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汽車後市場：萬億盛宴，大幕初啟

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=3066

本帖最後由 Herry.Wang 於 2014-10-8 17:16 編輯

汽車後市場：萬億盛宴，大幕初啟
作者：許英博 陳俊斌 高登

近期關於汽車產業的重要事件：1）巴菲特收購美國第五大汽車經銷商Van Tuyl；2）神州租車港股IPO 後漲幅顯著；3）一嗨租車向紐交所遞交IPO 申請；4）政府出臺汽車維修行業轉型升級指導意見；資本市場對於汽車後市場的關註度明顯提升，汽車後市場是否值得投資以及機會在哪里？我們的觀點如下：

空間+結構：汽車後市場總量規模將快速增長，非4S 店連鎖帶來的結構性機會。2013 年中國汽車售後服務市場規模超過7000 億元，汽車保有量與平均車齡的持續增長推動後市場進入快速成長階段。目前我國汽車保有量1.3億輛，預計未來幾年將維持20%左右的高速增長，最終有望達到4 億輛；當前我國平均車齡僅4 年左右，距離成熟汽車市場車齡水平仍有較大提升空間。而新車銷量增速逐漸放緩，汽車產業鏈價值中樞將向後端轉移。預計未來十年汽車後市場有望達到4-5 萬億的規模；同時，市場結構的變化將帶來新的投資機會，有品牌、有性價比的第三方維修連鎖值得持續關註。

機遇+挑戰：第三方維修連鎖為代表的新業態興起，移動互聯等新技術推動後市場商業模式創新。目前售後市場痛點較多，高質高價的4S 店與低質低端的修理廠呈兩極化分布，更適應市場需求的第三方維修連鎖進入快速發展期，如博世快修在全國已建立1300 家連鎖店。隨著政策出現松動以及市場化程度提升，第三方維修連鎖的市場份額快速提升，將與傳統的4S 店和低端修理廠形成三足鼎立之勢。移動互聯等新技術出現有望改善汽車後市場信息高度不對稱的局面，促進汽車後市場商業模式創新，實體店向網絡段延伸，如特維輪輪胎O2O 業務發展迅速。同時具備移動互聯創新基因的第三方維修連鎖公司將快速發展，值得重點關註。

四個可能的投資方向：
1）獨立第三方維修連鎖：第三方維修連鎖市場廣闊，品牌和性價比優勢，有望成為成長最快的子領域。

2）拓展後市場的零部件供應商：受益行業發展和政策放開，傳統零部件供應商有望擴大售後收入比例。

3）傳統經銷商集團：經銷商盈利能力整體下行，方差擴大，優秀經銷商集團積極轉型，深耕售後成為新的盈利點，而弱勢經銷商面臨更多挑戰。

4）全周期應用：買車、用車至報廢拆解各環節蘊含投資和並購機會，關註商業模式創新。目前後市場服務正處於變革的起點，預計未來將出現多家高成長的公司，我們判斷未來1-2 年後市場一線龍頭公司將通過IPO 或借殼實現上市，二三線龍頭公司有望成為兼並重組的主要標的。

風險因素：連鎖經營的資產較重對公司資金鏈的壓力；售後市場對精細化管理的要求較高，對連鎖經營的複制擴張帶來一定挑戰；汽車後市場受政策法律和宏觀經濟影響大，存在一定不確定性。

投資建議：維持行業“強於大市”評級，政策變化將加快行業轉型升級步伐，建議關註：1）積極布局第三方維修連鎖的公司，如金固股份、德聯集團、隆基機械、回天新材等；2）優秀零部件公司，如福耀玻璃、星宇股份、駱駝股份等；3）關註積極轉型的優秀經銷商集團，及其他在細分領域占據優勢的公司，如國機汽車、龐大集團、亞夏汽車、天奇股份等。。


資本市場+政策推動，汽車後市場關註度提升

巴菲特收購美國最大私營汽車經銷商，拓展汽車產業後市場業務版圖。10 月2 日，巴菲特旗下伯克希爾·哈撒韋公司宣布收購美國第五大汽車經銷集團Van Tuyl Group。該集團在美國10 個州擁有78 家經銷商，年收入超過80 億美元，是僅次於全美汽車租賃（AutoNation）、彭斯克汽車集團（Penske Group）、卡邁什（CarMax）、第一汽車集團（Group1）的全美第五大經銷商，同時也是全美最大的私營實體經銷商。伯克希爾·哈撒韋公司在Geico 汽車保險、通用汽車、比亞迪等公司均已經占有一席之地，我們認為，此次收購意在：


神州租車港股IPO 漲幅顯著，一嗨租車提交赴美上市申請，引發資本市場對於汽車後市場板塊關註。9 月19 日，神州租車在港掛牌上市，融資34.5 億港元，成為中國汽車租賃第一股。神州租車路演期間獲超額認購逾200 倍，上市首日股價漲幅近29%，引發資本市場追捧。10 月3 日，一嗨租車緊跟神州租車資本市場步伐，向美國證券交易委員會遞交IPO申請，計劃赴紐交所上市，融資2 億美元，再次引起資本市場關註。研究數據顯示，中國租車市場近5 年來市場規模和車隊規模的複合增速分別為30%和 29%，2013 年中國租車市場規模達380 億元，未來3-5 年將保持20%以上的快速增長。中國租車市場相對分散，前五大租車公司的市場占有率僅為14%，IPO 亦是“重資本、拼規模”的租車企業的重要融資手段。



政策組合拳驅動汽車產業鏈變革，汽車後市場投資價值凸顯。國家工商總局宣布10 月1 日起停止實施汽車經銷商備案，發改委針對行業反壟斷調查亦正在進行。近日，交通部、發改委等10 部委聯合印發《關於促進汽車維修業轉型升級、提升服務質量的指導意見》，主張破除汽車配件渠道壟斷，突出市場化機制；鼓勵以信息技術、移動互聯網為載體的模式創新，如配件電商、O2O 維修服務等；鼓勵維修行業向連鎖化、規模化、專業化、品牌化方向發展。我們認為，汽車維修行業將從規模擴張型向質量效益型轉變，汽車產業利益鏈條發生變革，第三方維修連鎖企業有望進入快速發展期，投資價值凸顯。


