爭搶薩博剩餘價值
http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100263804&time=2011-05-29&cl=115&page=all
不約而同，北汽、華泰、龐大和青年汽車都把自己的汽車夢押在了瀕臨破產的薩博身上，這是難以承載之重
財新《新世紀》 記者 梁冬梅
一個季度就虧損7937萬歐元（約合7.26億元人民幣），從2011年3月29日陷入資金周轉困難，薩博至今已停產兩月。曾經是北歐著名運動 車品牌的薩博，被新東家世爵汽車CEO維克多·穆勒（Victor Muller）喻為「美麗的家養獅子」，如今重病纏身，生命垂危。
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閃婚之後是閃離。2011年5月3日，世爵公司與成立僅11年的中國民營企業華泰汽車在北京簽訂了一份戰略合作協議。根據協議，華泰汽車將以1.2億歐元（約合10.9億元人民幣）收購世爵29.9％的股份。9天之後，雙方就宣佈分手。CFP
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就是這頭「病獅」，最近成為了數家中國企業爭搶的對象。先是北汽，然後是華泰，再然後是龐大，現在是青年汽車，這些大大小小的中國汽車企業正為薩博最後的剩餘價值展開爭奪。
薩博原屬通用汽車，2009年底被北汽集團以2億美元買走了主要知識產權後，2010年3月歸入世爵汽車（spyker）麾下，艱難運營一年後 停產。其間，只有世爵汽車原來的股東之一——俄羅斯人安東諾夫對薩博表示過興趣。但瑞典政府認為，這位身價3億美元的俄羅斯人有洗錢嫌疑。瑞典政府的調 查，使俄羅斯人的收購打算告吹。
中國人沒有放棄薩博。2011年5月16日，在與中國民營汽車公司華泰汽車「閃婚閃離」之後四天，薩博迅速牽手中國最大的汽車經銷商龐大集團， 龐大集團則迅速於次日出資3000萬歐元（約合2.7億元人民幣）購買薩博汽車。雙方計劃進一步在中國建立合資製造公司，另一家中國民營汽車企業青年汽車 將參與合資行動。另一邊，已經解約的華泰汽車表示還在與薩博溝通，未來仍有合作可能性。
這些交易，不能不令北汽集團保持高度警惕。這家中國第五大汽車公司，這兩年一直致力於整合薩博的知識產權，打造自己的汽車品牌。
中國公司爭搶薩博的行動，也引起了國家發改委的關注。一位汽車業內知情人士告訴財新《新世紀》記者，為避免當年上汽集團與藍星集團競購雙龍互相 抬價的局面，5月18日，發改委召開了協調會。包括北汽、華泰、龐大、青年在內的四家廠商均派代表參加。在會上，發改委明確表示不會批准中國公司入股世 爵；對於世爵在中國建立合資公司則未置可否。
嫁了又嫁
早在今年4月29日發佈一季度財報時，世爵公司就在一份聲明中表示，正為停產一個月的薩博公司尋找金融支持；同時透露，已經與「中國的汽車製造商們」進行了長達數月的談判。
5月3日，在一片驚嘆聲中，世爵公司與成立僅11年的中國民營企業華泰汽車在北京簽訂了一份戰略合作協議。根據協議，華泰汽車將以1.2億歐元（約合10.9億元人民幣）收購世爵29.9％的股份。此外，華泰還將為世爵提供3000萬歐元可轉換債券短期貸款。
根據該協議，雙方將聯手在華生產和分銷薩博品牌汽車，華泰將從2013年開始引進薩博9-3款車型。
華泰汽車成立於2000年，2010年全年銷售8.14萬輛汽車，年營收55億元，淨利潤3.5億元。消息公佈後，各方對於華泰汽車是否有足夠資金完成收購，以及收購是否能獲得政府批准多有質疑。
事態的進展證實了人們的擔心。九天後的5月12日，世爵公司宣佈因華泰汽車未能履約，終止與華泰汽車的交易。而華泰汽車在接受財新《新世紀》記 者採訪時表示，放棄合作是因為情況「非常複雜」——這項合作不僅要得到中國政府部門的審批，還要得到包括瑞典國家債務辦公室，以及薩博股東大會的同意。他 承認，因為情況很複雜，華泰無法在短期內滿足薩博的融資要求。
資深汽車分析師賈新光認為，薩博的財務情況之差超出了華泰之前的預計，應該是合作失敗的主要原因。根據世爵公司的一季度報告，薩博一季度批發銷量達到9674輛，同比增長167％；但該公司的稅前利潤（EBIT）高達負7937萬歐元（約合7.26億元人民幣）。
世爵公司無力承擔如此高的負債，急需輸血。2010年，世爵公司淨資產為負2.07億歐元，虧損額2.21億歐元（約合20億元人民幣）。於 是，僅僅四天後的5月16日，中國最大的汽車經銷商龐大集團（601258.SH）便發佈公告，稱已與世爵公司就在中國設立合資公司以及對世爵進行投資達 成一致意見。龐大集團4月在上海交易所上市，2010年公司銷售額538億元，淨利潤12.4億元。
龐大集團董事長龐慶華在接受財新《新世紀》記者採訪時表示，目前僅與世爵簽訂了諒解備忘錄和《汽車銷售協議》，至於是否進一步成立合資公司併入股，需要一段時間才能確定。
按照協議，龐大集團將出資4.1億元購買薩博的車，簽約第二天就要支付約2.7億元。世爵資金之緊已可見一斑。
在中國，生產轎車必須獲得發改委的相關許可證。作為汽車經銷商，龐大集團並無生產汽車的資質，必須與有資質的汽車生產商合作，才能與世爵合作在中國生產薩博。
對此，龐慶華已有準備。財新《新世紀》記者從知情人士處得知，將要與龐大集團攜手合作的汽車製造商，是民營客車製造商青年汽車。這家企業過去主 要生產和銷售NEOPLAN客車、MAN重型卡車、蓮花轎車及汽車零部件，2010年12月才剛剛獲得轎車生產資質。這家集團規模不大，2008年底總資 產25億元；年銷售額17億元。
