錢,這 些短視的行為,雖然自己勢成騎虎才會做,但如果一早沒這麼大的頭,為何要戴這麼大的帽,所以可以 話,他們是自己捉蟲。

做股票不是這樣做的,只要踏踏實實做事,又何愁不能集資,經常騙人的,最後都是沒人相信的。

希望他們懂得想,現時資訊流通,騙得一次,不能再騙第二次的,做股票是要股東賺到錢,每股權益增長,不只是為了集資,或是幫朋友這樣做,是要每個股東都獲 得公平的照顧。

邊個 個賣 股票 中國 投資 764 亨達 集團 信達 國際 控股 111 再次 更新
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利信達 (738) Investment Blog


http://stock2share.blogspot.com/2010/06/738.html


業務做得不錯的小盤, 60% 以上的毛利率, 直迫百麗

自有品牌及零售擴張做得出色, 出口業務正由OEM轉向OBM為主, 更成功開拓了歐洲以外的國家, 仍有増張空間

現價當然只是一般吸引, 日後如果有機會被收購.....價錢應該不錯!

信達 738 Investment Blog
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信达中国式转型


http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100153721&time=2010-06-19&cl=115&page=all

信达正模仿工行、农行,以“共管账户”的方式完成财务重组,但老本吃尽后的盈利模式何在?


《新世纪》周刊 记者 张宇哲


 

  资产管理公司(下称AMC)转型久拖不决,中国信达资产管理公司(下称信达)终于先行一步。

  来自多个渠道的消息证实,国务院近期已批复信达的转型方案。

  在这一最新方案中,信达将复制工行、农行财务重组的模式,与财政部共设“共管账户”,将信达历史上形成的2000多亿元巨额挂账损失剥离至此账 户,存续时间初定为十年。另外,信达所欠数百亿元央行再贷款也将停息挂账。

  AMC转型讨论经年,方案几易其稿,一直难产,最后剩下一个技术问题,即财政如何补偿AMC的巨额挂账损失。

  成立于1999年的四大AMC(华融、长城、东方、信达),是以央行再贷款和定向发行金融债的方式,对口承接了工、农、中、建四大国有银行的巨 额不良资产。四家AMC挂账的政策性不良资产损失合计至今仍高达约1.4万亿元,与十年前对口接受的不良资产规模几乎持平。

  引入“共管账户”方案后,财政部不需要立即支付现金化解损失,而信达的财务报表将变得干净甚至“健康”。财政部将作为惟一股东推动信达改制,完 成商业化转型,进而引进战略投资者、择机上市。

  据信达人士透露,改制后的信达股份公司有望在年内挂牌。在完成财务重组之前,信达暂不引入建行作为战略投资者。此前的转型方案,曾探讨由建行注 资200亿元持股信达49%的可能,终因信达的资产当时难以定价而暂缓。

  其他三家AMC是否也能如法炮制?“最多是信达、华融二家,财务状况最差的两家AMC不可能跟进。”一位银监会人士强调。本刊记者亦获知,手中 遗留待处置不良资产最多的长城资产管理公司,正在寻求新的转型方案。

  “如果不尽快商业化转型,建设激励机制以改善人员结构,都无从谈起。”一位AMC人士谈转型的紧迫所在,急于摆脱当前财政部“收支两条线”、事 事需报批的管理模式。资产管理公司是否能找到可持续的盈利模式,则是另一个巨大的问号。

中国式安排

  “如果能以这种方式剥离挂账损失,大家也都可以照搬。”来自其他AMC的人士不无羡慕之意。

  这一转型方案的改革路径是:剥离不良资产进行财务重组,清理资产负债表;股份化择机引进战略投资者;IPO上市补充资本金。2009年10月获 批先行转型的信达,迄今具体方案数易其稿,今年5月上报国务院并获批的方案,新意之处就是采用了“共管账户”。

  “财政一下子拿不出来这么多钱化解损失”,业内人士解释称,因此沿用了“共管账户”模式这一中国特殊的制度安排。

  为完成财务重组、股改上市,工行、农行在剥离不良资产时,分别与财政部建立了损失类贷款2460亿元、8000多亿元的共管账户,未来靠多种渠 道核销,包括后续可以获得的部分所得税退税、财政部的股本收益、不良资产回收现金等,也不排除财政部减持少量股权方式。

  因此“共管账户”的本质,是用未来的收益来还当前的欠账,做法是将剥离的不良资产置换成优质资产,变成持有财政部的等额付息债券,财政部以未来 获得的分红、所得税等归还。

  信达、华融、东方、长城四家AMC相继成立时,每家资本金100亿元,财政部为惟一股东。成立之初,从工行、农行、中行、建行按账面值接收 1.4万亿元不良资产,四家AMC从央行获得6041亿元再贷款,又对四大国有银行及国家开发银行共发行8110亿元金融债券,由财政部担保,期限均为十 年。

  2004年,为配合国有银行股改上市,在第二次大规模不良资产处置时,央行向AMC再次提供了为期五年的6195亿元再贷款,用于收购中行、工 行、建行、交行等银行的可疑类贷款,并且明确要按实际中标价格偿还本息,超过部分由央行停息挂账。这部分再贷款的归还已延期至2012年。

  面对上述债务,四家AMC中,有些AMC如信达每年利润仅够付息,有些AMC早已连付息的能力都没有,更莫说偿还再贷款及金融债本金,以及在处 置不良资产形成的亏损。仿造美国上个世纪90年代成功解决储贷危机设立RTC 的模式,AMC的设立初衷是存续期为十年,在将不良资产处置完毕后解散,最终形成的损失需要财政买单。

  但在中国的现实演变中,AMC们避免了被解散的命运获得一条生路,财政也将买单的压力再度留给未来。

又一个十年?

  对于“共管账户”的偿还,财政部将账户存续时间初步定为十年,与延期十年的建行持有的信达债券期限一致。2009年9月22日,建行发布公告 称,称接到财政部通知,持有的2470亿元信达资产管理公司债券到期后延期十年,利率维持现有年息2.25%不变。

  农行“共管账户”的偿还时间定为15年;工行2005年股改时最初设计共管账户存续期是五年,但随着经济周期上升及上市后股权大幅升值,工行共 管账户已经提前归还完毕。

  相较于大型商业银行每年上千亿元的净利润,四大AMC中表现最好的信达年利润不过几十亿元。在十年期限中如何偿还2000多亿元的巨额挂账,无 疑是巨大的挑战。

  近年AMC们利用受托处置问题机构的机会,积极搜集证券、金融租赁、信托等金融牌照,成为另类“金融控股公司”,以期为日后的商业化转型奠定基 础。

  2009年下半年,信达先后重组收购了金谷信托、战略入股西安市商业银行,几近拿到了金融“全牌照”。信达现下设信达投资有限公司、华建国际集 团公司、中润经济发展有限责任公司、汇达资产托管有限责任公司、信达澳银基金管理有限公司、信达证券股份有限公司、幸福人寿保险股份有限公司等直属公司。

  平台资源虽多,但AMC能否找到恰当的盈利模式始终是一个疑问。截至2008年底,信达商业化业务账面资本金200亿元左右,商业化业务利润为 12亿元左右。

  因在几家资产管理公司中业绩领先,信达成为国务院批复启动商业化转型的第一家资产管理公司,定位是以处置不良资产为主的现代金融服务企业。接近 信达的人士透露,信达2010年第一季度实现利润约14亿元,以此推算,全年预计实现利润不低于60亿元,将是2008年利润的5倍之多。

  “共管账户”模式提供了转型模板,也给其他AMC带来了压力。“华融的政策性挂账也有2000多亿元,如果华融的商业化转型也复制这一模式,何 时能偿还完毕?华融的盈利能力远逊于信达。”一位华融人士坦承。华融商业化业务账面资本金不到150亿元,2009年,华融的商业化业务利润大幅增长,也 仅为5亿元到6亿元。

利润暴涨背后

  分析信达的利润构成,却可发现其金融主营业务业绩并不突出。信达公司党委副书记、副总裁侯建杭曾告诉本刊记者,称信达的核心竞争力是为国家提供 化解金融风险的专业化服务,将坚持以不良资产处置和问题机构托管清算为主业。显然,此类业务和经济周期息息相关,在不良资产和问题机构尚未暴露之 前,AMC的收入又来自何方?

  信达2010年一季度商业化利润构成情况显示,利润贡献绝大部分来自于投资收益。今年一季度,信达的投资收益高达15亿元。

  分析人士指出,信贷投资收益主要来自于地产投资,“信达这两年业绩变化非常大,这与其地产业务去年借壳上市有关。”

  2009年4月,信达的全资子公司信达投资有限公司(下称信达投资)重组了“ST天桥”(600657.SH),成功借壳上市。信达投资为大股 东,持股54.75%。股票简称变更为“信达地产”。其中信达投资注入的土地资产中,约有78%是在2001年至2006年间获得,遂得益于2009年土 地市场的明显升值。

  此外,信达地产实质整合了建行早期剥离至信达的一些不良资产项目,如分布于各省市的房地产开发业务。

  “不过,这种投资收益初期回报较高,未必可持续。”上述人士表示。

  在四家AMC目前尚未处置完毕的政策性不良资产中,大部分是债转股资产,已然成为AMC最有升值潜力的资产。信达对口建行承接的债转股资产以基 础设施类为多,且行业分布较好,相较于其他三家AMC,颇有先天优势。但外界仍未观察到AMC老本吃尽后的可持续盈利模式。

 
信達 中國式 中國 轉型
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信达入晋尴尬

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100206507&time=2010-12-11&cl=115&page=all

信达资产十年前经债转股入局山西煤业,眼下却面临被逼退出的局面
《新世纪》周刊 记者 张伯玲

 

  在煤炭价格不断攀升和能源需求吃紧形势下,中国产煤第一大省山西的煤炭重组引人关注。作为在山西三家省级整合主体企业拥有股份的股东,是否会感到机遇的到来?

