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A股與H股，份母和份子的問題--(2) 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/06/ah-2.html
巴黎：

筆者寫了有關工商銀行A股和H股折讓經歷后，Blog友問若這個"夢"（A股追貼H股或同价）要持續十年二十年之久，筆者還會堅持持有內銀A嗎？


以下是我把工行ROE下降到15%，派发按每年增发10%，其餘保留盈利，求10年内的帳值變化（為簡化，6-9年不列），擧這些數字純為表述為何要買A股而不是H股。

 ROE股息按年增值    
 15% 10%    
 年1年2年3年4年5年10
付股息后帳值（百億）           159.5                  171               183               195               207               268
每年股息（百億）             11.5                 12.6              13.9              15.3              16.8              27.1
 H 股股息           0.327               0.360            0.396            0.436            0.479            0.772
 A股股息           0.327               0.360            0.396            0.436            0.479            0.772
      



投資者如以1百万開始投資，以H股大概12%的折讓价買入A股，再以扣稅后股息按市價買入A股，H股股數和A股股數年間產生的變化是：

10年后A股投資者的股數會比H股投資者多出27%，第10年股息多出34.5%

年1年2年3年4年5年10
  H 股股价 PB=1.0689            4.850                 5.20              5.56              5.93              6.30              8.16
 A 股Discount 11.86%            4.275                 4.58              4.90              5.22              5.55              7.19
       
 持 H 股股數       206,186          218,710       232,339       247,241       263,603       377,103
 持 A 股股數       233,918          250,934       269,660       290,374       313,387       479,776
       
 持 H 股獲股息         60,745             70,879         82,825         96,951       113,704       261,968
 持 A 股獲股息         72,745             85,840       101,470       120,191       142,688       351,811
 H股息可增H股數         12,525             13,628         14,903         16,361         18,042         32,111
 A股息可增A股數         17,016             18,726         20,714         23,013         25,688         48,926
       


市場當然可以繼續錯价，A股年復年低水12%，但對收多了股息的A股持有者不單不是不利，而是非常有利，因爲只要到年2，他的A股數目是253,934股，已多過H股持有者的218710有16%，即使A股仍有12%discount，A股組合縂值已經追過了H股有1.1%，他已經肯定勝出，而到第十年，組合縂值倒反超12.1%。



 年1年2年3年4年5年10
 H股按市場價值        1,000,000        1,137,501        1,291,268        1,465,061        1,661,272        3,076,474
 A股按市場價值        1,000,000        1,150,312        1,320,945        1,516,582        1,740,783        3,449,891
（不反映内在價值） +1.1%   +12.1%
       
A股反映内在價值       1,134,503        1,305,096        1,498,689        1,720,651        1,975,021        3,914,103
 113.5%    127%



市場发夢錯价低水，一直都是價值投資人的機會，但筆者不認爲這個情況可以持續10年，如果是十年后才平水，A股人會比H股投資人多賺27%，或原來的3.9而不只是3倍，而如果是10月滬港通市場夢醒，A股人只能多賺13%，但也是不錯把。

最后是Blog友有關宏觀經濟的影響問題，筆者以世界盃為例，一個看了40年波的人是不會以為天氣，大環境，市場人氣，個人喜好，能左右一隊囯家隊的爭勝的實力。而當有機會皮球來到腳下，前鋒反應會是第一時間把它送入網，而不會問那個宏觀因素把皮球送在我處。
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明燈 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/blog-post.html
巴黎：

今天港股大升，其中内銀及地產股領升，當中多支地產股己創新高，不過若和年頭至今恆指上升了1.31%比較，內銀仍然大幅跑輸，以建行為例，今年以來，仍然下跌4,28％，但考慮到派息影響，實應和恆指同步。

港匯己升超過強方保證7.75，就是說海外有大量美元購買港元，金融管理局要不斷接美元。海外港匯買家換了港元，自然不會放在銀行收息，而買港資產。以歷史為例，多次升過港匯強方保證價，恆指隨後都會大升。

