📖 ZKIZ Archives

4月匯豐中國制造業PMI初值創一年新低

4月23日，匯豐銀行公布了4月制造業PMI（采購經理指樓）初值跌至49.2，創12個月新低。

該指數高於50表明制造業活動擴張，低於50表明制造業活動萎縮。

匯豐中國首席經濟學家兼經濟研究亞太區聯席主管屈宏斌表示，“4月份，中國制造業運行連續第二個月輕微放緩，月內產出增幅輕微，新業務總量連續第二個月下降。需求相對疲弱，加劇了該行業的通縮壓力，投入品價格與產出價格皆加速下行。另外，制造業用工已經連續18個月呈現收縮狀態。”

從分類指數來看，盡管生產指數在臨界點上方，但仍然呈下降趨勢；供應商配送時間指數也在臨界點上方；新訂單指、就業指數、原材料庫存指數則低於臨界點。

好消息是，新出口業務量在3個月來首次出現回升。

據國家統計局早前數據，一季度GDP同比僅增長7%，創出近年新低，也逼近官方全年GDP增長“7%左右”的目標。此外，一季度全國固定資產投資、規模以上工業增加值、全社會用電量等關鍵指票增速均出現回落。

國泰君安分析師任澤平向《每日經濟新聞》表示，預計二季度穩增長政策將繼續加碼，包括專項債支持七大投資工程，三大區域戰略落地，央行註資國開行等政策性銀行定向QE以推動一帶一路、穩增長和地方債務置換。

