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高通抗辯---看反壟斷調查的變遷及機遇 Madrabbit

來源: http://xueqiu.com/3730878789/36086879

這些天史上最貴嘴炮基本統治了所有頭條，剛消停民生大戲又上演，反而高通反壟斷調查案的關註度不高，其實這邊廂也出現了市場未曾預期的劇情，居然傳出高通為自己辯護的消息，之前的發改委開出的罰單企業都是認罰了事。發改委有著令人膽戰的名聲，用某位律師的話說，發改委的贏率“就算不是100%，也相當接近”。以下將從高通事件一探看反壟斷調查的變遷及機遇。
新聞鏈接：http://finance.sina.com.cn/chanjing/gsnews/20150130/131621437895.shtml …

一、誰掌反壟斷屠刀
中國反壟斷調查職能由三大部委，按照不同管理權限共同承擔，即發改委、工商總局、商務部，但多數轟動案件是由發改委系統完成。

中華人民共和國國家發展和改革委員會（簡稱：國家發改委），作為國務院的職能機構，是綜合研究擬訂經濟和社會發展政策，進行總量平衡，指導總體經濟體制改革的宏觀調控部門。國家發改委的前身是國家計劃委員會，成立於1952年。原國家計劃委員會於1998年更名為國家發展計劃委員會，又於2003年將原國務院體改辦和國家經貿委部分職能並入，改組為國家發展和改革委員會，簡稱國家發改委。


發改委影響著生活的方方面面，作為我國改革發展的風向標，時不時都會看到發改委刷存在感，其中反壟斷調查主要由價監局執行，調查處罰依據為2008年8月1日實施的《中華人民共和國反壟斷法》，國家發改委價監局原名為價檢司(國家發改委價格監督檢查司)，2011年8月初，得到中編辦的編制批複，升格為價格監督檢查與反壟斷局。機構人員編制增加20個，達到46人，處室增設三個，分別為反價格壟斷調查一處、反價格壟斷調查二處和競爭政策處。在價監局擴編的同時，國務院也批準了8個省市對各自的價格反壟斷部門進行擴編。其中遼寧擴編15個，江蘇擴編15個，上海擴編30個，湖北擴編 15個，廣東擴編15個，陜西擴編15個，北京擴編30個，重慶擴編15個，總計150個。上述擴編的省市中，江蘇、遼寧、陜西的價格反壟斷機構設在當地的物價局，其他5個省市則設在發改委。它們統一歸國家發改委價監局指導和協調。

即便擴編，國家發改委價監局仍然認為，中國的反壟斷力量還不夠。這里的官員說，“在國外，通常都是幾百、幾千個人同時去查一個案子，而我們通常是一個人要查好幾個案子。我們現在每一個人手頭都有很多案子等著處理。”

其實這個訊號就很明顯，發壟斷調查要查，而且會繼續深化，邏輯上講會先從好下手的開始查，慢慢再打老虎。

二、焦點之戰---高通反壟斷案
高通是移動通訊技術的最大專利持有人，囊括了CDMA和LTE等很多行業標準。高通在這一標準範疇內收取高額專利費用，即使是不使用高通芯片制造的手機，也需要按照手機售價向高通繳納專利費用。

根據以往慣例，使用高通芯片的公司，必須將所持有的產品專利權授權給高通，讓高通向該產品的用戶收取專利費，而該產品的生產商卻不能向用戶收取專利費，這樣一來，使得高通一半以上的利潤來源於這種“反授權協議”。

2013年，高通芯片和許可費收入總計243億美元，其中近一半來自中國，許可業務收入占總收入的30%，但利潤占比達到70%，為芯片業務的兩倍。

2013年，發改委針對高通啟動反壟斷調查，據稱源於舉報。

2014年7月，發改委宣布對高通的反壟斷調查包括“以整機作為計算許可費基礎”等七項內容。

2014年12月，高通公司總裁Derek Aberle帶領公司團隊第七次到中國國家發改委，與反壟斷局協商處理意見。而在發改委的內部溝通會上，中國政府對高通案件的處罰形成初步意見，內容涉及罰金、專利費調整、取消專利反授權三部分。按照《反壟斷法》第七章第四十七條規定，“經營者違反本法規定，濫用市場支配地位的，由反壟斷執法機構責令停止違法行為，沒收違法所得，並處上一年度銷售額的1%以上、10%以下的罰款”。按高通在華營收市場預計罰金在10億美元。

2014年1月，外媒傳出“高通不打算繳罰款，擬抗辯中方壟斷指控”的消息。

其實發改委並非第一家盯上高通的監管機構，2009年，韓國反壟斷調查機構以高通濫用市場支配地位為由，判處罰金2.08億美元。該公司在日本也曾面臨反壟斷調查。歐盟對高通進行過為期5年的調查，盡管後來撤銷了調查。高通還面臨著兩起新的反壟斷案，一起在美國，另一起在歐洲。

會傳出高通抗辯的消息也可以理解，美國和歐盟此時也正在對高通進行反壟斷調查。發改委的處罰結果，無疑會對美國和歐盟的反壟斷調查起到導向性作用。如果處罰力度夠大，那意味著其維護其長達30年的商業模式將會受到巨大沖擊。

阿里的大戲居然火速在和談中和諧落幕，這邊高通的劇情會怎樣發展呢？

三、那些年倒在屠刀下的企業
除了高通案之外，近幾年反壟斷調查也相繼處罰了許多巨頭，市場上關註度比較高的反壟斷調查案件中，主管單位還是發改委為主，幾乎所有處罰企業均有暴利的指控，主要集中在外資企業，行業分布廣泛，從處罰結果來看服軟的一般都會從輕發落，不配合工作的一般會開出一份大大的“牛肉幹”。

主要反壟斷調查：
2011年3月，有市場消息傳出，寶潔、聯合利華、立白、納愛斯四大日化品牌將對洗滌類日化用品全線漲價。國家發改委在北京約見寶潔、聯合利華、立白、納愛斯四大巨頭，希望企業不要輕易漲價，取得暫緩漲價的“承諾”。隨後聯合利華旗下傳出夏士蓮、力士兩個品牌的漲價通知。隨後，國家發改委相關人士又飛往上海，約談聯合利華，該公司隨後承諾4月1日暫緩漲價，最終國家發改委以散布漲價信息、引發部分地方搶購為由，對聯合利華開出了200萬元的罰單。

2013年1月，發改委對外透露，近日已對韓國三星、LG，中國臺灣地區奇美、友達、中華映管和瀚宇彩晶等6家國際大型液晶面板生產企業開出價格壟斷罰單，包括責令退還、沒收違法所得和罰款，總金額達3.53億元人民幣。據稱發改委根據國內企業2006年12月書面舉報後進行立案調查，歷時6年，但是最終的判罰結果卻與美國罰金12.15億美元、歐盟罰款6.48億歐元、韓國罰款1940億韓元相去甚遠。

2013年1月，發改委對茅臺（2.47億）和五糧液（2.02億）因實施價格壟斷罰款4.49億元，源於茅臺“限價令”，要求經銷商不得擅自降價，五糧液強硬限價對12家降價或串貨的經銷商進行通報處罰。所罰金額是上年度兩家酒企銷售額的1%。此單成為食品行業內開出的最大反壟斷罰單。

2013年8月，發改委正式對汽車行業啟動價格反壟斷調查，隨後捷豹路虎中國、一汽大眾奧迪和奔馳均做出反應，相繼宣布下調整車售價、配件價格或保養費用。2014年8月，國家發改委反壟斷調查小組突擊查訪奔馳上海辦事處，多名奔馳高管被約談，辦事處內多臺電腦被強行檢查。豪車壟斷調查啟動以來，主要車商均有不同幅度降價表態，至今仍未開出罰單。

2013年8月，發改委宣布對6家乳粉企業因違反反壟斷法，限制競爭行為共被罰約6.7億元,其中美贊臣（2.02億）、合生元（1.6億）、恒天然（464萬）、多美滋（1.7億）、雅培（2012年銷售額的3%）、富仕蘭（0.48億）。惠氏、貝因美、明治等3家企業因配合調查、提供重要證據，並積極主動整改被免除處罰。

2014年5月，發改委對依視路、博士倫等五家眼鏡片生產企業予以處罰，共計罰款1900多萬元。根據在調查中的不同表現，對價格控制力較強，但能夠主動整改的依視路處上一年度銷售額2%的罰款879.02萬元，對不能很好配合調查，但能主動整改的尼康處上一年度銷售額2%的罰款168.48萬元。對積極配合調查並主動整改的蔡司、博士倫和強生均處上一年度銷售額1%的罰款，分別為176.6萬元、369萬元和364.37萬元。對主動向反壟斷執法機構報告達成壟斷協議有關情況，提供重要證據，並積極主動整改的豪雅、衛康，依法免除處罰。

2014年7月，國家工商總局組織由北京、上海、廣東、四川、福建、湖北、江蘇、重慶、河北等9省市近百名工商執法人員對微軟公司在中國大陸的四個經營場所，即微軟（中國）有限公司以及上海、廣州、成都的分公司同時進行反壟斷突擊檢查。9月微軟新任首席執行官納德拉首次訪華，外界普遍認為納德拉此行也承擔著“救火隊長”的角色，至今仍未有處罰消息。

2014年8月，發改委對日本住友等八家零部件企業價格壟斷行為依法處罰8.3196億元，對日本精工等四家軸承企業價格壟斷行為依法處罰4.0344億元。值得一提的是，合計12.354億元的罰款已成為汽車反壟斷調查以來開出的最大罰單。

更多反壟斷調查結果可查閱發改委網站公告：http://www.sdpc.gov.cn/fzgggz/jgjdyfld/fjgld/

四、郁悶外企在華的政策之變
這些年反壟斷案提到處罰主體主要集中在外企，外媒也傳出中國打壓外國企業的指控，誠然在改革開放初期，百業待舉，外商資金、技術、管理等均遙遙領先，通過招商引資實現跨越式的發展是明智之舉，早年開給外商的政策支持也是相當大，但隨著改革發展的深化，許多行業內外資差異日漸減少，部分優質企業還走出國門與外資同臺競技，因此對外商的政策傾斜也日漸取消，意在建立一個公平的市場競爭環境，複制自家企業那是哪個國家都會做的事情，節選部分政策改變來看看整個趨勢的變化。

昨日天堂
稅收優惠政策，外資生產型企業，企業所得稅“2免3減半”；外資企業所得稅稅率低，一般為15%。
土地優惠政策，對外商以合作形式投資到公用基礎設施建設項目的資金，可以同等金額的土地使用權予以補償，土地出讓價可按現行地價減免15%；一次性投資400萬美元以上項目用地，按政府指導價本市級留成部分優惠50%，一次性付款的再優惠5%。
投資優惠政策，外國投資者從外商投資企業取得的利潤，免征所得稅。

今日人間
2007年，《中華人民共和國城鎮土地使用稅暫行條例》規定，城鎮土地使用稅從2007年1月1日起內外資企業統一。
2008年，《中華人民共和國所得稅法》把內外資企業所得稅統一為25%，同時，取消外資企業所得稅減免優惠政策。
2009年，《國務院關於廢止的規定》規定，房產稅從2009年1月1日期內外資企業統一。
2010年，對外資企業開始征收城建稅和教育附加費。

五、屠刀下的機遇
在中國投資，聽政府的話準沒錯，政府的話一般都是龍卷風，回顧這些年反壟斷的一些舉措，可以梳理出兩條主線：

一是扶植國內企業，外商政策優勢逐步退出，建立內外平等的政策條件，某些行業通過反壟斷調查，減小強弱之間的差異，以前自家孩子還小，別人家的孩子想過來幫幫忙，現在自家的孩子長大了，別人家的孩子始終不如自家的親。

一是平抑高利潤，有絕對競爭優勢的企業，一般都享有高於市場平均的利潤率，通過反壟斷打壓價格，讓利潤留在國內，就像老大哥說：兄弟，賺錢可以，但不要賺得太狠。

反壟斷屠刀之下風雲突變、寸草不生，去年微軟反壟斷調查之後國產軟件的淩厲走勢印象深刻，高通發布最新一季度財報時下調全年預期以及對中國反壟斷處罰的擔憂，導致當日下跌10.27%，反壟斷調查提供了被查企業做空及被調查行業受益企業的做多的機遇。

隨著反壟斷調查的深入，打的企業肯定會越來越多，各行各業的大大可否討論下：哪些行業的利潤率高的誇張而且由外資主導？下一個被翻牌的企業會是那個？市場上有哪些潛在的受益標的？

@梁宏 @價值at風險 @雷公資本 @zangyn @跟我走吧14 @不明真相的群眾 @富途證券 @今日話題 @$高通(QCOM)$  @$京東方A(SZ000725)$  @$中國軟件(SH600536)$  @$浪潮信息(SZ000977)$  @$貝因美(SZ002570)$  @$伊利股份(SH600887)$ 
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屏幕及人口紅利、三四線城市、90後市場會是電影市場的機遇

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1338

本帖最後由 三杯茶 於 2015-2-6 13:36 編輯

貓眼電影發布中國電影行業報告：屏幕及人口紅利、三四線城市、90後市場會是電影市場的機遇

作者：張雨忻

在好萊塢電影工業中，對於“模式”的追求一直都貫穿始終，而這模式背後所沈澱下來的是大量的經驗和數據，這也是好萊塢能實現流程化生產和工業化生產的關鍵。但基於互聯網的大數據在電影行業里最初的應用也就是近兩年的事：Netflix 和《紙牌屋》。而在國內，美團的貓眼電影是比較及時的跟上了這波數據浪潮的一個。

貓眼電影最初聚焦於“在線售票”和”在線選座“，更多的是與各大院線及其下轄的影院合作。但去年 9 月，貓眼電影向電影產業鏈的上遊邁了一步：成為電影《心花路放》指定的網絡獨家預售平臺和聯合出品人。如此一來，貓眼便與制作方和發行方展開合作，進入電影行業的發行環節。隨後，這種合作方式又複制到了《智取威虎山》中。

