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人口相關主題討論——現實理解系列之三 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/23187575
1、人口出生圖：
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原圖：http://wenku.baidu.com/view/00f717f9fab069dc50220199.html

2、關於中國人口的數據，不同出處不一樣。比如易富賢引用的數據，來自於另一個版本。http://www.cfbang.com/article/100003/13286/

3、按2010年人口普查數據，0-14歲人口為222459737人，佔16.60%；15-59歲人口為939616410人，佔70.14%；60歲及以上人口為177648705人，佔13.26%，其中65歲及以上人口為118831709人，佔8.87%。同2000年第五次全國人口普查相比，0-14歲人口的比重下降6.29個百分點，15-59歲人口的比重上升3.36個百分點，60歲及以上人口的比重上升2.93個百分點，65歲及以上人口的比重上升1.91個百分點。 ——簡單平均一下，可以得出：0-14歲人口平均每年為1483萬人；15到59歲人口平均每年是2088萬；60到65歲平均每年是1176萬人；

4、總體來看，不論是哪個數據，都大致顯示了不同時期在人口出生的情況。比如從1945年後，人口出生開始慢慢爬升，歷史性的突破了1000萬人。到了66年前後，到達2000萬以上的最高區位，直到1970年開始初步計劃生育。之後，由於基數，在嚴格計劃生育的情況下又來了一波生育潮，最高區位再次達到二千萬上方。到了1990年前後開始下降。以人口普查數據，1996年後的年均人口是1483萬人；1951年到1996年的年平均人口是2088萬人；而1946年到1951年前的年均人口是1176萬，1946年前出生的年均不到1000萬。

5、本文採信的圖，基本符合人口普查的數據，下文主要就此圖做分析。不過易富賢的圖，為方便計，也將做不同程度引用。因為本文主要是定性分析，無意於在數據上做嚴謹考證。總體說來，易富賢的數據更嚴峻，尤其是對近十年的出生數據的採信上。另外易富賢的數據比較平滑，從1995年的1800萬，經過五年的下滑，到2003年大致是1400萬，保持了十年。而本圖從1995年總體保持了1600萬的平穩情況，只是在1999前後出現一個波谷1150萬。但是，二者的數據平均起來，近15年的情況應該都接近第二次人口普查。

第二部分  基礎推論

6、從圖明顯可以看出，在過去40年的期間裡，新生人口有明顯的週期波動。最早的一個低點是1976年，最高點則是1990年，而最近十年，平衡在1600萬左右。

7、中國的計劃生育，始於1971年，開始政策較鬆，到1976年開始嚴格限制三胎，到1980年全面施行和現行類似的政策：限制二胎。近幾年，雙獨放開，但生育率沒有明顯上升。

8、從1976年到1990年，在政策日嚴的情況下，出生人口仍然上行，是因為上一個人口出生高峰潮，是在建國後。二十幾年後，這一批人開始進入生育週期，導致出現最後一個峰值。而1999年，出生人口低至如此歷史低點，則又是因為1970年到1978年這十年裡，是一段人口出生的顯著下滑期。

9、1990年出生的人口，到今年是23週歲，整體剛進入生育年齡。假設一胎的生育年齡（都為平均值），農村是23週歲，城市是26週歲，生育二胎的年齡，農村是25週歲，城市為30週歲，那麼我們可以簡略的把23週歲到30週歲當成生育分佈主區間，其中高點可能密集於26歲前後。按這樣的假設，那麼在現有政策不變的情況下，未來二三年的新生人口還將繼續增加。

10、考慮到生育政策幾年前已經初步放鬆，即雙獨可以生二胎；加上現在經濟情況改善後，違規二胎現象抬頭；再加上時代原因，生育年齡後靠——那麼三者合力下，這個時間點或許還能稍微推後，比如2016年到2017年才是這一波新生人口高峰值。

11、2006年（1584萬）開始到09年的四年裡，新生人口逐年微弱增加，到2011年，新的數據是1615萬，2012年龍寶寶的數據尚未出來，也有可能突破1700萬。未來三年，如果繼續增加，或許可能到在2017年峰值突破1800萬。

12、假設政策繼續保持不變，那麼可以料想的是：2017年後，育齡婦女人口總量將在之後十年裡快速下降，2027年左右達到最低值。

13、不過，易富賢的圖顯示，20—29歲的生育旺盛期婦女數量已經在2011年見頂，並將在2015年快速下滑。結合她們的出生情況，基於時代考慮，如果把20—29歲改為23週歲到32週歲，因為1977年到1987年，人口出生是明顯增長的，那麼生育旺盛期婦女數量將在2014年見頂，開始緩慢下滑，並在2018年開始急劇下滑。
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14、另一張易富賢的圖顯示，中國的出生人口，在1987年見頂後，經歷了一個快速下滑的過程，15年內，從2400萬，下滑到1400多萬，這個低水平已經保持多年。不過2010年至今，應該是一個上升期，近幾年，大概是最後一個嬰兒潮。
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15、新生人口方面，目前看起來政策放寬是指日可待，估計是頂多三四年時間。因為如果不放開，到2015年後就會開始緩慢下降，之後很快還會加速下降，直到2027年前後，新生人口估計將下降到1000萬以下，而如果三四年後放開二胎，那麼頂多的峰值可以到1700萬，遠期還可能穩定保持在1500萬。（過去15年區間裡平均出生約1500萬，即大概750萬女性，十年後，她們逐步進入生育年齡，即便每人都生二個，新生人口也不會超過1500萬，而人均二個是美國的生育率。經濟較好的國家裡，現實中不太會超過這個數。）

16、有個專用名詞叫「total fertility rate 」，總和生育率，正常的數值需要2.1才可以保持國家民族的人口活力。所以，按現有人口總量，如果放開生育政策，那麼新生人口將是恐怖的3000萬。就像美國人口三個億，每年的新生人口是600萬。但實際上並不會如此。因為經過30年的政策，我國的人口結構已經不合理。0~23區間的平均人口大約1500萬，23~43之間的平均人口大約2300萬，差了50%。後者是正在生育和剛剛生育過的群體，前者是未來的生育群體。簡單目測就可以知道情勢之變化。

17、如果按未來幾年的新生平均量1700萬，再考慮計劃生育正常改變後，未來平衡在1500萬，那麼保持N年，未來中國的人口也將下降到八九個億。所以，政策不變是不可能的，不變會降到6億。

18、由於即使政策改變，這樣的變局，期間也已然將出現巨多問題，人口問題難以軟著陸。雖然百年後八億人口的中國能活得更好，但是恐怕難以和平順利的熬到那一天。所以，早改變，早有利。

19、綜合來看，從2013年到2017年間，全面放開二胎是必將出台的，到2017年後，限制可能全面取消，甚至變為鼓勵三胎（雪球聲望最高的巴菲特和芒格各有多少個小孩？）。因為即使是這樣，也只能勉力保證1500萬，而中國上佳的選擇是未來能達到1500~2000萬的區間。這樣中國的人口遠景總量，可以達到10~12億左右，是一個軟著陸的下降。

20、問題只是：時機會如何拿捏選擇。鑑於新班子剛上台，急忙放開似乎不太現實，而且這顯然是一個極為重要的政策，完全可以放在一個更為合適的時機來用。假設未來二年內，經濟是可能處於下行趨勢的，那麼，當經濟表現很糟糕，國民信心極差的時候出台，會有極佳的效用。最近一年裡，由於經濟剛剛經過調控，進入一個軟著陸狀態，從經濟的角度，完全沒有理由現在出台政策。

21、而且，從新政府的調調看，改革貌似一個取向，而改革必然要暴露出很多負面的情況；同時，經濟轉型又會帶來增長的壓力。所以如果積極改革，那麼在經濟層面就肯定會有代價，如此在二三年左右的時間裡，或許會出現俱佳的時機：人口角度和經濟角度。

第三部分： 投資相關

22、從中國計劃生育的國情下，可以把人口情況分化三部分，一部分是70年前，一部分是70後，一部分是90年後。70年出生的人，在今年是43歲；90年出生的人，在今年是23週歲。因此，把中國的人群分為：43週歲以上、23~43週歲，以及23週歲以下。

23、從房地產的角度，需求主要來自於二塊；23週歲以上的存量人群的改善型居住，以及23週歲以下增量人群的婚房需求。從汽車需求來看，也可以分為23週歲以下的增量群體，和23週歲以上的存量群體。

24、從人口普查的人口情況看，23週歲以下的群體，年均數量將是1500萬。而23週歲到43週歲的群體，年均大致是2300萬。20年後，現在現在43歲以上的人群將完全退休，屆時，工作人群就是目前的23週歲以下群體，和23~43週歲群體。那時總工作人口是1500*23+2300*17，即7.13億人，比現在大約少1.7億人；退休人口是3.5億人，比現在多近2億人。23週歲以下，大約是3.5億人，平平過。屆時，總人口已經有所下降。

25、從工作人口看，假設平均20歲開始工作，60歲退休，那麼從圖看，1952年到1958年，年均人口1700多萬，現在剛進入退休階段，將持續七年。而1992年到1999年，年輕人逐漸接班，但是平均僅有1600萬。這意味著自今年開始，這個國家已不復有就業壓力，工作人口將開始自然減少。十年後，每年更將減少一千萬。

26、之所以要這樣分，是因為，按照總量人口來評估未來消費是不妥當的。只要存量人群的消費需求改善到一定程度，增長乏力以後，那麼增量是非常有限的，難以指望。所以，中國不僅存在社會結構方面的挑戰，人口政策造成的影響同樣深遠。

27、20年後的消費情況比較容易預測。美國人大約3億人，每年新增人口600萬。我們每年新增1500萬，大約是其2.5倍。美國現在每年房屋新造大約600萬套，汽車消費大約1200萬，電視需求是4000萬台。所以，即使假設中國20年後，也有類似消費能力，那麼中國的需求將是1.5千萬套房子、3000萬輛汽車和1億台電視。從去年看，房地產已經達到類似的等級水平，汽車則在如此最美好的前景下還有總量翻番的潛力（3.5%的年均增長），電視也頂多翻番水平（電視另有產品升級這一特殊情況，存量的CRT還有4億台需要更換。）。如果考慮到存量人口比重大於美國，那麼還可以稍微更樂觀些。但更遠期，完全是可以參考美國的。

28、如果，中國的經濟增長不在20年內解決，那麼遠景會非常黯淡（百年後另論），屆時，不但工作人口大大減少，養老壓力翻番以上，整個內需也已經沒有潛力可以挖，那個時候，在發展最為樂觀的情況下，也幾乎一切投資都已經見頂了。所以關鍵的問題是，近20年內情況會怎樣。

29、看看汽車的情況。目前70前的群體，社會地位已經完全固化；70後到90前，也基本定型或半定型；90後剛開始工作。第一個群體有條件有必要的，估計已經家裡已經擁有第二輛車，稍好的也已經有了一輛車，沒條件的已經永遠買不起車。第二個群體情況類似，唯一有差別的，是其中的最年輕一小部分，才剛開始買車。第三個群體是未來增量。現在的問題是第二個群體90前的小部分年輕人，和第三個群體90後的年輕人，他們的增量需求可以頂得上原先龐大群體的集體消費升級麼？

30、在過去十年的購車潮中，龐大群體集中地開始了消費升級，其年齡區間，大致是25到60歲，這個群體人口超過7個億。在過去十年中，家用汽車的社會存量，從幾百萬輛，增加到接近一億輛。以最近二三年的家用汽車1500萬輛的年增量看，再有六七年，在年銷量不再增長的情況下，家用汽車社會存量也會增加到接近2億輛。問題是，如果是這樣，只要再有六七年，整個社會接近1/2的家庭（假設全社會4.5億家庭）將擁有汽車，這顯然有些過於樂觀。如果還要高增長，有些難以想像。還有一個問題是，一旦25到60歲的區間人群已經基本完成汽車購買，那麼新增人群的基數數量將非常有限，1500萬新人，頂多只能年新增50%（城市化比例）*50%（組成家庭）*30%（假設有條件購買）的數量，即112萬輛，幾乎是杯水車薪，只有上個月銷量的6%。

