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到底什麼是商業模式（BUSINESS MODEL） 思語

http://xueqiu.com/1229565025/22799809

（原創作者：思語)
   商業模式（BUSINESS MODEL），就像鄰家小女孩的臉，誰都可以擰一下並評論一番。但絕大多數定義都似是而非、對本質的界定含混不清、或漫無邊界。
   所謂BUSINESS MODEL，就是經營一門生意的一類模式，可以用節點和聯線將商業模式圖示化，節點就是生意的利益相關者，聯線就是它們之間的關係。理解一種商業模式必須搞清楚以下三個問題：

（1）這門生意存在的（市場和社會）基礎是什麼？
   顧客是誰？滿足他們什麼需求？是以剛性/生理需求為主，還是彈性/精神需求為主？需求是持續/斷續/暫時性；隨時間穩定還是波動；需求面寬廣還是狹窄；同質還是異質。
   要瞭解一門生意的基礎，不僅要有較為豐富的行業經驗，對於業外人士，具備營銷和消費心理學的知識，廣博的常識，還要有豐富的社會閱歷和對人類行為從消費視角、社會學視角和人類學視角的透視能力。要時時處處留心觀察，敏感。

（2）公司在行業（INDUSTRY）中的位置是什麼？
   公司經營這門生意要和哪些上下游利益相關者直接或間接打交道，彼此之間關係的親疏遠近，業務過程和誰打交道多，誰打交道少，各個利益相關者長期博弈過程中處於主動還是被動地位？
   波特的競爭結構五力理論，和行業集中度、系統動力學等分析工具可以幫助搞清楚企業在行業中的位置，透視和預測行業利益相關格局動態演變的軌跡。

（2）這門生意到底掙不掙錢？
     投資分析中的定量研究往往集中在這一領域，但是 這個問題的答案是第一和第二個問題的表象，我理解這也是為什麼巴菲特、芒格和費雪更加重視定量和定性分析相結合，但是本質性的問題由定性分析解決的緣故？但是，並不能以此作為忽略定量和財務分析的藉口，事實上迴避艱苦細緻的定量研究，一味從定性研究獲取投資結論的企圖往往是緣木求魚。
   一門生意掙不掙錢，主要搞清楚錢花在哪裡和從哪裡進來和時間的不同步性。
   A\ 這門生意的支出結構？錢都花在哪裡了？
   B\這門生意的收入來源？收入從哪裡來？
   C\在開展生意過程中，從投入期到產出期，支出和收入的變化規律？這可以幫我們理解暫時的虧損和季節性的收入波動。儘量用跨3-5個會計年度的中線思維考慮問題。
   杜邦分析、動態現金流量分析等工具可以幫助搞清一門生意到底掙不掙錢？用系統動力學的思維考慮問題，知道不同的收入、支出的不同步性。利用幾個不同步流程的錯配尋找市場機會（擬在下一篇闡述）。

又一個偶像倒掉了——李馳到底有沒有平安？ 釋老毛

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李馳是我比較欣賞的投資人之一，比較同時期的但斌，李顯得更為率真和有趣。從教育背景看，李馳是浙大理工科畢業，比但詩人體育學院畢業，更能獲得投資人的好感。李馳說他創造了巴菲特+索羅斯投資策略，我們只當他酒後胡言，還有發行私募之前動輒幾百倍的回報，我們只當這是行業慣例，統統不算數吧！李馳成名是07年逃頂，名噪一時，在他的書《中國式價值投資》中聲稱他08年2000多點重新入市，重倉平安、招行、興業，尤其是平安快成為李馳的logo，多次號稱「50元下閉著眼買平安」、「聖誕鐘，買匯豐；平安夜，買平安」。
重倉平安、招行等金融股，特別是2000點一線建倉，按理說應該回報豐厚啊！但我是搜了一下，事實未必如此，迷霧團團，竇疑叢生啊！

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1.整體業績確實慘淡，甚至沒趕上同期的但斌（鄙視），8款產品沒有1款不虧蝕本金，而且在12年金融股大漲之後還錄得20-30%的虧損，這就是巴菲特+索羅斯的威力？老巴的座右銘是什麼？不要虧掉本金！
2.同威1期、同威2期分別發行於2008-8和2009-3，確實是A股1664大底的前後，李馳確實抄底成功，選時比較準確。
3.但看淨值，這兩款產品竟然是：1期虧損33%，2期虧損26%，不可思議之事！如果重倉的是平安、招行、興業，分批建倉，持股不動，不應該虧損，而應該至少有10-20%的贏利。
4.2012年第12個月，金融股集體暴動，平安漲24%，招行漲35%，興業漲30%，銀粉兒揚眉吐氣打了個翻身仗，但看淨值變化，8款產品沒有一款符合漲幅標準，最高的一款產品才21%，而號稱08年抄底的同威1期、同威2期竟然在驚天大逆轉的2012年12月僅僅錄得微虧0.21%和微漲7%！

結論：李馳的業績好壞我們不以短期成敗論英雄，但李馳的言行肯定是不一致的，他的言論和行為是割裂的、矛盾的。鐵證如山，他絕對不是滿倉持有中國平安或其聲稱的其他銀行股，他基金的淨值變化完全否認了這一點！要麼他空倉做波段踏空了，要麼他重倉的根本不是金融股！
又一個偶像倒掉了！戰壕裡出了逃兵，俺們這些銀粉兒情何以堪啊！

到底誰代表了彩電的未來？ 劉步塵

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如果我問：LCD和LED有什麼區別？智能電視和LED是什麼關係？3D電視和4K、8K電視誰是主流？OLED電視對於彩電產業意味著什麼？我想，95%的人會犯糊塗。

