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靚殼賣殼守得雲開 渾水摸魚

坊間不會告訴你的賣殼盲點 股領袖

近日大市表現如何，相信不用筆者再去多提。面對著每天高開低收的格局，基本上也難以尋找到獲利的機會，所以筆者最近也埋首做一些research的工作，務求在市況轉好時，能夠一併將之前失去的時間與回報追回來。回想起「港股大時代」的光景，只要有財技動作配合，股價自然炒得不亦樂乎，如果有賣殼消息跟尾的話，股東們與等收錢無異，與現在的市況實在有天淵之別。

說起「港股大時代」，幾個月前差不多每個星期也有賣殼消息公佈，除了令一眾投資者的身家水漲船高外，同時又令投資者教育行業興勢而起，呈現出百家爭鳴之象。當然，筆者長期身處市場之中，不得不留意一下這些投資者教育的教材，以觀察現時投資者的水平。抱憾的是，筆者留意到坊間所說關於賣殼的部分，有不少其實只觸及表面，筆者看到這些教材，也只有笑而不語，始終筆者是「根正苗紅」讀會計出身，所以今天則想宏觀地指出當中的盲點。

在計算賣殼估值時，坊間現時流傳著將殼價加上資產淨值，就會大致相等於全購價。對於這個說法，筆者在某程度上也認同，不過略嫌未夠精準，似乎未「搔到癢處」。需知道，股票市場上沒有「凡A則B」的鐵律，如果公司的賣殼估值能夠在三言兩語說清，那世界上就不會有輸家，也不會有窮人。

正所謂「差之亳釐，謬之千里」，以上這個說法的致命要點，在於誇大了「資產淨值」的參考作用，同時又忽略了股票賣殼的可能性。要促成一宗買賣殼交易，講求天時地利人和、股權分佈、殼的需求和供應、大股東及董事背景、股票套路等等，當中滲透著不少變數，這一切都包含在「殼價」之中。因此，所謂的殼價並不是確切地有一個明確的數字，而是隨著各種因素的變化而浮動，所以並不是每宗賣殼交易的殼價，都能夠以「五億元」交收。

除此之外，資產淨值的解讀，本來是用來衡量該公司的償債能力，假如公司變賣所有資產後，是否足以償還所結欠的債務的一個指標。而在買賣殼的流程中，新主一般會先收購整間上市公司，後來才把原業務出售給舊主，所以把這一套應用在賣殼估值之上，本來也沒有太大問題。但是，單單留意「資產淨值」的話，便有機會忽略了公司資產的質地，以致在估值上可能出現偏差。試想像，如果公司大部分資產均是流動資產，當中又以現金為主，這盤帳目的好處會令造假風險較低；在計算賣殼估值時，其「可信程度」及準確度也會較高。可是，坊間所流傳的說法，一般都只是盲目地把殼價與資產淨值相加，到底是筆者太認真，還是錢太易賺？

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(利益申報：於執筆時，筆者並沒持有上述股票)

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卡森國際(0496) 低招賣殼

(待寫)
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/1110/LTN20151110802_C.pdf

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/1202/LTN20151202688_C.pdf

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/1211/LTN20151211489_C.pdf

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2016/0126/LTN20160126599_C.pdf

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2016/0202/LTN20160202006_C.pdf

筆者個人認為坐擁巨大資產賣盤的公司，其實不用受到這些無腦財技人的唆擺，造到這樣低級賣盤，明天筆者會找時間再寫。

港交所收緊賣殼 Raging Bull

2016年3月24日港交所發表七個新聞稿，每項聲明都和拒絕上市公司出售或投資新業務，變相賣殼有關。不知道港交所是否關註到近日金融界的言論，評擊上市公司賣殼的活動，對散戶投資者不公平。港交所公佈最近上市委員會拒絕上市公司，有關出售資產或投資新業務的五個案例。每一個案例都有不同考慮，按不同情況，達到相關的決定。

第一個案例涉及一間製造業公司，計劃把主要業務註入一間新公司，把其製造業上市。原來公司只剩下一些投資物業，主要收入是依靠物業出租給工廠的租金收入。原來上市公司聲稱，分拆後餘下上市公司，能夠達到上市條例第八章有關利潤的要求。手上的物業過去幾年每年有1500萬至3000萬的盈利，達到第八章的要求。但港交所並不認同，認為餘下公司的盈利，是基於手上物業未確認的公平估值。港交所認為上市公司手上的物業並不達到可以獨立上市的地位，因此拒絕這上市公司分拆的申請。港交所認為上市公司根本沒有充足條件分拆成兩間獨立上市公司，申請分拆只是想造多一個上市殼。

