巴菲特與馬里蘭大學MBA學生的交流發言（雪球眾包翻譯） 每天發現一個更好
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2013年11月15日
（本交流內容為馬里蘭大學羅伯特.史密斯經濟學院金融系教授DavidKass所整理）
2013年11月15日，沃倫.巴菲特會見了包括馬里蘭大學在內8個大學的約20位MBA學生，學生們按順序提出了如下16個問題：
（1）隨著規模越來越大，伯克希爾.哈薩維已經降低了它的預期投資回報率嗎？
巴菲特：伯克希爾沒有1個預期投資回報率。更多的資本會使取得優秀的投資收益率變得更困難。如果我管理1百萬美元，相對於目前管理2100億美元（伯克希爾的淨資產），將會取得更高的投資收益率。規模是投資表現的敵人，但我仍然更喜歡管理2100億美元相較於管理1百萬美元。
（2）過去，你說你是85%的本傑明.格雷厄姆和15%的菲利普.費雪，這個比例如今改變了嗎？
巴菲特：我建立自己的投資策略是基於格雷厄姆，我進入哥倫比亞大學並師從於格雷厄姆。持續運用格雷厄姆的方法，你不可能損失金錢。實質上它是一種非常定量的方法，運用它你會做得相當好。在另一方面，當你的公司和資金量越來越大時，這種方法會變得越來越難以適用。以合理價格買入好公司好於以低價買入普通公司。
運用「煙蒂投資法」，你會在地上找到令人厭惡的煙屁股，還剩一口，撿起來，點著你能免費吸一口。你能夠持續這麼幹，並撿到許多免費煙蒂。這是一種方法，這是我曾經做過的。定量的，我尋找到了許多非常便宜的股票。在遇到費雪和查理之後，我開始尋找更好的公司。以前，我兩者都做，現在我們尋找好公司，而不僅僅是便宜的公司。
鐵路非常龐大，他們在10年、100年後仍然會很好。伯靈頓北聖達菲鐵路現在的稅前盈利為60億美元，而在我們買入幾年前稅前盈利為30億美元。目前，我們是更多的費雪和更少的格雷厄姆，因為我們運用的資本更大了。若是較小的資本，我們會尋找更高安全邊際和更便宜的股票。
當我大學畢業後，我逐頁的翻閱穆迪手冊，翻到1433頁發現有好東西在裡面。1951年西部保險公司淨利潤為29.09美元每股，一年之前為21.66美元每股。股票價格在過去12個月處於3到13美元之間。當我看到時，股價為16美元，低於1倍市盈率。
多年前，在2004年，有人告訴我應該看看韓國。我從花旗集團得到一本書，上面每頁有一個股票，描述了韓國市場上公開交易的公司。我翻閱後，找到了約20家公司。這本書提供了淨資產、每股收益和價格，除了價格沒有告訴你股票的其它任何信息。一下午，找到了這樣的20家公司，每個股票買了一些，但是沒有足夠的信息支撐以便於重倉持有。如果你買了20個2倍市盈率的股票，你將會賺錢。
這就是本.格雷厄姆的方法，這樣做你能夠賺錢。如果你有更大的資金，你必須按費雪/查理的方法，買大生意。伯克希爾正在尋找大的、非常強壯的公司。例如1983年收購的內布拉斯加家具超市，至今其利潤大約已經增長了約20倍。查理告訴我——「你從不想不和我觀點一致，因為你很聰明，但我一直是對的」
（3）你每年寫致股東信的流程是怎麼樣的？你怎麼決策去寫什麼內容？
巴菲特：我已經完成了2013年的致股東信，但我將在2月28日發出。我已經知道了我將講什麼，只需要填一些數據並發出。
我試著把我的股東當作合夥人，我在換位思考，如果我處在他們的位置，我希望得到什麼信息？這正是我告訴他們的。我的第一稿，我會發給了我的姐妹們，她們對金融知道的不多。「親愛的姐妹們」-我向她們解釋處在她們的位置想知道的內容。
我也喜歡寫一些常識性投資教育內容，這些和伯克希爾沒有直接關係。今年有2600個詞（共有11500個詞）是關於投資的。我是在和所有熱衷於投資的人對話，告訴他們該如何投資。每年我會選一個主題去寫一章關於如何投資，有人感興趣，有人不感興趣。如果有人準備把他們大部分資金投給我，我會像在一起面對面交談一樣，告訴他們伯克希爾的投資原則，股東們都會知道我們是怎麼做的或在做什麼。