華泰並未死心。華泰新聞發言人稱，世爵現在仍有薩博主要車型的最新知識產權，「技術還是不錯的」，它的經銷商網絡、實驗室技術以及研發團隊也很 好，對華泰來說很有價值。在龐大與世爵的交易宣佈之後，華泰汽車仍在官網上發表聲明，稱與世爵的溝通一直在進行，不排除進一步合作的可能。
一家巨虧難止、瀕於破產的汽車公司，為何會成為中國企業爭奪的焦點？
薩博原是通用汽車旗下八大品牌之一，年銷量約8萬輛，在2009年通用汽車的瘦身重組計劃中成為出售對象。北汽集團曾打算全盤收購薩博，但未獲 通用汽車同意。最終北汽只買到了兩款主要車型薩博9-3和薩博9-5在2005年之前的舊技術。北汽集團董事長徐和誼曾表示，「這相較於國內廠商的技術， 依然是進步的。」
因此，包括薩博9-3、9-5以及9-4在內的幾個車型的最新技術，現在依然保留在世爵公司。世爵在尋找資金的同時，也希望為薩博找到更多分銷渠道。早在2010年4月，薩博就與中國進口汽車貿易公司也簽署了在中國市場的分銷協議。
拯救薩博後面的汽車夢
一位汽車業內知情人士告訴財新《新世紀》記者，發改委不願看到中國公司競價的局面，因此，在5月18日舉行的協調會上，已明確表示不會批准中國公司入股世爵。
據悉，華泰汽車在會上表示，在瞭解了世爵公司的財務狀況之後，擔心收購完成之後薩博也破產了，因此主動終止了與世爵的戰略合作協議；並表態目前階段，不會參與對薩博的收購。但如果薩博破產，華泰希望能夠參與對薩博資產的收購。
已經與世爵達成銷售協議的龐大集團則表示，作為汽車經銷商，擴大自己的經銷權從而擴大規模，是很正常的想法。青年汽車提出可以合作，一起在中國 生產薩博，龐大集團也很認同。對此，發改委人士在協調會上表示，龐大可以與青年汽車聯合對薩博進行調查，然後再做進一步決定。但如果三方決定未來建立合資 公司，發改委則未表態是否會批准。
「發改委如此建議，有一種可能性，是希望你調查結束後發現這事不能做，自動放棄，這就不存在發改委不予審批的問題了。」一位熟悉發改委的業內資深人士告訴財新《新世紀》記者。
在此次協調會上，北汽集團代表保持觀望，沒有發言。
北汽集團希望在薩博的基礎上打造自主品牌，其中高端生產基地已於今年4月在北京順義落戶，年底新車將上市，預計初期產能為20萬輛，後期將會增 加到30萬輛。如果有另一家車商未來也在中國生產薩博，這對北汽集團將是巨大的威脅。另外，龐大集團獲得的進口薩博的分銷權，亦是一大挑戰。
一位熟悉2009年北汽對薩博收購的人士告訴財新《新世紀》記者，當年北汽擬整體收購薩博之時，曾談到一併收購薩博進口車在中國的代理權。這一方案破產後，代理權亦落空。
該人士認為，如果北汽集團強烈反對薩博落戶中國，龐大集團與薩博的交易將很可能夭折。去年吉利集團在收購沃爾沃汽車之後，曾希望將生產基地落戶北京亦莊。但由於北汽集團擁有合資公司北京奔馳，擔心沃爾沃的加入會增加競爭，對這一計劃強烈反對。最終吉利未能成行。
總部位於北京的北汽集團，從不缺乏政府資源和支持，但缺少的是技術、人才和管理。旗下擁有多家合資企業，但北汽集團在合資公司中話語權有限。徐 和誼接任北汽集團董事長後，一直致力於整合旗下資源，並打造北汽的自主品牌。為此，他在2008年親自出馬，專門從上汽集團挖來了業界公認的「海歸」派的 翹楚——曾在通用集團工作20年並做到總監職位的汪大總，並隨後引入了一大批海歸人才和業界精英。這批人成為了打造北汽自主品牌的核心。
但以北汽集團總經理汪大總為首，當年主導薩博收購的核心人物或者「靠邊站」，或者離職，外界正在評估人事變動對薩博知識產權商業化進程的影響。 2011年5月18日，北汽集團內部宣佈：汪大總已於2011年4月底卸任集團總經理一職，改任北汽集團負責海外業務的專務總經理。消息宣佈的時候，汪大 總本人尚在美國出差。
從收購薩博知識產權到現在僅一年半時間，汪大總便從總經理轉為「專務總經理」，外界難免生出「過河拆橋」的喟嘆。不僅如此，汪大總任命宣佈後兩 天，5月20日，主管北汽自主品牌乘用車業務的副總經理張欣正式辭職。此前一年，曾協助汪大總完成北汽收購薩博知識產權的副總經理舒暢，也選擇了離開。
價值投資（１） 陸羽仁
http://blogcity.me/blog/reply_blog_express.asp?f=5YTPBH5B812303&id=303031&catID=&keyword=&searchtype=
歐元今早在亞洲市急彈0.5%，上番1.414的水平，今日係歐元大跌後第二個交易日，顯示佢正進入大跌後的反彈週期，有利股市穩定。
昨 日評級機構惠譽話德國銀行持有的希臘債務數量處於可控範圍，麥格理亦將德國商業銀行評級調升至「跑贏大市」，令市場對歐債危機的憂慮有所緩解，歐元略為反 彈，歐股造好。原油及金銀銅等大宗商品價格走高，亦推動能源及原材料股向上，美股昨日低開高走，結束連續三日的跌勢，不過臨收市前半小時，升幅回順超過一 半。
杜指收報12395點，升38點，標普500指數漲4點，造1320點。杜指期貨最新報12353點，較現貨低水42點。
美股昨日反彈，全賴大宗商品市場顯著造好帶動，在幾間大行唱好油價和商品後，商品在急跌後穩定下來，顯著反彈。杜瓊斯商品指數（DJ-UBS Commodity Index）漲1.44%，原油、金銀銅，以至小麥、咖啡、玉米同綿花的價格齊漲。原油價格升1.7%至每桶101.3美元，銀價更大漲逾4%。相關股份受惠向上，Chevron及Exxon Mobil分別升1%及0.8%；銅金生產商Freeport-McMoRan Copper & Gold漲2.6%。
