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上海自貿區金改破局

2013-09-09  TCW

吸取以往區域金改缺憾，自貿區金融系統改革自上而下制度創新，激活市場和資本活力◎ 本刊記者 王曉慶 文wangxiaoqing.blog.caixin.com 提出反對的理由是，開放的目的是給予國內相關機構充分的競爭環境，但這一項開放， “會擠垮國內期貨交易所，不如多給他們一些時間先成長” 。 有縮水也有突破。方案中對於區內 金融市場利率市場化已達成共識，金融機構資產方價格可以實行市場化定價 ；此外，在風險可控前提下，可在區內對 人民幣資本項目可兌換進行先行先試。 盡管方案細則尚未公佈，已引發了國內股市的一場饕餮。上海自貿區獲批後，自8月26日至9月4日，自貿區概念板塊大漲47.7%，累計資金淨流入4.25 億元，成為兩市最受關注的熱點。其中，華貿物流（603128.SH） 、上港集中國（上海）自由貿易試驗區 （下稱上海自貿區）方案中，金融市場利率市場化定價和人民幣資本項目可兌換尤為外界關注，其他的相關金融配套政策也陸續出台。 “金融系統改革方案在此前報批的內容上有所縮水，例如自貿區內設立商品期貨交割倉庫的內容，在第一期自貿區方案細則中可能不會體現。 ”接近上海市政府的人士告訴財新記者，在國務院8月22日正式批復了上海自貿區方案後，進入各個部委制定細則的階段。 證監會、銀監會、保監會對自貿區 方案細則的制定，提出不少建議。以設立商品期貨交割倉庫為例，證監會當時團（600018.SH） 、錦江投資（600650. SH）等個股累計漲幅超過50%。 野村證券分析，隨著自貿區工作的推進，自貿區概念股炒作，未來可能會出現上漲、破裂，再上漲的好幾波行情。 上海目前正在籌備自貿區管委會，等待政策落地。管委會將于月底掛牌，分管上海經濟和產業發展的副市長艾寶俊將成為管委會一把手，任務是在三年內將上海自貿區建成在全國“可複制、可推廣”的自貿區模式。 中美商會會長葛國瑞也認為，上海自貿區是一次非常好的嘗試，政府可以先進行小範圍嘗試，再推廣到更大區域。 有慢有快 有知情人士表示，上海自貿區金融政策在制度創新方面的阻力不小。 以上述期貨交易市場的商品期貨交割倉庫為例，包括倫敦金屬交易所（LME）在內的多家機構，一直致力于在中國內地設立交割倉庫，以擴大業務半徑。不過，在上海自貿區是否可以設立境內首個交割倉庫的問題，在方案商榷階段有所反複。證監會認為目前還不具備境外期貨交易所在中國境內設立交割倉庫的條件，建議取消這項內容。 然而，方案起草方認為試驗區建立交割倉庫，將極大程度地替代韓國釜山和新加坡 LME 倉庫的作用，降低國內企業的交易成本。即便在試驗區內設立交割倉庫，實際交易發生在境外，並不會對國內期貨交易所的交易、交割、定價產生影響，也不會對國內金融市場穩 定產生不利作用。 前述接近上海市政府知情人士告訴財新記者， “證監會最終說服國務院。 在第一期的細則中未開放該項內容。 ”此外，財新記者從多處信源得知，在金融服務業領域的擴大開放措施也有頗多突破。自貿區允許設立外資銀行以及民資與外資合辦中外合資銀行；允許設立有限牌照銀行 ；允許部分中資銀行從事離岸業務 ；允許設立外商投資資信調查公司 ；允許外資支付機構進行第三方支付業務 ；允許融資租賃公司經營相關商業保理業務 ；允許設立外資專業健康醫療保險機構 ；從事境外股權投資的項目公司，參照技術先進性服務業減按15% 的稅率徵收企業所得稅等金融領域的擴大開放措施，將體現在方案細則中。 方案細則未定時，為加快金融改革試點工作推進，上海市政府在8月公佈了《關於貫徹落實〈國務院辦公廳關於金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見〉的實施方案》 （下稱《實施方案》 ） ，以落實“金融國十條” 。 《實施方案》具體內容包括 ：積極爭取開展信貸資產證券化常規化運作；推動跨境人民幣結算業務發展，擴大人民幣在貿易、投資、保險等領域的使用；研究推進在滬開展個人境外直接投資試 點工作 ；積極配合開展政策研究，擴大銀行不良貸款自主核銷權，探索銀行不良貸款轉讓的常規化路徑。 上述文件提出，以推進貿易投資便利化為重點，進一步推動人民幣跨境使用，推進外匯管理簡政放權，完善貨物貿易和服務貿易外匯管理制度。 “從溫州金改的遭遇看，金融改革必須是自上而下的過程。沒有政策的放開，市場和資本活力不可能被激活。所以上海自貿區讓政策先行，甚至從法律層面給予放行，表示了上層決心。 ” 上海財經大學國際貿易系副主任、上海自由貿易區研究中心副主任陳波說。 著力市場放開 上海自貿區方案中，利率自由化和人民幣資本項目開放兩項內容尤為外界關注。這兩項的實施，意味著人民幣實現完全自由兌換，國內外資本可在自貿區 的“一線（國境線）徹底放開”中實現跨境自由流動。此時，區內外的金融套利和境內外的熱錢，將成為監管部門擔心的事情。 中歐國際工商學院經濟學與金融學教授許斌告訴財新記者，劃分特殊的區域隔離可以抑制實物流動，但是金融流的發展則不會受限區域隔離，劃賬的便利可以規避監管。在這樣的情況下，區內外不同的人民幣利率政策，將會出現套利空間，金融套利不可避免，勢必會衝擊國內的金融秩序。 “中國政府在上海自貿區打開一道金融管制缺口，是‘明知山有虎’的行為。 ”許斌所說的“虎”是對中國市場躍躍欲試的境外資本。上海自貿區將成立的消息一出，國際投行等投資機構非常興奮，給予了高度關注。 許斌認為，政策制訂方首先應該弄清楚資本到上海來幹什麼？境外資本進入自貿區的動機顯然是突破中國的資本管制，通過某些渠道再滲透到區外的投資項目，股市和樓市是最可能的標的物。 此前有市場傳言，資本項目開放可能考慮漸進式，實行領域控制或總量控制。但是這可能會違背開放的試驗目的。 “跨境資本的開放，不會有一個完美的方案徹底阻止跨境套利，只能是一種權衡，可以在政策制訂時儘量透明化，儘量避免模糊地帶。 ”許斌說，香港的貨幣局制度也是利弊各顯，大量的境外資本對香港股市和樓市造成波動，但也奠定了香港國際金融中心的地位。 上海國際金融中心研究院、上海財經大學現代金融研究中心丁劍平認為，可通過建立資本項目跨境資金流動檢測 預警體系，分析居民和非居民賬戶資金流向，以此完善風險應急機制。 創新的尺度 設計更加合理和市場化的金融產品，引導熱錢流向，或許是更為理想的做法。 丁劍平認為，在上海自貿區應將發展金融期貨作為其特色。這是因為相比較衆多的其他衍生品，期貨市場最具有價格發現、穩定市場和套期保值的功能。 在離岸人民幣衍生品上，與期貨相關的衍生品也最為豐富。例如H 股指數期貨、以人民幣交收的美元兌離岸人民幣（USD/CNH）期貨、A 股交易所買賣基金股票期貨、新加坡交易所的富時中國 A50指數期貨、芝加哥交易所的標準人民幣無本金交割期貨（CNH） 、CME 人民幣 / 歐元交叉匯率期貨、電子微型人民幣美元無本金交割期貨合約、CFR中國（TSI）掉期期貨等。 同時，上海自貿區的企業亟須外匯期貨來管理匯率風險。丁劍平認為，從目前境內現有的外匯衍生品來看，已經遠遠不能滿足跨國企業包括中小企業避免匯率風險的需求。外匯期貨提供電子化交易平台，可以方便地在電子終端實現下單、即時查詢等多項功能，有助于企業更為高效、便捷地管理外匯風險。 上海國際金融中心研究院、上海財經大學現代金融研究中心趙曉菊還建議，可在離岸人民幣債券業務上尋求突破，放寬上海自貿區企業到人民幣資金成本較低的香港發債，籌集資金。開通滬港兩地債券市場“直通車” ，對兩地發行人和投資人都有益處。對於發行者，可用最低成本來實現資產負債貨幣匯率敞口的對沖 ；對於投資者，可獲得人民幣升值預期外的較高利息收入。 “其實更為關鍵的部分是二線（自貿區內外）的防火牆怎麼設置，是否有效。如果將自貿區內的資金和投資行為完全阻止在區內，那麼也就失去了開放的意義。掌握好度，用自貿區來倒逼國內金融市場改革。 ”陳波認為。 許斌說，自由化和監管能力應該是同步的，雙軌制一定會造成尋租空間，制度的漏洞會使人利用權力獲得利益，自貿區要提高透明度，還要提高法律監管力度和區內官員的素質，尤其是要增加金融專業能力強的管理者。

三大婚戀網站如何破局突圍

http://new.iheima.com/detail/2013/1115/56384.html

世紀佳緣在「光棍節」前夕推出使用人臉識別技術進行婚戀配對的功能;百合網推出「舉報單身讓單身無處可藏」活動，「舉報者」能獲得百合網婚禮諮詢服務，並有機會獲得水晶會員卡;珍愛網則「奏出脫光最強音」，啟動人工紅娘大回饋以及VIP水晶服務來打造「史上最瘋狂光棍節」。

在營銷節日喧囂的外表下，難掩婚戀網站日漸式微的淒涼。

業界普遍認為，由於受到移動互聯網快速發展，微信、陌陌等移動社交IM工具瘋狂崛起的影響，加之各大網站同質化的靠道具服務收費模式遇上了巨大的瓶頸，作為交友通道的婚戀網站，流量下降嚴重，日子越發難過。

衝擊

近幾年，世紀佳緣、百合網、珍愛網已經初步實現了網絡婚戀市場的壟斷性競爭。

據珍愛網創辦人李松介紹，目前傳統平台依然佔據著行業霸主的地位。世紀佳緣、百合網、珍愛網三家牢牢佔據了國內網絡婚戀中介70%以上的市場份額，打造了傳統網絡在線婚戀市場三國分立的局面。

