| ||||||
隨著地方政府債務的壓力與風險日漸顯現，其融資途徑與管理方式也在不斷調整◎ 本刊記者 霍侃 ? 邢昀 文huokan.blog.caixin.com｜xingyun.blog.caixin.com 正在進行中的全國政府性債務審計，對近期地方政府融資的影響已經開始顯現出來：城投債、政信合作略有降溫，面向公衆的集資被叫停。但地方政府的資金需求依然存在， “創新”融資方式不斷湧現，取道券商、保險、基金子公司的融資增加。 債務總量累加的同時，存量債務的風險苗頭也顯露出來。從公開發行的城投債看，作為融資平台主要收入來源之一的政府回購款，屢現不能按期到賬的狀況，2010年之前普遍採用的應收賬款質押模式對償債的保障能力減弱。部分城市的財政收入和土地出讓收入回落，也影響了融資平台的現金流。但接受財新記者採訪的多位評級公司、信托公司人士認為，盡管出現值得關注的風險隱患，地方政府債務的最終到期償付尚不至於出問題。 此次審計署摸清政府性債務底數後，有望建立更規範透明的地方政府舉債融資機制。近兩年，各級地方政府陸續出台加強政府性債務和融資平台管理的規章。值得關注的是，7月下旬安徽省明確提出要控制融資成本和置換高成本的融資項目。地方政府在過往的融資中，相比資金成本，通常更看重資金可獲得性。安徽的此項規定能否真正對地方政府融資方式和規模產生約束，並影響其他地方政府的融資，尚待觀察。東方不亮西方亮近期城投債明顯降溫。長江證券的統計顯示，8月共發行40只城投債（含企業債、中期票據、短期融資券和私募債） ，規模464.3億元，雖然較7月增加113.3 億元，結束了連續四個月的下滑，但比去年同期依然減少48%，融資規模處於低位。城投債的收益率則明顯上行，7年期的AA級債券收益率在7%左右。 宏源證券固定收益分析師鄧海清稱，城投債收益率雖然達到兩年內高點，但機構配置熱情仍不旺盛。其原因，一是城投收益率相對於資金成本處於年內低位；二是全國政府性債務審計工作的開展，使得配置機構對於城投信用風險預期不確定性增加，觀望情緒濃厚。 對於未來城投債的發展方向，光大證券宏觀分析師徐高認為，更大程度上將受政策導向影響。一旦政府加大對以鐵路為主的交通運輸項目以及保障房項目的支持力度，與這些項目相關的城投類企業發債會更容易，進而可能帶動整體城投債發債規模的提升。受國家發改委4月開始對企業債發行進行分類管理、有保有控的影響，近兩個月發行的城投債明顯偏向保障房和汙染治理。 從政信合作產品的投資領域看，融資平台通過信托融資的規模也有所回落。用益信托工作室的統計數據顯示，8月共成立集合信托產品368只，募集資金594.09億元。其中，投向基礎產業的產品37只，募集資金95.86億元，規模和占比較前幾個月明顯回落。 一位浙江信托公司人士告訴財新記者，近期信政合作降溫主要有兩個原因，資金需求端是由於保險資金、銀行資金和基金子公司進入融資平台，平台公司的融資渠道拓寬了，且資金成本更低，因此對信托資金的需求減少；資金供給端則是，投資者對政府類信托產品的認可度降低。 平安證券預計，由於審計結果公佈後的政策方向存在不確定性，政信合作規模在下半年會收縮；一些地方政府對新的融資計劃可能會採取觀望態度，對已經納入計劃的、必須要借新還舊的計劃，由於審計介入會產生壓力，短期內融資成本都會上升。 此前很多地方政府採用的面向公衆集資的方式，亦被叫停。 一位山東市級審計局人士告訴財新記者，有一部分縣級市、鄉鎮每年會從公衆手中融一部分錢，比銀行利率高一些。按照往年經驗，有些地方集資的規模與當地政府一年的稅收收入相當。 “但現在政府性債務審計開始後，把這些都叫停了，基本上不允許再集資，而且要求年底全部返回” 。 然而，地方政府在建項目續建、債務還舊借新和推進城鎮化建設，都需要持續融資。 去年末四部委出台《關於制止地方政府違規違法融資行為的通知》 （463 號文）後，非信貸渠道融資受阻，上半年融資平台貸款明顯反彈。銀監會的數據顯示，上半年全口徑平台貸款新增約4000億元，已經超過去年全年的增量3228億元。監管部門坦言平台貸款“總量控制的難度明顯增加” 。 此外，券商和基金子公司向融資平台“輸血”也快速增加。最近幾個月基金子公司發行的專項資產管理計劃，有相當比例投向政府融資平台，而且採用已經被叫停的 “承諾函”等增信方式。 “慢性”風險 事實上，2009年以來發行的城投債中普遍採用的“人大常委會審議通過納入預算” “簽訂回購協議”等政府隱性擔保為債券增信的方式，風險隱患已經顯現。 大公國際資信評估有限公司在對“09益陽城投債”的跟蹤評級報告中指出，益陽市政府未按協議向益陽市城市建設投資開發有限責任公司（下稱益陽城投）的監管賬戶支付2012年度的項目回購款，導致本期債券應收賬款質押擔保的增信作用受到削弱。但對於益陽城投的發行主體和債券評級，大公國際仍然維持穩定。對此，益陽城投的一位負責人8月28日接受財新記者採訪時說，益陽市政府已經向該公司劃撥商業用地作為債券增信，劃入土地的價值超過應 支付的2.559億元回購款。 政府不能按時支付回購款的問題並非首次出現。6月以來，大公國際已經以“應收賬款質押償付資金未打入指定的監管賬戶”為由下調三只城投債的評級。 一位評級公司分析師告訴財新記者，盡管很多城投債並未因應收賬款問題遭降級或被調至負面展望，但回購款不能按期支付的問題值得關注。有些城投債是延遲付回購款，有些是不能足額支付回購款，有些是用其他資產替代、如劃撥土地，嚴格意義上這都是不行的。 據中金公司統計，採取應收賬款質押增信方式的城投債共有73只。目前來看，應收賬款質押的這些風險正在逐步暴露，需跟蹤此前的應收賬款質押回款進度以及監控情況，及時採取應對措施。 鵬元資信評估有限公司在對“12 巢湖城投債”的跟蹤評級中發現，公司項目建設的回購款掛賬現象較多，回購資金實際到位時間存在一定的滯後性和不確定性。聯合資信評估有限公司在對“11文登債”的跟蹤評級報告中指出，2009年文登市政府同意將每年應付文登市城市資產經營有限公司的轉讓款資金納入同期財政預算，但2010年政府應付資金未到位，2011年和2012年應付資金于2013年1月 -2月陸續到位，但到位不夠及時。 山東一位信托公司人士認為，應收賬款質押的真實性存疑，不排除發債時 地方政府為了體現其支持發債的態度，非常配合答應讓用應收賬款去融資，但最後應收賬款是否真的形成、是否真的有那麼多錢，都有問題。 “從法律上，應收賬款質押不是很可靠的擔保措施” 。 中金公司固定收益分析師張莉也指出，應收賬款質押增信方式存在法律和操作風險，因為無法控制支付方是否支付款項、以及將款項支付至監管賬戶，也無法直接向支付方追償，實際保護程度較弱。南昌城投集團建議，建立公建項目的回購機制，處理好融資平台 “借用還”中 “還”的環節，將公建項目的回購真正落到實處。 此外，多數融資平台的收入來源與土地相關性很高，易受土地市場波動而影響現金流。而且，當應收賬款質押的回購款不能支付時，政府往往是追加土地來增信。上述山東信托業人士認為，平台公司做了這麼多年，能值錢的東西早就抵押出去了，已經快擠幹榨盡，能拿出土地就不錯了， “越往後做，擔保措施會越弱” 。 