31、接上面的話題。寧波去年汽車消費下降，購置稅和購車數雙雙下降，或許正是此原因所致。成熟年齡的人群，由於社會固化的原因，有條件的，估計已經家裡已經擁有第二輛車，稍好的也已經有了一輛車，沒條件的已經永遠買不起車，而新增年輕人的數量又非常少。換言之，最近一二年的汽車銷量，來自於：較好條件家庭的第一輛車、有錢家庭的第二輛車、有錢家庭的第一輛車舊車更換、基數擴大（商販、技術藍領等）、新增人群（年輕人）等。一旦前三類得到基本滿足，那麼後二類的需求量肯定難以跟上，中間將出現非常明顯的斷層。因為基數擴大，依賴於社會的橄欖型轉型。除非「擴大」這一情況因政策出現加速現象，否則，難以寄望大成氣候。

32、可以繼續觀察寧波的汽車銷量。如果這個觀察有效，那麼其他地區（中部、西部）很快也會出現類似情況。大家想當然的會以為，總量觀察或人均數國際比較的角度，汽車業的遠景應該是好的，但是，由於中國特有的二個因素，即二極分化加計劃生育，可能導致實際上並不樂觀。也就是說，可能不但未來增長看不到，還可能出現下降。而這下降並不是來自於經濟不景氣，卻是來源於中國特色。我們要認清的是：是中國二個特色使得車輛銷量下降，導致經濟不景氣，而不是經濟不景氣導致了汽車銷量下降。

33、房地產的情況，在需求人群的分析上，和汽車非常類似，但可能還有過之而無不及。因為和汽車相比，房地產還有另外二個屬性：1、投機囤房比較嚴重，這意味這社會庫存比較大，汽車絕無投機現象存在（閒置也是極少的，一般會轉入舊車市場。），即汽車銷量肯定真實，而房產銷量在過去並不一定真實，很可能有很大一部分轉為社會庫存；2、房價在過去十年漲了十倍，而汽車價格是下降的，所以住房的需求擴大的可能性是和汽車相反的。

34、中國的房地產，在過去三四年，新開工面積驚人，2011年達到19億平方，2012達到17.7億平方，其中住宅算2/3略多，分別算14億和13億。中國已經有200億平方的住宅社會存量，在建住宅面積還有43億平方。按100平方米一套計算，已經有2億套房子，另外在建4300萬套，同時每年的新開工還有1300萬套。http://www.microbell.com/ecodetail_907824.html

35、這是什麼概念？90後1600萬的平均出生人口，理論上，組成家庭只要800萬套房子，按城市化率，只要400萬套，再按其中只有1/3能買得起房子，其實是只需120萬套。所以房地產行業實際上未來幾乎完全仰仗的仍然是成熟年齡群體的居住改善。問題是他們已經改善了十幾年，現在中國已經有2億套住房，外加4300萬在建住房，每年還在以千餘萬套在增加。問題是，中國的大部分人已經買不起房。

36、所以：城市住房可能現在已足夠，只是投機房很多，閒置著；以及投資房很多，出租著。如果是這樣，那麼，房地產行業的調整將比汽車來的更快，也更猛烈。因為他既會有量的調整，也會有價的調整。

37、要麼是：存量住房大多在內地？大多在三四線小城鎮？而沿海中大城市仍然不飽和？但是，像寧波這樣一個地方，其實十年前本地的城市化就已經完成，近十年來靠的都是外地移民，這看一看寧波的人口普查就知道了。所以，跨地區人口流動，未來固然仍然會存在，但必然強度會趨弱，因為一方面大學生將急劇下滑，另一方面沿海的生活成本越來越高，對於知識、技能、資本等不是很強的早期移民來說，會呈現越來越被邊緣化的趨勢。所以，逆城市化，或逆區域流動的現象已經在發生了。

38、那麼家電呢？家電也是中國最大的消費支柱之一。報告顯示，2012年，中國的冰箱、洗衣機、空調、電視機銷量分別是7603萬台、5567萬台、10456萬台、10540萬台；其中內銷分別是5598萬台、3482萬台、5785萬台、4396萬台。大家可以同理測算一下，他們未來的空間。

39、總體來說，無論住房或汽車或家電，由於存量社會向橄欖型的轉型非常困難，以及新增年輕人數量即將急劇減少，這三大產業，在這二個因素下，很可能前路上即將出現需求斷層。

40、所以，或許可以說，我國大宗物資方面的總量經濟時代會即將過去，也或許正在過去，至少，邊際效用方面是成立的。當然，如果中國經濟的未來總量繼續大幅增加，那麼增加的也不一定是住房、汽車、家電了，或許是牛奶、電影和鮮花草地水果。但是，這樣意味著成功轉型，而我們還沒開始這麼做。

41、從下圖看，未來二十年最好的行業是養老院、殯葬業、老年人用藥。1938年出生人口大約900萬，1950年出生人口是1500萬人，後者現在已經63週歲。1963年出生人口是2700萬，他們年齡現在是50歲。中國現在死亡人數剛達100萬，按中國的平均年齡，12年後將增長到1500萬，25年後，將增長到極限的2700萬。
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42、最後，從投機的角度，二胎主題或將成為一個熱門。歷史上，各種各樣的主題都成為炒作對象，中國人口問題作為世界最大的話題之一，沒有理由不成為炒作熱點。未來的二三年內，在特定的時間窗口（比如二會）等等，可以合適的參與。同時，未來二三年，還是一個難得的嬰兒潮，是最後一個嬰兒潮，雖然總量有限，但畢竟是一個增長期。後者也使得前者的概念炒作有一定的基本面支持。

43、當然，純粹的二胎主題，所涉及板塊其實很小，從前面分析可見，真正利好很有限（像「貝因美等等受益於嬰兒潮或屬於二胎概念股」這類報告，其實是標題黨），其實二胎放開這個政策，對整體宏觀層面，尤其是心理層面來說，影響更大。但本文真正的意義，既不在於二胎主題，也不在於未來宏觀判斷，而只是增加現實理解，就和前二篇的《工資篇》類似。如果數據的引述、加工、論證、結論有些粗糙，那應該也無大礙。

資產相關話題——現實理解系列之四 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/23266193
一、賓館

十四年前，也即1999年，我剛入行IT的第二年，常隨同廠商出入於寧波的五星級酒店。那個時候，寧波只有一家五星級，南苑飯店（另一家東港也還可以，和喜來登剛合作，但當時還不是五星。）。對於那時的DELL、CISCO、IBM等等來說，最低級別的員工也得住五年級酒店，是一種硬性規定，以示和國內廠家的差別。對年輕的我來說，能「混跡」於這樣的「高檔」場所，大大可以滿足虛榮心。

在1999年，普通的大學生畢業之初的實習期，工資不會超過800元。一個清潔工的月收入大致是600元。直到七年後，2006年上半年，我請了阿姨來協作照顧我兒子，她一週只休息一天，早上八點到來下午五點離開，月薪是800元。第二年漲到900年。而那時候，在南苑飯店睡一個晚上，費用需要大約600元。

今年春節期間，同學路過寧波，入住泛太平洋酒店，邀我去打牌。我發現這家賓館的軟硬件相當好，問房價，才500，有點驚訝。之前，我的確發現酒店有越來越便宜的跡象，但是總還不覺驚訝。回來一查攜程，發現寧波以及周郊，已經有三十幾家五星級酒店，除了有限的幾家大牌價格還稍微高一些外，其他都僅有五六百元的價格，有些還不到，其中包括我開頭說的南苑飯店，於是感慨一下。還看了該集團新建的南苑環球酒店，價格也僅是稍高一些。

寫文字的時候，我又去查了一下，泛太平洋酒店的標間價格較春節有些反彈，而南苑飯店的價格則差不多沒變：主樓豪華房的房價是588，含雙早，另外返55元。我不知道十四年前的南苑飯店是不是存在暴利，但現在顯然可以知道，這個行業如今過得日子很難。如果一個企業，十幾年間，營收不變，而成本上升了數倍，情況會怎樣？

有人告訴過我，搞酒店的是怎麼「資產」運作的：如果2000年的時候花二個億造一個酒店，當然，二個億大部分可能也是貸款的。五年後，當「資產」增值到十個億，於是又可以貸更多的錢。他把這錢繼續擴張，或搞實業多元化，或買銅，或買畫，或買地搞房地產，或繼續建酒店……然後繼續貸款……

的確，1999年後的南苑飯店的名義資產可能漲了十倍，但是其盈利能力，哪怕是名義值，估計也是在下降，那麼它的「資產收益率」？

很多年間，大家不用關心資產收益率，只要資產價格上行，萬事OK。現在，我很好奇的是：如果未來資產升值停滯五到十年，大家該怎樣做生意？資產收益率是不是個大問題？

南苑飯店所在的集團，可能是能力比較強的。所做的「南苑月餅」是寧波最好的月餅品牌，也最早在本土開展經濟連鎖酒店，現在又新投資一家五星級酒店，南苑環球。擴張似乎比較穩健有序。但是，即便如此，南苑環球未來又怎樣提高盈利能力？甚至，能盈利嗎？那麼，別的做的沒那麼好的集團呢？

二、資產運作

說幾個中產們的「資本運作」故事。我們來看一下，他們的不同境遇。

有個「中產」朋友A，三年前衝動了一把，搞了一筆投資，可能就是09年下半年，買了一商舖。這傢伙膽子不小，居然完全空手道：把住房抵押，取得160萬銀行貸款，用這筆錢去付清房款。由於直接按揭，利率一樣都是商業貸款加上浮，考慮首付50%也需要來自抵押，索性直接全部來自抵押，全款付清還可以得到些優惠呢。

空手道，是投資或投機的極致。我不曉得，別的「中產」們是怎麼投資或投機的，在我的身邊，反正他們大多數有「空手道」的情況，只是這個傢伙槓桿高了點。有個玩笑說法是：「資產幾百萬，資金沒幾萬」，吃光用光的他們，那裡有餘錢做大筆投資呢？然而現實的情況是，他們中很多人似乎都有多套房。

A的商舖前年交付，價格並沒漲。漲不動了，才發現利息成了大問題：8%左右的貸款利息，一年超12萬，付了二年半後，終於可以出租了，租金才4萬（談好每年上漲8%），去年基準利率降了二次，利息還要11萬。不考慮稅費，現在利息已經付出40多萬，未來呢？如果商舖不漲，只要繼續持有，那麼每年得虧出7萬。

朋友去年告知，把住房給賣了，得了235萬（註：抵押時，評估有260萬，過去二年多大約跌了10%。），去還了全部貸款。前幾天聽說又拿餘錢買了套中戶型的精裝修住宅，花了168萬，即將搬進去。這就是結局：本來他們家是嶄新的130平方米的高尚社區，還是學區房，現在搞成100平米的公寓；多了一筆價值160萬的商舖不動產，還有一筆90萬的房貸；現在商舖的租金勉強可以抵過住房的貸款。

我以為，「現金流非常重要」這句話對中產們實在太切中要害了。朋友A考慮到現金流，採取了這個辦法，不失為一個辦法：雖然下降了居住水準，但總體現金流無損，還保留了資產升值的希望。

同學B在08年下半年，用白領通的貸款（銀行推出的針對公務員事業單位人員的純信用貸款），投資了一套120萬的房子，那時經濟危機搞活動，首付只20%，單價8500元。只一年不到，增值了100萬。頓時，他們可以向原來「苦逼」中產的生活告別了：你知道，他們平日裡吃光用光，工作單位受人尊敬，退休後保障豐厚，最大的願望就是來一筆意外之財，解決下中檔車購買或未來小孩出國等等特別事項，這樣他們就不需要平日積蓄了。

問題是，問題是沒有了斷。由於種種原因，他們沒有選擇了結，而是在二年後房子交付時，選擇了加倉。「成功」也是一種路徑依賴？他們居然又買了一套房！這次是一套六十萬的單身公寓。這樣他們一共投資了二套房，成本合計180萬。