空間+結構：規模快速增長，非4S 店連鎖帶來結構性機會1）將收購標的作為產業兼並重組的平臺；2）在公司現有業務基礎上進一步汽車後市場業務。

我國汽車保有量處於快速增長期，由此帶來後市場發展機遇。截至2013 年，我國民用汽車保有量達1.27 億輛，同比增長16%，世界排名第二，僅次於美國。從長周期來看，借鑒日韓發展經驗，汽車普及過程一般需要30-40 年，中國目前進入第二個十年，預計未來3-5 年銷量增速中樞為8%-10%，長期需求仍有較大增長空間，預計2020 年保有量有望達到4 億量級，由此為後市場發展帶來機遇。

平均車齡平穩提升，單車售後服務價值仍有較大提升空間。根據中國汽車流通協會統計，我國乘用車平均車齡約3-4 年。相比於美國、日本等成熟汽車市場，其乘用車平均車齡大約在8 年左右。根據成熟市場規律，汽車後市場規模與平均車齡成顯著正相關的關系，當平均車齡達到6-8 年時，汽車維修、二手車拍賣等後市場服務隨之進入高峰期。隨著我國乘用車市場逐漸成熟，平均車齡的增長有望帶動汽車後市場規模增長。



汽車保有量與平均車齡的持續增長推動後市場進入快速成長階段。2013 年中國汽車售後服務市場規模超過7000 億元，預計未來十年汽車後市場有望達到4-5 萬億的規模。我國汽車後市場對總體市場利潤貢獻僅為28%，相比美國汽車市場57%的利潤貢獻率仍有較大提升空間。行業+利潤規模雙重增長推動下，汽車後市場正在成為整個產業鏈上的新興增長點。




汽車後市場包括汽車銷售完成後產品生命周期中的各環節，我國後市場仍處於發展初期。汽車後市場是指汽車銷售以後，圍繞汽車使用過程中的各種服務，涵蓋了消費者買車後所需要的一切服務，涉及到汽車從售出到報廢的過程中，圍繞汽車售後使用環節中各種後繼需要和服務而產生的一系列交易活動。目前，中國的後市場主要包括維修及配件、汽車養護、汽車保險、汽車租賃、二手車交易等若幹環節，相比於歐美等成熟汽車市場，仍處於初級階段。


機遇+挑戰：第三方維修連鎖興起+移動互聯技術創新
第三方維修連鎖為代表的新業態興起

維修零配件縱向壟斷困擾消費者，第三方維修連鎖等新業態興起滿足車主消費需求。目前售後市場痛點較多：4S 店提供原廠配件，但維修價格高企；低端修理廠價格較低，但配件和用品質量得不到保障，維修過程不透明。兼具品牌力和性價比的售後維修市場是消費者對後市場的主要訴求。第三方維修連鎖公司正契合了消費者訴求，滿足成熟消費者在專業技術、價格、速度、配件質量及配送便利性等方面的需求。

發達國家後市場第三方維修服務占比達69%，我國後市場渠道結構仍有較大提升空間。我國現有汽車後市場由整車廠與經銷商主導，整車企業依靠強大的品牌和規模實力實現對產業上下遊的垂直壟斷，獨立第三方維修服務公司難以獲得高質量原裝配件，難以有效成長發展。美國汽車後市場中非4S 店的第三方服務企業占比達到69%，未來我國後市場渠道結構仍有較大提升空間，經銷商占比逐漸減小。


經銷商競爭壁壘正在被打破，非4S 店第三方維修連鎖等新業態大量出現。近年來，快修店、綜合修理廠、美容/養護店甚至路邊店等非4S 店，以及金融企業（如平安好車二手車買賣）、互聯網企業（車螞蟻汽車保養）等後市場細分服務提供商，分食傳統汽車後市場。由於整車廠保修限定，保修期前後、即車齡在1-3 年的用戶主要在4S 店維護保養，過保後用戶維修保養選擇逐漸多元化。根據波士頓咨詢公司調查顯示，車齡在5-8 年的用戶大多選擇獨立第三方汽車售後服務商，車齡在8 年以上的老用戶則更多選擇汽配城或路邊店。同時，國外汽車服務連鎖巨頭如博世、德爾福等大舉布局中國市場，在中國後市場網點布局已成規模。長期來看，非4S 店新業態分享汽車後市場蛋糕將是大概率事件。



汽車行業反壟斷、汽車維修業轉型升級指導意見等政策法規的出臺，將推動汽車經銷商主導的後市場格局的變革。國家汽車經銷商反壟斷從前端銷售市場指向後市場，後市場維修零配件縱向壟斷有望被打破。在政策組合拳的驅動下，汽車產業利益鏈條發生變革，經銷商主導後市場的格局將發生改變，第三方維修連鎖企業有望進入快速發展期。

移動互聯等新技術推動後市場商業模式創新

隨著互聯網的普及、汽車消費人群的年輕化，互聯網在後市場消費決策中的作用日益重要。根據新華信2013 年的調查數據顯示，消費者在售後保修、維修保養、用車、二手車等環節通過互聯網渠道了解相關信息的比例已經明顯高於電視、報紙等傳統渠道。



O2O 有望改善汽車後市場信息高度不對稱的局面，是未來發展方向。汽車後市場處於大而亂的局面，各項服務內容品類繁多，整個市場不夠規範，而車主不了解如何選擇服務商，選擇哪些項目，信息高度不對稱。通過互聯網平臺聚合商家信息，標準化服務流程和價格信息，協助車主選擇服務，同時將線上客戶導入線下商戶。O2O 將線下商家與互聯網結合在一起，有望改善後市場行業的信息不對稱的局面，降低比價成本，推進行業價格透明化。



移動互聯網對快修養護、汽車保險等後市場應用帶來新商機。通過電腦或手機下單交易，就可到實體店接受包括常規保養、美容裝飾在內的各種服務，甚至還能遠程委托買賣二手車，這一方便車主的應用將有效提高車主對服務的使用頻率。永達汽車等公司積極嘗試基於移動互聯網的APP 應用，以拓展和提升終端競爭力，亦值得關註。

