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總結：投資就是尋找預期差，從基本面尋找超預期股票，成功概率高 億利達

來源: http://xueqiu.com/2164183023/31985623

首先，考察公司的長期成長空間與核心競爭優勢。有關這方面的文章已經很多，就不多說了。如果一個公司正處於未來擁有巨大成長空間的行業，同時，其自身又擁有穩定而積極進取的管理團隊，並能夠在技術、成本、銷售、渠道等任何一個方面具備別人難以複制的核心競爭優勢，從而伴隨著行業的高速成長，通過內生式增長或者並購重組外延式增長，公司在行業中的市場份額也能夠穩步擴大，那麽其利潤就有可能在未來呈現非線性甚至幾何級數的增長。這種長期成長性的超預期需要投資者對行業和公司有超出市場大眾的深刻理解。然而容易出現的誤區是，過分誇大潛在市場容量，而不考量其現實可行性。經常會看到一些研究報告對某些行業成長空間的描述，喜歡拿國內和其他國家作簡單對比，事實上這種差距背後的原因非常複雜，或許我們永遠也無法看到某些方面的趨同。

其次，註重短期細節。對於長期因素的考量當然重要，然而作為追求絕對回報的專戶投資，對於短期細節因素的跟蹤考察幾乎同等重要。這其中包括：短期報表業績、管理層動機、公司高管或大小非以及重要機構投資者的持倉變化和解禁時間表、政策風險，還有市場博弈。機構在短期排名壓力下經常出現持倉高度一致的現象，而一旦原有的預期遭遇某種外力沖擊被打破，納什均衡的條件改變，同盟便迅速崩塌並向相反的極端運行，先前趨之若鶩的，而今棄如敝屣，反之亦然。毋庸置疑，這種現象已成為股價暴漲暴跌的重要原因。如何看待這個問題，對錯並不重要，重要的是如何應對。

再次，重視草根調研。單純依靠上市公司管理層的調研我認為是不夠的，利益是否一致將決定他們會向資本市場傳遞什麽樣的信息。做好草根調研，往往可以提前發現超預期的投資機會，反過來也能夠有效防範從公司方面無法證偽的信息不對稱風險。一方面，從上下遊入手，原材料供應商、下遊客戶、渠道經銷商，都是很好的草根調研對象;另一方面，從同行入手，雖然難免“同行相輕”的嫌疑，但是兼聽則明、偏信則暗，重要的是自己去思考判斷。

最後，給股票進行適當的分類並組合投資也是非常重要的。彼得林奇的股票分類方法值得借鑒，他把股票分為快速增長型、穩定緩慢增長型、大笨象型、資產富余型、周期型、轉型困境型。個人認為值得重點關註的，是其中的快速增長型、大笨象型、周期型和轉型困境型。不同類型的公司股票表現出不同的運行規律，相應的投資方法或許需要區別對待。周期型和轉型困境型公司關鍵在於把握景氣周期節奏;快速增長型公司短期收益大，風險也大，在高增長刺激下容易出現泡沫，適當做波段才能確保絕對收益;大笨象型公司只要等待合適的買入時機，剩下的就是耐心持有。一個組合中必須具備這幾種類型的均衡配比，才能熨平凈值波動，降低整體風險。

   反對把某些過去的成功投資經驗神聖化，任何東西如果成了宗教信仰一般的不容置辯，那麽對別人或許是一種威脅，對其自身也未嘗不是一種危險。

    根據英國科學哲學家波普爾的研究，不管對錯，真正的理論是可以證偽的。所以，如果某些理論告訴你，價格總是圍繞著某種連他自己都說不清的東西上下波動，或者其正確性必將在某個虛無縹緲的未來被證實，那我們寧可把命運交給上帝。

     作為投資者，與其把精力浪費在高估低估的討論上，或者非常做作的總是幻想自己就是那個“眾人皆醉我獨醒”的“逆向投資大師”，不如沈下心來尋找一些基本面真正能夠超預期的東西，然後持續跟蹤，反複驗證，以衡量超預期的可能是否還在。投資或許就是這樣一種不斷尋覓和跟蹤的過程，繁瑣而艱辛，沒有什麽靈丹竅門。投資本無所謂“趨勢投資”還是“逆向投資”，如果你認為未來不再可能持續達到大眾的預期，那就應該逆向賣出；如果你認為未來會比大眾預期的更好，那就應該順趨勢而買進。無論是“趨勢投資”還是“逆向投資”，都不應該被庸俗化為“追漲殺跌”和“低買高賣”，跟著價格波動看圖說話並不是 “趨勢投資”和“逆向投資”的本來含義。

      為何“超預期”如此重要？因為本質而言，投資制勝的途徑就是兩條：或者你比別人知道得更多更早；或者你比別人看得更深更遠。前者體現為短期博弈制勝，後者體現為長期投資制勝。然而這里需要警惕的是，所謂“長期投資”並不是宗教狂熱般的死抱不放。曾經有人提出“收藏股票”的概念，我認為這是誤人誤己的“偽價值投資”。即便是長期投資也須不斷跟蹤檢視，一旦預期發生改變就應該出局。

     當然，歷史上無論中外都有很多長期持股賺大錢的成功案例，但是這里面的邏輯在於，持有時間的長短是結果，而非原因。“比別人看得更深更遠”並不代表從此就可高枕無憂，因為兩個可能：一是你看錯了；二是標的變了。

      知易行難，“超預期”雖然是投資制勝的關鍵，但如何做到使自己的預期總是能（或者在大概率上能）比市場大眾更為準確，才是體現投資者功力和水平的地方。這需要投資者經驗和知識的積累，更多的了解每個行業和公司的盈利模式，以及通過更好的調研收集關於公司未來增長前景更多的信息來形成更好的盈利預期。

雪球模擬盤跟蹤我們價值成長組合賬戶看好並且實盤操作股票標的：http://xueqiu.com/2164183023/30570407  模擬盤展示投資理念，尋找長期投資合夥人。聲明：投資有風險，入市須謹慎。切勿模仿，沒有推薦股票，也不收費，據此操作收益和風險自負，盡量選擇市值較大的股票和雪球關註人數較低的股票。

實盤和模擬盤三季度總結：組合投資獲利55.39%，總體上節奏把握較好，抓小放大。本輪以滬港通為契機，從7月11日2033點啟動小牛市行情，節奏基本和每次牛市開始一樣，從上到下，先宏觀，後行業，再個股，宏觀留意新聞聯播：國務院政策和習李講話，追蹤高善文等對宏觀經濟的分析判斷，在7月中旬陸續參加5家券商的中期策略會，掌握足夠信息。公布滬港通後，外資大量流入香港，外資偏好藍籌，大宗交易QFII建倉藍籌股；以前一致性預期7月大量房地產信托到期違約，導致銀行壞帳大增，對銀行券商保險等藍籌股的悲觀過度；打大老虎反腐事件公布後，提振信心，政策重心轉向經濟，投資開始加速，QFII,RQFII,地下外資和來自信托等增量資金首先瞄準被公募資金大量拋售到歷史最低倉位比例的銀行股，券商保險股，（上述有些信息比別人知道得更多更早，所以模擬盤首先建倉銀行保險券商股大盤藍籌金融股）反彈半個月後成交不足，增量資金流入，而場內資金借題發揮，拉擡二線藍籌股，軍工股，並購重組，小盤股和 低價股等，由於無法預測短期升跌，我們只參與自己最熟悉的股票（比別人看得更深更遠），尋找估值低安全邊際並有催化因素，如滬港通受益的中信證券，總理大力支持的互聯網雲計算 國產軟件 信息安全（華勝天成，東軟集團），京東和阿里巴巴上市（本身學軟件，在互聯網相關投資公司，主帖里有100多條有關京東和阿里巴巴電商股和互聯網公司的資料）受益股（華勝天成，東軟集團，紅旗連鎖），機器人和上海國資重組（上海機電），後用跟蹤中轉證100指數的雙禧B杠桿基金代替低估值大盤藍籌股，等待滬港通估值修複，收益不錯；參考李迅雷熊末牛初策略，組合投資，個股輪動，提高資金效率，雪球關註人數最少的紅旗連鎖，華勝天成反而獲利最多，值得檢討的是倉位比例控制，大跌風控處理。投資就是尋找預期差，增強信息優勢，通過上下遊和調研，行業內溝通，盡早掌握企業經營變化，長期重倉業績和股價齊飛的成長股（細分行業龍頭）。以價值為基礎與偉大企業共同成長；策略靈活；尊重趨勢，在強化風險意識和風險管理的基礎上，追求客戶資產長期持續穩定增長。
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”她“經濟勢不可擋：尋找女性時尚電商下一個tenbagger

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=3106

本帖最後由 晗晨 於 2014-10-9 18:42 編輯

”她“經濟勢不可擋：尋找女性時尚電商下一個tenbagger
作者：訾猛、林浩然、童蘭

關於消費領域的投資機會，格隆匯一直認為整體趴在地上的消費類個股四季度和明年一季度是值得研究的，隨著四季度一季度消費旺季的到來，現在把視線適當投向消費類股是需要的。在電商領域，因為京東阿里等的上市，電商在4四季度的表現尤其受到關註，誰會是下一個tenbagger？本期港股那點事格隆匯零售、電商行業資深研究員訾猛、林浩分享從女性時尚消費角度來挖掘電商行業的機會。報告中，他們提出移動互聯時代網購消費習慣更為成熟，具備品牌專業化、購物體驗等優勢的垂直電商迎來浴火重生機會，尤其在女性時尚消費領域。建議關註女性時尚領域相關投資機會。文章觀點代表個人看法，僅供參考。
摘要：

結合國外案例及中國網購發展階段，我們認為女性時尚電商未來仍有很大發展空間。維持行業增持評級，並建議關註女性時尚領域相關投資機會。1）跨境電商領域：重慶百貨（跨境電商平臺“世紀購”已上線，未來將依托重慶自貿區大力發展，初期以奢侈品為主）、蘇寧雲商，受益標的：蘭亭集勢（美股）、百圓褲業、東方創業。2）時尚主力品類培育：蘇寧雲商（重點培育母嬰品類）；受益標的：友阿股份（奢侈品）、當當網。3）美股垂直電商：唯品會、聚美優品、ZULILY。此外，女性健康APP美柚+大姨嗎、轉型自建時尚電商的蘑菇街、內衣品牌電商夢芭莎發展亦值得關註。

PC網購流量紅利衰減、移動端用戶紅利釋放，移動互聯時代垂直電商浴火重生。B2C由於具備一定品質背書，成為網購主要形式；智能手機高普及、移動互聯網技術發展以及運營商網網絡資費調整促進移動網購大爆發。網購習慣較為成熟後，品牌消費升級趨勢明確。由於品牌專業化、購物體驗領先，且易搭載閃購、團購等商業模式創新，“小而美”垂直電商較“大而全”平臺更具活力。

精準定位時尚女性是唯品會、聚美優品等垂直電商取得成功的重要原因。時尚女性品牌觀念強勢且消費頻次顯著高於男性，另外擁有家庭消費絕對話語權，是閃購、團購等營銷沖動消費的完美目標。從經營模式上看，我們更看好具有供應鏈控制優勢的自營時尚電商，專業+體驗+精準營銷+移動化是其核心優勢。

唯品會與聚美優品仍有一定差異：1）化妝品直面皮膚且接觸時間較長，品質、效果要求更為嚴格，次貨、假貨一旦出現對平臺信譽影響極大；2）核心客戶群差異，唯品更具購買力。唯品30-44歲用戶占比50%，貢獻超過75%銷量；聚美20~29歲用戶超半數，部分產品24歲以下占40%（主要是大學生及初入職場白領）；3）從供應鏈角度看，服裝品牌商較為分散，地位相對弱勢，行業渠道價值更加凸顯，而化妝品行業由品牌商主導，品牌商地位較為強勢，因此，利益分配上服裝類電商溢價能力更強。化妝品品牌高溢價與供應稀缺性相關度很高，品牌商更青睞實體渠道。作為國內垂直化妝品領域龍頭，聚美在營銷、弱勢品牌上有明顯優勢，但自有品牌、供應鏈等方面仍須加強，供應鏈整合能否獲取實質推進是決定其長期成長性的關鍵因素。

風險提示：行業競爭加劇；假貨、次貨風險；跨境電商受地域政治影響；移動支付監管加劇及安全性隱患。

序言

本篇報告是我們在整體網購系列研究基礎上，進一步將視角聚焦於女性時尚品類。結合網購發展階段，對唯品會、聚美等垂直龍頭商業模式進行梳理，從時尚女性群體價值角度探索下一個時尚電商tenbagger（跨境電商、APP、奢侈品&母嬰等領域更有可能），並提示相關A股投資機會。

近期阿里上市引起全球轟動，期間馬雲透露阿里70%買家、55%賣家均是女性；唯品會目前超過75%銷售由女性支撐，我們判斷聚美則可能更高……據國家統計局抽查，我國65%以上家庭購物權由女性掌握。在消費領域，女性主力地位日益突出，隨著網購消費升級及特色營銷等進展繼續提升，這也是我們看好精耕女性時尚品類垂直電商的重要原因。電商發展至今，應該說網購習慣已經較為成熟。無論是品類結構還是單品類競爭格局，都基本趨於穩定，PC端網購流量紅利時代接近終結。

隨著網購消費升級趨勢明朗，電商競爭力已不再局限於價格甚至技術層面。細分領域垂直龍頭依托品牌專業程度高、供應鏈掌控等優勢，聚集了一大批購買力強、時尚消費活躍的女性用戶，這也是唯品會、聚美優品等時尚電商核心價值所在。移動互聯網技術的發展和細分品類的品牌化升級，進一步推動相關電商快速發展，並可能再次產生龍頭企業。唯品會是以模式創新實現突圍的典範，由於精準定位時尚女性客群並配以閃購模式針對沖動消費，逐漸獲得品牌商青睞。精英買手制、退貨物流補貼極大完善了購物體驗，推動活躍用戶數不斷增加；聚美優品模式上承接閃購+團購，並利用供應鏈上遊壁壘鞏固經營優勢。總的來看，兩者均以依托張力較強的女性品類，通過模式創新快速搶占市場份額，並通過整合後端供應鏈逐漸鞏固經營壁壘。

我們認為，雖說唯品會與聚美優品有不少相似之處，但兩者仍有較明顯差異。依托服裝品類優勢，最早實現閃購模式且供應鏈壁壘穩固，唯品會短期仍將保持快速增長；對於聚美優品而言，尚須在品牌授權、客戶群拓寬、商品品質保證等方面繼續加強。

移動互聯時代，用戶資源是電商核心價值所在，圍繞用戶抓取進行的營銷戰此起彼伏。網購習慣逐漸成熟後，價格戰基本告一段落，垂直電商因客群定位精準、品牌專業化高迎來浴火重生機會。一般而言，女性掌握家庭消費話語權，且對時尚消費理解和需求遠高於男性，唯品、聚美等女性時尚電商崛起充分了證明這一點。結合國外經驗，我們認為未來跨境電商、APP、奢侈品&母嬰領域更有可能出現垂直龍頭。

1.電商野蠻生長終結，移動電商蓬勃發展

PC網購流量紅利衰減、移動端用戶紅利釋放，另外網購習慣較為成熟後品牌消費升級趨勢明朗。“小而美”的垂直電商專業化&品牌程度高，且容易搭載閃購、團購等新模式，在移動互聯時代發展較“大而全”平臺電商更具活力。

1.1.主流電商格局穩定，網購用戶紅利衰減

網購快速發展是互聯網技術、物流環境以及消費習慣等多重因素的共振，其很好地解決了終端消費者與商品端信息不對稱難題，從效率上重塑商品流通過程傳導體系（即生產後供應鏈）。通過渠道扁平化實現商品與消費者直接對話，從而對傳統商品價格體系造成極大沖擊，這也是網購高速發展、分流傳統零售的主要原因。

後續電商企業普遍通過技術提升優化電商供應鏈效率（信息系統及物流系統建設、供應鏈技術等），完善消費體驗以逐步提升客戶粘性、鞏固網購消費習慣，並借助大數據技術有效預測消費需求。伴隨網購品類快速擴充及閃購、團購等新模式發展，電商打造出一條極具科技屬性的高效供應鏈。



隨著標準化品類布局相對穩定，網購習慣較為先進的一二線城市滲透率趨於飽和，網購野蠻生長時代基本結束。從品類上來看，由於新主力品類突破難度加大，服裝+3C+化妝品三大核心品類2011-2013年份額占比分別為55.6%、49.9%、51.7%（艾瑞數據），預計較長時間內仍將保持50%左右份額。被寄予厚望的生鮮品類由於標準化程度低、倉儲物流成本&損耗高企，目前仍以本地銷售為主；從用戶端來看，2013年網購用戶突破3億人、滲透率超過50%，主流城市用戶紅利時代已經結束。

