2013年的三大經濟風險 陶冬：談經濟全面回升 為時尚早！

“金磚之父”奧尼爾:目前猜測亞投行行長人選為時尚早

“金磚之父”奧尼爾:目前猜測亞投行行長人選為時尚早

一財網 馮迪凡 2015-07-01 22:56:00

“金磚之父”奧尼爾（Jim O'Neill）此次“搖身一變”，作為英國財政部商務大臣以及英國財長特別代表訪問北京。他此行的一大重任便是代表英國簽署《亞洲基礎設施投資銀行（下稱“亞投行”）協定》。

更多精彩內容
關註第一財經網微信號

兩融終止連跌之勢 進場抄底或言之尚早

兩融終止連跌之勢 進場抄底或言之尚早

一財網 張婧熠 2016-02-03 17:12:00

在去年9月底，兩融余額曾持續下探至9067億元的階段低點後企穩，隨後，大盤走出近一個季度的反彈行情。此次止步連跌，兩融余額還能否再次充當大盤反彈的先行信號?

普京回應是否參加2018年總統大選：現在還為時尚早

國際在線5日援引俄新社消息，俄羅斯總統普京近日稱，現在談論他是否參加2018年總統大選還為時尚早，他目前沒有決定。

報道稱，普京在接受彭博社采訪時被問及是否會參加2018年總統大選，他回答，現在討論總統大選時機還“完全不成熟”，必須要等到九月份議會選舉結果產生後再看。

普京說：“世界瞬息萬變，現在討論這個沒有益處。我們要做的是確保我們的計劃能夠得以執行，我們的目標能夠得以實現。需要改善人民生活條件，促 進社會經濟水平提高，加強國家防衛。2018年的總統大選如何進行，誰又能夠參與到大選中來，都取決於這些任務和目標的完成情況。我現在什麽決定都沒有 做。”

俄羅斯總統普京（來源：新華社）

普京同時指出，俄羅斯未來領導人應當是年輕的，卻又足夠成熟的人。

據悉，普京今日還與奧巴馬進行了會晤。雙方討論了敘利亞局勢以及烏克蘭危機。

普京曾表示無意當終身俄羅斯總統 最晚2024年卸任

據人民網2014年11月24日報道，普京在接受俄媒塔斯社采訪時稱，自己不會成為終身總統，將按照憲法規定，在不晚於2024年卸任。普京還稱，超過憲法期限繼續留任可能損害國家，他不會那樣做。

普京現年64歲，自從2000年首次當選總統以來，一直以高效領導聞名。連任4年後，普京於2008年遵循憲法中有關總統任期規定卸任，但在新政府中繼續擔任總理職務，並於2012年再次當選總統，任期6年。

前三季五大行日賺28億 不良率環比微降見頂尚早

截至10月30日，工農中建交五大行前三季度業績悉數亮相。《第一財經日報》記者統計，根據國際會計財務準則，五大行凈利潤(以下均為歸屬母公司凈利潤)共計7581.93億元，以270天計算，平均日賺28.08億。

在前三季度實體經濟下行、去杠桿和新興產業蓬勃發展的外部環境下，工農中建交五大行分別實現凈利潤2227.92億元、1541.75億元、1348.13億元、1938.35億元和525.78億元，同比增速分別為0.46%、0.52%、2.48%、1.19%、1.03%。

其中工農中建凈利潤增幅相比半年報均呈下降態勢，只有交行凈利潤增幅微漲0.13個百分點。另一方面，五大行紛紛存在通過消耗貸款撥備覆蓋率來維持利潤增長的嫌疑。三季報顯示，工行、建行撥備覆蓋率分別為136.14%與148.78%，雙雙跌破了150%的監管紅線。

工行建行撥備跌破紅線

根據銀監會《商業銀行貸款損失準備管理辦法》，貸款撥備率基本標準為2.5%，撥備覆蓋率基本標準為150%，這兩項中的較高者為商業銀行貸款損失準備的監管標準。管理辦法要求系統重要性銀行於2013年底達標，對非系統重要性銀行則放寬期限至2018年底達標。

早在工行半年報中，其上半年撥備覆蓋率143.02%，撥貸比(即貸款撥備率)2.21%，兩項指標均已低於監管紅線。

到三季度，工行撥備覆蓋率繼續下降至136.14%，環比下降了6.88個百分點。而建行撥備覆蓋率也低於監管要求，同比下降2.21個百分點至148.78%。五大行中，中行與交行撥備覆蓋率則緊逼紅線，分別為155.83%與150.31%。僅農行撥備覆蓋率水平較高，為172.73%，但同比也大幅下降了16.70個百分點。

至於大行調低撥備覆蓋率的原因，從理論上看，由於計提的不良貸款撥備會直接計入損益表沖減當期利潤，因此對銀行業績有直接影響。簡而言之即撥備吞噬利潤，反之，少計提撥備自然有助於銀行保護凈利潤。