美股連跌三日之後反彈，但臨尾大幅回順，主要原因係市場買意不強，比較虛怯。這兩個星期陸逐出爐的經濟數據，包括費城、芝加哥及裡士滿匡等地區的製造業、新屋開建、二手房屋買賣、領先經濟指點、工業生產、以至產能使用率等等，全部都差過預期，昨日公佈的4月份耐用品訂單報告顯示，當月訂單總額較上月急劇下跌3.6%，跌幅大大超過市場預期。唯一值得安慰的是扣除飛機與汽車産品等運輸產品，核心耐用品訂單只係下跌1.5%，經濟數據唔好，美股仍有壓力。
網友Sohoboy問及價值投資的問題，值得參詳。佢問「有一個價值投資的問題想請教一下。價值投資成日都話當自己係老細, run緊一盤生意。但係我地老散得到的唔係呢盤生意的一手料, 我地冇得去睇廠, 得到的只係三手、四手資料。公司背後的野, 我地都唔知, 仲以為『基本因素冇變』。就好似我個朋友為例, 佢買左中國無線, 2369, 佢的基本因素都係不外乎中國點樣人多, 手機需求點樣大, 再加基金(惠理)等支持, 2010年係人都知佢業績唔會太衰。不過股價由上年11月高位一直向下, 以為比人炒過龍或震下倉, 朋友想住『基本因素冇變』, 長線都ok。到11年頭幾個月公司仲話銷量有增長, 更加堅定朋友對佢的信心。到上星期, 公司話毛利率收窄, 發盈警, 股價一日跌成30%. 」
佢話「到呢個時候, 價值投資者緊係會話『基本因素已經改變』。不過無論之前係邊個位入股, 大部份都要輸錢, 連惠理基金都要輸。所以, 除左一D大藍籌之外, 一般散戶係咪唔好係二、三線股都抱價值投資的心態, 都係炒佢一年半載, 定返個止賺止蝕位好呢? 但係定止賺位, 又可能真係錯過一D好股票, 好似恆安(1044)
、康師傅(322) , 睇返過去, 先知原來真係有實力。」
我 同意公司價值難睇清，亦同意一般股民未必有完全了解一間公司運作的能力，但話價值投話投資，一方面是睇公司的賺錢能力，另一方面係睇公司股價平唔平，要公 司未來賺錢能力高，但股價要平，才是有價值的投資。若估計公司賺錢能力高，但股價貴，充其量是有投機的機會，並未算得上是好的價值投資。講價值投資，首先 要明白此道理。
所以可以先從睇公司股價開始，以Sohoboy講的中國無線為例，佢去年7至9月慢慢升，在10月約在3.7元左右的水平徘徊，約為09年盈利計35倍市盈率，這個歷史市盈率好貴，意味若不是炒作，就是市場預計佢生意好好，2010年盈利大增，才企到這些水位。10月底隻股開始再升，到11月中慢升上4.3元附近，即是40倍歷史市盈率，然後有一則消息公開。
在去年11月15日，中國無線副總裁兼財務總監蔣超透露，最近剛在香港設立辦事處的索羅斯基金，上周二由索羅斯兒子帶隊，在大摩安排下，一行四人拜訪該公司，逗留了近兩小時。對於對方有沒有興趣入股該公司，蔣超稱並不知情。
哈哈，公司主動傳出索羅斯可能入股的消息，隻股急升上12月初的5.8元高位，短短個幾月升鰦57%，市值升上131億，以09年盈利計市盈率54倍，以當時估計去年盈利計市盈率27倍，可以話係好高的數字，要好快的盈利增長才可維持。
當時睇住隻股咁升，當可得出一個結論，無論索羅斯係唔係入股，無論3G手 機興起係唔係令間公司做多好多生意，隻股都係升得比較急，股價比較貴，唔係幾乎合價值投資入股價要便宜的原則，呢鱓股份唔係唔可以買入，但咁高市盈率的股 份，買入要定止蝕位，因為佢跌起上來可以跌好多。好多人講價值投資，唔記得最重要的一個角度，要睇股價，如果你在10倍、8倍市盈率的水平買一隻股，同在 27倍市盈率水平買一隻股，有好大分別，27倍市盈率咁高，跌起來有好大空間可以跌喎。
(明天再續)
陸羽仁
價值投資（２） 陸羽仁
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美國經濟唔好，美元唔係好強，有利股市反彈。美股早段下滑，美國最新公布首次申領失業金人數及GDP增長預期，表明美國經濟增長持續放緩，國基會（IMF）表示可能唔再借錢畀希臘，令市場對歐債危機的憂慮升溫，皆影響早段市況。不過，在強勁的企業財報以及要求微軟CEO下台的呼聲推動下，美股午後止跌回揚，但臨收市最度回順。杜指最終升8點, 報12403點,標普500指數漲5點, 造1326點。杜指期貨最新報12407點，較現貨高水4點。
港股美國預托證券偏軟，ADR港股比例指數報22864點，比香港收市低37點或0.2%。匯控收79.82元，比香港收市低0.4%，中移動收69.92元，比香港高0.2%。
美國最近一周的首次申領失業救濟人數出人意料地上升1萬人至42.4萬，差過市場預期。首次申領失業救濟人數已經係連續第7周突破40萬人，反映就業市場仍未有改善。
與此同時，美國政府發布的第一季度GDP增長修正維持月前公佈的1.8%，低過市場預期的上調2.1%，反映政府對經濟增長速度較前悲觀。政府沒有如市場預期的向上修正GDP增長的原因係當季企業稅前利潤下跌0.9%，遠差過市場預期增長2.3%，亦明顯不及去年第四季度的增長3.3%。有分析指美國經濟增長放慢，不僅係零售狀況欠佳，日本大地震導致的供應鏈中斷，亦衝擊了汽車業生産，預計疲軟的情況將持續到今年二季度初。
此外，歐元集團主席容克(Jean-Claude Juncker) 表示，因為希臘缺乏再融資保證，國際貨幣基金組織(IMF)可能將在下個月停止向希臘提供救援資金。容克的講話令股市受壓，分析指這是容克出口術逼希臘政府加快推行滅赤行動。不過，希臘政府新的緊縮計劃遭到了國內部分人士強烈反對。希臘政府正兩面受敵，好難搞也。