大升之時，雞犬也會跟隨走上，投資者即使隨意買股，也可能賺到錢，這種場合，很易讓人誤判選股的正確性。雖然港匯指數的確有其參考價值，但買股票去到尾，都是有關一間公司的真正內在價值和市場價格的比較，而判斷內在價值來來去去都是多年盈利穩步上升丶借貸比率低丶現金多丶利息負擔小丶派息好，這些條件並不神秘，以好數字代替好時機，總能譲投資人安心和獲合理回報。

擧筆者為例，筆者在3月時無懼市場的普遍看淡，大幅度配置組合的資金至內銀，純因按守則辨事，實無任何慧眼可言。

而手中的美股組合減小到只餘下AIG, SLF, WFC，雖然股價不斷創新高，但P／E等仍然較歷史為低，財務狀況仍然健康。現在美國的大銀行的增長，其實仍未見頂，為什麼呢？祗要考慮海啸年間有多小大 丶中丶小和地方銀行退出，例如匯豐丶雷曼丶Bear stearns.……等所遺下的市場，就是看那一間大行有實力和時間動手去佔領便會明白，筆者的WFC正因為不像其它同業忙於修理自新的問題，有空檔搶市場，不斷收魚利，股價同樣創高。

舉這例子是要說明，一些股票不能因為新高而怕繼續持有，還要與同業比較其競爭地位變化和本身的P／E。

另一方面，內銀幾年內的不斷集資，其實有異曲同弓之處，國內市場正不斷被資本強勁的巨行蠶食，例如稍為細的幾間中型銀行，民行丶中信行等的一級資本因為不足，需要中央以降準去扶持，便知在開拓市場方面會受到一定程度約制，當然這些銀行的ROE仍然不俗，歷史P／E仍低，只是增長受制可能較大。

投資朋友想跑勝市場，不妨設想自己的組合和股神的差不多，即任何5％的下注在稍為不巨型企業，那間公司的股票必然暴升，朋友或會說，那非代表股神必勝嗎？情況剛剛相反，股價大升，正代表投資回報率的下降，因為公司盈利相對市值下降，長遠計，這種押注，只會跑輸大市。

那麼要跑勝大市的方程式就很容易和合理地推算得到，凡是高於歷史P／E，便要考慮減持，反之低於歷史的，便要留意時機去增持。過去已經有學者以標普指數成份股做高低P／E減或增作回報對大市比較統計，惠理的鄭清海也核實過有效。

其實9元買較19元買較有利的道理，也無需大學者的牛刀說明，就以民行為例，五月初H股較A股低20％，現在兩者只相差10％左右，如果世界只有一間民行買（總市場值＝A股權重＋H股權重），前買低價H股的必然跑勝大市，同樣，如果世界只有指數可以買，低P／E年間買必然跑勝在高年間買。

以此原則無論投資個股丶大市，也必然跑勝同群，這是股神的道理，也是筆者一直的指引明燈。



＊即使未計股息，內銀在3月的起跳連令人致敬的WFC也要屈居。

 

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＂投資故事＂第11章己更新 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/11.html

巴黎：


投資故事第11篇己在Facebook更新。

筆者在番看The Intelligent Investor時，特別留意過去沒有為意作者的詩句引子，發現某些詩句其實對投資者頗有意思。

股神曾擧很多簡單辨別價值股方法，只要初學者下定決心用這些方法，避開複雜，餘下來的所謂分析，其實真係可以好Easy。

不過，雖回頭看所有真正被低估價值的股票長線必升，但買股是此刻當下而非馬後炮，又基本上100個投資者有100個會繼續遇到逆境情況，在逆境時的當下決定不外乎去或留二選一，因此有關逆境的心理因素便佔是否成績優劣的重要位置。

The Intelligent Investor 一書第一頁有一句很靚的詩：

Through chances various, through all vicissitudes, we make our ways.

雖然筆者文學修養水皮，不過當我找來狄更新生另一句名句Mix and Match, 又發覺頗工整，

It was the best of times, it was the worst of times.