對於工行撥備率低，工行董事長易會滿在半年報發布會上曾給出理由：在當前經濟放緩、結構調整陣痛期大環境下，銀行適度釋放撥備資源，加大處置不良貸款，是穩健經營的正常舉措，踐行了撥備覆蓋率“以豐補欠”的逆周期管理原則。“撥備覆蓋率、撥貸比低於‘紅線’得到監管部門理解。”易會滿說。

但事實上，日前央行對銀行紛紛下調撥備“美化”財報的做法，已經通過宏觀審慎評估體系(MPA)考核給商業銀行敲響了警鐘。據了解，工行由於撥備覆蓋率連續低於150%，已在該指標上被扣分。

如果剔除銀行可能通過撥備美化利潤的因素，在依賴利息收入獲取利潤的銀行業，凈息差的下降對其利潤影響較大。三季報顯示，五大行中，工中建交凈息差分別為2.18%、1.85%、2.26%、1.91%，平均下降0.32個百分點。而農行利息凈收入 2981.21億元，同比下降 9.31%。

從盈利水平看，五大行呈現分化態勢，工行與建行年化平均總資產收益率(ROA)較高，分別為1.30%與1.34%;而中行、農行、交行ROA則分別為1.17%、1.12%與0.93%。其中中行ROA同比增加了0.02個百分點，而農行同比下降了0.09個百分點。

不良見頂為時尚早

雖然與去年前三季度相比，五大行繼續持續著不良貸款余額、不良率“雙升”的勢頭，但環比細看，部分銀行的不良率有小幅回落的態勢。銀行業不良率拐點是否正在到來?

三季報顯示，五大行前三季度不良貸款總規模合計8258.37億，環比多增178.9億。但部分銀行不良率環比已經開始小幅回落。工農中建交五大行前三季度不良率分別為1.62%、2.39%、1.48%、1.56%與1.53%。

其中建行、農行與交行不良率環比均有小幅下降。建行下降幅度最大，為0.07個百分點，農行與交行分別下降0.01個百分點。

“環比沒有剔除季節性因素，現在說不良率現拐點為時尚早。例如銀行本月做了一筆大規模債轉股，那麽就比上個季度不良率有所好轉，但新的不良生成以及未來不良的拐點不能判斷。”中國社科院金融所銀行研究室主任曾剛指出，從目前不良生成的趨勢看，關註類貸款以及不同類型貸款遷徙率變化都沒有好轉的跡象。

易會滿此前在工行半年報業績發布會上也指出，不良貸款何時見頂、何時出現拐點，需要進一步觀察。在今後的一段時間里，不良貸款還可能會上升，但是總體的趨勢會有基本平穩的態勢。

五大行均遭證金減持

三季報還顯示，三季度證金公司不同程度地減持了五大行股票。五大行中，證金公司減持中行最多，持股比例下降了0.17個百分點，減持建行比例最少，只下降了0.01個百分點。

具體來看，證金公司持有工行股份比例由1.42%下降至1.32%，下降了0.1個百分點;農行的股份比例由1.92%下降至1.89%，下降了0.03個百分點;中行的股份比例由2.7%降至2.53%，下降了0.17個百分點;建行的股份比例由1.02%下降至1.01%，下降了0.01個百分點;交行的股份比例也由2.76%下降至2.68%，下降了0.08個百分點。

記者發現，證金公司減持的上市銀行股並不僅限於五大行，披露三季報的股份行中，招商銀行、浦發銀行、民生銀行均遭證金減持。

曾剛指出，證金公司當時為了救市買的股票，現在退出屬於正常現象。只是退出的時間取決於多項原因。“可能證金目前認為市場已經趨於平穩，退出對市場影響比較小。此外證金減持對於銀行本身而言沒有什麽影響。”曾剛說。

安邦再增持中國建築 專家稱用金股制應對還為時尚早

11月21日晚間，中國建築發布《主要股東增持股份計劃進展公告》稱，2016年11月18日至21日期間，安邦資產管理有限責任公司(以下簡稱“安邦資產”)通過二級市場買入方式，增持公司普通股3.63億股。

安邦不斷增持中國建築所暗示的資本圍獵國企上市公司的趨勢，引發了市場關於關鍵領域國企控股權的一些思考。目前，國企70%的資產已經放入上市公司，其中不乏有軍工、石油、電力等關鍵領域的資產。

有業內人士稱，為防範未來資本“野蠻人”染指關鍵領域的國企，已經在討論的金股制應該盡快出臺。接受第一財經記者采訪的專家表示，現在僅就中國建築來談金股制還為時尚早。

安邦計劃繼續增持

此前的11月17日，中國建築發布公告稱，安邦資產通過“安邦資產-共贏3號集合資產管理產品”持有公司約15億股，占公司普通股總股本的5%，觸及舉牌線。

安邦資產計劃自2016年11月18日起12個月內，增持不低於1億股中國建築股份。截至目前，安邦資產持有中國建築普通股18.63億股，占公司普通股總股本的6.21%。

