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FORTUNE(Mar.2nd,1985) Elaine 信璞上海

http://blog.sina.com.cn/s/blog_a3453d2201019h7q.html

Mar.2nd,1985

封面文章：WhyU.S. Stocks Are on the Move Again

為什麼美國股票的牛市又要來了？

經歷了連續刷新記錄的交易日後，紐交所成交量突破了1億股，上漲個股超過下跌個股的連續天數已突破幾十年來之最，道瓊斯工業指數屢創新高，已接近1300點。本文主要分析了這一現象的各種可能原因。

點燃這場狂熱的許多條件其實一年前已經具備，比如公司稅後利潤的增長、生產率的提高等。但不久前還有分析師擔心通脹壓力、聯邦赤字和利率高企。去年的晚些時候，這些焦慮漸漸褪去，因為利率和通脹始終在低位溫和運行，消費者開始對未來的通脹壓力不再那麼擔憂。

一月，市場又帶來了更多令人鼓舞的消息，比如生產率增速加快，去年第四季度增長強勁等。華爾街分析師們對於未來的市場走向有著不同的預測，但歸根結底，這些都由美國經濟的基本面和國內國外投資者們如何看待它決定。至少，有關通貨膨脹的基本面是良好的，石油價格以及其他大宗商品價格並未像以往一樣，由於工廠擴大生產的刺激而出現暴漲。

股票漸漸成為了一種安全的選擇，因為通脹率很穩定，名義利率下滑，固定收益類投資的實際回報漸趨萎縮。此外，上市公司的利潤可能高於它們報表列示的值，因為銷售存貨的利潤下降，折舊額超過重置成本。報告利潤增幅為14.4%，而經過存貨和折舊效應調整的利潤增幅達31.2%。而在通脹高企的年份，情況正好相反：收入被人為抬高，因為存貨的價值隨市場價格上升而上升，折舊沖銷卻沒有反應真實的重置成本。

豐厚的利潤還能帶來更大的利好：公司可以增加股利發放，從而使股票更具吸引力。如果發放股利後仍有大量現金，公司可以進行股票回購（Elaine：巴菲特最近一直在建議蘋果那麼做，不過和這裡的原因不一樣）。市場的另一道強心劑是散戶的回歸。受益於401k計劃，公眾可投資的財富額急劇膨脹。一些華爾街的看多人士將目光移向歷史上曾出現的投資者積極參與市場的時期，比如1966年，如果要使通脹調整後的道瓊斯指數達到那個時期的水平，道指須站上3000點。

什麼力量將會使這一切戛然而止呢？華爾街的看空者們給出了一些理論。有人認為，去年十一二月許多人賣出了套牢的股票以抵稅，市場反應過度，而今年一月僅僅是正常的反彈。還有人認為，美聯儲的貨幣政策導致了過剩的流動性，在公司紛紛擴大生產並大量舉債之時，聯儲政策很可能出現逆轉。對於聯邦赤字的擔憂和里根毫無削減預算之意的失望也是一大負面因素。看多者們反駁，赤字問題迫在眉睫，政府必然有所行動。

然而，真正重要的不是每股利潤，而是市盈率，是投資者願意為一隻股票的單位盈利支付的價格。高盛使用了一種所謂的「股利貼現模型」（沒想到這模型那時候還那麼不知名。。。），基於對公司盈利增長的預期，並按長期國債利率貼現後加總，獲得公司的合理估值。模型顯示，當前股市比債市高估了15%-20%，但是當時長期利率呈現下降趨勢，這部分抵消了股票與債券的估值差距。投資者對低利率和高公司盈利增長率的預期將把股價推向無法想像的高度，而模型告訴我們，股價不應該再大幅上漲或者下跌了。


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FORTUNE(Feb.18th,1985) Elaine 信璞上海

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eb.18th,1985

封面文章：China after Marx：Open forBusiness？

中國的後馬克思時代：商業開放？

近來興起了一股中國熱。自從1972年尼克松訪華後，中國一直在開放中，然而，中國與「資本家的天堂」還相距甚遠。中國的政策是否能堅持下去是投資者擔心的問題之一，此外，即使是作為中國改革開放總設計師的鄧小平掌權，多層官僚制度仍能挫敗改革或者降低執行力。對於那些願意付學費，忍受官腔，賭中國將始終堅持改革開放的公司來說，他們的回報可能是可觀的。19世紀以來，外國商人們便驚詫於中國巨大的市場潛力，隨著改革帶來中國經濟的增長和人均收入的提高，消費品市場將更加擴大。工業產品的市場更具前景，中國今年大力削減進口的策略使得外匯儲備激增至190億美元，正好可以用來購買外國工業品。