  中国信达资产管理股份有限公司(下称信达资产)正是这样一个角色,然而它面临的却是一个尴尬境地。

  上世纪90年代末在煤炭行业惨淡之际,为处理不良资产,信达资产接受建行、国开行的债转股资产,成为大同煤矿集团有限责任公司(下称同煤集 团)、阳泉煤业(集团)有限责任公司(下称阳煤集团)、山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司(下称晋煤集团)以及山西焦煤集团有限责任公司(下称山西焦 煤)三家公司股东,其中持股比例最高的达到了40%。

  阳煤集团、同煤集团、晋煤集团和山西焦煤,正是此次山西煤炭重组的七家省级整合主体企业中的四家。

  多年来,信达在山西的持股“没有获得过分红”,但在这次煤炭业整合过程中,煤企集团股权的价值已经凸显。当年不见投资收益的债转股资产,已然成为信达资产等资产管理公司资产池中最富增值潜力的一块,眼看山西的股权俨然变成价格不断上涨的“乌金”,自然不会轻言退出。

  作为山西煤改整合主体企业的控股股东和主要推手,山西省政府为了解决煤改资金缺口,有意放开部分股权,“但山西省不希望丧失对有关企业的控股权,这是底线。”山西当地一位高级政策研究人士表示。

  双方因此僵持不下。有关人士分析,如果此种状态持续,山西有关整合主体有可能放弃整体上市的计划,采取分拆旗下企业上市的路径,集团层面继续少 分红甚至不分红,这将使得信达资产的股权继续成为没有收益和变现可能的沉淀资产。但这对山西的这些煤企来说,因此放弃整体上市的目标,代价也显而易见。

  更重要的是,如果就此留下对外来资本“关门打狗”的印象,会给山西省下一步大规模的引资计划蒙上阴影。这实际是一个双输的结局。

  如何承认信达历史上对减轻企业债务负担做出的贡献,又尊重山西省对煤炭企业控股权的主张,真正实现共赢,是山西方面和信达方面,乃至更高决策层,需要解决的一道难题。

退出悬疑

  2008年9月,山西省政府下发《关于加快推进煤矿企业兼并重组的实施意见》,山西煤改开始。

  在经过两年多的煤炭资源整合后,小矿被悉数收购,山西国有煤矿公司手里的资源量大幅度提升。以省级七大整合主体之一的阳煤集团为例,煤改之前, 矿山老化,资源枯竭,前景堪忧。借煤改中兼并重组的机会,阳煤集团的资源占有量翻倍,达到100亿吨,他们的目标则是未来三五年内,产能达到亿吨以上,销 售规模达到千亿元以上,跻身全国煤炭行业前十强。

  在阳煤集团层面,信达资产持有40.42%股份,仅次于持股54.03%的大股东山西省政府。

  近日,阳煤集团一位负责人向本刊记者透露,目前,阳煤集团已与信达资产达成共识,后者将退出阳煤集团。

  对于希望信达资产退出的理由,上述负责人表示,“阳煤集团旗下的子公司都是股份制,集团其实只能代表一方股东。现在,阳煤集团有两个股东,不利 于子公司的经营管理。”按照他的说法,阳煤集团将向信达资产支付一定对价,但是“并不高”。“一直以来,信达资产既没有收益,又没有管理权。还不如我们把 钱给他们,他们退出。”

  这一说法得到了山西省社科院一位专家的证实。“我也听阳煤集团高层提及,他们与信达资产在股权退出这块谈妥了。”他告诉本刊记者。

  本刊记者亦了解到,山西有关企业甚至希望信达以当年债转股的本金部分退出,不希望支付溢价。

  信达资产山西分公司总经理张巨山在电话中否认了“退出协议”的说法,并表示“目前对各家的持股比例没有变化,一切正常”。

  今年年中本刊记者在采访信达资产董事长田国立时,他亦表示,信达的债转股资产很有价值,不会轻易出让。

  信达资产是目前四大资产管理公司中业绩最好的一家。1999年,为解决中国银行业的巨额不良资产,并服务于国有企业改革,中国政府相继成立了信 达、华融、东方、长城等四家资产管理公司,分别从几大国有银行按账面值承接1.4万亿元不良资产,收购的资金来源于央行再贷款及向四大行发行的金融债。十 年之后,资产管理公司政策性不良资产的处置已经接近尾声,惟有当时承接的债转股资产,“大部分没有处理”。一位资产管理公司人士透露。

  据本刊记者了解,四家AMC累计接收的政策性债转股约2500亿元,涉及企业400多户,其中信达承接的政策性债转股占比最大,超过1000亿元,涉及企业140多户。其中,信达资产持有的待处置的债转股资产,尚有600多亿元。

   2010年6月,信达资产的商业化转型试点方案率先被批复,按照转型方案,新公司注册资本251亿元,政策性业务的剩余债转股资产和剩余债权资产700多 亿元,由信达按照评估值买断;建行持有的延期十年的2470亿元的信达金融债,被剥离至财政部与信达建立的共管基金,以后通过利税返还、减持股份等多元化 方式偿还。

  换言之,信达未来每一笔资产的处置都关系着与财政部2470亿元共管基金能否如期偿还。“债转股是资产管理公司最有价值的一块资产,怎么能轻易退出?”前述资产管理公司人士表示。

信达入局

  资产管理公司山西入局,有其历史背景。

  1999年,按照国家政策为了盘活商业银行不良资产,防范和化解金融风险,四大资产管理公司相继成立,在全国范围内实施债转股。

  所谓债转股,是指资产管理公司通过收购银行的不良资产,把原来银行与企业间的债权债务关系,转变为金融资产管理公司与企业间的股权关系。

  “每天开往北京的航班上至少都有一个地方政府来跑债转股的代表。”当时的央行非银司司长谢平对各地“跑部进京”的现象有此经典描述。债转股意味 着企业对债务不必还本付息,各地都视之为一块“肥肉”。当时负责债转股指标分配的国家经济贸易委员会(下称原经贸委)门口每天都车水马龙。

  那时正是中国煤炭行业经营最困难的时期。“上世纪90年代后,由于煤炭价格一直较低,煤炭企业经营都很困难。”山西省社科院一位专家告诉本刊记者。

  以阳煤集团为例,根据中兴财会计师事务所的财务审计数据,阳煤集团1999年至2001年分别亏损4540万元、5573万元和5459万元, 直到2002年实现扭亏为盈。阳煤集团2000年12月27日取得了国家经贸委的正式批复,实施债转股,金额为34.07亿元。

  同煤集团也在2000年与信达资产签署协议,确认截至1999年12月20日可予债转股的总金额约为51.41亿元。

  不过,债转股虽然争夺得厉害,但具体债转股的进程却拖了很久,一些企业债转股的重新登记一直到三五年后才陆续完成。

  2003年6月26日,由潞安矿业集团、国家开发银行、信达资产共同组建的山西潞安煤炭工业公司在山西省工商局注册成立,潞安矿业集团公司出资占89.39%,信达资产占4.77%。

  又经过三年谈判,2005年12月11日,山西省国资委与信达资产等金融机构,同煤集团、阳煤集团、晋煤集团以及焦煤集团旗下的西山煤电集团公司、山西汾西矿业(集团)有限责任公司和山西霍州煤电集团等六户煤炭企业,正式签署了延期债转股的协议。

  按照有关协议:六户煤炭企业债转股后新成立公司注册资本总计为447.1亿元,山西省出资额为249.88亿元,各金融机构出资额为 197.22亿元,其中信达资产出资额为168.86亿元、建行出资额为14.36亿元、国家开发银行出资额为7.95亿元、中国东方资产管理公司出资额 为5.24亿元、中国华融资产管理公司出资额为0.81亿元。

  具体而言,信达资产持有同煤集团40.96%股权,阳煤集团40.42%股权,晋煤集团16.45%股权。

  根据国家采矿权价款处置政策的变化,2008年1月,山西省国资委和信达资产签订了煤炭债转股的最终备忘录,国资委持有股本上升到272亿元。至2008年末,信达资产持有的同煤集团股份降为30.12%。

争议债转股

  山西煤炭企业债转股后,一个显而易见的好处,是企业的财务报表好看了,甚至一举扭亏为盈。以同煤集团为例,根据同煤集团2010年第一期中期票 据募集说明书,2006年和2007年,同煤集团资产负债率分别为74.17%和77.38%。到2008年,由于信达资产持有的51.31亿元债权作为 出资进入实收资本,使资产负债率下降至66.19%。

