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財說個股深度剖析——告訴您神州租車怎麼"神"! 財說

來源: http://xueqiu.com/9041141730/31467443

近幾日幾乎所有的焦點都集中在阿里IPO上,不少公司也為了避開阿里上市的影響,選擇提前或拖後進行IPO,但是身為中國最大的租車企業,$神州租車(00699)$卻當仁不讓,勢與阿里“搶頭條”。
  神州租車超額認購20倍,受投資者熱捧

  神州租車於9月4日更新了其招股文件,IPO將發行4.26億股股票,最多募得36 .24億港元,預計將於9月19日在香港交易所上市交易。招股以來受到投資者熱捧,現已超購逾20倍,國際配售方面已被Waddell& Reed、Falcon Edge、高瓴資本、Davis Selected A dvisers以及中國誠通這五家基石投資者以合共1 .3億美元按照發行價認購相應的股份。現有股東美國汽車租賃公司Hertz亦會額外購買3,000萬美元的股份。
  在近期港股跌跌不休的大背景下神州租車何以如此受熱捧,本期財說為您細細分析神州租車業績表現及各塊業務的投資亮點。
  
     在仔細分析之前我們還是先來看下神州租車的核心財務數據及經營數據:
  1.今年上半年營收18.62億,同比增61.9%
  2014年上半年公司實現營收18.62億元,去年上半年為11.50億元,同比增幅高達61.9%。此外從毛利率來看也是相當靚麗:近三年一直保持在30%左右。


  2.剛剛扭虧為盈,根本原因在於租賃運營成本占比超25%
  不過公司的凈利潤數據卻有些讓人失望,今年上半年剛剛扭虧,之前3年可謂連連虧損。

  之所以會出現這樣的狀況,這和公司所處的行業是重資產行業有很大關系,尤其是在業務擴張期,各種費用開支較大,且為了獲得市場份額采用了折價銷售的措施。
  尤其是租賃服務運營成本這塊占比長期在25%以上:神州租車員工總數近5000,配備呼叫中心、在全國有717個直營服務網點(233個直營服務門店,484個取車點)。另據數據顯示2014年直接運營相當於租憑收入的34.3%,攤到每宗短租業務的成本為500元!

  3.用戶數量在不到3年時間超四倍增長,車隊規模翻番
  以下運營數據生動了反應了公司多年虧損取得的靚麗成果:用戶規模和車隊規模是公司一直引以為豪的數據!

(註:圖中租賃車輛資產額為負債表中會計賬面價值)



  看完公司的核心財務及運營數據,我們就來看下公司的業務構成是怎樣的?
  神州租車,單從名字來看就知道租車是公司的主營業務。不過公司的租車業務又做了進一步細分:
(1)短租:90天以內
(2)長租:90天及以上
(3)融資租賃服務:融資租賃和會計財務上的含義類似,在此財說將其簡單的解釋為“用戶租完後要購買該車輛”、公司的租賃期限一般在2-3年
(4)租車業務的其他收入:保險公司就車輛維修服務支付的款項、來自特許加盟商的收入及廣告收入
  值得註意的是,公司從租車這一主營業務中還衍生出了另外一塊業務—二手車銷售收入,公司會將持有期屆滿的二手租賃車輛通過網上招標及拍賣平臺賣給終端消費者、經銷商及特許加盟商。
  
     說了這麽多,我們就先來張圖直觀的感受下神州租車這家公司的營業構成是怎麽樣的吧!
  2014年上半年神州租車營業收入構成圖:


  2011-2014年上半年神州租車營業收入構成比例變化圖:


從以上兩圖可以看到:
(1)公司核心業務—租車業務占比達七成以上,不過相較2011年94.8%的占比已有較大幅度下降。
(2)租車業務中短租和長租業務占比較大,不過其他租車業務開始嶄露頭角已有2011年的0%擴大至2014年上半年的1.9%。
(3)業務構成比例變化中最惹人矚目的就是二手車銷售收入占比的大幅增加。

