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途牛上市的機遇與挑戰

http://www.iheima.cn/thread-1311-1-1.html
中國旅遊休閒度假市場在線滲透率與中國旅行社行業市場集中度均仍處於較低水平，這給途牛未來幾年謀取高速增長留足了市場空間。而途牛若能保持交易規模持續快速的增長，亦將令其掌控更強的對旅遊批發商的議價能力，更低採購價+更多銷售後返，將有助其經營業績的改善。機遇不少，但艱巨的挑戰也不容忽視，「沒爹」缺背景、旅遊產品自主研發投入不足、過低的毛利率水平、較低的品牌認知度等等，都將需要途牛以更大的專注力、更大地投入去應對以至去化解這種種的挑戰。

　　將自身定位為一站式在線休閒旅遊公司的途牛旅遊網早於業內普遍預期，趕在2014年中國傳統的清明假期前一日(4月4日)正式向美國證券交易委員會提交了IPO(首次公開募股)招股書，擬在納斯達克證券市場掛牌交易，途牛初步擬通過IPO募集1.2億美元。如途牛旅遊網成功在美上市，他將是在美股市場上第四支中國在線旅遊類公司，另外三家為已上市近十年的攜程旅行網、藝龍旅行網與剛剛於去年底上市的去哪兒網。中國旅遊類企業近期在資本市場的表現非常活躍，年初眾信旅遊在中國股市IPO重新開閘後，作為民營旅行社第一股成功上市，並受到了市場的瘋狂追捧，未來幾年，資本市場對各類旅遊企業的熱情相信將持續高漲。

　　根據途牛旅遊網此次公佈的IPO招股書披露，近三年以來，其營收保持持續快速的增長勢頭，但目前該公司尚未盈利。就其核心的休閒旅遊業務的經營狀況，勁旅諮詢從以下幾個方面進行了分析。

　　途牛旅遊業務交易規模高速擴張 跟團游佔比下滑

　　途牛旅遊網IPO招股書中披露的「營收」數據中，跟團游是按總交易規模計入營收，而自助遊業務是按佣金為主計入的營收，這不免令人有「云裡霧裡」的迷惑。為客觀地還原途牛真實的業績表現，勁旅網將其跟團游、自助遊業務均按交易規模計，與攜程的旅遊度假業務及眾信旅遊業績先做下對比(註：攜程旅遊度假業務即為攜程旅遊度假事業部從事的旅遊包價產品、自由行產品及簽證、門票等其他相關收入，這與途牛和眾信整個公司經營的全部業務範圍極為相近，因此具有可比性，以下統一稱為「旅遊度假業務」)。



　　通過圖1所示，按旅行社營收確認方式(交易規模)計，途牛旅遊網交易規模在近三年間持續高速地增長，2013年包括跟團游、自助遊在內的旅遊度假業務總交易額達30.21億元人民幣，同比增幅高達81.33%，這一交易規模已與有著深厚旅行社資源與運營能力的眾信旅遊平起平坐。眾信旅遊2012年、2013年的交易規模同比增幅分別為35%和40%，增長速度僅為途牛的一半。值得注意的是，在眾信旅遊披露的財報中顯示，途牛是其業務量排名靠前的重要客戶。

　　不過，對比同為在線旅遊服務商的攜程旅行網的旅遊度假業務交易規模，途牛旅遊網仍有不小的差距。攜程旅遊度假業務2012年、2013年的交易規模增幅分別為29%和36%。



　　如圖2所示，根據途牛旅遊網IPO招股書中披露的信息，目前途牛跟團游(本地游+長線游)的交易規模佔比超過六成，而近三年間，自助遊的比重在持續地提升，團隊游比重在持續下降。

　　(註：「本地游」指一般行程在1-3天，如古鎮游、溫泉游、滑雪游等主題性質的週末或短期休閒度假跟團游業務。)



　　如圖3所示，途牛旅遊網在近三年間，跟團游(不含本地游)部分的訂單均價呈現持續升高的趨勢，相信這與中國旅遊消費環境更注重品質、出境游比重擴大以及《旅遊法》加強對旅遊市場監管有著較為密切的關係，這一趨勢有利於跟團游產品利潤水平的改善與提升。而近三年間，自助遊的平均訂單價呈現逐年下滑的態勢，反映隨著中國休閒旅遊市場競爭程度的不斷加深，自助遊產品曾經較高的利潤空間或主動、或被動地將被削減。

