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中行「優匯通」業務意味著資本項目自由化又向前推進一步。現實是跨境人民幣和外幣的監管已形成「雙軌制」◎ 財新記者 霍侃 ? 吳紅毓然 文kuokan.blog.caixin.com｜wuhongyuran.blog.caixin.com 隨著聲明發佈和業務暫停，中國銀行「優匯通」風波平息。

但有關跨境人民幣業務與外匯管制、資本項目可兌換關係的討論，再度升溫。

「優匯通」屬於個人跨境人民幣業務，通過跨境匯出人民幣、在境外結匯，突破了過去個人只能匯出外匯、且每人每年境內購匯額度不超過等值5萬美元的政策限制。這一業務被央視報導質疑，一度引發軒然大波。中國銀行聲明回應稱，這是在符合監管原則的前提下，先行先試，於2011年試點推出的人民幣跨境轉賬業務，僅限投資移民和海外購房置業兩種用途。

財新記者獲悉，中行試點得到監管部門的口頭認可。

中國社科院學部委員余永定認為，這項業務意味著在人民幣國際化的背景之下，資本項目自由化又向前推進一步。

他擔心，現在流入中國的資金都是短期的，而流出的資金用於投資移民、海外購房，都是長期資金。

2009年7月開始試點的跨境人民幣業務，按照先企業後個人、先貿易後投融資、先經常項目後資本項目的順序漸次推進，且強調滿足實體經濟需求。

從試點開始，跨境人民幣業務就採取與外匯不同的管理框架和思路。知情人士告訴財新記者，人民幣跨境流動管理應該比外匯管理更簡便，因為人民幣是本幣，對國內政策和金融穩定的影響與外幣不同。不能因為出境或跨境流動，就把人民幣當外匯管理。當然，跨境人民幣與國內人民幣也不同，因此可以分為國內人民幣、跨境人民幣、外匯三種。

中國社科院世界經濟與政治研究所研究員張明認為，目前跨境人民幣和外幣的監管已形成「雙軌制」 ，這種現象很難持續，因為市場主體要規避監管很容易，把美元換成人民幣就能便利進出。

但瞭解跨境人民幣和外匯監管的分析人士認為，要建立本外幣全口徑跨境資金流動監管框架，並非易事。目前，國際收支統計是本外幣全口徑，外債統計還不包括人民幣外債。

跨境轉賬

中行聲明指出，這是2011年試點推出的人民幣跨境轉賬業務。

財新記者獲悉，參與這項試點的機構，除了中行，還有工商銀行、中信銀行廣州分行等。

但目前未能找到中行開展這項試點的政策依據。2013年3月，工行廣州分行發佈《個人跨境人民幣匯款業務管理辦法（試行） 》 ，規定個人跨境人民幣匯 款僅限於經常項目匯款業務，對取得進出口經營權的境內個人，其貿易項下跨境人民幣結算不納入本管理辦法。而且，個人跨境人民幣匯出業務遵循年度限額管理原則，境內付款人實行每人每年30 萬元的最高匯款限額。

熟悉跨境人民幣業務的銀行人士說，工行廣州分行的個人跨境人民幣匯 款業務，跟中行的試點基本一樣，都是將購匯挪到境外。

對於中行所稱的「僅限投資移民和海外購房置業兩種用途」 ，工行廣州分行的管理辦法並未提及，而且投資移民和海外購房置業很難納入經常項目。

一位參與過中行廣東分行該項業務內部培訓的人士稱， 「優匯通」是作為個人金融業務板塊的重點產品介紹的，單筆限額1000萬元，嚴格審查客戶資金來源，公務員與國企領導不能辦理該項 業務、所有資金需提供合法收入證明。