的確，彩電產業從來沒有像今天這樣新概念層出不窮。

那麼，誰最有資格代表電視產業的未來？

目前，比較流行的幾種說法是：

1、「智能電視代表了電視的發展方向，智能是3C融合的產物，而3C融合是大勢所趨。」

2、「2013年必將是超高清電視的天下。」

3、「3D電視走向沒落，還沒有熱已經涼。」

4、「鑑於OLED面板供應不足、價格太高、技術不成熟，未來幾年不可能抗衡液晶電視。」

到底哪種說法比較可信？讓我們對上述概念一一分析看。

智能、3D、4K、OLED之間什麼關係？

在10年前的CRT（顯像管電視）時代，電視技術與產品形態相對比較單一。進入平板時代之後，電視技術與產品形態複雜起來，對於消費者來說，如此眾多的新概念，很難搞清楚它們之間到底什麼關係。

實際上，我們對電視技術進行「代」的劃分是有標準的，比如早期的電視是黑白畫面，後來變成了彩色畫面，這就是電視顯示技術的革命性升級，因為它讓我們看到了彩色的世界。再比如，10年前的電視都是模擬電視，後來出現了數字電視，這是電視傳輸技術的革命，它讓我們看到的世界更加真實、細膩。

2002年之後，平板電視在中國市場蓬勃興起，我們發現電視形態發生很大變化，過去的電視厚厚的像一個方盒子，現在一下子變薄了，可以像畫一樣掛在牆上，這是又一場電視技術革命，不僅電視形態發生巨變，而且平板電視與CRT電視顯像原理完全不同。

但是，我們發現，當智能電視出現的時候，電視的產品形態幾乎沒有變化，變化的只是電視的應用功能，過去的電視只能用來收看電視信號，現在的電視還可以用來上網。

不過，智能電視並不是什麼新技術。相信所有網友都有這樣的經歷，在智能電視出現之前，他們已經嘗試過用電腦看電視、看視頻，這意味著電視和電腦的結合早已有之。

3D電視的出現，算是電視顯示技術的小小革命，它讓我們看到的電視畫面從二維變成3D，視覺立體化了，給人置身其中的感覺。從這個角度講，3D電視是電視技術的發展方向之一。

4K、8K等超高清電視，與數字電視有相似之處，因此算不上顯示技術的革命。

誰才是電視顯示技術的新革命？答案是：OLED。它不僅與LCD顯示技術大為不同，而且讓電視的產品形態發生顛覆性變化，打個比方：CRT電視是一個盒子，LCD電視是一本書，而OLED電視是一張紙。

OLED是一個全新的顯示平台，這個平台上可以搭載智能、3D、4K，這是我們看到松下在2013年CES展上推出4K OLED的原因。

由此可見，在上述諸多電視新概念中，最具備份量的概念是OLED，只有它最有資格代表電視產業的未來。這個可以用來解釋為什麼2012年三星不惜代價地建構OLED產業。今天的OLED好比10年前的LCD，三星要用它來強化自己在全球彩電的霸主地位。

如果今天還有哪個企業認為OLED無關緊要，做OLED不如做4K、3D、智能電視，它將為自己的行為付出慘痛代價。

OLED與LCD的區別

那麼，OLED到底有何優勢？與LCD的區別是什麼？

目前，OLED尚未出現在公眾視野，消費者最快也要等到三、四月份才能看到三星OLED出現在中國市場上。

一般的說法是，OLED能做得比LCD更輕薄，圖像更清晰，更省電。

我認為這些說法都對，但是，未觸及到OLED的本質屬性。OLED的本質屬性有兩個：一是可以做到像紙一樣薄，二是可以彎曲摺疊。這兩點共同決定了未來的OLED電視，其產品形態將大大出乎人們的想像，打個比方，也許有一天（這一天不會太久）你的衣服就可以成為一「張」（用「台」似乎不合適）電視，你說這是什麼感覺？

而LCD是無論如何也不可能做到這一點的。

當然，未來的OLED電視一定同時是一台智能電視、3D電視、4K乃至8K電視。

因此，和OLED這個概念（技術）相比，3D、4K、8K乃至智能的概念，都要輕得多。

遺憾的是，中國彩電企業至今尚未清醒地認識到這一點，因為尚未在OLED上進行實質性積累，中國的彩電企業有意無意地對OLED持較為消極的態度，甚至有企業不負責任地說「OLED還很遙遠」、「未來五年仍將是LCD的天下」，我擔心這樣的企業有可能被淘汰。

誰將成為2013年電視的主角？

諸多概念蜂擁而上，誰有資格成為2013年電視的主角？

一個可以肯定的事實是，2013—2015年，LCD（LED）電視的銷量仍將遙遙領先，但是，這並不妨礙OLED成為公眾關注的焦點。

可以預見的是，隨著韓日彩電企業紛紛發力OLED，2013年電視產業出現頻率最高的詞彙將是OLED，越來越多的人會認識、瞭解這個產品，從而完成OLED的啟蒙教育，為下一步規模化銷售奠定消費者認知基礎。

但是，2013年的CES展上，中國彩電企業推出了4K大屏幕電視、智能電視，卻無一推出OLED產品，中國彩電企業的集體性「遺忘」絕非偶然。一個不得不面對的事實是，中國彩電企業在OLED上至今尚無實質性積累，難免讓人想起2002年LCD蓬勃興起之時中國彩電企業兩手空空的情景。