一些錯過了台灣、新加坡及其他亞洲新興經濟體投資機會的製造商們將中國視作第二次機會，但是，外商直接投資於中國的比例還是很小的，投入中國現金的很大一部分來源於27家在南海作業的石油公司。如果沒有重大變故，在中國投資製造業顯然比進行石油開發更具前景。

IBM在北京建立了一家附屬公司，波音在中國建立了一個銷售分部，受益於這些大型投資，中美間貿易重新開始上升。日本和歐洲在中國是被動投資者，他們更熱愛貿易。日本是中國的第一大貿易夥伴，西歐僅次於香港和美國，排名第四。

許多投資者在中國遇到了麻煩，石油公司首當其衝。它們被引誘去開採離岸石油，然後被迫為非熟練的中國工人支付相當於加利福尼亞熟練工人的工資，工人又將拿到的工資的很大一部分上交政府。在對待一些時髦的合資酒店上，政府採用了相同的把戲。美國投資者負責投資、興建，十年之後則由中國政府接管。在製造業項目上，中國已經開始開出更合理的條款了。Foxboro持有了一家價值1000萬美元的合資公司49%的股權，對於其中方合作者的毫無商業頭腦表示無奈，花了很長時間勸說他們保持精簡的員工數和儘量控制費用支出。American Motors進入中國也頗費周折。漫長的談判加一個極其低效的國有企業合作者，1984年提前完成生產目標後，竟然因為沒有充足的鋼鐵和電供應而不得不關停，最後，它也放棄掙紮了。

無奈的同時，美國公司也看到了效率能帶來的可觀利潤。但中國高企的成本又把他們嚇怕了：在北京，僱傭一名經理人需要付出25萬美元的年薪；公寓月租金為6000美元，而且必須提前一年支付；吃飯的開支是在美國的兩倍；由於辦公空間的緊缺，許多公司不得不與酒店簽訂租約，而酒店正趁機瘋狂提價。

更嚴重的問題是，如何將他們獲得的利潤轉移出來。以AMC為例，除非出口，否則一分錢利潤都不能帶回國內。問題的解決只能依靠中國體制漸漸接受以利潤為中心的觀念。危險在於，毫無經驗的中國人會把市場經濟弄糟。無效率的工廠、通貨膨脹、一些缺乏教育的共產黨官員們都是危險的來源。也許最可喜的是，中國重新湧現出了一批懂商業的人物，比如中國國際信託投資公司的董事長徐兆龍。一群曾經的上海資本家成為了外國公司尋求官場之道的顧問。比如MIT畢業生，現為上海愛國建築公司總經理的陳武青。

大家依然對中國政策的持續性表示擔憂，因此最好謹慎行事。

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FORTUNE(Feb.4th,1985) Elaine 信璞上海

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Feb.4th,1985

封面文章：The Great PlasticCard Fight Begins

信用卡之戰拉開帷幕

許多美國公司認為金融的未來是由信用卡組成的。一些大型美國公司都在這一領域上投下賭注，作為它們最終的戰略武器，其中，45歲的花旗CEO John Reed就是最主要的信仰者之一。

Reed籌劃了一整套信用卡發展計劃，去年可能在推廣上花費了1.5至2億美元，其中一部分用於萬事達和維薩，剩下的則用於發展所有權歸自己的信用卡——Diner Club和Carte Blanche（主要用於旅行和飯店）和Choice（一種新開發的已擁有100萬使用者的卡片）。Reed的這些動作都是他將花旗發展成為第一家全國性銀行的戰略的一部分。

也許信用卡的力量沒有Reed想像的那麼強大，但是它確實能帶來巨大的收益，尤其在銀行處在困難的階段。對於貸款，它們只收取10.75%的利息，而對於信用卡透支額則收取13%至22%的利息，外加17美元的年費。

擁有1500萬發卡量的美國運通幾乎壟斷了所謂的旅行和娛樂市場，但它依然為大規模投入的花旗和其他正在試驗信用卡小技巧的大公司（比如西爾斯）而煩惱。快速進步的科技和銀行的去監管化模糊了人們對於金融未來走向的認知，幾乎所有公司都認為模仿西爾斯的做法是合理的，於是，信用卡領域硝煙四起，持卡人倒是能漁翁得利。

Reed的如意算盤是，通過信用卡的發行，為花旗建立一個強大的全國性消費者客戶群體，進而進行交叉銷售，向他們發放按揭貸款、學生貸款、壽險，甚至股票、債券。更重要的是，Reed企圖通過這種手段吸收存款。總而言之，他是為了相盡方設法規避對商業銀行跨州經營的限制。對於高端客戶，花旗專為其推出了「聲譽」卡。

