ZKIZ Archives

「墓」後生意

http://www.infzm.com/content/99556

墓地是一樁利潤極高的生意，而這門生意大多掌握在民政系統手中。這種狀況正在改變，殯葬市場正是中國艱難向市場經濟轉型的一個縮影。

在地少人多的中國，開發更多的墓地並不是改革的方向，樹葬、海葬等多樣化葬禮將成為新的機會。

如果你知道中國每年的死亡人口，便會明白這是一個多麼龐大的市場——中國這個人口超級大國正在逐漸步入老齡化，自然死亡率逐年上升，目前每年死亡1000萬人左右。

如果你知道這樁生意的利潤有多高，便可以想像其後的利益糾葛有多深——內地最大的殯葬企業福壽園，在上市時公開說毛利率高達80%，淨利率38.5%。

不過，福壽園雖然號稱全國最大，但業務量也僅佔全國的1%。

如此龐大的墓地市場上，到底有哪些玩家？他們又勾連出怎樣一條利益鏈？

「厚葬」中的厚利

墓地佔據福壽園整體收益的87%，使它看起來像一家另類的「地產公司」，這與美國最大的殯葬連鎖企業恰好相反，後者的盈利三成來自墓地，六成來自殯儀服務。

「內地殯葬第一股」福壽園在香港的上市，為外界觀察這一封閉領域打開了一扇窗。

2014年3月26日，福壽園發佈年度業績公報：2013全年實現營收6.12億元人民幣，同比增長27.5%。

四個月前，福壽園在香港上市，成為港股自2013年以來認購人數最多的新股。其招股說明書中公佈的高達80%的毛利潤，38.5%的淨利潤，一時間引發熱議。

殯葬業的利潤為什麼這麼高？

南方週末記者探訪了廣州市規模最大的殯儀機構銀河園，試圖弄清楚殯葬鏈條上的每個環節。

在位於廣州市北端的銀河園園區業務大廳裡，人們拿著死亡證明書、戶口本和身份證，取號排隊。大廳牆上掛著一張價目表，標明遺體接運、存放、火化和骨灰寄存的價格，從500-1400元不等。據南方週末記者瞭解，這些環節屬於基本服務，物價部門對價格有規定，全國統一標準。

填完表格、選定日期後，工作人員會帶客人去大廳左右兩邊的骨灰盒館和鮮花館，選擇商品。銀河園展廳中的骨灰盒價格不一，600-4000元不等，3000元左右居多。

這些部分不屬於基本服務，沒有價格限制，也是殯葬企業利潤的重要來源。根據過往的公開報導，有的地方，一個骨灰盒的售價是成本的300%。

不過，整個殯葬流程中最貴的部分還在後面：購買墓地。在廣州市銀河園，最裡面的房間有一個模板，展示可選擇的墓位，門口牌子寫著「中華永久墓園」。

這裡的雙穴墓地（2平方米），價格在11-13萬元之間。

而上海——這座人口老齡化最為嚴重的城市，是目前內地最大的殯葬市場，傳統的雙人墓穴（1994年當地文件規定不得超過3平方米，1998年規定不得超過6平方米），最低價格4萬至8萬不等，貴的則高達數十萬。

位於青浦區的福壽園公墓屬於均價較高的檔位：藝術定製墓25萬、成品藝術墓8萬、傳統成品墓4萬、草坪臥碑墓6萬、綠色環保墓1萬、室內葬2萬。

在福壽園提供的墓地和殯葬服務中，墓地佔據整體收益的87%，使得它看起來更像一家另類的「地產公司」。這與美國的情況恰好相反。殯葬業連鎖公司SCI是美國最大的殯葬服務提供商，它的盈利中34%來自墓地，64%來自殯儀服務。

在這些並無限價的環節，中國傳統尊崇孝道的「厚葬」心理，為殯葬企業帶來了豐厚利潤。

地的成本比石頭還低

因為法律並無明確規定，墓地所用的土地將來會如何演變，會如何影響殯葬企業的未來，也成為一個模糊的問題。

讓人吃驚的是，雖然墓地是利潤最重要的來源，但「地」的成本卻比石頭還低。

根據福壽園公佈的情況，墓地的成本中，墓石是大頭，而土地成本則不足10%。福壽園招股書顯示，自2010年起的四年中，土地成本佔比分別為4%、6%、10%、9%。

如此低成本的地是怎麼拿到的？

2001年前，公墓用地屬於國家劃撥土地的範圍。根據中國土地管理法，取得國有土地使用權，有劃撥和出讓兩種方式；出讓又分為招標、掛牌、拍賣和協議出讓四種方式。劃撥的土地，必須是有特殊用途的，但對其使用的年限和價格並無明確的規定。

以福壽園為例，其上海墓園屬於1994年前劃撥的土地，成本僅為每平方米190元。2004年其在遼寧錦州開發了一塊新墓園，土地是從錦州市公墓管理處手上買來的使用權，但這塊地是錦州1992年劃撥而來的。

2002年，中國修改出台的「劃撥土地許可範圍」中，剔除了公墓用地。2008年，民政部等八部委發出通知，要求經營性公墓用地必須通過招標拍賣掛牌出讓的方式確定土地使用者。

據江蘇金寧達不動產評估諮詢有限公司的報告顯示，根據對江蘇省2000年-2013年供應的120宗殯葬用地供地方式的統計，劃撥供應101宗，協議出讓11宗，掛牌出讓3宗，有償供地的比率僅11.67%，公開出讓的比例更是不足3%。

這些低成本取得的土地，在未來還很有可能被殯葬企業反覆出售，因為公墓用地的使用期限並無統一規定。

1997年出台、2012年修改的國務院《殯葬管理條例》中要求「嚴格限制墓地面積和使用年限」，然而如何限制，則「由省、自治區、直轄市人民政府按照節約土地、不佔耕地的原則規定」，也就是說，各地自己制定面積和年限。

目前購買的墓地，各地出現了20年、50年、70年等多種年限。例如1994年《上海市公墓管理辦法》規定公墓使用年限為70年，而1998年的進一步通知則規定原則上以20年為一個週期。

「當時是沒想好20年後該怎麼辦，法律目前對它還沒有統一的規定。」北京社會管理職業學院（原民政部管理幹部學院）殯葬研究專家楊根來教授解釋，「現在其實好多地方墓地已經超過20年，循環週期變成了續費週期。」

正因為法律並無明確規定，墓地所用的土地將來會如何演變，會如何影響殯葬企業的未來，也成為一個模糊的問題。

在福壽園招股書的「風險說明」中列出，2004年後拿到的錦州墓園，不一定被列為劃撥土地，有可能被遷出或者按照現有市值地價購買。「中國有關土地使用的法律及法規在不斷演變，就使用劃撥土地而言，我們無法預測中國法律體系未來發展的影響。」

法律的不明確不僅影響到將來，也給現在留下了許多麻煩。

「我們企業拿地是出讓用地，有使用期限，比如50年，那我能賣給客戶多少年？拿地第二年賣是不是得賣49年？這裡面有矛盾。」福壽園集團公司總經理王計生告訴南方週末記者。福壽園目前簽署的是70年合同。

民政系統自己審批自己

湖南省常德市民政局網站中公佈的一組統計數據顯示，當地大部分經營性公墓都屬於民政部門自主經營。事實上，墓地生意是由民政部門自己審批、自己監管的。

儘管未來有許多不確定性，但至少在目前墓地依然是一樁利潤極高的生意。誰在經營這樁生意？

民政部1992年頒佈、2004和2010年修改的《公墓管理暫行辦法》，為中國的公墓管理制定了基本規則：公墓分為公益性和經營性兩種，前者為農村村民提供公共墓地，不許對外經營；後者為城鎮居民提供有償服務，是商業行為，屬於第三產業。這份文件同時明確指出，民政部是全國公墓的主管部門。

據歐睿信息諮詢公司調查，目前全國經營性公墓有上千家，按照年度收益和地理範圍計算，福壽園排名首位，但業務量僅佔全國的1%。那麼，其他的墓園歸屬何人？

還是以最大的殯葬市場——上海為例。

上海民政部門網站顯示，目前共有44家經營性墓園，南方週末記者逐一致電，對其歸屬進行了統計。除回民公墓電話無人接聽外，剩下的43家中，有28家為市、縣級民政局直屬或是與當地政府合資成立，也就是「國」字頭的事業單位；5家為企業出資（包括台商）與民政局合辦的；10家為企業自主經營，其中福壽園集團旗下2家。

一個有趣的細節是，當電話接通時，多數國營墓園的電話接線員是直接說上海話，而企業經營的墓園均為普通話交流，有的甚至按照服務類別設置了不同的接線系統。

南方週末記者找到的一組湖南常德的數據，也顯示出大部分的經營性公墓都屬於民政局旗下。

湖南省常德市民政局網站中公佈的一組統計數據顯示，在常德的8家經營性公墓中，民政部門自主經營5家，民政部門參股、社會控股1家，社會全資經營的有2家。

事實上，在殯葬行業的經營中，這些生意可以由民政系統自己審批。

《殯葬管理條例》規定：建設殯儀館、火葬場，由縣級政府和民政部門提出方案，報本級政府審批；建設殯儀服務站、骨灰堂，由縣級政府和民政部門審批；建設公墓，經縣級政府和民政部門審核同意後，報省、自治區、直轄市的民政部門審批。

這意味著，公墓審批是由上、下兩級民政部門決定的。而上海更為特殊，《上海市殯葬管理條例》則規定，「設立公墓由市民政局批准」。

這些墓地的盈利又流向何方？

廣州市民政局2014年的部門預算，部分做出了回答。廣州是除了上海之外的另一個殯葬大市場，而這個城市的財政預算透明化也處於全國前列。

部門預算顯示，廣州民政局旗下有兩家事業單位：殯葬管理處（參照公務員法管理事業單位）和殯葬管理中心（經費自籌單位）。至於2014年的預算收入，管理處為561萬元，管理中心則高達2.19億元，其中1.97億納入財政專戶——這筆錢就佔了整個民政局財政專戶的90%。

對於這2.19億元的支出，預算中顯示，除了經常性支出等外，工資福利支出1億——預算中並未說明服務中心有多少職工，但下轄28家單位的民政局總共在職人數為2851人。

對於其它支出，預算也未作說明，唯一提供瞭解釋的是用於無名屍體處理費和困難群眾基本服務減免費的經常性支出則高達575萬。

壟斷怎麼破

殯葬市場的艱難變化，是市場經濟轉型的一個縮影。民營企業的進入，為墓地帶來了許多新變化，比如，陳毅元帥終於得以夫婦合葬。

雖然現在經營性墓地大多還掌控在民政部門手中，但在過去幾十年中，一直在朝著更為市場化的方向改革。

受西方文化影響，國內最早的公墓出現在開埠時期的上海，比如萬國公墓。至解放初，上海有私營公墓百餘家。這些公墓在1956年被改制，由政府接管，走向國有。

真正的經營性公墓發展，在改革開放以後。

1980年代，鼓勵以火葬代替土葬，公墓迎來了第一階段的需求熱潮，全國增加經營性公墓三百多家。1985年，《國務院關於公墓管理的暫行規定》從制度層面肯定並規範了市場。

經營性墓園建設的高峰在隨後的1990年代到來，境內外民營資本與地方政府，特別是民政部門對接，介入殯葬市場。中國民政部網站羅列了1985-2012年，民政部管理的公墓數量，從1985年的24座，1995年的209座到2012年的1597座，增長了66倍。