很多機構投資者開始關注城投債的局部風險。Wind數據顯示，截至8月末，江蘇、浙江、重慶、安徽、北京、上海、廣東、 天津的債券餘額都超過1000億元，其中江蘇省債券餘額已達3366億元。華寶證券債券分析師胡立剛指出，江蘇省的財政和經濟發展是否能對城投債的償付給予充分支持，值得關注。 一位江蘇縣級市財政部門人士告訴財新記者，當地的幾個融資平台的盈利能力不強，負債規模較大，償債主要來源就是依靠財政、土地出讓的收入，風險還是比較明顯的。他認為，政府舉債 不太會出現資不抵債的情況，只是如果比較嚴重，需要有條件延長償還時間。規範嘗試 目前地方政府的融資方式，包括少量以政府為主體發行的地方政府債券，以及大量以融資平台為主體的融資。平台的融資渠道多樣，包括貸款、城投債、信托、集資、工程欠款和墊資、券商和基金子公司等等。面對繁雜的融資方式，地方政府已經在嘗試加以規範。 江蘇省7月19日發佈的《關於進一步加強政府性債務管理的通知》提出，實行政府性債務扎口管理。對已超過風險警戒線的地區，債務餘額原則上不得增加；未超警戒線的地區，下一年度債務增幅原則上不得超過當地地區生產總值增幅，且債務風險不得超過警戒線。 湖南省年初出台的 《關於規範和加強政府性債務管理的意見》 ，也提出對全省及各級政府性債務實行總量限額控制。福建省也提出實行債務規模控制和風險預警，對高風險地區或發生償債嚴 重困難的地區限制其舉債，鄉（鎮）政府一律不得新增債務。 安徽是首家提出要控制融資成本的省份。7月下旬安徽省政府發佈的 《關於進一步加強政府性債務管理的意見》要求，融資利率一般不得超過同期銀行貸款基準利率的1.3倍，並提出 “要通過壓縮新上項目、調整在建項目融資方式等，置換融資成本較高項目” 。 一位安徽地級市財政局官員告訴財 新記者，現在省財政廳在各級調研，主要是調研怎麼審核報批、怎麼進行風險控制、怎麼落實責任，省財政廳後續會拿出落實細則以細化省政府的意見。中投證券分析師王純認為，這或許顯示了地方對高企的融資成本的擔憂，未來融資成本較高的信托或受到抑制，成本相對低廉的債券融資或成為地方政府少有的選擇之一。 上述山東信托業人士認為，這對於一些平台不計成本的盲目融資會有所限制，對於壓縮風險泡沫肯定有好處。 安徽省的做法是否會推廣至全國，進而對平台的再融資形成約束？ 華泰證券債券分析師郭春燕認為，安徽省的舉措未必具有普適性。安徽一直在走大城市路線，在此基礎上，將其每個地級市中的政府資源盡可能集中到一個城投公司。貸款基準利率1.3倍作為融資成本的上限對這些大平台的影響並不會很大。 上述浙江信托公司人士認為，利率上限的規定會有影響，但資金成本的決定權還是在市場。 未來地方政府舉債融資的管理和規範，仍然需要自上而下的政策導向和制度建立。 財政部部長樓繼偉8月28日向全國人大常委會報告今年以來預算執行情況時指出，下半年將研究制定地方政府債務風險預警辦法，建立規範的地方政府舉債融資機制，完善地方政府性債務管理制度。 正在進行的政府性債務審計旨在為建立規範舉債融資機製做準備。審計署副審計長侯凱在7月27日向全國審計系統講解審計方案時指出，摸清底數揭示風險只是第一步，更重要的是要對今後的債務管理提出治本的意見。 侯凱稱，以往的債務審計也涉及提出意見和建議，但都很原則，不具體，可操作性不是很強，今年希望在這方面下點工夫， “有三個問題需要認真研究，結合審計提出意見和建議，一是存量債務怎麼化解，二是新增債務怎麼控制，三是債務制度怎麼建立。 ” | ||||||