對電商企業而言，向廣袤的郊區（縣）下沈面臨兩大難題，一方面固定投入增大，攤銷將直接影響盈利水平，尤其在上市後面臨股東回報訴求；另一方面訂單密度下降使得短期內很難實現規模效應，倉儲物流建設意願下降反過來又影響了區域網購習慣培養（從實際操作來看，阿里京東均致力於整合存量社會物流資源來實現下沈，而非自建形式），因此渠道下沈帶來的用戶增加將是長期緩慢的過程。


網購規模=訂單總數*訂單均價=（網購人口*人均訂單數）*（商品均價*訂單所含sku數）。由於人口紅利衰減，網購快速增長取決於剩余三項：商品均價主要與品牌度及品類屬性有關，網購消費升級過程中品牌化是必然趨勢（品質要求、品牌偏好等）；訂單sku數主要與商品延展性與品類豐富度有關，多年來主流電商深耕核心品類（服裝、3C、食品等均具備良好延展性，一號店目前每單sku數7-8個、商品數多達16個），並通過開放平臺實現sku快速擴充；人均訂單數主要體現為存量用戶消費頻次，通過優化物流配送、信息系統及供應鏈效率，主流電商大幅改善了實現綜合購物體驗。

在電商發展過程中，B2C憑借品牌管理規範、具備品質背書逐漸成為網購主流模式。1H2014網購B2C交易規模達3427億，同比增長69.1%（高於網購整體增速24pct），網購銷售占比達50.4%，根據艾瑞預計2017年占比將超過60%。B2C占比提升及管理規範使得流通渠道效率改善，有利於品牌型企業發展。

從B2C競爭格局來看，天貓憑借先發及淘寶流量導入優勢取得半壁江山；與騰訊電商整合並獲得移動端一級端口後，京東有望繼續在份額上追趕天貓；蘇寧易購在更新系統後份額快速回升；唯品會、聚美優品、當當、1號店等垂直電商借助品類粘性及移動端快速發展，占比亦保持穩中帶升。

展望未來，我們認為天貓+京東雙雄仍將馳騁B2C市場，垂直電商依賴品類體驗優勢或新商業模式亦可取得一席之地，蘇寧易購在完成系統更新、理順線上線下渠道利益機制後，仍需觀察其核心品類培育及粘性用戶數等指標改善進展。

B2C網購前五大核心品類分別是3C家電（31.7%）、服裝（27.4%）、化妝品、母嬰以及圖書，合計占比超過70%。主力品類格局趨於穩定：由於具備平臺流量優勢，天貓在各大品類均體現出巨人優勢，轉型平臺稍晚的京東緊隨其後。值得關註的是，在服裝、化妝品、圖書等細分領域均已出現垂直電商龍頭（母嬰尚未出現），並已搭載閃購等新商業模式，這意味著後進者突圍難度大幅增加。




1.2.移動端網購蓬勃發展，垂直型電商浴火重生

移動端網購爆發離不開智能手機普及和運營網絡&資費優化，移動互聯網技術快速發展、4G時代消費者休閑時間碎片化造就其井噴式增長。2013年以來移動端交易規模季度增速達200%，遠超同時期PC端水平。1H2014移動端交易規模突破3000億元、同比增長265%，占整體網購比例達26.6%。根據艾瑞咨詢預測，2017年移動銷售占比將達到56.9%。應該說，移動戰略進展很大程度上將決定電商企業未來。從這個角度看，擁有端口優勢的阿里和京東亦處於領先位臵。

與PC端網購用戶增量收斂形成鮮明對比，移動端正處於用戶紅利釋放階段。根據中國IT研究中心數據，2009-2013年移動端用戶增長CAGR近80%，到2015年總用戶規模有望突破5億人。從競爭格局來看，依靠企業戰略領先及平臺流量強勢導入，阿里系在移動端再次展現出其巨無霸實力，占比達85.1%；京東以7.1%份額位居第二，由於已經獲得微信+移動QQ一級端口且移動端營銷資源投放放大，未來京東份額有望快速提升；唯品、蘇寧、聚美、當當、1號店等緊隨其後。

此前市場普遍對垂直型電商發展持悲觀態度，但我們認為品牌運營電商仍有很大發展空間。網購發展初期電商主要以粗放式的價格戰營銷抓取用戶，垂直電商在競爭中處於明顯劣勢（拼的是資金實力、商品數）。然而網購發展到一定水平後，由於人口紅利衰減價格戰逐漸冷卻，網購亦出現消費升級現象，人們對品牌&品質的追求更勝過商品價格。垂直型電商由於更專業化、品牌程度好，尤其在搭載閃購、團購等模式後重新獲得時尚消費者青睞。此外，目標客群定位精準也是重要原因。

當今移動互聯網蓬勃發展，移動端網購有望爆發。受制手機屏幕展示空間有限、網絡流暢性等問題，“大而全”平臺型電商移動化進展較為緩慢，而sku數精簡、專業化程度高、購物體驗領先的“小而美”垂直型電商反而更具優勢。從移動端占比來看，細分領域龍頭唯品會、聚美優品及1號店等表現更為出色。我們認為，在垂直領域“女性品類”（如服裝、化妝品、母嬰、食品等）由於延展性好無論是消費粘性還是購物頻次都明顯占據優勢，相關品類龍頭未來仍有可能出現（如母嬰、生活用品、跨境時尚品類等）。




2.時尚電商，女性為王

精準定位時尚女性是唯品會、聚美優品等垂直電商取得成功的重要原因。時尚女性品牌觀念強勢且消費頻次顯著高於男性，另外擁有家庭消費絕對話語權，是閃購、團購等營銷沖動消費的完美目標。從經營模式上看，我們更看好具有供應鏈控制優勢的自營時尚電商，專業+體驗+精準營銷+移動化是其核心優勢。

2.1.女性網購，看上去很美

女性用戶網購主力作用日益突出，時尚消費日趨嫵媚化。無論是青春靚麗的職場OL，還是掌管家務的居家女主人，都具備品牌理念領先、品類（如女裝、化妝品、零食等）消費高頻等特點，很多女性還擁有家庭甚至朋友消費主導權。在未來網購消費升級過程中，女性影響力將更為顯著，關於網購行為的數據分析亦能印證這一觀點，女性網購消費頻次及金額等方面明顯占優。

女性網購頻次明顯高於男性。從區間分布來看，2013年網購消費超過40次占比高達33.9%，淘寶用戶平均消費更是高達49次（阿里巴巴招股書數據）。而在高頻次用戶結構中，女性用戶占比近60%，其中女性網購女裝超過24次占比高達64.1%，我們預計化妝品、零食等品類平均頻次也超過10次。

女性網購金額明顯高於男性。3k-2w區間是網購年累計金額最密集區間，合計占比超過50%，而超過2w用戶占比為13.8%。從艾瑞數據可以看出，網購年金額在3k以上用戶女性占比較高，而高消費群體中（年消費超過1w）女性占比更是占據明顯優勢（10w以上占比達60%）。

總的來看，男性網購用戶購買力稍弱，即使高消費群體也基本與高客單價品類有關（如3C家電），低頻、目的性強是主要特點（該特點亦契合男性線下購物行為），因此網購體驗改善、增強營銷對該群體邊際影響力有限；女性用戶購買力強，高頻次、品類延伸能力強，容易形成購物粘性、固化消費習慣，也更容易承載閃購等模式創造的沖動型消費。目前唯品會女性用戶占比75%，而聚美優品則可能更高。





2.2.模式創新+資本扶持，時尚電商的瘋狂盛宴

垂直女性時尚電商專註於提供服飾、箱包、化妝品等女性時尚品類，伴隨網購習慣固化、品牌消費升級及互聯網技術進化而快速發展。由於閃購等新銷售模式走熱，中國垂直女性時尚電商行業近年來實現爆發式增長：2013年銷售規模達261億元、同比增長100%，根據艾瑞保守預計，2017年女性時尚垂直領域規模將達千億級別，稱之為網購新藍海。從競爭格局上看，成功登陸美股的唯品會和聚美優品明顯領先（CR3達90%），品類主要集中於服飾及化妝品。

我們認為，類似閃購等銷售模式創新未來仍有可能出現，以先發優勢或搭載新模式率先在銷售規模上取得領先，利用行業地位對上遊供應商體系進行整合，繼而在營銷及購物體驗上夯實優勢，並適機開放平臺豐富品類提升盈利能力，是細分領域龍頭企業勝出的經典路徑。隨著競爭加劇及移動互聯網技術的應用，行業將逐步走向精細化發展，基於大數據分析技術的精準營銷將發揮巨大作用。




閃購模式近年來隨著唯品會走俏而大熱，通過限時、折扣刺激沖動型消費，極其適合庫存壓力較重的服裝行業；團購模式同樣以低折扣為核心競爭力（在達到一定數量後團購成立），能刺激沖動型消費，較適合化妝品等標準化產品；商城模式為常態化商品展示，可有效彌補閃購及團購模式缺陷，一般具備搜索功能且容易產生交叉銷售，典型企業是蘑菇街；品牌模式更註重品牌錘煉，以自有品牌打造核心競爭力，商品具備品質背書但培育周期較長，典型企業是樂蜂網。

從盈利模式上看，垂直女性時尚電商分為平臺型和自營型兩種。平臺型以蘑菇街為代表，盈利模式為收取傭金及推廣費用，優勢是：

1）以收傭為主的輕資產模式利潤率較為穩定；2）不涉及經營，商品端及物流建設等方面都不受影響。劣勢是缺乏對商品和服務層面的掌控能力，用戶體驗難以保證。此外，平臺流量很難匹敵天貓、京東等巨頭，故一般為自營式銷售達到一定規模後，利用開放平臺豐富品類輸出、擴寬盈利來源。

自營型垂直電商通過賺取商品進銷差價實現盈利，一般為買斷式自營，需承擔一定庫存風險，故通常要求企業具備較強的銷售預測能力，在采購、倉儲等方面須較多投入。由於商品端控制力強，自營更容易通過數據分析進行精準營銷和保證購物體驗，並可獲得較高利潤率，目前主流就垂直電商大多采用自營，如唯品會、聚美優品等。




3.垂直電商的成功基因-模式創新驅動供應鏈整合，完善體驗打造經營壁壘

天貓平臺采用代運營模式，不涉足商品采購、實際經營等層面，這給垂直電商提供了發展機遇。由於網購流量紅利衰減，電商價格戰基本告一段落，取而代之的是特色營銷與模式創新。以模式創新迅速取得規模優勢，隨之對上遊供應體系進行整合，進而通過夯實體驗打造壁壘。

唯品會是以模式創新實現突圍的典範，由於精準定位時尚女性客群並配以閃購模式針對沖動消費，逐漸獲得品牌商青睞。精英買手制、退貨物流補貼極大完善了購物體驗，推動活躍用戶數不斷增加；聚美優品模式上承接閃購+團購，並利用供應鏈上遊壁壘鞏固經營優勢。總的來看，兩者均以張力較強的女性品類為基礎，通過模式創新快速搶占市場份額，並通過整合後端供應鏈逐漸鞏固經營優勢。

3.1.唯品會：模式創新驅動供應鏈整合，買手制鞏固商品優勢

唯品會於2012年登陸紐交所，兩年內股價上漲50倍已被資本市場所傳頌，招牌的閃購模式也逐漸被接受並廣泛複制。我們認為，唯品會崛起是模式創新、品類張力與時代特點的共振：

3.1.1.閃購模式驅動供應鏈整合，買手制及退貨補貼完善購物體驗

唯品會定位為女性時尚購物特賣網站，主營品牌服裝。目前唯品會75%活躍用戶為女性，貢獻銷售額超過80%；核心用戶群為30-44歲，占比50%、貢獻超過75%銷量。她們不僅自身品牌消費需求較高，還擁有家庭消費主動權，是網購人群中最具購買力群體。

唯品會崛起是模式創新、品類張力與時代特點的共振。前端夯實體驗、後端有效整合品牌商資源（尤其是獨家合作品牌），依托服裝品類強大張力及網購消費升級趨勢，預計短期內仍不會出現天花板。

閃購模式限時特賣一方面可激發時尚女性沖動型消費，另一方面也迎合庫存壓力較大的服裝行業需求。率先實行閃購模式是唯品會快速整合上遊品牌商的殺手鐧，目前唯品會合作品牌已超過1.1萬個，其中獨家合作品牌1400個。品牌特賣時間為5-8天，與每家品牌商一年合作不超過8次。應該說，唯品會對上遊供應商層面的整合已經初步完成。

與此同時，唯品會集中精力在完善購物體驗上做文章：

1）買手制精選品牌。平臺型電商主打“大而全”，而服裝品類品牌繁多、款式多樣，消費者往往無從下手，多通過“好評率”、“購買數”等大眾指標搜索商品，這與時尚女性個性追求相背離。唯品會通過精英買手制精選品牌與商品，目前已擁有中國最大的800人專業服裝買手團隊，對流行、時尚等潮流趨勢嗅覺靈敏，從而保證網站商品具備足夠吸引力。

2）不設搜索功能。當“網購”升級為“網逛”，體驗感及創造需求能力均得以升華。對大多數時尚女性來說，逛街的意義絕不局限於購物，有時候逛街過程中的漫無目的和情感寄托效用遠高於獲得商品本身，“打發時間+舒緩情感+商品獲得”更接近逛街真諦。唯品會在精選商品的基礎上不設搜索功能，從而打造逛街式網購體驗，極大滿足了時尚女性“發現式”購物需求。


3）彌補沖動消費缺陷，退貨補貼完善體驗。沖動消費大多伴隨高退貨比例，退貨流程是否友好很大程度上影響消費體驗感。對此，唯品會采取7天無條件免費退貨政策（退貨最終將返還品牌商，唯品不承擔庫存），退貨運費以禮品卡形式進行補貼，上海、浙江、廣東等地10元，其他地區15元。雖然退貨補貼導致訂單配送費用有所增加，但顯著完善了服裝閃購消費體驗，另外公司通過高客單價進行了較好消化。


3.1.2.品類張力強大-“女人的衣櫃里永遠缺一件衣服”

服裝為網購第一大品類，根據艾瑞數據2013年服裝占整體網購銷售達27.3%，高於第二名3C家電7.8pct。雖然B2C市場天貓占據70%以上份額，但由於采用代運營模式，對供應鏈整體涉足不深，這給唯品會等自營電商提供了機會。

服裝一般可分為內衣、襯衣、浴衣、外衣以及時裝等，根據性別、年齡、材質、季節等不同又可細分為諸多種類，兼具多樣性、普適性等特點，終端需求極為龐大。對時尚女性來說，“衣櫃里永遠缺一件衣服”，因此稱服裝成為時尚消費第一品類並不為過。

品類需求旺盛、消費體驗領先、後臺整合有效，使得唯品會短期仍不會出現成長天花板。根據最新公告，唯品會2014年二季度實現營收8.29億美元、同比增長136.1%（增速遠超服裝品類整體網購增速），活躍用戶數從350萬增加到930萬、訂單數由1100萬增加到2630萬，毛利率同比提升1.3pct至24.8%。



此外，服裝行業產業鏈較長，再加上經濟在2011年四季度開始持續低迷產生的服裝行業高庫存也是唯品會近年來爆發式增長重要原因。

回顧唯品會股價走勢，我們認為第一波漲勢主要由盈利和估值雙重提升驅動，原因在於市場先前對服裝品類競爭格局的擔憂以及對閃購模式的不理解；第二階段（2014年以來）主要由唯品會規模增長驅動，根據bloomberg一致預期目前股價對應2015年1.75XPS，與京東等B2C電商相差不大。未來唯品會走勢更多將由成長性決定，目前來看其用戶紅利仍未結束，模式創新及體驗完善使得活躍用戶仍處加速增長階段，品類張力支撐天花板短期不會出現。



無論是“女為悅己者容”時代還是如今“女為悅己而容”，均反映化妝品品類所寄托的強烈情感訴求，如今已經是時尚女性核心品類之一。

3.2.聚美優品：未來看點在於上遊整合推進

聚美優品是中國最大的線上化妝品特賣商城，成立於2010年3月。僅用4年時間、累計融資額1300萬美元，聚美優品就實現了連續盈利並於2014年5月成功上市。

聚美快速崛起是品類屬性、企業戰略和商業模式的共同產物。與唯品相比，聚美：1）平臺受品質風險影響更大；2）核心群購買力稍弱。聚美超過半數用戶年齡位於20-29歲，部分產品24以下用戶達40%；3）從化妝品供應鏈角度看，聚美仍須盡力取得品牌授權，商品端掣肘影響其後續成長性。