　　「燒錢」打造品牌 市場費用支出大幅攀升



　　通過對比眾信旅遊，途牛旅遊網在2013年業務規模與眾信旅遊相當的狀態下，運營成本高出4000餘萬元，即使在此前兩年業務規模還與眾信旅遊存在差距的情況下，運營成本仍高出不少。這與兩家公司業務模式和發展模型不同有關，途牛主要通過產品採購的策略，減少旅遊產品研發和上游資源方投入的成本，增加市場和銷售的投入，寧可承受較大額度虧損，也要換取交易規模高增長的結果。而眾信旅遊則是延續傳統旅行社在上游資源方的採購、產品打造、分銷和直銷的發展路徑，業務比較平穩，並有較為穩定的淨利潤。因此兩家在發展路徑上，途牛不斷融資，按照向美股上市的要求發展，眾信則按照國內A股市場的要求發展。



　　通過觀察近三年途牛旅遊運營成本的構成變化，其產品研發與市場營銷的費用投入明顯持續擴大，特別在2013年，銷售與市場的費用佔比提高了12.5個百分點，達到50%以上，數額達1.1億元。可見途牛在品牌知名度不高的情勢下，不惜重金提升品牌形象，擴大品牌影響面，以保持住用戶及業務量的高增長速度，在激烈的在線旅遊市場競爭格局下擴展市場份額。途牛近期在各大媒體上，以其相信是重金簽約的林志穎+Kimi父子檔組合大規模展開形象宣傳，就是一個令人印象深刻的營銷例證。

　　此外，在人力成本的投入上，互聯網屬性的旅遊企業也明顯要高於傳統旅遊企業。2013年，途牛行政總務費用(包括員工薪資)為6968萬元，而與其員工規模相當的眾信旅遊在這項費用上只需2428萬元。高於傳統企業的人力成本壓力是在線旅遊企業繞不過去的一道檻，持續且大幅提高人效將是減緩這一壓力最有效手段之一，並且有助於加快盈利的步伐。



　　途牛旅遊網IPO招股書中披露的信息顯示，截2011年、2012年和2013年的年底，其員工人數分別為1485、938和1415人。按這一數據推算，其2013年人均貢獻的旅遊業務交易額已達213萬，與眾信旅遊持平，與攜程網旅遊度假業務人均貢獻尚有較大差距。



　　在2013年途牛與眾信旅遊在旅遊業務交易規模與員工規模基本持平的狀況下，在淨利潤上，途牛仍為「負值」，且其與眾信旅遊有著約1.6億元的差距。造成這一差距，在前面所述運營成本的差距上是一方面的主要因素，同時旅遊業務的毛利率水平上，途牛仍低於眾信旅遊3-4個點也是一個主要因素。就這兩個因素而言，在途牛業務模式不變、經營策略不變的情況下，短期很難出現改善。

　　綜合以上分析，勁旅諮詢認為，途牛上市，機遇與挑戰並存，具體如下：

　　機遇：

　　1、中國旅遊市場規模巨大並持續較快增長，據勁旅諮詢發佈的《2013年中國在線旅遊市場研究報告》，顯示，2013年中國旅遊市場總交易額約為29475億元，其中在線旅行市場交易額約為2522億元。中國旅遊市場在線滲透率為8.6%。巨大的市場潛力，為各類旅遊服務企業提供廣闊市場和極大發展空間，途牛在此市場上具有先發優勢和業務模式的先導性，對行業發展具有一定引領作用。

　　2、中國在線旅遊度假市場發展迅猛，據勁旅諮詢發佈《2013年中國在線旅遊度假市場研究報告》顯示，2013年，中國旅行社行業總交易額約為3174.3億元，其中在線渠道旅遊度假業務交易額約為293億元。並且市場滲透率不足10%，在線旅遊企業仍有巨大發展空間，途牛在在線旅遊度假市場的市場佔有率已經超過10%，如能順利上市，伴隨著品牌知名度的提升和資金方面的寬裕，預期未來幾年仍能保持超過年60%以上的高增長。

　　3、中國旅行社行業市場集中度低，2012年全國排名前四名的旅行社的總營業額約為280億元，市場集中度(CR4)僅為9%左右，歐美成熟旅遊市場的市場集中度(CR4)平均超過50%以上，說明中國旅行社行業，無論是線上還是線下，留給企業做大做強的空間廣闊。