福壽園就屬於這一階段打入市場的企業。1994年，在上海對外貿易學院教書十餘年的王計生進入福壽園，接管在上一批管理層經營下面臨虧損的企業，「我們原來的股東和民政系統有點淵源」。

他在報紙上登招聘啟事，打破了殯葬業事業單位分配的傳統。如今福壽園的公共關係及文化品牌發展副總裁伊華就是看了報紙招聘進來的第一批人。「當時來郊區面試的80個人，剛好坐滿一輛車，除了我以外，大多是老弱病殘。」伊華回憶說，她26歲來福壽園，之前做過地產，也做過外貿，當年早就拿上了大哥大，想來殯葬這塊剛打開的市場闖一闖。

伊華記得小時候外婆去世時，父母忌諱白事，都沒讓她去殯儀館。「爸媽知道我辭職來這裡工作以後一個禮拜沒睡著覺，十年不敢告訴人家我在做什麼工作。直到我來福壽園十幾年，他們才第一次進來看看。」

也有當時的老員工是機緣巧合被分到了這裡。青浦福壽園裡的資深銷售冬梅，已經在福壽園20年了。她家在附近農村，因徵地時「解決工作」而來到這裡，「那時候徵地的十家裡面有一兩個人能來這裡，當時來的一批，我是最小的，其他人都退休了。」

在他們的見證下，殯葬市場由壟斷變成半壟斷，玩家也越來越多。

不過，並不是誰都能進入這個領域。福壽園就在招股說明書上寫明，「雖然墓園業務已經商業化，但政府實施的多項限制及規則設置了進入壁壘。有意進入殯葬服務業的私營公司的審批及註冊成立程序較之政府下屬實體要複雜得多。」

目前，在上海的44家經營性墓園中，成立於2000年以後的5家均為企業，已經鮮見民政部門的影子。

位於浦東新區的界龍古園，1993年由上海市殯葬服務中心和界龍村委會合資建成，各自出資40萬。2011年，殯葬服務中心公開出讓25%的股權，由5家公司競價，最終以407萬成交，價格是當初的40倍。

目前，銷售業務量全國排名前五的殯葬企業依次為，福壽園、廣州殯葬局、上海龍華殯儀館、上海松鶴墓園公墓、上海海灣寢園有限公司。其中福壽園和海灣寢園，均為民營企業。

民營企業的進入，為墓地帶來了許多新變化。

比如，陳毅元帥終於能得以夫婦合葬——陳毅的骨灰原本在八寶山，因為夫婦級別不同，不能葬在一起。2014年3月，陳家後人將其骨灰從八寶山自費遷入福壽園，埋在新四軍廣場，完成合葬。另一個值得一提的細節是，新四軍廣場裡，有位老兵的墓誌銘刻著「向陳毅軍長報到」。

「我覺得這才是最大的殯葬改革，」王計生說，「在公墓裡，有下崗職工，也有將軍元帥。」

開發公墓不是改革方向

現代殯葬業在中國發展僅30年，目前還只有一半死亡人口能被火葬，至於其他更綠色的殯葬方式，則尚處於起步階段。

公墓是城市化發展的產物，也隨著城市化的發展面臨考驗，尤其是土地方面。

上海的經營性墓地還有大約兩千多畝，而每年死亡人口約11萬，按照現在的殯葬用地速度一年100畝使用量計算，只能夠維持20年。查閱上海市規劃和國土資源管理局官網，公開掛出的殯葬用地最近的記錄為2012年。

在廣東省2011至2020年經營性公墓建設總體規劃表中，現已批建公墓數量為103座，擬新建公墓數量僅為42座。其中，廣州市已批建12座，擬新建3座。

已有的公墓也面臨緊缺。

「墓地已經一年多沒得賣了，只能放在牆裡面。」上海市永安公墓的銷售人員說。與此類似，同處於浦東新區的天長公墓，目前沒有標價，因為墓地全部賣完，最早要7月才知道日後的規劃。這兩家墓園都建成於1990年代以前。

「開發公墓，不是中國殯葬改革的最終方向，它只是多樣化處理遺體的一種手段。」楊根來教授說，他曾多年參與編寫民政部主導的《殯葬綠皮書》。今年的《殯葬綠皮書》主要闡釋綠色生態葬的概念，大力推廣草坪葬、樹葬和海葬。

走進青浦區福壽園，有些路邊的樹根下會發現墓碑，一叢花壇的邊緣也可能會發現環繞的墓碑。最新進口的骨灰盒，可以和骨灰一併在三個月內完成降解。

「在很長一段時間裡，節地生態葬都是叫好不叫座。」伊華說。目前，福壽園的綠色環保墓佔總量的8%，銷售額佔1%，仍然遠非主流。

在上海，殯葬目前的格局被稱為「80191」，即傳統葬式佔80%，節地葬佔19%，剩餘1%為海葬。上海各大公墓積壓的節地產品庫存量多達數萬個。

現代殯葬業在中國發展僅30年，目前還只有一半死亡人口能被火葬，至於其他更綠色的殯葬方式，則尚處於起步階段。

這與其他國家很不一樣。

「上次到美國參觀殯葬博物館，很震撼。」伊華說，入行的20年來她和其他管理人員參觀世界各地的墓園已成慣例。美國那個館長的一句話，讓她覺得中國的殯葬業正好做反了。「他說，實際上，殯葬真正在做的不是生命的結束，應該是歌頌生命。我後來在想，我們的問題就在這裡。」

「國內現在對殯葬的認識還停留在『處理』上，把『處理』轉化為『服務』，再把『服務』變為『尊重』，這個行業就發展了」，王計生說，「我們想『陰事陽做，』要溫馨、明快一些。」在福壽園的墓園裡，很少看到傳統的菊花和松樹，取而代之的是玫瑰，和從荷蘭運來、正值旺季的鬱金香。

山西聯盛被迫重組，金融機構意興闌珊

http://www.infzm.com/content/99562

邢利斌雖然一手締造起600億煤炭帝國，但地方政府的有限出手，金融機構的各懷心思，令其「大而不倒」救助計劃陷入僵局。

2014年3月22日週六下午，張景平馬不停蹄從內蒙古趕回太原。

張是呂梁當地一家大型煤炭企業的負責人，與山西聯盛能源有限公司（下稱「聯盛」）互保了近20億，並與當地其他8家民營企業以戰略投資人的身份介入聯盛重整案。

下午5點，山西省政府將最新版本的「關於簽訂聯盛集團戰略重組協議的函「擺在了60家機構債權人和民間債權人的面前。

然而，金融機構的不買賬，給張景平潑了一瓢冷水。據他回憶：當日，多家金融機構並沒有在重整方案上籤字。在這之前，山西省政府、聯盛最大的債權人機構——國開行山西分行已經召集各家金融機構債權人商議數日。

就在3月12日，聯盛實際控制人、董事局主席邢利斌在太原武宿國際機場被警方帶走後，上自山西省副省長，下至呂梁市委書記，數次召開緊急會議，推動重整的進程。

幾經反覆，但眼下，重組再一次陷入僵局。

討價還價

3月18日下午，山西省政府再度召集金融機構召開閉門會議，希望能夠遊說金融機構支持聯盛重組。

2013年12月24日，國開行曾牽頭各家金融機構債權人起草「山西聯盛戰略重組備忘錄」，即注資50億對山西聯盛進行重組，其中戰略投資人注資30億，以國開行為首的金融機構提供後續融資20億。（詳見南方週末2月13日報導《從「煤炭大亨」到「金融炸彈」 雙面聯盛的末日救贖》）

一家債權機構人士向南方週末記者表示：「聯盛重組牽涉37家金融機構，雖然國開行作為牽頭機構，卻無法對山西省外的金融機構產生實質約束力。金融機構也各有各的算盤。」這一方案最終在春節後夭折，轉而由呂梁當地的民營企業家共同出資15億。

據南方週末記者瞭解，一家在山西省沒有開設分支機構的債權銀行，在聯盛宣佈重整後，立即查封了邢利斌在海南尚未開發的地塊。

對比多個版本的重組方案，要求金融機構持續支持聯盛的條款並沒有做出實質性改變。

最新版本的重組方案顯示，債務調整期從2014年1月1日開始，第一年為過渡期，過渡期原則上只付息不還本，債務調整期上限原則為7年，即最晚為2020年。

每年年初，由金融機構債權人根據聯盛上年經營情況和本年預測確定當年各家債權人還款計劃。

短期貸款方面，在過渡期內，各行全部續接或展期；過渡期結束後分年退出。部分續借或短貸變更為長期貸款，與原中長期貸款按比例分年退出。調整期結束後，企業保留120億流動貸款。

在七年的重組期內，所有債權機構均採取到期延期或接續的方法處理，中長期貸款執行展期，短期貸款予以續貸。

重組期內，銀行貸款執行同期同檔次人民銀行公佈的基準利率；所有信託融資在過渡期內利率不超過8%，進入重組期後信託融資利率為基準利率；而民間借貸利率不得超過人民銀行公佈的基準利率。

然而，一位債權人機構人士向南方週末記者表示：「降為基準利率直接拉低了分行的盈利水平，在七年的債務調整期內，企業一直要被列為關注類企業。這就意味著，分行行長想離職都不可能。而且煤炭、鋼鐵板塊短時間內很難回暖，七年之後，聯盛究竟能不能起死回生，各方都沒有十足的把握。」

更大的阻力則來自信託。吉林信託、長安信託、山西信託曾表示不能接受延期，拒絕方案的執行。

一位信託公司人士如此分析：「相比銀行，讓信託公司延期和降低利息，更是難上加難。如果是銀行作為通道的單一信託，銀行和信託公司還可以商量。要是面向公眾發售的集合信託，信託公司需要用自有資金兌付投資者，信託公司承諾給投資者的收益率與基準利率的差值，正是信託公司虧損的部分。」

南方週末記者獲得的聯盛集團債權明細顯示：信託貸款平均利率達13.9%。

3月11日是吉林信託·松花江【77】號山西福裕能源項目收益權集合資金信託計劃第六期到期兌付的日子，總規模近10億的該信託計劃再度逾期。

吉林信託給投資人的答覆是，等待重組進展。也就是說，重組期間，投資人無法拿回本金和收益。

「金融機構並不希望重組失敗，但現階段是在討價還價，爭取最大的利益。」一位債權人機構人士向南方週末記者透露。

破產，金融機構最多收回30%

此前，邢利斌忙於各地奔走，尋找戰略投資人。據南方週末記者瞭解，能夠出資30億的只有安泰信集團。

成立於1995年的安泰信集團位於山東青島，以房地產開發、國際國內貿易、球會運營管理為主業。從2013年下半年開始，安泰信成了呂梁市政府的座上賓，安泰信要在呂梁市中陽縣興建鋁鎂合金循環經濟一體化項目，投資總額達到500億，預計建成後每年上繳利稅35億。

就在聯盛重組期間，安泰信注資50億，收購了為聯盛擔保4.14億的柳林縣森澤煤鋁有限責任公司。

但安泰信亦從台前退居幕後，由三個「馬甲」公司，代其擔任戰略投資人。

安泰信注資30億，將持有聯盛51%的股份，9家呂梁當地的民間戰略投資人出資15億，佔股19%，邢利斌夫婦的股份降至30%。

在山西省政府的主導下，聯盛集團除農業和教育外，聯盛能源、聯盛投資等包含焦化廠、洗煤廠、發電廠、鐵路集運站等資產打包進行重組。

據深入考察過聯盛資產的金融機構人士向南方週末記者透露：宏光發電廠是聯盛較為優良的資產，但2＃機組工程沒有拿到發改委的批文，這就意味著，發出的電無法並網，資產仍有瑕疵。焦化廠、洗煤廠都在虧損。