3.2.1.聚美快速崛起是品類屬性、企業戰略和商業模式的共同產物

I.化妝品行業空間巨大、行業增速快

化妝品是僅次於服裝、家電3C、母嬰的網購主力品類，2013年占網購比例為4.9%（艾瑞數據）。2013年中國化妝品行業零售額達2200億，根據Frost&Sullivan數據未來五年複合增速14.3%；其中B2C網站化妝品銷售額226億，預計2018年將達950億，預計未來五年複合增速33.2%、滲透率達21.9%。

化妝品是時尚核心品類，無論是“女為悅己者容”時代還是如今“女為悅己而容”，都反映該品類所寄托強烈情感訴求。隨著化妝從時尚屬性逐漸深化成文化屬性，習慣普及、品牌升級已經成為行業大趨勢。對化妝品行業而言，品牌時代已經到來。

相比服裝，化妝品定價更多基於品牌認知度，不同產品價格差異度很大，而品牌產品毛利率更是高達70%以上，由於線下渠道承載了渠道推廣、親身體驗、營銷推廣甚至是專家建議角色，品牌商大量費用投放在該環節。隨著品牌認知度及消費習慣成熟，有一定體驗短板的電商渠道也逐漸為消費者所認可，這也是垂直電商聚美優品能夠快速盈利原因之一。



II.閃購刺激沖動消費，商城彌補閃購缺失

聚美優品前身團美網與GROUPON商業模式類似，每天推出化妝品限量團購，一般折扣低至五折，後又發展出閃購模式。團購與閃購均是以低價限時特賣吸引沖動型消費，區別是團購一般針對商品而閃購則是針對品牌。唯品會的成功已經證明了閃購模式的魅力，但化妝品行業庫存壓力遠小於服裝，品牌商在供應鏈上處於強勢地位，大多數一線品牌目前仍不願電商渠道損傷其實體渠道價值，這就意味著化妝品電商閃購及團購模式品牌豐富度將大打折扣。聚美優品通過美妝商城來彌補這一缺陷，商城模式下商品供應時限更長、可選範圍更廣、具備搜索功能且價格具備一定吸引力，對於培養用戶網購習慣具有重要作用。

聚美通過自有品牌（主要為貼牌）及獨家代理來提升供應鏈地位。目前銷售占比約15%。此外，聚美與品牌商合作聯合研發新品。具體合作模式為：品牌商開發聚美專屬產品，聚美買斷銷售並承諾銷量。聚美優品通過美妝商城完善銷售模式，借自有品牌提升供應鏈地位。


III.開放平臺豐富商品種類，拓寬盈利來源

與唯品會基本依靠自營相比，聚美優品通過開放平臺豐富商品種類和盈利來源。2013年聚美凈交易總額8.17億美元，其中商品銷售收入4.13億美元，推算可得開放平臺凈交易額4.04億美元，基本與自營部分持平（扣點率約17%）。相比唯品會聚美較早實現平臺開放，一方面豐富商品種類，另一方面拓寬盈利來源，但商品質量一旦出問題將對平臺形象造成較大打擊。


3.2.2.唯品VS聚美，聚美供應鏈整合難度更高

同樣是時尚女性品類垂直電商龍頭，同樣主打閃購模式針對沖動型消費，應該說唯品會與聚美優品有不少相似之處，但我們認為兩者仍有明顯差異。對於聚美優品而言，尚須在品牌授權、客戶群拓寬、商品品質保證等方面繼續加強。

首先，化妝品直接接觸皮膚且接觸時間較長，消費者對品質要求更為嚴格。無論是自營還是開放平臺模式，次貨、假貨等不利事件一旦出現將對聚美平臺形象造成極大影響，直接影響用戶活躍度及重構率等核心經營指標。

其次，兩者客戶群定位有較大差異，唯品會核心客群更具購買力。唯品會用戶多為30-44歲，占比50%貢獻超過75%銷量；聚美優品絕大部分是美妝美肌產品，有超過半數用戶年齡在20~29歲，部分產品24歲以下用戶甚至達到40%，從職業上看主要是大學生及初入職場白領。30歲以上白領女性品牌概念更強且更穩定，而年輕女性時尚消費對價格更為敏感（目前客單價僅22美元），且隨著自身收入水平提升本身就具有品牌升級趨勢。

最後從供應鏈角度看，服裝品類渠道價值更高，而化妝品行業品牌商更為強勢，這就決定在利益分配上服裝類電商更為主動。就化妝品而言，品牌高溢價與供應稀缺性相關度很高，由於擔心沖擊品牌價值品牌商更青睞實體渠道，聚美優品在取得品牌授權方面仍面臨一定難度，商品供應受到限制將顯著影響電商成長性。


4.尋找女性時尚電商下一個tenbagger

海外垂直時尚電商發展同樣女性色彩濃重，結合國內外經典案例，我們認為中國時尚女性垂直電商未來仍有較大發展空間。跨境電商（超越地域界限）、APP（移動端）、奢侈品（消費再升級）、母嬰品類等領域更有可能出現垂直龍頭。垂直領域打造供應鏈優勢的前提是客群精準定位，並在此基礎上進行特色營銷及商業模式創新。

4.1.海外垂直女性時尚電商案例分享

從海外垂直電商發展來看，在網購消費習慣較為成熟後，品質、時尚追求推動垂直領域品牌運營電商快速發展，尤其是針對服裝、化妝品、母嬰以及奢侈品等女性屬性品類。與此同時，時尚電商對客戶群的劃分也更為細致，從普羅大眾到特定客戶群（GILT甚至只針對受邀會員），客群細化有利於精準營銷及新互聯網技術運用。從母嬰垂直電商zulily及奢侈品電商GILT、YOOX、NET-A-PORTER發展來看，精準定位客群的消費升級是電商發展主要推動力，股價表現亦隨其行業周期而波動。





4.2.誰將是下一個女性時尚網購龍頭？

在當前中國電子商務發展階段，結合國內外經典案例，我們認為中國時尚女性垂直電商未來仍有較大發展空間。跨境電商（超越地域界限）、APP（移動端）、奢侈品（消費再升級）、母嬰品類等領域更有可能出現垂直龍頭。

4.2.1.跨境電商垂直龍頭，“小荷才露尖尖角”

不同國家發展階段及地域要素稟賦不同，是國際貿易產生的直接原因。隨著我國對外開放程度加深及全球網購習慣漸趨成熟，在相關政策扶持下我國跨境電商迎來良好發展機遇，物流、支付等手段快速發展進一步刺激電商跨境業務井噴。相比傳統外貿，跨境電商最大優勢是可扁平化商品流通鏈，促使外貿業務實現帕累托效率優化。


出口B2C規模較大的垂直電商包括蘭亭集勢、環球易購等。與國內垂直電商類似，跨境電商主打服裝等女性品類。蘭亭集勢是目前中國最大的垂直跨境電商，成立於2007年並於2013年6月成功登陸美股。蘭亭最早以婚紗為核心品類，由於重複購買率且品類競爭加劇1Q一度陷入經營低谷，戰略調整大力發展成衣後，公司經營已步入正軌。根據Bloomberg一致預期，2014年蘭亭凈收入將達3.8億美元、同比增長29%，龍頭地位仍較為穩固。


國內主要B2C電商天貓、京東、聚美優品等均已宣告涉足海淘業務。根據尼爾森數據，2013年中國海淘族規模1800萬，海外購物開支高達2136億元。預計到2018年，中國海淘族規模將達3560萬、購物規模1萬億（CAGR為36.2%），目前主要品類為服裝鞋帽、保健美容、珠寶手表等。此外，A股上市公司中重慶百貨（世紀購，以奢侈品牌為特色）、蘇寧雲商（跨境項目年底上線）、百圓褲業（並購環球易購）、東方創業（定增收購領秀作跨境電商平臺）等也已公告發力跨境電商業務。

4.2.2.女性健康APP大發展：美柚、大姨嗎領先

移動互聯網的快速發展為女性時尚電商帶來新延伸，女性健康APP獲得市場青睞，美柚、大姨嗎是其中佼佼者。兩者均是以女性經期管理為切入點，同時為女性提供備孕、懷孕、育兒等功能服務，並通過社區化交流實現情感寄托，提升APP使用粘性及頻率。移動互聯時代接口資源價值凸顯，美柚、大姨嗎等APP由於精準定位垂直女性（購買力最強）領域而備受資本市場熱捧。


依托數據分析，APP提供以經期、育兒等模式數據及建議（信息功能）。目前美柚、大姨嗎註冊用戶均超過5000萬，活躍用戶超過3000萬；此外APP創造性地打造社區模式，會員可在社區分享個人經歷、討論熱點話題等（情感功能），從而極大提升APP使用頻率及時長，美柚目前單次使用時長已達3.6分鐘，成為時尚女性專屬社交工具（類似微信）。


美柚、大姨嗎等APP核心價值在於其背後龐大的女性客群，探索自建女性電商、推出健康增值服務、深挖社交平臺潛力、力推廣告精準化營銷，未來其盈利模式可能逐漸成熟。據大姨嗎創立者柴可透露，大姨嗎目前已經組建電商團隊，未來將引入更多合作夥伴，布局搭建輕量級、精準化電商平臺。隨著電子商務模式進一步創新，互聯網營銷發展開始呈現出多元化創新和跨界融合趨勢。

據國家統計局最新抽查，我國65%家庭購物權掌握在女性手中，在此基礎上女性APP近期牽手電商，亦取得不俗成績。大姨嗎官方數據顯示：2014年一號店與大姨嗎共同發起“618”姨媽節女性用品大促，為1號店創造了極高的關註度和銷售量。其中大姨嗎app內姨媽節促銷活動開屏硬廣PV曝光達到1690萬，小組置頂帖日均瀏覽量980萬。

4.2.3.聚焦時尚領域，掘金女性品類
I．母嬰，蘇寧們的品類救贖？

根據易觀國際2Q數據，B2C市場母嬰品類交易規模達218億元、同比增長162%，是近年來增速最快品類之一。我們認為，未來幾年可能迎來生育小高峰，一方面高峰人群（1986-1990年出生）進入生育適齡階段，另一方面“單獨”二胎政策放開也具有刺激作用。考慮到適育人群網購習慣成熟，及網購母嬰供應鏈日趨完善，未來母嬰品類仍有可能保持加速增長。

從競爭格局來看，天貓、京東依靠平臺優勢占據七成份額，第二集團中當當、蘇寧、1號店份額分別為4.9%、4.2%、3.7%。應該說，當當、蘇寧目前都面臨主力品類（圖書&大家電）延展性弱影響購物頻次難題。

從美國閃購網站Zulily發展來看，母嬰品類搭載閃購等新模式效果顯著。蘇寧、當當等能否借模式創新重塑母嬰供應鏈，借強勢品類與天貓、京東等分庭抗禮，是未來的重要看點之一。此外，內衣品牌B2C電商夢芭莎亦值得關註。


II．麥包包-既是渠道商，又是品牌商

麥包包是國內互聯網時尚箱包品牌，誕生於2007年9月，由意大利近百年歷史的箱包家族集團VISCONTI提供天使基金設立而成，是箱包領域第一電商。2010年以來，麥包包憑借產品時尚、設計精巧及精準的市場定位，已先後獲得美國DCM、聯想集團、摯信資本等融資，融資總額近億美元。

麥包包主營自有品牌，擁有飛揚空間、浪美、卡唐、阿爾法等多個品牌，並獨家網絡代理美國迪斯尼-米奇、香港薇茉、金利來、皮爾卡丹等知名品牌。上遊對接知名品牌，麥包包扮演渠道商角色，但麥包包通過授權代理商等多種渠道延伸自主品牌，這種雙向延伸模式不僅使麥包包平臺迅速擴張，也為自有品牌提供了機會。目前麥包包有超40個品牌同時在線銷售，單品達到1萬種，而自有品牌占總銷量70%。作為垂直品牌運營商又一代表，麥包包已接近實現盈利。



4.2.4.蘑菇街---精準定位“她”經濟，導購網站的華麗轉身

蘑菇街最初為達人模式下的社交導購型網站，主要用戶是二十歲左右、時尚敏感度較高的女生，消費欲望強烈但收入水平不高，網購“淘寶”是其主要選擇。時尚達人通過社區推介或分享等方式為淘寶等提供導購服務（截至2013年8月已擁有1500名達人），最終獲得銷售分傭。達人&社區模式下聚攏的龐大時尚女性客群是其核心價值，截至2014年5月，蘑菇街已擁有超過8000萬註冊會員，每天為超過五百萬女性消費者提供購物決策建議。

2013年阿里巴巴對導購型網站傭金接口進行了限制，在此情形下蘑菇街通過自建電商進行戰略轉型。2013年10月蘑菇街電商平臺優店正式上線，目前入駐商家已超過6000家，移動端銷售占比達60%，預計2014年GMV將達到50億，未來蘑菇街業務重點將由社區往零售環節轉移，經營品類主要是時裝、化妝品等女性時尚品類。2014年6月蘑菇街完成新一輪融資，融資額超過2億美元、估值高達10億美元。


5.A股+美股相關個股及投資建議

維持行業增持評級，並建議關註女性時尚領域相關投資機會。1）跨境電商領域：重慶百貨、蘇寧雲商，受益標的：蘭亭集勢（美股）、百圓褲業、東方創業。2）時尚主力品類培育：蘇寧雲商（母嬰）、當當網（服裝+母嬰）、受益標的：友阿股份（奢侈品）。3）美股垂直電商：唯品會、聚美優品、ZULILY；4）女性健康APP美柚+大姨嗎、轉型自建時尚電商的蘑菇街、內衣品牌電商夢芭莎亦值得重點關註。

5.1.跨境電商領域

目前A股中重慶百貨、蘇寧雲商、百圓褲業、東方創業等已宣布進軍跨境電商領域。

重慶百貨：重慶商社集團旗下電商平臺“世紀購”已上線，是全國跨境電商模式首批試點企業，重慶區域配送時間是1-2個工作日。世紀購未來將依托重慶自貿區，向國內消費者提供國際品牌產品，初期可能更多以奢侈品為主。繼7月底在香港設立子公司開展跨境電商業務後，重百計劃於10月在成都保稅港設立“世紀購”線下體驗店。我們預計公司2014-2016年EPS為1.98、2.18、2.38元，維持“增持”評級。

蘇寧雲商：wind資訊披露，蘇寧雲商7月已成立跨境電商項目組，目前已啟動全球範圍招商，預計將於年底上線，繼天貓、亞馬遜、1號店後又一電商進軍跨境領域。我們預計蘇寧雲商2014-2106年EPS為-0.25、-0.42、-0.58元，維持“謹慎增持”評級。

百圓褲業：公司通過定增+現金購買環球易購已由證監會通過。環球易購是國內較為領先的跨境出口電商，采用買斷式自營銷售，向海外終端消費者銷售中國制造產品，主要品類是服裝服飾、3C類電子產品等。根據業績承諾，2014-2017年凈利潤不低於0.65/0.91/1.26/1.7億元、CAGR為37.8%。

東方創業：公司通過非公開發行募集不超過19億資金，用於收購跨境電商平臺項目。公司已初步建立以KOOL品牌男裝全渠道銷售模式，並收購“愛奢匯”作為主打電子商務平臺，用於培育高端品牌運營商領秀電子商務有限公司。

5.2.時尚品類培育領域

友阿股份（折扣奢侈品等）：公司已制定O2O轉型升級計劃，建設湖南首個網購+生活服務+遊戲娛樂+政務服務四大特色平臺。其中，其中網購以打造友阿奧特萊斯品牌為主的“特品匯”、百貨品牌的“精品匯”等。從海外網購發展來看，奢侈品垂直電商仍有較大空間。

5.3.相關美股

蘭亭集勢：目前中國規模最大的垂直跨境電商，成立於2007年並於2013年6月成功登陸美股。經歷上市後管理層更新及核心品類調整（由婚紗品類調整為服裝成衣），公司目前已進入正常經營軌道。公司未來看點是，公司能夠利用上市公司平臺及規模優勢，圍繞目標客群精準營銷及“本地化”戰略實施進展，並逐漸有效整合上遊供應商，完成規模經營閉環。根據Bloomberg一致預期，2014年蘭亭凈收入預計3.8億美元、同比增長29%。