第二個案例涉及一間經營物業投資，基金管理的上市公司。上市公司向港交所申請動用45億元，去認購一個新成立的有限夥伴的基金。投資額是公司總資產的80%，及資產淨值的9倍。而投資的目標是新成立的基金，當時沒有任何資產，投資或往績。港交所否決上市公司的申請，認為把公司絕大部份資產去投資一個新成立的基金是不智。新基金沒有任何往績可依賴，完全不符合上市條件，不符合上市規則。港交所把該項收購定為反收購，等於把目標基金公司成為上市公司的新業務，而避開上市條例三年盈利要求的監管。用上市公司絕大部份資金去收購一個新業務，而新業務是沒有任何往績，是克意避開上市條例，因此不予批準。

第三個案例涉及一間上市公司收購控股股東的新業務。上市公司是家庭日用品生產商，向港交所申請收購控股大股東的飲料業務，而飲料業務仍在初步發展階段。工廠仍未有生產證，更沒有任何往績。港交所認為被收購的業務一定要已經符合上市條例，即是有三年盈利紀錄，及有5千萬利潤。否則，便要被視為逆向收購，把不符合上市規則的公司上市。這個案和前一個一樣，明顯是要把新業務上市，繞過上市委員會的審批。

第四個案例和第二及第三個有不同操作，上市公司是飲料生產商。上市公司向港交所申請收購目標公司的肥料生產業務，而上市公司將發行可換股債券從目標公司收購其肥料業務，可換股債券可以換公司50%的股份。上市公司表示收購業務已經符合上市條例的利潤要求，應該批準。港交所認為肥料業務的盈利，完全決定於目標公司供給的原料，肥料業務本身不能達到盈利目標。即是說沒有關連交易，肥料業務不能達到上市要求。這收購違反上市公司條例，屬於反收購行動。把不符合上市條件的業務，收購入上市公司，予以否決。

第五個案例涉及一間上市公司，計劃出售其主要業務給其大股東，然後把上市公司控股權出售給第三者。上市公司是通訊設備生產商，計劃把佔其業務95%的子公司出售給大股東。上市公司表示現在子公司的業務有虧損，出售後上市公司可以專註餘下的業務，令到餘下的業務賺錢。港交所認為餘下的業務並不能符合上市條件，不能夠獨立經營下去。上市只剩下一個空殼，違反上市規定。上市公司的造法是清除舊業務，把乾淨的殼賣給新買家，因此港交所否決這項交易。

從以上案例可以看到港交所把關的角色，上市公司用千方百計把未符合上市要求的業務註入上市公司，避過上市條例三年盈利的要求。另一方面上市公司務求把公司業務清洗，等時候出售一個清潔的殼，即是所謂現金公司給新投資者。港交所責任就是把這些不符合上市要求的公司拒之門外，保障散戶投資者的利益。

Raging Bull

宏基集團控股(01718)分段賣殼 探險家

近來市況好轉，大市也連升7日，收復21000點關口，不少板塊也迎來大彈。當中一眾半新股更是成為市場焦點。不過今日想談的並不是翠如BB股，而是上市已過半年的一隻半新股 — 宏基集團控股(01718)。

宏基集團控股於去年8月11日上市，當時公開發售錄得33.55億股有效申請，相當於發售總數168倍，認購一手中籤率100%，以上限定價每股$0.85，集資淨額7070萬元。由於公開發售獲大額超購，根據重新分配程序，公開發售項下股份數目增至1億股，相當於發售總數50%。由於散戶認購熱烈，宏基首日上市一度高見$1.22，收市時也比招股價高22%。

可是，好景不常，集團其後發出盈警，加上大市氣氛差，宏基的股價也徐徐向下，最低見過$0.49，到現在也未能重返招股價，相信不少當時抽了新股的散戶感到心灰意冷，止蝕離場。這有助公司變得貨源歸邊。而昨天，公司發出了一份通告，控股股東包括森活及執董梁文麟，以及附屬董事楊少麗，分別配售5000萬、1.16億及90萬股持股，佔公司股本6.25%、14.54%及0.11%；每股作價$0.65，較上交易日(13)收報折讓8.45%。完成後，控股股東及其一致行動人士持股將由74.89%降至54.10%。

這裡有幾點值得註意。首先，公司目前市值為6.24億，屬於殼股之列，而今次的出售行動不排除是為了分段賣殼的一部份。其次，今次大股東只出售20.79%股權是有原因的，這是因為宏基上市只過了半年，並未過一年，上市規則規定公司上市一年內大股東不可失去絕對控股權，因此要實現賣殼，最快也要等到上市滿一年。最後，公司的主要業務是從事地基工程，這一類建築相關的殼叫價時普遍也較高。

探險家認為，宏基集團控股是一隻有潛質會賣殼的股票，但基於要實現賣殼，最快也要等到今年8月，因此現在買入的話，等待時間會較長，是一種較長線的投資。

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當年上市求生，現在“賣殼”解困國企“脫殼”

隨著國企改革提速，國企“賣殼”現象愈演愈烈，南方工業集團向民企龍光基業集團協議轉讓中國嘉陵(600877.SH)22.34%的股權，即是最新一例。圖為嘉陵摩托的生產裝配流水線。（東方IC/圖）