　　4、受行業惡性價格競爭、企業規模小、人才匱乏、資金短缺等問題長期困擾，加之旅行社行業普遍現代企業制度建立的程度極低，有交易額無淨利潤的企業普遍存在，給類似途牛、攜程這類企業規模持續擴大、資本雄厚、人才吸引力大、現代企業制度較好建立的新型旅行社帶來更多做大做強的現實基礎。

　　5、隨著途牛交易規模持續快速增長，其和旅遊批發商的議價能力將更強，除了能獲取採購時的更低價格外，還能獲取更多批發商給予的銷售後返，這樣能保證其綜合利潤率有提高的趨勢。

　　挑戰：

　　同是虧損上市，雖然業務模式不同，但途牛和剛剛在納斯達克上市的去哪兒網、已經上市多年的攜程的旅遊度假業務比較，差距還是非常明顯的，主要體現在如下幾點：

　　1、沒「爹」：眾所周知，如今做互聯網企業，想要做大做強，能背靠BAT(百度、阿里、騰訊)是多麼的重要，去哪兒網之所以能在2010年之後得以快速成長，和百度的大力支持是絕對分不開的。途牛之所以每年持續虧損億元左右，主要是在品牌和效果營銷上的巨額投入正相關，雖然高投入換來了高增長，但營銷成本(包括百度廣告)及人力成本越來越高，以及旅遊產品尤其是線路產品重複消費率低等特點，需要持續不斷的投放大量廣告來拉動交易額增長和刺激用戶的認知度，這樣無形中已經形成了一個廣告重度依賴的怪圈，上市後對業績增長要求更高了，對各類廣告的依賴度必將更高，要實現長期規模化盈利，或將遙遙無期。

　　2、產品、技術研發投入少：途牛2013年產品及技術研發費用為3900萬元，而去哪兒網2013年產品及技術研發費用為3.19億元，雖然業務模式不同，但作為互聯網企業，高成長和伴隨的相應的產品和技術的較高投入是分不開的。如能成功上市，在不差錢的情況下，如何通過技術手段提高採購產品的二次包裝和再研發能力、提高新產品和新業務的創新能力、提升無線端的跟隨和創新能力、提高內部運營的效率問題、提高開放平台的綜合吸引力等方面將更加重要。

　　3、沒有高毛利主業支撐：途牛的毛利率為39.4%，由於是代理分銷模式，主營業務收入和主營業務成本是正相關關係，即要想得到跟多收入，就要付出幾乎等比率成本來帶動，而去哪兒網的主要收入來源之一的機票業務(cpc收入)則超過70%毛利率，因為是廣告模式，收入的增加給成本帶來的增加很有限，因為有這部分高毛率收入作為支撐，去哪兒即使在酒店業務線上大力發展和途牛類似的佣金(價差)模式，在給投資者「講故事」的時候，受認可的可能性必然更大，從上市後去哪兒的股價可以得到印證。
　　4、品牌影響不夠：由於旅遊產品尤其是線路產品的複雜性，品牌的可信度和服務的口碑度很難在短短幾年時間內建立起來，尤其是在中高端高利潤產品上，短期內還很難與傳統大型旅行社、與攜程抗衡，只能在中低端層面和眾多旅行社門店爭奪利基市場。

　　5、沒有絕對領先的市場地位：從途牛披露的2013年交易額30億來看，在全國範圍內，年度交易額比他多的傳統旅行社不少於5-10家，比他交易額多的在線旅行社，雖然僅有一家攜程，但攜程的旅遊度假業務線的年度交易額就是其三倍多，差距仍然很大。隨著傳統旅行社逐漸覺醒，不斷加大線上的運營能力和力度，以及攜程必將對其的圍堵，綜合起來，給投資者的想像空間和期望值或將大打折扣。

　　6、對服務的掌控能力不夠：旅遊線路產品是一種先付費，後體驗的產品，由於途牛自己不做產品和客人整個旅遊行程的服務，拿出境團隊游產品來說，途牛能做的僅是在客人前期的諮詢和付款部分，客人接下來的港口/機場集合、乘機/交通、目的地食宿、遊覽等等全部由批發商及其地接社合作夥伴完成，行程過程中服務的好壞，途牛沒法把控，途牛能做的僅僅是挑選更優的供應商，服務的好壞完全依賴供應商的好壞。

　　毋庸置疑，途牛以及去哪兒等企業八年的發展歷程，是中國旅遊業八年快速發展的見證，是旅遊企業商業模式創新、制度創新、管理創新的經典案例，鼓勵和鼓舞了眾多旅遊企業和業者創新和創業，給旅遊業帶來了前所未有的新氣象，榜樣的力量是無窮的，有理由相信，旅遊業未來十年將是更加黃金的十年。

