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選擇白馬還是黑馬 梁軍儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90102e0da.html

 與最近一年低位相比，云南白藥漲幅為93%，天士力112%，伊利80%，民生100%，阿膠60%，而且前三者是不斷創出歷史新高，民生銀行創出幾年新高，這只是優質白馬股歷來優異表現的又一次重演而已。白藥、天士力、伊利、民生、阿膠都是人盡皆知的白馬股，漲起來比一些所謂的黑馬有過之而無不及。很多人潛意識中認為黑馬是快速獲取暴利的代名詞，迎合急功近利的人性弱點，因此即便屢戰屢敗，仍然樂此不疲。投資者不屑於投資白馬股，主要是對白馬股存在認知誤區，認為白馬股盤子大，利潤增速慢，發展空間有限，同時一般絕對估值似乎總是比較貴，未來投資回報低。中國處於經濟高速增長期，很多行業龍頭即使規模已經較大，但實際增速一點都不低，數據證明大部分的中小企業增速比不上白馬股，其穩定性和可持續性更遠遜於後者，持有20-30%持續增長的白馬股長期回報率驚人。

   不可否認黑馬中也有真正的好企業，但畢竟鳳毛麟角，真正能挖掘出黑馬並長期成功持有的投資者屬於極少數。很多所謂的中小企業黑馬通常是幾個月或者一年漲一兩倍，然後三年回到起點或者大幅回落，這樣的機會對大多數投資者常常是陷阱而非餡餅。白馬股可能每年漲幅不是太高，但累積起來往往是五年三倍或五倍，大部分人缺乏這樣的耐心。白馬股也有遇到困境或經歷行業低潮而出現階段性回落的時期，例如現在的茅台，也不乏基本面惡化而變成績差股的案例。但個案不代表普遍性，階段性不代表長期，對這樣的現象應從全部個體的概率與整體的安全性理解。出現問題的白馬股可能只有10%，且很可能只是階段性的問題，投資者有充足的時間進行研判。且最終真正倒下的只是極少數，大部分都能賺錢，只是投資回報高低的問題。而黑馬候選者可能只有5%是真正值得投資的，其他95%回報一般，或者能瞬間造成巨大虧損。

   黑馬是好，但研判難度遠高於白馬股，從概率和賠率的角度看並非好的選擇，當然對於分析研究能力強大，具有豐富經驗的投資者而言，發掘潛在的好企業未嘗不可，但應該控制倉位。其他大部分投資者可以不斷學習研判企業的方法，但建立一個白馬投資組合才是最優之選。

股市觀察：這些白馬明星們是隕落，還是錯殺？ 閒來一坐s話投資

http://xueqiu.com/3491303582/30139131
這兩年，特別是今年以來，如果你持有這些白馬股，應該很受傷。

  上市公司          前期高點          7月9日收盤         下跌幅度       7月9日市盈率（扣除）

  云南白藥          79.20元            48.90元              -38.26%             27.32倍

  同仁堂              25.05元           17.28元              -31.02%              35.63倍

  片仔癀             134.78元           77.01元              -42.86%              29.96倍

  白雲山             40.67元             23.36元              -42.56%              33.42倍

  天士力             49.70元             36.43元              -26.70%              36.8倍

  東阿阿膠           59.97元            34.59元              -42.32%              19.60倍

  青島啤酒           49.90元            39.00元              -21.83%              31.81倍

  伊利股份           52.24元            33.20元              -36.45%              29.12倍

  雙匯發展           50.45元            32.08元              -36.41%              19.33倍

  格力電器           32.84元            27.44元              -16.44%              7.60倍(未扣除）


面對如此較深幅度的調整，這些曾經在市場上「叱咤風雲」的白馬明星股們是從此隕落了，還是被錯殺了呢？

  自己向來認為，如果你想做一個長期投資者，如果不能經受住50%左右的上下波動，那就難言長期投資者。但是，光有這種堅韌的耐力顯然還不夠，面對上述白馬股們較大幅度的向下調整，你首先自己必須明確，它們究竟是從此隕落了，從而一蹶不振，還是一時被市場錯殺，將來還有「東山再起」、再創新高的機會呢？這應該說才是關乎長線投資者的「舉什麼旗、走什麼路」的最大原則問題！

  首先申明，自己並不是個「價格決定腦袋派」，即見股價大幅度下跌了，便認為企業基本面不行了，而且還能找出種種理去證明這種市場下跌的邏輯。恐怕市場上有太多的投資者是這種「價格決定腦袋派」，呵呵。真正理性的態度，在自己看來，其實還是應該分析產生這種下跌的原因，並進而做出或買入，或繼續持有，或堅決賣出的決策。

  分析上述白馬股的下跌，至少應該有以下原因：

  1、市場整體處於熊市之中。上證截至7月9日，平均市盈率9.79倍。自2007年瘋牛之後跌下來，中國股市雖然局部上有牛市，如創業板、中小企業板，但總體上已經熊了七年了，真可謂是「熊熊漫道真如鐵」！