唯品會：成立於2008年8月，定位為女性時尚購物特賣網站，主營品牌服裝，是中國電商“閃購”模式締造者。通過買手制以及退貨補貼彌補沖動消費缺陷，打造服裝供應鏈壁壘。目前唯品會合作品牌已超過1.1萬個，其中獨家合作品牌1400個。2014年2月以1.125億美金收購化妝品電商樂蜂網75%股權，成為樂蜂網第一大股東。2013年實現凈收入17億美金，同比增長145%。

聚美優品：成立於2010年，主打化妝品限時特賣，商品主要包括美妝用品、護膚品、香水、嬰兒護理用品等，是目前中國最大的化妝品電商，2013年所占B2C市場份額22.1%。我們預計2014-2016年凈收入分別為7.66億、11.36億、16.09億美元、CAGR為49%，維持“謹慎增持”評級。



6.風險提示

1、主流平臺電商發力女性時尚品類，行業競爭加劇；
2、跨境電商行業受宏觀政策、國際政治等影響景氣度下降；
3、女裝、化妝品等品類出現假貨、次貨，影響電商受信度；
4、非龍頭企業發展過程中遇到資金瓶頸；
5、移動支付的政策性監管以及安全性隱患。

（本文作者供職於國泰君安）




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醫藥成長大牛股基因：尋找下一站醫藥天後

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=3113

本帖最後由 LHH1231 於 2014-10-10 10:33 編輯

醫藥成長大牛股基因：尋找下一站醫藥天後

作者：姚玭
核心摘要：
醫藥行業：大牛股輩出之地。回顧歷史，中美醫藥行業均顯著、穩健的超越市場，行業內部牛股輩出，孕育了眾多資本市場明星。
業績：醫藥股的直接驅動力。醫藥股業績長期保持穩定增長，為長牛奠定基礎。與營收相比，醫藥股股價表現受利潤增速影響更大。
醫藥企業的三個核心競爭力：拳頭產品、高研發投入、強強聯合。兩個共性原因在於醫療費用支出龐大以及完善的專利保護制度。
醫藥股與科技股：長牛&頭肩頂，強者恒強&各領風騷。
（1）科技企業多是新技術的搬運工和優化師，醫藥企業卻是實打實的研發者。科技品進入壁壘較低，龍頭股價隨普及率變化演繹頭肩頂；而醫藥龍頭卻可享受長期研發、積累的巨大收益，走出長牛。
（2）科技股的爆發期往往就那麽幾年，即新產品普及率在5%提升至30%的階段，投資者應不斷尋找下一種普及率爆發的產品。醫藥股能夠在相對較長的時間內穩步上漲，基業長青。
（3）科技牛股輪輪換各領風騷，醫藥牛股具有持續性強者恒強。
醫藥股與消費股：跨界為何難以成功？
（1）消費品品牌的核心支撐是渠道，產品品質只是基礎保證；支撐醫藥品牌的關鍵是產品品質，持續專註的研發創新才是醫藥牛股長牛的根本。
（2）跨界健康消費品需要藥企及消費品企業發揮各自優勢，克服各自劣勢。健康消費品較難成為藥企或者消費品公司主營業務。
（3）在選擇消費股時更加註意品牌和渠道，醫藥股則是專註的研發及好的商業模式。
三類成長牛股的基因
（1）醫藥股：專註於研發創新，至於極致。
（2）科技股：產品由導入期到成長期的普及率爆發。
（3）消費股：品牌壁壘與渠道占有。
下一站醫藥天後：跟隨疾病譜的演變，尋找A股細分領域龍頭。根據中國疾病譜的變化，目前致死率上升最為明顯的是心腦血管疾病、癌癥、糖尿病及艾滋病。未來A股醫藥牛股將集中在上述領域，聚焦三類公司：（1）具有較強研發創新能力的公司。（2）具有較強仿制能力的公司。（3）檢察、治療所需要的醫療器械市場占有率較高公司。



銀河策略2013年至2014年陸續推出了五篇成長股的專題報告，對成長股的一般規律進行了假設、驗證、歸納，得到三大方向：（1）普及率在30%以前的科技股，曾經的蘋果產業鏈、安防（都已在2013年中期建議賣出），當前包括新能源汽車、機器人和3D打印、智能生活；（2）品牌消費品；（3）細分領域醫藥龍頭。

我們在之前的成長股專題之四、之五中先後對科技股以及消費股進行了深度論證，本篇之六將集中回答醫藥成長股的一些問題。通過與科技股以及消費股的比較，我們認為醫藥牛股的基因在於持續不斷的研發創新。

一、醫藥行業：大牛股輩出之地

回顧歷史，無論在成熟的美國資本市場還是新興的中國A股市場，醫藥行業的長期表現均顯著、穩健的超越市場指數，同時行業內部牛股輩出，孕育了眾多資本市場明星。

（一）行業整體表現超越市場
分別以標準普爾醫療保健指數以及申萬醫藥生物指數代表美國及中國的醫藥行業。美國方面，標準普爾醫療保健行業指數自誕生以來表現遠遠超越同期標準普爾500指數，1989年9月11日至2014年7月8日，S&P 500醫療保健指數漲幅到達969%，同期S&P 500指數漲幅465%，醫療保健行業的漲幅是大盤的一倍多。長期看，美國醫療保健行業遠遠跑贏大盤。

按不同年份看在1990年至2014年（截至7月8日）的25個年頭中，S&P 500醫療保健指數在16年中漲幅高於或跌幅小於S&P 500指數，年度醫療保健行業跑贏大盤概率達到64%。並且醫療保健行業在不少年份，如1991、1995、1998、2000、2013年表現明顯好於市場。

中國的情況與美國類似。2000年至今，上證綜指上漲59.61%，同期申萬醫藥生物指數上漲417.56%，大幅跑贏大盤指數。在2000年至2014年的15年中，醫藥生物指數在9年中表現好於上證綜指，概率為60%。

中長期看，從行業整體配置的角度出發，醫藥行業能夠經受考驗、穿越牛熊，超越市場平均表現。


（二）大牛股輩出

從個股表現來看，醫藥行業更是大牛股輩出之地。以美國標準普爾醫療保健指數為例，下屬二級行業包括制藥、生物科技與生命科學以及醫療保健設備與服務兩類。

1980年至今漲幅超過1000%的股票包括制藥、生物科技與生命科學下屬制藥領域的PERRIGO，生物科技領域的安進、吉利德科學、CELGENE、再生元制藥、亞力兄制藥。以及，醫療保健設備與服務下屬管理型保健護理領域的哈門那、聯合健康，保健護理服務領域的DAVITA、快捷藥方、美國實驗室，保健護理產品經銷商美源伯根，醫療保健設備領域的INTUITIVE URGICAL、瓦里安醫療，醫療保健技術的CERNER CORP。同時還有其他很多漲幅沒到1000%，但表現也很不錯的牛股。

A股市場同樣存在眾多醫藥牛股，上市至今漲幅巨大。包括中成藥中的雲南白藥、東阿阿膠、天士力、紫光古漢、康緣藥業，生物醫藥的雙鷺藥業、科華生物、中源協和、長春高新，醫藥流通的國藥一致、桐君閣，化學制劑的恒瑞醫藥，醫療服務的海虹控股等等。

無論是1989年以來美股醫療保健行業，還是2000年以來的A股醫藥生物行業，整體表現均顯著超越大盤，而近年來醫療保健指數的成分股中也出現了多只超級牛股。為什麽有這麽多只大牛股產生於醫療保健行業？它們的核心競爭力是什麽？這些大牛股的基因又是什麽？這是我們成長股系列專題之六希望回答的問題。

醫藥股與消費股、科技股同為成長股，分屬三個方向，它們之間有什麽差異或共通點呢？找到這些也許會給我們醫藥牛股的基因找到答案。

一個感性認識是這些偉大公司的發展與人類疾病圖譜以及用藥歷史暗合，同時具有自己的核心拳頭產品、好的商業模式、優秀的服務，專註於某個細分領域，直至極致。從專註到極致，偉大的公司、偉大的股票就此誕生。

二、業績：醫藥股的直接驅動力
醫療保健行業子行業眾多，大的來說分為制藥類與醫療設備類，考慮到代表性，制藥類內部又主要包括制藥公司與生物科技公司，醫療設備類內部主要包括醫療保健設備公司與保健護理服務公司。其他子行業由於公司數量相對較少，本報告暫時不予討論。

對於上述四類公司分別選取最具代表性的幾家公司觀察：
（1）制藥公司：強生（JNJ）、輝瑞（PFE）
（2）生物科技公司：安進（AMGN）
（3）醫療保健設備公司：雅培（ABT）
（4）保健護理服務公司：快捷藥方（ESRX）

觀察這五家最具代表性、最被投資者廣泛認同的醫藥牛股，可以發現，它們的股價表現與其業績增速長期呈現正相關關系。與營業收入增速相比，醫藥牛股的股價表現受其利潤增速表現的影響更大。

長期看，營業收入增速方面，兩家制藥公司保持在10%左右，生物科技公司安進保持在15%左右，醫療設備公司雅培保持在10%左右，保健護理公司快捷藥方保持在40%左右。利潤增速方面，兩家制藥公司保持在10%左右，生物科技公司安進保持在10%左右，醫療設備公司雅培保持在20%左右，保健護理公司快捷藥方保持在30%左右。

醫療保健行業代表性公司整體業績長期保持一種穩定增長的趨勢，為股價的長牛奠定基礎。

業績好是結果，是現象，業績好的背後是什麽？我們希望找到醫療保健公司的核心競爭力所在，找到其業績長青的本質原因。




以申萬醫藥二級行業指數分別代表醫藥各個細分行業，中藥、化學制藥、生物制品、醫療器械、醫療商業指數的表現均與其財報業績表現正相關。





業績是直接驅動醫藥股成長的關鍵因素。

三、醫藥企業的核心競爭力

（一）共性原因：醫療費用支出龐大&完善的專利保護制度

美國醫藥股業績好的兩個重要共性原因在於美國的醫療費用支出龐大以及完善的專利保護制度。美國對醫療部門的巨額投資和開支是美國醫藥行業成長股的重要推動因素。美國政府對醫療部門的經費投入不管在絕對數量還是相對比重上都是其他國家所望塵莫及的，美國的軍費開支比起其醫療開支來都是小巫見大巫。

合理的專利保護制度與美國強大的經濟實力、發達的科學技術以及寬松的醫藥保健政策相配合，創造了良好的的新藥研究激勵機制，特別是美國對藥品基礎研究與應用研究相結合的重視，使得美國藥品專利技術的含金量很高。由於在專利保護期內的原研藥價格相對較高，這些公司能夠憑借在專利保護期內的銷售實現回本、盈利，股價一般也會在獲得FDA（美國聯邦食品藥品署）審批、PTO（美國專利商標署）審批後大漲。

（二）三個關鍵詞：拳頭產品、高研發投入、強強聯合

1、拳頭產品
世界排名前列的醫藥巨頭均有自己的重磅拳頭產品，這些產品在全球範圍內被認可，具有廣泛的市場，銷售金額大都超過10億美元。最為著名的醫藥巨頭的拳頭產品銷售金額一般超過50億美元，輝瑞的立普妥甚至超過100億美元。前文提到的強生（JNJ）、禮來（LLY）、輝瑞（PFE）、安進（AMGN）、雅培（ABT）在下表均有體現。

毫無疑問，這些拳頭產品為醫療保健企業貢獻了巨額的營業收入與凈利潤，是其業績成長的關鍵，也是西藥制藥企業與生物醫藥企業獲得成功的基石，是其股價長牛的底氣。

2、高研發投入
拳頭產品，尤其是還處在專利保護期的原研藥產品給醫藥巨頭們貢獻了巨額利潤。但是專利保護畢竟是有期限的，到期之後大量價格低廉的仿制藥上市，將嚴重影響原產品的銷售，進而使公司業績受損。故而，對於醫藥行業領頭公司而言，最好的情況是持續不斷的有處在專利保護期內的拳頭產品。這樣一來即使某種產品專利保護到期了，還有其他的產品。要實現這個良性循環，首要的事情是加大研發投入。投入了不一定能研發出新的產品，但不投入一定沒有新產品。縱觀世界優秀醫藥公司的研發投入，可以發現，研發費用排名前十的公司與銷售額排名前十的公司是完全重合的，只是個別順序上的差別。龐大的研發支出是醫藥公司保持長期競爭力的關鍵。

3、強強聯合
進入21世紀，全球醫藥市場規模雖然仍在不斷擴大，但增速整體在放緩。一方面，行業格局上，拳頭產品繼續支撐制藥巨頭主導全球醫藥市場；另一方面，原研藥專利的不斷到期、仿制藥的大量興起阻礙了制藥巨頭的快速發展。另外，目前各發達國家普遍在進行醫療體制改革，控制醫療費用支出的過快增長。同時，由於新藥開發難度加大，FDA審批趨嚴，藥政管理更趨嚴格，研發費用不斷上升，預計未來全球醫藥市場的增長將進一步放緩，逐步進入穩定增長期。

在這種情況下，一方面，為了更好地適應激烈的市場競爭，很多制藥企業進行兼並收購，以期節省費用、開拓市場、合理配置資源；另一方面，為保持公司成長性，部分領頭企業紛紛收購具有“重磅炸彈”潛質的公司。例如，2001年12月安進天價並購了產品具有“巨型炸彈”類藥品潛質的“英姆納克斯（Immunex）”，這是當時全球技術最領先、產品最具競爭力的兩家生物技術公司合並案。當天安進股價上漲6.18%“英姆納克斯股價大漲13.43%，美交所生化股指數大漲4.03%，納斯達克生化股銳升3.65%。

近年來發生在制藥企業間的重大兼並收購案不斷，其中不乏強生、輝瑞、葛蘭素史克、禮來、默克、諾華、雅培等全球著名醫藥企業。這些並購案不斷刺激醫藥股走強。

四、醫藥股與科技股：長牛與頭肩頂的差異

（一）醫藥股與科技股走勢的差異

研究的起點，醫藥股、科技股、消費股同為成長股，暫且排除三者行業基本屬性的差異，僅觀察其股價的一般規律。根據有效市場理論，股價是最有效率的，能夠反映所有的公開與非公開信息。將此理論放大到行業普遍規律時，我們認為行業股價的一般規律能夠反映該行業內在的本質。
就三者而言，科技股股價的常態演化有兩種：一種是上漲後高位徘徊，另一種是頭肩頂；相比而言醫藥股與消費股更常見的形態是長牛型。為什麽會出現這種差異呢？



上圖中的典型科技股微軟、康柏、英特爾、優利系統的走勢均符合我們提出的科技股股價的兩種常態演化上漲後高位徘徊或者頭肩頂。蘋果與IBM的直接觀察並不符合。但是，事實上蘋果與IBM均實現了自我革命，蘋果從電腦廠商變成了移動互聯網時代的智能手機廠商，IBM則從電腦廠商變成了服務提供商。可以說前後的蘋果、IBM雖然是同一家公司，但其在本質上已經徹底改變。它們的股價走勢也反應了兩輪走勢，分開來看，每一輪均符合我們提出科技股股價規律。

對於科技股，要抓住產品普及率在30-40%之前的爆發成長期，在這一階段產品的銷量快速上升，同時價格較高，量價齊升，估值與業績雙雙提升，股價迎來爆發；隨著行業後進者越來越多，產品的普及率逐步上升，當普及率超過這一臨界線，產品由壟斷型市場走向競爭型市場，銷量仍在上升，但價格開始下降，凈利潤增速隨之下降，估值則下降的更快，估值與業績從雙擊變成雙殺，隨之股價的頭肩頂走勢出現。此時，如果龍頭公司能夠利用並購方式或者憑借其品牌效應擴大市場份額，以量的提高來支持業績的持續增長。由於利潤率已經下降，因此市盈率也不如頂峰時高，因此股價還是較前期有所下滑，只是不如追隨者般一落千丈，而是停留在一個較高水平價位上波動徘徊，科技股的第二種走勢會出現，上漲之後高位徘徊。

註意以上這個過程是科技股的一輪走勢，如果公司實現顛覆性創新，如蘋果，還會迎來新一輪爆發。因此，投資科技股的關鍵在於抓住其普及率30%-40%以前的爆發期，隨後要堅定賣出，避免陷入白馬成長股的陷阱。

與科技股的走勢不同，典型醫藥牛股的走勢則是長牛型，投資策略上可以長期堅定持有。著名的醫藥牛股大都是長期上漲走勢，即便禮來、輝瑞等制藥公司經歷過較長時間的調整最終股價也均超過了此前高點。醫藥股與科技股的一般形態差別較大，我們試圖分析其現象背後的本質原因。
（二）科技股多是新技術的搬運工和優化師，醫藥股卻是實打實的研發者