支撐美股的主要係奢侈品零售巨頭蒂芙尼(Tiffany’s) 公布強勁的季度盈利報告，增長25%，高過市場預期，該公司還上調了全年盈利目標。值得注意的是，該公司的日本營收在3月份的地震和海嘯之後迅速恢復。蒂芙尼有大約四分之一的店面位於日本。該公司在日本的營收增長7%，至1.23億美元，同店銷售額下降3%。蒂芙尼表示，所有因地震而關閉的店面均已重開。
總括而言，昨日影響大市的還是美國經濟走軟的大勢，市場交易員又開始討論一樣№:QE3(第三輪量化寬鬆)，若經濟繼續軟，聯儲局會唔會被逼出QE3呢? 這成為交易員憧憬的來源。
昨日論價值投資，昨天講到價值投資第一要公司有賺錢能力，特別係令中長線現金收入不斷增長的能力，第二要股價便宜，二者缺一不可。散戶唔易代入公司管理人的角色，代入營運一盤生意的角度去睇問題，但睇股價較易，睇現價的歷史市盈率(以去年盈利計)，估計市盈率(以今年年結估計盈利計)，若估計市盈率是13、14倍或以下，市盈率就較平，愈近年底，業績數據愈多，愈易估到今年的估計市盈率。昨日講的中國無線，去年10月約在3.7元左右起步大炒，起步價的09年歷市市盈率35倍，以2010年估計盈利計的預測市盈率17.4倍，起步價已經係較高的市盈率，所以即使估計公司未來有好強的賺錢強力，都唔可以話佢股價平。
提問的網友Sohoboy昨日再回應話:「陸sir講得好好, 我都對P/E太高的股票好有戒心。你話『(中國無線高位5.8元)以09年盈利計市盈率54倍，以當時估計去年盈利計市盈率27倍，可以話係好高的數字』, 不過當時有人一味唱好, 覺得2011年市盈率可以降到14倍。以下係高盛係2010年12月的報告:『高盛上調中國無線2011/12年每股盈測19%/11%，目標價由4.8元調高至6.1元，即2011年市賬率升至6.4倍，市盈率14倍，評級重申「買入」，相信各樣數據支持樂觀看法，受惠營運商加大推動3G服務，內地OEM不斷上升。』
「高盛報告指，『中國10月份3G手機銷量首次超過500萬部，按月升12%，中國無線市場份額20.5%居首；並取得中移動600萬部TD-SCDMA手機訂單，以及首部旗艦Android N930智能手機面世』。佢話(中國無線)市場份額居首, 又點樣受惠云云, 講左一大堆野點好點好,如果參考佢地的分析去信基本因素冇變真係死得。不過高盛係兩個月後, 即2011年2月再出報告,指出『平均售價及毛利率大幅收窄』，高盛將中國無線評級，由『買入』降至『中性』，『2010-2012年每股盈利預測，下調5%-30%，至0.26元、0.3元及0.35元，因較高付運，但較低平均售會及毛利率。目標價由6.1元，下調至3.9元。該行相信，中國無線今年產量強勁增長，以及規模擴充，可能不足以抵銷平均售價及毛利率大幅收窄。該行相信中國無線今年平均售價下跌27%，不過近期股價下跌，已假設其今年盈利無長，再跌空間有限。』」
我地先假設高盛並無存心歪曲中國無線的狀況，佢在去年睇好中國無線，的確基於中國無線的生意增長和市場份額突出，而作出買入建議，但其後年結過後，業績未公布時，才得知中國無線的基本因素變壞，所以才有12月睇好調高預測，2月就轉淡調低預測的尷尬行為。結果中國無線在3月公布的2010年每股盈利只有0.21元，比高盛估計的0.26元還要低，隻股的實際情況比高盛估計的還要差，所以敗象畢呈，高盛話「再跌空間有限」的前題也不存在。
叫散戶去睇一間公司的生意，叫佢地去計公司盤數，的確是高難動作，而大證券行有高學歷、好專業兼且可以同公司對話的分析員，佢地睇公司盤數當然係準好多，可以話如果大行都睇錯，散戶更加唔可能睇飱。
不過又可以咁講，你信哂高盛，都唔會死得好慘，因為佢在今年2月中出報告話中國無線唔掂，隻股由4.4元開始急插，你識得馬上走，我估在4元左右都沽到，唔使等到今年得1.95元。
以中國無線的個案，唔講計數，睇股價走勢都睇到鱓危險訊號，佢在年12月頭升到高位5.8元，跟住好快回落，落得好急，到12月中後已跌穿5元，跌穿了上升軌，如果你買呢隻股定鰦10%止蝕，甚至開頭無定止蝕，到佢穿上升軌再俾10%佢，再跌10%才止蝕，都可以在4.5元左右止到蝕，佢的走勢基本上是完美下墮，無大反彈只有小反彈，一直跌，所以止蝕位可以救到命。
講 番基本分析，我會用走勢配合基本分析去睇，一隻股跌穿上升軌，一定有好多人出貨，到底出貨人是乜№人，佢地會唔會知道一鱓普通人唔知的負面消息，所以我獱 一隻股如果跌穿上升軌，而且跌得急兼無大反彈的話，我一定會天天去查佢有乜消息，包括佢自己及佢行業的消息，睇纒有無負面消息可以解釋到下跌原因，若有唔 對路，我會止蝕，或者起碼減掉一半投入的金額，以減少可能的損失。
陸羽仁
價值投資（３）陸羽仁
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美國及英國昨日休市一天，但歐元及風險外匯仍然炒上。杜指期貨最新報12462點，較現貨高水21點。德國及法國股市基本持平。匯市方面，反映美元兌六隻主要貨幣的美匯指數輕微轉強至75上方，最新報75.04，但歐元上升，兌美元最新報1.4343美元，升了0.5%。
紐約原油價格維持在100美元浮動，最新報100.3美元，黃金及白銀則小幅向上，分別每安士報1538美元及38.28美元。
歐元走強，但歐債危機仍然全球投資者關注熱點。歐盟呢兩日展開救亡活動，有歐盟官員昨日表示，一個新的650億歐元援助計劃已準備就緒，資金由將會由歐盟及國基會（IMF）共同借出，不過，援助計劃中還附帶了一個非常嚴厲的監管希臘的私有化計劃的措施在內。消息刺激歐元向上。