  但企业内部对此颇有微词。此次山西煤业重组一家整合主体企业负责人即表示,“当时的债转股是由当时的高利息造成的。”他对本刊记者解释,当时利率达到了15.3%,高息的结果就是息滚息,最后形成了大量债务。

  不过,上个世纪90年代中期正是通胀严重,官方利率一再上扬的时候。根据央行网站,1995年7月到1996年4月,5年期上中长期利率是15.3%。

  在各煤炭企业的管理者看来,除了降低资产负债率,减轻了债务,在企业的经营决策上资产管理公司发挥不了作用。“信达资产在我们集团派了几个董事,都不太懂煤炭行业,提出的意见都不能用,一年到头也就是来开一次董事会。”一家山西煤改整合主体企业的董事长表示。

  “信达资产一直以来只是财务投资者,并不参与经营管理。”张巨山在电话里告诉本刊记者。

  这其实有违当时债转股政策最初的意图,即通过资产管理公司的入股来改善国有企业的公司治理,但在当时的政策安排和历史环境下,资产管理公司变成财务投资人,发挥不了太多作用,又是个必然的结果。

  信达资产多年来面临的另一尴尬是,持股多年来从未在山西主要煤企获得红利收入。“从2007年国资委建立国有资本经营预算制度,要求央企开始向 其出资人上缴收益以来,山西省一直没建立起国有资本经营预算制度,因此也就谈不上向出资人进行分红。”曾在山西省国资委工作的一位高层人士向本刊记者透 露。他还坦言,即便这个制度建立起来,每年的分红也不会超过企业利润的10%。

  如今,面临山西煤改后的巨大机会,信达的地位更是尴尬。

  根据山西省社科院能源所所长王宏英估算,此次山西煤改中,私人煤老板约有1400亿元的资金将从煤炭领域退出,后续的煤矿技术改造、安全系统等 方面的投入更是巨大。根据山西“十二五”期间5万亿元的投资规划来简单推算,至少一半的投资还在煤炭企业,即使70%左右来自银行贷款,也意味着每年煤炭 业所需要的股本投入都将超过千亿元。

  山西省委书记袁纯清亦明确提出,山西必须要进行资源资本化的运作。煤炭资源是发展新兴产业的重要资本,要以资产资本化、资本股权化、股权多元化为重点,实施跨地域、跨行业、跨所有制的兼并重组。山西省已提出了五年之内推动主要煤业集团整体上市的宏伟计划。

  但不论旨在完成上市计划,还是进行其他形式的“资源资本化”运作,山西省都需要解决与信达资产们的股权关系。上述山西省社科院专家认为,山西省的诉求是希望改变目前的股权结构,信达资产减少持股比例,以保证山西省政府绝对控股的地位。

  在长达近十年的拉锯过程中,山西债转股煤企不是没有机会拿回信达手中的股权。比如,2004年10月,信达资产对外发布了处置潞安矿业股权的公告,随后潞安矿业回购了信达、东方等资产公司债转股的股权,重新成为山西独资的国有企业。

  “目前双方谈判最关键的问题其实不是退不退,而是退多少,以什么价格退。”山西省当地一位专家表示。

  另外,目前信达资产面临着高层的人事变动,这也使得信达资产和山西省内的谈判存在不确定性因素。

  “都是国有企业,国家的钱,到时看上面怎么个态度吧。”信达资产内部一位不愿透露姓名的相关人士表示。

  本刊记者张宇哲、王紫雾对此文亦有贡献

信達 入晉 尷尬
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738利信达集团一个朋友的调研感受: 自强不息

http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100ob4r.html

比想象的好,行业空间依然存在 
 
年底完成750家没问题 
明年200家,150le 
saunda 
30家男鞋,120家女鞋 

50cne 

定位在白领精英 

后年推新品牌,比le 
saunda10%~20% 
stellaluna的质量,价格是他的6成 

他的定位就是用中高的价格买到奢侈品的质量,用料确实非常棒,原材料大部分都是意大利进口,人民币升值对这个影响不大 

原材料占到60~70,人工15% 

saunda的空间估计在1000家左右 

未来4个品牌,如果全部成功,能有4000家门店的空间 

新品牌退出后会在2个季度内在原有的优秀门店旁拓展70家门店 

14次订货会 

老厂通过挖潜力,产能增加了30万到180万 

目前满负荷,产销率9成加 

新厂即将投产 

还是保持重资产,自己加工为主 

我觉得主要跟质量有关系 

确实不像百丽那样可以外包,甚至星期六那样采取工序外包 

工厂内有冷气,环境比一般鞋厂要好 

高级技工工资等于一个经理 

738 信達 集團 一個 朋友 調研 感受 自強 不息
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27 May 11 - 利信達(0738) 全年業績 藍兵手記

http://airmanblue.blogspot.com/2011/05/27-may-11-0738.html

27 May 11 信達 0738 全年 業績 藍兵 手記
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0738 利信达年报印象 自强不息

http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100s86j.html

    利信達也是我拿的時間比較長的一支股票了,今天出了業績,基本上符合我的預期。從年報中可以看出,管理層的發展思路清楚,開店速度較快,但反映在財報上,除了銷售費用增長比較快以外(在合理范圍), 其它費用並沒有太高的增長,而作為定價較高的產品,其毛利率在通脹下不降反升。淨利潤在非經常收益減少的情況下仍然較去年有所上升。ROE上升到了 16.22%,連續兩年上升,雖然沒有達到誘人的20%以上,但考慮到目前處於公司擴張的中期,各項費用較高,也是可以接受的。

公司的CNE新產品也轉虧 為盈,新的品牌也在培育當中,可以說無論是短中長,公司都在一個穩健發展的趨勢當中。考慮到店舖的擴張由09/10財年的568家,到計劃的2012年8 月的1000家,再加上同店增長,公司明後年仍然有希望保持30%以上的年增速。這份年報,雖然業績上沒有超越預期,但增長的質量是比較高的,目前的價格 還是比較合理的,持有仍然有希望獲得豐富的回報。

0738 <wbr>利信达年报印象


0738 信達 年報 印象 自強 不息
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信達國際(0111)購買了哪家公司的票據?

2012年5月18日,信達國際控股(111,前亨達)宣佈認購一家私人公司4,500萬的票據。

該票據發行總額3.95億元,年息13%,並以某一間香港上市公司的票據作為擔保,另已記存入信達國際證券管理之託管人賬戶。至於擔保人為擔保人為1家公司及5名個人,彼等乃發行人之股東或發行人之最終實益擁有人及其配偶。

那究竟是哪一家公司呢?

(待續)
信達 國際 0111 購買 哪家 公司 票據
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把利信達放進觀察名單 內線人

http://mymoneyinsider.com/?p=1864
有讀者投訴,為何不見筆者推介一些熱門的股票。筆者的想法是,某些股票未到吸引的價位,頂多叫讀者持有而已。某些股票價位偏高卻未到過分水平,勸人沽出也沒有多大意思,故較少提及。不過,左右大局的經濟事件,以及公司及行業之變化,筆者倒很樂意與大家分析的。

筆者所倡導的太極投資,就股票而言,不贊成盡沽股票,只是在適當時候決定不同的持貨水平而已,故若那個時候值得投資股票,筆者傾向把資金由一隻股票換馬至另一隻股票,而非沽出。以現時市況而論,可考慮換馬至的名單,筆者加上一隻利信達(0738)。

利信達近年在宣傳和推廣方面,勝過三、四年前,尤其是秋冬以古天樂招徠的廣告,確是拍得頗具吸引力,之前找楊千嬅展示新款產品,亦見吸引。

在分店部署方面,利信達選擇只有內地旅客常到的旺角、尖沙嘴、銅鑼灣等據點開舖,給予顧客一個香港品牌的形象,集團沒有選擇大量開舖,面對本地舖租急升是,壓力較其他營運商為輕,亦可把資源集中到地域廣闊的內地市場。

對於銷貨,筆者對利信達頗具信心,去年全年,營業額增長17.1%,至15.45億元。至於存貨問題,也常常被人誇大,截至去年2月底為止,集團的存貨不過是增加了12%,但卻可刺激銷售增長17%,不算過分。

這半年究竟做得如何?筆者也很想知道答案,集團管理層表示不會進入三線城市,在控制存貨上應該容易一點,整體情況應不會太差,而現時調整至7.6倍的市盈率,派五厘息,能抵銷筆者的憂慮,一於放進觀察名單。

 

把利 信達 放進 觀察 名單 內線
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信達備戰上市

2013-09-02  NCW  
 

 

在原有頗為優質的債轉股資產吃盡之後,信達還有持續盈利的資源嗎?