他們把原來自有的房子抵押，貸款了150萬，扣除首付外，餘錢還用於打新股。據說前二年運氣奇好無比，靠打新股扣除利息，還賺了十幾萬。莫非是這個原因，導致他們加大了槓桿？另外可能的一個原因是，由於08年投資的一套房子，使用了較大比例的公積金，且當時商業貸款也有低折扣，所以，抵押貸款的利息遠遠低於我朋友A。不過，我猜想，更為主要的一個原因是：單位裡的人都在投資房子，他們不樂意成為「說家裡只有一套房的人」。

現在，他們仍然拿著那二套房，是一戶「家裡有三套房的人」，很酷。

我的評價是：好事多磨呀，如果100萬拿到手，換一個長江電力買買，收收分紅，不是挺好麼？現在又變成持久戰了，未來結果誰知道呢？——本來120萬的房子，一度變成220萬，又去買了60萬的公寓，市場總價變成280萬，後來跌去了10%，只有250萬了，中間還支付了五年的利息。畢竟180萬的利息，雖然前一套資金成本便宜，後一套總是高的，而且首付部分由於來自於抵押，肯定也是高的，那每年怎麼也要超過10萬了。雖說單位的公積金還算高，二個人加起來有3萬，不用也閒著；房租二套加起來有5萬，如果租客穩定，每年只要貼進2萬以上即可——問題是公積金即使沒拿出來，也是你的錢啊；而且收二套房的房租，是一件多麼麻煩的事情！還有，如果打新股賺的錢不夠利息了呢？最後，如果房價繼續不漲五年呢？那資金鏈可能就要斷了，畢竟按揭是要還本金的。

還有，出租畢竟還有裝修的折舊成本。今天，還得加一句：需要支付20%個稅了，不是又？

你們看，A和B在07年後投資房產，二位只差了一年出手，A命運已經分曉，B還在周旋。對於07年後的房產投資者，B還算是幸運者，如果09年後出手，結局都類同與A。

三、生意

A、有位同學的表哥，從事廢銅生意，家族經營於此已有二三十年的歷史，他們從國外進口廢銅，然後冶煉成粗銅。獲利一部分來自於差價，一部分來自於升值——至少一度如此。

同學結婚時，我和他都是工作者，在攝影師所在的頭車裡服務，他開車。我問及銅生意，他說：「人家拿地，我家拿銅」。大致的意思是，他們平時進貨多出貨少，或者高價時多賣一點，不景氣年份少賣一點，經過那麼多年努力，現在囤了五千噸的庫存，這便是他主要資產之所在。

B、我做IT時，公司營業場所的房東其實是個古玩生意人，他可能已經在寧波小有名氣，三天二頭有下線給他貨色，偶爾他也去拍賣會。我當時剛工作不久，他似乎挺喜歡我，遊說我改行跟他學，經常給我看他收購的寶貝，有時是一塊石頭，有時是一件家具，有時是字畫，然後解說這個可以賺多少，那個又已經增值了多少。可惜我毫無頭腦，居然不為所動。

在他那特大的辦公室，幾乎變成倉庫，他是那種幾乎只進不出的收貨人。整棟樓的租金所得，他都用來收購古玩。我不曉得現在的他怎樣了，由於我從業多變故，後來並無聯繫。我相信，他可能是過去十多年，資產升值最大的得益者之一。二年前，我去北京玩，第一項就是去馬未都的觀復博物館看看。馬未如今都已經不講錢了吧？

C、某集團是寧波的一個有名的企業，現在也有一家上市公司。當然，上市公司僅是這個集團的部分業務。這家公司還有一個業務是房地產。

十年來，這個集團的業務並沒有大的進展，電表還是主力業務，空調業務老樣子，汽車業務曇花一現。但是這個老闆顯然在房地產方面很有想法。他原是個很普通的企業，把企業先從僻壤鄉下遷進城，一開始在城南搞了個很大的園區，這個園區的弱電工程完工於二千年。幾年後，竟要搬遷了，因為廠區所在地塊被大開發了。於是，2003年開始在10公里外又圈了塊更大的地，開始建設新廠區。05年開始，老廠區就分期被開發成小區。幾年過去，現在新廠區又可以開發小區了，如果房地產行業景氣的話。

我之所以沒有說名字，是因為這樣的公司很普遍。似乎寧波僅有一家有名頭的企業沒有幹過這種事，那就是韻聲。傳說，區裡也有意授惠與他，這也是能增強企業實力的對吧。尤其是近五年，每個區裡開始了集中大提升，搞各種區域躍進，邀請區裡或市裡的龍頭企業，幾乎以獎勵的方式給予地塊，讓他們造大樓，以快速成就CBD、廣場、商務區等。（這讓我想起鵝城，大戶領頭捐稅，小戶跟隨。）

但是竺韻德說：「生產企業去搞房地產嘛，就像女人做小姐……」。不知真假。

這裡說的幾個生意，他們都是好好做生意的。A囤積的銅，無需利息，但是社會上有大量資金投資於金屬？B做的古玩，來自於大樓的房租，而且十多年前，古玩多便宜！他又多專業！但是現在，社會資金有多少在參與從字畫到玉石到紅木？C雖然也做房地產，但是主業還是好好的在進行的，至少不明顯耽誤。而現在，社會上又有多少資金因追逐投機而牽連了主業？

四、利率

至少在06年，銀行在開展零售業務時，還是需要開拓的。似乎就是那個時候，招商銀行擁有號稱「零售銀行」的前景。或許也因為此，其他各行也都在開展。比如寧波銀行，到處發展「白領通」，一種針對公務員事業單位人員的純信用貸款，額度為30萬。還有一檔是針對更高級幹部的金卡，額度是50萬，利率是基準下浮10%。甚至交通銀行也拓展個貸業務，06年曾給我授信70萬，為期五年，利率下浮10%，需要抵押物業，每年還一次即可。

那段時間，我一個銀監局的朋友，做了四五家銀行的卡，純信用貸款就搞了二百萬。可惜他分析來去，認為未來應該是商業地產有前途，投資了不少寫字樓。從事後看，雖然也略有上漲，但折騰好幾年，收穫甚微。因為寧波的寫字樓價格的漲幅大大低於住宅。

記不清什麼時候，寧波銀行取消了金卡，也就是說原來依靠親朋好友拉來的高端客戶都不要了；同時所有的個貸，利率都要上浮30%，不僅如此，還需要貢獻：「買基金或拉存款」。我2011年在交行的授信到期後，自然也沒有問能不能接續，自知多餘。我還知道工行近二年也一樣給個貸上浮30%，只是合約規定沒有那麼高，但需要你一次性支付一大筆手續費，以中間業務收入記賬。——其實，說白了，現在銀行業績上根本不需要個貸，寧波的興業銀行貸給政府平台都可以做到10%左右的利率，還有什麼錢比這個好賺？業績增長和獎金也只能這樣去得到啊！

那麼，現在和06年，到底在利率上有什麼差別？看上去，基準利率幾乎沒變，但是實際上，貸款成本卻高了非常多。

以五年期6.55%的利率計，在06年你買房子，商業貸款部分可以打七折，幾乎和公積金差不多，才4.59%。但現在如果你投資，假設資金來自於銀行抵押貸款，那麼利率大概要8%強，也就是說差異是3.5%。

對於現在動輒二百萬的房子來說，資金成本每年的差異，居然會達到7萬元。如果房子價格十年不漲（主要是考慮到已經三年沒漲了，所以設十年），那麼不考慮利滾利的情況下，資金總成本也將是160萬（8%計），同樣的計算下，和06年投資房產相比，資金成本高出70萬。這樣的成本是非常恐怖的。

對於大多數普通的中小企業來說，其貸款成本更高，房地產相關企業就不要提了。一般來說，來自信託的利率，最少大概是12%；來自民間的，大概至少需要18%；就算來自銀行的，一年期貸款，也不會低於8%。

現在，銀行的貸款餘額大概是63萬億，以8%計息；影子銀行不知怎樣計算，據說有三五十億，其中信託管理資產是7萬億，以12%計息；民間貸款不知有多少——但我猜想全社會的利息成本一年可能要接近十萬億，估計大錯不會有。這筆錢，接近中國政府總收入，也接近GDP的20%，是居民總收入的一半。

早年投資房子，還有很大的槓槓，首付20%即是五倍槓槓。另外，稅負與年限規定等等事項都沒有。現在，槓桿也就二三倍，而年限設定與稅負方面的要求還高了很多。在這樣的情況下，住房投資，基本上成為有閒錢家庭的「沒有出路的出路」。誠如我一個親戚所說，房價，十年內後，二十年後，總會漲的吧？

唉，要這麼說，你存銀行定期每年5%，利滾利，十年也能增長63%，二十年增長165%。何必博房價呢？

五、經營

過去十年，即2000年到2010年，大致是少有的經營甜蜜期：只要你從事的生意，和資產相關，那麼資產越多，槓桿越大，你只要不太傻，不太狂，不亂來，總體的結果肯定是好的，即使業務結束，一清算，資產也漲了很多倍。在這樣的局面下，更有一大利好，那就是，98年到2008年，勞工的工資還幾乎沒有上漲。

而現在，我們看一個例子，招商證券在福耀玻璃的一個研報中提到：

「公司近年來人工支出不斷升高，增速明顯超過收入水平。2008 年，公司人工支出佔比為6.1%，到2012 年Q3 季度佔比已升至11.5%。公司員工人均薪酬2009-2011 年均保持15%-20%的高增長水平，而同期公司人均產出增速在-3%-5%的區間」

不僅如此，未來對企業來說，除了工資成本在上升，土地、環保、法律以及研發等方面的開支都要增加。研發是很明顯的一點，現在都是基礎產能過剩的時代，不依靠技術進步，就只能靠價格戰來生存，而要擺脫初級競爭，就必須加大研發。

所以，過去三年，股市為什麼會熊，這些肯定都是原因：資產價格不漲，利率很高，勞工工資以及其他開支明顯上漲。那這種情況什麼時候會改變呢？

如果未來六七年，資產價格不漲，名義價格也不漲，會怎樣？這不好回答。

換一個問法。讓資產價格這麼高著，利率也這麼高著，接著，每個利益方的收入怎麼提高？

現在的房租收益率只有2%，怎麼提高到5%去？如果提高，那承租的商店要成倍的增加收益才能支付租金，承租的打工者又怎樣倍增收入？僱傭這些打工者的企業又怎樣提高收益率？這不好回答，有人說，自然會提高的，你不用管。

那我接著問：南苑飯店的利潤未來五年怎麼提高？擴張中的貸款利息怎麼還清？鋼鐵、化工、造紙、有色冶煉、建材、金屬製品、鐵礦石、船廠、航運等等行業，他們的收益怎麼提高？重資產業務的建設或營運有很高的負債率，怎麼還清？我看現在可能煤老闆也日子不好過了，如果形形色色的老闆們，都受累於資產滯漲，主營業務都微利或虧損，那麼消費怎麼辦？

我的一個做外貿的朋友，六七年前去搞了一個五金工廠，當時他覺得這是做外貿的出路，同時也為閒錢做一筆實物投資。現在，按他所說，這個工廠從三百萬，增值到近千萬，只要出租，都可以拿到30萬，而他現在每天起早貪黑的讓他每天牙疼著管理工廠，也只能賺50萬。問題是，這些訂單都來自於自己，他如果把訂單交給別人去生產，也就少賺50萬，且其中30萬可以是租金。也就是說，他增加的工作量只為他多賺了20萬。順便提一下，他下面的一般工人，每天工作12小時，月薪也就不到三千元。

這就是一個五金加工廠如今的盈利能力。我想問，這樣的工廠有什麼出路？他下面的工人怎樣收入倍增？

到底要不要去產能？到處都是增長的商舖、寫字樓、小區、工廠，在現在這樣的產能增長下，經營又怎樣好起來？現在確實每個產業都開始集中度提升了，但是，從全局看，還有個漫長的過程。