     來源：勁旅網

是機遇是抽水是場夢

2014-09-04  NM

初秋週日，時晴時雨，風吹動雨水，打在窗上，是風聲還是雨聲？天空藍的、白的、灰的，是灰多一點？想起企業負債看似負擔，但可推動發展，增加收入，是多還是少好？ 「滬港通」公布後，市場各方密切準備並找尋機遇，相關股份亦群龍亂舞，港交所（388）由公告以來上升接近四成，證券商股份，如國泰君安（1788）和海通國際（665）有內地資本和背景，也備受關注和推介。互聯互通未通抽水行動已動 4月10日早上，總理李克強在博鰲亞洲論壇演講，提到將為「滬港通」創造條件，以繼續資本市場的對外開放，港交所隨即急急停牌，到收市時發出內地原則性批准開展「滬港通」的公告。 港交所停牌，其他股份卻不用停牌，國泰君安和海通國際當日上升超過一成，成交對比早一日更分別上升30倍和16倍。投資者在找尋機會，企業也爭取機會，迅速進行「抽水」行動。 國泰君安在「滬港通」公告後4天，就公布配售1.6億股，集資約7億港元（下同），而在8月中再公布5股供1股，集資約20億。海通國際在「滬港通」公告後兩星期的4月23日，公布大比例供股：2股供1股，集資27億。 以債放債增收入 國泰君安8月公布中期業績，收益和溢利都上升超過一倍。收入上升除因經紀業務增加46％外，孖展貸款及融資收入上升92％是主因。孖展貸款及融資收入上升，明顯是客戶貸款、應收款項及客戶信託銀行結餘的增長所帶動，相關貸款總數由去年底149億，上升3成至191億。負債支撐貸款上升，國泰君安除在4月配股獲得7億資金外，計息借款及債務證券也由去年底37億，上升約5成至55億元。僅以上述計息借款計算，權益對計息負債比率由去年底94％，上升至114％；如以總負債計算，權益對總負債比率更達349％。國泰君安5股供1股供股集資後，權益對計息負債比率將下降至80％，權益對總負債比率將下降至246％，資金壓力將減少。 結構性投融資收入大增 同是8月公布中期業績，海通國際的狀況看似和國泰君安接近，但事實並不盡同。海通國際收入和溢利上升超過5成，收入上升4億主要包括孖展及結構性投融資活動收入增加約2億，及按公平值計入損益的財務資產收益約1億，反而經紀業務收入卻增加不到2千萬。現金流量表披露海通國際給予客戶的孖展融資、其他墊款和應收賬款增加達62億，故經營業務所用現金達75億，資金來源除供股外，就是借貸。以計息借貸來計算，權益對計息負債比率在供股後，仍與去年底接近，達208％。若以總負債計算，權益對總負債比率更達361％。在資金緊絀下，為什麼海通國際仍增加購買「按公平值計入損益的財務資產」接近23億？經紀業務收入不前，在融資未必可再大增以支撐更多貸款融資下，收入增長是否仍有更大空間？「滬港通」公告後，國泰君安和海通國際單日上升超過一成；但此後至上週五，恒生指數上升7％，國泰君安上升12％，海通國際下跌10％。負債和負債比率多寡？什麼是負債？甚至用什麼負債比率來計算？市場從沒有劃一定義！市場的反應，可否用以斷定企業負債多寡或功過？ 林智遠 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

投資機遇 白雲之鄉

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_61874a560102v12h.html

對於價值投資，巴菲特有過準確的定義，就是尋找市場的定價錯誤。

新周期下的機遇：人民幣在新興市場挑戰美元

來源: http://wallstreetcn.com/node/208875

二戰以後美元主導世界金融系統長達70年，但隨著中國的崛起，不止是全球在政治上出現了多極化的趨勢，人民幣也迎來了國際化的機遇。

就像美元、歐元擁有國際化的大本營“世界銀行”和“國際貨幣基金組織（IMF）”一樣，人民幣也需要有這樣一個“推廣機構”，而眼下能承載這一使命的期望落在了今年7月金磚五國剛剛決定成立的“金磚銀行”身上。