中國企業研究院首席研究員李錦接受第一財經記者采訪時表示，安邦資產增持中國建築的股份，主要是出於對中國建築未來發展的看好，獲得長期穩定財務回報，實現保險資金的增值保值。李錦認為，保險資金通過資本市場進入實體經濟，對支持國家基礎設施建設和民生工程建設、“一帶一路”戰略發展都具有積極意義。

華泰證券研報指出，在利率趨勢性下滑背景下，中國建築等高分紅、低估值品種對於長線資金具有相當大的吸引力。考慮到險資的長期投資理念和安邦舉牌的市場效應，公司長期與短期投資價值將大為顯現。

廣發證券關於中國建築的一項研報顯示，多重因素疊加建築板塊估值有望整體提升，且大建築股估值整體提升還沒有結束。公司估值較低、股息率較高，在目前資產荒背景下有著較強的吸引力，公司土地儲備是公司長期隱形資產，一旦市場化定價存在較大升值空間;公司未來基建業務占比有望持續提升，成為重要的增長極;公司正積極擁抱PPP項目，逐步提升占比,持續看好公司未來發展。

中國建築是中國最大的建築房地產企業集團、中國最大的房地產承包商。中國建築三季報顯示，今年1-9 月，中國建築實現營業收入 6702 億元，同比增長 9.6%;實現歸屬於上市公司股東的凈利潤247.7億元，同比增長30%，盈利大幅增長。這主要得益於公司主營業務穩健發展和下屬香港上市子公司投資收益。

安邦資產是安邦保險集團旗下專業資產管理公司。安邦資產於2011年5月經中國保監會批準正式設立，註冊資本6億元。在舉牌中國建築前，安邦便一直對地產板塊青睞有加，其舉牌的A股公司包括萬科A、金地集團、金融街，港股方面則舉牌了遠洋地產，此外安邦還持有保利地產3.41%的股份，位居第三大股東。目前安邦持有6家房企的股份，合計市值約622.72億元。

“金股制”為時尚早

安邦不斷增持中國建築所暗示的資本圍獵國企上市公司的趨勢，引發了市場關於關鍵領域國企控股權的一些擔憂。目前，國企70%的資產已經放入上市公司，其中不乏有軍工、石油、電力等關鍵領域資產。有業內人士稱，為防範未來資本“野蠻人”染指關鍵領域的國企，已經在討論的金股制應該盡快出臺。

李錦對第一財經記者表示，現在就中國建築談論金股制還為時尚早，一是因為安邦持股的比例較低，還不足以撼動控制權;二是金股制適用於國家控制的特殊行業，比如涉及國家安全的軍工企業，不適用於完全市場競爭的行業。

2014年底，安邦保險集團股份有限公司(以下簡稱“安邦集團”)通過連續增持入主民生銀行。從2014年11月28日至2015年1月26日，安邦連續12次增持民生銀行，躍居當時無實際控制人的民生銀行，成為第一大股東。

從中國建築的股權結構來看，截至2016年三季度末，中國建築工程總公司以56.26%的持股比例穩居第一大股東，國務院國資委為中國建築的實際控制人，對於安邦來說，想要獲得控制權絕非易事。

金股制，即黃金股制度(Golden Share)，起源於英國電信。英國電信屬於公用事業性質的企業，是壟斷性較強的企業，政府需要控制以防止其損害公眾利益。金股制就是在重大議題上面，包括解聘工人、處置資產方面，政府有否決權，即在英國電信公司中政府雖然只有一股，其余的股份全部都非國有化，但政府的一股卻不同於一般股權，屬於“黃金股”，它可以在英國電信損害國家利益、損害公眾利益時，否決英國電信的董事會的決定。

但是，在正常的情況下“黃金股”並無特權，企業完全可以按股份制企業經營，“黃金股”不得幹預。這不同於政府獨資和絕對控股，它既可以使政府對特殊性質的企業實現控制，也可以實現企業股權多元化、分散化，建立現代產權制度。

知名財經評論家葉檀曾撰文表示，中國國企在完全競爭性的領域，如央企中的房地產子公司、旅遊子公司、煉油子公司等，可以借鑒徹底市場化的辦法，出售大部分或者全部股權。而在涉及公共事業的領域，如天然氣、鐵路等，可以借鑒金股制度，政府只持有一股金股不幹涉日常運營，但享有獨此一份的否決權。

李錦認為，目前安邦增持中國建築，還遠遠沒有到實行金股制的程度，談金股制還為時尚早。金股制改革的主體部分在極少的領域，像中國建築這樣參與市場競爭的企業一般不采用。

北大課題組：經濟開局平穩，觸底回升尚早

2016年下半年開始企穩的實體經濟，今年開局繼續平穩，一季度GDP保持強勁增長，同比增速達6.8%，余下三季度增速將會逐步放緩至6.5%。全年經濟增長有望達到6.6%左右。