IPO大閘落下，“國資流失”緊箍咒緩解，借道A股僵屍國企的“殼”上市，漸成一股風潮。

2016年4月13日，A股上市公司中國嘉陵（600877.SH）公告稱，接控股股東中國南方工業集團（即中國兵器裝備集團）通知，龍光基業集團有限公司將以18.2億元協議受讓南方工業集團所持有中國嘉陵全部股份（占公司總股本的22.34%）。照此測算，折合每股價格約為11.86元，較中國嘉陵停牌前收盤價7.38元/股溢價60.70%。

龍光基業是一家大型民營企業，主營高速公路投資、房地產經營等。中國嘉陵主營摩托車業務，嘉陵摩托一度是國內著名的品牌，但受市場整體低迷的影響，中國嘉陵近十年來業績不佳。中國兵裝早有賣殼中國嘉陵、退出摩托車行業的規劃。早在2014年5月20日，中國兵裝已減持中國嘉陵1200萬股，其後的6月3日，中國兵裝再度減持2000萬股，約占其總股本的2.91%。

中國嘉陵並非孤例。同一天，*ST獅頭（600539.SH）的控股股東獅頭集團將其所持上市公司22.94%股權全部

5277萬股轉讓給蘇州海融天投資有限公司和山西潞安工程有限公司，轉讓價格為18.75元/股，較公司停牌前最後一個交易日收盤價溢價75.6%。海融天、潞安工程分別獲得11.7%和11.24%股份，轉讓後兩者分別新晉為公司第一、第二大股東。

隨著國企改革增速，國企“賣殼”現象愈演愈烈。南方周末記者梳理發現，近期內至少有*ST東方鉭業（000962.SZ）、河池化工（000953.SZ）、魯北化工（600727.SH）、上工申貝（600843.SH）、天山紡織（000813.SZ）、嘉凱城（000918.SZ）等近十余家地方國企轉讓“殼資源”。

“最近是很瘋狂，一個‘空殼子’都很值錢。”廣州一家券商內部人士曾君告訴南方周末記者，近期行業內討論的焦點之一，就是大股東以高溢價轉讓控股權的案例。

而這給了經營困難的地方國資“高位減持”上市資產，戰略性退出競爭性行業的機會。

（梁淑怡/圖）

掃清障礙

IPO大閘落下，緊箍咒解除，七百余家排隊IPO的企業只得另尋上市途徑，一向不受待見的“國企僵屍殼”也成了香餑餑。

2003年國資委成立後，以凱雷並購徐工機械流產為標誌，“防止國有資產流失”成為國企改革的一條“高壓線”，國企資產重組無法回避有可能造成的“國有資產流失”詰難。“最近幾年查處的近百名國企高管，大多涉及國有資產流失（問題）。”財經評論人宋清輝對南方周末記者說，國企在轉讓、改制和資產處置過程中，存在高管以改革的名義侵吞國有資產的風險。

另一方面，與民企殼資源相比，有些國企殼股效率低下，並牽涉地方政府政治利益，也並不是借殼、買殼者的首選標的。

因此在2005年之後，國企集中“賣殼”的情形，實屬罕見。

但十八屆三中全會後，新一輪國企改革提上議事日程。2015年11月4日，國務院常務會議首次明確提出，要加快推進“僵屍企業”重組整合或退出市場，支持國企解決歷史包袱。對持續虧損3年以上且不符合結構調整方向的企業采取資產重組、產權轉讓、關閉破產等方式予以“出清”。

這為地方政府減持上市國資，掃清了政策障礙。

“之前是不讓賣，不敢賣，現在是可以賣了，也能賣上好價錢。”曾君說，如若解除“國有資產流失”的緊箍咒，“僵屍企業”有著較為緊迫的“賣殼”意願。

2016年以來，國企標的上市公司停牌數量悄然攀升。有媒體粗略統計，截止到4月6日，停牌國企標的數量已達80個。

與此同時，資本市場註冊制的延遲，擡高了上市公司殼資源的價值。

3月12日，新任證監會主席劉士余表態，“註冊制不可單兵突擊”，被市場認為是註冊制將延後；與此同時，根據人大代表和政協委員對“十三五”規劃綱要草案提出的意見，“十三五”規劃草案中擬刪除“設立戰略新興產業板”的內容。

曾君認為，註冊制、戰略新興版遙遙無期，短期內凸顯了上市公司“殼資源”的稀缺性，“排隊IPO的話，沒有兩三年下不來，要等很久，太慢了”。

大閘落下，七百余家排隊IPO的企業只得另尋上市途徑。在此背景下，一向不受待見的“國企僵屍殼”也成了香餑餑。

而為了擺脫暗箱操作、國資流失的嫌疑，這一輪國企賣殼過程中，地方政府采取了更公開透明的市場化減持方式。通常情況下，借殼上市的手法一般為直接將資產以重大資產重組的形式註入“殼”公司，引發實際控制人的變更。而近期出現的國企“賣殼”案例，多為國資股東先行出售股權“脫身”，後繼重組事宜交由受讓方自行處理。