花旗的首要任務就是，勸說人們不要使用萬事達卡，雖然後者已經使人們堅信，離開萬事達寸步難行，成功控制了旅行和娛樂市場。花旗的任務達成之日似乎遙遙無期，去年甚至採取了直接郵寄的營銷方式，人們發現，花旗不僅希望為他們服務，甚至希望為他們付費。這種激勵無疑有一定的效用，但人們總不禁要問，如果激勵取消會不會恢復原狀呢？

下圖是關於市場上最流行的幾種卡的對比：

 

公司市場也是美國運通計劃下一步開發的目標，這震驚了每一個人，當中最大的功臣要數42歲的執行委員會主席Louis V. Gerstner。1978年，Gerstner離開麥肯錫，加入美國運通，當時分析師普遍認為美國運通的信用卡業務已發展至成熟階段。但Gerstner上台後，發卡量保持了年均25%的增長記錄，因為他發掘了女性客戶、剛畢業的大學生客戶、零售商店客戶等，當然，這是以部分犧牲公司綠卡的聲譽為代價的。現在，他開始在公司市場發力，目前只向小企業售賣了200萬張，未來的目標客戶直指財富五百強公司。

花旗在與美國運通競爭公司市場的同時，正在通過Choice試驗是否能通過郵寄的方式吸存。去年，Choice的賬戶餘額達7億美元，它的推廣在允許州外銀行吸收零售存款的丹佛大獲成功，但對其吸存數很難做出一個準確的測定。花旗能通過Choice將其業務基地擴展至馬里蘭州和華盛頓以外，創造可觀的規模效應收益。

許多其他銀行發出了反對之聲，因為沒有人能夠在外人入侵的環境中獲利。而如果花旗能夠繼續打破銀行的區域性經營管制，大多數公司可能將很快敲開花旗的大門。

銀行家們認為西爾斯正在測試的正是類似Choice的全功能貸記/借記卡，它也能在ATM上使用，但要在全國範圍發行必定遇阻，因為競爭者們可能抵制對手發行的信用卡。

在技術將強者篩選出來以前，在Reed的偉大實驗結果揭曉之前，消費者們必須投出自己的票。而最後的贏家，必然是那些在結果還未明了之前敢於下注的人們。

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FORTUNE(Mar.18th,1985) Elaine 信璞上海

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Mar.18th,1985

封面文章：America's New Abstinence

美國的新節食主義

受成年的嬰兒潮一代和健身控的引領，美國人開始追求更少培根和雞蛋的早餐，放棄午餐時間的蘇格蘭威士忌，以雞肉和水作為晚餐的主打。這一新的節食主義觸動了許多行業的神經，但同時也帶來了巨大的商機。

這種趨勢並非統一的，有時甚至是非理性的。當人們生活習慣的改變對經濟帶來衝擊時，一些本處於成長期的行業提前成熟。在這場遊戲中，大玩家永遠是贏家，因為它們擁有豐富的財務資源和營銷方面的影響力，能深入到細分的市場。

市場上的高價產品是這種衝擊帶來的成長被迫停止的倖免者，比如高價高聲譽的進口品牌酒。除了走高端路線，對於受挫的企業來說，一個更普遍的還擊方法是，使用新的廣告詞說服消費者，讓消費者相信產品是絕對符合他們的健康訴求的。比如，全國豬肉生產者協會的廣告詞是「America，you'releaning on pork」，牛肉協會的廣告詞是」beef gives strength」，奶製品協會的廣告詞則是」REAL」。

私人企業也在做同樣的事：

蒸餾酒公司大力宣傳其積極作用，並宣稱自己的產品並沒有比橘子汁提供更高的卡路里。

煙草行業，其受損最嚴重。自從1964年有人提出吸煙有害健康後，人均煙草消費便持續下降，如今，含有濾嘴的香煙卻流行起來，佔據了53%的市場。

酒精行業，不僅市場環境不利，而且遭遇了立法限制。作為削減赤字的一個方法，聯邦政府對烈性酒的徵稅提高19%，而此前，地方政府已向1/5的烈性酒徵收了平均零售價格44%的稅收。之前從未出台過如此嚴厲的烈性酒禁令，因此，幾乎所有的蒸餾酒商都自動放棄了在直播媒體上的廣告宣傳，這又間接地損害了直播媒體的利益。