於是全句就是：

It was the worst of times, it was the best of times.
Through chances various, through all vicissitudes, we make our ways.

無論順逆，都祝各Blog友能找到個人投資方向！
也希望巴西隊繼續迎難而上，四年後又是一隊好漢！


.............

最近筆者特別留意味皇兄的川河，呢隻現金股，有個咁好既媽媽（湯臣，徐楓）照顧，所有好野都放在個親生仔管既川河公司。唯一缺點是成交小，筆者隻1222經驗是只要持有者唔怕成交小仍死抱，應該是頗為安全。
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神級戰友與對手一一一阿根廷 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/blog-post_7.html
巴黎：


筆者細細個就愛穿阿根廷10號球衣，因為我細細個己封了那時還在青年軍的馬納當拿做偶像，

馬納當那在當屆世青杯表現，簡直就把我這個小球迷徹底溶化。

隨後馬踏上他人生第一次的82年世界杯，因在球場上動粗被逐，這個紅牌也令阿根廷當屆和世杯緣盡。而自己聽從不懂道理的球評家蠶言，說什麼馬毫無大將之風，對偶像的信心動遙。

在世杯後的馬再次神勇，向世人証明是天下的對手粗鄙的攔截負他，他並沒有負＂足球比賽＂，假如沒有這些不君子的對手策略，1個馬足可扭過5個對手。

一般球迷把美斯和他比較，筆者認為這對美斯很不公平，論腳法，美斯也很不錯，但大家太強調腳法，很小人留意筆者最欣賞馬納當拿利害的一招一一一一＂以閃電速度從跌倒至爬升＂。

較年長的球迷，必定有一個記憶畫面，馬被人鈎腳要跌與不跌之間丶或己跌倒快速彈起繼續向前衝，只因無數次被對手掃腳，這劃面出現太多，所以球迷必有印象。又因為球王一個打5個，很多卑鄙的對手一出場就派一個後衛以掃斷馬的腳為目標，他們計數認為即使最後紅牌被逐以10個應付阿根廷11人，總好過11個對有馬納當那在等於15個人。

至今時今日，筆者再未有發現，有好腳法的球員又能像馬納當拿練到48號胸(166cm身高比例）丶翻滾式跌倒丶或其它保持進攻又能保護自己身體的技術。

看見巴西10號尼馬被那賤佬以膝撞裂背骨，筆者就忍唔在XZYQ#@#&…?，今時今日，某球會球星可以明天轉到自己球會，球會門都樂意有球星的出現，讓多些球迷入場丶廣告的餅增大，而這種卑劣的破壞王球員，靠的是旁門左道，讓球會的投資和名譽受損。這類過街老鼠人見人憎，即使那一場球賽收唔倒他，以後自然有人收到他。

看一場比賽，有精彩的走位丶傳球丶攔截丶守門撲救丶香蕉入球丶掛網，或個人技術、或合拍組合，總讓觀眾和球員有個難忘的回憶。無它，因為大家都同意，應以核心基本技術取勝。

投資和足球比賽其實都差不多，基本分析雖不能小但還是不足夠，因為奸人當道，老實人是會吃虧，所以學識馬納當拿的跌倒馬上彈起丶或扮野作狀丶或上帝之手也很重要，筆者概括叫這些做Margin of  Safety。

說回比賽，如果可以，朋友下注不妨以數百元上限，玩玩就算，自己雖然死硬派阿根廷數十年，但四強支支都是靠基本實力，即使若荷蘭對阿根廷入波，衹要夠靚，也應稱讚，若下注太大，反而因為掛住注碼而忘記細心欣賞比賽。


股票方面：

互太紡織從高位下跌至業績公佈前9元2角幾，足有兩成幾。筆者以為只要業績不怎跌便入些小，怎知公佈賺多兩成，大增派息，股價馬上抽升接近10元，筆者的ADHD幾乎又想發作追入。