但願十年前那悲情一幕不再發生。

理論對上實務　到底有沒有用處？

2013-04-01  TCW

管理實務和理論必須結合，應該是無庸置疑，世界冠軍麵包師傅吳寶春，即便擁有了實務經驗，面對年營收兩億元的公司，仍想向管理學術界取經。 但現實上，過去我們在管理相對論專欄中，看到許多理論與實務的灰色地帶與衝撞。如，在〈當趨勢改變 策略與時勢哪個重要？）的辯論時，學術上認為，策略可以解決趨勢改變的挑戰，但宏?硈郈鴗H施振榮卻認為，策略一定得搭著趨勢走，只是趨勢分大小，企業因應條件，選擇要跟大趨勢或小趨勢。 加上去年策略大師麥可．波特（Michael Porter）創立的Monitor group企管顧問公司宣布破產，與勤業（Deloitte）諮詢顧問部門合併，也引發深思考，管理學所告訴我們的東西，到底有多少可以用在實務上。 本期相對論打破以往企業領導者與學者對談的形式，邀請到政治大學會計系教授吳安妮，與台灣大學國際企業系教授李吉仁對談：「管理理論與學術交流，行與不行？」 李吉仁曾借調到鴻海負責打造接班人制度，吳安妮曾協助台積電與中國信託銀行導入「ABC（作業基礎成本制度）」她發表的論文質量，被美國會計協會出版的《Issues in Accounting Education》列為管理會計類，亞洲排名第一，也是唯一入選百大學者的台灣教授。 兩位老師都認為「學術有用論」，但是如何克服這巨大鴻溝？以下是對談摘要： 學術能夠幫什麼忙？解決實務界根本但非短期問題 台灣大學國際企業學系教授李吉仁（以下簡稱李）：管理是應用的學問，但是我們常看到理論與實務間存在著鴻溝。可能原因是學術以研究為基礎，希望解決長期的根本問題，但是企業會求助學術，都常想先解決短期問題，然後再解決長期問題，這造成期待的落差，你怎麼看這個難解的題？ 政治大學會計系教授吳安妮（以下簡稱吳）：理論雖然著重抽象思考，也必須有可實現的步驟，甚至必須能SOP（標準作業流程）化，才可能實現「學術有用論」。 例如會計這個領域，是很實務的領域。一開始，我協助企業以會計工具解決成本問題，但是要做這之前，我得想辦法和它的策略接軌，不然不可能設計出適合企業的工具。 當時我就發現，策略那麼高，工具應用執行，如ABC（作業基礎成本制度）那麼低，Gap︵落差︶很大，我後來發明用SWOT平衡計分卡，先協助企業想清楚策略目標，然後再找出一步步執行方案，解決學術只是空談的疑慮。 總結來說，我認為學術和實務能夠接軌，學術能夠幫助實務界解決的是－長期根本問題。至於一些像是瑣碎的營運事務，例如，如何要員工準時上下班，我形容所謂「吃飯睡覺類」的基本問題，學術沒法幫你管。 我一直感受到學者要有兩個頭腦，一個是研究腦，一個是實踐腦。第一，（學術與實務結合）對企業有幫助，理論是否有用，一下子可以檢驗出來；第二個你跟企業接軌，企業會衍生很多回饋。我手上另一個案，老闆請我幫他做，他問我有什麼條件，我說沒條件，不用拿錢，但是未來的資料要拿來給我做研究用。企業的第一手資料回饋成研究資料，其實這是一個好的良性循環。 學術與實務能否交流？面臨變革與整合時，建立制度 李：如果是功能性知識如行銷、會計等，與實務的連結可以更強，更可以一步步找出執行方案，你是從實務上拿到一手資料找出執行的方法，但是學術要轉化為實務應用，目前台灣的學術環境提供的誘因不夠；另外一個兩方的落差是－學術不可能全面解決實務的問題，你認為學術和實務可以交流與不可交流的地方在哪？ 吳：我覺得有兩個地方，學術一定可以與實務交流。一為（當）企業面臨變革（時）。它要花很多心血換掉它原本的管理系統，這需要很長的時間，以我跟中信銀的個案，就做了八年，他們也會問我，到底什麼時候，可以算是成功，我跟他們說，做到就算你們換總經理，這套制度都不會改變，這才叫完成。 一個是企業要整合時，台積電在導入ABC時很苦惱，行銷、生產、製造對於成本的概念不同，這是因為各部門的思考模式並沒有整合，而整合需要導入新制度，我認為這兩種情況都必須藉助學術。 但是實務界一定要想清楚，學術界裡面哪些人可以提供什麼藥方給你，管理不是單方藥劑可以解決。此外，學術與實務的結合要很長的時間，企業老闆他要有長遠眼光看待這件事情，如果他只是希望解決短期的問題，那我們就沒辦法有價值了。 李：我也是這樣認為，有企業來請教，我一定要跟老闆談，我不能只跟人資主管談，因為學校老師動手的能量是有限的，不像是顧問公司有一群人一起工作，所以與學術合作，企業內部一定得相對建置，有能力了解且有權力導入制度的人。 剛剛提到功能性知識在實務應用比較普遍，但是像是經營層次的知識，也得「落地」應用到實務，不過，你會碰到很多人提出疑問，學校老師歸納這麼多成功案例，但是商業世界變化快速，執行上有很多「眉眉角角」的地方，理論無法顧及，每次都得因勢調整，所以，才有人認為「學術無用論」，你怎麼看這件事？ 吳：你在講適用性的問題。其實，研究理論應用到實務上，也會衝撞出創新。舉個例子，我在企業界執行平衡計分卡，發現我今天企業做平衡計分卡，但是績效起來不是那麼快，我回去看問題在哪？發現，原來你學習成長做了很多訓練，可是你訓練方向不對，所以沒績效，所以要設計一些方法，讓企業搞清楚，做對事情，我們要去實務測試，再回來改你的東西。 我也一直強調管理學院，最好有三種產品，第一個產品是teaching case （教學個案），這個是學術最重要角色，第二個是實務研究，第三種產品才是比學術類的產品，我認為如果這系列策略均衡發展，我們的管理理論與實務就會很強。 李：我也必須提醒實務界，找學術幫忙時要了解自己問題在哪，才可能找到適合的幫手， 我們提供的是賦予領導者有解決事情的能力，學者有概念，但是我們沒有那麼多資源，我們不是顧問公司有自己團隊，但是好處在學者可跟著企業比較久，類似改作業的觀念，企業在實際運作後再跟學術交流，一步步修改到完美。 有人會說這樣學校老師跟顧問公司有何差異？差異就是，顧問公司一定要結案，他會有時間壓力，所以會丟給你一個解答，問題是他不在，你還是不會用。 顧問公司通常是西方企業外包知識的方式，西方企業想要快速解決短期問題時會丟給顧問公司，三到五個月搞定，那顧問公司的責任也不大，只要好好研究，然後告訴企業最好的方法是什麼。 學術研究是希望解決系統性問題，你如果真的要三到六個月解決，真的要找顧問公司。 吳：能丟給顧問公司解決的通常是短期問題，學術做的是基礎工程。與學術合作，我還要加上一點，就是這家企業也要重視創新的思維與文化，我跟中信銀合作就是它願意尋找接受創新管理方式，不然很難推動。 學術與實務能否結合？企業家改變思考模式可解決問題 李：你建議的方式是在實務中累積第一手資料，建立學術與實務的長期關係，這個對很多後進者來說，是一個很好的模式。 像是麥可．波特一九八○年代提出理論，事實上，都是來自產業界經驗基礎，直到二○○六年，因為面臨二十世紀的挑戰，產業的疆域沒那麼清楚了，才對模型做檢討修正，但是我認為他的基本理論，沒有太大的錯誤，後來他創立的顧問公司會出問題，我認為是執行方法的問題。 要促成學術與實務合作，一個重點是企業領導者的Midset（思考模式）要改。企業要認知，管理學裡的應用知識（行銷、會計、供應鏈管理等）確實可一步步導入實務理論，解決問題。但對經營層面的知識，我稱為soft management（柔性管理），這跟管理人的相關性大，變項太多，這部分學術不是水晶球可預測未來，告訴你下一步怎麼做較好，而是賦予你分析的能力，領導者必須根據環境，懂得活用學術的管理知識，學術和實務交流才能發揮作用。 【延伸閱讀】 別陷入「樹上找魚」的邏輯錯誤 管理學術可以給領導者的是長期的理論架構，而非解決短期的問題。我常以迷宮比喻中小企業的成長之路，前進一步發覺不對又後退，到最後彈盡援絕。學術的思考架構，就如同在迷宮上架了鏡子，降低你走錯路的機會。若一味執著於解決眼前問題，忽略了去思考，解決這個問題是否有助於企業長期的策略發展，很容易陷入學術無用論，最後落到「樹上找魚」的邏輯錯誤。 學術也必須容忍，企業會有些短暫的措施解決當前問題，假設這與策略方向一致，老師也應該予以尊重，領導者必須擔任長期策略與短期解決方案的橋接者。 我的經驗是，課堂裡的知識，可以協助企業發展的部分約占10％，以目前盛行的個案教學法來說，很多都是限定在某些特定環境下的結果，企業經營的變項很多，一個變項改變，做法也得跟著改，最佳的方案不會出現在課堂上，而是實務與理論的結果。 口述：王品集團董事長戴勝益