雙贏的盛宴？

頗具諷刺意味的是，今天的僵屍企業中，就雲集了眾多當年為解困而上市的國企。

南方周末記者梳理發現，積極參與“賣殼”的國有上市企業，大多是業績下滑，有的瀕臨退市，接近於“僵屍企業”。在市場對“殼資源”追捧下，經營不善的國有企業通過“賣殼”的方式解決歷史包袱，為不堪重負的地方政府提供了“解脫”的機會。

如中國嘉陵，1月29日，中國嘉陵發布2015年度業績預虧公告，經財務部門初步測算，預計2015年年度經營業績將出現虧損，實現歸屬於上市公司股東的凈利潤為-1.652億元到-1.595億元。

而*ST獅頭的實際控制人是山西太原市國資委，其主營的水泥業務在太原市政府補貼5300萬元的情況下，終於止住連續虧損，2015年業績預告扭虧，凈利潤大約為500萬-1200萬元。據報道，太原市國資委意識到依靠補貼扭虧不是長久之計，選擇“保殼”並實施資產重組。

財政部的數據顯示，2015年前10個月，國有企業利潤總額同比下降9.8%，同時財務費用增長了9.5%。

看上去，這是一場雙贏的盛宴。通過股權轉讓，借殼方節省了時間成本，得到了寶貴的殼資源；原來的國資股東則獲取直接的高溢價現金收益。宋清輝認為，國企“賣殼”有利於國企改革進程加速和“僵屍企業”的出清，增強國有企業活力。

但歷史經驗表明，試圖利用資本市場為國企解困的改革路徑，並不是一條一勞永逸的坦途。

歷史上，也有過利用資本市場力量幫助國有企業解困的先例，如1998年的國有企業改革，當時的直接目的就是幫助國企實現三年脫困。

於是，大型國企開始拆分重組，1999年至2000年，中國電信、中國聯通、中國石油等先後在紐約或香港成功上市。2000年，國有企業實現利潤3786億元，國有企業改革與脫困三年目標基本實現。

在這個過程中，股市完成了為國企解困減輕債務負擔的重任，同時也付出了極大代價。

經濟學者周家琮撰文指出，困難國企只能將優質資產切割上市，融資規模有限、整體並未解困，總體融資成本並不比銀行信貸低，還增加了不菲的制度和運行成本，而且存在滋生腐敗的空間。

“（上市）名義上是為了幫國企解困，其實最後能夠上市成功的，還是那些優質企業。”曾君認為，發揮資本市場功能為國有企業解困所起到的作用十分有限。

周家琮甚至認為，一些國有產權被低價轉讓，企業並未得到多少實惠，不少上市困難國企得不償失。頗具諷刺意味的是，今天的僵屍企業中，就雲集了眾多當年為解困而上市的國企。“僵屍企業的產權交易、資產處置，要吸取當年國企上市的教訓。”他指出。

（應受訪者要求，曾君為化名）

暗手賣殼五部曲 探險家

魔戒有3部曲，哈利波特有7部曲，故事很長但卻十分精彩，令人看得不亦樂乎。而最近震昇控股(2277)也上演了一部賣殼五部曲，同樣令人拍案叫絕，透過疑似的分段賣殼成功避開了全面收購的責任。震昇控股早在2014年12月上市，當時大股東持有75%股權，達法例上限。要知道一旦大股東出售股份而新主拿到超過30%這條界線，新主是有責任做全面收購，小股東也可以分一杯羹。於是大股東便採取了分段出售股權的方法。這5部曲是這樣的:

第一部曲先是在去年7月上演，大股東Golden Roc Holdings Limited以 1.3838港元的配售價出售60,000,000股股份，完成後大股東持股將由75%減至69.18%。

第二部曲在同年8月上演，大股東出售180,000,000股股份。出售股份佔本公司於本公佈日期已發行股本約 17.48%。完成後大股東持股量為51.7%。

第三部曲在今年4月上演，大股東把自己所有持股抵押出去，以換取2.5億現金。這會令人聯想到抵押賣殼，但若計番100%，換取金額應是4.83億，其實比殼價+NAV折讓不少。第四部曲在同月發生，大股東再出售2億股份予Finest Elite Holdings Limited，持股得番32%。

而最後一部曲則是高潮所在，震昇擬按每股配售股份0.9元之配售價，配售最多2.06億股股份，相當於經配售事項擴大後之已發行股本約16.67%。配售價較5月13日上午收市價1.09元折讓約17.43%。消息一出之後，公司股價連炒了數天，由$1.05炒到最高$2.21。

回顧這幾部曲，大股東原先持有75%，卻不選擇一次過賣掉，而是分多次出售加上最後的配股，令自己的持股量慢慢降低至現時的26.9%。這一招相當高明，因為每一次配售也不過30%，自然無責任做G.O.，而承接人是獨立第三方，也無需要披露身份。若然這多次出售的獨立第三方是同一友好人士，這隻股票可謂已經完成了易手。這一點從昨天(23/5)通告指出公司主席換人的消息可得到印證，新主很可能是Finest Elite Limited擁有人楊俊偉先生。對財技股熟悉的朋友，楊俊偉先生對大家不會感到陌生。筆者相信震昇控股已經完成整個易手過程，順利賣殼，但基於目前股價已遠比配售價$0.9高出一個，現價亦十分昂貴，風險高，筆者是不建議追入的。