然而，即使三國鼎立之勢也不能讓他們的管理者高枕無憂。

據流量監測機構Alexa今年中發佈的數據顯示，近年來三大婚戀網站流量都有明顯下降。世紀佳緣近三個月流量排名在1000名左右，相較於去年出現500名左右的下滑;主打實名制交友的百合網近期的排名在2600位左右，相較於年初下降了700多位;而以專業紅娘服務模式為主的珍愛網如今的全球排名在4400左右，相較於年初下滑了900多位。

而且值得注意的是與以往婚戀網站流量的下滑不同，這一次衝擊卻不是來自同行新進入者，而是整個移動交友的浪潮。

微信坐擁6億用戶笑傲江湖，作為移動互聯網的入口，微信早已成了名符其實的巨無霸。而在微信之後，來往、易信的後起追趕也同樣猛烈，移聯網時代的社交時間正被這些IM工具所瓜分。

當然，我們也看到，在當年的PC時代，婚戀網站在QQ等社交工具存在的情況下依然殺出了一條血路。

但是此一時彼一時，陌陌、友加等社交IM軟件的「約炮工具」概念早已深入人心，米聊、微米等興趣化社交同樣被人熱炒。

在這其中，婚戀網站主要盈利模式對於交友需求來說是一道硬傷。當前大部分婚戀網站還是依賴vip會員收費和不定道具收費，而收費門檻直接影響到婚戀網站的收入下滑。

以世紀佳緣為例，目前收入主要來源於虛擬貨幣「郵票」、為交友雙方首次溝通「看信」買單、購買排名提前、首頁顯示等增值服務，以及線下交友活動及VIP獵婚服務。

「從交友這個需求角度來講，移動工具使交友過程更便利，而免費使用更降低了門檻，從而能吸引大量的用戶」，擁有1700萬用戶的友加U+應用創始人胡鑄韜向老友記表示，「當前友加的發展方向是品牌秀場，普通用戶使用沒有收費門檻。」

在這些更加「垂直」化的移動IM工具彭湧而出的衝擊之下，婚戀網站的確正遭受著巨大的困局。

突圍

行業中，唱衰婚戀網站模式的聲音甚囂塵上。

數據又不斷證明這種聲音的正確性。以行業龍頭世紀佳緣為例，該網站曾在今年上半年宣佈2013年第一季度平均每月活躍用戶數為519萬，這一數據在2012年同期為543萬。

在傳統線上用戶增速放緩的另外一面，是婚戀網站謀求變局的動作。

中國電商研究中心的主任研究員曹磊在接受老友記採訪時表示，網站的流量並不是衡量一個網站好壞的決定性因素，「雖然當下婚戀網站流量下滑受到一定的衝擊，但由於中國用戶基數龐大，加之婚戀需求是剛需，未來婚戀網站還是有自己的生存空間的。」

跟進移動客戶端，是傳統婚戀網站需要緊緊抓住的機會。線上線下移動的掙扎，運營商業模式的互相借鑑成為婚戀網站們自救的行為。

數據顯示，世紀佳緣二季度移動端營收佔比達到23%，移動端月活躍用戶200萬，平均每付費用戶每月貢獻的收入在26.6元。世紀佳緣CEO吳琳光在接受媒體採訪時稱，這個數字仍然有很大的提升空間。

而為了盡快的在移動市場上搶佔地盤，除了原有的交友平台，婚戀網站們跟做出了更多多元化的產品希望突圍。

百合網上線約會軟件「見見」，提出「先見面，後聊天」的約會理念，同時嚴格要求用戶註冊信息來實現和陌陌等產品的差異化，並希望未來能通過提供線下約會場所來產生收入。世紀佳緣類似功能的APP「求愛」、「求約會」等也在上線籌備中。

百合網CEO田范江稱，這款產品解決的意義在於，填補了交友雙方從約會到戀愛這一段中間的市場空白。

世紀佳緣副總裁周忠孝也表明，產生收入和盈利，都是後話，當前的目標是盡快地擴大新產品的用戶數量，「移動互聯網時代，傳統婚戀社交不得不面對來自更多社交產品的衝擊。」

愛吧網CEO石慶年則認為，移動互聯網化的速度關係婚戀網站生死。

落地

在一面挺近移動化戰略的同時，婚戀網站的另一面則在密謀線下。

在線婚戀網站，曾是一項將傳統婚介所搬上互聯網的服務，以線上的形式改變交友狀態。而近年各家婚戀網站，卻開始向線下逆向「回歸」，希望尋求新的贏利點。

田范江透露，百合網從2007年開始嘗試線下門店，但一直到2009年都處在虧損狀態，直到2009年才有了第一家盈利的線下店。

由於涉及到複雜本地化等線下問題，百合網選擇了「加盟」的方式來解決：利用百合網線上的數據資源，向線下導客戶，由線下「紅娘」為客戶提供諮詢、推薦等服務，向客戶收取年費等費用，百合網和加盟店對收入進行分成。

據百合網某線下實體店的負責人介紹，線下服務價格從幾千到幾十萬不等，而多數會員則選擇三到四萬區間的一些服務。如果有一些特定的需求，比如地域上、長相上、收入上等，就會有一些定製類服務，這些服務的價格是在二十萬起。

數據顯示，百合網在全國多個城市設立了60多個線下門店，而2012年線下實體店的收入超過3億，佔比超過百合網全年收入的50%。

與百合網50%的恐怖佔比不同，世紀佳緣的線下收入還只是剛剛起步。

但看世紀佳緣2013年第一季度財報，在該季度中世紀佳緣線下活動和高端獵婚服務淨營收為1130萬元，佔總營收的10.2%，但這並不代表世紀佳緣對於線下的不重視，相反，世紀佳緣正在加大線下的投入。

目前世紀佳緣已有線下門店12家，「我個人認為線上和線下同等重要」，吳琳光稱。

至於珍愛網，一直是通過線上註冊，線下「紅娘」介紹的模式，在珍愛網公司，分佈在全國各個城市的「紅娘」有2000位之多。

田范江將這種轉型冠以了一個時髦的名詞「O2O」，而一位業內人士也坦言，這種方式，是原來的婚戀網站在向傳統「婚介所」的逆向回歸，希望通過線下「賺快錢」。

吳琳光也反覆強調線下業務的沉重，是典型的重互聯網公司，「線上做得好，沒人願意去做線下」。

挺近線下，足以表明婚戀網站在原有的線上業務增長遇到瓶頸，從而將線下視為新的利潤增長點。

但是這畢竟不是長久之計，挺近線下僅僅是當下的無奈之舉，或許婚戀網站還要加快創新的腳步，盡快地完成功能升級，實現自己的嚴肅婚戀品牌的構建，這樣，才能在移動社交大潮之後，保留住自己的羽毛，防止被捲入徹底邊緣化的處境。