◎ 本刊記者 王申璐 鄭斐 文wangshenlu.blog.caixin.com|zhengfei.blog.caixin.com 中國信達資產管理股份有限公司(下稱信達)在國有金融資產 管理公司(下稱 AMC)中將率先上市,已無懸念。

1999年,中國仿照美國解決儲貸危機的 RTC 的模式,成立四大 AMC,收購了銀行業1.4萬億元不良資產。

美國 RTC 在完成歷史任務後即告解散。然而在中國,隨著2006年國有商業銀行陸續上市,AMC 本應完成其使命,但是經過七年的發展,從機構到人員均已尾大不掉,最終說服決策當局,進行商業化轉型。

近幾年對 AMC 商業化轉型的探討過程中, “改製-引入戰略投資者 -上市”似乎成為共識。

據接近信達上市項目的一位人士透露,信達此次擬赴港上市,預計籌資20 億美元左右。美銀美林、摩根士丹利、瑞銀初步被選為承銷商,目前正對信達進行估值、定價等工作。

國內外著名的投資機構也樂於參與信達等 AMC 的轉型。據瞭解,博裕資本、凱雷集團借中信資本、瑞銀進入信達,進入的價格被認為“略有些高” 。

信達在四大 AMC 中資產質量最為優良。靠著債轉股資產走向資本市場的業務,信達前幾年的經營業績光鮮亮麗,隨著債轉股資產被消化殆盡,投資者更關注信達未來持續的盈利能力。

上市時機

信達邁出赴港上市這一步,實屬計劃之中,不早不晚。

相比當年信達等 AMC 討論轉型方案的久拖未決,從引入戰略投資者到邁向上市,其間需要解決的問題並不復雜,更多在於時機的選擇。

接近信達上市項目的一位人士透露,信達計劃的上市時間在2013年底或2014年初。從信達2010年7月完成改製,2012年3月引入戰略投資者,直至計劃上市的過程來看,節奏正常。只是原本計劃的“A+H”同步上市,因當前 A 股形勢難以如願,改為先赴港上市。

從銀行業的不良貸款增長周期來看,也有市場人士認為目前新一波的不良貸款浪潮或將來襲,信達選擇在此時IPO,有利於抓住此次小周期的機遇,拿到更多相對更優的資產。

惠譽國際評級公司的報告顯示,包括影子銀行貸款在內的中國債務規模自2007年以來增長了2倍。2012年中國債務占國內生產總值(GDP)的比例從2007年的120%升至180%。

雖然銀監會的數據顯示,中國銀行業的不良貸款率仍低於1%,但市場並不認同,預計近一兩年銀行不良貸款率將有所上升。

接近信達的人士認為,從信達的角度看,在合適的時機以合適的價格購買 不良資產才是重點。對於市場新增的不良貸款,信達會根據具體情況分析,判斷形勢、踩准節奏。

畢竟2005年之前,AMC 大批量接手政策性不良資產的高潮早已過去。上述接近信達的人士表示, “自2005年到現在,信達主要將一些不良資產變現處置,實現退出,這個過程仍將持續,同時也會關注購買新的不良資產的機會。 ”一位投資人士認為,購買更多的銀行不良貸款顯然不是信達積極上市的主要目的。 “首先,信達的資本金足夠了,即使不上市,盤子也夠了。 ”另外,信達的融資渠道暢通,不止通過 IPO, “並不需要通過股本融資來 獲取資金。 ”上述投資人士認為,信達上市,亦有完成政治任務的意味。

“信達是一個國企,同時還有華融等其他 AMC。華融當前也在積極籌備引入投資者、準備上市,而信達在AMC 中一直是做得最好的,自然 IPO 也想趕在前面。 ”他指出。

2010年7月,信達率先完成改製,財政部再注資150億元,成立中國信達資產管理股份有限公司,標誌著 AMC 商業化轉型試點正式啓動。

AMC 的轉型,從2005年前後就開始討論了。信達的轉型在財政部等多方支持下縱然先行,其商業化轉型的方案也是幾易其稿,一直難產。始終未解決的一個技術問題,是財政如何補償AMC 的巨額掛賬損失,其中信達涉及的巨額掛賬達2470億元,最終,參照工行、農行剝離不良資產的方法,財政部與信達建立共管基金,接手2470億元的金融債。

9倍市盈率

按照信達制定的“改製 - 引入戰略投資者 - 上市”三步走模式,完成改製後,2012年3月,信達引入中信資本控股有限公司、渣打集團有限公司、瑞士銀行和全國社會保障基金理事會四家作為戰 略投資者,以16.54% 股權,得到103.7 億元注資。

“我們當時進去的價格是一樣的。 ”一位瞭解信達引資情況的人士指出。其中,社保基金投資50億元,獲得8.04% 的股份,為僅次于財政部的第二大股東。

其餘8.5%的股份由中信資本、渣打集團和瑞銀集團持有,共投資53.7億元。

上述人士透露,凱雷集團、博裕資本亦與上述四家戰略投資者同時進入信達,分別通過瑞銀、中信資本間接持有了信達少數股份。

對信達這樣的AMC 估值一直是個難點,在國內上市企業中找不到參照。

在最初的信達轉型方案制定過程中,建行曾計劃購買信達49% 的股權,但礙于政策性包袱尚未厘清,始終難以確立投資信達的入股價格和比例,最終信達轉型的方案回到了財政部的早期設想,即信達股改時暫不引入建行作為戰略投資者,仍由財政部作為惟一股東發起。

在信達改製“新裝上陣”後,戰略投資者對“新信達”給出了626.96億元的整體估值。戰略投資者入股後,如果按照信達2011年的淨利潤68.3億元計算,對信達的預估市盈率為9.18倍。

據信達披露的數據,截至2012年底,信達歸屬母公司的淨利潤為72.5億元,按此計算,投資信達的預估市盈率為8.65倍。

對這個估值水平,一位熟悉信達的投資界資深人士認為, “估值基本公平,個人認為在公平的基礎上有點高。 ”不難理解信達的估值為何有所溢價。在引入戰略投資者的過程中,信達先後接觸了30多家大型機構,最終選出了上述4家。

正在籌備引入戰略投資者的華融資產管理公司,同樣受到投資機構的青睞。

華融董事長賴小民在今年6月舉行的陸家嘴論壇上向財新記者表示,華融目前已接觸了二三十家投資機構,將在今年年底或明年年初確定戰略投資者。

投資者看好信達這樣的AMC 在中國的發展前景,認為具有一定的市場優勢。 “相對美國或其他境外市場,信達這樣的公司在中國更有優勢, ”上述投資界人士表示, “美國銀行的不良資產 都是由銀行自行處置。在中國,財政部擔心銀行管理團隊的道德風險,比如會考慮是否藏匿一些不良資產。這給了信達這類公司一定的成長空間。 ”這位投資人士指出,未來中國銀行業不良資產的規模高低或以小周期的節奏反復出現,對信達等 AMC 而言,這無疑是機會。 “信達可以根據周期不斷調整自己的公司戰略。 ”由於銀行不良資產處置者的特殊身份,信達表面看起來較高的負債率在投資者眼裡並不是問題。據信達的財務報告,2013年一季度,其資產負債 率為70.29%,截至2012年底負債率為75.68%。信達的負債率長期高于70%,2009年到2011年,其資產負債率分別為 71.63%、72.39%、74.98%。

關注信達的一位投資人士認為,仔細看信達負債結構,相當一部分是來自財政部的低息貸款。 “信達的負債不是問題,在今後很長一段時間繼續取得低息貸款的問題不大。這樣分析,負債率並不是很高。 ”

盈利前景爭議

市場人士對信達盈利模式的可持續性仍具爭議。

目前,信達對盈利的主要貢獻來自投行業務帶來的綜合價值,即對不良資產的資產管理業務,將債轉股的部分優質資產推向資本市場, “不僅是不良資產賣了多少錢” 。

自2005年以來,信達商業化處置不良資產的傳統業務明顯下降,對企業進行資產重組等投行新業務占比增長明顯。信達利用推薦上市的手段,把經過成功重組、具備條件的國有企業推向資本市場。

例如對交通銀行的資產重組,在交行上市的過程中,信達買入交行30億元的 H 股原始股,在6.5港元 / 股的時候賣給財政部,從中實現盈利。

另外,信達打通了將債轉股資產運作上市的模式,信達最初買入的不良資產中,多達三分之一都是採用了債權轉 股權的處理方式,例如連雲港的資產上市溢價超過20倍。

2009年前後,信達將最早從建行剝離出來的房地產資產進行整合,重組ST 天橋,成功借殼上市,對信達當期業績貢獻巨大。

通過上述業務, 從2008年之後三年信達的投資收益增長明顯。2008年淨利潤約為12億元,2009年實現43.67億元淨利潤,同比增長3倍多,2010年淨利達到74億元,增幅亦達69.45%。

在信達成立的前十年,每年的利潤僅勉強支付債券利息。此前信達等AMC 的融資渠道主要是央行的再貸款及發行金融債,年利率都為2.25%。四大 AMC 累計每年需要償付的利息就超過300億元,其中信達業績最好,尚能覆蓋利息,其餘三家處置不良資產的現金回流都不能覆蓋利息支出。

2005年,國有商業銀行新一輪不良資產開始剝離,僅採用了央行再貸款未發行金融債,減輕了 AMC 的財務壓力。雖然此前發行的金融債到期後,又被延期十年,但巨額掛賬虧損,逼迫AMC 需要尋求商業化轉型,以自身利潤逐漸消化,不再單純依靠國家財政的補償。

接近信達的人士認為,債轉股與資本市場聯動的模式刺激形成的利潤高漲期在2015年到2020年之間,2008年到2010年的增長還不算太高。截至2009年底,信達累計對358戶企業實施債轉股轉股金額近1355億元。

然而近兩年,信達的營業收入和淨利潤的增長已經呈現疲弱之勢,2011年淨利潤負增長為68.3億元,2012年實現淨利潤72.5億元,仍然落後2010年的淨利潤水平。

當前盈利模式的可持續性,這正是投資者等市場人士所擔心的問題。在原有債轉股資產吃盡之後,信達又要靠什麼模式盈利,能否找到長期穩定的商業模式?