21日，由北京大學光華管理學院和北京大學經濟政策研究所舉辦的“2017兩會後經濟形勢和政策分析會”上，北京大學經濟政策研究所課題組對2017年的宏觀經濟形勢做出如上預判，並認為實體經濟開局平穩，觸底回升為時尚早。

2017年開局樂觀

統計數據顯示，規模以上增加值同比增速從去年12月的6.0%加快至6.3%，1~2月的固定資產投資同比增速自去年12月的6.5%加快至8.9%；基建類投資同比增幅大幅增長27.3%，民間投資同比增長6.6%。

在今年的兩會上，中央宣布將2017年經濟增長目標由6.5~7.0%下調為6.5%左右，2017年政策重心調整為保證經濟穩定增長的同時遏制金融風險和資產泡沫。對於保持擴張財政政策，課題組估算，2017年預算財政赤字GDP占比實際超過4%。貨幣政策已收緊，金融去杠桿已成為政策重心。政策性利率逐步上調，今年有望繼續上調10~20個基點。

針對2016年中國經濟仍獲得6.7%的增長、重奪全球增速第一、2017年頭兩個月經濟數據也相對樂觀的局面，北大光華管理學院院長、金融學系教授劉俏認為，在投資資本收益率比較低的前提下，中國經濟要實現穩增長只能靠投資率。

與之相對應的，是金融的過度發展、與實體經濟的進一步脫節。他提到，過去10年，金融附加值占GDP比例節節升高，已達9.5%。與此同時，貨幣政策的邊際效應卻在下滑，2016年，近25萬億的新增融資量只帶來了5萬億~6萬億的GDP增長。實證研究發現，金融發展(金融附加值占GDP比例)與經濟增長和固定資本形成之間沒有關系。

劉俏提到，從長遠來講，重塑微觀基礎是中國實現經濟穩健增長的關鍵——國企改革、財稅改革、企業減負、創新體系的建設、私有產權的保護等必須加速。

迎接挑戰

在分析會上，北京大學光華管理學院應用經濟學系教授、北京大學經濟政策研究所所長陳玉宇提到，有長期和短期兩種力量影響著經濟。從短期力量來看，偶發與隨機產生的各種力量給經濟造成的沖擊在連續不斷地發生，並將影響未來10年、甚至是20年。

比如，全球化退潮和地緣政治緊張的深層經濟力量。全球化力量將削弱，地緣政治處於大變動時期，充滿了不確定性。改革開放以來，中國取得的巨大成就，相當大程度依賴於全球化，中國發展需要應對全球化削弱帶來的挑戰。

其次，公共服務需求和政府規模擴大。隨著中國進入中等收入階段，人民對各種公共服務的需求隨著收入上升而快速增加。政府規模將會繼續擴大，瓦格納定律(當國民收入增長時，財政支出會以更大比例增長。隨著人均收入水平的提高，政府支出占國民生產總值的比重將會提高)在起作用。一方面中國減稅增進企業活力的空間減少，另一方面也需要改革財政體系，更高效率、更公平地提供公共服務。政府成為配置占GDP比重越來越大資源份額的主體。解決不好這個挑戰，我們既會失去效率，也得不到公平。

再者，農業生產率提高相對緩慢，影響結構變化速度。以及靈活的勞動力市場建設，是最大的市場體制短板和挑戰。中國在未來20~30年內，將面臨著勞動力市場建設的挑戰。可預見的是，中國在未來需要持續地將勞動力進行兩個再配置。這都需要一個靈活的、富於效率的全國性勞動力市場。

勞動力的兩個再配置，其一發生在產業間。具體表現在，低效的行業衰退萎縮，高效的行業興盛起來，低技術行業衰落，高技術行業興起。制造業吸納就業能力縮減，而服務業吸納就業能力增強，勞動力市場就需要把就業者從衰落的部門配置到興盛的部門；另一個發生在地理空間上，即遵從市場規律，追逐產業集聚，將勞動力配置到有前途的城市里。

他認為，這些挑戰正擺在當前中國人的面前，我們需要根據條件變化不斷地迎接挑戰，慢慢解決。

此外，為解決構性失衡的問題，當前政府一直采用行政手段，比如嚴格的購房令、嚴格的再融資審批。北京大學光華管理學院金融系主任劉曉蕾稱，這些行政手段可能在短期內非常有效，但必須意識到行政幹預對市場的扭曲作用。

現階段稱委外贖回潮“尚早” 資金抽離確引發恐慌效應

近期，過去流動性充裕期間瘋狂湧入資管市場的委外資金出現了回流趨勢，引發了金融市場的大幅波動、股債雙殺。

第一財經從多家資管機構處獲悉，近日個別產品已經出現了委外機構贖回的跡象，但市場傳言的贖回潮則“言過其實”。國內某大型基金公司內部人士向記者解釋道，該公司4000億資管規模中機構贖回7億，顯然委外贖回的占比並不高。