$復星國際(00656)$ 到底值多少錢？ WarrenBuffett

http://xueqiu.com/3449669737/23484168
模模糊糊感覺復星國際股價不貴，一直在琢磨到底值多少錢。反覆翻看財報，還是捉摸不透，勉強從淨資產方面入手解剖一下，權當扯淡。
2012年報復星國際公佈的淨資產是352億人民幣。

醫藥板塊（淨資產為55億）的復星醫藥本身業務就很複雜，好在持有國藥控股做支持，估值還是比較紮實。目前復星國際所應佔的權益淨資產為55億。股價目前是2倍PB，打折以1.4倍PB計算，復星國際持有的這塊資產相對淨資產溢價+22億。

鋼鐵板塊（淨資產為50億）目前行業糟糕，復星國際應佔南鋼股份淨資產40億，股價為市淨率1倍左右，打5折估值，相對淨資產的溢價為-20億。另外復星持有其它一些未上市鋼鐵公司譬如建龍鋼鐵，具體淨資產數額不得而知，假設為10億，按鋼鐵淨資產5折處理，此類投資對淨資產的溢價唯-5億。鋼鐵板塊總計相對淨資產的溢價為-25億。

礦業板塊（淨資產為18億）現金流和盈利都不錯，以所佔盈利的8倍pe計算，市值為50億元左右。相對淨資產的溢價為+32億。

地產板塊（淨資產為80億）退市之後槓桿高，佔用集團資源多，最近幾年表現還不錯，淨資產為80億元，給予1.5倍pb，相對淨資產的溢價為+40億。

投資板塊（淨資產為149億）剩餘的所有板塊，包括資產管理、自營投資、保險等統稱為投資板塊。投資能力是公司核心競爭力，考慮到團隊非常年輕，歷史表現卓越，相信其長遠保持年均回報率15%不是太難，給予400億估值。相對淨資產溢價+251億。

關於各板塊淨資產方面的數據並不確切，均為估算。綜合起來復星國際可以相對淨資產溢價+320億元，也即估值為672億元，折合840億港元。由於公司結構複雜，多年沉積的垃圾資產數額不明，板塊數據也不充分，不確定性較多，再按8折處理，估值672億港元。

投資板塊在復星國際估值中扮演舉足輕重的角色，只有相信復星團隊真能在投資板塊做出二流巴菲特以上的成績才值得出手。

老是忘了這個演員到底叫什麼名字？Google 大神知識庫正式進軍電影內容！

http://www.iheima.com/archives/38259.html

你一定有過這種經驗：

看電影時，看到一個熟悉又陌生的演員，一直想不起他的名字，但好像有在哪部電影裡軋一角，或者和某個女星傳過誹聞……，疑問在腦中盤旋，揮之不去……。

別擔心，Google 大神會幫我們解決一切的問題，Google 在 play market 上發佈了可以即時秀齣電影相關資訊圖卡的應用程序。

人臉和聲音辨識技術，搭配無敵資料庫

這個由 Google 新研發的應用程序，主要使用在 Android 的平板上(目前也只支持 Android)。當你在觀賞電影時，按下停止播放鍵，就會有演員資料、音樂等相關的訊息自動彈出。