而婚戀網站是否會像光棍節本身的意義被雙11的電商狂歡概念所取代般，被移動社交化的浪潮所吞噬，答案或許就將揭曉。

2013零售業大事件：“三足鼎立”破局

來源: http://new.iheima.com/detail/2013/1225/57389.html

2013年可謂中國零售業的並購大年。業界認為，這背後意味著，在電商沖擊、成本高企之下，零售業者在中國市場正以大手筆資本運作的方式最大限度地“自保”。跟著i黑馬來看一下2013年零售業發生了哪些大變化和大事件吧。關店潮從去年下半年開始，連鎖超市、便利店和百貨店的關店潮就開始了，這股“關店潮”一直蔓延了整個2013年。以便利店業態來看，先是羅森關閉了約30家店，導致其總店數多年來始終徘徊在300家左右。之後，可的與好德開始調整和關閉數十家門店。可的與好德同屬於上海農工商集團麾下，因兩者加總原本共有超過2000家門店，為全國規模最大的便利店企業，然而經過今年的調整，據農工商集團內部人士透露，目前可的與好德的總店數已低於2000家。就連向來給人“正能量”感的7-11也擬關閉和調整近20家店。如果說小型便利店關店調整還較好操作，那麽動輒數千萬元投資的大型賣場關店則牽動面甚廣，因此不到萬不得已，1萬多平方米的大賣場不會輕易關門。然而這一定律在今年也被打破。世界第一大零售連鎖企業沃爾瑪在今年放緩了中國區增速，近期，沃爾瑪總部宣布擬關閉中國和巴西市場的50家門店，有消息稱，其中沃爾瑪中國區將關閉約25家門店。而早在今年元旦旺季，位於鄭州二七商圈的一家沃爾瑪門店便已停業。此外，蔔蜂蓮花也在今年初關閉了北京草橋店。今年，被擠壓在大型賣場和小型便利店之間，“不上不下”的標準超市日子更是難過。因經濟糾紛在今年一度遭遇供應商“逼宮”的家得利超市，其店數已從數年前的160家減少到現在的約140家，新開店速度極慢，2年內僅開新店6家。同時，百貨業也難以幸免。今年3月，京城知名百貨大佬貴友關閉了方莊店;今年年中時，大洋百貨石家莊店關閉、在沈陽經營5年的伊勢丹停業;進入炎炎夏季，盤踞成都春熙商圈20年之久的太平洋百貨關閉，而太平洋的“老對手”百盛也並沒有好過多少，在百盛貴陽鮮花店關閉後不久，今年8月底，百盛石家莊一家門店也關閉了。盈利難大量巨頭紛紛關店，必有市場“通病”存在。“高成本是導致零售業盈利越來越困難的關鍵。2013年，零售業成本上升有由緩到急、剛性占比加大的特點，如果到一定臨界點，會發生致命的影響。”中國連鎖經營協會會長郭戈平表示，根據諸多零售上市公司2013年上半年財報，80%以上的企業銷售費用和管理費用上漲，零售企業銷售的增幅卻明顯慢於成本漲幅。專業商業地產服務機構RET睿意德指出，城鎮化過程中，土地價格發生翻天覆地的變化，物業建築和裝修成本大幅提升，這些都大大拉高了零售物業的投資預算，激發了物業出租方對租金收益的更高預期。同時，人工成本也逐年上漲。“以便利店為例，以往一年的租金在20萬元左右，但今年至少漲到40多萬元，有的甚至高達100多萬元。人工每年上漲10%多。”長期負責便利店拓展的龔先生告訴《第一財經日報》。就在零售業者遭遇租金和人工成本大漲的考驗時，電商的崛起更讓實體業者“雪上加霜”。艾瑞數據顯示，2006年的電商銷售額為260多億元，短短幾年間，2012年的電商銷售額數字已突破1.3萬億元，今年更預計會突破2012年的數字。僅是今年“雙11”，天貓銷售額就逾300億元，令實體業者望塵莫及。電商的價格優勢令實體店淪為“試衣間”――只見人流，不見消費。“成本高企、電商沖擊和消費走低之下，實體零售業者的盈利變得十分困難。今年三季度，超市和便利店毛利率在15%~20%之間，百貨店數字為20%，專業店和專賣店為20%~25%，大型超市三季度毛利率最低僅15%左右。所有實體零售業態三季度毛利率與往年相比都有明顯下滑，比如以往百貨毛利率一般在20%以上。”郭戈平表示。龔先生算了一筆賬，以目前的各類成本，按毛利率20%~25%計算，便利店單店日營業額至少5000元~6000元才能盈虧平衡，可是今年業內很多門店都難以做到該數值，因此虧損很難避免。公開數據顯示，今年上半年，78家零售上市公司總營業額為4420.5億元，同比增長10.78%，凈利潤137億元，同比下跌2.95%。其中16家營收增幅呈現負數，21家增幅低於10%;同時，35家的凈利潤為負數。巨大壓力之下，沃爾瑪、蔔蜂蓮花、家得利、可的、好德等零售企業不得不“斷臂止血”。大並購“關店能暫時止損，但對一家企業而言，不可能長期靠關店生存。於是，以大手筆的資本運作來尋求更好的出路成為2013年零售業的突出特點。”RET睿意德商業服務部董事杜斌分析。以往類似華潤系和物美這樣的“大佬”也會並購一些同業者，比如華潤收購蘇果、洪客隆等，但這些都是巨頭並購區域中小型零售商的案例，今年卻出現多起百年難得一見的“巨頭並購巨頭”案例。今年8月，TESCO與華潤創業(00291.HK)簽署諒解備忘錄，計劃成立一家合資零售公司，共同在華運營大型超市和普通超市。合資公司中，華潤創業與TESCO將分別擁有80%和20%股權。根據雙方協議，整合後，包括華潤創業旗下華潤萬家在中國內地和中國香港的2986家門店及TESCO在中國內地的131家門店和購物中心將共同在合資公司下運營。雖說是“合並”，但很多業內人士都認為，TESCO在合資公司中只有20%持股權，必然缺乏話語權，甚至有人認為，這次合並根本就是華潤系“吃下”了TESCO中國區業務，可以被視作TESCO未來淡出中國市場的信號。“我長期研究且與TESCO方面有所接觸，這次與華潤創業成立合資公司，對TESCO而言可謂是‘自保’。它們的高層經過研究，應該可以看到未來他們在中國市場的困難，因此趁著現在還有一定的市場價值，不如先行資本運作，起碼有望全身而退。”一位接近TESCO的人士透露。有著同樣境遇的還有蔔蜂蓮花。今年10月，物美商業與蔔蜂蓮花共同宣布，物美商業將收購蔔蜂蓮花在北京、上海及中國其他省份(廣東省和湖南省除外)的業務，包括36家門店，經營面積31萬平方米，交易方式為相互持股。可惜時隔2個月後，因種種因素“談不攏”，雙方放棄簽署正式文件，該筆交易最終告吹。此外，今年一度還在市場有過關於家樂福、易買得等大型外資零售企業或出售中國區業務的傳言。今年7月，李嘉誠的和記黃埔旗下百佳超市開始做策略評估，也在謀劃出售。“大型零售商抱團取暖、規模化的大型並購在今年成為前所未有的趨勢。對大型並購的弱勢方而言是‘自保’，對強勢方而言則是希望通過並購來降低成本、擴大營收、提升競爭力。上述TESCO與華潤系並購案、物美收購蔔蜂蓮花意向等案例，意味著原本相對穩定的中國零售業界‘三足鼎立’――外資企業、國有企業和區域民營企業格局在今年被打破，未來零售巨頭之間的並購還將繼續。”杜斌如是說。 2013年零售業大事件● 1月：沃爾瑪鄭州二七店關店，並承認無錫紅星路店、深圳園嶺店分別於4月8日、4月20日起停止營業。● 3月：臺灣統一集團麾下統一優瑪特關閉在北京首家門店，該店租約並未到期，關店應與業績不佳有關。● 北京百貨大佬貴友關閉方莊店。● 7月：成都春熙商圈開業20年之久的太平洋百貨關店。● 8月：華潤創業發布公告，稱與歐洲零售三強之一的Tesco訂立備忘錄，可能成立一家合資企業，涵蓋雙方在內地及港澳的全部門店，華潤創業與Tesco各占80%和20%的股份。● 9月：TESCO樂購中國區首店關閉。● 10月：蔔蜂蓮花退守廣東，物美商業擬以換股方式收購蔔蜂蓮花中國區36家門店，但雙方意向公布後，蔔蜂蓮花部分員工與供應商“恐慌”，導致物美購蔔蜂蓮花接管方案生變。最終雙方未能成功簽約。● 吳堅忠辭任物美董事長。● 11月：為了優化地區商業布局，沃爾瑪江蘇淮安店於11月20日關店，連雲港分店於11月22日關店。馬新生辭任聯華超市董事長一職，今年8月，其百聯集團董事長和黨委書記的職務已由上海市國資委副主任陳曉宏接任，此舉意味著馬新生徹底淡出百聯系。● 12月：聯華超市公告披露，公司於12月4日接到百聯集團的通知，曾任該公司職工監事的道書榮現正在接受上海市國有資產管理委員會紀委部門的調查。 相關公司： 數據來自 創業項目庫 作者：樂琰 | 編輯：weiyan | 責編：韋