  2、市場偏好不同。當下的市場，更多的是青睞新興行業，青睞小盤股，青睞一些所謂的題材、概念股。而對於這些消費、健康領域的白馬股，在經過2010年、2011年的大漲之後，則似乎忘記了。而且由於中國股市熊氣瀰漫已長達七年的時間，場外的增量資金不足，場內的熱點轉換可能更多的是存量資金的騰挪轉移。

  3、以前炒得太高了。說這話似乎有點事後諸葛亮的味道。然而盤點一下這些白馬股的歷史走勢，卻不能不說是一個冷靜的現實。2008年大熊市之後，這些消費、醫藥中的白馬股，以其良好的防禦性、成長性贏得了市場的一度熱捧，可以說也成為了中國股市整體熊市之下的朵朵奇葩。除了格力電器因為市場始終質疑其天花板，其市盈率差不多保持在10倍左右以外，其餘白馬股的最高市盈率(年底），東阿阿膠曾達到57.40倍，云南白藥達到53.43倍，同仁堂達到52.05倍，片仔癀達到52.5倍，白雲山達到58.32倍，天士力達到46.74倍，青島啤酒達到40.54倍，伊利股份達到39.35倍，雙匯發展達到48倍。顯然，40、50倍的市盈率水平已過早地透支了企業未來幾年的發展，再優秀的企業也是沒有辦法長期維持的。所謂風水輪流轉，所謂均值回歸，被一度炒高了的這些消費醫藥中的白馬股們顯然也難逃這些定律，其必然進行調整也當是在情理之中的事情了。

  4、它們的體量相對較大了。體量大，一是體現在收入、利潤的基數相對以前較大了，其增長放緩也屬必然。而且分析一下這些白馬股近幾年收入增長的曲線（看增長主要還是看收入），有的如雲南白藥、東阿阿膠、同仁堂等確實增長放緩了。二是體現在市值已相對較大。云南白藥、伊利股份、雙匯發展、青島啤酒、格力電器等市值均已超過500億。不同行業、不同公司的市值大小雖然並不具有可比性，但是顯而易見的事實是：從50億市值達到500億市值上漲10倍容易，而從500億市值再達到5000億市值便很艱難，甚至對於有些公司來講，這樣大的市值至今還是做夢都不敢想的。市值大了，估值的重心自然下移。三是體現在這些白馬企業已經進入相對成熟期。如果硬是將企業的成長分為青年、壯年、暮年三個生命週期的話，這些白馬企業在本行業中雖然我們並不好判斷其是否已進入暮年，但是已進入壯年相對成熟期還應該是定位準確的。當然，對於不同的企業還需要進行具體的研判。而且事物還總是向前發展的，有時甚至超出我們人類的想像力。比如，在今天我們看到500億市值的醫藥企業便覺得已經體量不小，或許再過十年我們便會感覺著1000億市值的藥企也並不過大（其實拿現在中國的藥企與美國的優秀藥企相比，無論從收入、利潤上，還是股票市值上相比，真是太「小兒科」了）。但無論如何，企業一旦進入相對成熟期，其估值的重心也要相對下移。這也是股市的一大鐵律吧。

  此外，還有哪些原因造成這些白馬企業的大幅度下跌呢？

  分析的目的全在於實戰。再進一步分析，造成上述白馬企業深幅調整的主要原因究竟是什麼呢？如果硬要分析出一個主次來，自己認為當下市場的整體熊市氣氛與資金偏好應該是主要原因（幾乎所有的白馬股均大幅度殺跌也佐證著市場的這個邏輯，因為不可能這些不同行業的白馬企業差不多一起隕落吧），換句話說，自己認為，現在說這些白馬明星們「隕落」為時尚早，當下市場的整體形勢其實正為有心的投資者提供一些其錯殺的良機（只是感覺有的白馬股還跌得不夠透）。

  在此言明，自己說話作文最反感的就是彎彎繞，不直抒胸意，不亮明觀點，甚至狡辯，如果那樣，即使邏輯上再嚴密，論述再正確，也沒有任何的啟發價值。所以，自己在此就將自己的觀點亮個明明白白，以有待於時間去檢驗。

  當然，為了保守、安全起見，考慮到這些白馬企業所在行業的不同特點、生命週期、市值體量、增長放緩等因素，借鑑成熟國家市場市盈率估值的經驗，如果介入這些優質白馬企業應該將其估值重心適當下移，比如，以10倍-20倍市盈率作為其安全邊際（不同行業不同的企業應該有不同的標準），逐步進行低吸。自己認為，這對於追求更大的確定性，且收入預期不高的穩健投資者來講，當下或許不失為一個較佳的選擇。