希臘政府為了贏得歐盟及IMF的援助，正加緊游說各黨派支持其更加嚴厲的緊縮措施，比如新的征稅計劃、削減政府開支以及大規模的私有化改革。據希臘媒體報導，各反對黨派未能就2015年前希臘為應對債務危機需要採取的措施達成一致。希臘最大的反對黨新民主黨表示，政府的緊縮政策只會導致希臘經濟衰退、摧毀希臘社會的政策，反而力逼政府推出減稅計劃，盡顯反對黨本色。
與此同時，負責海洋與漁業的歐盟委員達馬納基發出警告：「如果希臘不能盡快控制千瘡百孔的公共財政，這個國家可能不得不退出歐元區。」債務危機折磨歐元區18個多月後，達馬納基是第一位公開宣稱這場危機可能導致歐元區某個成員國重發舊貨幣的歐洲領導人之一。此前，對於如何化解希臘債務危機，各界都係在「債務整理」和「債務重組」間糾纏。達馬納基的言論，顯示採取極端措施的傾向開始浮現。
歐盟委員會發言人事後急忙解話，指達馬納基講話的意圖，並非說希臘要退出歐元區，而是強調希臘人如果不作出犧牲克服目前的債務危機，希臘可能將被逼離開歐元區。佢重申，「在歐元區財政部長圈子內，希臘離開歐元區的『劇本』過去沒有、現在也沒有擺上案頭。」
早前講過，散戶要作價值投資，唔可以只睇公司生意好唔好，要同時睇公司股價貴唔貴，生意好但股價貴的公司，有潛在風險，例如歷史市盈率20幾、30倍的公司(以去年已公布盈利計算)，要今年盈利有幾十巴仙的增長，才可以大幅拉低市盈率，一有風吹草動，話公司盈利增長無預期咁快，都可以觸發公司股價大幅回落。
當然，有些公司股價好貴，市盈率好高，但係唔知點解股價還是會不斷升，主要就是所謂「比值」的問題，即是比較同類股份的價值，最典型的例子是騰訊(700) 。騰訊股價升到主席馬化騰自己都唔信，你睇佢沽出鰦咁多「認沽期權」，搞到不斷要按期權的較低行使價沽出股份，就知道佢一兩年前估都估唔到公司會咁值錢。
騰訊現價218.2元，市盈率41.8倍，息率0.25厘，現價市值4010億元。騰訊去年純利80.5億元人民幣，增長56%，可以話騰訊的高增長率支持了它的股價。騰訊的QQ是食盡移動業務增長的勢頭，而其網站業務亦慢慢成為市場領導者，所以騰訊並不是靠吹的公司，而係有實質業務支持的科技企業。
睇睇在美國上市的內地最大搜尋器百度的股價，佢現價133.9美元，一年低位65.9美元，現價比低位升了103%(騰訊現價比一年低位120.4元只升了81%)。百度市值3640億港元，略低於騰訊一成，但佢的市盈率高達73.7倍，遠高於騰訊的41.8倍，盈利增長率72.5%，略快於騰訊，但騰訊的純利比百度高近一倍，所以百度增幅大一點亦十分自然。總的來說，百度的73倍市盈率，遠高於騰訊的41倍，兩隻股的體積和實力較接近，可比性高鱓，亦睇到騰訊相對地便宜。
又睇多一兩隻，也是在美國上市的新浪網，現價116美元，市值只得559億港元，新浪實力比騰訊弱得多，只得騰訊八份一咁大，但新浪網的市盈率高達139.8倍，佢去年純利仲係跌31%，估計今年盈利升26%。佢由一年低位34.26美元，大升到而家116美元，升鰦239%，你話新浪係唔係貴得驚人。如果我係一隻對沖基金，絕對可以沽空新浪，買入騰訊，博兩者的差價中長線拉近(例如股市大跌，新浪會跌得比騰訊多)。
再睇多一隻美國科網股，搜尋器巨頭google，佢現價520.9美元，股價比一年低位只升了20%，市值1.3萬億港元，係騰訊的3.3倍。Google的股價相對正常，市盈率20.2倍，去年盈利增長12.7%，可以咁講，在美國投資者眼中，Google已是一隻增長較低的巨股，不是一隻高增長股。
股 價係相對唔係絕對，貴價照升有好多原因，其中一個原因係睇美國這類大市場同類股份的比價。只睇新浪股價，已見到美國科網股有泡沫，愈細隻愈炒得厲害，所以 騰訊股價咁硬有原因。但唔好忘記，到市道逆轉時，即使盈利不變，單係市盈率回復較正常水平，都可以令股價有幾十巴仙的跌幅。所以買入高市盈率的股票，總有 點投機成份，唔好當正價值投資，定下止蝕位保護自己，較為化算。
陸羽仁
奧普集團(0477.hk) - 投資風險 (一) 天知 - 價值投資者
http://hk.myblog.yahoo.com/tin-knows/article?mid=1433
如果能把一項投資的風險完全理解，股價下跌就變得不再可怕。
風險一︰單一化產品
奧普的產品是浴霸或浴頂，前者是將發熱﹑發光和換氣功能集中在一個盒子裡，後者是折散放在整個浴室天花板。2010年有93%收入是靠售賣浴霸和浴頂。
根據奧普的2010年年報
，它指出……
現階段，董事已意識到產品經營的單一、新品支持強度不夠等被動局面將成為增長之瓶頸。
而在2009年新產品總值上，奧普十大不入。
幸好，公司在2010年已經加大研究經費，2011也陸陸續續推出一些新產品，主攻兩線城市。
(待續)
後記：
坊間很多分析員都懂寫很好的投資個案(investment cases)，厚厚的幾十頁的一份報告去支持自己的故事。大部分的故事，是非常有趣的，極有參考價值。但當提及風險時，往往都是輕輕帶過，30頁的報告佔 不到一頁，寫也只是馬虎了事，如“比預期低的xx”﹑“原材料價格上升”等等。但我認為，風險是投資最重要的一件事，也是首要考慮因素，不著重風險的人不 算投資。我認為在寫報告或作估值的同時，不應只把風險列出，應該把該風險會帶來的影響也考慮及，並且計入估值模型內，而不是只用beta去衡量風險。當然 我明白很多風險很難量化，但忽略了明顯是不負責任。