O2O 應用促進汽車後市場商業模式創新，實體店向網絡段延伸。互聯網公司進軍汽車後市場，將線上平臺與線下服務充分聯通，途虎養車網、養車無憂、杭州車螞蟻、車小弟、易到用車、車易拍等O2O 應用紛紛湧現；傳統經銷商積極觸網，提高用戶黏性，提升增值服務收入占比。龐大集團、物產中大等傳統汽車經銷商巨頭，紛紛建立自己的電子商務網站，整合線下資源，包括後市場方面線下原有的精品養護、汽車保險等服務；同時通過會員服務，為客戶提供汽車金融、保險、延保、二手車交易等個性化的增值服務。


投資方向：非4S 店維修連鎖+傳統經銷商轉型值得關註

投資方向一：第三方維修連鎖服務商

獨立售後市場集中度低，品牌連鎖企業面臨發展機遇。目前國內汽車後市場中第三方售後企業眾多，市場集中度低，缺少全國性品牌連鎖企業。在第三方售後企業中，品牌連鎖企業能夠更好地滿足成熟消費者在專業技術、價格、速度、配件質量及配送便利性等方面的需求，如博世專修連鎖、華勝專修連鎖等。未來隨著國家打破整車廠商對下遊零配件市場的縱向壟斷，第三方品牌連鎖企業面臨發展良機。

博世等國際維修連鎖巨頭加緊在華布局。目前國內部分大中型城市已經出現包括博世、德爾福在內的國際巨頭的身影，采用成熟的品牌連鎖模式提供標準化服務。該模式有效降低運營成本，並能有效黏住客戶，被越來越多的國內和國外的汽車服務企業所采用。以博世快修連鎖為例，在全球150 多個國家擁有1.5 萬個維修站，每年接待超過2.1 億用戶，擁有較大的服務規模。在中國，博世是最早提供汽車維修和保養服務的企業之一，員工總人數超過5000 人，已建立了超過1300 家博世汽車專業維修站。博世汽車售後業務目前在華除博世貿易（上海）有限公司外，還包括汽車檢測公司、博世汽車部件等子公司，旗下擁有博世、傑克塞爾、歐亞、詩琴和百斯巴特品牌。預計到2015 年底，博世中國維修站將超過2000 家。



博世汽車專業維修連鎖商業模式日趨成熟，值得中國企業借鑒。博世快修連鎖商業模式成熟，通過多年豐富的市場經驗積累，使其在維修配件和產品方面具備明顯優勢：1）涵蓋獨立汽車售後市場和主機售後市場兩大領域，覆蓋乘用車和商用車，車型覆蓋面較廣；1300家博世汽車專業維修站覆蓋區域廣；2）產品涵蓋博世自主研發的設備、售後配件產品和服務，配件質量有保證；3）全球化的物流運送網絡保證了客戶需求產品效率。



博世汽車專業維修所采用的“三級站”多重服務站網絡包括維修服務中心、維修服務站和快修服務店，能靈活地滿足不同服務站的需求。據博世高管介紹，在大型城市，博世以維修中心站為結構主體；在比較小的縣級城市，當地的條件有限制的情況下，則以發展維修服務站為主，維修站之下還有博世快修店。同時，博世在天貓建立了一個博世汽車配件官方旗艦店，目前已經運營了兩年半的時間，已經成為博世零配件維修的重要渠道之一。以博世為代表的國際巨頭在汽車專業維修連鎖方面的商業模式日趨成熟，為中國企業提供了寶貴經驗。



汽車維修保養細分市場廣闊，豪華車商率先試水售後服務。豪華車維修售後服務利潤高、市場大，車主出於對車的愛惜，一般不在路邊店中進行保養，而4S 店保養昂貴，豪華車品牌維修連鎖店正好彌補了4S 店與路邊店之間的市場空間。國內豪華車維修做得較為成熟的是華勝專修連鎖，成立於1998 年，被稱為高端豪華車專修“沃爾瑪”，專營奔馳、寶馬、奧迪維修服務，在全國經濟發達地區開設80 家連鎖店，其競爭核心在於配件價格低廉，可為客戶節省30%-40%費用。



投資方向二：零部件公司拓展後市場維修連鎖

隨著汽車後市場規模擴大，零部件企業迎來維修連鎖業務拓展機遇。售後配件分為調換部件（使用磨損需要更換）和修換部件（發生損壞需要修複）兩類，包括零件、輪胎、輪胎、配件、機油、化學劑、汽車玻璃等。美國在20 世紀90 年代，汽車零配件後市場規模已達到近2000 億美元，比例非常穩定，零件和維修服務占比最大，分別達到50%和30%。隨著中國汽車後市場規模逐漸擴大，相關零配件公司將大幅受益。



國外零部件巨頭企業率先布局，商業模式日趨完善。以零部件公司米其林為例，旗下維修連鎖子品牌“馳加”全國網點布局已呈現規模。截至目前，馳加店已超過1000 家，遍布全國31 個省超過230 個城市。2010 年至2014 年期間，每年都保持新增100-200 家的增長速度，每年服務車次超500 萬人次。經營模式方面，主要布局二三線城市住宅區，專註於“輪胎、機油、制動”三樣主營業務，修車沒有工時費；進貨渠道方面，采用中央采購平臺(CPP)，向嘉實多、漢高、博世等汽車配件大品牌統一拿貨，各地加盟商下單訂貨、分流庫存；渠道推廣方面，2009 年起采用特許加盟模式，完整輸出商業模式，統一規範運營標準。




隨著汽車配件流通體系逐步放開，特維輪、麥輪胎等O2O 模式方興未艾。網絡配件連鎖主要適用於不易碎可運輸、單筆價值高、標準化可複制的產品，例如輪胎、剎車盤、蓄電池等。隨著汽車配件流通體系逐步放開，零部件公司及新興網絡公司展開對汽車配件O2O模式的嘗試。以金固股份旗下特維輪為例，采用“線上+門店+上門服務”模式構築“O2O+一站式服務”。線下方面，開設部分直營店，且大力發展加盟店，擴大市場影響力；線上方面，開設淘寶天貓店，並積極推廣移動客戶端。公司計劃今明兩年拓展到300-400 家網點（直營店及加盟店），明年網點規模有望超3000 家。