1956年，我花0.49美元買了個賬本，關於合夥關係只用了2頁紙，但我不擔心合夥協議。我只用半頁紙解釋了基本原則：哪些我能做，哪些我不能做，我準備怎麼去做，我如何衡量我的成功。如果你覺著行，就投錢進來。如果你不想投錢，就不投，我們仍然是朋友。這些基本原則至今都放在伯克希爾年報致股東信的末尾，以告知我們的投資者。我們基本原則之一，雖然我們以公司的形式管理，但我們視股東為合夥人。我們把你們當合作夥伴，需要有共同的觀念，就像婚姻一樣。如果在重要問題上有分歧，結婚會是可怕的。
年度報告現在已經準備好了。伯克希爾有非同尋常的股東，許多股東把他們80%的財產放在了伯克希爾，我幾乎把100%的財產放在了伯克希爾。但如果市場下跌50%，我們會重新寫（笑聲）。
（4）你為何把高盛的認股期權轉換成了公司的小比例股份？
巴菲特：高盛和通用電氣，在2008年我們幫助支援他們，這個我做夢都沒想到（想像一下，通用電氣打電話告訴你他們需要你的財務援助）。伯克希爾獲得附有股票認購期權的優先股，期權的期限為5年（2013年9月到期）。股票期權可以購買50億美元的高盛普通股和30億美元的通用電氣股票。如果我們行權，我們將要另外投資80億美元。這兩個公司不希望發行這些新股。今年早些時候，我們決定，既然他們不想發行這些新股，我們也不想花80億美元，我們就做個解決方案，雙方都樂意。我們不想花錢，他們也不想發行新股。
最終，伯克希爾獲得價值約20億美元的高盛集團股票，而不用花現金，而通用電氣僅2億美元。伯克希爾目前只剩一個美國銀行發行的期權。我們擁有的期權可讓我們以7.14美元每股購買7億美元的股票（約50億美元），2021年8月份到期。我們將持有這些期權直到價值提高，或者持有到期。
高盛和通用電氣的交易挺有意思——5年前誰能想到這些。因為雷曼，貨幣市場坍塌了。貨幣市場基金持有大量雷曼票據。形勢一夜之間改變了，雷曼倒閉，3000多萬相信貨幣市場基金是安全的美國人損失慘重。這導致主要的貨幣市場基金「跌破面值」並貶值。貨幣市場進行著一個巨大的無聲電子賽跑，在雷曼倒閉後的三天內，有35萬億美元的貨幣市場基金和1.75萬億美元的基金流出。所有的貨幣市場基金都持有商業票據，像通用電氣等公司也持有大量商業票據。之後，美國工業幾乎停滯。喬治.布什說：「如果貨幣不放鬆，這些混蛋都會完蛋」——我相信這是有史以來最偉大的經濟描述。這是為什麼他支持鮑爾森和伯克南，因為公司都依賴商業票據市場。
在2008年9月，我們到達了深淵。如果鮑爾森和伯克南不干預，再過2天，一切都完蛋。伯克希爾一直持有約200億美元的現金，聽起來比較瘋狂，不大可能需要這麼多現金，但若在未來100年的某些天世界又停止運轉了，我們將做好準備。將來會有些危機，也許就在明天，到時你會需要現金，那個時候現金就像氧氣。當你不需要時，你沒有注意到它，當你需要時，它成了你唯一需要的東西。
我們運營的流動性超過其他公司，我們不想依賴銀行。美國財政部沒有權限去給貨幣市場基金提供擔保，他們的權力來源於國會。鮑爾森在2008年9月份建立了一個外匯穩定基金去給貨幣市場基金提供擔保，這個措施阻止了貨幣市場基金的繼續流出，危機結束了。
在你們的一生中，這種情況可能還會發生幾次。當這種情況再次發生時，注意兩點：1.保護你不被傷害，2.如果你有現金和勇氣，你將有機會以不可思議的價格購買東西。恐懼會迅速蔓延，具有傳染性。這和智商無關。信心只會一點點恢復，不會立刻恢復。會有一個投資市場癱瘓的時期，此時你不希望欠別人錢，如果你有錢，就去買入。「別人恐懼時你貪婪，別人貪婪時你恐懼」。
(5)How has your understanding of markets contributed towards your political views?