忍住手等了兩天，在9．69入了些小，佔組合唔夠2％，現價計年派息足有10厘，不計特別息也有7厘幾，派息比85％，派完後都是純現金公司，點解咁好賺？神級高手遇上被點了穴的對手，蠃十幾條街，至少還有拾幾年享受領頭羊紅利。




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巴黎兄著作讀後感 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2014/07/blog-post_17.html
早前有一篇文章「從價值投資到成為作者」有關巴黎兄出書，當時話會待買入市面版的書本，再閱畢就會寫篇讀後感。找這篇文章的插圖，特別影下書背的推介文，難得止凡有寫推介文的機會，就拿這幅作插圖。



巴黎兄這本書叫「大學沒有教的股票價值投資法」，副題為「港股與美股實踐篇」，文章主要收錄巴黎兄blog內的文章，經過整理再編成一本有序的書籍。整本書分成七章，頭三章是較基礎的，第四章是港股投資實踐，第五章是美股投資實踐，第六及七章都是進階一點，講一些深入一點的會計分析及股票以外的一些證券投資。

頭三章看起來都沒太大難度，大體上都是這裡blog友都會認同的知識，我作為一個閱畢巴黎兄每篇blog文的blog友，回看這些文章都很有親切感，跟心中的信念亦有共鳴。雖然我這樣說，blog友們千萬不要少看這些文章，我認為不斷在基本功上溫故知新，再配合不同的經驗，才能發揮出最大的投資技巧，這跟每每「抄考」（參考）人家的投資實際操作來得更有用。

第四章，巴黎兄拿了匯控在金融海潚時的供股事件作了很多分析，事件發生後他不時追蹤匯控股票價值，到第五章時再拿被政府注資了八成的AIG作分析，對人人都怕的有毒資產作出分析及投資，藝高人膽大，賺得十分精彩。其實金融海潚之後，巴黎兄提到的這些名牌公司股份的價格及價值的變化，大家都清楚，就算不清楚，上google finance及下載年報都能理解。但當時對這些出事的公司如此留意及作出深入分析，最後差不多以零風險的狀態買入，這算是真正吃了一頓金融海潚大餐。

來到第六及第七章，坦白講，就算由初稿時來到今天買了這本書再閱一遍，我還是不能完全掌握內容，尤其當中討論了一些衍生工具，如何拿期權作為莊家賺手續費之類，我都不善於此。這又證明了同是價值投資者，門派實在多的是，而且我深信條條大路通羅馬，這裡的blog友如要討論衍生工具相關知識的話，應該知道到誰的blog更有效吧，哈哈。

其中一個對我最有啟發的知識，是有關債券的考慮，由於香港的債券市場並不活躍，所以很少人對債券有所研究。其實債券跟股票應該是「孖公仔」，Benjamin Graham甚至建議在不同的市場環境，股、債的佔有比率應該不時控制著，可見債券的重要性。

而在書中巴黎兄給我們指出選擇債券的四大原則，第一是應著眼公司的償還能力，這才是決定其債券的安全性。第二是公司償還能力是針對經濟蕭條時所作的衡量。第三，若安全度不足，給高一點債息也難以補償。第四是選擇時定個原則再向上找，好像政府向銀行定立可買債券類別，低過這原則的都不用理會。

除了這四個原則之外，還有一點，同一家公司出了不同級別的債券，這是不合理的，巴黎兄在書中把這情況形容為同一個人，硬要把其手腳劃開，分辨其重要性的高低。既然同一家公司，同一個償還能力，因為債息而出了不同級別的債券，不妨選最高債息的一類，這才算最合理，反正公司償還不了債務，所有債務最終都變廢紙。

看完整本書，大家會發現巴黎兄的功力很深厚，而且非常理性，投資個案是成功也好，失敗也好，每個個案都做足功課，亦跟隨Graham的理念行事，這都是對投資的應有態度，讓我們好好在巴黎兄這本書中偷師吧。
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悶聲發財 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/afdjj.html