  當然，如果現在持有或者介入這些白馬股仍然需要付出相當大的耐心。因為不管你的投資系統多麼完善，也不可能全部適應市場的所有不斷變化著的主流行情，恰如幾年前的消費醫藥，以及去年以來的創業板、中小板行情，如果你是一個長期投資者，我認為幾年來將這幾波全部上漲的行情全部捕捉住，那應該是極其小的概率事件，除非你是個趨勢投資者。要知道，市場有時是並不那麼講道理的，一如它們對這些白馬股們的高估可以持續好幾年，有時它們對其長時間的低估同樣可以持續幾年的時間。

  在此申明，由於自己長期持有上述之中的一些白馬股，而且近幾年一直追蹤觀察研究著這此白馬股，所以，難免形成固化思維、掉入錨定陷阱，難免屁股決定腦袋，在此還望網友、粉絲、球友們拍磚！

教你如何通過財務分析選出「白馬股」 財說

來源: http://xueqiu.com/9041141730/32231195

又進入了第三季度財報集中披露期，巴菲特說的對，做投資就一定要讀財報。於是很多 初次接觸財報的投資者開始學習各種財報指標及背後含義，好不容易了解了資產負債表、現金流量表、損益表的大概輪廓，可是面對無數的財務指標又花了眼，至於公司的經營分析更是無從下手。還不快來看看此文 ，教您從關鍵財務指標和各種經營信息中篩選出您心中的“白馬股”！

第一部分：財務指標分析

財務分析時，要綜合分析企業在各個時期的情況，這樣才會知道變動情況。

一、凈資產收益率凈資產收益率的高低關系到資本的累積速度，是最重要的財務指標。例如：擁有25%凈資產收益率的企業，在盈利不變模型中，4年就可以將股本權益翻番， 10%則需要10年！

此項最好在15%以上，最佳區間為15%~25%。

不要考慮小於10%的企業，除非①處於周期性行業低谷；②因股東權益的變動而被攤薄（增發，配售等）；③正在籌建部分項目，尚未產生收益。等等

大於30%的要小心，因為大於30%的凈資產收益率往往是不可持續的，此時買入無疑是出了一個過高的價格。因為高的利潤率必然吸引競爭，除非企業有強大的優勢將潛在競爭者排擠在門外。

註意以下情況可能導致凈資產收益率的扭曲：

1、行業：是否因為處於壟斷行業而取得如此大的凈資產收益率？而這種壟斷處於哪種類型？通常完全壟斷的企業（如電力、通信、高速公路、石油等）要受到國家的管制，因此要小心政策風險。

2、負債率：因財務杠桿過大，放大了收益（或虧損）。高負債率同時意味著高風險。（高的財務杠桿同時放大了收益和虧損，而且有財務成本和還款壓力。）

3、一次性收益：包括投資收益、追回往年已作壞賬減值準備的壞賬、出售資產、財政補貼（包括連續性的財政補貼，它將面臨政策風險。）

4、資產價值低估（或高估）：使得賬面資產價值與實際資產價值偏離。（可因此尋找隱蔽資產型企業）。通常是一些資本型企業，如房地產、高速公路、機場、港口等）

5、會計折舊方法：以前時間里過度加速折舊，使得目前的賬面資產價值以及成本與實際嚴重不符，等於把以前的收益留到現在來用了。

6、周期；同時註意經濟周期和行業周期。周期性行業往往是那些投資大、建設周期長，以及生產耐用品的企業，如造船、航運、汽車、鋼鐵等。

7、財務造假：分析同行業其他企業的盈利情況，做比較。如果找不到企業能產生如此高收益的理由，則寧可錯過也不投入。另：關註現金流量表。

8、股東權益的變化：增發，配售等。

二、市盈率在穩定盈利前提下，要求一個8%的必要收益率，20%的收益增長率（高於此則是一個風險很大的增長預期），以去年收益為基準，則得到以下一組參考數據：

市盈率倍數




考察市盈率一定要和歷史水平相比較。

同時考察：付息率VS一年期銀行利率。

註： 此為簡單模型，未考慮宏觀經理及行業差別。簡單理解如下：今年四月份公布年報，計算去年業績的市盈率為13倍，則收益率為7.7%。在此基礎上打7折，得 出9.1倍市盈率，視為低估值的買入點。按今年20%增長率計算，得出如果按去年業績的15.6倍買入，今年動態市盈率仍為13倍。15.6倍市盈率為最 高價值投資買入點。再往上，為投機點位，27倍為投機最高點位，也是長線投資的賣出點位，它意味著按20%增長速度，三年後方可達到13倍市盈率水平。

為什麽選取20%的增長率和8%的收益呢？因為20%屬於穩定值，超過這一數值可能變得不穩定，也算是保守的算法。8%的資產回報率，算是社會平均投資期望回報值。理論上說，回報率高於銀行貸款利息（即財務成本），那麽追加負債是有利的。