同時，烈性酒、白酒、啤酒的營銷商們紛紛提出了回應市場偏好變化的策略，包括搭售跑步器械，生產專為女性設計的酒精味不是很濃的烈酒，以及降低飲品的酒精含量等。

新節食主義並未影響到年批發銷售額230億美元的軟飲料市場，但由於促銷費用的大幅上升，產商利潤被嚴重腐蝕。

雖然無咖啡因飲料並不如人們之前預期的那樣火熱，但對於咖啡因的擔憂直接影響到了咖啡行業，咖啡的賣方開始關注高端市場，重視質量和選擇。

平穩增長的奶產品市場，也因人們對於肥胖和膽固醇攝入的雙重擔憂而受到重創。

現在，在人們的餐桌中間，豬肉的地位顯著下降，牛肉則保持穩定，雞肉地位上升。

對於商人們的種種擔憂，最好的消息是，專業的營銷技巧依然奏效。雞肉地位上升的一大原因是麥當勞的流行，即使它售賣的漢堡含有50卡路里熱量和不少脂肪。

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20130314 工作記錄 Elaine 信璞上海

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今天整理了09湖交投的信息，由湖州市交通投資集團有限公司發行，規模15億元，期限7年，評級比較高，AA+，所以票面利率比較低，5.48%。擔保方面，有總面積117萬平方米的地塊作為抵押擔保，地塊在吳興區和南潯區，但是沒有單獨披露每塊地的估值，評級報告中的總估值為44.86億元，折算下來平均每平方米的價格是3832元，不知道這個評估靠不靠譜。。。扒了一下周圍的地價，好像估值偏高。此外，該債券還有桐鄉市城市建設投資有限公司提供連帶責任擔保，但是，湖州市交通投資集團有限公司也有給桐鄉市城市建設投資有限公司發行的12億債券做擔保，有點類似交叉持股的感覺，這可能叫做交叉擔保吧，會不會有系統性風險呢？募集資金主要是用在兩個項目上，感覺盈利不錯的杭長高速杭州至安城段（IRR=14.56%）以及南京至杭州的鐵路客運專線。

公司的財務數據還是不錯的。首先，不需要依靠政府補貼就可以獲得正的淨利，不過之前收入的最大塊通行費下降了不少，因為不久前幾條四自公路改成免費的了，服務收入有所上升，裝卸收入有所下降。其次，經營活動產生的現金流量始終為正，可以保證按時付息。負債增長太快可能是其劣勢，截至2012年上半年，公司應付債券金額為35億，包括07湖交投、09湖交投和12湖交投MTN1、12湖交投MTN2。

20130314 <wbr>工作记录 <wbr>Elaine
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FORTUNE(Apr.1st,1985) Elaine 信璞上海

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Apr.1st,1985

封面文章：TheBattered House of Hunt

深陷重創的亨特家族

Hunt International ResourcesCorp.是一家囊括糖業、房地產業、能源業的公司，在出事之前，人們都以為它是一個通透的大城堡，無論哪一個角落遇到麻煩，家族人員就會從四面八方趕來支援，通過高盈利部門的超額利潤來彌補損失。但實際上，這一城堡內部構造錯綜複雜，各個私人公司和信託之間都存在堅固的防火牆，債權人、收稅人、公眾、甚至家族成員內部都是相互絕緣的。

當今年二月Hunt International Resources 披露了2.95億美元利息違約，三月3家糖業附屬公司宣佈破產保護之後，以上論斷得到了證實。對於貸出8億美元給了Hunt的另一附屬公司Penrod Drilling Co.的銀行來說，這可不是好兆頭。

雖然Hunt家族的其他事業部門也面臨著業績下滑——尤其是白銀業務——Bunker、Herbert、Lamar的財富額仍超過20億美元，足以抵禦更大的災難。其中，財富的一半來源於Placid Oil Co.，其餘來自於白銀、煤、房地產和包括藝術品、硬幣、賽馬等在內的有形資產。

對於債權人來說，防火牆是麻煩之一。此外，風險還來源於Hunt兄弟淨財富額可能受未來石油價格下跌影響而進一步縮水。First Chicago and Bankers Trust是最大的受害者。

唯一能與Hunt金融帝國的複雜性相媲美的，就只有Hunt複雜的家族成員關係了。直到1974年，Haroldson Lafayette去世以前，他與三個女人結了婚，其中，他與第一任妻子建立的家庭是最富有的，主要成員包括Margaret、Haroldson、Carolina、Lyda（小時候夭折）、Bunker、Herbert和Lamar。Bunker遺傳了父親的賭徒天性和母親的親和力，成為了家族的明星人物。Herbert則與哥哥Bunker合作，一起持有了大多數公司的股份，並處理細節事物。Lamar經常我行我素，在白銀上與哥哥們反向操作，並且樂衷於運動。Haroldson排行第四，對商業不感興趣。Caroline則是酒店大亨，並自己控股酒店。Margaret作為年齡最長的一位，對Placid Oil的管理施加保守的影響。