培訓中，還強調這項業務要低調。

這項業務雖然只在廣東試點，但其客戶面向全國。一位北京移民中介人士告訴財新記者， 「優匯通」只在中行廣東分行試點，客戶主要為私人銀行客戶，資金都被歸集至廣東分行。

中行聲明稱，辦理時對業務材料進行逐筆審核，且每筆業務均輸入監管業務系統。

此處所指的監管業務系統，應該是指央行的「人民幣跨境收付信息管理系統」和國家外匯管理局的「國際收支網上申報系統」 。

截至發稿，跨境人民幣業務的主管部門中國人民銀行尚未對這項試點業務作出解釋。7月11日，央行新聞發言人通過新華社發聲，稱已經注意到媒體有關商業銀行跨境人民幣業務的報導，正在對相關情況瞭解核實 ；並提示，在業務拓展的過程中，辦理機構要堅持依法合規，建立健全相應的規章制度，防範法律和操作風險。

中行「優匯通」業務成為焦點後，上海自貿區的銀行人士頗感驚訝。一位大行自貿區分行人士說，自貿區個人跨境人民幣業務的細則還沒有出，但還是要看資金用途，看有沒有真實的貿易背景。 「我們問過央行，如果個人跨境人民幣結算放開，到海外買房行不行？央行對此還是很謹慎的。 」對於這類創新業務試點，余永定認為，監管部門應解釋清楚，充分討論、論證。

旺盛需求

今年，個人跨境人民幣業務快步推進。

6月11日，央行發佈落實《國務院辦公廳關於支持外貿穩定增長的若干意見》的指導意見，個人跨境貿易人民幣結算業務由上海自貿區擴展至全國。

除貨物貿易和服務貿易之外的其他經常項目，以及對外直接投資相關的個人跨境人民幣業務，此前僅在崑山、上海自貿區試點。最近一個月，先後增加了蘇州工業園區和天津生態城兩個試點，也可開展個人經常項下和對外直接投資跨境人民幣業務。

張明認為，目前中國居民有很強的動機在全球範圍內重配資產，如果放開個人跨境人民幣業務，資金外流的壓力比流入壓力更大。微觀上，不反對居民在全球範圍內配置資產，但要關注資金外流對宏觀經濟和社會公平的影響。

「優匯通」之所以備受關注，其背景是國內居民跨境匯出資金的渠道受限。在每人每年境內購匯額度不超過等值5萬美元的政策下，近年增長較快的投資移民和海外配置資產需求難以得到滿足。

在「優匯通」業務出現之前，居民個人跨境匯出資金，合規的做法是每年購匯5萬美元 ；若想匯出更多資金，或是找多個居民分拆購匯並匯出，或通過地下錢莊、虛假貿易，而這些都是外管局禁止，且面臨法律風險。因此，一些可能突破換匯額度的渠道很受歡迎。

一位國有大行深圳分行人士說，要突破換匯額度，主要是通過第三方支付公司做跨境電商貿易。目前央行和外管局已經批准廣東等地試點， 「只要支付公司獲得央行、外管局批文，幫忙結匯收匯就可以超過等值5萬美元的額度了」 。但他指出，額度也會登記在央行的系統。

近日推出的嘉實資本 - 阿里專項基金產品也頗為吸引眼球。

瞭解該業務的知情人士告訴財新記者，該基金依託嘉實資本海外陽光直投業務設立，通過專戶完成資金出境，享受機構換匯的優惠，資金除了定向參與阿里巴巴IPO 的配售，還可以不返回境內，滿足了高淨值個人客戶子女求學、海外地產投資、海外金融產品投資等方面的需求。

跨境人民幣使用，在以外匯管製為抓手的資本項目管制的大壩上打開了豁口，且有逐步擴大之勢。跨境人民幣業務在推出之初主要考慮貿易投資便利化，但中長期則著眼於推動人民幣資本項目可兌換，並有通過人民幣可兌換的逐步開放，倒逼外匯可兌換放開之意。

監管之困

2011年11月，時任德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿撰文指出，人民幣國際化如果要深入進行，超越貿易結算，比如允許人民幣進行跨境資本流動，必將涉及到一系列資本賬戶開放的問題。

從本質上來講，推動人民幣跨境資本流動和實現資本項目的開放在本質上是可替代的兩類改革。

從資本項目可兌換的長遠目標看，應建立本外幣統一的跨境資金流動管理體系。國家外管局從2012年開始提出建立健全本外幣全口徑跨境資金流動監管框架，加強對跨境人民幣資金流動的監測分析和預警。