《每日經濟新聞》報道介紹，3月底以來，包括放松房地產政策和降準在內的一波政策“臺風”已經刮起，穩增長還需加大投資，特別是加大基建投資力度已成共識。

【宏觀】中國經濟的最後一跌--4月中采PMI點評

【宏觀】中國經濟的最後一跌--4月中采PMI點評 作者：任澤平、韋誌超 1.jpg (46.88 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 事件： 中國4月中采制造業PMI50.1，預期50，前值50.1；非制造業PMI53.4，前值53.7。 導讀： 中國經濟正經歷增速換擋期的最後一跌。2014年2季度房地產長周期拐點出現以來，引發經濟加速探底、貨幣放水、改革提速，並引爆改革牛。 摘要： 我們該信誰：4月中采和匯豐PMI再次打架。4月中采PMI50.1，與前值持平，但匯豐PMI初值49.2，比上月下降0.4個百分點。同樣是PMI，一平一降，兩家數據再次打架——我們該信誰？中采和匯豐PMI背離的主要原因：中采PMI有季節因素，匯豐PMI沒有；采樣區間不同；樣本不同。通過數據處理和分析，可得出以下幾點結論：1、經濟增速處在2005年以來的最低點；2、經濟在4月下旬比中上旬有改善，反應了政策的滯後影響；3、內需比外需好，反應了穩增長的政策效應，以及人民幣成為第二強勢貨幣對出口的抑制。 讓數據說出真相：2014年2季度以來經濟在快速探底，而非平穩運行。從2014年2季度以來，宏觀數據和中微觀數據的背離出現擴大。這也就意味著實際經濟增速比官方公布的數據要低得多，經濟增速在2014年2季度以來快速下滑，而不是如官方宏觀數據公布的那樣在7%-7.5%的窄幅區間平穩運行，官方宏觀數據被“和諧”了。2014年2季度以來發生的最重要事件是房地產長周期拐點出現，並引發地產投資大降、重化工業下滑、土地財政坍塌、地方投資能力萎縮、貨幣政策加碼放水、財稅改革提速等一系列現象，並引爆大牛市，出現“經濟越來越差，股市越來越火”的分母驅動“改革牛”現象。 2015：中國經濟增速換擋的最後一跌。大量的證據表明中國的內外需兩大增長引擎先後換檔，先是2012年出口由過去20%多的增長2012年降到6%，2014年2季度房地產長周期拐點出現以後，房地產投資降了一半，2015年還有一跌，大概跌到5%左右，基本與人口周期相匹配。大家會發現到2015年晚一些時候，中國的出口、房地產投資、制造業投資等主要的增長動力指標都探明了底部，中國經濟可能會露出它中長期的增長平臺，事實正接近我們提出的“新5%比舊8%好”。這也就意味著政策底、市場底和經濟底先後出現，投資時鐘仍然有效。2015年中國經濟正在經歷增速換擋期的最後一跌，前期積累的風險將集中暴露，並倒逼貨幣放水、財政加碼、改革提速。 邁向新常態的頂層政策設計：強改革+寬貨幣+擴財政。新一屆中央領導集體的頂層政策組合越來越清晰：“強改革”破舊立新；“寬貨幣”降低企業融資成本；“擴財政”為改革和轉型贏得時間。 經濟和資本市場的三種前途。2015年底需要確認經濟能否探底，在2016年要再確認經濟探底以後是L型還是U型走勢，抑或根本沒有止住下滑。中國經濟和資本市場有三種發展前景：經濟L型，牛市有頂部；經濟U型，牛市不言頂；經濟落入中等收入陷阱，重回熊市。 目錄： 1. 我們該信誰：4月中采和匯豐PMI再次打架 2. 讓數據說出真相：2014年2季度以來經濟在快速探底，而非平穩運行 3. 2015：中國經濟增速換擋的最後一跌 4. 邁向新常態的頂層政策設計：強改革+寬貨幣+擴財政 5.經濟和資本市場的三種前途：經濟L型，牛市有頂部；經濟U型，牛市不言頂；經濟落入中等收入陷阱，重回熊市 正文： 4月中采制造業PMI50.1，前值50.1；非制造業PMI53.4，前值53.7。我們判斷中國經濟正經歷增速換擋期的最後一跌，改革圖存，國運所系。 1. 我們該信誰：4月中采和匯豐PMI再次打架 4月中采PMI50.1，與前值持平，但匯豐PMI初值49.2，比上月下降0.4個百分點。同樣是PMI，一平一降，兩家數據再次打架——我們該信誰？誰能告訴我中國經濟究竟腫麽樣了？有時很羨慕美國的經濟學家，數據靠譜，在中國搞宏觀經濟悲催啊，官方數據時有註水，看得人雲里霧里，半官方和商業數據相對獨立些，但又經常打架。 久騙成精，作為搞了十多年宏觀經濟的老中醫，我們試著做一些數據處理，幫大家撥雲見日。 圖1 4月中采和匯豐PMI走勢再次背離 2.png (39.71 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國家統計局、WIND 中采和匯豐PMI背離的主要原因： 一是中采PMI有季節因素，匯豐PMI沒有。圖2-3顯示中采PMI指數在3-5月和8-10月的生產旺季明顯高於淡季，因此在使用中采PMI時既要與前值比，也要與歷史同期值比。 4月中采PMI雖然為50.1，高於榮枯線，且與前值持平，但是處在2005年以來歷史同期值的最低點，表明經濟可能很差，這與匯豐PMI初值49.2所反映的情況相符。 圖2 中采PMI含季節因素 3.png (43.44 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國家統計局、WIND 圖3 匯豐PMI去除了季節因素 4.png (25.76 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國家統計局、WIND 二是采樣區間不同。中采PMI的采樣都是在下旬，特別是最後一周，因此4月中采PMI在5月1日發布，基本反應的是全月情況；匯豐PMI80-90%的采樣是在中旬，剩下的10-20%是在下旬，因此4月匯豐PMI初值在4月23日發布，反應的是中上旬情況，5月初再根據下旬采樣情況修正發布終值。 考慮到4月下旬房屋銷售、發電量、粗鋼產量等指標好於中上旬，因此匯豐PMI終值有望上修，這可以部分地解釋4月中采PMI好於匯豐PMI初值。 三是樣本不一樣。中采PMI自2013年1月起，調查樣本從原來的820家擴充到3000家。匯豐PMI調查樣本為400多家制造業企業，其中東南沿海中小出口企業占有一定比例。 由於4月大企業景氣高於中小企業，內需訂單高於外需訂單，這可以部分解釋4月中采PMI好於匯豐PMI初值。4月中采大型企業PMI為50.6%，中、小型企業PMI分別為49.8%和48.4%。4月中采新訂單50.2%，出口訂單48.1%。 通過上述的數據處理和分析，我們可以得出以下幾點結論： 第一，經濟增速處在2005年以來的最低點。 第二，經濟在4月下旬比中上旬有改善，反應了政策的滯後影響。 第三，內需比外需好，反應了穩增長的政策效應，以及人民幣成為世界第二強勢貨幣使得出口部門明顯受損。 2.讓數據說出真相：2014年2季度以來經濟在快速探底，而非平穩運行 雖然官方公布的一季度GDP增速在7%，但微觀觀察到的經濟速度可能已經在5%-6%左右。由於中國的工業增加值和GDP數據統計容易受到人為幹擾，在經濟衰退期經常被“和諧”而導致誤差擴大。 我們觀察到2014年二季度以來，發電量、粗鋼產量、鐵路貨運量跟工業生產及GDP的背離不斷擴大，近期這種背離程度已經接近2008年底-2009年初的水平，比如2015年1-3月上述三項指標增速分別為-0.1%、-1.7%、-9.4%，但規模以上工業增加值增速卻是6.4%、GDP增速7%。 由於重化工業的彈性較大，我們可以采用更廣泛的155種主要工業產品產量合成工業生產指數，這是聯合國推薦、國際通行的工業核算方法，目前中國月度工業生產統計數據的采集采用規模以上大中型企業聯網直報和規模以上小型企業逐級上報相結合的方式，屬於具有中國特色的自創方法。 本文合成的月度工業生產指數與國家統計局核算的規模以上工業增加值增速在2004～2007年間基本吻合。可見，在經濟平穩運行的年份，我國工業生產增速數據質量較高。但是在2008～2010上半年經濟大幅波動期間，工業生產指數與規模以上工業增加值增速出現了較大背離，即2008年我國工業增加值增速明顯高估和2009年明顯低估。而且這種背離在工業的主要行業里都不同程度地存在，是一個普遍現象。 我們合成的工業生產指數與官方公布的工業增加值增速之間的背離再次出現並不斷擴大，發生在2014年2季度以來，這也就意味著實際經濟增速比官方公布的數據要低得多，經濟增速在2014年2季度-2015年1季度快速下滑，而不是如官方宏觀數據公布的那樣在7%-7.5%的窄幅區間平穩運行，官方宏觀數據被“和諧”了。 