美團在 1 月底給出了一份官方數據：貓眼用戶近 2 億，市場占有率超過 60%；2014 年取得了 50 億的總票房，較之 2013 年的 15 億票房增長了 233％，並且占國內電影總票房的 16.9％，超過萬達影業；2014 年下半年增長迅速，到了 12 月底時，每賣出 3 張電影票就有 1 張是通過貓眼電影賣出的。在這樣的數據基礎上，貓眼電影發布了一份電影行業報告（原報告鏈接）。這份報告的樣本均來自於貓眼中的真實交易數據，可以說是“用戶用花錢投出來”的數據。以下是詳細內容：

  • 中國電影市場規模增勢明顯，遠高於全球水平


2014 年中國電影票房達到 296 億，其在過去 2 年中的複合增長率達到 32%，遠高於全球 6% 的水平。貓眼預測，2015 年中國票房將達到 400 億，其中一、二線占 244 億，三、四線分出 156 億。電影行業還有個特點：不會輕易就暴跌，觀影習慣一旦形成，看電影就會成為人們的生活方式，2015 年的票房會持續在高位運行。


  • 屏幕數量持續上升，帶來觀影紅利


截至 2014 年底，中國銀幕總量 23600，雖然與發達國家相比人均銀幕數仍有較大差距，但到 2015 年底總量有望接近 30000 塊，距全球第一大電影市場美國目前也僅有 10000 塊屏幕的差距。


  • 人口紅利依然是票房持續拉高的主要動力


中國票房是靠放映場次和觀影人次來直接拉動的。2013 年，我國的觀影人數為 6.1 億，2014 年則達到了 8.3 億，同比增長 36%。同時，2014 年通過線上購票的觀眾達到 35%，貓眼預測，2015 年線上化率將上升到 54%。那麽按照 2014 年觀影人次 36% 的增幅計算，2015 年會有更多二線中等觀影人群、三線弱度觀影人群會被在線售票低票價活動吸入影院 。


  • 春節檔將在三、四、五先城市獲得觀影高峰


春節期間占總人口比例 54% 的觀影主力城市居民將進行人口流動，更多下沈回三、四線城市的故鄉，平時緊促的城市時間也調整為無聊時間 。因此，觀影高峰也將同時向三線以下城市下沈。

貓眼電影給電影片方的發行建議是：在春節檔前半程重點突出一部“合家歡”的影片，以迎合下沈到三、四線城市的觀影主力以及這群里所帶動的潛在觀影人群；後期則結合春節檔觀影者“互通口碑，多次看片”這一觀影傳統，把重心突出在另外 7 部爆點影片和長線影片。


  • 電影消費的地域性特征明顯


比如，華東地區貢獻了 2014 年全國票房的 36%，是全國的“票倉”；華南地區觀眾愛好晚上看電影，每 5 人種就有 1 人是在 21 點以後入場的；華中地區觀眾觀影頻次最高，人均年觀影 7.5 次；西南地區女性觀眾比例最大。並且普遍來講，南方更偏好進口片、北方更偏好國產片。


  • 觀眾“看過什麽“和“想看什麽”之間存在關聯


貓眼通過分析用戶的購票記錄和所點擊了“想看”的影片，便可以分析出其中的關聯性。因此，貓眼基於既往影片推導出了觀影者在 2015 年 1、2 月份想看的新影片。由此輔助營銷宣傳人員從影片偏好類型推導出營銷宣傳時要主打什麽內容和創意元素。



  • 90後成為在線購票、選座等業務的主流勢力


90 後良好的經濟基礎以及對互聯網的重度參與，使他們成為了在線購票的主力人群。90 後觀影者占了在線購票用戶占比的 52％。 這也從數據層面揭示了《匆匆那年》能夠火爆的原因，即使口碑不佳，但影片類型和人群定位精準，觀影主力在 90 後群體在其中起了主要貢獻。

另外，2014 年愛情、喜劇和動作三種類型共同撐起了中國國產片的近 70% 票房，這三類題材的最大偏好者就是 90 後。90 後喜歡的電影 top5：《匆匆那年》71%、《小時代 3》70%、《微愛》69%、《同桌的你》67%，《京城 81 號》63%，可以看出他們最喜歡青春愛情片。


實際上，95 前已經成長為觀影群體的絕對主力，而 95 後的力量也不容小覷，其增長速度很快。


  • 互聯網大數據能為傳統電影行業帶來什麽改變？


對海量用戶的精準數據的挖掘和分析能夠協助電影產業鏈各環節實現用戶洞察，追蹤需求變化並進行精準營銷，做到合理排片、提高影院上座率、提升行業整體運營效率。

貓眼手握的是龐大的用戶基礎 + 即時的數據反饋 + 強大的線下運營，而制片方、發行方和院線想要的都是更大的自主權、更靈活的市場反應能力以及更可觀的收入。


  • 最終，貓眼還將自己的大數據產品化了


這個產品就是一個數據可視化的工具“貓眼票房分析”，重要的是，其所有的數據幾乎是實時的。目前，產品尚處於 beta 版，但可以看出它分了三大板塊：實時票房、實時排片、實時上座率。當實時的電影市場數據開放出來以後，院線、發行方和制片方甚至研究機構都會成為受益者。（來自36氪）

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新能源汽車行業報告詳解：節油降耗下的機遇與挑戰

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1442

本帖最後由 優格 於 2015-2-23 14:20 編輯

新能源汽車行業報告詳解：節油降耗下的機遇與挑戰


（一）引子：2014年以來，工信部等多部委對於新能源汽車的支持政策“層出不窮”，各地亦快速出臺相應推廣措施。投資人關註：政策大力支持新能源汽車的立意，以及未來是否還有進一步措施。我們認為，投資新能源汽車需要上升到國家能源安全高度，並統籌考慮傳統汽車降油耗帶來的投資機會。

（二）問題：中國原油還能讓汽車業“奔跑”多久？一邊是中國60%的原油對外依存度，一邊是快速增長的汽車保有量和居高不下的平均油耗。中國已連續5年成為全球第一大汽車消費國，假設單車油耗不變，到2018年，中國汽車保有量和車用原油量再翻一倍，中國原油對外依存度或超過70%！中國能源結構多煤少油，新能源汽車可降低石油消耗，但考慮到其偏低的銷量占比和普及速度，仍不足以徹底改變中國車用能源結構。

（三）現狀：政策先行，部分整車企業“壓力山大”。工信部已經基於中國情況，推出了嚴格的油耗評價體系。從2005年“第一階段”燃油限制到2015年即將實施的“第三階段”，要求整車企業的加權平均油耗不高於6.9L/100km。然而，根據今年5月工信部公布的企業平均油耗情況，2013年，79家國產車企的油耗達標率僅為72%，25家進口車企中更有近半數未能達標。如果2015年按“第三階段”標準嚴格實施，將有更多企業無法達標。我們判斷，未來政策的方向將表現為：1）信息公示，通過媒體和第三方力量推動車企降油耗，2）獎懲並用，不排除類碳排放交易的獎懲方式。

（四）機遇：與其打政策“口水仗”，不如打技術“攻堅戰”。與整車企業的窘境相比，優勢零部件企業則“各顯身手”。我們認為，中國油耗標準提升，將驅動整車和零部件公司在如下領域的研究拓展和投資機會：1）高性能發動機技術（渦輪增壓、缸內直噴、電控燃油噴射等），2）車身和發動機輕量化技術（鎂鋁合金、高強度塑料、碳纖維等），3）啟停電機（電池、電機），4）混合動力汽車（自動變速箱、電池、整車匹配等），5）新能源汽車（純電動汽車、插電式混合動力及其零部件等）。

（五）挑戰：中國企業（整車+零部件）將面臨“法規提升+國際競爭”的雙重挑戰。中長期看，如何在滿足不斷提升的法規同時，提升企業自身的國際競爭力和持續研發能力，才是長治久安的唯一路徑。建議關註符合以下標準的公司：1）在細分市場中具有較高市場份額，2）研發投入具備規模且穩健增長，3）附加值相對較高等。

（六）風險因素：汽車行業銷量不達預期；汽車節能技術路線變革；政策推廣、執行力度低於預期。

一、中國原油，還能讓汽車業“奔跑”多久？

中國原油還能讓汽車業“奔跑”多久？一邊是中國60%的原油對外依存度，一邊是快速增長的汽車保有量和居高不下的平均油耗。中國已連續5年成為全球第一大汽車消費國，假設單車油耗不變，到2018年，中國汽車保有量和車用原油量再翻一倍，中國原油對外依存度或超過70%！中國能源結構多煤少油，新能源汽車可降低石油消耗，但考慮到其偏低的銷量占比和普及速度，仍不足以改變中國車用能源結構。




二、企業平均油耗，多數企業“壓力山大”

企業平均油耗標準是核心考核指標，2015年乘用車平均燃料消耗量降至6.9升/百公里，2020年降至5.0升/百公里。根據《節能與新能源汽車產業發展規劃（2012-2020年）》，2015年生產的乘用車平均燃料消耗量需要降至6.9升/百公里（第三階段油耗），到2020年降至5.0升/百公里（第四階段油耗）。此外，節能乘用車燃料消耗量2015年要降至5.9升/百公里，2020年要降至4.5升/百公里。




2013年國產乘用車企業的油耗達標率僅72%。根據今年5月工信部公布的企業平均油耗情況，2013年，79家國產車企的油耗達標率僅為72%（不達標的不乏大型國企集團），25家進口車企中更有近半數未能達標，具體名單詳見附錄1。如果明年按2015年標準嚴格實施，將有更多企業無法達標。

我們判斷，未來油耗標準嚴格實施概率大。目前業內對於2015年油耗政策能否嚴格實施的分歧很大。主要擔心在於：外資和合資企業在發動機等先進技術中占優，可以比較輕松的達標；而自主品牌企業可能會因此面臨進一步窘境。然而，事實上，在5月公告的2013年數據中，長城、吉利、長安等多家自主品牌都是輕松達標。我們判斷，未來政策的方向將表現為：1）信息公示，通過媒體和第三方力量推動車企降油耗，2）獎懲並用，不排除類碳排放交易的獎懲方式。

三、機遇：技術“攻堅戰”

降低企業平均油耗，需要降低傳統車油耗、發展新能源汽車雙管齊下。

傳統車降耗：根據《輕型汽車燃料消耗量試驗方法》，輕型汽車燃料消耗量試驗包括城區和城郊循環多個工況（怠速、加速、勻速、減速等），通過測量不同排放物濃度計算得到燃料消耗量。降低傳統車燃油消耗的主要技術路線包括：

1）高性能發動機，例如渦輪增壓汽油機有望實現7%-12%的燃料消耗；
2）輕量化，例如通過輕型結構設計及材料替代，可減少5-10%的燃料消耗；
3）啟停系統，例如啟停技術在綜合工況下有望實現3%-5%的節油率；
4）混合動力，例如若采用混合動力系統，節油潛力約30%。




新能源汽車：根據《乘用車企業平均燃料消耗量核算辦法》，純電動乘用車、燃料電池乘用車、純電動驅動模式綜合工況續駛里程達到50公里及以上的插電式混合動力乘用車的綜合工況燃料消耗量實際值按零計算，並按5倍數量計入核算基數之和；綜合工況燃料消耗量實際值低於2.8升/100公里（含）的車型（不含純電動、燃料電池乘用車），按3倍數量計入核算基數之和。企業擴大新能源汽車的生產比例，將有助於降低企業平均燃料消耗量，從而達到企業平均燃料消耗量目標值。

四、高性能發動機：渦輪增壓是看點

渦輪增壓系統對燃油效率和性能提升均有明顯效果。渦輪增壓是利用發動機排出的廢氣的能量來推動渦輪室內的渦輪，渦輪又帶動同軸的葉輪，葉輪壓送由空氣濾清器管道送來的空氣，使之增壓進入氣缸。當發動機轉速增快，廢氣排出速度與渦輪轉速也同步增快，葉輪就壓縮更多的空氣進入氣缸，空氣的壓力和密度增大可以燃燒更多的燃料，相應增加燃料量就可以增加發動機的輸出功率。一般而言，加裝廢氣渦輪增壓器後的發動機功率及扭矩要增大20%—60%。




國內渦輪增壓器配置率將持續提升，尤其是汽油機渦輪增壓器配置率提升空間巨大。面對與日俱增的環保和能源壓力，內燃機節能減排是大勢所趨。渦輪增壓是內燃機節能減排的有效手段，其中汽油機節油效果5-10%，柴油機節油效果10-20%左右。2012年我國內燃機渦輪增壓器綜合配置率為6.7%；其中車用柴油機配置率為62%，未來的增長點主要來自於輕卡裝配率提升；而車用汽油機配置率僅5%左右，未來提升空間巨大。




國際市場：渦輪增壓器在國際市場的集中度較高，前五名生產商的市場份額達到84%。目前，國際上從事渦輪增壓器生產的生產商包括：Honeywell（霍尼韋爾）、BorgWarner（博格華納）、MHI（三菱重工）、IHI（石川島播磨重工業株式會社）、Cummins（康明斯）等。2012年，全球主機配套增壓器需求約在3,300萬臺，美國Honeywell公司的增壓器總出貨量占全球市場份額的30%，居行業首位；排名前五位生產商的增壓器出貨量占據了全球市場份額的84%。




國內市場：國際巨頭搶占市場份額，國內龍頭逐步由商用車向乘用車升級。康明斯、霍尼韋爾、博格華納仍是國內最大的渦輪增壓器供應商，外資合計占據市場份額60%左右。國內自主品牌增壓器生產企業呈現“一超三強”的競爭格局：“一超”指湖南天雁，“三強”指康躍科技、濰坊富源、威孚天力。從客戶結構看，自主品牌渦輪增壓器主要供應商用車，而乘用車渦輪增壓器對生產精度、噪聲控制、電子控制元器件的要求更高，國內生產廠家仍處於研發探索階段。目前，湖南天雁、康躍科技等龍頭公司已具備一定技術實力，未來有望在汽油機增壓器領域取得突破。