關於跨境人民幣業務的管理職責分工，2012年4月18日，央行發文稱，按照幣種劃分的原則，明確推進跨境人民幣業務由央行貨幣政策二司負責。上述瞭解跨境人民幣和外匯監管的分析人士認為，這樣的分工安排，可能是有意想打破制度慣性。

對於跨境人民幣業務與外匯管制的關係，2010年6月，央行行長周小川在人民銀行烏魯木齊中心支行專題報告會上指出，中國目前還存在一定程度的外匯管制。推進人民幣跨境使用後，現有的管理規定和措施會受到一定挑戰，有些條款要重新審理、思路要重新調整。

周小川說，雖然保留對某些資本項目的管制是合理的，但並不是說要在這些方面「一刀切」地禁止兌換。現存的有些管理措施還可以延續，但不應該用外匯管制的名義，而要用其他有合理依據和客觀要求的方式來管理。

馬駿曾建議，著手研究今後將替代外匯管制的管理短期資本流動的經濟手段，比如對外資流入和境外人民幣流入徵收托賓稅等手段的具體操作方案。

從資本項目可兌換的

長遠目標看，

應建立本外幣統一

的跨境資金流動

管理體系

中行「優匯通」業務意味著資本項目自由化又向前推進一步。現實是跨境人民幣和外幣的監管已形成「雙軌制」◎ 財新記者 霍侃 ? 吳紅毓然 文kuokan.blog.caixin.com｜wuhongyuran.blog.caixin.com 隨著聲明發佈和業務暫停，中國銀行「優匯通」風波平息。

但有關跨境人民幣業務與外匯管制、資本項目可兌換關係的討論，再度升溫。

「優匯通」屬於個人跨境人民幣業務，通過跨境匯出人民幣、在境外結匯，突破了過去個人只能匯出外匯、且每人每年境內購匯額度不超過等值5萬美元的政策限制。這一業務被央視報導質疑，一度引發軒然大波。中國銀行聲明回應稱，這是在符合監管原則的前提下，先行先試，於2011年試點推出的人民幣跨境轉賬業務，僅限投資移民和海外購房置業兩種用途。

財新記者獲悉，中行試點得到監管部門的口頭認可。

中國社科院學部委員余永定認為，這項業務意味著在人民幣國際化的背景之下，資本項目自由化又向前推進一步。

他擔心，現在流入中國的資金都是短期的，而流出的資金用於投資移民、海外購房，都是長期資金。

2009年7月開始試點的跨境人民幣業務，按照先企業後個人、先貿易後投融資、先經常項目後資本項目的順序漸次推進，且強調滿足實體經濟需求。

從試點開始，跨境人民幣業務就採取與外匯不同的管理框架和思路。知情人士告訴財新記者，人民幣跨境流動管理應該比外匯管理更簡便，因為人民幣是本幣，對國內政策和金融穩定的影響與外幣不同。不能因為出境或跨境流動，就把人民幣當外匯管理。當然，跨境人民幣與國內人民幣也不同，因此可以分為國內人民幣、跨境人民幣、外匯三種。

中國社科院世界經濟與政治研究所研究員張明認為，目前跨境人民幣和外幣的監管已形成「雙軌制」 ，這種現象很難持續，因為市場主體要規避監管很容易，把美元換成人民幣就能便利進出。

但瞭解跨境人民幣和外匯監管的分析人士認為，要建立本外幣全口徑跨境資金流動監管框架，並非易事。目前，國際收支統計是本外幣全口徑，外債統計還不包括人民幣外債。

跨境轉賬

中行聲明指出，這是2011年試點推出的人民幣跨境轉賬業務。

財新記者獲悉，參與這項試點的機構，除了中行，還有工商銀行、中信銀行廣州分行等。

但目前未能找到中行開展這項試點的政策依據。2013年3月，工行廣州分行發佈《個人跨境人民幣匯款業務管理辦法（試行） 》 ，規定個人跨境人民幣匯 款僅限於經常項目匯款業務，對取得進出口經營權的境內個人，其貿易項下跨境人民幣結算不納入本管理辦法。而且，個人跨境人民幣匯出業務遵循年度限額管理原則，境內付款人實行每人每年30 萬元的最高匯款限額。