邢利斌對外宣稱的600億的資產究竟價值幾何？前述金融機構人士給出的估值是200億。

據南方週末記者瞭解，聯盛集團先後啟動了八個煤礦的技改項目，雖然提高了煤礦的產能，卻大大縮短了服務年限，年產量在120萬噸的煤礦，服務年限一般只有7年。絕大多數的煤炭企業會按照年產300萬噸的標準進行技術改造。最壞的可能，7年的債務調整期還沒有過，聯盛的煤礦已經無煤可採。

多家金融機構已在盤算，一旦聯盛走到破產清算，能拿回多少？

由於破產包內的資產，牽涉交叉抵押擔保，債權債務關係較為複雜，山西省政府傾向於由一家破產資產受讓方接盤，這也意味著，資產受讓方會壓低價格。

「轉讓價格最多不會超過200億。」一家有意在資產處置階段介入的金融機構人士向南方週末記者表示。

按照破產清算的順序，會先清償拖欠的職工工資。迄今，聯盛已經欠薪10個月，拖欠員工的工資達到9個億。之後清償聯盛拖欠稅款約17億。

重整方案顯示，金融機構債務共計250億，這個數字並不包含利息。按此計算，一旦進入破產清算，金融機構能拿回來的本金不足30%。

此前，山西省副省長王一新就聯盛重組事件接受媒體採訪時表示，政府並非大包大攬，而是在其中起撮合作用。

南方週末記者也從多方得到證實，邢利斌被帶走前，無論是尋找戰略投資人還是協調金融機構，邢可以憑藉個人能量控制節奏。而邢被帶走之後，山西省政府和呂梁市政府並沒有過多地依靠行政力量向債權機構施壓。

如果依靠市場之手主導聯盛重組，或許聯盛並非「大而不倒」。

（應當事人要求，張景平為化名。）

綠地職工持股會往事

http://www.infzm.com/content/99557

2000年以來，職工持股會就一直是上海綠地集團的大股東，並逐漸演變成絕對控股。

起於綠化

上海綠地集團（最初名為上海市綠地總公司，後多次更名，以下統稱綠地集團）成立於1992年，以上海建委和農委下屬單位提供的2000萬元註冊資金起步，並由兩委分管。

時年36歲，在上海市農委住宅辦擔任副主任的張玉良，被任命為綠地總經理。在當時，這不算是一個肥缺，同時被任命的董事長就沒去上任，使得張玉良成為公司唯一的「話事人」。

彼時，上海人均公共綠地水平在國內落後，最初政府設立綠地集團的主要目的，是通過房地產開發建設等經營活動獲利，來為上海公共綠化建設籌資——這是當時分管城建的上海副市長倪天增的構想。這也是一直以來張玉良對綠地集團「做政府所想，為市場所需」這個自我定位的起由，綠地的名稱即來自於此。

從浦東一間借來的臨時辦公室起步，隨後幾年，在政府的「政策性支持」和其自身努力下，綠地集團獲得了許多上海舊城改造和動遷房建設的參與機會，公司也在這個過程中壯大。在那個階段，上海正大力開發破舊的城市中心區域，城市範圍不斷外延，產生了大量動遷安置和改造的建設需求。

至1995年底，公司總資產已達11.95億，其中淨資產1.62億。當年利潤上億。其為城市綠化建設的融資效用也有顯現，至1996年6月，綠地集團累計建成公共綠地1700畝，佔上海同期公共綠地建成面積的1/7。

職工持股會出世

1997年是綠地集團的一個重要轉折點，作為上海60家現代企業制度試點單位之一，這年綠地改製為股份制公司，職工持股會成為了公司佔比18.88%的股東。

職工持股的概念改革開放後就屢被提出，1992年企業股份制改革啟動後，很多國企都設立了職工持股會，上海也出台了試點政策，綠地集團借此成為了這波潮流中的一家。

綠地集團20年慶推出的公司史《勢在人為》一書中，對此描述道，「1994年公司法頒佈以來，國企改革的新空氣日益讓張玉良興奮，他顯然已強烈意識到，必須為綠地找到一種長久的活力」。書中張玉良解釋，「我們覺得只在工資收入上做點文章還不行，那時候中央提出勞動和資本的結合，改制符合大氣候；內部環境講，既然員工們這麼奮鬥，這麼拚命，就應該把他們的利益更多地與企業的存亡捆綁在一起……」

設立持股會後，綠地集團還設立了一套內部股權交易機制，每年有四次交易，股權按照「集合競價」的原則在內部流通，這個體系運轉至今。

改制完成後，上海建委下屬國企上海中星（集團）公司、上海農委下屬國企上海農業投資總公司和上海聯農股份有限公司（天宸股份前身）、上海市農口住宅建設辦公室四個單位，與職工持股會共同持有綠地股權。

新設立職工持股會的綠地集團，還趕上一個新的歷史階段，時任總理朱鎔基主導的房改，使得市場上開始出現商品房的需求，並在此後這些年不斷膨脹，現在市面上規模較大的房地產企業，大多在這個時期得到快速成長和積累，綠地集團也是其中之一。

1997-2003年間，通過在增資擴股中定向給職工持股會「贈送紅股」、「配股」和股權轉讓等方式，職工持股會不斷提升在綠地集團中的持股比例。在這個過程中，其他幾方股東雖然參與分紅，但大多數情況下，並沒獲得與股權對等的「紅股」贈送，公司「配股」時，往往選擇的是放棄或只認購極少量配股。

至2003年5月，職工持股會在綠地集團的股權比例已經達到58.77%，實現了對公司的絕對控股。這時的綠地集團，已達到總資產60億元、淨資產超過10億元的規模。

職工持股會對綠地集團增持，恰好發生在中國國企改革進程中，MBO（管理層收購）最為活躍的階段。同期，中國很多國企在改制中被管理層低價收購，引發了郎咸平等人對「國資流失」的批評，在由此激發的強烈社會反對聲中，2004年國企MBO被中央叫停。

包括張玉良在內的綠地集團高管，從未對外剖析過當時職工持股會逐年迅速增持的意圖。

從綠地集團工商註冊資料中可以看到，這個過程中，公司董事會曾出台方案或紀要，要求「提高經營者在職工持股會中的持股比例」、「經營者群體持大股」。不過，綠地集團並未對外公開過其職工持股會內部股權具體構成，只有張玉良曾公開表示過，他在綠地集團持股比例為2%左右。

2003年增持至58.77%之後，職工持股會沒再繼續提升公司股份比例，只是隨著公司增資擴股與其他股東同步獲贈「紅股」，其出資額，從2003年的2.18億元逐步增至2008年的5.37億元。

按照股東會決議，和過去一樣，大多數時候綠地集團是按總股本金的10%分紅，這意味著職工持股會每年獲得的分紅金額，從兩千多萬元逐漸增至五千多萬元。

這個時期雖偶有調控，但地產市場總體蓬勃，綠地集團已不是一個地區性房企，開足馬力在多個城市大手筆拿地開發，並且涉足能源、金融等其他領域，企業規模和利潤水平飛速提升。至2008年末，綠地集團總資產390億元、當年淨利潤超過22億元。

1997年改制以來，綠地集團絕大多數的增資擴股都是通過利潤分配中贈送紅股的方式進行，職工持股會只有少數幾次需要真金白銀地出資獲取股權，迄今其累計實際出資金額約為1.78億元（不包括2009年被抵扣掉的補繳金額）。

上市成功後，職工持股會合計持有約34億股綠地集團的股份，按照這次「借殼」金豐投資交易的公司估值計算，這部分股權價值近190億元，而按照金豐投資目前9元左右的股價估算的市值則高於300億元。

國資與職工持股會拉鋸

綠地的急速成長，意味著職工持股會的股權含金量劇增，而超過50%的持股比例，雖未被公眾知曉，但仍使其在國資系統和更高層面面臨爭議。

2009年之後，上海市國資委陸續通過多種方式，加強對綠地集團的控制。

2009年12月，綠地集團召開股東會，決定按照上海國資委、農委和建交委的「處理意見」，做出股權調整。

這次股權調整的操作方式很有意思：一方面，按照兩份農委「建議」文件，對2003年前沒獲贈紅股的國資股東進行了補贈，對沒有參加的股份配送進行了補配，同時職工持股會「補繳」配股資金近兩億元；同時股東會又按照另外兩份農委「建議」文件，以綠地集團淨資產的3%對經營團隊獎勵，獎金1.4745億元，並向職工持股會補發分紅5000萬左右——正好與需要補繳的配股金額相抵。

不過，由於公司總股本已較1998年擴大了近五倍，這種「糾正」並不足以讓綠地集團的股權比例回覆到1998年的水平：職工持股會比例下降到46%，國資重新實現了對綠地集團的絕對控股。

2010年11月，持有綠地集團21.09%股份的上海農口住宅建設辦公室，也就是張玉良「下海」前擔任副主任的機關單位，把股權劃轉給了上海國資委全資持有的上海城投總公司。持股29.94%的中星集團，也把其中20.10%劃給了其母公司,也是上海國資委全資持有的上海地產集團。

與此同時，綠地集團的黨組織關係，也從農委劃轉到了上海國資委黨委。

隨後，綠地集團的董事會結構也進行了調整：過去十個董事席位，職工持股會佔據六席，被修改為總計十二個董事席位，職工持股會仍維持六席：過去只設立一個副董事長，由股東中星集團推派，被修改為設立三個副董事長，分別由三個國有股東公司推派。

2012年，國家審計署、上海審計局和上海國資委對綠地集團的股權變更事宜，再次進行了審計和調查，並提出了「整改意見」，上海市審計局和國資委形成了調查報告和整改方案，並向上海市政府報批，但相關各方並未向外界披露過這一情況。

根據報告內容，綠地集團被查出多處問題，三年前的「糾正」不足也被指責：

其一是1997年改制時，職工持股會3020萬元的認購金中，有580萬元是公司以「結餘工資」為職工持股會入股，雖然當時獲主管機關審批，但審計並不認可，要求享受了「結餘工資」並仍在綠地集團擔任中高層工作的13人，清退歷年分紅，並轉為國有股。

此外，這次改制時，綠地集團旗下一家與上海某軍方機構等合資成立的公司，沒有被納入評估範圍。綠地集團改制時其淨資產近億元。報告要求根據這家公司的資產和利潤分配情況，向綠地集團幾個國有股東，增加股份。

而上文提及的2009年那次「股權梳理」，補配的股權沒有參與多個年度的送股、分紅，報告要求按照「同股同權」的原則，向幾個國有股東補發分紅和送股。這次梳理中，對2003年一次配股的糾正「補配」，幾大國有股東享受到的配股比例1︰0.3，低於職工持股會1︰0.51的實際配股比例，報告要求重新補配差額。

根據以上要求整改之後，綠地集團職工持股會的持股比例，進一步壓縮到了36.43%。據此，董事會席位再做調整：總計十三個席位，職工持股會只佔五席，其他股東分享六席，另新設兩席獨立董事。

職工持股會這一持股比例，在2013年12月引入五家PE後，被降至29.09%。在這一連串的股權比例壓縮過程中，職工持股會作為綠地集團最大股東的地位，並未被動搖。

從勸購到限購

外力介入帶來的股權騰挪，並沒有影響綠地集團在市場上高歌猛進的勢頭。2012年綠地集團躋入《財富》世界五百強企業的行列，《勢在人為》一書中描述，「（創辦）20年後，綠地集團實現了資產近萬倍的增長，國有資產增值超千倍，年複合增長率超過40%。」