建議關註渦輪增壓器企業的投資機會。目前國內渦輪增壓器企業主要集中於商用車領域，未來若能有效突破乘用車市場，成長空間大。

五、輕量化：鋁、鎂合金應用比例提高

汽車輕量化對燃油效率提升的貢獻明顯。據工信部的油耗公告，按照不同車輛綜合工況的油耗水平擬合結果為：汽車重量每降低100千克，可節約百公里油耗約0.28升。在實際使用中，相關研究顯示：若汽車整車重量降低10%，燃油效率可提高6%-8%，減少二氧化碳排放約50克/公里；汽車整備質量每減少100千克，百公里油耗可降低0.3-0.6升。




針對車身、動力系統及底盤系統的替代材料使用是目前最主要的輕量化手段。車身、動力及傳動系統、底盤和懸掛系統是汽車整備質量上的三個最主要組成部分，分別約占整車質量的1/4左右。在保證功能和安全性的基礎上，用密度更小的材料代替原有材料，是目前最有效的輕量化手段。例如，在汽車車身和底盤結構上，汽車廠商大量應用高強度鋼等材料，在提高車身和底盤強度的同時降低了車身質量；發動機的制造利用輕質合金如鎂、鋁合金代替鑄鐵，減輕了發動機質量，同時獲得了更好的發動機性能；絕大部分車型都開始將各種輕質材料引入汽車內外飾，既提升了汽車檔次，又減少了內飾耗材和重量。




汽車車身：高強度鋼板是當前主流，碳纖維材料在F1及超級跑車中已有應用。轎車車身占轎車自重的30%，高強度鋼板厚度分別減少0.05、0.1和0.15mm時，車身減重分別為6%、12%和18%。而從成本方面考慮，一般的高強度鋼板單件均價相比普通鋼板件高10%-25%，而零件厚度可以比普通鋼板減薄10%-20%，因此在汽車上使用高強度鋼板成本基本不變。碳纖維車身質量輕、強度高，技術優勢明顯，但由於成本較高，目前仍主要應用於賽車和跑車上，例如瑞典超級跑車柯尼塞格（KoenigseggCCXR）采用了輕量化的全碳纖維車身鋼制副車架，全車凈重僅1180公斤。寶馬將碳纖維作為公司輕量化的主要技術研發方向，目前已推出的寶馬i3和i8采用了大量碳纖維材料，預計在未來1-2年內將實現純碳纖維輪轂、方向盤等部件的量產，並逐漸應用到更多車型上。

發動機：鋁制材料處於普及進程中，鎂鋁合金有望大規模應用。鋁制發動機質量輕，散熱性能好，鋁合金等鋁制材料逐漸被廣泛應用於轎車發動機。市場上絕大部分的發動機缸蓋都已經是鋁合金材料，部分轎車發動機為全鋁發動機，相比同等排量鑄鐵發動機，使用鋁缸體的發動機能減輕20kg左右的重量。鋁制發動機占比提升，將拉動氣缸套銷量的快速提升，中原內配作為全球最大的氣缸套企業將明顯受益。寶馬目前大部分發動機都采用了其獨創的鎂鋁合金材料技術，最具代表性的是寶馬的3.0L直列六缸發動機。鎂鋁合金材料的使用使得該發動機在原有全鋁發動機的基礎上發動機重量降低了30%，僅重161kg，而輸出功率卻提高了12%，油耗也有所下降。

內外飾：塑料材料在汽車行業中的應用前景廣泛看好。塑料應用的最大優勢在於輕，其比重不超過2.0，而輕量化中常用的鋁材質的比重為2.7。“以塑帶鋼”是外裝飾件材料選擇的一大的趨勢，主要部件有保險杠、擋泥板、車輪罩、導流板等；而汽車的內飾上塑料應用更多，儀表板、車門內板、副儀表板、雜物箱蓋、坐椅、後護板等使用的都是塑料。中國的塑料材料在汽車行業的應用尚處於初級階段，應用量與進口轎車還有很大差距。在歐洲，車用塑料重量基本上要占到車重的20%左右，在德國平均每輛轎車使用塑料重量達300kg，占汽車自重22%。我國自主品牌轎車單車塑料的平均使用量為78kg，僅占汽車自重的5%-10%。

汽車輪轂：鋁制車輪逐步替代鋼輪是大勢所趨，未來成長空間廣闊。鋁合金輪轂四大優勢：1）重量輕，平均每只比同尺寸鋼輪轂輕兩公斤左右，減少起步和加速時的阻力，節油效果更好；2）散熱性好，降低爆胎隱患，提高安全性；3）精度高，失圓度及不平衡重較小，以及彈性模數小，所以抗震性能更好；4）更美觀，後期拋光和電鍍工藝使其能制造出更美觀多變的外形。綜上所述，鋁合金車輪逐步替代鋼輪是大勢所趨，未來市場空間廣闊。

建議關註國內布局鋁、鎂、碳纖維等輕量化業務的零部件企業。

六、啟停系統：配套率大幅提升

發動機啟停技術在綜合工況下有望實現3%-5%的節油率，實際節油情況與消費者使用情況、路況等綜合因素有關。發動機啟停就是在車輛行駛過程中臨時停車（例如等紅燈）的時候，自動熄火。當需要繼續前進的時候，系統自動重啟發動機的一套系統。啟停系統綜合工況下有望實現3%-5%的節油率。但啟停系統實際節油效果需要綜合考慮消費者使用習慣、路況等因素。尤其是在中國路況過於擁堵的情況下，頻繁啟停可能會降低消費者使用體驗。

啟停系統目前國內車型配套率低，預計未來滲透率有望大幅提升，市場空間約200億元。啟停系統目前在歐美市場的裝配比例達到30%-50%，但目前國內的配套比例仍很低，主要集中在豪華品牌的寶馬、奔馳、奧迪車型上。隨著啟停系統向中端車型的普及，例如大眾的帕薩特、高爾夫，馬自達的CX-5、鈴木的鋒馭、吉利的EC7等，預計未來裝配率有望大幅提升。按照30%-50%的滲透率，每套2000元左右的成本進行測算，對應市場空間約200億元。

啟停系統按照技術路線，可以劃分為：分離式起動機/發電機啟停系統（博世）、集成起動機/發電機啟停系統（法雷奧）、SISS智能啟停系統（馬自達）等。

分離式起動機/發電機啟停系統：該系統應用較為常見，起動機和發電機獨立設計，其余構成還包括增強型電池（一般采用AGM電池）、集成起動/停止協調程序的發動機ECU和傳感器等。博世是該種啟停系統的主流供應商，搭載車型包括寶馬1/3/5系、X3，大眾帕薩特、高爾夫，奔馳A/B/C/E系列（部分），奧迪A6、A8，雷諾Megane，歐寶Corsa、Astra等。

集成起動機/發電機啟停系統：法雷奧i-Start系統電控裝置集成在發電機內部，在遇紅燈停車時發動機停轉，掛檔或松開制動踏板汽車會立即自動啟動發動機。該系統最初應用於PSA的e-HDi車型上，預計未來將配備於10余個汽車制造商的50款車型，法國PSA集團、奔馳及Smart是法雷奧啟停系統的主要客戶。

SISS智能啟停系統（馬自達）：該系統通過在氣缸內燃料燃燒產生的膨脹力和起動機輔助作用共同起動發動機的，起動速度更快。目前已用於日本市場銷售的Mazda2、Mazda3和Mazda6部分車型上。

目前啟停系統主要由博世、法雷奧等海外零部件巨頭把控，建議關註能夠提供相應部件的自主零部件企業。

七、混合動力：舊時“豐田”堂前燕，飛入自主品牌家

混合動力有望實現15%-50%的節油潛力。混合動力可劃分為輕混合動力系統、輔助混合動力系統（中混）、深度混合動力系統，分別有望實現15%、30%、50%的節油潛力。如果采用插電式混合動力，則有望實現80%以上的節油潛力。




混合動力汽車全球年銷量規模約160萬輛，豐田、本田具有明顯競爭優勢。2013年全球混合動力汽車銷售160萬輛，分品牌看，豐田、本田、雷克薩斯三個品牌的市場份額分別為65%、11%、6%，具有明顯競爭優勢。






目前中國在售混合動力車型主要是豐田的凱美瑞（混動版）和普銳斯，長安、吉利等自主產品有望逐步跟進。2013年凱美瑞（混動版）、普銳斯分別銷售5547輛、513輛。自主品牌方面，長安汽車、吉利汽車的混合動力車型有望今年四季度上市，逐步跟進。




預計2015年豐田、本田將在中國實現混合動力總成的國產化，加大混合動力的推廣力度。根據豐田的“雲動中國”計劃，2015年將實現搭載國產混合動力總成的車型在一汽豐田、廣汽豐田實現批量化國產，未來實現新能源車型在豐田整體銷售中占據20%的份額。近期，豐田首個海外CVT工廠在江蘇常熟投產，設計產能24萬臺。CVT作為豐田混合動力的關鍵技術，將為豐田在華推廣國產混合動力車提供鋪墊。

混合動力技術主要掌握在豐田、本田等日系車企，吉利汽車通過多年探索，有望獲得突破。CVT變速箱是混合動力的主要技術瓶頸，目前主要掌握在豐田、本田等日系車企手中。吉利汽車通過多年探索，尤其是借助收購DSI，以及沃爾沃技術平臺，預計混合動力技術有望取得突破。預計今年底吉利有望推出帝豪EC7混動版車型，該車采用1.8L發動機加雙電機驅動模式，具有純電行駛、快速啟停、制動能量回收、混合動力行駛等功能，綜合油耗低於5升，節油率超過35%。

八、新能源汽車：確定的50萬輛

確定的50萬輛，仍存不確定性的500萬輛。根據《節能與新能源汽車產業發展規劃（2012—2020年）》，爭取到2015年，純電動汽車和插電式混合動力汽車累計產銷量達到50萬輛，到2020年超過500萬輛。我們認為，2015年50萬輛的目標有望大概率實現，存在不確定性的500萬輛則更多取決於技術進步和成本下降。

新能源汽車進入銷量快速增長期，預計2014/15年銷量分別達到6萬輛/40萬輛量級，完成50萬輛推廣目標。我們認為，受益於：1）外部推廣政策力度的不斷加強；2）自身產品可靠性、新品投放速度快速提升等兩重因素的共同驅動，新能源汽車的銷量進入快速增長期，預計2014年、2015年的銷量分別達到6萬輛、40萬輛的量級（2013年：1.7萬輛）。





新能源汽車月度銷量呈現加速態勢，預計年底有望達到月銷萬輛的水平。今年上半年新能源汽車累計銷售2.1萬輛，已經超過去年全年的1.7萬輛，而且月度銷量呈現加速態勢，其中6月單月銷量已經超過6000輛，預計年底有望達到月銷萬輛的水平。




可能超預期的500萬。我們認為，依托百億量級的政府補貼，50萬輛的推廣目標有望大概率實現；500萬輛的目標則取決於技術進步和成本下降。現階段新能源汽車正經歷從2萬輛到50萬輛的過程，上遊電池、電機等零部件受益更為明顯。未來如果技術進步能夠驅動電動車成本進一步下降，在補貼政策退出後仍能保持產品的經濟性、可靠性、穩定性，預計新能源汽車將有望實現從50萬輛到500萬輛的成長過程。在此過程中，整車企業的盈利彈性將逐步顯現，但該階段存在較大的不確定性。

新能源汽車是貫穿N年的投資機會，正逐漸經歷由事件驅動向政策驅動，進而向基本面驅動轉變的過程。對於確定的50萬輛投資機會而言，上遊零部件的機會大於下遊整車公司。

九、風險因素

宏觀經濟增速放緩，導致汽車行業銷量不達預期；
節能汽車、新能源汽車技術路線變革，導致企業前期大量的研發投入作廢，拖累企業盈利；
企業平均油耗標準考核力度低於預期，導致企業節能減排、技術升級動力下降；
新能源汽車推廣力度低於預期，導致新能源汽車銷量不達預期等。

十、投資建議


我國目前原油對外依存度已經接近60%，而且我國已經連續5年成為全球第一大汽車市場。若單車油耗不變，到2018年，我國汽車保有量和車用原油量將再番一倍，原油對外依存度或超過70%。因此，降低石油對外依存度已經成為保障國家能源安全的核心因素。企業平均油耗是降低汽車油耗的核心指標，根據產業發展規劃，到2015年需要降至每百公里6.9升，2020年降至5.0升，對於整車廠和零部件企業都是機遇與挑戰並存。

我們認為，油耗標準的提升，將驅動整車和零部件企業加大如下領域的投入，並帶來相應的投資機會：1）高性能發動機技術（渦輪增壓、缸內直噴、電控燃油噴射等），2）車身和發動機輕量化技術（鎂鋁合金、高強度塑料、碳纖維等），3）怠速啟停電機（電池、電機），4）混合動力汽車（自動變速箱、電池、整車匹配等），5）新能源汽車（純電動汽車、插電式混合動力及其零部件等）。各細分領域的投資標的請參見表6。