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港交所針對賣殼的新提引 Raging Bull

港股五月未窮，由五月初到五月十九日，恆生指數跌了1372點，符合了五窮的傳統智慧。五月十九日恆跌至19596點的低位，之後港股反彈。五月底恆生指數連升六日，累積升了1006點。因而五月份恆生指數只跌了252點，遠比市場預期好。

令到港股低位反彈，主要原因有兩個，首先港股跌破20000點，市帳率只有一倍，估值實在非常便宜，雖然沒有二月份的0.98倍市帳率低，但已經低到吸引長線投資者入市。其中一個最有義意的指標是，港股通的三千億元限額，已經差不多用完，市場人士認為港股通限額應該提高。內地投資者買港股，多數是一些長線投資者，專門投資一些高回報的穩健藍籌股，作為長線投資。相反，滬股通的投資者多數是一些專門短炒的短線客，大部份已在2015年8月A股崩潰之前走貨。另一個港股五月底反彈的原因是中國領導人人大委員長，張德江訪港。市場認為會派大禮，宣佈深港通開通日期。雖然張德江沒有就深港通作任何發言，但是市場人士仍然認為會今年內快開通。

到了六月份，市場對港股仍然持樂觀態度，希望短期內有好消息。港交所從180元升到190 元以上，證券商股也跟隨炒上。還有就是美國五月份新增非農業職位增加3萬8千份，遠比市場預測10萬份低，同時是五年來最低。美國非農業職位增幅欠佳，顯示美國經濟增長，尤其是職位增長已經是強弩之末，已經開始放慢。全球經濟增長放慢，最後也影響到美國。因此美國就業增長放慢，也一點也不出意料之外。就業增長放慢，直接影響到美國利率走勢，及美元滙率。美國短期息率立即急挫，本來六月份加息機會達到25%，急跌到只有6%。現時利率期貨，預測今年美國加一次息的機會只有50%，七月份加息機會也只有15%。美國加息步伐放慢，對港股有刺激作用，六月份港股表現不會太差，不會令人絕望，恆生指數有機會衝上22000點。

近日輿論猛烈批評，香港股市淪為啤殼天地。就輿論的批評，港交所連環出招。之前傳港交所計劃把上市門檻大幅提高兩倍，主板上市公司市值最少由現時的兩億元提高到六億元；創業板則提高到三億元。到上週末港交所再發指引，港交所對近日啤殼活動，列出新上市公司七大特點，表明會進行重點審查，甚至加辣，或加額外條件，或拒絕申請。這七大特點包括市值低；僅符合上市資格規定;上市所得資金大部份用來支付上市開支; 僅有貿易業務，而客戶高度集中; 絕大部份資產為流動資產，為輕資產公司; 與母公司業務分割過份表面，只是按地區或產品或不同開發階段劃份; 及上市之前幾乎沒有外來資金。其實港交所做法只是把細規模的公司趕走，而沒有對賣殼活動及上市時過度炒作提出解決方法，對癥下藥。

今年炒得最熾熱的股份是創業板的聯旺(8217)，在2016年4月12日上市，集資3.24億元，經營土木工程的企業。聯旺並不符合港交所的七條指引，不是貿易公司，規模也不是僅符合最低要求。但是聯旺是全配售上市，結果股份過度集中，被炒家大炒特炒。上市價$0.26，最高升至$14.20，升了54.6倍。2015年新股炒得最厲害的是集成雨傘(1027)，2015年2月13日以$1.10 上市，集資1.65億元。集成也不是貿易公司，是雨傘製造商，規模也大過最低要求。但是一上市就急升，升了50倍，而且還在一年之內賣殼，轉手他人。

其實要打擊新上市熾熱炒風，及賣殼活動，港交所要對癥下藥。首先要取消全配售，把股東人數由100增加至200或300，一定要公開發售，不要讓貨緣歸邊，令到炒家不能如願以償。對於上市公司一上市就賣殼，真正有效對策是把鎖定期延長。最近奇虎360要從美國回歸A股，中證監發出要求，要大股東接受長達六年的鎖定期，香港可以把鎖定期延長到三年或五年，這樣便可導絕上市即賣殼的活動。

希望港交所能多點聽市場的聲音，不要把上市條件門檻定得太高，令到一些規模小一點，但有潛質的公司不能夠上市。長江實業幾十年前只是香港一間地產公司，到今天已經是龐大跨國企業。港交所只要針對炒賣活動及賣殼提出有效措施，便可達到目標，不要握殺有潛力的小型上市公司。