奧普集團(477.hk) - 投資風險 (二) 天知 - 價值投資者
http://hk.myblog.yahoo.com/tin-knows/article?mid=1448
風險二：市場佔有率太大
根據中國行業企業信息發布中心(“CIIIC”)，奧普已經是行業裡的龍頭老大，佔了整個市場的半壁江山，由2002件至2010，浴霸以銷售量計市佔率一直都維持在50%左右。2010年市佔率比去年下跌了5.7個百分點，可能是因為主要競爭對手“美的”的競爭。根據CIIIC，“美的”市佔率由2008年的第九位跳至2009件的第四位再到2010年的第二位。
可是奧普指出，“美的”“未夠班”，反而一間位於浙江省的叫“友邦”的做得不錯，而“友邦”是賣集成吊頂的。
以下這條連結，我認為對奧普的興趣的人非常有用：
http://www.cncnsky.cn/zz/yb/262.htm
看完這篇文篇，自然就會明白下圖形成的原因了。
因為奧普在浴霸的市佔率太大，而浴霸的“餅”又被集成吊頂搶去，因此預測浴霸的收入將會在未來保持平穩或輕微下降是合理的。至於浴頂的收入，平穩或上升是合理的預測。
我認為，奧普必須橫向發展，才能重上增長的軌道，向廚房發展是不錯的選擇，至於那個主攻汽車服務行業的成都牽銀投資，我覺得僅屬中性。還有一個創業投資合夥企業，我覺得是“diworseification”。
(待續)
go 物流：传统物流行业的价值特征与典型公司分析
http://www.tfkz.net/forum.php?mod=viewthread&tid=371
一个企业能不能取得长期竞争优势，包括两部分，防守和进攻。防守要做得好，进攻还要得力。防守性能评价看护城河， 进攻特性看企业增长的能力 。增长包括外延增长和内生增长及复合增长，如果有企业能取得复合增长，这样的企业长期不取得好成绩都难，业绩上去了，股价是迟早的。有的行业天生就是命 好，有的行业天生就是劳碌命。所谓命运，命运，有命还要有运。命不好，还能更改，改变命运的方法很多。大体还是要自悟为主，贵人相助 。物流业里面，大多是劳碌命，很多都只能看一看，有价值的企业不多。但有少数企业，能在命不太好的情况下，把握机会，有所转运，还是不错的。
巴菲特的护城河，很有名的防守分析。如下：
A.无形资产：它们看不到，摸不着，但价值非凡！
B 转换成本：赖着不走的客户不是麻烦，而是你的黄金客户！
C 网络效应：效果极为显著。
D 成本优势：紧跟潮流还是与众不同！
E 规模优势：规模越大越强，但前提是你一定要找准方向！
下面只以物流子行业交通运输仓储略微谈一谈。按运输工具性质，分为航空航运，还有就是公路运输.服务于这些企业的就是机场，港口，仓储业。 公路运输这块，上市公司里主要是高速公路，它的特性更接近于稳定行业，估值接近于债券。 成长性一般在6－12%之间。机场，港口，仓储业，这三个细分子行业在物流业中是占山为王，过路留下买路钱的地头蛇。经营得好，就是稳赚不亏，分红高，现 金流丰富，缺点就是发展空间不大。发展空间不大，想像力不丰富，估值就不高。成长性总体上优于公路运输。
从长期投资价值回报角度讲，仓储港口机场>公路>航空水运
先谈航空，对应上面护城河5条壁垒，无形资产不能体现为定价权，不能有效提高票价。这一条没用。第二条转换成本更没用。不说同行，高铁现在都对航空形成竞 争威胁，同质化竞争严重。第三条网络效应没用，互联网的QQ才有粘性。航空业没粘性，也没有什么太高忠诚度。第四条成本优势，航空业这一条是最大的硬伤。 没有任何成本优势，反而有很高的负债。高运营成本，高固定开销。第5条，规模优势，谈不上。至少和同行比起来，效果不明显。在一个毛利很小的行当，有规模 无规模意义不大。我的感觉是越大越亏。专注于支线运营，成本控制好，可能在航空业是一个例外。山航，B股上市，有一点看头。
总之，航空业高负债，高运营成本，低现金流，低定价权。关注价值都没有。航空业是传统物流业的典型。航运业，大家有空看看《投资王道》里同关于香港航运兴 衰章节，就知道这个行当真没有什么意思。行业景气高峰顺风顺水时你是英雄，时势不对，不主动转型，想做一个路人甲，都不可能。后面航运业就不分析了。略 过。
公路运输这个物流子行业，名为公路运输，实质是大多数是公路运输收费，是路桥公司。高速收费路桥公司，成长性不高，但矮子里拨长子，还是有几个有特性的公司。
楚天高速，山东高速，粤赣高速，宁沪高速，四川成淪，东莞控股，现代投资，这些是高速公路路桥收费的典型代表。负债不太高，净资产收益稳定在10%以上，现金流丰富。有一定的债券性配置价值。
江西长运其实是正牌的公路运输股票。价值特性更接近于路桥公司。
富临运业按行业分在公路运输，实质是一个站场收费。成长性要比高速公路股要好。富临中小板上市，站场收费特点决定了可以适当外延长式成长，后面还有故事可以讲，可以适当关注。
机场港口类公司和高速公路收费公司特性差不多。外延发展空间基本没有，内生增长有限。投资这类公司要取得好的回报只能买得足够低。从财务特性ROE回报看，机场类上市公司中，厦门空港要强一点。港口类上市公司中，深赤湾要强一点。
仓 储类上市公司，外延发展空间很小，内生增长有限。至少在ROE回报中看不出什么特别的。这一类中，只有保税科技强一些。特种化工仓储，而且是保税区的，利 润高一些。地域垄断生更强。缺点就是外延增长空间有限。但目前它去年建成新产能，今年3月份刚刚投成建产，另外又在建设新的产能10立方米产能。 题外话，查询股东人数成下降趋势，最近有董事兼股东增持，很有故事。保税科技详细资料及定量分析，见我的博文《保税科技小记》