究竟怎樣提高生產率？基本金屬、基礎化工、金屬製品這些的毛利率越來越低，如果企業們大多數的錢去買資產去支付利息，如果中產們忙於弄投資搞外快以維繫品質生活，那麼效率又怎樣提高呢？

我看，唯一的可能性是求助玉皇大帝，讓中國一夜之間後生產率翻番，那麼一切問題就可以解決。假設生產率翻番需要六七年，那麼，期間的「經營」只能經歷痛楚。

六、圖

曾經，有著一張圖來到我面前（92年到07年）：
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不過，現在又有另一張圖。這圖沒有近幾年的數據，但是可以加上去：2012年的固定資產投資是36萬億。和94年相比，增長21倍。這根曲線未來的命運會怎樣？
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唉：二張圖相比，07年的瘋狂算個鳥！92年到07年的15年間，指數僅僅上漲6倍而已。還有另一張圖是M2，我就不貼了，反正1990年的M2是1.5萬億，2012年是97萬億。61倍。

做股票的人們啊，實在是可以埋怨一下，怎麼連這點也不給，居然還要跌回去，讓這麼多人虧損，到底搞什麼嘛！完全有資格可以羨慕妒嫉恨一下：奶奶的，那些玩資產的有錢人有權人！

七、結束語

為什麼現在經濟比較低迷，資金價格還那麼高呢？什麼發行了這麼多的貨幣，資金還會這麼

緊張呢？……

如果未來六七年啥資產價格也不漲，老闆們的經營、中產們的投資、大家的工資，以及相應的消費情況會怎麼樣？……

如果未來五年的固定資產投資曲線，類似近五年的上證指數，世界會怎樣？……

下面是一張中國的第二產業的趨勢圖，含子行業佔比。
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最新的2012年數據，第二產業投資是15.8萬億，我們可以看到，這個數字超出07年的三倍（5.1萬億）。這些投資總是要產出的吧？也需要支付利息的吧？07年以後，我們的消費、出口有這樣的大增長麼？

上面這些問題，我沒熱情去回答，我們沒有必要去解難題，甚至不用預測，更不要和豬摔跤。只要知道一點：這些現象一定不是繁榮週期的開始；只要記住一點：陡峭的曲線不會永遠持續。

我們只要學會辨識好時光，如果不是，那就等待最困難的時候過去，甚至等到云開日出明朗化也不遲。夕陽無限好，可以旁觀一下，但是天黑了，還是應該睡大覺。黎明自然會來，黎明自會有黎明的跡象。

資產上漲對消費的影響——現實理解系列之五 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/23304863
一、

前面的幾篇文字都比較務虛，這次多一點數字。

有些機構對這次的經濟企穩寄予厚望，並認為未來的經濟復甦和以往不一樣，這次將以「內需」為引領，因此經濟轉型可期，股市也將慢慢的進入慢牛狀態。但是我卻覺得這個很不現實。我認為消費的這張圖，趨勢將繼續走低，而不是很快反轉並取代投資成為經濟驅動。
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還有一類機構認為新型城鎮化將帶來巨大的機會，同時因為換屆，投資被壓後，所以二會之後經濟復甦會強化，機會可期。我覺得這樣的邏輯可以用一句話回答：「您分得清起點和終點麼？」

在市場經濟循環裡，消費是起點，也是歸宿。只有良好的循環轉起來，生產率才會提高，社會財富水平就能增長。很多人對中國的消費有解讀，但難有準確結論。我今天從資產價格上行的角度，來剖析一番。

我本人經濟學沒有多少修養，數學功底也有限，不過儘管如此，似乎也不妨礙對此做一番現實理解，畢竟這些道理讓人想明白即可，無需多精確。也許從中可以一窺過去十來年的資產價格上行對經濟、消費以及股市到底影響幾何。

做一些假設。

首先：假設經濟學原理「國民的總體富裕水平取決於生產率」是正確的看法。

其次：「假定名義收入最終取決於生產率，但有時因為貨幣的原因漲速比較快，有時比較慢」是現實中存在的。

最後：國民的名義收入如果在漲速上超越通脹（含房價），那麼生活（消費）會越來越好；反之，則沒有那麼好，甚至可能變得更差——假設這個觀點也是對的。

二、

我們需要粗略算一下，考慮到便於計算，以下數字，從時間窗口、供應量、增速等，大部分按照粗略估計並取整的原則選取。

中國14億人口，假設未來70%進城，大致是10億人口，平均每人30平方，那麼遠景需要總量300億平方住房。總量達到每戶一套住房略多一點點房地產業進入平衡成熟期，是大多數發達國家的規律。

假設房價沒有明顯上行的2000年前，社會已有存量100億平方，2000年到2010年的明顯上漲期內，住房供應了100億平方（實際是不到的，但如果包含2010的在建面積，則綽綽有餘，在建面積很大一部分已經預售，只是沒有結算。）2010年到2020年假設是房價平穩期，住房再供應130億平方。商業地產，按過去一般按住宅的50%算供應量。這裡還需要再多一個假設：假設2000年的房價收入比是合理的，同時2020年再次達到平衡。

以寧波市區為例，2000年的房價平均大概是3000元略不到，2010年的平均房價是18000元略不到。我們就算漲了6倍。年復合率大概20%。

從收入來算，我前面提到，在過去十年，社會的工資水平，大概漲幅是3倍。一般中產的收入從二萬多漲到六七萬，普通勞工的月收入從800漲到2500左右。我們就算漲了3倍。年復合率大概12%。

我們可以看到過去十年房價大幅度跑贏收入，大致是收入的一倍。我假設全國也是這種幅度，但是房價需要考慮真實情況。2010年萬科的平均銷售價格大致是12000左右，由於萬科當時的業務狀況已經大概進入50個城市，所以有相當的參考價值。如果萬科的定位還高檔一些，那麼我一萬元似乎可以作為全國的城市均價。

不過，我們還是要尊重統計局的數據。統計局說，不但房價還要便宜很多，而且全國的房價情況和寧波也有些不一樣。寧波的房價2010年後就停止了上漲，但按統計局的數字，2010年銷售10.43億平方米，銷售金額5.25萬億，相當於均價5000元 （http://www.stats.gov.cn/tjfx/jdfx/t20110117_402698591.htm） 。而2012年銷售11億平方，銷售金額是6.4萬億，相當於接近6000每平方。那我就按官方數據作為參考，取2002到2012的時間區間（這個區間似乎更為合適，和入世時間切合），和6000元作為2012年房價。但仍然沿用六倍漲幅的草根經驗數據，由此2002年的房價便是1000元。

三、

現在可以開始計算。

2000年前的住戶顯然是受益者，因為他們的資產漲價了，但是，由於這是他們唯一的住房，並不能出售，或者出售了也得新買，因此這僅僅是賬面收益名義收益，與消費無補。

2002年到2012年間的購房者，雖然早期買房者也受益者，但總體來說是明顯被房價的「通脹」給侵害的。由於房價的漲幅高於收入的一倍，所以在2010年，有一半的售價是被侵害的部分，起始年則為0。

我做了個簡單的表格。1000元，按20%的年復合上漲，十年後是近似6000元；按11.5%的年復合上漲，是3000元（這個價格和收入匹配。理想中的房價上行，應該低於收入增速。）。供給按照年20%的增加，從3億增加到19億，累計供應了100億平方米（把部分在建面積視作提前的供給，差不多符合現狀）。簡單用表格統計一下，得出「侵害」的總量15.3萬億。這是住宅，商業取半就是7.7萬億。商業地產裡面，商品價格遠遠高於住宅，但是寫字樓有的高有的低大致和住宅平平過。我們不做調整，就算7.7萬億。

同樣，2012年到2022年也可以算出來。不過這是個相反的過程，收入逐漸上升，十年後實際翻番，而房價相對不變，最後房價收入比回歸合理。如果房價簡單的停留在靜態的6000元，或名義值穩態增長但房價虛漲部分的絕對值從初始的3000元逐步按比例縮小至0，那麼在平均投放累計供應130億平方米的情況下，侵害的總量最少是21萬億，相應地，商業是10.5萬億。

另外，還有廠房。假設一個私人企業主，或一個股份公司，本來投資100萬可以有10萬的產出，現在需要投資600萬才30萬的產出，那麼顯然也有一部分投入是被白白「侵害」了。

如果還要說，那就是基建投資。如果造一條公路，原本只需要5個億，現在需要30億，不用說，也是受了相當部分的「侵害」。

……

四、

以上數據，怎麼取用呢？

我以為，從消費的角度，住宅部分的「侵害」可以完全計入。即在過去十年，中國家庭總體被房價上升而被侵害了15.3萬億的收入。未來十年還將被侵害21萬億。

商業地產部分、產業部分、基建部分則按比例可以從多到少考慮對消費的影響。並不能說，有錢投資的人群，一定消費無虞，實際上，社會中有大量的普通中產階級也參與了這部分投資。一個個體戶，買了商舖開小店經營，那麼他顯然被明顯的「侵害」了。你可能會說，某個人投資商舖升值了，增加了消費。但是這樣說法從全局看毫無意義，因為他的所得只是口袋的轉移，總有人為之買單。如今，實業難做，無論開小店還是辦廠，僅僅從資產收益率難以提升的角度，就可見當初的投入被部分「侵害」了。

而且，商業地產部分、產業部分、基建部分這一部分，更為重要的是，對目前中國資金緊張以及資金價格高企，有直接的關係。貸款利率現在比以前平均提升三四個百分點，對現在的規模來算，增加成本就是數萬億，未來更多。

雖然買房的大多數人，採用了按揭的方式，將買房的壓力部分轉嫁給遠期，但是利息和本金仍然需要逐年支出。

這些「侵害」加起來是個非常巨大而可怕的數字。極可能是消費不及預期的很大一個原因。

有人會問，那拆遷的人群呢？是的，身邊似乎有不少得益者，但是實際的情況是，農民僅僅從徵地收入中分到了3%的比重。

那政府總得到好處了吧？是當然是的，問題是政府把錢花到類似「四個公務員加保安公司看管一個上訪戶」的地方去了，小學生還是繼續帶課桌上課，農民還是沒有門診醫保。更重要的是：政府在一種類似棘輪困境的狀態裡，只能繼續加大投資。就像一個蹩腳的投資者，今年用一萬的本金賺了三千後，導致明年投入了二萬，接著後年投入五萬……總有一天……

而資產價格的上升，還帶來了諸多次生災害。

這裡有一個因素需要考慮，那便是生產率。由於過去十年資產價格大漲以及貨幣超量投入（不去理它是先有蛋還是先有雞），過去十年的名義收入總體上增長肯定是過快了，這不需要證實，肯定是遠遠快於實際生產率的增長。但是，並不是所有的行業都同步，在政策、制度、投資模式、公有制、貨幣等等因素影響下，不同部門的所得差異是巨大的。比如同樣都是自視為精英的群體，企業經理、工程承包人、房地產老闆、外企高層和公權力、醫生、教師、壟斷企業，後四類和前四類相比，他們的公開收入是差異很大的。由於生產率並不支持後者的高薪（雖然在資產上行加貨幣超發下，他們也因為財政暴漲而獲益，但顯然還是不滿足的對吧），所以，在過去十年裡，有大量的「部門」變得「見利忘義」，潛規則盛行。從孤兒院、足球圈、學校、醫院、到環保，他們怎麼提高收入？只能賣人、賣比賽、賣分數、賣健康、賣環境。壟斷企業則不是想著怎樣提高效率，而是想著怎樣鬧荒來提價。每個行業「靠山吃山靠水吃水」，這些都導致了社會成本的大幅攀升。

五、

那麼，究竟房地產在中國是怎樣的狀況呢？我們可以看二則對比資料。

第一張圖是美國的。可以看到美國房地產在GDP佔比長期低於15%，後來好不容易提高了些，又導致了次貸危機：
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第二幅是中國的。中國現在第三產業的投資已經超過第二產業20%之多，房地產居功至偉啊。
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很多人把中國的房地產泡沫，和日本進行過比較。但是，在我看來卻差異巨大，沒有可比性。先來看一則資料：