目前,信達對2005年之前接手的政策性不良資產處置進程已近完成,此後商業性不良資產的處置進度剩下不到三分之一。截至2009年末,信達共收購商業化資產4712億元,已處置3115億元,處置進度66.1%,累計回收現金1196億元,回收率38.4%。

上述關注信達的投資人士認為,信達以往沉澱下來的債轉股資產處置、變現所帶來的利潤增長,還會持續一段時間。另外,信達從去年開始已經針對不良資產處置,做出一些業務轉型。

大規模從銀行獲得不良資產的周期已經過去了,從上世紀90年代到2005之間是一個處置銀行不良資產的大周期,“2005年之後就是一些小周期了” 。

“信達新收購的一些不良資產,包括企業和企業之間發生的不良貸款、信托出現問題產生的不良貸款等。 ”上述人士指出,相比以前,信達收購其他類不良資產所獲得的貸款成本有所上升,但是資金量從貸款的渠道依然能夠有保證, “收購一個資產包,基本能拿到對應同等量的貸款,成本略有提高,但是上漲幅度有限。 ”參與信達投資的人士認為,信達通過近兩年的業務模式調整,依然能夠保持一個相對合理的利潤水平。

除了不良資產處置的主營業務,信達近年來還在積極嘗試多元化的金融服務業務。

2009年以來,信達重組收購了金穀信托、戰略入股西安市商業銀行、參股幸福人壽,基本拿到了金融“全牌照” 。

目前信達擁有八大金融牌照、九大子公司和十項主營業務,和至少九個省或直轄市政府建立了戰略合作關係,參與收購多個融資平台項目。

信達前董事長田國立在任時接受財新記者專訪時說: “今後信達是否堅持做混業經營,將根據市場需要和經濟形勢而定,我們會認真經營每一棵樹。 ”

信達 備戰 上市
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壞賬處理公司信達自身背負巨額債務

http://wallstreetcn.com/node/65481

中國資產管理公司信達從壞賬中壓榨利潤,但他們也為這種模式付出代價——自身債務堆積。

今年,信達背負的債務較過去三年增長20倍。截至6月,信達背負的債務飆升至1041億元(約合170億美元)。

在信達發佈IPO招股說明書時,該數字不僅僅將該公司暴露在包括短期和長期利率走高等風險因素之下,還意味著信達對中國政府和中國金融機構推動其增長的依賴加劇,即便其高至25億美元的香港IPO路演上,機構投資者認購興趣濃厚。

惠譽中國銀行業分析師Charlene Chu表示:

最終的問題在於,信達能從其購入的資產中得到什麼回報,且回報是否足以償還他們欠下的債。

目前沒有跡象表明信達的最大股東——中國財政部,或者其他債權人不會繼續支持信達,或者展期貸款(如果信達需要更多時間來償債的話)。

但信達在其IPO招股說明書中表示,如果難以獲得充足融資來滿足我們的需求,或者無法通過商業上可接受的條款獲得融資,我們可能難以為運作、投資和企業擴張、引入新業務融資,或更有力地競爭。

信達管理層表示,他們對信達的債務策略感到滿意,並將在未來尋求進一步多元化的融資渠道。

融資渠道的轉變

信達成立於1990年代末,負責承接建行的不良貸款。他們最初從政府借入資金來承接並運作建行的壞賬。

根據信達IPO招股說明書,自此之後,信達的資金來源轉向中國財政部和央行以外的其他實體。信達開發了更多其他金融機構,並在招股說明書中把這些債權人稱為「市場導向型資源」。

截至今年6月,信達借入1041億元,而2010年底時為78.3億元。

而接近一半貸款將在一年或一年內到期。短期債務數量之多凸顯了信達在資金收緊環境下可能面臨的風險,比如今年6月中國信貸緊縮潮。Chu說:

「對任何擁有如此財務報告的實體來說,這種可能性必然存在。」

信達這1041億元債務中,很大一部分(953億元)是無擔保貸款,一旦信達面臨任何流動性短缺,同樣暴露了債權人的風險。

不過熟悉信達IPO計劃的知情人士稱,信達的債務與超過100家中國的銀行相關聯,但這些銀行中,沒有一家存在很大的風險敞口。若流動性短缺情況真的出現,信達的損失有限。

分析師表示,中國政府依然在支持信達,市場對信達未來流動性問題擔憂過度了。IPO之後,中國財政部將持有信達69.6%的股份,之前為83.5%。

上海輝立證券銀行業分析師陳星宇稱:

核心點在於中國政府支持並控制信達,這給了市場非常強大的支持,無論對債權人還是債務人而言。

壞賬 處理 公司 信達 自身 背負 巨額 債務
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信達IPO的背後——解讀信達模式

http://wallstreetcn.com/node/65453

信達是90年代中央政府為瞭解決四大國有銀行的壞賬,帶著政治目而建立的四家壞銀行之一。最近信達在香港的巨無霸IPO(籌資金額高達180億港元)受到了市場熱烈的追捧,10家基石投資者已經認購過半。這在幾年前似乎是難以想像的,信達究竟是怎麼在信貸的「垃圾堆」中淘金的呢?

首先要搞清楚的是,信達當年是接手了建設銀行壞賬的,因為建設銀行壞賬很多與礦產和重工業企業有關,這都是中國近期經濟發展受益最大的行業,所以信達原本的壞賬資產在四家壞銀行裡是最優質的,信達通過債務重組(比如說債權換股權,然後鼓勵企業上市)鎖定了大筆的資本增值收益。而且信達還是唯一一家獲准收購非金融企業壞賬的壞銀行。

Breakingviews給信達模式做了個說明:

信達是怎麼運作的?據瞭解情況的人士稱,首先信達會從銀行借錢,利率通常為5-6%。接著,信達發現一家企業的客戶無法支付它們的貨款——比如說一家房地產開發商欠下了一家水泥廠一筆錢。信貸就可以基於面值的小幅折讓價格,買入這筆應收賬款。該開發商只要提供抵押品或給出第三方擔保,其對水泥廠的欠款就變成了來自信達的一筆貸款。

這看似是一筆「三贏」的結局。

根據招股書顯示,信達的貸款平均利息約為14%。在扣除費用和約等於貸款規模2%的壞賬撥備以後,信達能賺取約6%的利差——這幾乎是中國銀行業在傳統貸款中賺取利差的兩倍。因為信達的資產負債表有槓桿,其股本回報率達到充滿吸引力的30%。

信達不僅購買企業的壞賬,還會購買信託工具發放的貸款,尤其是房地產相關的貸款。這意味著,信達的風險與土地和樓房這樣的抵押品高度相關。FT的Lex專欄寫道:

該公司持有的不良貸款中60%與房地產業有關,這進一步加大了它的風險。同時,信達還通過債轉股持有部分困境煤炭企業的股票。

這種業務適合上市麼?不良貸款並不少見,而處理不良貸款需要專業人士。不過,這是一個起伏不定的行業。經濟週期的不同階段都可能帶來投資機遇和盈利。去年,信達就曾從資產淨升值中獲得了43億元人民幣的收入,而在經濟疲弱、復甦速度放緩時,這種收入會下降。隨著經濟放緩,從不良資產獲得的回報也在降低。這其中市場也在發揮作用:信達46億元人民幣的減值損失中,就有五分之三來自該公司針對所持中國鋁業股份計提的減值準備。

從某種程度上說,信達與很多放貸給房地產開發商的受託貸款在性質上是類似的。因為銀行不能直接放貸給房地產開發商,但它們可以轉而借錢給信達,同時銀行借給信達的貸款還能分類為「同業資產」,與企業貸款相比,這樣還可以省下了不少資本。

當然,處理壞賬還是一門技術活,而且耗費時間。而且Breakingviews認為,信達模式是中國經濟發展的潤滑劑。因為根據統計局數據,從2010年開始,中國企業間應收賬款增速一直大幅高於GDP增速,很多企業通過拖欠貨款來充當免息貸款。如果這種通過貨款建立的隱形債務關係不斷深化,那不單會對企業的流動性狀況產生負面影響,還可能使違約事件帶來更大的傳染性。

至於信達的盈利前景,Breakingviews認為,只要中國金融體系保持封閉,信達就能繼續盈利。因為銀行不得不持續給信達提供廉價的貸款,而銀行廉價貸款的基礎正是中國儲戶提供的廉價存款。所以,信達模式的最大風險正是存款利率自由化。