至2013年第三季度末，綠地集團已有總資產超過3000億元、淨資產470億元，三個季度淨利潤超過80億元。

業務規模擴大的同時，公司股本也在不斷增加，以此為依據的股東分紅金額也越來越高，2010-2013年，綠地集團分別是按照股本金的20%、15%、20%和25%分紅，職工持股會四個年度的分紅約為1.86億元、2.10億元、4.30億元和7.53億元。

一個有意思的對比是，《勢在人為》中稱，職工持股會設立之初，有點出乎張玉良預料，員工和幹部都不願意買，一則擔心風險，二則當時普遍收入低，籌錢困難，張玉良只好「壓任務」讓幹部帶頭入股。

書中稱，綠地集團職工持股會變遷經歷了三個階段：最初是沒人願買，幹部帶頭；然後是設置上限，員工自願；後來是，只有骨幹才能買，限制持股範圍。而離開綠地的人，必須在一年內賣出股份。

在金豐投資公告中，稱持股會目前共有成員982人，他們簽署聲明稱，這些股份並不存在紛爭，也沒有代持、信託持股等情形。根據上海國資委下屬雜誌《上海國資》2011年8月的報導，當時職工持股會的人數是600多人。

如果一切順利，「借殼」金豐投資交易完成後，由職工持股會演變而生的有限合夥公司上海格林蘭，將持有上市公司28.83%的股份，依然是上市公司的最大股東。

接下來，年近六十的張玉良和他一直引為驕傲的「格林蘭」團隊，將帶領這個新晉中國最大房地產企業，繼續衝擊2015年進入世界兩百強的目標。

「最牛工會」與沃爾瑪的戰爭 維權VS維穩

http://www.infzm.com/content/99558

沃爾瑪常德店工會自發領導工人維權，或是近幾十年來基層工會首次有影響力的發聲。現在，勞資雙方都在揣測政府的角色與傾向。

2014年3月31日晚，一輛大卡車駛進了沃爾瑪常德店的收貨部。一直密切關注此地的員工們迅速聚集起來，用兩輛女式摩托車橫在卡車面前，試圖阻止其把貨物帶走。

過去26天來，收貨部，成為了全球最大零售商沃爾瑪和因關店被遣散的員工們拉鋸的地方。沃爾瑪想把貨物從這裡運走，但工人們不讓。

拉鋸戰始自3月5日。頭一天，該店突然單方面宣佈關店。次日起，員工們每天自發工作16個小時，甚至集體睡在超市裡，看守著貴重資產不被沃爾瑪運走。他們擔心，在關於遣散補償的爭議結果還沒出來之前，店裡的資產如果被轉移，他們將失去一大談判砝碼。尤其是收貨部門口，成了勞資雙方同時重點盯防的區域，因為只有這裡能夠出入大車，轉運貨物。

3月21日，數十名警察對超市進行了強制清場。但此後，員工們仍高度關注著收貨部。

就在31日晚間員工們用電動車擋住卡車的當口，在收貨部北面幾十米外的烈士紀念陵園裡，黃興國正坐在紀念塔邊，用手機實時聯繫著現場的員工。

黃興國是沃爾瑪常德店的工會主席。在2013年工會主席的換屆選舉中，時任副主席的他以全票當選。這次，正是履新才一年的黃，指揮著這場近幾十年來或許是首次有影響力的工會維權行動。

黃並沒有出現在衝突現場。他擔心萬一被帶走，維權或許將失去「工會領導」的合法性。

做一回「真正的工會主席」

事情來得實在太突然。

3月5日，沃爾瑪常德店突然宣佈閉店及員工安置方案，涉及全店共135名員工。店方還將19日定為員工接受的最後期限，並準備舉行「閉店溝通會」。

而就在19日當天，一線員工的工作崗位當即被外地前來的同事所取代，工號已經不能進入系統，店內出現了大量陌生人。員工們人心惶惶，他們中的大多數人拒絕參加如此倉皇的「溝通會」。

按照正規的閉店程序，工會應當提前一個月被告知，並召開大會通知員工。

在店方公佈的安置方案中，兩個選項分別是分流安置與買斷補償。分流安置是讓員工們前往其他門店工作，不過離常德最近的一個門店，也在近百公里外的益陽。大多普通員工家在本地，升高的生活成本使這個選項變得不現實。

另一個選擇是買斷補償，支付N+1（N為工作年限）個月的工資，數額也尚存分歧。

黃興國本打算平靜地接受閉店分流這個安排。如無意外，他將從常德店的行政經理兼工會主席平移到長沙或者益陽某店的平級主管，待遇不變，他甚至被暗示，可能還有晉陞機會。

但店內員工一直沒有通過官方渠道收到消息。就在公司張貼《停業公告》的前一天，黃興國改變了主意。

「我看到資方太強勢，員工們太弱勢了。」他說。甚至有一位主管不願被約談（安置方案），被副總指認出來，三個人「追著他談」，平時很堅強的他跑到家電區，突然情緒失控，哇哇大哭起來。

於是，黃決心做一回「真正的工會主席」。

3月4日下午5點，他在電話裡向店方表示，公司突然宣佈關店，沒有提前一個月告知，侵犯了工會的事先知情權。工會委員會擬定了15項訴求、制定了工會會員委託書，向勞動監察、信訪局和派出所送出了維權說明。

他們還向常德市總工會發出了求助信。第二天，街邊的橫幅上，出現了員工們的口號與訴求。

這樣的行動將黃興國和工會委員們推到了風口。

勞資三項分歧

7日下午，店工會和沃爾瑪資方在常德市總工會進行了首次勞資溝通，超市所在的武陵區政府、區信訪局、區商務局等相關政府部門悉數到場。在歷經7次溝通會後，訴求從最初的十五項減到十四項，談到最後的三項分歧，勞資雙方始終無法達成完全和解。

員工們最在意的，還是企業單方面做出了一切決定，「完全不尊重我們，我們就是要爭這一口氣」，前沃爾瑪員工周志剛說。

員工們幾乎都能記起自己進店的準確日期，以及沃爾瑪的口號——「尊重個人、服務顧客、追求卓越」。一名女員工說，「但我覺得第一條它現在就已經完全違背了。」

3月20日，工會代表仍在堅持的77名員工就三項尚存的分歧向店方發出了談判邀約函。員工的三項要求分別是，將目前的經濟賠償金翻番；如果分流到其他店，子女轉學、租房等生活成本的增加由資方負擔；按工資集體協商加薪比例，補發折算的2014年截留工資。

但此時的沃爾瑪已經不願再出現在談判桌上，並按照自己的節奏進行閉店。

市總工會一位參加了多次溝通會的人員透露，如果要通過談判改動沃爾瑪的閉店安置補償措施，可能要到美國總部獲取權限，而且將影響到之後所有的門店閉店政策，成本可能增加很大。

沃爾瑪區域公共關係總監李呈舫在接受南方週末記者採訪時說，「有分歧有爭執很正常，如果沒辦法的話，那麼勞動仲裁、法院判決也好，我們都是接受的。」他表示，在中國其他門店關閉的情況基本順利，所以形成了慣例。

常德店工會則主張，沃爾瑪是「經濟性裁員」，且違法解僱，應按相關法規支付兩倍賠償金。

但是，分店關閉是否屬於「經濟性裁員」，成為爭議焦點。

應勞方與店工會的委託，曾參與勞動合同法起草的中國人民大學勞動關係研究所所長常凱以法律顧問身份介入了這起集體爭議的協調和處理。

常凱認為，即便對法條的理解尚存爭議，具體的數字是一倍還是兩倍雙方都可以坐下來談，但是店方的閉店程序違反了勞動合同法，無視職工和工會的存在，應負其責。

而且，店方在沒有任何理由說明的情況下，明確拒絕了店工會提出的集體協商談判邀約，而且還斷然拒絕了常德市總工會關於邀請常德沃爾瑪勞資雙方到市總工會舉行集體協商談判的建議。這違背了工會法。

常德店的員工們在工會組織下開始了抵抗。市總工會也傳來了消息——作為基層工會的「娘家人」，市總工會支持基層工會依法合規地維權，但是不要「擴大化、政治化」。

如今，沃爾瑪常德店維權行動的影響並不只限於國內。

3月24日和28日，總部在瑞士的國際工會（UNI）以及美國勞聯-產聯（AFL-CIO）還分別發佈聲明，支持沃爾瑪常德店及馬鞍山店工人們的訴求。馬鞍山店也是在上月關閉。

常凱認為，常德沃爾瑪閉店事件的啟示性意義在於，在工會法條文中明確的程序怎樣落實到實踐裡，又該如何立法規範企業關閉和員工安置、工人的集體行動。

工會維權VS政府維穩

三年前，當黃興國在衡陽參加工會主席短期培訓的時候，他可能很難想像，要「真正做一回工會主席」，情況有多複雜。

3月21日，派出所的警車帶著120急救車來到沃爾瑪超市外，數十名警察進行強制清場，員工被兩人一組地架出工作場地。清場過程中，甚至有兩名員工被警察帶走，其中女員工聲稱懷孕而被提前放回，另一名男員工則被行政拘留了5天。《行政處罰決定書》顯示，拘留的原因是「夥同他人在沃爾瑪超市強行佔據賣場」。

黃興國一直疑惑的是，為什麼資方還沒有回到談判桌上，仲裁也還沒有開始，政府就出動力量幫助資方清場了？

除了跨國企業可能帶有的「政治因素」，市總工會的一名副主席還說，政府有時為了GDP，「把老闆利益看得太重」。

在此之前的3月17日，常德市武陵區勞動保障監察大隊出具了一份《關於沃爾瑪閉店職工安置方案情況的調查說明》，認為資方的處置合法。

在接受南方週末記者採訪時，該監察大隊譚隊長表示，出具調查說明本不是監察大隊的法定職責，也不具備法律效力，更不是行政處理決定，也沒有被引用去做什麼有效力的決定。但在黃興國及工會委員們看來，這就是政府一切行動的依據。

勞資雙方都開始揣測政府的角色與傾向。一位接近省總工會的人士表示，如果不是政府介入，事情不會變得如此複雜，這是「越維越不穩」。

黃興國的動作也不得不有了變化。一開始他接觸媒體知無不言，到後來對於媒體造成的過大影響力也會有所顧忌。他原來可以說領導一個「維權小組」，到後來聲稱「我們就是沃爾瑪工會委員會，不是『維權小組』，這是統一的口徑」。工會的一名委員在討論中說，以工會的名義組織起維權活動，等於是把總工會綁上了維權的戰車，這樣各方都投鼠忌器，「要是以其他的名義，早就被打壓下去了」。

他還特別聲明，從沒有以工會名義向國外發過信，那只是網上的志願者志願翻譯發過去的。原本，他只需要考慮自己的維權和相應的法條，到現在，他也要考慮是不是有損於「維穩形勢」。「依法合規」成為他面對向記者時最常用的詞。

但是政府的角色與信號似乎總不夠明朗。3月31日，原本遞交到市勞動局的仲裁申請以屬地管理原則被退回，市局讓黃興國將材料交到區勞動局。區勞動局以沃爾瑪是在市工商局註冊的為由，讓他們再交去市局。最終市局表示願意受理，但是要週四去送材料。當晚，市總工會負責人再次打來的電話又說，「不要等到週四，明天就去送材料，已經都說好了。」