悶聲發財

巴黎：

筆者站內來來去去談的股票不多，可能對一眾以發掘升幅股為目標的朋友沒有吸引力。

不過在今次的歷史大震盪，筆者體會到一些投資很悶但又很實用的守則，我認為這些守則並不是附會，而是有一定的經驗合理性，固與朋友分享。

第一條是：不要隨便買一些新相識的股
儘量買賣自己已熟知多年的股票，在牛市或熊市時，你對這些股的沽或揸的合理性較有信心。除非另一支新識股票很容易明，不複雜，價值價格差價又明顯。一支股票，是可以又買又賣。舉AlG為例，筆者能夠在它送窩輪消息公佈後出現大升時選擇賣出丶在分拆AlA時選擇認購，只因己看了非常多的AIG Filing，心理有底，其後在低位再買入，亦是如此。
若自己過度貪新鮮，就浪費了這些優勢，而如果有十支股票你己非常熟悉，這些事情己足夠你賺錢忙，若真的想加入新股，第一次買也不應超過2%，然後慢慢建立對這新股的関係。

第二條是：注意一支股的長期價值，而非短期的宏觀因素
下面的富國的十年和二十年走勢和標普500比較，即使曾經在海嘯時被不問情由沽至和大市囘報同步，但因為它增長較標普成份其它股高，長遠價格總會反映價值。
如果相同的升了10%，若另一支EPS股票沒有長期增長勢頭，就嫌太貴，而有增長的股卻仍然可持有。太著意宏觀，容易好醜不顧，錯誤地一支竹打全船人。若真要看宏觀，應該要明白市場的行動通常敏感和較真正預期發生之事要早或遲時差，做成熊市牛市和價格的過低和過高。

當然最好的還是把注意力集中在股票身上，這樣你的時間掌握會較好。
























第三條：沒有一支股不能賣，也沒有一個投資標不能買。
即使長期回報有10%，己很了不起。因此若有一支你很熱熟的銀行丶保險股的債卷有10%，都要認真考慮轉到它身上。不要只認得股票會升得多過債卷的歷史圖表而忽略一些風險低的投資標。債卷的歷史圖平均的確是做不到10%，如果它做到，就是在暗示可能有人報錯價。
最垃圾的股，只要買得合時也能賺錢，最好的股票在高位買也會使回報失色。
不要綣戀某股票和某分析過去的成功，多聽別人對自己持的某股基本面的質疑，不要掉進食古不化的陷阱。

第四點：常常溫習持有的股票
最初為什麼你會買入這支股票，如果原因的客觀事實沒有改變你卻要沽出它，只有兩個可能：一就是你其它的股都是在不全面分析下買入，小心！一就是你沒有細心研究清楚，隨便做沽貨的決定。更要小心。最近美股大升，筆者重溫WFC的歷史高低位PE是在12至15倍幾之間，而現價只是在12.4。
相對十年和十五年，這6年富國的長期回報走勢最貼標普，可以被理解成標普升得相對太高又或富國太低。另一方面，內銀A股派息仍有7.7%，也是歷史的高水平，大家都有這直覺，只是沒有溫習過去，和作出行動而己。













第五點：別怕錯和別再錯

買賣股票做錯是常有之事，尤其新相識的股票。若這種新股票錯只犯一次而不重犯，因為注碼較細，而舊相好的大注沒有做錯，便 意味做對次數丶注碼都超過錯的，回報將會很了不起。
為一件本來做錯的事辯護是非常危險，早識錯會減輕損失，不知錯加死注常會加大損失，是前者4倍。
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下年就可以退休，只要你想的話 巴黎

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/blog-post_18.html
巴黎：


之前看到味皇一編500萬理程碑並希望退休的文，非常替他高興。事實我另一位blog友也已賺夠退休了。他們都有共通之處-----信奉價值投資後大幅改變財務狀況。

筆者早已不為財務憂，也試過十年的退休生活，但可能犯賤，我已發誓，死亡才會是退休日。

但人各有志，很多blog友還是非常有興趣財務自由，我相信Blog友比我聰明，會有一個更高明的退休生活，不會像我從前的每天無所事事，和老婆爭辯不休有關外不外出shopping的無聊財務自由生活。