信達 IPO 背後 解讀 模式
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橡樹資本牽手信達,10億美元建合資企業購買中國不良資產

http://wallstreetcn.com/node/65068

世界最大不良債務投資專家橡樹資本(Oaktree Capital Group)將與信達資產管理公司一起投資中國的不良貸款和問題資產。

橡樹資本與信達簽訂了備忘錄,有意共同投資中國不良資產及合作投資中國以外市場的不良資產。

根據備忘錄,橡樹資本將與信達建立策略性的合作夥伴關係,利用信達在中國的經驗和橡樹資本在全球其他市場的經驗尋求業務上的合作機會

雙方在磋商和簽訂最終文件後,計劃投資10億美元成立一家由橡樹資本及信達等額擁有的合資企業,以投資於中國的不良資產。

橡樹資本總經理John Frank表示:

「信達為從事中國不良資產投資的領先資產管理公司,我們很高興與該公司合作。信達在中國的經驗及專業知識無可比擬,可以給予我們獨特的機會參與中國的不良債務市場。與此同時,我們也期待與信達分享我們對全球不良資產投資的見解和專業知識。」

信達董事長侯建杭說:

「我們很高興能與橡樹如此實力雄厚的夥伴合作,這是結合兩家一流企業的專業投資知識的難得機會。今天的公告標誌著我們強大的合作夥伴關係的開始,我們會充分利用各自現有的人才和專業知識,共同建立一家優秀的合資企業。」

信達目前正在準備香港上市,有望通過IPO融資25億美元。作為基礎投資者,對沖基金Och-Ziff、平安保險和阿聯酋主權財富基金ADIA也將加入橡樹資本,投資信達資產管理公司。

彭博消息人士稱,如果交易成功的話,橡樹資本或許會提高注資規模長期以來,橡樹資本一直在中國市場尋找「超級便宜的便宜貨」,希望買入一些估值過低的股票

橡樹資本主席Howard Marks之前稱,

在股價大幅波動後,該公司正在積極買入中國的股票;投資中國股票「非常划算」。

中產階級興起和政府城鎮化將會激髮長期潛力。

消息人士還稱,橡樹資本計劃在中國擴大員工隊伍,和信達一起分享美國和英國的交易;在香港設置高級房地產交易團隊。

橡樹資本在投資不良債務方面有著豐富的經驗。

2008年,橡樹資本幾乎將所有的錢湧入了不良債券市場,短短三個月的投資規模就超過60億美元。五年過後,這一交易帶來了難以置信的豐厚利潤,為Oaktree的投資者帶來了60億美元的收益,Karsh、Marks和其他合夥人分到了15億美元。

橡樹 資本 牽手 信達 10 美元 合資 企業 購買 中國 不良 資產
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信達上市非公開預售文件:未來兩年將收購1000億元人民幣壞賬

http://wallstreetcn.com/node/65002

據FT報導,中國首家即將上市的壞賬管理公司——信達資產管理公司將在未來兩年收購至多1000億元人民幣新增不良貸款,在此期間中國各銀行的不良貸款將會增加近一倍。

FT援引高盛為信達撰寫的非公開預售文件稱,通過收購這些壞賬,信達的不良貸款賬目將增長50%以上。

該文件同時預計,到2015年末,中國各大銀行的壞賬將從今年底的5930億元人民幣飆升至逾1萬億元人民幣。屆時中國的銀行壞賬率仍然不到2%。

信達週一開始為其高達25億美元的香港IPO進行路演,其此次IPO向投資者出售的股份約佔該公司股份總額的15%。

信達IPO為香港今年最大IPO。若成功上市,信達將成為內地首家赴港上市的資產管理公司。

工商銀行董事長姜建清20日曾表示,隨著政府放鬆對經濟的管制,中國銀行業的壞賬將不可避免的上升,一些弱小銀行也將被淘汰。目前,中國銀行業的壞賬已經開始上升,但是全行業的壞賬比率仍然低於1%。

信達 上市 公開 預售 文件 未來 兩年 年將 收購 1000 億元 人民幣 人民 壞賬
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信達IPO路演受熱捧 已敲定10家基礎投資者認購44%股份

http://wallstreetcn.com/node/64879

華爾街日報報導,信達資產管理股份有限公司週一開始為其高至25億美元的香港IPO進行路演,機構投資者認購興趣濃厚,目前已經敲定了10家基礎投資者認購其IPO中44%的股份。

信達的IPO為香港今年最大的IPO,若成功上市信達將成為內地首家赴港上市的資產管理公司。

10家投資者共承諾投資10.9億美元,其中美國對沖基金Och-Ziff management(OZ)和中國人壽保險將各認購2億美元股份,挪威主權財富管理基金挪威中央銀行認購1.5億美元。

而總部位於舊金山的崇天資本(Farallon)和中國融通基金將各投資1億美元,中國平安資產管理將認購7500萬美元,山東省國有資產投資控股將投資6000萬美元。

橡樹資本管理公司和廣東省粵電集團下屬的超康投資將分別認購5295萬美元以及5000萬美元的股份。

信達計劃於12月5日定價及12日在聯交所掛牌上市。文件顯示,信達IPO,招股價區間3.00-3.58港元,計劃發行53億股股票,指導價格區間介於3.0-3.58港元,市淨率約1.13-1.31倍,募資額最多不超過24億美元(159.6-190.4億港元)。

信達於1999年成立,是中國四大國有債務清理機構之一,從中國大陸銀行處接管了約1.4萬億元不良資產。其他三家國有債務清理機構分別是:華融資產管理、中國東方資產管理和中國長城資產管理。

2010年至2012年期間,信達收入及淨利潤在四大國有資產管理公司中排名首位。據瑞銀報告,信達今年淨利潤預計約85億人民幣,同比增長16%。

信達 IPO 路演 受熱 敲定 10 基礎 投資者 投資 認購 44% 股份
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金融垃圾臭到爆信達宜炒不宜揸

2013-12-05  NM  
 

 

下週四掛牌的中國信達資產(1359),以金融股掛帥,力銷「獨一無二」的業務,加上有大水喉財政部撐腰,獲基金、散戶蜂擁追捧,凍資逾千億元,成為今年新股凍資王。概念十足,短炒熱爆,但想長揸,就要先了解這個「垃圾筒」的故事。信達的誕生,只是一件為內銀「清垃圾」以便上市的政治工具。後來,垃圾回收生意愈做愈大,連非金融機構都成為其「客仔」。但是,隨着垃圾愈堆愈高,信達回報急跌,債務暴增。阿爺為「除臭」,急急腳為垃圾筒塗上金漆外殼,上市抽水。只不過,阿爺噴的香水,時效僅限於短炒。揭開巨型垃圾筒,臭氣指數即時颷升。

本週二截飛的信達資產,集資額最多達一百九十億元。信達由財政部持股七成,在阿爺發功下,挾着國有金融股之名,找來美銀美林、瑞信、高盛及摩根士丹利等星級保薦人護航,一如所料掀起認購潮,公開發售超額八十五倍。在觀塘證券行內,有散戶稱呼信達為「收買佬」。已入飛的李先生,直指不知信達「做乜生意」,仲反問記者﹕「隻股反應係咪好好?經紀叫我買,有賺我就放o架啦,當賺餐茶飲。」有中資券商銷售員指,信達未路演已經有客預訂,而且愈超額愈多人買,他表示﹕「第一間做不良資產嘅國企來上市,唔可以衰,而且定價又平。」

概念十足全城熱炒

不少基金亦入飛「湊熱鬧」,但講到明只是「炒一轉」。有出席投資推介會的基金經理笑言﹕「本招股書成吋半厚,好多人都話睇唔明,亦費事睇,索性唔拎。」該基金經理最後動用一億六千萬元入飛,「搏佢抽到十六萬蚊股份,呢隻股太爆啦!個個都抽,咪抽埋一份,渾水摸魚,走一轉!」另外,豐盛金融資產管理董事黃國英亦講明﹕「人搶我又搶。」他動用五千多萬入飛,「我跟風o架咋!佢有財政部撐,上市應該唔會衰嘅,我第一日就走o架啦!」除了有阿爺做靠山,信達另一個賣點是壞賬概念,更有說可用來對沖備受壞賬問題困擾的內銀。這個故事要由信達的由來說起。九十年代,四大銀行濫借問題嚴重,令壞賬「爆廠」,時任總理朱鎔基下令,由財政部「泵水」,成立信達、華融、東方及長城四大資產管理公司,分別接收建行(939)、工行(1398)、中行(3988)及農行(1288)的不良資產。說白了,即打造四個「垃圾筒」,幫內銀「清垃圾」。單是九九年,信達就為建行和國開行清理近四千億(人民幣,下同)的壞賬。後來,信達將「清垃圾」的範圍延伸至非金融機構。高盛估計,內銀壞賬金額在一五年將會過萬億元。到時,身為業內龍頭的信達,隨時再袋千億的爛賬。若將壞賬當做「垃圾」,信達便是「回收商」,透過轉售﹑重新包裝或直接拆骨等方法賺錢。但是,對為政治任務而打造的信達來說,這套「垃圾煉金術」的成效卻成疑問,甚至隨時爆煲。