麥輪胎是國內輪胎O2O 的最早發起者，其運營模式是：供應商—麥輪胎O2O 平臺—無限店(線下店)—客戶集群，目前輪胎月銷量近1.5 萬條，7.5%客戶是ABB（奔馳、寶馬、奧迪）車主，計劃在2014 年底將在至少18 個城市建立線下銷售平臺。



建議關註拓展後市場維修連鎖業務的汽車零部件公司機會，如已進入後市場的零部件企業如金固股份等，和有望通過轉型、收購兼並等方式進入後市場的公司，如隆基機械、福耀玻璃、駱駝股份等。

投資方向三：傳統經銷商集團積極轉型

傳統經銷商收入結構有待優化，後市場業務將成為主要發力點。從收入結構來看，中國經銷商百強企業新車銷售占比高於美國30 個百分點，售後服務占比低於美國20 個百分點；從利潤結構來看，國內經銷商新車利潤貢獻占比4%，售後服務利潤貢獻占比50%，分別低於發達國家2 個百分點、12 個百分點。中國傳統經銷商收入、利潤結構有待完善，售後服務將成為未來主要發力點。




車主消費慣性較強，經銷商在顧客認可程度、車間設備和品質保證上仍有優勢。國內市場主體主要有三類：經銷商及4S 店、連鎖快修店、汽配維修店。汽車消費者的選車、購車、過保前保養等各個環節都在經銷商及4S 店完成，對經銷商存在消費慣性。同時，經銷商的從硬件設備和正品保證上來說，經銷商及4S 店>連鎖快修店>汽配維修店；但從價格上來看，經銷商由於運營成本高，服務價格也相對較高。


全國性大經銷商依托銷售網絡將擁有巨大發展優勢。對全國性的大經銷商而言，向汽車維修和二手車業務拓展具有平臺優勢和規模效應，可以此擴大其生存空間。永達汽車、和諧汽車、廣物汽貿、大昌行等多家大型經銷商集團都已相繼推出了自己的維修服務中心。以永達汽車保養維修子品牌“車易修”為例，自2013 年底推出建立首家維修中心以來，車易修引發了較大關註。車易修依托母公司經銷實力，專營豪華汽車保養維修服務。截止目前，公司擁有6 家車易修豪華車維修中心（含待開業）、9 家豪華車授權服務中心，2 家豪華車授權認證二手車中心，提供維修、服務、二手車等“一站式”服務。



永達汽車“車易修”業務具有顯著的競爭優勢。服務價格上，“車易修”工時費和零部件價格比4S 店低15%左右，價格優勢明顯；運營成本上，“車易修”低成本優勢明顯，單店投入（包括設備投入和店面裝修）約在500 萬元左右；運營只需要16 名員工，配備15個工位和少量零部件庫存。終端客戶上，“車易修”主要覆蓋奧迪，寶馬，捷豹路虎和沃爾沃品牌，面向高凈值客戶，潛在收益高。根據媒體報道，首家“車易修”維修店在開業後的三周內，每日維修量已穩定在10 輛。

在現有汽車後市場格局下，經銷商盈利能力整體下行，方差擴大，優秀經銷商集團積極轉型，深耕售後成為新的盈利點，而弱勢經銷商面臨更多挑戰。建議重點關註大型經銷商售後服務布局，關註A 股市場上龐大集團、物產中大等公司。

投資方向四：汽車報廢拆解等全生命周期應用

1）買車：汽車金融市場空間廣闊

汽車金融滲透率低，市場提升空間大。目前，世界上主要成熟市場的汽車金融滲透率均在50%以上，而中國滲透率則僅為15%，遠低於主要成熟市場。對於中國的消費者來說，有超過80%的用戶有貸款購車的意願，有近70%的用戶願意超前消費購車。


中國消費貸款形成一定規模，融資租賃尚在萌芽期。世界發達國家汽車金融一般有兩種方式：消費貸款和融資租賃。中國市場上，汽車消費貸款發展近年發展迅速，寶馬金融、大眾金融等消費貸款公司方興未艾。與之相對的是，融資租賃公司正在萌芽期，公眾認知並不強烈。



由於銷售增長放緩，不少經銷商集團開始走多元化發展途徑，尋找新的利潤增長點。以租賃為代表的金融服務可以有效促進銷售，拉動售後業務，提升後市場盈利，增強經銷商抵禦周期波動的能力。例如廣匯汽車依靠經銷商車源優勢，提供一站式租售購車服務，有效滿足市場需求。



汽車金融市場，可重點關註消費貸款、融資租賃等汽車金融模式對整車廠的影響，以及傳統經銷商進軍融資租賃動作。

2）用車：汽車保險漸入佳境，O2O 網上售賣叫座叫好

汽車銷量的增長、相關車險政策出臺和車險意識的逐步深入，刺激了汽車保險行業快速發展。國內傳統的保險銷售模式主要是中介代保和電話投保，網上投保屬於近幾年新興的渠道類型，在保險市場中占比僅10%，O2O 介入有望促進快速其發展。


汽車保險產品標準化程度高，O2O 電商模式可降低比價成本。

(1) 車險無憂是規模交易最大的第三方汽車保險網站，采用類似“攜程”的B2C 模式，截至2014 年4 月，車險無憂獲得數億級融資，汽車保費交易額超過數億元。

(2) 眾安在線成立於2013 年2 月，除註冊地上海外，全國不設分支機構，完全通過互聯網進行銷售和理賠，主攻責任險、保證險兩大類險種。這是中國平安乃至整個保險業在互聯網新金融創新上的一次破冰。
3）再流通：二手車流通引發新熱潮，多方合作前景廣闊O2O 交易模式可同時兼顧傳統線下交易模式和純線上信息模式優缺點。二手車交易市場消費者痛點：1）現有二手車交易平臺小而亂，2）缺乏統一的車況評估標準，服務過程無標準、售後服務無保障，3）車源客源分離、車輛報價不透明、車輛信息不透明。二手車O2O電商通過互聯網/移動互聯網技術和手段完成二手車的交易流程，能夠提高二手車的流通效率，降低流通成本，實現二手車交易的在線化，便捷化和扁平化。