总结，传统物流业里，只有江西长运，富临运业，保税科技有特点一些。这几个企业能在外在条件有限的情况下，取得相当内生性增长，有一定关注价值。
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传统物流公司竞争优势和财务特性对比
股票的背后实质，还是企业。另外，从投资回报角度讲，ROE至少高于10% 一般要10－15%。 低于这个回报一般不关注。从这个意义上讲，我选股的标准。一般是净资产收益不能低于15%，然后现金流要相对充足。负债不能太高。下面以南方航空；保税科 技；深赤湾为典型分析。
先附上南方航空的财务分析表。附图
这个表是总表，特征就是负债高，净资产收益不稳定，周期性太强。下面附上南方航空历年净利润及每股净收益，2011预测值。
以上表格佐证南方航空空历史上没有稳定的财务收益。周期性太强。
下面再贴了仓储业代表保税科技的相关图表。附图
近三年净资产收益稳定在15%以上，近二年负债有点偏高。但现金流丰富。附图
从左往右看，每股收益稳步增长的感觉很明显。最关键是对比，保税科技的价值分析体现出来的，是一种稳步提高的感觉。而中国国航空，是不知不觉，收益 就跌了下去。体现出来就是不稳定。不稳定的周期性企业估值肯定要低。二个企业在不同的竞争环境下，体现出来不同的收益特征，其实是企业经济长期竞争特征的 自然表现。
最后附上深赤湾的每股收益分析图片。深赤湾价值特征是机场港口高速公路收费这些行业的典型。典型的无增长，高分红特征。近8年来，收益稳定而无增长。债性十足，要想取得平均水平以上的回报，只能买得足够低。
[转载]保守主义投资哲学系列谈 价值投资：智商与智慧
http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f01017mv8.html
守主义投资哲学系列谈
价值投资：智商与智慧，哪个更重要？
刘军宁
人类智商的绝对高度是249。因为任何聪明人的智商不可能高达250。
在投资界，没有人认为愚笨是一种资产。投资被公认是智力密集型的活动，投资界是人精扎堆的领域。有人会问，投资市场上有蠢人吗？从动机的角度来衡量，绝对没有蠢人。每个投资者都对自己说，“我才不傻呢，我来投资是要赚钱的。”然而，所有人在投资生涯开始时都是始于盲目无智的状态，都是蠢人。所有人都是带着与生俱来的智商去投资，却没有几个投资者在一开始就带有大智慧。对投资者而言，智慧与智商各自有多重要？投资成功的关键是什么？智商，还是智慧？
哲学是关于智慧的，其含义是爱智慧。投资哲学是关于投资智慧的，即热爱投资智慧。智慧永远是这个世界上最稀缺的东西，投资的智慧更是如此。智慧是人人欲求 的，但是得到的人却很少。什么是智慧？按通常的理解，智慧是指某个人具有不同常人的理解、洞见和相应行动的能力。智慧毕竟不同于专长与知识。一个投资界的 专业人士可能有丰富知识和技术专长，却未必是很有投资智慧的人。最智慧的人也未必是知识最丰富的人。尤其对专家和学者来说，他们可能掌握大量的具体的数字 性的知识，但这些东西掌握得再多也不可能使人更有智慧。所以，一个人的智慧程度和所掌握知识的多少不必然成正比。
正是道德把知识与智慧区分开来。知识是关于事实的，智慧是关于道德的。一切知识与事实都将淡去，只有道德才能引领我们生活、投资。没有道德，就不能得到真 正的智慧。没有道德，就没有智慧。一切智慧，归根结底，是有关人类如何才能更好生存的智慧。作为投资者的投资智慧也不例外。
西方的智慧传统是由两个支流合成的，一个是雅典的智慧，一个是耶路撒冷的智慧。希腊智慧中的宇宙是数学与物理的宇宙，而耶路撒冷智慧中的宇宙，是道德与信 仰的宇宙。雅典智慧起源于古希腊的哲学与科学探索，是以苏格拉底、柏拉图、亚里士多德、阿基米德、毕达哥拉斯等哲学家、科学家为代表的关于理性和科学的智 慧。如说我们今天很多的自然门类，都是在古希腊起源的，像是几何、代数、物理学、原子论等等。耶路撒冷智慧起源于旧约的智慧书，故也称为旧约智慧。耶路撒 冷智慧是强调信仰、道德与实践，是对财富的超验性质的理解。其代表人物是旧约圣经中的大先知如摩西、亚伯拉罕、以后许多的犹太商人。巴菲特被称为 Oracle of Omaha。其暗喻是，上帝关于财富有一整套的神谕。谁领悟了神谕，谁就获得了财富。保守主义投资者注重实践的、道德的智慧，看淡精确知识的、科技的知 识。
在投资领域，雅典智慧是关于价格的、数字、公式的，其代表是那些被称为宽克（quants）的人，他们数学极好，数理分析能力极强，有些甚至是高能物理学 出身。他们相信，商业的世界是数学物理的世界。数学的精确性是分析最复杂的人类活动的基础。耶路撒冷的智慧是关于道德、信念、价值、审慎、自律、耐心的。 其代表是保守的价值投资者。他们相信商业的世界是道德与实践的世界。这两种智慧有高有低么？这取决于我们用什么尺度来衡量。在投资领域，如果我们需要精确 与量化，雅典的智慧高一些；如果我们追求正确，哪怕是模糊的正确，耶路撒冷的智慧重要一些。价值投资的名言是：“宁要模糊的正确，不要精确的错误。”
耶路撒冷智慧还有一个重要的特点就是强调道德在智慧中的极端重要性。人类最高的智慧是对道德秩序与道德生活的规则的认识。当与道德有关的智慧涉及到人类如何发现财富的本质及其增值方式时，投资智慧的问题就 产生了。耶路撒冷的智慧相信，财富的本质及其运行方式，不是由人决定的，而是由人发现的。道德既是带来实现成功投资的手段，又是衡量投资成功的标准。对投 资者而言，借助不道德的手段的成功是脆弱的、低度的成功，不合道德的成功是不合格的成功。按照耶路撒冷智慧的看法，投资智慧的本质是道德智慧。投资智慧的 任务是探寻价值的本质及其获得方式，投资者在天人秩序中的位置及其使命，寻找并践行价值投资的指导原则。