市總工會提供的法律援助律師一開始支持他們的訴求，後來也改口變成了「訴求被最終支持的可能性不大，但仍願提供法律援助」。

這樣的曖昧令所有人暈頭轉向。

「他們也是用心良苦，大家都很辛苦。」黃興國說。好多曾經的老員工在此刻出現在常德，工會委員們不得不開始分析，誰可能因為關係好而被說動，被「分化瓦解」。

黃興國一度每天給員工們開會，站在收貨部的平台上講話。這個身材不高的常德人鄉音濃厚，在專門開設的維權博客27日的日記視頻中，他說道，「大家團結在這裡，因為你們顯示的是中國工人的力量！」黃興國一邊說著，一邊握起了拳。

標準之戰

由於沃爾瑪常德關店，同城的大型超市紛紛挖走了沃爾瑪的前員工，但是主要的工會委員始終沒有接到一個邀請去其他超市工作的電話。

「莫把自己名聲搞臭了」，有人提醒黃興國和他的工會委員們，不要再出頭了，免得「沒有企業敢招你們了」。黃興國說，就算這次維權成功了，可能也得離開常德了，「但是我想我們能幹，怕什麼」。

現在，這個由員工提名、投票選出的工會委員會已變身為一個標準的企業團隊：有人對外，負責媒體、政府；有人對內，負責穩定軍心；有人負責宣傳，在微博、博客實時更新他們維權的進展。

常德的沃爾瑪員工們還關注著馬鞍山、鹽城，這些都是傳出關店消息的地方。「如果我們成功，那麼後面關閉的店也都將參照我們的標準，」常德沃爾瑪工會帥副主席說，「這更是沃爾瑪花大力氣也要堅持的原因。」

常德沃爾瑪的工會委員們只是害怕像之前的無錫關店事件一樣，被資方一拖再拖，最後員工全都沒了耐力，被迫接受。

3月31日晚，當員工的兩輛小摩托車試圖阻擋沃爾瑪派來的大卡車時，黃興國的電話鈴響了。市總工會法律援助部的張部長告訴黃，不能阻擋，否則出現的嚴重後果將由工會主席負責。

幾分鐘後，橫在出口前的兩輛電動車被輕而易舉地挪開，一輛長沙牌照的大卡車載滿貨物緩緩開走，沒人攔截。

去槓桿，刺泡沫，防風險 中國央行：艱難的平衡遊戲

http://www.infzm.com/content/99560

在利率市場化改革意外邁出「最後一步」之際，面對紛繁複雜的金融市場變化，以及覬覦一旁的各路投機套利資本，央行出手打造的「防波堤」和「保險閥」能否抵擋市場通縮和企業違約形成的「惡性循環」？

「明斯基時刻」？

市場化違約與貨幣緊縮的雙重效應下，中國進入市場繁榮和衰退之間的轉折點？

2014年一季度，在一系列國內外政治經濟因素的多重擾動下，中國金融市場開始瀰漫著某種莫名的緊張氣氛。

隨著央行在3月17日宣佈將人民幣兌美元匯率浮動空間由1%擴大至2%，人民幣兌美元匯率其後一週跌幅達到創紀錄的1.2%。一季度人民幣匯率貶值幅度達2.64%，接近去年全年2.9%的升值幅度。

據英國《金融時報》網站3月28日報導，一旦人民幣離岸匯率跌破1美元兌6.2元人民幣時，押注人民幣持續升值的投資者將夜不能寐，以那些購買「可贖回的遠期合約」對沖升值風險的企業家為例，他們很多來自大陸和台灣，這一回他們直接損失高達數十億美元。

匯市動盪不安，資金市場也開始鬧「錢荒」，企業則感到貸款難。

鏈條是這樣傳導的，春節以來，央行連續12期以正回購方式回收流動性，銀行間同業拆借利率上揚，銀行「首當其害」，為了保持流動性，銀行要麼接受高價資金，要麼收縮信貸；而後者對那些大喊缺錢、以借新還舊維持，依賴信貸苟活的資金飢渴型企業無疑是釜底抽薪。

銀行一抽貸，壞消息接踵而至：在剛剛過去的一個月，「超日債違約」打破中國債券市場零違約神話，接著浙江房企興潤置業和山西民企海鑫鋼鐵巨額信貸違約等一系列消息傳出，令市場的擔憂情緒加劇。

指望政府出手，別逗了。

在這一系列事件中，央行數次擺出「不介入」的冷臉，隨後其官員更是在各種場合「自然」表態，被外界視為央行將不再為「市場化違約」兜底的信號。

恐慌之下，連銀行也難以倖免，3月24日，江蘇射陽農商行部分網點突遭數千儲戶集體擠兌，在銀行董事長親自押送數千萬元現金到場處理的情況下，才得以迅速平息。

更令市場擔心的是，在一系列「資金緊缺」的背後，一些重要的經濟指標正大幅滑落，顯示經濟增長勢頭調頭向下。

數據顯示，1-2月中國工業增加值同比增速從2013年12月的9.7%下降至2014年1-2月的8.6%，這是5年來最低；社會消費品零售額同比增速從去年12月的13.6%下降至1-2月的11.8%，這是10年來最低；城鎮固定資產投資同比增速從去年的19.6%下降至1-2月的17.9%，這是12年來最低；1-2月全社會用電量累計8243億千瓦時，同比增長4.5%，比去年同期低1個百分點。而最新公佈的匯豐3月份中國製造業採購經理人指數（PMI）預覽數據更是跌至48.1%，也創下8個月來新低。

國際投行摩根士丹利將此歸納為：「由於中國經濟體內前期過度負債和投資所帶來的資產泡沫難以持續，隨著經濟增速放緩和信貸緊縮，中國正在接近『明斯基時刻』。」

在這一悲觀預期下，摩根士丹利預計中國經濟增速在未來兩年內將遠低於市場預期的7%以上，會下降至5%左右。並認為這一增速放緩將嚴重衝擊到全球經濟，令全球企業的盈利能力大幅下滑。

這一「末日預言」般的悲觀論調，是近期「唱衰論」中最引人注目的一個。由於國際投行的看法常常影響到國際資本走勢，於是，在流動性緊縮和實體經濟增長下滑的雙重背景下，投資者彷彿驚弓之鳥，惶惶不安。

在債券市場上，截至3月26日已有48家企業推遲債券發行計劃，此外還有16家企業取消發債計劃。

而在股市上，多家國際和國內市場研究機構均對A股近期走勢表示悲觀，認為隨著流動性拐點臨近，以及以房地產為代表的實體經濟增速下滑，「市場調整期遠未結束」。

正如交通銀行首席經濟學家連平所擔心的那樣：一旦市場通縮與企業違約形成「惡性循環」，市場「風險共振」所形成的破壞性合力將可能突破市場監管者的預期，對整體經濟形成巨大的負面衝擊。

央行一手導演的劇目

過去三個月，央行的貨幣操作悄然發生了重要轉折。

經濟和市場表現低迷，令不少市場人士寄希望央行降低存款準備金率開閘放水，此時，央行卻一反常態，沒有實施短期刺激政策。

南方週末記者觀察到，與其說中國迎來「雷曼時刻」或「明斯基時刻」，不如說中國正面臨著一條困難重重的去槓桿化之路，而這一進程目前仍處於政府掌控之中。

某種意義而言，進入2014年以來的這場由信貸緊縮和企業違約交織而成的小規模「雷曼時刻」，甚至可以視為由貨幣監管當局一手導演的劇目。

安信證券首席經濟學家高善文在一次關於市場流動性和政策走向的電話會議上表示，近期匯率和利率的反常走勢，顯示出央行貨幣政策的操作在過去三個月時間裡，「發生了系統性的重要轉折和變化」。

他觀察到自2013年以來，央行開始出手干預利率市場，並改善市場流動性供應。

與此同時，他根據人民幣匯率遠超經濟預期的急跌，和央行外匯佔款的明顯增加，推測央行在一季度以買入外匯的方式，有意引導人民幣在擴大匯率波幅後迅速貶值。央行的此次出手，被中國社會科學院金融重點實驗室主任劉煜輝視為自2005年匯改以來「未曾有過的大膽舉措」。

對於一直以市場化改革為方向的央行而言，短短數月之內連續出手干預利率和匯率兩大貨幣市場，並直接引導貨幣價格「反週期調整」，其背後的真實意圖究竟是什麼？央行在下一盤怎樣的棋？

回顧2013年貨幣政策可以看到，早在年初，央行便推出了「公開市場短期流動性調節工具」（SLO）及創設「常備借貸便利」（下稱SLF），對地方金融機構操作提供臨時性流動支持，以便應對局部性的流動性危機。

這種操作方式是指，央行分支行已通過SLF對中小金融機構提供了短期流動性。

從2014年1月20日起，央行在北京、江蘇、山東、廣東等地開展SLF操作試點，由當地央行分支機構向符合條件的中小金融機構提供短期流動性支持，到3月21日，央行在信貸政策支持再貸款類別下創設支小再貸款，支持小微企業。

上述措施，在市場觀察人士眼中，體現了央行在貨幣政策調控領域的改革，更加精準的投放流動性，也保證貨幣金融環境更穩定。與動用「存款準備金率」工具相比，央行目前看來更傾向於「寓改革於調控之中」。

這也正是高善文觀察到的央行貨幣政策發生的「系統性的重要轉折和變化」。

因此，有研究機構推斷，央行會維持一個中性的貨幣政策，繼續在穩增長、調結構、促改革、防風險等多目標之間艱難平衡。

對於央行來說，政策目標有三：一要刺破國內多年貨幣超發和「影子銀行」體系共同形成的「資本泡沫」，二要防止系統性金融風險的爆發，三要保持經濟平穩增長，這些目標將如何貫穿於利率、匯率的市場化改革推進中？

監管博弈

「監管博弈」已經經歷了信託產品、銀行理財、同業業務到最新的互聯網金融等四波激烈的「攻防戰」。

在中國，以利率為核心的貨幣「價格」有著兩種不同的「定價模式」：一種是商業銀行在央行利率管制下的「政府指導價」；另一種則是信託理財等「影子銀行」繞過利率管制政策而形成的「影子市場價格」——某種類似市場價格，但在風險定價和管理方面有著明顯缺失。

「價格雙軌制」的形成有其深刻原因。這幾年，商業銀行和監管者一直在玩貓和老鼠的遊戲，銀行的競爭形式以放貸款為主，誰放的貸款多，誰的膽子大，誰就能多盈利。而為了抑制銀行瘋狂放貸可能導致的通貨膨脹及壞賬惡果，央行和銀監會可謂煞費苦心，除了日常的窗口指導外，還有差異化存准率、定向票據等等手段，並啟用諸如貸存比等具有中國特色的監管指標。

央行的內部人士向南方週末記者解釋了調控手段的演變，2011年以前，信貸規模是由銀監會來管，但是沒管住。央行在2011年，設立存款準備金動態調整。根據一家銀行的資本充足率，計算出信貸投放目標，超過就會被調整，從而實現針對一家銀行的精準打擊。

在國信證券分析師鐘正聲看來，在對市場化貨幣規模難以調控的情況下，央行只能控制基礎貨幣投放，「但管得住量，就難以管得住價」，貨幣收縮預期下的利率上漲變成了市場的普遍預期。

因此，在利率市場化的初始，央行試圖通過提高市場利率的方式達到給商業銀行去槓桿目的。

但上有政策，下有對策，商業銀行以「表內損失表外補」的影子銀行方式輕鬆繞開監管，成功將資金成本轉嫁給企業。於是，各種信託、理財等「表外業務」層出不窮，這些表外業務的借貸對象往往是涉礦、涉房、涉平台貸的高危行業和項目，這給銀行帶來不菲的利潤同時，但也為未來埋下一顆顆金融炸彈。