相關資訊會像卡片般，在電影停止時彈出至螢幕的右手邊，而在演員的臉上會出現一個明顯的提示圈，點選臉孔後就彈出該演員的相關資料。這些資料都是透過人臉辨識、和聲音辨識的技術，從 Google 龐大的知識庫找出最符合的訊息。

不過這樣的動態提示圖卡應用，也不是在 Google 的服務上第一次出現了。之前這樣的技術也出現在 Google Book 過。很明顯的，Google 想要把他們辛辛苦苦建立的傲人資料庫放在任何他們可以放的地方。

配合平板，讓服務到達

Google 除了在龐大資料庫的優勢外，還有行動裝置的佔有率。Google 宣稱，未來數以百計的電影裡都會出現這些圖卡的蹤跡，但這項服務目前只在美國提供，而且只有搭載 Android 4.0 或以上版本的平板電腦才能使用。不過，Google 打包票會讓更多的國家和更多的裝置可以享受到這樣的服務。

簡單來說，可以把 Google 這個新研發 App 進入市場的模式，歸納為：

龐大的知識庫 => 篩選使用者想要的內容 => 讓服務到達消費者至於這能不能引起市場轟動，或讓 Google 從中得到利潤，就讓我們繼續看下去吧。

一隻新藥的研發費用到底有多高？

http://xueqiu.com/8315885552/23816052
過去一般認為研發一個新藥，平均花費大概10億美元左右。

不過最近的一項數據表明，開發一個新藥的費用遠不止這些，像阿斯利康（全球性製藥公司），在1997年到2011年間研發花費大概在590億美元，而在這期間只批准了5個新藥，平均算起來每個新藥花費高達118億美元。下面表格所列出的每個新藥的花費，包含了很多研發失敗的項目，如果只是以一個成功上市的新藥來算，其研發費用會低於這個數字。

查看原圖各大醫藥公司研發新藥的巨額花費

2012年5月4日，印度最大的仿製藥生產商之一-西普拉（Cipla）公司稱，將大幅削減抗癌藥物仿製藥售價。Cipla公司稱，將把拜耳（Bayer）公司腎癌及肝癌藥物Nexavar的仿製藥sorafenib的每月供應售價從28000盧比（$523美元）削減到6840盧比（$128美元）。而拜耳的Nexavar專利藥每月供應售價高達28萬盧比（$5234美元）。

大型製藥公司認為，他們需要知識產權的保護，來支撐高投入的研發。而仿製藥生產商則不同，他們通常只是複製那些專利過期的藥物。今年3月，光譜製藥公司在發佈第一季度及全年收入指導方案之後，公司的股票迅速下跌了37%。光譜製藥公司預計其結直腸癌藥物Fusilev2013年的總收入在8000萬美元至9000萬美元之間，遠低於2012年的2.04億美元。究竟什麼原因導致公司旗艦產品的銷售業績出現如此大的下滑呢？答案就是仿製藥。

再以製藥巨頭輝瑞為例，輝瑞用於降低膽固醇的奇效藥物立普妥，2010年的銷售額達到107億美元，2011年9月立普妥的專利權到期。專利權到期後的頭6個月，華生和蘭伯西兩家製藥公司的立普妥仿製藥便被許可上市銷售。在仿製藥衝擊市場的頭兩個星期，品牌藥物立普妥的銷售額就被削去了一半。2010年，IMS醫療信息研究所說，在品牌藥物失去專利權之後，其仿製藥在6個月之內就會佔領品牌藥物80%的市場。2011年，仿製藥佔據了所有處方藥物銷售額的80%。

一個邏輯上的矛盾之處在於，仿製藥確實可使得更多的窮人獲得救助，但因此對製藥巨頭產生的衝擊如果足夠大，則會影響創新藥的研發和生產，其中的壞影響又會反過來作用到窮人身上。

投資者報：明星基金經理和菜鳥基金經理的差別到底在哪裡 語風林

http://blog.sina.com.cn/s/blog_625249a20101gkr5.html
投資邏輯的魅力

 

   范勇宏先生出了本《基金長青》的書。關心公募行業發展的人，應該去讀一讀。我特別要提及的是，他用了整整一章來描寫跟隨其近18年的王亞偉。

 

   書中特別提到，王亞偉管理華夏大盤（點評）前的十年時間裡，雖然也有過良好的業績，但發揮並不穩定，起初其在社保基金、華夏成長（點評）基金管理中「很不順利，遲遲找不到市場感覺、踏不准節奏」，直到2005年9月，王聽從范的勸，放下投資，調整心態，去國外學習，回國後王亞偉便「神」了。

 

   這萌發了我一直思考的一個問題，明星基金經理和菜鳥基金經理的差別到底在哪裡呢?接觸過近100位基金經理後，我發現有兩點必不可少。其一，是否在牛熊市的歷練中形成一套適合自己的投資邏輯;其二，是否有良好的心態並把風險放在首位。

 

   本期專欄我們先談第一個問題。

 

   王亞偉十年磨劍

 

   圍繞王亞偉的爭議很大。有人說他是被華夏打造出來的，有人質疑他投資有貓膩，但沒有人去研究過他的投資成長歷程。筆者見過幾次王亞偉，印象跟范勇宏描述的在1995年面試王時相似，平和、淡定，時不時憨笑，王亞偉的同事評價他，顧家、喜歡攝影。

 

   在炒作以及神話王亞偉的時候，投資者僅看到了其2005年接受華夏大盤至其2012年離開這7年間，基金累計淨值增長了1046%，以及王總神秘地出現在重組股裡，但卻沒有人認真思考過或無從知悉他的成長經歷和他投資組合的藝術。

 

   在1995年進入華夏證券至2005年的10年裡，他和現在很多基金經理一樣，犯過很多錯誤。

 

   1998年，王亞偉剛剛管理基金，投資五糧液時因拘泥於原先設定的目標價，最終1000萬元賬面盈利化為烏有，王常常以此告誡自己戒驕戒躁;2001年重倉持有茅台，在熊市中堅守幾年終於在2003年沒有收穫地斬倉，錯過大牛股;2004至2005年期間，因選股面窄等原因沒有處理好股票組合彈性和穩定的關係，業績波動較大。

 

   據范勇宏描述，2005年王回來後，投資策略較以往更靈活，既發掘隱蔽資產、又有再重組驅動的個股，同時也不排斥低市盈率、低市淨率的架子型投資，持股更為分散，少有單只股票超過淨值的5%，大多數個股佔淨值2%以下。在范勇宏看來，此時王亞偉的投資理念才基本成型了。

 

   不隨大流，愛好冷門股，甚至刻意迴避基金重倉股和某個階段的熱點股，強調考慮了隱蔽資產的安全邊際，王亞偉對重組股情有獨鍾，以至於在他的大投資組合裡，還有一個重組股的小組合(關於組合投資的藝術，我們下期詳談)。

 

   投資邏輯不是虛的

 

   那麼，投資邏輯到底有價值嗎?