到時Blog友一定要告訴在下。

在開始計劃財務自由前，請先看我一篇舊文，因為舊文說的是原則，本編是說執行。


層壓式價值投資---------巴菲特投資之道
http://parisvalueinvesting.blogspot.com/2013/03/blog-post_5.html

執行ABC

一：有一對爸爸媽媽已退休，並有一個供完的物業；
如果沒有一，你還是可以繼續往下看。
二：買下爸爸媽媽的物業，要借盡。例如你借到了500萬，利息是2.15%，分30年供，每月供款會是18300，每年是219,000。
三 : 物業仍是你爸爸媽媽的，只是利用這個借款機會而已。
四：把借得的五百萬買下5支內銀A股，現在年息約為7.69%，扣稅後是7.3%，每年收HK$365,000股息。
五：減除每月的還款，第一年你會有146000現金正流入，而實息差第一年約是261，000，第二年是264，000......第五年是271,000。


如果用財務說就是，第一年你的入息是261,000（每月21,750)，但你把部分$115,000儲下（261000-146000), 只動用146,000（現金流入）。

若幸運，第二年收息增加10%，入息會是300,500, 現金流入185,500，第五年的現金流入是368,830。

你的風險是第一年按息升上至6%，或派息第二年跌至4.38%，倆個情況現金流也會出現"0"。不過不用怕，因為你的息差還是正，用財務說就是：仍然是Profit，只是現金流處予會出現負數之間。

第五年現金流入已是$368,000，股息是619,000 (500x 7.69%x 110%x5次方），而如果A股內銀恢復正常，yield是4%，這些股票應值1千5百萬，約是股災前的價了。這時便要馬上減低槓干，還銀行5百萬借款，你已是一個有一千萬的價值投資人。然後一年收4%入息=400,000，但這次你沒有借貸，是淨現金收入。還有因為之前你不是每年把115，000元的部分息差共五年儲下嗎?  現在除了1千萬的股票，還有575，000的現金，你可以來一次全家環遊世界，但別忘你的爸爸媽媽。

不要理會別人說內銀會股災，因為下圖已經說內銀現價已是股災價。也不要理會資產值1千萬，你的目標是每月的現金流入足夠支出，如果內銀發9%的Preference Shares，你也應轉股。最好是50%折讓4.5%的Preference Shares，雖然二者你都會收到付出本金的9%息收入，但後者在銀行囘購時意味你會有100%的賺價。上面的舊文內的AVF正是被囘購產生100%賺價。



最後是你要發掘之後如何可以不用上班，每天也有所事事的生活。：）









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Margin of Safety 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/margin-of-safety.html

Margin of Safety

巴黎：

上篇文章引起很多朋友的興趣。本篇補充一點，希望能震盪一下大家的靈感，達到分享的真正好處和目的。

在補充前有必要提醒一些新朋友：

投資不是一件尋常事，正如我在掘作書內引股神說的：買股票之時應該和大眾相反。
又如現實版的味皇兄地獄式克勤克儉地力行價值投資而獲得好成績，都帶出一個道理:

一一一一做自己的功課，世上沒有白吃午餐一一一。

一些新來的朋友可能不知此Blog的作風，看我Blog很久的又可以向銀行借到500萬的朋友，必定有能力為自己的事情承擔，不會連父母的數也走，假如結果如是，那是這個人自己的人格問題，與筆者沒有任何關係，但我仍絕對相信我的舊Blog友不會如此。又若有人天真到看了股神一篇文，然後不經大腦照字搬字只要冧巴式買股票發達的想法，那是這人的IQ缺陷的問題，坦白說，股票市場是不屬於他應到的地方。

筆者寫Blog，下注自己所說，如果贏了，自己獲得應得的回報，輸了，自食其果，明天再來，對朋友鼓勵會感謝，對別人的責難不會臉紅，不會良心不安。非常幸運我懂的Blog友們都是自食其力，既願意分享又常會鼓勵別人的投資人。