以上模型適於過往五年平均利潤增長率超過20%的股票。

三、總資產收益率：≧5% 或 ≧一年期銀行貸款利率（也可適當參考公司債券利率）

如果息稅前總資產收益率小於一年期銀行貸款利率，說明公司至少可以通過減少負債來獲得更大的收益。

四、市凈率  ≈1 ≦2

1、 市凈率過大可能導致大股東或早期創業的股東減持。

2、 市凈率大時分紅對股東不利。（本來溢價的，可以計入凈資產的未分配利潤，現在按照不溢價的價格分給你了，而且還要扣稅。）

3、 檢查一、凈資產收益率中談到的扭曲。

4、 是否有極大的未計入的無形資產（包括品牌價值），或隱蔽資產，或已升值（被低估）而未計入會計項目的資產，來支撐較高的市凈率。

五、市銷率對於盈利不穩定的公司，市凈率和市銷率往往比市盈率更加有效。（盡量選擇穩定增長的公司。）

市銷率 = 每股價格/每股銷售收入。

如果市銷率 = 1，沒有盈利。那麽，在盈利好的年頭里如果企業能有10%的凈利潤率，則那時市盈率為10倍。

六、財務杠桿（負債率） ≧2:1時風險大要根據經濟周期，行業周期，利率周期，企業的擴張周期來判斷財務杠桿是否合適。

高的財務杠桿在好的年頭放大收益率，在壞的年頭則放大虧損。高的財務杠桿意味著高風險，對於周期性行業要特別小心。

負債率低的企業在行業低谷時更有優勢。（因為其財務成本低。）

七、流動負債和長期負債的區別流動負債是馬上要還的，而長期負債不必。同樣是負債，同樣算在資產負債率里面，但要區別對待二者。

破產不是由虧損導致的，而是因為不能償還到期債務。流動負債更容易導致破產，因為長期負債一般是有計劃的，而且可以通過新債換舊債的方式解決，而流動負債可能因為一些突發事件，在到期日當天周轉不了。

有的公司流動負債很多，甚至超過長期負債，要小心。

八、應收賬款：應該密切註意此項目。結合行業情況來分析，與同行其他企業對比。過大或過小都不是好事。當應收賬款大於公司半年凈利潤時，即使其他財務項目再好，也不應該買入，宜繼續觀望。

要與歷史情況作對比，觀察各期應收賬款/銷售收入的變化，比較應收賬款增長率VS

① 銷售收入增長率

② 利潤增長率

③ 壞賬準備增長率

九、凈利潤增長率（可以為負）最好穩定，波動較大說明企業正遭受競爭者激烈的攻擊。

十、預收賬款此項越多越好，說明產品暢銷。

十一、應付賬款、應付稅金、短期借款結合流動比率、速動比率，考察短期還款是否會出問題。

十二、存貨存貨占用資本。對於商業，如零售，貿易尤其重要。考察：

① 存貨周轉率

② 總資產周轉率

③ 凈資產周轉率

④ 存貨上升速度VS銷售收入上升速度

十三、分紅率分紅是“是否再投資”的矛盾。但有一點註意：

分紅率高至少證明公司賬面上的盈利是可以拿出來分的，這樣財務造假的可能性大大降低。

十四、管理費用管理費用/銷售收入，管理費用/凈利潤可以考察公司的管理是否具有規模效應。

由於規模效應，盈利大幅增長時，管理費用應小幅增長。（如不增長則損害管理人員積極性）。而在盈利狀況樂觀的情況下管理費用上漲幅度超過盈利增長幅度，那麽要懷疑管理的效率以及管理層的素質。

十五、現金流量現金流有問題，而同時負債率很高，是很危險的。

經營活動所產生的凈現金流

了解企業在不動用外部籌得資金的情況下，憑借經營活動所產生的凈現金流是否足以償還負債，支付股利，對外投資。

十六、稅率可以是優勢，也可以是風險。

十七、費用資本化小心費用資本化，這樣會把費用攤薄到未來幾個年度，而使近期的利潤增加。

第二部分：經營分析

盈利增長來源：

1、節省成本創造的盈利增長是不可持續的。

2、銷售收入的增長才可靠，可以通過以下途徑實現銷售收入增長：

① 銷售量增長（搶占市場）

② 提價

③ 開發和銷售新產品。

④ 並購。

3、稅收政策及補貼政策的變動。

競爭優勢（企業依靠什麽把競爭者阻擋在外）

1、 成本

2、 專利或技術

3、 壟斷經營（包括特許經營）

4、 鎖定消費者（大的轉換成本，如word）

5、 規模效應（如快遞業的網絡。）

6、 管理效率。

當某個行業利潤率豐厚時，將可能導致資本流入，競爭加劇，盈利降低。除非企業能有效將競爭者擋在門外。（類似壟斷。）否則任何行業都有可能曇花一現。

競爭激烈的行業意味著企業盈利空間小，同時風險大。（也可能是周期行業。）現象：當某個行業大打價格戰時，往往就是“競爭激烈”！

多元化和並購多元化

必須產生協同效應才是成功的（和主業相關，有利主業發展，如有利於減少中間交易費用、談判費用；減少風險的縱向一體化。）。踏入陌生的行業是失敗的多元化。最忌經常變換主業，專註才能做強。