圖4 電鋼貨運微觀數據跟宏觀數據背離 7.png (82.01 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國家統計局、WIND 圖5 官方公布的GDP增速可能存在明顯高估 8.png (35.02 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國家統計局、WIND 為什麽是2014年2季度以來經濟快速下滑？2014年2季度以來發生的最重要事件是房地產長周期拐點出現，並引發地產投資大降、重化工業下滑、土地財政坍塌、地方投資能力萎縮、貨幣政策加碼寬松放水、財稅改革提速等一系列現象，並引爆大牛市，出現“經濟越來越差，股市越來越火”的分母驅動“改革牛”現象。 房地產之所以重要，是因為房地產投資占中國固定資產投資的24.6%，加上制造業和基建相關的，房地產鏈上相關投資占全社會固投的一半。這也應證了那句經濟史上的名言“房地產是周期之母”。可以說，穩增長核心是穩投資，穩投資核心是穩房地產投資。 3. 2015：中國經濟增速換擋的最後一跌 我們看中國增速換檔進程，過去的高增長是出口加房地產，內外需兩大引擎帶動制造業、基建等中間需求，大量的證據表明中國的內外需兩大增長引擎先後換檔，先是2012年出口由過去20%多的增長2012年降到6%，這幾年穩在6%左右，我們大致估計6%左右是中國出口的一個新的增長平臺或者底部。 2014年二季度房地產長周期拐點出現以後，房地產投資在2014年降了一半，我們認為根據新開工和土地購置的情況，2015年還有一跌，大概跌到5%左右，基本與人口周期相匹配。 圖6 2008年前後劉易斯拐點出現，農民工工資快速上漲 9.png (21.32 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國務院發展研究中心、WIND 圖7 出口增速從2002-2011年的20%以上換擋至2012-2014年的7%左右 10.png (38.68 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國務院發展研究中心、WIND 圖8 2014年置業人群拐點出現，房地產到達長周期峰值 11.png (29.76 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國務院發展研究中心、WIND 圖9 房地產投資增速從2004-2013年的20%以上換擋至2015年的5% 12.png (34.33 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國務院發展研究中心、WIND 大家會發現到2015年晚一些時候，中國的出口、房地產投資、制造業投資等主要的增長動力指標都跌入或者探明了它的中長期增長平臺或者說底部，我們認為基於這些跡象，中國經濟可能會露出它中長期的增長平臺。一季度的GDP增速肯定不是7%，甚至已經掛不住6%，事實正在接近我們提出的“新5%比舊8%好”的判斷，2015年中國經濟正在經歷增速換擋期的最後一跌，前期積累的風險將集中暴露，並倒逼貨幣放水、財政加碼兜底、改革提速。底部探明以後，我們需要在2016年再確認經濟是L型還是U型走勢，亦或由於政策失誤導致經濟增速超調。 圖10 國際經驗：德日韓臺平均增速換擋至4.5% 13.png (79.26 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國務院發展研究中心、國家統計局、WIND 圖11 中國：15年底-16年探明底部，增速換擋至5%左右 14.png (42.13 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:50 上傳 數據來源：國泰君安證券研究、國務院發展研究中心、國家統計局、WIND 4.邁向新常態的頂層政策設計：強改革+寬貨幣+擴財政 中共中央政治局4月30日召開會議，分析研究當前經濟形勢和經濟工作，會議透露出邁向新常態的頂層政策設計：強改革+寬貨幣+擴財政。 ①會議強調“高度重視應對經濟下行壓力”。2014年2季度以來，經濟在加速探底，而不是如官方宏觀數據公布的那樣在7%-7.5%的窄幅區間平穩運行。經濟超市場預期的差，政策超市場預期的強。經濟越來越差，股市越來越火，博弈的是政策放松和改革提升未來增長前景。 ②會議強調擴財政和寬貨幣，預計穩增長投資加碼、曲線QE、5月份降息。“積極的財政政策要增加公共支出，加大降稅清費力度。穩健的貨幣政策要把握好度，註意疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道”。“要註重發揮投資的關鍵作用”。“要整體推進財稅、金融、投融資體制改革，解決好重大基礎設施項目、市政項目、實體產業部分資金循環不暢問題”。 ③會議提出“建立房地產健康發展的長效機制”。930、330救房市以後，後面還有階梯性救市措施，比如成立中國“兩房”、定向降息降準、調控土地供求平衡等。穩增長關鍵是穩投資，穩投資關鍵是穩房地產投資，房地產鏈上相關投資占全社會固投的一半。如果房地產軟著陸，中國經濟增速換擋有望軟著陸。 ④會議強調“中央堅持國有企業改革方向沒有變，依法保護民營企業產權方針沒有變，堅持對外開放和利用外資政策也沒有變”。我們維持中國第三輪改革時間表和路線圖判斷：以財稅始、以國企終、中間夾金融。經濟改革之所以財稅先行，一方面是因為它是處理政府與市場關系最基礎的制度安排，另一方面是因為土地財政坍塌倒逼。目前看國企改革不是問題沒有認識清楚，不是不知道民企比國企在競爭性領域更有效率，而是“勢”未到，因此我們目前看到國企改革進展遲緩，甚至部分領域出現開倒車，但是我們判斷國企改革將是此輪改革的收官之戰。 ⑤會議強調“要鼓勵和支持各級幹部勇於開拓、有所作為”，未來有望建立新的幹部考核機制，改變當前只給約束不給激勵的狀況，解決廣泛的“怠政”現象。整頓吏治、治理三公等使得政治清明，但也使得地方政府發展經濟的積極性受到一定人為抑制。“在新常態下，各級領導幹部領導經濟工作要擺脫舊的路徑依賴，掌握認識發展趨勢和準確分析經濟形勢、營造良好市場環境、發現和使用經濟人才、保護產權和知識產權、維護社會公平正義等新的本領。要保持良好精神狀態，加強調查研究和工作指導。要鼓勵和支持各級幹部勇於開拓、有所作為”。 ⑥會議通過了《京津冀協同發展規劃綱要》，這是一個帶資金帶項目的國家級戰略規劃，一路一帶、長江經濟帶、京津冀等三大區域戰略將成為驅動地方基建投資的新抓手。“戰略的核心是有序疏解北京非首都功能，形成新增長極。”“要嚴控增量、疏解存量、疏堵結合調控北京市人口規模。要在京津冀交通一體化、生態環境保護、產業升級轉移等重點領域率先取得突破。” ⑦新一屆中央領導集體的頂層政策組合越來越清晰：強改革+寬貨幣+擴財政。通過“強改革”破掉舊增長模式，放活新增長動力；通過“寬貨幣”降低企業融資成本；通過“擴財政”為改革和轉型贏得時間。 5. 經濟和資本市場的三種前途：經濟L型，牛市有頂部；經濟U型，牛市不言頂；經濟落入中等收入陷阱，重回熊市 如果從現在的時點往後看，2015年底需要確認經濟能否探底，在2016年的時候，我們需要再確認經濟探底以後是L型還是U型走勢，抑或根本沒有止住下滑。中國經濟和資本市場可能有三種發展前景： 第一種經濟L型，牛市是有頂部的。我們目前的牛市毫無疑問是基於各種政策的預期，是政策市。但是如果基本面遲遲得不到改善的話，牛市是有頂部的，估值是有天花板的。目前到了四千多點已經開始出現大幅的振蕩，大家預期已經很不穩。 第二種前景是經濟U型，牛市不言頂。我們如果政策調整到位，有效的去杠桿和出清，我們可以實現經濟的U型複蘇和股票市場的長牛，牛市的驅動力將從政策驅動轉向經濟基本面驅動。經濟基本面複蘇，牛市可以很大，也可以很長。關鍵看經濟基本面能否接過政策驅動。 第三種前景是經濟止不住，重回熊市。我們一定不要低估中國增速換檔的難度，因為成功的概率只有10%，二戰以來的70年，真正靠工業化完成的只有四個經濟體，德、日、韓、臺，中國能否跨越中等收入陷阱？我們深信市場經濟的理念已經在這個國家紮根，新一屆中央領導集體展現了推動改革的勇氣和決心，但是我們一定不要忽略這個難度，要銳意推動改革。如果沒有增速換擋成功，陷入中等收入陷阱，就重歸熊市了。 （來自國泰君安宏觀） 格隆匯聲明: 本文為格隆匯會員個人文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺，並未持有任何關聯公司股票。