汽車節油降耗關乎國家能源安全，帶來持續投資機會。

（來自中信證券）

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=132965

安信國際 | 風往南吹，港股迎歷史性機遇！（附股）

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1801

安信國際 | 風往南吹，港股迎歷史性機遇！（附股）

來源：安信國際

事件：3月27日，中國證監會發布《公開募集證券投資基金參與滬港通交易指引》，其中提到兩點：

1、基金管理人可以募集新基金，通過滬港通機制投資香港股票市場，不需具備合格境內機構投資者（QDII）資格；

2、《指引》實施前已獲核準獲註冊的基金，應根據基金合同約定，采取不同的程序參與滬港通；

以上政策的直白解讀就是：大陸公募基金，不論老基金，還是新基金，以後可由滬港通（未來還有深港通）直接投資港股。

我們認為指引包含了兩層含義：

1.去年“滬港通”開立以來，出現了“北熱南冷”一邊倒的局面，A股演繹瘋牛行情，風險加大。此次監管層釋放信號，適度引導資金南下，平衡兩地市場。

2.李克強總理在兩會上表示“深港通”將在今年落地，證監會此次“預熱”，為公募基金投資港股掃清通道上的障礙。

公募基金獲準直接投資港股，港股或將迎來大量流動性，截至2015年2月底，我國境內管理的公募基金資產合計達48607.18億元，同比增長36.80%，環比增長6.95%，按此增速至3月底，公募基金資產有望突破5萬億元。   

我們認為短期港股將有一波脈沖式行情，那麽如何精選港股標的？在“深港通”即將開放的背景下，並適度參考內地投資者的口味，以如下幾個標準篩選——

1.身材勻稱（市值不超過100億港幣）
2.氣質佳，略帶性感（有題材，港股A股化）
3.純真少女（估值低，有成長性）
4.正經人家，清白之身（非老千）

根據以上標準，安信國際建議關註如下十大港股：

1.高陽科技（818.hk）
投資邏輯：第三方收單業務將爆發+移動支付概念

2.百富環球（327.hk）
投資邏輯：海外業務進入收獲期、今年並購有望落地

3.科通芯城（400.hk）
投資邏輯：電子元器件B2B龍頭+大量回購股份

4.安捷利（1639.hk）
投資邏輯：蘋果產業鏈+軍工概念

5.綠色動力環保（1330.hk）
投資邏輯：垃圾發電新貴，嚴重低估

6.中國水務（855.hk）
投資邏輯：環保水務+PPP概念

7.智美集團（1661.hk）
投資邏輯：賽事運營龍頭，純正的體育股

8.網龍（777.hk）
投資邏輯：在線教育+遊戲、估值低

9.中國中藥（570.hk）
投資邏輯：國藥集團的中藥平臺+國企改革

10.億勝生物（1061.hk）
投資邏輯：輝瑞背書，外科放量


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=137331

【獨家】港股私募圈清明無休 歷史性機遇核心邏輯梳理（附股） 首募錢厚-Tcoins

http://xueqiu.com/8301293543/39950811
（上海私募圈港股核心標的專題討論會已於昨晚結束，我們將於稍後刊發紀要全文。）

文/ 首募錢厚-深港通頭等艙項目組 @Frontfree ，@求漏 


（曉光：「現在A股基金談到港股跟監獄十年剛放出來看到美女一樣」）

清明3天假期，首募錢厚微信精英群中的消息從未停止刷屏，私募大佬和專業投資人士非常清楚：港股的颶風已經很近了。清明無休，因為沒有任何事情能比備戰港股更讓人激情澎湃：對07年港股直通車行情後成立的私募基金而言，本次投資決策可謂「史無前例」！

上乾貨，圈內人士普遍認為，現在的香港資本市場正如2000點時的A股，戰略性搶籌壓倒一切。借用某研究員誇張的說法，「一秒穿越回2000點再戰牛市，A股漲停太慢，加急轉戰漲不停的港股估值窪地。」不信？$BBI生命科學(01035)$   單日45%，$洛陽玻璃股份(01108)$   單日20%，$上海電氣(02727)$   單日18.89%.....這是一串長長的異動名單。

核心邏輯梳理如下：

[格局篇]人民幣資本進軍香港資本市場，其意義不亞於劉鄧大軍挺進大別山

見證過本屆政府「一帶一路」橫掃一切的魄力，我們毫不懷疑國家將在人民幣國際化金融戰略上有大的佈局。香港是天然的世界級金融交易中心，人民幣資本進軍香港資本市場，必將是人民幣國際化的戰略突破口，其意義堪比1947年劉鄧大軍千里挺進大別山。史無前例的戰略行動帶來史無前例的投資機會。

[戰術篇]深港通+滬港通+社保公募國家隊：爭奪港股定價權

如果說滬港通是將國際資本帶到A股門前，那麼深港通就是國內資本對港股的定向放水。要高度重視深港通，這是A股和港股的真正連通器。如果說滬港通是大票通，更多的是香港資本支援大陸，那麼深港通就是中小票通，其結果必然是大陸資本流向香港。

公募基金直投港股政策，是國家意志支持的資本揮師南下戰略躍進。其意義：激活香港資本市場，從老外手裡奪回金融資產的定價權。配合深港通和滬港通，整個戰術組合已經佈局完成，靜待點將發兵。

兵馬未動，糧草先行。運糧通道尚未打通，國家隊已在招兵買馬。嗅到資本利益的私募則充當本次戰術組合的急先鋒：換匯，選股，買票，加速搶籌，狂野躍進。

[交易篇]滬港通南向加速流入 中小型網絡科技股領先持續異動

3月份後半月至今短短十幾個交易日，滬港通南向資金已經激活，「偷跑」的滬港通預示深港通必將有效，具體意義不再詳述，看圖：

香港中小型優質股票已經呈現加速搶籌趨勢，
（1）網絡科技股持續異動:龍頭$金山軟件(03888)$ 38.4%/ $網龍(00777)$  43.5%/ $科通芯城(00400)$ 68.53%......
（2）環保新能源加速啟動，$綠色動力環保(01330)$  35.51%/ $中滔環保(01363)$  9.73%/ $北控水務集團(00371)$ 10.93%......
（3）消費醫藥成交量加速放大，$中國先鋒醫藥(01345)$ 34.33%......

[機會篇] 中小板塊估值窪地+特有優質龍頭+AH普遍溢價

在A股，大家都在問，我們該如何面對近100倍PE的創業板和60倍PE的中小板？在香港，恆生綜合中型股指數的PE(ttm)為14.53，恆生綜合小型指數的PE(ttm)為18.92，比美國可比指數靜態PE估值還便宜！如果深港通指揮A股大軍揮師南下，估值窪地就是最大的機遇。預期已經在加速，私募圈普遍認為，已經等不到深港通了！

不僅如此，港股中小型股票由於長期受市場冷遇，培養了管理層精耕細作用業績說話的優良經營文化，自然產生一個優秀的企業群體。這對內地的投資者是無與倫比的吸引力。舉個例子，藍港互動（8267.hk）作為最優秀的手游股的代表，2015年一致預期PE僅12.92（WIND
數據），市值36億港幣（29億元人民幣），而A股掌趣科技（300315.sz）2015年一致預期PE為58（wind 數據），市值高達370億元。

港股有一批獨特性強的標的，他們在各自領域扮演著優質龍頭角色，白馬長牛特徵顯著，如騰訊控股（700.hk）、中廣核（1816.hk）、中國中藥（570.hk）、中國光大國際（257.hk）、中國飛機租賃（1848HK）等；

AH折溢價是投資者理解最為直接的投資機會。在88只標的中，35只A股溢價超過100%，溢價率低於20%的僅16只，有一種觀點認為，AH溢價將普遍回歸到20%以內，這是部分品種最近單日漲幅頻繁超15%的重要推動力。我們對此持有謹慎觀點，因以海外投資者視角看，這些H股並不算便宜，以大陸投資者的視角看，這些股票絕大部分也不「性感」。在大部隊進入港股市場前，短期漲幅過大還要小心被「立體式做空」。

[風險篇]流動性風險+被做空風險+短期漲幅過大風險+政策不及預期風險

（1）目前進入港股的大陸資金僅僅是急先鋒，大部隊還要等到深港通政策落地，短期漲幅過快，後續接盤資金跟不上，小心流動性風險導致的短期回調。特別是警惕雞犬升天過程中僅有概念沒有業績支撐的標的。記住，港股還不是概念市場，仍是業績驅動。（香港傳統上對中小票的理解：不見業績不撒鷹，概念再美也無用）

（2）對海外資本有核心定價優勢的大票保持足夠的警惕。香港的大票不缺流動性，估值定價也不算便宜（不能總和A股比），更重要的是，定價權在海外資本手上，他們也知道大陸資本進入的預期，已經在悄悄的設置陷阱，計劃著高價退出。國家隊要干的事情，最好還是等國家隊來幹。

（3）深港通政策不及預期。不要忽略香港官方在深港通政策上的影響力：他們盼望著大陸資本進入來激活香港市場，但可能也不希望大量資本進入將其傳統估值投資體系沖得七零八落，深港通的推進速度有可能不及預期，一旦發生，市場難免大幅波動。

[策略篇] 融合A股港股兩地投資習慣，業績與成長重於概念想像

（1）行情定位：港股大牛市的初潮激進中防範回調風險
去年10月份至今年春節，是香港股市的極度低迷期，對應著A股氣勢恢宏的牛市。「港股邊緣化」的擔憂充斥著市場。需要特別注意的是，在此期間，一批先知先覺的資金一直在配置港股優質標的，任何一個低估的公開市場都醞釀著爆發的機會。這也意味著，近期進場的資金在拉升先知先覺資金培養的盤子。先知先覺資金的擇機退出將給大牛市的初潮帶來一定的回調風險。

從3月份開始，港股市場優質標的估值修復呈現加速趨勢，從香港成熟投資者的視角看，部分「領頭羊」已然高估。後期進場的資金要對此類標的謹慎一些，配置不宜過重，如科通芯城（400.hk）等。

我們更願意相信，香港資本市場即將加速闖進一批「A股野蠻人」，放在更長的週期，可能的短期回調只是更優的交易時點，不大會影響到中長期收益。牛市初潮右側建倉的玩法，大家懂得。

（2）黑馬潛伏在中小市值優質股中
未來半年，最大的上漲機會在中小市值股票，優質科網股經歷一輪大幅反彈，但從估值角度看，整體仍處於合理估值範圍內。剔除漲幅過大的品種，其他股票都值得積極配置。普遍認為，隨著市場熱情的進一步點燃，行情會呈現快速擴散趨勢，環保、新能源、電子硬件、生物醫藥需重點關注。

（3）精選中等市值績優白馬股做中長期配置
不在前期熱點中的中等市值績優成長股近期漲幅有限，部分品種尚在低估值區間。考慮到香港資本市場較差的流動性，消費醫藥地產等傳統領域的績優白馬股更容易容納較大的資金。另一個角度，該類股票在牛市初潮回調過程中，很可能會有更好的表現，目前佈局正當其時。

（4）AH溢價標的需仔細篩選
AH溢價股最容易獲得市場的直接關注，同時，因前期A股大幅領漲，此類標的在香港成熟市場的估值體系中已經不便宜。如做此類配置，我們更傾向於從業績反轉、穩定性、持續成長性角度選擇，謹防績差、高估品種遭遇做空黑天鵝。

[個股篇] 僅供參考，後期將持續更新

應私募專項會議核心成員要求，我們將延遲至4月8日19:00前有限度的公佈部分核心股票池及其關鍵邏輯，有關本次研討會的紀要同時發佈。

從估值研究、市場熱度、專業投資人關注度等多個維度，我們篩選的股票如下（仍將持續補充或刪除）：

（1）白馬組合：
金山軟件（HK.3888）/中國中藥（HK.0570）/融創中國（HK.1918）/神州租車（HK.0699）/復星國際（HK.0656）/智美集團（HK.1661）/同方泰德（HK.01206）/惠理集團（HK.0806）/北控水務（HK.0371）/百富環球（HK.0327）/博爾電力（HK.1685）/中國北車(HK.6199)/中國民航信息(HK.0696)/華熙生物科技(HK.0963）/網龍（HK.0777）/彩生活(HK.1778)

（2）黑馬組合：
中廣核美亞（HK.1811）/吉利汽車（HK.0175）/海昌控股（HK.2255）/金蝶國際（HK.0268）/海通國際（HK.0665）/藍港互動（HK.8267）/酷派集團（HK.2369）/中國食品（HK.0506）/南方航空（HK.1055）/國美電器（HK.0493）/比亞迪電子（HK.0285）/福壽園（HK.01448）/佳兆業（HK.01638）/江西銅業(HK.0358)/銀泰商業(HK.1833)

（3）AH溢價組合：
中國交通建設（HK.1800）/中國鐵建（HK.01185）/中國北車(HK.06199)/中海油田服務（HK.2883）/廣船國際（HK.0317）/江西銅業（HK.0358）/南方航空（HK.1055）/廣汽集團（HK.2238）

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海外市場策略：內資直投港股開閘，優質標的迎來歷史機遇

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1948

本帖最後由 jiaweny 於 2015-4-9 18:43 編輯

海外市場策略：內資直投港股開閘，優質標的迎來歷史機遇
作者:秦波，陳佳寧，崔嶸

近期，國家頻頻出臺相關政策，鼓勵機構投資港股。繼公募基金直投滬港通標的放開後，保險資金境外投資限制也進一步放開，可投資於港股創業板。管理層一系列的動作，反映出對香港市場的極大關註，並進一步反映了對人民幣資本項目進一步開放的態度。預計今年以內,深港通也將很快開通。需要充分認識香港市場在“人民幣國際化”、“一帶一路”走出去戰略具體實施上的重要性。結合目前國家政策走向，通過對結合目前國家政策走向，通過對A/H兩個市場的比較，兩個市場的比較，我們認為現階段低估值的香港市場處於極佳的戰略投資期。

港股估值“窪地”優勢明顯，政策支持資金導向作用已經顯現
1)港股“窪地”優勢明顯，極具估值吸引力。從市場表現來看，去年11月份至今，上證指數漲56.8%，恒生指數僅漲4.9%，恒生AH股溢價指數從不到100飆升至132.48。從估值水平來看，差距極大：A股中小企業市盈率水平為59倍，創業板市盈率水平為99倍，而熱門的互聯網、信息技術等板塊的估值水平，都已經普遍在100倍以上。而港股市場來看，滬港通標的里面的電信/信息技術板塊，平均市盈率才18倍左右。估值“窪地”優勢明顯。