為了遏止這一趨勢，監管當局監管措施日益嚴密，但監管和反監管的博弈從未停止。

據中國社科院近期完成的一項「中國影子銀行」研究顯示，自2010年以來，這種「監管博弈」已經經歷了信託產品、銀行理財、同業業務到最新的互聯網金融等四波激烈的「攻防戰」。

直到以餘額寶為代表的互聯網金融體系出現，才幾乎一舉打破了以往的對峙格局。

意外地 「最後一躍」

在互聯網金融的倒逼機制下，中國貨幣政策改革中最為關鍵的一環：存款利率市場化改革，意外地提前跨出了「最後一躍」。

2013年，以餘額寶為代表的「互聯網貨幣市場基金」異軍突起，在短短半年內將貨幣市場基金規模由不足5000億元推到1萬億元人民幣。

餘額寶們帶來的不僅是基金規模的急劇膨脹，還有銀行活期存款的「大搬家」，數據顯示2014年1月銀行存款大幅減少9402億元，其關鍵正在於「互聯網貨幣市場基金」的分流效應。

這種近乎「搶銀行利潤」的方式之所以能夠迅速崛起，在於銀行存款長期的低利率管制，使得餘額寶們可以在「分利於民」的同時，分享商業銀行們多年獨享的高額息差收益。

餘額寶們使銀行業的資金成本從0.35%，到現在的6%左右，幾乎上漲了近20倍，可以說，此前銀行的暴利基礎是存款利率的超低和貸款利率的高企，但眼下，當存款利率大幅上漲之後，貸款利率卻難以同步上漲，因為過高的利率會導致企業貸款意願的降低。

而對於忙於監管商業銀行在貸款領域內各種「影子變形」的監管當局而言，這意味完全不同的挑戰：餘額寶們間接開啟了「存款利率市場化」，使得在多年利率市場化改革過程中遲遲難以邁出的最後一步得以突破。

作為金融體制改革的核心之一，中國利率市場化改革分別在2004年和2012年跨出了「放開存款利率下限」和「擴大基準利率區間」的嘗試性步伐，基本上完成了貸款利率市場化的調整。

但是在涉及利率市場化的核心改革：存款利率市場化方面，考慮到存款利率放開可能帶來商業銀行過度競爭及系統性金融風險，監管當局始終未能邁出最後一步，這也是「中國特色」的貨幣調控機制所決定的。

美銀美林的中國首席經濟學家陸挺寫道，互聯網公司的貨幣市場基金產品已經給中國的商業銀行、銀行間利率、債券收益率、基金管理甚至是央行的貨幣政策制定帶來了「深刻的變革」。

對此，對央行政策思路有著深入瞭解的中金公司董事長李劍閣，在接受媒體採訪時曾表示，利率市場化是中央政府的主動行為，「但是準備兩年內完成，我個人認為完全是被逼出來的」。

央行的市場流動性管理體系包括三個「控制閥」：首先是通過對銀行間市場的正、逆回購操作控制基礎貨幣（M1）發行規模；其次是通過指令商業銀行提高或降低存款準備金率以管理市場化貨幣（M2）規模；最後才是利率浮動調控。

在三種調控機制中，由於市場化操作成本最高，而在「利率雙軌制」的背景下，利率調控機制容易受到種種市場化扭曲，因此調整商業銀行的存款準備金率就成為央行最得心應手的市場流動性管理工具。

但是對銀行們而言，不斷上調的存款準備金率大大降低了整體資金的盈利能力，只是由於存款利率管制所帶來的高額息差空間，才使得它們一方面有條件地接受了存款準備金不斷調整的現實；另一方面依然通過種種「影子銀行」的變形，將本應被凍結的存款金融投入「表外市場」。

在這一雙方默契的貨幣監管體制下，互聯網貨幣基金的出現無疑真正觸動了商業銀行們的「奶酪」：憤怒的商業銀行行長們在各個場合發表自己的不滿，認為餘額寶們不受存款準備金制度約束，是對「自覺遵守規則」的商業銀行們最大的「不公平競爭」。

對於貨幣監管層而言，餘額寶的出現還意味著另一層監管風險。

由於餘額寶們的盈利模式實際上是某種「利率調期協議」的變形——一旦面臨短期收益下降而被基金投資者大規模「贖回」，有可能出現協議存款違約的流動性風險，這就是金融市場所內熟知的「資金期限錯配」風險。

這一「期限錯配」風險不僅存在於互聯網貨幣市場基金之中，也同樣廣泛存在於以同業拆借支撐中長期貸款的商業銀行體系內。究其原因，實質上在於長期生存在政府和金融監管機構「隱性擔保」之下，市場化信貸和債務違約從未真正發生，導致市場化風險定價缺失所致。

如果金融機構貸款一個月或三年，其貸款都能夠在某種「隱性擔保」之下得到足夠的安全保障，長期和短期貸款的利率差異就毫無意義——因為兩者的違約風險都近於零。

如果說此前銀行業的同業拆借套利模式，還只是金融業「圈內人的遊戲」的話，那麼餘額寶們赤裸裸的「搶銀行遊戲」，就把這一缺乏風險定價的「利率調期盈利模式」的荒謬之處推到極致並且公之於眾。

也正是互聯網金融模式的這「最後一擊」，促使央行加速了利率市場化的步伐。

加固「防波堤」和「保險閥」

在央行的原計劃中，實際上是希望通過一個較長的緩衝期，在將金融體系內的「防波堤」和「保險閥」進一步加固並完善後，再分步推進利率市場化的落地步伐。

對央行來說，利率市場化改革並非簡單地放開利率管制，而涉及對「影子銀行」的規範與收縮、市場化利率定價機制形成與金融市場內的利率傳導機制建設等一系列步驟。

在過去多年的「雙軌制」利率管理模式下，影子銀行規模的收縮和商業銀行獨立風險利率的評估等過程，都會帶來信貸緊縮效應下的利率上升。

在早期中國經濟和外貿順差高速增長的背景下，利率上升所帶來的套利衝動，將令本來已經面臨極大升值壓力的人民幣匯率更加難以控制。

而在經濟增速放緩階段，由於經濟下滑預期所帶來的匯率貶值壓力，恰好與信貸緊縮帶來的利率上升形成某種跨市場的「價格對沖」調節機制，因此更適於推出利率市場化改革。

同時，大量歷史研究表明，在利率市場化過程中，往往伴隨著「更激進的投資」與外資大規模流入，會在短時間內積累金融體系內的系統性風險，也更易於釀成經濟動盪——當年的拉美三國及韓國、泰國均為此付出的慘痛代價。

因此，在央行的原計劃中，實際上是希望通過一個較長的緩衝期，在將金融體系內的「防波堤」和「保險閥」進一步加固並完善後，再分步推進利率市場化的落地步伐。

所謂的「防波堤」和「保險閥」是指除法定存款準備金制度外，央行已推出的新武器SLF（常備借貸便利）和正在醞釀的存款保險制度。

3月10日，央行行長周小川在兩會上宣佈，存款保險制度有望在2014年推出，加上法定存款準備金制度，SLF，為防範金融體系風險，央行將構築起三道保險。

構建了這幾層「保險閥」，央行相當於穿上了厚厚的棉衣。因此，當今年1、2月份中國外匯流入和貿易順差出現反週期性的大幅增長之後，早已蓄勢待發的央行突然出手，在利率和匯率兩個市場重拳出擊：以連續爆發的市場化違約和擴大匯率波幅後的反週期干預，一舉打破了投機者利用利率市場化改革「無風險套利」的美妙預期。

市場研究機構安邦諮詢在其研究報告中，將央行的此次出手稱為「清理戰場」，並援引台灣「中央銀行」數次快速貶值新台幣，成功狙擊國際熱錢的案例，認為央行此舉為其後續的貨幣政策市場改革贏得了更大空間。

然而央行這記重拳並非沒有隱患，市場觀察人士的一個普遍擔憂是：在中國經濟減速之際，隨著信貸緊縮和多宗違約事件的爆發，是否會帶來市場情緒的大幅逆轉，最終引發雪崩式「債務違約—信貸緊縮—匯率貶值」的惡性循環，導致另一場中國版的「次貸危機」。

對於加快利率市場化改革步伐的央行而言，在政策調控過程中面臨著某種微妙的平衡：一方面它要讓正常的市場化違約發生，讓蒙受損失的商業銀行迅速學會用市場化利率「為風險定價」；另一方面它必須對可能引發系統性危機的企業和金融機構提供流動性支持，避免重蹈「雷曼事件」的覆轍。

或許，在這場前所未有的高難度「貨幣平衡木」表演中，中國央行所面對的挑戰才剛剛開始。

中石化否認向高盛出售零售資產股權

http://www.infzm.com/content/99651

4月3日，有外媒報導，中石化（600028.SH）目前正就零售資產股權事宜與高盛進行合作，並考慮向其出售下游銷售業務的30%的股權。中石化是中國最大、世界第二大成品油供應商，擁有良好的盈利能力，2013年實現經營收益351億元，約佔全公司營業利潤的36.3%。若此次交易成功，中石化最高可融資300億美元。

對此，中石化方面向騰訊財經回應稱，向高盛出售股權屬於誤讀，和高盛的潛在合作只是財務顧問合作。但目前尚未確定最終的財務顧問公司，高盛和中金均在候選範圍。中石化將嚴格按照時間表推行混合所有制改革。

混合所有制改革

據中石化此前公佈的混合所有制改革時間表顯示：2月19日，公司發佈公告，啟動資產審計和評估；3月17日，成立中石化易捷銷售有限公司；3月24日，對外公佈油品銷售板塊引入社會和民營資本時間表；3月31日，設立油品銷售有限公司；預計6月底公佈引資方案，併力爭在第三季度之前結束融資。

截至目前，中石化已完成油品銷售有限公司的設立。4月2日，中石化發佈公告稱，擬將所屬油品銷售業務板塊資產注入公司全資子公司中國石化銷售有限公司（「銷售公司」），具體事宜以中國石化與銷售公司簽署的相關重組文件約定為準。

截至信息披露日，中國石化已將所屬油品銷售業務板塊資產整體移交給銷售公司擁有、管理和控制。

而自從中石化在2月19日啟動混合所有制改革以後，這類與投資中石化的傳聞就一直沒有停過，阿里巴巴、騰訊等公司都曾「中槍」。

3月24日，中石化董事長傅成玉在年度發佈會上表示，將優先引入戰略投資者，引資比例控制在30%以內。

「所謂戰略資本就是其加入能帶來技術、管理、效益等各方面的提升，一定會得到優先考慮，其次才是財務投資者。」傅成玉強調，現在改革將帶來紅利，要優先國內的民營和社會資本，保證國內投資人的需求，但是不拒絕國外資本，要適當和國際資本保持合作。

而無論是油品業務還是在中石化目前十分重視的非油業務拓展上，高盛都很難提供中石化繼續的支持，而只能成為一個財務投資者，「這對我們其實益處不大」，一位中石化人士接受《21世紀經濟報導》採訪時說。

因此，對於入股一事，高盛並無太多優勢，甚至無法比擬阿里巴巴等公司，「它至多是潛在投資者之一」，上述中石化人士說。

高盛集團是國際知名的投行和證券公司，掌握數以萬億資本在全球各大市場間流動，它在中國內地也有巨大的市場份額，因此很多人將中石化的合作誤以為是其正在與中石化的股權合作。

呂大鵬向《證券日報》記者稱，傅成玉董事長此前召開的業績發佈會上表示6月份之後才會公佈具體方案，目前還處於資產評估階段，公司會嚴格按照遊戲規則逐步來開展引進民資事宜。