回避過度並購的公司，並購大部分是失敗的。即使它一開始盈利豐厚，也可能在突然的一天倒閉，因為並購通常要用到較高的財務杠桿。

有時並購是經理人為自身利益而做出的。（如提高薪酬。）

大股東素質

主要考察：

1、 關聯交易

2、 擔保

3、 誠實

管理高層主動辭職高度關註。因為在企業前景樂觀時，不會有哪個高層主動辭職的。除非迫於壓力。

會計審計

關註會計審計意見，規避經常更換會計事務所的公司。（造假賬的可能性大）

警惕“消息”過多

要分析消息的影響力，可靠性。警惕“消息”過多，往往好消息鋪天蓋地放出來，股價在出消息前已漲，出消息後仍將上漲一段……屬利多出盡。

特別是上市公司給出不實際預期（與同行業比較），稱未來能如何如何大幅發展的。這與此相悖：管理層往往設定保守的目標，以便超額完成時得到獎勵。

例子：藍田股份。

成長性

找到公司不斷快速成長的理由，如果找不到，就不要買他。

公司大小往往影響到成長性。如寶潔的利潤要翻番很難，這需要全世界的需求大幅增長。而一家小的洗化品生產廠只要奪取寶潔的一丁點利潤，就可能翻番了。

招股說明書

很重要，一定要看。

行業周期

“雖然大多數人口袋里缺錢的時候，麥當勞仍不乏顧客。可是誰會急著買一輛新車呢？”

行業低谷時往往是檢驗優質企業的好時候，而這時股價往往又相當便宜。（如中集集團）

在行業低谷時，其他企業都在虧損，而這家企業能夠保本或盈利，則證明其競爭力較強。（特殊情況以及財務手段處理除外）

替代品

最致命的競爭者往往不是生產同樣的產品的企業，而是生產替代品的企業。

制造成本更低，性能更好的替代品尤為致命。

企業生產的產品不具備替代性最好。

分析籌集股本資金的用途

①擴大生產 分析產品供需（是否過度投資，如鋼鐵）、增長率來判斷是否合適。

②改善財務狀況，還債。 避開

虧損

不投入長期虧損的企業！優秀的企業即使行業不景氣，仍領先於業內其他企業，因此不可能長期處於虧損中。（因為不可能整個行業都長期處於虧損中，必定有部分企業被淘汰。）

不投入創業初期的企業！（你不是VC！）

第三部分：操作不要在意短期股價走勢

下跌是低價買入優質公司的好機會，越大的下跌越讓人興奮。

來源：法律直通車

白馬股的悲哀 小權

來源: http://xueqiu.com/6413254712/32412828

很多人看到業績優秀的白馬股暴跌第一時間反應就是拼命去從基本面給予自己買入的理由！行業多麽優秀，企業基本面多麽好，市場占有率多少，負債率多少，流通比例，速動比例，護城河在哪里等等。
     我的投資理念只有兩個字，預期。就像我去年在離別東寶時寫的一句話，男人愛女人，是因為他的朦朧美，如果所有預期都全部呈現在你的面前，沒有了預期，還搞什麽？
    股票亦然，一個企業最好，如果他的股價早已經反映了價值，你買入，就是後知後覺，後知後覺當然要買單，殺估值，雙殺也罷。
    買入一個票，你必須仔細思考，留給你的還有多少肉？你預期判斷的價值天花板在哪里？否則那不是肉，而是一堆屎。
   我告訴你們，機構的研究員比你們高不知道哪里去了！身經百戰，見得多了。難道他們願意把寶貴的籌碼拱手相送？
    對普通投資者而言，機會永遠存在幾十億的小市值，因為我們的學歷低，水平不夠，不是專業的名牌大學畢業，沒有接受過系統的財務培訓，只適合炒垃圾股，買點大家都看不起的，然後他日成為白馬股，賣給機構。