閒話表過，朋友上回有些問題是很有建設，例如集資等問題，其實長期來說，組合最好要有20支股票以上，因為單其一只會佔總組合5％，若每年組合股息是7％，便可以把某一集資對組合整體現金流的影響減輕，但最重要還是一開始便要選一些集資機會低，即大把現金的股票，金利來丶川河丶多隻REIT⋯⋯是其中一二。

整個計畫重點是利用樓宇按偈低成本（cost of capital），很多時市場常會錯配，如錯把高風險的投資標配低成本的借貸，做成人們爭購，最後市場崩潰。例如以2．15的借貸成本，給予一個租金只3％，浄回報只有2％的物業，而非一個大量分㪚R0I是15％和Yield是6％的組合。前有Blog友問很多組合的假如，但卻沒有質疑物業購買者的現金流。

Margin of Safety
如果一個輪盆有1至36數字，再加兩個零，零不可下注（通殺），每一個冧巴出現的機會是1比38，若賠率只是1賠36，分散就只會加大自己輸錢的成數，但如果是一賠40，那麼集中買幾個冧巴，便會浪費以大量分散實賺的機會。

現在無風險十年債券回報約為3％（AAA公司債約為2.9，保守點打個折，因為是成本預大一點），任何投資年回報低過它便是渣丶或叫蝕本，一個組合R0I是15％，雖然不能強迫CE0全15%派息，但不派息部分仍然會存於公司內，再假設CEO並沒有為這部分增值利疊利，15％相對3％只會固定12％相差，但五年仍會累計有60％，這個數的大小，就是投資者計錯數仍不蝕本的容錯度。

以市價PB是1的股票計，如5年有可承受高達60％，便可以接受（Graham的書例子是50%），一支股票或可以遇到不應跌而下跌，例如PB從1跌倒0．4的60%下跌的特殊情況，一個組合20支股票同時下跌60%的可能性卻會極低，一如上面說的輪盆機率。

這亦是Graham 說的Margin of Safety，也是為何味皇兄要分散丶並賺了里程啤500萬，和愚弟為何能5年賺一倍幾回報。
最後Margin of Safety 當然也包括投資人本身要有正職正現金流，足夠應付日常生活開支連供款。



P／S：最近筆者組合極度集中在幾支內銀，其實這是因為下注滬港通差價短期策略，朋友要切記上面說的輪盆的關係。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=107216

買一得二⋯⋯金利來 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/blog-post_24.html

買一得二⋯⋯金利來

巴黎：

金利來的產品以成功男士標記 ，公司分爲成衣服飾和地產二部，其財務非常詳細把二部分列。1999年至2013年從未停付股息。2013年派息0.27以現價3.2計算Yield為8.41%，並且沒有任何借貸。

              淨資產     縂EPS    派息      
2013      3.502         0.422     0.27  

金利來的每年現金流和盈利都差別不大，就是説賺的都是現金。

筆者把二部分十年的盈利嘗試分開如下：                                

                    《----- 成衣服飾---》            《----- 地產--------》       《-------縂------》
                     淨資產  EPS     ROE                淨資產  EPS     ROE        淨資產  EPS   派息
2011-2013   0.918   0.315     34.3%             2.348   0.139     5.9%         3.266  0.455  0.265
2008-2010   0.678   0.220     32.5%             1.796   0.117     6.5%         2.474  0.337  0.190
2005-2007  0.473  0.117       24.7%             1.352   0.102     7.5%         1.825  0.220  0.101
2004-2002  0.505   0.034       6.73%            1.068  -0.014     loss           1.052  0.020  0.045


地產估值
如果以一間收租地產公司15年没停息，差不多等同一間REIT，雖然二部混一起派息，筆者嘗試以市場最低價約PE 是5倍，Yield 是5%的RElT估算，看看地產分部估值如何：

                《----- 地產--------》
                     淨資產  EPS     5倍PE估值  派息5%
2011-2013    2.348   0.139        0.695      0.0348      
2008-2010    1.796   0.117        0.585      0.0293
2005-2007   1.352   0.102         0.510      0.0255
2004-2002   1.068  -0.014          loss          NA