有業內人士認為，中石化易捷銷售公司和油品銷售公司的獨立，都是在為引進民資做準備，改革在一步步推進。

中金公司分析師關濱認為，管理層在重組中將青睞能給公司帶來新市場或者協同效應的戰略投資者，並將儘量平衡海外和國內投資者比例。

博弈「中國式」優先股

http://www.infzm.com/content/99561

最新版優先股辦法是各方利益集團博弈的結果。現在出台的方案，大原則上有了很大改進，對中小股民的利益訴求也有一定讓步。

2014年3月21日，一個優先股的傳聞，讓低迷的銀行板塊集體「暴動」，把已跌破兩千點的上證綜指硬生生拉回2047點。

傳聞在當日下午被證實。股市收盤後，證監會發佈《優先股試點管理辦法》，規定三類公司可發行優先股，其中，構成上證50指數成份股的10只銀行股，有望成為頭批優先股的幸運兒。

顯然，最新版優先股辦法是各方利益集團博弈的結果。尤其優先股可轉為普通股的敘述，是各方力量爭奪的焦點，後續配套措施和實施細節的博弈還會相當的激烈。不少投資者樂觀認為，「現在出台的方案，大原則上有了很大改進，對中小股民的利益訴求也有一定讓步。」

也有分析師指出，優先股給藍籌股提供新的融資渠道，也給投資者提供新的投資品種，更重要的是，為防範可能的銀行體系崩潰，優先股提供了政府某種隱性的支持。

優先股：化解銀行危機「神器」

央行釋放推動優先股的信號，防範未來可能的銀行危機。

在國內，由於普通股獨霸天下，一般投資者對優先股還很陌生。但在美國優先股已有一百多年歷史，尤其在2008年美國金融風暴中，優先股名聲大噪——美國政府宣佈用1250億美元購入花旗銀行、摩根大通等9家主要銀行的優先股，華爾街各大型金融機構因此逃過一難。

2013年9月，央行行長周小川在央行網站發表一篇題為《資本市場的多層次特性》的文章，引發市場對優先股的關注和討論。

「優先股雖然也叫股，但和普通股票有點不一樣，在一定條件下具有債的性質，在清償時具有優先權。」周小川在文章中並不掩飾自己的青睞，「優先股是個有用的工具。」他介紹說，處理美國國際集團AIG危機時，美國政府主要通過優先股這一工具對AIG開展救助。

優先股是金融動盪時期化解銀行風險的一種有效的危機管理工具，但在中國一直被忽視。周小川在文中指出，「在中國股權市場，目前大家呼籲得比較多的，是我們缺少優先股這個工具。」

國信證券一位分析師解讀認為，這是央行積極推動優先股的信號，以防範未來可能的銀行危機。

「中國銀行業的資產負債表非常漂亮，但不能忽視銀行未來經營業績的隱憂：互聯網金融的衝擊、利率市場化縮小存貸差、地方債的違約風險，以及鋼鐵造船光伏等過剩產能行業造成的殭屍貸款。」該分析師指出。

銀行股價集體跌破淨資產的尷尬，也反映市場對其前景不容樂觀。建設銀行最近公佈的2013年每股收益0.86元，每股分紅0.3元，而其股價只有4元。獨立投資人士揚韜認為：如果按照未來兩年業績增速從現在的年11%下降到兩年增長11%，分紅保持不變，則兩年後，其市盈率將只有3倍出頭，股息率將達到10%上下，「目前的股價，隱含著銀行馬上就要崩潰的前提假設！」

「顯然，如果央行有了優先股這樣的工具，可以未雨綢繆，能更好地應對將來可能出現的銀行危機。」前述分析師指出。

優先股的一個特點是有固定的股利，但不包含表決權，優先股股東無權過問公司的經營管理。這樣，當政府採用優先股注資時，能保證被拯救金融機構的獨立市場地位，避免控股後的國有化色彩，以及由此帶來的經營僵化、效率低下等國有企業弊端。

在中國，由於長期以來沒有優先股，政府在拯救金融機構時主要採取注資購買其普通股，成為金融機構的控股股東，但效果則乏善可陳。2005年以來，中央匯金公司曾注資拯救了十餘家接近破產邊緣的證券公司。這些券商一度帶上「國家隊」色彩，由於僵化的國企體制，這些券商卻僅僅避免了破產的命運，這些年發展緩慢，導致被一些新銳券商甩在後面。匯金公司前任董事長樓繼偉曾經在數年前的內部大會上發問，「為何匯金旗下的證券公司跑不過一些新銳券商？」

一位前南方證券員工表示：「當年匯金如果用優先股救券商的話，這些匯金系券商說不定能保持靈活的民企體制和旺盛的生命力。」

賺錢機器

股神巴菲特曾因優先股大發其財，社保基金和保險機構有望成為投資主力軍。

美國2008年通過優先股救助華爾街金融機構後，不僅避免了當時市場對政府「國有化」銀行的擔憂，還因為持有優先股獲得十分美妙的回報。

以周小川文章中提到的AIG為例，2008年金融危機，AIG旗下從事亞洲業務的友邦保險向紐約聯邦儲備銀行發行優先股為160億美元，股息率為10%。最後紐聯儲順利收回注資，還獲利227億美元。目前，美國政府當初的救助投資三分之二以上已經收回。

股神巴菲特也在金融危機中買入優先股而大發其財。在2008年的金融危機中，巴菲特曾以50億美元的價格向高盛集團購入了部分優先股，緩解其財務危機，恢復了市場對該投資銀行巨頭的信心。2011年3月，高盛集團宣佈支付55億美元贖回巴菲特持有的優先股，且在此期間，每年獲得派息超過5億美元。巴菲特在2011年致股東的信件中表示，對高盛集團的投資每天帶來超過100萬美元回報。

此外，巴菲特在危機期間出資30億美元購買通用電氣的優先股。這為他帶來高達13億美元的回報。巴菲特對高盛和通用電氣回購優先股股份表示惋惜，「這是他不願見到的事情」。

國內的一些私募投資者也開始關注優先股。一些私募基金經理對南方週末記者表示，已經逐家拜訪上證50成份股中的銀行上市公司，並表達了對銀行優先股的認購意向。

媒體報導，浦發銀行和農業銀行有可能成為頭兩家發行優先股的上市公司。浦發銀行一位內部人士透露，目前正準備優先股的上報材料，社保基金和保險機構也有濃厚的認購意願。

國信證券一位分析師認為：銀行優先股的股息率可能在7%-8%，符合保險資金對整體投資收益率的要求，對社保和保險等機構投資者來說具有較大的吸引力，社保和險資有望成為投資優先股的主力軍。

不過，復旦大學謝百三教授認為這個股息率並不具備吸引力，「現在債券利率這麼高，09懷化債為8.1%利息，08新湖債是9%利息，優先股給買它的股東什麼利息呢？高於債券，上市公司會同意嗎？壓力太大了。低於債券，優先股誰要呢？」

爭議「轉股」

商業銀行非公開發行的優先股，可以轉成普通股。

「我們更希望銀行以非公開方式發優先股，這樣就有轉股條款（優先股轉為普通股），這會增加價值投資者對優先股的需求。」華南一位私募人士告訴南方週末記者。

「據我們目前瞭解到的情況，銀行優先股基本都會是非公開發行，帶轉股條例的概率也會非常大，而且發行量很驚人。」國金證券策略分析師黃岑棟說。

目前，市場投資者有個誤解，認為新出台的優先股辦法不允許轉股。《優先股試點管理辦法》第28條規定中確實有「上市公司不得發行可轉換為普通股的優先股」的表述。但大多數投資者還忽略隨後的第33條：「商業銀行可根據商業銀行資本監管規定，非公開發行觸發事件發生時強制轉換為普通股的優先股，並遵守有關規定」。這一條款意味著：商業銀行非公開發行的優先股，可以轉成普通股。

而在2013年12月13日證監會發佈的《優先股試點管理辦法（徵求意見稿）》中，並無上述限制條款，徵求意見規定：優先股可以轉為普通股，但有價格和時間方面的限制，其中，時間方面必須是36個月之後才能轉股。

徵求意見發佈之初，就遭到投資者反對，不少股民迅速表達了對轉股條款的不滿，認為是變相增發，幫助上市公司圈錢，增加了新的大小非。

3個月後，正式出台的《優先股試點管理辦法》則規定「上市公司不得發行可轉換為普通股的優先股」。

證監會最終取消了36個月後可轉股的規定，這就意味著發行優先股的公司不僅每年需向優先股股東支付固定的股息收入，更重要的是上市公司發行的這些優先股將成為上市公司的一種負債，最終需要由上市公司贖回，上市公司不可能無償佔有這筆資金。

既然如此，上市公司通過優先股再融資只是相當於借債，最終還是要把錢還給投資者的。在這種情況下，優先股就有可能成為相對理性融資的工具。

轉股條款之所以360度大轉彎，也反映各方利益集團博弈優先股辦法的激烈程度。證監會也適當考慮了中小投資者的利益訴求。

之前，在2013年底的鳳凰財經峰會上，中華民營企業聯合會會長保育均曾公開指出，「優先股三年後可上市的制度安排，是證監會與利益集團博弈的結果。」

LBE張勇：85後創業者的移動安全夢

http://www.iheima.cn/thread-1236-1-1.html

做LBE安全大師是因為SP吸費

2008年，張勇和兩個好朋友成立了一個業餘開發興趣小組，並用他們的網名Lamian(張勇)、Blackfog(黑霧)、Elviess(王明楊)的首字母命名為LBE。直到現在，LBE公司的人還習慣稱呼張勇為拉麵，面總。

創業之前，LBE小組活躍於魅族論壇，為魅族M8用戶做Andriod移植工作。小組三人當時都有自己的工作，在論壇做研發僅僅是出於興趣愛好。但他們做的系統移植受到魅族用戶的歡迎，在論壇擁有一群忠實粉絲。彼時，由於某些原因LBE停止Android移植時，還有很多粉絲到小組成員的微博上懇求繼續研發。LBE小組因此成名，也為以後Andriod系統的研發打下了基礎。

那時候的張勇，剛剛23歲。談起這段「輝煌」的經歷，張勇僅用了「這些東西網上都有」就帶過了，至於當時為什麼離開魅族論壇，為什麼不再服務粉絲，他沒有多說。

鳳凰科技看到，在LBE辦公室的桌子上，擺著一摞手機。工程師告訴我，這都是用來做測試，進行適配的，有三四千元的三星摩托，也有千元的國產Android機。

2010年，Andriod手機開始在市面上流行。一些老的SP廠商看到這個趨勢，把目光轉向Android陣營。相比於當時統治天下的Symbian和功能機，在Android手機上吸費很容易。張勇說：「我當時經常下載一些APP，發現總有些APP提示要發短信，但是一個鎖屏軟件、一個快速重啟軟件為什麼要發短信?我感覺很奇怪，就解開軟件看，發現軟件裡有扣費代碼。」

在功能機上，扣費需要用戶發送指定短信，而在Andriod手機上，通過軟件能夠實現自動發送並刪除發送記錄，扣費在用戶不知不覺間就發生了。

「那時已經有專業的公司給APP重新打包，插入吸費代碼，用戶用了就會中招。當時沒有好的方法解決這個問題，於是我就想到做這樣一款產品。」他說。

由於有Andriod系統移植的經驗，經歷四五個月的研發，2011年3月份，LBE的第一款安全軟件「隱私衛士」就做出來了。「隱私衛士給我們帶來了一批海外用戶，至今為止，還有國外用戶把我們的東西翻成英文分享出去。」同年6月，一位「神秘」用戶聯繫到LBE小組，表示願意投資LBE。幾番溝通後，LBE小組便拿到了天使投資1000萬元。這位用戶在LBE後來的發展之路上也提供了巨大的幫助。