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有了總體概況後我們就分塊說一說神州租車的各項業務。

一、短租業務:占比最大達58.1%

中國汽車短租市場預計年複合增長率可達27%,遠超其他國家
  從整個行業來看,中國短租汽車租賃市場的增速比全行業的增速又更快,其市場規模已從2008年的10億元增至2013年的60億元,年複合增長率32%;該增速遠高於同期巴西、美國、日本、德國的短租市場年複合增長率13%、6%、2%、2%。預計到2018年,中國短租汽車租賃市場規模將達到180億元,年複合增長率約27%。


  看了以上兩張圖肯定很多看客心生疑問為何中國短租市場會有如此快的增速?財說將其歸結為以下幾個原因:
1、中國消費者休閑及商務旅遊方面支出的增加:2008-2013年自助休閑遊支出複合增長率為31%,自助商務遊支出複合增長率為29%;預計2013-2018年自助休閑遊支出複合增長率為27%,自助商務遊支出複合增長率為16%。

2、持照駕駛人數與私家車數目之間差距日益擴大:這是中國獨有的現象,尤其是一線城市的限購政策使得持照駕駛人數與私家車數目之間差距更為加劇。



3、公務車保有量改革:預計政府機構及國有企業將縮減車隊規模,而轉向采用租車公司的服務,尤其是短租服務。
4、替代租賃市場的發展:保險公司及汽車經銷商開始向正在保養或維修車輛的客戶提供替代租賃服務,且2013年保險替代租賃在中國整體汽車租賃市場的占比已達1.8%,預計未來還會不斷增長。

神州租車在短租市場中份額第一高達31.2%,預計還將不斷提升
  2013年前五大汽車租賃公司收入占短租汽車租賃市場的44%,且未來市場集中度還會進一步提升。神州租車的市場份額由2011年的19.8%提升至2013年的31.2%。


短租車隊規模占比達78.1%,租車利用率將長期穩定在60%左右
  因為代駕車輛租賃屬於違法行為,因此神州租車的短租業務主要是短租自駕。公司在70個主要城市的717個直營服務網點和162個城市的202個加盟站服務網點提供短租。截至2014年6月底短租車隊規模為37196輛,占公司總租賃車隊的78.1%,為中國最大的短租車隊,短租車隊平均購買價款為98151元,從增速來看2014年上半年有小幅回升。

  此外公司過去為擴大規模及獲取車牌刻意將租車利用率定為60%左右,而國際上該數字通常為70%-80%,預計上市之後公司租車利用率不會大幅提升。

短租業務主要經營數據一覽表


短租收入同比增速高達36.3%,且公司加速移動端布局
  2014年上半年公司短租收入為10.81億元,相比2013年上半年同比增長36.3%,該項業務保持持續高速增長的原因在於公司不斷擴大車隊規模及提高平均日租金。短租收入的主要來源有:收取的基本租金、基本保險費用、手續費及增值服務費(如意外保險、GPS導航系統、24小時道路救援、車輛交付及異地還車)。
  更為重要的是訂單來源方面手機客戶端在短租訂單的占比從2013年Q1的6.4%上升至2014年Q1的24.4%,又上升至2014年Q2的30.1%,可見公司在移動端布局在不斷加速。


(註:圖中2014上半年同比增長數據為相比2013年上半年數據計算而得)

二、長租業務:占比為13.2%
中國汽車長租市場增速放緩,市場集中度較低
  從收入看,高度分散的長租汽車市場仍占中國汽車租賃市場較大的市場份額,但增速還是放緩,如2008-2013年長租市場複合增長率為28%,低於短租市場的32%。預計2013-2018年長租市場複合增長率僅為11%,遠低於短租市場的27%。不過隨著融資租賃服務的普及,融資租賃分流長租需求的部分將日益增長。