白馬股的悲哀 小權

來源: http://xueqiu.com/6413254712/32455354

昨天剛寫完白馬股的悲哀，今日在hk抽空上網看了看盤，雙鷺藥業，網宿科技，雙匯發展傳統人見人愛白馬股跌到撲街！
好多人在恐懼未來行情。在我的眼中，我只看到黃金大道！
本次調整，節前我們已經有所預料，是獲利盤眾多的一次風險釋放調整，當時我提醒大家，理性看空創業板，只是人賺錢欲望，遲遲不願意離場。最終新股成了導火索。
支持行情延續下去的核心是政策。領導做了兩件事，超低價超低市盈率饑餓營銷新股，連掃地阿姨都知道打新股有錢賺，從而吸引場外資金源源不斷進來。再者，放松企業並購重組，二級，一級市場活躍火爆。果不然，昨晚又出臺了新政，禁止創業板借殼。有人又認為是利空，如同當時創業板退市推出。我的方法很簡單，那個板塊政策多，那個板塊就有前景！
即使指數大幅下跌，我們看到騰信股份猛如虎，場內熱點不斷，說明什麽？網宿科技給遺忘的今天，新的龍頭又出現！股市，從來都是新人笑舊人。賺錢氣氛非常濃厚！
下周因為打新資金回歸，周線要收紅。我們的股民很奇怪，1500點的時候死了都要買，堅決老多到2000，1400點的時都是候要崩盤，這是很荒唐的事！創業板600點和1500點的時候，風險那個大？去年選股，滿地黃金！熊市，是最好的朋友，因為可以低價買入大量優質籌碼。從來都是追高山頂套死人。所以老股民都是怕漲。
很難判斷指數的翻轉位置，因為股市的投資邏輯都是走步看步，個人認為，1300到1400點會是本次調整底部。
下周探討一個很有趣問題，為什麽有的票公布業績大漲那天，股價就大跌，有的票業績很爛，後來缺反而越走越好。弄清楚市場預期性這個問題，對未來選股，應該會有很大幫助！不會只盯著市盈率，業績增速這些硬性指標選股，會更註重市場預期有效性這個大局觀。

白馬非馬 Raging Bull

來源: http://hkcitizensmedia.com/2015/01/19/%E7%99%BD%E9%A6%AC%E9%9D%9E%E9%A6%AC/

『白馬非馬』是戰國時代邏輯大師公孫龍的故事。話說當時趙國一個城市禁止人民帶馬出城，公孫龍帶著白馬出城，被士兵阻止，說馬不可以出城。公孫龍回答，馬只有一個特徵，就是其形態是馬。但白馬有兩個特徵，一個是指其形態，另一個是指其顏色。白馬是白色的馬，但馬只是馬，並不是絕對一樣，因此白馬不等於馬。守城門士兵沒有公孫龍的口材，被公孫龍口材擊倒，放白馬出城。其實這成語今時今日，代表強詞奪理的語言偽術，瞞天過海的造法。

金融市場最近都發生不少『白馬非馬』的事件。中國最大商業地產商萬達商業於2014年12月23日，在香港上市。在招股路演時，主席王健林一再強調，萬達不是地產發展商，而是一個像美國迪士尼的娛樂綜合企業。不錯萬達是中國最大商業地產發展商，但萬達的經營模式並不是地產商而已。而是一個以市民娛樂為核心的綜合企業，市民常來萬達商場看電影，同時帶動其他的消費，經營範圍，遠遠超過簡單的地產發展商。萬達還會收集大眾市民消費的大數據，來推動其他業務。為什麼主席王健林要強調中國最大商業地產發展商不是地產企業，而是娛樂事業?最主要是內房股市盈率都在十倍以下，股價對資產淨值都有30%折讓，尤其是最近幾間內房股被地方政府禁止售樓，股價表現更加不濟。似乎市場沒有太認真分析王健林的解釋，股價跌破招股價。

另外一個故事發生在中國光纖身上。中國光纖主要業務是生產光纖連接器，在2011年12月31日以$1.20 上市，股價最高在2014年8月升至$2.99，但近日已經回落至$1.83。主席表示工業股被市場大幅低估，市盈率不足10倍，中國光纖市盈率只有5.4倍，市值只有32億元。反而一些科網企業例如騰訊及阿里巴巴等市盈率都有50倍以上的市盈率，對中國光纖很不公平。因此集團決定和中國電信簽合約，替中國電信建立互聯網，再替中國電信經營互聯網，中國光纖對成為互聯網經營者，如果成功連接5百萬個用戶，以每個用戶兩萬元的估值計數，中國光纖市值應由現在的32億元升至1千億元。很明顯中國光纖把互聯網連接用戶，用面部Facebook，或Whatsapp的估值來計算。至於市場有沒有接受趙主席的解釋，到現在仍然未反映到。