業內人士看來，在銀行流動性收縮的大背景下，一些委外產品漸近贖回或是到期不續均是正常現象，但監管的本意是防止金融風險而非打壓市場，在委外贖回引致市場暴跌、各種風險得到釋放之後，新一輪的投資機會亦將顯現。

委外回流效應乍現

風聲鶴唳，草木皆兵。中國金融市場最近的表現有點淒慘，股債雙殺、期現重挫，其中A股上證綜指下挫逾百點，截至上周五跌破3200點至3173.15點。

追本溯源，市場把這種頹勢歸因為部分銀行委外資金從資管產品中抽離從而引發恐慌效應。銀行委外顧名思義，便是委托外部管理機構進行投資。據西南證券估計，截至2016年末委外資金余額在3.7萬億元左右;據普益理財整理的數據，截至2016年三季度，委外部分占理財產品總資產比例為12.8%。

在資產配置荒時代，銀行通過同業拆借等渠道低成本融資，借道資管產品投向以固定收益為主的低風險品種，從而間接完成類似於套息交易的投資行為。很長一段時間，這種模式被認為行之有效，但在經歷逾30個月的債券牛市的“狂歡”後賺錢效應則大幅收縮。自去年10月底債市巨震發生後，銀行委外業務的一帆風順被打破，其中一些成立時間較晚的產品甚至出現了虧損而被“套牢”。以公募為例，去年下半年以來成立的669只債券型基金(A、C等份額分開統計)中，運營至今仍有180只基金出現不同程度的虧損，最高的跌幅為6.66%。

銀行委外業務遇冷，除了市場層面的因素外，還有監管的基調陡然轉向。一季度央行推行MPA(宏觀審慎評估體系)政策，將表外理財納入廣義信貸，引導金融機構加強對表外業務風險的管理。而進入4月份，銀監會監管文件密集出臺，對銀行理財和同業業務的監管又間接成為近期銀行委外贖回的導火線。

在中信建投證券看來，同業和委外的收縮是未來趨勢，短期內會對流動性好的利率債和高評級短久期信用債形成拋壓。理財資金中大部分配置信用債，相關監管加強會使得銀行自營和委外減少信用債配置比例，對信用債帶來比較大的影響。據東方財富Choice，中債信用債總凈價(3~5年)指數已經連續7個交易日走低，累計跌幅1.02%;中債銀行間債券總凈價(總值)指數連續10個交易日走低，累計跌幅0.7%;國債期貨主力合約連續兩周下跌，累計跌幅0.86%。

興業證券對此分析稱，市場的下跌看起來更多是由於大行贖回的事實或者傳聞引起的，而這可能又導致了3月下旬開始買入利率債的交易盤止損，從而加劇了市場的下跌。而方正證券分析師楊為敩則認為，去委外的空間會很大，目前基金持有國債3563億、企業債3.52萬億，假設托管量恢複成之前的常態的話，國債需要砍到1000億附近，企業債需要被砍到1萬億附近，後面是深深的懸崖。

不過在絕大多數業內人士看來，監管政策引發的委外回流效應應該是適度或者漸進式的。從銀行層面來看，經歷去年四季度的債災後，銀行委外普遍面臨浮虧，提前贖回意味著虧損兌現，對銀行特別是部分中小行來說是難以接受的。

贖回跡象顯現

實際上，銀行委外抽逃效應已經引起了一些資管產品凈值異動。這也是截至目前，最為明確的委外贖回資管產品的跡象。

據Wind資訊統計，截至4月21日一周內，至少有13只基金(AC)凈值在單一交易日出現了暴漲行情。其中，中融新經濟A在4月19日一天凈值就暴漲113.7%。

中融新經濟A年報顯示，13戶投資者持有的略超2億的份額中，機構投資者持倉19999.9萬份，個人投資者僅持為數不多的23247份，機構占比99.99%。有接近中融基金的人士對第一財經稱，這是機構資金在大規模贖回，產生的部分贖回費用計入基金資產使得基金凈值翻倍;另外贖回時的凈值計算時小數點的保留方式也對凈值產生了一定的推升作用。

中融新經濟A成立於2015年11月，其招募說明書顯示：持有期限少於30天至1年的份額贖回時，征收0.5%的贖回費;持有期限長於6個月的，其贖回費的25%歸入基金資產。另外，無論是贖回費用還是贖回凈額均是四舍五入，保留到小數點後兩位，產生的誤差計入基金資產。

值得註意的是，盡管中融新經濟A是一只普通類型的主動管理的混合型基金，但上述13只凈值暴漲的基金中，多數是推行打新策略的靈活配置型基金。國泰君安證券認為，由於受到贖回影響導致凈值出現了明顯波動，這部分打新基金的股票底倉大約7億～10億元。考慮到目前市場上存量的打新基金超過400只，被贖回的打新基金比例並不高。