熟悉跨境人民幣業務的銀行人士說，工行廣州分行的個人跨境人民幣匯 款業務，跟中行的試點基本一樣，都是將購匯挪到境外。

對於中行所稱的「僅限投資移民和海外購房置業兩種用途」 ，工行廣州分行的管理辦法並未提及，而且投資移民和海外購房置業很難納入經常項目。

一位參與過中行廣東分行該項業務內部培訓的人士稱， 「優匯通」是作為個人金融業務板塊的重點產品介紹的，單筆限額1000萬元，嚴格審查客戶資金來源，公務員與國企領導不能辦理該項 業務、所有資金需提供合法收入證明。

培訓中，還強調這項業務要低調。

這項業務雖然只在廣東試點，但其客戶面向全國。一位北京移民中介人士告訴財新記者， 「優匯通」只在中行廣東分行試點，客戶主要為私人銀行客戶，資金都被歸集至廣東分行。

中行聲明稱，辦理時對業務材料進行逐筆審核，且每筆業務均輸入監管業務系統。

此處所指的監管業務系統，應該是指央行的「人民幣跨境收付信息管理系統」和國家外匯管理局的「國際收支網上申報系統」 。

截至發稿，跨境人民幣業務的主管部門中國人民銀行尚未對這項試點業務作出解釋。7月11日，央行新聞發言人通過新華社發聲，稱已經注意到媒體有關商業銀行跨境人民幣業務的報導，正在對相關情況瞭解核實 ；並提示，在業務拓展的過程中，辦理機構要堅持依法合規，建立健全相應的規章制度，防範法律和操作風險。

中行「優匯通」業務成為焦點後，上海自貿區的銀行人士頗感驚訝。一位大行自貿區分行人士說，自貿區個人跨境人民幣業務的細則還沒有出，但還是要看資金用途，看有沒有真實的貿易背景。 「我們問過央行，如果個人跨境人民幣結算放開，到海外買房行不行？央行對此還是很謹慎的。 」對於這類創新業務試點，余永定認為，監管部門應解釋清楚，充分討論、論證。

旺盛需求

今年，個人跨境人民幣業務快步推進。

6月11日，央行發佈落實《國務院辦公廳關於支持外貿穩定增長的若干意見》的指導意見，個人跨境貿易人民幣結算業務由上海自貿區擴展至全國。

除貨物貿易和服務貿易之外的其他經常項目，以及對外直接投資相關的個人跨境人民幣業務，此前僅在崑山、上海自貿區試點。最近一個月，先後增加了蘇州工業園區和天津生態城兩個試點，也可開展個人經常項下和對外直接投資跨境人民幣業務。

張明認為，目前中國居民有很強的動機在全球範圍內重配資產，如果放開個人跨境人民幣業務，資金外流的壓力比流入壓力更大。微觀上，不反對居民在全球範圍內配置資產，但要關注資金外流對宏觀經濟和社會公平的影響。

「優匯通」之所以備受關注，其背景是國內居民跨境匯出資金的渠道受限。在每人每年境內購匯額度不超過等值5萬美元的政策下，近年增長較快的投資移民和海外配置資產需求難以得到滿足。

在「優匯通」業務出現之前，居民個人跨境匯出資金，合規的做法是每年購匯5萬美元 ；若想匯出更多資金，或是找多個居民分拆購匯並匯出，或通過地下錢莊、虛假貿易，而這些都是外管局禁止，且面臨法律風險。因此，一些可能突破換匯額度的渠道很受歡迎。

一位國有大行深圳分行人士說，要突破換匯額度，主要是通過第三方支付公司做跨境電商貿易。目前央行和外管局已經批准廣東等地試點， 「只要支付公司獲得央行、外管局批文，幫忙結匯收匯就可以超過等值5萬美元的額度了」 。但他指出，額度也會登記在央行的系統。