新技術在產業中的擴散階段分為初期、中期和晚期，即發明、創新、擴散。在發明期，擁有此技術的開發公司數量不多，往往能夠對市場形成壟斷局面。而使壟斷者的利潤最大化的產量是邊際收益等於邊際成本時的產量。壟斷產量的規模是遠低於競爭產量的規模，但此時產品的價格是比較高的。這個時候公司能夠享受價格及銷量的雙雙提升，此時股價也迎來一輪爆發。根據我們在《科技股：滲透率的遊戲》報告中的研究，此時對應的產品普及率在30%-40%以前。當產品的市場滲透率達到30%-40%，龍頭公司的利潤增速達到頂峰，估值也相應地達到最高。
隨著眾多跟隨者迅速進入該市場，並模仿出相似產品，普及率越來越高，銷量越來越大，但是產品的價格隨之迅速下降。龍頭公司的利潤增速下滑，而估值此時則會下降地更快！這就能解釋為什麽科技股總是到達一定的時候出現大幅下跌的現象。因為科技類成長股主要關註的是其科技創新型產品的市場滲透率，由於在產品初期尚處於寡頭壟斷市場，其壟斷價格可以帶來巨額的利潤空間，因此價會隨著產品滲透率的提高而快速上升。利潤快速上升以及產品的流行必然吸引大量追隨者進入，產品市場也會漸漸從寡頭壟斷型轉向競爭型市場，隨著產品價格的下降，利潤率大幅下降，如果市場份額沒有更大的擴張，利潤率甚至出現負增長。在股價上就表現出頭肩頂的走勢了。所以，高成長和快速下滑是科技類成長股的必然特性，30%-40%的市場滲透率是一個規律，也是科技類成長股的“滲透率魔咒”。只要把握好產品的滲透速度和節奏，也能抓住投資的機會。

之所以在科技產品中會出現這種情況，主要原因在於新科技的核心基礎研究往往不是由公司研發的，而是由國家基礎科研完成的，科技公司所做的更多的是契合客戶體驗的商業模式的創新。這樣的話，新產品或者新模式出現之後，是無法阻擋眾多跟隨者跟進的（蘋果與三星在智能手機領域的競爭是最典型的例子）。

表面現象上看是新科技產品出現後有眾多跟隨者快速跟進導致產品價格下降、普及率迅速上升，產品進入競爭型市場，公司估值與業績雙殺；本質上則是由於核心技術是由國家基礎科研完成，套用時下流行的一句話，科技公司“不生產新技術，只是新技術的搬運工及組裝者”。故而A公司可以做，B公司也可以做，關鍵在於誰最先將基礎科研應用化，誰應用的最符合消費者需求，誰的商業模式更成功。這是導致科技股行情出現一輪又一輪，但每輪龍頭都不一樣，大漲後不是高位徘徊就是頭肩頂的根本原因。

醫藥行業與此完全不同，內在的角度，藥物的研發一般由公司自主完成，需要長期的病理試驗以及臨床經驗的積累，具有非常強的傳承性。公司在自身長期的摸索中，不斷沈澱，並且通過與醫院的合作，在長期臨床觀察中不斷積累，具有漸進性。細分領域的龍頭公司厚積薄發，有很強的先發優勢。與科技股相比，原研藥“不是想模仿就能模仿”，跟隨者難度相當大。另外，外在的角度，歐美成熟專利保護體系下，原研藥享有長期專利保護期，保護期內價格很高，且具有唯一性，將幫助公司覆蓋研發投入並獲得豐厚利潤。即便在專利到期後，仿制藥的壁壘也遠遠高於科技產品。同時與新公司相比，原來的龍頭公司更有可能在持續不斷的研發投入及臨床積累下研發出新的原研藥或改進型的新藥。故而醫藥股更有可能走出長牛的形態。

正是由於，“科技股只是新技術的搬運工，醫藥股卻是實打實的研發者”，才導致科技品進入壁壘較低，有眾多跟隨者快速進入，龍頭股股價隨普及率的變化演繹頭肩頂形態；而醫藥龍頭公司卻可以享受長期投入、積累及專利保護下原研藥帶來的巨大收益，走出長牛。

理清楚了這一點之後，更加堅定我們對於“科技股抓住普及率30%-40%之前的爆發期，醫藥股看好之後長期堅定持有”的兩種投資策略。

（三）科技變遷周期不斷縮短，醫藥研發周期不斷拉長

從上世紀60年代計算機到互聯網再到最近幾年的移動互聯網時代，科技變遷的周期在不斷縮短，新科技產品從萌芽到成長到成熟的速度越來越快，老技術被新技術替代、舊產品被新產品替代的周期均在加速。在技術變遷的周期中，上一輪浪潮中的龍頭公司能否時刻把握社會生活的演變趨勢和科技發展的路線並進行持續創新，直接決定了其接下來的市場價值。典型案例包括微軟、英特爾股價停滯不前，而亞馬遜、甲骨文的股價卻持續上升。

醫藥行業受制於FDA新藥審批趨嚴、研發困難增加等因素，從原藥研發到新藥上市的周期不斷拉長。根據研究，從新藥的臨床前實驗到FDA批準，平均每個品種要花12年；從費用上看，一般在2.5億-3.5億美元之間，如此巨大的投資需要數年才有回報。近年來FDA每年批準的新藥越來越少，研究中的化學藥品能夠進入市場的成功率卻非常低，平均概率為1/10000~1/5000。因此，一些原有重磅炸彈產品，甚至包括其專利到期後出現的仿制藥，在較長一段時間內依然不可替代。

反應在股價上，科技股的爆發期往往就那麽幾年，即新產品普及率在5%提升至30%的階段，投資者應該去尋找下一種產品普及率爆發的階段。而醫藥股則能夠在相對較長的時間內實現穩步上漲，更能夠實現“基業長青”。

（四）科技牛股輪輪換，醫藥牛股具有持續性

科技股的龍頭股各領風騷數年，輪輪換。科技股與醫藥股的另一個不同在於，科技股總是以一種新的顛覆性的技術的應用為代表掀起一輪投資熱潮，新一輪的龍頭往往會替代上一輪的龍頭，除非一個公司完成革命和轉型，抓住了前後兩輪技術的潮流，但這種情況畢竟是少數。每一輪科技股行情中的牛股都不相同，以計算機技術發展為例。在大型機時代，領先的是IBM；在小型機時代，領先的是Digital Equipment；在個人電腦時代，領先的是微軟；在桌面互聯網時代，領先的是谷歌；而在移動互聯網時代，領先的變成了蘋果等。從微軟、IBM、英特爾到後來的蘋果等，因為每一輪都是新的、顛覆性的，老公司很難成為新一波浪潮的弄潮兒，除非出現顛覆性創新。例如當年做電腦的蘋果與現在做手機的蘋果，並且蘋果在個人電腦時代並非龍頭。
醫藥牛股總是投資者耳熟能詳的那幾只。醫藥股則是另一種情況。第一，龍頭公司往往深耕於某些細分領域，在該領域具有深厚的功底和優勢，通過持續巨額的研發投入和臨床積累，會比其他公司更有可能研發出新的藥物，具有很高的延續性。優勢一旦確立較難被改變。第二，公司原有拳頭產品在專利保護期內給公司帶來巨額收益，即使專利到期後受到仿制藥的沖擊，但通過新的改進研發及好的口碑、療效仍將占有較大的市場份額，很難被替代。第三，即使有新的公司研發出可能成長為“重磅炸彈”的藥物，這些新公司往往難逃被龍頭公司天價收購的命運。故而，在醫藥行業，每個細分領域的龍頭公司往往具有較強的持續性，這一點與科技股形成鮮明對比。

（五）科技股各領風騷，醫藥股強者恒強

（1）科技股多是新技術的搬運工和化妝師，醫藥股卻是實打實的研發者。導致科技品進入壁壘較低，有眾多跟隨者快速進入，龍頭股股價隨普及率的變化演繹頭肩頂形態；而醫藥龍頭公司卻可以享受長期投入、積累及專利保護下原研藥帶來的巨大收益，走出長牛。

（2）科技變遷周期不斷縮短，醫藥研發周期不斷拉長。反應在股價上，科技股的爆發期往往就那麽幾年，即新產品普及率在5%提升至30%的階段，投資者應該去尋找下一種產品普及率爆發的階段。而醫藥股則能夠在相對較長的時間內實現穩步上漲，更能夠實現“基業長青”。

（3）科技牛股輪輪換，醫藥牛股具有持續性。每一輪科技股行情中的龍頭公司都不相同，各領風騷數年，即便成為一代霸主的科技公司，也很難成為下一代霸主；而醫藥牛股則更具有持續性，總是耳熟能詳的那幾只。

總結上述三條規律後，可以發現：
醫藥股是強者恒強，科技股則是各領風騷。因此對於醫藥股的投資，關鍵點在於判斷該公司是否具有長期競爭力與護城河，一旦選定可以堅定持有。
科技股則必須要抓住普及率30%-40%之前行業爆發期的龍頭公司，一旦過了這個臨界點絕不留戀，立刻賣出，尋找下一個普及率將要爆發的新產品，避免陷入白馬成長股的低估值陷阱。

五、醫藥股與消費股：跨界為何難以成功？

（一）典型醫藥股走勢與消費股類似
消費類公司，尤其是大眾消費品公司，資產比較輕，且專用性低，品牌傳承性強。與科技類公司相比，消費品公司更能夠實現“基業長青”。
典型的消費股大都為長期牛股，形態上與醫藥股較為類似。無論是快速消費品寶潔，飲料公司可口可樂、百事可樂，還是連鎖快餐巨頭麥當勞，股價形態上均為不斷創新高。只要品牌在，核心競爭力在，股價的每一次回調均是買入的機會。

業績增長是消費品股價上漲的保障，毛利率越高的企業股價上升動力越強，毛利率體現品牌力。因此，消費品企業的股價驅動因素在於品牌，品牌知名度是毛利率提升的唯一保障。這一點與醫藥企業類似。

（二）醫藥天然具有消費品屬性
醫藥天然具有消費品的一些屬性，最為顯著的是具有強烈的品牌認同感和渠道依賴性。在某種程度上，醫藥與消費品具備共通屬性。
支撐消費品企業增長的基礎是品牌、渠道和顧客這些需要長期積累的無形資產和競爭優勢。與科技品顛覆式的創新相比，數以億計的消費者需求不會在一夜之間突然消失，消費品企業的優勢、品牌的傳承與凝聚力也不會在一夜之間發生巨變。同樣的，不論如何，人們的疾病不會突然全部治愈，對於藥物的需求將是持續而穩定增長的。

消費品行業的核心經營資產和核心競爭力表現為三項：品牌、渠道和顧客。這個行業競爭的本質是溢價能力而不是低成本。主要的業績驅動因素是銷售費用而不是資本支出，即使需要資本支出的並購活動，購買的標的也是品牌和渠道這些靠銷售費用積累起來的無形資產而不是有形資產。品牌、渠道和顧客對醫藥企業同樣非常重要，這個行業的競爭本質是持續不斷的研發投入、以及藥物效果的競爭，同樣不是價格的競爭。低成本競爭對醫藥和消費品行業同樣會產生巨大的傷害，例如各種假藥和有毒有害食品、飲料。

整體來看，消費品企業的核心競爭力在於品牌、渠道及持續不斷的銷售費用投入，醫藥行業與此類似，醫藥企業的基石是其品牌拳頭產品、持續不斷的研發投入費用以及醫院、OTC等渠道。

但是雖然同樣倚重品牌與渠道，醫藥與消費品存在明顯的差異。首先，品牌方面，消費品品牌更加重視品牌所代表、所傳遞、所傳承的一種生活方式、生活態度以及價值觀等等，而人們選擇某個醫藥品牌更多的考慮的則是其過往在治療疾病過程中的實際功效及安全性。其次，渠道方面，消費品的渠道更廣，包括百貨商場、超市、專賣店、零售店、電子商務等等，部分消費品公司也會選擇性的自己鋪設渠道，而醫藥渠道較為集中，主要包括醫院、OTC藥方、電子商務等，醫藥企業也很少自己鋪設渠道。

（三）醫藥企業跨界大眾消費品鮮有成功？
1、跨界頻頻：醫藥+X
醫藥產品天然具有消費品的屬性，醫藥行業與消費品行業的交叉即為所謂的“健康消費品”領域。近年來，國內外著名醫藥企業紛紛開始頻頻跨界大眾消費品，進入健康消費品領域，其中有成功的案例也有失敗的教訓。“醫藥+X”成為企業多元化發展的一種模式，X一般以大眾消費品，尤其日化類快消品為主。

這里明確一下“健康消費品”的定義，指醫藥企業開發的大眾消費品，包括但不限於功能型飲料、藥妝、藥用洗護用品、保健品、禮品等具有藥用功能性定位、同時帶有大健康屬性的消費品。目前國際著名醫藥企業幾乎全部設置“Consumer Healthcare”部門。國內包括雲南白藥、廣藥集團、同仁堂等藥企在發展計劃中也明確提出“大健康”戰略。

“醫藥+X”的風潮也吹遍了中國。中藥數千年的歷史積澱了許多具有獨特功能和文化價值的品牌，他們在消費品領域的延伸具有先天優勢。同仁堂、雲南白藥、片仔癀、東阿阿膠等一個個有著非凡文化認知和深刻品牌內涵的中藥紛紛確立大健康的發展戰略，進軍健康消費品領域。

2、跨界原因
縱觀全球藥企巨頭，研發創新與消費品延伸是企業不斷成長的兩個主要途徑。一方面，大型醫藥企業投入巨額資金研發新藥，另一方面，眾多藥企紛紛將觸角伸向健康消費品主要是日化用品的藍海。

（1）專利懸崖，研發遇阻
眾多原研藥的專利即將過期，制藥企業的黃金年代已經過去，眾多制藥巨頭面臨“拳頭產品”專利到期同時新藥研發遇阻的雙重困境。根據Evaluate-Pharma，2007-2012年全球威脅“重磅炸彈”的仿制藥銷售金額超過2000億美元。另一方面，醫藥企業的研發創新遇到前所未有的困境，研發效率急劇下降。1999-2009年，美國制藥業的研發費用整體上升71 %，但FDA批準的藥品數量卻減少了33%。研發遇阻，審批趨嚴，同時還涉及藥品召回事件，醫藥巨頭在曾經輝煌的制藥領域日益艱難。

（2）換一種思路
受原研藥專利逐漸到期、新藥研發遇阻、藥品利潤下降影響，國際藥企將目光投向了穩定增長、毛利率較高的、技術上可複制的健康消費品市場。健康消費品的投入產出比遠遠高於藥品研發，更加吸引醫藥企業。目前不少醫藥企業已經在功能型飲料、藥妝、藥用洗護用品、保健品、禮品等領域開辟了新的市場增長空間。

（3）中藥獨特的歷史積澱及品牌優勢
目前我國藥品以仿制藥和中藥為主，國外藥企原研藥專利到期對仿制藥企業更多的是利好。但是國內藥品降價、醫藥控費、中藥材價格上漲等政策對醫藥企業的影響仍是長期的，藥企利潤空間受到擠壓已經成為不爭的事實。這種情況下，具有獨特的歷史積澱及品牌優勢的中藥企業轉向市場容量巨大、穩定增長、毛利率高的大眾消費品具有必然性。與受管制的藥品價格相比，藥妝、保健食品、洗護用品等健康消費品的定價機制相對靈活，功能性的準確定位也成就了較高的定價優勢，保證了豐厚的利潤空間。更具特色的是，中國數千年的歷史積澱了許多具有獨特功能和文化價值的中藥瑰寶，他們形成的強大品牌力量是我國醫藥產業獨有的風景。品牌之於消費品不亞於研發技術之於制藥企業，因此中藥企業在消費品領域的延伸具有先天優勢。

3、跨界大眾消費為何鮮有成功？
在歷史的案例中，我們發現許多醫藥品牌公司在對外擴張時出現跨界失敗。為什麽醫藥品牌在跨界發展中的優勢體現不出來呢？
我們在上一篇消費品專題中提到，品牌的大眾程度取決於產品的必需品屬性。如軟飲料、純凈水、日化用品等都形成了幾個寡頭的市場結構，後進入者將面臨非常強大的進入壁壘，市場結構牢不可破。即使是行業龍頭，其品牌溢價也無法打破這種結構。相反，如果新進入行業並沒有形成寡頭結構，品牌公司的介入將不費吹灰之力。

比如作為傳統中藥龍頭的雲南白藥，近幾年積極向健康及日化消費品領域擴展。但是我們發現，在日化領域，除了雲南白藥牙膏產品外，其洗浴型用品（洗發水養元青）並沒有太大的銷量突破。為什麽公司的品牌以及成功經驗不能迅速在新市場上複制呢？