2016年基金年報顯示，這些打新基金主要配置在銀行、公用事業、食品飲料、家用電器等防禦性行業。在過去一周A股市場大幅下跌的市況下，這些板塊走勢平穩，部分還走出了逆勢向上的態勢。國泰君安稱，(由此可見)目前贖回比例不高，所以銀行委外贖回打新基金而帶來的股票拋售壓力相對有限(更多還是集中於債券市場)，但未來委外贖回打新基金對股票底倉的影響還需繼續觀察。

“整體來看，銀行對主動贖回委外並未發展成一致行動，當前委外的贖回也主要集中於比較容易贖回的基金，預計大規模贖回潮也不會出現。”中信建投分析師黃文濤稱，從當前委外贖回情況來看，部分大行由於委外絕對量較大，主動贖回委外資金響應監管;而部分風格較為激進的銀行，則面臨監管超標而主動贖回。

第一財經從多家基金公司處獲悉，從目前的情況來看，由委外回流而引發的基金贖回的跡象確實已經顯現，但並未引發大規模的贖回潮。

上海一家基金公司內部人士稱：“統計了從去年6月份以來各只基金成立以來的數據，僅有一只基金的規模相較成立時出現了大比例的贖回，其他總體變動不大，部分出現了相較首募數倍體量的增長。”

北京一家大行系基金公司內部人士稱：“近期確實收到了機構的贖回申請，但通過與機構的協商，最終還是挽留住了客戶。盡管外部機構資金可能趨緊，但它們也有能力拆東墻補西墻。”

華南一家大型基金公司人士則表示，公司旗下有一只基金遭遇了7個億的“贖回”，使得凈值發生大幅波動。但按照4000億的公募規模，7個億的占比並不高。而且其中的4個億是轉換成貨幣基金的。“機構減少部分債券型或者權益類資產配置並不一定是資金緊張的緣故，它們也可能是基於風險的考量對資產配置進行調整，近期股債雙殺，但貨幣基金收益率普遍都在3%以上。”

市場風向轉變

總體而來，委外瘋狂入市的日子已經一去不複還。伴隨著貨幣政策轉向中性，監管政策的趨嚴，委外規模縮減以及產品到期不續在業內人士看來將會是正常現象。基於此，專業的市場人士重新審視投資風向。

黃文濤認為，大跌之後仍要堅持防禦，未來判斷監管政策會繼續趨嚴，並逐步落實，這對信用債的需求是較長期的利空;信用風險方面，二季度較一季度經濟會回落，企業利潤高點過後高收益債行情也會結束。而現在短期高評級信用債調整已經較大，未來低評級長久期會面臨更大的調整壓力。

在債市不確定性較高的背景下，委外資金過往秉承的“固定收益+”策略或將發生變動。華南一家大型公募基金經理稱，作為替代，機構會選擇PE、PB較低及股息率較高的權益類標的，其中以港股通標的為主。該基金經理向記者分析此類投資組合道：“按照每個月重新篩選標的方式回測，三年組合收益近50%，在95%概率下三年最低收益為1.54%，風險較低。”

債市大跌之際，具有債性的分級A產品則出現了持穩的跡象。據Wind資訊統計，上周五有統計的159只分級A產品中，74只分級A出現下跌，84只上漲。有券商人士稱，分級A與債市反向背離，可見分級市場情緒明顯回暖，“五一”30萬底倉新規臨近分級A的配對價值凸顯。

對於股票市場，多數業內人士認為市場整體風險並不大，在市場調整的過程中，業績穩定、估值低廉的白馬股更是獲得追捧。不過，國元證券策略團隊提出了動態看待價值投資的理念。它稱，價值投資並不簡單的投資藍籌、白馬，更不是特指投資白酒、家電，也不能有偏見地打擊科技股、高成長股。當前的中小創板塊中部分個股估值水平降到30倍左右，投資價值已經顯現。

豬肉、房租等上漲致通脹預期回升，滯脹擔憂尚早

近期，豬肉價格上漲、房租上漲、輸入型通脹和生產資料價格上漲等因素，導致通脹預期上升，市場甚至出現對滯脹的擔憂。

5月以來，豬肉價格持續上漲，加之近期局部地區出現非洲豬瘟、豆粕價格上漲，市場對豬肉價格推升通脹的擔憂進一步加劇；同時，房租上漲、匯率大幅貶值帶來的輸入型通脹擔憂，以及基建投資和采暖限產預期等引發的生產資料價格上漲，共同推升市場通脹預期。

接受第一財經采訪的多位專家認為，全年通脹整體可控，現在擔憂滯脹為時尚早。

對滯脹擔憂為時尚早

中國國際經濟交流中心學術委員會委員、中原銀行首席經濟學家王軍對第一財經記者表示，對於滯脹的擔憂為時尚早。今年中國能夠實現6.5%左右的經濟增長，這顯然稱不上“滯”，特別是下半年穩投資、穩預期的措施會逐步見效。