長租市場的主要增長動力因素:

長期汽車租賃市場競爭格局如下圖,可以看到市場集中度還較低。

長租車隊規模增速放緩,業務收入同比增長21.7%
  長租車隊規模由2011年12月底的3621輛增加至2014年6月底的5964輛,截至2014年6月底在總租賃車隊的占比約為12.5%,平均購買價款為160062元。雖然規模不斷增加但增速有所下降。


  2014年上半年公司長租業務收入為2.45億元,同比2013年上半年增長21.7%。長租車隊規模在2011-2013年間的不斷增長以及網絡覆蓋範圍的不斷擴大使得公司長租業務保持較快增長,此外受益於2013年4月收購的Hertz在中國的子公司,該子公司對在2013年向公司貢獻了1.115億元的收入及940萬元的虧損。


(註:圖中2014上半年同比增長數據為相比2013年上半年數據計算而得)

三、融資租賃業務:“小而美”
融資租賃車隊規模同比增307.9%,但營收卻呈現負增長
汽車融資租賃行業增長的主要動力如下:
(1)消費文化演藝及信貸攻擊增加
(2)可享受財務杠桿的益處:對個人來說,可省去營業稅、牌照、保險及車輛改裝開支;對機構來說,可以享受稅率優惠。
(3)公務車保有量的政策改革
  公司於2011年5月開始向機構客戶提供融資汽車租賃業務,2013年12月開始向特許加盟商提供融資租賃服務,融資租賃其一般在2-3年。融資租賃的車隊規模相比短租和長租車隊來說可謂增速迅猛,從2011年底的304輛飆升至2014年6月底的4475輛,2014年6月底的車隊規模相比2013年底增速高達307.9%。

  2014年上半年公司融資租賃業務收入為1941.1萬元,同比2013年上半年增長113.3%。雖然該項業務在公司總收入中占比較少,在2014年上半年占比僅為1.4%,但是相信隨著稅率優惠、資本效率等方面因素的帶動未來仍將高速增長。

(註:圖中2014上半年同比增長數據為相比2013年上半年數據計算而得)

四、二手車售賣業務:占比第二為25.8%
中國二手車交易量預計增速可達18%,交易額也在高速攀升
  中國汽車保有量不斷增加,越來越多的OEM汽車經銷商進入,再加上政府還會出臺更多二手車稅收優惠政策等,中國二手車市場將不斷增長。目前二手車交易量已占新車銷量的23%,預計這一占比將進一步提升。



神州租車的二手車生意經——招投標系統及第三方合作
  看到這里很多看客可能非常疑惑,一個租車公司怎麽還做起了二手車的買賣?這是因為租車公司有持有期的限制,如神州租車主要車型的持有期為30個月,其他車型的持有期為36個月。一旦過了持有期,租車公司就開始停止將其對外租賃進入二手車出售程序。起初神州租車是將這些二手車信息掛在網上進行招標和拍賣(當然這種競價投標的系統極大的提高了公司出售二手車款項),不過神州租車畢竟是做租車業務出身,在賣二手車方面確實力不從心,於是2014年4月和獨立的第三方優信拍建立了戰略合作關系,優拍掛為其提供三年服務費封頂(3%),“首年免費,次年減半,最後一年減免25%”,更重要的是公司已通過優信拍出售4600輛二手車(且不予退貨)。

二手車營業收入同比增速高達237.6%,但不確定性較大
  2014年上半年公司二手車銷售收入高達4.8億元,比2013年上半年增長237.6%。可以說公司車隊規模的不斷擴大使得公司有越來越多的退役車輛需要處理,另外去年和優信拍的戰略合作大大提升了公司二手車的銷售效率。財說分析2013年同比2012年二手車銷售收入增長高達877.5%,主要是由於與優信拍戰略合作時強制性出售的4600輛二手車。

(註:圖中2014上半年同比增長數據為相比2013年上半年數據計算而得)



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