今年最著名的『白馬非馬』的故事發生在香港首富李超人的旗艦長和系。1月9日收市後，長和系宣佈長江及和黃將合併，合併後的公司叫長和，保留1號上市地位。長和將以企紹形式分折地產上市，所有非地產業務將保留在長和。管理層強調整合及分拆有助釋放控股公司的折讓，及令到企業架構更加清晰。1月12 日長和復牌，長江升14%，和黃升12%，符合釋放控股公司折讓的預期。除了釋於控股公司折讓外，管理層再三強調，並不是看淡香港前途，更絕不是從香港撤資。但過去幾年長和系一直在香港分拆業務:電能分拆香港電證業務；分拆港口業務以信託套現；出售零售業務給新加坡主權基金等等，都是把香港業務出售，套現後再投資外國。同期長和系並沒有在中國及香港投入任何項目，自2012年新特首上任後，除了上月在深水埔一塊細小地皮外，沒有投任何地皮。相反同期長和系不停在歐洲及澳洲不停買入公司企業，例如供電，供氣，等等業務。雖然管理層強調長和系沒有從香港撤資，但事實是長和系過去幾年都在出售香港的業務，套現後投資在海外，事實勝於雄辯。

歸根結底，『白馬非馬』這成語並不單單代表強詞奪理的語言偽術，瞞天過海的造法。實質上是一個道德和真理的失守，用歪理來隱藏真正的企圖。當金融界不能穩守真理和道德標準時，基本上所有監管對上市企業是中門大開，任由上市公司如取如攜。監管機構不把關，防止上市公司做不利少股東的事，又打壓言論自由，小投資者只可以自求多福。

Ragingbull

白馬非馬延續編 Raging Bull

來源: http://hkcitizensmedia.com/2015/01/26/%E7%99%BD%E9%A6%AC%E9%9D%9E%E9%A6%AC%E5%BB%B6%E7%BA%8C%E7%B7%A8/

上星期談到長和系重組上市公司，把地產和非地產項目分開，體現集團內涵資產值及令架構更加清晰。宣佈合併後不足一星期，和黃宣佈香港上市公司有史以來，最大的海外收購。和記黃埔宣佈收購英國電訊商O2，將和現有的3合併，成為英國最大電訊商。收購價分開兩次，首先付款92.5億英鎊，合併後如果現金流達標，買方需要再付10億英鎊，總代價為102.5億英鎊，總交易額達到1200億港元，是香港上市公司最大一單海外收購。

自2010年以來，長和系不斷減持中港資產，然後再投資海外。根據上市公司資料，過去大型交易如下:

自2010年長和系收購項目

日期            收購項目 投資金額（億港元）

2015年1月 英國電訊商O2 UK 1193億港元

2015年1月 英國鐵路車輛租賃公司Eversholt Rail Group 120.2億港元

2014年7月 加拿大機場停車場Park’N Fly 27.2億港元

2014年5月 澳洲天然氣配氣商Envestra 144億港元

2013年6月 荷蘭廢物能源公司AVR 97億港元

2013年6月 愛爾蘭電訊商O2 UK 80.5億港元

2013年1月 新西蘭廢物管理公司Envior Waste 30.2億港元

2013年1月 奧地利電訊商Orange 132.4億港元

2012年7月 英國天然氣網絡Wales & West Utilities 78億港元

2011年8月 英國水務公司Northumbrian Water Group 618億港元

2010年7月 英國電網EDF Energy 700億港元

（投資合共 3220.5億港元）

自2010年長和系出售中港項目

出售/減持項目

日期             出售/減持項目 套資金額（億港元）

2015年1月 長和系重組，李嘉誠家族變相減持了地產業務，由43.4％股權減至三成，暫未確定套現金額

2014年11月 出售和記港陸七成股權，該股主要持有上海收租物業 38.2億港元

2014年3月 出售屈臣氏集團（包括百佳）近25%股權 440億港元

2014年1月 電能分拆港燈上市 328億港元

2013年10月 出售上海陸家嘴東方匯經中心 89.6億港元

2013年9月 出售廣州西城都薈廣場 30億港元

2013年7月 向旗下置富信託出售天水圍嘉湖銀座 58.5億港元

2012年7月 向旗下置富信託出售和富中心、麗城花園商場 19億港元

2011年4月 分拆北京東方廣場為匯賢產業信託上市 132億港元

2011年3月 分拆和記港口在新加坡上市 440億港元

（套現合共1443.3億港元）

出售中港資產主要是業務已經成熟，過了高增長期，將來盈利不會大幅上升。對一個資產交易者，最好是出售低增長業務，然後投資高增長業務。近年歐洲國家陷入財困，紛紛出售國有資產來平衡預算。一些公用事業都低價出售，長和系近年在歐洲大舉購入公用事業，例如供水，供氣，供電等。內部回報都有10%，而長和系借貸成本只是2至3厘，回報相當不錯。過去五年股價表現最好長和系公司是長江基建，升了2.2倍。