從下市破局到啟動轉型大計的首度告白 陳泰銘：國巨將重回獲利成長曲線

2014-01-06  TWM

在前有日、韓角逐，後有中國業者追趕之下，國內被動元件龍頭國巨腹背受敵，董事長陳泰銘啟動改造計畫，準備透過調整資本結構，讓國巨重回獲利成長軌道，他首度公開這次出手的盤算。 撰文‧周岐原 「我一定會把國巨公司帶回到獲利成長的軌道上。」國巨董事長陳泰銘說。 二○一三年十二月二十九日，台北市氣溫下探十度，陳泰銘接受《今周刊》專訪，說明他規畫國巨下市以來的心得。 二○一四年，對陳泰銘而言將是個變動的年度，因為六月分，知名私募股權基金ＫＫＲ（Kohlberg, Kravis, Roberts & Co.）持有國巨的可轉債即將到期。ＫＫＲ如何退場，對國巨股權結構影響重大。 調整首部曲 減資三成 業績逐漸好轉面對這個調整，陳泰銘首先拉高持股。資料顯示，陳泰銘個人持股已經從選任時的三．五萬張提高到十三．九萬張，相當於總股數九％，他藉此做好鞏固經營權的準備。 二方面，他也針對國巨規畫一套資本結構調整方案，這個計畫預期為時五年，一三年減資三成之後，未來四年將繼續領導公司轉型。 陳泰銘坦言，只要未來公司沒有整併事業的其他資金需求，他希望持續調整資本結構，讓資本市場重新認識國巨的競爭力，這也是上市二十年、身為國內被動元件龍頭的國巨，自一一年「下市案」未獲政府核准以來，最大規模的變革。市場正在睜大眼睛觀察，嫻熟資本操作的陳泰銘，這次再度出手，將有什麼盤算？ 從一三年前三季財報看來，國巨的業績有好轉跡象。例如一三年前三季ＥＰＳ（每股稅後純益）為○．五元，高於一二年全年的○．四八元；代表本業獲利的營業利益率，也高過一二年水準。陳泰銘指出，自從下市案觸礁以來，一直在微調國巨的經營策略，他認為成果將逐步浮現，「一四年，會更明顯。」然而，陳泰銘對於台灣電子業的前景，語氣依然審慎保留。 「以前葉國一（英業達集團會長）說，電子業是『茅山道士』（毛利率三％至四％），但我看，現在大概是二％。」陳泰銘頗為無奈。他指出，在早年高速成長時期，國巨曾連續多年配發高額股票股利，這讓「過去的股東很enjoy（享受）」，也因此逐步墊高股本；當獲利逐漸失去動能，勢必面對調整。 股權保衛戰 防對手買走ＫＫＲ持股 回顧六年前，國巨為何發行二．三億美元可轉債，引進ＫＫＲ？「我想靠ＫＫＲ的平台，它畢竟在國際上做過很多收購、重整，有它的reputation（聲譽）。」陳泰銘說。 他解釋：「（擴充）新產品、技術、通路，這些東西都不容易。我們看上的，不外乎歐美、日本公司，但前後談了幾年，真的很難突破。七、八年前的背景是，他們覺得Made in Taiwan還是比較低階，日本公司寧願賣給歐美，也不可能賣台灣人。」國巨因此另闢蹊徑，希望藉由ＫＫＲ這家全球最大私募基金入股，提高在海外尋找合作機會的能見度。 陳泰銘坦言，當初與ＫＫＲ提出下市案，原是準備讓員工入股，避免流動率過大，透過下市一次解決，以免在員工分紅費用化之下，「還沒享受利益，費用就先打個折扣。」不料，當主管機關明示「沒有必要」、下市案不予核准後，國巨立即面臨的挑戰是，連同七％持股，ＫＫＲ共持有國巨三成，若轉換為股權，將是公司第一大股東，陳泰銘必須著手因應萬一競爭者買走ＫＫＲ持股、搖身變成國巨最大股東的風險。這是他開始調整國巨資本結構的主要原因。 一三年減資三成，讓國巨股本縮減至約一五○億元。然而，ＫＫＲ一旦轉換手上的可轉債，則國巨的股本又會跟著回到二百億元；換言之，上一波減資三成的效果，無形中被抵銷了。以陳泰銘提出的改革角度研判，接下來，國巨應該還會持續減資，方能削減股本，使ＥＰＳ提高。 「減資讓ＥＰＳ可以維持一定程度，甚至更高。」投保中心處長趙順生分析，公司減資是將股本縮小、退還現金給股東，配息則屬於營利所得，對股東而言，兩者賦稅負擔不同。對小股東而言，減資後直接影響或許是持股成為零股，必須先湊足整數，才能以整張交易。在公司方面，在於公司縮小股本後，遇到資金需求時，就要舉債或是現金增資，但辦理增資正好與減資的用意相違背。 此外，減資後公司的營運現金流管理，就必須更加健全。因為面對經濟變化，資本縮減的公司必須自己想辦法募資，因應景氣變化能力相對受到限制。 以過去三年國巨的現金流量表來看，國巨的營業活動現金流入金額，落在四十億元至六十億元之間，一三年前三季累計則達到四十．八億元。本業現金流入逐步穩定，公司可以用減資後的現金規模，因應營運的變化，或許也是國巨選在此時實施減資的主要考量。 除了公司要轉型，陳泰銘不諱言，接班大計也在這次規畫之中。即將年滿五十八歲的他，到改造計畫完成時，大約是六十二歲，希望把公司效率拉高，同時尋覓合適的接班人選，「這也是為什麼，我現在急著調整布局及市場。」 廝殺激烈 三星電機和台商產品重疊 在晶片電阻產品，國巨做到世界第一的規模，但放眼被動元件市場，同業已進入肉搏戰，廝殺格外激烈，因此，國巨一點也不輕鬆。「韓國廠商（對台廠）的確有殺傷力，但我想我們可以克服；另一家順絡電子，獲利是我們的三分之一，但市值幾乎是我們的一倍，享有高本益比。」陳泰銘感嘆：「怎麼跟它打？不用政府出手，市場讓它籌的資金成本，就足夠它打了。」以市值觀察，被動元件領導廠、日商村田（Murata）的市值高達二．一兆日圓（約六千億元新台幣），規模比國泰金控還大；韓國三星電機（Samsung Mechanical）的市值，也達到一六九三億元新台幣，與第一金控不相上下。 令陳泰銘也忌憚的深圳順絡電子，則在購併南玻電子等公司後，坐穩中國第一大廠位置。受到Ａ股本益比普遍較高的助力，順絡電子的市值也達到二八三億元新台幣，同樣超過國巨。 一位券商研究員私下分析，目前台灣被動元件主要的威脅，仍來自三星電機。他指出，三星電機除了原有晶片電阻、ＭＬＣＣ（積層陶瓷電容）產品外，近年也積極發展電感產品，經營路線和台灣業者越來越重疊，當三星電機的產能持續開出，台灣業者的壓力也會逐漸加大。 面對這個現狀，陳泰銘一開始就試圖走合縱連橫的路來脫困。在上市櫃同業中，國巨先後轉投資奇力新、智寶電和旺詮，目前持股各約兩成左右。 橫向整合 透過轉投資延續產業壽命 「台灣產業都是這樣，往往惡性競爭、彼此殺價。所以當初我才想延續產業的壽命，不要惡性競爭。」陳泰銘說：「我為什麼做購併？當時兩家，買成一家（指國巨投資旺詮，但大毅投資案破局），我買了旺詮。經過調整，也看到旺詮的成績上來了。」陳泰銘解釋，被動元件產品的報價，每年平均下跌一五％，若整合其他業者，有機會減緩跌幅至一○％；再透過聯合採購原料，還能降低五％成本。一來一回，約可擠出一○％的利潤空間。「旺詮是這樣起來的。」一路走來，陳泰銘無論在資本市場或企業經營上，都受到各方不同評價。他對於電子業整合的呼籲，或許是台灣廠商開創新局的選項之一，只是國巨數萬名小股東最關心的，是國巨的轉型「最後一哩」，將在陳泰銘帶領下，展現何種成果。這一點，值得市場仔細觀察。 陳泰銘 出生：1956年 現職：國巨董事長 經歷：台灣阻抗總經理 學歷：成功大學工程科學系國巨轉投資同業， 區隔彼此產品 股票代號 公司名稱 持股比率 （％） 主要產品 2456 奇力新 21 電感2375 智 寶 21 鋁質電容2437 旺 詮 16.5 晶片電阻 資料來源：券商整理 陳泰銘：四年內要完成公司體質改造《今周刊》問（簡稱問）：近年你的經營感想是什麼？ 陳泰銘答（簡稱答）：對手一定會追上來！不是韓國（廠商）、日本上來，就是中國上來，差別在於對手坐大速度有多快。這跟你專利保護完善與否有關。其實，台灣多數產業都面臨同樣問題，走出去碰到日本和韓國，後面還有中國。 台灣電子業從最早的DRAM（動態隨機存取記憶體）開始，產業調整的週期已經越來越短。DRAM風光一陣子，鼎盛期前後大概七年；後來走到Panel（面板），三年，這都是銀行投很多錢進去的產業；再來到LED（發光二極體），兩年；最近的觸控面板，一年前的今天，多紅啊！轉下來，不過半年。也就是說，從它好，到大家忽然有點疑問，前後不過半年。產業的週期越來越短，當然也有個別公司表現很好的，像大立光。 我是覺得，我們（國巨）大概算是台灣比較可以在世界舞台上，有和韓國、日本一較長短的機會。我的個性是不喜歡安於現況，因為環境如此，我可以安安靜靜當董事長就好。但我覺得可惜，我一直要在這領域走出一條路，這個邏輯，跟我們引進KKR（私募基金）是有關係的。 問：你如何因應KKR各種退場模式的影響？ 答：還好啦，現在的我不會太擔心。當初下市案沒過的時候，就知道會面臨這個樣子（指市場傳言，KKR可能將持股轉讓給三星），所以我們也開始增加持股。 我一直強調，我理解KKR的立場，它想去賣個高價理所當然，也天經地義，這沒辦法有情緒的。大家就慢慢談，用大家可以接受的方式談。 問：你預計用多久時間完成公司體質改造？ 答：2013年是改造的第一年，2014年，我有信心，國巨可以重回獲利成長的曲線。在資金沒有擴充需要的前提下，我預期利用四年時間，慢慢把資本結構調整到理想情況，比較能得到市場的認同，這有助於提升本益比。

【經濟坐標·破局】什麼國企可以「混合」到什麼程度

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混合不是新概念

中共十八屆三中全會提出的新一輪國企改革方針，混合所有製備受關注。

據一位不願具名的國資委官員透露，已經有中央企業主動找到國資委，準備參與混合所有制試點，「但國資委在一些細節操作上還有待統一，因此具體試點企業尚未確定」。

產權，繼續成為國企改革風暴眼，這事實上是貫穿三十餘年國企改革的關鍵線索。

混合所有制並不是一個新提法。早在中共十五大，這一名詞就已進入官方文件。十六屆三中全會通過的決定更是對混合所有制經濟有了明確闡述，強調要大力發展混合所有制經濟，實現投資主體多元化，使「股份製成為公有制的主要實現形式」。2012年國資委出台的國企改制文件中更明確提出「積極引入民間投資參與國有企業改制重組，發展混合所有制經濟」。

不過，需要釐清的一點是，並非所有國企都將成為混合所有制企業。

國資委副主任黃淑和在出席國新辦發佈會時，將什麼類型的國企可以混合到什麼程度，做了細緻分類：第一，涉及國家安全的少數國有企業和國有資本投資公司、國有資本運營公司，可以採用國有獨資的形式。第二，涉及國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域的國有企業，可以保持國有絕對控股。第三，涉及支柱產業、高新技術產業等行業的重要國有企業，可以保持國有相對控股。第四，國有資本不需要控制、可以由社會資本控股的國有企業，可以採取國有參股的形式，或者是可以全部退出。

在當天的發布會上，有記者提了一個具象的問題：什麼時候我們能看到出現這樣一家企業，它是國有資本退出，由社會資本來控股的？

黃淑和並未直接回答這個時間表問題，而是稱，有一些已經在退出了。據黃提供的數字，目前央企及其子企業引入非公資本形成混合所有制企業，已經佔到總企業戶數的52%。截至2012年底，央企及其子企業控股的上市公司總共是378家，上市公司中非國有股權的比例已經超過53%。地方國企控股的上市公司681戶，非國有股權的比例已經超過60%。

不過，上述不願具名的官員透露的數據，目前中央國有企業在重要行業和領域的佔有率依然在80％以上。

民資的機會

這樣的方向，意味著在一些行業中，國有企業的根本原則是做大做強。但在競爭性領域，目前的改革方案以「混合產權」的方式，給予了民營企業機會——民間投資主體可以通過出資入股、收購股權、認購可轉債、融資租賃等多種形式參與國企改制重組。

目前文件明確給出的民企和社會資本參與國企分羹的辦法，以十八屆三中全會後出台的第一個地方方案——上海「20條」為例，主要有以下方式：

一是民間投資主體之間或者民間投資主體與國企之間可以共同設立股權投資基金，參與國企改制重組，共同投資戰略性新興產業，開展境外投資。

此外，文件要求國企改制上市或國有控股的上市公司增發股票時，應當積極引入民間投資。國有股東通過公開徵集方式或通過大宗交易方式轉讓所持上市公司股權時，不得單獨對民間投資主體設置附加條件。

「關鍵是如何提高民營資本的份額及話語權。」北京師範大學公司治理與企業發展研究中心主任、國企研究者高明華對南方週末記者稱，而不是像過去那樣，民營資本參與了國企改組，卻被國資完全控制，最終失去參與的動力。「這是三十多年國企改革被忽視的部分。」

高明華認為，在短期內民營資本難以成為大股東的情況下，必須通過像累積投票這樣的制度形式，保證民營資本的話語權。

MBO會不會重來

另一個混合所有制的題中之義則是「員工持股」。

員工持股的產權形式，早在1980年代末就已在國企改制中出現，並在後來掀起過一場全民大討論，隨後實際上被叫停。

被叫停的原因，一方面是有的企業出現持股平均化和強制性的問題。以平均攤派要求企業所有員工出資入股，如果員工不購買職工股就意味著自動下崗。另一個更嚴重的問題則在於，員工持股制度變相成為福利輸送渠道。