手裡握著1000萬的張勇，這時才決定徹底辭職，全身心投入到LBE隱私衛士的研發中。

創業過程中遇到兩次大困難

但和大部分的創業者一樣，LBE的發展並不是一帆風順。

2011年已經有諸多安全產品出現，例如360安全衛士、騰訊安全管家、安卓優化大師、網秦等產品，拿到天使投資的張勇，首先想到的是市場上進行大範圍推廣，提高知名度，擴大用戶群體。但張勇畢竟不是職業經理人，LBE小組也都以技術人員為主，所以在市場推廣上他們遇到了不小的問題。

「和很多第一次創業的人一樣，LBE缺乏在市場推廣上的經驗，導致前期投入了一些錢在廣告、市場推廣、宣傳上，後來證明不是一個很好的方式。」張勇說。據悉，這些「被浪費」的錢大概有三百多萬，佔到了天使投資的三分之一。另外的錢用在了公司經營與人員擴招上。

營銷推廣上的失利導致LBE遭遇了第一個重大挫折：天使投資的錢花光了。

2012年下半年，LBE開始入不敷出，每個月的現金在減少。張勇當時非常焦慮，他形容當時的感覺是「很緊張，擔心隨時就要掛掉。」為此LBE開始精兵簡政，降低公司的運營成本。據悉，LBE在最困難的時候減過4、5個人，而當時整個團隊才有十來個人。

陪他們渡過難關的，是他們的天使投資人，那個「神秘」的用戶又追加了一筆投資。關於他的身份，張勇不願意多透露，只說是產品的一個用戶。

LBE遇到的另外一個挫折是小組核心成員出走：Blackfog和Elviess相繼離開，曾經的三人小組只剩下張勇一個人。「小組的其他成員，可能對產品安全並不感冒，對遊戲或者其他領域更感興趣。當時遊戲很火爆，而且是直接有現金收入的行業。」張勇對鳳凰科技說。

對於一個團隊來說，核心成員的出走，可能意味著致命的打擊。不過由於LBE前期版本大部分由張勇自己完成，所以他們的離開並沒有對產品產生太大影響。但是對於張勇個人，影響可能就不是那麼小了。採訪中他不太願意回憶起這段往事，也不願意過多聊另外兩個人的現在，他只是說：「在創業初期，可能更需要合夥人深入的瞭解，溝通和一致性。」

已經是創始人和CEO的張勇，每天的主要工作還是寫代碼，搞研發，完善產品。剛到LBE辦公室的時候，張勇就告訴鳳凰科技，採訪的時間最好控制在一個小時之內，「那邊還有工作。」他說。採訪結束，張勇又回到他那個靠窗的工位，對著電腦開始工作。

經歷了兩次大的困難，張勇認識到，研發之外的東西也很重要。他說：「這是一個不斷學習的過程，學習管理辦法，找到更好的人。LBE小組的鬆散運營變大後，最重要的可能就不是技術了，可能是管理人，找到更好的人。」經過這兩年的發展，他也認識到推廣是全方位的事情，並不是單純的廣告宣傳，需要有用戶的培養、群體的建立，和媒體、同行的關係，「這是個系統的工程。」

對創業者的建議：要有充足的準備

回憶過自己的創業經歷，張勇說：「我創業之前考慮的東西太少，但是假設現在再去的話，我肯定會考慮更多。」

「對創業者而言勇氣跟謹慎雖然看似矛盾，但是從我看來，應該都是很重要的。」他說，「創業者如果很衝動地去做一件事情，但是沖了一半以後發現，產品並沒有經歷過小眾用戶的考驗，領導者並沒有能力搭起一個完整的團隊，沒有能力在技術或者市場上引導產品向前發展，那麼這是一件挺莽撞的事。」

對於未來的創業者，張勇認為，有夢想很重要，但不要有太大的夢想。創業要先找到一個目標，然後經過一定的驗證，無論是商業上的驗證，還是產品技術上的驗證，確保產品能做;其次要有充足的心裡準備，預估在未來的兩到三年以內，沒有太多的休息時間，每年一次的旅遊或者是每個月去看一場電影就會比較困難，甚至有的時候資金非常緊張的話，你還要自掏腰包等等。「確認這些事情你能夠接受，再出來創業是比較合適的。」

目前的手機安全軟件市場，在經歷了收購、投資、混戰以後，剩下拚殺的只有百度、騰訊、360這樣的大公司，以及金山、網秦這樣的老牌殺毒企業，像LBE這樣的創業公司幾乎已經不見了蹤影。而在2013年，LBE也傳出被阿千萬美元收購的傳聞。不過張勇表示，LBE會堅持獨立發展。

相較於手機遊戲或者移動電商，安全軟件領域的盈利模式並不明朗，如果沒有巨頭支撐，這還會是一個燒錢的行業。據瞭解，LBE安全大師目前還沒有任何收入，所以張勇還要繼續尋找新的融資。但這似乎並不影響他對產品的熱情，「以前我在另外一個公司上班的時候，可能是白天在工作，晚上在做我想做的事情，現在變成了是我白天在做我想做的事情，晚上也在做我想做的事情。」

來源：鳳凰科技
作者：韓迪

天天果園的焦慮：先農業後工業再電商

http://www.iheima.cn/thread-1243-1-1.html

04年，天天果園內部定的營收目標是要超過7億元，這對去年營收.4億元的天天果園而言，顯然是個不小的挑戰。　

王偉、趙國璋是核心的創始團隊成。在他們看來，天天果園目前的運營能力已可以撐起未來的增長。「上海倉月份營收突破5000萬元，峰值超過萬單，今年超過7億元是可能的。」天天果園總裁王偉說。　　

經歷了5年的生死存亡般體驗，起步於電商的天天果園正在迎來諸如聯想、順豐等更大的玩家，如何能夠在一幫大佬的左右夾擊中走得更遠已成為王偉們的壓力來源。　　

5年搞懂產業鏈條　　

從上海市區驅車近0分鐘，連問幾位路人後，記者終於找到了天天果園位於康橋的冷鏈倉庫。　　

「起初面積只有600平方米，是現在一間冷庫的二分之一。」王偉站在一間冷庫前跟記者比畫。類似這樣的冷庫有9間，不同的冷庫放置著不同類別的進口水果，和倉儲、分發、包裝、檢測、運輸、行政一起構成了天天果園後端的物流體系。　　

除了在上海的冷鏈倉庫，北京的冷鏈倉庫也於去年月落地，目前天天果園已在商談新的冷鏈倉庫地點。「去年月在沒有做任何推廣和廣告的情況下，北京的單月營業額突破了500萬元，北京倉才建好個月，就發現不夠用了。」王偉說。　　

冷鏈倉庫不斷擴張的結果是天天果園成了行業內的「重」公司，公司副總裁趙國璋直言，行業裡對冷鏈倉庫建設如此投入的，尚無第二家。　　

而這基於天天果園對行業痛點的認知，「這個行業的痛點，永遠都是品質，圍繞品質建設流程是關鍵。」王偉表示，冷鏈倉庫的建設雖然佔用現金流，但卻是要大力投入的環節，因為在抵達消費者之前，不當存儲會引發水果的無謂損耗。　　

除了冷鏈庫和物流體系的建設之外，天天果園還有一個十人規模的採買團隊，負責飛到海外各地跟蹤水果農場的生產流程，並對當地的天氣、產量、品質做出可行性分析。　　

趙國璋表示，這一方面是為了對水果的品質做出進一步的篩選;另一方面，也可以使得買賣雙方可以根據國內的實際需求協調水果生產的產量，加強供需兩端的互動。　　

目前，天天果園90%的主要銷售品類是進口水果。　　

趙國璋強調，這種互動模式為天天果園獨有，在目前資金實力不具備到處收購果園的情況下，這是一種比較靈活，可以保證水果品質的做法。　　

花費5年時間實現前端和後端的對接後，趙國璋才算真的鬆了一口氣，而車釐子預售事件成功後，趙國璋告訴記者，他才敢說，整個產業鏈條，天天果園基本上已經搞懂了。

來源： 第一財經日報

動作多多的上市公司 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2014/04/blog-post_4.html
股市是一個資本主義市場中的美妙概念，讓缺乏資金的生意得到資金，同時又讓缺乏投資出路的資金找尋投資機會，股市一個配對市場，在這裡能各取所需，集資搞好生意，推動經濟，本來是美事。

可惜，當時移世易，不少人已經對這個意義失去興趣，只當股市為一個炒賣、搵快錢、甚至是賭博的地方。另一邊廂，需要資金的企業也不一定正路，一於財技盡出，拿走小股東資金之後，又想盡辦法不與小股東分享盈利。

今天止凡想拿新世界發展(0017)來分析一下，看看多年來她施了什麼財技，可以吸走小股東的資金，又不需要好好地跟小股東分享盈利。為何選新世界發展呢？因為近日這家企業又有動作，在2014年3月宣佈以3股供1股的方式供股，所以值得看看發生什麼事情。

其實新世界發展近年也有供股動作，在2011年就提出以2股供1股，而我只花了一陣子看看她由2006年至2013年的股數變化，發現除了供股之外，還不時有轉換可換股債及行使購股權，每年都有點點變化，而供股年就變化最急，讓大家看看過往股數變化。


2006年 - 36億股
2007年 - 37億股
2008年 - 40億股
2009年 - 38億股
2010年 - 41億股
2011年 - 46億股
2012年 - 64億股（供股後調整）
2013年 - 64億股
2014年 - 超過80億股（預計供股後）

這不是盈利增長，而是股份數目。不到10年，股數增加了兩三倍，按增長率可達每年15%之多，單計2011年後就更離譜，如果這是盈利增長就好了。可惜這是股數增長，即小股東的盈利會出現攤薄效果，好像15%的負增長。當然如果小股東參與供股的話，應該沒有很嚴重的攤薄，但每次供股都要拿出資金，好像投資一盤生意的話，每三兩年就要你拿資金加碼，一定不是味兒。

新世界發展在這些年的盈利都在一百幾十億上下，減去地價重估之後，其實差別都不算大，然而小股東的每股盈利就被暗暗提走了。情況就好像美國在印銀紙一樣，令所有人手持的銀紙都在貶值，貶了的價值都跑到美國政府去。亂來改變股數，供股集資也好，發可換股債也好，發行認股權也好，最終都要股東埋單，暗中從股東口袋中拿走資金。

集資不是不可以，問題是要弄清集資的原因。好像近期有點新聞話美國可能在一年左右開始加息，所以企業都要積極減債。又有報導話鄭氏家族會增加賭業投資，不知道跟這次供股有否關聯。總之管理層對供股集資解釋不詳，就伸手向股東要錢，這絕對是一大問題。

看一家公司的數字很重要，同時，一家公司的管理層取態亦非常重要，有盈利不一定能入股東袋，遇到喜玩弄財技的管理層，公司如何賺錢都無用。近日聽過不少身邊朋友都話阿里巴巴如何厲害，甚至又有諗頭想挑戰銀行之類，總之前景無限，對她上市很有憧憬。然而，其主席馬雲這樣的高手，馬先生願意跟你分享盈利還好，經過上次阿里巴巴私有化一役，我已經瞭解這個人，他很厲害，亦不會打算跟大家分錢，相信在美國上市後，大家可能有不少新穎的財技可以在他身上學習。