信息服務模式：傳統汽車電商流量優勢明顯，試水二手車C2C 電商服務，提供信息服務和交易服務。汽車之家和易車網通過社區論壇、用車信息分享等方式，聚集了眾多汽車擁有者，隨著時間推移，二手車平臺用戶之間產生的交易需求將成為垂直網站新的業績增長點。


交易服務模式：龐大集團探索國內二手車可靠認證體系，值得重點關註。龐大集團、易
車公司與優信拍聯合成立了“龐大智信認證二手車合資公司”，其最大特點在於：構建了一
套完整可靠的保障認證體系，為消費者提供二手車認證、交易及質保服務。



4）報廢：機動車報廢高峰將至，市場商機有待挖掘隨著政策法規標準逐步完善，報廢汽車回收拆解將更加規範。2012 年，商務部聯合發改委、公安部、環保部發布《機動車強制報廢標準規定》，並制訂國家標準《報廢汽車回收拆解企業技術規範》，明確報廢汽車回收拆解行業發展目標。2014 年9 月20 日，環保部聯、合發改委、公安部、財政部、交通運輸部、商務部等五部門編制印發了《2014 年黃標車及老舊車淘汰工作實施方案》，嚴格執行2014 年淘汰黃標車及老舊車600 萬輛的任務要求。

我國2015 年前後將進入機動車報廢高峰期，相關設備、回收處理、資源類上市公司有望受益，並繼續拉動新車消費。按照成熟市場報廢汽車占汽車保有量6-8%的水平來計算，2015 年我國年報廢汽車量將達到900-1200 萬輛，2020 年將達到1200-1600 萬輛，報廢量巨大。華宏科技、天奇股份等報廢拆解技術公司值得關註。



5）租車：商務租車混戰，用車市場再掀波瀾，市場發展不明朗面臨政策風險互聯網租車市場初現競爭格局，市場競爭一觸即發。在滴滴、快的打車大戰偃旗息鼓一段時間後，商務租車逐漸走入互聯網巨頭和公眾的視野。與出租車市場相比，商務租車市場高端顧客多、對價格不敏感、對服務質量要求高，且司機端的市場豐富，所賺取利潤遠高於前者。可以預見的是，商務租車市場將成為繼手機地圖、打車應用之後又一個O2O 應用領域。



互聯網巨頭們地圖、打車、租車大戰的背後，主要是對於汽車O2O 入口的爭奪。騰訊、阿里紛紛建立起各自商務租車平臺——滴滴專車和一號專車，目前正在試用期。隨著汽車智能化、車聯網的發展，汽車將成為未來另一個重要的“移動終端”。依托汽車“移動”本質，地圖、打車、租車等將成為汽車O2O 的必爭之地，也將是移動互聯網平臺類公司基於位置信息服務、移動支付等的主要戰場。


市場發展面臨政策風險，國家嚴控“私車營運”對市場有較大影響。為滿足市場突增的需求量，商務租車軟件接入的汽車租賃公司曾存在私家車掛靠租賃公司的現象，但這一做法已被堵死。8 月中旬北京市下發《關於嚴禁汽車租賃企業為非法營運提供便利的通知》，嚴禁私家車輛或其他非租賃企業車輛用於汽車租賃經營，汽車租賃經營者購置車輛須向監管部門申報備案，矛頭直指租車市場。

風險因素

新模式和新技術的認知風險。第三方維修連鎖為代表的新業態興起，移動互聯等新技術推動後市場商業模式創新，但創新並非萬能，任何技術創新都會受制於原有體制。在預期市場變革的同時，也不得不尊重一些具有特色性的客觀規律。
短期盈利能力較弱的風險。售後市場對精細化管理的要求較高，且受政策法律和宏觀經濟影響大，初期對於商業模式的關註可能大於盈利模式，連鎖經營的資產較重對公司資金鏈構成壓力，短期盈利能力可能較弱。

投資建議

獨立第三方連鎖品牌將進入快速發展期。獨立第三方維修機構有望獲得原廠配件、技術資料、維修設備等，有利於提升服務質量和技術水平。考慮第三方維修機構更加市場化，機制更靈活，創新能力更強，將進入快速增長期，未來第三方維修連鎖品牌有望成為一種新的業態。

獨立零部件供應商有望擴大售後業務收入比例。原廠配件生產企業向汽車售後市場提供原廠配件和具有自有品牌、商標或標誌的獨立售後配件；鼓勵授權維修企業向非授權維修企業轉售、提供原廠配件。優秀零部件企業進入售後市場，開拓了新的銷售渠道，有可能借助O2O 的模式擴大售後市場份額。售後市場收入比例提升，有望成為零部件企業新的業績增長點。

傳統經銷商將加快後市場業務轉型升級，行業分化加大。近年來，隨著新車銷量增速放緩以及新車銷售利潤率下滑，傳統經銷商積極布局後市場業務，如龐大集團與易車網、優信拍合資成立龐大智信二手車公司等。我們認為，相關政策出臺將加速傳統經銷商在後市場業務的轉型升級，行業分化將加大。創新能力強、執行力強的優秀經銷商集團，有望借助自身優勢獲得更大的市場份額。維持行業“強於大市”評級，政策變化將加快行業轉型升級步伐，建議關註：1）積極布局第三方維修連鎖的公司，如金固股份、德聯集團、隆基機械、回天新材等；2）優秀零部件公司，如福耀玻璃、星宇股份、駱駝股份等；3）關註積極轉型的優秀經銷商集團，及其他在細分領域占據優勢的公司，如國機汽車、龐大集團、亞夏汽車、天奇股份等。