5月份匯豐PMI點評：低需求制約供給，財政貨幣協同發力

5月份匯豐PMI點評：低需求制約供給，財政貨幣協同發力 作者：孫崢，俞平康 數據表現：5月份匯豐PMI預覽值為49.1，低於市場預期的49.3，前值為48.9。 我們的觀點： 匯豐PMI小幅反彈，經濟景氣仍偏弱。5月份匯豐PMI預覽值較4月份終值小幅反彈0.2個百分點，但仍低於市場預期的49.3，雖然近期宏觀層面的政策在持續推進，但由於貨幣政策的傳導不暢，財政政策落實緩慢，企業的景氣程度仍然偏弱，其中小企業較大型企業的景氣可能更差。 1.png (147.53 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 14:14 上傳 生產顯著收縮，需求仍待擴張。生產指數繼續收縮，本月已由50已跌至48.4；內需方面，新訂單指數反彈至49.3，較上月上行0.6個百分點，但仍處於收縮區間，政策刺激下產出的擴張仍十分依賴需求的改善。外需方面，新出口訂單指數大幅惡化，需求雪上加霜。 產成品有所去化，原材料購進小幅擴張。庫存周期暗示企業擴張意願有所增強，5月份產成品庫存有所去化，原材料購進小幅反彈至49.1，政策持續刺激下企業庫存周期有所好轉，但持續性仍待觀察，庫存周期向好仍然十分依賴於需求的持續改善，企業生產活動已經逐漸形成“慣性的謹慎“，十分依賴政策對於總需求的持續刺激。 價格指數略有改善，通縮壓力仍存。本月購進價格指數上升3.6個百分點至47.2，出廠價格指數上升2個百分點至48.3，,價格指數的回升主要由於美元盤整帶來的大宗商品金融性的反彈，由於需求沒有明顯改善因此通縮壓力仍然十分實際，4月份CPI和PPI雙雙不及預期，豬價、居住價格及油價對物價的支撐低於預期，PPI跌幅也沒有出現顯著的收縮，價格已經不單決定於供給層面的收縮與擴張，走勢仍然需看需求的臉色。 小企業景氣堪憂，就業低位運行。隨著經濟下行，就業風險可能逐漸暴漏，春節後匯豐PMI就業指數始終低位徘徊，由於匯豐PMI樣本傾向於小型企業，吸納就業能力較強的小型企業就業指標的下滑正構成經濟的風險，該指標正成為宏觀政策的重要考量。 經濟運行弱勢，貨幣財政將協同發力。匯豐PMI本月小幅反彈，但依然沒有傳遞出太好的信號，需求不振在制約生產的擴張，央行的兩大中介目標物價和就業都在給政策更多的挑戰。目前貨幣政策仍然對經濟沒有太好的辦法，實體經濟的信貸需求很弱，銀行的超儲率有所上升，貨幣淤塞與金融體系中不斷地加杠桿；政策目前更多的還是從財政擴張方面入手，包括債務置換及對基建投資的信貸指引通過希望基建投資來對沖經濟下行的壓力，在此過程中貨幣寬松不可或缺，財政與貨幣的協同性在增強，並將助力經濟的短周期企穩。 （來自華爾街見聞） 格隆匯聲明: 本文為格隆匯轉載文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的16億中國人海外投資研究交流平臺，並未持有任何公司股票。

5月官方制造業PMI50.2%

6月1日，國家統計局公布了5月中國制造業采購經理指數（PMI），為50.2%，比上月微升0.1個百分點，高於臨界點，制造業小幅擴張。

該指數高於50%表明制造業活動擴張，低於50%表明制造業活動萎縮。

分企業規模看，大型企業PMI為50.7%，比上月微升0.1個百分點，連續高於臨界點；中型企業PMI為50.4%，連續兩個月回升，年內首次升至臨界點以上；小型企業PMI為47.9%，比上月下降0.5個百分點，繼續處於收縮區間。

從分類指數看，在構成制造業PMI的5個分類指數中，生產指數、新訂單指數和供應商配送時間指數繼續高於臨界點，表明制造業生產增速加快，市場需求持續擴張；從業人員指數和原材料庫存指數低於臨界點，意味著制造業企業用工量、生產用原材料庫存繼續減少。

國家統計局服務業調查中心高級統計師趙慶河表示，5月份，制造業PMI雖然小幅擴張，但歷史看，仍屬於較低水平，我國制造業仍然面臨較大的下行壓力。調查結果顯示資金緊張、市場需求不足和勞動力成本上漲等仍是目前困擾企業發展的主要因素。