Raging Bull

筆者為註冊人士，並不持有以上股票。

湯財：藺常念抨擊賣殼上市公司 難道不是在罵他老闆？

http://news.sina.com.tw/article/20161031/19199572.html

　藺常念是其中一個非常敢言的財經評論人，曾經抨擊香港交易所讓已經「賣殼」的上市公司可以重新上市，指出：

　　「很明顯地上市公司把同一業務上市后，賣殼再上市，是破壞香港股市聲譽，損害小股東利益。首先是高價賣股票，再低價回收，先賺一大筆。之後再高價賣殼，現時殼價高達6億港元，再賺一大筆，令到上市更加吸引。在這無良循環過程中，散戶是犧牲者，每一次都被人魚肉。令人懷疑到底港交所及證監有沒有盡責，保障投資者的利益。為什麼這些無良的上市公司可以多次翻炒舊業務，讓他們多次獲得龐大利益。監管機構根本沒有盡責把關，保障投資者的利益。港交所應該改例，以前私有化過的業務，不可以再申請上市，防止無良資本家不停的把同一業務，不停的上市來賺錢。」

　　其實，筆者其中一篇舊文《翻新開張》之前亦提出過這個現象：

　　「重新把曾經上市業務包裝再上市，亦是財技學問的一門，但較少人提及這個現象，對於未來財技的走向，亦是重要的一環。

　　過往，重新把上市的業務重組，再注入另外一間上市公司的，通常都是上市改組或是債務重組的股票為主，其中主板例子有：

　　澳科控股（2300）及詩天控股（1008）： 前主要股東之一把其煙草包裝業務在2007年注入后，后在2009年購回該部分業務，在2011年再注入該名股東同年上市的詩天控股（1008），並把它改名為貴聯控股。

　　利來控股（221，現貳貳一金融）及佑威國際（627，現福晟國際）： 利來控股賣盤后，在2008年原大股東購回服裝銷售業務。在2010年佑威國際業務重組，當中注入的重組業務就是利來控股的服裝銷售業務。

　　新高淮控股（690，現聯康生物科技）及英發國際（439，現光啟科學）： 新高淮控股前股東於2005年出售上市地位后，在2007年出售新高淮印刷業務，2013年在英發國際重組，新高淮印刷業務亦於當時獲注入，近期亦已出售。

　　當中因為作價和當時售出重組價格相差太遠，加上屢以供股作為籌集資金手段，所以部分注資頗受市場非議。自從2013年前建發國際（223，現神州資源）的展覽業務轉手后重組為Mega Expo （1360）上市，並再次出售上市地位后。其後不少已賣出殼股上市地位的的原上市公司業務的持有人都蠢蠢欲動，紛紛都把業務重新上市，雖然有失敗例子，但成功例子更多，如：

　　三和建築（3822）： 原大股東出售三和集團（2322）之業務后，購回原上市公司機器，重新發展業務再上市。

　　粵豐環保電力（1381）： 其主要業務來自中國環保電力（290，現時中國富強金融）、中科環保電力（351，現亞洲能源物流）、及中國電力新能源（735）重組而成。

　　萬輝化工（1561）： 前身業務來自嘉輝化工（582），出售殼業務后，主要金主及原控股股東購回業務，又重組成萬輝化工上市。

　　承達集團（1568）： 其前業務均來自現時的宏基資本（2288），后把所有建築業務出售予江河幕牆后又重新上市。

　　至於創業板亦有不少這些翻新業務上市例子，例如業務三度上市的如泰邦集團（8327），在2000年代炒得慶合合的金力集團（8038），近期上市的創新電子（8346），及近來正在申請的桐成控股等。

　　以上的公司其實已有賣盤前科，因為享受過賣盤帶來的重大利益，很明顯極有機會在不久將來再次賣盤，但是港交所對這些情況並無禁止他們上市，反而讓這些業務重新又上市。雖然港交所可以賺完又賺，又使財技份子的造殼工程再次成功，但卻使上市公司的質素漸趨低落，令投資者對香港股市失去信心，這是否香港股市之福？』

　　其實因為篇幅所限，這隻是冰山一角，筆者亦可以隨便舉出幾個例子，又例如新福港（1447），2000年出售上市地位后，2007年重新上市失敗，最近把香港業務部門翻新上市。其實連美麗中國控股（706，前稱福達萬國、實達科技、銀創控股）的一項貿易業務翻新成富通科技（465）上市，新創建（659，前稱太平洋港口）在前幾年出售的清潔及機電業務，也可以翻新成寶聯控股（8201）及豐盛機電上市，所以我對藺常念也是有點尊敬的。

　　最近藺先生在『值得尊敬永不言敗的工業家』一文，指出他接受彭博訪問，彭博其後撰文『The World』s Best IPO Has Gained 6，000%， But Analysts Say Stay Away』，使國際投資者關注一隻世界最佳IPO聯旺集團（8217）的奇特現象。藺先生指出『有關一些股票上市后，在毫無基本因素支持下，急升幾十倍的神仙股。這些股份絕大部份都是全配售的創業板股，這些驚人表現，都是因為創業板容許上市公司以全配售上市，令到股價集中於少數人手上。街貨幾乎是零，貨緣歸邊，莊家可以任意把股價操上』。