重點推薦公司

金固股份：積極布局轉型，輪胎後市場空間大

傳統鋼輪業務：客戶結構改善，盈利能力有望穩健提升。截止2013 年底，公司總產能為1200 萬只，其中乘用車1000 萬只，商用車100 萬只；根據公司產能擴張計劃，預計2016年底達到2500 萬只左右。隨著產能擴張，未來兩年銷售收入將穩步增長。公司傳統客戶以自主品牌為主，預計未來新增客戶以合資品牌乘用車為主，如大眾（新桑塔納、昕銳、Polo等車型）、通用（新凱越、新賽歐等車型）、福特（福睿斯等車型）等。隨著客戶結構改善，規模效應提升，公司盈利能力有望持續改善。

環保設備業務：EPS 未來兩年將是主要利潤增長點。公司與美國TMW 成立合資公司，公司持股51%，采用TMW 公司的技術，推廣EPS 環保設備。傳統鋼材表面處理采用酸洗技術，環境汙染的壓力較大。EPS 作為環保無汙染的表面技術，兼具環保和經濟性優勢。隨著環保法規實施日趨嚴格，未來市場空間廣闊。公司預計2015 年將逐步收獲訂單，EPS 設備產品單價和盈利能力較高，隨著銷量的穩步推進，將是未來兩年新的利潤增長點。售後O2O：布局後市場，特維輪輪胎業務市場空間大。特維輪采用O2O 的方式銷售輪胎，客戶通過天貓商城和公司官方網站下單，在公司直營店和加盟店安裝。公司商業模式具有一定創新性，未來成長空間較大：與傳統4S 店相比，渠道更加扁平，因此公司產品價格更優惠；與傳統路邊維修店相比，公司產品品質更有保障。公司未來將加大加盟店的推廣速度，預計今年年底直營店+加盟店達到300 家（華東地區為主），明年擴張至珠三角和京津冀，門店數量有望達到3000 家。

風險提示：後市場業務推廣不達預期；環保設備業務推廣不達預期；傳統業務產能利用率不足，導致盈利下滑。

盈利預測及估值：預計公司2014/15/16 年EPS 預測為0.46/0.88/1.55 元（2013 年EPS為0.25 元）。當前股價23.86 元，分別對應2014/15/16 年51/27/15 倍PE。考慮到公司傳統業務穩健增長，環保業務逐步進入收獲期，以及特維輪業務的盈利彈性，結合行業平均估值水平，我們認為公司合理估值為2015 年30-35 倍PE，首次給予“增持”評級，目標價30 元。


隆基機械：傳統業務升級，售後市場提升空間

公司是國內領先的汽車制動產品制造商。公司是國內規模最大、產品型號最多的汽車制動產品制造商之一，主要產品為乘用車制動盤以及載重車制動轂。公司2013 年實現營業收入11.3 億元（同比+11.9%），凈利潤5278 萬元（同比+41.4%）。其中，制動盤業務主要客戶為國內自主品牌乘用車，收入占比60%左右，毛利率19.2%；制動轂業務主要面向歐美客戶，收入占比26%左右，毛利率18.8%。

產能擴張和產品提升有望提升公司盈利能力。2013 年公司建設3.5 萬噸汽車高性能制動盤項目，預計今年年底投產；通過產品結構優化升級，公司具備為國內一線合資品牌的配套能力，項目達產後預計凈利潤超過4500 萬元。2014 年5 月，公司與德國SHW 成立合資公司，公司有望通過SHW 現有的銷售渠道，進入國際OEM 配套及國內合資品牌市場，從而實現高端汽車制動部件的技術及產能轉移，進一步提升公司的盈利能力。公司積極轉型，圍繞O2O 平臺發展汽車後市場業務。今年7 月，公司設立產業並購基金，推動公司在汽車後市場領域的業務拓展，將通過整合、收購汽車後市場資源以及與汽車後市場相關的電子商務平臺，建立O2O 業務平臺，實現公司從傳統制造業向汽車服務業的延伸。公司在整合線上電商平臺後，下一步將重點發展線下連鎖維修品牌、車聯網遠程故障診斷、上遊零部件供應商聯盟等相關業務，打造公司獨有的後市場生態模式。公司增資車易安養車網，後市場業務邁出堅實一步。

9 月29 日，公司與上海車易信息科技有限公司及其股東簽訂《合作意向書》，擬以增資等方式投資上海車易信息科技有限公司，雙方共同開發汽車後市場。車易安養車網於2012 年7 月上線，是國內第一批汽車售後市場商品與服務交易第三方電子商務平臺，網站采用O2O+B2C 模式，將線下與互聯網結合，使互聯網成為線下服務及配送的前臺，提供一站式的專業養車服務。車主可在線上多方式搜索，根據車易信用指數及消費動態評價，在線篩選優質商家、服務套餐與商品，並通過第三方擔保支付實現在線結算，通過服務商先下POS 鎖定消費終端，打通消費通路，實現服務落地。

風險提示：後市場業務推廣不達預期；傳統業務盈利下滑等。

盈利預測及估值：預計公司2014/15/16 年EPS 預測為0.23/0.34/0.45 元（2013 年EPS為0.18 元）。當前股價13.79 元，分別對應2014/15/16 年59/40/31 倍PE。考慮到公司產能擴張逐步推進，有望通過發力O2O 迎接後市場戰略發展機遇，公司盈利具有較大彈性，結合行業平均估值水平，我們認為公司合理估值為2015 年50 倍PE，首次給予“增持”評級，目標價17 元。


駱駝股份：以先發優勢迎後市場戰略發展機遇

公司是起動電池領域的龍頭企業。公司主要從事蓄電池的制造和銷售，產品主要用於汽車起動、電動道路車輛牽引、電動助力車動力等領域。2014 年上半年，實現起動電池業務收入22.5 億元（+19.5%）、毛利5.2 億元（+22.2%），占比分別為97%、99%，產銷及利潤規模位居全國第一位。公司起動電池業務配套傳統客戶包括上汽通用五菱、重慶長安、神龍等中低端整車廠，並於2013 成功切入以一汽大眾、上海大眾為代表的高端產業鏈。公司積極布局弱混啟停系統AGM 電池、EFB 電池以及動力型鋰電池業務，預計2014 年實現營業收入58-60 億元，凈利潤7.0-7.2 億元。