金磚五國指巴西、俄羅斯、印度、中國和南非。“金磚銀行”則包括兩個關鍵機構：提供發展融資的New Development Bank （NDB，新開發銀行） 和為緩解短期流動性壓力提供短期Contingency Reserve Arrangement（CRA，應急儲備基金）。

世界銀行和國際貨幣基金組織的領導層很大程度上由美國和歐洲主導，將來在這兩個機構以外，“金磚銀行”將提供另一融資選擇。

雖然從規模上看，金磚國家開發銀行比國際貨幣基金組織和世界銀行要小得多，但已經邁出了頗具代表性一步。而且，現實是，全球各主要國家都在把美元作為儲備貨幣以及主要貿易貨幣。這一優勢讓美國占據了強大的戰略優勢，尤其是當它涉及到制裁時，就如目前俄羅斯和烏克蘭危機所出現的情況。

所以最關鍵的問題就是金磚銀行將使用何種貨幣提供融資？雖然具體消息還沒公布，但據官員和分析師們的觀點，考慮到中國是世界第二大經濟體，且是金磚銀行最大的出資國，人民幣有望成為主要融資貨幣。

“如果金磚銀行最後用美元做主要資產，那將是天大的烏龍。”英國安石投資（Ashmore）首席策略師Jan Dehn如是說。

人民幣國際化的路線會通過金磚銀行向成員國提供人民幣貸款這一方式逐漸實現，未來人民幣的“領地”一旦形成，將在全球話語權上和“華盛頓共識”一爭高下。說到底，西方世界也只能怪自己，因為他們一直以來並不歡迎新興市場在國際上增加影響力，所以現在新興市場國家只好自己聯合起來與西方世界“叫板”。

例如在IMF里，金磚五國合計只有10.3%的投票權，盡管這五個國家的GDP在IMF中比例已經由2000年的不到10%升至2013年的21%。而歐洲諸國按GDP占比算只占18%，卻控制著27.5%的投票權，更不平衡的是IMF的主席位子一直是留給歐洲人的，一如世界銀行的行長也基本都是美國人。

據亞洲開發銀行的估算，亞太地區在2010至2020年間的基礎建設需要8萬億美元的融資。所以金磚銀行有足夠大的空間可以“刷存在感”。

此外，中國牽頭建立的亞洲基礎設施投資銀行（AIIB）也顯示出中國試圖在發展中國家里建立金融影響力。

除了這些銀行能提供中國輸出金融影響力的渠道，決定人民幣國際地位的更直接的因素是人民幣本身的吸引力，換句話說即有多少人願意將人民幣作為貿易媒介、價值儲藏工具或投資組合配置。

目前來說在這三類功能中，人民幣還遠遠無法和美元抗衡。但是據渣打銀行全球央行基主權財富基金部門負責人Jukka Pihlman表示，已經有50個國家的央行稱有意將一部分外匯儲備換成人民幣。

Pihlman稱“盡管人民幣短期內還無法挑戰美元在全球儲備貨幣中的支配地位，但是國際貨幣系統已經在快速得向多極化轉變。”

Pihlman還表示，因人民幣“不可以自由交易”，所以IMF現在並沒有正式將人民幣儲備列為央行需要上報的內容，但是一些央行已經開始自己上報在岸和離岸的人民幣投資。IMF也有意將人民幣列入“特別提款權”的儲備資產，下次審查將於明年進行，如果屆時能夠通過也將成為人民幣國際化的一大助推劑。

安石投資（Ashmore）首席策略師Jan Dehn認為，當美國經濟複蘇以後，通脹可能飆升，屆時投資者為了保護自己的資產將逃離美元，屆時人民幣的吸引力將會升高，有機會成為全球投資的熱點，這是人民幣國際化更重要的機會。Dehn甚至稱，“如果未來十年內人民幣沒能成為全球最強的貨幣我就吃掉我的帽子。”（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

下一個超級產業：五大邏輯梳理體育產業投資機遇

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=3362&extra=

【黑問專欄】QQ開放戰略背後的機遇與挑戰

來源: http://newshtml.iheima.com/2014/1104/147467.html

i黑馬註：開放戰略已成為互聯網行業的重要議題，實際上，很多互聯網企業都在不同程度的實施開放戰略，其中又以BAT最為典型。10月30日，騰訊就在博鰲召開了全球合作夥伴大會，大會以“連接”為主題，從多個層面闡述了騰訊在開放平臺的戰略布局。那麽作為三巨頭的騰訊高調執行開放戰略能給業界什麽啟示呢？對互聯網格局又會產生什麽影響？

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