在牙膏市場上，由於品牌較為分散，其余競爭者的品牌優勢並無法完全切斷雲南白藥牙膏的推廣，反而雲南白藥可以憑借其在中藥領域的品牌優勢成功切入中藥型牙膏的細分市場，並迅速擴大。但是在洗浴領域，已經形成了寶潔和聯合利華兩大寡頭的壟斷型市場，無論是品牌優勢還是渠道控制，雲南白藥都不及前兩大品牌的優勢，因此產品推廣受到阻滯。

所以，在個人護理市場中，雲南白藥（牙膏）已經逐步形成品牌效應，但其最終只能成為牙膏市場中藥理類細分市場的龍頭，而其跨界產品無法成為其利潤增長的動力。


（四）消費品更重品牌壁壘與渠道占有，醫藥必須專註於研發創新
從雲南白藥及更多的失敗案例中，我們可以觀察到，品牌和渠道對於消費品的成功有多麽的關鍵。消費品的品牌主要是衍生出來的一系列消費者身份認同、品質等內容，而醫藥品牌更多是藥效以及安全性。消費品的渠道更加分散，包括了百貨商場、超市、零售店等等，而醫藥更為集中，主要為醫院與藥房。因此醫藥公司切入大眾消費品要著重於與現有消費品形成差異化。健康類消費品在品牌上必須與現有傳統消費品形成差異化定位，強化消費者的認知，同時需要耗費大量財力物力鋪設渠道。

由於對於消費品而言，品牌與渠道是其成長的基因，目前從更為普遍的角度而言，藥企在品牌及渠道上均不占優勢，因此藥企尤其是國內藥企跨界大眾消費總是敗多勝少。成功的代表雲南白藥牙膏與王老吉涼茶無一不是在品牌定位的差異化上做足了功夫，不與傳統消費品正面競爭，在渠道上也是通過打入快消品商超渠道才獲得成功。

由此可見，雖然在股價形態上，醫藥股與消費股走勢類似，但二者做大做強的基因並不相同。

（1）承載品牌的兩個基礎要素是產品和渠道。對消費品來說，產品品質只要安全就行，渠道才是關鍵；對於醫藥產品來說，產品功能和品質是關鍵，渠道是自然伴生的。例如，寶潔發明了能夠在水中融入鈣的技術，但卻在飲料市場一敗塗地，最終不得不把技術賣給美汁源和純果樂。可見消費品的渠道是關鍵，產品功能服從於渠道。而康芝藥業的小兒退燒藥因功能而滲透到全國幾乎所有的醫療點，但這個渠道卻並不能被用來支撐其他任何銷售。綜合來看，消費品品牌的核心支撐是渠道，產品品質只是基礎保證；支撐醫藥品牌的關鍵是產品品質，持續專註的研發創新才是醫藥牛股長牛的根本。

（2）醫藥企業跨界健康消費品，其管理體系和管理思維仍然是醫藥企業的，並未能按照消費品或保健品的思路去打品牌、鋪渠道。本質上來說，需要醫藥企業及消費品企業果斷放棄原有的經驗思路，發揮各自的優勢，克服各自的劣勢。但健康消費品均為錦上添花的部分，較難成為藥企或者消費品公司的主營業務。這就解釋了為什麽江中制藥做參靈草難以打開市場，也解釋了同仁堂、阿膠、片仔癀等公認的優質功能性產品沒有成為優秀的消費品品牌。

（3）總結：消費品的品牌是由渠道支撐的，醫藥的品牌是由產品功能和質量支撐的。選股時，消費品更加註意品牌和渠道，而非產品功能，這就是前期伊利被看空時我們強烈看多的原因；醫藥股則看重藥品功能和品質，要選擇專註研發創新的公司。

六、本質：醫藥牛股的基因乃專註研發創新
回顧美國醫療保健長期成長型公司的核心競爭力，既得益於美國龐大的醫療費用支出以及完善平衡的專利保護制度，更重要的是公司自身的努力。關於公司層面的因素，前文提煉出了三個關鍵詞：拳頭產品、高研發投入、強強聯合。而若歸結到醫藥大牛股的基因上，我們認為“專註”與“極致”能夠很好的概括。

對比完科技股與醫藥股、消費股與醫藥股的差異及投資策略之後，可以得出：
（1）醫藥牛股的基因在於專註，專註於研發創新，至於極致就是醫藥大牛股的誕生。
（2）科技牛股的基因在於滲透率的爆發，產品由導入期到成長期的普及。
（3）消費牛股的基因在於品牌壁壘與渠道占有。

（一）過程的專註：占領研發創新的制高點
縱觀世界醫藥巨頭，一個重要的共同特征在於能夠持續不斷的研發出新的有競爭力的產品。這可以理解為從科技的角度專註於新藥的研發，加快新的科研產品的審批以及上市速度，搶占、開拓新市場。這是醫藥牛股最為關鍵的地方，誰占領了研發與創新的制高點，誰就必將成為行業執牛耳者，也必將是股票市場上的寵兒。

由於醫療保健涉及眾多領域，尤其隨著科技的發展，細分領域越來越多，一家公司不可能專註於所有的細分領域，故而醫療保健行業會出現眾多細分領域的牛股，這對投資者而言絕對是一大福音。

需要註意的是醫藥領域的新產品與我們此前在成長股專題之四《科技股：滲透率的遊戲》中提到的科技產品的普及過程並不一致。從科技的角度來看，普通科技產品很快會有眾多生產者進入。醫藥則不會，從原研藥到仿制藥再到泛濫，這個周期很長。原研藥公司早就通過自己強大的研發能力以及投入或者並購手段開發出新產品了。因此，醫藥的研發，傳承性強，公司與醫院長期合作，在長期的臨床觀察中不斷摸索，具有漸進性與連續性。故而，科技股每一輪浪潮的龍頭都不一致，除非出現顛覆性創新，但是醫藥領域往往容易出現長期龍頭牛股。

（二）結果的極致：大牛股誕生
醫藥巨頭們通過持續大力的研發投入、不斷加快新的科研產品的上市速度、對現有重磅產品的市場進一步發掘、爭搶明星藥物仿制權以及同業並購等方式，多管齊下專註於更先進的研發、更優秀的產品、更適合的商業模式，專註的極致造就了醫療保健行業大牛股的誕生。

專註於研發創新至於極致是醫藥牛股的基因。

七、下一站醫藥天後：跟隨疾病譜的演變，尋找A股細分領域龍頭


（一）人類疾病譜及用藥演變
疾病譜（Spectrum of disease）是指疾病在不同人群、不同時期的發病率與死亡率。人類的疾病譜是隨著人類的生存和生活方式的變遷而不斷變化的。人類疾病譜最新的演變趨勢為：傳染病、呼吸系統、消化系統疾病的發/患病率、死亡率明顯下降。惡性腫瘤、心腦血管疾病、營養代謝和內分泌系統疾病、精神障礙、傷害的患病率、死亡率明顯上升。

顯然，醫藥研發方向的演變需要緊跟人類疾病譜的變化。疾病譜一直在發生變化，研發則要一路跟進，二者環環相扣。故而，隨著人類疾病譜的變化，醫藥企業的研發方向也逐漸向腫瘤、治療性疫苗、慢性疾病治療藥物的產品鏈延伸。

醫藥龍頭就在疾病譜的變化中誕生、成長、壯大。尋找A股醫藥牛股自然需要把握中國疾病譜的變化。

（二）跟隨中國疾病譜變化尋找細分領域龍頭
疾病譜的變化主要受生活水平、飲食習慣以及醫療技術水平影響，尤其近半個世紀加速演變。中國疾病譜變化最明顯的特點是逐步向發達國家靠攏，或者說未富先老、未富先病。

1、中國疾病譜的演變
下圖展示的是中國1990年以及2010年致死原因的變化。左邊是1990年死亡率的排序，右邊是2010年死亡率的排序。

第一，在中國的疾病譜中傳染性、先天性、遺傳性疾病仍然不少；同時心腦血管疾病、癌癥等上升迅速。

第二，中國超過一半的死亡率的都是上升的。最主要增加的是心腦血管風險的疾病，主要是心臟病、中風。另外還有代謝疾病，就是糖尿病，其他的疾病都存在一定程度下降。

第三，具體死因看，缺血性心臟病、公路損傷、肺癌、肝癌、胃癌、食道癌、腸癌、糖尿病、高血壓、艾滋病致死率上升較快。呼吸道感染、溺水、新生兒腦病、早產兒並發癥、肺結核、腦膜炎等致死率下降較快。整體呈現的趨勢是傳染性疾病致死率迅速下滑，心腦血管疾病以及癌癥的致死率迅速上升。

第四，2010年在中國致死原因排在前列的包括中風、缺血性心臟病、慢性阻塞性肺病、公路損傷、肺癌、肝癌。1990年排在前列的則是呼吸道感染、中風、慢性阻塞性肺病、溺水等等。中國這二十年疾病譜的變化較大。

2、跟隨疾病譜的變化尋找A股細分領域牛股
根據中國疾病譜的變化，目前致死率上升最為明顯的是心腦血管疾病、癌癥、糖尿病及艾滋病。其中心腦血管疾病主要包括包括心臟病、中風，癌癥主要包括肺癌、肝癌、胃癌、食道癌、腸癌。

未來A股醫藥牛股將集中在上述領域，聚焦心腦血管疾病、癌癥、糖尿病及艾滋病細分領域三類公司：

（1）具有較強研發創新能力的公司。

（2）具有較強仿制能力的公司。

（3）檢察、治療所需要的醫療器械市場占有率較高公司。（作者供職於銀河證券）



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“尋找中國新藥之魂”論壇會議紀要：國內藥品創新現狀

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=3345

“尋找中國新藥之魂”論壇會議紀要：國內藥品創新現狀
作者： 鄒敏 葉寅

10月11-12日，我們參加了由國內一線新藥研發群體——同寫意新藥英才俱樂部和千人計劃創投中心聯合主辦的“尋找中國新藥之魂”的創新藥論壇。席間眾多活躍在新藥研發最前沿的藥企研發負責人分享了新藥研發策略和研發管線，令我們受益非淺，現將我們此次參會獲得的主要信息和觀點總結如下。

國內藥品創新正揚帆起航。

國內企業的研發能力仍然不足，但創新藥發展的土壤逐漸形成。由於仿制藥面臨激烈的價格競爭，並且2016年後專利藥到期數目劇減，仿制藥將無藥可仿，緊迫性推動國內藥企加大創新投入，向創新藥大品種升級，贏得定價優勢。同時，國內創新環境包括人才、資金、配套設施等逐漸成熟，國內新藥研發創新能力逐步提高並出現了授權許可給國際大藥企的案例。未來，創新藥的發展還需要國家在加速審評和醫保對接方面持續改善。


創新藥大品種將帶動企業步入創新的良性循環。
通過創新藥大品種，能夠形成“創新藥研究-獲批知識產權的新藥-創造獨特的市場價值-巨額的創新藥研究開發經費-新的創新藥”的良性循環。具體到研發模式，中國現階段仍以me-too/better研發為主，Me-too新藥面臨首創新藥及首創新藥仿制藥競爭，因此需要與時間賽跑或者具有明顯的臨床優勢，才能贏得市場。First-in-class（首創新藥）現階段有相當大的挑戰。中國企業目前一個較好的策略是進入競爭較小的領域，如中國的肝病市場；大的治療領域越來越成熟，進入罕見病領域一樣有機會。


小公司研發更有效率，大公司更加註重多渠道獲取新藥項目。
近年來小公司新藥上市數目占比逐漸提高並超越大公司，成為了新藥研發的主力軍，小公司可能在研發效率方面更高。隨之，大藥企研發策略也在改變，更加註重多渠道獲取新藥項目。國內也分化出了具有研發基礎及銷售平臺優勢的大公司、創新型小公司、CRO投資參與新藥研發三種模式。


平臺優勢大企業——恒瑞醫藥；創新型小企業——深圳微芯。


恒瑞：2013年完成me-better藥物到首創小分子藥的轉變，開展生物大分子藥物研發，治療領域進一步拓展到免疫類疾病。未來十年，以仿制藥為基礎，以創新和國際化為驅動力，逐步成長為具有國際影響力的大制藥企業。

深圳微芯:創新藥西達本胺晚於FDA批準的belinostat兩個月在國內獲批治療外周T細胞淋巴瘤（PTCL），作為一個快速跟進接近first-in-class產品，體現了國內創新型企業研發能力。


投資建議
中國創新藥進入蓬勃發展期，資本市場將反映這一積極變化。我們預期四季度恒瑞阿帕替尼的上市將在資本市場上引發對創新藥板塊的熱度。目前A股上市公司積極從事新藥創新的有：恒瑞醫藥、康緣藥業、天士力、雙鷺藥業、華東醫藥、海思科、恩華藥業、海正藥業等。


風險提示：新藥研發風險、藥品安全風險。



一、國內藥品創新正揚帆起航
1.1 國內藥企以仿制為主，創新能力不足
國內創新投入增速很快，但仍不足：從中美醫藥行業新藥研發投入角度看，2012 年美國VC 資金投入到生物制藥行業的金額有約50 億美元，而國內投資額為約8 億美元。從產出的角度，2012 年底中美進行臨床試驗的數目分別為13394 和1008，存在較大差距。國內外暢銷藥品種不同。從中國與全球藥品銷售排名前列的品種看，國外一般都是專利藥，其藥效較為明確，滿足臨床需求，而國內基本是中藥註射劑以及專利過期藥（原研藥）。國內在專利藥品的可及性方面遠低於全球平均水平。

特別是在治療用生物藥方面，情況更加明顯。中國治療用生物藥共 95 個品種（不包括疫苗），其中約40 個細胞因子，17 個生長激素和生長因子，同時還包括一些抗體和融合蛋白等。

1） 國內單抗藥物的使用不夠普及。因臨床治療效果明顯，國外單抗藥物使用較廣泛，單抗藥物占治療性生物藥品的比例達38.5%，而在國內這一比例只有2%左右。

2） 國內已獲批文的高技術含量單抗藥物少。如果以高端生物藥的重要指標——細胞表達平臺來評估國內生物制品的技術水平，采用高技術含量的哺乳動物細胞表達平臺生產的生物制品僅4 個，其中包括今又生、安柯瑞、抗體類蛋白產品利卡汀和康柏西普。目前尚沒有中國制造的生物藥品種獲批進入到發達國家市場銷售，也沒有中國生物技術制藥公司得到國際同行的充分認可。

1.2 企業從仿制藥向創新藥轉型是大勢所趨
仿制藥的競爭趨於激烈。以恒瑞醫藥為例，雖然通過多西他賽、奧沙利鉑、碘佛醇等的首仿獲得部分定價權，紮實的學術營銷造就了大型品牌仿制藥企地位，但仍難以完全避免仿制藥行業的固有特征。2005 年起，奧沙利鉑市場競爭者增加，受降價困擾，收入增速放緩。隨著專利集中到期，仿制藥將無藥可仿。此外，仿制藥專利過期高峰即將過去，2016 年以後每年也只有30 多個藥品專利到期。因此，國內藥企的戰略選擇，就是在通過仿制藥保證收入利潤的情況下，從仿制藥向創新藥大品種升級，贏得定價優勢。

1.3 國內創新環境逐漸成熟
在市場方面，中國具有巨大的臨床需求，並以近20%速度快速增長，已經成為世界第一大原料藥生產和出口國、世界第二大OTC 藥物市場、全球第三大醫藥市場；在人才及資源配套方面，海外高級人才陸續回國參與國內新藥研發，國內具有豐富的臨床資源和廉價的研發力量；CRO 企業也通過海外創新人才回歸建立了成熟的創新平臺；政府及資本投入增長快速，政府制定新藥創制重大專項計劃，十二五期間投入200 多億，十三五期間預計達到700 多億。從今年起，資本也陸續加大創新藥方面的投資。

1.4 國內新藥研發創新能力逐步提高
隨著新藥研發環境的不斷成熟，自主新藥陸續上市，包括恒瑞的阿帕替尼、浙江貝達的埃克替尼、深圳微芯的西達本胺。部分產品也準備進軍國際市場，在國外進行臨床開發，包括2009 年瑞格列汀進入美國臨床，2014 年伏格列泛進入美國臨床。並且隨著中國新藥研發能力的提升，吸引了國際大藥企的關註與合作，帶來了巨額的經濟回報。2009年和記黃埔分別與阿斯利康、強生、雀巢簽訂藥物研發合作協議，2013 年百濟神州與默克雪蘭諾合
作，充分說明了中國藥企的研發能力開始得到跨國藥企的肯定。