具備後市場先發優勢，豐富線下資源具備O2O 想象空間。車用起動電池屬於易耗品，運營類車輛更換周期為1-2 年左右，家用車更換周期約2-3 年，對應2013 年後市場空間約為7000 萬只。預計未來3-5 年起動電池後市場增速有望保持15%左右，按照300 元/只的單價計算，2014/15 年市場規模將分別達240/280 億元。公司已布局600 余家經銷商、6 萬余網點，在華東、華北地區的產能建設與銷售網絡拓展進程順利，目前後市場收入占比已達一半以上，具有先發線下網絡優勢。隨著汽車後市場政策的逐步開放，公司迎來後市場業務發展戰略機遇，有望打造O2O 平臺進一步提升後市場業務市場份額，並提升估值水平。起動電池產能持續擴張，有望推動市場份額穩步提升。截至2013 年，公司汽車起動電池產能達1900 萬kVAh，以襄陽為中心輻射華中、華南地區。公司今年完成揚州阿波羅蓄電池收購，新增200 萬kVAh 年產能，進一步完善華東市場布局。預計公司2014 年底產能達2400 萬kVAh，2015 年底達3000 萬kVAh。我們測算，公司2013 年銷售1450 萬kVAh，市場份額約為20%左右，行業中躍居首位。近年來，國家對涉鉛企業整治力度加強，淘汰落後產能力度加大、新產能審批節奏放緩，利好行業龍頭企業，有助於公司市場份額穩步提升。

新能源電池業務有望成為公司新的業績增長點。公司起停電池項目取得突破，富液起停電池三季度投產並部分實現配套供貨；AGM 起停電池通過沃爾沃、東風乘用車的產品認證，並已成功實現配套供貨；公司2013 年底與東風汽車股份有限公司簽署“新能源汽車產業技術創新工程合作研究合同書”，采用聯合開發方式，針對城市公交客車的不同需求，進行動力鋰電池的模塊化和標準化技術研究。從中長期看，公司新能源電池業務配套能力逐步增強，有望成為新的業績增長點。

風險提示：後市場業務推廣不達預期；弱混汽車推廣不達預期；資產整合不確定性；鉛酸電池行業整合不達預期。

盈利預測及估值：預計公司2014/15/16 年EPS 預測為0.83/1.03/1.27 元（2013 年EPS為0.62 元）。當前股價15.25 元，分別對應2014/15/16 年18/15/12 倍PE。考慮到公司產能擴張逐步推進，有望通過發力O2O 迎接後市場戰略發展機遇，新能源電池業務逐步進入收獲期，公司盈利具有較大彈性，結合行業平均估值水平，我們認為公司合理估值為2015年18-20 倍PE，首次給予“增持”評級，目標價20 元。



附錄：美國汽車後市場業態和O2O 典型案例

國際上，以美國為代表的西方發達國家汽車服務業的發展較我國成熟。在成熟汽車後市場中，日本以4S 店為主，美國以獨立連鎖機構為主，歐洲則介於兩者之間。美國汽車後市場對汽車行業利潤貢獻最大，後市場業務中經銷商不再占據主導地位：2012 年，美國汽車後市場的銷售總額為3077 億美元，毛利潤率約為45%，在整個汽車行業中利潤占比達70%。
美國汽車經銷商在新車/二手車業務中占據主導地位，而在後市場業務中，銷售額只占27%。在後市場業務中，占據主導地位的是一些大型的零售和服務連鎖店。



從美國上市汽車經銷商報表來看，配件與汽車服務是他們盈利構成中的重要一部分。以美國最大的汽車經銷商AutoNation 公司為例。Automotive 公司2011 年的營業收入中，新車銷售占56%，二手車占27%，零備件和服務占14%，汽車金融和保險占3%。而毛利潤中，只有22%來自新車銷售，44%來自零備件和服務，21%來自汽車金融和保險，13%來自二手車業務。

在美國，目前約有 30 多萬家營業性的汽車維修企業，這個數字與我國汽車維修企業數量基本接近。“自己動手”(DIY)的個性化汽配零件一般由零售店提供，它的銷售量約占市場份額的20％。由於汽車的構造越來越複雜，自己動手進行汽車配件更換的人已經越來越少。在大多數情況下，汽車專修廠、加油站、機油店、獨立汽修廠、專業修理店和OEM 經銷商都能提供此項服務。與中國現有的業務模式相比，美國大多數機件維修不是由經銷商完成，而是由獨立汽修廠完成，並且機修件的出售量和使用率都遠高於OES 零件。美國的汽車維修企業則明顯呈小型化、連鎖化，以 NAPA、AUTOZONE 和 PEPBOYS為代表的三家汽配連鎖經營企業，其配件銷量占據美國汽配市場 70%的份額。以汽車專業維修、快速養護為主的汽車養護中心和以事故車維修、保險理賠及緊急事故處理為主的事故車維修中心是美國汽車連鎖服務的兩種重要業態，也是當今美國汽車服務業的主流。汽車維修行業的連鎖經營模式

美國是當今世界第一汽車大國，作為汽車保障的售後服務業也十分發達。而其唱主角的是快修養護連鎖企業。有資料顯示，其已占據整個汽車售後服務業 80%以上份額，產值占到整個行業的 50%以上。從 19 世紀20 年代開始，美國汽車維修行業的連鎖經營模式就已經開始了它的首航，其著眼點放在專業性和廣泛性上，在美國的50 個州隨處可見這種連鎖經營模式的汽車維修保養店，並且其將主要的公路和高速路沿途都布滿這類連鎖店。所以通常美國人都會到這種連鎖店來為他們的駕車進行保養或維護，在那里他們可以得到專業的服務，從而節省了他們本來就比較繁忙的時間。