此外，小型企業PMI為47.9%，今年以來始終在46.0%—49.0%區間波動，持續處於收縮區間，小型企業生產經營困難依然較大。

匯豐PMI終值49.2

匯豐中國此前公布的數據顯示，5月匯豐中國制造業PMI小幅上升至49.2%，符合預期，略高於初值49.1%，但仍連續3月處於榮枯線下。此前4月終值為48.9%，3月終值為49.9%。

匯豐大中華區首席經濟學家屈宏斌表示，制造業擴張乏力，加之融資條件緊張，寬松政策力度有待加強。預計未來數周內或有50基點降準。

匯豐、官方PMI雙走弱 經濟下行壓力不容樂觀 0

進入8月，鋼鐵業淡季效應持續，下遊開工率明顯不足。盡管樓市和固定資產投資如火如荼，也絲毫沒有改變鋼鐵業的頹態。全行業的不斷虧損面和環保政策大大挫傷了鋼企生產積極性。

進入8月，鋼鐵業淡季效應持續，下遊開工率明顯不足。盡管樓市和固定資產投資如火如荼，也絲毫沒有改變鋼鐵業的頹態。全行業的不斷虧損面和環保政策大大挫傷了鋼企生產積極性。

鋼鐵業之外，制造業的景氣度也出現了明顯下降，官方PMI已行至榮枯線邊緣，經濟下行壓力繼續加大。

8月1日，中國物流與采購聯合會、國家統計局服務業調查中心發布的數據顯示，7月份中國制造業采購經理指數(PMI)為50%，較上月下降0.2個百分點，為5個月來的首次下降。大、中、小型企業PMI均有所回落。特別是小型企業生產經營壓力較重，相應的定向調控政策仍然必要。

同時，代表中小企業的財新中國制造業PMI僅47.8%，低於初值0.4個百分點，也遠遠低於預期的48.3，為2007年以來的最低值。

光大證券首席經濟學家徐高認為，7月份PMI數據差於預期，整體仍偏弱勢，當前中國的經濟處於L型底部區間，下行壓力不容樂觀。

雙走弱

生產面繼續疲弱，經濟下行壓力延續，小企業直呼艱難，而大企業也不容樂觀。

“近期公布數據顯示經濟企穩並不穩固，高頻數據顯示穩增長政策下生產面延續疲弱態勢，發電量繼續同比下跌，上周單周同比略有收窄，而產能利用率低位企穩，寬松政策並未有效推動生產面出現持續改善。”徐高分析表示。

盡管7月制造業PMI的回落有一定季節性規律，但今年的表現明顯弱於往年。國家統計局服務業調查中心高級統計師趙慶河認為，受高溫暴雨等天氣影響，一些企業限產，進行設備檢修和技術改造，生產增長趨緩；近期石油等大宗商品價格波動下滑，主要原材料購進價格指數連續下降，給相關行業生產帶來一定影響；此外，制造業內外需求仍然偏弱。

從分項數據看，五大分項指數四降一升，生產端與需求端同時走弱。需求不足拖累生產仍是制造業面臨的最大問題。三大訂單連續兩個月下降，新訂單指數在7月環比下跌0.2個百分點至49.9%，是2012年10月以來首次降到榮枯線以下；出口訂單環比下跌0.3個百分點至47.9%。

而生產量指數也結束2月份以來回升趨勢，再度出現下跌。7月生產量PMI較6月下跌0.5個百分點至52.4%，生產景氣指數下降顯示生產面繼續放緩。高頻數據同樣顯示生產面延續疲弱，發電量同比持續下跌。穩增長政策帶來需求回暖尚未有效傳導至需求面。生產面疲弱導致就業狀況持續惡化，制造業就業指數從前月的48.1%下降至48.0%，非制造業就業指數更是環比下降0.5個百分點至49.2%。顯示經濟持續下行壓力已經威脅到就業市場穩定。6大發電集團耗煤量4周平均同比繼續下跌，單周同比跌幅有所收窄，產能利用率低位企穩，顯示生產面依然維持疲弱。

中小型企業前景繼續惡化。大型企業在基礎設施建設加速等穩增長政策發力環境下，景氣度基本維持平穩。而中小型企業經濟度持續惡化，特別是小型企業，7月PMI環比下挫0.6個百分點至46.9%。企業生產經營狀況很不樂觀。

中國民生銀行首席研究員溫彬指出，今年上半年以來，中央采取了一系列穩增長措施，發力點還是在基礎設施投資拉動等方面。而基礎設施的投資拉動對中小企業、出口型企業的拉動作用相對有限。

新工具或誕生

經濟下行壓力加大呼喚寬松政策加碼。

國務院發展研究中心研究員張立群認為，針對PMI指數表現的問題，應抓緊落實穩增長的各項政策措施，著力提高政策效果。

7月30日，中共中央政治局召開會議研究了當前經濟形勢，對今年下半年宏觀政策定下了基調。決策層對經濟下行壓力及相應風險的關註度顯著提高，對穩增長的訴求明顯上升。穩增長將成為下半年經濟政策的主基調。在此情況下，貨幣政策和財政政策或仍將保持寬松，以實現政府推動實體經濟企穩回升的目標。

“短期內，總體需求難有明顯改善，新興行業有亮點但占比有限，工業生產下行壓力仍大，基建等仍是穩增長的主要抓手。”華創證券宏觀經濟研究主管鐘正生表示。

不過,也有分析人士認為,盡管我國制造業PMI有所回落,但高技術制造業PMI為54.8%,連續3個月呈上升走勢,高技術制造業增速加快表明制造業結構繼續優化,非制造業運行穩定性有所增強。我國經濟運行具有保持緩中趨穩、穩中向好的基礎。

野村證券在研究報告中稱，PMI呈現下滑，表明經濟增長勢頭可能在7月略有放緩。“央行預計會在8月降準，今年還可能再度降息25個基點，降準50個基點。”