WB: I wouldn't say knowledge of markets has. My political views were formed bythis process. Just imagine that it is 24 hours before you are born. Agenie comes and says to you in the womb, 「You look like an extraordinarilyresponsible, intelligent, potential human being. Going to emerge in 24 hoursand it is an enormous responsibility I am going to assign to you –determination of the political, economic and social system into which you are goingto emerge. You set the rules, any political system, democracy, parliamentary,anything you wish, can set the economic structure, communistic, capitalistic,set anything in motion and I guarantee you that when you emerge this world willexist for you, your children and grandchildren. What's the catch? One catch –just before you emerge you have to go through a huge bucket with 7 billionslips, one for each human. Dip your hand in and that is what you get – youcould be born intelligent or not intelligent, born healthy or disabled, bornblack or white, born in the US or in Bangladesh, etc. You have no idea whichslip you will get. Not knowing which slip you are going to get, how would youdesign the world? Do you want men to push around females? It's a 50/50 chanceyou get female. If you think about the political world, you want a system thatgets what people want. You want more and more output because you'll have morewealth to share around. The US is a great system, turns out $50,000 GDP percapita, 6 times the amount when I was born in just one lifetime. But notknowing what slip you get, you want a system that once it produces output, youdon't want anyone to be left behind. You want to incentivize the topperformers, don't want equality in results, but do want something that thosewho get the bad tickets still have a decent life. You also don't want fear inpeople's minds – fear of lack of money in old age, fear of cost of healthcare. I call this the 「Ovarian Lottery」. My sisters didn't get the same ticket.Expectations for them were that they would marry well, or if they work, wouldwork as a nurse, teacher, etc. If you are designing the world knowing 50/50male or female, you don't want this type of world for women – you could getfemale. Design your world this way; this should be your philosophy. I look atForbes 400, look at their figures and see how it's gone up in the last 30years. Americans at the bottom are also improving, and that is great, but wedon't want that degree of inequality. Only governments can correct that. Rightway to look at it is the standpoint of how you would view the world if youdidn't know who you would be. If you're not willing to gamble with your slipout of 100 random slips, you are lucky! The top 1% of 7 billion people.Everyone is wired differently. You can't say you do everything yourself. We allhave teachers, and people before us who led us to where we are. We can't letpeople fall too far behind. You all definitely got good slips.
(6) You are one of the few male CEO's whochampions women in the workplace. Can you talk about your reasoning and how wecan contribute our intelligence to the workplace? (from a woman speaker)
WB: We wrote the Declaration of Independence in 1776 – 「All men arecreated equal」 etc. In 1789 we wrote a Constitution – on second thoughts…blacks are only 3/5 of a person. They slipped up. They wrote in such a way thatthey didn't have to use gender pronouns. They gave themselves away inpresidency, they said 「He」. Pretty soon all men are created equal became allmales are created equal. Move forward to the Gettysburg address, Lincolnrepeated the line about All men are created equal. Slipped over the fact thatwomen couldn't vote, couldn't even inherit money in some states. Finally, in1920, 131 years into this new venture of governance, 「Oh yea, women should havea fair stake in vote.」 After this, many justices were appointed before O'Connorwas. Everyone had expectations of me as a child, but my sisters who were justas smart, were delegated to something different. Here is this country, thinkabout how far we came from using half our talent. Now we are beginning tounleash the potential of the other half. If we only allow people to be CEO's,accountants or lawyers if they are above 5』10〞, and people under 5』10〞 mustbecome nurses, etc. that would be crazy, we could not unleash potential. Samething was the case for women. No one realized it, my dad didn't, and myteachers didn't. Women are obviously just as smart and work just as hard. No one is better at running our annual meetings than Carrie. I think itsnuts for a CEO to pass up the most talented person based on their gender. Butwe are going in the right direction. We're moving towards the ideals we set,but these ideals set by Jefferson weren't practiced until much later.