 

   應該說，符合自己的投資邏輯有價值，別人的投資邏輯僅僅有參考價值。不得不說的是，很多人忽略了這個看似很虛的東西。

 

   2011年底，筆者採訪鵬華一基金經理，彼時其業績排在同類基金前幾名。我向其詢問他的投資邏輯。該基金經理竟以不便透露、投資邏輯是不斷變化的等回答搪塞，後來乾脆來了一句「你給我一個比較成功的邏輯」。

當然我沒有這樣的能力，即使能列數幾個，也必須和不同性格、不同投資習慣相結合，再經市場檢驗才有意義。後來，該基金經理管理的基金業績很長一段時間都在墊底。

 

   2009年，原嘉實基金經理鄒唯被《投資者報》評為最賺錢的基金經理，採訪他時也問過投資邏輯的問題。鄒當時沒有給出明確的回答，但他很勤奮，兩天後，鄒在出差途中打來電話說，首次對自己的投資邏輯做了總結和反省。

 

   我想說的是，即使業績很好的基金經理，在投資過程中，也不一定能靜下心來把自己的投資邏輯明確梳理出來。王亞偉之所以從2006年開始，年年業績靠前，當然與其勤奮、嚴謹和高悟性分不開，但更重要的是，他形成了基於獨立思考和市場檢驗的符合自己性格的投資邏輯。

 

   為了更具體地說明這一點，去年筆者寫過一組「基金經理檔案」的系列文章，對一些好的基金經理的過往操作做過分析，同時對益民紅利成長的蔣俊國、華富競爭力優選的張琦等人的失敗也分析過。失敗者一個明顯的通病是，風格漂移不定，追漲殺跌，缺少獨立判斷。因而對年換手率超過16倍、三年虧損51%、連續七個季度跑輸業績比較基準而還不下課的張琦，筆者提出了明確質疑。

 

   文章發出後不到20天，華富就公告張琦因個人原因離職。我覺得，離職無論對投資者還是對基金經理個人，都是負責任的態度，因為屢戰屢敗之後，其對投資的理解或操作已經完全扭曲，容易變成賭徒，這時候，缺少的就是對自己的再認識。

 

   之所以實名舉這些例子，是想說，基金經理尤其是沒有經歷過牛熊市場檢驗的人，應該時時反省過往的操作，不斷修正錯誤，結合自己的特點，形成適合自己的風格。這樣，穩定的業績才是大概率事件。

 

   選擇是件困難的事兒

 

   這個世界上有很多困難，其中很多歸根結底是不知道如何抉擇。

 

   筆者近日見到了華夏基金公司的陽琨，他是基金興華（點評）的基金經理，自2007年6月管理該基金至今，跑贏上證綜指101%。實現這一業績並不容易，而且也不是一蹴而就的，這是基金管理人做出多次正確選擇的累積結果。

 

   也許你會以為，對於一個優秀的基金經理而言，做選擇跟早晨起床選擇穿哪雙襪子一樣容易，起初我也這麼認為，亦或說我沒有思考過這一問題，以至於當陽琨說他因新的選擇而面臨挑戰時，我頓時感到被電了一下：怎麼會呢?

 

   當前，代表轉型方向和成長能力的創業板指數連續5個月上漲，代表傳統同時又是經濟主體的滬深300指數則自2010年以來就在持續向下，那麼，該如何在價值和成長、短期和長期之間進行配置?這是陽琨正面臨選擇的問題，也是很多基金經理正在思考的問題。

 

   筆者無意對該問題的答案進行探討，而是想說，做選擇是很困難的，而且，優秀的基金經理總是寂寞的，但恰恰這個行業追求的是浮華，這注定了大部分人要甘於平庸。

 

   平庸的大多數

 

   易方達基金公司副總經理陳志民日前在微博上說，今年以來的行情幾乎是2010年的翻版，小盤成長股VS大盤週期股，基金經理們幾乎被逼瘋了!

 

   為什麼被逼瘋了?大抵是因為基金經理難取難捨。他們要盯著盤面不斷地問自己，要不要追持續上漲的小盤股?不追，業績落後，持有人先罵後贖回，領導還要找談話;追，估值太高，進去容易，怎麼出來?

 

   兩個字，糾結。

 

   到底怎麼選擇，這要看基金經理的追求了。

 

   美國福特基金會投資政策研究部門的主管勞倫斯?西格爾(Laurence Siegel)把基金經理分了四種類型，非常犀利。

 

   第一種，隨大流同時又是正確的，這是最理想的;第二種，堅持獨立立場同時是正確的，他們是英雄;第三種，隨大流但是錯的，對公募基金經理而言，這並不嚴重，至少不會丟掉飯碗;第四種，堅持獨立立場同時是錯的，或者一定時期內是錯的。

 

   在這四種選擇中，基金經理必須選一個，毫無疑問，選擇第四種的一定是傻瓜，因為領導、公司的銷售人員、同行、持有人都不會拿5年或者10年的時間來驗證你的對錯。

 

   顯而易見，從以往的經驗和趨利避害的需要看，很多人會選擇隨大流。無論是A股2007年的大牛市，還是美國2000年左右的互聯網泡沫破裂前的狂歡，無不如此。雖然當時很風光，但事後很慘烈。優秀的基金經理誕生於有獨立立場的堅持，當然這需要付出代價。

 

   所以筆者在開頭就說，英雄是寂寞的，但恰恰這個行業追求的是浮華，這多少注定了大部分人會選擇平庸。

 

   你在乎什麼?