　　他稱『聯旺上市驚人的表現及的令人震驚數字吸引到彭博的注意。按彭博的總計，聯旺是過去四年內，全球上市后表現最好的股票，以最高股價計、累積升幅達到72倍。以最近股價計，累積升幅也有64倍。這絕對不是香港引以為榮的股票，反而聯旺火箭式的上升，反映市場監管有漏洞，令到有人可以基本上把股票圍起來，達到完全操控的目標。聯旺的買賣差價高達10元，而且買賣兩邊只有一至兩個牌，完全是一個被人操控的股票。聯旺建立一個極壞榜樣，一間只有8百萬盈利的建築公司可以炒到200億市值，遠遠多過做正常生意。難怪社會資金流向炒股，而沒有人做實業。一些業務只用來啤殼，一上市就炒到一百億元，那會有人做實業。』這些說話確實訴說了很多人心聲，確會有很多人鼓掌，但據筆者認為，他其實在罵他的老闆。

　　根據網上資料，藺先生為智易東方證券有限公司行政總裁，亦是該公司持牌代表。雖然智易東方證券有限公司和智易控股（8100、前稱活力世界、聯夢活力世界）的名字非常相近，但並沒有持有智易東方證券有限公司，不過其關係機構智易財富管理有限公司及智易顧問有限公司則已在2015年出售予該上市公司。至於智易東方證券方面，根據一份由中國汽車內飾（48）於2016年10月14日的公告，其與中國投融資（1226，前嘉禹國際）宣布分別投資3，000萬及2，000萬，取得該公司42%及28%的股權。至於原唯一持有人李翠玲股權由100%，降至30%。 至於李翠玲何許人也？

　　根據智易控股在2015年6月22日發出的通函，指出李翠玲為智易財富管理有限公司及智易顧問有限公司賣方梁耀漢之妻子。一個和梁耀漢同名同姓人士，其實也出現在香港教育（1082，前現代教育）出現過。他原本持有一家空殼公司Vision Smart Limited，其後利用此公司和香港教育進行物業投資，梁先生和香港教育佔49%及51%股權，其後在2015年間，梁耀漢先生則把其在Vision Smart Limited剩餘股權亦出售。其實智易控股、中國汽車內飾、中國投融資、香港教育均為本土殼股集團『康健系』之成員，據稱智易控股（8100）的非執行董事之一為『康健系』首腦葉志輝。

　　根據聯旺集團的中央結算（CCASS）資料，鼎成證券、六福證券、中國保盛證券、康宏證券、永鋒證券、福財證券、阿仕特朗證券均持有大筆代客戶聯旺之股權，這些證券行其實大部分也是『康健系』的證券行，負責協助舞弄聯旺的股價。可以說的是，『康健系』就是聯旺的莊家。

　　一個『康健系』屬下的一個頭領抨擊自己集團的股票，也就是罵他的老闆，這確實是『人到無求品自高』的表現。

綿石投資對掐萬達發酵：賣殼繼續 買殼承壓?

綿石投資(000609.SZ)一紙讓殼萬達商業未果的公告，引發的風波正在持續發酵，雙方一來二去，隔空對掐，“羅生門”戲碼正在上演。

雖然萬達商業明確表示，綿石投資擅自發布“終止萬達商業重組”公告系單方炒作行為，但後者在對《第一財經日報》記者的最新回複中卻稱公司系“據實說明”。

雙方這麽一鬧騰，均未有所損傷，似乎反倒是更加向市場表明了“心思”。綿石投資的殼股身份自是已經昭然天下，萬達商業也向外界傳遞了回歸A股的決心和策略。而多位投行人士表示，目前中概股回歸總體處於停滯狀態，萬達商業A股上市或面臨壓力。

隔空互掐 誰在說謊?

讓殼萬達商業，到底是綿石投資有意炒作，還是萬達一方狠心回避?是前者認為的“曾經擁有”，還是後者所說的“擦肩而過”?無論事實究竟如何，綿石投資都已收獲兩個漲停，而萬達商業也借此事賺足了市場眼球。

“該說明的我們都已經據實充分說明了，不想再繼續重複了。”對於外界一再追問公司到底是否曾與萬達洽談借殼一事，綿石投資顯然因為回答太多次，而有些怨氣了。

11月23日下午，綿石投資證券投資部相關人士再度對《第一財經日報》表示，萬達方面的確就借殼一事主動聯系公司，最終因雙方在時間安排上沒能達成一致，終止了繼續洽談。

綿石投資的上述回答，實際上在隔空回應前一日萬達商業的“借殼系炒作一說”。

11月22日，在綿石投資公告與萬達重組談判失敗後，萬達“怒”而發聲，稱綿石投資是通過中介機構主動推薦給萬達集團的，雙方只進行初步接觸，未就萬達商業重組進行正式協議談判，也未達成任何一致意向。綿石投資公司擅自發布“終止萬達商業重組”公告完全屬於單方炒作行為，與萬達集團無關。