「從住宅方面看，1998年日本住宅總數為5 024.6萬戶，約相當於家庭總數4 436.0萬戶的113.3%，處於住宅過剩的局面，過剩率為13.2%，超過了1978年的8%。同年，在全部家庭中，擁有個人住宅的家庭的佔家庭總數的61.3%，其餘38.7%為租房戶。

住宅建設(包括新建和改建)一直是家庭和個人消費支出的重要方面，也是日本經濟景氣的主要指標之一。20世紀70年代，家庭和個人每年新開工建設的住宅一直在140萬戶以上，其中1970年為148.5萬戶，1990年又增加到歷史最高的170.7萬戶。90年代以後，家庭和個人的住宅建設趨於減少，2003年只為 116.0萬戶，2006年也只為129.0萬戶。從新建住宅的平均面積看(見表6)，1968年為62.52平方米，2003年增加到92.49平方米，同時，獨門獨院住宅為126.37平方米，簡易住宅為60.94平方米，公寓住宅為47.95平方米。」

從這則資料中，我們可以發現，日本的房地產泡沫發生在需求基本飽和之後，也發生在經濟巔峰之際。其在1978年，即總量過剩8%。這是和中國有巨大的不同，即幾乎不存在「侵害」的情況。他們雖然也有相當的租房戶，但這個比例是在發達國家是極為正常的，有些人的觀念就是喜歡租房，他們經常會換城市，不一定固定工作而是熱愛遊歷，甚至在不同國家裡生活工作。當然也有相當多窮人買不起房，問題是發達國家會有很好的保障救助機制，他們可以在公屋裡以幾乎免費的方式居住。

從日本的1970年，以及美國的1950年，我們都看不到他們的房地產整體上有顯著的異象，唯有中國的房價未富先熱。我們必將為此付出巨大的代價。

六、

以上的分析，我並不想得出類似「房價奔潰」這樣的結論，這樣未免太俗了。我想討論的是消費，房價可以不奔潰，但是收入必須快速上升，由此才能抵消「侵害」。如果沒有快速上升，那麼消費將低迷相當長時間。反正要麼時間，要麼空間，要麼奇蹟。

那麼究竟消費拐點什麼時候會出現呢？下一篇將再談談消費。

資產上漲對消費的影響（續）——現實理解系列之六 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/23339344
一、

前一篇文字，用了些數學的計算，來理清理解或邏輯。這有莫大的好處，因為有些人可能會有一些似是而非的認知，比如：

1、房價上漲，房主資產升值，國民財富大增，有助於消費；

2、房地產製造了天量的M2，有一天會分到實體經濟或股市；

這二條認知都大謬。資產價格大漲後，房地產只會把其他領域的錢抽走，而不會增益。這個道理，從全局的角度，應該已經上一篇已經算清楚了。

所以，有了這樣的基礎後，同樣用上一篇的思路，接下來可以對目前比較流行的另外二個觀點做分析。

3、房地產的投資投機路徑結束後，錢應該會流到股市中來，由此長牛可期。

4、土地流轉搞得好或農村宅基地投入市場，可以拉動消費，化解M2，是搞未來經濟的絕招。

我以為這裡同樣有很大的認知偏差。

二、

針對第三條。

固然，實物資產的投資投機盛宴結束後，帶動了固定收益產品，如理財或信託等的牛市。但是就股市來說，卻很不一定。理由如下：

二極分化的社會裡，雖然富裕的一極在資金上有優勢，如果短期內湧入，就像現在的這一波行情，的確可以在基本面沒變的情況下，用資金在一定程度推高股市。但是，從中長期的角度看，牛市仍然需要一個基本條件的支持，即實體經營層面的資產收益率的持續提升。以上一輪牛市為例，若看傳統週期品行業，他們在03年到07年間；若看中小板，則在05年到10年間；若看消費類，則05年到12年間；都保持相當長時間的經營繁榮。三者復合起來，構成一個跨度時間很長，覆蓋很廣很深的大牛市。所以，在較長時間維度內，資產收益率或盈利能力保持持續增長，是牛市所必需的。可是這一點未來三五年卻很難做到。

由此展開一下，現在很多宏觀分析，把A股的股市或國內的經濟，跟美元趨勢結合起來。比如周金濤最近說：「有美元的強勢在，就在客觀上壓制了中國股市的估值可提升空間。有美元的強勢在，就壓制了中國通貨膨脹的可衝擊空間，這實際上是框死了中國股市估值的上升與下降空間，所以，2013年4月份之後，就將是對2013年股市趨勢的抉擇期，認同復甦，則要堅守金融和中游，不認同復甦或者認同弱復甦，也不可能在高估值的成長股中堅守到年末，這是由當前的市場估值結構所決定的，所以，所謂的復甦的不斷印證，真的已經是市場的核心抉擇問題了。」

在我看來其實大可不必這麼複雜。我們簡單的對滬深300的每個股票或諸多板塊分門別類的分析一下即可：除了銀行板塊，到底有多少實體領域的企業可以有良好的盈利增長呢？同樣，我們也不用多想美股為什麼可以大無畏地創歷史新高，因為原因很簡單：美股指數的成份股都是牛企，盈利能力創新高了，現在估值還很低。所以，沒啥好說的，我們只有乾瞪眼，加羨慕妒嫉恨。

當然，面對現在的盤面，對「認不認同復甦」站隊是必須的，但是歸根到底，還是對「資產收益率能不能持續向上」的抉擇。

以目前的股市為例，由於股市已經基本代表了國家實體經濟的方方面面，囊括了上中下游的各行各業，所以，產生一個很戲劇的情況，尤其在現狀下——股市的資金的確來自於富裕的那一群人，但股份公司的盈利能力卻是由不富裕的那一群人決定的。設想，我現實理解系列第一篇中提到的那一批人，未來三五年，如果住不到公屋、買不起汽車、看不起病、用不起家紡花露水、喝不起牛奶，那麼現在的這一批牛股，從長城汽車、信立泰、上海家化、伊利股份等等，遲早也會走出武鋼股份、中國鋁業、中國遠洋、天津港和云天化一樣的圖形（當然可能有點誇張，但是負面影響是必然的）。換言之，如果滬深300的構成裡，實體經營向好的公司不是越來越多，而是將越來越少，那麼還談什麼牛市呢？

貴州茅台為何倒塌？終極原因就是現有的政經制度已經走到盡頭，社會已經承受不住，說到底還是「不富裕的那一極」起了作用。

當然，我在上二篇也提及，如果資產價格上行停滯十年，那麼即使是富裕的那一群人，也很難說會有多少錢可以用來推動股市了。

@散人 說：「前幾年（5-7年）我周圍做工廠的朋友也是如此，實業靠微利甚至平本維持，但土地廠房的價格暴漲，於是貸款擴張，名義上是實業擴張，實際是貸款圈地。年前回國，突然發現原來各行各業的朋友都不約而同的做起了民間借貸，不管原來是做房地產的，還是做工廠的，或是做外貿的，都進了民間借貸這一行。」。——為什麼現在股市在搞銀行？說白了就是沒啥好搞的。無非是現實中大家熱衷於放高利貸，沒法或不想放貸的就去買點放貸股。僅此而已。

三、

針對第四條。

土地流轉搞的好，如果有助於家庭農場形成，或其他形式的高效農業發展，當然是好事。問題是農業的佔比微乎其微（GDP佔5%），即使有效率提升，也不能救經濟全局於水火。

那麼宅基地呢？讓城裡人來買宅基地，然後農村人進城，增加消費？這個主意擁戴者不少。但對這種好招，我始終想不出好處來，反而覺得一旦演變成投資熱潮，會其害無窮。我們試一下前一篇的類似算法。

假設現在農村宅基地村內流通價格是20萬，城裡人蜂擁而至，搞成50萬，如果沒有擊鼓傳花的遊戲變化（既然對經濟有利，就不應該擊鼓傳花，對吧？），那麼這些城裡人就相當於在村裡搞了第二套房，然後週末或平時去休閒一下。假設出售的宅基地，全部歸屬於進城打工的農民（這無疑是最最理想的），那麼該農民用這50萬可以在城市安家。

現在大概有3億農民工，就假設是一億家庭吧，一億套宅基地就是50萬億。且不要問城裡人自己消費也可以拉動經濟啊為何要這樣搞；也不要問50萬億的錢城裡人如何拿得出來；更不要說白白多出來的30萬億，會怎樣造成通貨膨脹——就想想這一億套農村住房，平時閒置，只是變成城裡人偶住的行宮，這場景就非常搞笑了。

當然，按前一篇的邏輯，最後還得算一下被「侵害」者。未來的農村子弟要造房子，得花多少錢？每套宅基地行情是50萬，他們買得起麼？現在還有44%的農民，以及20%多的農民工（對，這部分就不考慮了），他們的孩子怎麼也有二個億吧？由此總量估計需要50w到百萬億了。你看，讓人家怎麼過嘛？在城裡買不起房也就算了……

不，按前一篇的算法，還應該考慮農村裡的商業地產（農田？）、工業地產（鄉鎮企業？）和基建投資……

所以，仍然可以看到資產升值，在大部分情況下都是吸血鬼，從全局考量，只有害處，無論是城市還是農村。

可千萬不要說是因為我把數量設太大，才變的荒唐。因為如果數量縮減成10%，就談不上必要了：你政府每年把賣土地得來的錢給農民，不就好了麼？每年二三萬億呢，十年就20多萬億了。所以，問題只是因為現行的徵地環節，非要把錢留住不給農民而已！把正事做好就可以搞好的事情，何必再去新搞一攤「泡泡」呢。

再說，城裡人為何要去鄉下置地？真的為了當行宮？可能麼？且不要說中國的農村不是瑞士新西蘭，現在農村其實普遍很蕭條破爛，山清水秀的地方只能往大山裡找。再說，城裡人真的會大量的去農村置業麼？50萬億需要多少資金成本？最後還是想圖個增值吧？莫非城裡過去十年的一波房產行情不夠，要去農村再撈一票？你中國豈不是多了一個泡沫？

有人說，那確實存在進城的農民工想賣宅基地，也確實有富人想搞行宮。怎麼辦呢？可現在政策不容許。——我只聽說，富人會去國外買好山好水好無聊的豪宅，還沒聽說去農村紮根的，好吧，如果真的有個富人覺得農村的環境很好也很安全，那麼，答覆是：社會主義不容許。

有人說，那確實存在進城的農民供想賣宅基地，也確實有城裡買不起房的人想買在農村——這好辦，也應該辦，把現行的土地制度改了。

唉，說來說去還是要改現行的土地制度，然後把徵地的錢交給老百姓。費那麼大勁搞其他幹嘛。其實問題就在這兒，中國就是有一堆這樣的事兒，妨礙了正常的經濟發展，有人偏偏要費其他腦筋。好好的橋不過，就是要摸石頭過河，彷彿「優越性」可以保佑不被淹死。

四、

前面三節就是說幾條和資產價格上行有關的幾條認知謬誤。有人說，07年不是來了大牛市了麼？當時房價也很熱。

那麼我來解釋一下。其他原因我不提了，只提房價上行帶來的影響。

每一場牛市，會對應一場經濟繁榮，而經濟繁榮最大的特徵，大致是有一群人富裕了起來，在消費生產循環中，這至關重要。中國有10%到20%的人，在07年前生活境況得到了明顯的改善，這我在第二篇中提到過。他們在07年以前買了一套房，甚至二套房，因此獲得了資產升值，同時收入也大幅增長，二者合力導致消費大大增加。這二億人，在當時的基數下，足以給消費帶來了巨大的增量，無論是住房、汽車還是牛奶。而被「侵害」的人群，他們的「代價」當時並沒有在經濟中體現，也沒有被市場認識——代價永遠只是「後話」。這些體現在上市公司層面，就是資產收益率的持續提升。