“關於‘脹’，總需求還是疲弱，不支持物價大幅反彈，豬疫情雖會影響供給，但也影響需求，豬周期很難再現。非食品價格仍會在高位，是物價上漲的主要推手。全年通脹水平整體可控，風險不大。”王軍說。

7月份我國CPI為2.1，從歷史上看不高，橫向與美國比較，美7月CPI為2.9、核心CPI為2.4，據此，中國金融期貨交易所研究院首席經濟學家趙慶明對第一財經記者表示，說滯脹言之過早。

認為“滯脹”一說有點過度解讀的還有摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊，他對第一財經稱，最近物價上漲有部分季節性原因，加上中央政治局會議提出下半年要加大基建補短板力度之後，市場對周期品的悲觀預期得到一定修正，存在一定補庫存需求。

萬博新經濟研究院副院長劉哲表示，未來通脹壓力總體可控，並不能簡單得出當前經濟已經進入滯脹的結論。

劉哲對第一財經分析說，首先，前期環保限產和去產能擴大化導致部分原材料的供給出現明顯收縮，部分工業品價格短期內大幅上漲，但從終端消費品價格來看，物價水平一直維持在2%左右的波動，並沒有出現明顯通貨膨脹。其次，剔除食品和石油影響，反映工業周期價格變化的核心CPI（居民消費價格指數）連續三個月維持在1.9%的水平。第三，從物價影響權重來看，當前我國物價水平在很大程度上還是受到豬周期的影響，當前仍處於豬周期的底部。

全年通脹可控

申萬宏源宏觀李一民團隊的一份研報顯示，從經濟表現來看，內需回落，投資和社會消費品零售總額增速均下滑；而隨著全球經濟邊際趨弱，出口也面臨下行壓力。通脹的壓力主要來自三個方面：一是豬肉價格上行推升食品CPI；二是環保限產和基建加碼帶來主要工業品價格的上漲壓力；三是房租上行帶來的服務類CPI的上行壓力。此外，人民幣4月份以來的貶值可能也會部分帶來輸入型的通脹壓力。

華創證券的報告認為，房租上漲對通脹的影響主要通過兩個路徑，其一，房租直接體現在CPI居住分項中的租賃房房租，從而直接對CPI產生影響。房租的上升推升租賃房房租增速上升，對CPI產生拉動作用。其二，目前我國人口紅利正在逐步減少，房租帶來的生活成本上升將傳導至工資水平上，使得工資水平被動提高，這無疑將帶動企業成本的擡升，從而提高生產價格。這種傳導途徑主要體現在勞動密集型行業，如餐飲、快遞、美容美發、家政服務等服務行業勞動需求量較大，受到的沖擊較大，企業工資成本上升進而轉嫁給消費者，這是近年來服務消費價格上升迅速的原因之一。

長江宏觀分析師趙偉撰文分析，除豬肉價格上漲外，近期部分地區房租上漲也引起大家關註，房租變化或對CPI的短期、直接影響相對有限。此外，不僅住宅租金變化，部分地區商業地產、工業用地等租金價格也在上漲，將通過影響生產、服務成本，推升成本推動型通脹壓力，或加大長期通脹壓力。

布瑞克農信集團研究總監林國發對第一財經表示，從主糧方面來看，小麥價格偏強，可能導致第四季度面粉價格偏高，在一定程度上影響了CPI，但考慮稻谷價格穩定，加上主食多樣化，小麥漲價對CPI影響較為有限，下半年CPI壓力更多在於服務業價格上漲及房租上漲。

從整體來看，林國發稱，豬價雖然在7月到8月中出現顯著上漲，但同比仍小幅下降，中長期來看，豬價仍處於下跌大周期；雞蛋價格一度高於去年同期，但當前已經開始走弱；瓜果方面，南方水果低價，拉低了水果均價；隨著高溫天氣減少，目前蔬菜供應有望增加；蘋果由於市場炒作減產預期，蘋果期貨出現暴漲，預計今年蘋果上市價格較去年高出20%~30%，但瓜果蔬菜價格偏低，特別是南方柑橘今年10月上市，由於豐產，價格有望走低，預計瓜果蔬菜等對物價水平影響有限。

趙偉認為，近期匯率快速貶值引發的輸入型通脹擔憂，也是通脹預期回升的原因之一，貶值幅度可控下輸入型通脹影響或有限。由於我國進口產品以工業品為主，消費品進口占比小，進口價格指數與CPI走勢常出現背離，而與PPI（生產者價格指數）走勢較為一致。進口產品價格可能通過PPI向CPI的傳導影響CPI走勢。在PPI向CPI傳導不暢下，匯率變化對CPI的影響或相對有限。

業內人士表示，結合大宗市場表現來看，目前輸入型通脹影響較小。其中，石油、鐵礦石價格有部分影響，而其他金屬則由於美元上漲影響，目前價格都在底部，實際影響有限。

趙慶明表示，中美貿易摩擦以及人民幣匯率下跌兩個因素推高了大宗商品價格上漲，主要是農產品價格。此外人民幣從4月份以來的貶值，會導致國內進口商品上漲，但這些都不屬於輸入型的通脹壓力，而是由匯率變動造成的。