“雖然財政政策和貨幣政策的表述繼續為‘積極’和‘穩健’，但其它表述顯示，財政政策在下半年將顯著發力，而寬松貨幣政策將繼續加碼。”徐高表示。

事實上，中央政治局會議上“堅持積極的財政政策不變調”的措辭，意味著三季度財政政策將有更為實質的發力。積極的財政政策和寬松的貨幣政策都將繼續加碼，通過PSL、地方政府債務置換、城投債發行加速以及房地產貸款限制放松等引導金融系統過剩資金進入實體經濟。

這次是貨幣政策和財政政策雙管齊下的專項建設金融債。

據國家發改委相關人士處證實，為擴大有效投資，積極緩解經濟下行壓力，國家發改委擬通過國家開發銀行和農業發展銀行，向郵政儲蓄銀行定向發行長期專項債券，建立專項基金，用於基礎設施建設。其中，中央財政按照專項建設債券利率的90%給予貼息。近期第一批專項建設債券即將推出，各地已進入相關申報程序。

民生證券固定收益研究員李奇霖對媒體表示，政策性銀行發債的好處就是能夠讓財政政策和貨幣政策聯系起來，央行可以通過貨幣政策工具來影響市場的流動性。微觀來看，政策性銀行發債應該是常規化穩增長的措施。

• 華夏時報
• 李凈翰

特別提醒：如果我們使用了您的圖片，請作者與本站聯系索取稿酬。如您不希望作品出現在本站，可聯系我們要求撤下您的作品。

每經網客戶端推薦下載

8月財新制造業PMI初值47.1 創6年新低

（新華社記者 王曉/圖）

8月21日，財新制造業PMI公布。8月財新制造業PMI預覽值47.1，較上月下降0.7個百分點。前值為47.8，預期為48.2。這是該指數連續第六個月低於50這個榮枯分水嶺，並創2009年3月以來最低。

財新PMI數據出爐後，在岸人民幣兌美元持續走低，截止10:40跌0.17%至6.3996，離岸人民幣兌美元也擴大跌幅至0.19%，報6.4524。

從分項指標看，新訂單指數和新出口訂單指數繼續明顯下滑。財新分析稱，需求不足仍是制約制造業回暖的重要原因。受此影響，產出指數也繼續走低。8月財新制造業PMI產出指數初值降至46.6，創2012年3月以來最低。投入價格下降速度略有收縮，出廠價格繼續加速下降，通脹壓力仍不明顯。近期商品價格持續走弱會降低企業補充庫存的積極性，企業補庫存意願不強。

值得註意的是，7月出現改善的就業指數，8月出現下降，或預示企業對減少員工的態度有所改變。

對此，匯豐大中華區首席經濟學家屈宏斌表示，8月內外需求均呈現疲軟態勢。新訂單和出口訂單指數降至三年內最低，而產出更跌至危機後冰點。當前制造業深處困境，就業堪憂，經濟下行壓力增大。

財新智庫首席經濟學家何帆博士認為，8月財新制造業PMI的預覽值低於上月水平，反映出當前經濟依然處於築底階段。但從整體來看，系統性風險仍在可控範圍之內，經濟結構持續優化。穩增長壓力依然較大，為實現全年增長目標，政府應以財政政策和貨幣政策的微調確保宏觀穩定，同時加快結構改革，引領市場信心，釋放經濟增長的長期活力。

不過，據中國證券網消息，雖然宏觀數據有所承壓，但業內對中國經濟的前景仍充滿信心。據國際貨幣基金組織(IMF)發布的中國年度經濟評估報告中，IMF預測2015年我國GDP增速為6.8%。

較早前，政府已陸續出臺降息、降準等貨幣政策以提振內需。而財政部公布的最新數據顯示，7月份財政支出同比增長24.1%，增速較上個月的13.9%大幅提升。同時，7月份中央財政支持力度顯著增加，中央本級財政支出增長48.6%。

業內人士表示，在穩增長政策加碼的背景下，積極財政政策將發揮更大作用。預計近期多項穩增長措施將陸續推出，如萬億元專項建設債券、第二批PPP(政府和社會資本合作)項目等。這些措施的出臺，將進一步刺激基建投資的增長，加快基建投資步伐。

6月份PMI為50%位於臨界點 新訂單指數連續三月回落

2016年7月1日國家統計局服務業調查中心和中國物流與采購聯合會發布了中國制造業和非制造業采購經理指數。

6月份，制造業PMI為50.0%，比上月份微降0.1個百分點，位於臨界點，總體看仍呈現生產平穩、結構進一步優化的特征。

制造業采購經理指數位於臨界點

國家統計局服務業調查中心高級統計師趙慶河分析，一是生產穩中有升。生產指數為52.5%，比上月小幅上升0.2個百分點，連續兩個月回升。二是高技術制造業、裝備制造業增長加快。高技術制造業和裝備制造業PMI分別為51.3%和51.1%，均比上月上升0.5個百分點，高於制造業總體1.3和1.1個百分點。其中，計算機通信電子設備及儀器儀表制造業、通用設備制造業、電氣機械器材制造業等行業PMI連續處於擴張區間。三是一些產能過剩的傳統行業明顯回落。高耗能行業PMI為48.2%，比上月下降0.9個百分點，連續兩個月大幅回落。其中，黑色金屬冶煉及壓延加工業PMI為45.6%，比上月下降2.4個百分點，去產能效果進一步顯現。

趙慶河表示，值得關註的是，目前國內外市場需求持續偏弱，實體經濟發展動力仍顯不足。新訂單指數為50.5%，連續三個月回落;主要原材料購進價格指數連續兩個月大幅回落至51.3%。受世界經濟增長疲軟、美國加息預期、歐美等國家貿易保護措施、英國脫歐等因素影響，近期制造業外貿走勢偏弱。新出口訂單指數為49.6%，連續三個月回落;進口指數為49.1%，比上月下降0.5個百分點，連續三個月位於臨界點以下。