老Hunter與第二任妻子建立的家庭共有4名子女，核心人物是長子Ruth Ray，Hunt OilCo.的主席，與第一家族幾乎毫無聯繫。

白銀研究員們相信，Bunker、Herbert、Lamar三人在白銀市場崩盤後，合計持有約8000萬盎司白銀，之後，商品期貨貿易委員會指責Bunker和Herbert及同夥，聯合操縱銀價。Bunker在被質詢時承認，曾以7-12美元每盎司的價格買入白銀，似乎是牛市的領跑者。但是，他們將賭注押在期貨市場上，由於合同是通過向經紀商和銀行借錢購買的，當銀價下跌時，他們的保證金缺口達到10億美元。有關Hunt即將違約的傳聞甚囂塵上，關於華爾街即將倒閉以及一場全國性的金融危機即將到來的傳言引起了人們的極度恐慌。隨後，13家美國和加拿大的大銀行聯合救市，向其發放了十年期價值11億美元的貸款，這樣，危機才得以避免。（查了下Wiki，關於邦克亨特最有名的事件就是1980年對白銀期貨的價格操縱。）

許多專家堅信，自從1980年中期以來，Hunt家族就鮮有賣出白銀。當時他們持有白銀的價值大約為11億美元，價格為14美元每盎司，而最新價格是6美元每盎司，也就是說，相比頂峰時期的40億美元，他們持有的白銀現在價值還不到5億。

石油業務也損失慘重。因為去年Phibro-Saloman公司將其持有的Beaufort Sea Oil 公司20%的股權價值減計到零，而Hunt家族正好對這一公司有巨額貸款，減計意味著，利息可能一點都收不回來了。

所有這些不幸使得Hunt家族的淨財富嚴重縮水。癱瘓的Hunt International Resources是Hunt家族用來最終完成對Great Western United收購的工具，GWU是一家公眾公司，Hunt家族從20世紀70年代中期就開始進行投資，但一直不順利。其製糖業務受價格下滑和玉米甜味劑在軟飲料市場的成功競爭的困擾，一蹶不振。它處理客戶糾紛的方式不是努力協商解決問題，而是直接起訴客戶。這一切似乎都證明這不是一個好公司。

Penrod是又一定時炸彈。在20世紀70年代末期和80年代初期，其債務迅速擴張，用於購買51艘離岸鑽井設備，而如今只有大約一半還在使用中，每天的收益也只有高峰時期的一半。出於對下降的費率和不振的需求的擔憂，貸款人開始重新評估抵押品價值，一些貸款人只能將其還款能力寄希望於其與Placid Oil的特殊關係上，後者是Hunt家族最堅強的後盾。

Placid有豐富的石油儲備和優質的未抵押資產，但從去年以來，為彌補其他業務上的虧損以及償還貸款，Placid也出售了一些資產，賬面現金有所減少。然而，至少到目前為止，Hunt家族在石油方面的探索還是有所值的，石油業務蒸蒸日上，貸款人們希望這不只是曇花一現。

文章最後一句話挺亮的：nobody stays rich withouttrying。

貼個有趣的圖：通貨緊縮是如何侵蝕財富的？

FORTUNE(Apr.1st,1985) <wbr>Elaine
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FORTUNE(Jun.24th,1985) Elaine 信璞上海

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Jun.24th,1985

封面文章：TheExecutive Addict

高管藥物上癮

本文以某公司僱員挾持高管，以爆料其吸食可卡因和大麻為威脅，向公司敲詐勒索開頭，引出了美國高管濫用藥品這一嚴重的全國性問題。最可能染上藥癮的是所謂光鮮行業的高管們——娛樂業、廣告業、高級金融業和高科技行業——但不僅僅侷限於此。文中提到的例子涉及電信業、醫藥業、食品加工業、銀行業和保險業高管。他們上癮的藥物種類包括止痛藥、鎮定劑、鎮靜劑、可卡因、甚至海洛因。

文章列舉了藥品濫用對個人及其公司的傷害：1）藥品驅使的行動可能威脅到其他僱員的生命安全。文中列舉的例子是一個因吸食可卡因而患上被害妄想症的高管；2）染上藥癮可能導致高管盜竊僱員或客戶財物等不法行為；3）藥物可能損害高管在某些重要情形下的判斷力，雖然他自以為狀態很好；4）商業夥伴可能以毒品為誘餌，迫使一名染上藥癮的高管做出損害公司利益的事；5）藥物的濫用可能使得高管的身體每況愈下。

專家稱，由於嬰兒潮一代的人們都以嗑藥取樂，因此即使坐上高管的位置，他們對毒品的態度依然很隨意、很開放。整個一代人對毒品的這一態度，使得有些人為了和同事打成一片而不得不染上這種習慣。一些步入中年的高管期望找回年輕人的快樂感覺，也會求助於藥品。出於需求的推動，高管獲取藥品的渠道也比普通職員多得多，比如從其他高管處或從私人醫生處獲得。