所以，07的牛市產生了。因為大家都覺得生活社會一片美好！劉瑜有篇文章，題目叫《沒來的請舉手》。我想就是這個意思。

然而，經濟需要持續，一夜貴族不行，這很麻煩而討厭，它每月每年都得講同比或環比。當中產們的收入增長開始停滯，轉而向實際生產率回歸（過去多年全要素生產率的增長率最高年份是4%），相應的消費能力也達到邊際效用的頂點以後；當中產群體的擴大也因社會固化而減緩，經濟只能寄望更為龐大的群體頂替上來，去發揮前所未有的作用——要知道，這些年來投資了多少的產能！當然需要有人來消費——卻發現那個龐大的群體現在根本沒有能力。

其實，2012年前能買房被「侵害」的這批人，還算是具備抗打擊能力的，一方面他們大都也算中產，效率還行；另一方面，部分也能享受安居房的福利，權利也有；最後大不了，三戶人家的現金流合起來，總也能湊合一套小戶型。

然而，那個更為龐大的群體就不行了。他們說，我們哪有能力消費，僅僅應付房價上漲帶來的「次生災害」就夠受了，只有準備過幾年回老家算了！

五、

前一篇的結尾，我說，要麼時間，要麼空間，要麼奇蹟。這裡解釋一下。

或時間費一點點，或空間調一點點，這些肯定是必要的。但是，為了能走出長征的「大草地」，奇蹟仍然是必須的。

關於奇蹟，我開玩笑說過讓玉皇大帝幫把忙生產率翻番。不過，說實在的，其實我也正是這個意思，因為我指的就是皇上。

皇上的態度很重要！

1、至少要直面現實，不要添亂，也不要亂來，更不要吹泡泡；

2、把茅坑的蓋子打開，讓臭氣跑出來；

3、政府不但要讓利，還要不斷讓利，讓渡給那個「更為龐大的群體」。

如果能做到這樣，或者朝這個方向做，那麼經濟社會還將是好好的，雖然看上去，可能經濟數據會非常不好。但是中國的神奇就在此，我們會發現，問題雖然越露越多，社會卻可能反而越來越和諧。

六、

補充：談一下我所知的目前農村情況。

農村的社會結構，以沿海為例，大致有以下幾個構成：

1、在外闖蕩成功的。做生意、搞工程、辦廠、企業高管等等，他們可能部分戶籍還在農村，但平時生活主要都在城市。

2、讀書外遷的。大學畢業生就業後，戶口遷出，並在城市或海外生根。

3、一般打工者。從開發區工廠女工，鄉鎮企業模具師，到大城市建築工地鋼筋工泥水匠。他們目前雖然長期在城市，但難以立足，年齡到一定程度，大部分會回來。

4、務農。沒有文化和技藝，也不願去外面當苦勞力，唯有在家務農。這部分人總體年齡偏大。

5、老弱病殘婦。

從住宅方面分析，第一類和第二類人是基本不會回來了，頂多也就是老人還在，春節回來一下。這批人數量不大，影響小。第四、五類沒必要討論。所以主要的不確定項就是第三類。在目前的環境下，靠宅基地賣得一筆錢，有助於他們在城市落戶麼？我以為很難，這是一個社會系統工程，欠了三十年的債。現在非常不利的一點是，經過三十年，第一批勞工已經年齡偏大，即使有怎樣的系統工程，也難有大幫助。而他們年輕的下一代，卻不太會吃苦耐勞，同時教育和技能缺乏，在城市安身立命難，回農村又不樂意。二者都是很大的一個社會問題。

靠信貸驅動、貨幣創造，想解決農村問題，或農民工問題，無疑是亂來。

有興趣大家可以看看李迅雷的博客：《5%的GDP究竟是由多少人創造的？ 》文中的結論是：「農業勞動力被大大高估，實現城鄉一體化的所謂三大手段之一的農村城鎮化，是為城鎮化而人為投資，結果替代手段，將導致極大浪費；手段之二的農業現代化，本身就是趨勢，不能解決農村荒蕪難題；手段之三的農村工業化，沒有用。」

現實版的鋼鐵俠Elon Musk：下一個喬布斯？！

http://www.iheima.com/archives/40195.html

Steve Jobs的光環已經隨著他的離去而淡褪，短期內世上恐怕再難有人像他這樣驚世駭俗般的改變了世界。但是如果你瞭解到一個人，一個來自南非年僅40歲的企業家在短短的20年裡在全世界最酷的三個領域：互聯網、可持續能源和航天技術中所取得的輝煌成就，你恐怕不會再眷戀Steve Jobs帶給你的震撼。這個人就是Elon Musk。

這哥們的神奇之處首先就在於，他在賓大讀本科的時候，就預見到了未來對於全人類最有影響力的三個領域：互聯網、可持續能源和航天技術。這其實並沒什麼了不起，誰不在本科的時候暢想暢想未來，發一發文青的牢騷?我相信我在清華讀本科的時候見到的有這樣遠見的人多了去了。但是最令人髮指的是，這哥們是個執行機器，要麼不做，要做就做成歷史性的。他發完牢騷之後的20年，先後創立了PayPal，SpaceX和Tesla Motors。現在看來，這幾個公司對於他所說的這三個領域都起到了舉足輕重的作用。Steve Jobs可能很偉大，他至少改變了數字娛樂、移動計算和智能手機等多個領域。但是就領域的跨度而言，和Elon Musk毫無可比性，這哥們簡直就是神，玩嘛嘛酷。

Elon Musk在進入斯坦福大學的第二天就決定退學創業。聽說過牛人讀PhD或者本科一年或者兩年退學創業的，比如Larry Page和Bill Gates之流。但是兩天?!開什麼玩笑!但是Elon Musk是認真的，他覺得當時的互聯網商機無限。沒錯，僅僅三年，他當時創立的PayPal開創了網上第三方安全支付的先河，帶著1億1千萬用戶以15億美元的價格被eBay收購。這樁買賣是無比成功的，在過去的10年內，PayPal為eBay帶來了超過200億美元的收入，也給Elon Musk帶來了第一桶金，超過兩億美元的淨收入。

一般人拿到這兩億美元應該就可以衣錦還鄉以饗天年了。但是Elon Musk豈是凡人，他把這些錢當做實現自己空前抱負的籌碼，先後創立了SpaceX和Tesla Motors。這兩個都是奇蹟一般的公司。先說Tesla Motors。

在Tesla Motors之前，電動車就是弱智的代名詞，通用汽車公司的Chevy Volt跑40英里電池就宣告衰竭了，當然這種統計還關乎駕駛習慣，如果在市區開估計歇菜得會更快一些。所有最酷的車都是燒油的，儘管所有人都知道有朝一日地球上的油氣資源會枯竭，但是電動車的發展狀況卻讓人完全絕望。所有的這些都是在Tesla Motors推出第一款車型Roadster之前。在解決了高容量電池和高性能電機等關鍵技術問題之後，Tesla Roadster的推出讓人眼前一亮。這款跑車從零加速到60英里(96公里)每小時只需要3.7秒!而保時捷911達到同樣的速度則需要4.4秒!同時這怪物單次充電能夠開244英里(393公里)，徹底把同行甩在腦後。當然，在車型設計方面Roadster也絕不輸給它的眾多出身名門的競爭對手。儘管這車要價不菲，但是還是在北美被搶購一空。像我這種對於電動車的懷疑主義者在看了Roadster的資料後也不得不瞪大眼睛相信這才是汽車的未來，無可阻擋。我的一朋友在試駕了Roadster之後更是徹底成了它的粉絲，盛讚它「零遲滯的推背感」，決定以後絕對不買非電動的新車了。所有其他的汽車生產廠家都氣瘋了，一個黃毛小子搶在百年老號前面奪得了時代的制高點。但是發牢騷沒有用，還得虛心學習趕上。Tesla Motors先後與豐田和奔馳等等著名品牌轉讓了若乾電池和電機的關鍵技術幫助推動電動車革命。

如果你看到這裡就覺得Elon Musk以及他的Tesla Motors很了不起了的話我只能說你太小看Elon了。Roadster在他眼裡只是一個跳板而已。他真正的目標是大量生產高性能的電動車並以平民級的價格賣給每一個人。Roadster只是一個技術的實驗品，但是初期的實驗技術往往是異常昂貴的，只有極少數人能夠問津。把最初的產品定位為高端車型，能夠及早和市場接軌獲得亟需的研發資金，以便於在將來技術成熟的時候推出更加平易近人的大眾車型(家用車型Model S和Model X已經推出)。多麼高明的商業策略!我不知道他是怎麼想出這個商業模式的，但是我敢說他在賓大沃頓商學院拿的經濟學位絕對不是吃乾飯的。

如果你現在覺得他只是一個成功的商人的話，我只能說你想錯了。早在他把PayPal賣掉的2002年，當他在里約熱內盧的海灘上度假的時候，看的是這樣的一本書：《火箭推進原理》。對於星際旅行的熱愛源於他早年對於生命意義的探求。很多像我一樣的文青到了三四十歲早已淡忘了這些理想主義的哲學空想，但是這對於Elon Musk來說是如此的自然和不可或缺。他把生命在地外行星的延續看成是生命進化史上繼單細胞到多細胞以及從海洋到陸地的演化一樣重要的進化階段。但是Elon Musk之所以成為Elon Musk的原因，在於他是一個絕不空想的實踐者。他很快發現，阻止人類進行星際探索的重要原因是因為星際旅行太昂貴了，尤其是火箭技術太昂貴了，單次火箭發射的成本動輒上億美元，然而實際的燃料消耗只有20萬美元，跟飛機的消耗差不了太多。換句話說，如果不在火箭的可復用技術上下功夫的話，星際航行根本就是天方夜談。

於是，他拿出了賣PayPal賺來的一半的錢一億美元，開天闢地的創立了SpaceX，旨在發展可復用火箭技術和星際航行技術。搞火箭，這可不是開玩笑，全世界只有屈指可數的幾個國家有可靠的火箭技術，都是傾盡舉國之力。而他，一個只有賓大物理和經濟本科學位的人，任憑怎樣天才和一億美元都是杯水車薪。但是再次強調，Elon Musk不是凡人，他能吸引一大批美國的頂尖人才圍繞在他周圍從零開始研製火箭技術。很多NASA資深的工程師，深感於NASA自阿波羅登月計劃以來雄心壯志被閹割眼瞅中國印度等國奮起趕上的慘淡現實，義不容辭地加入了SpaceX，就像是中國的航天人對於中國航天事業的崛起赴湯蹈火在所不辭一樣，因為誰都清楚，航天事業不比其他，錯過了機會就可能是一輩子的遺憾。於是一幫雜牌軍興致高昂的幹了起來，因為他們知道，他們建造的火箭，會載著人類飛向太空，登陸火星，完成人類進化史上的大跨越，就像Elon Musk構想的一樣。然而現實終究是現實，用Elon Musk自己的話來說：「It looks hard, it's harder than it looks」 。接連三次Falcon 1的試射都失敗了，公司面臨著巨大的經濟壓力，如果第四次還是失敗，他們將沒有辦法進行第五次發射。為此，曾經的億萬富翁也開始到處賒借，甚至連房租都付不起。所幸的是，第四次試射成功了，毫無差池。SpaceX的成功也驚動了美國政府，2010年Obama在參觀完SpaceX的發射現場，徹底確定了扶持商業航天產業的決心。後來就有了NASA一系列的與SpaceX簽訂的國際空間站的貨物運輸協議。現在SpaceX的運載火箭服務定價透明，Falcon 9火箭單次發射5400萬美元，比同等能力的中國長征三號乙火箭單次發射6000萬美元還要便宜。