近日推出的嘉實資本 - 阿里專項基金產品也頗為吸引眼球。

瞭解該業務的知情人士告訴財新記者，該基金依託嘉實資本海外陽光直投業務設立，通過專戶完成資金出境，享受機構換匯的優惠，資金除了定向參與阿里巴巴IPO 的配售，還可以不返回境內，滿足了高淨值個人客戶子女求學、海外地產投資、海外金融產品投資等方面的需求。

跨境人民幣使用，在以外匯管製為抓手的資本項目管制的大壩上打開了豁口，且有逐步擴大之勢。跨境人民幣業務在推出之初主要考慮貿易投資便利化，但中長期則著眼於推動人民幣資本項目可兌換，並有通過人民幣可兌換的逐步開放，倒逼外匯可兌換放開之意。

監管之困

2011年11月，時任德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿撰文指出，人民幣國際化如果要深入進行，超越貿易結算，比如允許人民幣進行跨境資本流動，必將涉及到一系列資本賬戶開放的問題。

從本質上來講，推動人民幣跨境資本流動和實現資本項目的開放在本質上是可替代的兩類改革。

從資本項目可兌換的長遠目標看，應建立本外幣統一的跨境資金流動管理體系。國家外管局從2012年開始提出建立健全本外幣全口徑跨境資金流動監管框架，加強對跨境人民幣資金流動的監測分析和預警。

關於跨境人民幣業務的管理職責分工，2012年4月18日，央行發文稱，按照幣種劃分的原則，明確推進跨境人民幣業務由央行貨幣政策二司負責。上述瞭解跨境人民幣和外匯監管的分析人士認為，這樣的分工安排，可能是有意想打破制度慣性。

對於跨境人民幣業務與外匯管制的關係，2010年6月，央行行長周小川在人民銀行烏魯木齊中心支行專題報告會上指出，中國目前還存在一定程度的外匯管制。推進人民幣跨境使用後，現有的管理規定和措施會受到一定挑戰，有些條款要重新審理、思路要重新調整。

周小川說，雖然保留對某些資本項目的管制是合理的，但並不是說要在這些方面「一刀切」地禁止兌換。現存的有些管理措施還可以延續，但不應該用外匯管制的名義，而要用其他有合理依據和客觀要求的方式來管理。

馬駿曾建議，著手研究今後將替代外匯管制的管理短期資本流動的經濟手段，比如對外資流入和境外人民幣流入徵收托賓稅等手段的具體操作方案。

從資本項目可兌換的

長遠目標看，

應建立本外幣統一

的跨境資金流動

管理體系

與基金子公司白手起家不同，券商資管子公司繼承了原來成熟的業務線，如何分配已有蛋糕，均衡各方利益，有效管理持股者風險偏好是當前難題 ◎ 財新記者 蔣飛 文jiangfei.blog.caixin.com 今年7月，國泰君安資產管理子公司總經理章飇帶著幾位骨幹轉投齊魯證券。這位在業內頗有名氣的君安資管老將離職受到市場關注，章飇離職的原因，是齊魯證券剛成立的子公司為他提供了更好條件。

“章飇去那邊是有股權激勵的，這在國泰君安暫時很難做到。 ”國泰君安一位高管近日對財新記者說。另有接近齊魯證券的人士也證實了該公司在延攬章飇時作了股權方面的承諾，整個薪酬包相當可觀。

證券公司的資產管理業務線，正在經歷與一年多前基金子公司相似的一幕。一方面是高管和核心團隊人員大量離職轉投私募，另一方面是公司層面醞釀以提高提成比例和安排股權激勵計劃等方式，留住人才。