以NAPA 為例，NAPA 是“全國汽車配件聯盟”的縮寫，成立於 1925 年，是一個家喻戶曉的品牌。許多人把它形象地比作汽車售後服務行業中的“麥當勞”。它隨著美國汽車業的蓬勃發展應運而生，並為了滿足廣大駕車者對先進汽車零件配送系統和專業化汽車維修保養的需求而不斷完善。從某種意義上可以說，美國發展成為當今世界第一汽車大國，除了一些大規模的汽車制造公司在汽車制造方面的巨大貢獻外，汽車連鎖業的逐漸完善可謂功不可沒。

NAPA 最早以經營汽車配件起家，後來在豐厚利潤的吸引下投入汽車售後服務業，從此一發不可收。以經營汽車配件起家的 NAPA 不僅是美國最大的汽車維修服務網絡，同時也是美國最大的獨立汽車配件經銷商。它在全國各地分布了 65 個汽車配件配送中心、6000家連鎖配件店，常年庫存的各種配件達到 31 萬種，這不僅鞏固了其最大配件供應商的地位，同時也確保了旗下汽車維修養護店所需配件的及時和足量供應，為贏得寶貴的修車時間創造了必要的條件。

從NAPA 的現狀來看，未來汽車後市場連鎖的發展，單店必然要消失是不存在的，但單店確實可能難以像往常一樣獨立存在，因此對於單店來說，真正的價值仍在獲得周邊用戶的信任，只要擁有顧客便有存在的價值。另外，NAPA 也非常清楚的顯示汽車後市場B2C、C2C 的特性，就是一個連鎖品牌它在與終端車主做生意的同時與同行亦有生意關系。從美國汽車後市場的發展和現狀中，我們可以得到以下三點啟示：

(1) 後市場連鎖經營的規模化確保了服務價格和服務質量的優勢。連鎖網絡成功地將分散零落、規模不大的區域市場結合起來，形成了一個巨大而穩定的用戶市場，確保了巨大而穩定的經營額，從而以獨立經營者所不可能具備的強大實力獲得價格優勢。

(2) 管理現代化、集約化有效地兼顧了經營成本和市場需求。連鎖經營網絡的倉儲配送和庫存調配絕非一般獨立經營企業所能企及。它利用信息系統充分調動總部、分中心和連鎖店庫存，科學利用倉儲流動資金，有效地減少物資儲存和資金占用，降低運營成本。

(3) 品牌統一化樹立了整體信譽。連鎖經營將各連鎖店的有限資金集合起來，形成巨大的行銷投資。這種投資規模足以使連鎖網絡的總部集中最專業的市場策劃人員負責策劃工作，組織多種媒體參與廣告宣傳和促銷活動，從而快速、有效地提升整體品牌的知名度。汽車市場O2O 經典案例在美國，汽車O2O 模式成功的關鍵在於使服務與價格透明化，成功存活下來的汽車行業O2O 案例大多作為信息匯聚平臺，為消費者提供所需的比價和信息融通功能。我們將介紹幾個案例，來看看美國汽車市場O2O 與汽車後市場O2O 如何能有效運作。

致力於提供在線購車服務的TrueCar 不收取銷售線索費用，而是通過每達成一次交易收取一定的提成來盈利，這一模式背後有三個特點備受推崇：價格透明、購買前獲得定價以及按成交計酬。TrueCar 的核心就是搭建了一個公開透明的價格信息平臺。TrueCar 宣稱，它的車價信息來源渠道包括提供車貸的金融機構、主管車輛註冊的政府部門等，這確保了其所收集到價格的準確性。


與之相類似的是一家立足於汽車後市場公司Openbay，其相當於一個汽車服務商集市，競標形式使得服務與價格更加透明，不僅吸引到眾多車主，也使得各地汽車服務商的競爭環境得以改善。其盈利模式是作為“中間人”從汽車服務商處抽取10%的利潤。

同樣值得重點關註的還有2007 年誕生的Repairpal。其宣稱自己是不隸屬於任何汽車廠商、經銷商的機構，RepairPal 的目的在於幫助用戶找到當地信賴度較高的修理商、估算汽車修理的大體費用、追蹤記錄汽車的維修情況，或是在汽車拋錨時提供周邊的可用救助信息。目前該APP 可通過iPhone 和Android 手機下載應用，適用於整個美國地區，並包含從1990年至今全美所售汽車的相關信息。


RepairPal 並不是一個用戶每天都能使用的App，所以即使一些用戶下載了這個App，也可能將其忘記。針對這種情況，RepairPal 一方面開始借助搜索引擎優化來提升曝光率，另一方面也在致力於開發RepairPal 的附加功能，保證客戶在汽車行駛正常的情況下，也能使用該App，從而達到黏住客戶的目的。

一項值得借鑒的內容在於，RepairPal 根據維修店的實際情況和消費者的反饋對其進行評級。RepairPal 向維修店發放調查問卷，通過某些指標進行評級，包括持證上崗的熟練技工、檢測工具以及客戶訪談結果。盡管要經歷複雜的審核，但維修店必須先付款才能“被審核”。付款後，維修店才能成為RepairPal 的調查對象，從而進入RepairPal 的評分和認證列表。這與普通的汽車服務網站不同，RepairPal 評級內容的提供者不是一個陌生的網友，而是一套統一的標準體系。RepairPal 從調查結果、維修發票、制造商等處收集數據，並進行獨立分析，這會讓消費者更具信任感。

AutoMD 代表著汽車後市場O2O 的另一種模式，可以成為“威客模式”或者“我要我有”模式，它引導車主提出自己的需求，然後本地店鋪報價，車主選擇報價並接洽經銷商提供服務，服務完畢後車主上線點評服務可以從網站獲得現金補貼。AutoMD 宣稱自己有40萬家店鋪資源，除了專業服務，也為車主提供DIY 服務，甚至制作大量用車養車的視頻進行消費者教育。

無論Openbay, Repairpal 還是AutoMD，它們都提供3 項基本服務：服務估價、尋找店鋪和維修指南。分別解決了車主的三個基本問題：公平價格、合適的位置和專業知識。從以上三者的發展來看，任何在汽車後市場領域應用互聯網工具的公司都必須解決這三個基本問題，服務才真正具有價值。（本文作者供職於中信證券）

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