1.5 中國新藥研發部分政策環境仍需改善
目前普遍存在監管法規遲滯，審評周期長等問題。鼓勵新藥研發仍需要政策支持：1）要有一整套鼓勵和支持創新藥物研發的法規和審評機制，包括審評人員的審評思路和創新思維，應與國際接軌。2）要有一個鼓勵和促進創新藥物研發的國家支付體系。

二、創新藥大品種帶動企業步入創新的良性循環
全球前15 名制藥企業的原研處方藥收入平均有25%都來自銷售額最高的單一品種。以仿制藥企業Teva 為例，其單一產品克帕松的收入占到2013 年TEVA 創新藥條線收入的78.6%。跨國藥企經驗表明，通過創新藥大品種，能夠形成“創新藥物研究——具有知識產權的新藥——創造獨特的市場價值——巨額的創新藥研究開發經費投入——新的具有知識產權的醫藥產品”的良性循環。

2.1 現階段國內藥企仍以ME-TOO 研發模式為主
簡單說來，研發模式選擇方面，主要有 Me-too（me-better）和First-in-class 等。Me-too（me-better）的新藥模式：實質上是通過對已驗證靶點有活性的化合物進行結構修飾而獲得專利，並通過臨床開發成為獨家新藥的一種模式，這是中國企業目前普遍采取的新藥研發模式。

Me-too 新藥面臨的挑戰有：
1）首創新藥的競爭：在首創新藥的馬太效應優勢影響下，me-too（me-better）很難贏得與首創新藥的競爭。若沒有明顯優勢，首創新藥一般會占市場份額80%，第二家20%，第三家幾乎沒有機會。

2）與首創新藥的仿制藥的競爭：首創新藥上市時，一般專利保護還剩下8 年左右，專利過期後，首創新藥的仿制藥面世，該靶點的所有新藥的市場前景都大受影響。根據新藥研發時間，從靶點發現到臨床前研究階段需要3-5 年，臨床需要5-8 年，因此me-too 新藥需要在首創藥進入概念性驗證之前立項研發才會有可能避免原創藥的仿制藥競爭。

3）me-too 新藥的研發比原創藥物容易，但仍然是一項十分耗時耗力的艱苦勞動。因此，Me-too 新藥機會來自：
1）時間賽跑：me-too 新藥上市時，市場上同靶點上市的藥物不超過3 個，上市比首創新藥的仿制藥上市時間早5 年以上。快速的跟進能力來自於藥物研發基礎平臺：首先有化合物庫，得到先導化合物作為基礎進行修飾，另外生物平臺的基礎需要完善，率先鎖定一個可成藥的新靶點。目前中國大部分企業力量較弱，無法與國際化藥廠競爭是無法避免的現實。

2）有明顯的臨床優勢：例如吉利的的抗丙肝藥物sofosbuvir 純口服治愈率接近100%，臨床優勢明顯；賽爾基因的白蛋白結合紫杉醇具有明顯超長效優勢，每三周註射一次，預計銷售峰值達到20 億美元。

2.2 FIRST-IN-CLASS（首創新藥）現階段有相當大的挑戰

Firest in class 首創新藥是國內藥企的未來發展方向，但現階段，由於研發不足，有相當大挑戰。

特征 1：沒有經驗與知識可借鑒；是以大量的重大基礎科學研究成果為支撐。從基礎到應用：新的病因學機制的闡明；藥物作用靶點的確認；篩選模型的建立。

特征 2：以獨特的資源（人才和資金投入）優勢為基礎，建立篩選模型，發現全新結構的先導化合物和新藥。

特征 3：相對於me-too me better 類新藥，上市後的後續深入研究和市場培育顯得更加重要。

2.3 中國企業目前一個較好的策略是進入競爭較小的領域
無論做 me-too/me-better 新藥，還是first-in-class 新藥，中國企業目前較好的策略是進入競爭較小的領域，發現新的領域，找到新的機會，減少競爭的策略才是適合中國公司的新藥競爭策略。主要方向有根據中國市場的特點開展新藥立項，例如肝病市場；大的治療領域越來越成熟，進入罕見病領域一樣有機會。

三、三種主要的研發模式：專註、多渠道、CRO介入
近年來小公司新藥上市數目占比逐漸提高並超越大公司，成為了新藥研發的主力軍，小公司可能在研發效率方面更高。隨之，大藥企研發策略也在改變，更加註重多渠道獲取新藥項目。主要研發策略包括：1）自主創新：研制-開發-市場一條龍傳統經營策略；2）獲得性創新：研究任務委托給專業化藥物研發公司；3）兼並性創新：哪個研發型公司產品好，就將其人員、技術、品種疫病收購；4）虛擬性創新：VC+IP+CRO。國內也分化出了具有研發基礎及銷售平臺優勢的大公司、創新型小公司、CRO 投資參與新藥研發三種模式。其中具有平臺優勢的大公司包括恒瑞、四環、綠葉、海思科、複旦張江等。創新型小公司包括貝達（埃克替尼）、奧薩（依葉）、微芯（西達本胺）、百濟神州、華醫藥、亨利醫藥等。CRO 投資參與新藥研發有中美冠科、信達生物、泰格醫藥等。

四、創新企業案例：平臺優勢大企業——恒瑞醫藥

恒瑞創新研發歷程：

1990 年起，開始與科研院所合作技術轉讓購買研發抗癌小分子仿制藥，合作研發出艾瑞昔布、阿帕替尼等；

2005 年起，建立自己研發體系，主要研發癌癥、糖尿病、心血管疾病治療領域的me-too 小分子新藥，產生了法米替尼、瑞格列汀、吡咯替尼；

2013 年完成me-too 藥物到首創小分子藥的轉變，開展生物大分子藥物胰島素單抗研發，治療領域進一步拓展到免疫類疾病。

未來十年，以仿制藥為基礎，以創新和國際化為驅動力，逐步成長為具有國際影響力的大制藥企業。其中，創新是核心，知識產權代表了創新企業最大的價值，國際化是助推器，只有將產品帶到歐美規範市場註冊，走進國際市場，才是真正具有全球競爭力的制藥企業。
創新策略：創新初期的企業應紮實地從me-too 藥物研究開始，積累了一定的基礎後，逐漸從事fastfollow-on，最後過度到做first-in-class 新藥。目前恒瑞在研發投入方面：約40%投入到best in class(即me-better）類新藥的研發，40%投入到Fast follow on 類創新藥研發，20%投入到First in class 類創新藥研發，從仿制藥企業成長為創新藥企業。

五、創新企業案例：創新型小企業——深圳微芯
FDA 今年7 月批準Spectrum 的HDAC 抑制劑belinostat（Beleodaq）上市，治療外周T 細胞淋巴瘤（PTCL）。深圳微芯的西達本胺晚於belinostat 兩個月在國內獲批治療外周T 細胞淋巴瘤（PTCL），作為一個快速跟進接近first-in-class 產品，體現了國內創新型企業研發能力。

西達本胺研發上市歷程：

2002 年，西達本胺分子結構發現；

2005 年，完成國際專利授權並申請臨床試驗；

2006 年：獲得一期臨床試驗批件；

2008 年，一期臨床試驗研究完成；獲批淋巴瘤合並二三期臨床研究批件，啟動CTCL/PTCL 二期臨床試驗，FDA 許可在美國啟動一期臨床研究，完成PTCL 轉註冊申請；

2010 年，美國一期臨床試驗數據截止，PMDA 通過在日本啟動一期，臺灣TFDA 協議溝通上市；

2012 年，註冊二期臨床試驗完成，聯合卡鉑紫杉醇治療NSCLC 的Ib 期臨床試驗完成，聯合卡鉑紫杉醇治療NSCLC 的隨機、雙盲、多中心II 期臨床試驗啟動；

2013 年，新藥上市許可申請；

2014 年10 月，上市。


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高盛如何尋找“會思考”的求職者？

來源: http://wallstreetcn.com/node/209865

捕獲

在《華爾街面試十二招》一文中，高盛提示我們，他們尋找的是積極的、懂得思考的人。那麽，高盛是如何尋找這類求職者的呢？

多數招聘信息都會對求職者提出一個要求——批判性思維能力（Critical-thinking skills）。

高盛人事經理的解釋是：在得出結論或做出決定之前，懂得利用那些可以獲得的信息。

高盛全球人事總監Michael Desmarais曾對《華爾街日報》表示，判定求職者是否是一位具有批判性思維的人，高盛通常要求對方評估一家公司的市場價值或者股價區間。

求職者在解釋自己如何得出關於一家公司的股價估值時，就會展現出他們的批判性思考過程。

高盛在官方網站上表示，他們還會對求職者的創造力和解決問題的能力作出判斷。

這家老牌投行還曾在面試時要求面試者回答腦筋急轉彎：“紐約曼哈頓有多少個井蓋？”，他們還要求面試者設計一個解決問題的方案。

高盛表示：

答案可能是正確的，也可能不正確，但最重要的是證明你能夠找到解決問題的方法。

（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

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工具APP之成長路徑：怎樣尋找商業化

來源: http://newshtml.iheima.com/2014/1106/147508.html

i黑馬：近年來，工具類APP的成長路徑，大致有如此規律：早期以工具切入市場，隨後拓展產品、提升用戶體驗，進而在某個垂直細分領域為用戶帶來平臺化的服務，有些甚至開始嘗試硬件化拓展。

工具類應用一般門檻低、競爭小，因而“以工具切入”成為創業者的一個可選項，工具創業也有不少成功者。那麽，小工具APP如何長大?筆者發現如下規律：
 

\一、以工具切入，積累早期用戶

在成長初期，工具類應用需找準用戶生活中的一個需求點，找到市場缺口。由於工具類應用的門檻較低，又在解決用戶實實在在的問題，在早期獲得大量用戶並不是什麽難事。

像墨跡天氣、有道詞典、大姨嗎、365日歷、唱吧等軟件也都是從一個小的用戶需求做起，找準市場上的需求點，在早期即可通過較低的成本獲得大量用戶。

二、圍繞工具，去工具化

工具類應用度過了成長的第一個階段，積累了大批用戶，下一步就要圍繞其核心功能點，挖掘用戶需求，拓展使用場景，逐步擺脫純工具的屬性。

如果工具產品一直停留在滿足用戶一個小小的需求點，那麽不僅不利於用戶活躍度的提升，不利於用戶的留存，也不利於用戶量的持續增長。

1、增加“工具”相關生活服務

墨跡天氣的“時景天氣”可以說是圍繞天氣推出的一個得意之作，“穿衣指數”、“運動指數”、“化妝指數”、“洗車指數”這一系列小功能拓展了天氣軟件的使用場景。這樣，墨跡天氣就不再那麽單薄，而是逐步擺脫單純工具的屬性，墨跡也在天氣應用這一領域領先其他各家。

再以365日歷為例，在365日歷先後完善農歷、萬年歷、放假安排、日程管理等基礎日歷功能後，又圍繞“時間”做了以下功能：公眾日歷、群組日歷、本地活動。公眾日歷依時間軸展示強時間屬性的分類生活信息(如電影首映日歷、電商折扣日歷);群組日歷幫助用戶進行多人時間管理(如家庭日歷、部門日歷、公司日歷、學校日歷);本地線下活動，提供信息展示，快捷參與。這樣，365日歷圍繞“時間”維度，拓展了使用場景，增加了用戶粘性。

2、引入社交

擁有可觀用戶量後，引入社交是增加用戶活躍度和用戶粘性的常規動作。

像墨跡天氣，其時景天氣的UGC圖片以及空氣質量下面都可以跟帖討論互動。每次遭遇霧霾天氣，墨跡的空氣質量下面都是熱火朝天的討論，產品活躍度也大幅提升。

像大姨嗎，上線了女性“姨媽”社交平臺，也形成了一個垂直細分討論平臺。

而唱吧近期發布的6.0版本也在弱化原來的工具屬性，強化社交屬性，更多連接人與人。陳華甚至直接將唱吧定義為年輕人的社交、娛樂化移動產品，強調社交和平臺屬性。

3、超出用戶預期

用戶需求不是一成不變的，是不斷變化演進的。好比用戶最初只是需要一碗清湯面，但用戶很快就會吃膩，你必須做出打鹵面、炸醬面、牛肉面各式各樣的面條才能真正滿足用戶，留住用戶。

比如說，天氣軟件用戶預期只是看天氣情況，“時景天氣”這樣超出用戶需求的功能出現後，取得了非常好的市場反響。這樣一來，工具產品功能增加了，用戶體驗更好了，用戶粘性增強了，活躍度提升了，產品也不那麽單薄了。

“工具”相關生活服務功能的上線，社交元素的引入，工具類應用的“去工具化”也有利於用戶規模的持續增長。

三、從工具到平臺

沒有任何一個產品天生就是平臺，工具類APP用的人多了，功能多了，自然要為用戶提供細分領域的平臺化服務，也應該成為垂直細分領域的小平臺。在這個平臺之上，可觀的人群查找某方面的信息、參加某類活動、並形成一定社交關系。

也就是說，經期管理軟件可以成為女性生理健康的平臺，天氣軟件可以成為天氣相關的生活平臺，日歷軟件也可以成為基於時間的移動生活入口。從工具到平臺，是工具類產品發展到一定階段的一個成長趨勢。平臺並不一定需要多大，用戶在這個細分平臺上可以解決與此相關的問題。

四、“軟硬兼施”拓展服務

工具類應用一般用戶基數非常大，與生活結合密切，又是實實在在的解決用戶的某一需求，工具類應用發展到一定程度，拓展智能硬件市場也是他們的一個重要機會。畢竟，智能硬件的本質就是移動應用，是已有互聯網服務的硬件化。

一個例子是女性經期管理應用“大姨嗎”。這款App本身的功能就是幫助女性檢測、提醒和管理自己的經期。而目前，他們與Latin健康秤合作，將它的周期算法和Latin采集的人體數據結合，實現對女性健康數據的精準管理。顯然，與硬件結合，能讓“大姨嗎”收集到更多的數據，而也能夠讓Latin借大姨嗎的品牌，快速獲取有效用戶。同樣的例子還有墨跡天氣推出的“空氣果”。我們365日歷雖然還沒有硬件的計劃，但也不排除未來與手表、臺歷等強“時間”屬性的硬件合作。

總的來說，觀近年來工具類APP的成長路徑，大致有如此規律：早期以工具切入市場，隨後拓展產品、提升用戶體驗，進而在某個垂直細分領域為用戶帶來平臺化的服務，有些甚至開始嘗試硬件化拓展。這一規律和路徑對工具類創業者來說，具有借鑒意義。

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中國能源互聯網元年 尋找“流著奶和蜜的地方”

來源: http://www.infzm.com/content/105595

 

擁有巨大資源和數據財富的能源公司還遠未到發展極限，如果巨無霸能源公司開始主動擁抱互聯網,將會給能源行業帶來巨變。 （何籽/圖）

2014年下半年以來，中國封閉保守、系統更為龐雜的能源公司開始主動擁抱開放、激情的互聯網，“2014將成為中國能源互聯網元年”。

能源互聯網在中國尚未走到“春秋戰國”階段，互聯網企業對涉足能源尚缺乏動力，但對那些試圖打破內部枷鎖，用互聯網思維改造行業的能源企業而言，這將是創造財富的新機會。

能源巨頭跨界互聯網

瞿曉鏵很反常。論壇發言完畢後，這位阿特斯陽光電力董事長並未像往常那樣立即鉆進車里離去，他罕見地從頭到尾聽完了整場會議，不時拿出鉛筆記下一些要點。

讓大佬重拾初學者心態的是互聯網對能源領域的重塑——他在2014年10月24日參加的“新浪財經能源論壇”討論的正與能源互聯網相關。不僅是瞿曉鏵，2014年，作風最為保守的能源行業正陸續感受到來自“另一個世界”的沖擊。

“我是來學習的。”瞿曉鏵對南方周末記者說，太陽能如何與互聯網結合，他感到困惑。

瞿曉鏵困惑之時，2014年10月18日，國家能源局原局長張國寶表示，互聯網B2B（企業對企業）的模式也在向大宗能源項目擴張，能源互聯網正在成型。

什麽是能源互聯網？按照張國寶的說法，未來能源也會像信息一樣，每個生產能源的單位都能夠把生產的能源放到能源互聯網上去，而需要能源的人和單位也能夠通過能源網絡來獲得能源。共享性、互聯性，成為能源互聯網的主要特征。