估計另外一個主要考慮是政治風險。自習近平主席上任以來，一直反貪腐。周永康下臺影響到中石油集團，其總裁蔣潔敏下臺，拖累到中石油及昆侖能源。接著是華潤總裁宋林下臺，影響到華潤系股票。反貪腐影響到民企，首先是雅居樂地產受到牽連，主席被監察活動，股價從$13跌至$4。接著是深圳政府限制佳兆業地產五個地盤售樓，佳兆業成為第二間債務違約的民企地產公司，到現今仍未能復牌。政治風險是最難評估，但長和系重整後，將會在開曼群島註冊，是海外公司。收購O2後，除地產外，大部份資產在海外。事實勝於雄辯，長和系將會由一間本地最大華資上市企業，化身為海外公司，而主要業務也在海外。

 

Raging Bull

香港不是中國──白馬非馬？

4 Feb 2016 - [業績公布] 白馬戶外媒體(100)去年業績理想

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白馬戶外媒體(100)昨天收市後公布至去年12月全年業績，收入按年升4%，毛利按年升11%，毛利率升2.7個百分點；純利按年升17%，純利率升1.7個百分點；下半年盈利增速更比上半年高。不過，集團是次不再派特別息，派息比率回復約30%水平，以現價$6.75計，息率只有約2.4%。

集團主營公共汽車候車亭廣告位，表現明顯比主營鐵路及機場廣告位，剛為去年業績發盈警的雅仕維傳媒(1993)優勝，強動的營運活動現金流及零負債亦是賣點。去年業績優異，但相信市場對今年業務會否受國內經濟增速放緩影響而有所保留。

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三季報出臺遭拋售 “白馬股”們怎麽了？

“這次是雙匯，下次又是誰?”深圳一名私募人士向《第一財經日報》記者如此感嘆。

雙匯發展(000895.SZ)公布三季報後，股價馬上重挫6.31%，報收22.85元。之前被認為有望複制騰訊股價奇跡的網宿科技，有著防禦特征的醫藥藍籌股天士力，在三季報發布前後都遭遇到了資金拋售並暴跌;此前寧波銀行等銀行股，創業板明星股三聚環保等，也曾經遭到拋售，近日這些“白馬股”逐漸褪去了光環;分析人士認為，估值提升驅動的行情，並未改變經濟下行導致多數行業增速放緩的事實，一旦業績不如預期機構就加速出貨。

10月26日晚間，雙匯發展發布2016年三季報，前三季公司實現營業收入383.53億元，同比增長19.09%，實現歸母凈利潤32.77億元，同比增長5.06%，實現扣除非正常收益後歸屬於母公司凈利潤30.59億元,同比增長5.49%。單季度看，2016年第三季度實現銷售收入128.26億元，同比增長8.23%，實現歸屬於母公司凈利潤11.26億元，同比下降0.96%，實現扣除非正常收益歸屬母公司凈利潤10.31億元，同比下降2.17%。

在投資者交流會議上，雙匯發展高管稱，肉制品三季度經營利潤略有下滑的主要原因：一是三季度豬價呈下降趨勢，但肉價比豬價下降的速度慢，而且三季度肉制品的豬肉類原料有部分是二季度的高價庫存，所以豬價的下降對肉制品的成本影響還沒有充分體現出來;二是雞肉價格三季度環比二季度有所上升，影響總體生產成本。

針對雙匯發展、天士力、網宿科技等白馬股在業績發布前後遭到拋售，某知名券商策略分析師向《第一財經日報》記者表示，造成這樣有相應原因，一方面屬於業績增長放緩，另一方面是機構迅速調倉。某些醫藥股其實過去幾個季度的業績早已經不盡人意，部分甚至是業績負增長，如果投資者機械的照搬過去經驗，消費股和醫藥股就是防禦板塊的經驗，就容易陷入了缺乏業績增長的誤區，這對以後投資者選股的難度將進一步加大。

也有上海某私募人士認為，寧波銀行、三聚環保、網宿科技、天士力、雙匯發展等“白馬股”，3月到8月的上漲行情，主要都是因為資金追求低估值而業績穩定的企業而推動，不過實際部分公司的基本面沒有明顯改善，也沒有超越投資者的預期，三季度業績前後就引發了拋售，回歸基本面定價。

國金證券策略分析師李立峰等認為，2013年-2014年由於智能手機普及率達到臨界點，TMT板塊爆發，成為結構性板塊的領頭羊，但目前，雖然很多行業都出現了“結構性改善”，但並不是“結構性爆發”，存量經濟缺乏領頭羊。當前這種結構性行情更難做的原因來自兩個方面。一個是宏觀層面，中國經濟自從2011年下臺階後，一直橫在L型的底部窄幅波動，經濟層面只存在存量內結構性的變化，而沒有總量上大的變化。這種低波動，導致了利潤的低波動，從而導致了股市傳統板塊基於盈利層面的博弈難以有大行情。

李立峰認為，“慢工出細活，市場風險偏好不具備趨勢性回升，亦不具備趨勢性下降，存量博弈”。接下來行業配置方面，傾向於市場風格不會有太大的變化，高估值板塊將繼續承壓，“高分紅高股息率“，類債券的板塊受到青睞。