在所有藥品中，使用量增長最快的是可卡因，而它同時也能造成最嚴重的心理干擾。有三種廣泛的用於解釋其流行的謬論：1）如果用鼻息，可卡因是無害的；2）遠古人類就用可卡因禦寒和提神，因此它是無害的；3）可卡因是不會上癮的。問題在於，可卡因似乎完美地契合了高管的生活：它能很容易地取得、隱藏和隨身攜帶；在使用初期，它確實會提高工作業績，即使後來它破壞了效率，使用者也會忽略自身與他人的精神聯繫，從而毫無負罪感；它與高管的地位相一致，國際旅行、浮華、光芒、金錢、權勢、地位似乎都因可卡因而進一步加固。而最終，同事、上司甚至吸食者自己，都會意識到藥物導致的工作低效和生活混亂。

海洛因也逐漸走入了高管的生活，它是隱蔽性最強的一種藥品。處方藥也頗受高管歡迎，因為服用藥品不需要骯髒的推進器、針頭，甚至不需要隱藏。

那麼，怎樣才能解決高管的藥品上癮問題呢？到目前為止，最佳的方法似乎是逼迫他們接受治療。一旦接受治療，高管康復的概率往往較高，因為他們有堅強的後盾——親愛的家人、工作、穩定的財務、熱心的同事。但有的公司並不樂於敦促他們接受治療，它們希望高管既沒有藥癮，又是工作狂。此外，如果沒有足夠的證據，人們也不敢質疑高管染上藥癮。對於高管來說，接受治療還可能意味著失去工作，一旦有公司開除了嗑藥的高管，其他藥物上癮的員工會變得更加沉默、隱蔽，更不願意接受治療。所以，公司的藥物上癮問題並非真的減少了，而是被更深的隱藏了起來。

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FORTUNE(Jun.10th,1985) Elaine 信璞上海

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Jun.10th,1985

封面文章：It'sShape up or  Shake out in A Shook-upWorld

亂世之下，是崛起，還是出局？

服務業財富500強公司已經萎靡不振近十年了，今年它們的情況也不例外。當許多公司還陷在應付通脹的困境中時，通貨緊縮又帶來了新的問題。不久前，500強中的350家還是受管制的，去年，300家所處行業管制放開，它們急切地進入新的領域，努力適應更令人焦慮的生活和更低的利潤率。它們去年收入增速僅為19.5%，相比工業500強企業25.6%的增速，實在令人失望。

交通運輸業公司表現最佳，它們去年收入增速達55.7%。壽險公司重獲新生，因為它們最終擺脫了終身壽險日漸式微的陰影。公用事業公司獲得了49.4%的利潤增速，但這一統計未包括AT&T（進入財富500強工業企業榜單）。

零售業，由西爾斯領銜，利潤上升了12.3%；多元化服務企業，由Philbro-Salomo領銜，利潤則上升了9%；商業銀行利潤下滑了5%，主要是因為服務業500強中 虧損最大的一家——Continental Illinois——是第十二大銀行；多元化金融公司報告了最差的業績，收入下滑30.3%。

商業銀行在這一躁動不安的環境下受傷最為嚴重。議會放開對銀行的利率管制後，銀行家們便失去了大量低成本的資金供給，這壓縮了銀行在傳統業務上的毛利率，迫使它們降低成本，並尋找其他收入來源。以BankAmerica為例，它關閉了132家分支機構，並開拓保險業務。J.P.Morgan則介入商業票據、歐洲債券和兼併收購領域，與Glass-Steagall法案越來越背道而馳。花旗則通過購買監管者們無力挽救的Florida和Illinois儲貸協會，鞏固並擴大了自己在銀行業的領軍地位，此外，它成功遊說了超過20個州政府，期望打破聯邦對銀行跨州經營的限制。諸如Security Pacific和Mellon等其他大銀行，則通過申請非銀行業務牌照（這些機構可能被禁止吸收活期存款或發放商業貸款）規避洲際經營的限制。銀行發現，關於通脹的一個大問題是，它可能迅速冷卻——70年代溫和的通脹使得銀行紛紛將業務擴展至拉丁美洲，在國內的投資也擴展至農場、商業地產項目和石油開發領域。這本是好事，但80年代通脹的冷卻使得現金流直線下降，收入出現了大坑。25家大銀行幾乎都在能源、農業、國外投放了大量貸款，現在很多成為了壞賬。

80年代初期，議會放開了對儲貸機構貸款利率上限的管制，並擴大了它們可提供貸款的範圍，於是，可調整利率按揭貸款出現，並在儲貸機構的組合中佔據重要地位，在房地產市場比較發達的地區，有效地彌補了固定利率貸款帶來的損失。