對比信息互聯網，能源互聯網中傳輸的電能就相當於互聯網中傳輸的數據和信息，來自煤電、核電、可再生能源的電站就相當於海量的網站，儲能裝置的角色與服務器相當，輸電線路就好比通信線路——互聯網之外的另一張“能源互聯網”模型初具雛形。

根據德國華人新能源協會主席廖宇的判斷，未來能源互聯網的體量將比互聯網更大，“在互聯網世界里，

阿里巴巴非常成功，如果與能源圈里的各種巨無霸相比，阿里巴巴年收不過100億美元，用戶不足5億，這與國家電網年收3000億美元、用戶超過10億的差距還十分遙遠。”

廖宇說，這反映出實際擁有巨大資源和數據財富的能源公司還遠未到發展極限，如果類似的巨無霸能源公司開始主動擁抱互聯網，那會是什麽情形？據此，他曾撰文判斷“2014將成為中國能源互聯網元年”。事情發展也證實了廖宇的判斷。2014年下半年以來，國家電網、中石化、新奧、英利等能源企業競相想象能源互聯網。

“再不從客戶角度考慮就死定了”

與制造業企業互聯網轉型不同的是，很難有人預見，封閉保守、系統更為龐雜的能源行業，從價值觀到運營細節會發生什麽變化。

最近，中石化董事長傅成玉在石化管理幹部學院2014年秋季開學典禮上發表了一篇名為《把握大勢，駕馭未來》的內部演講，著重提到了互聯網對傳統能源行業的影響。

他說，信息化與工業化的深度融合將產生巨大而深刻的影響，並告誡石化系統的幹部，“我們雖然是傳統行業，但也要往‘跨界’這個方向走，在思考‘跨界’的時候，一定要想到借這個概念來發展我們自己。”

此前，2014年8月26日，中石化率先與騰訊科技簽訂合作協議，傅成玉決定從銷售端突破擁抱互聯網，雙方試圖在業務開發與推廣、移動支付、媒介宣傳、O2O業務、地圖導航、用戶忠誠度管理、大數據應用與交叉營銷等領域探索合作。

新奧集團董事局主席王玉鎖則坦承，燃氣行業的壟斷性讓新奧在過去十多年里並未真正從客戶角度出發思考。互聯網大潮下，“再不從客戶角度考慮就死定了”。王玉鎖認為，能源領域的去壟斷、去中心化勢不可擋。

全球最大的太陽能電池組件制造商英利集團董事長苗連生最近在給近兩萬名員工的信中說，“這是一個互聯網時代，阿里巴巴為代表的互聯網公司正在顛覆傳統，改變世界，信息化建設事關公司發展全局。”

遠景能源是國內排名第四的風機制造商，但其董事長張雷卻並不願意將其看做制造業企業，“我們從一開始就不是制造業。”張雷說，過去他把互聯網看做工具，但最近五六年，他發現互聯網背後自有其哲學，“我一直在研究體系，發現任何一個能量體系都是在跟熵（物理學術語）做鬥爭。”“互聯網發展過程是生態系統的演變，互聯網生態中開始出現智能體和更高級的動物，生態圈開始出現。”遠景在能源互聯網領域的目標，即是建立一個類似微信的生態圈。

張雷認為，能源互聯網的核心，是如何利用互聯網更好地做能源。全球能源發展正呈現三大趨勢——分布化、市場化和民主化，這正是遠景的機遇所在。顯然，對起家於風電制造業的遠景能源而言，能源互聯網正是聖經中摩西尋找聖地迦南那樣“尋找流著奶和蜜的地方”。

“牌桌”有了， “撲克牌” 也越來越全

“加強全方位基礎設施和互聯互通建設”是剛剛舉行的APEC會議主要議題之一。作為能源“互聯互通”主力的國家電網，其董事長劉振亞早於2014年9月在紐約召開的聯合國氣候峰會上，提出了“構建全球能源互聯網”理念，這在過去國家電網建設“智能電網”的基礎上更擴展了一步。

國家電網此舉，被業內看做能源互聯網在中國確立戰略地位的關鍵標誌。

事實上，阿里巴巴IPO加速了傳統行業對互聯網革命的認識，漸行漸近的新一輪電力體制改革也為能源互聯網掃除了眾多體制障礙。“就像撲克牌的花色已經越來越全，發展能源互聯網的條件逐漸成型。”廖宇說，作為“牌桌”的國家電網的支持起到關鍵作用。

在市場層面，中國能源生產和消費體系也到了轉折點。2014年，以屋頂太陽能為代表的分布式光伏發展進入規模化的轉折點，以特斯拉入華為代表的電動汽車發展進入規模化轉折點，以谷歌收購智能家居制造商NEST為代表的智能家居發展進入新階段……

“我們看到一系列新通信技術與新能源體系相結合的例子正在發生，這將迎來新技術革命。”詳細描繪了能源互聯網概念的《第三次工業革命》作者傑里米·里夫金對南方周末記者說。

據南方周末記者了解，軍事領域專家也開始關註能源互聯網。早在2012年8月，以國防科技大學為首的眾多學術機構就舉辦了首屆中國能源互聯網發展戰略論壇。

國防科學技術大學信息系統與管理學院教授張濤告訴南方周末記者，軍事能源轉型迫切，能量互聯與共享則正符合提高軍事能源效能的要求，現代信息化戰爭要求戰場能源管理信息化，而這正是能源互聯網的發展重點。

“新瓶裝舊酒”， 爭奪定義權

牌局尚未完全開始，各方卻已開始搶占話語權。2014年11月6日，在上海工業博覽會中舉辦的一場“能源互聯網時代，誰是下一個阿里巴巴”沙龍上，討論頗具火藥味，爭論焦點在於：什麽是能源互聯網？

目前，美國雖然尚未明確提出能源互聯網，但其提出的智能電網卻與能源互聯網的內涵有諸多相似之處。德國於2008年在智能電網的基礎上選擇了6個試點地區進行為期4年的E－Energy技術創新促進計劃，成為實踐能源互聯網最早的國家。

在中國，由於目前尚缺乏對能源互聯網的公認定義，各個機構都給出自己理解的能源互聯網。

國家電網認為，全球能源互聯網是以特高壓電網為骨幹網架（通道）、以輸送清潔能源為主的全球能源配置平臺，能夠連接大型清潔能源基地以及各種集中式、分布式電源，將清潔能源輸送到各類用戶。“無論智能電網還是能源互聯網，國家電網的核心還是特高壓，仍舊是在從自己的側重點對能源互聯網做解釋。”邁哲華上海投資管理咨詢有限公司能源電力總監曹寅說。另有業內人士揶揄稱，“國家電網定義的能源互聯網，更像是‘能源電線網’”。

4年前曾提出的“泛能網”概念的新奧集團，則順勢將能源互聯網嫁接在“泛能網”基礎上。

在廖宇看來，目前市面上呈現出三種對能源互聯網的理解版本：從通信的角度強調各種設備的互聯，以華為等通信公司為代表；從軟件的角度強調第三方數據的優化管理，以美國Opower等公司為代表；以及從國與國之間的角度強調跨區域電網的互聯，以國家電網為代表。

“實際上，各方都還在按各自已有業務的側重在理解能源互聯網，只能說是‘新瓶裝舊酒’。”曹寅對南方周末記者說，上述三種理解合三為一，應是能源互聯網的全部內涵。

之所以爭論紛紛，更重要源於中國能源互聯網剛剛發軔，主要推手仍是能源電力公司，以BAT（百度阿里騰訊）為代表的互聯網企業對涉足能源尚缺乏動力。

張雷則認為，根據互聯網的演化過程，能源互聯網在中國尚未走到“春秋戰國”階段，而“春秋戰國”在互聯網發展過程中的重要性在於，“但凡城邦制都是能夠百家爭鳴，誕生大繁榮的機制，微信如此，淘寶也如此”。

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尋找你生意上的假想敵

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2014-11-14/876144.html

總有一股力量在引導新進入者進入市場，作為行業的現有從業者，你如何確保自己不會被取代?

幾周前，我像往常一樣步行去上班，路過北京建國門地鐵站時驚奇地發現，往日堵在人行道上的一隊三輪車不見了。這些車通常會等在那里，拉上乘客後將他們送到目的地（當然要收費）。但這條人行道並沒有比之前通暢多少，因為又被一隊待客的兩輪摩托車占據了。

我有些奇怪這是怎麽回事，到了辦公室後，就做了一些搜索。原來前一天，北京政府打擊非法運營的三輪車。因此，很多三輪車被清出了那條街，它們原來的位置立即被兩輪摩托車占據了。

我目睹的這一變化除了改變了一部分人的日常通勤方式之外，也提供了一個鮮活的例證——在經濟學領域，最強大的市場力量之一就是新進入者。來自新進入者的威脅是對現有行業從業者的重要約束力量。如果一個行業很容易進入，那麽相關從業者的價格和利潤將受到限制。如果從業者試圖哄擡價格，業外人士就會進入該市場，提供較低的價格。這促使從業者保持誠信，並將價格保持在令消費者受益的低水平。

長遠來看，潛在的市場進入者會起到相當於創新推動者的作用。如果現有從業者不思進取，與消費者的需求脫節，就會被能提供更有競爭力產品的初創公司所取代。這促使從業者必須不斷進取，為消費者提供更好的產品。

由於市場新進入者的力量如此強大，每位管理者都應據此評估自身公司的策略。我在街上目睹的現象中就蘊含了三個問題，值得每位管理者捫心自問。首先：誰是我最可能面對的市場新進入者？我在地鐵站的所見顯示，如果三輪車將價格提得過高或提供的服務不好，則兩輪摩托最有可能取代三輪車。

獲得合法牌照的三輪車重新開始營業時，應當牢記這一點。有時，你最可能面對的市場進入者或許不那麽容易被發現。很多顛覆行業的新進入者都是不顯山露水的角色。例如，大多數電視臺從未預見到它們將與網上的用戶生成內容競爭。

要預測誰將進入市場很難，但總有些潛在的對象可以考慮。要警惕供應商向前整合。生產手機和平板電腦的臺灣合約制造商富士康（Foxconn）正在嘗試打造自有手機品牌。同時也要警惕采購方向後整合。電子商務公司京東（JD.com）最初聘請外部公司遞送產品，如今已組建起自己的分銷網絡，可以為中國206個城市提供次日送達服務。

提供互補服務的合作夥伴也要小心。谷歌（Google）起初提供的搜索和地圖等移動服務是基於其他公司的操作系統之上，後來也決定打造自己的安卓（Android）操作系統。阿里巴巴集團（Alibaba Group）旗下的支付寶（Alipay）業務一直與傳統銀行合作，實現用戶賬戶資金的流轉和清算。但最近阿里巴巴獲得批準，將推出自己的存款和貸款服務。

第二個問題是：市場新進入者將構成多大威脅？威脅越大，就意味著你要努力做得更好。摩托車對於三輪車的威脅不大。我以前經過地鐵站時從未見過摩托車，這說明潛在乘客並不把它們視為三輪車的良好替代對象。但在其他行業，新進入者的威脅要大得多。隨著騰訊（Tencent）微信服務的迅速興起，中國三大移動運營商的短信收入陡然下降。

微信是一個很大的威脅，它允許用戶錄音輸入，不一定要打字，節省了用戶時間的同時，還能更好地傳達使用者的情感。盡管運營商仍能從微信的使用中獲得一些數據收入，但這遠遠少於短信可以帶來的收入。如果有潛在進入者會對你構成很大的威脅，那麽不妨現在就開始考慮對策。

第三：事情發生的速度會有多快？這個問題的答案就是在告訴你，你有多長的時間進行準備。兩輪車的進入特別突然。他們一夜之間填補了無證三輪車留下的空缺。通常情況下，後來者進入市場的速度沒有這麽快。要建立起可與百度競爭的搜索引擎業務，所需的時間顯然要比騎著兩輪摩托出現在建國門地鐵站外長一點。

作為管理者，你應當考慮盡可能地延長新進入者進入市場的時間。例如，阿里巴巴利用其在線交易平臺收集用戶的信用信息。它收集信息的時間越長，獲得的信息越準確。任何希望與阿里巴巴競爭的人都需要至少花相同的時間來搜集這些信息，才能提供同樣準確的信用評分。

如果你正確地預見到了新進入者，及時采取行動預先阻止，你就不會看到新進入者。但你應該繼續預想未來有哪些假想敵。

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【美股101】如何尋找破頂股？ 名人堂

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吳瑞麟
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一個草根創業者尋找天使投資的四大血淚教訓

來源: http://newshtml.iheima.com/2014/1126/147989.html

來源：i黑馬

作者：拙哥

都說現在是創業的好光景，新聞里拿到上千萬、上億元投資的項目接二連三地蹦出來。但是，對於草根創業者而言，拿錢真的變得容易了嗎?錯!別再做白日夢了。一位剛下海不久的創業者，用自己的親身體會告訴你：拿投資真的不那麽容易。

\我是一個創業小白。在創業之前，我曾在好幾家互聯網上市公司做技術開發。今年看到個機會，一狠心，辭職出來和幾個兄弟單幹了。

我們做的是個親子類App，錢很快不夠了，於是想到找投資人。到目前為止，我已經見過了n個投資人，但還是沒有搞定投資，經驗教訓反而總結了不少。下面就和大家絮叨絮叨。

第一，別信那些說拿個PPT就能融到錢的傳說。我身邊好多人都在說：有個朋友拿著PPT找投資人，聊了20分鐘，拿到n百萬。反正這個“朋友”我一直都沒見過，也不知道是什麽項目這麽NB。如果你們知道請幫忙引薦一下，我要拜師學習。但我相信，多數創業者和投資人聊的時候沒那麽high，不至於相見恨晚到非你不投。

也曾經有投資人和我說過，只憑PPT就投的也有，但很少，而且是有前提條件的，那就是投的是團隊而不是項目。比如，你之前有過成功創業經驗(比如Jack、Pony、Robbin)，或者是背景很厲害的明星團隊(比如雷軍、開複老師的團隊)。沒有這些，在日見n人的投資人眼中，都是屌絲創業。通過一個PPT就想屌絲逆襲?門兒都沒有。

第二，別信那些說熱錢多、沒處投的報道。現在媒體鋪天蓋地說熱錢多，但實際上找錢的項目更多。就我了解，投資人現在每天接到的項目、排期要見的創業者已經相當飽和。就算是熱錢多，也不代表投資人不理智。別忘了，投資經理的目標是賺錢，他們投出去的每一筆錢都要計算回報率，而這個心算的過程，在和你交流的過程中已經快速完成，甚至是看到項目BP的時候，心里就已經有個大概了。因此，說錢多項目少而容易獲得投資是不成立的。什麽叫好項目?咱後面再聊。

第三，投資人也是人，別以為他們能超凡脫俗。“你這個項目針對的人群不夠廣泛，你看滴滴打車，bulabula……”、“你這個需求頻次不夠高，你看大眾點評，bulabula……”、“你這個粘性不夠強，你看微信，bulabula……”、“你這個小而美，可成長性有局限，你看淘寶，bulabula……”，以上這些都是我在談投資時遇到的答複。

你不用解釋，因為你的項目十有八九就是不如滴滴打車人群廣，不如大眾點評頻次高，不如微信粘性強，不如淘寶成長性好，越解釋越無力。你可以直接說“老子的項目要是比它們都好，還會來找你?”，這樣這次談話基本就可以結束了。當然，我更建議你不要糾纏在這些問題上面，而是告訴投資人，我的項目也許沒有那麽好，但依然是個很有潛力的好東東。誰都想一炮走紅，投資人也是如此，創業者也要理解並原諒他們的急迫心情。

第四，投資人都是有偏好的，不對路就是不對路，別強求。每個投資人都有自己的背景、領域和喜好，所以他們對一個項目的判斷都是從自己的角度出發，也許你的項目所處領域他不熟悉，那麽為了降低風險，他寧可不投也不會冒險。當然，也有一些投資人會更直接地說“你項目所描述的需求痛點，我就沒有!就是沒有!”好吧，那就把話題改為閑聊一會兒天氣、八卦之類的，然後禮貌告退，別耽誤大家的時間。

那麽，什麽樣的項目一定可以拿到天使投資?答案呼之欲出了吧。

明星團隊+人群廣、頻次高、粘性強、可持續發展的項目+投資人喜歡+投資人錢多=100%拿到錢。

不知道各位的項目是不是符合這個公式?反正我的項目達不到。但是，我依然還會繼續努力去完成demo和產品發布，然後繼續去給投資人展示這個項目的魅力，希望可以迷倒其中的某些人。

夜很深了，利用一點時間紀錄和分享最近的心得，希望可以給同樣在路上的同學或者想要上路的同學提供一些參考吧。祝福大家都可以找到屬於自己的天使，獲得成功。


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