（7）當收購一個公司時，你如何評估管理人員
我遞給B夫人（內布拉斯加家具超市）一個大支票，他們（管理層）都不需要再去工作。但是在他們拿到錢，我拿到股票後，他們表現的有所不同嗎？他們工作起來和給自己賺錢一樣努力嗎？
我們四分之三的管理層非常富有，這些人不需要去工作，但是他們仍然全情投入。如果我給他40億美元，下個月會是相同的結果嗎？下一年呢？我不會處理合同，我必須判斷管理人員是否會以相同的方式繼續工作。我的評估表明我是正確的，且我做的越來越好。他們不需要我，我需要他們。
我為什麼工作？我能做我想做的任何事情，然而每天早上起來，我都等不及想去工作。我喜歡週六工作，和學生交談。為什麼我這麼做？我要去畫我自己的畫作，伯克希爾就是我的畫作。人們喜歡創造事物。我認為我是米開朗琪羅，正在給西斯廷禮拜堂作畫，但對於其他人可能看起來像塗鴉。第二，我想獲得喝彩。當人們欣賞我的畫作時，我很高興。如果其他人有他們自己的畫作，作為我會去指導他們怎麼畫嗎？（就像公司管理）我感謝他們所作的一切。我知道遊戲規則，當我稱讚他們時，他們知道正在從他們喜歡的評論家那裡得到認可。我有他們的股票，但這仍然是他們的生意。當管理層真正關心生意時，即是一個好的文化。
（8）現在信息到處都有，如果你今天出生在秘魯，你會以相同的方式崛起嗎？
巴菲特：是的，我能。世界各地正在發生變化。人們可以在各社會經濟階層移動。美國並沒有比其他國家更加努力的工作，但國內生產總值增長超過其他，因為我們給予平等機會。不是更聰明的工作，而是釋放出更大的潛力。世界是正在給所有人創造機會。
（9）對於今天想進入投資業的人，你會給哪些職業建議
巴菲特：你應該學習所有關於投資的事情。有如此多的東西要學習。學習哪些管用哪些不管用，哪裡價值會存在，哪裡價值不會存在。我11歲時開始涉足投資，以38.25美元買了3股城市服務優先股。同時，我大姐桃瑞絲也買了3股，我爸爸買了4股，所以我們共有10股。我姐姐桃瑞絲在上學校的路上每天抱怨這個股票的價格，所以我以42美元的價格賣了，2年後這個股票價格為200美元。
我會對管理的資產進行審計，以便於做的好時能夠吸引更多人。相對於投資，我更喜歡經營公司，經營生意比調動資金更有樂趣。
Todd Combs 和Ted Weschler每人管理65億美，如果他們自己運營對沖基金，他們會賺的更多，但是他們喜歡在伯克希爾，他們有足夠的錢，他們有我非常稱讚的品質。
（10）請給女性一些建議
巴菲特：建議閱讀凱瑟琳.格雷厄姆的個人傳記。總統都來看她。她克服了她母親和丈夫忽視她的心裡障礙。如今許多女CEO很成功。波仙珠寶的CEO蘇珊.雅克正在離職準備去領導世界寶石協會。
（11）你是第一個使用「護城河」這個詞作為競爭優勢的人，星辰公司建立在這個基礎之上，你怎麼評價星辰在護城河上的工作？
巴菲特：我認為他們做了一個偉大的工作。我提到這個詞是在40多年前，因為在資本主義制度下，會有這些經濟城堡，例如蘋果、微軟等。一些公司有比較小的城堡。如果你有一個資本主義制度下的城堡，人們會試圖奪取它。你需要2件事——1個城堡周圍的護城河，另外你需要1個試圖擴寬護城河的武士。