2)政策支持為資金進入港股市場掃清了障礙，資金導向作用已經顯現。我國內地股票型基金凈值1.32萬億元，全國保險行業資產規模達到10.5萬億元。目前A股市值總和已超50萬億，日均換手率超2.5%，創業板日均換手率更超6.3%；而從港股來看，全市場市值合人民幣20萬億，2015年至今日均成交額僅約合人民幣700億，換手率才0.26%，而其中創業板的換手率只有0.2%左右。《通知》及《指引》發布後，先知先覺的資金進入香港市場，導致上周港股通使用額度同比放大5倍，使用額度飆升至歷史最高水平。

長期來看，需要充分認識香港市場在“人民幣國際化”、“一帶一路”走出去戰略具體實施上的重要性
基於歷史的沈澱，香港市場長期積累的便利的金融基礎設施優勢，是人民幣國際化戰略的一個天然通道；而大量在港交所上市的中資企業，更是“一帶一路”戰略加強內外資本溝通交流的最佳平臺。但目前來看，港股的主要投資方為歐美資金，在行為模式上與國內市場資金有著很大的不同。香港市場作為“人民幣國際化”及“一帶一路”走出去的重要橋頭堡，非常迫切的需要增強中資資本的話語權，搞活相關標的，成為增強話語權的重要手段。而從時間點上來看，現階段也處於最佳時期：美聯儲的貨幣政策正常化預期，或將導致部分美資回流；外資對中國宏觀經濟的系統性悲觀，也使得港股中資企業估值系統性低廉；滬深股票的集體性上漲，全民賺錢效應的提升，又為吸引部分資金進入還未大漲的港股市場創造了必要條件。

重點布局低估值、A/H高折價的標的，科技股、小盤股優先考慮
結合目前國家政策走向，通過對A/H兩個市場的比較，我們認為現階段低估值的香港市場處於極佳的戰略投資期。若國內資金持續南下，或將逐步影響甚至改變港股市場當前的定價規則和估值體系。從長期市場的角度來看，綜合A/H兩個市場的投資風格，我們認為以下幾類公司有望持續獲得新增資金的關註：
1）滬港通範圍內，市值在200億以下的低估值公司；
2）H股明顯折價的A+H類公司；
3）在滬港通範圍外，但具有A股認可概念的小市值公司。

從近期最有望直接受益的標的來看，被低估的港股小盤股特別是科技股，非常符合國內資金的投資風格及對未來的期盼。港股中小盤成長股有望因估值折價和流動性的雙重改善，獲得先行布局資金的青睞。
港股通第一期：重點推介鐵路設備、油氣設備與油服行業的優質公司
南車時代電氣（高端鐵路裝備、受益南北車整合、水下機器人概念、一帶一路概念）
中集安瑞科（天然氣價改受益股、動態PE僅僅12倍、PS僅僅1倍）
儀征化纖股份（重組股、A股已改名為石化油服、A股溢價率達200%）
長期來看，在“深港通”的大趨勢下，油氣板塊我們建議關註低估值小股票底部爆發的機會：
華油能源（民營油服中估值最低、油價反彈受益股、PB僅0.9倍、PS僅0.8倍）
海隆控股（鋪管船等新業務新產品增長迅速、動態PE僅7倍、PS僅1倍）
TSC集團（在手訂單2.5億美元超過總市值、動態PE僅7倍、PB僅0.8倍、PS僅0.7倍）

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前言：內資直投港股開閘，優質標的迎來歷史機遇

近期，國家頻頻出臺相關政策，鼓勵機構投資港股。其中，3月27日中國證監會發布了《公開募集證券投資基金參與滬港通交易指引》（以下簡稱《指引》），明確規定基金管理人可以募集新基金，通過滬港通機制投資香港市場股票，不需具備合格境內機構投資者(QDII)資格；《指引》施行前已獲核準或註冊的基金，可根據基金合同約定情況，采取不同的程序參與滬港通。緊隨其後，3月31日，保監會接著公布了《中國保監會關於調整保險資金境外投資有關政策的通知》（以下簡稱《通知》），調整保險資金境外投資相關規定，其中一大亮點在於允許保險資金投資於港股創業板。

管理層一系列的動作，反映出對香港市場的極大關註，並進一步反映了對人民幣資本項目進一步開放的態度。預計今年以內，深港通也將很快開通。

結合目前國家政策走向，通過對A/H兩個市場的比較，我們認為現階段低估值的香港市場處於極佳的戰略投資期。我們重點推薦我們已覆蓋的港股標的。同時我們認為，一些中小市值的港股特別是科技股，基本面優異而估值極具吸引力，有望成為南下資金關註的重點。為協助廣大投資者進一步了解香港市場，我們圍繞滬港通標的主線，梳理了港股市場一些重點個股的投資要點，供投資者參考。


為什麽我們認為現階段香港市場處於極佳戰略投資期


1)港股“窪地”優勢明顯，極具估值吸引力

自去年A股進入牛市以來，香港市場幾乎未漲。去年11月份至今，上證指數漲56.8%，恒生指數僅漲4.9%，與此同時，恒生AH股溢價指數從不到100飆升至132.48，市值加權溢價率約33%。


從目前兩個市場的估值水平比較來看，差距極大：A股中小企業市盈率水平為59倍，創業板市盈率水平為99倍，而熱門的互聯網、信息技術等板塊的估值水平，都已經普遍在100倍以上。而港股市場來看，滬港通標的里面的電信/信息技術板塊，平均市盈率才18倍左右。此外，恒生指數相對於MSCI新興市場指數目前也有約20%的估值折價。從全球資產配置的角度來看，港股作為海外資金配置中國的標的資產，也具有極大的吸引力。






2)政策支持為資金進入港股市場掃清了障礙，資金導向作用已經顯現


《指引》以及《通知》的下發，掃清了基金、險資逐步進入港股市場的障礙，將有利於在短期內提高港股市場的流動性。


從A/H兩個市場交易活躍性來看，香港市場交易活躍性明顯小於A股市場。截至2015年4月上旬，A股全市場市值已在50萬億左右，今年3月以來日均成交量長期超過1萬億元，整體換手率超2.5%，其中，創業換手率更是超過6.3%，交投非常活躍；而從港股來看，全市場市值26萬億港元左右（合人民幣20萬億），2015年至今日均成交額僅為866億港元（約合人民幣700億），換手率才0.26%，而其中創業板的換手率只有0.2%左右。香港市場的流動性整體較差。


這兩項政策將激活港滬通南向交易的活躍度，為港股市場帶來大量增量資金，並進一步影響港股市場投資風格，提升港股流動性。截至今年4月份，我國內地股票型基金745只，凈值為1.32萬億元，而保險資金規模則更大，全國保險行業資產規模達到10.5萬億元。

通知發布後，先知先覺的資金進入香港市場，導致上周港股通使用額度同比放大5倍，到今日8日首次用完。


3)長期來看，需要充分認識香港市場在“人民幣國際化”、“一帶一路”走出去戰略具體實施上的重要性


央行行長周小川近期指出，今年將努力實現人民幣資本項目可兌換，具體改革措施包括使境內境外的個人投資更加便利化，資本市場更加開放，並根據人民幣變成自由使用貨幣的框架來審視和修改《外匯管理條例》。《指引》以及《通知》的下發，深港通或在下半年有望正式開通，體現了國家在資本市場開放上面的決心。


而從歷史沈澱及發展戰略來看，香港市場長期積累的便利的金融基礎設施優勢，是人民幣國際化戰略的一個天然通道；而大量在港交所上市的中資企業，更是“一帶一路”戰略加強內外資本溝通交流的最佳平臺。但目前來看，港股的主要投資方為歐美資金，此類資金在行為模式上與國內市場資金有著很大的不同：歐美資金對業績的可靠性要求更高，國內市場資金對風險承受的程度更大。


基於一些歷史的沈澱，目前香港市場的定價權還是以國際資本為主，其價值判斷標準，有其特定的合理性。但也會存在對中國經濟前景判斷的集體性偏差。


香港市場作為“人民幣國際化”及“一帶一路”走出去的重要橋頭堡，非常迫切的需要增強中資資本的話語權，搞活相關標的，成為增強話語權的重要手段。而從時間點上來看，現階段也處於最佳時期：美聯儲的貨幣政策正常化預期，或將導致部分美資回流；外資對中國宏觀經濟的系統性悲觀，也使得港股中資企業估值系統性低廉；滬深股票的集體性上漲，全民賺錢效應的提升，又為吸引部分資金進入還未大漲的港股市場創造了必要條件。


4)建議重點布局低估值、A/H高折價的標的，科技股、小盤股優先考慮


結合目前國家政策走向，通過對A/H兩個市場的比較，我們認為現階段低估值的香港市場處於極佳的戰略投資期。若國內資金持續南下，或將逐步影響甚至改變港股市場當前的定價規則和估值體系。從長期市場的角度來看，綜合A/H兩個市場的投資風格，我們認為以下幾類公司有望持續獲得新增資金的關註：1）滬港通範圍內，市值在200億以下的低估值億以下的低估值公司；2）H股明顯折價的A+H類公司；3）在滬港通範圍外但具有A股認可概念的小市值公司。


但從近期最有望直接受益的標的來看，被低估的港股小盤股特別是科技股，非常符合國內資金的投資風格及對未來的期盼。港股中小盤成長股有望因估值折價和流動性的雙重改善，獲得先行布局資金的青睞（而一直備受歐美資金關註的大盤股可能短期的爆發力不如中小盤）。近期港股市場中小盤股票的大幅上漲，已經顯示出這一動向。



來源：光大證券
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“人民幣日不落”給中國、港股帶來的超級歷史機遇

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2111

本帖最後由 晗晨 於 2015-4-19 21:16 編輯

“人民幣日不落”給中國、港股帶來的超級歷史機遇
作者：格隆匯 包子
RMB on which the sun never sets

1763年，英國首次向世界驕傲地自稱“日不落帝國”。

時隔252年後的中國，既不能走帝國主義持劍經商的老路，也不能通過軍隊來為經濟走向海外開辟道路。但是隨著亞投行的成立，我們將迎來新的“人民幣日不落”！以人民幣作為對外投資的幣種，實質性地推動人民幣國際化，將會變為現實。

18世紀“日不落帝國”英國的勢力版圖


一 困中求變，打通任督二脈


武俠小說中有打通任督二脈之說，中國現在的也在打通任督二脈，任脈，“一帶一路”戰略，督脈，亞投行的建立，打造“人民幣日不落“。


先看任脈的“一帶一路”,中國經濟在經歷了過去30年的高速增長後，中國作為“世界工廠”向國際市場出口了無數產品，但多數停留在低端層次。而現在以高鐵、核電為代表的“中國制造”正加速“出海”打造中國制造的新名片。希望通過擴大對鄰國的投資，尤其是基礎設施領域的投資，消化過去幾年因經濟刺激政策而積累的大量產能過剩。海上絲綢之路和絲綢之路經濟帶。沿途13個國家，94個城市和地區，每個城市都要建港口、修鐵路、造碼頭、通網絡，一帶一路首尾相接，未來投資需近10萬億人民幣。


再看督脈，亞投行的成立，讓“人民幣日不落”照耀夢想，成為現實，此為督脈，中國大陸的外匯儲備總額為3.8萬億美元，投資美國國債回報率只有2%到3%，在過去10年中，中國的投資收入大部分時間都是負值。在這種情況下，中國迫切的需要打通一條對外投資的道路，由中國發起籌建的亞洲基礎設施投資銀行 (AIIB,亞投行)，已經正式批準57個國家成為創始成員國。至此，亞投行的朋友圈覆蓋了世界五大洲，“人民幣日不落”版圖正在形成。


亞投行的朋友圈分布



亞投行是第一個獨立於國際布雷頓森林體系創始成員國所主導的金融體系，將為人民幣走向世界打下基礎，中國也為成立亞投行做出了極大的讓步，以“和”為貴的中國，內求和諧發展，外促和平合作滿足了各國的利益，這才是亞投行的魅力所在。經常和中國搗蛋的印尼兄弟這次依舊提出了新的要求，提出不要把亞投行的總部放在北京，而是希望可以落戶雅加達，而中國表示會適當考慮印尼的提議，幾天後，由中民投牽頭，數十家中國企業將共同在印度尼西亞投資50億美元建設中民新型工業城鎮和升級版產業園，結果你懂的，最後亞投行的總部落戶於北京（順便提一句，最近中民投這個第一家掛中字頭的民企大個子在香港市場攪的聲響很大，除了露出來的東南國際，還有不少公司都傳聞與中民投扯上了關系，股價也風生水起）。


亞投行的成立將大大加速“一帶一路”的發展，據悉第一個項目將會是北京到巴格達的鐵路建設，建成以後，中國東聯亞太經濟圈，西進歐洲經濟圈，帶來的交通便利和就業需求，不僅如此，放眼全球，修橋修路，大壩水庫，電站港口，鐵軌高鐵、新能源汽車，通信基站，這些都由中國建造（這應該就是格隆老大說的，從Made in China中國制造，向BBC—Built By China中國建造的轉型），而這些基建項目除了帶動水泥、鋼鐵、玻璃等過剩產能的消化與輸出，更大的意義是必然帶動資金的輸出！


路修到哪里，人民幣就流向哪里！


輸出資本，引進資源，打通任督二脈，橫跨世界五大洲！



二 搶錢的貨幣——美國：有本事，你試試？中國：試試就試試！


時至今日，應該沒有幾個人沒聽過“貨幣戰爭”這個其實頗不嚴謹，也不專業的性感詞匯了：但它確實足夠通俗：打架，這個詞任何人一聽都能懂。


原始的直接物物交換時期並無貨幣，貨幣產生後很長時間內也只是交換媒介。紙幣產生後，紙幣成為一種央行背書的承兌匯票：貨幣持有者是通過提供勞務或者商品，換取一紙債權證書（紙幣），央行則承諾你可以憑該證書到市場上去換回相應的勞務與商品——這就是為何流通中貨幣，在央行的資產負債表上市列作負債的原因。