上述官員認為，國企前30年的改革比較好地解決了國家和企業的關係，但企業和員工的關係還沒有更好地解決。十八屆三中全會重提員工持股，實際是意識到了這個問題。

而一位接近國資委的人士則透露，員工持股寫進十八屆三中全會決定，據說是參考了華為的員工持股計劃。

國資委副主任黃淑和也在國新辦發佈會透露，就允許混合所有制經濟中實行企業員工持股的問題，國資委正在研究制定具體實施辦法。

「它的實現形式又是複雜的，」上述不願具名的國資委官員稱，「這幾天我們內部正在研究它的實現形式，整個中央企業幾萬家，二級企業幾千家，從哪個層面開始做？員工持股的範圍、比例、退出，怎麼弄？」據其稱，國資委研究員工持股的案例發現，一些國企甚至出現退下來的老同志和高幹持股，現有的人為這些人打工的現象，「這就有一個怎麼退出的問題，畢竟要鼓勵的是現在的人的積極性」。

對於員工持股，社會上也尚存爭議，學者高明華認為需要適度，因為容易出現矛盾。更關鍵的問題在於，國有資產的最終所有者是公眾、全民，讓員工持股，尤其是無償向員工增股，顯然是侵害了其他公眾利益。

至於國企改制中曾經掀起過巨大風暴的MBO和由此帶來的國資流失問題，則更是糾結至今的平衡難題。著名的「郎顧之爭」由此而起，至今仍未能結束。

上海的國企改革20條中特別提到，國企在改制重組中引入民間投資時，應當通過產權市場、媒體和互聯網廣泛發佈擬引入民間投資項目的相關信息。國有產權轉讓時，除國家相關規定允許協議轉讓者外，均應當進入由省級以上國資監管機構選擇確認的產權市場公開競價轉讓。

市委書記韓正更是在上海市深化國資改革促進企業發展工作會議上強調，要把握好發展混合所有制的本質。「我們發展混合所有制，不是簡單地把國有企業一賣了之，更不是照搬照抄其他模式，而是要從實際出發推動改革。」

雖然承認運作不規範的可能性存在，但高明華對此持樂觀態度，「不要簡單把出售國有資產說成是私有化，民營資本進入國有企業是花錢進入的。」只要通過規範的市場運作，就不會存在國有資產流失問題，關鍵是透明和規範，不要有人為的暗箱操作。

（馮禹丁對本文亦有貢獻）

【經濟坐標·破局】財政改革裡的「用腳投票」

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900字，「基礎與支柱」

在中共十八屆三中全會的決定中，「深化財稅體制改革」這一節相比其他十五節，篇幅相對較短，僅不到900字，但財稅改革在此次改革中的份量之重和力度之深，卻顯而易見。

表現之一是，總書記習近平「關於《中共中央關於全面深化改革若干重大問題的決定》的說明」一文中說，「這次全面深化改革，財稅體制改革是重點之一」。南開大學中國財稅發展研究中心主任馬蔡琛教授指出，「重點之一」的提法僅出現過兩處，另一處是「司法改革是這次全面深化改革的重點之一」。

表現之二，決定中把對「財政」的定義，上升到了一個空前的高度——「財政是國家治理的基礎和重要支柱」。

「這個觀點非常超前，超前到學界都還沒討論到的高度，超出了學界的研究水平。」天津財經大學財政學科首席教授李煒光對南方週末記者說，「財政過去只是一個政策工具，現在涉及了國家治理。」

有人專門考證了「財政是國家治理的基礎和重要支柱」這句話的來源。馬蔡琛注意到，由時任中投公司董事長樓繼偉所著、2013年1月底出版的《中國政府間財政關係再思考》（以下簡稱《再思考》）一書的序言中，第一句話便是，「財政是國家治理的基礎。」

該書面世僅一個多月後，樓繼偉出任財政部長。在就任之前拿出一套系統方略，這非常罕見，也因此被認為這套方案得到高層認可。

樓繼偉早在1980年代便在國務院辦公廳、社科院從事財稅研究工作，1994年分稅制改革中，在國家體改委工作的樓繼偉是朱鎔基的得力助手。但樓繼偉曾任財政部副部長長達9年，輔佐兩位財長，之後於2007年調離財政部，出任中投公司董事長。此番上任財政部長，樓繼偉已是63歲，而改革開放以來的歷任財長，履新時都未超過60歲。

「這本書現在被財政口的官員們奉為『寶典』，」一位學者告訴南方週末記者，「有關財稅改革，很多話究竟什麼意思，翻這本書才明白。"

修修補補不解決問題

此時，新一屆政府正面臨一個財稅體制困局。

1994年分稅制改革卓有成效，但隨著經濟發展和改革向縱深推進，政府間事權和支出責任劃分、收入安排、轉移支付等領域存在不容忽視的問題，如《再思考》一書的序言所述：「僅僅依靠修補性的調整已經不能解決目前面臨的深層次矛盾和問題。」

這些矛盾和問題包括：地方政府財力與事權不匹配，土地財政盛行，公共服務提供不足，地方債務風險等。它們盤根錯節、互為因果，而財稅改革是被寄予解決這些問題的「牽一髮而動全身」的重中之重。

但財稅改革究竟如何改，一直眾說紛紜。十八屆三中全會對財稅改革做出了「完善立法、明確事權、改革稅制、穩定稅負、透明預算」等總體指示和三方面工作部署：改進預算管理制度、完善稅收制度、建立事權和支出責任相適應的制度。

不難發現，這些工作大多能在《再思考》一書中找到對應的具體路線圖。

比如關於完善稅收制度。營業稅改增值稅之後，十八屆三中全會決定並未明確究竟如何「完善地方稅體系」，但該書中「適度調整政府間收入劃分」一節對此有明晰的闡述：「地方財政收入應主要由財產稅體系支撐」。對現行政府間收入劃分，樓繼偉提出兩種調整方案：一、在不改變中央地方增值稅分配格局的情況下，將地方分享的增值稅根據人口等客觀因素在地區間重新分配；二、降低增值稅稅率，改為中央稅，同時允許地方在不超過原增值稅分享額度內開徵零售環節銷售稅；「對地方政府而言，現階段比較好的稅種是零售稅，……潛在的地方稅主力稅種是房產稅」。

真正的「用腳投票」

調整中央和地方的收入分配關係和支出責任，難點不僅在於事關利益分割，也在於人們在認識層面都還遠未達成統一。近年來，多位知名財政學者圍繞著「財權（力）與事權（支出責任）相匹配」各說各話，難以形成共識。

十八屆三中全會決定提出新的表述——「事權和支出責任相適應」，勢必將終結之前的爭議。

「『事權和支出責任相適應』也超出了學界的討論範圍，學界一直認為事權和支出責任是一回事，對『事權和財權相匹配』討論不休，」李煒光說，「這個思維在財政學界還沒有建立起來，很多學者還不明白中央在說什麼。」

在《再思考》一書中，專節論述了事權、財權、財力之間的關係，認為財權與事權不易匹配，因為二者適用不同的原則和標準，準確的概念定位應該是「財力與事權（支出責任）相匹配」。而要實現這一目標，必須先明確政府間事權劃分，界定各級政府的支出責任，劃分財政收入，再通過轉移支付等手段調節餘缺。

基於此邏輯，樓繼偉認為政府間事權和支出責任劃分上的矛盾是目前我國財稅體制的最大問題：中國的中央政府「過小」（2011年中央政府直接支出僅佔政府支出的15.2%，公務員佔比僅6%），原因在於一些該中央政府承擔的職責下放到了地方，比如地方政府承擔了一定的國防、邊防事務，司法事務也過多地集中在地方；跨地區污染治理、食品藥品安全、跨地區經濟糾紛司法管轄、社會保障等方面，中央政府參與得還不夠。

這與決定中「適度加強中央事權和支出責任……區域性公共服務作為地方事權」等內容，相互印證。

在多位學者看來，這將轉變政府職能導向。過去地方政府競爭的是GDP、投資、生產，往往忽略民生、公共服務和環境保護等，而若將地方分享的增值稅收入「根據人口等客觀因素在地區間重新分配」，建立財政轉移支付同農業轉移人口市民化掛鉤機制等，地方政府間會出現一種新的競爭——吸引人口。

「也就是老百姓用腳投票，地方政府的治理思路就變了。」馬蔡琛說，「這套體系如果構建起來，那確實是國家長治久安的基礎。」

【經濟坐標·破局】分權還是收權

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「就目前的政府間關係，很難簡單地說進一步分權就是方向，同樣也不能片面地說需要更多的集權」

兩個方向之爭

中央與地方關係上的困局，可追溯至1994年分稅制改革後隨著經濟發展到現在形成的畸形格局：央地之間財政收入各半，但支出比卻為15︰85，地方政府支出的42%來自中央的稅收返還和轉移支付（2012年）。

要走出這一困局，有兩條路——擴大中央事權；或者擴大地方財權和可支配財力。事實上，這正是中共十八屆三中全會前業界對財稅改革方向的兩條道路之爭。

十八屆三中全會的決定，對上述兩條路線似乎均有吸收。它既明確提到「適度加強中央事權和支出責任」，「保持現有中央和地方財力格局總體穩定」；同時也提出「發揮中央和地方兩個積極性」。此外，被視為增強地方財力的「允許地方政府通過發債等多種形式拓寬城市建設融資渠道」也被寫進了決定。

社科院財經戰略研究院院長高培勇看到決定後，用「久違了」來形容「發揮中央和地方兩個積極性」的提法，「1994年之前，每個財稅文件裡都有這句話，已近20年不見了。」

可能的未來

但懸念猶在。「我認為財稅改革面臨的最主要問題是方向不明，到底應該收權還是放權，實際上沒有討論清楚。」國務院發展研究中心宏觀經濟研究部副部長魏加寧說。

是分權還是集權，對於中國這樣一個地廣人多的單一制大國治理來說，是個永恆的難題。改革開放後，央地關係也經歷了從1980年代放權過度，到分稅制改革財權集中過度的兩極。如現任財政部長樓繼偉在其新書中所嘆，「集權與分權是政府間財政關係中一個持久主題，也是個引起廣泛爭議的話題」。