 

   關於英雄的寂寞，我想講述一個故事。

 

   很多人壓根不知道傑弗裡·維尼克，但人們沒有忘記彼得?林奇。沒錯，維尼克正是林奇的接班人，可惜他最後被管理層、輿論和持有人「趕走了」

 

   1992年，維尼克開始管理著名的麥哲倫基金，讓外界大吃一驚的是，他竟然上任後就賣掉了林奇所青睞的消費類股票，替而代之的是能源和科技等板塊。你應該能想像，那時，他面對的外界壓力遠比王亞偉的接任者剔除其青睞的股票還要大得多。

 

   第一回合有驚無險，他做對了，他所配置的半導體、石油服務和天然氣行業在接下來的一年裡領跑市場。但有勇氣的人並不是每一次與眾不同都能得到別人的理解。

 

   1995年秋，37歲的維尼克認為科技板塊已經過度投機了，因此，到第二年春天，他把麥哲倫基金持有的科技股倉位大幅降至3.5%，這相比上一年10月份的43%，幾乎是砍倉了，取而代之的是11%的現金和19%的債券。但眾所周知，科技股泡沫一直延續到21世紀。

 

   結果，麥哲倫基金的三年收益率創了新低，滑落至標普500收益率之下，弄得客戶贖回，基金管理費跟著大幅下降。《波士頓環球報》、《巴倫週刊》、《福布斯》等知名報刊輪番挖苦，《波士頓環球報》甚至刊登以「維尼克，請朝我們的鼻子上搗一拳」開頭的文章。

 

   維尼克辭職或被解僱了。但所有故事的結尾都是好人獲得好報，維尼克也不例外。其離開麥哲倫後，創立了自己的對沖基金，至2000年，其4年的回報率超過了646%，而同期標準普爾500指數隻上漲了110%。

 

   就更大的意義而言，基金經理的選擇並不僅僅停留在，到底是選茅台(600519)還是選萬科(剛剛公佈的一季報中，萬科代替茅台成為公募的第一重倉股)，到底是選更大的股票頭寸還是更大的債券頭寸，而是要在犧牲客戶和犧牲客戶的錢這兩者之間做選擇，即使這並非基金經理個人一廂情願的事，但這的確決定了他的行為。

 

   在20世紀末期科技股雞犬升天的情況下，基金經理並非不知道隨時會來的風險。但不隨大流，就意味著要犧牲客戶，而客戶就意味著利潤，因此職業基金經理也將面臨職業風險。畢竟客戶只在乎更高的收益，至於風險那只是泡沫破裂後才會有的真切感覺。

 

   所以，對多數基金經理來說，他們更願意隨大流，這只不過是犧牲了客戶的錢，更無關道德上的指責。而關於風險，將在下期本專欄上進行討論。

 

   如何認識風險和運氣

 

   華安基金公司投資總監尚志民3月底在「金牛獎」頒獎現場代表基金經理講話時，曾很有感觸地說：「長期而言，心態大於智力」。這可以理解為，對自身侷限性的認識，遠比自認為高明重要。

 

   認識自己是一生的功課。對基金經理而言，有兩點或許需要時時記住：預測有很大侷限性;大多數人在大多數時候，業績貢獻來自於運氣的成分大於技巧。

 

   前者警示我們，沒有哪項投資決策是絕對正確的，因而要實時控制風險;後者的警示意義在於，一次良好的業績記錄是諸多運氣的結果而非全憑技術高超，這樣才不至於因信心膨脹而誤入歧途。

 

   在過去幾年的基金報導中，筆者對基金經理個股集中度高、行業集中度高的行為，均持批評態度，比如多次在文章裡提到的中歐中小盤基金經理王海的過激配置，王在2012年因超配地產股獲得亞軍之後，今年進一步加大地產股的配置，截至一季度末，該基金地產股佔基金淨資產的82%，創公募史上之最，其淨值表現則跑輸業績比較基準16個百分點。

 

   與其說這是基金經理的風格，不如說這更像賭徒。

 

   控制風險猶如當建築師

 

   雅安地震後，很多房子倒塌，對於掏大價錢買房的人來說，損失不言而喻。但房子能否經受住地震的考驗，只有地震後才最直觀。基金經理就像建築師，其價值並不僅僅體現在在平地上建起房子，更重要的是地震來時能保證房子的安全，進而保證房子裡人的安全。

 

   在投資領域，所有人都存在高估自己認知風險的能力，並低估規避風險所需要的條件。極端的例子就是王海用投資者的血汗錢來證明自己對房地產股的樂觀判斷。在地震沒發生之前，誰也不知道把八成資金投到地產股上到底會有什麼樣的結果。

 

   對王海而言，賭對了，成為英雄;賭錯了，對自己也沒有什麼損失。順便提一句，一個機構投資者允許這種賭博行為的存在其實比賭博更危險。

 

   巴菲特和林奇之所以牛，並不是他在那一年取得了多麼高得離譜的業績，恰恰相反，其出色的投資成就來源於他們數十年沒有大虧。這跟建築師一樣，即使房子建得再好，扛不住一次7級地震，那麼所有的收穫都終將變成一地瓦礫，這便是投資的殘酷性。

 

   在牛市中，風險就像變色龍一樣能把自己掩藏得滴水不露，就像上世紀末的科技股泡沫，就像最近中國的傳媒股一路高歌猛進一樣。此時所有人都覺得，這裡根本就沒有風險，但當熊市來臨，風險這個變色龍偽裝撕去，攻擊性就表現無疑。所以說，專業的機構投資者的最大價值更多體現在風險控制上，而不是在牛市中的勇敢。