然而，證券公司進行股權激勵仍處探路階段。證監會去年就《證券公司股權激勵約束機制管理規定》向社會公開征求意見，但目前未正式發佈和實施。

而基金子公司的股權激勵和員工持股已有數家公司實施或向證監會報送方案。

“證券公司的業務線更多元，如何均衡好股權激勵的收益和風險，相對更加困難， ”一位券商人士對財新記者說，“另外，基金子公司是從零起步的，創業階段搞股權激勵較容易。但券商的資產管理子公司是繼承了原有的業務線，搞股權激勵就是分蛋糕，這裡的利益安排如何平衡要比基金子公司複雜得多。 ”盡管如此，除了齊魯證券，多家券商資產管理子公司已在醞釀實施股權激勵，包括以自營和資產管理業務見長的東方證券以及規模較小的江海證券等。

“雖然出發點是留住人才，但先走這一步的公司必然帶動一批人員跳槽，更加劇了整個行業的人才流動。 ”一位券商高層對財新記者說。

“現在整個行業都在看東證資管的股權激勵，因為它算是一個正式的試點， ”熟悉券商資管行業的人士對財新記者說， “但聽說方案也一直沒有敲定。 ”

人才流失

激勵機制是資管行業的核心，國際和國內市場概莫能外。 “我們選擇基金管理人，特別關注能否給投資團隊恰當的股權、薪酬和所需的資源。 ”從事國際投資顧問服務的 Wilshire Associates 基金管理部董事總經理張成蓓對財新記者說。

當市場對基金公司高管和明星基金經理下海自創私募基金習以為常時，證券公司的資產管理業務，也隨之進入了核心團隊大量跳槽和“奔私”的階段。

去年6月，申銀萬國資產管理總部總經理單蔚良和常務副總張駿同期去職，整個團隊發生較大變動。單蔚良最終選擇了民族證券，仍然負責資產管理業務 ；張駿則轉去一家知名私募基金。

去年底，同在上海的興業證券資管部門總經理徐京德逐步脫離管理事務，由其副總經理接替。徐京德稍後離開公司創業，成立了自己的私募基金，同時也帶走了一些舊部。

今年初，經歷了“8 · 16”事件的光大證券資產管理部門人員大量流失，總經理吳亮也在春節後離職。

章飇離職之所以備受關注，一是因為其是券商資管行業老人 ；二是國泰君安的資管團隊在其領導下是業內業務線最全的一個，權益和債券方面都具備優勢，排名長期居於行業前三。章飇轉投齊魯證券則填補其在資管方面的空白。

興業證券資管部門已在今年6月轉為資管子公司，並且公司內部有說法是，管理層和核心員工會有股權激勵安排。

豔羨基金

股權激勵對於基層員工的吸引力並不大，他們更傾向于比較直接的業績提成和獎金。高層管理人員和核心投資團隊人員則需要有更長期的利益綁定。但比起基金公司子公司，證券公司資管業務線開展股權激勵更加困難。

“我持懷疑態度。母公司和股東憑什麼願意跟子公司管理層分股權？基金子公司是白手起家，大家一起創業，這個事情好辦。券商的資管已有基礎了，搞股權激勵難免爭議。 ”一位從興業證券資管部門離職的員工對財新記者說。

在證監會的基金部和機構部今年年初合併為大機構部之前，基金部放鬆管制的步伐一直走在前面，比如允許基金公司5% 以下的股權轉讓不需審批，允許專業人士參股基金公司等。

中歐基金和天弘基金已經率先在母公司層面實施股權激勵或實現員工持股。今年4月，中歐基金的兩家股東拿出占比總計20% 的股權，轉讓給公司董事長竇玉明等高管，竇玉明個人的出資是921.2萬元，占股4.9%。天弘基金與阿里巴巴合作餘額寶風生水起，也有股權激勵的需要。這兩家公司均是股東推動股權激勵，在盤子不大的時候，激勵管理層做大蛋糕符合股東的利益。

基金子公司層面的股權激勵和員工持股則更早實現。去年2月，萬家基金子公司萬家共贏獲證監會批復成立，註冊資本6000萬元。其中上海承圓投資管理中心（有限合伙）出資14%，該企業即代表了萬家共贏管理層和員工的利益。齊魯證券是萬家基金的大股東。