可口可樂怎麼建立他們的護城河？他們在人們的腦海中深深地印上了可口可樂是快樂所在的認識。這個護城河在你們心裡。鐵路的護城河是進入門檻。GEICO的護城河是低價格。每天我們都試圖擴寬護城河。喜詩糖果在人們心中建立了護城河，在情人節，它是一個比RussellStover更讓人印象深刻的禮物。喜詩糖果已經連續41年在12月26日這天提高價格。伯克希爾在1972年以2500萬美元購買了喜詩糖果公司，現在它的年利潤為8000萬美元。理查德·布蘭森的維珍可樂在十年前已經失敗。士力架巧克力（Snickers）成為糖果棒第一品牌已經40年。
（12）你如何平衡工作和家庭生活，你會給年輕的專業人士什麼建議？
巴菲特：你要做的最重要決定是和誰結婚。最重要的是，你的心思都放在大事情上，而且必須確保你的配偶在同一大事情跟你有同樣的想法。不要與你希望去改變的人結婚。與比你更好的人結婚，與比自己強的人同行。
（13）你是不是有一個每年擊敗道瓊斯工業指數10個點的目標？
巴菲特：多年前，我試圖擊敗道瓊斯指數（目前是標普指數）。目標是每年擊敗道瓊斯指數10個點，如果道瓊斯指數下跌20%，而我們下跌10%，這樣就好。對於具體的業務和債券，我們沒有預期標準。我們儘量做我們認為在當時最好的交易。這是我們能夠做的最聰明的事嗎？在能力圈以內嗎？會讓我們的資源緊張嗎？希望答案是肯定的。通常我認為一個公司的價值是未來現金流的折現。
回到投資，2600年前的表達是「一鳥在手勝於二鳥在林」。但你需要質疑——有多大確定性林子裡有兩個鳥？林子有多遠？利率多少？（笑聲）
在投資中，你現在支付金錢並在之後得到更多的錢。伯克希爾一直在向林子放更多的鳥。
如果你現在管理1百萬美元，你應該能夠在無風險無槓桿的情況下打敗標普500指數10個百分點。
（14）你參與過的最艱難的談判是哪個？你是怎麼提高你的談判策略的？
巴菲特：我僅僅是從我爸爸那學的談判方法。人們擁有不同的談判風格，我不希望參與到那種只能在某些點上達成一致的談判，不希望與他們在一個點上爭吵。要麼我們放棄要麼一方壓倒另一方。我的風格不同於大多數人，我只會說我做什麼，如果你這樣做一輩子並堅持下來。我能夠從任何事情上走開，我會說我會付X美元，通常情況下，這是最好的交易。我不會虛報價格，然後你反擊，然後達成某個價格。你在花時間和金錢做這個事。我只會說我將支付多少，而且一旦有了聲譽，這招很好用。你不會希望參與一個你不敢走開的談判。與你愛的人討價還價是一個可怕的錯誤，破壞性的錯誤。世界上最強大的力量是無條件的愛。
（15）什麼是你最大的投資失誤，你從中學到什麼？
巴菲特：最好是從別人的錯誤中學習。即使審視全部各種類型的失敗案例，我也不相信你能夠戰勝自己，你還是會犯錯誤。我最大的錯誤是買了伯克希爾.哈薩維，並試圖使它變好。我們把所有錢投在了一個糟糕的生意裡，把資金浪費在裡面長達20年。你不可能玩這個遊戲不犯錯誤。我們花費4億美元的伯克希爾股票購買了德克斯特鞋業，現在這些股票價值50-60億美元，德克斯特鞋業最終由於國外的競爭而破產。我們在未來能源公司債券上(EnergyFuture Holding bonds)損失了20億美元，KKR參與投資也損失了80億美元。
（16）但管理別人的錢失誤時，你怎麼處理責任和包袱？
巴菲特：我會告訴他們我將來還會失誤，但目標是去做這個和這個和這個。我可能為了做這個而犯錯，但我仍然有可能完成目標。我試圖以一種不會顯著虧損的方式持續操作。這種方式我可能不會賺最多的錢，但我會把永久損失的風險最小化。如果有千分之一的概率可能造成他人資金的永久損失，我就不會做這個決策。