中國金融四十人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長管濤對第一財經記者表示，前一陣子人民幣匯率貶值較快，將貶值壓力和預期釋放掉了，因此在匯率預期上反映的未來進一步貶值空間並不大。

油價對物價總水平影響可控。國家發改委宏觀經濟研究院市場與價格研究所研究員郭麗巖對第一財經記者稱，預計下半年國際油價將延續震蕩，如果不發生較為嚴重的地緣沖突引發持續供給中斷的話，下半年油價的波動中樞將會維持在65~75美元/桶，對國內物價總水平的傳導影響是相對可控的。

多措並舉擴大內需

市場對滯漲的擔心主要還是對總需求的擔憂，但供給側結構性改革將持續推動需求改善，減稅降費、積極的財政政策、寬松的貨幣環境都有助於經濟的進一步企穩。

在宏觀經濟政策預調微調、貨幣政策結構性轉向的當下，“寬信用”的信號初顯，“疏通貨幣政策傳導機制，增強服務實體經濟能力”開始在7月公布的金融數據中得到體現。8月13日晚間，央行公布數據顯示，中國7月M2貨幣供應同比增8.5%，預期8.2%，前值8%。

趙慶明稱，如果適度寬松可以刺激經濟，通脹壓力是向好的。但是目前貨幣傳導機制尚需過程。

8月18日晚間，銀保監會發布“信9條”，這已經是銀保監會近期第三次“出手”進一步打通貨幣傳導機制。

金融監管研究院院長孫海波表示，如果要真正打通銀行資金向民營企業、小微企業、消費領域的流動，還是需要金融體系之外的改革配合，比如稅收、民營機構準入、民營企業家更高的尊重和政策參與等。否則單靠金融孤軍突進，很難真正打通貨幣政策傳導機制。

7月31日召開的中央政治局會議強調，財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用。國務院推出多項減稅降費舉措，全年減稅降費規模將超過1萬億元。

中國社科院財經戰略研究院研究員楊誌勇告訴第一財經記者，財政政策可以通過減稅來刺激消費。比如近期國家降低日用消費品關稅，以及接下來要實施的個稅改革，將降低中低收入者的稅負，也有利於提振消費。

今年以來，進口汽車，服裝鞋帽，體育健身用品，廚房和洗衣機、冰箱等家用電器，化妝品，加工食品等關稅大幅下降。比如汽車整車關稅稅率從25%降至15%，一輛到岸價24萬元、市場指導價約90萬元的汽車，減稅金額達3.4萬元，占到岸價比重約14%。

在投資方面，上述政治局會議強調，把補短板作為當前深化供給側結構性改革的重點任務，加大基礎設施領域補短板的力度。

補短板如何切實推進，近期多部委官員表態。國家發改委秘書長、新聞發言人叢亮15日在國新辦吹風會上表示，下半年要加快今年地方政府專項債券的發行和使用進度。據了解，加快發行的地方政府專項債主要用於交通、電信、教育、衛生醫療等民生領域，目的在於穩投資、擴內需、補短板。

財政部副部長劉偉日前明確，今年新增地方政府專項債券比2017年多了5500億元，主要支持京津冀協同發展、長江經濟帶等重大戰略以及精準扶貧、生態環保、棚戶區改造等重點領域，優先用於在建項目平穩建設。

綜合來看，7月經濟運行總體平穩，但投資消費的不及預期說明需求端承壓逐漸顯現。為此，民生銀行首席分析師溫彬對第一財經記者稱，為有效應對國內外經濟形勢的變化，下階段要進一步深化供給側結構性改革，通過積極的財政政策和定向降準等貨幣政策，加大對“短板”領域的支持力度，促進基建投資發力，維護實體經濟平穩運行。

基建投資對穩增長的重要性不言而喻。章俊表示，下半年擴大內需主要依靠固定資產投資，在房地產調控政策不變的前提下，基建投資成為穩增長的抓手。目前國內在環保水利建設方面還有很大的空間，例如地下管廊建設等。而且從區域來看中西部地區的基建依然相對滯後，這些方面都是補短板的重點方向。

面對當前大宗原材料上漲、石油價格上漲和人民幣貶值預期等供給成本上升，未來對物價可能帶來的上行壓力，在供給側的措施可以從降低供給成本入手，緩解通脹壓力。劉哲給出了他的建議：“一方面，應從市場供需關系著手，防止過度行政幹預對於市場供給的扭曲，使上遊能源原材料產品價格回歸到供需平衡狀態，從根本上降低供給成本，緩解通脹壓力。另一方面，穩定人民幣匯率預期，保持外匯市場的平穩運行，緩解中國經濟的輸入型通脹壓力。”

責編：任紹敏

李東生：稱霸全球「言之尚早」