易方達基金的子公司也于去年獲批員工持股，母公司和子公司員工的持股比例高達60%。

這些大尺度的放開，證券公司暫時 只有羨慕的份。

自2012年開始，證券公司資產管理業務線同樣經歷了一輪放鬆管制，集合理財等券商資管產品開始逐步過渡到備案制。但證監會對券商的管制仍然明顯，各項業務都需要與淨資本掛鈎，資管業務線的各類品種靈活度也仍然不夠。

去年，證監會要求證券公司停發大集合產品，此產品類目與公募基金的監管接軌，逐步參照公募基金管理，並且鼓勵成立單獨的子公司。這條要求帶有一些一刀切的色彩，導致一些券商在獲批公募業務資質之前產品出現斷檔，有的小券商甚至因為開展資管業務年限或資產規模不達標，只能繼續做小集合定向產品。這也間接促成了這些公司借定向產品做通道業務，以此來沖規模。

券商資管業務的這些局限雖然可能只是暫時的，但恰逢整個資產管理行業共同面臨挑戰時，比如今年年初以來證 監會稽查部門針對老鼠倉和內幕交易的持續調查等，人心浮動更加難免。與之相比，股權激勵或許來晚了一些。

“券商的體制需要遵守各種規則的束縛，自己去做私募還是自由些，風險也沒有那麼高。 ”一位證券業人士對財 新記者說。

定價難題

東方證券資管子公司是業內首個券商資管子公司，成立于2010年7月，註冊資 本3億元。其股權激勵和員工持股，是上海市屬金融機構中的首個試點性安排。今年年初這項安排提出的時點，也正值上海市發佈《關於進一步深化上海國資改革促進企業發展的意見》之後。

在資管業務排名靠前的券商中，東方證券有明顯特色，其資管子公司與阿里金融合作的小貸證券化項目開業內之先河。截至目前，運行四年的東證資管股權激勵提出過若干方案，仍尚未敲定，定價是核心問題。知情人士稱，有的方案安排高管和員工持股接近50%，股東方面可能覺得過高 ；也有的方案要求員工以現金認購股權，員工一次性要拿出的現金數量過多，員工不滿意。

章飇能否在齊魯證券獲得股權亦有不確定性，其原因也在於如何定價。 “也許還不如把獎金和提成定得高點劃算。 ”接近齊魯證券的人士說。

風控平衡點

另一個難點在於如何控制風險。 “股權激勵是好事情，但也有可能提高管理層的風險偏好，甚至出現違規行為。這之間需要平衡。 ”一位曾在券商資管部門長期從事合規工作的人士對財新記者說。

資產管理面臨的風控和合規要求，在券商各條業務線中是最高的。

由於同時管理不同投資者的賬戶，利益輸送是資產管理業務常見的違規現 象。去年債市稽查風暴期間，一些券商和基金公司暴露出在不同賬戶之間“倒券”操縱利潤，甚至是向個人掌控的賬戶輸送利益的嚴重違法違規行為。

證監會在券商股權激勵的徵求意見稿中，也明確要求激勵與約束相結合，防止出現從事內幕交易、操縱市場、虛假陳述和信息誤導等行為。

盡管東方證券敢於吃螃蟹，但業內對這家公司的激進風格不無批評，認為 其在資管子公司實施股權激勵時更需要注意做好約束。2008年，東方證券因自營業務連累，當年業績虧損，導致上市計劃不得不推遲。這一事件的影響持續至今，目前該公司在上海市屬國企的上市計劃中只能排在國泰君安之後。

更多的證券公司仍然受制于既有體制，或是因為國有股東背景，開展股權激勵的審批程序難度太大；或是治理結構不完善，管理層和股東難以達成一致。

多位證券業人對於短期內實現較為普遍的股權激勵和員工持股並不樂觀。

“有一種不太好的趨勢，就是券商長期導向的激勵做不了，被短期化的激勵所取代。比如信托業就很少有股權激勵，主要是業績報酬為主， ”一位券商資管部門人士對財新記者說， “單純的業績報酬，更容易催生從業者的風險偏好，導致負面的外部效應。 ”