樓繼偉曾公開發表過反對過度分權的觀點。早在1986年，他在《經濟社會體制比較》雜誌上發表題為「吸取南斯拉夫經驗，避免強化地方分權」的文章，認為南斯拉夫地方分權模式種下了經濟危機的種子，提出「我國不要再走強化地方分權的老路」，「我認為最不該做的事情是削弱中央的宏觀管理，強化地方分權」。

2012年，樓繼偉在《財經》雜誌上發表文章「央地關係重構」，也指出「還有一種方向現在成為潮流，認為中央收入太多，因此應大幅減少中央收入，提高地方收入……這樣的一個方向意味著在事權不調整的情況下增加地方徵稅權。我認為這個方向是危險的，是個分裂的體制。」

最近的新書中，樓繼偉也花了許多篇幅專門闡述了對分權與集權、單一制與聯邦制的思考，代表性觀點有，「從中央與地方支出比例、中央公務員佔比等指標看，中國是過度分權的國家；從中央對地方政府行為的干預看，中國又是高度集權的國家」，「與世界上多數發達國家相比，中國的政府職能配置明顯過於分權」；「就目前的政府間關係，很難簡單地說進一步分權就是方向，同樣也不能片面地說需要更多的集權……需要考慮的不在於集權還是分權，而是在哪些方面、多大程度上以及如何集權和分權」。

值得一提的是，在「國際經驗借鑑」一章中，樓繼偉如此評價聯邦主義財政的方向，「綜觀各主要發達國家，無論國家結構上採取的是聯邦制還是非聯邦制（單一制），都普遍實行了聯邦主義財政，即以分權基礎上的制衡為最高指導原則……其含義包括兩個層面：一、國家的財政權力和相關權力不僅應該分散由各級政府共同行使，而且應該儘可能多地交由較低層級的政府來行使，即『從低』原則……；二、中央政府必須擁有旨在制約地方政府財政行為的有效手段。」

中國特色的分稅制

事實上，財政聯邦制是魏加寧和社科院教授馮興元等財政學者一直倡導的改革方向。

魏加寧說：「在市場經濟條件下，央地關係的核心是實行地方自治，改革的方向是向地方分權，地方自治是指地方政府成為一個獨立的法人實體，一級政權，擁有一級事權、一級財權、一級財產權和一級舉債權，通過民主監督形成地方自我約束機制。」

據統計，世界上國土面積前十位的大國中，有8個是聯邦制，只有2個實行單一制，其中之一是中國。人口規模前十位的大國中，有6個是聯邦制，只有4個是單一制。但是，在大國當中，即使是實行單一制的國家，除中國以外都實行了地方自治。

魏加寧並不同意說實行地方自治後，中央就一定控制不了地方。「協調中央與地方關係可以有很多方法，美國是靠國會名額分配，法國是靠行政兼職，英國是靠政黨協調，日本則是靠財政部和總務省兩個部委相互制衡。」

北京大學國發院教授黃益平認為，在央地關係中，事權和財權不匹配導致債務風險等，可能只是個表面現象，更根本的原因在於地方政府的行為公司化和軟預算約束，「地方政府增加開支的衝動是一種天性，我問了很多人為什麼願意借錢給地方政府，最後歸結為一條，『如果地方還不上，我相信中央是會兜底的』，這個問題是財權事權怎麼匹配都解決不了的。」但黃同時認為，財政體制不可能脫離更根本的體制改革，獨立出來搞聯邦制。

「我們是在財政聯邦制和原來大一統的分級管理之間走出了一條中間道路，這可能也叫中國特色的分稅制。」在研究財政多年的高培勇看來，中國是在走一條中間道路，因為「分稅制」從字面講，源於聯邦財政制，其核心制度是聯邦擁有稅收立法權，但中國自古是單一制的大一統國家，稅收的立法權沒有下放，在此條件下的分稅制實際是「分級財政管理」。

另一位財政學專家李煒光則再三對南方週末記者強調，此次財稅改革的重心應該放在地方，因為公共財政最重要的是從下往上的邏輯，最基層的公民個體、家庭、社會對公共服務的需要，決定地方政府做什麼，再往上才是中央政府做什麼。「凡是社會能做的地方政府就不要做，地方政府能做的中央就不要做。中央可以出錢，但不能一切事情包辦。」李煒光說，「我們以往的財政概念是從上往下的，基層政府不為老百姓負責，而是對上級負責，這是方向性的錯誤。」

【經濟坐標·破局】「30%」的秘密 國企給大家「交」多少錢

http://www.infzm.com/content/97393

國有資本上繳公共財政的比例，2020年要提高到30%，存在兩種不同解讀。最重要的不是上繳多少錢，而是在以各種名目返還國企後，真正能有多少用於民生支出。

「完善國有資本經營預算制度，提高國有資本收益上繳公共財政比例，2020年提到30%。更多用於保障和改善民生。」

在一個多月前，中共十八屆三中全會審議通過的決定裡，這是唯一一個具體到了數字的施政目標，頗為醒目。在決定正式公佈之前，這句話就已被視為三中全會的「亮點」，廣為流傳。

但對於這個數字的具體意義，至今爭議紛紜。事實究竟如何？

兩萬億「第三財政」

首先需要梳理國家與國企利潤分配的歷史沿革。

在計劃經濟時代，國企作為政府的附屬，實行的是「統收統支」：國企利潤全部上繳，虧損國家彌補，擴大再生產費用由財政部門審核撥付。1978年，「企業收入」是中國一半以上的財政收入來源。

改革開放之後，這種僵化的機製成為了中國經濟改革首要解決的問題之一。1980年代，國企獲得了「擴大經營自主權，適當留存利潤」的改革政策，利潤被允許適當作為獎勵，用於激勵企業經營者和員工，以打破「大鍋飯」狀態。

如何留存利潤，同期國家進行過多種嘗試。根據世界銀行2006年一份報告回溯，當時中國建過利潤留存公式、試行過「利改稅」、實行過承包經營責任制。很多時候，企業的利潤留存是通過與政府的一對一協商來確定。

這種混亂的局面，終結於1994年的分稅制改革。這年，國企開始實施「繳稅留利」政策，即「國家」對國企徵收企業所得稅，並開徵和恢復一些覆蓋國企的其他稅種，但不再參與國企稅後利潤的分配。

當時國企正處在艱難時期：企業還在承擔大量應由政府負責的社會保障責任，陳舊的經營和管理方式不適應市場競爭，國企大面積陷入虧損，反過來還給財政造成沉重的補貼負擔。

代表全民股東的「國家」完全放棄了利潤索求。這樣的手筆，為國企走出困境乃至發展壯大提供了強力的資金支援。在一些回顧經濟改革歷程的作品裡，這被稱為「父母」對國企這個「共和國長子」的餽贈。

但此後，國企不僅起死回生，還翻身成為中國市場化改革最大的受益者。

1999年，中國國企利潤總額開始超過千億，至2010年後，這個數字已穩居2萬億之上，約等於同期全國財政收入的五分之一。

學界把這種隨著國有企業大規模盈利所形成的政府可支配財力，稱為「第三財政」，區別於「第二財政」，以土地出讓金為代表的政府非稅財力。

廈門大學財政系教授張馨在論文中提到：1999-2010年間，「第三財政」年均增幅高達34.1%，大大高於同期財政一般預算（編者註：公共預算的舊稱）收入19.75%的平均增幅。

不過，佔據著諸多壟斷資源的國企，也開始受到越來越多的批評。建立國有資本經營預算制度、實行對國企分紅等制度問題，也為學者廣泛呼籲。

「必要時」用於社保開支

這樣的背景下，1990年代起就被寫入法律、中央政策卻未見實施的「國有資本經營預算」終於靴子落地。

2007年9月，國務院發佈《關於試行國有資本經營預算的意見》（以下簡稱《意見》），要求國企上繳包括利潤和股利股息、產權轉讓、清算產生的收益。國務院要求中央當年即開始試行國資經營預算，地方則逐步推行。

當年年底，國務院又下發了一份《中央企業國有資本收益收取管理暫行辦法》，根據行業不同把納入國資經營預算的央企劃為三檔，每檔執行不同比例的紅利上繳標準。第一檔為煙草、石油石化、電力、電信和煤炭等壟斷性、資源類行業，上繳比例為其年度淨利潤的10%，第二檔為鋼鐵、運輸、電子、貿易、施工等一般競爭性行業，上繳比例為5%，第三檔是軍工企業、轉制科研院所企業，暫予緩繳，中儲糧、中儲棉兩家政策性央企，予以免繳。

2011年，這個分檔被調整為四檔：原第一檔比例提高至15%，原第二檔提高至10%，原第三檔再加上中國郵政集團和一些新納入預算的企業，上繳比例定為5%，而兩家政策性央企，繼續予以免繳。

至於不在國資委監管範疇內的金融國企，兩次都沒有被文件提及。

2010年，中央國資經營預算首次提交全國人大審查，此後幾年部分省市也在「兩會」上提交了當地的國資經營預算報告。

要注意的是，國資經營預算的建立目的，並不是為了補充公共財政。

在《意見》第一段裡，這樣表述這一制度的價值：對增強政府的宏觀調控能力，完善國有企業收入分配製度，推進國有經濟佈局和結構的戰略性調整，集中解決國有企業發展中的體制性、機制性問題，具有重要意義。

這份文件對於國資經營預算的支出範圍，則主要規定用於資本性支出（根據產業發展規劃、國有經濟佈局和結構調整等需要）；費用性支出（用於彌補國有企業改革成本等）和其他支出。《意見》還解釋，具體支出範圍依據國家宏觀經濟政策以及不同時期國有企業改革和發展的任務，統籌安排確定。

至於民生等支出，這份文件的規定是：「必要時」，可以「部分用於社會保障等項支出」。

這樣的收支安排，也使現行的國資經營預算，被中央財經大學財政系主任曾康華稱為是一份「取之於國企，用之於國企」的預算，這幾年學界也普遍對此持批評態度。

0.66%用之於民

目前有多少國企收益為公眾所用？

來自財政部網站的數字顯示：2012年，全國國有企業淨利潤為16068億元，但只有7.2%被作為國有資本經營收益上繳國庫。

國企利潤是國資作為股權所有者取得收益的最主要渠道，此外還有股利股息、產權轉讓、清算等其他方式獲得收益，這一年全國國有資本經營的總收入是1495.90億元。

支出方面，目前主要就兩個科目對應於公共性質的支出，一是補充全國社保基金，一是調出資金（即劃轉公共財政），前者為17.21億元，後者為56.31億元，而當年總支出是1402.80億元，兩項支出合計也不過佔比5.24%。