當然，央行在發行貨幣過程中會收費，這叫鑄幣稅。另外，你到市場上去兌現你的債權證書（紙幣）前，央行可以再多發行一些貨幣投放市場，來稀釋你手中的債權，這叫通貨膨脹——很明顯，發行貨幣本身就是個搶錢的行為，是個穩賺不舍的買賣，只要你不騷包到把貨幣弄成惡性通貨膨脹的廢紙。


所以，最牛掰的盈利模式，是成立一個國家，並在國內發行貨幣。


把貨幣作用發揮到極致的是英國人凱恩斯，世界銀行與國幣基金組織這套二戰後的全球金融體系，事實上就是在他的理論指導和建議下搭建起來的，他印鈔票幹預經濟的建議在20世紀中期也拯救了一批陷入困境的資本主義國家。但把這個遊戲玩到極致，並完全控制世行與IMF充分為己所用的，則是更為精明的美國人——凱恩斯眼見自己的一番心血為他人作嫁衣裳，無比失落之下，也郁郁而終。


美國人把世界儲備貨幣的作用發揮到了極致：他只需要開動機器印制鈔票，就能近乎無償地獲得和占用全球的商品、勞務與資源為己所用——之所以說近乎無償，是因為國際化的美元是全球唯一接受的交易貨幣與儲備貨幣，多數國家拿出原材料、商品與勞務換回的龐大美元，並不準備拿回美聯儲兌換黃金，更不準備拿回到市場上去換回對應的商品與勞務，而是作為所謂的“外匯儲備”壓在箱底不用——中國人就是其中的典型代表。中國大陸的外匯儲備總額為3.8萬億美元，其潛臺詞是，美國人無償占用著中國3.8萬億美元的勞務與商品，中國只是收獲了一堆綠色的紙。


最關鍵的是，美國人可以根據自身情況，通過隨時多印鈔票（比如要還賬時，或者要刺激經濟時），或者少印鈔票（比如自身經濟過熱時），從而讓全球經濟體為自身經濟需要陪綁，買單——美國就是用這樣的貨幣壟斷權在全球一茬茬割著韭菜。


其他國家只能敢怒不敢言——你也鼓搗一個全世界都能接受的儲備貨幣試試！你要有那本事啊！


所以，最最牛掰的盈利模式，是成立一個國家，並在全球範圍內發行貨幣！


這就是美國人在幹的事：有本事，你試試？！。


這也是中國人正在幹的事：試試就試試！


所以你看到中國推一路一帶，中國推亞投行——這些本質其實都是在推人民幣。


還有你沒有看到，其實在快馬加鞭推進的：如不出意外，隨著國際貨幣基金組織（IMF）5月即將開始其5年一度的檢討SDR（特別提款權）貨幣籃子的非正式程序，人民幣資本項下自由兌換進程將會遠超市場預期：人民幣必須擠進這個籃子——現在你懂得我文章題目為何寫成“港股是歷史投資機遇”了？！


值得一提的是，此次亞投行的57個成員創始國，並沒有美國和日本，而亞投行將成為世界銀行、IMF的競爭合作對手，是對美國主導的現有國際金融體系的挑戰，也與日本主導的總部位於馬尼拉的亞開行直接競爭。


如果我們把時間倒回17年前，1998年亞洲金融危機爆發，在亞洲金融風暴中，中國承受了巨大的壓力，中國政府采取了一系列的積極政策，堅持人民幣不貶值，向泰國等國提供總額超過40億美元的援助。向印尼等國提供了進出口信貸，特別是香港，在中國的支持下，用外匯基金進入股市、期市、匯市，構成防衛網絡，成功緩解了亞洲金融危機。






當金融危機再次到來的時候，尤其是在美元經濟遇挫時，亞投的成員國之間立即采取本幣互換，就能充裕應對新一輪的金融危機。這是人民幣挑戰美元霸權的第一步，英國等歐洲國家加入亞投行，也與歐洲想擺脫對美的依賴提供了契機。各國可以感覺到美國的世界經濟主導力正在衰退，全球經濟板塊已經在移動重組。


日本昨天已經在G7峰會點名指責中國在東海、南海的行動，企圖給中國添亂，但是明顯隔靴搔癢，不得要點——聰明一世糊塗一時的日本人根本沒意識到中國釋放的勝負手不是航空母艦，而是貨幣。


中國早在戰國時期就領悟了合縱連橫的外交精髓，隱忍多年終於厚積薄發，此次中國成立亞投行，誌存高遠，“人民幣日不落”將照耀歐亞大陸，照耀世界。



三 香港，非你莫屬


過去多少年，中國都是“引進來”，現在開始一個巨大的轉折：“走出去”，核心武器就是貨幣，是資本。


資本走出去，無論是地理還是戰略位置，第一站當之無愧的就是香港，進可攻，退可守。


香港除了近水樓臺，法制、人才等取得共識的優勢外，更是一個自由經濟免稅港，資金的流出流入非常自由，同時香港也是人民幣產品最豐富、最成熟的離岸交易中心。香港早在2004年開始經營人民幣業務，無論從人民幣存款、貿易結算、債券發行以及金融產品方面，在亞太都是首屈一指。


以前，提起H股的價格總是低於國內的A股，人們總是說這樣的價格更能代表國際投資者對該股的認可和估值，我想更深層的原因其實是人民幣並沒有走向國際化，國內對資金的流入流出管制很嚴，只能通過QDII和QFII流出流入，而且額度很小，導致H股貌似孤懸海外，淪為外資全球布局的一個配角市場，自我價值的實現與定價權根本無從談起，因此香港的H股長期對A股折價。


而人民幣資本進軍香港資本市場，必將是人民幣國際化的戰略第一站和突破口，舍此別無他途——這是金融主權的接管，直接後果就是將帶來香港中資股定價原則與體系翻天覆地的變化。


四 定價權之痛

香港作為亞洲第三大及全球第七大證券市場和亞洲第三大及全球第五大外匯市場，其亞洲金融中心地位一直毋庸置疑。目前在香港上市的內地企業有876家，其中包括H股、紅籌股及民營企業，總市值為1.9萬億美元，占市場總值的60.1%。20年來，內地企業通過發行股票在香港集資僅僅5000億美元不到。A股的溢價，港股的折價，多年以來大家都視為正常，為什麽會發生墻內開花墻外不香的情況，其中很重要的一個原因是中國還沒有掌握海外市場股票的定價權！

港股的中資股和海外中概股的定價權被牢牢掌握在外資大行手里，從IPO的發行價格到後面的報告覆蓋、評級、做空。而外資銀行的背後，其實就是華爾街。內地資金對大行研究得較深的股票基本沒有定價權，以致這些年來外資打著“價值”予取予求，整個香港中資股、海外中概股都淪為外資榨取財富的初級勞動力與三等公民。這帶來的不單是價值的損耗，更多的是一種精神的歧視與屈辱——這也是為什麽相當多美國中概股公司一怒之下，紛紛退市回流中國的原因。

“定價權之痛”在相當長時間內都是中國這艘經濟大船的切膚之痛。也在相當長時間內嚴重制約著中國在全球的發展步伐與利益分配格局。經濟學基本原理告訴我們，分配和切割經濟大蛋糕最鋒利的刀，不是生產力，不是效率，不是產品質量，而是定價權。從鐵礦石到石油，從芯片到發動機，從香港中資股到美國中概股，幾乎每個市場，中國人都是最大的買主。但，定價的談判桌上，始終沒有中國人的身影——很久很久以來，中國人需要做的，就是老老實實接受外資的報價，然後從口袋里掏出鈔票來。

但，這次真的不同了。未來中國會借著人民幣國際化的東風，啟動全面的產業鏈條整合，讓中國在海外市場發出自己的聲音！

近水樓臺先得月，隨著人民幣國際化步伐的戰略性加快與深港通的開通，最受益的就是港股的中小盤成長股，港股以前由國際投資者定價，而他們客觀上對這些企業的研究強度和精度遠低於中資背景的分析師，主觀上也存在刻意壓低中資股價格的需求與動力。

現在兩地聯通機制得以實現，自己的軍隊開始布防，估值體系將被徹底重建，金融主權的回歸才剛開始。那些估值低廉的中小市值企業，尤其是缺乏外資大行研究覆蓋的港股中小盤股，將因估值的比價關系和流動性的改善而得到“戴維斯雙擊”的價值重估——這次，中資、全球外資或許是第一次能在中資股的價值重估上取得共識與共振。

五 風來了，你在哪？



前幾天，暴風科技的天使投資人，IDG亞洲區總裁熊曉鴿在上市儀式說了一番頗為感性的話：“我在中國做風投20多年，投了很多互聯網公司，但一直有個遺憾：這些公司都是在國外上市的。四年前，我們決定讓暴風科技在A股上市，暴風科技是第一個解除VIE結構，回A股上市的互聯網公司，這給其他海外上市的公司帶了一個頭，今天暴風成功站在了這里，我再也沒有遺憾了。我希望以後優秀的公司不一定非要去國外上市，在國內創造好的產業、好的就業機會，同時帶給國內投資人更多的投資機會。”

熊曉鴿的行為事實上代表了那批勇立潮頭，嗅覺敏銳，並在第一時間做出最恰當反應的“追風者”。

按照格隆老大的說法：我們在很多時候，賺的只是一個大趨勢的錢。我們需要做的，只是尋找到風口。

人民幣國際化，中國資本大輸出的風口在哪？我想答案不言而喻。

中國文化“博大精深、包羅萬象、容納百家、中和萬物之道。”盡管現在港股和海外市場之間的風格不同，但其實隨著中國的崛起和人民幣的國際化進程，海外和國內市場的再平衡過程已經開始。而一旦港股變成中國資本市場的內海，大時代才會真正開啟！

當今亞太已經進入強人政治時代，中國的習近平主席，俄羅斯的普京，日本的安倍。如果希拉里當選美國2016年美國總統，則可以說全球都將進入政治強人時代：放眼世界史，這種架構，往往預示著全球地緣板塊的激烈碰撞，以及傳統帝國的衰落，新興大國的崛起。而中國因為有“人民幣”這個厚積薄發的超級武器，而在這輪競合中脫穎而出的機會最大。

我們極大可能在面臨漢唐盛世的重來！

這是歷史大機會，讓我在最前沿看到你的身影！

同時謝謝格隆匯這個平臺，為所有中國人出海投資保駕護航！
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Facebook一季度財報會摘要：移動端帶來的機遇

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2261

本帖最後由 優格 於 2015-4-27 10:22 編輯

Facebook一季度財報會摘要：移動端帶來的機遇
作者：李倩


2015 年第一季總營收度略低於市場預期，主要受匯率影響：2015 年第一季度，Facebook 總營收為35.4 億美元，同比增長42%。凈利潤為5.12 億美元，同比下降20%。因為Facebook 來自海外市場的廣告收入占總廣告收入52%，以及受到美元上漲的匯率影響導致總營收低於市場預期的35.6 億美元。GAAP 每股收益為0.18 美元，Non-GAAP 每股收益為0.42 美元，略高於市場預期的0.4 美元。

廣告收入同比增長仍然穩定，PC 端轉移移動端仍是趨勢：廣告收入為33.17 億美元，同比增長46%，占總營收93.6%。其他收入為2.26 億美元，同比下降5%，占總營收的6.4%。值得註意的是移動廣告營收占總廣告營收的73%，相對去年同期的59%有明顯增長。

Facebook 活躍用戶量持續增長：截止2015 年第一季度，Facebook 的日均活躍人數（DAU）為9.36 億人，同比增長17%。移動端DAU 為7.98 億人，同比增長31%。月活躍人數（MAU）為14.4 億人，同比增長13%。移動端MAU 為12.5 億人，同比增長24%。

WhatsApp 新增VoIP、發布“Hello”和Messenger 平臺：Facebook 在本季度開通了WhatsApp 上的Voice over IPcalls（VoIP）語音通話功能讓用戶可以通過WhatsApp 與朋友免費語音通話。而另一方面Messenger 的VoIP 電話目前已經占有全球語音通話10%的市場, 也正是因為占有一定市場份額， Facebook 發布了單獨的語音通話App“Hello”。另外此前Facebook 在F8 大會上發布了Messenger Platform 來允許開發者在這個平臺將自己的應用植入到Messenger 里面。

目標價為 88.27 美元，買入評級：我們使用自由現金流折現對Facebook 進行估值。得出Facebook 的內在價值為88.27 美元。推薦評級為買入。

2015 年第一季度財報簡要

2015 年第一季度，Facebook 總營收為35.4 億美元，同比增長42%。凈利潤為5.12億美元，同比下降20%。因為Facebook 來自海外市場的廣告收入占總廣告收入52%，以及受到美元上漲的匯率影響導致總營收低於市場預期的35.6 億美元。GAAP每股收益為0.18 美元，Non-GAAP 每股收益為0.42 美元，略高於市場預期的0.4美元。

廣告營收為33.17 億美元，同比增長46%，占總營收93.6%。其他收入為2.26 億美元，同比下降5%，占總營收的6.4%。


值得註意的是移動廣告營收占總廣告營收的73%，相對去年同期的59%有明顯增長。2015 年第一季度移動廣告營收為24 億美元，較全年同期的13 億美元有大幅增長。PC 端的廣告營收繼續下降，下降4 個百分點。另外在2015 年第一季度，平均廣告收取費用增長285%，但是總廣告印象下降了62%。廣告費用的增加主要是因為Facebook 在去年第三季度推出了位於右側欄的廣告使得價錢有所變化。