壽險業在銀行利率去監管化的過程中利益受損，當利率上升時，普通保單難以售出，尤其是在小公司推出與貨幣市場掛鉤的期限壽險保單之後。高銷售費用、日常信息更新維護費用和激烈的競爭，使得這一行業前景很不樂觀。財險業則是與經濟週期高度相關的，連續六年的經濟下滑使得這一行業跌倒谷底，小公司倒閉，大公司也不得不依靠關閉機構和裁員勉強度日，但經濟復甦帶來了價格的急升，今年將是不錯的一年。

經紀業已花了十年時間來適應去監管化，但去年它們的表現依然暗淡無光。個人投資者們鑑於去年股市的平淡表現，難燃股票投資熱情，轉投固定收益證券，而後者對於經紀人來說利潤就不如前者豐厚了。當證券市場鮮有IPO時，最棒的投資銀行家開始通過在複雜金融產品上的專長來賺錢，比如Salomon之於抵押貸款支持證券、First Boston之於貨幣互換。

交通業的去監管化涉及三個行業：航空業、貨車運輸業和鐵路業。在航空業長達七年的航線和票價管制下，強者愈強，弱者愈弱。貨車運輸業和鐵路業的境況也類似。只有在去年經濟復甦帶來運量激增的情況下，貨車運輸業才得以彌補其費率下降帶來的利潤損失，此外，貨車運輸業也面臨鐵路的運量分流威脅，因為鐵路給予一定數量的客戶折扣，而它們有能力降價是因為它們通過裁員縮減了人工支出。

公用事業領域前十位中有七家是地區性電話公司，它們都是由貝爾電話分離出來的，費率強勁、需求增長、成本受生產率的提升而下降，這些都是其獲利的有力保障。而電氣公司則喜憂參半，喜在於監管者允許提價，憂在於一些駭人的事故使得投資者對還未完工的核電站望而生畏。

零售業始終是自由競爭的代表，眾多廠商通過激烈的價格戰爭奪市場份額，而消費者倒是可以坐收漁翁之利。

500強中，可能有些公司會在劇變中黯然離場，也可能會有新的公司登上歷史舞台，分析師們預測，儲貸機構、商業銀行、人壽保險和航空公司之間最可能出現合併浪潮，未來的這些行業將由幾家大公司主導，輔以許多專業化的、地區性的小公司。

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FORTUNE(May.27th,1985) Elaine 信璞上海

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May.27th,1985

封面文章：HaveU.S. Takeovers Gone Too Far?

美國的收購是不是過火了

近來，敵意收購成為了輿論的中心，公司高管、律師、投資銀行家、參議員、眾議員紛紛聲討職業收購者的貪婪本性。他們認為，收購熱浪費了稀缺的社會資本，抑制了創新，迫使經理人犧牲長期成長而追逐短期利益，嚴重威脅美國企業的競爭力。那麼，敵意收購是否真的太過火了呢？作者的回答是：是，也不是。

答案為不是的時候居多。因為當收購過度時，市場可能會自我修正；而通貨緊縮、去監管化、更嚴厲的反壟斷立法和OPEC的幾近破裂，都凸顯了公司和行業重組的必要性，縱使入侵者們以自身暴利為目的，但收購威脅迫使一些公司更快地適應新環境，也迫使經理人更高效地運營資產。

顯然，入侵者和經理人在各自立場上都太極端了。一項不適宜的策略是綠票，入侵者同意將股權出售給目標公司，放棄收購，但價格高於市價。另一項不必要的武器是毒丸，這是一種卑劣的伎倆，使得敵意收購者的成本劇增。比它們更令人痛苦的是要求國會幹預。敵意收購帶來的威脅，使得經理人有足夠的激勵遊說立法者，目前已有不少保護所謂的受害者的禁令出台，比如禁止使用垃圾債券為收購融資。

與此同時，入侵者們正對獵物虎視眈眈。關於入侵者的新的擔憂來源於參與收購遊戲的主體的戲劇性轉變。之前的入侵者往往是大公司CEO，他們期望將收購的小公司整合進本公司業務，而今，最大收購戰的主角是金融投機者，比如Pickens、Icahn和Goldsmith。他們不在乎被收購公司的業務，只期望在股市上以更高的價格賣出，因此，所有他們認為被低估的公司都可能成為目標。當前的敵意收購者都要感謝Drexel Burnham Lambert，是它設計了垃圾債券，Boone Pickens在收購GulfOil時首次運用這一工具，引得後來者紛紛相仿和追捧。

Drexel的行為支持了收購對經濟不利這一論點。投資銀行家們常常在股票市場尋找被低估的標的，再尋找買家，Drexel就一直關注Phillips，認為它是比較易遭攻擊的。即使受僱於目標公司董事會，投資銀行家們與股東的利益也不是一致的，因為報酬激勵的扭曲。