不過，綿石投資顯然不認可萬達一方口中雙方“蜻蜓點水”的關系，更不願意戴上“炒作”的帽子。

“2016年9月中，萬達集團主管負責人主動聯系綿石投資，提議就萬達商業重組上市進行協商，過程中未見任何中介機構參與。包括萬達集團三名副總裁在內的雙方多名高管，多次直接談判，就重組方案的核心條款達成初步共識，並形成文件草案。“綿石投資上述人士這樣向《第一財經日報》證實道。該人士並稱，相關說明，公司已通過媒體回複渠道進行了發布，不再累述。

值得一提的是，雖然綿石投資聲稱曾就借殼“形成文件草案“，但從此前的停牌公告中，並未尋得相關草案蹤跡。

對此，一資深投行人士對《第一財經日報》記者表示，一般重組開始會停牌一周左右，接下來雙方達成意向協議或者備忘錄會公告，若沒有，或重組失敗，則上市公司不會選擇公告交易對手。在該人士看來，綿石投資確有搭萬達“便車”的嫌疑。“雙方應該是談了，但沒到具體借殼的份上。”他認為，綿石投資借此事向市場明確了公司想要賣殼的意向。

對於這樣的炒作質疑，綿石投資的回答則是，公司因重組方案進行商洽的事項，屬於複牌公告應披露的範圍。

實際上，在外界看來，此次綿石投資和萬達的借殼“羅生門”，重點不是誰在說謊，而是雙方各有訴求。

一位券商投行高管認為，雙方出現互掐或可能是因為價格沒談攏鬧掰了。“綿石並不想放棄這一機會，借此把自己的殼價值先在市場上兌現出來，越掐越漲。”上述券商投行高管表示。

從股價來看，綿石投資已收獲兩個漲停。而另一方萬達商業，則借此事向外界傳遞了公司回歸A股的決心和策略。

賣殼繼續 買殼承壓?

於涉事雙方而言，這麽一鬧騰似乎更將二者的“心思”傳遞給了市場。一廂綿石投資亮明殼資源身份;另一廂萬達商業緊鑼密鼓籌備回歸A股，只是這次的“牽手失敗”是否也有中概股回歸受限原因，備受市場關註的萬達商業又將會如何上市?

經歷此次“互掐”事件，綿石投資站在了市場的聚光燈之下。上市20余載的綿石投資主營業務經過多次變更，由此前的以生產、銷售石油化工催化劑、精細化工產品和氧、氮氣等空氣制品為主營業務，到2005年開始向房地產綜合開發方向轉型，而如今主營業務以直接投資業務為主，為此該公司在今年7月份由綿世股份更名為綿石投資。

在業內看來，目前的綿石投資已成為一個徹底的殼資源，並沒有打算做實業，賣殼之心昭然天下。綿石投資目前總股本為2.98億元，最新市值為51.60億元(截至11月23日收市);股權結構上，該公司股權結構分散，今年三季度第一大股東僅持股10.34%，其實際控制人直接和間接持股合計不足20%。

對此，有市場人士認為，綿石投資此次與萬達商業失之交臂可能也有受其體量不夠大影響，另外實際控制人持股較少，無法無法轉讓給借殼方太多。不過，上述資深投行人士則認為，體量大小並無大礙，此前也有小體量裝大資產的案例。

截至今年9月20日萬達商業(03699.HK)退市之時，其總市值為2376.86億港元，總股本為45.27億股。萬達商業2015年凈利潤為299.71億元。

綿石投資的“出嫁”之旅或許還將繼續。擺在萬達商業面前也仍舊是A股上市之路，只是這條路該如何走成為關註點。

“目前中概股回歸總體處於一種暫停的狀態。”一位深耕IPO領域的券商投行人士表示，自此前證監會表態研究中概股回歸相關方案之後，似乎只有一家上市已成既定事實的公司獲批之外，其他項目均被按下暫停鍵。

今年5月6日，證監會新聞發言人張曉軍在例會上表示，正對這類企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究。

對此，業內認為，萬達商業回歸A股或許也與監管政策限制有關。“目前對於萬達來說，借殼回歸A股面臨較大壓力。”上述資深投行人士表示。

根據此前萬達私有化項目書顯示，萬達商業計劃在2018年8月31日前完成上市。如果公司在退市滿兩年或2018年8月31日之前未能在內地主板市場上市，大連萬達集團將回購全部股份，並向海外及境內投資者分別支付12%和10%的利息。

不過，上述深耕IPO領域的券商投行人士認為，IPO提速將是中共十九大召開之前的一個重點內容，萬達商業排隊上市也可能問題不大，排隊需要2年左右時間，但排隊過程中的情形可能要具體分析。

“萬達商業回歸A股是肯定的，目前采取的策略也是IPO和重組上市一起操作，IPO已經在排隊了，排得還挺靠前，最後是哪個合適用哪個。”22日，萬達內部人士接受媒體采訪如是稱。