現在所有的電視節目在介紹Elon Musk的時候都會這樣說：世界上只有四個國家掌握了衛星發射和回收技術，美國、俄羅斯、中國和Elon Musk。我不知道這樣的褒獎對於一個個人來說是不是已經算是登峰造極，但是可以肯定的是，Elon Musk一定不滿足於這一點點的成就，他所預見的可復用火箭技術還只是處於電腦模擬階段，火星也仍然在遙不可及的距離。但是每次看到他堅毅的眼神，我總覺得，在我有生之年，或許可以看到火星殖民地的建立，如果那時候有錢，可以花上50萬美元去火星遨遊一番，那將是一個多麼美妙的願景。

什麼?你說他像Iron Man(鋼鐵俠) Tony Stark?他就是Iron Man。殊不知Iron Man的導演Jon Favreau就是以他為原型去做這幾部電影的，而且他也邀請了Elon Musk在Iron Man 2客串了一個角色。SpaceX裡據說還有一個劇組贈送的Iron Man的全尺寸模型，上面有所有演員的簽名。

最後，我想以他的一句話來結束我對於新偶像的崇拜：

「I am going to retire on Mars.」

理想很夢好，現實很殘忍 行者云峰

http://xueqiu.com/1358957669/24229965
我能控制自己的情緒，但沒有控制自己的失眠。
昨天一直很平靜，上午看了，狂跌。跌習慣了。該幹什麼就干什麼。下午甚至工作到了晚上8點，才看了看下午的盤。然後，繼續該幹什麼又幹什麼。
但半夜醒來，外面正狂風暴雨，然後自己，失眠了。
想了很多。一直到快天亮時，才又眯了一會兒。
然後，天亮了，風停雨歇，座鐘在不快不慢地嘀嘀走，小鳥在枝頭啁啁地叫。

市場上，這個時候著急拋於的籌碼，才真正是流血的籌碼吧？！
在銀行股跌到10倍市盈率時，這個估值是前所未有的，我以為這就是大機遇了。
當銀行股跌到七八倍市盈率時，我以為從未有過的低估績，加一如繼往的穩定增長，加安全邊際都具有了。這就是前所未有的機會吧。後來，銀行股跌到了五六倍市盈率。
我向豬堅強學習，我從價值投資經典書籍中尋找心理安慰。我仍然認為這是絕無僅有的機會了，我更加珍惜抄底好時光，我好好工作努力多攢幾個銅板，我控制消費節衣縮食，我，把所有的節餘全部換成了股票。攢股一直在進行，我，做到了堅持投資吧。
美好的時光也是有的。譬如，去年低的12月份。然後，我把春節的年終獎，又換成了股票。包括工資節餘，也在繼續投入。然後，於是，又在這幾個月，一直看著賬戶市值在縮水，盈利減記，虧損，虧損加重……

好了，要關電腦了，洗洗刷刷，送孩子上學，然後，繼續去上班。
我是一個城市中的普通上班一族，我每日辛苦，就是想讓自己和家人生活得更好一點；我是A股中的一個小小的業餘投資者，我投於股市，就是希望，找到一條通達財務自由的康莊大道，至少是希望在工作以外多賺一點。可是，是的，理想很美好，現實卻很殘忍。
殘忍，真殘忍！面對久治不癒，時不時拉急肚子的經濟格局，面對一山更望一山低的A股，真他媽痛快淋漓啊。一聲長嘆，既然已經如此了，就對自己再狠一點，再殘酷地忍耐吧。這也是所謂殘忍吧。
股到如此，又有幾個V清倉了，並且稱再手賤就剁手。也好，走吧走吧，願從此超脫。不送。想過放棄嗎？也問問自己，沒有。中國夢太遠，但仍然相信實現的一天，雖然夢境或許於官方解讀不同。自己也有夢，為了夢，堅持，繼續堅持，堅持工作，堅持投資，堅持攢股……

殘酷的現實 蔡東豪

2009-12-24  NM

史托迪（James Stockdale）是越戰中被俘虜的最高軍階美國軍人，他被囚於「河內希爾頓」監獄的八年期間，失去囚犯的基本權利，不斷被越軍虐待，沒有釋放日期，每一日都不知道能否活至明天，人的絕望不過如此。讀史托迪的自傳，讀到的是一日復一日的痛苦和無助，絕對不是勵志故事，他憑什麼捱過八年苦難？ 根據史托迪的觀察，捱不過而死在監獄的美軍大都是樂觀者。你沒有看錯，是樂觀，越樂觀的囚犯越大機會捱不過去。這些人在困境中強作樂觀，不停對自己說，聖誕前我會獲釋放，聖誕來了去了，什麼也沒發生；然後又對自己說，復活節前我會獲釋放，復活節來了去了……一年又一年下去，樂觀者的希望一而再粉碎，他們變得意志消沉，放棄跟越軍對抗，最後放棄自己而死去。其實他們是死於心碎。 史托迪認為捱得過困境的不是樂觀者，而是擁有雙重性格的人，這些人懂得分辨自己能控制和不能控制的事情，他們一方面對長遠目標（獲釋放回家）有堅持信念，另一方面以實際態度和長久紀律去接受短期痛苦（被越軍虐待)。史托迪在獄中每一日都相信自己最終可回家，但從沒逃避自己必須接受殘酷的現實。回家的信念是沒有越軍可從他身上奪去，這是史托迪可控制的事，但在等待的過程中，他必須面對更多不能控制的事，例如失去自由、被毒打等。 史托迪的雙重性格是占哥連斯（Jim Collins）的《Great to Good》一書最令我難忘的章節。占哥連斯被譽為近二十年最傑出的企管學者，此書出現在不少企管人的書架上，他形容史托迪的雙重性格為「史托迪矛盾」（The Stockdale Paradox）。占哥連斯認為優秀企業的一個重要特質是「史托迪矛盾」，這些企業懂得以務實和紀律來面對殘酷的現實，但不忘緊握長遠目標。 企管人讀過史托迪的經歷，最深刻的感受是工作上太多事情是不受企管人能力所影響，遑論控制。可是，企管人的通病正是高估自己及管理團隊的能力。企管人定下不切實際的目標，以為只要命運在自己手上，憑着幹勁便可戰勝一切，結果換來一連串失望。或者，高估自己是一種人性，例如六合彩能歷久不衰，原因是「冧把」是由自己揀，命運恍似由自己控制。坐車發生意外的機會率，遠高於坐飛機，但害怕飛機失事的人遠多於汽車失事的人，原因是駕駛者高估自己的能力，低估飛機師的經驗，分別在於感覺上能否由自己來控制命運。 現今全球手握最大權力的是美國總統奧巴馬，他上任後每一日都感受到原來世上有這麼多事情在他控制以外。從阿富汗戰役到醫療改革，他發現作為美國總統可選擇的範圍，不多於以前身為一個普通美國公民。面對這些難題，解決方法只得一個，就是緊記史托迪的經驗︰緊握長遠的信念，同時接受短期的無助感覺。 我其實是想透過史托迪的經驗，說出我對泛民主派提出「五區總辭」的看法。假如我是民主黨黨員，我反對「五區總辭」。普選的決定權在北京，這是事實。回歸後關於政治課題的經驗是，香港人不可能控制北京的決定，連影響的空間也不大。我認為爭取普選最重要是時機，即是在適當的時候做適當的事情。爭取普選肯定是漫長路，路途絕不平坦，所謂民主進程一定是「行前三步，退後兩步」的拉鋸。在這環境中，泛民主派須做的，是當有機會行前的時候快步向前，當須退後的時候，接受退後。 史托迪在獄中被毒打的時候，他沒有騙自己明天可得到自由。他懂得以真實感受去接受被毒打的痛楚，他容許自己失望及無助，但從沒放棄有朝一日可和家人團聚的信念，只有這種雙種性格的人，才能克服極度困難去達到目標。我跟這一代爭取普選的香港人一同成長，現已步入中年，對於在有生之年見到普選不存厚望，但我不會放棄普選這夢想。爭取普選的路既長又崎嶇，不可能每一刻的爭取都能有成果，或者泛民需要的是一個擁有史托迪性格的領導者，這人懂得堅持信念，也肯接受過程中的失落。 蔡東豪Tony Tsoi 現任上市公司精電國際行政總裁，他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。

再論梁杰文「殼股現實」及「殼股誘惑」之問題

前兩星期，筆者已論及其文章「可換股債券財技」一文之問題所在，但寫了一篇接近沒有養份的文章，之後兩篇文章均是論述內房殼殼的資料，但是筆者仍是不滿意部分資料仍是無法良好地改正，但是那些東西是錯得甚有問題，甚至影響了結論。上星期我沒有時間去再寫這些文章提及的東西，這個星期我有一些時間，我們連這星期的一篇文章再來談一談。

1. 殼股誘惑 (2013年06月28日文章)

朗詩買入深圳科技約63%股權，總代價13.61億元，較公司最新經審核資產淨值5.29億元溢價158%，反映殼價逾8億元。是次收購，朗詩僅買入約63%股權，殼價卻較以往平均值高逾一倍，外人當真猜不透原因。

其實不用外人都猜不透，你細心就可以了。

如果分析公司入面的資產，不難分析原因。其實除了這間公司外，之前金地商置(535，前孫福記、新福港、威新集團、星獅地產)當時是以43仙提出向股東全購，以他的定義來看，全購隱含市值為29.51億元，以他的定義來看，至2012年3月31日淨值是23.79億元，實際殼價5.72億元，當時有位孫先生說公司低估了，並需要重估，最終重估出來的價值增加至36.33億，但是實際上因為部分物業未有開發，所以最終都是以29.51億這個價格出售。因為深圳科技(106，前世界發展、十字軍、偉東集團)情況也是差不多，甚亦有過之，所以這部分的溢價應是關於未開發房產。

根據公司的年報，公司現持有3項資產，分別是深圳的曙光大廈、永恆商業大廈6樓及安力工業中心2218室，分別列帳為投資物業、待售物業及租賃土地及樓宇。

但事實上，3項物業均有所低估，第1項不知為何可能只可租不可售，第2項及第3項因為列帳方式不同，所以造成低估，如以市場價計算以下物業，其實價格會增加不少。

1. 曙光大廈
這物業位於南山科技園。根據金地商置在2012年7月私有化之文件，他們有一項位於南山科技園的物業，資本值為3.57億，以發展面積24萬平方米計，每平方米價格14,875元，但事實上，根據搜房網資料，附近最近的物業市值已大約在12,000人民幣至25,000人民幣之間，何況他的物業其實非常開揚，面對河景及哥爾夫球場，所以估值應該不錯，在此預期應該在價格的上限，大約20,000人民幣。

2. 永恆商業大廈6樓
這項物業最近的成交紀錄，已在12,000元左右，但因為記在待售物業下，以成本價計，導致低估。

3. 安力工業中心2218室
可能這物業當作經營用途，故列為租賃土地，故被列作以折舊計算，所以在時間推移下，帳面價格下降，但實際市場價格上升，這個差距會更大要回復。故以市場成交價約4,000元計，亦要補算。

如把價格補回，實際殼價只是2.89億，不算過份高估，要高估就只是可以稱是斷章取義。



2. 殼股現實 (2013年07月05日文章)
1. 上周末獲安徽內房商仰智慧入主的嘉輝化工(582)，去年業績受累LED業務轉差及商譽減值，巨虧逾3億元，相等於公司去年底止總權益四成。
我懷疑作者編輯又是不太懂看帳目，如果要看總權益其實是沒有用的，因為這只是股東權益加少數股東權益，少數股東權益是不關股東事的。實際要看股權權益才知道公司的公司股東損害的慘烈程度，如果以股東權益4.83億計，股東虧損為3.3億，這比率大約68.6%。

2. 最誇張不得不提恒力商業(169)，其換殼過程尚未完結，全購要約最快待下個月初才完成，但托著萬達集團的光環，市值膨脹至120億元，市盈率迫近50倍，市帳率15倍...
他又搞錯了公司股東權益和總權益這一部分，要看股東權益應看股東權益一欄，2012年底為6.67億元，以這基礎計市帳率是17.76倍，但是這是兌換了1.68億可換股債券的數字，如把這數字調整，大約是15.16倍。

