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【轉】人民幣貶值是香港頭號風險 價值at風險

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MarketWatch專欄作家斯蒂芬(CRAIG STEPHEN)撰文指出,一旦人民幣貶值,則以香港為樞紐的「看不見的套利交易」就將徹底破產,讓香港經濟受到足以和1997年亞洲金融危機相提並論的打擊。以下是斯蒂芬的評論文章全文:

       在香港邁進農曆羊年的時候,當地的特首近乎是祈求地要求人們表現得更加像羊,更加溫順。可是,投資者必須知道這羊群正在被帶向哪裡——人民幣貶值,讓香港暴露在巨大風險之下的貨幣戰爭。

  伴隨中國經濟增長速度減緩,資本外流折磨著北京的神經,最近幾週以來,越來越多的人都開始談論人民幣貶值的可能性了。在這種情況下,香港可能受到的影響就是值得非常仔細評估的了,因為他們的經濟著實是高度依賴於可觀的財政盈餘,也因為他們的貨幣匯率原本就被人為壓低了。

  總之,一旦人民幣匯率走勢大變,香港會處在一個怎樣的位置上呢?

  香港的貨幣表現疲軟,是因為他們三十年來一直採用與美元掛鉤的政策,而最近幾年當中,人民幣對美元幾乎升值了三分之一。於是乎,相當時間之內,香港在大陸消費者眼中一直都是個打折的大賣場,提供著廉價資金,廉價地產和廉價商品。

  或者我們也可以再打一個比方——如果紐約和美國其他地方不同,實施免稅政策,而且當地還使用一種釘死在比美元廉價30%位置上的獨立貨幣,你猜會有怎樣的結果?由此肯定會產生出令人難以置信的貿易流量,全美的人都會湧入紐約購物,而不堪其擾的紐約人則會對外來客產生濃濃的敵意。

  由於和大陸之間並沒有進行完全的集成,香港現在恰恰就處在這樣一個尷尬的位置上。儘管遊客和貿易的規模持續攀升,儘管資本市場與大陸之間的聯繫日益緊密,但這一地區依然保持著既定的匯率政策,因為他們相信這才能提供穩定的基石。

  可實際上,這政策真正的產物,其實是高度依賴於短暫的外匯套利交易的畸形經濟。一旦局面翻轉過來,香港經濟就將面臨非常可怕的衝擊。

  去年,湧入香港購物的大陸遊客有5000萬之多,而一旦沒有了匯率折扣,香港在他們眼中的魅力就會陡然降低許多。事實上,如果沒有大陸資金的購買行動,香港房地產的價格也不可能漲到現在這種匪夷所思的水平。儘管香港住宅房地產價格原本已經是世界之最了,但是去年當中,它還是百尺竿頭再上漲了14%。

  相當時間以來,人們已經接受了房地產市場的這種起起落落,將其視為香港既定貨幣政策的一個可以容忍的產物。說起來,香港本地人對大量大陸遊客帶來的擁擠和通貨膨脹日益不滿,還只是近幾年的事情,但卻已經成為了港府必須面對的嚴峻挑戰。最近一段時間,事情甚至發展到本地人當面抗議購物客,引致警察干預的地步。

  除開旅遊和房地產之外,銀行放款也提供了一個強有力的證據,告訴人們香港經濟是如何高度依賴跨境貨幣套利交易的。近年以來,通過香港向大陸放款,即所謂「看不見的套利交易」的發展,已經讓許多分析師警惕不已了。

  在中國人民幣不斷升值的過程中,以港元舉債的做法變得非常普遍,這不僅僅是因為香港的利率比大陸低得多,也是因為以貶值貨幣舉債的天然魅力。不消說,這些資金很多都是以高收益率的影子銀行產品為渠道的。

  Brokerage Jefferies一年前就發出了警告,指出這種對大陸放款的戲劇性增長背後的危險。美國銀行在最近的研究報告中也對這種擔心做出了回應,詳細解釋了為什麼放款的規模已經達到了香港國內生產總值的160%,而2006年的時候,這一比例還只有20%。他們警告說,這種不穩定和不均衡的局面之所以會出現,是因為兩種貨幣的走勢相當時間內都是穩定的,可以預測的,讓人們越來越相信這種趨勢會永遠持續下去。

  大多數人都堅信,人民幣是一種由政策來決定的貨幣,北京會允許它持續強化。美銀指出,2008年以來,在人民幣軌跡的這種穩定性的慫恿之下,離岸資金進入中國的套利交易規模已經達到了1萬1000億美元,而大陸這邊流向海外的資金則達到了近1萬5000億美元。

  香港正處於這種交易的連接點上,它是大陸的頭號跨境債權人,同時也是希望繞開資本控制的大陸資金的頭號目的地。很多觀察家都擔心,這種大規模的放款正在奠定一個基礎,使得類似1997年亞洲金融危機那種麻煩的發生成為可能。最終,人們很可能會看到貨幣貶值導致港元債務的大面積違約。

  一旦人民幣走向貶值,香港銀行就會看到套利放款交易在自己面前走向崩潰。美銀就認為,相對於香港本地的房地產泡沫而言,還是他們向大陸的放款更加值得擔憂。

  對於香港股票市場和房地產市場而言,人民幣的重大貶值將是一個不折不扣的「黑天鵝」因素。 不過,如果大陸貨幣貶值,香港本地居民恐怕倒會非常高興,因為這很自然地會讓房地產市場和旅遊市場變得正常起來。
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