趙慶河稱，分企業規模看，大型企業PMI為51.0%，比上月上升0.7個百分點，持續高於臨界點，走勢總體平穩;中型企業PMI為49.1%，比上月下降1.4個百分點，降至臨界點以下;小型企業PMI為47.4%，比上月下降1.2個百分點，繼續位於臨界點以下。中小型企業PMI回落幅度較大，表明其生產經營中的困難更為突出。

非制造業商務活動指數明顯回升

6月份，中國非制造業商務活動指數為53.7%，比上月上升0.6個百分點，連續兩個月小幅回落後明顯回升。業務活動預期指數為58.6%，比上月上升0.8個百分點。表明非制造業擴張步伐有所加快，企業對市場預期較為樂觀。

服務業總體穩中有進。商務活動指數為52.2%，與上年同期基本持平，比上月上升0.2個百分點，業務總量增速有所加快。其中，鐵路運輸、航空運輸、裝卸搬運及倉儲、郵政、電信互聯網軟件、銀行、保險等行業商務活動指數明顯高於臨界點，表現出較強的擴張態勢。銷售價格指數為50.4%，比上月上升0.9個百分點，今年以來首次升至臨界點以上，表明服務業銷售價格總體水平有所上升，尤其是零售、航空運輸、互聯網軟件、房地產等行業銷售價格水平上升較為明顯。企業業務活動預期指數為57.7%，比上月上升0.5個百分點，表明服務業市場信心比較穩定。

建築業保持較快增長。商務活動指數和新訂單指數分別為62.0%和58.8%，比上月上升2.6和6.7個百分點，均為今年以來的新高點。其中，房屋建築業和土木工程建築業商務活動指數和新訂單指數均位於較高景氣區間。表明建築業市場需求增加，生產經營活動進一步活躍，擴張動力有所增強。

6月PMI仍顯平穩 後續關註外需變化

中國的上半年數據即將在7月公布。從已經出臺的PMI數據來看，今年上半年中國經濟仍然保持了平穩開局。

除1-2月存在春節因素幹擾之外，從3月份的50.2%到新發布的6月份的50.0%，中國的PMI指數基本在50.0%臨界線以上運行。

中國物流采購聯合會旗下中國物流信息中心陳中濤認為，當前數據回落有一定的季節性，結合10多年的歷史數據來看，往年同期多有下降，今年降幅其實較小。

數據來源：國家統計局

陳中濤還分析，這半年的PMI指數中，細分指數顯示生產指數有所上升，傳統的產能過剩行業下降，但裝備制造業和高技術產業上升明顯，具有一定的積極變化。分行業來看，21個行業中13個行業PMI指數高於50%。總的來看，當前經濟運行的基本面沒有發生太大變化，基本平穩的大格局、大趨勢沒有發生明顯改變。

除了官方PMI之外，民間對於當前情況也進行了一些追蹤。在官方PMI公布之後，財新傳媒發布的財新中國通用制造業采購經理人指數(財新PMI)6月數值(經季節性調整)為48.6, 較5月下降0.6個百分點。這已經是財新PMI連續16個月低於50.0%的榮枯線，其下滑的幅度要超過官方的PMI。

對於如何看待兩個PMI之間的數據表現差異，可能還需具體考察數據背後的編制情況來判斷其適用的分析領域。同中國官方PMI所依托的數據相比較，美國數據提供商Markit所依托的調查數據量以及企業分類方式同官方PMI還有一定程度的差異。

據了解，財新PMI是由Markit制作的經濟監測指數。2015年年中，匯豐宣布將不再與Markit合作發布中國采購經理人指數(匯豐PMI)之後，財新傳媒宣布獲得Markit公司編制的PMI(即後來的財新PMI)在中國的冠名權。根據財新PMI附在數據公布後的附件材料，財新中國PMI指數來自於對420家企業的管理人員的問卷調查。企業的選擇考慮到了其所在行業對GDP貢獻的大小來挑選，並根據企業大小、比照美國制作的標準行業分類(Standard Industrial Classification)所作的行業進行分層劃分。

而按照國家統計局此前編著的《中國主要統計指標詮釋》所提供的信息顯示，國家統計局的制造業PMI調查涉及中國《國民經濟行業分類》(GB/T 4757-2011)中制造業的31個行業大類，從全國抽取3000家樣本企業進行調查。調查采用PPS(Probability Proportional to Size)抽樣方法，以制造業行業大類為層，行業樣本量按其增加值占全部制造業增加值比重分配，層內樣本使用企業主營業務收入成比例的概率抽取。

圖片是財新PMI從2004年至今的走勢，相比官方PMI，其上下波動更大

這意味著官方PMI不僅樣本量接近財新PMI的7倍左右，而且基本覆蓋了全部的制造業大類。按照31個行業大類進行劃分，平均每個行業大類有約100家企業的數據作為支撐。由於樣本量是分層統計的基礎，每層約100的樣本量，使官方統計避免了進行分層統計時各層樣本量較少所帶來的統計估測誤差。

國資委研究中心研究員胡遲對第一財經表示，官方PMI統計因為國家統計的優勢，能夠在更大程度上覆蓋國民經濟的主要行業，並涵蓋大中小三類企業，而此前的匯豐PMI以及現在的財新PMI因為民間調查能力的限制，業內一般認為其樣本更能反映中小企業以及出口導向型企業的情況，所以在經濟觀測上官方PMI有更好的權威性。

但胡遲還表示，民間所制作的PMI也不失為是官方PMI的一種有益補充，應該互為參照來捕捉經濟中的先導性信息。

以6月為例，從官方PMI所反映的情況來看，僅在6月份中國的大型企業PMI為51.0%，持續高於臨界點，走勢總體平穩；而中型企業PMI為49.1%、小型企業PMI為47.4%，都持續位於臨界點以下。中小型企業PMI回落幅度較大，表明其生產經營中的困難更為突出。財新PMI所反映的情況同官方PMI里面的中、小企業PMI的走勢情況更為趨同。