如果最終把全部剩餘的3.21億可換股債券兌換後，股本會增至3,916,988,547股，市值是158.40億元，市帳率是8.38倍。

3. 按理很少公司不怕其煩進行這類反收購交易，早知如此，當初何不從正常途徑申請上市，料是中央早已嚴令內房公司不得上市集資，招商局地產才借東力實業融資。惟招商局地產隸屬國企，原本以為遵照國家意旨辦事，現在卻出此「過牆梯」，當真奇怪。
招商局在內地已有深圳上市的招商地產，所以不存在不得上市集資的問題。根據筆者所得資料，應是不得在A股發行上市集資，君不見在香港仍有房地產業務公司嗎，只是換了包裝。正如剛才買殼的嘉輝化工(582)，他的老闆在中國都有一隻剛借殼上市公司藍鼎控股，也是遇上同樣的問題，於是轉赴香港買殼。所以這句應改為「料是中央早已嚴令內房公司不得於A股市場集資，招商局地產才借東力實業融資。」

4. 去年獲中糧集團收購的僑福企業(207)還未公布任何大計，仍保留舊公司名稱，沒有改名打算。
他還有以高位減持呢，不知有位當年和梁生有些關係的先生常常在擾亂我的人，還向我曾經說這隻不是殼股呢，編輯不可不察。

5. 內房公司買殼，再遠一點，是3年前遠洋地產(3377)以每股1.542元斥資逾6億元買入奇盛集團(174)69%股權。當時遠洋集團已於本港上市，總資產逾千億元，市值達300億元，入股刺激奇盛股價升至歷史新高。遠洋地產意向將奇盛作為物業相關業務的獨立平台，藉與遠洋集團關係能參與更大規模的物業項目。

惟入主後多年，業務發展僅是買賣數個中港物業單位作投資及收租，最特別動作是10年底改名為盛洋地產，不足一年，11年7月再改名為盛洋投資至今。現時股價約1元，想必已令不少股民心碎。

他忽略了一項2011年5月被取消的注資。當年總資產以人民幣計是未逾1,000億的。

有人肯定怪我，當年為何不寫這些，現在日日來隊人，你仲唔是衰人? 但我真的不喜歡寫財技，我只想寫一些真是有業務的公司，寫這些學了也沒有用，只是有趣，賺不了錢，寧願免費畀大家任睇算。如果編輯功力不夠，完全看不出他文章的問題的話，不如叫他寫一些輕鬆一些的文章，我又不用被迫為他宣傳，讀者又不用接受些錯的東西，這樣就一舉三得啦。

想像總比現實美好:為什麼軟件開發週期總是預估的2~3倍？

http://www.iheima.com/archives/45635.html

回答：Micheal Wolfe 創業者 (7444票)

來，讓我們從舊金山出發，沿著西海岸徒步旅行，到洛杉磯的紐波特沙灘面基吧!<(￣︶￣)/

看看地圖，然後計劃一下路線!

 

路線全圖

嗯嗯，這趟紅色之旅長約400英里(643.7公里);漢子們一天睡8小時，吃2小時，逗貓2小時，還能能走個10小時，這樣每天走40英里(64.3公里)妥妥的吧!

所以，10天後的晚上六點，我們就能威武滾到洛杉磯，和好基友飯醉啦!♂(￣▽￣)/

趕緊讓洛杉基友訂好這週末的飯局，想想都胸奮不已啊!(っ`▽`)っ

第二天，大家一早集合，背好行囊、攤開地圖，規劃第一天的路程……嗯?=_=」

 

第一天大圖

看上去前方道路多曲折啊。走40英里路只能到「月亮灣」的一半。這麼一看，整趟路途不是原來的400英里，而是500英里!(×_×)

趕緊打電話給洛杉基友，推遲一下飯醉時間，必須現實一點。基友有雖然點小失望，但還是熱切期待著我們的到來。

再說10天變12天，好像也沒什麼大不了的嘛~~ ^_^;;;

帶著第一天的小挫敗，我們總算出發了。2個小時以後，我們總算走過了家附近的動物園，然後俯瞰這條小路：

 

小路

兄貴們……這玩的是蝸牛模式啊!沙子地、漫水路、陡階梯、亂地裂、憤怒的海獅…… Σ( ° △ °)

我們的速度最多也就2英里每小時，只有計劃速度的一半喂!

我們一天走20個鐘頭!ヽ(#`Д?)?

或者，還是讓基友再把飯醉日期推後吧…… =　=#

這樣!我們來個敏捷策略，雙管齊下：路上我們不逗貓了，一天走12個小時，然後再讓基友把飯醉日期推後到下個週末。

洛杉基友有點毛，但還是辦妥了。( ▔___▔)y-～

走了12小時以後，我們打算在摩斯的海灘埋鍋造飯搭帳篷。

靠!這麼大風裡永遠支不起個像樣的帳篷啊! ヽ(#`Д?)?

最後鬧到半夜才躺下，沒什麼大不了的，我們都是維斯特洛的鐵民，明天走快點就行了。

我們睡過頭了，滾來滾去磨蹭到10點才起來。〒▽〒

次噢!這個樣子怎麼可能一天走12個小時!=　=#

算了，今天就走10小時吧，明天再加把力走14個小時。

狠拼了幾個小時以後，我發現隊友一瘸一拐地跟不上了。哦~香蕉你個臭粑粑，腳上好大一個水泡啊!

必須現在處理……把問題扼殺在搖籃裡，我們是一個團隊!

我跑了45分鐘，3英里路，買來了邦迪給我隊友，我累壞了，而且太陽也快下山了。這一天基本也報銷了，我們只走了6英里。但是我買來了新的補給，情況還行，明天一定會更好!

起床以後，我們綁上繃帶繼續上路。前方豁然開朗……次噢次噢次噢次噢，這是啥麼啊!

 

懸崖

坑爹地圖上根本沒畫這鬼地方啊!尼瑪一座懸崖讓我們飛過去啊!(╬☉д⊙)

我們只好繞道內陸，走了3英里，迷路兩次，中午才回到正路。(>﹏<)

這半天相當於只走了1英里。

再打電話給洛杉基友延期嗎? 不!行!

我們必須熬夜趕路，這樣才能趕上日程!

一夜困頓以後，隊友早上醒來頭痛欲裂，高燒不退。

我要給他打打氣，讓他堅持下去，

結果他當時就毛了「墳蛋!我已經在冰冷的凍霧裡走了3天沒歇了!」

好吧，今天又廢掉了，我們就修整一下吧。

修整以後，我們必須日行14英里!因為我們已經習慣了!

沒幾天了，我們堅持一下就行了!

早上顫顫巍巍地醒來，強迫自己看一下地圖

 

墳蛋!我們走了5天，才走了這麼點啊!?(?д??)

必須做重新仔細估算一下路程，召集來所有隊友開會!

還沒醒的給我吼起來! 每一個人都必須再次面對現實!

隊友說：「我們4天走了40英里，還有600英里的路，所以應該60天才能到，保守點估計，70天吧。」

我就崩潰了：「70你個大爺!好吧，雖然我對於這種旅行沒有經驗，但從舊金山走到洛杉磯怎麼可能要70天!!你讓我怎麼和洛杉基友說，復活節再相會?!」 (/‵Д′)/~ ╧╧

我接著說：「如果你們可以一天走16個小時，事情就會完全不一樣!雖然這很蛋疼，但現在是危急時刻，讓我們走起來!!」〒皿〒

隊友衝我吼了回來：「當初我才不會告訴洛杉基友我們一週就能走到!這是你的責任!弄死我們算了!」

(「▔□▔)/(「▔□▔)/(「▔□▔)/

大冷場……

最後電話還是沒打。等明天隊友恢復理智以後，我再和他談談。

第二天早上，大雨傾盆，我們在帳篷裡躲到10點，才打包出發。拖著痠痛的肌肉和新冒出來的水泡。昨天晚上的爭吵誰也不想再提起，直到我發現隊友竟然把水壺落下了!我T-M-D咬死你!我們只能又花30分鐘走回去找回水壺。

╯-____-)╯~═╩════╩═~

我忽然靈光一閃：嘿!我們廁紙用完了!得趕緊到下一個鎮子補充彈藥了。

但是，前方又是豁然開朗，怒吼的三岔河就在面前奔騰，而我小肚一沉，菊花一緊，只想拉屎……

對沖基金神話難續（下）—回歸現實

http://wallstreetcn.com/node/50242

和其他華爾街機構最不同的是，對沖基金擁有所謂的「可拓展性」。對沖基金經理可以輕易將自己的年終花紅從百萬級別翻倍至千萬級別，他們所需要做的只是吸引更多的投資者資金，擴大基金的規模，幾乎不需要做任何額外工作。絕大多數對沖基金收取資產規模百分之二的管理費，用於日常開支及員工薪金。一位管理著3億美元的基金經理一年可以收取6百萬美元，加上盈利部分的20%。如果資產規模增至30億美元，那麼管理費就會達到6千萬美元。如果那樣規模的基金一年回報率為6%，收入1.8億美元，經理就能從中得到3600百萬美元。這種盈利模式聽上去真的非常聰明的運用了哈佛學位。

但是，這個看上去誘人的模式已被證明是不可持續的。一位管理著高達50億美元資金機構的首席投資官將典型的對沖基金生命週期分為四個階段。在早期，基金剛剛成立時，經理們往往都鬥志昂揚，並且虛心地接受自己不懂的東西。這應該是注資對沖基金最好的時機，但也是最難的，因為此時的基金規模很小。一旦基金獲得了階段性成功，那麼作出投資決策的經理們就獲得了足夠的信心，這時的基金還沒有特別出名，投資者們是可以投資進入的。

之後的第三階段就好像是倒下之前的高地。基金變得很「火爆」並且開始拒絕一些投資者。此時的對沖基金就好像飛速撲向火堆的飛蛾，閃閃發光但事實上卻已經走投無路。在第四階段，基金經理的名字可能出現在競購棒球隊的名單上，或者成為了漢普頓億萬豪宅的購買者。在這一階段，基金經理已經變得過度自信，幾乎也很難再像從前那樣做出明智的投資決策。

約翰霍普金斯大學Carey商學院的助理教授Jim Kyung-Soo Liew表示：

「基金的規模越大，就越難保持強勁的勢頭。因為可以讓這麼一大筆錢產生回報的機會是非常少的。」

對沖基金的成功也反過來傷害到了自己。基金投資者們原有的優勢，包括可以獲得更好的信息以及相關競爭者較少，都已經不復存在了。在對沖基金時代的早期，只有不到5000億資金在數千個私人投資池中追逐市場失效帶來的機會。當時，股價變動還是以分數為單位，而美國證券交易委員會也尚未採用全面公佈信息法。2000年開始生效的該法案阻礙了公司高管層和交易員之間的信息來往。

在2000年以後，對沖基金開始聘請兼職的專業顧問來為自己提供信息，這些顧問都來自企業內部。政府隨後打擊了這一行為，並在一些案件中以內部交易來定罪。功能強大的電腦交易系統的崛起，讓交易速度成為了對沖基金僅剩的優勢之一。

隨著回報率的降低，最大規模的對沖基金們開始變得像升級版的共同基金。那些投資於對沖基金的富人們也開始考慮自己的開銷是否是值得的。這對於世界經濟來說或許是一件好事，尤其是因為2008年在金融危機前，對沖基金為不良的按揭衍生品提供了大量需求。但與此同時，數以百億的退休金已經被投資在了對沖基金之中。其中以Bridgewater的全天候基金為例，今年截止6月末已經下跌了8%，而同期標準普爾則上漲了10.3%。這意味著如果對沖基金業發生了全方位的危機，那麼無數退休人士的金融安全將會受到威脅。

就現在看來，這種可能性很小。創造擁有億萬財富的對沖基金經理的年代或許已經過去了，但對沖基金本身依舊充當著幫助投資者管理風險的角色。對沖基金業最近的萎靡不正或許可以幫助人們看清現實：不論他們購買多少價值上億的畢加索油畫，對沖基金大佬們並不是魔術師。投資者們越早發現這一點越好。