如計算這兩項支出與國資歸屬於母公司所有者的淨利潤11148億元之比，更是微小到0.66%。

2013年7月公佈的2012年全國財政決算，是首次向社會披露全國國資經營預算報表。不過中央國資經營預算情況，2007年至今的數據財政部都已「曬」出。

加總相關數據可得：2008-2012五年間，納入中央國有資本經營預算編制範圍的央企，淨利潤總額為45533.6億元，他們總共上繳的收益是3922.4億元，與其利潤之比為8.61%。

而這五年國資經營收益裡調入公共財政和補充全國社保基金的總金額只有244.8億元。如果與同期所有央企的利潤總額相比，僅佔0.40%。

其他九成以上的支出，被以央企兼併重組、節能減排、科技創新、境外投資等各種名目返回央企。

哪個比例提升至30%

以2012年全國國資經營預算為例來看，在這個「國企利潤——>收益上繳——>公共開支」的兩層遞進中，首先只有約10%的國企淨利潤，被作為收益上繳，在這部分收繳上來的收益中，又再拿出約5%用於公共開支。

再回到那句鼓舞人心的「提高國有資本收益上繳公共財政比例，2020年提到30%，」現在的問題是：30%指向的到底是哪一個比例？

南方週末記者翻閱了過去一個多月來各界人士對此的解讀，發現存在截然不同的兩種看法：

一種認為，國企的分紅比例，要由現在0-15%的水平，提高至30%。「至於是提至最高檔30%，還是整體水平達到30%，就不得而知了。」這是民間公共預算研究者吳君亮所持觀點，也是相對更為普遍的觀點。

另一種看法，認為在國資經營預算的支出裡，調入公共財政、補充全國社保基金的支出，佔總支出比重要達到30%。

不過，沒有一位專業人士認為，這句話意味著能夠最終劃轉用於公共開支的國企利潤比例，會由現在千分之幾的水平，躍升至30%。

理解上的歧義，來自決定裡含糊的表述，一位接近財政部的財政學者認為，這種含糊起於這句話是來自國企改革部分段落，而不是財政制度部分。

「資金要從國企到公共財政，包含了上繳分紅和調入公共財政兩個動作，文件裡卻混為一個動作。」中國社科院財政研究室主任楊志勇，曾為這個問題與同事展開了一場小小的爭論，誰也沒能說服誰。

「一種姿態」

2013年12月19日，國資委副主任黃淑和在國務院新聞發佈會上發言，看上去指向的是第一種理解：「國資委將根據中央企業改革發展進程和企業效益狀況，有差別、分步驟逐步提高國有資本收益上繳公共財政的比例，最終實現到2020年提到30%的目標。」

在由多位國家領導人和部級官員聯合編寫的《「決定」輔導讀本》上，也持相似表述。

不過，如果現行這種資金在國有經濟「體內循環」為主的國資經營收益支出結構，沒有大幅改變，「上繳比例越大，可能某些政府部門的尋租空間越大，支出的使用效率難以保證，責任難以落實」。國務院國有重點大型企業監事會主席熊志軍2012年就在中央黨校雜誌上提出了這一點。

熊志軍擔憂的「支出效率」問題，實踐中一直存在。

查閱最近幾年中央國資經營支出決算報告時，南方週末記者多次看到「部分境外投資支出項目不具備執行條件」、「新興產業發展支出的部分預算執行單位預算執行率低」乃至「央企財務管理信息化試點支出本年度未執行」等表述。

而且，如果30%指向的是國企分紅比例，那意味著國企收益用作公共開支的比例並無量化約束——決定裡只有一句「更多用於保障和改善民生」。

也有接近財政部的學者稱，聽聞財政部目前是按照第二種理解在推進工作安排，這種理解一定程度意味著財政部方面對於國資收益的支出將有更大處置權。目前財政部尚未就此細節有過公開發言或出台文件。

如果以2012年全國國資經營預算為例，按第一種理解，意味著現在國資淨利潤用之於民的比例，可由現在的0.66%提高到2%，如果按第二種理解，則是提高至近4%，相比較龐大的國資淨利潤規模，都是微乎其微。

而且，這裡作為基數的國資，還不包括每年淨利潤過萬億的金融國資。

在財政部財科所國有經濟研究室副主任陳少強看來，決定裡的表述，「更主要是指出方向，是一種姿態」。

在和同事一番「解讀」之爭後，楊志勇在財政部的報紙上發表了一篇名為《兩個比例都需要提高》的評論：「建立現代財政制度，需要同時提高這兩個比例，國有資本收益才能真正做到『為民所用』」。

【經濟坐標·破局】重新設計地方政府的錢袋子

http://www.infzm.com/content/97389

營業稅目前是地方主體稅種，2012年全國一共是1.5萬億。分幾年逐步完成改革後，地方將只剩3000億。

現在對於財稅改革的分歧意見比較多，我認為未來5-7年中國財稅制度發展方面有幾件比較確定的事：

財稅改革中現在最明確的，不會有任何爭議的，是營業稅改增值稅。從上海開始啟動，這個方向絕對不會動搖，只是一個時間快慢問題。

營業稅改增值稅對整個經濟的影響非常大，實際上相當於我們所有企業的流轉環節全面減稅。

這次改革和1994年稅改有個非常重要的原則的不同，1994年國務院確立改革是保持原總體稅負不變，讓我們設計稅率、設計稅基，原來總的收多少億，你還給我設計收多少億，有的行業多，有的行業少，但是總體上不能減。但是這次營業稅改增值稅國務院確立了首先營業稅要減稅。因為營業稅的負擔總體偏重，要讓服務業發展必須減稅。所以這次的原則和1994年不同。

營業稅減了，改成增值稅勢必也要全面減少增值稅的稅負，因為我們雖然維持了增值稅的稅率，但是增加了抵扣的項目，這對增值稅來說就是減稅。上海2012年整個營業稅是1000億，改革的範圍是300億，300億營業稅改革以後減了120億，同時增值稅的抵扣增加了120億。

實際上，營業稅改增值稅如果是5年或者7年全面完成的話，相當於我們國家的流轉稅制全面減稅，但是減稅以後企業的利潤會增加，利潤增加了企業的所得稅會增加，也就是說，這就是一個流轉稅降低比重，所得稅增加比重的措施。

任何一個地方政府、任何一個企業都會面臨營改增帶來的利益的調整。所以我的看法是，這次營改增改革的深度、影響的面，不亞於1994年。只不過不像上次是1994年1月1日出台，這次不是一次性完成的，是要分在若干年之內逐年推進。

第二件確定無疑的，就是現在的營業稅改增值稅以後的增值稅是100%歸地方，而原來的增值稅是75%和25%分成，這樣一個稅種兩種分成的制度是不可能長期維持的，因為企業在資本市場上沒法算，所以或遲或早一定會把所有的營改增以後的增值稅也變成中央地方分成。

如果這樣改變的話，就意味著地方收入減少。營業稅目前是地方稅收裡面最主要的一個稅種，它不但要減稅，改成增值稅後還要劃出一個大部分的份額給中央（中央一定會佔大頭），最後保留給地方的收入就會大幅度地降低。

我們算一個靜態的賬，2012年全國營業稅是1.5萬億，減稅之後上海減了40%，深圳減了35%，全國估計不會減那麼多，大概20%，完成後大概剩了1.2萬億（要分好幾年完成）。如果實行75︰25分成的話，地方只剩3000億。這意味著，1.5萬億的營業稅，地方只剩3000億。

所以現在有一個共識，就是在營改增中間一定要重新設計一個地方稅主體稅種，這個稅種的收入一定要上萬億的，不是幾百億或者一兩千億這種量級。

什麼樣的稅作為地方主體稅種比較合適？有好幾種建議。

有人說財產稅作為地方的主體稅種，但我認為不可行，真要這麼幹可能就是災難性的，對整個的稅制和地方財政帶來的損害是難以估量的。

還有一種建議是降低增值稅率，從17%降到15%，留2個點讓地方去收。我認為中國的增值稅17%的稅率，跟歐洲的增值稅相比稅率並不高，但是中國的增值稅稅負高，主要的問題不在於稅率而在於允許抵扣的項目少。而不允許抵扣的恰恰就是營業稅，所以隨著營業稅改增值稅以後擴大了抵扣，所以我覺得還是保持17%的稅負，隨著營改增逐漸地增加增值稅的抵扣項目，這樣的路徑比較符合中國的實際。

我和一些同事的建議就是把現在在生產環節徵收的消費稅轉移到零售環節作為地方稅。把現在已經在零售環節的車輛購置稅劃給地方，這兩樣加在一起是1萬億出頭，就可以充當地方稅的主體稅種。

這會給經濟帶來很多其他的改革的活力。比如說所有生產消費稅產品的企業，財務成本會大幅降低，出廠價可能也會大幅度降低，對生產、批發、零售的影響應該都是非常大的。同時可以把這些消費稅稅率調整等一定的權力下放給地方政府，這對於我們國家的稅制和將來中央與地方在立法權上的分佈會起到一個積極的作用。第三個紅利，如果把生產環節的消費稅移到零售環節，會適當減弱地方政府對於投資的衝動，而相應增加地方政府對於在本地消費的衝動。地方政府要多收稅，就要擴大消費，那就要解決居民收入問題，所以對於地方政府的行為導向有正面作用。

另外，如果改到零售環節可以施行價外稅，對於稅務局徵收機關的制約力度會加強，自由裁量會減少，同時對納稅人納稅意識的提高也會有很大的幫助。1994年我們曾經設想在零售環節施行價外稅，但是當時沒敢，就怕社會不能接受。現在出國的人很多，比如去美國買東西，零售環節的稅都標在發票上，大家也能接受。