按地區分析收入來源的話，Facebook 在北美仍然有強勁的收入增長，同比增長53%。亞太地區則是占收入來源的第二位，同樣增長強勁，同比增長57%。歐洲以及全球其他地區分別增粘35%和32%。也正是因為全球收入來源的增長，以及美元匯率的增長使得Facebook 在這個季度在匯率上受到的沖擊也非常大。

運營費用略有增長，主要在研究開發與市場營銷方面

Facebook 在2015 年第一季度的研究開發費用為10.62 億美元, 占總營收的30%，較去年同期的18%有明顯加大投入。市場營銷費用為6.37 億美元，占總營收的18%，較去年同期的13%也有加大投入。總務及管理費用為2.83 億美元，占總營收的8%，較去年同期增加一個百分點。

2015 年第一季度GAAP 的費用為26 億美元，同比增長83%。Non-GAAP 的費用為17億美元，同比增長57%。與上個季度相同，WhatsApp 收購相關的股權激勵費用和攤銷費用是GAAP 費用增長的主要原因。而Non-GAAP 費用的增加主要來自於人員增加，本季度員工增加至 10082 人，較去年同期增長48%，較2015 年第四季度新增了800 多人。

運營收入為9.33 億美元，運營利率為26%。Non-GAAP 的運營收入為18 億美元，運營利率為52%。第一季度GAAP 和non-GAAP 的稅率分別為45%和35%。

資本支出為5.02 億美元，同比增長38%，預計全年27-32 億美元。本季度共創造了12 億美元的自由現金流，目前擁有124 億美元的現金與短期投資。

股權激勵費用全年預計30-33 億美元。

Facebook 活躍用戶量持續增長

截止2015 年第一季度，Facebook 的日均活躍人數（DAU）為9.36 億人，同比增長17%。移動端DAU 為7.98 億人，同比增長31%。月活躍人數（MAU）為14.4 億人，同比增長13%。移動端MAU 為12.5 億人，同比增長24%。


目前Facebook 有超過14 億的用戶。2014 年收購的通訊軟件WhatsApp 的用戶達到8 億人。值得註意的是WhatsApp 的用戶僅花了3 個月就增加了1 億人，以平均每日100 萬新用戶的增速強勁發展。另一方面，Facebook 自己的通訊軟件Messenger用戶較上季度也增加了1 億用戶，至6 億活躍用戶。而Instagram 的活躍用戶仍在3 億左右。


WhatsApp 將新增VoIP 功能以及App“Hello”的發布

Facebook 在本季度開通了WhatsApp 上的Voice over IP calls（VoIP）語音通話功能讓用戶可以通過WhatsApp 與朋友免費語音通話。

Messenger 的VoIP 電話目前已經占有全球語音通話10%的市場, 也正是因為占有一定市場份額，Facebook 發布了單獨的語音通話 App“Hello”。Hello 類似於一個撥號和通話的App，通過Facebook 登陸而得到已加好友通訊方式的通訊錄。另外，用戶還可以通過這個Hello 搜索到商家的聯系方式然後直接撥通。在接電話方面，Hello 提供來電顯示以及黑名單功能。個人號碼只要是在Facebook 內加了好友的，就可以在Hello 里面顯示來電顯示，而商家則在擁有自己註冊的Facebook主頁之後也將會顯示信息在來電顯示上。

Facebook CEO Mark Zuckerberg 相信憑著Messenger 已有的6 億活躍用戶所占有的10%的市場份額加上WhatsApp 將會投入的的8 億活躍用戶會對Facebook 在VoIP市場提供更多的優勢。另外VoIP 本身的通話質量等等技術方面是比傳統通訊要好的，但是問題就在於VoIP 撥號必須需要通話的另一端也擁有VoIP 才可以達到使用數據流量達到完全免費。如果另一方沒有VoIP 撥號的話，則需要向運營商交一定的費用。因此只要擁有足夠的用戶量，那麽Facebook 在VoIP 市場的表現毫無疑問將會快速增長。Zuckerberg 的宗旨是要創造免費的通話平臺，而這個是與internet.org 的理念是一樣的。

Messenger 平臺開放，打開Messenger 應用功能多元化

此前Facebook 在F8 大會上發布了Messenger Platform 來允許開發者在這個平臺將自己的應用植入到Messenger 里面。未來Messenger 可能會涉及電商交易，支付，社區服務搜索等等服務，而將不會是僅僅的一款普通通訊軟件。

Messenger 將可以把用戶和商家直接連接在一起。F8 大會中發布的MessengerPlatform 將可以讓用戶通過Messenger 直接與商戶聯系以及購物下單。另外這個服務還提供物流咨詢，實時定位以及貨單信息等等的資訊來方便用戶處理購物訂單。

移動端帶來的機遇

Facebook COO Sheryl K. Sandberg 表示越來越多的Facebook 用戶從PC 端轉移至移動端，而移動端也將會繼續為Facebook 帶來很多新的機遇。在美國，手機用戶平均每5 分鐘使用手機的時間就有超過1 分鐘是花在Facebook 和Instagram 上的。Facebook 在本季度發布了兩款專註於移動端的新產品:Mobile Ads ManagerApp 和Page Creation Tool。Mobile Ads Manager 是一款可以讓商家管理在Facebook 移動端上的廣告一款App。而Page Creation Tool 則是讓商家個性化主頁來達到更高的廣告效率。

另外，美國消費者約有25%媒體時間是花在移動端上的，而其中有20%是花費在Facebook 和Instagram 上的。目前Facebook 占據美國消費者媒體所花費時間的5%，而Facebook 的廣告市場份額還不到5%，說明Facebook 在廣告市場還有非常大的發展空間。

除了移動端，視頻在Facebook 上也同樣扮演著一個重要的角色，為Facebook 帶來了不少新的客戶。截止本季度，全球有超過75%的Facebook 視頻觀看是在移動端上觀看的，而且每天有40 億次視頻觀看量，較去上個季度的30 億次有明顯增長。Facebook 在F8 大會上發布關於將LiveRail 的視頻廣告平臺加入移動端App 內。另外LiveRail 還將提供匿名地域信息給商家，讓商家可以知道哪些地區發放的視頻廣告更為有效，使得廣告投放更精準和效率。

另外因為視頻廣告也是占用News Feed 的欄目的，所以視頻廣告的業務也是采取競價方式。視屏廣告的競價與其他廣告相同，換句話來說如果一個廣告主願意花費更多的資金投放視頻廣告，那麽其他僅用圖文廣告的廣告主則往往會在競價中被淘汰。

F8 開發者大會其他亮點以及Facebook 未來戰略

Facebook 將利用收購的Oculus Rift 整合環繞360 度地圖制造虛擬360 度視頻讓用戶可以在虛擬現實中體驗不同的環境和文化。

有傳聞表示Facebook 對諾基亞的地圖服務“HERE”產生了興趣，有可能會收購或者戰略合作來獲取Facebook 自己的地圖軟件。HERE 的賬面價值約20 億歐元，估值約44 至69 億歐元，其中傳聞Uber 以及一些德國的汽車制造商也對這個地圖業務感興趣。目前Facebook 在PC 端的地圖是由Bing，也就是微軟支持的，而移動端則是與谷歌地圖有合作。如果Facebook 要整合一整套網絡購物的生態鏈的話，那擁有自己的地圖軟件必定會更加方便。

Facebook 在短期的運營投資將會集中在現有的業務上，如用戶產品和廣告方面。短期投資的例子有Atlas 和LiveRail 的收購與投入。而中期的投資將會集中在開發新產品以及新服務來改變人們的生活質，比如Instagram，WhatsApp 以及Messenger 這幾款社交應用的改善和投入。長期的話，Facebook 會繼續投入internet.org、人工智能以及Oculus 上。Internet.org 是Facebook 的一個讓全球還未鏈接互聯網的地區享用免費互聯網一個計劃。截止2015 年第一個季度，Internet.org 已經在9 個國家內運行，讓約800 萬人能在本無互聯網的環境內連接上網絡。而Oculus 將會為人們帶來新的社交方式，比如在家開會或者使用虛擬現實技術來突破一些社交的屏障等等。

另外CEO Mark Zuckerberg 在財報會上還提到他們並不打算整合WhatsApp 和Messenger。這主要因為兩者的增速都差不多，而且用戶使用它們的方式也都不一樣。兩者對比而言，WhatsApp 更為簡介和實用，本質上是作為一個短信工具的。而Messenger 則需要與Facebook 鏈接，達到與用戶、好友以及商家來交流的工具，人脈更為廣闊以及內容更為豐富和複雜。而且加上Messenger Platform 的推出，相信兩個工具的分化將會越來越大，而且所服務的群體也將會不一樣。

目標價為88.27 美元，買入評級

美元的強勢對海外業務收入計量帶來負面影響，而全球低利率的環境則部分抵消了這個不利因素。

我們使用DCF 自由現金流折現對Facebook 進行估值。假設穩定狀態增長率為3%，無風險利率3.8%， Facebook 的beta 為0.72，股權風險溢價5.6%，Facebook 的股權資本成本為7.83%。得出Facebook 的內在價值為 88.27 美元，比當前股價高出18.5%。維持買入評級。

（來自第一上海）

格隆匯聲明: 本文為格隆匯轉載文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的16億中國人海外投資研究交流平臺，並未持有任何公司股票。  

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李稻葵：牛市是改革的機遇，社會的風險

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李稻葵：牛市是改革的機遇，社會的風險
作者：李稻葵
導語

久違的牛市刺激著大眾的神經，從宏觀層面看，牛市為推進資本市場的各項改革帶來了重要機遇，但由於中國直接融資比例過低，通過股市拉動消費和樓市、修複銀行資產負債表的運行機制並不成熟，牛市對穩定經濟的作用非常有限，政府扶持股市以穩經濟的說法是站不住腳的誤讀。在企業盈利下降、美聯儲加息的預期下，股市還可能遭遇“多事之秋”，參與各方需做好預案。

自從2014年下半年蘇醒並爆發，到目前為止，A股指數累計漲幅已經超過80%。久違的牛市不僅吸引了一大批被稱為“新韭菜”的80後、90後入市，也讓“沙發男”、“周末煩”、“股票寡婦”、“廣場無人舞”等現象成為人們新的談資。

在互聯網對股市種種財富效應的加速傳播下，當前普遍的輿論是：牛市還將繼續，股市雖有風險，但仍需抓緊入市。支撐這一分析的，是一個經常被引用的邏輯：政府急於穩定經濟，而其他傳統的穩經濟手段如財政擴張、信用擴張等，都在下滑的各種經濟數據面前蒼白無力，唯一的亮點就是繼續推動股市的上升，從而擴大直接融資比重，帶來一輪新的經濟刺激。

對這一觀點，本人並不認同。我認為，股市上漲是推動資本市場改革的重要機遇，但在當前的形勢下，持續上漲的股市已經開始蘊含不斷上升的波動風險。這對整個社會來說是一個重大的風險，因為股市持續、非理性的上漲以及隨後可能出現的暴跌將會帶來一系列的社會沖擊，這種沖擊並不亞於高通脹所帶來的風險。如果說高通脹所影響的是許多依賴固定收入過日子的廣大家庭，那麽，股市的大跌則會影響持有大量資金的上億股民的安全感和幸福感。對於這種風險，股民應該事先做好心理準備，政策和監管部門也必須牢記在心。

股市上漲是資本市場改革的機遇

當前中國資本市場所缺乏的，是一系列相關的配套管理辦法和體制，而許多A股亟需的制度改革必須在股市上漲的過程中加以推進，在熊市中則比較困難。

比如，新股上市實行註冊制而非審批制，在股市上漲的過程中推出顯然是順應民心；而在股市下跌時則往往被理解為雪上加霜，很難推行。

同樣，各種做空機制是股市健康發展的重要前提，因為其中包括的大量金融工具是數量化投資的重要基礎，而做空機制也只有在牛市中推出才順理成章。同時，關於融資融券的各種杠桿管理辦法，在牛市中也相對容易推出。

隨著中國經濟的發展，一大批高凈值人群不斷湧現，他們往往需要極其專業但管理費用較高的財富管理產品，私募基金、對沖基金正可以提供這類產品。這一類基金在牛市中也最容易發展，盡管它們並不一定能跑贏大盤，但在牛市中更容易引起關註，所以，當前的牛市是私募基金、對沖基金發展的大好機遇。

總的來說，牛市是資本市場改革的重要機遇。

牛市對穩定經濟的作用非常有限

有一種觀點認為，牛市能夠穩定經濟，拉動經濟發展。這種觀點是經不住分析的。

首先看一下中國通過股市所獲得的融資總量。2014年的牛市開始以來，A股市場的新股發行加快了步伐，即便是在這種發行熱潮中，通過股市融得的資金也僅僅占到社會融資總額的5%。而5%基本上也是目前中國股權融資所能達到的非常高的比例了。

事實上，債券市場融資所占的社會融資總額比例，也僅僅達到15%。比較債市與股市，短期內增長潛力最大的依然是債市。長期來看，債市完全有可能成為中國未來社會融資的最大頭。縱觀世界各發達國家，不管是英美式股市為主的經濟體或者是日歐式銀行為主的經濟體，債券都是企業外部融資的重頭戲。因此，牛市大舉融資對實體經濟本身所帶來的直接影響相當有限。

經常有人講，股市的上漲能夠刺激消費，因為它能夠帶來財富效應。這一說法在當前中國的經濟環境下也並不準確，因為中國主要的消費仍然集中於中低收入階層，而他們與整個金融體系的關系其實並不密切，持有的股票數量也不是很多，在股市上漲之時，中低收入階層從中獲得的收益往往非常有限。

更重要的是，與美國的情況不同，中國並沒有家庭通過股票抵押獲得銀行貸款、放大消費能力的機制。事實上，在中國，與股票相關的金融產品遠遠沒有像發達國家那樣深入到貸款、保險、住房等各個經濟環節。因此，我們看到，在英國和美國，金融危機爆發以後，政府通過量化寬松的貨幣政策拉動了股市的發展，而股市的發展又拉動了房地產市場的複蘇，修複了銀行的資產負債表。而這一系列運行機制在中國並不成熟。