与智慧相关的是智力（亦称聪明，以商数来表示）。两者通常被认为是含义很接近的一组概念，仅有高地之别：智慧要高于聪明。听说有大智慧投资软件，没听说过 有高智商投资软件。然而，我认为，智慧和聪明是有性质上的差异的，而不仅是程度上的。我更愿意把智慧和聪明看作是反义词。智慧与聪明既是邻里关系又是对手 关系。智慧甚至是包含一些与聪明相对立的东西。比如说，愚和拙是聪明的反义词，但是却可能成为一个智者的特征。常有人用愚和拙来表明自己有智慧，比如说， 大智若愚。再比如守拙，作为一种信念与行为方式，可能无关洞见和预见，却是一种很高的智慧。看过电影《阿甘正传》的人都是知道，主角是个“愚笨”的智者。 在日常生活中，聪明往往会当作一种贬义词来用。智慧总是用于褒义。我还从未听到把智慧用于贬义。有人会说，聪明反被聪明误；没有人说，智慧反被智慧误。
我认为，在投资中，智慧比智商重要。用戏谑但很认真的话说，人类智商的绝对高度是249。因为任何聪明人的智商不可能高达250。吉尼斯上的记录好像是 228。故人类智商的中等高度是125。巴菲特印证了这个看法：“我的成功并非源于高智商。只要你的智商在125以上，就足以胜任投资的事业。有中等以上 的天资足矣。”在中等智商的前提下，决定投资是否成功的关键不是智商，而是智慧。妨碍投资取得巨大成功或导致巨大失败的往往不是太笨，而是太聪明。
高智商不仅不是一定能在投资上取得成功的保障，相反要格外警惕那些高智商的投资者。智商越高越容易产生致命的自负。普通人在高智商者面前也容易产生自卑， 甚至放弃自己的主见。越聪明的人被聪明所误的可能性也越大，代价与损失也越严重，也越具有毁灭性。智慧更强调克服人性的弱点，强调人要恭谦、审慎、耐心。 这些都不需要高智商。反而，高智商往往是获得这些智慧的障碍。
智商也许是天生的，智慧在相当程度上则是后天的，主要来自经验。智商是与行动无关的生物性特征，而智慧却需要落实到行动上。我们很难提高自己的智商，却能大大提高自己的智慧。成功的投资不需要高智商，但是需要高智慧。而保守主义投资哲学是价值投资的最高智慧。
华尔街日报中文网 5月12号
價值投資法已死？ 巴黎
http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=6969
巴黎：
買賣股票，各師各法，Graham以佢自已老人家的那隻政府保險公司為例(個名有個政府，實際不是政府)，反盡他自已價值投資法所定的"一般"條件原則，但卻賺了不可能賺的大錢，說出我們要有開放的心去接受別人另類能賺大錢的投資方法！
我時常跟Blog友說，別人賺錢是別人叻、不要花時間在你不想買、不懂、不知道的股票、和不明白的投資方法身上。
但唔知點解，總有一班天材，自已既不研究價值投資法，又不看企業的財報，但就是歡喜拾人口水，說三道四。
巴黎有沒有說科技股呢？沒有！有沒有說中人壽呢？沒有！為什麼呢？
------因為無做調查就沒有發言的資格------
我只說自已有做調查的超大、友邦！一隻賺大錢、一隻輸大錢------暫時！
沒有資格的人，拿出一些向下炒的股票，拿你的蝕本貨說價值投資法已死！
我不會和他們一般見識，但我的Blog卻有很多有心學，但還有疑問的有緣人，我就抱為往聖；繼絕學的心情，多說一句。
學習價值投資的第一步，不是買股票，而是令自已熟悉股票、債券、經理、管理層之間的法律權益和現實權益的分別，實際的手法，大少股東、不同國家的法際、市場的裕成等等。你有了第一步的了解，還要懂得看財務報告數字以內和以外的解釋。
即是說，不只是向下炒，你也要了解向上炒的股票，並要由第一天就了解是局還是並無其實，而是機會。
要分別兩者並不是一件容易的事，我們不是特登挑戰難度高的買股方法，而是要賺錢本身就有難度，就要努力學習這些，天底下並沒有容易錢！所以你們常會見到股神、惠理...等等價值投資法追隨者可以買到一些蝕本貨，但有一點見識的人也應懂得呢句說話：
------"買中蝕本貨有什麼出奇？"----
天材連呢點也不明白，並以此想去證明價值投資法已死！除了証明說者的邏輯混亂，什麼也沒有！
我跟大家說，再沒有任何投資法較價值投資法更重視內幕人食你錢的股票，如果價值投資法不能，那些求神問卜的看圖、短炒更不能。
奧普集團(477.hk) - 投資風險 (三) 天知 - 價值投資者
http://hk.myblog.yahoo.com/tin-knows/article?mid=1457
風險三：房地產被打壓(外在風險)
以下是從摩根大通研究報告偷來的一張圖，是八大城市一手樓每月銷量。
以下是自己拼湊起來的一張圖。我們可以見到奧普收入和房地產一手樓銷量有關聯。這裡我想指出兩點：
第一是一手樓銷量已經回落到金融海潚時水平，雖然現在中央積極打壓房地產市場，銷量再跌很多的機會不大。
第二是一手樓銷量在2010年是高於2008年，但奧普收入是下跌了，可能歸究於沒有什麼新產品和被合成浴頂搶了一點生意。
總結：
因基本面有轉壞跡象，雖然股價已經下跌到一個頗吸引水平，我認為還是不宜“轟入”。但基於往績息率吸引，且在分析風險後覺得生意急速衰退的風險不大，我認為可以小注買入，自己也持有一些。
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