這個計算目的是說以現價買一股金利來，內含一股5倍PE估值  派息5% 的REIT，市價應值= 0.695。

成衣服飾估值

成衣服飾過去10年成積非常理想，資產淨值低，ROE近3年是34%，賺的都是現金，若把前部估算地產的派息從縂派息減去，餘息就應屬於成衣部，估值如下：

                  《-----成衣服飾----》
                     淨資產  EPS      派息餘數
2011-2013       0.918   0.315   0.2300
2008-2010       0.678  0.220    0.1600
2005-2007       0.473  0.117    0.0755
2004-2002      0.505  0.034     -----

如果以互太市價P/B3.5， P/E12.5, Yield 8.33（80%-100派息）,
金利來成衣服飾部分大概值至少約3.2， P/E=10， Yield= 7.2%（73%派息比）。

結論：
若以國内服裝股動不動有13倍P/E, 同時只有4-5釐多Yield，按互太高息計算，P/E 要12.5倍，金利來現價是3.21，單一個成衣服飾部已經值這個价，現在是買一得二，送多一間從不停息無借貸平價REIT。

金利來股價本年己跌了14％，其中原因是年度業績下跌，其實所謂下跌部分，都是存貨的註銷一次過，不影響下年度，於是筆者便決定以3.2把它納入20支財務自由現金流股其中一隻。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=107412

從港滬通談資金分配 巴黎的價值投資

http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/07/ibond.html
巴黎：
筆者繼續減持美股，增加中港股票比重。大多數基金經理並不認為這次升市是牛市的開始，而鄧普郭獨排眾議，並認為派對剛剛開始，中資股可以升二成。

月前筆者談過港匯指數己多次超過强方保証，過去多次出現這情况通常會接著牛市。但升市次次原因不同，不能有鬍子就是老豆的解釋一概而論，筆者認為這次的帶動是各方人馬為做港滬通生意帶動。

時移世易，連股神也立百年之後遺書必買指數基金，即基金公司選一個有代表性指數，只要豎起個牌，定好内部跟足指數買賣的守则和機制，便像自動波前行，生意源源不絶。港滬通后必然有更代表的A股ETF推出，而ETF生意如同地産經紀，只收管理费，無論升跌均赚，往往卻能帶動外來資金，或本地閒資流向，即錢向利益流。

筆者有一篇舊文叫價格N次方，
http://parisvalueinvesting.blogspot.com/2009/09/n.html  二的N次方
說影嚮股票價格有N種因素，有長有短，投機人追遂短期变化萬端因素，不及價值投值投人只追逐長遠的唯一因素價值來得穩妥。
過去筆者對價值以外的因素較為死硬派，不過筆者新偶像Michael Burry 的經驗釋放了我某些包袱，他說我們不是Graham，不是Buffett，要把自己的個性特長融合，走自己的價值投資。朋友可從我的組合幾個月前突然集中幾支不被看好的内銀，連大赚的富國也減持發現一二。Michael Burry 说：我是價值投資派，問題是，某幾個指標(短期)，真的work。

價值投资人應该問同樣的問題：

----IBank們全力以待港滬通引動環球资金到中港市場，你今天應該站那一邊？-----

如果像筆者組合有頗多的美股，無論從價值，市場的資金流向看，轉美股和港股的比重都是適合的策略。筆者再以舊文影響價格因素數量是2的N次方和賭馬值博率作比喻縂結，股票價值被低估因素，無論有N个因素也會是其中一個必然的選擇，這個像香港賽馬博彩下注裕語説的胆的位置派彩（穩定回報）是跑不掉，投資人無論牛熊都不能放棄，但若發現有另一個短期因素確實存在和肯定，就沒有理由不用那個膽拖另一隻腳（短期因素）下注派彩更高的連贏！

最後希望各Blog友在食正這個等了5年才來的升浪的同時，也别忘記以價值投資法去控制風險。

Happy investing to all of you:)
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=107686
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