垃圾煉金:回報急跌借貸度日

信達買一堆「垃圾」回來,終極目標是套現,方法不外乎追數、拍賣抵押品,直接轉售給外國投資者,或包裝成結構性產品出售。無錢還﹑無人要,有時要上身,以債轉股方式,做埋股東。有熟悉行內運作的人士指,要在「垃圾」中賺錢很難﹕「每件垃圾嘅情況都好唔同,要逐條逐條去追,有啲欠落十幾二十年,真係要同佢鬥長命o架﹗」○八年金融海嘯期間,中央出動四萬億救市,內銀成為國企的「提款機」。因此,在內銀的壞賬中,埋藏不少國企的「垃圾」。該行內人士指,向國企追數難上加難﹕「你有後台佢都有,佢唔還錢,唔通你要求法院拍賣抵押品咩?嗰啲可能係國有資產嚟!」至於「債轉股」,他形容是追數的最後一步,「等同跌落地拎番拃沙,如果拎住上市公司股份都好啲,仲有希望賣走,私人公司嘅話,想賣都無人要。」根據信達招股書,截至今年六月,公司透過債轉股,持有近二百五十間企業股權,超過七成是非上市公司。即使是上市公司,亦隨時「攬住死」。招股書中披露,一一年起中鋁(2600)股價大跌,身為股東的信達損手嚴重,一二年撇賬急增十三倍至三十三億。另外,○二年,遼寧省一家地產商欠債超過一億元,信達以「債轉股」形式入股該公司,反被原有股東告其侵害他人權利,案件拖拉十一年,仍未有結果。

阿爺泵水吊命

《中國金融大揭密》作者、專門拆解信達等四大資產管理公司的Fraser Howie表示﹕「信達當年用原價幫建行清垃圾,一定無錢賺,今日佢可以放貸,先有利可圖,但一旦經濟轉差,信達都自身難保。」信達一直強調自己是行內龍頭,現金回收率冠絕全行,但翻勻六百多頁的招股書,都未有具體數字,記者會上管理層亦避而不答。不過,可以肯定的是,信達的「垃圾」愈收愈多,生意卻愈來愈難做。由一○至一二年,信達的平均總資產回報率,由百分之六點三,大幅下跌五成。一三年上半年,再跌至百分之三。回報急跌,但過去三年,信達總負債卻翻了一倍,達二千二百多億元。截至今年六月,信達現金只有約三百億,但銀行欠債就超過一千億,其中六百多億在一年內到期。事實上,一○年,財政部已「大方」豁免信達二千億債務,剩餘的四百多億,原定由一一年起,分五年歸還,每年還款九十多億。但信達只還了二十億便無以為繼,最後獲財政部通融,延期至一四年底才還。本身業務難賺錢,又欠下周身債的信達,唯有靠上市抽水自救。

垃圾分類:專攬爆煲板塊

在信達的「垃圾堆」中,以房地產業及煤炭業兩大類別最多。其中,應收賬的不良資產,房地產佔六成。「垃圾」類別過度集中,早已招人話柄,一旦這兩個板塊大跌,隨時拖垮整間公司。更何況,內房和煤炭兩個板塊在中央調控下,已先後爆煲,至今仍未回氣。最經典例子要數內蒙古的鄂爾多斯。擁有全國六分一的煤炭蘊藏量的鄂爾多斯,○八年後,受惠於煤價暴漲,很多農民家庭因賣地挖煤而變成暴發戶,更出現不少煤老闆,人均GDP一度超逾香港。當地樓價在五年間暴升四倍,地盤未平頂,已賣清光。至一○年,中央推出樓市調控政策,再整頓煤礦,泡沫爆破,鄂爾多斯自此變成鬼城。今日的鄂爾多斯,依然爛尾樓多過人,政府逼農牧民遷進去,仍無法挽救已崩潰的樓市。近日中央推出新政策,減輕煤炭企業稅費負擔及遏制產量等,加上冬季需求上升,刺激煤炭股反彈,但股價仍未回到一○年的「家鄉」。即使以中煤能源(1898)為例,現價約五元計,較一○年高位,仍下跌近七成。至於房地產業,至今仍是調控政策的風眼,二﹑三線城市的交投及價格持續低迷。一旦再有調控政策,信達隨時要再為手上的「垃圾」減值。

垃圾佬:不專業不透明

回收「垃圾」之所以有利可圖,主要靠低買高賣賺取差價。國際金融機構,會根據信貸評級等標準為「垃圾」定價。但是,信達貫徹舊派國企的作風,管理和運作以「人治」為主,毫不透明。信達在招股書中指,會透過問卷調查、集體討論、內部評級及財務報表分析法,為「垃圾」評估及定價,但未見具體內容。由於公司的垃圾佬不專業,不時發生員工受賄案。根據招股書,九九至○四年間,武漢分行副主任,收取客戶近二十萬元,提供公司內部資訊,又幫對方買抵押房屋,一二年被判監禁五年多。另外,○四至○五年間,長春分行部門經理,受賄二十萬,在處置「垃圾」過程中,為對方謀取利益,一○年被判監禁十年多。另外,有分析員指,包括信達在內的四大資產管理公司之間,其實會互相「接貨」,互惠互利。事實上,中央在這個時候催谷信達上市,無非是為壞賬問題日益嚴重的銀行系統「buy time」,製造新的概念,拖延時間。身為政治產物的信達,雖獲財政部清走部分「垃圾」,但仍臭氣逼人。當年,美國將次級債券包裝成CDO等結構性產品,觸發次按危機,成為金融海嘯元兇,如今,相同戲碼正在內地金融市場上演。「垃圾債券」市場一旦爆煲,隨時觸發另一場金融危機。

政治產物執靚抽水

金融 垃圾 臭到 到爆 信達 宜炒 不宜
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信達IPO-經濟逆週期下的機遇還是風險?-嚴哲銘 史密斯岩折鳴

http://xueqiu.com/5288593293/26362352
10天之後,也就是2013年12月12日,信達資產管理公司就將在港交所掛牌交易。根據經濟觀察報的報導,這單IPO在香港引起了相當大的關注度,「幾乎全城的金融業分析師都來了」。全球配售開始後,一個小時內,認購額度就超過了招股額度,第一天即超額認購6倍。在這樣火爆的市場需求下,信達的IPO定價很可能處於估值區間的中間偏上部位。那麼這支被賦予「對沖」概念的股票,是否真的能夠在逆週期概念下,走出一波向上的業績呢?

請注意:

本文不涉及任何股票估值分析,並不對信達IPO定價或未來股價走勢做任何判斷。作者目前為美國Kaulkin Ginsberg公司行業研究員(part-time),馬里蘭大學學院市分校金融碩士(在讀)。由於實習所在公司關注不良資產收購與剝離行業的兼併收購業務,入職以來作者一直跟蹤美國不良資產處理行業的趨勢和2008年金融危機至今的市場動態,自從信達IPO的消息被媒體報導,作者就一直在蒐集信達資產管理的相關信息,希望能夠對於這個案例寫下一些自己的見解,尤其是通過借鑑美國市場的寶貴歷史經驗,來分析國內不良資產處理行業的發展趨勢。

信達主要數據來源:

《2012中國信達資產管理股份有限公司金融債券募集說明書》2012.10

《2013信達資產管理招股說明書》2013.11.28

《2012中國信達資產管理股份有限公司主體長期信用評級報告》2012.08.23

其他信息包括財經媒體報導和行業分析報告,均為公開發表的信息渠道。

宏觀分析

註:下文中,為了方便表達,將不良資產處理行業簡述為ARM行業(Account Receivable Management)

對於ARM行業來說,排名第一位的宏觀影響因素應該是貨幣供應量,當市場上流動性非常充裕的時候,銀行的信貸會偏松,借貸給一些風險較高,盈利能力較差的投資項目。等到經濟週期向下探底的時候,借貸方無法還清債務的情況往往會密集出現,銀行或者其他借貸人就必須經歷一個不良貸款的處置過程。應該說M2是一個領先指標,因為從銀根放鬆,到過度信貸進入實體經濟,再到無法按期償付,最後走入不良資產打包出售或者破產清算重組(此階段為信達介入的時間點),有一個很難估計的傳導時間。另外,從ARM的盈利模式來看,從接收不良資產到處理完畢獲取利潤,中間也有一個不確定的時間段,取決於具體的項目和處置能力。

參照圖一,可以清楚看到2008年底美國爆發金融危機的時候,M2存量的增長速度顯著放緩,次貸危機爆發前半年,M2月度增速直衝10%,隨後便急速下降至2%的最低點。而根據圖二的中國M2月度數據來看,2013年3月以來,中國的M2增長出現了減速的跡象,這是一個比較明顯的經濟下行區間預示。