而且，在中國，股市與樓市往往負相關，因為在股市上漲時期，百姓的投資興奮點集中在股市，住房投資的需求會有所下降，置業的需求得到抑制。這種情形下，房地產開發企業不被社會所看好，房地產企業上市融資的浪潮反而受到抑制。

同時，由於銀行資金並不能夠直接入市，所以，銀行的資產與股市的上漲也沒有直接關系。日本的情形則正好相反。日本的銀行可以購買股票或者交叉持股，這對於日本銀行負債表中的資產一方極其重要。

中國經濟體系中，與股市相關的兩大部門無非是保險與證券。保險業目前相當一部分利潤來自於投資的資產溢價，在許多保險公司甚至占到一半以上，證券公司的業務又取決於股市。這兩類機構的發展對於實體經濟的穩定毫無疑問有用，但是作用有限。

當前股市蘊含著不斷上升的風險

從個體的角度來看，牛市不言頂，個人投資者必須跟著大勢走，這的確是一個投資的基本規律，個人難以違背。但是，就整個宏觀經濟來看，必須分析股市上升的趨勢和風險，因為股市不可能長期完全脫離實體經濟，市盈率的計算是具有基本指導意義的。

首先看一張歷史圖（附圖），其中列出了2003年以來A股的市盈率與上證綜指的走勢。根據我們的估算，2015年4月底，A股歷史可比市盈率為21.9倍。我們計算歷史可比市盈率考慮了兩個因素。第一，未來企業收益很有可能下降，因為中國工業品出廠價格已經連續35個月出現下降，同時勞動工資率的增長速度已經超過名義GDP增長速度，這對於企業盈利是一種侵蝕。在這一背景下，中國企業的盈利增長將放緩，乃至出現負增長，我們假設一年內上市公司平均盈利會萎縮5%。第二，中國的名義利率在下降，無風險貸款利率即銀行的理財收益約為4.5%，假設未來一年，這種無風險利率在央行政策幹預下會下降100個基點，那麽根據最簡單的假設，有風險的股市投資回報率也應該下降相應的點數。這一信息應該已經反映在目前的股市價格中了。歷史上股市預計利率下調和上調的時候都有，為了便於比較，我們把目前利率下調的這一利好信息剔除出去。綜合以上兩個因素，我們計算出的歷史可比市盈率是21.9倍，比一般的計算低一點。


分析歷史可比市盈率數據可以發現，A股近13年（2003-2015）的市盈率在10-70倍之間浮動，中位數是19.3倍，標準差是12.3。市盈率在10-30倍之間的月份占總體的78%，在10-40倍之間的占總體的90%。當前市盈率21.9倍對應的指數是4400點，而如果股指升到6000點，其對應的歷史可比市盈率為30倍，這將超出過去13年78%的月份。如果股指升到8000點，其歷史可比市盈率為40倍，這將超出過去13年90%的月份。要特別強調的是，這些分析都是基於股指成分股的，因此明顯低估了當前由於小盤股飛漲所帶來的風險。

目前美國、英國股市的市盈率在20倍左右，與A股基本一致。從歷史數據分析，這是它們的上限，而成長型經濟體，由於企業盈利上升快，市盈率在30倍以上的情況時常發生。按照這些歷史經驗，目前A股市盈率基本正常，但問題是A股上升態勢極猛，按目前速度，很快就會進入高風險境地，而小盤股市盈率屢創新高，已經蘊含極高風險。

影響未來股市走勢的三大風險因素

既然根據以上分析，股市已經開始進入風險積累時期，即風險上升通道，那麽，有哪些因素會導致股市的大幅波動呢？應該說，如果股市調整，最有可能大幅下調的是創業板和中小市值股票，這些股票的平均市盈率已經創了歷史新高。

一、上市公司盈利下降的負面報道。由於企業成本不斷上漲，而工業品出廠價格連續35個月不斷下降，相當一部分企業的盈利，尤其是刨除交叉持股所帶來的資產溢價的投資回報，在未來一段時間之內不可避免會下降。這在2014年年報以及2015年一季報中會得到反映。銀行業受到地方融資平臺、政策的調整以及經濟下行、企業不良貸款率上升的影響，增長速度也會放緩，甚至出現負增長。這些都會對股市帶來沖擊。

二、“多事之秋”的國際因素。特別值得關註的是今年一季度的全球股市大合唱，從歐洲的意大利、德國，到受到西方制裁的俄羅斯，再到去年一年指數已經不斷上升的日本和美國，股市都在持續高歌猛進（附表），這種情況在歷史上極其少見。不過，這種全球性的股市大合唱是脆弱的，攪局的重要因素就是美聯儲加息。根據分析，美聯儲最有可能在今年秋天開始加息，這將會是全球股市下跌的最好借口。今年下半年尤其是秋天，很有可能成為中國俗話所說的“多事之秋”，股市有可能出現波動。


三、政策誤讀。當前支撐股市的一個基本說法是，政府非常願意看到甚至鼓勵股市持續上升，且特別擔心股市下滑，所以會出臺一系列政策扶持並維系股市的發展。這種說法是站不住腳的。更重要的是，政府手中直接拉動股市上漲的工具並不多。因此，相關的錯誤看法遲早會被駁倒，支撐股市發展的所謂政策因素遲早會消失。

總之，股市的發展對於資本市場的改革而言是重大機遇，有關方面需抓住機遇推進改革。但是，股市對實體經濟發展的作用不可誇大，股市的參與者及相關監管部門必須認真考慮影響股市發展的基本因素，為可能的巨幅波動做好預案和功課。

來源：新財富分析


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“一帶一路”國家戰略下的香港機遇

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“一帶一路”國家戰略下的香港機遇
作者：巴曙松、王誌峰


2014年底，中央經濟工作會議把“一帶一路”確定為優化經濟發展格局的三大戰略之一。將重點打造全球新的增長板塊，推動基礎設施互聯互通，拓寬產業投資和經貿合作水平等，在金融、貿易航運、產業轉移、服務業等領域蘊含著大量的機會。


香港作為國際化的金融、貿易、航運和信息中心，一直肩負著中國改革開放跳板、橋梁和窗口的使命，具備全面服務“一帶一路”國家戰略的多項能力。香港需要全面識別“一帶一路”的戰略機遇，明確定位，使香港的人力資源、資金、金融服務等優勢，在更廣闊的平臺上發揮更重要的作用，在積極推動國家戰略的落地的同時，進一步鞏固和提升香港在國際經濟金融體系中的優勢地位。


一.“一帶一路”整體發展水平明顯快於全球，未來將成為世界經濟增長的重要板塊之一


“一帶一路”沿線國家（地區）經濟總量（GDP，現價美元，下同），從2000年的4.4萬億美元增至2013年的22.3萬億美元，13年間增長了405%，年複合增長率高達14.8%，在全球經濟總量中的佔比從13.2%躍升至29.5%。在此期間，全球經濟總量從2000年的33.3萬億美元增至2013年的75.6萬億美元，累計增長127%，年複合增速僅9.5%。


“一帶一路”沿線65個國家（地區）中，80%左右處於工業化發展中後期。2013年底，41個經濟體屬於中高等收入及以上國家，占比63%，高於全球61%的占比。


近年來，受基礎設施發展緩慢等因素制約，“一帶一路”周邊大部分國家經濟增長有所放緩。通過“一帶一路”戰略性投入建設，沿線國家經濟增長有望進一步加速，也有助於加快沿途國家的工業化、城鎮化進程，這一區域占全球GDP的比重有望進一步提升，成為與北美、西歐板塊並列的新的經濟增長板塊之一，人均GDP也有望進一步提高，世界經濟增長中心也有望將向“一帶一路”轉移，在這個過程中，該地區需要發展一套與經濟發展水平相適應的金融貿易服務等配套支撐體系。


二.港口、交通等基建連接世界跨度最大的經濟走廊


從輻射範圍看，“一帶一路”沿途大多為新興市場或發展中經濟體，正處於經濟發展的上升期，後發優勢強勁，但迫切需要解決交通、電力、信息等基礎設施嚴重不足的難題。據亞洲開發銀行估計，“一帶一路”區域未來10年的基礎設施投資需求將達8萬億美元。目前，已規劃的一大批跨境鐵路、公路、海上航線、空中航線、油氣管道、輸電線路、通訊光纜和互聯網等方面的大型基礎設施建設將全面啟動。龐大的跨區域基礎設施建設，急需大批熟悉多國文化，精通工程、規劃、設計、制造、法律等專業領域的國際化高端人才。


三.經貿合作區打造對外開放升級版


1990至2013年，“一帶一路”65個國家（地區）的貿易和投資年均增速分別達到13.1%和16.5%，比同期全球平均水平高出5.3個百分點和6.8個百分點。自1995年以來，中國進出口貿易額保持較快速度增長，近20年複合增長率為16%，對“一帶一路”主要國家的貿易水平明顯高於整體水平，其中，對中亞、海灣、南亞國家貿易的複合增長率分別為26%、25%、21%。


2014年，中國在全年進出口增速僅2.3%的情況下，對“一帶一路”沿線國家或地區出口增長超10%，與一帶一路國家或地區的進出口雙邊貿易額接近7萬億元人民幣，占同期中國外貿進出口總值的四分一左右。貿易的持續增長有望為香港自由港帶來大量業務機會，如果可以抓住這些機會，有助於進一步鞏固香港貿易領域的優勢。


與此同時，中國正在“一帶一路”沿線打造中新經濟走廊、新亞歐大陸橋經濟走廊、中伊土經濟走廊、中印緬孟經濟走廊等。商務部數據顯示，中國還在“一帶一路”沿線設立了77個經貿合作區。隨著2015年“一帶一路”戰略的全面實施，通過經貿合作區打造新的經濟合作平臺，將中國的產業鏈向外延伸，改變與發展中國家的傳統合作模式，建立跨國產業鏈，打造中國改革發展和對外開放的升級版，必將進一步促進中國與沿線國家的貿易與投資往來，未來區域內貿易和投資可望保持較高速增長。隨著經貿合作區的落地實施，將催生大量產業轉移、園區建設、跨境投資、貿易結算、貨幣流通、法律服務等需求。


四.“一帶一路”區域需要大量的外部資金註入


“一帶一路”區域經濟體財政狀況相對較好，大多數經濟體的財政收支余額占GDP的比重都在3%的安全線以內，政府債務余額占GDP比重遠低於60%的安全線。同時，這一區域資源豐富，除了中東歐外，大多數國家的經常帳戶長期處於盈余狀態。但是，除了亞洲的一些發展和新興經濟體外，這個區域的儲蓄率一直不高，不同國家儲蓄水平兩極分化有所擴大。2000年以來，儲蓄率（儲蓄占GDP比重）高於40%的國家數，從2000年的3個增至2006年的12個，但2012年又回落至9個。與此同時，儲蓄率低於20%的國家數量持續攀升，從2000年的15個增至2006年的17個，2012年這一數字繼續增長18個。


儲蓄率水平常常決定了投資率。1992年以來，整個“一帶一路”區域投資率從29.5%降至2013年的28.1%，從整體經濟發展角度出發，如果該區域投資率需要提升到40%，至2040年新增資金將達100萬億美元；如果投資率提升至36%，至2040年時新增資金將達46.2萬億美元。以後者為標準計，假定新增資金中，有30%屬於直接投資的資本金，30%將可能出現由自身資本市場發展和儲蓄率提供的內生替代，則余下的40%（約18.5萬億美元）屬於信貸資金和國際資本市場融資資金。“一帶一路”區內資金難以滿足其投資增長的需求，不足以支持龐大的戰略計劃，需要大量從區域外，尤其是香港、紐約、倫敦等國際金融中心籌資。


與此同時，中國政府為推進“一帶一路”建設，已經籌劃或建立了一系列的支持性金融機構為項目保駕護航，例如亞洲基礎設施投資銀行、絲路基金、金磚銀行等。以絲路基金為例，投融資項目的實施需要銀行的配合與服務，這其中既包括項目的資金結算、配套貸款等商業銀行產品，也可能需要發行債券籌資等投資銀行服務，特別有利於香港等地的大型金融機構利用多元化業務平臺促進交叉銷售。

五.探索構建“人民幣區”，助推人民幣國際化


隨著大量中國企業和投資走出去，人民幣在“一帶一路”區域的認可度大大提升，將有助於在這條世界上跨度最長的經濟走廊中形成“人民幣區”，“一帶一路”戰略將為人民幣國際化提供新的發展動力。


一是提高人民幣在全球金融交易中的份額。由於歷史和自然條件的雙重原因，中亞各國經濟發展落後，突出表現為資本短期、基礎設施不足，而中國在基礎設施建設、製造業、資金供給方面具有明顯的國際競爭優勢，有可能依托基礎設施、產業園區、自貿區，建立以人民幣貸款、直接投資為主的絲路經濟帶建設融資體系，擴大人民幣在亞洲地區的使用範圍。


二是擴大貨幣互換範圍與規模。中國已經與哈薩克、烏茲別克等“一帶一路”國家的中央銀行簽署了雙邊本幣互換協定，中國大力
拓展跨境金融交易管道，在全球14個清算行安排中，7個在“一帶一路”沿線國家和地區，支持人民幣成為區域計價、結算及投融資貨幣。


三是改善人民幣離岸市場布局。隨著“一帶一路”建設的推進，龐大的貿易和基建投資規模將推動人民幣計價及支付走進沿途各國，推動歐洲、中亞、南亞、中東地區出現人民幣離岸市場，為人民幣離岸市場發展創造有利條件，沿線地區日益成為人民幣業務的主戰場。香港作為跨境人民幣結算和清算市場的核心，也最有機會抓住人民幣國際化的紅利。（來源：香港經濟日報）


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