 

   運氣還是技巧

 

    大多數人都更傾向於否認運氣在成功中的作用，而強化自己的技能和聰明等。

 

   2002年諾貝爾經濟學獎得主丹尼爾?卡尼曼的新作《思考，快與慢》向我們揭示了這樣一個秘密：我們是怎麼思考的?原來很多時候，我們所做的判斷是多麼的輕率和經不起推敲。

 

   卡尼曼從一項數十年的研究中發現，對大多數基金經理來說，選擇股票更像擲骰子，而不像是玩撲克。對沖基金收益的年度相關係數非常小，也就比零稍高一點。因此他說：「每年成功的基金差不多都是靠運氣，或者說他們骰子擲得好。

 

   卡尼曼稱，眾多研究者有一個普遍認同的觀點，那就是幾乎所有炒股的人，不管他們對股票是否瞭解，都是在玩碰運氣的遊戲，交易者的主觀經驗只不過是他們在很不確定的情況下，做出看似明智的猜測而已。然而，在高效率的市場中，明智的猜測比瞎猜也准不了多少。

 

   或許，很多基金經理覺得卡尼曼完全在胡說，如果全如他所言，專業的基金經理還有什麼價值?但懷疑歸懷疑，沒有多少基金經理敢站出來與大猩猩比誰的投資能力強。

 

   也許大家還記得，上世紀80年代末期，由美國投資理論界提出設想，《華爾街日報》出面組織，一場比試選股水平的歷時數年的著名公開競賽拉開了帷幕。競賽的一方是由當時華爾街最著名的股票分析師組成的若干專家組，另一方則是一頭通過擲飛鏢選股的大猩猩，比較誰選出的股票組合產生的投資收益率高，結果是大猩猩贏了。

 

   在這裡，筆者無意否定基金經理的價值，投資最權威的考官是時間，長時間裡，純屬靠運氣的大猩猩不可能戰勝華爾街。但基金經理要真切地明白，好的業績並不全部是技能，或者獲得幾次「金牛獎」也並不能證明自己的高明，更重要的是，不要否認運氣在其中扮演的作用，這樣才不至於信心膨脹，才不至於放大直觀而忽視真實的風險。

 

   雖然中國的公募基金行業只發展了15年，管理基金產品超過十年的基金經理也屈指可數，在如此短的時間裡還不足以評價一個基金經理的好壞。但在這樣一個話題結束的時候，通過與國內近百位基金經理接觸以及回頭梳理國外基金經理的沉浮史，筆者想做一點總結，明星基金經理和菜鳥基金經理到底有什麼區別?

 

   其一，是否通過不斷的糾錯，形成適合自己的投資邏輯或者風格;其二，是否做到既定收益下風險最小化，以及是否對運氣有正確的認識;其三，是否有像管理自己爸媽的錢一樣的心態管理持有人的錢。

 

   作者：岳永明

讀MBA，到底有多大作用？

http://www.yicai.com/news/2013/05/2737888.html

【技術貼】用估值模型計算，搜狗到底值多少錢？

http://www.iheima.com/archives/41880.html

【導讀】通常對於企業的估值有現金流折現法、乘數法、殘值法等，作者是通過乘數法來進行對搜狗進行估值，可以代表市場的一種聲音，但由於參照系百度是一種上市公司，在估值的同時應該考慮非上市公司的風險溢價，但本文並未涉及。

 

來源：創事記   作者：侯曉天，T. H. Capital(天灝資本)CEO兼首席分析師

最近，搜狐要出售搜狗的傳聞在中國互聯網市場上傳得沸沸揚揚，對搜狗的定價眾說紛紜，從14億到24億美元不等。那麼搜狗到底值多少錢呢？我們從兩個變量來推算搜狗：市場份額與變現能力。

瀏覽器弱化勢必導致搜索市場份額下滑

搜狗的市場份額(以流量計算)主要依靠的是從上游處於渠道位置的搜狗瀏覽器和搜狗拼音所帶來的源源不斷的流量。而搜狗瀏覽器，目前正被競爭者弱化。

從最近兩個月瀏覽器市場份額的變化看，因受到競爭對手諸如蘋果、谷歌及獵豹等多個瀏覽器多的挑戰，搜狗下滑的很厲害。市場佔有率從1年前的7.1%下降到現在的6% – 6.2%(如圖1、圖2)。不論是從理論上還是從經驗上，我們認為處於下游的搜索應當與上游的瀏覽器同步發展。可以推論，隨著上游流量減少，搜狗的流量及份額勢必下降。

目前搜狗佔搜索市場的7.7%，我們估計其佔有率會很快將下降到6%左右。如果目前的競爭格局不改變，搜狗瀏覽器的份額很可能繼續下滑，進而導致搜狗份額的流失。按照過去一年的下滑速度，明年2季度末可能達5%，明年底可能達4.5%。

市場份額與變現能力綜合考慮，搜狗定價應在7.4億美元至10億美元之間

對搜狗的定價可以用百度做一個參照。在過去一年中，百度的平均市場價格為104.23美元，平均市值為364.5億美元，流量的市場份額是74.5%，因此，每一個百分點的市場份額大約值4.86億美元(圖3)。但因為搜狗與百度的變現相差懸殊，所以我們必須把這個變量考慮進來。

百度去年總收入為35.71億美元，流量所佔市場份額為74.5%，因此，每一個百分點的流量的收入是47.5美元。搜狗去年的收入是1.24億美元，流量所佔市場份額為7.7%，因此，每一個百分比的流量收入是16.1美元，它變現能力是百度的33.6%。如果以搜狗的市場份額6.2%、5%和4.5%的情況下計算，現在出售的價格應該在7.4 – 10億美元之間。

總之，對於搜狗來講，出售的越早越好。否則在奇虎和百度的左右夾擊下，在市場其它公司的競爭之下，其市場份額很有可能會越來越小，進而減少它的市場價值。