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圖二

再一點是:中國的融資結構和美國不同,根據央行2012年的中國區域金融運行報告主報告,中國的銀行貸款融資(間接融資)佔到所有融資的67%。而美國直接融資比例(公司債券,股票融資)長期維持在80%-90%的水平。所以說中國經濟中累積的不良借貸,集中沉澱在銀行系統中。美國在次貸危機爆發之後,損失慘重的不僅僅是房地產的投機者和借貸者,也包括在地產按揭背後給予支撐的房地美和房利美,以及其他一些CDS的賣方(AIG)。那麼如果假設這一輪逆週期發生,比較確定的一點就是,不良資產會較多體現在銀行系統中,根據信達的招股說明書,中國銀行系統的不良資產率已經連續7個季度上升(如圖三)。但是很有意思的是,如果對照美國的數據的話,中國銀行的不良資產率簡直是不可置信地低,很多美國的金融界人士都對中國的官方不良資產率提出過質疑,對此作者並沒有研究,不敢妄下定論(但是可以確定一個主要的原因是國家對於商業銀行的不良資產進行剝離)。筆者曾經研究對比過,1990年經濟危機和2008年經濟危機後,美國商業銀行的不良貸款率變化(如圖四),根據預測,美國的不良貸款利率如果要回到2008年危機前的平均水平,則需要到2016年的第二季度。圖中一個很顯著的特徵就是不良貸款率的下降速度要遠遠慢於上升速度。即使中國的不良貸款率數據僅僅反映了大致趨勢上的變化,我們也可以看見這一輪的下降週期還沒有到達低谷,美國從2008年底的次貸危機爆發,到貸款違約率達到頂峰的7.4%(2010年第一季度),經歷了一年多的時間。如果我們假設4萬億的不良貸款利率達到7%,那就是2800億的不良貸款增量,如果我們再加上4萬2.0版本,那就相當於自從2008年底開始,有將近6000億的不良貸款需要釋放到ARM市場中去。僅僅是政府投資這一塊,就已經接近了目前的整體不良貸款給的存量水平。毋庸置疑,未來的不良資產處理規模,處於一個上升渠道。

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圖三

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圖四

但是,同樣是基於ARM的市場分析,美國業內一個很重要的指標就是資產回收率(recovery rate),還是基於圖四,可以看到美國商業銀行的write-off rate基本是與不良貸款率同向波動的,在經濟不景氣的階段,雖然需要處理的不良資產增加了,帶來了更多的業務,但是這些業務有多大程度上是可以貢獻利潤的,還要打一個很大的問號。

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圖五

圖五是美國ARM行業利潤的增速(出自IBISWORLD行業報告),美國的GDP增速和90天以上不良貸款率的變化圖。很明顯前兩者是存在一個正向關係的,並且都與不良貸款率存在反向關係。不良資產處理行業的波動率要大於整體宏觀經濟的波動率。非常有意思的是,雖然不良貸款增加了,但是壞債處理機構的收入也在下降,在2009年達到了低谷,主要的原因就是隨著經濟的惡化和失業率的急劇增加,不良貸款的回收率遠遠低於歷史水平。當然這裡還有一個因素要提到:美國政府在2008年金融危機後,對於ARM行業出台了一系列的監管措施,包括成立了CFPB等機構,規範了相關行業的債務處理流程和手段。甚至規定收債人只允許打欠錢人的家庭座機,而不允許打手機等規定。大大提高了債務回收的難度,並且迫使行業大規模重組(新規定下只有債權所有人可以負責債務的追索)。

那回頭去看中國,信達能否在經濟不景氣的情況下,收入逆勢上升?筆者抱有一個比較謹慎的態度。正如前文所提,債務的處理,包括債轉股,再到處理完畢獲得收益,中間有一個無法清晰估算的時間,在經濟下行區間,債券收購並不能體現出營業收益的立刻增加,相反,一些優質資產反而會因為市場缺乏流動性而出現市值低估。雖然信達資產管理是一個很特殊的公司,旗下的業務也不僅限於不良資產處理,但是這一塊業務貢獻了其稅前利潤的70%以上,一旦ARM業務受到衝擊,整個信達公司的業績就會出現大幅度的下滑。

微觀分析

盈利能力

如圖七,通過計算稅前利潤佔營業收入的比值,信達的不良資產經營業務的利潤率從2010年的76.07%下降到2012年的43.32%。2013年6月30號為止,前半年的ARM業務利潤率為36.93%。公允來講,我認為這並非是一個長期的下降趨勢,而是一個業務週期性的體現。這也加大了對信達ARM業務進行估值的難度。但是這也從微觀層面印證了作者之前的觀點,儘管銀行不良資產率在過去7個季度連續上升,信達的不良資產處置業務收入持續增加,但是其稅前利潤率反而逐年下降。大膽預計,在這一輪週期調整結束,信達消化掉收購的不良資產之前,很難在利潤率上超越上一輪處置末期的較高水平。

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圖六

非金融類資產處置的機遇

目前信達是國內唯一一家有非金融類不良資產處理牌照的AMC,雖然這個壟斷能夠持續多久尚未可知。但是從信達的財務數據可以看到這是一片擁有巨大ARM服務需求的市場。可以想像這是一輪粗放增長的機遇。但是在壟斷被打破以後,隨著市場競爭,利潤將會被攤薄。不過目前來看這一塊的競爭前景還不是很明朗,包括一些地方政府成立的地方債務處理機構,可能存在的民營資本和外資的進入,暫時還沒有對四大國有AMC造成威脅。因此在未來的短期內,信達的收入結構將從金融類不良資產,變為金融和非金融「雙翼齊飛」的格局,5年內的短期收入期望值還是快速上升的(注意此處僅討論收入水平並非利潤率)。

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圖七

總結:

本文僅聚焦於信達資產不良資產處置業務的發展前景,綜合微觀和宏觀兩個方面,信達的該項業務是一個有巨大發展潛力的業務,正面因素在於該市場在國內尚處初級階段,包括業務模式和監管環境,行業發展初期往往有較大的向上空間。另外就是國有企業的壟斷牌照,雖然引入民間資本一直是高喊的口號,但是具體什麼時候能對市場格局造成顯著的影響,現在還不清楚。負面因素就是經濟下行區間對於不良資產變現能力的威脅,無論是地方債務也好,還是房地產泡沫也好。信達已經大量持有煤炭行業的企業的債轉股,並且有很多的房地產投資,該公司盈利與宏觀經濟的相關性可能會超乎投資者想像地複雜,畢竟當作者在圖五中引用美國數據時,用的是行業利潤數據,無需考慮單個企業資產組合的市場相關性(美國的ARM行業集中度非常低,80%以上的市場份額屬於中小企業)。對於信達來說,可支配現金流較高的時間點,應該是已收購的資產,通過處置得到較好收益,並且當期沒有太大額度資產收購發生的年份。而對於一個下行經濟週期的市場來說,信達將要擴大不良資產收購的力度(IPO 60%資金用途),在這個過程中,上一輪收購的資產能否有一個較好的變現價格,是值得我們進一步考慮的。
信達 IPO 經濟 週期 下的 機遇 還是 風險 嚴哲 哲銘 史密 斯巖 折鳴
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中國信達或選入恆指成份股

http://www.yicai.com/news/2013/12/3217972.html
國信達資產管理公司(01359.HK,下稱「中國信達」)昨日正式在香港掛牌上市。中國信達一上市便掀起市場軒然大波,基金散戶瘋狂在資本市場上搶貨,令其股價最高突破了4.79港元,較上市價3.58港元上升33.8%,市場人士稱,中國信達作為首個來香港上市的資產管理公司(AMC),具有帶頭的作用,其良好的股價表現可能吸引更多的AMC赴港上市,更有分析員指出,未來中國信達有機會入選恆指成份股。

中國信達是今年港股成功掛牌上市中募集金額最大的公司,但此前市場人士卻未看好其表現。昨日,中國信達掛牌的表現,讓市場人士「大跌眼鏡」,全日收報4.5港元,較上市價3.58港元升26%,全日成交量達到25.01億股,成交金額約111億港元,佔昨日恆指大市成交的15.5%。而昨日香港恆生指數下跌120點,全日收報23218點。

實際上,中國信達的漲勢在本週三晚上的暗盤(上市前的交易)已經初現苗頭,香港輝立交易場和耀才新股交易中心資料顯示,中國信達本週三晚的暗盤交易價都收報4.19港元,較招股價3.58港元有17%的升幅。而本週一,有機構投資者已經開始在場外私下進行暗盤交易,當日交易價已達4.2港元,較招股價有17.3%的升幅。

同時,中國信達也是今年市場反應教為熱烈的新股之一,在其公開發售部分收到了75382份有效申請,超額認購達到160倍,創造了今年以來港股凍結資金的新紀錄。

泓福證券聯席董事林嘉麒向《第一財經日報》記者表示,中國信達不論在公開發售還是國際發售方面,願意放售股份的人並不多,而且有不少基金大戶認為中國信達未來將入選恆生指數成份股,所以不斷在市場上收集股份,令原本就「一股難求」的局面更加緊張。

此外,林嘉麒稱,由於中國信達業務獨特,很多基金都將中國信達作為與內地銀行股板塊的對沖,而且加上市場上目前只有中國信達獨樹一幟,預計未來有希望可以升到5港元左右的水平。昨日,內地銀行股都出現了不同程度的下滑,工行(01398.HK)及建行(00939.HK)分別下跌1.3%及1.5%,收報5.36港元和5.97港元。

香港資深投資銀行家溫天納向本報記者表示,中國信達的上市對另三家國有AMC有帶頭的作用,而上市後的良好表現更具有鼓勵意義,但目前中國信達估值已經不再便宜,預計股價會恢復平穩。

中國 信達 選入 恆指 成份股 成份
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