批評者們認為，垃圾債收購潮將美國推向了過分槓桿化的危險境地，然而，反收購的人士們並不試圖阻止在善意收購中使用槓桿融資。一些經理人抱怨，敵意收購的威脅，迫使他們追求短期盈利以提升股價，從而使估值對於入侵者們不具有吸引力，但事實卻鮮有證明。那些在資本開支、研發上過於吝嗇的公司，往往伴隨著較低的估值，要支持那些抱怨的經理人的論點，需要一個前提假設，那就是市場往往會低估未來盈利，可是哪本書上這麼寫了呢？資本市場的實證研究表明，市場是關注長期盈利的，且投資者們有足夠的智慧判斷公司投資決策是否明智。

 

另一項對於收購的控訴是，它們吸收了本該用於生產性投資的稀缺信貸資源。然而，收購的支付最終流入了股東手中，流出儲蓄池的唯一一部分在於個人股東的消費開支，而這更進一步地刺激了經濟，並且最終也進入了投資領域。

批評者們還擔心入侵者將目標公司肢解，這是基於公司不僅要為股東負責，還要為其他利益相關者負責的信念，其他利益相關者包括僱員、供應商和客戶等。但是，解散一個公司並不意味著資產的破壞，而是將資產轉移到能高效地運營它們的經理人手中，並不只是收購者會解散公司，普通大公司也經常出售附屬公司或分立某些業務部門，經理人的決策可能對也可能錯，但輿論卻是依據行為主體的不同而給予不同的評價。

在當前階段，特殊的危險在於國會可能立法阻止敵意收購。作者認為，一個自由的、流動的公司控制權市場是一個健康經濟體的重要成分，如果收購被加以任何限制，那麼資產就會遭遇那些反收購人士擔憂的種種問題——阻擾創新、削弱競爭優勢、引致更低的生活水平。

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FORTUNE(May.13th,1985) Elaine 信璞上海

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May.13th,1985

封面文章：Asia's Brains Are Heading Home

亞洲迎來學子回巢

受壯志雄心、國家自豪感和家庭紐帶的驅使，越來越多出國留學的亞裔商人們選擇回國就業，同時帶來的還有他們在西方收穫的經驗和學識，這給亞洲的新興工業化國家帶來了管理和技術變革的勇氣，尤其是韓國、台灣和新加坡。

他們大多數是管理者或科學家，年齡在30歲到45歲之間，他們深諳美國公司或主要研究機構的發展歷程，因此，他們有能力在家鄉一展身手。成為最高領導者或擁有所有權是這些回歸者的最強動機，他們中的許多在美國感受到了微妙的歧視，所有儒家學者們似乎都有著忠誠、聰慧、高效的優點，而這些特質使得他們更適合於待在實驗室，他們沒有接受挑戰性工作的機會，也沒有獲得足夠的認可。傲慢在這一進程中扮演著重要的角色，他們能感受到自己是個不平凡的人，做著受人欣賞和尊敬的事。他們放棄了在美國閑靜安逸的生活，放棄了高薪，放棄了未來的醫療和財務保障，毅然決定回國奮鬥，即使一切看起來都不如從前。

家鄉的繁榮崛起也使得歸潮成為可能。在這之前，家鄉既沒有資源也沒有產業，貧窮落後，博士回國也無處施展拳腳。而今，韓國已擁有了十大巨型工業公司，台灣從鞋到計算機的出口也活力四射，新加坡則發展成了富裕的全球金融和製造業中心。即使是政治前景很不明朗的香港，也吸引了眾多高學歷海歸。他們只是看中一條——機會。

Daewoo（大宇）是韓國最年輕也是最隨心所欲的大公司，它似乎在吸引海歸方面最為成功。台灣承諾走資本主義道路，因此成為了企業家們的肥沃土壤，海歸帶著美國的技術，享受本地的低人工成本，迎來了電子工業的繁榮。

友誼和家庭紐帶關係對於海歸也很重要。Wang就是在朋友和親戚的資助下回台灣開始創業的，最初，他的產品只是一個集成的、相對便宜的、計算機設計師用於調試和檢測軟件的電子工具，而今，他已經與西門子和GTE合作，獲得了可觀而穩定的收入和利潤。在新加坡，由於政府熱切盼望簡歷高科技產業，因此這一行業的創業者們可以很輕易地獲得政府貸款。

重新融入亞洲社會需要耐心和犧牲。比如，妻子可能失去工作的機會，因為韓國社會期望女人們在家做家庭主婦；兒子可能重新承擔起照顧老人以及教育後輩的職；久未歸家的遊子可能需要重新學習民俗；曾經住著舒適別墅的一大家子人可能需要擠在首爾的小公寓裡；甚至也有可能，選擇放棄一切回家，卻進入了錯誤的行業。

總而言之，他們所做的一切都是因為一句話：you have a sense of being somebody, doingsomething that people here appreciate，這句話挺有魔力的~

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