我覺得發生的時間可能取決於什麼時候要把營業稅改增值稅之後的部分實行中央地方分成，那時候就要把消費稅轉到零售環節劃給地方政府。

從稅收來看，我覺得在未來5-7年或多或少一定會沿著這樣的方向去做。所有的地方政府、所有的企業都要考慮怎麼應對這樣的一種變革。

（作者為原國家稅務總局副局長，本文節選自其2013年12月7日在佛山論壇上的演講，標題為南方週末編者所加）

新浪微博的破局之路 雷公投資筆記

http://xueqiu.com/9987866486/27898321
當新浪發佈上年第四季度財務報表並宣告微博首度實現盈利的前後，關於新浪微博上市的消息又被外媒報導出來，為這個資本狂歡的多事之春添上了又一場份量不輕的戲碼。

必須強調的是，財務報表的公開，並不意味著只有到了這一天，新浪才知曉微博已能取得盈利，相反，隨著財務數字的每日更新，加上對於趨勢的估測和判斷，新浪在去年第四季度尚未結束時，應當就能預讀微博的盈利結果。但是新浪微博必須等待財務報表披露出來，才敢於公然觸及上市話題，其原因並不複雜：華爾街無法接受一家生長於高增速行業卻無法為投資者帶來經濟回報的中國互聯網企業，無論它背負著多大的「想像空間」。

之所以要強調「中國互聯網企業」，並非偏狹的華爾街「中美有別」，而是中國有著遠超美國的人口紅利，加之互聯網又是一個邊際成本遞減的行業，若是移植美國市場上的成熟產品及其配套的商業模式，盈利是一個基本的及格線。

對比$新浪(SINA)$ 微博和$Twitter(TWTR)$ ，前者很久以來的盈利困局，在於中國網絡廣告的單價偏低，以及以廣告模式為主要盈利渠道的新浪微博難以受到廣告主的行動重視；而後者在上市之初雖然同樣處於虧損狀態，然而卻是緣於多宗基於技術創新的大額收購和國際化競爭（在上市招股書中，Twitter美國本土之外的客戶佔比達77%，但是國際客戶的廣告收入佔比只有25%），屬於「用投入換未來」的虧損階段，資本容易「理解」。

在本月早些時候，Twitter公佈了去年第四季度的財務報表，如果刨開高達5.21億美元的股權獎勵支出，Twitter在此季度產生了1000萬美元的淨利潤，收割期效應逐漸凸顯。作為中國的「Twitter」，新浪微博同樣迎來盈利，卻有著差異巨大的原因。

從「內憂外患」到「內外兼修」。

要說新浪微博從「內憂外患」的境地中脫困，必須回到2013年的第二季度，正是在這個夏天，中國電子商務公司阿里巴巴宣佈投資新浪微博，用充沛的現金解決了新浪微博的財務壓力，同時，騰訊微博的名字在騰訊2013年第二季度的財報中徹底消失，騰訊傾集團之資源押注微信，不再期待騰訊微博對於新浪微博的狙擊工作。

阿里巴巴——中國財力最為雄厚的互聯網巨頭主動與新浪微博結盟形成利益共同體，騰訊——中國綜合實力最為強大的社交網絡霸主從新浪微博最後一個競爭對手的角色上退出，近乎默契的為新浪微博空出了一條「內外兼修」的生路，實在令人唏噓，「時也勢也，命也運也，此之謂也」。

阿里巴巴對於新浪微博的最大意義，在於廣告訂單的貢獻。自從阿里巴巴將電商資源接入新浪微博之後，新浪微博待價而沽的廣告欄位幾乎都被淘寶和天貓的商品展示佔據，隨之而來的現金流，如為新浪微博注入強心劑，從財報數字可以看到，2013年第二季度（即剛剛被阿里巴巴注資時），新浪微博的廣告收入是新浪門戶廣告收入的1/3，到了2013年第四季度（也就是半年之後），新浪微博的廣告收入就已超過新浪門戶廣告收入的一半以上，增長速度驟然加快。

另外，新浪微博在非廣告收入業務上的內功修煉，則顯得略有起色。一方面，基於傳統商業模式的增值服務（微博會員、頁游聯運）有著既定規模的收入攀升。這次財報中數據業務的收入也被首次提及，與增值服務收入超過1500萬美元。曹國偉也坦陳，數據業務剛剛開展，目前還在探索，但畢竟邁出了可喜的一步。在未來，一旦數據業務將用戶的興趣信息、社交信息以及淘寶的購物信息、支付寶的支付信息打通，將會是一座金礦。

至於微信，如今已經成為$騰訊控股(00700)$ 的「大規模殺傷性武器」，雖然常被用來與新浪微博相互比較，但是二者之間的重合度其實有限。為新浪微博掃除騰訊微博這一雖然勉強卻難以輕易打敗的競爭障礙，與微信顛覆手機QQ的道理相仿，是微信在騰訊內部開展「自我革命」的無心之舉，新浪也受益於此，成為四大門戶歷時四年之久的微博大戰裡最後的勝者。

而新浪微博與騰訊微信之間的微妙關係，恰和Twitter與Facebook如出一轍：一為社交媒體形態，著力於公眾信息的整合與分發，一為社交網絡形態，專注於用戶關係的維繫和管理。前者既為媒體，就無法脫離「媒體依靠廣告為生」的邏輯，社交平台的作用，是為了不斷細分網頁層級和受眾類型，將廣告投放中不夠精準的部分壓縮到極致；後者既為網絡，則注定是「先搭生態、後挖價值」，廣告只是旱澇保收的路徑而非目的，從Facebook以罕見高價收購賺錢能力並無亮點的Whatspp一案便可看出，社交網絡的高估值在於它接管用戶生活的可能性。

換而言之，新浪微博與騰訊微信、$Twitter(TWTR)$ 與$Facebook(FB)$ 或許終有一戰，但是戰爭絕非會在當下打響，同為「社交」一脈的新生產品，它們共同的敵人（門戶、搜索……）還未落幕，固壁清野的意義遠勝手足相殘。

新浪微博估值不易，80億？

曾在Facebook上市之初出現一系列技術故障的納斯達克，最後將Twitter推向了紐交所的懷抱，同樣經歷了在上市前夕臨時上調發行價的行為，紐交所對於Twitter這支新股的操作結果也要優於Facbeook在納斯達克一度陷入長期低迷的遭遇，故而小道消息傳言新浪微博將上市地點選在紐交所（新浪是在納斯達克），並不意外。

比較難以測算的，是新浪微博的估值。在中國這樣一個人口大國，通過用戶數量來對比美國同類或相近產品，進而以後者的用戶單價來反過來推算中國互聯網產品的估值，很難稱得上科學。以此標準，新浪微博的估值約為Twitter的一半，即150億美元，若再參考Twitter的發行價，新浪微博可能會以80億美元左右的總體估值登陸證券市場。

若以市盈率和市銷率來測算呢？Twitter的市盈率和市銷率分別是60倍和45倍，顯然，這並不是一個穩定的參照對象，雖然泡沫始終存在，但是Twitter的科技股成分卻能夠抵消市盈率和市銷率偏高給投資者帶來的信心阻礙，新浪微博在路演時如果將Twitter概念包裝完好，投資預期是有機會繼承的。以此標準，新浪微博的估值在90億美元左右，如果還是參考Twitter的發行價，新浪微博在上市之初的估值可能會在45億美元左右，後面這個數字與阿里巴巴投資新浪微博之後按照新浪市值的漲幅計算，是大體一致的。

無論如何測算，新浪微博的增長表現，始終都沒能體現到新浪公司的美股走勢上，自從2011年——這也是新浪微博被認為風頭最勁的一年——新浪股價突破一百美元之後，新浪微博對於新浪的股價影響就極為有限了，直到阿里巴巴的投資，新浪的股價方才再度拉到70美元以上。

也就是說，新浪微博具備相當另類的特殊性，看好其估值的理由很多，比如阿里巴巴的增持就會為新浪微博帶來趁熱打鐵的助力作用，但看空其估值的觀點也不少，最直接的，就是新浪微博雖然在中國足以媲美Twitter的媒體價值，卻在大數據、社交廣告形式等工作上不如Twitter活躍，而華爾街對於科技股「創新能力」的鼓吹，正是推動後者高估值的原始動力。新浪微博必須做出更多有時效性的努力，贏得投資者的認可。

未來前景。

新浪微博的未來，決定於「攘外」、「安內」兩大課題的解決上。

所謂「攘外」，指的是新浪微博和Twitter目前都面臨用戶增長在本土範圍接近飽和的課題，為了支撐股價和估值，新的增長一定會落到全球。而開拓海外市場所需要的，一定是標準化的產品，而非深入市場的運營。Twitter上的英文信息，據說早在2010年就只佔到了一半左右，在日本、巴西、印度等人口大國，Twitter都是市場領先者的角色。就在去年，Twitter將超過三名從Google挖來的高管分別遣往海外，各自負責相應地緣區域的推廣和銷售工作，這是Google的做事風格：將高管派到海外工作，如果業績突出，則將升職、賦予更大的職權。

與Twitter大開大合的國際化風格不同，新浪微博對疆域的拓展一直慎之又慎，其中固然有著成本的因素，但是最關鍵的，還是新浪微博「不夠標準」，這是一個完全基於中國用戶需求被創造並不斷優化至今的產品，連「熱門話題」都需要專門的團隊保持運營，若是貿然推至國際市場，與社交標準的開創者（Twitter、Facebook等）相比，光是一個微博下的評論功能，可能都需要新浪微博支付極大的說服教育成本。

樂觀估計，新浪微博會在上市後啟動國際化戰略，可能性最大的，是針對國際市場推出標準版的新浪微博，以更為簡約、獨立的規則運作。

而在「安內」這一課題上，新浪微博的局勢相對明朗，即如何與微信搶奪用戶時間。前文說過，從業務角度出發，新浪微博和騰訊微信的競爭重疊面積並不大，但是按照移動互聯網迄今的趨勢，將維持很長時間的「App化」趨勢，而App是不太方便用戶多線程使用的，用戶在微信中社交，顯然無法同時訪問微博，反之亦然。這是關於如何爭取用戶停留時長的一場零和遊戲，新浪微博必須找到微信無法覆蓋的區域，尤其是當微信正在通過公眾帳號體系威脅微博媒體地位的當下以及未來。

只是，對新浪微博而言，「攘外」和「安內」並無先後次序，在移動互聯網時代，時間是最浪費不起的財富，一旦錯過發展機會，可能就要極高的代價來贖回，好好尋思如何使用上市即將融到的那些錢吧。

作者：闌夕