以民營經濟為主的非公有制經濟創造了中國60%左右的GDP、80%的就業和50%的稅收。今年中小企業所代表的民營企業所面臨的經營壓力已經得到了黨中央和國務院重視。

為了確保民營經濟和民間投資的穩健發展，中央政府此前已經派出9個督查組對18個省區的民間投資實地進行督查。通過專項督查發現問題並進行整改，以便為民間投資“保駕護航”。

除了對民營經濟的關註，目前對PMI起到重要影響的外需信號也值得關註。

圖為洋山港集裝箱碼頭

在6月的PMI數據中，新出口訂單指數為49.6%，連續三個月回落；進口指數為49.1%，比上月下降0.5個百分點，連續三個月位於臨界點以下。

國家統計局服務業調查中心高級統計師趙慶河在解讀PMI數據時認為，受世界經濟增長疲軟、美國加息預期、歐美等國家貿易保護措施、英國脫歐等因素影響，近期制造業外貿走勢偏弱，這是新出口訂單指數回落的原因。

當前，中國的外部環境仍然複雜，外需改善還存在一定程度的不確定性。

陳中濤認為，從外部來看，世界經濟複蘇勢頭仍然較為脆弱。一是增長低於預期，前段時間世行又一次調低了世界經濟增長的預期。而從JP Morgan發布的全球制造業PMI來看，5月份下降至50%。產出及新訂單增速進一步放緩至接近停滯，分別由4月份的50.4%和50.3%，下降至50.1%和50.2%。二是世界貿易低迷，5月份全球制造業新出口訂單指數由49.2%降至48.9%，連續四個月收縮。三是最近英國脫歐為世界經濟又增添了新的不確定性，可能加劇國際金融市場波動，打亂全球經濟現有的貿易關系。

陳中濤還表示，國際上針對中國的貿易摩擦明顯增多，這種現象在鋼鐵行業表現尤為突出，今年以來有關貿易摩擦接近於翻倍增長，也會增加中國外需拓展的困難。制造業新出口訂單指數最近三月連續回落，反映出下半年出口變數增加，值得關註。

7月財新制造業PMI終值50.6 好於預期

中國7月財新制造業采購經理人指數50.6，自2015年2月以來首次高於50，預期48.8，前值48.6。

此前，國家統計局發布的數據顯示，7月份制造業PMI為49.9%，比上月下降0.1個百分點，微低於臨界點，近期走勢波動較小，總體平穩。

7月官方制造業PMI降至49.9% 微低於臨界點

2016年8月1日國家統計局服務業調查中心和中國物流與采購聯合會發布了中國制造業和非制造業采購經理指數。

7月份制造業PMI為49.9%，比上月下降0.1個百分點，微低於臨界點，近期走勢波動較小，總體平穩。

制造業采購經理指數微幅回落

國家統計局服務業調查中心高級統計師趙慶河分析，本月回落主要原因：一是受超強厄爾尼諾現象影響，強降雨席卷我國大部分省市，特別是長江中下遊部分地區洪澇災害嚴重，對相關地區的生產、運輸等造成較大影響。本月生產指數為52.1%，比上月回落0.4個百分點，其中江蘇、安徽、湖北、河北等地的生產指數回落幅度較大。二是市場需求增速放緩，擴張動力仍顯不足。16月份固定資產投資(不含農戶)同比增長9.0%，比15月份回落0.6個百分點，其中民間投資增速繼續回落，由15月份的3.9%回落到16月份的2.8%。本月新訂單指數為50.4%，低於上月0.1個百分點，連續4個月回落。三是一些傳統行業繼續化解產能，壓縮生產。高耗能行業PMI為47.7%，比上月下降0.5個百分點，連續4個月下行。其中非金屬礦物制品業和黑色金屬冶煉及壓延加工業持續處於收縮區間。

趙慶河認為，分企業規模看，大型企業PMI為51.2%，比上月上升0.2個百分點，持續高於臨界點;中、小型企業PMI分別為48.9%和46.9%，比上月下降0.2和0.5個百分點，連續兩個月回落，這也是本月PMI回落的主要因素。

趙慶河認為，盡管PMI微幅回落，但一些積極因素仍在不斷積累。一是高技術制造業PMI為53.2%，比上月上升1.9個百分點，為今年以來的新高，高技術制造業在結構轉型中的引領作用進一步增強。二是反映資金緊張和勞動力成本上漲的企業比重為42.1%和38.1%，分別比上月下降0.7和1.2個百分點，企業融資難和勞動力成本上漲的矛盾有所緩解。三是生產經營活動預期指數為55.3%，比上月提高1.9個百分點，表明企業對未來發展的信心有所增強。

非制造業商務活動指數繼續回升

7月份，中國非制造業商務活動指數為53.9%，比上月上升0.2個百分點，連續兩個月回升，為今年以來的高點，表明我國非制造業穩中向好，增速繼續加快。

服務業發展持續向好。在金融業和旅遊消費等行業的帶動下，服務業商務活動指數比上月上升0.4個百分點，達到52.6%，為二季度以來的高點，表明服務業業務總量增速繼續加快，對經濟增長的拉動作用不斷增強。其中，鐵路運輸、航空運輸、電信互聯網軟件、銀行、證券、租賃及商務服務、旅遊等行業商務活動指數明顯高於臨界點，企業業務總量增長較快。服務業業務活動預期指數為58.3%，比上月上升0.6個百分點，為今年的次高點，表明企業對未來市場發展繼續看好。

建築業擴張步伐有所放緩。由於高溫炎熱、臺風暴雨等不利天氣影響，建築業企業生產活動有所放緩，商務活動指數為61.1%，比上月回落0.9個百分點，但仍保持在較高的景氣區間。其中，房屋建築業和土木工程建築業受氣候影響較大，商務活動指數降幅明顯，均回落1.4個百分點。建築業新訂單指數為56.5%，雖比上月有所回落，但仍為今年第二高點，表明建築業市場需求仍保持較強的擴張態勢。